独立财经评论人士评点国美内战:黄光裕家族拉票最后冲刺
http://www.21cbh.com/HTML/2010-9-9/4MMDAwMDE5NjY4Mg.html
在长时间沉默的关注后,有“股坛长毛”之称的香港独立财经评论员David Webb发表了一份题为《Take the GM out of GOME》的文章,结果这份“各打三十大板”的报告却被双方都看成是支持自己的有利证据。
本报记者了解到,在这份报告中David Webb一方面表态支持以陈晓为代表的现有管理层留任,同时反对大股东提交的二位执行董事人选,一方面又反对国美电器董事局酝酿的增发计划,并且反对贝恩投资的三位非执行董事在转股前进入董事局。
其实对于已经将桌面上牌基本用完的国美电器对弈双方来说,现在是一个敏感的时期,陈晓为首的国美电器投资关系团队将在9月10日结束近20天的海外路演回到国内,而贝恩投资的股东大会前转股的承诺依然等待兑现,黄光裕家族则将继续寻找自己的同盟军。
值得注意的是,在双方矛盾公开化后曾两度增持的摩根大通9月2日第一次选择了减持套现1.4亿港元,其持股比例从9.05%下降到8.64%,而同时大摩则继续增持,其持股比例已经达到了7.96%。
消息人士9月8日告诉本报记者,“除了黄光裕的私人法律代表邹晓春将到香港与机构沟通外,黄光裕家族的长期证券合作伙伴大福证券和溢利证券依然将扮演重要的拉票角色。”
在贝恩投资转股后,黄光裕家族依然有继续增持的机会,但是找到更多的隐形同盟军才是其确保胜出的关键,然而股权比例过于集中在机构手中给黄光裕家族与同盟军的增持制造了麻烦。
刺黄
除 了加固与两家券商的合作外,黄光裕家族一直在通过中间人来与部分内地的富豪接触希望得到他们的支持,其中打出的“老板牌”,黄光裕家族将目前国美的内讧描 绘成职业经理人对老板的造反,而且很可能成为其他私人企业职业经理人效仿的对象,所以希望其他对职业经理人心存芥蒂的老板来出资帮助危难中的黄光裕家族。
黄光裕家族的代表表示,“过去一周的确有很多内地的私人老板,以及国资背景的公司通过中间机构表达了购买国美电器股票并支持大股东的态度,但是具体有没有达成合作协议还不清楚。”
在 黄光裕家族加速拉拢同盟军的同时,陈晓为首的国美电器管理团队依然在美国进行最后的几场路演,这次国美电器史上最长的路演发生在特别股东大会前有着特殊的 意义,而国美电器管理层抛出的9月新开160家门店,签署300亿元订单等利好消息也被外界赋予了增加获胜砝码的涵义。
而9月7日David Webb的文章也成为国美电器董事局反击大股东一方的利器,国美电器有关人士告诉记者,“David Webb在香港资本市场有着特殊的地位,我们一直在等待他发出声音,现在他发出的声音显然是对现有管理层和董事局的肯定。”
David Webb为港交所独立董事,目前运作两只基金,其每年元旦向股民推荐一只股票,使股民获利,每天写一篇独立财经评论。
David Webb的文章中指出,“你希望董事候选人是由一名被定罪的囚犯任命,抑或是已小有成绩的现任董事,以及和你利益一致的其他股东呢?”“我觉得可笑的是,当自身利益受到威胁时,前主席及大股东才终于掉过头来反对一般授权的提议。”
的确在今年5月的特别股东大会上,虽然两位联席股东Shinning Crown及Shine Group否决了贝恩投资提交的三位非执行董事人选,以及董事回购股权的授权,但是却对董事局增发的一般授权投了赞成票。
对此Webb指出,国美今年5月周年股东大会上已有26.9%股东投票反对一般授权,如果大股东也反对,则有77.5%股东反对,一般授权根本就不会通过,但是大股东现在却要提出反对增发,主要是因为其利益受到了威胁。
对此黄光裕家族的代表不置可否,而且否决了大股东对增发投赞成票的说法,不过他表示,“其实Webb作为独立评论员,其整体文章并非全部对大股东不利,其也认可了一些大股东提出的权利,只不过其言论被国美电器管理层利用了。”
对于董事局酝酿的增发Webb同样反对,对此国美电器有关人士表示,“这是他个人一直坚持的观点,并非针对国美电器。”
Webb的文章中指出,增发是对中小股东利益的侵犯,如果国美有集资需要,应考虑供股,若需引入特定策略投资者,可于未来再寻求股东批准。
这位国美人士还表示,“现在媒体关注的主要是舆情对比,但是舆情与投票者是几乎完全没有交集的群体,所以舆情的不利不会影响到国美电器管理层胜利的信心。”
刺陈
值得注意的是,David Webb的文章对国美电器管理层和贝恩投资也表达了不满,其中陈晓等管理层同贝恩投资在转股前就派驻三位非执行董事成为Webb批评的重点,在他看来贝恩 投资转股后再派驻三位非执行董事并无不妥,但是在持股比例只有0.2%的情况下就派驻三位非执行董事显然不好。
对此国美电器有关人士表示,“当时在贝恩投资看来,在大股东股权比例不变的情况下,贝恩投资要确保投资安全就必须在董事局有所体现,这样的条件并不苛刻。”
此 外,Webb还对陈晓等提出的“黄光裕被拘造成国美与银行和供应商合作受阻,陷入资金链断裂危险”的说法提出了质疑,其文章指出,2009年6月安永会计 师事务所独立调查报告曾指出,自2008年12月底以来,国美财务或经营状况无任何重大不利变动,已获主要供应商及银行支持,这显然与陈晓的表态矛盾。
与此同时,他还认为国美电器于2009年6月公布安永的调查表示,并无发现资金或资产挪用,亦不认为股份回购有问题,但在今年8月5日晩又突然表示就回购向黄光裕提出起诉,并指控黄光裕侵害股东权益,这样又出现前后矛盾,陈晓肯定有其中一次欺骗投资者。
对于Webb的指责,国美电器有关人士表示,“当时安永的报告是为了稳定市场信心,包括2008年12月与供应商签署的200亿元大单,都是危机公关的内容,现在看来这些公关是起到了效果。”
在国美电器的这场内乱中,国美电器被竞争对手超越,国美电器非上市部分盈利情况不佳等此前隐藏的消息都在双方的口水战中显露出来,而且随着双方对抗的加剧,可能会有更多的国美电器内幕消息被披露,国美电器陷入了一场没有赢家的揭丑大战中。
黄光裕的同盟军
港 交所的股权披露记录显示,黄光裕全资持有的子公司ShinningCrown 8月24日、25日、30日及31日,分别以均价2.409港元、2.418港元、2.209港元以及2.275港元的价格增持了1.05亿、1905 万、3160万以及1.4545亿股,总投入达到6.66亿港元,其持股比例已经达到30.22%。
而黄光裕、杜鹃夫妇透过ShinningCrown、Shine Group、Smart Captain 以及万盛源资产等公司,合共持有国美电器35.96%的股权,这已经是在不触动收购要约豁免条款情况下黄光裕家族最大的增持上限。
值 得注意的是,在这四次增持中黄光裕家族都是通过溢利证券、大福证券在香港的户口来操作的,其中8月24日和25日先后增持1.05亿股及1905万股,而 联交所中央结算系统资料发现,存放国美电器股份第3位的溢利证券,这两日分别增加1.054亿股及1945万股国美股份。
而国美电器大股东 8月30日和31日的增持则主要通过大福证券来完成的,显然这两家券商与黄光裕家族关系颇为密切,有消息人士告诉记者,“过去几年黄光裕家族在香港的很多 资本动作都是通过这两家券商来进行的,其中2008年1月-2月的多次大规模回购也是通过这两家公司来进行的。”
上述人士表示,“上次回购 已经将黄光裕家族拉入了一场新的官司,这次黄光裕再次与这两家券商合作,其可能面临新的麻烦,如果真的像市场传闻的黄光裕家族通过中间人来拉拢内地富豪, 希望他们买入国美股份,参与特别股东大会投票,其中更开出20厘年息的回报,那么黄光裕家族将面临新的指控,因为这违背了香港证监会的有关规定。”
记者了解到,这两家券商曾经多次被香港证监会谴责,其中1997年10月香港证监会就对溢利证券的两位违规操作的董事给出了处分,而2008年初黄光裕的回购也让溢利证券受到了牵涉。
国美电器有关人士表示,“在目前的市场情况下依然与黄光裕家族合作的券商和机构并不多,显然接下来如果大股东继续增持,这两家券商依然是具体的操作者。”
按照目前已发行的股份计算,贝恩转股后将会获得扩大股本后的股权的9.76%,而黄光裕将会被摊薄至32.47%——这意味着黄光裕届时还可以自由地提升其股权至34.47%而不触发并购,显然不排除在9月28日前黄光裕家族再次增持的可能。
不 过国美电器一位高管表示,“这场股权争夺战让部分公众股东选择暂时离场避险,这给了大股东增持的机会,但是国美电器目前只有不到5%的股权在散户手中,从 我们了解的情况来看,目前并没有任何一家机构通过场外交易的方式出售股份给大股东,所以未来大股东继续增持的难度在加大。”
消息人士告诉记者,“这场拉锯战已经让双方有些精疲力竭,但目前没有一方有绝对获胜的把握,显然在桌面上的牌用完后,双方存在桌底下交易甚至达成妥协的可能性。”
不过双方都表示不太可能达成妥协,国美电器有关人士表示,“虽然一切都有可能,但事情到了今天的局面,9月28日的对决已不可避免。”
才庫(0550)評論及分拆解讀(1)
(1) 業績發佈後的事
3日前(2月24日),才庫(550)公佈了一份有驚喜的業績,並 連特別股息派發10仙,全年派息13仙,較2009年大增一倍,為淡市的好消息,導致第二天股價一度大升70%,至3.9元,並在下午停牌,收報3.4 元。
當日下午,公司宣佈已於 2011年1月17日提交A1 Form,分拆其印刷業務上市,估計為持股82%的匯星印刷,為於2009年分拆先傳媒(Cinderella Media Group) 失敗後, 第二次分拆本身業務上市。
次日股價下跌約10%, 至3.06元。
(2) 博客及雜誌的評論
2月25日, 據筆者所知,分別有三個博客,包括紅猴股評,clcheung及派得好發表 了評論,次日imoney的吳家順亦有談及此股,但各人均有不足及錯誤之處,作為最早分析此股的博客之一,我有一些對他們的評論及 更正。
1 紅猴股評
其評論如下:
「不過,當中才庫(550)實的部分多少頗難判斷,所以風險較高。才庫(550)剛公佈去年業績,每股盈利由$0.26升至$0.51,為多年來一大突破, 主因中國航機雜誌廣告收入大增,公司亦香港的「Recruit」雜誌則七年來首錄盈利,並剛重新在特選港鐵站內派發;匯星印刷更在向美國市場付運書籍方面 位列第七。
形勢大好,但存暗湧,「於2010年11月,先傳媒與中國南方航空之合約重續多五年。集團在過去兩年成功與航空公司客戶重續合 約之比率達100%。本集團已詳盡分析風險與回報,確保此業務模式仍然穩健並且在商業上可行。為了成功續約,集團須提高與航空公司的利潤分享安排。因此, 先傳媒對本集團之利潤貢獻或會在不久將來略減,惟先傳媒仍然是一項擁有穩定現金流的穩健業務。」
若信核數師香港立信德豪會計師事務所,公 司盈利大升水份不多,其他收入多了1,400萬,當中銷售廢紙及副產品之收益便多賺1,000萬;應收帳增長合理,惟押金因括根據航機雜誌業務之相關協議 而已向航空公司支付之按金增加了8,700萬。
最特別是主席劉竹堅於年報表明「我們留意到公司股份過去交投淡靜,與集團的業績並不相稱。 為此,管理層正與投資顧問著手研究提升股份價值,預期可於不久將來宣佈計劃詳情。集團正積極物色可以增加本集團價值的收購目標。」明顯有心想炒高股價,怪 不得公佈業績後已急不及待公佈有關分拆印刷業務的計劃。
才庫(550)前天公佈業績,昨天以大成文大幅上升,今天回肚,收$3.06,PE為6,亦是股價多年所處PE水平,因公司「著手研究提升股份價 值」,筆者假設估值PE提升至8,股價可見$4.06。派息比率維持25%低水平,但以現價計息率仍有4%以上。」
他的評論已算不錯,但並無深入多研究多幾年業績,筆者認為可改進之處如下:
i. 印刷業務2010下半年盈利較去年2009年下半年倒退:
該公司的印刷業務於2005年開始,據往績來為,每年的營業額除2008年經濟較差外,下半年營業額較上半年多20%,盈利則佔超昶60%之外,其實下半年的營業額一般至少較上半年多50%以上,盈利可能是佔全年的絕大部分。
但是2010年,印刷業務下半年的營業額只多30%,貢獻僅為全年的57%,為多年來的下限,2010年下半年的貢獻4,176.4萬,亦較2009年4,621萬倒退9.7%,為多年來的第一次,估計主要為因為上半年稱「集團的利潤率持續下滑,中國政府規定勞工成本須有超過20%的增幅,對於聘用員工的規則實施更嚴格的限制,以及紙張和其他成本全線上漲,其中以貨運成本的升幅最為明顯,另一方面,本集團卻無法將成本轉嫁給客戶。」所致,所以他趁現時問題未這樣明顯之時分拆,實是明智之舉。
ii 不同業務的影響
公司有兩項業務: 分別是印刷及航空雜誌,航空雜誌業務屬於高增長及盈利主要來源,只是因下年一次性的問題倒退,未來仍會保持良好的成長性,故應有較高估值。但是印刷行業屬於工業,競爭激烈,獲利不穩定,故此應值較低估值,故此我會於下文重新估值。
iii 息率
其實今年派息有特別息,但計及派息比率持續下降,在現金水平持續變差下,加上擴張需要資金,經常盈利可能倒退下,未來派息可能變為正常,故4%的息率不太保險。
2 clcheung
他的評論如下:
「# 0550才庫,俾佢呃晒 …. ! 上次管理層主動唱淡,震死咗可唔可以叫賠錢 ?
上半年是這樣說:航機雜誌業務之利潤貢獻將於二零一 一年受到重大打擊。首先,其中一份合約將於二零一零年年底屆滿,雖然管理層對續約之成數感到樂觀,但目前的營運環境預示續約時集團的利潤率將會明 顯下降。其次,目前有跡象顯示中國的經濟增長正在放緩,此可能會打擊集團的主要收入來源-奢華產品供應商的廣告開支。
現在是這樣說:於二零一零年十一月,先傳媒與中國南方航空之合約重續多五年。 集團在過去兩年成功與航空公司客戶重續合約之比率達100%。本集團已詳盡分析風險與回報,確保此業務模式仍然穩健並且在商業上可行。為了成功續約,集團須 提高與航空公司的利潤分享安排。因此,先傳媒對本集團之利潤貢獻或會在不久將來略減,惟先傳媒仍然是一項擁有穩定現金流 的穩健業務。集團在積極發掘中港兩地傳媒行業的收購商機,務求減少對航機雜誌界別的倚賴。憑藉集團在中國行之有效之銷售網絡以及在國內傳媒行業的聯繫,管 理層對集團的成功發展感到樂觀。
我們留意到公司股份過去交投淡靜,與集團的業績並不 相稱。為此,管理層正與投資顧問著手研究提升股份價值,預期可於不久將來宣佈計劃詳情。集團正積極物色可以增加本集團價值的收購目標。
真係俾佢吹脹 ! 」
我也有相同看法,我認為管理層上半年過分看淡不是壞事,但是導致別人有錯誤看法,應該指正,但大股東於約1.4元增持,應告訴你他的看法如何。
3 派得好
「全年營業額升65%, 下半年比起上半年收入多出1.2億; 全年毛利3.2億, 下半年毛利比起上半年多出近6千萬; 銷售費用微增而行政成本不變, 導致純利勁升超過8成至1.57億, 下半年純利比起上半年亦增近4千5百萬, 單單係下半年賺既1億已經多過上年度全年純利, 表現非常突出. 老實講我之前冇深入研究過呢間公司, 早幾日用白痴方法推算全年純利1.1億可能過於草率及武斷, 但我相信每股賺$0.50都好大可能遠超市場預期.
應收帳大增但多出來的絕大部份都係來自同南航簽新約既按金, 而應收帳總體增幅同營業額增幅相若. 因乜解究又要借多5千幾萬呢? 純粹個人估計, 應付帳不升反減, 即係有D數要即找冇得拖, 難怪會有短期週轉壓力, 短債多左幾千萬都算講得通.
下半年派息$0.065+特別股息$0.035, 再加埋中期股息$0.03, 即係全年計每股賺$0.50而派$0.13, 派息率26%. 好老實講, 呢間公司越賺越多錢但派息率就越搞越低, 管理層都開到口話唔滿意股價表現, 遲下會有新搞作, 但我諗你不如穩定番個派息率會更加實際. 其實呢度真係有小小疑問, 何解佢唔可以派高D息呢?
另外搞鬼之處係上半年管理層仲大肆唱淡, 但新出爐呢份報告入面管理層已經改哂口風話對前景感到樂觀並充滿信心, 如果套用相反理論, 即係下期業績又會轉差?
姑且唔理咁多野, 單計EPS $0.5, 現價 $2.20 即P/E 4.4倍, 派息$0.13即股息率5.9%, 算係好抵架喇, 即是話如果你唔介意佢派息率連年遞減 (又或者搏佢將來派息率見底回升), 唔介意佢核數師係均富的話, 都可以諗下買佢, 但聽日可能開市已經MARK高左十幾個%了.」
其實同clcheung看法差不多,但有幾點可評論:
i. 借錢的原因:
其實因為他近年的增加印刷業務,不斷要增加機器,提升出版量,加上購紙應需要預付資金或快些付錢,但客戶付款慢,提升週轉資金,導致資金緊張所致。
ii. 派息少的原因
正如之前所稱,都是印刷業務需要資金的問題,導致派息要減少。
iii. 盈利倒退
在兩項主要業務均有倒退的危機下,其實應該業績會倒退,但分拆的印刷業務應該導致有出售業務盈利,估計業績還不致太難看,下文會有評論。
4 吳家順
他好像只看了那份業績公告,沒有去查證一下之前的公告及招股書,竟稱航空廣告業務於8年內第一次盈利。
其實,公告是指出《Recruit》雜誌「自二零零三年以來首次錄得營業虧損後,此部門於二零一零年恢復獲利。」,據我所查證2004年年報及2007年轉主板的招股書,其實公司早已於2003年獲利,早已歸類為廣告業務的航空廣告業務早已於2004年賺錢,並成為主要盈利來源,所以我看到這處都沒有看下去了。
(待續)
【記者評論】雅虎還得繼續找「救世主」
http://overseas.caing.com/2011-04-16/100249059.html
現任CEO巴茨沒能為雅虎找到一條明確的出路。對於希望雅虎重新崛起的股東們來說,對巴茨的耐心已經差不多用完了
【財新網】(記者 何華峰)這週三和週四,雅虎在美國開例行的董事會。市場傳言,董事會可能會定下來,2013年,現任CEO卡羅爾·巴茨(Carol Bartz)的合同到期後,不會與她續約。改由雅虎的新董事、Akamai總裁大衛·肯尼(David Kenny)出任這一職位。
如果我們盤點一下過去兩年巴茨的工作,不難看出,這種傳言多半是真的,董事會留給巴茨的時間已經不多。
關鍵是,巴茨沒能為雅虎找到一條明確的出路。對於希望雅虎重新崛起的股東們來說,對巴茨的耐心已經差不多用完了。
兩年前,61歲的「硅谷女皇」巴茨接替楊致遠,出任雅虎CEO。兩年間,她的主要精力放在雅虎瘦身上,讓其更專注於主業。
她向雅虎臃腫的機構開戰,果斷地數次裁員,還賣掉了一大堆雅虎過去收購的企業。據媒體統計,當年雅虎買這些企業時,花了48億美元。
她還把搜索業務外包給了微軟,讓自己更集中注意力於內容。
巴茨幹了這些髒活累活,但對股東來說,卻不夠。
去年11月,雅虎的月訪問人數被Facebook超過,在美國的排名從第二位滑落到第三位。第一名是谷歌。
去年,雅虎的收入僅增長2%。
目前,雅虎的市值是220億美元,與她接手時並無區別,甚至還有所下降。這還考慮到雅虎持有日本雅虎35%股權,還持有阿里巴巴40%的股權,這些投資是值錢的。
去年,巴茨錯過對團購網站Groupon和地圖商FourSquare的收購,受到批評。
巴茨在上任時意氣風發,但在過去兩年中,媒體,股東,公司對她的壓力日漸變大。去年,她被評為「高薪低效CEO」,十多名高管相繼失望而去。
今年初,在一次媒體見面會上,巴茨說,自己的成果要到2013年才會顯現,但這樣的辯護顯得蒼白。
雅虎賬上還有35億美元的現金,如果能做一次非常成功的收購,也許未來還有機會。
從這個意義上看,巴茨可能只是一任過渡的CEO,她為下一任打了基礎,但自己恐怕享受不到了。■