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年輕的朋友可能未看過王家衞執導的第一部電影《旺角卡門》，電影中張學友飾演的「烏蠅」有一句說話：「寧願做一日英雄，都不想做一世烏蠅！」不做英雄，做華人首富又如何？上週，漢能薄膜發電（566）股價急升，週四更曾創下9.07港元的高位，市值超過3,700億港元（下同），漢能大股東李河君的財富那一刻曾短暫超越李嘉誠，成為一剎那的華人首富！尋夢，向股價更高處漫溯

漢能從事製造矽基薄膜太陽能光伏製造用設備及整套生產線，是太陽能環保產品行業。漢能股價在2014年初只有0.79元，到年尾升至2.81元，上升了兩倍半；至今年2月底，再升至4.52元，上升61%；到上週收6.8元，一週上升5成。如以2014年初起計，漢能股價一年多上升了超過七倍半，單是今年頭兩個多月就上升了一倍半。漢能的股價表現自然引來一輪「尋夢」熱潮，大家不是跟風買入漢能，就是在太陽能環保板塊中尋金，故亦使到部分太陽能企業，在上週有顯著升幅（見附表）。在太陽能企業中，嘗試找來一些熱門和媒體已推介的企業做分析，當中除信義光能（968）外，其他企業仍未公布2014年業績。在業績未公布前，可看到任何優劣？比較市盈率和股價表現，選了漢能及君陽太陽能（397）和大家分享。

軟泥上的企業，油油的在水底招搖？

在市盈率方面，若以2013年為基準，漢能的市盈率較高；保利協鑫（3800）、君陽及卡姆丹克（712）甚至是虧損。若以2014年中期業績為基準，多間公司轉虧為盈外，卡姆丹克的市盈率是最高；漢能的市盈率雖回落至82倍，但以上週漢能的「正面盈利預告」公告計算，2014年的利潤，比2013年上升55%，應達32億元，漢能市盈率應是88倍。是否太高了？看看漢能的毛利率，2012年和2013年的有71%及81%，2014年中期還升至86%，好到難以形容；同期利潤率分別是48%、63%及54%，同樣太出色了！有趣的是，漢能的貿易及其他應收款項卻保持高位，2012年和2013年的應收賬周轉日數約500日和470日，2014年中期雖回落，但仍接近300日。有收入有錢賺，卻要一年或以上才收錢，原因是收入主要來自漢能的控股及其聯屬公司？漢能的商譽及無形資產也偏高，2014年中期總資產和淨資產約4至5成，但物業、廠房及設備卻偏低，2014年中期總資產和淨資產的2%。偏低的物業、廠房及設備也能賺取豐厚的利潤率？只靠關連交易及無形資產也可享高市值？漢能唯一較令人釋懷的，是2014年中期負債對權益比率只有22%。漢能的「正面盈利預告」，也公告非關聯交易產生的下游業務收入取得重大突破，佔2014年總收入約35%以上，其他一切或有待今個月揭曉。在股價表現方面，君陽一週上升83%，較漢能的升幅更突出。以2014年中期業績衡量，君陽股價雖已大升，但市盈率仍僅是5倍。不過，翻開君陽的中期報告，就不難發現君陽收入只有2,300萬元，能扭轉2013年虧損並賺1億元，主要是靠約1.6億元的「持作買賣投資公平值變動產生之收益」。如果沒有這還未變現的收益，君陽2014年上半年應約有4,300萬元虧損。張學友的烏蠅帶給他生命中第一個電影獎項：「最佳男配角」，一剎那的光輝成了永恒的紀錄。然而，大家想自己的財富只一剎那，只是一個永恒的紀錄嗎？

林智遠 Nelson Lam

執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講 talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。

俗語說「一隻手掌拍不響」，凡事諉過於人，不如認清自己的責任，學曉怎樣保護自己，《壹計就明》的宗旨亦在於此。三月回南天悄悄掩至，大家有否準備抽濕機？如沒有，或可考慮向上市公司借用已開動了的供股「抽水機」！抽來也抽去的季節

今年首季似是「抽水」旺季，供股的香港上市公司不少。所謂供股，是集資方法之一，對象是現有股東。以「一供二」為例，即是股東每持有一股股份，可分派兩股供股股份，藉此可按供股價格購買兩股新股，而供股價格通常較市價有折讓。供股中的經典，莫過於2009年3月，滙豐（5）在收市價約57港元之時，公布「二十供五」供股，供股價約28港元，集資約1,400億港元。今年供股的公司中，不乏大比例供股的公司，包括「一供二十」的永義實業（616）和「一供九」的俊文寶石（8351），兩者也可稱為是「定期」供股的公司。

年年虧損靠抽水維生

永義實業從事成衣、物業投資等業務，過去兩年多不計配售股份，已先後供股集資五次，由「一供三」到今年的「一供二十」，供股比例愈供愈高。然而，永義實業自2005年起，除2011年外，過去十年都只是虧損；2014年9月中期業績，營業額1.3億港元，但也是錄得虧損7,600萬港元。俊文寶石從事高級珠寶生意，不計配售股份，近兩年已先後供股集資三次，「十供三」到今年的「一供九」，供股比例也是愈供愈高。俊文寶石在2009年於創業板上市，上市後除2009及2010年錄得盈利外，2011年至今年2014年都錄得虧損。2013及2014年的年度虧損就分別是1億港元和7,000萬港元。上週五收市市值8.6億港元的永義實業，兩年多供股集資將接近10億港元；上週五收市市值僅1.3億港元的俊文寶石，兩年多供股集資將超過5億港元。面對年年虧損，兩年多供股集資金額竟大於公司市值，亦如市場人士戲言「靠供股抽水維生」的公司，大家仍然「愈蝕愈愛」？不學曉保護自己？

學曉怎樣保護自己

數年前，有投資者協會曾去信立法會，討論大折讓大比例供股，要求政府正視保障小投資者的權益，並指出投資者在供股時面對兩難局面：（一）如不供股，股權將被大幅攤薄；（二）如供股，雖然大股東也須供股，但供股資金將任由大股東或上市公司運用，小投資者不但未必能有效監察，供股也可能會沒完沒了，接踵而來。此外，小投資者也未必有額外資金供股的同時，無論是否供股，供股公司的股價也會大幅下跌。曾請教幾位資深監管及市場人士，在現行法例下，可怎樣有效保障投資者，他們不約而同答：「供股只要有表面合理理由，什麼也做不到！」永義實業供股集資所得，預期將用作地產項目的重建及一般營運用途。俊文寶石擬用供股集資所得，支付收購包括「東方紅」品牌的中藥產品業務。表面理由合理嗎？非表面理由是抽水維生，賣殼或其他？無論如何，在公布供股的翌日，永義實業的股價下跌接近六成；俊文寶石的股價下跌超過三成。要奢望他人保護自己，不如學曉怎樣保護自己，可能較實際！

林智遠Nelson Lam

執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。

有「歐洲火藥庫」之稱的巴爾幹半島，是觸發第一次世界大戰及歷來爭端不斷的地方。走到半島東面的國家，舊城古樸恬靜，風光悠閒迷人，腦海中盤旋的卻是那些轟炸後仍不倒的建築，牆上的炮洞像訴說一段段大時代的故事。

什麼是大時代？對當地居民，或是戰火後幸存的回憶；對財爺，或是正重播的電視劇；對港人，或是恒指連續上落千多點的日子，酷派（2369）或也是當中代表之一！

大時代中的酷派

3月24日，酷派公布全年業績，市場反應未見突出，有歐洲大行更將酷派評級降至「跑輸大市」，酷派股價也反覆下跌，至三月底下跌約一成。可是，踏入四月，酷派股價反彈，復活節假期前已回到業績公布前的價位；假期後至上週，股價更由低位累計上升超過六成。同期，恒指僅升11%，酷派股價「跑贏恒指」五、六倍。翻開酷派業績，表面增長可人，2014年收入249億港元，按年上升27%，毛利率雖微跌至12%，但溢利卻創上市後新高。十年前，酷派上市後首年溢利約4,400萬港元，2014年達5億港元，上升超過10倍，管理層尚算交出不錯的成績。酷派的收入和溢利，主要來自手機研發、生產和銷售。在小米未熱賣前，酷派與中興、華為、聯想並稱為「中華酷聯」，曾是內地手機市場佔有率最高的國產品牌之一。酷派2014年的收入增長，也是因產品系列由3G手機，轉移至4G手機所帶動，4G手機業務收入由2013年僅5億港元，上升24倍，至2014年123億港元。有得亦有失，酷派3G手機業務收入卻同時下跌，按年收縮36%。可人增長是否就可支持股價大幅上升？事實上，酷派的增長和溢利能否持續，也存有幾點隱憂。

可人增長中的隱憂

首先，酷派的收入增長正在減慢，在2012年是96%，2013年是36%，2014只有27%。其次，酷派2014年中期業績顯示的149億港元收入，如在全年收入中扣除，下半年收入只剩100億港元，換言之下半年收入是較上半年下跌超過三成。從酷派年報，可以計算到4G手機業務收入增長，2014年上半年雖較2013年下半年上升23倍；但接着的下半年增長已大幅放緩，僅較同年上半年上升三成，而上升的收入，也不足以彌補3G手機業務收入的七成跌幅。除收入增長存在隱憂外，酷派的溢利率也正在收縮，由2010年的10%，下跌至2011年的4%，再到近年只剩2%；溢利率收縮主因是毛利率持續收縮，由2010年的24%，一直下跌至2014年的12%。2014年上半年因4G手機業務帶動，酷派的毛利率曾由13%微升至14%；但2014年下半年又再次下跌，更只剩10%，而下半年的溢利率更因此只剩1%，如溢利率再收縮就或會見紅了！不看財務報表，單從市場分析，小米以低價限時銷售高配置手機，迅速搶佔內地手機市場，2014年更登上銷量首位，對包括酷派的「中華酷聯」之影響可想而知，酷派的市場份額據報也正在萎縮。短期內，酷派面對的競爭壓力，相信將未會紓緩。那酷派的估值應是增？還是減？酷派的市盈率在四月，由11倍瞬間升至19倍，有分析員仍指股價便宜，原因是有「港A股概念」的酷派，估值應已大不同。「不要問，只要信」或許是歐洲大行和大家，在大時代中要學懂。然而真的不用問？但大時代後，仍不倒的，是分析，還是幸存的回憶？

林智遠Nelson Lam

執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。

喬治奧威爾作品《動物農莊》有一名句：「所有動物皆平等，但有些動物比其他動物更平等。」在股票市場，有時候有些人也會更平等。今天，不看會計數字，試以市場數據，看看「更平等的股票必勝法」！更平等的創業板

上週四，有兩隻新股上市，分別是昊海（6826）及鑄能（8133）。上市首日，錄得178倍超額認購的昊海，收市報58.4港元，較上市價微跌1%。反之，在創業板上市的鑄能，一開市就報2港元，收市報2.13港元，較0.2港元的配售價，上升接近10倍。鑄能的股價表現，反映創業板新股的股價表現？以創業板新股的上市價，對比其上週收市價，發現2015年首季9隻新股中，僅有1隻下跌，是東方大學（8067）微跌2%，其餘8隻都上升，由最少升25%，到最多升接近13倍的揚科（8140）及惠陶（8238），平均上升超過4倍；2014年所有19隻創業板新股更全是上升，最少升7%，最多升接近30倍的冠輝保安（8315），平均上升超過5倍。基於以上數據分析，買創業板新股還不是「股票必勝法」？可惜，您想買，也要人家選中您，賣給您才可必勝！

更平等的投資者

以鑄能為例，配售形式上市，賣給132名「經選定專業、機構及其他投資者」，他們才能以0.2港元配售價買到股份。翻查過去5年資料，以認購上市的創業板新股，每年平均不到一間，其他都以配售形式上市。聯交所網站解釋，配售是「由發行人或中間人將證券主要出售予經其選擇或批准的人士或主要供該等人士認購」。在創業板，新申請人「可自由決定其招股機制，亦可僅以配售形式於本交易所上市」，但「必須至少有100名公眾股東」。配售的原意是降低上市成本，亦可增加成功上市集資的機會，適合為「新興企業」而設的創業板。可是，近年一些創業板新股，如羊絨服裝商、舞蹈學校、皮革代工生產，甚至是建築承建商，真的是「新興企業」？更重要的，配售機制有否被濫用作其他用途？以創業板新股的配股價，對比其首日開市價，發現2015年首季9隻新股，平均上升3.5倍，最多升7.5倍，最少也升9%；而2014年18隻新股，平均升2.5倍，最多升6倍，最少升20%。經選定的投資者，可說穩賺不蝕。2014年以來，創業板僅有藍港（8267）一隻新股，非全以配售上市，巧合地其上市價對比其首日開市價僅升0.1%，與其他新股股價表現，真有天淵之別。上市配股價不是經專業人工評估，已反映公平值，何故落差這麼大，有更公平的首日開市價？

更平等的必勝法不是您的

不能以配售價買入創業板新股，您或想在公開市場買入，模擬「股票必勝法」。那麼，您就要非常認真地想想！以2015年首季為例，如以首日開市價買入，並持有到上週收市，平均升幅雖仍有29%，但9隻新股中只有4隻能保持升幅，其餘5隻都是下跌，跌幅由7%至85%不等；2014年的情況好一點點，但18隻新股中，也有7隻是下跌。更嚴重的，您或會遇上愛特麗（8093）、壹照明（8222）、駿東（8277）或SDM（8363），如以首日開市價接貨，上週收市已下跌5至9成；但如在高位接貨，上週收市已全下跌9成。證監會在4月中，亦就曾因冠輝保安的股權集中於極少數股東，特別出通告提醒投資者務請審慎行事。您和我或要緊記：「這些更平等的機會不是屬於我們的！」

林智遠 Nelson Lam

執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。

看着午夜重播的電視劇，靜心反思，不論主角算是投資還是投機，全是非常執着，亦不顧自己的承受能 力，無論大市單向一直升或一直跌，也不平倉、不退場。僥幸是一方笑到最後，一方卻換來血的教訓。大家投資之時，是否也只懂勇往直前，不懂適當時候調整或退 場？電視劇中血的教訓，讓人想起了一些往事！掛在牆上的股票

上世紀末尚在中文大學修讀財務碩士時，朋友同學每日談論的話題，總離不開三個 字：「科網股」，當中包括當時名為「盈科數碼動力」的電訊盈科（8）。2000年2月，電盈股價公布擬收購香港電訊時創28港元高位，在4至8月收購完成 前，都在13至18港元上落，朋友同學當日也買了一些電盈股份。同年8月，香港電訊除牌的第一日，電盈就公布，主席李澤楷的公司，以每股15.811港 元，配售2.4億股電盈股份，約佔擴大股本1%。如以五股合一股計算，當日賣價是今天的79港元，上週電盈收市價是4.78港元。往事並不如煙，有朋友仍 執着至今，堅持不賣當日買下的股份，甚至把股票掛在自己的牆上，望可每天提醒自己。

大股東管理層減持

世紀初的往事，彷彿太遙 遠，那上月和大家分享《唯快不破》的故事呢？原來不僅惠理（806）大股東兼主席謝清海，在上月22日股價創17.2港元新高之時，減持惠理5%股份，副 主席同樣「唯快不破」，在26日按每股平均價16.763元，減持惠理210萬股。上週惠理收市價是14.66港元，較上月22日下跌了15%。再近一 些，南京熊貓（553）上週公布，控股股東在6月初，減持約2,016萬股南京熊貓在上海交易的A股（滬：600775），佔總股本2.21%。上週五， 南京熊貓A股收市28.03元人民幣，H股收市11.3港元，A股和H股股價仍相差68%。財務上，南京熊貓2014年收入35億元人民幣，按年下跌 16%，毛利率雖由11%升至14%，利潤率卻只由5.4%升至5.7%。南京熊貓今年第一季收入回復增長，升了10%，但利潤率卻下跌至5%。然而，在 內地國策推動下，電子及互聯網板塊股增幅可觀，今年以來，南京熊貓A股升了170%，H股也升了88%。在控股股東減持A股下，南京熊貓A股和H股仍可繼 續上升？

獨董一同離職

大家或沒留意升了不足一倍的南京熊貓，但或有留意有「神傘」之稱的集成傘業（1027）。今年2月中， 集成以招股價下限1.1港元上市，雖經4月底《壹計就明》的分享、5月初證監會股權高度集中的警告、及多月來中外媒體的分析及質疑，仍不改升勢。上週集成 股份1拆25前，收市價達35港元，4個月升了31倍。上週五集成股份分拆後，收市價稍回落至1.17港元，仍較招股價上升26倍。集成市值176億港 元，資產淨值僅2.4億元人民幣，市賬率是59倍，純利7,400萬元人民幣，市盈率是190倍。當大家陶醉在集成股價反覆上升時，有否留意集成三位獨立 非執行董事中的兩位，已分別離任。兩位董事都是會計師，都是集成上市前1月底上任，都是4月底仍願意連任，但5月中後卻都是以「擬投入更多時間處理其他事 務」，而不願膺選連任。離任是因證監會的警告？還是其他原因？有些控股股東、管理層、獨立董事、甚至是核數師的舉動，或可提供一些外人不知的信號。是去是 留不重要，清楚自己的承受能力，不用付出血的教訓，才可笑到最後！

林智遠 Nelson Lam

執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。

用手機在facebook「打卡」像成了生活的一部分，偶然回望，發覺已踏足不少國家及城市，如問 哪裡最想逗留居住，仍會說是香港。用手機看新聞也成了生活的一部分，回望過去一週，激進者擬以炸藥抗爭、虛構金額吸引傳媒仍恬不知恥、責任是投票的走去等 人不投票、包越位者貼豬頭相取笑同路人，香港何時才可平靜勤奮如昔？

手機影響生活，大家每天看手機，未必每天看電視，電視機生產商也要思考，怎去推陳出新，去迎接潮流。

不可忽略一次性收益

自 稱「從事生產及出售消費類電子產品及上游配件」的創維數碼（751），上週公布全年業績，電視產品收入和業績仍佔總營業額和總業績的77%和70%，應仍 算是電視機生產商。過去五年，創維收入雖有穩定增長，但溢利率不斷下跌，2014年更只剩3%。上週五晚上公布的2015年業績，創維營業額上升不足 2%，毛利率按年僅微升0.7%，但股東應佔溢利卻上升149%。溢利倍增，傳媒就急不及待報導：「創維數碼全年盈利增加近1.5倍。」果然，數字大些， 方可吸引傳媒注意！如看創維的損益表，應不難發現溢利增長，有大部分是來自一次性收益。所謂一次性收益，就是今年有，來年就未必再有。而創維的一次性收 益，就是處置土地及相關收益，除稅後約14億港元。如將一次性收益扣除，創維的股東應佔溢利按年約升41%，升幅仍不俗。但別忘記創維2014年的溢利是 已收縮的，如將2015年的溢利與2013年的對比，升幅就僅18%，算是回復增長，溢利率也算是回到2013年的水平。創維能有可觀溢利升幅，主要是毛 利率的微升及其他收入和收益的上升，換言之，業績並不是特別突出。

新產品是機遇亦是挑戰

再細心看創維的分部資料，或又會有歡 喜，又會有憂愁。創維海外市場的電視產品收入大幅上升約78%，相關分部業績亦轉虧為盈，但業績佔收入仍只有2%；內地市場的電視產品收入下跌了6%，可 幸相關分部業績卻上升，業績佔收入由4%升至6%，回到2013年的水平；業績貢獻不俗的數字機頂盒分部，增長僅5%。6月上旬，創維也公布了最近4至5 月的電視機銷售，在4K電視機的銷售量增長5成帶動下，總電視機銷售量較2014年同期上升25%，但同期電視總銷售額仍只上升13%。4K電視機的毛利 率較高，或可帶動創維整體的溢利上升，而幅度或仍有限。因創維現時4K電視機只佔電視機總銷售量約18%，同時4K電視機的銷售增長亦會蠶食其他電視機的 銷售量。以內地市場為例，創維其他電視機在5月的銷售量，較去年同期是輕微下跌0.1%。推陳出新，從其他電視機過渡至4K電視機，是創維的機遇，亦是挑 戰。結果仍未可料，但創維股價已快人一步，像已反映了當中的一些機遇？由5月初至上週，恒生指數下跌了5%，創維股價卻升了8%。今年以來，創維股價更升 了77%。業績公布後，創維的市盈率僅約是7，若扣除一次性收益，市盈率應是12，孰高孰低，留待大家自行判斷。投資是在分析、發現潛質及了解風險後，所 作的決定。計計數發現升了八成容易，真的把握到何時買、何時賣，又賺到袋到八成才重要。事後回望追悔，不如努力向前，相信明天會更好！

讀者有禮

本 欄作者林智遠與鄔碩晉，近日將本欄及昔日的專欄集結成書，出版《計論明星股》。本刊讀者只要來信[email protected]，主旨註明「《計 論明星股》之讀者有禮」，問一條有關財務分析或會計準則的問題，由林智遠選出問得最好的五位，每人可免費獲得《計論明星股》一本。截止時間為本週五（6月 26日）中午十二時正。

林智遠Nelson Lam

執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。[email protected]