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駁《賣阿里、買Tumblr和Hulu：雅虎沒有做錯》 hotashang

http://xueqiu.com/7062290132/23987114
PingWest中文網最近刊登文章《賣阿里、買Tumblr和Hulu：雅虎沒有做錯》，認為「賣出阿里巴巴，是賣出資本包袱和泡沫；拿現金，斷殘念，絕後患。買入Tumblr和Hulu，是買入流量和可以被重新改變的新產品。$雅虎(YHOO)$ 錯了嗎？一點都沒有。」

  「賣出阿里巴巴，是賣出資本包袱和泡沫；拿現金，斷殘念，絕後患」，這位仁兄之所以這樣認為的理由是「過去的7年，雅虎從來沒從阿里巴巴身上佔到任何便宜。尤其是在以VIE架構之名的支付寶被阿里巴巴乾坤挪移之後，任何人都應該清楚，阿里巴巴集團在中國電子商務和本地生活領域的支配地位，已經成為這家公司的核心利益，其它的玩家已經徹底沒有了置喙的餘地——無論是孫正義的軟銀，還是梅耶爾治下的雅虎。」

   從這位仁兄的話語裡，基本上可以理解雅虎以前一直在投入，一直沒有從阿里巴巴獲得相應的分紅，賣出阿里巴巴的股票顯然是套現，鎖定成果。這意味著，雅虎以63億美元的價格賣出20%的權益是一筆划算的買賣，其中的隱含的意思就是阿里巴巴估值存在泡沫，阿里根本不值那麼多的錢。另外，支付寶通過VIE架構之名分離出去之後，阿里巴巴集團都被淘空了。

   這位仁兄的話，令我想到了一個笑話。

  一個餓急了的人弄到一大堆燒餅，狼吞虎嚥地一口氣吃了六個半還覺得沒有飽。又吃下半個就飽了。於是打著飽嗝說：「早知道吃這半個就飽了，何必吃那六個半呢？」

   雅虎之所以能將持有阿里巴巴20%的股份賣出65億美元的價格，這與過去7年來阿里巴巴的成長及雅虎的持續投入與支持分不開。顯然這個價格並不是信口開河，也不是阿里巴巴管理層頭腦發熱，而是阿里巴巴集團多年來累積的效應。忽視這種累積效應，而過分強調套現，顯然跟笑話中提到的那個人的想法一樣的。

   而且一年後阿里巴巴的估值顯然已翻倍了，無論這位仁兄願不願意承認。按句話講，如果雅虎在今年賣掉那20%的股份的話，其套現的資金就不是63億美元，而可能會超過100億美元。短短一年的時間，從機會利益來講，雅虎已經損失了近50億的利潤，如果雅虎的人夠淡定的話。
再回過頭來，看看阿里巴巴集團的業績，從2011年第四季度開始，阿里巴巴集團的業績開始發力，2012年全年阿里巴巴集團的利潤是16億美元，若按雅虎出售股份前持有阿里巴巴集團40%的權益來計算的話，依據權益法核算，就是6億美元，也就是說，阿里巴巴集團能為雅虎貢獻6億美元的利潤。顯然「過去的7年，雅虎從來沒從阿里巴巴身上佔到任何便宜」這樣的說法是有失偏頗的，至少這樣的數字在雅虎的利潤表上反映，會增厚雅虎的利潤，雅虎實實在在的獲益了。所以「過去的7年，雅虎從來沒從阿里巴巴身上佔到任何便宜」這樣的話是與實際情況不符的。

   再來說說，支付寶的故事。這位仁兄顯然誇大的支付體系在電商行業所起的作用。象亞馬遜、京東商城並沒有建立自己的支付體系，但一樣可以把電商玩得很好。從雅虎財報中批露的阿里巴巴財報中，支付寶的收入比重佔的很小。另外，支付寶事件並沒有不了了之。2011年7月29日，阿里巴巴集團、雅虎和軟銀今晚宣佈，就支付寶股權轉讓事件正式簽署協議，支付寶的控股公司承諾在上市時予以阿里巴巴集團一次性的現金回報。回報額為支付寶在上市時總市值的37.5%（以IPO價為準），回報額將不低於20億美元且不超過60億美元。協議同時規定，阿里巴巴集團將許可支付寶公司及其子公司使用所需要的知識產權，提供有關軟件技術服務。支付寶公司將會支付知識產權許可費用和軟件技術服務費給阿里巴巴集團。該項費用為支付寶及其子公司稅前利潤的49.9%，反映了該等知識產權和軟件技術的貢獻，當支付寶或者其控股公司上市或發生其他變現事宜後，將不再需要支付上述費用。可見阿里巴巴集團仍在支付寶上享有絕對的利益。因此，這位仁兄過分的誇大支付寶從阿里巴巴集團分離出去的後果，誤導大眾。

   當這位仁兄過分的強調阿里巴巴管理層的控制力的時侯，顯然忽視了雅虎與軟銀在阿里巴巴集團的角色——投資者。投資者的終極目的是什麼？獲利。阿里巴巴中國電子商務和本地生活領域的支配地位，顯然並不影響雅虎與軟銀的獲益，相反，雅虎與軟銀的權益卻在成倍的增長，不是嗎？

 這位仁兄想像力豐富，竟然提到「賣出阿里巴巴，買入Tumblr和Hulu，就是這件事背後最簡單的邏輯」。賣掉阿里巴巴20%股份，雅虎獲得63億現金，而Tumblr和Hulu的收購價格合起來不足20億美元，顯然，將賣出阿里巴巴與買入Tumblr和Hulu聯繫起來是不合適宜的，雅虎自有資金外加點融資，解決20億美元並不是件難事。而雅虎賣掉的阿里巴巴的股份現金，梅耶爾將其中很大一部分用來分紅、回購股票，實質上用來取悅股東。拿一個原本可以繼續升值的東西來取悅股東，顯然，這並不能使雅虎真正獲益，只是讓梅耶爾的屁股在CEO位置能坐得更久而已。

   「買入Tumblr和Hulu，是買入流量和可以被重新改變的新產品。」這位仁兄認為「2002年的Google和2013年的Tumblr都是有更多可能性和想像力的公司。雅虎當年要收購的，從來都不是2013年這個龐大的Google。」「更顯而易見的是，當前的雅虎正在轉變為一家技術公司，它的一切投資與併購都是以獲得領先的人才、技術儲備和創新的產品形態為核心。這是雅虎一系列收購的動因」「在新一輪競爭中找不到明顯優勢的雅虎，必須收購一些流量和用戶，所以，Tumblr和Hulu對雅虎的意義，可能比對Google和亞馬遜更重要。」

   顯然從現在Tumblr到現在的Google存在太多的不確定性，並不存在必然的成長歷程。而將Tumblr與Google比較無疑會抬高Tumblr的身價。個人理解，雅虎與Tumblr的組合更像新浪的門戶與微博的組合，儘管風聲水起，但是變現仍舊是霧裡看花，還有可能造成廣告收入的分流。而對於雅虎而言，花11億美元去買流量，顯得是在充當冤大頭，而買流量並不能使雅虎的業務有本質上的改變，花再多的錢也不能挽回流量的回升。而Hulu自推出到現在，五年過去裡Hulu仍年在虧損，並且需要從母公司那裡源源不斷輸血,Hulu並沒有擁有自己的內容分銷渠道。因此，它只能從其營收中分一小杯羹。另外，hulu原創內容方面投入遠遠落後亞馬遜、Netflix。因此，雅虎可能拿到的還是一個費錢的熔爐，而不是一個所謂的新產品。

  事實上，無論如何，單靠導流量、或者「拿來主義」從別人那裡拿個產品過來，以期改變雅虎目前困境顯然是不切實際的，在短期內，可能會對增加雅虎的收入，但是卻讓雅虎的淨利潤承受較大壓力,而從長期來講，卻讓雅虎攤上如同雞肋般的包袱。而賣掉阿里巴巴事實上證明是雅虎的一個敗筆——放在那裡升值不好，非要變現取悅股東。梅耶爾採取一些急功近利的做法只是讓自己的屁股能在雅虎CEO位置做得更久一點，而這樣的噱頭只是加速雅虎的衰亡。

TESLA MOTORS與GungHo，業績暴增之謎 hotashang

http://xueqiu.com/7062290132/24047315
2013年上半年全球最火的兩支股票，一支是$特斯拉(TSLA)$  MOTORS, INC，另一支則是日本GungHo Online Entertainment.

TESLA MOTORS, INC成立於2003年，總部位於美國加州硅谷，主要從事純電動汽車的設計、製造和銷售，也向第三方提供電動汽車動力系統的研究開發和代工生產服務。

GungHo Online Entertainment成立於1998年，是一家日本社交遊戲開發公司。

一個屬於汽車工業領域，一個屬於互聯網領域，本身業務沒有任何交叉點。如果不是因為在同一個時期火爆的股票表現，包括我在內，估計沒有人會把這兩支股票放在一起思考。而正是因為其優異的表現，我們嘗試著通過研究這兩者股票優異表現背後增長動因，並挖掘這兩者股票表現背後的共性與差異，從而試圖理解業績暴增背後的經濟規律。

最近兩個季度公司業績表現

TESLA MOTORS, INC是納斯達克上市公司，而GungHo Online Entertainment日本大阪證券交易所上市公司。TESLA MOTORS, INC第一季度收入5.61億美元，同比增長1,762.27%。並且首季實現盈利，淨利潤約1,124萬美元，而上年同期虧損8,987萬美元。GungHo Online Entertainment 第一季度營業額達309億日元（約合3.35億美元），同比增長839%。淨利潤123億日元(約合1.33億美元)，同比增長達5307.7%.據該公司最近的財報顯示，GungHo僅4月份一個月的收入就達到120億日元（約1.18億美元），同比增長幅度達到1142%。

最近股票表現

TESLA MOTORS在發佈Q1季報後，特斯拉股價在一週之內飆升40%，市值一度超過100億美元，將老牌汽車公司菲亞特、三菱甩在身後。而在過去的一年，特斯拉股價漲幅已近200%。GungHo Q1季報發佈直接導致了公司股票的飛速上漲，據Dr Serkan Toto稱，GungHo的股價在財報發佈幾分鐘之內就暴漲28.8%，最終股價穩定在134.2萬日元（約合14000美元）。其當時市值也達到1.546萬億日元（約合165.5億美元），超過了任天堂的1.539萬億日元（約合（164.7億美元）。

業績暴增的動因

TESLA MOTORS業績暴增得益於TESLA MOTORS於2012年6月開始批量化生產Model S系列的電動汽車。在量化生產Model S之前，TESLA MOTORS的收入主要是其早期的一代電動汽車Tesla Roadster的銷售收入。此前Tesla Roadster銷售一直不慍不火。而Model S受到市場的親睞主要在於Model S在電動汽車行業的電池組續航能力方面取得了率先重大的突破。Model S是一款集功能、時尚、便捷及節能的產品，相對於同級別汽車更便宜、更節省能源開支及維護成本。

GungHo Online Entertainment業績暴增則得益於GungHo公司在2012年2月20日發佈了一款名為《Puzzle&Dragons》（譯：智龍迷城）的遊戲。Puzzle&Dragons的下載量已超過1000萬次，其長期霸佔日本APP Store收入榜第一，是日本最成功的智能機移動平台遊戲。Puzzle&Dragons是一款非常有新意的消除類遊戲，遊戲規則簡單，這是一個非常具有創意的新類型遊戲，使用消除遊戲的形式進行戰鬥的RPG養成遊戲。Puzzle & Dragons不是一款簡單的三消遊戲，擁有大量既可愛又華麗的寵物設定，充分結合了收集和養成要素。玩家需要對寵物的耐心捕捉與悉心培養;需要呼朋喚友，互幫互助;需要根據寵物的屬性和技能操刀編隊，合理組建冒險隊伍;還需要掌握一定的消除手法。總之是一款飽含技巧、熱情與耐心的遊戲。

從TESLA MOTORS與GungHo 業績暴增的動因，我們可以看到這兩家公司存在相似處。從表面上看TESLA MOTORS與GungHo業績暴增均得益於某個產品受到市場的格外親睞而大獲成功。其成功偶爾性較大。細細分析，該偶然中還包含著必然因素。

某個產品的成功源於多年技術積累

TESLA MOTORS 最早推出的運動型電動汽車Tesla Roadster銷售業績並不理想。而此次的Model S是在Tesla Roadster的基礎上加以了改進。Roadster是TESLA MOTORS 2006年推出的一款高效能運動型電動跑車，也是第一輛使用鋰電池技術每次充電能夠行駛320公里以上的電動車。該項世界紀錄（501公里）也是由Roadster在2009年10月27日澳洲舉辦的Global Green Challenge上創立。Roadster推出獲得市場的認可，但是銷售情況並不是很火爆，CEO Musk本人也不是很滿意這款車型，於是在2012年1月宣佈停產Roadster並將所有賭注都傾注在Model S。

GungHo在推出《Puzzle&Dragons》之前，是一家擁有15年歷史的公司。GungHo開發過多款遊戲，但一直銷售業績與反響平平。智能機的興起與iphone在日本的流行讓GungHo看到新的機會，在Puzzle&Dragons開發之前，GungHo開發了一款智能機遊戲叫《Princess Punt》，這款遊戲上線也頗獲好評，但是並未獲得轟動效應。

管理層技術理念

Musk與森下一喜均崇尚技術至上。TESLA MOTORS CEO Musk無時無刻不在管理著公司，任何工程與設計上的細微之處都處於他的控制範圍。Musk迷戀喬布斯式（jobsian）無所不及（involvement verges）的管理,期望打造本質上毫無瑕疵的產品。而GungHo CEO森下一喜(Kazuki Morishita)在最近一次訪談中提到遊戲公司在開發遊戲時應該回歸本源。　「在製作遊戲方面，我認為日本的開發人員們需要回到起點，好好想一想他們當初為什麼要製作遊戲，為的就是能製作出好遊戲。在GungHo，我們就是這樣做的。我們思考與遊戲有關的問題，提出好的創意，然後用我們的最大努力，儘可能地將這些創意以最佳的方式表達出來，我們所要做的就是繼續保持這種做法。遲早有一天，你所做過的一切都會有所回報。」 　「我們希望在未來，在世界的任何一個角落，全球各地的人都在玩我們的遊戲，都喜歡我們的遊戲，而這也差不多就是我們可以繼續前進的主要目標。至於要怎麼做到這一點——或者說要用什麼樣的策略?我們要回歸到基本的原則上，那就是，讓遊戲給每一個人都帶來快樂。老實說，我唯一在考慮的事情就是：如何製作出有趣的遊戲來。」森下一喜在多款運營和開發產品的失利後，開始新產品的契機，趁機改變公司制度，親任遊戲製作主管，主導遊戲開發。

當然TESLA MOTORS與GungHo其公司目標、業務可持續發展模式、公司盈利能力方面仍存在較大差別。

公司目標

TESLA MOTORS的在電動汽車領域取得突破的同時，也是在顛覆整個世界汽車工業基礎，即建立在石油與內燃機基礎之上的工業基礎。TESLA MOTORS目標是通過技術上的突破，顛覆整個汽車行業。GungHo是基於現有移動遊戲加以創新，GungHo的目標並不是卻顛覆某個行業，而是讓自己的遊戲產品比其他的遊戲產品更受大眾的歡迎，因此，新的創意，迎合大眾口味是GungHo的目標。

公司盈利能力

TESLA MOTORS製造的產品是電動汽車，屬於有形不動產，其製造需要採購大量的零部件，需要前期投入建造生產車間，需要有足夠多的技術工，需要前期投入大量的研發費用。這些需要前期有大量的資本投入，也說明電動汽車的直接成本與分攤成本不低。 TESLA MOTORS將能毛利率鎖定在20%左右。故5.6億美元銷售收入最終只獲得約1100萬美元，淨利率只有2%。GungHo是移動遊戲開發公司，屬於輕資產公司，即使公司的銷售收入已達3.3億美元，其公司員工也只有大約300名員工，而移動遊戲公司的成本也主要是人員成本、網絡中心服務費、流量費、帶寬成本、APP STORE分成成本之類。GungHo 2013年第一季度的毛利率約69%，而淨利率約58%。從盈利能力來看，GungHo的盈利能力明顯是優於TESLA MOTORS。

業務可持續發展的模式

儘管TESLA MOTORS與GungHo都是依靠某個創新型產品受到市場的格外親睞而大獲成功，其盈利模式卻存在差異。TESLA MOTORS的Model S造價不菲，大致5萬美元至10萬美元區間，故銷量成為TESLA MOTORS未來利潤的驅動力。而TESLA MOTORS也在積極開發新型電動汽車Model X，該車型預計2014年投入生產。TESLA MOTORS期望從高端的小眾市場起步，通過規模經濟、不斷改進設計、版本更新，從而使TESLA MOTORS曲線切入大眾汽車市場。

GungHo開發的移動互聯網遊戲，單個用戶的月充值付費額大致在50美元左右，通過不斷吸引付費用戶達到收益的增長。 GungHo還將推出《Puzzle&Dragons》國際版，另外《智龍迷城》將推出3DS版遊戲《智龍迷城Z》同時進行漫畫化。此外，《智龍迷城》還將在遊戲中與EVA合作推出EVA主題關卡。GungHo期望推出圍繞《Puzzle&Dragons》主題相關的業務以期拓展公司的收益流。當然，一款遊戲有其生命週期，GungHo需要推出更多高質量的遊戲來維護公司未來的可持續增長。GungHo的《公主蓬特2》也在近日創下系列累計下載次數500萬次的成績。

TESLA MOTORS與GungHo業績暴增的背後，除了運氣的因素外，多年的技術積累，以及與公司管理層技術至上的理念分不開。

GungHo在智能機普及、移動互聯網的爆炸式的增式的背景下在群雄爭鹿中搶得了先機，樹立了良好的口啤、建立公司品牌知名度，然而遊戲市場優秀作品層出不窮，玩家偏好轉換節奏較快。GungHo要想維持目前的市場地位，仍需持續不斷的努力創新，以開發更符合消費者口味的產品。

相比之下，TESLA MOTORS推動的是傳統工業的洗牌，加速新興能源汽車行業的發展，其未來的成功會帶來產業的顛覆，而一旦品牌確立，公司的規模經濟將會爆發更大能量。因此個人認為TESLA MOTORS更符合查理芒格規模經濟理論。當然GungHo的毛利率與淨利率水平較高，盈利能力強，在短期內GungHo的產品可持續增長性不受影響的情況下，其更受投資者親睞。

人人網謎一般的投資收益增長，從何而來？ hotashang

http://xueqiu.com/7062290132/24832958
2013年8月14日，$人人(RENN)$ 發佈2013年第三財季季報。人人網本季度收入約4960萬美元，淨虧損為938萬美元。

縱觀人人網二季度財報，最大的亮點是以權益法計算的投資收益，該收益竟然達到2145萬美元。上季度該收益是514萬美元。而去年人人網以權益法計算的投資收益均為虧損。下表是近幾個季度來人人網以權益表計算的投資收益的趨勢變化情況。

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自2012年第二季度以來，人人網的以權益法計算的投資收益就一路向上，從2012年第二季度虧損707萬美元，到本季度的盈利2145萬美元。其收益增長與收益的規模不可小視。

要瞭解該收益，首先有必要瞭解人人網的以權益法計算的長期投資。

人人網2012年20F年報第F-49頁批露了人人網以權益法計算的長期投資。

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從上表批露信息來看，人人網針對其投資對象：北京圖為先科技有限公司（mapbar）、Japan Macro Opportunities Offshore Partners(JMOOP)、上海高學網絡技術有限公司（「Gaoxue」）、Social Finance Inc（「sofi」），主要的投資行為包括：

2011年10月，人人網以2600萬美元的對價獲得mapbar35%的權益；

2011年11月，人人網向JMOOP投資2000萬美元；另外2013年1月，人人網再向JMOOP投資2000萬美元；

2012年9月，人人網以4900萬美元的對價獲得sofi27.1%的權益；

2012年11月及12月，人人網以610萬美元的對價獲得Gaoxue35%的權益。

獲得投資的四個寵兒，誰為人人貢獻了收益？此處，還是先給鈦媒體讀者們普及一下權益法：

權益法是當投資公司對被投資公司經營活動有重大影響能力時採用的股權投資會計處理方法，即長期股權投資賬戶隨著投資公司在被投資公司中權益變動而加以調整，真實反映在被投資公司所擁有權益的一種方法。國際上一般在投資比例達到或超過20%或25%時，採用權益法。在權益法下，投資企業的投資收益就是在被投資企業稅後利潤中按其持有被投資企業發行在外股份的比例應分得的數額，而不管被投資企業是否以股利形式分配利潤。（來源：百度百科）

簡言之，依據權益法計算的長期投資的投資收益，主要是與被投資公司的經營利潤掛鉤。

而從人人網2012年年報批露的信息來看，這幾家公司在2012年均為虧損。那麼是哪項投資促使人人網以權益法計算的投資收益在2013年迅猛增長呢？

人人投資的四家機構中，Gaoxue的投資規模較小；mapbar前兩年均為虧損，而且虧損在擴大，同時地圖行業已有四維圖新、高德軟件這樣的標竿企業，正常情況下，很難實現上千萬美元的大幅盈利。因此，這兩項個人認為不拖後腿就不錯了。

再來看看JMOOP了。JMOOP是對沖基金Hayman Capital Management, L.P的合夥基金。人人網在年初針對JMOOP予以增持。人人網2011年在JMOOP盈利150萬美元，而2012年則虧損350萬美元。由此可以推斷出，該基金總體的表現屬於穩健型，並不是屬於高風險收益類的基金。因此，該基金預計短時間內也很難為人人網創造投資佳績。

那最後只剩下Social Finance Inc（sofi）了。這家公司是人人網去年9月投資的，花了4900萬美元，佔了27.1%股份。sofi是一家創新型的金融服務公司，運用互聯網的手段幫助學生以低於美國聯邦政府貸款的利息獲得教育貸款。利用互聯網的技術，使具有閒置資金出借的個人與有貸款需求的個人或企業，能在線上通過平台自行配對，而作為撮合借貸雙方達成一致的報酬，平台公司可以從中收取一定的佣金。

根據sofi網站提供數據，截止目前，sofi已總計為1700名學生提供貸款，貸款1.4億美元，服務惠及100所大學。

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另外，公司官方網站上還公佈了sofi的貸款利率水平，顯示其利率水平大致在5%-7%之間。這樣，我們可以初步預計sofi的季度收益在200-300萬美元之間。顯然，這樣的收益水平無法為人人網貢獻巨大的投資收益了。

所以單從公司收益角度來看，盤點四家公司，在未來都很難具備在一個季度內能給人人網貢獻近2000萬美元的收益。看起來，人人網2013年第二財季的權益法投資收益就像個謎。

暗淡業績中，唯有投資領域的表現可以圈點由於公司針對該四個公司的批露信息有限，我們無從獲得更多的信息，對人人網的權益法的投資收益進行更深入的詳細分析與判斷。而除了人人網的權益法的投資收益外，在過去的幾個季度人人網在可供出售金融資產的投資方面也取得的不錯的佳績。

上季度，人人網出售了部分此前低價買入的唯品會股票，賺了約1500萬美元；兩年前的2011年第四季度，人人網還曾靠出售藝龍股票獲得5090萬美元的收益。不管怎樣，人人網在投資領域的上佳表現與其平台黯淡業績表現形成鮮明對比。

再回頭來反觀人人網的平台業務模式，其業務盈利模式並沒有太多的瑕疵，而其業績增長的乏力主要受制於新生代社交產品微博、微信等興起，使得自身流量下滑。而這一切也是陳一舟在創建人人網這樣的社區之時很難想到的。沒有辦法，社交產品領域的更新太快，人人網面對社交產品的更新顯得有些力不從心。

從陳一舟在投資領域的多個成功可以看出，陳一舟對於互聯網的產品還是有其獨到的眼光。也許他一直在尋覓，期望找到一款真正能改變人人網頹勢的產品，進而對人人網進行新的整合，從而改變人人網的命運。

換個角度讀去哪兒網招股書：收入快速增長，盈利能力逐步增強 hotashang

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2013年10月1日，在線旅遊垂直搜索網站去哪兒網向SEC遞交招股說明書，交易代碼「QUNR」。根據其招股說明書批露，2013年上半年去哪兒網累計營收3.58億元，淨虧損1693萬元，而依non-gaap來看，去哪兒網實現淨利潤38萬元。

去哪兒網招股書第95頁亦批露近兩年季度財務業績。從季度財務業績看，儘管主營業務收入季度增長總體呈上升趨勢，但季度環比增長有反覆。同時季度盈利情況並不均衡。從US GAAP角度來看，2013年1季度實現大幅盈利，但2013年2季度卻又陷入虧損。同時以前各季度的虧損也未呈減少趨勢，虧損態勢不均衡。而從non-gaap角度來看，早在2011年第3季度，去哪兒網就實現盈利，而從2011年至2013年第二季度的10個季度中就有四個季度實現盈利。

在去哪兒網招股收第100頁，對去哪兒網的業績呈季節性變化進行了闡述。

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從以上的數據可以得知，去哪兒網的收入呈一定的季節性變化，一般第一、三季度是旅遊旺季，而第二、四季度是旅遊淡季。這樣的季節性的變化，單看某個季度的業績數據，以研究去哪兒網的業績變化趨勢，有時會讓人產生一種錯覺，就是去哪兒網的業績數據並不均衡。

既然去哪兒網的收入呈季節性的變化，那麼，我們可以考慮從另一個角度看去哪兒網的業績。由於一年當中，第一、三季度是旅遊旺季，那麼可以考慮用半年作為一個單位來考察去哪兒網的業績。下表就是去哪兒網按半年度來反映的業績。

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通過對去哪兒網按半年度為基準反映業績，可以看出

主營業務收入

主營業務收入近五年半年度呈環比增長，而下半年的環比增長一般會比上半年的環比增長幅度要大。

毛利率

去哪兒網的半年度毛利率總體來看在80%-85%之間，屬於正常的毛利率浮動範圍。同時毛利率近三年半年度相比2011年稍低主要是因為營改增後，稅負稍稍增加的緣故。

淨利潤(non-gaap)

淨利潤(non-gaap)自2011年第二半年度就開始實現盈利。

當然，在此要提一下non-gaap淨利潤與gaap利潤的區別。一般來講，gaap淨利潤是嚴格按照會計準則計量，核算出來的，這樣的淨利潤有些時侯並不能反映公司正常的業績，因為有一些特殊的會計處理會對公司業績產生影響，如期權成本計算，金融工具的計算等，進而影響淨利潤的金額。而作為很多投資者而言，更多的人則關心公司經營方面的業績，而如果淨利潤中包括一些複雜的特殊會計處理，則很難讓投資者瞭解公司實際的經營狀況。因此，有必要對公司gaap利潤調整成non-gaap淨利潤，以更好向投資者呈現公司業績。

去哪兒網的non-gaap業績的調整項主要包括期權成本、百度貢獻的免費流量費用。期權成本由於是與公司經營管理無關，並且屬於非現金支出項目，因此，作為調整項無可厚非。而針對百度貢獻的免費流量費用，去哪兒網第72頁作出了解釋。

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由上述的解釋可以知道，百度貢獻的免費流量費用是因為百度與去哪兒網於2011年7月簽署的合同中明確規定，並且對該免費流量費用進行了公允價值的計量。由此可以理解，該免費的流量費用屬於非現金支出，與最初的收購行為相關，並不能反映業績經營狀況，因此，將該部分費用作為去哪兒網的non-gaap業績的調整項就是合乎情理。

之所以換個角度來看去哪兒網的業績，就是換個角度最接近真實的反映去哪兒網的經營狀況。通過換個角度，就會可以看到，去哪兒網的收入仍是有增長潛力，而去哪兒網也有較強的潛在盈利能力。

再來提煉一下去哪兒網近三年的業績亮點。

主營業務收入：近兩年，年複合增長率超過100%。按點擊付費的收入仍舊是去哪兒網收入的主要來源，其中機票搜索收入比重最大，但酒店搜索收入增長迅猛，2012年年增長率達到130%。來自移動互聯網的搜索達到1.3億次，移動互聯網的收入已佔到公司總收入的10%。
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主營業務成本：儘管營改增稅負增加，但是流量費與主機託管費有下降的趨勢。

期間費用：期間費用包括銷售費用、開發費用及管理費用。儘管基數總體看仍在增加，但是佔收入比重已在開始下降。而2013年上半年的期間費用絕對數同比也有下滑。

總之，收入仍舊保持快速增長的勢頭，而隨著費用比重呈下降趨勢，去哪兒網的盈利能力正在逐漸增強。這就是去哪兒網的財報給我的總體印象。