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光明到來前總是最黑暗的-夏爾西里88 紅一方面軍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_675565470102dz72.html

  前幾天,在QQ上聊,想加入紅一方面軍總參(股市博客群),那裡人氣旺點,現在我們當地的群裡已經很少有人聊股票的事情了。紅一方面軍管事的要我寫一篇文章發給他,審批通過後才能加入。以前胡亂寫點東西還可以湊乎一下,真要寫一篇類似於他們網站那樣的文章,我是打死也寫不出來的,沒辦法,「狗肉包子上不了檯面」。

    炒股到現在也有近6年了,我是比較幸運的,有兩個人對我的幫 助很大,一位是我表哥,他的炒股時間有10幾年了,經驗非常豐富,他是研究技術分析的;一位是我的同事,他的性格沉穩,很少受到外界環境的影響,可以說是 天生做這一行的材料。他的操作風格屬於價值分析那一類的。可以說,我是在兩大流派的熏陶下,逐漸成長。我表哥對我最大的影響是,他告訴我:要選擇適合自己性格的投資模式,並且嚴格執行。我的同事做事情有耐心,擅長使用低價購買策略。
    要說寫投資心得,我只能隨便聊聊我的看法,凡是都不能死板硬 套,以前看美國人、歐洲人寫的投資書籍,講長期持有非週期性股票,都是10年以上,有的20年以上,但你看看中國的市場2006-2008年玩了一個過山 車,食品飲料、醫藥等非週期股票照樣跌的很慘,再仔細研究一下就明白了,歐美股市要收益所得稅的,25%的稅率,這可不是個小數字,所以他們的市場好股票 很穩定,波動小。再有歐美很多股市單日不設漲跌幅度,很多有負面新聞的公司一天就跌的很慘,中國限定了10%,這麼一限定保護了很多投資者,也害了很多人,那就是慢跌,熬死人,比如說創業板就是例子,如果不設漲跌幅度,對很多散戶應該說是一種保護,價值回歸的速度會很快,也不會讓那麼多高 管從容出逃。還有歐美國家的公司上市實行註冊制度,沒有中國那麼高的門檻,發行定價明顯比中國低得多,這樣對二級市場的衝擊要小的多,照現在新股的發行體 制,二級市場裡的股民連湯都喝不上。再有中國實行資本管制,我們的市場是相對封閉的,這種機製造成股票價格普遍定價高,股市波動大,這種管制早晚要取消, 但肯定不容易,比如像早年的日本和韓國也是實行資本管制,最後在經濟危機的打擊下不得以向IMF(國際貨幣基金組織)借錢,IMF提出的一個重要條件就是 放開股市。
    再聊聊目前的情況吧,A股跌成這樣,大家都覺的很慘,仔細分 析一下,其實價格低的股票並不多,看看港股、B股,就有所體會。目前就是一些大盤股,金融、保險相對價格較低,值得買入,其它非週期的股票價格偏高,不值 得投入資金,創業板和中小板跌成這樣任然價格高,沒有辦法上市發行價高,又被大家炒作了一翻,一時半會降不到位。搞不好矯枉過正,過個一年半載,大家都不 玩創業板和中小板了,到時候就可以從容買入合適的公司了。
    雖然我是一個小散戶,在這個市場裡我很渺小,但是我對自己的 要求從來沒有低過,從某種意義上來說,我們和機構投資者是平等的,雖然他們資金雄厚,研究團隊強大,但是他們官僚主義橫行,追求短期利益,表面抱團,本質 利益衝突。「不識廬山真面目,只因身在此山中。」希望自己看問題能再空中府視地面,而不是盲人摸象,只看表面。
    現在確實人氣有點慘淡,都說:黎明前的黑夜是最黑的,也是最迷人的,這艘船在大風浪中航行,你需要認真規劃好航線,把好舵,用勇氣和耐性衝出去,就是勝利。


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會計欺詐致88億美元巨額計提 惠普股價暴跌

http://wallstreetcn.com/node/20012

會計欺詐致88億美元巨額計提 惠普股價暴跌

2012年11月20日 21:24   
文 / carlos

綜合外電:惠普週二報告88億美元會計減記,因為其發現去年購入的英國軟件生產商Automony有「嚴重的會計錯誤」。惠普的收購共花費了103億美元。其股價開盤前已經下跌超過11%。
 
惠普在其聲明中寫道:在惠普收購Autonomy之前,該公司財報存在嚴重的會計處理失當、披露不足以及完全的錯報,對Autonomy的長期運營表現的財務預計也存在影響。
 
惠普補充了一份由普華永道(PWC)執行的「內部調查和法務審核」的總結,其中對存在的錯誤財務陳述具體包括:
 
-對來自負毛利,低端的硬件銷售(且很少或幾乎不附加軟件內容的硬件銷售(稱為呆滯產品))的收入存在錯誤描述,在計算內生增長及呆滯產品增長計算時將「許可證收入」錯誤的包含在內。
-這些負毛利、低端的營建銷售預計佔到Autonomy收入的10-15%。
-通過與經銷商之間的許可證交易來不當加速收入的確認,或者確認不存在終端客戶的虛假收入。
 
Autonomy被收購前的2010年年報由德勤負責審計(Autonomy2010年財報全文),德勤給出了標準無保留意見,審計師Nigel Mercer為簽字審計師(Zerohedge:充滿了安達信的懷舊感覺)。
 
惠普本可以避免這場悲劇的,如果他們能聽聽媒體此前對於Autonomy的收入確認、內生增長和隨意的合同銷售認定的頗多質疑。惠普本可以聽一下甲骨文的埃裡森,後者在去年翻了一下Autonomy的銷售手冊就決定自己的錢還不如投到夏威夷的海島上。
 
惠普已經就該問題報告美國SEC和英國欺詐重案辦公室,以展開刑事和民事調查。
 
惠普在2011年8月以103億美元收購Autonomy。如今我們知道這場收購的價格中的50%-80%是建立在虛假數字和欺詐之上,而103億美元的金額也佔到了惠普市值的40%。
 
這對於這家正在轉型調整的科技公司來說是非常大的打擊。
 
惠普去年收購了這家英國公司,目的是提振自己在企業軟件市場的地位,以追趕IBM這樣的競爭對手。這次收購是惠普當時的CEO Leo Apotheker一手促成的,但被硅谷批評是一次昂貴的錯誤。
 
惠普佔有多於四分之一的PC市場,但近期以來一直受到普通消費者和商業用戶轉向智能手機與平板電腦的影響。
 
公司現任CEO Meg Whitman正在通過精簡產品線和裁員增加公司的競爭力。她在公司年度投資者大會上表示公司的情況在短期內難以好轉。當時她預計這個財政年度的收益為每股3.4美元至每股3.6美元。
 
美國Mizuho證券的分析師Abhey Lamba表示:「對於惠普和其他這個領域的科技公司來說,環境依舊充滿著挑戰。在以後的幾年中,惠普都難以錄得利潤的增長,因為PC和打印機的市場活躍度正在降低。」
 
根據市場調查公司IHS iSuppli的調查,整個PC市場今年將收縮1.2%,這是2001年以來的第一次收縮。

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周鴻禕對話88後:你不喜歡的工作,可能通往一個嶄新世界

http://www.iheima.com/archives/42811.html

【導讀】這個世界是聯繫在一起的,每一個不喜歡的任務,都可能是向你敞開的另一個世界的大門。只有走進去,不斷發現新的事物,你才真正知道到底自己喜歡不喜歡這個工作。

我經常收到年輕同事的郵件,向我吐槽說不喜歡自己的工作,覺得正在做的工作沒有意義。這個我挺能理解的,剛畢業的學生都會這麼想。你們選擇工作的時候,肯定很關心自己會到什麼公司,會到哪個部門,心裡嘀咕著要去有前景的A部門,堅決不去沒意思的B部門。

但我想說的是,以剛畢業時的履歷和經驗來判斷什麼工作有前景,這本身沒有意義。打一個俗點的比方,一個幾個月大的孩子第一個想抓的是表面上色彩鮮豔的玩具,而不是一個外形粗糙的璞玉。每年我都收到很多剛畢業大學生的商業計劃書,但他們那些豪情萬丈的想法,他們認為的熱點和前景都是紙上談兵,都是受到了所謂專家的商業博客和各公司的公關軟文的影響,但對這個行業還是知之甚少。

就像我們站在一個水潭邊上,底下是有爛魚臭蝦,還是珊瑚珠寶,根本看不清楚,只有甭管它水清水渾,一個猛子紮下去,才知道到底是什麼情況,潛的時間長了才會豁然開朗。

如果你是計算機專業畢業,除非公司安排你去打掃廁所,這算是工作特別不合理,否則我建議你先不要根據自己喜歡不喜歡來對這工作的價值下結論。

在我們公司,程序員要先去做產品測試,產品人員要先去做客服和運營。有些年輕同事很有意見,覺得公司看不起我,大材小用,我怎麼能幹這種低檔的工作呢?

有的公司裡面有些臭毛病,核心技術人員往往看不起售前售後,產品人員看不起技術支持和運營。其實,這些工作哪裡有什麼高檔、低檔之分?只要你能潛進去,你就能發現用武之地。我上大學的時候創業搞防病毒卡,既是技術人員又是產品經理,做出來以後自己背個包去賣,天然就是售前。好不容易勸人家買了,出了毛病,人家把我叫過去一頓臭罵,我又做了售後。剛開始,我也很憤怒。我也是九十年代的天之驕子,我做出這麼好的防病毒卡,還獲得了全國挑戰杯的二等獎,憑什麼站在這裡讓你罵?但是用戶花了錢買了東西,沒有達到目的,或者用著不爽,用戶就有權利罵你。在這個過程中,我發現了用戶體驗的重要性。用戶是不會站在你一個技術人員角度來看問題的,但是如果你不站在用戶角度來看問題,那肯定沒有生存之地。這個經歷對我人生是一個非常大的轉變。

為什麼產品經理要先去做客服,先去做運營呢?原因特別簡單,你真的以為做產品就是到憋在小屋裡閉門造車,畫幾根線,放幾個按鈕就OK了?要是做產品都這麼簡單,中國互聯網人人都是產品經理。你說你喜歡做產品,覺得做產品有前景,如果客服和運營工作你不喜歡,你能做出好產品出來嗎?只有先做客服,先做運營,才知道用戶的苦惱,才能理解用戶的憤怒,才能知道用戶罵你是有道理的。只有這樣,才能做出好的產品。

再說,看起來沒有前景的部門,看起來誰都不願意幹的任務,真的沒有價值嗎?我就不講喬布斯上美術字體課的故事了,那個故事已經爛大街了。我自己的經歷,我畢業後到一個計算機大公司工作,領導交給我一個任務,給一個國家機關講局域網電子郵件是怎麼回事。那時候,公司的技術人員沒有一個人願意去,都覺得是低檔的工作。我是剛到的,結果大家七推八推,就把這件事就推到我身上了。這個任務我也不喜歡,但我沒的選,硬著頭皮上。但我想既然我講課,那我就一定要做好準備,不能隨便糊弄兩小時,把說明書念一遍就算完事,那樣就太不負責任了。於是,我就到買了很多關於電子郵件的書,看完以後才發現原來電子郵件是這麼重要,我在電子郵件裡面扎得越深,對電子郵件的想法也發生了徹底的改變。那是在1996年初的時候,如果沒有這個不喜歡的任務,我也不會做飛揚電子郵箱;不做飛揚電子郵箱,我也沒有機會深入瞭解互聯網。

這個世界是聯繫在一起的,每一個不喜歡的任務,都可能是向你敞開的另一個世界的大門。只有走進去,不斷發現新的事物,你才真正知道到底自己喜歡不喜歡這個工作。我建議大家不妨去思考一下自己眼前做的工作,先忘了你喜歡不喜歡。有的工作我至今都不喜歡,但是不排除我能把它做到極致。我能把自己不喜歡的事做得很好,有個很私人的原因,是我一直認為自己很牛,即使是不喜歡的工作,我也要把它做得特別漂亮,向其他人證明我自己比他們強。在把工作做到極致的過程中,我確實真正學到了東西。

有個日本的企業家寫了一本書,叫做《鈍感力》。書裡面說日本新一代的年輕人,特別敏感,一點兒批評,一點兒衝突,一點兒情緒的變化,都能導致他們做出翻天覆地的選擇。他認為,人在年輕的時候,應該還是遲鈍一點,讓自己的心變得粗糙一點兒,能夠承受各種鍛鍊和痛苦,這樣才能讓自己多一些積累。我覺得這個道理很正確。你可以選擇在年輕的時候過得肆意妄為,但如果沒有趁著年輕打下一片基礎,憑什麼在中國這樣一個環境越來越複雜、競爭越來越激烈、CPI越來越高的地方生活下去?

中國有句古話,叫做出身不能選擇。你生在一個普通家庭,這個不能選擇,但是道路可以選擇。在公司的工作就是人生的一個經歷,它未必是你的終身職業,也未必是你最喜歡的事情,最重要的收穫其實是你的做事態度,你的做事方法。好的做事方法和態度不僅會生產出好的業績,更能夠贏得領導、同事和業界同仁的信任,這是更有價值的財富。這是我最深刻的體會。各位如果認為自己很聰明,我希望在聰明上再加上堅韌不拔的努力。我一直在我們的80後、90後中尋找公司下一代核心的產品技術和管理人才,希望你能是那個人!

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【實業的眼光】邱國鷺 方舟88

http://xueqiu.com/9370819123/25156359
幾年前我剛進入基金業的時候,曾經問過公司的一個資深合夥人,怎樣才能成為一名優秀的基金經理。

他說,其實很簡單,你只要記住兩條:第一,把客戶的錢當作自己的錢來珍惜;第二,把二級市場的股票投資當做一級市場的實業投資來分析。



如果是以自己的錢做實業投資的話,首先要考慮的問題就是:這是不是一門好生意。但是二級市場有時就偏愛「爛生意」。比如說,今年市場中非常火爆的手機遊戲行業,就是一門爛生意。

根據艾瑞諮詢的不完全統計,去年僅僅蘋果的IOS平台,就有3883家公司推出了10400款手機遊戲,如果考慮到安卓平台那就更是不計其數了。在這麼多的遊戲當中,月流水過千萬的卻屈指可數。

即使你行大運出了一款火爆的遊戲,產品的生命週期一般也就三到六個月,之後你必須能夠推出另一款火爆的遊戲。而事實上,數千家遊戲開發商中,能夠連續推出兩款火爆遊戲的真是鳳毛麟角。絕大多數的手機遊戲目前僅是單機遊戲,單機遊戲的特點就是生命力短。

這一點上和網頁遊戲很像,事實表明,頁遊行業的內容開發方很難做大,只是市場選擇對此視而不見罷了。手游不像端游那樣有較好的用戶黏度 ,一款重度端游可以火個五年十年,靠的是在遊戲中建立起一種深度互動的、牢固的社會關係。但是社交遊戲也不能保證一定持續火,就像Facebook上曾經一統江湖的Zynga,過去這一年多樣股價暴跌80%。

幾年前,火得不能再火的偷瓜偷菜遊戲,也是熟人之間的社交遊戲,但是火過一陣子也就沒聲沒息了,這樣的商業模式你怎麼能給高估值呢?他今年賺的錢再多,你怎能知道五年後這家公司還能像現在一樣紅火呢?而且,手機遊戲內容開發商的議價權其實是很弱的,主要的錢都被平台商賺走。

大家都想成為平台,但是,要成為一個平台又談何容易?蘋果體系下只有一個平台,安卓平台最後成功的可能也只有兩三個,再加上騰訊的微信平台鐵定又要分流走很多的遊戲玩家。在這樣的形勢下,手機遊戲開發商其實只能是人為刀俎我為魚肉,把百分之七八十的收入讓平台分走。

市場只看到了7億手機用戶這個巨大的市場,而忽視了這其實是個競爭無比激烈、一將功成萬骨枯的行業。人們只看到了成功的「一將」,而選擇性地忽視了「枯了的萬骨」。任何公司只要跟手游沾點邊,就能夠被爆炒,甚至就連旅遊景點公司推出個手機自助遊軟件也能夠受到市場的追捧。市場的非理性可見一斑。



以自己的錢做實業投資要考慮的第二個問題就是這門生意的現金流狀況如何,畢竟,做生意的最終目的是賺取現金流。

今年受市場熱捧的電影行業其實是個現金流狀況很差的行業。中國每年拍700多部電影,只有200多部能夠上映,其中票房能夠超過5億的屈指可數。即使賺了5億的票房,算是大獲成功的電影了,你扣除分給院線的一半,再扣除發行費、宣傳費,製片方能夠拿到手的,大概也就只有2億元多一點,再扣除給編劇、導演、製片和演員的薪酬和拍攝中的各種成本,最後剩下的淨利潤可能也只有幾千萬了。

更難的是,從現金流的角度看,拍電影你得先寫劇本,然後請導演、搭班子、雇演員,先是一大筆現金流出,然後一年半載之後,影片開始發行、宣傳,又是一大筆費用,而且電影公映之後你要等好幾個月才能夠從票房中分到錢。

所以很多電影公司,不管利潤怎樣,現金流都是大幅為負,抗風險能力特別弱,一有風吹草動就容易元氣大傷。不論是美國的百年老店米高梅,還是後起之秀夢工廠,只要有一部大製作成為票房毒藥,都逃脫不了破產和被收購的命運。美國的電影業發展了上百年之後,居然沒有一家獨立的電影公司,全都成為大型的綜合傳媒集團的一部分了,這也體現了電影作為一個獨立的商業模式的內在缺陷。

另外,電影的定價權掌握在導演和演員手裡,觀眾買票到電影院是去看范冰冰、徐崢和馮小剛的,不是去看電影公司的,所以名導演和名演員的薪酬總能漲到電影製片方不怎麼賺錢的水平。就好比歐洲的足球俱樂部,球星天價收入,俱樂部虧損,原因很簡單,定價權在球星手裡。迪斯尼能夠上百年屹立不倒,很重要的原因是米老鼠和唐老鴨不會要求漲片酬。

用自己的錢做實業投資的人,除了些另有所圖的暴發戶以外,其實很少有人會真金白銀地去砸重金投電影的,因為這是個現金流很差、不確定性很高的行業。A股的電影公司動輒兩三百億市值,但是與它們相同體量的在美股上市的中國電影公司的市值卻只有15億元人民幣,相差十幾倍。

我們再來比較一下房地產公司的商業模式,北上廣深隨便賣棟別墅,都是幾千萬利潤,頂得上一部好電影了。拍電影不一定每部都能火,而別墅幾乎每棟都賣得掉。再從現金流的角度看,地產公司只要出錢拍了地,挖個坑、做個沙盤就可以預售了,客戶就排著隊把錢交上,他用你的錢蓋你的房子,其實自己對現金流的要求並不高(盲目高價拿地的除外)。



用自己的錢做實業投資要考慮的第三個問題就是行業的競爭格局,和你是否具有比較優勢。或者說,你作為一個後來者,想對既有的龍頭老大進行顛覆,要看你能夠提供給客戶什麼不可比擬的價值,你相對競爭對手的比較優勢在哪裡?

互聯網金融也是今年的市場熱點。許多人認為,再過五年十年,傳統銀行作為一個行業即將消失,所有的一切都會被網絡銀行替代。其實網絡銀行並不是什麼新鮮事物。14年前我研究生畢業後買的第一輛新車,就是在美國的網絡銀行中得到貸款。當時只要在網絡上面填一張表格,第二天早上,快遞就把一張支票送到我手裡,然後我把那張支票拿去4S店,就買下了一輛新車,用戶體驗可謂極佳。

2003年,比爾·蓋茨說,十年後所有的傳統銀行都將被網絡銀行替代,我也深信不疑。然而,十年過去了,美國的銀行業仍然是富國、JP摩根的天下,而我鍾愛的那家網絡銀行,也在2007年破產了,甚至都沒熬到金融危機的到來。

今年有許多研究員來向我推薦互聯網金融的股票,都說互聯網會取代傳統銀行,我就問他們一個問題,為什麼網絡銀行在美國、韓國、日本、歐洲這些互聯網經濟比我們要更為發達的國家和地區嘗試了十幾年都沒有取得成功?沒有人能夠回答這個問題。

有的說是因為品牌和信任的欠缺。美國運通,這也是金融業中的老牌企業,巴菲特幾十年的重倉股,品牌號召力不可謂不強,客戶的信任度不可謂不高,他們也曾經搞過網絡銀行,我還曾經是他們的客戶,它的銀行卡可以在任何銀行的ATM機上取款,美國運通替你出手續費,付的存款利息也比許多傳統銀行高,你可以和其他銀行一樣寫支票、在線支付,用戶體驗無比的好,但最後也沒有做成功。

美國的互聯網金融,真正有衝擊的,其實就是傳統的券商經紀業務,對銀行業至今為止的影響並不大。那些認為,互聯網應該能夠輕易地擊敗傳統銀行的觀點,是嚴重地低估了銀行業的競爭力。其實,銀行在IT和科技上的投入,絲毫不比互聯網公司少,互聯網金融崛起的結果更可能是科技進步幫助傳統銀行業更好地服務於既有客戶,而不是顛覆性地改變行業現有格局。

大家都喜歡新東西,但是,有沒有人想過,為什麼幾年前爆炒的風電、光伏、LED、電子書、鋰電池等新興產業千般扶植卻總是爛泥糊不上牆?為什麼銀行、地產百般打壓卻總是賺得盆滿缽滿?這是內在的經濟規律、行業格局、供需關係和商業模式決定的,這些都是不以人的意志為轉移的。



做投資,要研究的就是這些不以人的意志為轉移的規律,而不是整天去猜測市場的情緒變化。猜測別人的情緒變化,有時能給我們帶來收益,但那是不能夠持久的。而那些經濟規律、行業特質、商業模式,是客觀存在的,你只要研究透了,它在三五年內不會有大的變化的話,那作為一個投資人就該有競爭優勢的產品。

本文寫於創業板創出歷史新高之日,多少有點不合時宜。但是,皇帝沒穿衣服,卻必須有人指出,即使是在市場的一片火熱和喧囂中。這樣的火熱和喧囂還能持續多久,誰也不知道,但是,即使在炒作和投機經常盛行的A股市場中,理性也只會遲到,卻從來不會缺席。 插圖/劉飛

(作者為南方基金投資總監)
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范勇宏:如何找到漲1000倍的成長股 zjzcq88

http://xueqiu.com/6470914661/25358330
大部分投資人終其一生,依靠有限的幾隻股票長時間持有,就可為自己或者後代打下成為巨富的基礎。這些機會存在的地方,不見得必須在大恐慌底部的特定一天買股票……投資人需要具備的能力是分辨提供絕佳投資機會的少數公司,以及數量眾多但未來只能略微成功的或徹底失敗的公司。

  ——菲利普•A•費雪

  任何一個投資者,不管其是否承認,都有意識或無意識地擁有自己的投資理念。基於基本面的投資理念,主要分為價值投資和成長投資兩大流派,均起源於美國。美國充滿活力的經濟、長期上漲的股市為價值投資、成長投資提供了豐厚的土壤,湧現出格雷厄姆這樣的價值投資理念的大師和菲利普•A• 費雪這樣的成長投資理念的大師。中國已經成為全球第二大經濟體,我們相信,中國也同樣會為價值投資理念和成長投資理念提供廣闊的天地。對15 年來基金所投資股票的回報進行統計,我們發現A股長期投資回報率最高的股票也多是長期持續成長股,如萬科A、云南白藥、蘇寧電器等。以萬科A為例,2007 年10 月底,股價復權後漲幅超過1 796 倍(以發行面值1 元計算),同期深證成指的漲幅僅18 倍。如果投資者能尋找到這類成長股並長期持有,也能像費雪所說的那樣獲得巨額回報。價值投資與成長投資理念的興起

  談起價值投資理念與成長投資理念的興起,讓我們先回顧美國股市當時的歷史背景。20 世紀30 年代的「大蕭條」之前,美國股票市場秩序非常混亂,投機盛行,做莊猖獗,莊家與上市公司甚至與政府勾結在一起操縱股價,中小投資者的利益得不到保護。

  在這種投資環境下,投資者不可能把注意力集中到上市公司本身。他們的「研究工作」大多是打聽莊家動向或上市公司的內幕消息。與此相對應,許多技術分析理論應運而生,技術分析並不研究上市公司本身,而是研究上市公司的股票價格走勢。隨著證券市場逐步完善,投資者發現這種脫離「基本面」的研究很多時候並沒有太大價值。證券本質上是獲取未來現金流的貼現價值的憑證,它的價值應該由未來現金流決定。

  1934 年,格雷厄姆和多德合著的《證券分析》出版,開啟了價值投資新時代。《證券分析》被譽為投資者的《聖經》。有人這樣盛讚道:「他為選股奠定了方法論的基礎,而在此之前,選股與賭博這門偽科學毫無區別。投資業沒有他就如同共產主義沒有了馬克思——原則性將不復存在。」格雷厄姆明確了「投資」的定義,區分了投資與投機。他提到「投資是一種通過認真的分析研究,有指望保本並能獲得滿意收益的行為。不滿足這些條件的行為就被稱為投機」。格雷厄姆反對投機所帶來的罪惡,主張投資者們的注意力不要放在市場行情上,而要把股票看作企業的份額,它的價值始終應和整個企業的價值相呼應。格雷厄姆致力於尋找和選擇那些便宜得幾乎沒有風險的公司的股票,將此視為「安全邊際」,當價格低於內在價值時投資;並講述了著名的關於「市場先生」的寓言,相信市場最終會反映股票的內在價值。格雷厄姆的名著《證券分析》是在「大蕭條」時期問世的,深深地打上了時代的烙印。當時大量企業倒閉,格雷厄姆本人也差一點破產,因此格雷厄姆非常注重企業的清算價值,對「安全邊際」的標準非常嚴格。隨著社會經濟的發展,這種經典意義的價值投資方法的缺陷也逐漸顯現。

  「二戰」結束後,伴隨著經濟復甦,美國股市強勁回升。1959 年,菲利普•A• 費雪 出版了名著《怎樣選擇成長股》,開創了成長型投資理念。費雪自己也身體力行,從40 年代開始,對摩托羅拉、德州儀器等成長型企業進行了長達30 年的投資,獲得了以數十倍計的驚人業績。「成長股」隨著該書暢銷成為投資者耳熟能詳的名詞,成長型投資從此成為與價值型投資並列的主流投資理念之一。巴菲特說:「我有15%像費雪,85%像格雷厄姆……儘管格雷厄姆和費雪的投資方法不同,但他們在投資界缺一不可。」

  現在看,費雪以增長為導向的投資方法,是價值投資的變種和分支 。他認為,投資者在經濟大勢的預測上不應花費過多精力,而更應該集中精力選擇能夠使自己以最小的代價和風險來獲得最大收益的公司。為了尋找這些成長股,費雪提出了15 個要點 。他認為,一家公司如果能夠符合其中相當多的要點,就可以稱之為成長股。這15 個要點如下:

  1. 公司的產品或服務有沒有充分的市場潛力,至少幾年內營業額能否大幅成長?

  2. 為了進一步提高總體銷售水平、發現新的產品增長點,管理層是不是決心繼續開發新產品或新工藝?

  3. 和公司規模相比,公司的研究發展努力有多大效果?

  4. 公司有沒有高人一等的銷售組織?

  5. 公司利潤率高不高?

  6. 公司做了什麼事來維持或改善利潤率?

  7. 公司的勞資和人事關系是不是很好?

  8. 公司的高級主管關係很好嗎?

  9. 公司管理階層的深度夠嗎?

  10. 公司的成本分析和會計記錄做得如何?

  11. 公司是不是在所處領域有獨到之處?

  12. 公司有沒有短期或長期的盈餘展望?

  13. 在可預見的將來,公司是否會大量發行股票,獲取足夠資金,以利公司發展?現有持股人的利益是否因預期中的成長而大幅受損?

  14. 管理階層是不是只向投資人報喜不報憂?諸事順暢時口沫橫飛,有問題或叫人失望的事情發生時則「三緘其口」?

  15. 公司管理階層的誠信及正直態度是否毋庸置疑?

  在這15 點中,費雪非常看重企業長遠的盈利能力,他也一直在追尋那些淨利潤率持續高於行業均值的公司。他明確指出:「投資於利潤率過低的公司絕對無法獲得最高長期利潤。」在所有的標準中,費雪把公司管理層的誠信狀況作為最後一條,也是最重要的一條。他曾寫道:「不管其他所有事務上得到多高的評價,如果管理階層在對股東有無強烈的責任感一事上令人深感懷疑,投資人就絕對不要認真考慮投資這樣一家公司。」

  後來,巴菲特融合了傳統的價值投資理論和成長投資理論,成為集大成者,將價值投資帶入了全新的高度。巴菲特認為,價值型與成長型的投資理念是相通的,價值是一項投資未來現金流量的折現值,而成長只是用來決定價值的預測過程。巴菲特在1992 年致股東的信中說:「我們把價值型與成長型這兩種投資策略區分開完全是無稽之談(必須承認,幾年前我本人也犯了同樣的錯誤)。我們認為,這兩種投資策略在關鍵之處是相互一致的:成長性總是價值評估的一部分,它構成了一種變量,其重要程度在可以忽略不計到巨大無比之間,其對價值影響既可以是負面的,也可以是正面的。」伴隨著巴菲特驕人的投資業績,融合了成長型投資理念的價值投資對全球投資者都產生了深遠的影響。

  「研究創造價值」理念引入中國

  價值投資理念、成長投資理念,都屬於基於基本面的投資理念,試圖通過基本面的研究來戰勝市場、獲取超額收益。基本面研究是否一定能獲取超額收益?這必須以市場是弱有效市場為前提。

  「有效資本市場假說」認為,如果市場是強有效型或者半強有效型,那麼研究沒有意義,因為市場價格已經反映了投資者能得到的所有信息,主動投資變得沒有意義,被動投資將是更有效的投資方式。然而,即便美國等成熟市場也不能說是完全有效的市場,仍然存在著很多有效資本市場假說無法解釋的現象。這意味著市場並沒有充分反映所有的能得到的公開信息。如果深入地研究公開信息,我們就能夠尋找出賺錢機會。即便市場是有效的,那也不能說所有的股票最終表現都一樣,總存在一些股票表現好於其他股票,或一些行業的表現優於其他行業。如果我們研究並投資了這些表現較好的股票、行業,也可以超越基準指數。這就是為什麼研究能夠創造價值的原因。研究給投資者帶來的幫助無疑是巨大的,但資金規模不大的個人投資者往往難以體會到研究的重要作用。對基金公司等機構投資者而言,研究水平高低則是影響生存的決定性因素。不同於個人投資者,機構投資者具有資金規模大、投資期限長等特點,這使機構投資者注定成為市場中研究的主要力量。這並非出於它們的社會責任感,而是由市場生存法則決定。研究能力強的機構投資者能從競爭中脫穎而出,獲得高於市場和競爭對手的收益率,資金也會源源不斷地流向這類機構。

  中國A股市場歷史較短,信息披露還不完善、存在著大量的信息不對稱;投資者群體以個人投資者為主、機構投資者佔比很低,而個人投資者沒有精力和能力收集、處理大量的信息,這一切決定了A股市場是典型的弱有效市場。理論和實踐均表明,在弱有效市場中,基本面研究可以創造顯著的超額收益。

  華夏基金在國內機構投資者中,較早引入了基本面投資理念,並將其概括為「研究創造價值」。這一理念是如何形成的呢?

  1998 年華夏基金成立之初,投研組織結構上設置了研究部和投資部,但研究與投資的關係沒有理順。研究人員只做研究,投資人員只做投資,互相看不起,各做各的,兩個部門缺乏有效交流。1999 年公司在東方花園飯店辦公時,研究部、投資部分別位於四樓和五樓。研究部的同事很勤奮、很努力,每日提供很多資訊信息、研究報告,但當時做莊還是市場主流,基金公司依靠內部研究做投資的想法還得不到市場認可,總體上研究與投資還是脫節。1999 年底,在總結興華基金的運作經驗中,我們意識到研究工作越來越重要。針對公司整體研究力量不強、尚未建立完整的研究平台的現狀,我們決定將研究部與投資部合併為基金管理部,研究員與基金經理的交流大大增強。

  2000 年8 月,我們在北京香山召開了對公司投資研究有重大歷史意義的「香山會議」,這次會議討論的是投資、研究、交易等核心問題,重點是投資管理流程。會議氣氛特別熱烈,各種意見針鋒相對,會議從下午一直開到次日凌晨兩點。最終,我們決定通過基金經理選拔機制,打通投資與研究之間的壁壘,使研究員、交易員可以憑個人業務能力來競選基金經理。這些措施在加強投資隊伍梯隊建設的同時,客觀上提高了基金經理對研究報告的重視程度,提高了投資決策質量。

  2001 年4 月,公司組織了包括絕大多數研究員在內的26 人考察團赴加拿大考察學習,拜訪了多家基金公司、保險公司和銀行,就我們最為關心的「如何處理投資與研究的關係、如何管理研究工作、如何規劃研究員的職業發展生涯」等問題進行了深入交流。給我印象最深刻的是在拜訪標準人壽資產管理公司時,他們的投資總監特別強調In-house Research(內部研究)的重要性,指出在形成內部研究隊伍後,投資業績明顯改善。通過學習和交流,研究員認識到研究工作的重要性,堅定了做好研究工作的信心。

  2001 年下半年在準備社保基金管理人資格申報材料時,社保基金問卷中有這樣一個問題:「你們的投資理念是什麼?」如何用簡潔的語言來闡述我們的投資理念呢?社保小組進行了熱烈的討論,各抒己見,但很難用簡短的語言表達出來。突然,時任研究總監林浩一拍桌子:「有了,Powered by Research。」大家都認為這句話有道理。結合社保基金穩健投資的要求,我們在問卷中回答公司的投資理念是「研究創造價值」。最後,我們如願獲得了社保基金管理人的資格。

     2001 年底,公司第一隻開放式基金——華夏成長基金發行,投資理念是「追求成長性」和「研究創造價值」,這是公司基金產品第一次採用「研究創造價值」的提法。

  與成長股共舞

  與價值投資理念和成長投資理念相對應,投資標的可劃分為價值股與成長股兩大類。

  價值股是指這樣一類公司發行的股票,它的商業模式比較成熟穩定、現金流波動較小、盈利水平較高、紅利發放率較高。這類股票通常有低市盈率、低市淨率、高股息、高安全性等特徵。

  成長股是指這樣一類公司發行的股票,它的銷售額和利潤額持續增長,速度快於整個國家和本行業的平均增速。這類股票的市盈率、市淨率通常比其他股票高。由於成長型公司持續增長能力強勁,它們發行的股票表現明顯好於市場平均水平,為投資者提供的超額收益非常明顯。一般來說,成長股分為經典成長股、週期成長股、併購成長股等幾大類。

  優秀的成長股一般具有如下特徵:每個會計週期(每個經濟週期)的利潤都在穩定增長;產品開發與市場開發能力強;始終處於行業領先地位,有很強的核心競爭力,在產業鏈上有一定的定價權——巴菲特所說的「護城河」;擁有優秀的管理層;經營利潤基本投資於公司的未來發展,很少派發股息。

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    在A股這樣新興加轉軌的市場,嚴格意義上的價值股較少。 價值股稀少的原因主要是:(1)A股長期封閉運行,與國際市場脫節,缺乏嚴格的退市制度,地方政府的「父愛主義」傾向鼓勵重組,使績差股長期存在重組預期。(2)交易機制長期只能單邊做多、缺乏做空機制,投資者結構中機構投資者較少、個人投資者為主,使A股估值長期偏高,儘管牛短熊長,但在熊市中週期股、績差股仍然沒有跌透,往往直到熊市尾聲才有部分個股跌破淨資產。(3)上市公司重融資輕回報,不太願意分紅,難以從「分紅收益率」角度挑選價值股;而且,低市盈率個股如果不分紅,也使市場參與者無法通過分紅來收回成本,只能通過投機炒作博取價差,使從「低市盈率」角度挑選價值股受到侷限。因此,往往只有股市暴跌到一定程度才有階段性的價值型投資機會。投資機會要更多地從成長股領域去發掘。

  如何選擇成長股?成長股投資大師都有經典論述,給出了具體的選股標準。費雪給出了15 條「軍規」,而巴菲特的選股原則可以概括為:最好是消費壟斷企業;產品簡單、易瞭解、前景看好;有穩定的經營史;經營者理性、忠誠,始終以股東利益為先;財務穩健;經營效率高、收益好;資本支出少、自有現金流充沛;價格合理。彼得• 林奇給出了定量的選擇成長股標準:公司規模小;新成立時間不長;年平均增長率20%~25%;採用PEG估值及未來的變化趨勢尋找目標;投資快速成長型公司一定要弄清楚增長期什麼時候結束,要明白自己的買入價格等。成長股投資大師托馬斯• 羅• 普萊斯(Thomas Rowe Price,普信集團創始人)有句經典的話:「經過幾年的思索,我現在越來越堅信,最好的價值投資方式是,找到一個仍處於成長週期內的產業,判定該產業內最具發展前景的公司,並長期持有這些股票。」他的選股標準是:非同凡響的市場和產品開發能力;行業內沒有強有力的競爭對手;不受政府的嚴格管制;人力資源總成本極低,但單個僱員待遇較優;每股收益能保持較高的增長率。

  雪拜• 科倫• 戴維斯因「長期成長投資法」聞名於世。他認為,優秀的公司在經濟不景氣時,反而可以利用競爭對手的退出在未來獲得更大的發展,投資領域也有「瑞雪兆豐年」。「長期成長投資法」的精髓在於,在低價位買進能夠持續成長的公司並長期投資,在選股時主要考慮以下因素:第一流的管理、管理層持股比例高、資本回報率高、運營成本低、不斷擴張或主導的市場份額、成功的收購紀錄、健康的資產負債表、產品或服務不會過時、成功的國際化運營、創新。選擇成長股的標準很多,概言之最基本的標準無外乎管理層、公司治理、盈利模式的核心競爭力等方面,結合A股市場的具體情況,可以歸納為6 個標準:

  1. 廣闊成長空間:行業銷售總額較大且持續增長、公司市場份額持續提升、市值較低。

  2. 優秀的商業模式和獨特的競爭優勢:產業鏈地位有利、盈利能力強、存在行業壁壘(品牌、渠道、技術、資源等)。

  3. 卓越企業家精神:核心人物威望高、具有正確的戰略眼光、管理團隊穩定、執行力強。

  4. 良好的公司治理結構:股東和管理層利益一致、管理團隊激勵充分。

  5. 良好的溝通關係:公司公開透明,與投資者保持良好關係。

  6.合理的估值水平:市盈率(PE)、市淨率(PB)、市銷率(PS)等較低 。符合這些基本標準後,還必須進行深入地調查研究,通過走訪競爭對手、上下游企業和企業內部各階層的人員,更深層次地瞭解企業,判斷企業競爭優勢的可持續性。

  用一個例子也許能更好地說明這一思想。弗雷德里克•R• 科布里克是美國著名的成長股基金經理,他管理的「道富研究資本基金」被《今日美國》評為15 年來最優秀的5 只基金之一,科布里克「資本增值基金」則被評為20 世紀90年代大牛市中最優秀的5 只基金之一。他的著作《大錢:挑選優秀成長股的7 條法則》系統總結了投資成長型公司的方法和BASM 選股模型。科布里克的投資理念強調以遠見卓識來挑選偉大的企業,並以足夠的耐心長期持有。在投資實踐中,科布里克運用這一模型發掘了麥當勞、聯邦快遞、耐克、微軟、戴爾、思科、谷歌等一系列大牛股,與之共同成長並最終獲得豐厚回報。科布里克的方法蘊含的恰恰是分享偉大企業成長成果的思想。

  那麼,什麼樣的行業容易找到成長股?一般而言,科技、消費行業是最容易產生成長股的地方,可以從三個切入點尋找。

  1. 從技術革命及產品生命週期尋找。經濟史學家威廉• 斯特勞斯在《世代:1584 年到2069 年的美國未來歷史》(Generations: The History of America'sFuture, 1584~2069)中提出了兩代人構成、完成技術創新週期的觀點:創新季、增長繁榮季、震盪季、成熟繁榮季,形成了80 年的新經濟週期。在大的技術創新週期下,又存在大量的應用產品的S型普及週期。比如,手機普及率從1994年的10%迅速達到2007 年的90%,孕育了成長股諾基亞;2007 年恰巧是諾基亞走向沒落的年份,以蘋果為代表的智能手機迅速將前者取代。1929 年美國家庭汽車普及率達到90%,持續10 年的大繁榮期也在這一年走向終結。寬帶技術普及率從2000 年的10%急劇上升至2008 年的90%;如果沒有新一輪創新,成長將走向終結。在大的技術創新框架下,把握新產品生命週期,是預測成長股出現及終結的有效方法。

  2. 從人口消費週期尋找。哈里• 登特(Harry Dent) 通過研究詳盡的人口經濟學數據發現,一代人從出生、成長、成年、生育、退休,將分別造就嬰兒用品、教育、房地產、醫療衛生等不同領域的景氣與不景氣交替。以美國為例,25~29歲是美國人家庭開支增長最快的階段,購買住宅高點平均發生在31 歲,醫療費用支出在60 歲以上快速上升。跟蹤嬰兒潮人口並對其進行研究,有助於我們找出最易出現成長股的領域。人口金字塔越是「不平衡」,人口經濟學的研究越有價值。中國是人口金字塔失衡的典型國家。過去10 年中國房地產牛市與人口金字塔數據驚人地吻合,也孕育了像萬科A這種上漲超1 000 倍的大牛股。

  3. 從特定經濟體發展階段尋找。該角度對國際投資和全球資產配置更有意義。中國過去十幾年持續進行的工業化、城鎮化,實際上是在重複美國100 年前的老路;越南基本在重複中國過去20 年的老路。特定發展階段,總會有一些行業強勁發展,而該領域中的龍頭企業又能獲得超越該行業平均水平的成長。比如特定階段的鋼鐵、汽車,特定階段的地產、家電等。我們應從領先經濟發展階段半步甚至一步的角度,尋找高成長領域,遴選出資質優異的公司。

  科布里克認為,一旦尋找到大牛股,就應該牢牢抓住。有時候這些股票達到目標價格、短期估值顯得略高,這時候仍可以將它們保留在組合裡面,至多只是少量賣出。對偉大企業的估值應該給予一定溢價。偉大企業能夠以自身的持續快速增長,迅速降低動態估值;如果僅僅因為短期估值略高而輕易賣出,很可能在同樣的價位再也買不回來。即使遇到困境,偉大企業修正錯誤的能力也比一般企業強。由於有「買不回來」的再投資風險,耐心持有偉大企業會比普通企業帶來更多回報。

  A股市場從2005 年6 月觸底上揚,到2006 年,一些優質的持續成長股以當期業績計算市盈率已經上升至30 倍,投資者對此非常困惑甚至獲利出局。後來的業績證明,當時許多股票完全配得上而且應該具有這樣的高估值水平。以蘇寧電器為例,2006 年牛市初期就略顯高估,股價翻倍後,很多投資者獲利了結。基金經理經過深入分析後發現,這些賣出的投資者並沒有意識到蘇寧電器擁有成為優秀企業的潛質:蘇寧電器管理層很好地執行了正確的戰略,客戶滿意度很高並形成忠誠度,市場份額不斷提升。基金經理決定繼續重倉持有,最終蘇寧電器在2007 年大幅上漲,以豐厚收益回報了長期投資的基金經理。

  成長股投資案例分析

  華夏基金奉行「研究創造價值」的投資理念,投資風格總體而言偏好成長型。近年來,通過深度研究,較好地把握了零售、食品飲料、醫藥、安防等成長型行業中一些優質龍頭企業的投資機會,重點投資的蘇寧電器、瀘州老窖、伊利股份、東阿阿膠、海康威視等成長股表現突出,為基金投資者帶來了良好回報。尤其是對蘇寧電器、瀘州老窖的投資值得分析總結。

  經典成長股:蘇寧電器

  1990 年底,張近東先生靠十多萬元資產、十幾名員工在南京寧海路一個不起眼的地方開了100 平方米的小店。2000 年,張近東先生實施二次創業,推進全國電器連鎖經營。2001 年6 月,蘇寧電器連鎖集團股份有限公司成立,註冊資本14.4 億元。2003 年蘇寧電器營業收入60 億元、利潤0.99 億元,門店數40 家,其中23 家分佈在核心一線城市和江蘇二線城市,總經營面積僅19 萬平方米,在家電連鎖行業內部屬於行業第2 名的位置,距行業首位國美電器還有一定的差距。2004 年7 月21 日,蘇寧電器在中小板掛牌上市。開盤價29.88 元,收盤價32.70 元,較發行價(16.33 元)翻了一番,成為市場第一高價股,總市值30.5億元,按2003 年業績計算歷史市盈率為30 倍。華夏基金的基金經理、研究員在蘇寧電器上市前進行了初步研究,所管理的主動型基金申購獲配了新股,華夏興安、華夏興科、華夏興業、華夏成長等基金在上市當天繼續買入,佔蘇寧電器流通股本的2.2%。坦率地說,由於家電連鎖行業屬於新事物,我們的認識還有一個過程,當時更多的是定性地判斷行業屬於新興業態,公司具有較大的發展空間,但後來公司能以如此高的速度持續增長也是超出我們預期的,如果研究得更為前瞻、更為深入,我們應該在上市首日投資得再多一些。而且,當時市場處於下跌中途,作為兩市第一高價股、較發行價漲幅翻番,且社會上存在著對於蘇寧與大股東之間房地產業務的關係、利潤真實性的質疑,也使一些基金經理心存猶豫。2004 年8 月,蘇寧電器上市之後第二周,基金經理、研究員赴蘇寧電器實地調研,此後又多次調研,持續跟蹤,對蘇寧電器的行業空間、商業模式、成長潛力、投資價值等有了更深刻的認識。我們綜合研判,蘇寧電器具備成長股所必備的基本要素:

  一是廣闊的成長空間。一方面,隨著經濟的發展和居民可支配收入的增長,家電消費需求持續增長;另一方面,家電銷售的業態發生演進,從過去依賴於百貨商場的家電櫃檯、小家電門市等傳統渠道,轉為以專業家電連鎖業態為主,蘇寧、國美、大中、永樂等連鎖企業抓住歷史機遇迅速成長。

  二是優秀的商業模式和獨特的競爭地位。第一,家電連鎖企業的盈利模式實質上是家電製造商付給零售終端的銷售提成,家電連鎖企業付出的成本主要是店面租賃費用和人工成本。由於家電製造業存在龐大的過剩產能,價值鏈的話語權逐漸向家電連鎖賣場傾斜。第二,家電價值量大,以規模採購帶來的價格優勢對消費者有巨大吸引力,抵消了相對於小家電門市的便利性劣勢和相對於百貨商場的購物環境劣勢,從而消除了替代品威脅。第三,家電種類的增多和「一站購齊」願望使全品類、大陳列面積的家電賣場相對小家電門市、百貨和廠家自建或加盟終端更具優勢。大部分家電,尤其是國產家電同質性強,品牌拉力弱,進一步增加了家電連鎖賣場渠道在產業鏈中的地位。第四,獲得先發優勢、擁有市場規模和品牌的連鎖企業,規範了售後服務和物流配送的行業標準,加大了後來者進入的難度。即使國外連鎖巨頭也不例外,美國家電連鎖巨頭百思買(BestBuy)的中國業務,因策略失誤,2011 年3 月黯然收場。

  三是具有卓越的企業家精神。張近東先生白手起家,從空調一步步拓展到家電連鎖。創業過程中,張近東先生反覆強調:「商業企業的立業之本就在於誠信。百年蘇寧電器的最終目標是打造中國最優秀的連鎖網絡服務品牌,誠信一直是蘇寧電器經營的基本之道。」蘇寧電器快速發展後,張近東先生也一直保持蘇寧電器創業時代「執著拚搏、永不言敗」的精神。

  四是良好的公司治理結構。蘇寧電器管理層股權激勵到位,股東、高管、機構投資者、中小股東持股結構合理。張近東先生認為,一家企業只有採取社會化管理方式,將企業轉化為所有員工和社會公有資產,才能實現真正的持續成長。他在企業上市前就做好了「股權大派送」方案,計劃逐步稀釋自己的股權,將股權「送給」蘇寧電器的數位高管。

  五是合理的估值水平。蘇寧電器上市當日按2004 年預測業績攤薄市盈率22倍,考慮到未來的高速業績增長,增長率調整後的市盈率非常低,屬於經典的成長股。

  基金經理經過調研,加深了理解和認識,於2004 年8 月、9 月繼續增持蘇寧電器。2004 年底,蘇寧電器股價在46 元附近上下波動,較上市當日收盤價上漲近45%,同期上證綜指從1 450 點下跌到1 260 點附近,跌幅約13%。2005 年初,A股市場單邊下跌,蘇寧電器股價卻節節攀升,於4 月14 日突破70 元,較上市首日上漲已經超過1 倍,按2004 年每股收益2.31 元計算,靜態市盈率又超過30 倍。部分基金經理出於對漲幅較大、短期靜態市盈率較高、股價是否會補跌回調的擔心,部分減持了蘇寧電器。事後看,這是我們對成長股投資缺乏經驗的表現;公司的高速增長使動態市盈率再度下降到很低的水平,應該堅定地持股不動。4 月,公司內部長期跟蹤蘇寧電器的研究員做出了遠較賣方報告樂觀的預測,預測2005 年、2006 年公司主營業務收入將分別實現160 億元(增長75%)、260 億元(增長64%),利潤年均增長70%以上。研究員強力推薦道:「無論從整個市場的容量變化趨勢,還是家電連鎖對其他業態的整合看,蘇寧電器未來的空間都非常大。」後來的結果證明,這兩年收入預測非常精準,利潤增長還超出了預測,2005 年淨利潤3.5 億元,增長94%,2006 年淨利潤7.6 億元,增長117%。5 月,大盤加速下跌探底,部分基金經理重新開始增持蘇寧電器,最早是華夏回報基金,接著是華夏成長基金,後來華夏興業基金、華夏興和基金以及社保基金某組合也紛紛增持。至7 月初,華夏基金的主動型基金持有蘇寧電器流通盤的3.2%。

  2005 年是蘇寧電器第一個完整的上市年度,2005 年蘇寧電器收入、利潤的高速增長,完全符合我們內部深度研究的前瞻性分析,公司良好的執行力也增強了我們的信心。2006 年初,研究員通過翔實的跟蹤調研,對行業演變趨勢和蘇寧電器發展趨勢再次進行了深度分析,認為「股價已經嚴重偏離基本面,維持強烈買入評級」。這時,基金經理對蘇寧電器的高成長性沒有懷疑。

  2006 年1 月開始,基金開始全面戰略增倉,到6 月增發前,我們共持有蘇寧電器1 300 萬股,佔蘇寧電器總股本的3.9%和流通股近12%,市值約6.5 億元,躋身最大機構股東。華夏回報持倉市值佔基金淨值7.5%,華夏興華基金、華夏成長、華夏中小板ETF佔比都在5%左右。6 月,蘇寧電器首次再融資,定向增發2 500 萬股,發行價48 元,融資12 億元。儘管發行價比較高,較二級市場價格僅折價2%,但我們又投資了600 萬股,成為認購最多的機構之一。

  2006 年中期,蘇寧電器市值達200 億元,超過國美、永樂市值總和,較上市之初增長了近6 倍。鑑於漲幅巨大,有些機構投資者開始賣出,落袋為安。在巨大盈利面前,是獲利了結,還是繼續持有,基金經理意見不一。基金經理、研究員再次頻繁調研,通過對其區域門店滲透和收入規模研究後,認為蘇寧電器的增長空間依然非常大,「成長剛剛開始,堅定看好」。

  基金經理們吸取了2005 年初簡單地因為短期漲幅大而減倉的教訓,從2006年下半年到2007 年,基金經理一直在以不同的幅度加倉。隨著蘇寧電器股價繼續上漲,華夏回報、回報二號、華夏成長等基金持有蘇寧電器股票市值佔基金淨值的比例一度達到8%~9%,其中華夏回報和回報二號一度超9.5%(2007 年4月份),接近法規上限10%,只能通過小幅減持來滿足合規要求;華夏興華基金、華夏紅利、華夏行業持倉佔基金淨值比例達到6%~7%。2007 年10 月,我們共持有蘇寧電器1.27 億股,佔蘇寧電器總股本9%以上,市值高達93 億元以上,獲利數十億元,是蘇寧電器最大的機構投資者。

  2007 年12 月起,我們判斷股市的長期趨勢轉入熊市,而且蘇寧電器門店的基數規模已經較大、增長率遞減(蘇寧電器2005~2007 年連續3 年每年的利潤接近翻番,但2008 年利潤增速放緩至約50%,2009、2010 年利潤增速放緩至約33%,2010 年利潤增速放緩至約20%;2007 年底恰為其利潤增速放緩的拐點),基金經理開始系統性減持。我們減持時,蘇寧電器的高管曾抱怨說:「在我們身上你們都掙了這麼多,為什麼還要賣?」減持不代表我們不認可蘇寧電器,蘇寧電器的確是一家優秀的上市公司,我們也不懷疑蘇寧電器還會增長,但蘇寧電器市值超過1 000 億元,又已經過了高速增長的時代,增速將持續放緩,從成長股轉變為價值股的過程中,往往會伴隨著劇烈的估值中樞下沉,不再適合像以往那樣重倉投資。

  蘇寧電器借力股票市場實現了快速發展,從行業的趕超者成為行業的領跑者,2010 年10 月8 日蘇寧電器股價最高為1 374.27 元(復權價),是發行價16.33 元的84 倍,是上市首日開盤價29.88 元的46 倍。同時,長期投資者伴隨著蘇寧電器的成長也獲得了豐厚的回報。從2004 年8 月起,華夏基金兩次戰略投資蘇寧電器,先後投入20 多億元,2005 至2007 年,投資收益分別為2 850 萬元、7.5 億元、40.8 億元,收益頗豐。這就是成長股的魅力。

  轉型成長股:瀘州老窖

  有這樣一類企業,它有較好的底蘊、潛在的資源,但因機制、管理等種種原因陷入困境,股價也長期低迷;一旦這些制約因素發生積極向上的變化,企業就有可能重新煥發生機,基本面和股價都形成拐點。

  處於拐點前的成長股無疑是市場中的「黑馬」,常常不被市場關注,但企業如果成功跨過拐點,將從「黑馬」變成「白馬」,投資這類「轉型成長股」,將帶來比投資業績穩定的「白馬股」更高的回報。2005 年,瀘州老窖高端品種「國窖1573」的放量,徹底改變了企業命運並成就了基金經理投資轉型成長股的經典之作。

  瀘州老窖是中國濃香型白酒發源地,以眾多獨特優勢在中國酒業獨樹一幟。公司擁有的「瀘州老窖老窖池群」始建於明朝萬曆年間(約1573 年),連續使用至今,是我國現存建造時間最早、連續使用時間最長、保護最完整的釀酒窖池。百年以上老窖池1 600 多口,被稱為「活的國寶」,具有顯著的資源優勢和品牌優勢,1996 年被列為全國重點文物保護單位,並以世界釀造史上的奇蹟載入《吉尼斯世界紀錄》。建國初期,瀘州老窖被評為「老八大名酒」之一,具有崇高的行業地位。

  但在21 世紀初,瀘州老窖採取的是「民酒」戰略,要打造讓一般老百姓喝得起的酒,高檔產品開發不足,中低檔產品價位和盈利能力偏低,難以抵禦同業激烈的競爭。2001 年,瀘州老窖實現銷售收入9.96 億元,淨利潤0.85 億元,分別較2000 年下降44.08%、47.46%。同期,貴州茅台實現主營業務收入16.18 億元,淨利潤3.28 億元。同為中國八大名酒,差別竟如此巨大。

  2003 年後,居民收入大幅提高,商務宴請快速增長,白酒需求大大增加。酒文化是中國文化的重要組成部分,源遠流長,文人雅士飲酒作詩,商務交流宴會「無酒不成席」。白酒消費具有相當程度的「剛性」。白酒行業基本擺脫了消費稅帶來的衝擊,年增速約20%,高端白酒年增速約30%。但轉型前的瀘州老窖抱著金碗受窮,由於缺乏高端產品,沒有享受到高端白酒細分子行業的高速增長,經營仍處於困境,股價也一直萎靡不振。2001 年8 月至2004 年6 月底,瀘州老窖股價下跌了近30%,而茅台股價同期上漲了約15%。

  2004 年5 月29 日,瀘州老窖新任董事長謝明和新任總經理張良走馬上任。新管理層宣佈,要變「民酒」為「名酒」,力推高端子品牌「國窖1573」,力爭重返白酒行業的領先地位。股票市場只有寥寥幾家券商還發佈瀘州老窖的研究報告,評級多是「落後大市」;投資者已經很久沒有關注這家企業,對這一重大的變化波瀾不驚。

  在瀘州老窖重大人事和戰略變動前後,我們開始研究這家企業。基金經理、研究員2004~2005 年間赴瀘州老窖調研多達7 次,通過頻繁的調研,和管理層、業務人員、經銷商等充分溝通交流,對企業有了深入的瞭解,對企業轉型成功具有信心。瀘州老窖正在進行一系列的改革:一是重塑品牌。消費者以往對瀘州老窖的印象是老名酒,但產品就是幾元錢、十幾元錢的低端產品,短期內要讓消費者迅速改觀有難度,公司正確地建設新的高端子品牌「國窖1573」,終端定價超過茅台、五糧液,樹立高端形象;通過大規模廣告,選擇性地對一些公務、商務活動頻繁的終端(酒店、會所、俱樂部等)進行重點投入,建立起「消費領袖」口碑。二是充分重視建設銷售網絡、掌控銷售終端。與許多老酒企不同,瀘州老窖大膽地引入應屆大學生做市場銷售人員,鋪設了「省區經理—區域主管—業務代表」三級銷售網絡,精耕細作。這些年輕人思想開放,敢作敢為,市場意識和服務意識強,為瀘州老窖市場化操作模式打下基礎。三是注重經銷商利益,給經銷商豐厚的利潤空間。總經理張良談到終端維護時,一直強調「使經銷商獲得很好的回報是非常重要的」。「國窖1573」終端價格高於茅台、五糧液,而出廠價遠低於茅台、五糧液,給經銷商留下了豐厚的利潤空間;同時公司投入了大量的廣告宣傳和營銷費用幫助開拓市場。我們調研經銷商瞭解到,經銷商對公司的這些策略都充分認可,經銷商做「國窖1573」比做別的白酒更賺錢,「國窖1573」站穩了腳跟並逐漸推廣開來。

  2004 年一季度,華夏回報、華夏成長試探性地少量買入瀘州老窖。2004 年中期,華夏成長、華夏回報、華夏興和基金繼續增倉,總持股數量達到900 萬股。事後看,儘管公司戰略已經轉型,但傳導到經營業績的改善還需要時間,當時賬面利潤還很微薄,靜態市盈率還很高,股票市場仍把瀘州老窖當成低價垃圾股;

  2004 年年中由於宏觀調控,股市單邊下行,瀘州老窖和其他低價垃圾股股價一起持續大跌,基金經理被迫止損,準備再次尋找合適的入場時機。

  2004 年三季度,股市出現一波反彈,似乎有所企穩,華夏基金管理的社保基金某組合逐步加倉瀘州老窖。三季度末持股量達759 萬股,華夏興和基金和另外一隻社保基金組合也買入,至年末華夏基金持有瀘州老窖近1 100 萬股,佔瀘州老窖總股本的1.3%,持有市值5 000 萬元。當年瀘州老窖每股收益0.05 元,股價4 元左右,市盈率高達70 多倍,市場單純從靜態市盈率角度還是把它當成低價垃圾股,仍然持觀望態度,我們對瀘州老窖的投資顯得非常孤獨、另類。2005 年上半年股市繼續下跌,上證綜指最低跌至998 點,瀘州老窖股價又跌至3 元多。從4 元多跌到3 元多,儘管相對於一兩年後幾十元錢的股價來說都是「地板價」,但在當時浮虧達到百分之幾十。投資這樣一隻缺乏短期業績的股票,又出現巨大的浮虧,基金經理們壓力非常大。

  我們又去了企業跟蹤調研,判斷2005 年將成為瀘州老窖利潤的拐點:前幾年的營銷網絡建設、營銷隊伍擴張、廣告和營銷費用投入等,都是長遠正確的事,但在前期會使利潤大幅下降。股票市場過於注重短期盈利,忽略了企業基本面的改善。到2005 年,營銷網絡、營銷隊伍的建設基本完成,廣告和營銷費用的投放也達到相當高的水平,我們預計2006 年銷售費用的絕對金額短期內基本見頂,2006 年銷售收入增長的同時銷售費用不會大幅增加,從而使銷售費用率下降,新增的收入扣除所得稅等之後基本都將轉化為利潤,淨利潤的增速將超出收入增速,體現出較高的經營槓桿。(實際上,2004 年公司的銷售收入為12.80 億元,銷售費用為3.21 億元,淨利潤為0.33 億元;2005 年公司的銷售收入為14.56 億元,其中「國窖1573」實現銷售收入4.5 億元,同比翻番,銷售費用3.49 億元,淨利潤為0.44 億元;2006 年公司銷售收入增長到19.26 億元,其中「國窖1573」實現銷售收入9 億元,同比再翻番,銷售費用的絕對金額下降到2.94 億元,淨利潤大幅增長到3.22 億元,是2005 年的7.3 倍。)

  經過跟蹤調研,我們堅定了持有的信心。下半年,瀘州老窖成為較早進行股權分置改革的個股,在路演過程中,公司基本面的改善逐漸被股票市場所瞭解,股價也終於出現向上的拐點,基金經理們也繼續追加了投資。年末,上證綜指全年下跌超過8%,瀘州老窖股價全年上漲超過60%,當年貴州茅台股價上漲51%,瀘州老窖股價年度漲幅首次超越貴州茅台。年末,我們持有瀘州老窖超過2 100 萬股(含公司股改送股),佔瀘州老窖總股本的2.4%,持有市值8 000 萬元,盈利超過2 000 萬元。

  2006 年,瀘州老窖「國窖1573」放量態勢明顯,成長性確立無疑。無論是賣方券商,還是買方基金、QFII 均意識到瀘州老窖的投資價值。基金經理測算,隨著「國窖1573」的銷量從幾百噸擴大到幾千噸,經營槓桿盡顯,業績彈性很大,2007 年每股業績可能會達到1 元左右。這是非常大膽的前瞻性預測,因為2005年每股收益僅0.054 元,事後證明,這個長線預測相當準確(2007 年年報每股收益0.89 元)。在投資成長股時,首先要大膽假設,根據公司的行業市場容量、市場份額空間、商業模式、議價能力、核心競爭力等設想出公司的遠大前景(BigPicture),之後再小心求證,持續地跟蹤驗證。

  值得一提的是,在2006 年6 月,股價上漲到10 元多的時候,瀘州老窖還推出了極富創新精神的定向增發方案:擬向管理層和經銷商定向增發股票,價格定在12 元多,比市價還高。管理層和經銷商擬「高價」入股,首先體現了管理層經銷商對公司未來的信心,按金融理論,在信息不對稱的情況下,「內部人買入」是非常強烈的公司價值低估的信號,跟隨內部人買入往往具有超額收益;其次,通過對管理層的股權激勵,可以改善國有企業的激勵機制,使其和流通股東利益一致;對管理層及其激勵機制的考察,是選股系統中最重要的因素之一(令人遺憾的是,對管理層增發的部分,幾經修改直至2010 年才實施);再次,經銷商入股,可使經銷商與公司牢固地捆綁在一起,建立長期的共同利益關係,有助於推動公司的銷售收入快速增長。

  隨著公司的成長性持續得到驗證,我們也繼續大幅增加倉位,2006 年末,我們持有瀘州老窖超過5 350 萬股,佔瀘州老窖總股本的6%,持股市值達13.37億元。當年瀘州老窖因業績出色,股價大漲486%,大幅跑贏貴州茅台341%的漲幅。我們在瀘州老窖上的盈利超過3 億元。

  2007 年,公司仍然高速增長,股票市場幾乎所有賣方都推薦瀘州老窖,幾乎所有買方都投資瀘州老窖。一季度,華夏基金全部主動型基金都持有瀘州老窖,持股總量達到7 500 萬股,二季度增至8 400 萬股,佔瀘州老窖總股本的9.7%。三季度,A股市場整體估值水平過高,瀘州老窖股價最高76.6 元,即使以2007年的預測業績來看動態市盈率也高達86 倍(這說明在大牛市裡,高成長股的估值有時候會達到令人難以想像的地步),我們開始減持瀘州老窖。2007 年底持股數量降至6 500 萬股,實現投資收益約20 億元。2008 年一季度末再度減持到5 300 萬股(後因送股增加到1 億股)。

  2009 年起,瀘州老窖的規模逐漸擴大,利潤增速放緩到30%的水平,高成長股的特性不再明顯,估值重心開始下移至15 倍市盈率左右,轉化為低市盈率的價值股。我們在2009 年的大反彈行情中先是最高增持到1.4 億股(佔總股本的10%),後逐步兌現盈利,到2009 年末持股數量降為2 100 萬股,對瀘州老窖的大規模投資告一段落。

  從2004 年開始投資瀘州老窖到2009 年,華夏基金投入的資金最高達20 億元,持股最多時(2009 年)佔總股本的10%、佔流通股本的19.58%,持股市值達65 億元,僅2007 年就兌現投資收益20 億元。2004~2005 年瀘州老窖股價在4 元左右波動,經過幾次送股後,股價最高上漲到76.6 元(復權股價超過101 元),最高漲幅超過25 倍,是2005 年中~2007 年整輪牛市漲幅最大的股票之一。我們管理的基金通過投資瀘州老窖為基金投資者創造了可觀回報。

  值得一提的是華夏管理的社保基金某組合,幾任基金經理均長期堅定地持有瀘州老窖。2004 年年報顯示,2004 年底重倉持有瀘州老窖 758 萬股,此後每個季度都現身於十大流通股東名單、股數變化不大,2005 年年報顯示 2005 年底該組合持有 8 931 393 股,此後直至 2007 年中報,連續 7 個季度持股數都是 8 931 393 股,完整地享受了該股從 2005 年最低 3.1 元到 2007 年最高 76.6 元的驚人漲幅。2007年三季報,該組合從十大流通股東名單中消失。這個例子可以充分體現華夏基金是如何通過長期持有成長股並獲得豐厚回報的。

  通過簡單對以上兩個成長股案例的回顧,我們可以提煉出成長股兩個非常重要的特徵:一是成長股有鮮明的時代特徵。比如,在以房地產銷售、固定資產投資為經濟增長點的發展階段,萬科 A 和三一重工也符合週期性成長股的標準,因為這一經濟增長階段給相應行業及公司帶來了廣闊的發展空間。蘇寧電器的成長階段也契合了中國家電需求持續高增長和家電銷售業態革命的背景。在目前經濟轉型階段,未來的成長股會更多產生於消費服務、醫療保健、科技、機器替代人工等領域,這符合時代發展的規律。二是優秀的管理層和良好的體制。管理層和體制是決定一家公司能否在同行中脫穎而出,能否在經濟波動中持續成長的關鍵因素,轉型成長類公司也往往是先有體制或管理團隊的變革,再有公司的轉型成功。從某種意義上說,尋找成長股可以簡單地總結為兩點,幸運的行業和優秀的管理層。

  判斷成長股的成長性來源和持續性是成長型投資的關鍵。發現處於生命週期早期的成長股並以較低價格買入是成長型投資獲得超額收益的關鍵,而規避偽成長股和在成長增速放緩時及時賣出是防範成長股風險的重要手段。成長並不必然增加公司的內在價值。資本殺手型的公司,其投入資本回報率(ROIC)低於加權平均資金成本(WACC),其增長得越快,越需股東和債權人持續地投入(例如重資產低回報率的航空業和造紙業),對企業價值的毀損越嚴重。成長股在成長過程中也會遇到階段性地不達預期或遭遇意外事件衝擊的情況,如果公司的核心競爭力並未被損毀,這種「天使墮落」(Falling Angel)式的下跌往往是成長股較好的買點。

  A 股市場在相當長的一段時期內,嚴格意義上的價值股較為稀缺,通過尋找成長股戰勝基準是中國基金經理投資時的主要選擇。A 股市場正逐步成熟,各項制度逐步完善,一些質地較好的大型公司的估值已經降至較有吸引力的水平,和國際接軌。更多優質的中小企業、高科技企業上市,市場廣度和深度都將進一步改善。隨著中國經濟和股票市場的轉型、市場規模的增大、成熟度的提高,「齊漲共跌」的現象難以再現,公司基本面將主導股價的表現,上市公司的股價表現將呈現明顯的結構分化。價值型和成長型的投資都有充分施展的空間,基金經理在投資風格、投資策略上可以有更多的選擇。對成長型基金經理來說,如何在這些眾多標的中,成功地發掘到「明日之星」,尋找到優質成長股並與之共同成長,是巨大的機遇和挑戰。
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=75517

Too Good To Be True 方舟88

http://xueqiu.com/9370819123/25374909#comment_22843167
$華夏醫療(08143)$ 準備分拆子公司萬嘉股份在香港主板上市,華夏醫療股東每5股可獲配1股萬嘉股份,9月27日股權登記,如果順利的話,萬嘉股份10月11日上市交易。分拆最主要的原因是公司認為華夏醫療股價沒有體現公司價值,華夏醫療目前市值為3.5億港元,分拆的話,子公司萬嘉的淨值就有10.2億港元(分拆公告中的數字)。此外,分拆後,華夏醫療專注於醫院業務,萬嘉股份專注於醫藥連鎖及醫藥流通業務,市場更容易為二者評估,也會提升估值。分拆後,萬嘉股份的淨利潤約為4000萬港幣,香港上市的醫藥公司至少10倍市盈率,估值能達到4億港元。分拆後華夏醫療仍然是萬嘉股份的母公司,持萬嘉60%股份,仍會合併報表。本次分拆上市不涉及新股發行及融資,對華夏醫療的股東而言,原來的市值是3.5億港元,分拆後不計原華夏醫療的市值,子公司的市值就可能值4億港元。有這種好事嗎?

    首先,分拆成功的可能性很大,華夏醫療已發公告,收到聯交所上市委員會的無意見傳真,萬嘉股份的上市文件預計於9月30日前後發布。

    其次,與同類公司比較,萬嘉的利潤情況不離譜。萬嘉在福建共有惠好大藥房200多家,按$一心堂(PRE230)$ 的年單店收入130萬看,惠好藥房年收入2億元是可能的,按一心堂的淨利潤率6%計算惠好的淨利潤約有1200萬;萬嘉的主要收入來源是醫藥流通業務(配送),2012年報流通業務收入是16億港元,按照$九州通(SH600998)$ $嘉事堂(SZ002462)$ $瑞康醫藥(SZ002589)$ 的淨利潤率1%-2%計算,萬嘉流通業務的淨利潤應有1600萬-3200萬港元,所以萬嘉2012年的淨利潤4000萬元,如果收入是真實的,則淨利潤應該是真實的。

   最後,也是最主要的問題,萬嘉的收入情況是真實的嗎?從調查的情況看,很不樂觀,希望福建的朋友能提供一手信息,如果萬嘉的收入情況是真實的,這個股票是有投資及套利空間的。查了國家藥監部門的GSP認證情況,萬嘉旗下的惠好是有GSP認證的,可以進行批發業務;查了福建省藥品招投標信息,有些藥品確實是惠好配送的,但是查到惠好配送的比例不大,大部分是國藥控股、鷺燕等配送的;查了醫藥商業協會根據銷售收入對藥品流通企業進行的排名,前100強沒有惠好醫藥,嘉事堂收入25億港幣,排名第48,惠好的收入是16億港幣,榜上無名,福建的鷺燕醫藥排名20,福建的中鷺醫藥排名91 。

    此外,萬嘉的淨值10.2億港元不知是怎麼推斷出來的,深表懷疑,其分拆公告中列的資產淨值明明是1.33億港元,可在文字描述中幾次提到淨值是10.2億港元,只有等上市文件出來後再看了。惠好醫藥也沒有網站介紹業務,新浪微博上有個賬號粉絲只有幾百。

   大家說說這個公司的收入是真還是假?

參考資料:
1、http://news.familydoctor.com.cn/a/201304/440117.html 
2、http://www.fjyxcg.gov.cn/
3、http://xueqiu.com/S/08143
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=75703

張志雄:《安全邊際》讀書筆記 方舟88

http://xueqiu.com/9370819123/25506466
張志雄:《安全邊際》讀書筆記
根據我近20年大量閱讀投資書籍的經驗,讓讀者感到投資是件不容易的事情的書和人,鳳毛麟角。

塞思·卡拉曼雖然沒有超越巴菲特 ,卻牢記了他最重要的法則——「不要虧錢」,在25年中有24年成功地做到這個法則。塞思·卡拉曼是如何做到這一點的呢?他坦承從不為回報設定具體的目標 ,他首先關注的是風險,只有那時他才會判斷 ,是否所承受的每一種特殊的風險會帶來回報。具體到今天的中國人,面對高通脹,如果你為了戰勝通脹而急於出手買房或買股票 ,這就是為投資回報設定具體的目標。若具體到各種基金與理財產品 ,在你的印象中 ,又有幾家不是暗示自己可能達到某某回報目標的 ?而結果又有幾家能持續地在業績不大幅波動的情況下獲得如卡拉曼那般優異的回報的? 兩年前,我曾寫過一篇《投資不簡單》的讀書筆記,而《安全邊際》還是告訴大家,投資真的不簡單。

價值投資被人概括成「買入(好公司)持有」,多麼簡單啊。要找好公司還不容易嘛,任何一家商業媒體上都會介紹一些好公司,它們往往是行業的龍頭或老二、老三 ,認同度極高。持有,更是簡單,那就是安心睡大覺不賣啦。問題是 ,買入後股價暴跌怎麼辦 ?尤其是買入的股票價格被過分高估,一路下跌個50%乃至70%怎麼辦?這些,「價值投資者」照樣有辦法,他們高喊考驗自己信念的時候到了,現在如果誰動搖了,把股票賣了,就是「甫志高」(叛徒)或是「偽價值投資者」。一旦股市大跌,他們就會聚在論壇或某些著名「價值投資者 」的博客裡,相互鼓勵吶喊,倒也熱鬧。這種對資本急劇損失毫不在意 ,反而做出快樂狀的姿態,讓人想起宗教中有關魔鬼試練的說法。不過,他們比宗教信徒更為狂妄 ,在股價暴跌時 ,有不少人就狂喊暴風雨來了也不怕 ,跌個50%也沒問題。而宗教徒在祈禱時一定希望上帝「給予我們的試練不要多於我們所能承受的」。

成功的關鍵是理解規則背後的基本原理,以便徹底理解為什麼依計行事就能成功,不照章辦理就會碰壁。(在實際工作中並不怕不懂的人,最怕的是不懂卻總有主意的人。)

有時候,投資者最大的敵人不是股票市場而是他們自己。

股票投資者至少期望下面三個方式獲利:企業營運所產生的自由現金流,這將反映在更高的股利和分配的股息上;其他投資者願意以更高的比率(市淨率或市盈率)來購買股票,這反映在更高的股價上;或通過縮小股票價格與企業價值之間的差距。

價值投資沒有什麼神秘的。簡而言之就是先確定某個證券內在價值,然後以這個價值的適當折扣買進。事情就是那麼簡單。而最大的挑戰來自於始終保持不可缺少的耐心和紀律,只有當價格變得有吸引力時才買進,而情況相反時就賣出。

大多數市場人士的關注點與價值投資者的關注點不同。它們首先關心回報——它們能賺多少,而甚少關心風險——它們會損失多少。相反的,價值投資者第一目標是保證資金安全。很自然地,為了避免未來較大的損失,價值投資者會尋找安全邊際,以便為不準確、壞運氣、邏輯上的錯誤留下緩衝地帶。由於估值是一項非精確的藝術,未來是不可預測的,投資者也是人,難免會犯錯,所以安全邊際是萬萬不可少的。固守安全邊際的理念是區分價值投資者和其他不關心損失的投資者的試金石。

價值投資者的黃金時間是市場下跌的時候。這時候,下跌的風險已經釋放,而其他投資人正在擔憂,那些過度樂觀的事物中哪些能夠倖免。價值投資者則以安全邊際作為護身符,勇敢地進入下跌的市場中大膽投資。

一旦你採用了價值投資的策略,那麼其他的投資行為確實變得如同賭博一樣。

投資品和投機品一樣可以買賣,兩者通常都有價格波動,因而似乎可以產生投資收益。但是,這裡有一個重要的區別:投資品會為持有人帶來現金流,投機品則不會。投機品持有人的回報完全取決於撲溯迷離的買賣市場。

路易斯.魯文斯坦已經警告過我們,不要混淆股市中真正的成功投資與它的表象。一隻股票的價格上漲並不代表其企業運作良好,也不代表價格的上漲有相應的內在價值提升為理由。同樣,價格下跌就其本身並不一定反映企業發展發生逆轉或者其價值發生退化。

區別股票價格的波動和相應的企業實體對投資者來說是非常重要的。如果大眾的普遍傾向是追漲殺跌,投資者必須抵抗這種傾向。你不能忽略市場,忽略一個投資機會的來源顯然是錯誤的,但是你必須自己獨立思考,不能被市場左右。你的投資決定必須取決於價值與價格的對比,而不僅僅是價格。如果你以「市場先生」作為投資機會的創造者(當價格與內在價值背離時),你就具有了一個價值投資者的素質。然而,如果你堅持以「市場先生」作為投資指導,你大概最好聘用其他人來管理你的資金。(卡拉曼的警告有非常實際的意義:很多信奉價值投資的投資者實際上做的,卻是投機行為,但自己卻渾然不知。如果投資者始終以價值和價格作為判斷的依據,而不是僅僅是價格,那麼投資者就具備了價值投資的基本素質。如果你將市場先生作為指導或評價投資的重要標準,那實際做的,就是投機行為。)

證券價格因為兩個基本原因而上下波動:反映企業實體狀況(或投資者對它的感覺),或者反映供求關係的短期變化。由於證券價格可能因為任何原因而波動,也由於不可能知道任何一個特定的價格到底反映了什麼預期,投資者必須在證券價格之外看到相應企業的價值,並且總是把對兩者的比較作為投資過程的一部分。

失敗的投資者被情緒所控制,他們對市場波動的反應不是冷靜和理智,而是貪婪和恐懼。我們都認識這樣的人,他們平時做事很負責任、很深思熟慮,但在投資時卻變得瘋狂。他們也許會在僅僅幾分鐘內便將很多個月,甚至很多年辛勤勞動和自制節儉積累的金錢投資出去。這些人在買一台立體音響或一架相機之前會閱讀幾份消費者雜誌,並去幾家商店進行比較;而當他們買入一隻剛剛從朋友那兒聽說的股票時,他們反而不會花時間去作一番研究。那種在購買電子產品或照相器材時所展示的理性在投資活動中蕩然無存。

許多失敗的投資者將股市當做是可以不勞而獲的掙錢機器,而不是投資本金以獲得合理的回報。任何人都會喜歡快捷、容易的贏利,不勞而獲的期望煽動了投資者貪婪的慾望,貪婪使得很多投資者通過尋找捷徑來取得投資成功。他們不是讓時間去發揮複利的作用,而是試圖通過熱門的內幕消息來獲得快捷的贏利。他們不會停下來仔細想想那個提供內幕消息的人怎麼可能擁有那些不是合法獲得的、有價值的信息,也不去想想如果這個消息真的有價值,又怎麼可能讓他們來分享。貪婪也會以一種盲目樂觀的形式表現出來,或者更加微妙地,表現為在面對壞消息時滿不在乎。最後,貪婪會讓投資者把焦點從取得長期投資目標轉向短期投機。

許多投資者貪婪地堅持尋找投資領域版本的聖盃:企圖發現一個成功的投資規則。人們的本性總是想尋找解決問題的簡單方法,而不論這個問題有多複雜。考慮到投資過程中的複雜性,人們很自然地就覺得必須有一個規則才能通向投資成功。

某些投資者採用一個過分單純的向後看的投資規則:買入低市盈率的股票。這個想法是支付一個盈利的較低倍數,投資者買入一個失寵的便宜貨。在現實中,跟隨這種規則的投資者其實是只看後視鏡來駕車。低市盈率的股票被壓低股價,通常是因為市場價格已經反映了盈利急劇下跌的前景。買入這種股票的投資者也許很快會發現市盈率上升了,因為盈利下降了。

在投資時,許多時候最應該做的事情就是什麼都不做。

上市公司的投資者根據公佈的盈利數據來評估這些公司。與此不同的是,買下整個企業的私人買家則根據自由現金流來評估企業的價值。

有時候極度的貪婪會使得市場參與者提出新時代思維來證明買入或持有估值過高的證券是合理的,並總是尋找理由來證明「這一次與過往完全不同」。當現實被扭曲後,投資者的行為就會失控到極點,所有保守的假設都會被重新審視和修改,以便於證明越漲越高的股價是合理的,於是瘋狂接踵而來。在短期內,投資者試圖抵抗市場這種瘋狂是非常困難的,因為參與者都能掙很多錢,至少賬面上看是這樣。等到市場最終認識到趨勢的不可持續,瘋狂的市場馬上就會演變成恐慌性的災難,貪婪開始讓路給恐懼,投資者可能損失慘重。

避免損失是確保能獲利的最穩妥的方法。

避免損失的策略與近期市場上的傳統智慧格格不入,今天許多人相信風險不是來自於擁有股票,而是來自於沒有購買股票。這種想法認為,從長期角度來看,股票將取得較債券或者現金等價物更高的回報,就像過去一樣。指數也證明了這一點。多數機構投資者在任何時候一直滿倉操作的傾向則從另外一個角度證實了這種觀點。

另外一種普遍的觀點是,風險規避和投資成功風馬牛不相及。這種觀點認為,只有承擔高風險才能取得高回報,且只有通過獲得並承擔風險才能取得長期的投資成功,而不是規避風險。我的觀點正好相反,為何我認為風險規避是投資中唯一最重要的元素?如果你有1000美元,你會願意在一場公平的擲硬幣賭博中用它進行賭博,讓它翻番或者變得一無所有嗎?也許不會。你會用一生的財富進行這樣的賭博嗎?當然不會。如果在虧損30%和贏30%的概率均等的情況下,你會承擔這種風險嗎?許多人不會這麼做,因為虧損30%會破壞他的生活質量,而贏30%卻無法讓自己的生活標準獲得相應的提高。如果你是絕大多數有著風險規避意識的投資者中的一員,那麼規避損失必須是你投資哲學中的基石。

貪婪的短線投資者可能忽略瞭解釋為何需要避免損失時的一個重要數學理由:即使回報率一般,但時間一長,複利效應所帶來的回報即使不會讓人驚呆,也會讓人大吃一驚。例如,一名在10年內連續獲得16%回報率的投資者最終的財富,居然比一個連續9年獲得20%年回報率卻在第十年損失15%的投資者的財富要多,這一結果可能會讓人感到意外。

未來是不可預測的。因此,那些試圖避免損失的投資者必須讓自己在各種情況下存活下來,甚至實現繁榮。霉運可能會降臨到你頭上,你可能會犯錯。河水漫過堤岸的情況一個世紀內可能只出現一兩次,但你依然每年會為自己的房屋購買防洪險。同樣,經濟大蕭條或者金融恐慌一個世紀內可能只出現一兩次,且惡性通脹可能永遠也不會破壞美國經濟,但因知道確實可能會發生金融災難,穩健、有遠見的投資者會據此來管理自己的投資組合。如有必要,投資者必須願意放棄短期內的回報,以此作為對意想不到的災難所支付的保險費。

許多投資者錯誤地為投資設定了一個具體的回報率目標。不幸的是,設定目標並不會對實現目標提供任何幫助。事實上,無論目標是什麼,它都可能無法實現。假設你宣稱希望獲得每年15%的回報率,但這一聲明沒有告訴你該如何實現這一目標。投資回報與你工作時間多長、工作多麼努力或者賺錢的願望有多強烈無關。挖溝的工人可以通過加班1小時而獲得額外的報酬,產量越多,計件工所賺到的錢就會越多。投資者無法通過更努力的思考或者工作更長時間來實現更高的回報。

投資者所能做的一切就是遵從一種始終受到紀律約束的嚴格方法,隨著時間的推移,最終將獲得回報。

最優秀的投資者不會為回報設定具體的目標,他們首先關注的是風險,只有那時他們才會判斷自己所承擔的每一種特殊的風險會否帶來回報。

當多數投資者將全部精力放在了能夠賺多少錢上,而不是放在了可能會虧多少錢上的時候,價值投資者對風險給予了同回報一樣的關注。

投資者應當對風險設定目標,而不是給回報設定一個目標,哪怕這個目標非常合理。美國短期國庫券是最接近於無風險投資的資產,因此,美國短期國庫券的利率被看作是無風險利率。因投資者總是可以選擇將自己所有的資金投到美國短期國庫券上,只有在取得較那些無風險回報更高的回報的前景非常明確時,才可以進行有風險的投資。這並不是說對美國短期國庫券有投資偏好,相反,你會更願意投資出色的替代工具。只有當對風險完全做出補償之後還有更多的回報時,這些替代工具才是出眾的。

價值投資哲學有三個因素:首先,價值投資是自下而上的策略,其次,價值投資追求的是絕對表現,而不是相對表現。最後,價值投資是一種風險規避方法。

價值投資使用自下往上的策略,通過這種方法,投資者每次對一個單獨的投資機會進行基本面分析。價值投資者一個接一個地尋找便宜的證券,並根據實際情況分析每個證券的基本面情況。只有在影響到對證券的評估時,才會考慮使用自上往下的方法。

這一策略可以被精確地描述成「買入便宜貨,然後等著」。投資者必須學會評估價值以在看到時知道遇到了便宜貨。然後他們必須要有耐心,並遵守紀律,直至等到便宜貨的出現,並買入,而不去考慮市場當前的走向或者自己對宏觀經濟的看法。

為什麼有時需要持有現金。當無法找到誘人的投資機會時,採用自下往上的投資者會持有現金,當這樣的投資機會出現時,他們就會動用這些資金。只有當可以組建擁有誘人投資機會的多樣化投資組合時,採用自下往上法的投資者才會滿倉投資。

價值投資者追求絕對回報。他們只關心是否實現了自己的投資目標,而不是自己的投資回報與整個市場或者其他投資者相比有怎樣的表現。通過買入低估的證券,然後當價格越來越體現價值的時候賣出以獲得出色的絕對回報。對多數投資者而言,絕對回報是他們唯一關心的事情,畢竟你無法從相對回報中獲得實際的消費能力。

對多數投資而言,究竟賺到了多少利潤只有在到期或者賣出之後才能知道。只有那些最安全的投資才能在購買的時候就知道了回報:票面利率為6%的1年期美國短期國庫券將在1年之後提供6%的回報。對那些風險更大的投資而言,必須在知道了結果之後才能計算回報。例如,你購買了100股克萊斯勒公司的股票,你的回報幾乎完全依賴於賣出時交易價格。只有那時才能計算獲得了多少回報。

投資者只能做幾件事情才能應對風險:進行足夠的多元化投資;如果合適,進行對沖;以及在擁有安全邊際的情況下進行投資。

證券分析並不是未來精確決定某種證券的內在價值。證券分析的目的僅僅是確定價值是否足夠——如是否足以支持一種債券或者支持購買一種股票——或者價值是否大幅高於或者低於市場上的價格。對內在價值粗略和大致的衡量可能就已經足以達到這樣的目的了。(卡拉曼將企業價值評估直接定義為「藝術」,可見他認為企業評估並非一門嚴謹的科學,更多取決於投資者個人的經驗、知識甚至直覺。卡拉曼甚至指出,企業價值不僅難以精確衡量,而且它會隨著時間推移、宏觀微觀經濟波動而改變,投資者無法在某個時刻明確判斷企業價值,還得時刻重估自己對企業價值的預測。任何想精確評估企業價值的嘗試都將帶來不準確的評估結果,簡單來說就是「垃圾進,垃圾出」。)

一些投資者堅持試圖獲得所有與自己即將進行的投資有關的信息,並對企業進行研究,直至認為自己知道了所有應該知道的東西。但這種做法存在兩個不足。首先,無論進行了多少研究,一些信息總是會被漏掉,投資者必須學會適應信息的不充分。其次,即使一名投資者能夠知道與某項投資有關的所有信息,也並不一定能夠從中贏利。

這並不是說基本面分析沒有用。基本面分析肯定有用,但信息通常遵循80/20原則。最初80%的信息可以在最初所花的20%的時間內獲得。徹底的基本面分析會降低邊際回報。

儘管許多華爾街分析師對行業和企業有著出色的洞察力,但採用了這些人的建議的投資者可能無法取得一流的回報。原因之一就是這些分析師面臨著需要頻繁給出建議,而非給出明智建議的壓力,但這也表明將信息轉化成利潤有多麼困難。

在沒有獲得所有信息的情況下所作出的投資決定常常能給投資者獲利,同時承擔由不確定性所帶來的風險也常常能讓投資者獲得回報。其他投資者可能因花時間研究最後一些尚未得到答案的細節而錯過了低價買入的機會,而且如此低的價格能夠為他們提供安全邊際,儘管他們所獲得的信息並不全面。

在尋找所有與企業有關的信息的時候,投資者經常忽視一個非常重要的線索。在多數情況下,沒有一個人能較管理層更瞭解一家企業及其前景。因此,當企業的內部人士拿自己與股東的錢一起通過公開市場買入股票來進行投資的時候,投資者應當受到鼓舞。華爾街上經常有這樣一種說法,即一名內部人士賣出股票的理由可能有很多(需要現金來支付稅收和費用等),但買入的理由只有一個。

塞思·卡拉曼還認為:

我們不認為有所謂的價值投資公司,投資中,價格才是最關鍵決定因素(essential determinant)。在合適的價格(some price),任何標的都可以買,賣或者持有。

歷史已經證明,只有交易的價格在其內在價值的適度折價時買入,才能夠讓投資者在承擔有限下降風險的同時,提供豐厚的回報。

投資者如何通過預測不可預測的事情來進行分析呢?唯一的答案就是保持保守立場。然後只能以大幅低於根據保守預測做出的價值評估的價格購買證券。

卡拉曼認為,價值投資從本質上看,就是逆向投資。他指出,不受歡迎的證券可能被低估,而深受歡迎的股票幾乎永遠不會被低估。

卡拉曼認為,價值投資研究,就是將大量信息削減至易於管理的信息,研究過程本身並不會產生利潤,利潤只有晚些時候才會實現,投資者只需要找出研究過程中找到的低估值投資機會,最終由市場來實現價值。
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索羅斯鱷魚原則:不要愛上你的虧損 張永鵬88_hex

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金融大鱷」索羅斯在《索羅斯談索羅斯》一書中回憶說,1944年是他一生中最快樂的一年,「因為我從長輩那裡學會了生存的技巧。這與我的投資生涯是有必然聯繫的。」作為猶太人的索羅斯從小經歷了「二戰」法西斯的追殺,在恐懼和刺激中度過了童年,形成了獨特的「生存技巧」。他父親教給他一些有關生存技巧的寶貴經驗:「冒險沒有關係,但當承擔風險時,不要賭上全部財產。」在1992年的「英鎊風暴」一戰成名後對記者說:「我渴望生存,不願意冒毀滅性的風險。」

華爾街頂尖短線炒手馬丁·舒華茲有一次做空SP500指數期貨,由於共和黨選舉獲勝,SP500股票期貨指數快速地上升,馬丁·舒華茲受個人的情緒控制,一路加碼放空,到最後漲停還要加碼,當天的虧損達到超紀錄的100萬美元。

當天晚上在他太太和老師的疏導下,他認識到:「只有先平掉原來的空頭持倉,回到沒有持倉的中立狀態,這樣你才能看清市場情況。並且做空也違背了自己的交易原則,移動平均線等指標指示的是買入信號。」第二天果斷平倉止損,使馬丁·舒華茲重新回覆理性,冷靜地分析市場,在當月就將大部分的虧損彌補回來了,損失只剩下5.7萬美元了。

頂尖的投資大師都認識到,在市場中賠錢是交易的組成部分,關鍵是你明天有實力繼續交易

不怕錯,最怕拖

 

在1987年10月19日股市崩盤的前一天,索羅斯量子基金首席基金經理斯坦利·德拉肯米勒犯下難以置信的錯誤,由徹底做空股票轉為130%的徹底做多股票,但在該月終了時他還是賺了,為什麼?當他認識到他錯了的時候,他就在10月19日開市後第一個小時內果斷地把所有的多頭頭寸平了倉,而且反手做空。這種善於承認錯誤,並毫不遲疑,決然作出相應反應的能力,是一個偉大交易員的標誌。

在華爾街被譽為「風險管理大師」的萊利·海特管理的投資基金一直保持很低的虧損率,公司的收益率平均年增長超過30%,按年度結算,最低的一年也賺了15%,如果以連續12個月作為結算期,虧損也不超過計劃的1%。在高風險的期貨行當是少有的。萊利·海特從三個角度分析風險:面對風險、控制風險、迴避風險。所謂面對風險就是,在出現風險的時候馬上及時處理,不能拖延。投資行業有句行話:「不怕錯,最怕拖」。

在控制風險方面,萊利·海特認為不管你瞭解多少情況,心中多麼肯定,總還是有錯的可能,所以隨時要有準備。所以風險控制一定要嚴格,絕不要把身家性命押上去,對最壞的結果有所準備。

除了面對風險和控制風險,更重要的是主動迴避風險,萊利·海特的方針是平穩中求增長,波濤洶湧的市場,雖然是很多人期待的機會,但並非理想的投資對象,當你把握不好就變成是無限的。所以「寧願錯過機會,亦不想去冒不必的風險。」萊利·海特的心得歸結成兩句話:1、你如果不賭,就不可能會贏。2、你如果把籌碼全輸光了,就不可能再賭。

期貨、股票、外匯市場成功的人都是只有3%,其中的頂尖大師都有一個共性,就是尤其注意風險控制,堅決止損。相較之下,絕大部分投資者在小虧5%、10%時沒有止損,當虧損逐步擴大到20%、30%、50%時就更捨不得止損了。所以你要想成為一個成功的投資者,就一定要遵循「風險控制」原則,絕不要「愛上」你的虧損。

 

鱷魚原則 

 

成功的操盤手都遵循簡單的交易原則——「鱷魚原則」。該原則引自鱷魚的吞噬方式:被咬的獵物越掙扎,鱷魚的收穫就越多。如果鱷魚咬住你的腳,它等待你的掙扎。如果你用手幫忙掙脫你的腳,則它的嘴巴會同時咬住你的腳與手臂,你越掙扎,便咬得越多。所以,萬一鱷魚咬住你的腳,你唯一生存的機會就是犧牲一隻腳,壯士斷腳。當你在市場中被套,唯一的方法就是馬上止損,無論你虧了多少,你越是加碼就將套得越多。

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投行思維 張永鵬88_hex

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一、投行思維的意義——要做資源配置者


1、世界上有三類人:


第一,資源所有者。其實,資源是誰的不重要,關鍵要有資源配置權。


第二,資源配置者。在人類物質生產生活中,從事資源的投入-整合-運營-產出工作,或稱資源玩家。


第三,資源出賣者。這類人本身就是被配置的資源或資源載體。


2、這個世界,看透本質的人,都是在玩資源配置的。政治家沒有本錢,卻可以動用全國資源,甚至影響全球資源流向;金融資本家和產業資本家運用少量資本,就可以借助金融體系支配大量別人的資產。所以,資源名義上都是人民的,實際上都是資源配置者的。看一個人能量多大,關鍵是他能配置多少資源。


二、投行思維的本質——宏觀資源配置


1、概念(動態角度)——引導資源投向:從國家、產業、到企業。

資源配置,個人理解為推動資源投向最有配置效率(利潤率)的地方。空間上,表現為引導資源依次流入最有效率的國家和地區、最有效率的產業、最有效率的企業、最有效率的項目、最有效率的個人。按先生的話說,資本逐利,資本圍繞資本增值率而流動,資本使用效率牽引著資本形成。投行思維的本質是宏觀資源配置(國家、產業、地區、企業)。項目、個人等微觀領域資源配置則是運營層面的事情。


2)精髓(靜態角度)——結構重組


投行思維的精髓是結構重組。結構重組,即對資源的種類、數量等時空分佈進行調整,產生由「石墨」到「金剛石」的增值效果。宏觀重組,是全社會範圍內進行的資源重組,比如國有經濟重組;中觀重組,是某行業或區域內部的資源重組,比如電力行業整合、上海地區資產重組;微觀重組,是企業內部和企業之間的資產重組,即投行業務中的併購重組。


三、投行思維的結構——五大要素、兩種結構


1、五大要素


1)金子——可以取得豐厚資本回報的價值窪地

2)地圖——取得豐厚回報的操作方法

3)自行車——金融技術、牽線搭橋等中介服務

4)你——客戶或戰略合作夥伴

5)我——投資銀行家


2、兩種結構


1)中介服務結構


即:我知道哪有金子,知道路(地圖),忽悠你過去搶,賣給你地圖和自行車。


比如,投行家會為客戶描繪產業整合後的美好藍圖,鼓動客戶實施併購戰略,並為其設計交易結構,提供私募融資服務。


2)投資控股結構


即:我知道哪有金子,知道路(地圖),忽悠你跟著我,給我自行車,我騎著去搶,分給你一點。


比如,一個投資控股公司董事長,設計了一個宏偉的商業模型和實施路徑後,便開始尋找能提供局部資源的各類合作夥伴(公司或個人),並說服其加入自己的隊伍,項目成功後,給其分成。


四、投行思維的能力——四大能力


1、畫圖能力(目標+路徑+時點)


優秀的投行家,編故事的能力極強,這是其核心競爭力。通過描繪一幅遠方美景,告訴人們哪裡可以投資成功,如何操作可以實現,在什麼時候出手。最終效果是,使人心嚮往之,甘願出錢賣力。


2、協調能力


併購項目,投行家作為總協調人,需要打理好與監管部門、地方政府、併購方、目標方、會計師事務所、律所、資產評估機構等各方關係,確保萬無一失;具備投行思維、操盤投資控股公司的老總,對於每一步獲取什麼資源,相處到什麼程度等,均能夠做到掌控自如。


3、表達能力(文案+口頭)


如何把故事講的動聽,讓對方樂於接受,是一門藝術。與政府打交道,需要站在官方的立場,使用公文式的規範語言表達;與大型外資公司打交道,需要使用國際標準,通用語言表達;與性情豪放的民企老總,江湖大佬打交道,需要比他還江湖……總之,寫文案,口頭溝通,需要因人而異,長袖善舞。


4、金融能力


投行思維最終要體現在行動上。系統的資本經營意識、嫻熟的併購技術、紮實的財務、法律知識,是投資銀行家展現投行思維的必備基礎。


五、投行思維的訓練


思維方式,是一種長久的習慣,投行思維亦是如此。只有在實踐中不斷訓練投行思維,才有可能理解到位。具體而言,可以先從結構重組的微觀角度入手,投身投資銀行併購業務,縱橫捭闔,或者打造投資控股公司,親自控局,不斷積累實戰經驗,歸納各種操作模式,把握人性冷暖,努力做到收放自如。如果這一層面的事情做得遊刃有餘,又有使命感與好心情,可以切入結構重組的中觀、乃至宏觀領域,將投行思維發揚光大,致力於提升全社會資源配置效率,造福一方水土,善待百姓蒼生。


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擴大企業規模的5個標誌! 張永鵬88_hex

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對於創業企業而言,都會慢慢走到這樣一個階段。你有客戶,你正在建立一個團隊,你或者已經開始盈利。如果用一句話來概括,就是你已經走出了初創階段,準備進入下一個階段。這個時候,你需要做一些清醒的省察,在你準備進行擴張的決定之前。


美國Sageworks公司的主席和合夥人BrianHamilton最近分享了一備忘錄,應該適應業務的發展。這個清單是既關注基礎的績效考量,也關注更難量化的因素。而Sageworks是可以把財務數字轉換成通俗易懂的語言。如果你能真實地說出這些指標的運用,你就準備好進行擴張了。


1.你對你的收入模式有信心

你有收入嗎?很多。什麼可以解釋收入的每一分錢?獲得新業務是奇妙的,但是為了可以自信地擴張,你必須有一個可預測的模式,而且它非常簡單。你必須能指出某個活動,花費,或者正帶來一個美元的公式。


這裡的關鍵是有一個好的感覺,你能在你的控制範圍內,基於一些事情,預測你的收入。你在尋找的是一種顯示輸入和輸出之間關係的能力。比如,打150個銷售電話,平均產生一個新客戶。這種分離活動或者導致收入模式能力的自信是你準備成長的關鍵指標。


2.你是掙錢的,並有正的現金流通路

僅僅掙錢是不夠的。只是作為一種能力,預計收入和收入本身同等重要,你也需要有預測你的利潤和控制你成本的能力。這種似乎是顯而易見的,但是它確實比人們想的更加微妙。你需要能確認你投入在銷售一定量的產品,或者提供一項特別服務的,一定量的資金和時間。


一旦你確認了在輸入和輸入之間的這種關係,你需要審慎地思考,這對於你業務在一定的時間,以及你花費每一分錢利潤來增長,它的可持續性如何。這一原則唯一的例外,是那些企業已經戰略性地決定通過幾輪融資來獲得資金。(記住,以這種方式來擴展企業是不可預測的,也是不可靠的。)


3.你有一個非常強有力的會計體系和一個現金流預測

正如你應該能預測未來的績效,要擴張企業,你必須實施一個體系,它能幫助你明白,你的企業一個月,一年,甚至五年下去會成為什麼樣。你必須能預測現金流,最好是以模型的形式,或者有讓你可以改變變量和成本的金融工具,允許你重新預測你的投入、現金和手。


把現金流預測看成是對你的胎壓進行檢測,你想瞭解在你上路之前,你的胎是否有氣,而不是當你在高速公路上,你以每小時70英里速度行駛時。


4.你已經建立了一直強有力,擁有長期員工的核心團隊。

在你決定擴張之前,你必須仔細審查你的全體人員。你正在你目前的人員上建立一個基礎。如果你對他們的能力,以及他們對企業的委身上沒有自信,這不是增加更多員工,或者投入的好時間。


這不是指管理團隊,這是一隻你能依靠的長期在一起的核心團隊。當危機時刻,這些是你可以依賴的人。你能評估這些單個的人,不必以他們在公司多久來進行,而是他們在公司投入的程度來進行。


5.你的企業有一股讓你感覺舒服的風氣

這不只是一種使命陳述。這是一種風氣:一種你做生意和看世界的方式,以及你的企業代表的是什麼。當你擴張和增加人員時,你需要一些強有力的、有形的,不必是人多的。當新員工進入一家有很強風氣的企業,新員工會被這樣的文化征服和吸引。你不必教育他們這樣的風氣,因為他們會進行潛移默化地學習。


今天我們看到的很多企業,不是因為太小而死掉,而是因為盲目擴張而遇到危機,甚至從人們的視線中消失掉。當你準備擴張企業的時候,也正是需要省察一下自己的企業,對自己的內心有誠實的面對。掌聲只是在你好的時候,很少在你困難的時候。

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