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在判斷明年景氣應不如今年後， 「期貨天王」張松允為了身體健康，投資步調明顯放慢，轉為投資股息殖利率較高的生活相關產業。另一方面，他則放空利多不漲的電子高價股與黃金，透過兩手策 略追求獲利。不僅心情輕鬆許多，也同樣賺到獲利。

撰文‧周岐原

改變心態，是投資人最難完成的功課；更難的，是徹底改變心態，仍然有本事在市場賺錢。但是，「期貨天王」張松允達成了這個目標。

「心態比較沉穩。最大好處是人輕鬆了。連我的孩子們，都感受到這個改變。」說話時，張松允滿面笑容，他指著自己的頭說：「以前壓力很大，看盤時經常頭痛， 健康檢查才知道是眼壓過高造成的。醫生警告：『這是青光眼的徵兆』，我沒生病真的很幸運。」為了健康著想，張松允放慢了工作步調，儘管每天仍到券商看盤， 但是他的操作部位，比重已經降至總資金的一○％。他解釋，因為市況不佳，便不需要為了追逐獲利，讓壓力造成身心過度負擔。

「現在我看的標的，是那些現金殖利率比較高、比較不受景氣影響的族群。」由張松允口中說出這句話，意義特別不同。過去，張松允身為期貨投資人，透過槓桿操 作追逐倍數獲利，幾乎是家常便飯；如今，張松允的投資屬性卻大逆轉，從以往的追逐風險，改為投資股息殖利率僅個位數的高股息股，讓人不禁好奇，他觀察到什 麼市場風向？又是什麼因素，令他決定改變？

掌握狩獵工具 基本、技術分析並進從投身市場開始，張松允就把基本分析與技術分析結合並用，現在也不例外。大量吸收、比對每日市場訊息後，他認定明年的總體經濟，表現肯 定不如今年。「連大印鈔票都沒有用了，什麼手段都沒用。」張松允解釋，這代表任何走勢較強的標的，只要沒有更多利多浮現，價格很容易在失去支撐後崩落。

表現在台股上，張松允認為接下來大盤應不至於大幅漲跌，而是在一定區間內來回整理。不只期貨、股票如此，連貴金屬、原物料等商品也可能出現這個現象。憑著 這個判斷，他在金價約一六八○美元時，決定作空數十口黃金期貨。

「一七○○美元價位沒有越過，確認頭部形態成形就（放）空了。我認為，現在金價只是在等待利空下跌而已。」張松允分析，黃金以中國、印度兩大國為主要的消 費市場，目前印度的黃金消費已經略減，若中國消費者也減少購買黃金，金價很難再度爆發。

「中國和印度的買氣若沒了，就只剩央行會買黃金，央行又沒錢，還有誰會買黃金呢？」張松允直言：「黃金已經利多不漲了，利空來時，又怎會不跌呢？」強勢標 的即將走弱，是張松允對明年市場的一個重要預測。他分析，台股眾多高價股，可能也將進入這個循環，因此他也針對數檔高價股標的放空。「你看谷歌要出自己手 機，蘋果也要走低價路線，明年智慧型手機幾乎篤定走低價路線。」追蹤新獸徑 密切注意觀光族群連動效應張松允引用近來重要的科技新聞，作為分析佐證。他指出，若經濟走軟、品牌大廠改推低價機種，電子股恐難避免烏雲罩頂；因為下游業 者勢必對供應商殺價，對相關供應商將是一大利空。「黃金跟高價股，其實是一樣的道理。」他篤定地下了結論。

張松允研判，電子高價股走空之後，屬於食衣住行的「生活產業」正在崛起，尤其是觀光業，最有潛力成為下一波主流股的候選人，目前效應已在逐漸加溫，族群的 連動效果頗值得追蹤。這個獨特觀察，其實是從經營旅館經驗得來。

張松允曾擁有陽明山天籟飯店和位在台北市長春路的大來飯店，如今他將天籟股權出售，只保留大來飯店。「這種收現金的模式很賺錢。」張松允解釋，在政府「黃 金十年」政策計畫中，推動台灣成為觀光大國是相當重要的一環，在政策擴大開放鼓勵下，整個觀光產業的格局將相當不同。

「所以我看好兩個，晶華和王品。」張松允認為，晶華作為觀光類股的領頭羊，效應自然可期，但最有爆發力的反而是王品。

張松允指出，王品獨特的經營管理模式，具有難以複製的差異性，加上不斷複製、新增的品牌規模，已經讓王品成為餐飲業的領導企業；尤其是王品股票的流通籌碼 有限，所以說不定，未來的股王會從觀光產業中出現。

一直以來，張松允持續奉行「作多、作空皆宜」的投資策略，因此有值得放空的標的，自然也有值得作多的標的。張松允提到，高股息殖利率股就是他目前看好的對 象。

「就是買穩穩的、股息高於定存的公司，這種股票股息大概有五％，現在利率才一％，比定存好很多。」例如正新、統一超、宏全、裕日車等，都是張松允認為相當 有經營優勢的個股。

透過布局這些標的及放空交互操作，張松允今年來已獲利約三千萬元，換算每月獲利約三百萬元，讓張松允輕鬆投資，仍然有不錯的成果。

獵取有把握的獵物 逢低布局經營穩健個股張松允指出，經過投資力武的經驗後，他已經不再有買公司的念頭。他感嘆地說，「對那些長期經營，還能穩坐龍頭的企業，我真的很佩 服。」正因為認識到經營的難處，張松允發現如果定下心來，找出經營穩健的個股逢低布局，不僅投資難度降低，只要假以時日等待，獲利也能輕鬆入袋。

張松允建議，投資人如果不要存有股價暴漲的過度期待，能抱持收股息的態度，來投資這類穩健型的個股，勝算其實不小。

從期貨高手、金融業法人董座，到企業經營者，十年來，張松允扮演的角色多次改變。現在，他一心想讓自己成為快樂的投資人，因此閒暇時，張松允經常閱讀︽易 經《來調整思惟。

對於自己最看好的觀光商機，張松允會不定期到中國考察，在三、四線小城市周邊，搜尋適合的收購標的，目前他在大陸已預備了一、二千萬元人民幣存款，隨時可 以進場。不確定的投資年代，張松允分散投資組合來抵禦寒冬，靜待春天的來臨。

張松允

現職：大來商務飯店董事、投資人

經歷：力武電機董事長

張松允對景氣的看法與 私房股

對景氣看法

明年總體經濟將持續緩和，表現不如今年。任何走勢較強的標的，很難有更多的利多浮現，價格容易在高檔失去支撐崩落。

私房股

擁有高股息殖利率、較不易受景氣影響的個股，例如統一超（2912）、正新（2105）、宏全（9939）、裕日車（2227）等。

也值得關注！——值得布局的10支高股息個股

股票代號 公司

名稱 近五年平均股息殖利率（％） 今年累計營收年增率（％） 收盤價

（11/4,元）

8916 光 隆 4.6 28.8 21.85 3211 順達科 6.6 26.3 118.50 9933 中 鼎 7.1 23.5 38.90 1476 儒 鴻 4.8 22.9 47.00 9910 豐 泰 6.4 19.4 26.20 9914 美利達 5.3 15.9 73.00 1580 新 麥 7.9 11.1 97.80 2207 和泰車 5.5 8.9 138.00 9917 中 保 5.9 5.1 54.80 6281 全國電 8.0 4.9 51.00 資料來源：台灣經濟新報、公開資訊觀測站註：本表為根據受訪者原則篩選個股，並非本人推薦標的。

儘管有不少歷史數據背書「升息對於高收債衝擊不大」，認為高收債的後市樂觀，但聯準會主席葉倫卻又點名其價格偏高，如此氛圍下，投資人面對手上的高收債基金，仍該保持警覺。

撰文‧周思含

在升息預期快速攀高的市場氛圍中，整個九月，高收債的資金流出情況可用「愈演愈烈」來形容；儘管十月第一周在全球股市大跌下，高收債基金重獲資金流入，但一種「山雨欲來風滿樓」的氛圍，仍已彌漫高收債基金市場。

避險守則一：以長期資金介入觀察研究機構ＥＰＦＲ每周公布的全球基金資金流向，九月上旬全球高收債基金罕見地連續兩周出現資金淨流出，隨後一周小額流入，但在九月最後一周，高收債基金又一舉流出十五．六億美元。

有趣的是，最近這段時間各家機構對高收債基金所提出的正面看法，其實頗具說服力。部分資產管理業者把美國聯準會利率與花旗高收債指數的變動畫成曲線圖，歷史可證，每當聯準會進入升息循環時，高收債指數幾乎都能同步上揚。

南台科技大學財務金融系助理教授朱岳中解釋，高收債可說是「與景氣連動性最高」的債券，因此，雖然升息會對價格造成短期壓力，但也代表經濟正面發展，長期來看，其實是利多於弊。

富蘭克林華美全球高收益債券基金經理人謝佳伶則表示，美國第二季ＧＤＰ（國內生產毛額）初值折合年率成長達到四％，擺脫第一季經濟因嚴寒氣候影響而呈現萎縮的局面，這對高收債的展望應屬正面。

看好的理由十足充分，那麼投資人又為何急著殺出手中的基金？問題在於，市場正擔心高收債價格已經出現泡沫化危機。今年七月，聯準會主席葉倫接連點名了許多價格泡沫化的金融資產，她直指，高收債的價格已經「太過牽強」。

整體看來，歷史數據強力說明高收債的明天仍然光明，但全世界最具影響力的人物又昭告天下必須提高警覺，如此矛盾之下，投資人應該如何面對手中的高收債基金？簡單的說，續抱有理，但也有三個防患未然的「避險守則」最好放在心上。

首先，是盡量以長期資金介入。理由很簡單，至少在升息初期，高收債價格必將受到利率調升的影響；事實上，債券的總報酬率是包含了價格漲跌與配息水準綜合考量，依過去經驗，當高收債基金的總報酬率降至五％以下時，通常就代表基金的淨值極可能出現跌價，而根據富蘭克林投顧的預估，未來一年高收債基金報酬率恐怕就在五至七％。

對此，基金教母蕭碧燕表示，如果你打算長期持有，那麼，短期的價格波動的確不會造成太大影響，畢竟只要基金沒有踩到太多違約債務的地雷，長期持有必有利息收益，但若是用短期必須動用的資金投入高收債，那麼，未來一年有可能會被迫賠錢賣出。

避險守則二：緊盯利差

利差是指高收益債與政府公債殖利率的差距，若利差太小，代表投資高收債所獲得的利息與政府公債差距有限，既然高收債的風險遠大於政府公債，投資人自然會對高收債興趣缺缺，造成價格下跌。

之所以要說未來一年必須「緊盯」利差，原因在於，過去這段升息揣測滿天飛的時間裡，高收債的殖利率沒有太多變動，但美國政府公債的殖利率卻已大幅彈升，如此一來，高收債的利差已經快速縮小，目前約在四三○個基點左右，已低於過去十年約五百個基點的平均值。如果這個現象持續下去，高收債的跌價速度與幅度，可能都會比你原本想像得更快、更兇。

其實，幾乎已經紅了五年的高收債，如今的確走到了一個略顯尷尬的處境，若美國如期升息，高收債必然會出現短期的價格衝擊；但若升息速度比預期來得更慢，投資人應該高興嗎？或許也不宜。畢竟這多半代表美國景氣復甦不如預期，而在一個景氣不振的環境中，必須以高利率向外借錢、發行高收債的企業，財務壓力必然升高。

避險守則三：觀察違約率

因此，留意違約率的變動狀況，是你未來一年高收債避險守則的第三條。

違約率，是指債券發行機構無法按時償還本金或利息的機率；當違約率升高，債券價格自然下跌。根據美銀美林調查顯示，截至七月底，全球高收益債券過去十二個月平均違約率仍持續下降至一．二九％，低於長期平均。

由數據看，此時或許還不是太過擔心違約率攀高的時候，但若明年第一季聯準會繼續「鴿派當道」、始終不願更積極地釋出升息風向時，眾人或許歡欣，聰明的高收債投資人則該開始冷靜看看高收債違約率的變化，是否透露美國景氣出現大問題了。