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國家能源局局長調研南方電網 要求積極穩妥推進電改

中國電力體制改革已經進入了深水區。在一年前對國家電網進行調研後，國家能源局局長努爾·白克力最近又來到了南方電網做調研，並要求該公司“積極穩妥推進電力體制改革”。

南方電網官網最新公布的一則消息透露，9月7日—8日，努爾·白克力到“公司檢查指導工作”時表示，在推進電力體制改革等方面，南方電網取得了一些好做法，值得認真總結。尤其是電力市場化交易、組建股份制交易機構等力度明顯。

為此，他希望南方電網進一步堅定市場化改革方向，積極穩妥推進包括電力體制改革在內的能源領域各項改革。

對於廣東電力交易中心在市場建設中的探索，努爾·白克力表示，該中心“起點高，定位準，在短時間內形成了有序、健康、合理的市場交易機制”，“在社會主義市場經濟背景下進一步探索電力交易市場化”。

作為中國第二大電網公司，總部位於廣東的南方電網一直被認為是中國電力體制改革先行先試的改革田。該公司的供電區域包括：廣東、廣西、雲南、貴州和海南。

南方電網官方在今年三月份向第一財經記者提供的一份材料稱，一直以來，南方電網堅決貫徹落實國家電力體制改革工作部署，勇當改革促進者，真心擁護改革、支持改革、投身改革。

關於這種“勇當改革促進者”的舉措，比如，這份材料顯示，南方電網在深圳率先開展了輸配電價改革，在深圳前海成立了全國首個增量配電網業務的混合所有制供電企業。

2014年，為探索電網建立獨立輸配電價體系，促進電力市場化改革，國家發改委下發了《關於深圳市開展輸配電價改革試點的通知》，正式啟動中國新一輪輸配電價改革試點。而該試點正是在南方電網子公司深圳電網進行的。

上述材料還稱，南方電網在電力市場化改革方面開展的探索還有：一是在落實西電東送指令性計劃、地方政府間框架協議的基礎上，引入省間市場化交易機制;二是依據政府授權相繼成立了廣東、廣西、雲南、貴州省級電力交易中心，開展省內電力用戶直接交易和水火電發電權置換等市場化交易。

到南方電網進行調研的前一天，國家能源局官網最近公布的一則消息顯示，9月6日，努爾·白克力在造訪位於廣州的南方能源監管局時說，十八屆三中全會特別強調了全面深化改革的一個核心要素——發揮市場在資源配置中的決定性作用。

他解釋說，市場經濟的一大特征就是法治經濟，其基本要義就是要實施有效的監管。隨著市場化進程的完善，能源監管只能加強不能削弱，既要發揮好看得見的政府這只手的作用，更要發揮好看不見的市場這只手的作用。

他還說，電力是國民經濟的晴雨表，電力發展、電力建設與地區經濟社會發展密不可分。從改革開放近40年的實踐中看，廣東能源系統的發展一直伴隨著改革開放的進程而前行。

此次對南方電網的調研，意味著努爾·白克力已經完成了對中國兩大電網公司的調研。國家能源局官網去年公布的一則消息顯示，為深入貫徹落實好黨中央、國務院領導對電力行業發展的重要批示精神，2015年5月10日，努爾·白克力帶領調研組赴國家電網公司調研，並與該公司負責同誌進行座談。

這是努爾·白克力從2014年年底擔任國家能源局局長以來，首次對國家電網進行的調研。上述消息顯示，在座談會上，調研組認真聽取了“國家電網‘十三五’發展規劃匯報”，並圍繞加快推動重大電網工程建設、推進電力行業改革創新、提升中國電網安全運行水平等議題與國家電網領導班子進行了深入討論。

國務院發文：積極穩妥降低企業杠桿率

國務院10月10日發布《關於積極穩妥降低企業杠桿率的意見》，文件稱，近年來，我國企業杠桿率高企，債務規模增長過快，企業債務負擔不斷加重。在國際經濟環境更趨複雜、我國經濟下行壓力仍然較大的背景下，一些企業經營困難加劇，一定程度上導致債務風險上升。

為貫徹落實黨中央、國務院關於推進供給側結構性改革、重點做好“三去一降一補”工作的決策部署，促進建立和完善現代企業制度，增強經濟中長期發展韌性，現就積極穩妥降低企業杠桿率(以下簡稱降杠桿)提出以下意見。

一、總體要求

降杠桿的總體思路是：全面貫徹黨的十八大和十八屆三中、四中、五中全會精神，認真落實中央經濟工作會議和政府工作報告部署，堅持積極的財政政策和穩健的貨幣政策取向，以市場化、法治化方式，通過推進兼並重組、完善現代企業制度強化自我約束、盤活存量資產、優化債務結構、有序開展市場化銀行債權轉股權、依法破產、發展股權融資，積極穩妥降低企業杠桿率，助推供給側結構性改革，助推國有企業改革深化，助推經濟轉型升級和優化布局，為經濟長期持續健康發展夯實基礎。

在推進降杠桿過程中，要堅持以下基本原則：

市場化原則。充分發揮市場在資源配置中的決定性作用和更好發揮政府作用。債權人和債務人等市場主體依據自身需求開展或參與降杠桿，自主協商確定各類交易的價格與條件並自擔風險、自享收益。政府通過制定引導政策，完善相關監管規則，維護公平競爭的市場秩序，做好必要的組織協調工作，保持社會穩定，為降杠桿營造良好環境。

法治化原則。依法依規開展降杠桿工作，政府與各市場主體都要嚴格依法行事，尤其要註重保護債權人、投資者和企業職工合法權益。加強社會信用體系建設，防範道德風險，嚴厲打擊逃廢債行為，防止應由市場主體承擔的責任不合理地轉嫁給政府或其他相關主體。明確政府責任範圍，政府不承擔損失的兜底責任。

有序開展原則。降杠桿要把握好穩增長、調結構、防風險的關系，註意防範和化解降杠桿過程中可能出現的各類風險。尊重經濟規律，充分考慮不同類型行業和企業的杠桿特征，分類施策，有扶有控，不搞“一刀切”，防止一哄而起，穩妥有序地予以推進。

統籌協調原則。降杠桿是一項時間跨度較長的系統工程。要立足當前、著眼長遠，標本兼治、綜合施策。要把建立規範現代企業制度、完善公司治理結構、強化自身約束機制作為降杠桿的根本途徑。降杠桿要綜合運用多種手段，與企業改組改制、降低實體經濟企業成本、化解過剩產能、促進企業轉型升級等工作有機結合、協同推進。

二、主要途徑

(一)積極推進企業兼並重組。

1.鼓勵跨地區、跨所有制兼並重組。支持通過兼並重組培育優質企業。進一步打破地方保護、區域封鎖，鼓勵企業跨地區開展兼並重組。推動混合所有制改革，鼓勵國有企業通過出讓股份、增資擴股、合資合作等方式引入民營資本。加快壟斷行業改革，向民營資本開放壟斷行業的競爭性業務領域。

2.推動重點行業兼並重組。發揮好產業政策的引導作用，鼓勵產能過剩行業企業加大兼並重組力度，加快“僵屍企業”退出，有效化解過剩產能，實現市場出清。加大對產業集中度不高、同質化競爭突出行業或產業的聯合重組，加強資源整合，發展規模經濟，實施減員增效，提高綜合競爭力。

3.引導企業業務結構重組。引導企業精益化經營，突出主業，優化產業鏈布局，克服盲目擴張粗放經營。通過出售轉讓非主業或低收益業務回收資金、減少債務和支出，降低企業資金低效占用，提高企業運營效率和經營效益。

4.加大對企業兼並重組的金融支持。通過並購貸款等措施，支持符合條件的企業開展並購重組。允許符合條件的企業通過發行優先股、可轉換債券等方式籌集兼並重組資金。進一步創新融資方式，滿足企業兼並重組不同階段的融資需求。鼓勵各類投資者通過股權投資基金、創業投資基金、產業投資基金等形式參與企業兼並重組。

(二)完善現代企業制度強化自我約束。

5.建立和完善現代企業制度。建立健全現代企業制度、完善公司治理結構，對企業負債行為建立權責明確、制衡有效的決策執行監督機制，加強企業自身財務杠桿約束，合理安排債務融資規模，有效控制企業杠桿率，形成合理資產負債結構。

6.明確企業降杠桿的主體責任。企業是降杠桿的第一責任主體。強化企業管理層資產負債管理責任，合理設計激勵約束制度，處理好企業長期發展和短期業績的關系，樹立審慎經營觀念，防止激進經營過度負債。落實企業股東責任，按照出資義務依法繳足出資，根據股權先於債權吸收損失原則承擔必要的降杠桿成本。

7.強化國有企業降杠桿的考核機制。各級國有資產管理部門應切實履行職責，積極推動國有企業降杠桿工作，將降杠桿納入國有資產管理部門對國有企業的業績考核體系。統籌運用政績考核、人事任免、創新型試點政策傾斜等機制，調動地方各級人民政府和國有企業降杠桿的積極性。

(三)多措並舉盤活企業存量資產。

8.分類清理企業存量資產。規範化清理資產，做好閑置存量資產相關盡職調查、資產清查、財產評估等工作，清退無效資產，實現人資分離，使資產達到可交易狀態。

9.采取多種方式盤活閑置資產。對土地、廠房、設備等閑置資產以及各類重資產，采取出售、轉讓、租賃、回租、招商合作等多種形式予以盤活，實現有效利用。引導企業進入產權交易市場，充分發揮產權交易市場價格發現、價值實現功能。

10.加大存量資產整合力度。鼓勵企業整合內部資源，將與主業相關的資產整合清理後並入主業板塊，提高存量資產的利用水平，改善企業經營效益。

11.有序開展企業資產證券化。按照“真實出售、破產隔離”原則，積極開展以企業應收賬款、租賃債權等財產權利和基礎設施、商業物業等不動產財產或財產權益為基礎資產的資產證券化業務。支持房地產企業通過發展房地產信托投資基金向輕資產經營模式轉型。

(四)多方式優化企業債務結構。

12.推動企業開展債務清理和債務整合。加大清欠力度，減少無效占用，加快資金周轉，降低資產負債率。多措並舉清理因擔保圈、債務鏈形成的三角債。加快清理以政府、大企業為源頭的資金拖欠，推動開展中小企業應收賬款融資。對發展前景良好、生產經營較為正常，有技術、有訂單，但由於階段性原因成為資金拖欠源頭的企業，鼓勵充分調動多方力量，在政策允許範圍內，統籌運用盤活資產、發行債券和銀行信貸等多種手段，予以必要支持。

13.降低企業財務負擔。加快公司信用類債券產品創新，豐富債券品種，推動企業在風險可控的前提下利用債券市場提高直接融資比重，優化企業債務結構。鼓勵企業加強資金集中管理，支持符合條件的企業設立財務公司，加強內部資金融通，提高企業資金使用效率。通過大力發展政府支持的擔保機構等措施，提高企業信用等級，降低融資成本。

(五)有序開展市場化銀行債權轉股權。

14.以市場化法治化方式開展債轉股。由銀行、實施機構和企業依據國家政策導向自主協商確定轉股對象、轉股債權以及轉股價格和條件，實施機構市場化籌集債轉股所需資金，並多渠道、多方式實現股權市場化退出。

15.以促進優勝劣汰為目的開展市場化債轉股。鼓勵面向發展前景良好但遇到暫時困難的優質企業開展市場化債轉股，嚴禁將“僵屍企業”、失信企業和不符合國家產業政策的企業作為市場化債轉股對象。

16.鼓勵多類型實施機構參與開展市場化債轉股。除國家另有規定外，銀行不得直接將債權轉為股權。銀行將債權轉為股權應通過向實施機構轉讓債權、由實施機構將債權轉為對象企業股權的方式實現。鼓勵金融資產管理公司、保險資產管理機構、國有資本投資運營公司等多種類型實施機構參與開展市場化債轉股;支持銀行充分利用現有符合條件的所屬機構，或允許申請設立符合規定的新機構開展市場化債轉股;鼓勵實施機構引入社會資本，發展混合所有制，增強資本實力。

(六)依法依規實施企業破產。

17.建立健全依法破產的體制機制。充分發揮企業破產在解決債務矛盾、公平保障各方權利、優化資源配置等方面的重要作用。完善破產清算司法解釋和司法政策。健全破產管理人制度。探索建立關聯企業合並破產制度。細化工作流程規則，切實解決破產程序中的違法執行問題。支持法院建立專門清算與破產審判庭，積極支持優化法官配備並加強專業培訓，強化破產司法能力建設。規範和引導律師事務所、會計師事務所等中介機構依法履職，增強破產清算服務能力。

18.因企制宜實施企業破產清算、重整與和解。對於扭虧無望、已失去生存發展前景的“僵屍企業”，要破除障礙，依司法程序進行破產清算，全面清查破產企業財產，清償破產企業債務並註銷破產企業法人資格，妥善安置人員。對符合破產條件但仍有發展前景的企業，支持債權人和企業按照法院破產重整程序或自主協商對企業進行債務重組。鼓勵企業與債權人依據破產和解程序達成和解協議，實施和解。在企業破產過程中，切實發揮債權人委員會作用，保護各類債權人和企業職工合法權益。

19.健全企業破產配套制度。政府與法院依法依規加強企業破產工作溝通協調，解決破產程序啟動難問題，做好破產企業職工安置和權益保障、企業互保聯保和民間融資風險化解、維護社會穩定等各方面工作。加快完善清算後工商登記註銷等配套政策。

(七)積極發展股權融資。

20.加快健全和完善多層次股權市場。加快完善全國中小企業股份轉讓系統，健全小額、快速、靈活、多元的投融資體制。研究全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司轉板創業板相關制度。規範發展服務中小微企業的區域性股權市場。支持區域性股權市場運營模式和服務方式創新，強化融資功能。

21.推動交易所市場平穩健康發展。進一步發展壯大證券交易所主板，深入發展中小企業板，深化創業板改革，加強發行、退市、交易等基礎性制度建設，切實加強市場監管，依法保護投資者權益，支持符合條件的企業在證券交易所市場發行股票進行股權融資。

22.創新和豐富股權融資工具。大力發展私募股權投資基金，促進創業投資。創新財政資金使用方式，發揮產業投資基金的引導作用。規範發展各類股權類受托管理資金。在有效監管的前提下，探索運用股債結合、投貸聯動和夾層融資工具。

23.拓寬股權融資資金來源。鼓勵保險資金、年金、基本養老保險基金等長期性資金按相關規定進行股權投資。有序引導儲蓄轉化為股本投資。積極有效引進國外直接投資和國外創業投資資金。

三、營造良好的市場與政策環境

24.落實和完善降杠桿財稅支持政策。發揮積極的財政政策作用，落實並完善企業兼並重組、破產清算、資產證券化、債轉股和銀行不良資產核銷等相關稅收政策。根據需要，采取適當財政支持方式激勵引導降杠桿。

25.提高銀行不良資產核銷和處置能力。拓寬不良資產市場轉讓渠道，探索擴大銀行不良資產受讓主體，強化不良資產處置市場競爭。加大力度落實不良資產轉讓政策，支持銀行向金融資產管理公司打包轉讓不良資產。推動銀行不良資產證券化。多渠道補充銀行核心和非核心資本，提高損失吸收能力。

26.加強市場主體信用約束。建立相關企業和機構及其法定代表人、高級管理人員的信用記錄，並納入全國信用信息共享平臺。構建參與各方失信行為聯合懲戒機制，依據相關法律法規嚴格追究惡意逃廢債和國有資產流失等違法違規單位及相關人員責任。

27.強化金融機構授信約束。銀行業金融機構應通過建立債權人委員會、聯合授信等機制，完善客戶信息共享，綜合確定企業授信額度，並可通過合同約定等方式，避免過度授信，防止企業杠桿率超出合理水平。對授信銀行超過一定數量、授信金額超過一定規模的企業原則上以銀團聯合方式發放貸款，有效限制對高杠桿企業貸款。

28.健全投資者適當性管理制度。合理確定投資者參與降杠桿的資格與條件。鼓勵具有豐富企業管理經驗或專業投資分析能力，並有相應風險承受力的機構投資者參與企業市場化降杠桿。完善個人投資者適當性管理制度，依法建立合格個人投資者識別風險和自擔風險的信用承諾制度，防止不合格個人投資者投資降杠桿相關金融產品和超出能力承擔風險。

29.切實減輕企業社會負擔。完善減輕企業非債務負擔配套政策，落實已出臺的各項清理規範涉企行政性、事業性收費以及具有強制壟斷性的經營服務收費、行業協會涉企收費政策。加大對企業在降杠桿過程中剝離相關社會負擔和輔業資產的政策支持力度。

30.穩妥做好重組企業的職工分流安置工作。各級人民政府要高度重視降杠桿過程中的職工安置，充分發揮企業主體作用，多措並舉做好職工安置工作。鼓勵企業充分挖掘內部潛力，通過協商薪酬、轉崗培訓等方式，穩定現有工作崗位。支持企業依靠現有場地、設施、技術開辟新的就業崗位。對不裁員或少裁員的企業，按規定由失業保險實施穩崗補貼政策。依法妥善處理職工勞動關系，穩妥接續社會保險關系，按規定落實社會保險待遇。積極做好再就業幫扶，落實就業扶持政策，加大職業培訓力度，提供公共就業服務，對就業困難人員按規定實施公益性崗位托底安置。

31.落實產業升級配套政策。進一步落實重點行業產業轉型升級和化解過剩產能的配套支持措施，加大對重點企業兼並重組和產業整合的支持力度，發揮產業投資基金作用，吸引社會資本參與，實行市場化運作，推動重點行業破局性、戰略性重組，實現產業鏈整合及產業融合，通過資源重新配置降低企業杠桿率，進一步提升優質企業競爭力。

32.嚴密監測和有效防範風險。加強政策協調，強化信息溝通與研判預警，提高防範風險的預見性、有效性，嚴密監控降杠桿可能導致的股市、匯市、債市等金融市場風險，防止風險跨市場傳染。填補監管空白與漏洞，實現監管全覆蓋，完善風險處置預案，嚴守不發生系統性風險的底線。

33.規範履行相關程序。在降杠桿過程中，涉及政府管理事項的，要嚴格履行相關核準或備案程序，嚴禁違法違規操作。為適應開展降杠桿工作的需要，有關部門和單位應進一步明確、規範和簡化相關程序，提高行政效率。

34.更好發揮政府作用。政府在降杠桿工作中的職責是制定規則，完善政策，適當引導，依法監督，維護公平競爭的市場秩序，保持社會穩定，做好職工合法權益保護等社會保障兜底工作，確保降杠桿在市場化、法治化軌道上平穩有序推進。政府在引導降杠桿過程中，要依法依規、遵循規律、規範行為，不幹預降杠桿工作中各市場主體的相關決策和具體事務。同時，各級人民政府要切實履行好國有企業出資人職責，在國有企業降杠桿決策中依照法律法規和公司章程行使國有股東權利。

國家發展改革委、人民銀行、財政部、銀監會等相關部門和單位要建立積極穩妥降低企業杠桿率部際聯席會議制度，加強綜合協調指導，完善配套措施，組織先行先試，統籌推進各項工作。及時了解新情況，研究、解決降杠桿過程中出現的新問題。通過多種方式，加強輿論引導，適時適度做好宣傳報道和政策解讀工作，回應社會關切，營造良好的輿論環境。及時歸集、整理降杠桿相關信息並進行分析研究，適時開展降杠桿政策效果評估，重大問題及時向國務院報告。

附：關於市場化銀行債權轉股權的指導意見

為貫徹落實中央經濟工作會議精神和政府工作報告部署，切實降低企業杠桿率，增強經濟中長期發展韌性，現就市場化銀行債權轉股權(以下簡稱債轉股)提出以下指導意見。

一、重要意義

為有效落實供給側結構性改革決策部署，支持有較好發展前景但遇到暫時困難的優質企業渡過難關，有必要采取市場化債轉股等綜合措施提升企業持續健康發展能力。在當前形勢下對具備條件的企業開展市場化債轉股，是穩增長、促改革、調結構、防風險的重要結合點，可以有效降低企業杠桿率，增強企業資本實力，防範企業債務風險;有利於幫助企業降本增效，增強競爭力，實現優勝劣汰;有利於推動企業股權多元化，促進企業改組改制，完善現代企業制度;有利於加快多層次資本市場建設，提高直接融資比重，優化融資結構。

隨著社會主義市場經濟體制的逐步完善，當前具有開展市場化債轉股的較好條件。公司法、證券法、企業破產法、公司註冊資本登記管理規定等法律法規已較為完備，為開展市場化債轉股提供了重要制度保障;銀行、金融資產管理公司和有關企業治理結構更加完善，在資產處置、企業重組和資本市場業務方面積累了豐富經驗，為開展債轉股提供了市場化的主體條件。

二、總體要求

全面貫徹黨的十八大和十八屆三中、四中、五中全會精神，認真落實中央經濟工作會議和政府工作報告部署，遵循法治化原則、按照市場化方式有序開展銀行債權轉股權，緊密結合深化企業改革，切實降低企業杠桿率，助推完善現代企業制度、實現降本增效，助推多層次資本市場建設、提高直接融資比重，助推供給側結構性改革、增強企業競爭力和發展後勁。

開展市場化債轉股要遵循以下基本原則：

市場運作，政策引導。充分發揮市場在資源配置中的決定性作用，建立債轉股的對象企業市場化選擇、價格市場化定價、資金市場化籌集、股權市場化退出等長效機制，政府不強制企業、銀行及其他機構參與債轉股，不搞拉郎配。政府通過制定必要的引導政策，完善相關監管規則，依法加強監督，維護公平競爭的市場秩序，保持社會穩定，為市場化債轉股營造良好環境。

遵循法治，防範風險。健全審慎監管規則，確保銀行轉股債權潔凈轉讓、真實出售，有效實現風險隔離，防止企業風險向金融機構轉移。依法依規有序開展市場化債轉股，政府和市場主體都應依法行事。加強社會信用體系建設，防範道德風險，嚴厲打擊逃廢債行為，防止應由市場主體承擔的責任不合理地轉嫁給政府或其他相關主體。明確政府責任範圍，政府不承擔損失的兜底責任。

重在改革，協同推進。開展市場化債轉股要與深化企業改革、降低實體經濟企業成本、化解過剩產能和企業兼並重組等工作有機結合、協同推進。債轉股企業要同步建立現代企業制度、完善公司治理結構、強化激勵約束機制、提升管理水平和創新能力，為長期持續健康發展奠定基礎。

三、實施方式

(一)明確適用企業和債權範圍。

市場化債轉股對象企業由各相關市場主體依據國家政策導向自主協商確定。

市場化債轉股對象企業應當具備以下條件：發展前景較好，具有可行的企業改革計劃和脫困安排;主要生產裝備、產品、能力符合國家產業發展方向，技術先進，產品有市場，環保和安全生產達標;信用狀況較好，無故意違約、轉移資產等不良信用記錄。

鼓勵面向發展前景良好但遇到暫時困難的優質企業開展市場化債轉股，包括：因行業周期性波動導致困難但仍有望逆轉的企業;因高負債而財務負擔過重的成長型企業，特別是戰略性新興產業領域的成長型企業;高負債居於產能過剩行業前列的關鍵性企業以及關系國家安全的戰略性企業。

禁止將下列情形的企業作為市場化債轉股對象：扭虧無望、已失去生存發展前景的“僵屍企業”;有惡意逃廢債行為的企業;債權債務關系複雜且不明晰的企業;有可能助長過剩產能擴張和增加庫存的企業。

轉股債權範圍以銀行對企業發放貸款形成的債權為主，適當考慮其他類型債權。轉股債權質量類型由債權人、企業和實施機構自主協商確定。

(二)通過實施機構開展市場化債轉股。

除國家另有規定外，銀行不得直接將債權轉為股權。銀行將債權轉為股權，應通過向實施機構轉讓債權、由實施機構將債權轉為對象企業股權的方式實現。

鼓勵金融資產管理公司、保險資產管理機構、國有資本投資運營公司等多種類型實施機構參與開展市場化債轉股;支持銀行充分利用現有符合條件的所屬機構，或允許申請設立符合規定的新機構開展市場化債轉股;鼓勵實施機構引入社會資本，發展混合所有制，增強資本實力。

鼓勵銀行向非本行所屬實施機構轉讓債權實施轉股，支持不同銀行通過所屬實施機構交叉實施市場化債轉股。銀行所屬實施機構面向本行債權開展市場化債轉股應當符合相關監管要求。

鼓勵各類實施機構公開、公平、公正競爭開展市場化債轉股，支持各類實施機構之間以及實施機構與私募股權投資基金等股權投資機構之間開展合作。

(三)自主協商確定市場化債轉股價格和條件。

銀行、企業和實施機構自主協商確定債權轉讓、轉股價格和條件。對於涉及多個債權人的，可以由最大債權人或主動發起市場化債轉股的債權人牽頭成立債權人委員會進行協調。

經批準，允許參考股票二級市場交易價格確定國有上市公司轉股價格，允許參考競爭性市場報價或其他公允價格確定國有非上市公司轉股價格。為適應開展市場化債轉股工作的需要，應進一步明確、規範國有資產轉讓相關程序。

完善優先股發行政策，允許通過協商並經法定程序把債權轉換為優先股，依法合理確定優先股股東權益。

(四)市場化籌集債轉股資金。

債轉股所需資金由實施機構充分利用各種市場化方式和渠道籌集，鼓勵實施機構依法依規面向社會投資者募集資金，特別是可用於股本投資的資金，包括各類受托管理的資金。支持符合條件的實施機構發行專項用於市場化債轉股的金融債券，探索發行用於市場化債轉股的企業債券，並適當簡化審批程序。

(五)規範履行股權變更等相關程序。

債轉股企業應依法進行公司設立或股東變更、董事會重組等，完成工商註冊登記或變更登記手續。涉及上市公司增發股份的應履行證券監管部門規定的相關程序。

(六)依法依規落實和保護股東權利。

市場化債轉股實施後，要保障實施機構享有公司法規定的各項股東權利，在法律和公司章程規定範圍內參與公司治理和企業重大經營決策，進行股權管理。

銀行所屬實施機構應確定在債轉股企業中的合理持股份額，並根據公司法等法律法規要求承擔有限責任。

(七)采取多種市場化方式實現股權退出。

實施機構對股權有退出預期的，可與企業協商約定所持股權的退出方式。債轉股企業為上市公司的，債轉股股權可以依法轉讓退出，轉讓時應遵守限售期等證券監管規定。債轉股企業為非上市公司的，鼓勵利用並購、全國中小企業股份轉讓系統掛牌、區域性股權市場交易、證券交易所上市等渠道實現轉讓退出。

四、營造良好環境

(一)規範政府行為。

在市場化債轉股過程中，政府的職責是制定規則，完善政策，依法監督，維護公平競爭的市場秩序，保持社會穩定，做好職工合法權益保護等社會保障兜底工作，確保債轉股在市場化、法治化軌道上平穩有序推進。

各級人民政府及其部門不幹預債轉股市場主體具體事務，不得確定具體轉股企業，不得強行要求銀行開展債轉股，不得指定轉股債權，不得幹預債轉股定價和條件設定，不得妨礙轉股股東行使股東權利，不得幹預債轉股企業日常經營。同時，各級人民政府要切實履行好國有企業出資人職責，在國有企業債轉股決策中依照法律法規和公司章程行使國有股東權利。

(二)推動企業改革。

要把建立和完善現代企業制度作為開展市場化債轉股的前提條件。通過市場化債轉股推動企業改組改制，形成股權結構多元、股東行為規範、內部約束有效、運行高效靈活的經營機制，提高企業經營管理水平。

債轉股企業要健全公司治理結構，合理安排董事會、監事會和高級管理層，建立權責對等、運轉協調、制衡有效的決策執行監督機制。

(三)落實和完善相關政策。

支持債轉股企業所處行業加快重組與整合，加大對債轉股企業剝離社會負擔和輔業資產的支持力度，穩妥做好分流安置富余人員工作，為債轉股企業發展創造更為有利的產業與市場環境。

符合條件的債轉股企業可按規定享受企業重組相關稅收優惠政策。根據需要，采取適當財政支持方式激勵引導開展市場化債轉股。

(四)強化約束機制。

加強對市場化債轉股相關主體的信用約束，建立債轉股相關企業和機構及其法定代表人、高級管理人員的信用記錄，並納入全國信用信息共享平臺。構建市場化債轉股參與各方失信行為聯合懲戒機制，依據相關法律法規嚴格追究違法違規單位及相關人員責任。

強化對債轉股企業的財務杠桿約束，在債轉股協議中，相關主體應對企業未來債務融資行為進行規範，共同制定合理的債務安排和融資規劃，對資產負債率作出明確約定，防止企業杠桿率再次超出合理水平。

規範債轉股企業和股東資產處置行為，嚴格禁止債轉股企業任何股東特別是大股東掏空企業資產、隨意占用和挪用企業財產等侵害其他股東權益的行為。防範債轉股企業和實施機構可能存在的損害中小股東利益的不正當利益輸送行為。

建立投資者適當性管理制度，對投資者參與市場化債轉股設定適當資格與條件，鼓勵具有豐富企業管理和重組經驗的機構投資者參與市場化債轉股。完善個人投資者適當性管理制度，依法建立合格個人投資者識別風險和自擔風險的信用承諾制度，防止不合格個人投資者參與市場化債轉股投資和超出能力承擔風險。

(五)加強和改進服務與監督。

各部門和單位要健全工作機制，加強協調配合，做好服務與監督工作。要按照分工抓緊完善相關政策，制定配套措施。要加強監督指導，及時研究新情況，解決市場化債轉股實施中出現的新問題。加強政策宣傳，做好解讀、引導工作。

各地人民政府要營造良好的區域金融環境，支持債權人、實施機構、企業自主協商，維護公平競爭的市場秩序，保持社會穩定，做好相關工作。

國家發展改革委、人民銀行、財政部、銀監會等相關部門和單位要指導銀行、實施機構和企業試點先行，有序開展市場化債轉股，防止一哄而起;加強全過程監督檢查，及時歸集、整理市場化債轉股相關信息並進行分析研究，適時開展市場化債轉股政策效果評估，重大問題及時向國務院報告。

銀監會：穩妥開展債轉股 分類實施房地產金融調控

1月10日，中國銀監會召開2017年全國銀行業監督管理工作（電視電話）會議，學習貫徹中央經濟工作會議精神，總結回顧2016年工作，分析研判當前形勢，安排部署2017年重點工作任務。銀監會黨委書記、主席尚福林出席會議並講話。

2016年，全國銀行業系統堅決貫徹落實黨中央、國務院重大決策部署，改革、發展和監管各項工作取得新成效，實現了銀行業“十三五”良好開局。支持“三去一降一補”全面推進，普惠金融全面實施，服務實體經濟水平進一步提升。民營銀行、消費金融公司設立實現常態化，投貸聯動試點順利推進，市場化債轉股正式啟動，金融資產管理公司股份制改革全面落地，理財、信托登記系統持續完善。重點領域信用風險管控得到加強，守住了不發生系統性風險底線。加大簡政放權力度，監管有效性持續提升。切實做好中央巡視整改工作，認真開展“兩學一做”學習教育，嚴格執行中央八項規定精神，加強全面從嚴治黨，黨風廉政建設和黨委巡視紮實推進。

銀行業總體穩健運行，據初步統計，截至2016年12月末，銀行業金融機構資產余額226.3萬億元，同比增長15.8%；全年實現凈利潤2萬億元，同比增長4%；截至12月末，商業銀行不良貸款率1.81%、撥備覆蓋率175.5%，資產利潤率0.99%，資本利潤率13.2%，資本充足率13.3%，處於國際同業較好水平。

會議認為，去年工作成績與十八大以來諸多工作緊密相連。銀行業監管改革工作能夠平穩有效推進落實，核心在於銀監會系統和銀行業金融機構堅決貫徹中央決策，把牢政治方向，堅定政治站位，關鍵在於做到了五個堅持：堅持穩中求進，合理控制節奏準確把握力度；堅持實事求是，因應形勢變化加強政策微調；堅持規則先行，嚴格依法監管強化制度引領；堅持顧全大局，註重監管協調增強協同效應；堅持監管主業，保持戰略定力提升監管效能。

會議指出，當前銀行業改革、發展和監管面臨的國內外經濟環境依然嚴峻複雜。銀監會系統和銀行業金融機構要高度重視，科學研判，積極儲備政策、制定周密預案。2017年，銀行業改革、發展與監管工作總的指導思想是：全面貫徹落實黨的十八大和十八屆三中、四中、五中、六中全會和中央經濟工作會議精神，深入學習貫徹習近平總書記系列重要講話精神，更加緊密地團結在以習近平同誌為核心的黨中央周圍，按照統籌推進“五位一體”總體布局和協調推進“四個全面”戰略布局的要求，堅持穩中求進工作總基調，堅持以深化供給側結構性改革為主線，堅持把防控金融風險放到更加重要的位置，加強為民監管、依法監管、風險監管，著力提高服務實體經濟質效，提高風險防控水平，提高依法監管能效，提高改革開放層次，為經濟社會平穩健康發展貢獻金融新動能，以優異成績迎接黨的十九大勝利召開。

會議部署下階段銀行業改革發展及監管重點工作。

汪洋：必須積極穩妥推進農村集體產權制度改革

據中國政府網消息，全國農村集體產權制度改革電視電話會議10日在京召開，國務院副總理汪洋出席會議並講話。他強調，農村集體產權制度改革是完善農村基本經營制度、保護農民集體資產權益的重大舉措。要分類有序推進改革，逐步構建歸屬清晰、權能完整、流轉順暢、保護嚴格的中國特色社會主義農村集體產權制度，促進農村集體經濟發展和農民持續增收。

1月10日，全國農村集體產權制度改革電視電話會議在北京召開，國務院副總理汪洋出席會議並講話。（圖：新華社）

以下為全文：

汪洋在全國農村集體產權制度改革電視電話會議上強調
充分尊重農民意願 支持基層創新創造

全國農村集體產權制度改革電視電話會議10日在京召開，國務院副總理汪洋出席會議並講話。他強調，農村集體產權制度改革是完善農村基本經營制度、保護農民集體資產權益的重大舉措。要認真貫徹落實黨中央、國務院的決策部署，堅持市場經濟改革方向，把實現好、維護好、發展好廣大農民的根本利益作為改革的出發點和落腳點，分類有序推進改革，逐步構建歸屬清晰、權能完整、流轉順暢、保護嚴格的中國特色社會主義農村集體產權制度，促進農村集體經濟發展和農民持續增收。

汪洋強調，農村集體產權制度改革是全面深化農村改革的一項重要任務，政策性強、涉及面廣，必須切實加強組織領導，積極穩妥推進。要全面開展農村集體資產清產核資，科學確認農村集體經濟組織成員身份，由點及面有序推進經營性資產股份合作制改革，不斷發展壯大農村集體經濟。要堅持農民集體所有不動搖，不能把集體經濟改弱了、改小了、改垮了，防止集體資產流失；堅持農民權利不受損，不能把農民的財產權利改虛了、改少了、改沒了，防止內部少數人控制和外部資本侵占。要充分尊重農民意願，發揮農民主體作用，支持農民創新創造，把選擇權交給農民，確保農民知情權、參與權、表達權、監督權，真正讓農民成為改革的參與者和受益者。

欲為“學區房”降溫 教育部要求穩妥推進多校劃片

針對“學區房”被熱炒等現象，教育部22日發出通知要求，各地在教育資源配置不夠均衡、群眾擇校沖動強烈、“學區房”問題突出的地方，要一手大力推進均衡發展，一手積極穩妥推進多校劃片(隨機搖號、派位)，片區調整時要按照依法治理的思路和辦法，由縣級教育行政部門邀請相關單位和家長代表充分參與，新舊片區變化要設置合理的過渡期限。

在這份《關於做好2017年義務教育招生入學工作的通知》中還要求，各地教育行政部門要對擇校熱度較高的重點地區開展專項檢查，對免試就近入學目標落實不力的進行約談。

《通知》還提出，2017年19個副省級以上重點大城市各區(縣)要實現100%的小學、95%的初中劃片就近入學。經審批的初中特長招生比例，控制在區(縣)初中總招生人數的5%以內。要落實優質高中招生指標合理分配到區域內初中的比例不低於50%的要求，並向薄弱學校、農村學校傾斜。要繼續加快建立以居住證為主要依據的隨遷子女入學政策，切實簡化隨遷子女入學流程和證明要求。鄉鎮寄宿制學校要優先安排留守兒童住宿。

《通知》強調，要暢通舉報渠道，對於舉報的問題、頂風違規招生及亂收費行為，要認真核實查處。對違法違規的單位或個人要嚴肅處理，及時通報。對違反《義務教育法》相關規定的行為，要依法督促改正。

項俊波：穩妥推進險資運用等重點領域改革

保監會3月15日消息，保監會主席項俊波15日主持召開黨委擴大會議，項俊波要求，堅持以推進保險業供給側結構性改革為主線，穩妥推進保險市場準入退出、產品條款費率、保險資金運用等重點領域改革。

項俊波要求，要以貫徹落實“兩會”精神為契機，統籌推進保險各項工作。一是把防控風險放在更加重要的位置。嚴厲打擊違法違規行為，有序化解處置突出風險點。進一步完善監管制度，健全風險防控體系，築牢保險業風險“防火墻”，守住保險安全底線。二是繼續穩妥推進重點領域改革。堅持以推進保險業供給側結構性改革為主線，穩妥推進保險市場準入退出、產品條款費率、保險資金運用等重點領域改革，更好地適應和滿足人民群眾多層次多元化的保險需求。三是推動保險業更好地服務經濟社會發展。圍繞重點工作，突出保障主業，在服務“三去一降一補”、實體經濟發展、農業供給側結構性改革、創新驅動戰略、政府職能轉變、生態環境保護、健康中國建設、養老保障等領域，發揮好保險業風險保障的獨特功能，發揮好保險資金的長期投資優勢，著力提升服務的廣度和深度，為國家重大戰略和發展全局提供有力支持。四是切實保護好保險消費者合法權益。著力解決保險消費者反映強烈、期待迫切的問題，持續開展亮劍行動和專項整頓，完善保護保險消費者權益的長效機制。

前海人壽正積極穩妥推進整改工作，積極引入有實力投資人

3月31日據前海人壽官網公告，公司已按照監管要求依法合規、積極穩妥推進整改工作。公司正在按照監管部門要求，積極引入有實力的投資人，擴大公司資本實力，建設完善公司管理團隊，支持公司穩健轉型發展，切實保障保險消費者合法權益，維護行業健康平穩運行。公司近期將完成上述工作。

目前，寶能集團旗下鉅盛華公司為前海人壽第一大股東，持股比例達到51%。有分析指出，鉅盛華或有可能通過本次增資擴股將持股比例降至1/3，以符合監管要求。

2016年12月29日，保監會發布了《保險公司股權管理辦法(征求意見稿)》，要求保險公司單一大股東持股比例不超過總股本的1/3。而在此之前，險資單一股東持股比例的上限為51%。

前海人壽目前的股權結構是，深圳市鉅盛華股份有限公司持股51%;深圳市深粵控股股份有限公司持股20%;深圳粵商物流有限公司19.8%;凱信恒有限公司持有4.6%;金豐通源有限公司持股4.6%。

央行：正在積極穩妥地加快推進個人征信業務牌照發放工作

據央行網站20日消息，央行副行長陳雨露在個人信息保護與征信管理國際研討會上的致辭稱，央行正在積極穩妥地加快推進個人征信業務牌照發放工作。在這個過程中，社會各界非常關心和關註個人信息如何在信息提供、采集加工和使用過程中得到有效保護，並為此提出了大量的意見和建議。人民銀行正在抓緊整理、研究和吸收，完善相關制度安排。在個人征信業務活動中，我們強調註重把握三方面的原則。央行稱正在積極穩妥地加快推進個人征信業務牌照發放工作。

附全文：

陳雨露副行長在個人信息保護與征信管理國際研討會上的致辭

尊敬的各位來賓、各位專家，女士們、先生們：

在四月北京美好的時節，中國人民銀行征信管理局、世界銀行集團國際金融公司、APEC工商理事會共同主辦“個人信息保護與征信管理”國際研討會，來自世界各地的專家齊聚一堂，共同研究探討個人信息保護問題及其對征信業規範發展的重要意義。首先，請允許我代表中國人民銀行，向各位來賓特別是遠道而來的外國朋友表示熱烈的歡迎和誠摯的謝意!

借今天這個機會，我想談三點認識，供大家參考。

第一點，加強個人信息保護的重要性日益凸顯。

首先，加強個人信息保護是依法維護公眾切身利益的迫切需要。就法理權利屬性而言，個人信息權具有人格權的特征，與個人的肖像權、姓名權、名譽權等同樣重要;同時隨著經濟社會的發展，個人信息權也逐漸具備了財產權的屬性，即所有權、收益權、處分權等。“信息就是財富、信息就是競爭力”的觀念日益為社會公眾和市場主體所認同和重視。因此，保護公民的個人信息，就是對公民基本權利、個人財富和競爭力的保障。

其次，加強個人信息保護是促進數字經濟創新發展的迫切需要。隨著大數據、雲計算等數字技術的迅猛發展，個人信息正在被大規模電子化、數字化和產業化應用，個人信息采集的廣度和深度不斷拓展，信息流動日益突破地域和行業限制。個人信息的挖掘和利用對數字經濟的發展意義重大。在這種背景下，只有築牢個人信息安全的保護墻，才能為數字經濟的持續創新發展奠定堅實基礎。

第三，加強個人信息保護是積極應對公眾信息泄露事件多發的迫切需要。當前，由於多方面的原因，中國公民個人信息泄露帶來的侵權、網絡詐騙等違法活動在一些地方和領域呈現多發態勢，不僅嚴重影響公民的日常生活，而且影響社會的長治久安。需要監管部門依法加大個人信息保護力度，公眾自身提升個人信息自我保護意識和維權意識，有效遏制侵害公眾個人信息違法犯罪活動蔓延的態勢。

第二點，人民銀行認真履行職責，采取多種措施加強征信領域的個人信息保護。

人民銀行作為國務院征信業監督管理部門，在履行征信管理職能過程中，始終將維護信息主體合法權益作為監管的核心理念，在五個方面努力工作，取得了積極成效。

一是推動建立覆蓋全社會的征信系統。在征信制度下，為保障參與個人信息共享的當事人享受最大的福祉，需要在國家層面推動建立覆蓋全社會的征信系統。人民銀行認真貫徹落實習近平總書記關於“抓緊建立覆蓋全社會的征信系統”的重要指示精神，研究制定我國征信市場發展的頂層設計和總體規劃，充分發揮政府和市場雙線推動的積極作用，促進各類征信機構錯位發展、優勢互補，推進征信服務對經濟金融領域、社會生活領域和行政司法領域的全覆蓋，切實維護信息主體權益和經濟金融安全。

二是著力完善征信法規制度。2013年，國務院頒布實施《征信業管理條例》，賦予信息主體知情權、異議權和救濟權等權益，這在保護信息主體合法權益、引導征信業規範發展、推進社會信用體系建設等方面，具有里程碑的意義。《條例》發布以來，人民銀行不斷深化征信法律制度建設，出臺了《征信機構管理辦法》、《征信機構監管指引》、《企業征信機構備案管理辦法》等一系列配套制度及行業標準，始終把保護信息主體的合法權益作為制度設計的出發點和立足點。

三是不斷提高監管的強度和有效性。一方面，強化監管責任擔當，對發生信息泄露、違規倒賣客戶數據的國家金融信用信息基礎數據庫接入機構、征信機構及其主要責任人，依法從嚴懲處，有效發揮行業監管作用。另一方面，通過監督和引導金融機構做好客戶個人金融信息保護工作，規範金融機構展業行為，有效強化金融機構個人信息保護和法律合規意識。

四是大力開展征信宣傳教育活動。針對社會公眾，充分利用“3.15”消費者權益保護日、“6.14”信用記錄關愛日、金融知識普及月等載體，開展形式多樣的宣傳教育活動，推動個人信息保護理念深入人心，提升社會公眾的誠信意識和維權意識。針對征信從業人員，加強培訓力度，防範崗位風險，提高征信從業人員職業素養和道德水平。

五是加強與相關部門的協調配合。認真履行國務院社會信用體系建設部際聯席會議雙牽頭單位之一的職責，深入貫徹落實《社會信用體系建設規劃綱要》，加強與最高人民法院、發改委等部門的溝通協調，積極推進“守信聯合激勵、失信聯合懲戒”工作，共同營造誠實守信的良好社會氛圍，積極推動相關行業、相關領域的個人信息保護工作。

第三點，進一步做好個人信息保護和征信管理工作的三點思考。

當前，加強個人信息保護，推動征信市場規範發展，既面臨著歷史性的重大機遇，也面臨著不少的挑戰。在這一過程中，需要平衡好一對關系，應對好雙重壓力，把握好三方面的監管協調。

平衡好一對關系。這對關系是指商業化應用所需的數據自由流動與信息主體權益保護之間的關系。兩者之間並不矛盾，但需要平衡。一方面，數據的收集、整理和應用是征信行業的基石，缺少自由流動的數據，征信在防範信用風險、降低交易成本、改善金融生態等方面的積極作用可能無法充分地顯現。另一方面，不排除一些市場機構個別內部人員出於逐利的目的，存在違法買賣數據、危害信息主體權益的動機。因此，征信行業必須在信息共享與信息主體權益保護的動態平衡中前進，關鍵是要讓信息在安全、合規的前提下自由流動，充分釋放信息流動所產生的紅利。

應對好雙重壓力。第一重壓力是指，公民個人信息保護意識和維權意識日益增強，加上不同信息主體風險暴露和維權訴求的差異比較大，使得個人信息保護和征信維權工作面臨點多、面廣、條線長的巨大壓力。第二重壓力是指，個人信息侵權違法犯罪活動采用的技術手段日益複雜，地域跨度較大，現有的管理模式以及人力和技術的配置很難滿足有效識別、監測和處理的需求。這不僅體現在征信管理工作中，也是其他信息行業管理面臨的共同挑戰，直接反映在部分個人信息泄露案件追蹤難、取證難等方面。面對上述雙重壓力，需要繼續積極推動體制機制創新，完善征信業基礎設施建設，提高監管能力和水平。

把握好三方面的監管協調。一是對信息提供方的監管協調。確保信息按照“最低、適用”的理念采集，確保信息的準確性。二是對信息采集加工方的監管協調。確保征信機構行為遵循征信規則的要求，確保征信的公正性和有效性。三是對信息使用方的監管協調。確保個人征信信息的依法有限使用，確保信息主體權益得到尊重和維護。

人民銀行正在積極穩妥地加快推進個人征信業務牌照發放工作。在這個過程中，社會各界非常關心和關註個人信息如何在信息提供、采集加工和使用過程中得到有效保護，並為此提出了大量的意見和建議。人民銀行正在抓緊整理、研究和吸收，完善相關制度安排。在個人征信業務活動中，我們強調註重把握三方面的原則。

第一，第三方征信的獨立性原則。征信機構在公司治理結構和業務開展上應確保獨立，防止利益沖突。開展業務要客觀中立，不能受信息提供者和信息使用者等其他主體的支配。征信產品和服務的使用不能與征信機構股東或出資人的其他業務相捆綁，不能成為股東或出資人謀取他利的手段。

第二，征信活動中的公正性原則。征信業務活動應充分體現社會的公平正義，確保政治上的正確性。征信產品主要用來解決信息不對稱導致的信用違約風險問題，提高交易效率、降低交易成本、促進普惠金融發展，既不能當作把人分為不同階層、不同群體的工具，也不能應用於某些低俗的社交活動，背離征信的本意。

第三，個人信息隱私權益保護原則。在制度建設和日常監管中，強調征信機構應從保護個人隱私、加強個人信息保護的角度出發，保持業務透明度，防止個人信息被過度采集、不當加工和非法使用，防範對個人隱私和商業秘密的侵害，切實維護信息主體合法權益。

各位來賓、各位專家：

加強個人信息保護與促進征信業規範發展密不可分。希望各位專家和學者充分利用本次國際研討會提供的平臺，深入交流看法，分享最佳實踐，為進一步完善個人信息保護、豐富征信管理手段、促進中國征信業持續健康發展貢獻思想和智慧。

最後，祝本次研討會圓滿成功!各位嘉賓身體健康!

謝謝大家!

邵宇：政策協同性增強 推動穩妥去杠桿

7月份的金融和經濟數據已經陸續發布了。貨幣政策從“合理穩定”到“合理寬裕”已初見成效，M2增速反彈至8.5%，相較6月回升0.5個百分點。社融增速回升至兩位數，7月份同比增速10.3%，相較6月份也回升0.5個百分點。但這里面有口徑調整的原因，同一口徑下的數字實際上還下降0.1個百分點。

更值得關註的是結構性變化，在去杠桿階段，社融增速下降的主要原因是非信貸類融資下降過快，但7月的數據顯示，其收縮速度明顯收窄。目前，政策導向已經出現明顯改變，在“寬貨幣”與“寬信用”的背景下，M2和社融增速或已出現階段性底部。保持M2和社融增速的穩定，也是“穩杠桿”的要求。

穩杠桿與結構性去杠桿並不矛盾

財政政策方面，在國務院常務會議上，李克強總理要求“積極的財政政策要更加積極”，原因在於基建投資增速拖了後腿。我們看到，過去一段時間,財政政策可以說是拿出了看家本領，比如投資2700億的川藏鐵路正式開工。另一個就是地方政府專項債的發行。7月23日召開的國務院常務會議提出，今年計劃發行1.35萬億地方專項債，比2017年多出5500億，主要支持京津冀協同發展、長江經濟帶等重大戰略以及精準扶貧、生態環保、棚戶區改造等重點領域，優先用於在建項目平穩建設。

從財政部公開數據來看，今年上半年全國累計發行地方政府專項債券3673億元。那麽，下半年的發行規模高達近1萬億元。8月14日的財政會議指出，各地至9月底累計完成新增專項債券發行比例原則上不得低於80%，剩余的發行額度應當主要放在10月份發行。可見這剩下的1萬億元，主要集中在未來2~3個月的時間。關鍵問題是，錢從哪兒來？也就是，誰來買？

積極的財政需要貨幣政策配合，貨幣政策在前期已經做好布局。7月份的降準，8月初利用中期借貸便利(MLF)向市場投放5020億元人民幣，定點支持城投和民營、小微企業。其中城投的部分，就對應的是地方財政。但問題是，地方政府債務是當前中國杠桿結構性矛盾比較突出的領域。我們認為，穩杠桿與結構性去杠桿並不矛盾。在新的內外環境下，重點已經從結構性去杠桿變為穩杠桿，區分“好的杠桿”和“壞的杠桿”，該加的要加，該去的還要去，但在去杠桿的方法選擇上，一改前期的宏觀總量政策，改為有針對性的微觀政策。比如，8月8日，國家發改委等5部門聯合發文，推動私募股權投資基金（PE）參與債轉股，區分不同行業和企業類型設置資產負債率紅線，推動企業去杠桿。所以，未來的政策動態就是在穩杠桿的情況下結構性去杠桿。

杠桿由何而來

理解如何結構性去杠桿，首先要問杠桿是如何加起來的。

M2/GDP與非金融部門總債務/GDP這兩個指標，均可用來衡量一個經濟體的宏觀杠桿率，分母相同，但分子不同。M2的主體為銀行存款。根據貨幣內生創造機制——貸款創造存款，存款與銀行信貸是等價的，但其前提條件是不存在金融脫媒。在存在金融脫媒的情況下，商業銀行通過資產轉換，如將傳統貸款轉換為同業拆放、信托貸款、應收款項和證券投資，存款與貸款就會出現背離。非金融部門總債務，相當於廣義的存量社會融資規模，是流動性的歸宿，除了銀行信貸，還包括直接融資、信托融資和廣義基金等。對中國而言，銀行仍然是主要的金融機構，M2與非金融部門總債務的交集的主體就是銀行信貸。那麽，M2/GDP與非金融部門總債務/GDP的剪刀差，即可視為金融脫媒的程度，也可看作影子銀行活動的規模。

另一方面，這兩個指標的倒數，可以看作債務產出效率。如GDP/非金融部門總債務，可以看作實體經濟部門每一塊錢債務的總產出，GDP/M2表示一單位廣義貨幣的總產出。指標上升就表示債務產出效率在提高，反之則在下降。那麽，非金融部門總債務/GDP在下降時，就表示債務產出效率在提高。

圖中用這兩個宏觀杠桿率指標的走勢及其趨勢對比，將21世紀前20年的中國經濟走勢分為3個階段。

自2001年底加入WTO以來，開放疊加改革的雙引擎，助力中國經濟高速發展。其中，2003年第三季度到2008年第四季度的這五年時間，可以說是中國經濟發展的“黃金時代”。如圖所示，兩個宏觀杠桿率指標同步下行，債務產出率不斷提高。另一點值得註意的是，這段時期，非金融部門總債務/GDP位於M2/GDP下方，這一點在2009~2011年“4萬億”時期出現了反轉。

考慮到市場自發出清可能引發經濟硬著陸的風險，中國於2008年11月推出了“4萬億”財政刺激計劃，目的在於擴大內需，以應對外需的急劇萎縮。由於資金來源的主體是銀行信貸，所以，從圖中可以看出，2009~2011年，兩個宏觀杠桿率指標的走勢基本重合，上升速度也是最快的。邏輯是，銀行信貸一方面對應著實體部門的負債；另一方面，基於“貸款創造存款”的原理，信貸回流銀行，形成銀行的負債——存款。所以，二者走勢高度重合。這說明，資金仍留在表內，並未出現金融脫媒。但2011年之後，情況發生了變化。這一切都要歸功於中國式的“影子銀行”。

去杠桿三部曲

中國去杠桿實際上經歷了三部曲：穩杠桿、移杠桿和去杠桿。穩杠桿的方式是“堵”，移杠桿的方式是“疏”，去杠桿的方式是“破”。體現在政策層面，首先是2016年國慶期間全國各地出臺的房地產限購、限貸等政策，意在“堵”杠桿資金的去向，防止房地產泡沫愈演愈烈；其次是央行自2017年元旦開始利用結構性工具引導金融市場利率上行、降低調節頻率，意在提高期限錯配成本，降低風險偏好，也是一種“堵”；其三，金融監管層層加碼,設立金穩委，作為金融監管的協調機構，搭建統一監管框架，排除監管盲區，防止政策不對稱導致的監管套利。在完善監管的基礎上，監管層發布“資管新規”，直指大資管行業“百萬億元”資金，強力破剛兌、去嵌套，這是在“疏”。我們認為這是打中了影子銀行的“七寸”，銀行理財和券商資管都將面臨整頓。至此，金融整頓針對的是金融市場上由於資金鏈疊加形成的杠桿。金融市場流動性的收縮，必然會引起實體融資成本的高企，可能與實體去杠桿背道而馳的。

當前的政策困境在於，首先要區分“好杠桿”與“壞杠桿”；其次，如何把“壞杠桿”去掉？中央財經委於4月2日首次在官方文件中提出了“結構性去杠桿”的概念和思路（但在理論界和政策的實際運用中，要更早一些），明確將國有企業中的“僵屍企業”列為重點，另一方面是地方政府債務問題。

如圖所示，截至2017年三季度，非金融部門總債務/GDP的指標已經開始企穩。但M2/GDP指標最早在2016年三季度就開始以較快的速度回落，二者的剪刀差反而呈現不斷拉大的趨勢。直觀的解釋就是，銀行信貸下降速度超過了非信貸類債務。這一點也可從金融機構存貸款余額同比增速下行得到證明。由於國際清算銀行(BIS)的數據只更新到2017年三季度，有一定的滯後性。結合當前金融監管和去杠桿政策，我們認為，政策意圖是要使得剪刀差不斷收窄，而且正在逐步實現。原因在於，自2017年7月開始，社會融資存量和增量的同比增速均以較快速度下行，其中存量同比增速至今一直位於貸款余額同比增速下方，這說明非信貸類融資規模正在逐步收縮。

去杠桿進入下半場，即從金融去杠桿轉向實體去杠桿，而這才是去杠桿的“至暗時刻”。資管新規預留的窗口期截至2020年底。要想在兩年半的時間里擠掉金融市場中由於資金嵌套和金融杠桿累積的“水分”，並去掉實體經濟中的“壞杠桿”，不經歷陣痛期是很難辦到的。4月底資管新規落地，5月份的金融市場便出現多重擾動，如債市信用違約事件頻發、民間融資成本快速上升等。此階段，貨幣政策對於流動性的把控註定是試錯的，這就突出了動態性質的宏觀審慎管理（MPA）的重要性。如前所述，用加息的方式去實體部門的杠桿，會推升實體融資成本。在債務存量較大的情況下，反而會迫使債務部門加杠桿。如果再疊加流動性收縮，結果就是債務違約和企業的破產清算。不破不立，以“破”的方式去杠桿，陣痛不可避免，這或許是現有二元體制約束下不得已而為之的選擇。

為了防止出現“謹慎悖論”和日本式的資產負債表衰退，央行擴充了MLF抵押品的範圍，包括不低於AA級的小微企業、綠色和“三農”金融債券，AA+、AA級公司信用類債券，優質的小微企業貸款和綠色貸款。一方面可以釋放一定量級的流動性，防止債市違約風險繼續蔓延，給金融市場“壓壓驚”；另一方面還是有針對性地增加小微企業、綠色和“三農”金融債務的流動性，這也是“結構性去杠桿”的內涵，政策隱含的是將這些擔保品劃入“好杠桿”之列。

結構性去杠桿的同時，又要穩杠桿，恰恰表明，要把“壞的杠桿”去掉，同時，為了經濟能夠保持一定的增速，為去杠桿營造一個好的環境，那些“好的杠桿”，該加的還是要加，這樣才是資源的合理配置。那麽，誰是“好的杠桿”？很明顯，民營企業的資金利用效率要高於國有企業，這基本是共識，所以從政策角度來看，有向民營企業和小微企業傾斜，而且它們可能最容易被去杠桿“誤傷”。

另一方面，要想去杠桿不觸發金融系統性風險，必須保證一定的經濟增速。在外需不確定性增加和消費難以提振的情況下，投資是唯一可行的渠道。在投資里面，制造業投資和房地產投資都有瓶頸，前者是產能過剩，後者是房企杠桿較高以及土地供應等，所以只能靠基建投資。基建投資的方向在哪里？答案是深度城市化，粵港澳大灣區、津京冀、雄安新區等，而非地方政府主導的PPP模式。

（作者系東方證券首席經濟學家、總裁助理）

責編：孫維維

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