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一位不懂中文的放空研究者賴夫特，近年來數次出手狙擊在美國上市的中資股，造成多家股票下市；最近他看空恒大地產與奇虎，引來陸企老闆眾怒，雙方互相興訟。但他揭發的公司有多家慘跌下市，證明賴夫特的研究觀點確有獨到之處。

撰文‧周岐原

前Google大中華區總裁李開復，奇虎三六○董事長周鴻禕、新東方教育科技集團總裁俞敏洪，這三位專長各異的名人有什麼共通點？答案是：他們是一樁官司的共同被告。如果被判有罪，他們與另外六十二位中國大亨，將面對總額三千萬美元（約八億八千萬新台幣）的索賠！

誰有膽子對一群中國大亨興訟，並要求天價賠款？原告的身分令人稱奇，他是連一句中文也不會說的老外，名叫賴夫特（Andrew Left）。今年四十二歲、頂著一頭金髮的賴夫特來自美國加州，是香櫞研究（Citron Research）的負責人，這家由賴夫特包辦所有事務的一人公司，專門蒐集上市公司可能涉及詐欺或財報造假的證據，然後對客戶提出建議放空的報告。

十一年踢爆百餘家公司

近年多狙擊中資股

成立十一年來，香櫞已針對一五○家公司發布報告，其中約二十家是中資股。在這些中資股內，十六家股價因此崩盤，跌幅最少者重挫達六六％，更有七家因遭香櫞檢舉，股票最後下市。對這些中資而言，一手主導香櫞研究的賴夫特簡直就是揮之不去的夢魘，或者說，他是一位來自加州的「職業股票禿鷹﹂。

在香櫞網頁裡有一則聲明提醒讀者，香櫞在發布唱衰報告時可能持有放空部位，不難想見，這就是賴夫特獲利的核心模式。但作空和作多一樣是合法的交易行為，賴夫特的厲害之處是，他能找出「具有大跌可能」的個股。去年，香櫞踢爆來自中國的東南融通公司（ＬＦＴ），就展現他獨到的研究眼光。

二○一一年四月底，香櫞質疑經營軟體服務的東南融通獲利能力長期優於同業，可能透過將員工外包再重新聘用，來壓低實際薪資成本、提升獲利，懷疑公司造假；隨後，為東南融通簽證的德勤會計師事務所跟進，指出因客戶扣留關鍵資料、對客戶財務狀況產生高度懷疑，宣布辭任會計師。一連串變化導致東南融通股價暴跌，這家以十七．五美元掛牌、最高漲到四十二．八六美元的公司，三個多月後從紐約交易所主板黯然下市，股票淪為壁紙。

近年中資股的經營信用固然不佳，但不識中文，也未曾至中國考察的賴夫特，如何冒著極高的被告風險找出證據？方法很簡單，他聘請在加州讀書的中國留學生，專門為其翻譯財報及各種經營訊息，然後自己抓漏洞、寫報告。「這些公司的共同特色是獲利能力勝過所有對手，這肯定是某些不合理因素造成的。」賴夫特透過電子郵件回答︽今周刊︾書面採訪時指出，「可以從這些案例學到的教訓是：如果一個投資題材實在好得不像話，也許公司財報真的被灌了水。」

攻擊恒大、奇虎三六○

陸企老闆成群反擊

最近，賴夫特再對中資股出手狙擊，結果讓不少股民在驚慌之餘將持股瘋狂殺出、股價一瀉千里，種下陸企老闆成群反擊的遠因。

讓賴夫特在華人世界一夕成名的對象，是在香港上市的恒大地產。六月二十一日，香櫞報告對恒大提出六項指控，認為公司涉嫌在報表中隱匿實際負債、名下早已資不抵債；另外恒大還涉嫌透過賄賂中國地方官員取得建地，未來名下資產可能因此有被政府回收的風險。消息一出，名列中國十大建商的恒大立即暴跌二○％；儘管經營團隊召開法說會安撫投資人，但接下來一季，股價累積跌幅仍達三七％。公司無端成為箭靶，令恒大老闆許家印憤怒至極，他特地向香港警方報案，要求將「搶劫的土匪、強盜繩之以法」。

這發冷箭正中紅心，賴夫特還瞄準在美國掛牌的中資網路股奇虎三六○。香櫞指出，奇虎三六○網站的導航業務收入可能誇大，遊戲業務收現能力和同業相比亦有過高之嫌，懷疑股價高估四至五倍。這不僅令公司董事長周鴻禕暴跳如雷，連Google前中國區總裁李開復也參一腳，他直言批評：「香櫞曾是一家非常『準』的公司，確實揭發了一些不規範的公司。但是它最近非常沒有誠信，讓很多中概股在國外名聲受損、股價打折。」因此決定挺身而出，要求香櫞道歉並撤下報告。

面對李開復為首的反擊聲浪，賴夫特不僅拒絕道歉，還指稱若公司研究有誤，他願意以李的名義，捐出十萬人民幣作為慈善用途；賴夫特甚至進一步「爆料」，指稱李開復之所以涉入這場爭端，在於他募集一．八億美元基金的來源，是一群由奇虎三六○領銜的投資人。李開復除全盤否認指控，十月十一日，他也在自己的推特(Twitter)頁面表示，已決定對香櫞提出誹謗訴訟。

賴夫特緊接著向加州控告六十五位陸企老闆，李開復則在中國對香櫞提起告訴，無論如何，這都將是一場難分勝負的訴訟。儘管賴夫特的同業私下認為，如果研究標的的同時自己也進行放空，那麼觀點必然帶有偏見，但賴夫特頗有自信地指出：「我已經被提告四次，一次都沒輸過，」他強調：「我不曾因任何一份報告被判有罪；相反地，經香櫞提出報告的公司有好幾家被（美國）證監會及司法部盯上，這個紀錄比歷來任何一個網站、財經記者或放空機構達成的還多。」一位美國人單挑數十位中國大亨，為的是趁打擊違規企業，用槓桿效果擴大放空利潤。看來只要股市還有一家經營不合規範的造假公司，賴夫特這類放空機構還會繼續發聲，絕對不會消失。

香櫞戰果輝煌

18家公司因香櫞出具報告而下市或詐欺官司纏身公司名稱 原上市交易所 公司現狀Medis Technologies 櫃檯買賣 普通股下市新華財經傳媒 那斯達克 美國司法部控告公司詐欺Hoku Scientific 那斯達克已提出下市聲明，準備下市Home Solutions of America 那斯達克 美國證監會控告公司詐欺Terra Nostra Resources 櫃檯買賣 股票下市並聲請破產Bidz.com 那斯達克 美國證監會調查公司存貨，隨後私有化Basin Water 那斯達克美國證監會控告帳務不實，公司聲請破產Arthrocare 那斯達克 美國司法部對兩位前任高層提出詐欺訴訟Ener1 那斯達克宣布破產Amedisys 那斯達克 美國司法部立案調查終身夥伴控股 那斯達克 德州官方控告公司涉嫌詐欺新東方教育科技 紐交所美國證監會調查其財報內容中國生物 那斯達克 於那斯達克下市中國閥門科技 櫃檯買賣 由那斯達克下市，轉往場外交易中國高速傳媒 那斯達克於那斯達克下市東南融通 紐交所 美國證監會註銷股權上市地位德爾家電 那斯達克 由交易所停牌，等待公司提供資料Questcor Pharmaceuticals 那斯達克 美國司法部立案調查

資料來源：香櫞研究

二○一六年，對外，台灣遇到美國升息、歐洲QE政策，以及中國經濟放緩的變數；對內，將面臨總統大選、國內景氣低迷等。投資人該如何在新的一年找到賺錢機會，讓勝率加倍？《今周刊》約訪五位投資達人，親授私房口袋名單與操作心法！

關注美國升息、總統大選

王俊忠：中長期布局 聚焦台塑、太陽能坦白說，這個時間點要規畫二○一六年台股布局方向，相當困難。主要原因，在於不確定因素太多，迷霧重重。看不清眼前的路，卻硬是要走，就 是將自己暴露在極高的風險之中。投資要長期穩健獲利，第一步，就是不要做沒把握的事，釐清大環境變數之後再出手。

目前我心中就對幾件事感到存疑，這些疑惑，沒有人能下定論，市場上討論再多，也都是臆測。最明顯的，是美元走勢持續攀升及原物料價格一路走跌，背後原因到底是什麼？這應與美國聯準會升息動作有關，但也因此衍生出兩種情況：美國究竟是升息一次就停？還是一升再升？

若美國升息一次就停住，那麼全球經濟，乃至國際金融環境，就會進入相對穩定狀態；站在投資角度，最起碼變數會少很多，對經濟發展前景，也會有更高的掌握，這是最理想狀態。但實際結果，必須走到那一步才知道，在此之前，幾乎沒有進場買股的理由。

若是美國不只升息一次，而是另一次升息循環的開始，那又會出現兩種情況，一是美國經濟狀況真的很好，趁經濟好轉把利率正常化；另外，則是受到全球QE（量化寬鬆貨幣政策）牽連，導致通膨疑慮再起，被迫升息。到底會走哪條路？現階段不得而知，所以不能冒風險一搏。

換句話說，國際不確定因素太多，投資步伐要穩，就要等情況明朗，這段等待期，空手仍是上策。

除了升息議題，明年初總統大選，也牽動市場上敏感神經；以目前民調結果來看，雖然候選人支持度差距已明顯拉開，政黨輪替不令人意外，但回歸基本面，仍會出現一連串不確定；例如，新政府對房地產的態度，就可能使市場繼續冷下去，甚至連帶衝擊內需產業。

還有證所稅問題，新政府可能也自有一套版本，屆時是否翻案，也要觀察。換言之，選舉結果應不令人意外，也不會左右投資判斷；但新政上路，從房市、稅制到兩岸態度，都是新開始，衝擊在所難免。但影響程度究竟是負五、還是負一百，就要視情況而定，現在也不好說。

明年下半年 將有撿便宜時機總的來看，明年第一季因經濟數字基期較高，要有突出表現，原本就不容易；加上美國升息、新政府上台「助陣」，台股很難一帆風順。

預料第一季，甚至一六年初就會看到全年相對高點；之後指數將一路向下修正，至第二季、到第三季末，有機會出現中長線買點。儘管目前台股吸引力低，但到明年中後期，或許會出現撿便宜時機。

因此回歸基本面，現階段要選股，沒有非買不可的標的，甚至應盡量保持空手、保留銀彈，等大跌時再進場。在此之前，投資人須保持冷靜，宜多看少做，因為好公司的獲利成長率有下滑風險，而獲利表現普通的公司，隨著景氣下滑，股價卻又跌得不夠多，實在欠缺讓人想買進的誘因。

真要說值得追蹤的標的，或許可留意台塑集團。道理很簡單，當原物料價格及油價持續下跌，塑化上游獲利易受到侵蝕，但若油價開始止跌，對塑化產業相關個股獲利，就有翻轉契機，投資人可賺到年增率增長題材。

另外，太陽能屬於景氣循環產業，過去幾年因供需嚴重失衡，股價受到壓抑，這種情況在近期有了改變，產業基本面有轉好跡象，未來可持續追蹤相關個股營收表現。

若十一月、十二月營收繳出不錯成績，或許就可趁大盤回檔時低接進場。

值此之際，台股投資就像處在一個交通繁忙的十字路口，聯準會動向及新政措施，極可能是險降坡，需要高度戒備。而安全通行的指標，則是外銷訂單不再出現負成長，及經濟領先指標翻揚，如此進退有據，才可能在迷霧中，賺到獲利並全身而退。

後市難預估，保守操作等時機羅仲良：切入可轉債 進可攻退可守大盤接下來會怎麼走？很難預測。但在操作上，應轉向保守，多加利用可轉債的特性，甚至放空業績持續下探的個股維持獲利。倘若投資人以作多為主，則建議可先休息一陣子，或是降低持股的水位，等待更好的時機。

從生活中挑股 提高勝率

我今年在台股的獲利，主要來自於掌握到寶雅（五九○四）的大波段行情，光單一個股就獲利六百萬元，減去聚陽投資失利的虧損，整體報酬率仍達三成以上。以台股震盪的幅度來看，曾衝過萬點，也曾一度跌破十年線，持股能夠大賺小賠的原因，可歸功於兩堂重要的台股投資功課。

第一課：從生活中挑股，搭配股價創新高趨勢。由於電子股牽涉的科技技術高深莫測，且景氣與訂單轉變的速度太快，並不容易掌握。因此，選擇有能力研究，產業趨勢容易判斷的非電子股入手，並以股價創新高作為挑選個股的原則之一，反而是我提高勝率的關鍵。

以今年成功波段操作的寶雅為例，就是從生活中看見的投資機會。當時發現寶雅還原權息值的股價創下歷史新高，判定未來可能具成長趨勢，便進一步深入研究。那 時寶雅不僅營收、獲利持續成長，以經營階層預估二○二三年展店至四百家的速度來看，股價還有向上的動能，便於去年十一月重押。

而在投資期間，也做足財務基本面研究，甚至跑去寶雅分店與賣場人員閒聊，了解人事管理；最後，從「靠北寶雅」社團的留言中，感覺到內部人才培育，恐跟不上規畫的展店速度，才選擇在今年六月獲利了結，報酬率逾七成。

第二課：大盤回檔時，操作應轉趨保守。從生活中挑股，搭配股價創新高的趨勢選股，也有失靈的時候。

從聚陽的營收、獲利及線形來看，皆符合選股的標準，但因為「覆巢之下無完卵」，行情出現大回檔時，創新高的趨勢將不再適用，操作上反而該轉趨保守。

因此，現階段的策略，是靠小部位的現股來維持盤感，其他部位則尋找可放空的個股，同時買進價格相對有保護的可轉債，因應未來的風險變化。

近期以來買進的個股則有皇田（九九五一）、F-永冠二（一五八九二）、東陽一（一三一九一）等，其中F-永冠二、東陽一就為可轉債的形式。

例如：F-永冠（一五八九），以近四季獲利估算，目前本益比約在十六倍，主要產品應用在能源產業，在全球提倡廢核、支持潔淨能源之下，整體產業趨勢持續往 上。不過由於股價位於相對高檔，且大盤走勢不明朗，因此我不買現股而是買F-永冠的可轉債，也就是永冠二，作為穩健的操作策略。

最主要原因，在於未來兩到三年仍看好環保、節能趨勢，但全球經濟後市難以預測，如果以可轉債介入，即使未來大盤急轉直下，兩年後也可行使賣回權，與目前價格差異不大，操作風險較低。

至於東陽一，明年一月三日有十億元可轉債到期，最後轉換日在今年十二月二十四日；換言之，若股價能在這之前拉高至轉換價四十二．五元，吸引可轉債持有者轉換股票，就有機會不必償還十億元。

尤其，東陽近五年業績佳，看好明年展望，未來一個月公司派應有意願作多，以目前股價三十九．一元，距離目標僅剩八％左右。

汽車窗簾 較不受紅色供應鏈衝擊且從公司帳上現金來看，操作可轉債的違約風險低，即使股價最後沒有達到轉換價，利用可轉債特性，也可拿回合約金額，作為下檔保護。

至於汽車窗簾大廠皇田，所處的汽車零組件產業封閉，在認證標準嚴格、進入門檻高之下，較不受紅色供應鏈威脅。且車用窗簾的全球產值不大，全球僅德國大廠BOS，以及日系的ASHIMORI為主要競爭對手，隨著近年獲利的大幅成長，後市也值得關注。

不過，不同於過去重壓單一個股，近期已降低持股水位，當主要市場氣氛轉變，且作多屢次失利時，反而要更謹慎地操作。（黃瑋瑜）

2015台股代表作：

寶雅投報率70％

2016口袋名單：

皇田

追蹤理由：產業進入門檻高，不受紅色供應鏈威脅。

永冠二

追蹤理由：看好未來環保、節能趨勢，並以可轉債作為下檔保護。

保守以對，只看強勢產業陳喬泓：搭復甦順風車 首選美國概念股從歷史經驗來看，每逢八年台股就會有一次劇烈的崩盤，像是二○○○年科技泡沫、二○○八年次級房貸，明年又到八年一次的循環，是否會有意想不到的黑天鵝？因此，我在操作上會更加審慎與保守。

就明年展望來看，美國甫公布第三季GDP成長率，表現優於預期，十二月升息機率還是很大，倘若美國溫和成長的態勢不變，則可尋找與美國景氣連動的個股。

例如福興（九九二四），是全球最大的門鎖代工製造商，維持二十年以上年年獲利，加上負債比低、原物料處於低檔，有利毛利率拉高。

近期受惠美國房市復甦，出貨呈現成長，從第三季財報來看，毛利率也顯著提升，未來若美國房市趨勢不變，也可加以布局。

現階段的投資方法，還是以選股為主，尋找產業趨勢強勁，且屬於該產業的佼佼者。未來走勢屬於強者恆強，只要確定公司未來成長性、獲利符合預期，且本益比在合理區間，即可買進。

今年操作獲利最高的豐泰（九九一○），是我在去年二月買進的，足足放了一年多，到今年八月才因漲多而減碼。當初是因為運動休閒風潮盛行，路跑人數大增，看好台灣球鞋代工廠商機，因而發現豐泰不僅獲利逐年攀升、股東權益報酬率（ROE）更維持二○％以上，遂進場布局。

當時預估豐泰今年稅後每股盈餘可達七元，於是在七十元附近陸續進場，本益比僅十倍左右；而在今年股價漲到一八○元時，搭配本益成長比（PEG)計算合理股價，出脫持股八成，獲利一倍以上。

展望明年，還是要回歸基本面，個股若便宜、有價值，就可進場布局。像是儒鴻（一四七六），機能服飾仍屬長多格局，今年第三季獲利超乎市場預期，全年EPS有機會達到十六元。但由於漲幅已高，即使公司未來具成長性，建議還是要等到股價拉回時買進。

而在配置上，雖然集中持股的威力較大，但相對風險較高，若投資人研究的時間不多，還是建議持有一籃子股票，降低投資風險。

篩選績優股，回檔再進場雷浩斯：避險掛帥 增持民生消費類股台股指數在區間震盪，但趨勢正確、業績佳的個股，股價也一漲不回頭，使得現階段的選股難度相對較高。不過，明年一月有總統大選，加上預估 的經濟成長率不會太好，大盤修正的可能性大增，一旦績優股隨著指數下跌，反而是進場撿便宜的好時機。

因此，目前已先篩選三至四十檔的追蹤清單，儘管無法準確預估明年指數走勢，但只要做好事前準備，包括財報的數據分析、新聞的摘要與簡評等功課，一旦明年台股大跌，就可依照公司體質分批進場，且跌越多、買越多。

像精華（一五六五），營運最壞的情況已過去，受惠於日本客戶回溫、新增中國OEM客戶，營收可望持續復甦，未來業績仍有成長潛力。且隱形眼鏡發展雖漸趨成熟，但仍屬侵入性醫療器材，具有較高的進入門檻，目前競爭壓力不大，且不同國家認證標準不同，未來成長性持續看好。

伺服器滑軌廠川湖（二○五九），今年業績表現亮眼，隨網路需求提升帶動伺服器導軌需求，整體業績還能再提升，尤其公司拉高高階產品營收比重，未來毛利率有機會持續走高，惟目前股價已高，修正後再進場較安全。

食品、電信股 較不受景氣影響其他如晶圓代工廠台積電（二三三○）、機殼廠可成（二四七四），居產業龍頭地位，股價跌深時，也是不錯的進場時機。

而明年與今年我自己操作策略不同的地方，在於明年會增加防禦型個股的比重。主要是因為大環境不佳時，逆勢成長的個股也會減少，因此除了上述看好具成長力道 的個股，也會增加民生必需消費族群，作為防禦型配置。像是食品、電信、公用事業類股等，業績不受景氣好壞影響，也不易出現經營危機，如崑鼎（六八○三）、 中華電（二四一二），若股價下跌兩成左右，就會考慮分批買進；比重的配置方面，還是會以成長型為主，防禦型為輔。

整體來說，布局明年台股只有一個原則，就是挑選基本面好的公司，並耐心等待回檔時的進場時機，若是擔心大盤修正幅度大，投資人也可利用T50反（○○六三二R）作為避險策略，在新的一年繼續持盈保泰。

台股高點，可望出現在第三季陳榮華：穩健布局 從四大趨勢下手二○一六年上半年景氣預估不會太好，包括出口連九黑、經濟成長率「不保一」，以及半導體庫存調整等，景氣難有起色。尤其一月總統大選後，面臨的政策不確定性、國安基金退場等，將成為市場一大利空因素。

因此在指數區間，上半年可能會再次修正至十年線附近；下半年則預期會有蘋果新機iPhone7的拉貨效應，高點有機會出現在第三季。

在國際經濟方面，美國的重要經濟指標時好時壞，未來景氣動向不明朗，但若從近期美元指數走勢強勁來看，十二月聯準會的升息機率相當高，一旦美國升息，市場不確定因素消失，反而可視為利空出盡。

在台股布局方向，建議可從四大趨勢產業著手，再搭配「三低」及「三成長」標準選股。首先，下屆總統、副總統參選人蔡英文、陳建仁積極提倡的生技醫療產業， 題材將持續發酵；其次，明年有巴西奧運盛事，運動休閒題材將持續為市場主流；第三，進入門檻高，不受紅色供應鏈衝擊的汽車零組件，逢低可留意；最後則是蘋 果供應鏈族群，預期iPhone7將會有大幅度改款，相關族群後市仍可關注。

在操作上，選股方向則建議從趨勢產業下手，並尋找「三低」：低股價、低基期、低股價淨值比的個股布局，即使明年選後國安基金退場，但因基期低、股價低，回檔修正時仍相對抗跌。

財報「三成長」股 擁長多格局除此之外，也可從第三季財報中，找到符合明年四大趨勢，且同時毛利率、營益率、獲利率皆上揚的「三成長」個股，搭配股息殖利率五％以上的下檔保護，儘管短期大盤遇系統性風險，也不怕持股套牢，反而可耐心等待股價回升，進而抓到長期趨勢。

像是同亨（五四九○），今年獲利較去年明顯成長，尤其在行動支付的長期發展趨勢下，明年相關需求仍強勁，預估明年稅後EPS可達五．五元，且近五年配息率高達九成以上，可作為進場的下檔風險保護。

至於百和（九九三八），受惠美國運動休閒風潮興起，今年獲利大幅攀升，表現不俗，股價也一路走高，至今漲幅超過七成。由於明年度受惠奧運題材，業績有機會再持續增溫，倘若股價回檔修正，會是不錯的介入時機。

撰文 / 黃瑋瑜、歐陽善玲