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高安全邊際下的虧損

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安全邊際作為買入股票的兩大因素之一,無疑很重要。但如果把安全邊際作為判別風險的唯一依據是錯誤的,因為安全邊際既是模糊也是動態的。基本 面一般的企業即使看起來擁有很高的靜態安全邊際,也可能帶來巨大的虧損。這種表面的安全邊際可能是虛假的、短暫的。由於市場中短期的無效性,即使是兩三年 的動態安全邊際也不是足夠的。舉個例子,熊市中一個企業連續三年盈利增長,第四年發生虧損,盈利增長可能並不能及時反映到股價,第四年基本面的惡化反而導 致股價下跌。這就是為什麼巴菲特選股要看五年十年以上的原因。 差的企業狀況容易變得更差,買入這種股票後,基本面存在迅速變壞的可能,投資者也許還來不及反應,原來帳面擁有的高安全邊際很快消失,甚至成為高估, 股價隨之大幅下跌。另一種情況是基本面緩慢轉壞,安全邊際慢慢減少,由於投資者認為安全邊際仍然存在,繼續持有,股價緩慢下降。隨著基本面的持續惡化,最 後安全邊際完全消失並成為高估,投資者意識到時重大虧損已經發生。這是典型的“清水煮青蛙”類型。 依靠非經常性收益業績突然提高的股票或者科技股容易出現第一種情況。業績穩定性極差,忽高忽低,上躥下跳。盈利爆發性提高時市盈率很低,看起來低估, 隨即業績暴跌甚至虧損,幾倍的市盈率突然變成數十數百倍,低估迅速變成高估。當年科技股泡沫後績優科技股瞬間淪為虧損者比比皆是,股價跌去九成以上者也不 少見。依靠股票投資收益獲得盈利爆發性增長的企業也可能出現這種情況,平安和人壽因為資本市場牛市而業績高增長,一旦這種收益消失,原來看似合理的估值將 有很大下跌空間,保險業務的增長益不能支撐原來的估值。第二種情況比較典型的是週期性股票,例如現在的證券行業。景氣度高峰期時,盈利大增,市盈率很低。 這時是最具欺騙性的,投資者往往認為安全邊際很高而買入。然而隨著行業景氣度的滑落,低市盈率雖然仍然持續,但股價卻不斷滑落,最後景氣度低谷時,投資者 已經不知不覺損失巨大。 片面地考慮安全邊際而忽視基本面的遠期變化趨勢,反而是不安全的。最安全穩健的投資策略是以安全邊際為前提,買就買最好的,其他股票即使靜態安全邊際再高也放棄。 按以上邏輯反向推導可以得出另一個結論:對優秀企業而言,即使安全邊際較低,盈利的概率仍然較高。

所謂確定性,其實就是"趨勢"
長期趨勢=長期確定性 中期趨勢=中期確定性 短期趨勢=短期確定性 安全邊際也是一樣,也有長期邊際,中期邊際,短期邊際 不要一談安全邊際就是"企業的基本面,什麼看十年,看長遠什麼的"
趙丹陽就是這樣錯的.
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金融海嘯下的長三角全集

2008-10-23 to 2008-10-25  AppleDaily

金融海嘯下的長三角(一)絕望之路

金融海嘯震撼內地,在珠三角港資 廠湧現倒閉潮之際,長三角也未能置身事外,民營企業眾多的浙江受到的衝擊更大,今年以來至少有21位企業老闆因債務困擾自殺,為避債「走佬」者更是成風。 全省六萬中小企業命懸一線,溫州兩成企業出現危機。近日,本報記者深入浙江溫州等地採訪,深深感受到當地老闆在經濟急速下滑時的無助和徬徨。本報記者

溫 州雲光泵閥製造有限公司老闆朱吉光自殺,被認為是金融海嘯「致命」的典型事件。事情過去兩個月,但在當地仍震撼不已。溫州一位老闆告訴記者:「朱吉光是個 好人,自己生意做得好好的,就是因幫朋友擔保借錢,結果朋友生意因金融風暴出了問題,他揹上了一千多萬元債務,擔保公司天天上門追,沒有辦法,他只好喝農 藥自殺。」

「你們自己保重,爸走了」

在溫州永嘉東甌工業園,記者看到,雲光泵閥公司工廠空無一人;朱家位於鎮上的舊居亦是落 閘上鎖,追債者潑的紅油仍歷歷在目。鄰居稱,朱家人全都避債在外,不敢回來,因為只要一露頭,債主就會上門,沒好日子過。「那筆巨債,夠他們一家人揹的 囉,真可憐!」據稱,朱仰藥自殺前給兒女們寫下了遺書:「你們自己保重,對你們的媽媽好一點,爸走了,沒用了。」距溫州百多公里的蘭溪,一新製藥公司董事 長鄭亞津也選擇以死的方式為債務尋求解脫。鄭家留守廠房的一名遠房親戚對記者說,一新本來是明星企業、納稅大戶,鄭董事長還是人大代表,浙江「十佳青 年」,但「他就是貪大,不停擴張,借了很多錢,聽說還有高息的」。親戚更指,有些債本來沒到期,但銀行和債主擔心收不回錢,提前追逼,加上今年出口成問 題,產品賣不出去,終於釀成悲劇。

20%中小企業現生存危機

溫州中小企業促進會會長周德文向記者坦承,溫州至少兩成中小企業 出現生存危機,「有報道說全省有21個老闆自殺,在我們溫州應該說還是很少,離家避債可能多一些,因為畢竟年底快到了。」據介紹,因為銀行對中小企放貸條 件很嚴,溫州大部份中小企都要通過民間借貸,解決企業的資金周轉問題。周德文說:「如果不是因為出口減少,以及信貸斷鏈等問題,溫州企業不會有現在這場危 機。」

個案一「能活下去才是本事」

「死很容易,能活下來才是本事!」在溫州鞋都,記者正好跟無所事事散步走出工廠大門的天力鞋業有限公司主管王維榮相遇,他也樂意跟記者「聊聊天」。被問到如何看待那些以死求解脫的老闆,他笑了:「要是一到絕境就想死,那我們都死好幾回了!」

鞋廠拓俄巿場損失數百萬

王 維榮說,因歐美定單急減,他們廠近年特別開拓了俄羅斯市場,眼看莫斯科的生意越做越大,「誰知今年初,老毛子(俄國人的俗稱)突然以清理灰色通關(即不是 正規納稅進口)為由,把在莫斯科所有的溫州鞋全部封了,連中國外交部交涉也沒用!」他稱,僅這次他們廠損失就幾百萬元,「我們急得紮紮跳,就差沒從樓上跳 下來!」性格詼諧的王維榮稱,溫州人其實很愛惜生命,稍微有點錢的人更是如此,「不是我說我們本地人的壞話,你要是看到街頭有人打架,躲得遠遠的,可能是 本地人;打架的,肯定是外省來的!」他認為,在這場危機中,溫州多數老闆都在找機會,「溫州人就是這樣,很會從逆境中找機會。你應該聽說過,溫州人又被稱 為中國的猶太人。」

個案二廠東慶幸「留得青山在」

「我也想到過死,好在有親戚幫忙,借錢讓我填上那些債洞,否則我真不知怎麼 辦了!」在溫州永嘉工業區一個已倒閉的五金廠內,35歲的東主謝明新對記者說。他的工廠生產出口餐具,生意好時請有幾十名工人,但今年初定單急減,加上原 料漲價,無法繼續經營,惟有把債還完關門了結工廠。

曾萌死念親戚借錢還債

「往年生產時,通常我拆借周轉的金額不會太多,每批 貨投料前,也就是七八十萬而已。順利的話,交貨後一個月連本帶利還清,還小有剩餘。」謝明新說:「近年不但借錢利息高了,最高月息要兩三分;材料也貴了, 工人的工資也加了,反正一切加起來,賺的越來越少,老闆不好做了。」這位開國產桑塔納的小老闆,對早年推銷時的艱苦經歷津津樂道,希望以此鼓勵陷入困境的 同行:「那時候我們甚麼都沒有,就是背着一大包,包裏裝滿產品樣辦,全國各地去找客戶,睡地下室,吃冷飯,也不覺得怎麼樣。現在條件好多了,不管它是金融 風暴還是銀融風暴,留得青山在,就不怕沒柴燒,干嘛要尋死?你說對吧?」

今年內地部份自殺老闆

姓名:朱吉光職務:浙江溫州雲 光泵閥製造公司董事長原因:欠債姓名:鄭亞津職務:浙江一新製藥董事長原因:欠債姓名:段民乾職務:陝西華乾工貿有限公司董事長原因:企業欠債姓名:魏東 職務:湖南湧金集團董事長原因:財務問題姓名:謝貴華職務:四川油江佳公司董事長原因:油價暴跌欠債姓名:余某職務:廣東東莞長安仲和眼鏡廠東主原因:股 市暴跌欠債資料來源:互聯網

金融海嘯下的長三角(二)怒海求存

金融海嘯下,浙江商界愁雲慘霧, 六萬中小企命懸一線。老闆們各諗路數怒海求生:或落閘裁員、或停產減產、或轉攻內銷、或售賣廠房、或將廠房部份轉租。有老闆降格,連一兩萬美元的定單也願 接,但仍無所獲;有老闆往年一兩個月就攜家眷來港一次,消費兼了解市場行情,但今年「一次還沒有,能省就省!」也有聰明老闆藉裁員潮「吸納人才」,進行 「人才升級」。本報記者

驅車入溫州鞋都,到處可見緊鎖的廠門、空曠的廠區;留守員工百無聊賴或遊逛或打撲克;園區林蔭道上,賣生果和賣 飲品的小販無精打采;的士司機表示,以前絕非此景,「一入到園區,機器聲吵得你煩死。現在,都快成公園了!」溫州鞋業行會秘書長謝榕芳坦承,協會至少有近 200間廠倒閉;而溫州外經委的資料顯示,全市1.5萬多家中小企,已有1,200多家停產或倒閉,接近一成。浙江省有關部門資料顯示,全省60,000 中小企業面臨危機。

花10萬元參展沒有一張單

「沒辦法,炒人是免不了的!」溫州好霸鞋材董事長林錦標表示,他的廠10條生產 線停了5條,100多名工人只剩40多個,「剛去了一趟廣交會,一份定單也沒拿回來,再養幾天,實在不行就全炒了。」溫州真情眼鏡公司總經理葉劍清也表 示,她幾天前剛參加當地一個展覽會,花10萬元參展費,但一張單也沒拿回來,「原來200多工人,沒事做,只好給他們六折支薪,有定單再回來。」

在 溫州當地媒體上,廠房轉讓、出租的廣告大行其道,「以前一幢千平方米四層廠房,叫價要上千萬元,現在,六、七百萬都有出價了。廠房租金也掉了近一半!」當 地一位傳媒人說。專做聖誕禮品的一位老闆稱,今年為找定單,他連起步數量要求都不提了,「以前沒有10萬美元以上的單我們都不接,今年根本不提數量,一萬 兩萬也行但還是接不到!」

先炒人後改聘平價熟手工

在鞋都,記者留意到有不少「廠內廠」,或大門是一個公司招牌,院內樓上卻掛 出好幾個不同公司的招牌。天力鞋業董事長王忠義笑稱:「這是跟你們香港學的,分租!」他不無自豪地表示,剛成功把自己四層廠房的三、四樓租給一家公司, 「每年收租金40萬,起碼,我這間廠的正常維持費用,已經找回來了!」雖然每個老闆都聲稱「裁員減產」,不過在鞋都,很多廠門口仍然貼出招聘啓示,表明要 招工多少多少人。一位打工仔跟記者揭穿這背後的「乾坤」:「以前老闆花一千多塊錢,根本請不到一名熟手工人,現在到處炒人,八、九百塊就可以請到熟練工 人,老闆們也借機對人才升級換代哩!」

浙江廠商應變求生招數

‧停產‧減產‧裁員‧產品減價‧轉攻內銷‧轉產其他有市場產品‧縮小定單落定規模‧售賣廠房‧將廠房部份轉租合用‧減少外遊‧重過平民生活

小資料溫州、義烏中國小商品之都

浙 江南部的溫州、義烏兩市,是中國小商品生產最集中和發達的地區,其中溫州出品了佔全國市場份額10%的服裝、20%的皮鞋、60%的剃鬚刀、65%的鎖 具、80%的眼鏡、90%的金屬外殼打火機,電器、泵閥、印刷也是成行成市。中國出口的鞋,六成產自溫州,出口的眼鏡五成也產自溫州。距離溫州僅百多公里 的義烏,則是全球最大的小商品批發集散地。當地每年10月都舉辦一屆國家級的國際小商品博覽會,產品門類滙集人類日常生活所需1,502個大類、32萬種 商品,與廣州進出口商品交易會、上海華東進出口交易會,被譽為中國三大國家級的經貿展覽會。

金融海嘯下的長三角(三)都市危情

金融海嘯衝擊中國,數十萬在內地 工作和生活的港人亦不能置身事外,他們的生意、生活均受到影響。在中國最大的城市上海,有零售港商不得不縮短戰線,收縮業務。從事餐飲的港商則順應時勢, 放棄團體和高端市場,轉攻平民市場。做服裝進出口的港商,要轉攻內銷。受訪港人均表示,會收斂他們在內地的投資和消費行為,「靜觀局勢變化」。本報記者

「Sport100」是港商在內地創辦的運動休閒、時尚購物多品牌一站式大型零售概念店,目前在全國擁60多家分店。其行政總裁張國倫接受 本報訪問時坦承,金融海嘯對生意造成一定影響,「主要是消費者消費信心下降,不願消費,或小心消費。」他指,今年以來先是南方雪災,然後四川地震,這兩場 災難制約了民眾的消費,「單位天天叫捐款,誰還敢大方出來買嘢?」

港商收縮業務關蝕本舖

張國倫指,北京奧運更令社會消費蕭 條,「外國人少了,好多人攞唔到簽證;二來市民都縮在家中睇轉播,行街都少。」原本指望十.一黃金周谷消費市場,「點知又來金融海嘯,搞到市民冇晒信心, 雖然他們手中的錢未必減少,但呢個環境下,買嘢都少了。」張國倫又表示,近幾年他們的公司每年營業額增速都有50%以上,「今年至少降一半,甚至打算收 縮,關閉一些虧本店舖。」

酒樓專攻平民化市場

港資唐宮集團上海地區總經理林健雄表示,金融海嘯對內地餐飲影響主要是團體消費 和高端消費,「你知道內地企業和單位興請客,規格檔次越高,越受追捧。o依家好多企業唔掂,請客自然少咗。」他稱,以前上海高檔餐廳夜夜爆棚,「o依家你 再去睇,好多都烏燈黑火,冇啲人氣。」林表示,唐宮主要做中檔消費,大眾化,「o依家睇這條路對,你睇我幾旺!來遲啲仲要排隊先有位!」據介紹,唐宮在上 海已有四家分店,第五家正在裝修,「好快就會開業。」在上海從事服裝進出口的Joanna坦承,金融海嘯令生意大受影響,今年定單至少減五成,「冇辦法, 我哋正諗緊轉攻內地市場,大家都明白,內地市場有得做,但競爭激烈,捱啦!」所有受訪的港人都表示,因金融海嘯,他們的個人生活方式也要改變,「至少我會 減少投資行為。」張國倫稱,「例如買樓啦,換新車啦,這些暫時都唔會再有了。」而林健雄則笑稱,自己本來沒有特別愛好,反而內地經濟差,市場蕭條,相信物 價會平咗,「靜觀局勢啦!」
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明天會下的盤,及購入的股票


由於達進精電(515)在我提想購買的時候,股價上升了約10%,至每股1.9,相較起來並沒有這樣抵買了,較今年8倍的股值來看,只得5%的空間。

另我以前在壇中部分貼中提的建福集團(464),由於年代久遠,已經找不到了。那時0.38已經有叫人購進,因預期股息有十厘,市盈率只得三倍多。此家公司主要從事頭部護理部的電器產品,如風筒、電髮器等,但是後來由於業績又好,又派特別股息,加上報紙又吹,所以不停上升,一度升至0.85,由於已經無甚水位,所以之後並無提,後來返回0.6的水平,於是希望重燃,但是後來股價又上升至接近0.7的水平,現在又有兩個基金入股,由於攤薄效應基金入股的刺激,肯定沒這樣的低價,所以現在又打消了念頭。以現價計,預期年全年盈利上升40%,即六千萬,每股約0.15,預期不派的特別股息,約每股4仙,即預期4.4倍的市盈率
(發行新股後4.6倍)6厘的股息。

基金入股的情況如下:
http://main.ednews.hk/listedco/listconews/sehk/20071214/LTN20071214423_C.pdf

但前兩天,由於事忙,所以才可以一氣看完星期四、五兩天的業績其他公告。這時,我發現一家都是從事製造電器的公司,盈利增長更勁,但P/E也好像差不多,這就是今次買的這隻股-亞倫國際(0684)。

亞倫國際曾有被David Webb 選為2003年的Christmas Pick,至於其資料應該已為人熟悉。

其營業額在前幾年一直維持於7-8億元,至其盈利則在六千萬之間徘徊,由於成本上升,前年的盈利一度大跌至三千五萬。

但上年的情況開始改善,營業額首度破十億,盈利亦回到六千九百萬的水平,純利率六點九巴仙,較前年高約百分一。

今年上半年的業績,已經是歷年業績之冠,超過七億二千萬,盈利增長五成,達四千一百萬,頭八個月的訂單,已經超過十億四千萬,接近去年全年度水平。

雖然這幾年年業績公告話經營情況嚴峻,但營業額仍見上升,加上和建福(464)一樣,其主要市場多在歐州,不像愛高(0328)等同業營業額多在美國,較能抵受衰退的影響,加上歐元上升,毛利亦上升。

所以以下半年優於上半年5%計,預期其營業額創新高,達到十四億八千萬元,全年盈利率高於上半計1.1%計,即約百分之七,所以盈利接近或超過一億元,升約50%,據過往的經驗,預期股息派發率為50%,即派發15仙,以發行股數三億三千八百萬計,即每股盈利約三毛錢,以現價1.47計,即市盈率為4.9倍,預期股息達10厘。

以5厘息率計,已有接近3元。
以8倍市盈率計,也有接近2.4元。

潛在價值水平約2.7元,有80%的升值空間,所以值得購入
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霍顿:高周转下的强恢复能力


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http://www.p5w.net/newfortune/caiji/200904/t2282248.htm


  低端定位让DHI的目标客户对价格更加敏感,也让DHI的周转率一直保持在行业前列。在2006年以前,公司的存量资产周转率一直保持在1.5倍水平,而同期TOL的存量资产周转率在1倍左右。相对高的周转速度让DHI在危机中变成了一台现金机器。

  低端定位与激进扩张
  D.R. Horton(霍顿,简称DHI)于1978年成立,1992年上市。与TOL不同,DHI定位于首次置业者和首次置业升级者的低端住宅(图11),它的房屋销售均价是主要地产上市公司中最低的。低端的定位使DHI的周转率更高,从而可以更快速地扩张。



  上市之初的DHI是一家不起眼的中型房地产企业,上市当年全美排名第22,首次公开发行也仅融资4320万美元。截至1996年年底,公司总资产4亿美 元,销售额5.5亿美元,远不及今天的万科等中国房地产企业。当时其目标是到2000年销售规模突破10亿美元,但仅两年后的1998年,公司的销售额就 已达到22亿美元。提前完成任务的DHI重新修订了2000年的销售目标,从10亿美元提升到40亿美元(2000年的实际销售额为36亿美 元),2002年趁行业低谷公司实现了进一步扩张,完成了公司历史上最大规模的并购案,使销售额提升到70亿美元,并在此基础上提出了2004年实现 100亿美元的销售目标。而实际中,2005年公司的销售额已达到140亿美元。目前,DHI已成为全美房屋销量第一的地产企业,以销售额计算也位列第 二。
  DHI之所以能够实现如此快速的扩张,除了高周转贡献的高效率外,并购也成为公司的主要扩张手段,1992-2005年,公司总共进行了17次并购。不过 频繁并购也时常让公司处于财务紧绷状态,1997-2002年,其净有息负债资本比一直都在50%以上,最高时甚至突破了60%,显著高于传统地产企业 40%的控制标准,2000年联邦政府紧缩信贷时,DHI手中现金更是缩减到6200万美元,仅相当于总资产的2.7%。在2007年的次贷危机中,公司 手中的现金更仅相当于总资产的2.3%,不仅不足以覆盖未来三年的到期借款,甚至连未来一年到期借款的30%都不到。与TOL坚守财务底线相比,DHI显 然已过于激进,那么,DHI是如何生存的?

  激进扩张与财务压力
  自上市以来,DHI在几次行业小低谷中成功抄底套利,这也让它在行业周期面前变得更加激进。2005年,DHI资产增长了40%;2006年行业出现拐点 时,公司不退反进,拿出31亿美元增加存货,使财年内净经营现金支出达到12亿美元,财年末(2006年9月30日)手持现金减少到5.88亿美元,而未 来一年内到期的借款就高达15.8亿美元(其中12.4亿美元是抵押贷款部门负债),未来三年(2007-2009年)的到期借款高达29.6亿美元,显 然,公司手持现金远不足以覆盖近期的到期借款,即使加上13.5亿美元未使用的循环贷款额度,也仅能覆盖未来一年的到期借款,更何况这些循环贷款额度还面 临缩减危险。根据DHI的贷款协议,如果公司的信用评级被降至投资级以下,则25亿美元的循环贷款额度将被缩减到12.3亿美元,相应地循环贷款剩余额度 也将减少为4.3亿美元,从而不足以覆盖未来一年内的到期借款。显然,DHI在危机到来时的财务状况相当紧张。
  进入2007年,美国地产市场彻底崩溃,财年内DHI的房屋订单量同比减少35%,平均售价同比下降9%,导致全年新订单额同比减少41%,而预售金额则 下降了48%,其中加州地区的新订单减少了48%,预售额减少了59%。随着销量的大幅萎缩和房价的下滑,地价的下降幅度更大,普遍下降了六到七成,为此 公司计提了13亿美元的存货损失和4.7亿美元的无形资产损失,结果全年亏损7亿美元。
  为了抵御寒流,DHI在2007财年内缩减了存货支出,并通过集中销售存量房屋创造了9亿美元的净经营现金,加上抵押贷款的减少,使全年净经营现金由上财 年的-12亿美元变为14亿美元。但是信贷市场的恶化速度超过了公司的经营现金创造速度,年内公司被迫偿还了17亿美元的借款,结果财年末(2007年9 月底)DHI手持现金进一步减少3.6亿美元,仅余2.7亿美元,而未来一年内有9.5亿美元借款到期(其中4.1亿美元为抵押贷款部门负债),未来三年 有24亿美元借款到期(其中4.5亿美元为抵押贷款部门负债)(图12)。



  当然,如果加上21.5亿美元的循环贷款剩余额度,公司是可以覆盖未来三年内的到期借款的,但问题是,要想保住25亿美元的总循环贷款额度,公司必须满足 一系列的门槛要求—包括净负债资本比保持在0.6-1倍之间(TOL是1-2倍),利息覆盖率(EBITDA/利息)要在2-1倍之间,净有形资产值在 43亿美元以上,未售房屋不能超过过去12个月内交付房屋量的40%,土地储备价值不能超过净有形资产价值的150%,并保持投资级的信用评级(由于 DHI在历史上出现过几次资金短缺的情况,所以,银行对其循环贷款的要求比TOL要高得多)。这些要求对于危机中的地产企业是一个很高的门槛。实际 上,2007年DHI已经被三家评级机构同时给出了负面评价,面临被降至投资级以下的危险,而且,随着公司存货的不断贬值,净有形资产价值也很可能跌破 43亿美元的下限,这些都将使公司的信贷额度大幅缩水。
  事实也证实了这一点。截至2008年9月底,公司的循环贷款额度从23亿美元缩减到16.5亿美元,而到2008年底,这一额度已降至1500万美元了。 与此同时,金融危机中延长贷款或发行新债券又几乎是妄想,面对一年内9.5亿美元的到期借款、三年内24亿美元的到期借款,DHI手中的2.7亿美元现金 无疑是杯水车薪,它唯一能做的就是加速周转、产生尽可能多的经营现金。

  积极的促销策略和卖地策略
  而市场环境在继续恶化。2008财年的第一个季度(2007年10-12月),DHI的订单同比下降了52%,显著高于同行30%的降幅。面对沉重的债务 压力,公司不得不采取更加积极的促销策略。2007年10-12月,公司环比售价下降3%,2008年1-3月,再降3.1%,从而使该季度新订单环比大 幅上升77%,此后两季度的环比售价分别下降3.5%和3.3%,全财年价格累计降幅达到12%,较高峰时下降了22.8%(图13)。



  除了降价促销外,公司也开始积极卖地,尤其是2008年6-9月,以2亿美元的价格卖出了账面价值18亿美元的土地,售价仅相当于账面价值的一成多,加上 此前多次卖地,DHI全年通过消减土地存货回收了8.4亿美元现金。DHI为什么肯以如此低的价格卖地?因为除了出售土地所得的现金外,折价出让将为公司 带来6亿多美元的税收返还。结果,到2008财年结束时,公司的土地储备已较峰值减少了70%,其中自有土地减少了50%(图14)。
 



  高周转下的强恢复能力
  降价促销房屋和折价出让土地,导致DHI计提了巨额资产减值损失,累计计提额相当于股权的50%,并致使公司2008财年巨亏26亿美元。但这却让公司恢复了经营现金的创造能力。
  由于公司产品主要定位于首次置业者,这一目标人群虽然是次贷危机中的第一波受冲击者,但也是对价格最敏感的人群,而且是政府救市政策的直接受益人— 2008年底,美国政府通过了对首次置业者给予7500-8000美元的信贷优惠政策,这相当于3.5%左右的价格折扣(图15),加上DHI的降价促销 策略,折扣已相当可观。结果,随着DHI的降价,有意购买者开始增多。尽管2007年DHI的订单降幅都要大于行业平均水平,但随着降价幅度的拉大和政府 刺激政策的出台,DHI的订单下降幅度开始收窄,并明显优于同行,到2008年四季度,当行业平均的订单降幅达到52%时,DHI的同比降幅仅为35%, 而同期TOL的降幅却在扩大,达到59%(图5)。



  低端定位不仅让DHI的目标客户对价格更加敏感,也让DHI的周转率一直保持在行业前列。在2006年以前,公司的存量资产周转率一直保持在1.5倍水 平,而同期TOL的存量资产周转率在1倍左右,2008财年,DHI的存量资产周转率较2005年下降了63%,降至0.58倍,同期TOL的存量资产周 转率也下降了63%,降至0.44倍,0.58与0.44的差异就显示了DHI即使在低谷中,其资产周转速度仍比TOL快30%,相应地现金回笼的速度也 要快30%。
  相对高的周转速度让DHI在危机中变成了一台现金机器。2008财年初,公司定下全年产生10亿美元净经营现金的目标,但实际上仅用了6个月就实现了,全 年共产生19亿美元的净经营现金,其中房屋存货的消化贡献了13亿美元,土地存货的削减贡献了8.4亿美元,抵押贷款减少贡献了1.7亿美元,而应付款的 减少占用了4亿美元现金。在偿还了6.2亿美元借款后,公司手持现金从上财年末的2.7亿美元增加到13.9亿美元,超过了未来一年内10.4亿美元的到 期借款,但与未来三年22亿美元的到期借款(其中12亿美元为抵押贷款部门负债)相比还有8.4亿美元的缺口。
  2009财年一季度(2008年四季度),DHI收到了折价卖地的6.2亿美元税收返还,加上抵押贷款减少贡献的1.5亿美元现金和房屋销售贡献的 5000万美元净现金,这一季共产生了8.2亿美元的净经营现金,在回购了1.4亿美元的债券后,2008年底DHI手持现金从上季度末的13.9亿美元 进一步上升到19亿美元,在偿还了2009年初到期的4.6亿美元贷款后,剩余现金基本可以覆盖未来三年的到期债务(图16)。



  通过快速消减存货,DHI又恢复了财务安全。

  TOL与DHI的比较:周转率越低,财务越保守
  比较发现,TOL由于周转速度较慢,低谷中依靠自身经营现金来维持流动性的能力较弱,因此,只能通过坚守财务底线来维持长期安全;与之相对,DHI定位低端,周转速度较快,在低谷中可以通过降价促销和折价卖地来恢复流动性,从而可以在繁荣期保持相对激进的财务策略。
  总体来看,定位越高端、周转率越低的地产公司,相应要求的财务策略更加保守,留给企业进行周期套利的空间也越小,但是总体业绩更加平稳;而定位越低端、周 转率越快的地产公司,其财务策略可以相对激进,留给企业进行周期套利的空间也越大,但如果周期判断错误,其业绩的波动也更大。
  在资本市场估值方面,在整个周期中,TOL在行业高峰期由于扩张速度慢于同行,结果其股价涨幅弱于同行,但在低谷期,因其财务安全而具有更好的抗跌性;反 之,DHI这类公司在行业高峰期扩张速度更快,结果其股价涨幅强于同行,但在低谷期也因其紧绷的财务状况而遭遇大幅折价。但从长期看,只要周转速度与财务 战略配合得当,两者的长期价值创造相近,扩张速度也相近(图17)。事实上,在经历了2007-2008年的资产折价后,过去十年TOL的年均资产增速为 18%,DHI为16.5%,所以,最关键的是战略定位与财务策略相匹配。■



  MTH同样奉行高周转战略
  除了DHI外,美国还有一些奉行轻资产战略、周转速度更快的企业,如Meritage Homes(MTH),其2002-2006年的平均存量资产周转率为2.2倍,远高于行业平均的1.4倍。在经历了一轮牛市扩张后,公司的存量资产周转 率在2006年降至1.8倍,但仍高于行业平均的1.1倍。高周转使公司敢于采取更加激进的财务策略,实际上,2000年以来,公司的现金比率就一直在 4%以下,2007年更是下降至1.6%。
  当危机到来时,MTH充分发挥了自身的高周转优势,提早开始价格战,2007年四季度不惜以零利润降价促销,结果在2007年全行业周转率降至0.7倍的 情况下,MTH仍保持了1.1倍的周转速度。在2007年和2008年上半年,MTH的订单下降幅度一直保持在20%左右,优于行业平均水平(图18)。 2008年四季度,为了进一步加速资产周转,公司转变战略,把目标客户从置业升级者转向首次置业者,并开始出售土地,目前其土地储备仅相当于2.8年的开 发量。到2008财年末,尽管MTH的周转率较危机前也下降了63%,与行业平均水平一致,但全年仍保持着0.87倍的高水平。高周转使公司的流动性迅速 恢复,到2008财年末,公司的现金比率已从上年末的1.6%骤升至15.5%(图19)。



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財迷心竅下的必然 林奇


http://hk.myblog.yahoo.com/lynch200705/article?mid=6638


林 奇:「人生在世應追求些甚麼,只能由個人自己去作判斷。人生的價值往往是在追求的過程中產生,以甚麼作追求的目標反而不重要。」施永青先生如是說。林奇亦 深表認同,惟昔日我們的部分香港人,財迷心竅,炒樓炒過籠,一注本錢卻炒三間屋,九七金融風暴一到,才知道自己根本沒有穿上泳褲和泳衣在裸泳!

林奇始終認為:「買樓不是罪!」

只有在「錯誤時間」、「錯誤評估個人可負擔能力」、「錯誤價錢」下盲從買入,才是罪!一如亂聽冧巴買入超級無良坑人垃圾莊家股,而犯上這種罪的人,其可預期的發生性並不是偶然,而是財迷心竅下的必然!


為蝸居做房奴值得嗎?

《am730》
2010/01/13
文:施永青


我年輕的時候,熱衷於社會運動,常譏笑那些不肯關心社會的同學只懂得搞「四仔運動」。所謂「四仔運動」,就是指買架車仔、追個女仔、買間屋仔、生個BB仔。對當時不少年輕人來說,這已是他們的人生的簡單寫照了。

這「四仔」中,最關鍵的是有能力買間屋仔,有了間屋仔,就不難娶到個老婆仔,生番個BB仔,有沒有車仔都不成問題。然而,要在香港買間屋仔並不容易,為達此目的,年輕人須畢生為它付出代價。

讀 書時,他們學習只顧求分數,以便用會考的好成績去換取一份好工作。開始有工作,就得節衣縮食,積累首期買樓。樓未供完,老婆已要生孩子,原有那間蝸居已不 夠用,非買間大一點的不可,於是又得由頭辛苦過。一如希臘神話裏,普羅米修斯被罰,需把大石背上山頂,但大石一放下就滾落山,令他又得不斷地落山再搬過。 不少香港人的一生,就是在買完一間樓再買一間中度過。有些二十四孝父母,自己有樓後,還想買間給子女。所以,把他們稱為房奴,並不為過。

我當時心想,難道我的一生也應該這樣過嗎?人生可不可以有更好的選擇?我拒絕為買屋而虛耗自己的青春。我選擇與志同道合的朋友去工人夜校教書。工作的收入雖然低微,但很有意義。我可以讓那些年紀輕輕就失去讀書機會的工人有讀夜校的機會,還可以喚醒他們去維護自己的權益。

我教了八年書,不能說沒做過一點好事,但相對經濟起飛對香港工人帶來的好處,簡直是微不足道。

隨著社會的進步,香港已不准僱用童工,青年人都有接受免費教育的機會。我們原有的工作,已變得沒有需要。

我 發覺,香港的經濟之所以有這麼快的發展,並不是靠少數知識分子肯自我犧牲去為人民服務;而是靠大量沒有偉大理想的普通人,為了結婚、生子、而不斷努力奮 鬥。可能正是因為有這麼多人願意投身「四仔運動」,香港才能迅速富裕起來。我忽然對願意做房奴的人肅然起敬,覺得他們絕不比那些一心想做「救世主」的知識 分子卑微。

人生在世應追求些甚麼,只能由個人自己去作判斷。人生的價值往往是在追求的過程中產生,以甚麼作追求的目標反而不重要。我認識有個朋友,在香港工作時,他的理想就是要買間獨立屋;後來移民加拿大,很快就有了自己的獨立屋,目標達到後,人生卻失去了動力,最後寧願回來香港,獻身為蝸居而努力的工作。

或許你不認同這樣的選擇,但對有些人來說,買樓對他們來說,是更容易令他們投入的目標,他們在為此而努力不懈的時候,個人的潛力反而得到了充分的發揮,生活才有喜怒哀樂。

誰有權去譏笑他們的選擇?




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相对控股下的控制权之争


http://www.p5w.net/newfortune/fmgs/201001/t2775789.htm


 民生银行和民生证券成立之初,股权非常分散,即使是第一大股 东,也难以对企业实施控制。这是监管层乐于见到的局面。然而,对于卢志强的泛海系来说,“控制”始终是其参股金融企业的终极目标。于是,民生银行董事会之 争以及民生证券股东之争似乎是无法避免的大概率事件。不过,也正因为这些冲突,卢志强找到了控股金融平台的另一条路—打造民生投资。

  民生银行董事会之争
  1996年2月7日,59家股东发起成立民生银行,注册资本金为13.80 亿元。成立初期,民生银行股权极为分散。广州益通集团公司出资9028万元,位列第一大股东,持股比例为6.54%。山东泛海集团公司和中国船东互保协会 各持9000万股,并列第三大股东,持股比例为6.52%。时任民生银行副董事长的刘永好所代表的希望系旗下仅有希望集团公司持股3.62%,列第13大 股东,而且希望集团法定代表人是刘永行。
1999-2000年,民生银行A股上市前夕,经历了一次股权大转让,股权开始由分散转向相对集中,希望 系、泛海系和东方系位列民生银行股东前三名。希望系刘永好通过旗下新希望、南方希望和希望集团分别持有9.99%、4.7%、2.37%民生银行股份,合 计持股17.06%。民生银行发行上市后,其持股比例稀释为13.62%,略逊于泛海系。通过泛海控股及盟友船东互保协会和中色建设,泛海系共持有民生银 行23.9%的股权。民生银行上市后,其股权比例稀释为18.3%。东方系以9.42%的持股比例位列第三,上市后持股比例稀释为7.51%。
股东洗牌之后,2000年12月19日,民生银行A股股票在上海证券交易所挂牌。2000-2006年,民生银行内部风平浪静且快速发展,规模和贷款年 复合增长率分别为47.5%和53%,遥居同业之首。2006年7月16日举行的民生银行董事会换届选举中,在民生银行董事会人数由15人扩张到18人的 情况下,第一大股东刘永好以44.8%的得票率落选,未能进入董事会,引发舆论高度关注。
2007年3月,民生银行实施定向增发。希望系旗下新希望投资有限公司与四川南方希望实业有限公司分别认购13090万股与35700万股,而泛海控股则认购11900万股,东方系放弃了此次配股权。刘永好第一大股东的地位进一步巩固,并拉大了与其他股东的距离。
2007年11月至2008年1月,民生银行发布公告称,泛海系减持民生银行股票。
2009年民生银行第一次临时股东大会,刘永好以99.93%高票正式当选为董事,出任副董事长一职。


  民生证券股东之争
  民生证券前身为黄河证券,2002年4月进行增资扩股,引入14家股东,注册资本由1亿元增加到12.82亿元,泛海控股以18.716%持股比例成为第一大股东。相对分散的股权结构埋下了民生证券股东之争的隐患。
2003年4月28日,民生证券召开股东大会,第一大股东泛海控股联合一些股东代表提出“关于更换股东大会主持人的提案”,并提议由泛海控股副总裁岳献 春主持股东会会议,此举引起南阳金冠集团、河南莲花味精集团、新乡白鹭化纤集团、河南花园集团等股东代表的强烈反对,中途退场以示抗议。由此,民生证券股 东划分出鲜明的两个阵营:以董事长席春迎为代表的老管理层和以泛海控股为代表的大股东,而管理层的更换成为双方矛盾升级的导火索。
2003年 5月10日,泛海控股等股东代表在北京月亮河度假村继续召开会议,罢免了以席春迎为首的多数原管理层,改组新董事会并选举泛海控股副总裁岳献春为董事长。 2003年5月12日,“新一届董事会”董事长岳献春以及钟金龙等人进入民生证券北京总部,宣布现任董事会已被股东大会中止,准备交接工作。而以席春迎为 首的原董事会及管理层并不承认“新一届董事会”,认为大股东2003年5月10日召开的股东大会人数没有超过2/3,决议没有法律效力。合计持有民生证券 33.144%股权的河南莲花味精集团、新乡白鹭化纤集团和河南花园集团等股东表示支持以席春迎为董事长的原董事会和管理层。而且,南阳金冠集团、河南莲 花味精集团、河南花园集团以及河南隆丰物业股东代表联合签名向证监会提交的《民生证券有限责任公司部分股东关于中国泛海等单位变相抽逃资本金等问题的有关 报告》,认为中国泛海存在违规抽逃资金、违规收购民生证券股权、侵害其他股东的正当权益等行为。在出资问题得到落实之前,本次股东会不应行使其表决权。
最终,泛海系胜出,但也付出了较大的代价——来自监管层与舆论的压力。对于民生证券股东方所反映的问题,中国证监会于5月26日下发了《关于民生证券有 限责任公司有关报告的复函》,要求大股东中国泛海在6月30日前归还抽逃的资本金;要求暂由席春迎、钟金龙负责公司的日常经营管理,对公司所有事项及公章 使用实行双人签字,共同负责。同时派出北京证管办和郑州证管办的联合工作组到公司进行现场调查,对于公司经营状况以及资金使用等问题进行全面稽核。更为关 键的是,泛海系意图绝对控制的民生证券也因此元气大伤。




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相对控股下的控制权之争


http://www.p5w.net/newfortune/fmgs/201001/t2775789.htm


 民生银行和民生证券成立之初,股权非常分散,即使是第一大股 东,也难以对企业实施控制。这是监管层乐于见到的局面。然而,对于卢志强的泛海系来说,“控制”始终是其参股金融企业的终极目标。于是,民生银行董事会之 争以及民生证券股东之争似乎是无法避免的大概率事件。不过,也正因为这些冲突,卢志强找到了控股金融平台的另一条路—打造民生投资。

  民生银行董事会之争
  1996年2月7日,59家股东发起成立民生银行,注册资本金为13.80 亿元。成立初期,民生银行股权极为分散。广州益通集团公司出资9028万元,位列第一大股东,持股比例为6.54%。山东泛海集团公司和中国船东互保协会 各持9000万股,并列第三大股东,持股比例为6.52%。时任民生银行副董事长的刘永好所代表的希望系旗下仅有希望集团公司持股3.62%,列第13大 股东,而且希望集团法定代表人是刘永行。
1999-2000年,民生银行A股上市前夕,经历了一次股权大转让,股权开始由分散转向相对集中,希望 系、泛海系和东方系位列民生银行股东前三名。希望系刘永好通过旗下新希望、南方希望和希望集团分别持有9.99%、4.7%、2.37%民生银行股份,合 计持股17.06%。民生银行发行上市后,其持股比例稀释为13.62%,略逊于泛海系。通过泛海控股及盟友船东互保协会和中色建设,泛海系共持有民生银 行23.9%的股权。民生银行上市后,其股权比例稀释为18.3%。东方系以9.42%的持股比例位列第三,上市后持股比例稀释为7.51%。
股东洗牌之后,2000年12月19日,民生银行A股股票在上海证券交易所挂牌。2000-2006年,民生银行内部风平浪静且快速发展,规模和贷款年 复合增长率分别为47.5%和53%,遥居同业之首。2006年7月16日举行的民生银行董事会换届选举中,在民生银行董事会人数由15人扩张到18人的 情况下,第一大股东刘永好以44.8%的得票率落选,未能进入董事会,引发舆论高度关注。
2007年3月,民生银行实施定向增发。希望系旗下新希望投资有限公司与四川南方希望实业有限公司分别认购13090万股与35700万股,而泛海控股则认购11900万股,东方系放弃了此次配股权。刘永好第一大股东的地位进一步巩固,并拉大了与其他股东的距离。
2007年11月至2008年1月,民生银行发布公告称,泛海系减持民生银行股票。
2009年民生银行第一次临时股东大会,刘永好以99.93%高票正式当选为董事,出任副董事长一职。


  民生证券股东之争
  民生证券前身为黄河证券,2002年4月进行增资扩股,引入14家股东,注册资本由1亿元增加到12.82亿元,泛海控股以18.716%持股比例成为第一大股东。相对分散的股权结构埋下了民生证券股东之争的隐患。
2003年4月28日,民生证券召开股东大会,第一大股东泛海控股联合一些股东代表提出“关于更换股东大会主持人的提案”,并提议由泛海控股副总裁岳献 春主持股东会会议,此举引起南阳金冠集团、河南莲花味精集团、新乡白鹭化纤集团、河南花园集团等股东代表的强烈反对,中途退场以示抗议。由此,民生证券股 东划分出鲜明的两个阵营:以董事长席春迎为代表的老管理层和以泛海控股为代表的大股东,而管理层的更换成为双方矛盾升级的导火索。
2003年 5月10日,泛海控股等股东代表在北京月亮河度假村继续召开会议,罢免了以席春迎为首的多数原管理层,改组新董事会并选举泛海控股副总裁岳献春为董事长。 2003年5月12日,“新一届董事会”董事长岳献春以及钟金龙等人进入民生证券北京总部,宣布现任董事会已被股东大会中止,准备交接工作。而以席春迎为 首的原董事会及管理层并不承认“新一届董事会”,认为大股东2003年5月10日召开的股东大会人数没有超过2/3,决议没有法律效力。合计持有民生证券 33.144%股权的河南莲花味精集团、新乡白鹭化纤集团和河南花园集团等股东表示支持以席春迎为董事长的原董事会和管理层。而且,南阳金冠集团、河南莲 花味精集团、河南花园集团以及河南隆丰物业股东代表联合签名向证监会提交的《民生证券有限责任公司部分股东关于中国泛海等单位变相抽逃资本金等问题的有关 报告》,认为中国泛海存在违规抽逃资金、违规收购民生证券股权、侵害其他股东的正当权益等行为。在出资问题得到落实之前,本次股东会不应行使其表决权。
最终,泛海系胜出,但也付出了较大的代价——来自监管层与舆论的压力。对于民生证券股东方所反映的问题,中国证监会于5月26日下发了《关于民生证券有 限责任公司有关报告的复函》,要求大股东中国泛海在6月30日前归还抽逃的资本金;要求暂由席春迎、钟金龙负责公司的日常经营管理,对公司所有事项及公章 使用实行双人签字,共同负责。同时派出北京证管办和郑州证管办的联合工作组到公司进行现场调查,对于公司经营状况以及资金使用等问题进行全面稽核。更为关 键的是,泛海系意图绝对控制的民生证券也因此元气大伤。


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聚焦王健林:“不动产”模式下的万达2.0


http://www.xcf.cn/ztlb/201005/t20100506_84460_1.htm


时隔10年,王健林创办的万达集团再次给人们以视觉冲击力,这一次不是荧屏上的足球,而是市中心的“城市综合体”,从写字楼到酒店,从电影院到超级 市场,几乎覆盖一切需求。

  咱当兵的人

  王健林,出生于1954,四川成都人。

  15岁初中刚毕业,参加过长征的父亲执意将其送入部队锻炼。

  王健林回忆:当时有三个地方可以去,北京卫戍区、某坦克部队,以及吉林省军区中朝边防部队。“我感觉当个边防战士挺浪漫,于是就来了东北。”

  他进入了吉林省军区边防四团,他看到了故事中的“林海雪原”,也是杨靖宇战斗过的地方。

  事后王健林在参与《小崔说事》时回顾:我六几年一入伍,就赶上毛主席发了一个一一二四批示,11月24号批了个示,“野营训练好”……我们那些 当兵在东北,在吉林,冰天雪地,在没了膝盖的深雪,一两千人就拉出去走了。

  “领导倒是蛮照顾我,没让我背大枪,给我配了个手枪。”虽然如此,装备仍然有十几公斤。

  每天平均走四十到五十公里……给王健林印象最深的却是,老班长教他如何吃饱饭:他说你先上去盛半缸,你快吃,这样的话你半缸虽然吃的慢一点,少 一点,你一定吃在别人前头,你第二次再去的时候,满满一下,你就吃饱了。

  一千多公里的野营拉练,15岁的王健林没有掉队,如此走了六年。

  王健林可能是那种天生适合部队生活的人,在军校进修后他成为一名参谋,之后成为一名宣传干事,很快在全军都有了影响。

  28岁的时候,他已经成为全军最年轻的一名团职干部。作为一名部队中的处级干部,他开始涉及到具体的行政管理和财务管理。虽然已经在陆军院校获 得了专科文凭,他仍然用三年时间完成了辽宁大学的函授自修课程。

  1987年的时候,有一个变化,就是“百万大裁军”。当年7月王健林从部队转业进入大连市西岗区人民政府任办公室主任。

  王健林一上任,就发现一个问题,区政府居然没有食堂。一问才知道,区政府的办公楼落成三年了,仍然不通煤气,因此也就没有食堂。中间大概有些 “宿怨”,王健林一趟趟拜访负责安装的总工程师,一个月后“堵了三年气”的煤气总算是开通了。此后是食堂采购、盖浴室等等。

  第二年,所属的西岗区住宅开发公司欠债149万元,濒临破产。区政府为了收拾这一摊子,于是公开招贤。结果,出人意料,原本仕途看好的王健林主 动请缨,下海了。

  “周围的人都很诧异,他们不知道,我只是比他们早走半步,开始了我的创业之旅。”

  “值钱的只有两样东西:一台1万多块钱的搅拌机;还有一辆双排座2万多块钱的农用车。”注册房地产开发公司需要100万元,王健林跟大连房屋开 发公司借了100万元,结果要扣除20万元的利息及50%的担保。

  开发公司有一些初级的管理问题,有一个故事说,王健林要辞退一名司机,此事在当时困难重重,最终王健林跑到市政府以辞职“要挟”才最终解决。

  接下来需要出业绩,王健林是房地产开发的外行,或者军人气质也是一个方面,“拆迁回迁问题杂、成本高,没人愿意干,我们是大连的第一个。”

  其实也属于无奈之举,当时房地产开发需要分配额度,西岗区住宅开发公司拿不到额度,至于旧城改造则是“想开多少给多少”。

  今天大连市政府西南方向的“北京街”就是这样一个项目,当时一算成本,每平方米的造价已经是当时大连的最高房价1200元,王健林琢磨,“那我 们就多卖几百块钱呗!”

  “800多套房子,一个月就卖完了,一下子挣了一千多万。其实也很简单,我们就是做了几点创新,一是推出130多平方米的大产型,二是在北方率 先设计了明窗大厅,三是采用了铝合金窗。”按当时的说法,王健林成为了一名“年轻企业家”。

  此时属于经济转轨的时期,或者市场上抓住机会只是一个方面。

  之后发生的一件事情,让王健林颇有些情绪:员工跟着我连续埋头干了两年多,第三个五一节,大家提议平时加班加点却不能加工资,能不能出去集体旅 游一下,我想那也是应该的啊。

  这件事情的结果是,人还没回来,举报已经递交上去了,虽然在上级的求情下,免于处分,但是要求每名员工必须把200元补交回来。

  大连万达

  企业家需要更多自主权,这也吻合当时的社会发展趋势。

  1991年,国家体改委和大连市体改委在大连选择三家企业作为东北首批股份制试点,王健林成为了先行者。

  对应股份制改造举办了一次有奖征名活动,最终的名字“万达”取意“万事通达”。第二年,大连市西岗住宅开发公司也正式更名为大连万达集团股份有 限公司。当年万达便拿出了200万元,将原本水泥覆盖的大连人民广场改造成绿化广场。

  2008年4月王健林在接受《京华时报》采访时回忆:第一次卖房子,有人提建议,每套房子销售时多加3平方米。王健林很奇怪,问为什么,建议者 说业内都这么干。

  “那个年代的竞争是比较混乱的,而且是卖方市场。虽然当时也叫商品房但那时还不是严格意义上的商品房……我当时就对人说这个局面长不了,最终可 能会产生竞争,可能会放开,所以我说不管别人怎么做我们要狠抓工程质量。”2006年12月王健林回忆1992年。

  王健林从营口地震受到启发,住宅能不能搞框架?但是框架每平米要增加一百块钱,当时房价不过一千多块钱。“我们反复研究,把楼板搞成混凝土现场 浇铸工艺,稳定性好而且还防渗,这个工程我们一推出来,让人觉得万达的房子注重质量,靠得住。”

  90年代初期的房地产热潮很快就过去了,王健林回顾:93、94、95连续三年,全国房地产整体行业利润率为负,那时很难做,但我们也可以做出 成绩,销售也很好,而且利润连年增长,靠的就是工程质量。

  1995年,万达推出“三项承诺”:第一,保证房子不渗不漏,渗漏一处赔款3万元;第二,保证面积不短缺,少一赔三,少一平方米赔三平方米的 钱;第三,房屋入住30天时间内,可退换房。

  “万达在1994年的销售额是29个亿,占了当时大连房地产份额的20%以上。”不过,当时局限于大连的万达,销售从1994年以后开始下滑, 之后在16个亿左右。

  从2009年算,大连万达退出中国职业足球已经有九年了,但是今天仍然是人们认识这家公司的原因。

  “1994年,大连市体委主任找到我,说国家想搞足球联赛,我也算个著名的球迷了,所以就干了!”1994年3月8日,王健林宣布成立大连万达 足球俱乐部。这也是中国第一家职业足球俱乐部,至少是最早的一批。

  此后大连万达在全国足球甲A联赛六年四次夺冠,包括三连冠,超霸杯冠军一次,亚俱杯亚军一次。此外创造了联赛连续55场不败的记录。

  不过,在1998年9月27日对辽宁队比赛后,万达对主裁判俞元聪点球的判罚很生气,当时媒体报道:俱乐部董事长王健林“怒发冲冠”,宣称“万 达永远退出中国足坛”。

  “六年我们总投入了3个多亿,收回1亿多,净投入两个多亿。”

  在《小崔说事》中王健林回顾:当时最大的问题就是制度设计有问题,管理足球的部门是一个官办的机构,是任命的,他管理的事情是市场化的,那么这 个体制和市场化的运动发生了矛盾。

  “第二个原因就是我在快退出足球的前两年,我已经明显的感觉到赌博集团已经渗透到我们的行业里面来,有赌球的,而且影响到赛场的比赛。”

  2000年1月9日,大连实德接替大连万达。

  年度人物

  退出足球圈之后,另一个可以有更多时间思考的问题,是产业方向。

  王健林回忆:02年之前万达做了很多行业,我们有三个工厂的投资,制药厂、电梯还有LG的变电站设备。其实就是搞房地产开发老觉得不踏实,所以 搞了这么几个工厂,后来觉得这也不是路子。

  “搞合资电梯,占的股份是40%左右,自己说了不算,又没什么技术,工业方面对手也强,动不动就是世界500强。”

  1999年,万达就同沃尔玛探讨,即在开发商业地产之前,就依照沃尔玛的需求建设,同时获得沃尔玛的入驻。

  “第一次上门跟人家说,一口就被拒绝了,慢慢谈,一次一次上门谈,整整花了一年。”2001年7月,长春重庆路万达购物广场的广告出现在媒体。

  长春万达购物广场之后,有了第一批六个项目,合作方是沃尔玛、美国百胜,国际家私连锁公司。2001年,万达成立商业地产开发管理有限公司。

  王健林借鉴“订单工业”“订单农业”,把“联合协议、共同参与、平均租金、先租后建”的模式取了一个名字——“订单地产”。

  其实王健林对此有一个长时间的思考,2004年6月在接受《经济观察报》采访时表示:我们在做住宅地产的时候就有一个很深的体会,一个楼盘开盘 之后,可能在3-6个月内现金流非常高,当该楼盘卖完了之后,这个项目的现金回流也就停止了。

  他进一步指出:从1992年开始,万达先后进入多个行业,多元化的目的首先不是为了多赚钱、赚快钱,而是为了寻找到一个“万岁产业”。“当初, 我的初衷很朴素,就是为了给跟着我干的这批人找一个能发退休金的地方。”

  此时万达在全国已经有了15家Shopping Mall。

  Shopping Mall的定义是:“大型零售业为主体,众多专业店为辅助业态和多功能商业服务设施形成的聚合体。”由若干个主力店、为数众多的专业店和商业走廊的集合, 集购物和其他服务功能于一体。

  这时期,王健林的思路有了跨越:作为收租物业,最怕的就是承租人不守信用,或者公司破产导致无法还租,与其冒这个风险,不如我们去寻找最大的、 最成功的大客户去合作,万达的目标就是向世界500强收租。

  同一时期,王健林必须做“减法”,将资源投入到商业地产上,资产处置只是问题的一个方面,员工妥善安置是一个挑战。好在物业也可以吸收大量员 工。

  “现代企业制度和人情味同样重要,如果因为要完成现代企业转变而失去朋友,我宁可不做。”这句话说出来并不容易,其中的甘苦只有当事人自己知 道,旁人很难轻松下结论。

  万达在公益上的投入,可能比外界以为得要早,要多,改制后的第二年,万达掏出2000万元兴建大连市西岗区体育馆;2000年,万达捐资 5000万元建设大连实验学校。

  根据官方网站上找到的资料:万达集团投资5亿元兴建了占地106万平方米、建筑面积30万平方米的大连大学。12年来,万达奉献于社会公益事业 的投入累计达8亿多元人民币。

  顺便一提的是,从1997年开始,万达开始涉足艺术品市场。2000年12月,在翰海秋拍上,大连万达的玥宝斋以440万元获得八大山人的《孤 禽图》。该画尺幅不大,高100厘米,宽60厘米。有人幽了一默,王健林400万买了一只鸟。“我们搞收藏不是为了升值,而是想为弘扬民族文化做点事 情。”

  大连达沃斯会议中心一侧正在兴建万达中心和万达公馆。其附设的美术馆建筑面积为1.5万平方米,新闻稿指出:将馆藏万达集团董事长王健林先生多 年收藏的500余幅、总值超过20亿元的中国近现代名家字画,无论建筑和馆藏作品都将达到国家级展馆的水平。

  2004年在接受媒体采访时,一个问题是,什么时候在胡润财富榜上看到王健林的名字。王健林有一个著名的回答:富豪榜就是杀猪榜,我可不想上。

  2005年百富榜公布以后,胡润解释,“比如万达集团王健林,强调自己是集体企业,而且王健林在其中的股份很少,对方非常坚持,我也没有办 法”。

  2005年年末王健林获得一项非常重要的荣誉,CCTV中国经济年度人物。

  颁奖词如此介绍:左手点石成金,他是国际级卖场在中国的最大房东;右手雪中送炭,他是为农民工扶危救困的仁义豪客;他开拓了民企海外募资的全新 路径,一个健康的企业公民,一个在物质上和精神上先富起来的人!

  于是12月末的颁奖典礼上,《工人日报》要闻部主任石述思提了一个问题:您作为刚才颁奖词里面的企业公民,公民就代表着责任,你有必要为我们画 一幅像,什么是好的房地产商?

  “比较难,房地产企业对中国经济做的贡献比较多,但是得到的表扬比较少,房地产商经济地位还比较高,但社会地位比较低,一直赚钱不少,但是近两 年心情不好。”王健林如是说。

  银幕背后的“城市综合体”

  或者对年轻男女来说,万达电影院是今天他们对万达直观的认识。

  根据2006年时的计划,到2010年底,万达旗下会有近400块银幕;这个数字到2015年将会再翻一番。这个计划或者会提前。

  “除对之前6个购物中心重新投巨资改造改建电影院外,2003年以后投资的所有万达商业广场都要有电影院这个配套设施。”

  2004年10月,万达与时代华纳旗下华纳兄弟影业成立了合资院线公司。根据约定,到环境适合的时候万达就将院线股权转让给华纳。

  跨国公司有时候真的是缺乏耐心,随后持续的亏损让时代华纳失去了信心,结果万达承接了院线的股权。

  时代华纳撤离之后,管理费用下降,同时万达调整了市场定位,或者关键在于市场趋势,2006年电影院线越过了盈亏平衡点。2008年银幕数达到 302块,收入达到5.7亿元,利润达到5500万元。

  “百货是消费,带来人流;影院是娱乐,能够留下人流。”

  既然如此,在退出百货业五年之后,2007年5月8日重新推出万千百货,根据王健林“同步进入,同步开发,快速扩张,快速升级,以规模带动效 益”思路。之后两年,在哈尔滨、成都、西安、北京四地开出首批四家商场。

  业内有些不同的看法,认为运作不善反而会拖累整个开发计划。万千百货集团总经理丁遥在接受《中国企业家》采访时强调,“百货利润不高,但是抗周 期能力强,而且有持续不断的现金流,对集团的支撑力度是很难计算的。”

  2006年6月,万达成立了商业规划研究院。其招聘介绍中强调,是国内唯一一家专业从事大型商业中心和五星级酒店规划、设计的机构。2008年 9月《万达购物中心设计准则》出版。

  2004年12月王健林在中国商业地产领袖年度高峰论坛上有一个演讲,题目并不生动,是《商业地产的六大要素》,其中有那么一段:

  ……请我去帮忙招商,只要我能帮他们招商成功,可以给我30%的股份。每层荷载统统500公斤,层高也全部一样,我一看就知道麻烦了……超市至 少要1吨承重,建材要4吨,图书要2吨,你怎么改?所有的主力店看完,都回一句话:不去。这两个项目,一个40多万平,一个20多万平。现在是欲罢不能, 想干不行。

  万达同样交纳学费获得的知识是“只租不售”,王健林指出:任何一个商业项目,都需要1-3年的市场培育期,任何一个商场不可能开业就火而且一直 火下去,这是不可能的。而小租户没有培育市场的心态。这样一来,业主收不到理想的租金就开始闹事,有的人跟我们打官司……

  王健林一度用回购的办法解决了一些纷争。“商业地产销售商铺后遗症太大,它不能保证商业的整体性和有效经营,这是我们用巨大代价换来的教训。”

  2006年9月王健林同银行业沟通,主题是《调控也是一种机会》,文中涉及了他对房地产市场的观察:随着这几年经济的发展,随着户籍制度的松 动,随着人们收入的增加,人的流动性加快,房地产市场出现了一个趋势,就是越来越向大城市和特大型城市集中。

  他进一步指出:房价越低的地方市场风险越大,这是我的一个看法。现在中国房地产市场就是这么一种趋势,而且这种趋势越来越明显。

  因此商业地产的机会在于,31个省会城市加5个计划单列市,再加另外4个地级市:苏州、无锡、东莞、温州。

  王健林提出了“城市综合体开发”的概念:从05年下半年,06年开业的十来个项目,都叫做城市综合体。什么叫城市综合体?我们一般会建一个酒 店,一般是五星级,有的还会配一个商务连锁酒店……

  王健林有一个更生动的比喻,即“月光经济效益”:就是延长消费时间,刺激晚上消费,把收租计租的时间拉长。各种业态在一起,比较效益增加,也能 刺激消费,增加酒店的入住率,这就叫做创造月光经济效益。

  2009年7月合肥万达广场奠基,在接受当地媒体采访时,王健林表示:合肥是一个六百多万人的省会。合肥市民的总量已经有两百多万。再加上我们 项目建设期还有一年半,将近两年。到2011年初的时候,可能超过300万人口了,所以我相信,我们矗立在发现和创造市场之间。

  2006年12月在大连理工大学EBMA班学员毕业典礼上,王健林有一个《商业地产是万达核心竞争力》的演讲,他指出,从事一般住宅开发潜在的 风险:招拍挂也非常激烈,每一块地都经过多重竞争,利润空间压得很薄。如果不是中国房地产升值大趋势……“一旦房地产价格升值趋缓或是停止,这种拍卖拿地 的价格趋势是非常危险的。”

  他进一步指出:我们做一个大的购物中心,最起码可以解决万人以上就业难题,因此受到当地政府普遍欢迎。因为现在中国就业是一个很困难的问题。

  《调控也是一种机会》中他则表示,而在现在万达在全国发展,大多来自于政府的邀请。每个月邀请我们的项目好几个,我选一选,觉得还不错就去谈一 谈。当然也走招拍挂的程序,但政府支持你的情况下,就会容易一些。

  融资

  “那我就有点不明白了,这么好的商业模式,为什么其他的房地产商不同样采用呢?”

  在《小崔说事》中,崔永元就问。

  这不是一档财经节目,于是王健林回答:我在思考这个问题……其实我觉得主要是心态,如果 这种发展长寿的这个心态,咬牙顶着,这个肯定是会有人来做的。

  其中的关键是,专业壁垒只是一个方面,更重要的是持有物业,本质上是细长的现金流在支持 一个庞大的资产,资金至关重要。

  这个问题对万达来说,同样是存在的,电影院线虽然占国内15%份额的电影市场,但为集团 提供的现金支持暂时可忽略。

  万达运营的重要策略在于,将商业中心和住宅统一起来,连片开发。

  “我们商业广场就是一个市中心。购房者首先要求的是周边配套,那商业广场的住宅就好像是 插在蛋糕上的蜡烛,销售一直很好,我们是不降价的。”2008年11月万达企业文化部总经理石雪清在接受《经济观察报》采访时表示。

  2005年5月王健林在浙江业地产高峰论坛上作了一个题为《商业地产的八点心得》的演 讲,其中指出:在购物中心旁边规划开发一些住宅。假如总投资5亿元,7%的回报率,住宅卖了2亿元,剩下3亿元作为租金回收,加起来,回报率12%,就可 以了。

  当然其中还是难以避免周期影响。“万达2004年憋得够呛。差点没挺过来。”2005年 王健林在接受《中国企业家》采访时实话实说。这一阶段,万达接连拿下12个项目,资金压力之余,也奠定了商业地产的发展基础。

  2004年5月,王健林通过毕马威会计师事务所,开始接洽澳大利亚的麦格理银行 (Macquarie Bank)。

  他们谈的是REITs,即房地产投资信托,“Real Estate Investment Trust”的缩写。同债权融资相比,REITs是以股权形式的投资,不会提高资产负债比。大多数REITs都是持有商业地产,靠租金回报投资者。 1960年,世界上第一只REITs在美国诞生。

  2005年6月,麦格理—万达房地产基金成 立。万达注入了9个项目,据说万达获得了40亿元的资金。其中包括发行了国内第一例CMBS(商业抵押担保证券)。一个组合抵押贷款池中,通过证券化,以 债券形式向投资者发行的融资方式。

  “我们选择麦格理就是因为他同意我们在合资公司中占51%的绝对控股地位。”此时的计划 是,将万达现有的15个购物中心项目打包进入REITs,在香港联交所上市,获得80亿元资金。

  这里有一个标杆,美国最大的商业地产投资、开发及管理公司西蒙地产(Simon ProPerty),持有物业2100万平方米,拥有北美地区公开发售的最大REITs。

  “也许,十年八年之后,开发这种辛苦钱我们就不赚了。收购别人建成的购物中心,或者指导 别人选址、开发,我们定向收购。”

  不过此后上市受阻,这一时期,境外公司收购内地物业受限。此后,2007年8月王健林面 对媒体表示,公司将在A股上市。但是这不意味不再有兴趣,2009年9月王健林在接受《华夏时报》采访时表示:我们当然希望房地产信托基金早点出来,那样 会改变目前融资渠道单一的现状。如果有结果,万达会是最好的样本。

  2008年9月,万达将运营中心从大连迁至北京的万达广场。万达方面表示,“我们的高 管、董事长均已搬到北京办公”。但是大连万达集团目前的注册地仍为大连,企业办税也仍在大连完成。

  一个细节是,王健林给所有愿意去北京的万达员工每人25万元用作安置费用,也包括四名年 近五十从未到过北京的司机。

  2008年胡润百富榜,王健林名列第第20名,个人财富从一年前的50亿跃升到160 亿。

  胡润如此描述:万达集团在房地产方面取得的成绩有目共睹,其遍布全国的商业地产在各大中 心城市随处可见。超过16家的五星级酒店,使万达集团成为国内拥有五星级酒店最多的企业,王健林对五星级酒店的痴迷可见一斑。

  随后发布的《福布斯》富豪榜,王健林列第35位,个人财富为57.1亿,20天内资产缩 水三分之二。原因很多,根本在于,又进入了一轮房地产周期。

  不过简介某种意义上肯定了他的努力:他提出“颠倒程序”的“订单地产”, 使得万达系的年租金收益超过20亿元,成为国内首屈一指的商业地产企业。

  然而这一阶段,王健林又开始连连拿地,虽然从2007年11月到第二年3月,万达没有再 买过一块地。“如果大家都等好时机,看准了才出手,那赚的就是一个平均利润。只有大风险,才有大收益。”王健林如是说。

  2009年7月在接受《21世纪经济报道》采访时,王健林透露:万达新一轮土地储备起步 于去年下半年,半年内新增7幅土地。今年上半年加大了力度,新增10幅土地,总面积约650万平方米,下半年计划将再新增至少10幅地,全年新增土储目标 超过1000万平方米。

  关于上市,“万达已完成了股改,进入了上市的申报程序,我们希望尽快上市,计划是明年, 最迟后年。当然,这还需要有关政府部门的批准。”上市的资产涉及商业地产及酒店物业。

  2009年9月前,万达集团完成了两轮私募,年初是引入建银国际作战略投资者,第二轮 “入股的都是民营企业的大腕,没有一家国有企业。”共募集资金超过40亿元人民币,这应该是创下了民营企业内地私募的记录。

  8月28日,万达牵头四民企出资200亿在吉林省白山市抚松县,投资兴建长白山国际旅游 度假区。万达集团企业文化部副总经理陈志平在接受《每日经济新闻》采访时间透露,此项目,万达出资占其中的40%。

  万达在全国30多个城市拥有项目。根据王健林的计划,新开工面积1000万平方米,续建 面积也在1000万平方米左右,而明年的销售额将达到500亿元的级别。

  结语

  中国的企业家只用了不到30年就适应了市场经济,那么说其实不准确,他们已经开始可以自 如地驾驭市场经济,甚至于推动市场经济的发展。

  其实有感慨,面对趋势的时候,你只能投身其中,置身事外,如同是滞留在车站的月台上,目 送时代的远去。

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石榴裙下的麦道夫 东方愚


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文/东方愚   《周末画报》“商海贤内助”专栏,发表时有删节。

2008年12月11日早上,美国FBI的两位专员在纽约56大街和列克敦道交叉口的咖啡厅见面。他们要了同样的东西:大杯的热咖啡,枫糖面包圈和 纸巾。

“真他妈难以置信,麦道夫的手下(儿子)已将事情的原委告诉了我,他的秘密将诏告天下。这桩事一旦传到媒体耳朵里,咱们估计再也睡不好觉了。走,咱 们去看看他在不在家。”其中一位名叫西奥多的专员称。

一个小时后,他们裹着大衣,来到了上东区东64大街133号12A。麦道夫亲自开的门,他正打算去自首。于是大家都很“默契”,逮捕令很快就送到 了。麦道夫,对,就是那个长期叱咤美国金融市场的犹太人伯尼•麦道夫,走下了资本神坛。

麦道夫在法庭上对包括证券欺诈、洗钱、伪证等11项指控供认不讳,他所设计的“庞氏骗局”金额超过600亿美元──这是世界金融史上最大的骗局。

麦道夫很快被投入了监狱,他被判处150年有期徒刑。

老麦悲喜交加。悲的是,自己难逃宿命,事发的半年前,他的亲爱的妻子露丝•麦道夫在墨西哥星空海滩给他安排的70岁生日宴会让他难忘,而2009年 就是他们结婚50周年──金婚年!喜的是,露丝安然无恙,没有卷入诈骗案中。

是麦道夫“蓄谋已久”,还是露丝的石榴裙散发的气息,使麦道夫在金融市场分泌出了一种奇特的荷尔蒙,步步走向深渊呢?

“世界上最诚实的人”
一个女人爱一个男人,和他结婚,支持他,维护他的尊严,50年如一日。这些词汇层层递进,都与麦道夫和他的妻子露丝有关。他俩颇有夫妻相,麦道夫长着一幅娃娃脸、说话转声细语、甚至有些娘娘腔,喜欢穿 条纹衬衫和深灰色裤子,而露丝一头金发,身材娇小、妩媚,一看就是惹人疼的那种类型。两人50年的婚姻里,露丝对麦道夫信赖无比,她曾说:“我们家伯尼是 世界上最诚实的人。”


这种话现在听起来很滑稽。但在麦道夫案发之前,其实几乎所有的人都深信不疑。有一件比较夸张的事,即麦2008年4月29日,麦道夫生日那天。露丝 为他筹办的聚会上,名流云集,觥筹交错。席间老麦的一个合伙人端起酒杯敬酒,他先是称赞了麦道夫的聪明劲儿,然后笑着说:“伯尼,你是一个彻头彻尾的老奸 巨滑的家伙。”

玩资本运作的人哪位不是老奸巨滑之徒?男人之间的这种口吻,其实还是赞扬之辞。于是大伙儿都笑了,除了一个人,这个人正是麦道夫的老婆露丝。她很惊 讶、愤怒、倍感不可思议,竟然有朋友用“老奸巨滑”形容自己的丈夫,“你这个混蛋,居然这样说伯尼,他为你做了多少事!”露丝说。

“我只是开个玩笑呀。”

“Shit!”露丝甩下这么一句,把手里的餐具甩到了桌上。大伙儿面面相觑。真是一场“杯具”。|

心直口快的老露丝是可爱的,但是如此不留情面,也足见她对麦道夫的崇拜程度。在她的心里,麦道夫就是上帝。她是一位无可挑剔的“贤内助”。在朋友们 眼中,麦道夫被露丝征服的原因,一是露丝的身段和脸蛋让他萌生原始冲动,二是他的胃口被会做一手好菜的露丝捕获无疑。

要知道,露丝在纽约大学读研究生的专业是营养学,她与人合著的《美国最大的犹太菜厨师:美国最著名餐馆的175道名菜》(1996)彻底巩固了她在 厨艺和饮食界的地位。但她绝非一位事业型的女性,对她来说,自己积攒的所谓名声都只是用来为丈夫服务的,她曾邀请著名的犹太作家迈克尔•斯卡坎和肯尼思• 利博为她和麦道夫写家庭回忆录,并编辑成一本剪贴册,用露丝的话来说,剪贴册是为了给老麦“一份永生难忘的生日礼物”,“在不惊动他的前提下让他开心” 。这是2003年,麦道夫65岁,露丝说“这是一个开始衰退的年龄,不过这与伯尼无关,他拥有整个世界。”

两位犹太作家在一个阴雨天来到了麦道夫和露丝的家中,不过正当他们开始整理照片时,露丝就开始动摇了,很快变卦,她认为65岁“说年轻不年轻,说老 也不老”,是个尴尬的年龄,相比之下,70岁生日更合适,更厚重。于是两位作家第二天就被放假了。

5年后即老麦在墨西哥星空海滩的庆生会。半年后被捕,从“世界上最诚实的人”变成了“世界上最大的骗子”。合伙人那一句“老奸巨滑”一语成谶。

守口如瓶,保持风度
麦道夫是个早婚的家伙,大学还没毕业就和露丝结婚了,露丝的父亲是一位会计师,她后来成为麦道夫证券公司的会计,自然被视为继承了父亲 的衣钵。而麦道夫在1959年和露丝结婚后,就成为“上门女婿”,搬过来和露丝一家一起住(1960年他才毕业)。次年,他怀揣5000美元前往华尔街从 事玩股票。华尔街在线杂志《股市》(Clusterstock)曾怀疑,还在上学且只是兼职做过救生员和喷灌装置员的麦道夫怎么会有5000美元“巨款” 呢?


坊间对此的分析,一种是确实是麦道夫赚来的,而也有人推测,这笔钱是他的岳父大人赞助的。从这一点来说,正如有中国富豪异军突起,或是仓惶落马后, 人们总会重新审视他当年的第一桶金是怎么来的。好奇心无罪。

如果是老丈人赞助的,你肯定会说,麦道夫这家伙也确实太幸运了,既娶人家女儿又拿人家钱财,便宜都让他一个人沾了。不过露丝老爸也不是傻瓜,他是看 到了麦道夫的潜质──君不见,20岁出头的麦道夫刚到华尔街,聪明才智就发挥得淋漓尽致,他似乎总能找到与众不同的潜力股,正如他同时也被视为“潜力股” 栽培一样。

尽管露丝从一开始就对麦道夫爱得疯狂,但就此说麦道夫利用了她的单纯、从一开始就在爱情温床和婚姻小舟里谋划资本阴谋,显然不尽合适。一来高估了女 人的情绪在男人事业版图中的影响力,二来,想想1960年代的美国股市是什么样的一种情景吧,用一个中国化的词语来形容,那便是“野蛮生长”──一边是没 有电脑化和网络化“小米加步枪”式的战斗,一边是电子交易平台的孕育和呼之欲出。遍地黄金,焉能视而不见?

相对应的,这厢是一帮老朽们以为财大就能持续气粗,那厢是麦道夫们蠢蠢欲动,从纷乱的“粉红单”市场(声誉不佳、不守规则或无足轻重的“避难交易 所”,后被改造成OTCBB市场)完成资本原始积累,他灵敏的嗅觉使得他在证券进入电子化时代后如鱼得水,甚至在1990年代初当上了纳斯达克的非执行主 席。而根据《华尔街日报》的报道,麦道夫的公司在16年间曾8次受到美国证券交易委员会(SEC)调查,老麦本人也曾两次受到SEC的直接质询。

麦道夫身上最大的可圈可点之处,在于他复杂的内心世界。他一边乐此不疲于自己得心应手的资源整合术(包括从亲人处借光,从朋友处融资以及做媒将自己 的侄女嫁给美国证交会执法办公室前副主任),一边听到自己内心的声音:必须外界证明自己的实力和强悍。这是一种多数人会遇到的纠结或者说是分裂的心理。到 麦道夫这里,他的木讷性格,使这一心理表现为,将一个伟大的滚雪球计划深埋心中,守口如瓶,保持风度,直到证明自己不可一世的时候。只不过他忘记了给“不 可一世”下个定义,在2008年金融危机中轰然倒塌了。

于是,人们惊诧于,麦道夫是那么信赖露丝──“他们无话不谈,没有什么事情不通过露丝”,他之前在华尔街的办公室的都是露丝支付的,从水电费到管 账,一条龙式大管家,“露丝坐在她那间小小的办公室里,准备好支票簿,文件,那是一件近乎完美的工作效率,她的丈夫专门交易,他很有信心,因为他知道背后 总有她的支持。”伯尼的长期秘书,在1980年代初也曾做过露丝助理的埃莉诺后来回忆称。但麦道夫却骗了露丝,600多亿美元的“庞氏骗局”她不曾知晓, 甚至她的姐姐的父母创立的信托基金也在受害人之列。

麦道夫真的想骗他心爱的妻子吗?

愈堕落,愈有型
2008年12月11日,麦道夫因被指控诈骗650亿美元于今年被判处150年监禁。这位当年出差住尽豪华酒店的教父级的金融大腕,如 今蹲在美国巴特纳联邦监狱,只能过清苦日子了。与东窗事发前他必须保持风度不同,在监狱里扫大院的麦道夫,不用再隐藏和掩饰自己的情绪了。


一年后,美国有媒体报道称,2009年10月,麦道夫在狱中参与了一场关于证券话题的争论,由于与另一位高龄狱友意见分歧严重,在20多位狱友围观 下,两人在监狱的运动场爆发了“肢体冲突”,最终胜出的是71岁的麦道夫。不过,两个月后,麦道夫被送往监狱的医疗中心,外界怀疑是因为麦道夫在狱中与人 打斗所致,美国联邦监狱管理局发言人否认打斗,但证实麦道夫患有“高血压和眩晕”。

正是由于麦道夫的先前的守口如瓶和分裂症,露丝在他被捕后能够安然无恙,这一点令骗局中的许多受害者无法忍受。《纽约时报》称之为“被纽约抛弃的女 人”。露丝彼时对知道这一称号,因为在很长一段时间里,她的消费受到检方的严格监控,她想订阅《纽约时报》,但被检察官驳回了,后者认为她这是“奢侈之 举”。

露丝当然对别人对自己的评价并不在乎,麦道夫是她的整个世界。老麦被捕后,她就像只失落但心存希望的小鸟,她不认为自己的男人是个坏蛋──尽管麦道 夫给整个犹太商人族群脸上抹了厚厚一层黑(一些犹太人甚至在此之后以一种公开的方式重视审视自己的价值观、信仰以及他们的文化,包括商业文化),她相信他 会呆在家里继续品尝她和她做的好菜。可是这一切尽是幻想。当幻想破灭,她的优雅似乎一夜间消逝了,她呆在公寓楼顶阁楼里的阴影里,有时一呆就是一天,她甚 至在大热天不开空调(是忧郁使然还是为了省钱呢?她之前在经济上是完全依靠麦道夫的,后来许多资产包括她的20多件珠宝被拍卖),她的一些好友会来看她 (其中包括一些麦氏骗局中的受害者),就像到养老院看望一位无所依靠的孤寡老人一样。

露丝每周去狱中探望麦道夫一次,给她打气,与她在阁楼上的憔悴有所不同,她探狱前都会精心理发、化妆,她不想让丈夫看到自己的另一面,正如麦道夫几 十年来一直不想让她看到自己的另一面一样。匆匆见面后,她回到家里,重新回到憔悴的状态,甚至有过之而无不及。她从没有把“背叛”这样的字眼放置到麦道夫 身上,相反,她觉得一直以来是自己做的不够好,不够体贴,才让麦道夫独自承担了许多后来才知道根本不可能承担的重负,于是她陷入深深的自责当中。

麦道夫愈堕落,在露丝心中反倒显得愈高大。她的偏执让她面对麦道夫时萌生自卑,而从不管他做过或做错过什么。她从不曾察觉这种自卑,不过于她而言, 正是这种自卑成为她的保护神──没有与麦道夫共进牢房──尽管果真如此,她可能也心甘情愿。

就在麦道夫锒铛入狱前不久,中国上海一位当年创业时与麦道夫一样借了岳父之光的知名的投资界人士,因为被老婆发现自己在外面有“外遇”,被迫在当地 一家报纸的中缝里刊登了“忏悔声明”。假设麦道夫被露丝发现自己在外面有情人,露丝会怎么办?

她一定会非常吃醋,心生愤怒,但她同时还会回家赶快照镜子,努力寻找自己哪个部位首先让老麦没欲望了。“露丝总是觉得她没有她的大嫂玛丽(麦道夫哥 哥彼得的老婆)更迷人。”她的一个朋友回忆说,“她总会说到玛丽修长的双腿。”

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清倉式暴跌下的2688新奧燃氣 維斯



http://hk.myblog.yahoo.com/iam-waise/article?mid=23619







2688 新奧燃氣因賄賂事件出現清倉式暴跌前後, 美林、匯豐和野村都分別對新奧燃氣發表了最新的盈利預測報告:

美林於5月25日發表報告預期, 新奧燃氣的2010及11年的預期每股盈利分別是1.08及1.26元人民幣, 以現價15港元計算, 新奧燃氣的2010年及11年預期P/E分別是約12.2倍及約10.4倍


匯豐於6 月2日發表報告預期, 新奧燃氣的2010及11年的預期每股盈利分別是0.97及1.18元人民幣, 以現價15港元計算, 新奧燃氣的2010年及11年預期P/E分別是約13.5倍及約11.2倍


野村則於6月3日發表報告預期, 新奧燃氣的2010及11年的預期每股盈利分別是1.1及1.29元人民幣, 以現價15港元計算, 新奧燃氣的2010年及11年預期P/E分別是約12倍及約10.2倍。

以新奧燃氣的經營模式和國內 燃氣行業特性, 盈利預測清晰度是相對不少行業較高


綜合三間大行的
盈 利預測報告所得, 以現價15港元計算, 新奧燃氣的2010年及11年預期P/E分別是約12.0-13.5倍及約10.2-11.2倍, 數據是比其他燃氣股預期P/E低約40%-50%左右


假設市場預期的盈利數據準確, 一旦新奧燃氣的預期P/E估值能夠回復過往20倍左右的平均水平, 那麼2688合理股價便將會是至少$20元以上。

不過, 市場一些觀點認為, 假若新奧燃氣真的涉及賄賂問題, 例如《明報》昨天引述北京市第二中級人民法院刑事判決書指, 新奧母公司新奧集團亦捲入商務部外資司副司長鄧湛行賄案, 而新奧前董事楊宇需在審訊過程作供等。最終結果可能是會對新奧燃氣現時和未來合約出現負面影響, 從而影響其發展前景。不過個人暫時認為, 以新奧燃氣的規模和行業特性, 這方面的風險不算太大, 最多只會是罰款了事。

其實現今市場只是一面倒關注賄賂事件, 卻忽略了新奧燃氣剛剛成功入股越南城市燃氣成為第一大股東, 並計劃在正處於工業化、城市化加速發展階段的越南, 以城市燃氣和車用加氣站為經營切入點, 目標成為越南居領導地位的天然氣分銷和服務商, 這個便是新奧燃氣正式邁出跨國經營第一步的新潛在增長點。


此外, 當回顧新奧燃氣的財務狀況結構和盈利前景清晰度、經營現金流的穩定性、公司管理層的多年往績、公司在國內燃氣市場的位置、競爭者進入該市場的壁壘高度、公 司向消費者轉駕成本的能力、國內消費者採用燃氣習慣的趨勢變化、以及國內城鎮化對國內燃氣行業未來發展的影響等等, 這已經能夠了解為何新奧燃氣的股價於2001年上市至今都能夠長升長有了。

至於現時是否值得吸納2688新奧燃氣? 2688新奧燃氣現價是否屬於平宜? 始終這是真金白銀的投資, 我想大家應該要多做功課和細心研究了。





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