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Costco：大賣場後起之秀的逆勢成長路徑

Costco（好事多）是美國目前最大的連鎖會員制量販超市，公司成立於1983年，1993年收購老牌倉儲超市PriceClub，1995年登陸納斯達克，1993年與老牌倉儲超市PriceClub合並成Costco，1997年合並公司更名為Costco股份有限責任公司，到2009年成為全美第三大、世界第九大零售商。截至2015年，公司已在全球七個國家設有686家的分店，收入規模1180億美元，凈利潤23.8億美元，成為沃爾瑪最強勁的競爭對手。

相比於20世紀60年代成立的本土老牌超市巨頭（例如沃爾瑪、塔吉特、凱馬特等），Costco是美國大賣場中絕對的後起之秀：即便是1993年完成了對PriceClub的收購，公司的營業收入規模僅為141億美元，同期沃爾瑪剛剛經歷了從區域龍頭到全國霸主的十年快速擴張（1980-1990），收入規模是Costco的三倍，體量上的差距使得Costco在一開始就不具備和巨人正面競爭的能力。Costco之所以能在夾縫中求生存，正是因為和沃爾瑪走了差異化的路徑，從而創造顛覆性的低價優勢，在經濟低迷期逆勢反超。公司黃金發展期是在08年金融危機之後，這一時期沃爾瑪等老牌大賣場紛紛進入了低增速階段，在2008-2015年沃爾瑪複合增速已經降至2.5%，而Costco仍然保持了7%的穩健增長。

2010年成為一個重要的分水嶺：Costco的投資價值開始展現，這一時期沃爾瑪的ROE開始觸頂回落，然而Costco卻在穩步上升，到2015年首次達到20%以上，超越沃爾瑪。資本市場也給予了充分的認可，其TTM估值保持在20-25XPE，市值在2010-2015年間從243億美元上漲到613億美元，漲幅高達152%。

1.沒有最低，只有更低：Costco的極致低價策略

超市大賣場作為成熟的零售業態，在美國已經有一百年左右的歷史，其商業邏輯並不新穎，核心在於通過供應鏈效率提升，降低運營成本，進而降低商品價格，保持對競爭對手的價格優勢，快速搶占市場份額。Costco的創新之處在於，並沒有完全遵循本土老大哥沃爾瑪的發展路徑，而是開辟了“會員俱樂部+深倉儲賣場”的全新商業模式，形成差異化競爭優勢。

“會員制+深倉儲”的模式下，Costco聚焦中產階級，在精選的爆款商品上實現巨大的銷售規模，從而獲得極致的價格優勢。奉行“天天低價”策略的沃爾瑪，平均毛利率在20-30%，而將“永恒的便宜”設為座右銘的Costco，毛利率長期嚴格控制在14%以內。極致的低價優勢，建立在會員粘性和規模效應的基礎上，而非單純燒錢，Costco的費用率長期穩定在10%左右，凈利率保持在2%左右。

從1998年至今的17年間，Costco門店數從292家增長至686家，年複合增速約5%；銷售額從243億美元到1162億美元，凈利潤從3.97億美元到23.4億美元，營收和利潤複合增速均保持在10%以上，內生增長與外延擴張並行。回顧Costco的擴張歷程，在美國市場站穩腳跟後開始嘗試海外市場，1994年首次進駐韓國，2009年進駐澳大利亞，之後是英國、西班牙等，目前海外市場收入占比已經達到27%。不同於傳統巨頭早期的粗放式擴張，Costco在擴張節奏上顯得更為謹慎，運營費用上也得到了更好的控制。

2.低價的秘密：精選暢銷商品，形成規模和周轉優勢

Costco雖然是一家大賣場，但上架商品種類少的驚人，SKU數量一再減少，目前提供約3700個SKU，和傳統老牌賣場的策略形成鮮明對比（沃爾瑪管理SKU數高達9萬）。“龐而不雜、精選熱銷”的選品策略似乎是賣場業態中劍走偏鋒的做法，卻是Costco極致低價的核心所在。在每個品類精選2-3個暢銷爆款，幫助消費者形成決策，舍棄傳統賣場龐大的長尾商品，保證每一個SKU的快周轉和大庫存。從會員反饋來看，大多數消費者都習慣對精選特價商品做一次性大批量采購。

在這種商品管理的思路下，Costco篩選出的每一款SKU都實現了“大庫存、快周轉”的目標，加上深倉儲的模式（超市自身配備重型倉庫）的配合，Costco在存貨周轉效率和采購議價能力上都顯著領先。

1）運營效率卓越，費率管控在業內最低水平。Costco十年來的存貨周轉天數不斷降低至30天左右，遠遠低於沃爾瑪45天的水平；極致的周轉率創造了驚人的費用管控優勢，十多年來的銷售管理費用率穩定控制在10%左右，波動範圍極小，是塔吉特、沃爾瑪費用率的一半不到。

2）超大批量的采購、快速的付現周期，使得公司和品牌供應商的議價能力極強：一方面能夠以最低價格進貨，另一方面甚至可以買斷部分商品，讓Costco成為部分“尖貨”在市場中上的唯一銷售渠道，這兩點吸引會員規模不斷壯大。

除了精選商品，Costco始終踐行深倉儲模式以確保高效運營。早在1993年公司收購批發倉儲會員超市PriceClub，深深植入了倉儲超市的基因。早期倉儲賣場和大型儲貨倉庫完全融合，商品多以大包裝的形式擺放在超級屋頂下的鋼制貨架上，通過儲銷一體減少了中間存放和二次運輸的費用，同時在鼓勵會員大批量購買的過程中加快了商品銷售速度，提高了資金周轉速率。

在擴張過程中Costco不斷投入物流體系的建設：所有門店都配有倉儲面積以加深倉庫面積，並在網點擴張過程中嚴格跟進相應的物流中轉倉庫的配設。截止2015年末，公司共有23個大型物流中轉倉庫以支持686家門店的運作，中心倉庫數量/網點數量的比率穩定在30左右；營業面積/物流倉庫面積比率穩定在10.5左右。

3.卓越的成本控制：人效坪效最大化，營銷成本最小化

Costco嚴格遵循將每一分錢花在刀刃上，整體費用率不到10%，幾乎是所有同行的一半，主要得益於：

1）極少為自身產品做廣告宣傳，營銷成本幾乎為0，優質低價商品和會員口碑相傳成為最好的廣告，節省的費用最終讓利於消費者；

2）Costco崇尚“精簡員工、高薪激勵”的薪酬策略，伴隨著銷售規模的增長，人員數量不增反降（2002年將員工總數從8.6萬精簡至5.5萬），單店員工數僅沃爾瑪一半，而人銷幾乎是沃爾瑪的5倍。同時由於SKU數量少，避免了長尾商品對經營面積的無效占用，坪效顯著提升，約為沃爾瑪的兩倍多。

盈利的奧秘：圍繞會員制的經營之道

1.商品引流而不盈利，會員費利潤貢獻率超過70%

我們分析Costco的收入構成，2015年總收入1162億美元，其中商品銷售1136億美元，會員費收入25.3億美元，整體毛利率為13%，剔除會員費的商品銷售毛利率為11.1%。在如此不可思議的低價基礎上，Costco仍然能夠實現2%的凈利率，會員費成為最重要的盈利來源。2015年會員費占收入比2.2%，占毛利比超過15%，而在利潤總額中的貢獻比例超過70%。

會員規模的持續擴大，用戶粘性的不斷加強，推動Costco營收利潤的穩定增長。截至2015年末，Costco會員總數達到8130萬，這一數字和AmazonPrime會員規模相當，占到美國3.2億人口的四分之一，著實令人驚訝。進一步分析，我們發現會員費從2004年的9億美元增長至2015年的25.3億美元，複合增速約9.2%，高於會員數量的複合增速6.1%，意味著年費也呈上升趨勢。另一方面Costco美國本土會員的續簽率高達91%，充分表明其在美國受到的廣泛認可。

Costco早期服務於批量采購的企業客戶，隨後又開始為家庭和個人提供會員服務，目前家庭個人會員和商務會員比例約3：1。付費會員分為兩大類，一是針對個人的金星會員，二是針對企業的高級會員。普通會員年費自推出起漲過兩次價，目前為55美元，而高級會員年費為110美元。

2.會員制的魅力：定位中產階級，自有品牌引流力強，服務體驗完美

１）定位中產階級

Costco的會員制之所以受到廣泛認可，在於公司聚焦美國最壯大的消費群體——中產階級的家庭和個人。這個群體普遍具備較強的消費能力和意願，擁有個人住宅和汽車，消費觀念以成熟、簡單為特色：他們並不對廉價折扣商品有多大的興趣，而是對高品質、高性價比的商品最為青睞，並且特別願意對優質商品進行一次性批量購買。針對中產階級的這一消費習慣，Costco的選品以高端、優質為定位，以大批量購買實現高性價比。

恰逢金融危機，Costco“優質低價”的商品定位展現出了更為強大的吸引力：2008年至今，美國經濟長期處在低谷期，GDP增速趨零，人均收入水平增速降低至1.6%，居民消費支出增速下降3.7%。低迷的經濟使得人們消費價值觀發生了轉變，簡單樸素、優質實用、絕對低價的商品最受追捧，催生了Costco的快速擴張。

2）自有品牌引流

早在1995年，公司就創立自有品牌KirklandSignature（柯克蘭），明星產品主要包括休閑食品（果幹、堅果），保健補劑等，也包括冷凍食品、生鮮肉品、清潔用品、紙類用品等。目前Kirkland已成為全美銷量第一的健康品牌，是Costco吸引顧客的殺手鐧。2015年Kirkland試水天貓雙十一大促，當日一舉銷售10萬罐（重達90噸）的堅果以及14萬包蔓越莓幹。

Kirkland的商品普遍以“大包裝、高品質”為特色，定位中高端，設計上迎合中產階級會員的消費習慣，目前已經推出200多款明星商品。盡管Kirkland在SKU中占比不到7%，但收入貢獻高達25%。Costco作為自有品牌唯一的銷售渠道，享受了明星商品的引流效果，增進了會員粘性。

3）完美的服務體驗

雖然SKU極少，但Costco實現了全品類覆蓋，會員能夠在其中輕松、便捷地選購到生活所需的絕大多數商品，其中食品收入占比約六成。值得註意的是，公司從2005年起將食品中的生鮮拆分運營，適應人們對健康、新鮮食品的追求。吸引消費者加入會員的措施還包括完美的購物體驗、多維度的附加服務：極為寬松的退貨政策，配套的美食廣場提供低價美味的烤雞、碳酸飲料，常年推出試吃活動。此外還建設大量的配套設施，包括二手車中心、輪胎中心、配鏡中心，加油站提供當地最低的油價等。

3.會員制的黃金時代？線上線下零售企業會員制的比較

Costco的會員制基因來自PriceClub，這也是會員俱樂部商業模式的鼻祖。其最早的經營設想是建立一個購物俱樂部，將個別會員的零散購買力聚集起來，統一向大型廠家訂貨，取締分銷、批發等中間環節，並獲得廠家的大力折扣，使得會員取得的零售價格盡可能減到最低水平。這種大規模、倉儲制、會員制、精選商品的形式一經出現就在北美大受歡迎。

1）以美國為例，比較線下會員制零售企業的經營情況

目前美國會員制超市的三巨頭是Costco、Sam’sClub（沃爾瑪旗下的會員超市）、BJ'sWholesaleClub。Sam’sClub是三巨頭中資歷最老的一家（1983年成立），也是門店最多（全球門店800多家，美國本土600多家），但從經營景氣度和會員規模來看，Costco是當之無愧的第一。Costco的每一天都熱鬧非凡，在人們的等候中開門，在方興未艾中打烊，是大多數個人和家庭的首選。

從表觀來看，三巨頭的經營方式大同小異——都是巨大的停車場圍著巨大的超市營業區，外設加油站、美食廣場、藥房，內部類似宜家，像倉庫一樣在鋼架上陳列商品，都擁有自有品牌，品類分布也基本一致，商品包裝分量都非常大。但會員規模卻相距甚遠，這種差距究竟從何而來？

我們認為對於傳統的線下超市來說，自有品牌的商品力是競爭力強弱的決定性因素，直接影響會員規模積累和會員粘性保持。以Costco為例，雖然只推出了一個自有品牌Kirkland，但品牌效應超過了其他超市多個品牌的總和，在Costco的SKU中占比僅7%，卻能撬動25%的收入，遠遠高出行業平均17%的水平。

2）線上零售商的會員制嘗試

線上零售企業進行會員制的案例並不少見，其中最成功的代表是Amazon推出的會員服務Prime，剛剛公布的2016Q1財報顯示Prime開始展現強大的盈利能力：會員規模超預期增長至6300萬，占亞馬遜用戶規模52%。雲業務、Prime業務的雙重利好刺激使得市場給予Amazon的估值飆升至3500億美元，超過了阿里、京東的市值總和。

通過比較Prime和Costco會員制模式的異同，能夠看到兩家企業推出會員制的目的有本質區別。對Costco來說，推行會員制獲得的年費是主要的盈利來源，在營業利潤中占比超過70%；而對Prime來說，向會員收取的年費實際上可能很難覆蓋會員成本（如免費配送等），因此推行會員制的意義在於通過優質服務刺激會員消費，放大單會員價值。

Prime會員規模的爆發，得益於會員服務在廣度和深度上的不斷延展，包括大量的流媒體服務、各類商品折扣、優質的物流配送等，99美元的會員年費絕對物超所值。這使得Prime沈澱的用戶開始展現出高價值：一方面用戶粘性持續提升，訂閱2年的用戶續訂率高於90%，這證明了Prime對他們已經產生了長期吸引力；另一方面會員的消費量被刺激到非會員的2倍以上，非會員、會員每年在亞馬遜平均消費金額分別為$500和$1200。

近兩年中美市場上湧現出大量推行會員制的電商，大致可以分為兩類：

第一類與AmazonPrime一致：不通過會員來盈利，而是以刺激消費為目的，提供價格優惠+免費快遞服務。因為會員服務的內容高度同質化，我們認為這類模式下贏者通吃，提供最優質服務的龍頭公司（如Amazon）將搶占絕大多數用戶。我們認為國內未來的龍頭可以看京東，公司在2015年也測試過會員制Plus，收取149元的年費，雖然目前用戶規模不到百萬，但是服務的範圍已經超過了絕大多數的競爭者，除了高品質的物流配送、售後服務、優惠返利，流媒體服務業初具雛形，未來甚至還可以借力京東金融等繼續拓展會員服務的範疇。

第二類是嘗試將Costco模式搬到線上的公司，依靠會員費收入來盈利，包括美國的Jet和中國的拼多多，兩家公司的新穎模式都獲得資本市場青睞。

Jet於2015年7月上市，4個月內完成7.2億美元融資，估值一度高達15億美元，在內測階段積累了10萬用戶，其經營模式可以概括為“低價引流+反向定價吸引供應商+通過會員費盈利”，等於將Costco的盈利方式搬到線上，然而在結束免費試用期之後，用戶並不願意為其支付$55的年費。拼多多和Jet相比還具備強大的社交屬性，在一年期間積累2000萬付費用戶，單日成交額突破1000萬元，獲得1.1億美元的B輪融資，規模優勢更明顯，商戶的入駐情況也比Jet更優。

仔細分析兩家初創公司，其經營模式都存在共同的風險點——沒有建立供應鏈效率和商品力的競爭壁壘。雖然從表現上來看，兩家線上企業都實現了Costco一樣性感的低價，前端引流效果都很理想，但Costco的低價是通過極致的供應鏈管理能力實現的，引流是通過自有品牌的商品力和強大的選品能力實現的，自身的競爭壁壘深厚；而Jet和拼多多的低價和引流是通過用戶補貼、反向定價+社交的商業模式實現的，都不依賴自身的競爭壁壘。未來能否成功還需要繼續觀察。

（完）