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慎對上市公司高負債經營 心悅向日葵

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6464b5010102dz9k.html

在經濟景氣時期，上市公司指標中多數人關注公司的每股盈利、銷售利潤率等盈利性指標，而忽 略負債這一欄中的風險性指標。一個成功的投資者既要看到上市公司的盈利能力，也要看到上市公司的風險控制能力。這樣才能在某些經濟情況突變，如美國次級債 危機突發背景下控制好自己的投資風險。

我們知道公司資產是負債和股東權益的總和，公司進行運營的資金可以來自權益資本金也可以通過負債。一個高負債的企業同樣可以達到非常高的收益，比如房地產 企業，假如處於高景氣週期，通過大量的負債槓桿撬動巨額投資，更能夠獲得超額收益，給股東帶來回報。但其中的風險也可想而知。如果這個行業突然進入宏觀調 控的對象範圍，或者景氣度急轉，很多高負債公司將無法應對，導致在行業景氣度再度轉好之前就宣告失敗了。

彼得林奇在其投資策略案例中專門對負債指標進行了闡述：兩隻股票同屬高科技行業，而且都是生產計算機芯片的。當時兩家公司股價都高台跳水，GCA的股票從20美元跌到12美元，應用材料公司股票表現更差，從16美元跌到8美元。對比這兩家公司的財務分析可以看到，其不同之處在於：當兩家公司同處於行業景氣困境時，GCA公司的負債為1.14億美元，而且都是銀行貸款，賬上只有300萬美元現金和7300萬美元存貨，在當時電子行業不景氣的時候，價值7300萬美元的存貨在來年也許就會在低價大拍賣中貶值到2000萬美元；相反，應用材料公司的負債為1700萬美元，而現金卻有3600萬美元。當電子行業開始復甦的時候，應用材料公司股價反彈從8美元漲到36美元，但GCA公司卻已宣告破產並以每股10美分的價格被收購。這就是負債決定的風險和機會。

負債也分長期負債和短期負債，長期負債可以提供給公司充裕的時間走出困境，而短期負債卻是很多公司快速衰落的直接原因。如果一個公司大量利用短期負債，一 旦行業景氣度突變的時候，很可能會立刻面臨歸還借款的困境，而這種惡性循環一旦開始，公司將無力回天，也沒有條件在行業景氣復甦時復原了。

因此，投資者在閱讀年報時，切忌簡單以每股盈利論英雄，通過高負債槓桿獲得高盈利的企業須慎對。企業運用債務資金進行經營，以期獲得財務槓桿帶來的高經營 效益，必須有較高的銷售利潤率來承擔與高負債經營共存的財務風險。往往一些企業即便是鼎盛時期，其銷售利潤遠遠低於同期行業企業的平均水平，根本不能彌補 其高額負債所產生的財務風險。但是由於財務槓桿作用，企業所開展的負債經營，將使負債比率越來越高企業虧損也就越大，有可能到最後導致破產。

當然凡事不是一撮而就的，一個企業的高負債是會給企業帶來抵稅收益，而且在一些情況下，這可能是企業最合理的選擇，但為了保證負債經營對企業積極的影響，在理論上必須具備以下前提：

1.   企業借入資本的預期利潤應該＞企業借入資本的資本成本——保證企業借入資本盈利；

2.    企業借入資本的預期利潤率至少應該＞企業的加權資本成本——保證借入資本的運轉不至於虧損；

3.   企業借入資本的預期利潤率可以低於其成本，也可低於企業的加權資本成本——這種情況大都適用於企業成長後期，雖然借入資本是虧損的，但企業的規模擴張大了，對於企業發展也是有利的。

如果企業高負債經營超出了上述前提，那麼財務槓桿的負面影響有可能顯現，可能導致企業股權資本所有者收益下降，甚至導致企業破產——由於財務槓桿作用，當息稅前利潤下降時，稅後利潤下降的更快。

當然高負債不能簡單地對於企業有利還是有弊進行完整的結論而明確定義，而且高負債也不一定代表企業的資本結構不合理，由於國家和地區的差異，對於高負債的 理解也不完全一致，即使在同一個地區，對於高負債的界定明確的前提下，有時也會因為企業的個體情況（發展全景、發展動力、外部環境等）的不同，高負債的意 義和作用也不同。

另外，負債率低且債務結構合理的上市公司在年報中透露出的潛在盈利成長性則值得關注。

慎對養老金入市

http://magazine.caixin.com/2012-02-10/100355232_all.html

　　高層人士頻頻吹風，要求養老金入市呼聲甚高。而就如何入市，高層目前已有傾向性意見。爭議已久的養老金投資方案，近期將有實質性進展。

慎對升值

伴隨著美國第三輪量化寬鬆政策（QEⅢ）的出台，市場對人民幣短期走勢判斷開始出現分歧，美元指數大幅下挫和市場風險偏好的回歸，讓人民幣短期升值壓力增加。

　　9月20日，中國外匯交易中心公佈數據顯示，當天美元兌人民幣匯率中間價為6.3380。QEⅢ公佈後，人民幣匯率中間價並未隨同美元下跌出現 大幅升值，較之9月14日的報價6.3317，人民幣甚至出現小幅貶值，但即期匯率盤中走勢明顯強於匯率中間價，人民幣短期內升值動力正在悄然顯現。不 過，對於實體經濟的種種擔憂仍然揮之不去。在QEⅢ公佈後，9月14日，上證綜指僅僅上漲13.47點，漲幅0.64%。然而，在此後的兩個交易日，上證 綜指卻大幅下跌2.14%和0.91%。

　　9月20日，受「釣魚島」事件和疲弱的匯豐製造業採購經理人指數(PMI)影響，上證綜指下跌42.99點，報收於2024.84點，跌幅達2.08%，創下3年多以來的新低。

　　QEⅢ利好不僅未能刺激股市走高，市場反而開始憂慮，海外寬鬆頻頻加碼後，政策受限會讓中國經濟失去自救空間，在這樣的背景下，言及升值是否為時尚早？

風險偏好回歸

　　9月以來，隨著歐洲央行直接貨幣交易計劃和美聯儲QEⅢ的出台，市場以往的投資偏好開始出現微妙變化。美元指數從9月初的81.5附近區間跌至79附近，歐元、澳元等主要非美貨幣均出現不同程度的上漲。

　　9月19日，日本央行也宣佈，將資產購買計劃再增加10萬億日元。越來越多的發達經濟體央行開始加碼量化寬鬆，新興經濟體則面臨更大的升值壓力。

　　在近期發佈的一份報告中，莫尼塔公司指出，在開放式量化寬鬆政策的影響下，全球市場風險偏好將繼續改善，美元指數中樞在四季度很難出現反彈。

　　報告認為，四季度美元指數將保持在78附近。受此影響，人民幣兌美元匯率很可能在四季度出現升值。雖然在出口偏弱的情況下，人民幣存在貶值動 力，但和弱勢美元相比，後者對人民幣走勢的影響更大。按照莫尼塔公司的預測，今年四季度和明年一季度美元兌人民幣匯率中樞在6.30和6.36。

　　從前兩次量化寬鬆的效果來看，超發貨幣引發的幣值下降可能會讓美元在中期漸顯疲軟，非美貨幣因此將承受更大的升值壓力。有市場觀點認為，雖然歐 洲朝正確方向前進，但政策和經濟方面的不確定性仍然很大。因此，未來資金會更多流向新興經濟體，新興經濟體的貨幣政策也可能因此受到掣肘，新興貨幣升值壓 力會明顯增加。

　　「美元指數在78附近肯定是存在支撐的，是否會跌破這個點位，需要緊密觀察。」招商銀行金融市場部高級分析師劉東亮對財新記者表示。他認為，一旦78的支撐位失守，美元調整幅度將進一步加深。微妙之處在於，目前美元已處於嚴重超賣狀態，短線技術性反彈可能一觸即發。

　　不過，考慮到新興經濟體多數面臨出口下滑和經濟減速的威脅，因為美元貶值而引發的被動升值或無法長期持續；一旦美元見底，對本國經濟的擔憂仍可 能推動新興經濟匯率貶值。截至9月17日，一年期人民幣無本金交割遠期合約（NDF）報價仍在6.40附近，即使在全球量化寬鬆的大背景下，人民幣貶值預 期仍未徹底消除。

　　中金公司首席經濟學家彭文生稱，短期內，QEⅢ帶來美元走弱的壓力，也直接導致了人民幣兌美元的升值。但人民幣匯率還受到中國國內貨幣政策和其他因素的影響。基於央行對外匯市場的積極乾預和中國貨幣政策放鬆的態勢，人民幣兌美元匯率會維持平穩走勢。

　　按照中金公司的判斷，當前國內經濟增長動能偏弱，貨幣政策放鬆的大方向短期內難以改變，這會限制人民幣兌美元可能的升值幅度。而今、明兩年美元兌人民幣匯率將維持在6.38附近區間。

　　目前，市場對此輪人民幣可能面臨的升值空間預判非常謹慎。本輪量化寬鬆的背景和前兩輪略有區別，在QEⅢ發佈後，工業品等商品期貨漲幅有限也證 明了市場的擔憂——僅憑QEⅢ可能無法撬動實體經濟加速前行，需求提振會相當緩慢。而一旦市場發現，即使在QEⅢ的推動下，經濟仍出現減速，恐慌情緒將再 度籠罩市場。屆時，美元走強和人民幣走弱的場景將會再度出現。

　　對中國而言，人民幣短期升值更多受到美元貶值的推動，但中長期匯率走勢，最終仍要視乎中國自身的經濟發展，即使美元出現大幅貶值的情景，人民幣大幅升值也不應成為政策首選。

　　瑞銀集團中國首席經濟學家汪濤認為，全球經濟當前仍存在不確定性且依然疲弱，且考慮到國際政治壓力，無論大幅升值還是貶值，可能性均不是很大。她預測，未來兩年美元兌人民幣匯率將維持在6.35附近區間，人民幣單邊升值的時代也許已經結束。

有限升值

　　在過去半年時間裡，人民幣匯率經歷了比較明顯的升值和貶值預期輪換。在4月中旬人民幣匯率波幅被放大後，伴隨著中國經濟減速信號次第出現，人民 幣貶值預期逐漸顯露。即期匯率走勢明顯弱於匯率中間價走勢，甚至屢屢觸及跌停，但央行操作卻頗為引人矚目，跌停次日匯率中間價往往會高開——這使得連續跌 停的情況下，人民幣匯率的實際跌幅卻並沒有太過明顯。而今，即期匯率的走勢開始強於匯率中間價，這又意味著什麼？

　　招商銀行金融市場部高級分析師劉東亮認為，儘管美元大幅走軟，但人民幣中間價漲幅卻相當溫和，與美元指數的跌幅並不成比例。在內外經濟低迷的形 勢下，央行或不會允許人民幣做進一步的大幅升值，因此，儘管人民幣即期匯率有所走強，導致中間價表現落後於即期匯率，但在中國經濟被證明企穩反彈前，恐怕 很難見到新一輪升值。他預計，隨著QEⅢ的影響逐漸被市場所消化，人民幣在未來將會逐漸恢復到此前受控的適度貶值趨勢。

　　「相對美元走勢，人民幣中間價並沒有出現明顯的反彈，央行的調控意圖還是很明顯的。」劉東亮判斷。

　　在華泰證券首席經濟學家劉煜輝看來，前兩輪量化寬鬆政策效果顯著，更多受到中國大規模基建引發的真實需求增加影響，而今，中國面臨著諸多短期難以克服的結構性困難，資本回報率也已落於美國之下。

　　在這種情況下，中國應該充分利用目前市場情緒壓低美元匯率之機，顯著擴大人民幣匯率浮動區間，為中央銀行貨幣政策的獨立性拓展空間。

　　渣打銀行大中華區研究主管王志浩則認為，經常賬戶佔GDP比例大幅下降的確催生了人民幣進入「均衡水平」的預期，這可能使人民幣短期內升值速度 放緩。按其預測，至今年年底，美元兌人民幣匯率將維持在6.31附近。不過，在2013年和2014年，人民幣仍然將重新進入升值通道，至明後兩年年底， 美元兌人民幣匯率將下跌至6.19和6.00。■

慎對融資炒股 xuyk的博客

    據說，當前融資余額已有8000多億元，助推股市，如火如荼，人氣旺盛。朋友Y感覺千載難逢的大牛市來啦！特別是看到有人融資炒股賺得盆滿缽滿，他眼睛血紅，頭發碧綠，熱血沸騰！遂想也去融資狠撈一把！昨天，他急沖沖地跑到證券營業部把融資融券項目開通，今天一早就來商量怎麽操作。

    哈哈！朋友Y心急火燎地來我這商量，恐怕是找錯門路了吧？因為我是向來不太贊成借錢炒股的。不過，他興沖沖地先到我這，說明是相信我，這倒是可以肯定的。

    融資炒股，可望放大收益，同時也放大了風險，但Y說：富貴險中求。而我說：在資本市場里，風險越小，收益越大。特別是眼前，股市經過這麽猛烈的暴漲，階段性風險恐怕大增，這會兒借錢沖入，恐遭飛蛾撲火之險！

    投資好比是跑馬拉松，還是慢慢跑為好，慎對融資炒股！我順便讓他看了我4月27日寫的小文：

融資炒股為什麽難度很大？

    融資炒股很誘人，但很難做。我周圍融資做股票的朋友或熟人，長期而言，好像沒有一個如願以償的。其中有人問：“為什麽會很難做？”

    股市中有許多問題或現象，只需根據股市的基本原理，就不難想明白的，融資炒股的問題也不例外。

    股市運行有條基本定理（規律）：時間是空間的函數，即t=f（v），這里，t表示時間，v表示空間。

    這就是說，空間是“自變量”，是股市變化的主導因素，而時間是“因變量”，隨空間而變；空間決定時間。這條定理揭示了兩點：1、漲或跌得快了，牛市或熊市的時間就縮短了。反之，漲跌慢了，牛熊的時間就會延長。2、空間（漲跌幅度）是不確定的。

    由於融資借錢是有時間期限和利息成本的，所以融資炒股只能采用以預測為前提的趨勢操作法。這個方法要求，既要準確地預測到，在融資期限內股市（股票）必漲，又要準確地預測到，漲幅必定超過融資利息的水平。它把時間作為基礎，當作了主導因素，同時又以為漲幅是可預知的。這顯然是與上述的基本定理相違背的。你想，融資炒股必須同時算準時間和點位，怎會不難呢？常做會奏效嗎？

    順便提一下，融券炒股的本質與融資炒股也一樣。

    “時間是空間的函數t=f（v）”這條基本定理也是“股市不可測原理”的一種表達方式。由其還可直接推知：股票投資是一項“被動生意”，不宜借錢炒股（不像實體經營，屬於“主動生意”，可以借貸做買賣）；想要降低股票投資的風險，延長投資時間是最好的方法之一；等等。

緊盯“租賃時代”機會 “寒冬期”中介公司慎對擴張

CFP圖

每經記者 董青枝 每經編輯 魏文藝

作為房地產行業的參與者，中介公司間的競爭從未間斷。行業變革也此起彼伏，從以往的中原、鏈家到互聯網平臺搜房、安居客等，再到如今阿里、京東等資本入局。在房產市場身處調控期，中介公司似乎也步入寒冬期。新形勢下，各大中介公司將如何“求變”，未來的行業發展又將出現怎樣的趨勢？

多位房地產經紀行業從業者在接受《每日經濟新聞》記者采訪時表示，目前房地產價格進入平穩階段，但行業發展空間還很大，競爭更加激烈；中介公司需要不斷地探索創新，“修煉內功”做好服務。

謀變求新多元化業務布局

新房、二手房和租賃等全領域業務似乎已成為各大中介公司所必備的，且線上線下相結合也成為當下流行的經營模式。各大中介公司在新形勢下紛紛探索創新，業務布局更加多元化。

近日，美聯物業與建行簽約合作協議，助力租賃市場。美聯物業深圳及惠州區董事總經理江少傑告訴《每日經濟新聞》記者，建行布局租賃市場是全國性的創新模式，現在包括其他合作機構都處於試水階段。美聯物業現在是給建行提供一個客源推介的服務，即把一些租賃有按揭需求的客戶推薦給建行，更深度的合作正在探討中。

江少傑補充道，租賃本就是美聯物業非常重要的業務範疇，此外還有住宅、商鋪和金融等多元化業務。未來美聯物業會大力發展租賃業務，嘗試與不同的租賃機構、開發商進行合作，提供租賃的中介服務。

江少傑透露，不管是試水網拍房，還是與金融機構合作等，美聯物業一直都在探索創新，未來還會推出一些新的合作模式。他認為，現在這個時代各行各業都在求變，講究資源整合，相信中介行業更需要不斷變化。

如今“租售並舉”備受關註，中介機構也不缺席。58集團高級副總裁、安居客COO葉兵就在今年的一次論壇上透露，基於用戶流量的優勢，58集團正在嘗試和全國各大開發商合作，提供租客、運營和系統的全面解決方案，共同探索“租售並舉”住房體系下的新模式。

業內人士認為，未來租賃市場發展空間巨大，不失為中介機構多元化發展的一種有益嘗試。

調控趨嚴行業競爭激烈

國家調控頻出，樓市政策趨緊導致成交量下滑、監管持續收緊。業內人士認為，市場下行一般將導致中介門店關閉、人員離職等現象出現；而阿里、京東入局，行業競爭更加激烈，不過互聯網的發展會讓行業發展更加規範、註重用戶體驗、信息更加透明。

今年早些時候，市場消息稱，鏈家計劃關停北京300家門店，鏈家方面表示，近期北京鏈家開展全面的合規整治工作，以優化店面資源配置，加強所有店面管理和規範。

深圳鏈家市場情況如何呢？深圳鏈家相關負責人在受訪時表示，去年底深圳共約500家店，現在深圳共520多家店，門店數量稍稍有增長。不過對部分店鋪的位置做了優化調整，以便承載更多的社區服務。

上述負責人補充道，鏈家開店並不是盲目擴張，選址是經過精密的測算，科學的體系，按照自己的節奏、團隊的運營來進行的。深圳鏈家總經理張海明說，越是市場下行，鏈家不會采用關店撤鋪、裁員這樣的方式來應對，而是更科學、精細化管理，向市場占有率要效益的方式來達成目標。

美聯物業深圳及惠州區董事總經理江少傑也表示，美聯物業在深圳有共約200家門店，這兩年整體市場不太好，門店數量並沒有大的增加。今年主要是對租金貴、位置不太好的門店進行了調整。

另外，江少傑補充道，美聯物業做的是服務,在人才沒有成熟之前，不適合太快擴張，否則會影響服務水平。

對於人才，鏈家更是推崇職業經紀人，關註流失率指標。深圳鏈家相關負責人透露，今年鏈家經紀人整體流失率是降低的，大概從9%下降到5%，遠低於行業平均水平10%~12%。

上述負責人表示，鏈家今年在招聘上也對人才做了標準的提升，例如學歷不低於統招大專；而在薪酬體制上，對初級經紀人做了扶持保護，一段時間之後保障薪會稍微降低，變為“底薪+保障薪+傭金”；隨著經紀人的成熟度、在內部的級別提升會有不同薪資結構的設置；並且考慮到新人獨立作業能力欠佳，鏈家鼓勵經紀人合作開單。

市場下行，各大中介公司紛紛變革，業務多元化、調整門店布局、提升經紀人的專業水平等，那麽未來行業發展趨勢如何？

安居客房產研究院首席分析師張波分析稱，從供給端來看，一線城市已經轉為存量房市場，中介可供服務的房源量未來將會持續增長，中介機構的生存空間似乎會越來越大。但由於互聯網技術的進步，各類房產互聯網平臺將更多打破信息不對稱的局面，獨立經紀人模式將可能更適應未來的發展趨勢，經紀人個體的專業性和品牌也將更為重要。從需求端來看，中短期內受房產調控影響，一線城市有資格的購房群體將進一步受到擠壓，購房行為被延後，但長期來看，租售並舉之意並非是壓制購房需求，而是合理引導人們梯度購房，房產交易由於專業性很強，對中介的需求度並不會減弱。但租房受政府租賃平臺搭建以及大量品牌公寓的興起，或會對中介的需求產生一定影響。