創業板退市制度應更徹底

http://magazine.caixin.com/2012-02-24/100360347.html

　被市場寄以厚望的創業板退市新規已然臨近。近日深交所公開透露，在完善創業板退市制度 方面將採取多項措施。但美中不足的是，新的退市制度中規定，「創業板公司退市後，一律平移到代辦股份轉讓系統進行轉讓」。這一條看似平常的規定很可能讓退 市新規的市場威力大打折扣，甚至淪為空談。

　　筆者強烈建議深交所應當將創業板退市公司一退到底，不再平移至代辦股份轉讓系統（即通俗說的老三板）掛牌。主要理由如下：

　　第一、退市新規中已擬定「退市整理期」制度，專門設立「退市整理板」讓中小股東有足夠的時間拋售即將退市公司的股票，那些不願意撤離的投資者恐怕都是自願「刀頭舐血」的賭徒。在此情況下，再將退市公司平移至代辦股份轉讓系統沒有任何必要。

　　第二、退市公司直接恢復上市的希望可能讓三板市場再度瘋狂。根據證監會的有關規定，退市公司「在重新符合上市條件並具有持續經營能力的，可以直 接向交易所提出其向社會公眾發行的股票再次上市交易的申請」。該綠色通道的存在，給利益相關方提供了足夠的空間。相對於主板退市公司，創業板退市公司都具 有「小盤、績優」概念，從目前的四五元炒到十元以上恐怕是大概率事件。因此，將退市公司平移到代辦股份轉讓系統，不僅不利於創業板上市公司股價的理性回 歸，還可能增加代辦股份轉讓系統被投機者惡炒的風險。

　　第三、地方政府仍有機會力保退市公司「僵而不死」，上市公司破產清算制度無法啟動。自退市制度建立以來，滬深兩市共有42家公司退市後平移至代 辦股份轉讓系統。雖然其中的絕大部分公司已完全喪失持續經營能力且嚴重資不抵債，但十多年來沒有一家公司最終走向破產清算。究其因，主要是地方政府把退市 公司當做殼資源，不希望這些公司徹底破產。按照中國的司法慣例，企業破產清算以後將啟動破產責任追究機制。若創業板公司一退到底，則可能讓地方政府動用司 法資源，讓少數問題嚴重的退市公司走向破產清算，並對相關責任人和責任機構進行追責，這對完善中國投資者保護制度將起到莫大的促進作用。在「綠大地」造假 案被輕判問題上，證券監管部門與地方政府，有著同樣不可推卸的責任。

　　第四、在創業板開業前後，監管部門有關領導曾反覆強調創業板公司不許借殼、一退到底。證監會一位副主席在2009年11月接受中國政府網專訪時 明確表態，「創業板市場上市的公司可以直接退市。現在主板上市公司退市是強制平移到代辦股份轉讓系統，也叫老三板。很多人為了賭這個公司還能回到主板上市 就去買，造成很多問題。我們不希望創業板再出現這樣的問題。」目前「不准借殼」這一漏洞已經在退市新規中得以彌補，但「直接退市」這一承諾卻食言了，這是 低估了市場的記憶力！

　　第五、按照主板的退市規則，主板公司連續三年虧損之後最多僅有13個月左右的暫停上市時間，若在此期間內仍不具備恢復上市條件，就只有退市一條 路。但現實是，很多2006年前後就暫停上市的公司仍在不停地「借殼重組」，如ST炎黃、ST嘉瑞等，它們護身符是《上市規則》第14.2.13條最後一 句很不起眼的話，「本所要求公司提供補充材料的，公司應當在本所規定期限內提供有關材料。公司補充材料期間不計入本所作出有關決定的期限內」。它們花了五 六年的時間仍沒有完成材料補充工作，可見交易所的「耐心」多麼寬廣！

　　2007年初，深交所為了完善優勝劣汰機制，提高中小企業板上市公司質量，專門制定了《中小企業板股票暫停上市、終止上市特別規定》，在主板退 市規則的基礎上增加了多項退市條件，但當前的現實是一大批中小板上市公司繼續賣殼重組，至今沒有一家退市，《特別規定》形同虛設。我們希望這次能夠來一次 真的，哪怕就這一次！

　　作者供職於一家中介機構

商合會主席：人流、物流、金流應更緊密匯整 李大壯推台港合作 擴大中國商機

人大國發院：應更關註短期政策問題

人大國發院：應更關註短期政策問題

一財網 章軻 2016-02-28 07:20:00

“對於政策層面，短期問題往往更為緊迫、也更為重要。”曹遠征分析說，如果不能解決短期問題，任由宏觀經濟和金融形勢持續惡化，甚至演變為全面的動蕩和危機，那麽，所有的中長期設想都將變得毫無意義。

美財政部“唱多”人民幣：中長期穩定 但匯率應更透明

2016年以來，人民幣的貶值趨勢和匯率改革仍在持續。在這一關鍵節點，長期認為人民幣被低估、中國有匯率操縱嫌疑的美國財政部，在當地時間10月14日發布了最新的半年度匯率政策報告，該旗艦報告每年都於4月和10月發布。《第一財經日報》記者梳理了本份總計43頁的報告，“中國”二字被提及60次，“人民幣”則被提及13次，足見中國經濟的全球重要性。

值得註意的是，美國財政部此次並未指中國為“匯率操縱國”，並轉述了中國的承諾和聲明——“基於經濟基本面，人民幣沒有大幅貶值基礎。支持人民幣穩定的主要因素是：高凈儲蓄率、較大規模的經常賬戶順差，高於全球均值的GDP增速。”

不過，美國財政部也提及，中國仍然對美國有明顯的貿易順差，這就強調了推進再平衡改革的重要性。同時，“市場仍然對於中國對於匯率釋放的信號高度敏感，這也突出了加強匯率機制透明度、加強溝通的重要性。”

（全球經常賬戶失衡狀況。來自美國財政部）

五大貿易國未被指 “匯率操縱”

對於美國財政部而言，其半年度報告的主要目的在於根據對其和主要貿易夥伴之間的雙邊貿易順差或逆差情況，來判斷貿易夥伴國是否開展了不公平匯率政策。簡而言之，如果一國貨幣被低估，那麽其在外貿出口方面可能會存在優勢。

所幸， 中國、日本、韓國、德國、瑞士這幾個美國的主要貿易國此次均未被“點名”。此外，美國財政部預計，2015年8月到2016年8月，中國拋售了超過5700億美元的外匯儲備，規模仍然較大，但“中國對外匯市場的幹預主要是為了避免人民幣快速貶值，快速貶值會對中國和全球經濟產生副作用。”

（中國外匯市場幹預情況。來自美國財政部）

就在2015年4月，美國財政部仍認為人民幣匯率被“大幅低估”;此外，在今年4月，報告強調，中、日、韓、德在與美國的貿易中可能追求了能導致不公平競爭優勢的外匯政策，並將這些國家和地區列入“最新觀察名單”(Monitoring List)，主要是因它們與美國存在龐大的貿易順差。

今年，美國財政部首次實施國會同年通過的一項貿易法案的條款，該法案授權財政部使用新辦法，解決可能存在的不公平外匯操作。美國近年來一直呼籲那些有經常賬順差的國家和地區采取更多措施，推動疲弱的國內需求。

根據新法案的評估標準，多個美國貿易夥伴因觸及三項標準中的兩項而被列入新的監控名單。新法律規定的三個條件是：1)與美國存在顯著雙邊貿易順差;2)實質性經常項目盈余;3)進行持續的單邊外匯幹預。若有哪個經濟體滿足三項標準中的兩項，就會被列入“觀察名單”，並維持一年;若滿足三項，美國總統需要啟動“增強型雙邊介入”。

不過，美國財政部還是提及，中國與美國的雙邊貿易順差較大，滿足了三項中的一項。“這也強調了中國需要進一步推進結構性改革，要推動中國經濟實現向家庭消費的再平衡增長模式，並實行有利於消費的財政刺激來提振需求”。

但該順差在2015年占GDP的3%，而其在2016年上半年已降至GDP的2.4%，低於“觀察名單”的標準。

（中國經常賬戶順差的具體構成。來自美國財政部）

人民幣中長期穩定

一般而言，預測一國貨幣的中長期趨勢，主要是看該國的經常賬戶和資本賬戶狀況。如果照此框架來判斷人民幣的中長期趨勢，那麽結果可能並不像當前的市場人士那般值得擔憂。

報告提及，“盡管近期人民幣存在下行壓力，但自2005年12月以來，人民幣仍對美元升值了21%，按照實際貿易加權匯率，升值幅度為38%。中國強調了人民幣將繼續成為強勢貨幣。”

（人民幣匯率自2005年來的變動——REER為實際有效匯率，NEER為名義有效匯率。來自美國財政部）

“中國也強調，基於經濟基本面，人民幣沒有大幅貶值基礎。主要支持人民幣穩定的因素是高凈儲蓄率，較大規模的經常賬戶順差，GDP增速高於全球均值，貿易仍然較為強勁。”

報告稱，2016年上半年，中國的經常賬戶順差為1030億美元，占GDP的2%，2015年下半年為GDP的2.7%，經常賬戶下降也歸功於服務逆差加大，以及商品貿易順差的下降。

就匯率走勢而言，麥格理大中華區首席經濟學家胡偉俊對第一財經記者表示，預計年內人民幣將維持在6.7的水平;富達國際基金經理馬磊近期對記者表示，“中國需要保持人民幣的穩定，這符合中國國情。中國不是一個小經濟體，不能通過將貨幣貶值20%來進行有效刺激。在經歷一段時間的貶值糾偏後，當前人民幣正不斷接近其公允價值。”

渣打銀行中國首席經濟學家丁爽此前也對記者稱，數據顯示，中國在全球貿易中的市場份額不斷擴大，從2014年的12.3%升至13.8%，“我們認為這就是中國競爭力不斷加強的證據，制造商不斷向制造業的上遊延伸，從勞動密集型產業轉向機械和電子。”渣打預計，美元/人民幣在2016年料為6.67，2017年則為6.66。

匯率機制應更透明

縱觀整份報告，此前對人民幣匯率意見較多的美國，此次僅提出一個主要建議——匯率機制更透明，加強匯率市場溝通。

“中國的匯率機制管理和目標應更透明，並遵守G20公報中‘避免競爭性貶值’的承諾，不以貶值促進出口，這將會進一步強化中國匯率機制的信用(credibility)。”

其實，美國財政部已經部分肯定了中國央行在市場溝通方面的成效。“2016年2月以來，中國央行加強了匯率政策的市場溝通，這也是因為‘8·11匯改’導致人民幣一次性貶值導致了全球市場波動。”其表示，在2016年的中美戰略經濟對話，中國承諾繼續推動市場化匯率改革，允許匯率靈活雙邊波動。“市場目前仍然對於匯率變動十分敏感，因此進一步強化溝通和透明度至關重要。”

就此而言，興業證券首席經濟學魯政委認為，在人民幣加入特別提款權(SDR)後，匯率更靈活、更市場化的趨勢已經十分明確。報告也稱，中國央行已表明了其維持人民幣匯率靈活的意願，中間價定價機制基於“上一日收盤價+CFETS一籃子貨幣”。

（CFETS指數走勢。來自美國財政部）

事實同樣證明，中國正在朝著更為市場化的方向前進。10月13日，人民幣兌美元中間價報6.7296，連續第7天下調，而這也是在英鎊暴跌、美元被動升值的背景下發生的市場化波動，可見央行已經進一步放手給市場。

鑫根資本回應減持樂視網:投資已獲合理回報  賈躍亭應更專註上市公司

重要股東大宗交易減持1909萬股，樂視網股價連續下挫。此前短暫得到平穩的樂視，再次回到風暴的中心。

鑫根資本在3月1日的大宗交易減持，令外界對樂視當前的危機，充滿了種種猜疑。而鑫根基金與賈躍亭、樂視的關系，也受到市場高度關註。3月8日，鑫根資本創始人曾強接受第一財經等媒體采訪，對是否減持樂視網、與賈躍亭及樂視的關系等作出回應，並對樂視目前面臨的困境提出看法。

“鑫根資本支持樂視三大戰略升級。”曾強稱，退出取決於基金期限、與投資者關系，以及鑫根投資的未來布局等多方面因素。他認為，作為大股東，賈躍亭需要對上市公司更為專註。要想走出困境，樂視未來必須更加專註，先做好上市公司，並與供應商、股東、政府等建立良好的生態。

減持獲得合理回報

發生3月1日的大宗交易減持，讓近期風波不斷的樂視，以及鑫根資本備受關註。

根據深交所披露信息，兩筆大宗交易折價5%，拋售1909.46萬股樂視網股票，總成交金額約6.4億元。減持數量、減持席位等種種跡象，都指向樂視網重要股東鑫根基金。3月4日，鑫根基金在其官方微信中表示，涉及上市公司披露信息，將由上市公司依法披露，鑫根資本不就其持倉動態做任何披露或表態。

鑫根基金進一步解釋稱，通常而言，減持有三方面原因：基金已經到期，必須按時清倉;已為基金持有人帶來符合預期的收益;基金合夥人根據市場情況進行集體決策。

2015年10月30日，深圳市鑫根下一代顛覆性技術並購基金壹號投資合夥企業(下稱“鑫根基金”)以32億元的對價，從賈躍亭手中接盤樂視網近1億元股票。轉讓完成後，鑫根基金持有樂視網5.39%的股份。從2016年二季度，鑫根基金開始減持，截至去年9月底，累計減持2995萬股。

“如果只為了盈利，我們可以高價退出，但我們投資樂視，不只是以盈利為目標，而會兼顧創業者的感受和基金的收益。”曾強表示，如果只是為了盈利，鑫根基金在樂視網股價58元時就已退出。其投資策略是，公司“上路”後，會適時地退出，“但我們不會做虧本的買賣”。

最近半年來，樂視網股價持續下跌，但總體而言，鑫根基金的這筆投資仍然獲得了豐厚回報。按照減持時間測算，鑫根基金此前兩次減持時，樂視網股價介於43元—60元左右，相較於當初32元/股的受讓價，鑫根基金回報頗為豐厚。

盡管如此，樂視網持續下跌的股價，也對鑫根基金產生了不利影響。經過3月3日、3月4日持續下跌，樂視網股價已逼近鑫根基金最初的持股成本，而3月4日盤中一度跌至31元附近，已擊穿鑫根基金接盤成本價。由於前期減持獲利豐厚，雖然不至於總體虧損，但對鑫根基金來說，下跌的股價無疑是不利因素。

“投資當然是以盈利為目的，同時也願意推動這些公司進步，進進出出是很正常的商業決定。”曾強表示，除了上述退出的四個條件，包括樂視生態在內，是否退出，取決於基金的期限、與基金投資人的關系等因素，作為一個基金管理人，我們有盈利的目的，同時我們也希望能夠促進社會的發展。”

幫樂視融資數億美元

2016年底，樂視危機公開之後，賈躍亭曾聲稱“樂視網不存在第二大股東”，恰臨樂視危機再度發酵之際，鑫根資本再次減持，讓外界對鑫根基金與賈躍亭、樂視的關系及前景，充滿了種種猜疑。

“我們與賈躍亭、樂視管理團隊的溝通、關系，都還挺順暢，與樂視的合作遠遠沒有結束，現在只走了四分之一的路程。”曾強說，無論是否減持，不代表鑫根基金不看好樂視生態的整體發展。相反，旗下公司一直與樂視全生態保持合作，除了投資樂視網，還扮演了樂視投資顧問的角色。

曾強還稱，作為股東，鑫根資本支持樂視三大戰略升級，將與樂視風雨同舟。3月5日，鑫根資本在其官方微博稱，“幾天前，在鑫根資本幫助下，樂視北美實現了數億美元的現金融資，其中數千萬美元已經到賬。”

而所謂樂視三大戰略升級，是賈躍亭2016年11月提出的樂視的核心價值觀不變，顛覆精神不會變，生態戰略更不會改變;戰略實現節奏將會調整、經營策略會進一步優化、組織變革即將開啟等未來三大方向。

曾強並稱，鑫根資本對於樂視的投資，並不僅僅局限在樂視網。2016年3月，樂視網下屬全資子公司聯合鑫根資本，設立深圳市樂視鑫根並購基金投資管理企業(有限合夥)，發起設立總規模100億元的並購基金，一期規模約48億元，2016年11月該基金一期48億元已完成募集。

對於鑫根資本與賈躍亭的齟齬，曾強將其解釋為，賈躍亭尚未能理解雙方合作的價值。“我們是在樂視最困難的時候進去的，給樂視帶來的不僅是資金，還是資源整合者之一。”曾強稱，鑫根資本給樂視帶來的最大價值，是其生態、品牌、外部關系等全方位的改善，而這些遠遠超過了資金本身的價值。“但到現在為止，老賈都不一定能體會到這一點。”

樂視業務必須專註

3月8日早間，樂視網發布早間公告稱，公司引入戰投事項進展順利，但賈躍亭所持樂視網部分股權及樂視影業股權轉讓交割時間有所順延，但融創中國實際控制人孫宏斌，已經進入樂視影業及樂視致新董事會。

對賈躍亭本人的角色、樂視的公司治理，以及解決目前危機的出路，曾強也提出了自己的看法。

“賈躍亭的戰略布局、他的敬業精神、對團隊的感召力、對未來的洞知、對產品追求的執著等都是相當值得敬佩的。” 曾強說，作為大股東，賈總應與二股東、三股東等小股東，保持全生態的互利合作、相互監督、相互信任。

曾強認為，作為CEO，對上市公司的專註和管理，賈躍亭的投入應該是100%甚至120%。樂視未來必須建立投資人、職業創業者、職業經理人三者之間的良性生態。

“對賈躍亭來講，他是三位一體的，既是創業者，又是大股東，還是CEO。歐美的很多公司，CEO都是外部請來的專業人士。” 曾強表示，樂視要想做好，賈躍亭首先應將主要精力放在上市公司上。

這也關涉到樂視能否走出當下的困境。按照賈躍亭此前的布局，樂視的生態鏈包含電視、體育、手機、汽車等七大子生態。但隨著樂視危機不斷發酵，樂視汽車、樂視手機等子生態，已經成為其巨大的負累。情況相對較好的電視、體育板塊，也並未產生利潤、現金流支撐，而樂視體育更是風波不斷。

“樂視做汽車，也許有可能做成。”曾強說，樂視汽車要想成功，必須要邁過三道坎：能否解決資金需求，而這一需求將高達一、兩百億元規模；能否在重要技術領域實現自身獨立突破，並獲得第三方認可； 能否解決安全、成本控制等各種綜合問題。

在曾強看來，樂視要應專註於建立生態2.0。而究其含義，一方面是樂視生態鏈的各個業務板塊，要有先後輕重的主次順序，另一方面要建立互信、友善的外部關系。

“又要做電視，又要坐汽車，還要做手機，次序是什麽?我的建議是，先把上市公司做好，要有所為有所不為。”曾強說，樂視的當務之急，是要做到專註，將電視業務做透。從外部市場來看，今年將是大型電視爆發元年，專註於電視業務，本身可以產生很大利潤，並能帶來附加值。因此，樂視眼下應當專註於電視業務。而下一步，鑫根資本將幫助樂視，在生態上更加專註升級，資金上實現開源節流。

2016年底，樂視危機爆發後，供應商紛紛追討欠款，部分上市公司、新三板公司還通過公告的形式，公開披露樂視拖欠的債務，部分公司還曾向法院起訴。曾強稱，樂視必須與股東、供應鏈、金融機構等，建立友善的關系。“要像華為一樣，讓所有的供應商都賺錢。”

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