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企業高管談中概股頻被做空:反擊變質者

http://news.imeigu.com/a/1353094264090.html

監管者?抹黑者?

分眾傳媒、奇虎360、恆大地產、新東方……最近兩年,中國概念股在美國、香港資本市場頻頻被國外做空機構做空,有的股價大跌,有的被迫退市。時至今日,調查公司和對沖基金針對中國民營企業的做空潮仍未有歇息的跡象。如何讓資本市場變得更加乾淨?如何讓股票價格變得更為合理?如何監管做空機構並使其發揮積極作用?經濟觀察報邀請幾位嘉賓共同討論這一熱點話題

反擊變質的做空

周鴻禕

平心而論,起初我對做空機構的行為還是能理解的。因為,首先,做空是海外資本市場上合理合法的機制,有利於股票的價格反映企業的基本面;其次,近幾年確實有一些中國公司通過買殼在美國上市,在財務上有作假行為,欺騙投資人和股東。

做空這些欺詐公司能夠幫助清除害群之馬,本應受到行業歡迎。不過,從做空機構的最近幾次行動來看,做空行為變得越來越偏離了正軌。一些做空機構被之前的幾個勝利沖昏了頭腦。隨著買殼上市、財務造假的中概股數量越來越少,能留給這些做空機構的機會也不多了,於是將目標鎖定在健康的中概股上,譬如分眾傳媒、新東方和奇虎360。

360如何反擊香櫞

在我看來,香櫞從去年底開始做空360,一直到現在,都未曾獲得任何好處。現在它看起來有些急紅了眼,進入一種非理智的狀態。

去年11月,香櫞第一次做空360。它首先在美國發佈報告,一個小時後,北京時間晚上十點多,我們將瀏覽器、網址導航、財務、法務、公關等部門的主管都叫回公司組織開會。

事實上,剛聽到被做空時,我們甚感意外,因為360一直都是個健康成長的公司。因為從VC開始投資起,360就不斷接受過VC們對公司的調查,每年也有知名的會計師事務所來審計。

我們仔細看了香櫞的報告,發現報告中很多問題都很幼稚,它對奇虎360的模式知之甚少,幾乎不懂互聯網行業。例如,報告說世界上最好的生意一定不能跟免費掛鉤,但是Google就是典型的免費互聯網模式。360的商業模式比較特殊,在美國根本找不到對應物,很多美國投資人一時難以理解,香櫞就利用這種誤解來做空360。

譬如,去年我們第三季財報中,網頁遊戲收入為970萬美元,付費遊戲用戶數為8.7萬。香櫞曾質疑我們的ARPU(平均每用戶收入值)過高,認為無論是在中國還是美國,每個付費用戶平均每月貢獻收入53美元都是不可能的,並聲稱即使是像網易、暢遊、盛大這樣的遊戲公司也做不到。

其實,這只能說明香櫞對於網頁遊戲和傳統MMORPG(大型多人在線角色扮演遊戲)的區分根本不瞭解。一般情況下,網頁遊戲產生的ARPU值比傳統MMORPG高很多。而且,公司平台上的網頁遊戲ARPU值一直穩定在380元人民幣左右水平,與中國網頁遊戲行業ARPU平均水平一致。今年,幾家網頁公司的CEO們都站出來,把數據展示給香櫞看,表明360的網頁遊戲ARPU值確實符合行業水平,這時候香櫞才停止潑污水。

香櫞還曾經質疑過360網址導航的收入。它認為hao.360.cn首頁每個鏈接價格為每月22.5萬人民幣,這個數字太荒唐了。京東、樂淘、噹噹網都是360的客戶,他們負責人出現幫助澄清,再一次證明香櫞真的是不懂中國互聯網。

雖然香櫞質疑360沒有道理,但對它提出的問題,我們逐一詳細地進行了書面解答。我們提出歡迎香櫞來中國與360進行面對面地溝通和交流,以幫助它更好地理解360的模式。隨後,我們組織了電話會議,針對香櫞的質疑與360的投資商進行了一一解釋,很快贏回了他們的肯定與支持。

正因為做事負責、積極回應、態度誠懇,所以香櫞第一份報告對股價的影響不大,當天股價下跌不到十個點。後來,香櫞又再三發佈報告質疑360,同樣我們對它的質疑一一作答。由於有良好的業績,使得香櫞第三次發佈質疑時,我們股價不降反漲。我認為,對於惡意做空者,最大的懲罰就是企業專心做好業務,讓股價漲得更高,讓做空者撲空。譬如,360最近一次遭遇香櫞做空後,股價從14塊多一路走高到20塊以上。

有媒體這樣評價說,360給美國金融機構一個非常響亮的中國互聯網公司形象。

反擊做空者的幾個要點

中國公司要擁有自我保護意識,才能更好地應對突如其來的做空,使得做空機構「做空不成反撲空」。

360很成功地讓香櫞撲了個空。但我認為一些做空機構「為做空而做空」,應該引起中國公司的普遍重視。

如果被做空,企業應該是第一時間做出反應,針對做空者的質疑進行詳細的解釋。千萬不能相信「清者自清」,因為三人成虎,眾口鑠金,如果不回應就意味著默認了。

然而,見招拆招固然重要,但是企業實力才是對做空者最有力的還擊資本。因此,對待做空者,首先自身不能作假,財務清白,這是基礎;其次,要有良好的業績支撐,這是反擊做空的有力武器;再次,保持良好的投資人關係,這樣才能保持股價不受波動。

與投資者建立長期的、積極的溝通關係,在這方面中國公司往往忽視。中國不少創業公司,在美國上市後,就減少了會見投資人的次數。其實,公司上市後,更應該積極踴躍地去見投資人,讓投資人更多瞭解你公司的經營現狀和近況。因為投資人的資本有限,卻面對著很多不同行業,面對著眾多可供選擇的公司,面對成百上千隻股票。在選擇範圍甚廣的情況下,他更瞭解誰,對誰的成長性更加認可,才會傾向去選擇誰。我們每次季報發佈後,我們兩個CFO都會在美國路演,加強與投資人的溝通。

換句話說,長線投資者才決定著公司股價的成長性和穩定性。如果公司股票能夠被很多長線投資者持有,他們看好你的未來,企業的股價就會非常堅實。要達到這種狀態,第一要靠長期的業績表現,第二要靠與投資者積極溝通。

與此同時,對待不懷好意的做空者中國企業應當團結起來,中國公司聯合起來應對的情況也讓人感到欣慰,前段時間創新工場CEO李開複寫了質疑香櫞做空中概股的檄文,並牽頭聯名60多位國內高管、投資者在公開信上籤名,指責香櫞以那些守法的公司為目標,利用美國讀者沒有辦法去核實真假的情況,偽造信息,撰寫厚顏無恥的造謠報告。

我也在此次聯名公開信上籤了自己的名字。的確,對於日漸變質、失去本義的做空者,我們在做好自己業務的同時,積極回應的態度也很重要,對於不懂中國互聯網,不懂中國模式,心懷鬼胎的做空,我們有權利反對和拒絕。

我所瞭解的做空真相

熊卿

華寶國際控股有限公司起步於上世紀90年代初期,從香精香料產品的貿易、銷售,逐步發展成為中國最大的香精香料生產商。公司自2006年香港上市以來,受益於中國宏觀經濟的快速增長,在消費升級加速、行業改革以及公司併購戰略等正面因素驅動下,業績保持高速增長。營業收入從2005—2006財年的7.79億港元增長至2011—2012財年的33.11億港元,複合增長率達到27%;淨利潤從2.83億港元增長至17.5億港元,增長超過6倍,攤薄每股收益也增長超5倍;上市以來累計宣佈及派發股息超過26億港元,充分體現了公司對股東現金回報的注重。

華寶「躺著中槍」

不知是因為華寶的低調,還是因為公司近年來的迅速擴張,華寶竟然「躺著也中槍」。2011年10月,做空機構在建立完空頭倉位後,通過各種途徑發佈做空言論,使得公司股價非理性下跌;到次年4月,做空機構再度發佈報告,提出多項質疑,公司為了爭取時間以有力還擊,不得不宣佈停牌。

應該說,華寶一直都是一個健康成長的公司,從上市開始,每年都接受全球知名會計事務所的審計,並向全球投資人路演,在自己發展的同時也從未忘記回贈股東。

健康的財務比率並不意味著虛假的財務報表。回顧做空報告中對公司毛利率的質疑,報告中採用食品飲料行業的公司作為可比對象,指出華寶的毛利率大幅高於本行業同類公司,得出公司財務造假的結論。首先,作為專業的調查機構,在可比對象的選取上顯得非常不專業,只是採用囫圇吞棗式地拿一家公司的整體毛利率,而非對應細分業務的毛利率做比較;其次,對公司主營業務領域香精香料行業的經營運作缺少相應理解,該行業因屬技術密集型的行業,以及客戶粘性強的渠道壁壘,具有高毛利的特徵。總之,缺乏客觀準確的根據而做出想當然的武斷結論,已經是犯了投資中的大忌。但做空者正是利用中小投資者缺乏專業投資技能的天然劣勢,造成恐慌拋售,坐收漁利。

做空的背後

關於資本市場對公司股票的沽空行為,需對這個市場的遊戲規則有比較深刻的認識。國際上對沖基金等投資機構會採用各種投資策略,包括股票多空、事件驅動策略等,獲得收益。做空產業鏈涉及多個環節,對沖基金、研究調查公司、律師事務所均參與其中,這是一條充滿巨額利益的賺錢產業鏈。而發佈做空報告的研究調查公司,只是鏈條上的傳媒平台。

通過華寶國際在2011年9月至10月的股價走勢和沽空交易佔比數據觀察,能很好地解釋這一遊戲規則。我們從港交所披露的成交數據發現,從10月初開始,對華寶國際沽空的力量激增,較平常的沽空佔成交比數據高2至3倍,股價隨之下跌,而至10月19日,對沖基金發佈做空言論,市場空單激增,當日空單絕對金額創歷史新高,達1.17億港元。做空機構移花接木,趁機平倉了結獲利。總結來說,對沖基金先行建立空頭頭寸,隨後對沖基金的「發言人」或研究調查公司正式通過各種渠道發佈做空言論或報告,股價受影響非理性下跌,對沖基金利用市場的恐慌完成平倉動作。至此,真金白銀便落入做空產業鏈中,鏈條各環節「坐地分贓」,只剩下損失慘重的普通投資者。

做「空」的背後是巨大利益的驅使。創新工場創始人李開復最近在微博中指出,很多美國投資者並不懂中國,而所謂「打假者」勾結某些金融機構過去曾多次憑藉以假打假賺錢。做空公司雖然曾有過很高的準確率,但其現在已經淪為一個「每打必有錯」的公司,甚至為了經濟利益變成「每打必有假」的公司。他們的錯誤絕不是做空和打假本身,而是它報告中的錯誤連篇和「作假打假」這種方式。新加坡的獨立研究公司GoldpebbleResearch也指出美國的香櫞、渾水等做空機構的明顯錯誤表明其無知。

回擊做空機構

2011年,公司股價亦受歐債危機影響,跟隨恆生指數同步下跌,在跌至價值區域6港元附近後,公司大股東基於對公司未來業務和戰略方向的信心,於9月增持近2500萬股,耗資超過1億港元,而同時公司董事與高管均有增持;10月,公司股價在做空機構發佈做空言論之後繼續非理性下跌,至4.4港元附近,公司高管再度增持;12月,公司邀請機構投資者和投行分析師對公司多處生產基地和在建工程進行實地調研,更好地展示公司的業務發展前景和戰略規劃。公司股價隨即開始大幅回升,最高漲幅達到80%,股價回升至6港元以上,對做空者發起了有力的反擊。

2012年4月,又有做空機構發佈報告,提出多項質疑。而此時公司股價因前期漲幅巨大,跟隨恆生指數下跌後處於較為疲弱的階段,股價在發報告前連續幾個交易日下跌超過18%,屬典型的做空手法。發佈報告後,公司主動申請停牌,並聯合會計事務所展開調查核對公司財務信息;5月,在股票停牌6個交易日後,公司針對做空報告中提出的所有質疑,發佈詳盡澄清公告,從財務、業務、投融資等角度全面回擊該報告的依據及結論無法自圓其說,並擬通過回購股票、提高現金分紅、公開商業敏感資料予股東查閱等措施來提振信心。

2012年6月,公司發佈年報,擬派末期股息2.81億港元,比去年同期增加近12%;全年包括特別股息共計現金分紅6.91億港元,比去年同期大幅增加44%,體現了公司紮實的現金流和提高股東價值回報的決心;7月,公司大股東再度增持;8月,股東大會通過6億港元的股票回購議案,股票回購計劃正式開展。截至9月底,公司回購股票近1600萬股,耗資超過6000萬港元。

公司一系列的措施有力回擊了做空者的無端指控,股價快速回升,脫離下跌趨勢,為投資者及股東挽回了部分損失,但依然沒有回到做空前的估值水平。

我們的困惑

目前雖然股價已回升至4港元以上,但從公司近10年來的商業戰略執行能力來看,該價值依然被嚴重低估,與公司未來的商業計劃嚴重不符。但因為缺乏行之有效的方案令市值恢復到合理的價值區間,股東的損失難以估計。對於公司股價在毫無根據的做空攻擊中受到無法彌補的損失,公司也感到非常困惑。

困惑於證券期貨監管機構對做空機構的監管缺失,導致優質企業也遭遇做空危機。既然做空是資本市場的遊戲規則,那對遊戲的各方參與者都應有相應的規則,形成平衡的力量,而非目前公司一旦被做空,投資者因缺少監管制度層面的信心,對公司敬而遠之。因此在「信心就是黃金」的年代,監管機構的作為將會很大程度上幫助投資者建立正當的信心。

困惑於投訴無門。普通投資者因信息不對稱,缺乏對做空機構言論的甄別能力,造成重大不可挽回損失。但我們看到的僅僅是有公司面對投資者的集體訴訟,卻沒有做空機構或者媒體因發佈不實言論而遭受監管機構調查或者集體訴訟。「多」、「空」本是市場的一對孿生兄弟,作為市場博弈的兩股力量,決定著公司股價的走勢。信息的基本作用就是消除人們對事物的不確定性,同樣,信息具有無序性,在資本市場,對公司信息的解讀會使多空雙方對公司股價形成自己的投資判斷。而對信息的準確解讀,降低信息的無序性,都需要上市公司積極全面地與投資者溝通。因此在改善監管規則的同時,我們同樣需要有面向投資者的窗口或者媒體平台,使公司治理和信息的透明度得到大幅度提升,同時,我們也希望能看到更多的媒體正面客觀地看待以及評價市場信息,幫助投資者更好地理解公司業務。

沉著應對中概股做空潮

新望

中國上市公司進入國際資本市場,必須尊重國際遊戲規則。但在美國監管體系下,做空機構往往有空子可鑽,通過市場瞬間的恐慌,就可以達到做空獲利的目的。中國企業要想通過法律程序討回公道是非常難的,這要耗費很長時間,而在這樣長的時間裡,企業的商譽已受到極大破壞。

因此,應當清醒認識到,歐美國家普遍經濟低迷,所有投行在正面投資上都虧錢,做空成為重要的賺錢手段,中概股已成為他們的獵殺目標,反擊做空者需未雨綢繆積極應對,中美監管機構應當加強合作,中概股公司也可以考慮集體抗爭。

監督者已經異化為逐利者

美國的社會體系以誠信為基礎,其上市門檻相對較低,審查也不如國內嚴格,但對不誠信行為的處罰非常嚴厲,一旦企業造假被發現,往往身敗名裂。事實上,賣空機制的存在有其積極作用,它讓資本市場變得更加乾淨,也讓股價變得更為合理。但種種跡象表明,受巨額利潤誘惑,許多做空者已從上市公司天然的監督者,變異成不擇手段的逐利者。

成熟資本市場都有做空機制。當對沖基金認定某個上市公司存在股價暴跌的誘因,且該誘因被自己獨家掌握,便採用融券的手法,向共同基金等融券機構「借」來該公司的高價股票「砸」出,待股價下跌後,再在低位將所「砸」股數買回,補還融券的股數,其中由高到低的倒差價,便是做空的利潤所在。

美國、加拿大資本市場是槓桿交易十分發達的金融市場,具備完善、成熟的做空機制。正如巴菲特所言,對沖基金沽空的原則,就是「假定目標就是壞人」,而要「坐實」這個「壞人」,則需要拿到上市公司的真實數據,尤其是負面信息,於是便出現了專門的沽空調查公司。通常,調查公司先找到一些可能在財務上存在問題的上市公司,做空者在高位做空,然後調查公司發佈負面研究報告,律師事務所緊隨其後對其進行起訴,造成投資者對該股票的恐慌,導致該股股價暴跌,做空者從中獲利。一般情況下,研究報告本身就盈利,但最大的盈利來自於對沖基金、律師事務所、投資人的合作分成。

因為調查公司的身份具有一定的隱蔽性,他們往往以公益性研究為幌子,實際上卻是天量資本交易掠食戰中的「馬前卒」。調查公司先唱空,對沖基金隨後下單,兩家機構邊唱邊做。報告發佈的時機也很講究。為對抗空頭,大股東會出手回購股票,拉升股價。但掠食者選準上市公司的靜默期,使其失去反抗能力。其實,做空者的手法很簡單也很老套。他們所利用的是資本市場上的時間差、空間差,以及人們的偏見和恐慌心理。

上市公司要回應做空者的質疑,需要數據,同時也需要時間,而做空者要的只是短短幾天的「時間差」而已。做空者如果選擇了上市公司的窗口期發佈報告,時間差就更加充裕。他們都是在短時間內填倉獲利,移向下一個目標,而此時上市公司已經受到傷害。

在一些西方投資者眼裡,中國公司凡是利潤高的企業,必然與壟斷和尋租有關,而非自主創新、經營效率所致,污水公司正是利用這一點,編造故事——沒有核心技術、虛假現金流、與銀行職員的關係說不清楚……做空者所要做的就是將這些偏見激活並放大。

資本市場盤根錯節。銀行、供應商、股東,一般都奉行穩健原則,對負面信息,寧信其有,不信其無,這就是資本市場謠言的魅力。資本市場的信息錯誤和誤導性的猜測都會導致一系列連鎖反應。資本市場有其脆弱性和情緒化的一面,這也是資本市場信息獨有的敏感性,這些注定了短期內做空者往往能得手。

監管漏洞值得反思

由於多數投資者的知識缺陷、信息缺陷,資本市場最容易出現跟風、隨大流的羊群效應。空頭常常會「借力打力」,刻意營造市場恐慌情緒,讓投資者和市場來幫自己砸盤,空頭在不出大本錢的情況下坐收漁利。做空中概股的空頭們宣稱這是一場共贏的遊戲。但誰是輸家呢?全社會財富蒸發,除了中國民營企業和不明真相的中小股民外,共同基金、養老金、政府的機構等也都是受損者。

抱怨污水「無情」、「卑劣」、「偏執狂」都沒用,找到制度漏洞,健全監管體系才最為迫切。據我們瞭解,美國、加拿大迫於中小股民壓力,已經開始調查污水公司操縱股價的行為,並著手考慮系統性解決方案。在美國,「言論自由」受《憲法》第一修正案保護,很難通過法律手段制裁做空者,加之調查公司尚未形成行業標準和規則,那些污水公司帶有強烈的賭博心態,做空槓桿率極高,潛藏著巨大金融風險。《格拉斯-斯蒂格爾法案》以及金融危機之後的《多德-弗蘭克法案》,均沒有涉及調查公司,也沒有對空頭之間的自營交易、關聯交易做出限制。

調查公司因為其巨大的社會影響力,必須秉持公正的第三方立場,承擔相應的社會責任,監管機構對其連鎖反應和系統性風險必須有所預見,加強監管。有暴利而無監管,游擊作戰,所到之處,均無制衡,這不是監管當局所願看到的局面。

遏製做空潮要有整體性解決方案

中概股的表現嚴重脫離了中國經濟的基本面,這肯定不會長期持續下去。沒有對中國民營經濟的切身感受和較為長期的觀察,所謂的調查報告都只是隔靴搔癢。做空者如果繼續沿用老一套,他們的虧損將是注定的。

中國民營企業到美國、加拿大、中國香港上市,系統成本極高,然而這個過程並沒有創造價值。中國民營企業一般都是創業者的企業,他們必須與公司同存亡。而西方企業的上市公司老總大多是職業經理人,他們不必為公司拚命,也沒有長遠打算,裁掉一個CEO卻要付出一大筆錢,這是中外企業很大的不同之處。諾獎得主、芝加哥大學弗裡德曼教授對中國經濟有著深刻觀察和瞭解,他在回憶錄中坦陳,許多問題他自己也不知道答案。中國濟濟總量大,經濟形態複雜。那些學習西方財務邏輯出身的觀察者、調查者又有多少瞭解中國民營企業的商業模式?

當然,話說回來,對西方人而言,理解中國經濟並不是一件簡單的事情。在全球資本市場不景氣的大環境下,做空中國概念股已成為國外機構的主要逐利手段之一。由於在美國監管體系下,做空機構有空子可鑽,而一般通過法律途徑解決起來非常耗費時間,做空機構通過市場的某一個時段製造恐慌就可以達到暴利的目的。因此,建議中國在美上市企業,要提前做好保護措施,在必要時聯合起來整體反擊做空機構。

我個人對中國概念股要破解做空機構的困局有四點建議:其一,中美應當在國家層面上加強對國際游資的金融監管和跨境監管合作,聯手遏制惡意做空者,保護投資人利益;其二,隨著人民幣國際化以及金融開放進程的加快,國內監管部門應當加強預見性研究,完善制度,防備股災;其三,媒體應當增加污水公司的曝光度,向大眾和散戶揭示做空產業鏈背後的真相,提高免疫力,最大限度地降低跟風和恐慌效應;其四,打鐵還靠自身硬,反擊做空者最好的辦法就是恢復真相,以更大的透明度應對一切不實之詞。上市公司應當建立資本市場危機處理機制,尤其企業第一負責人要在第一時間、第一現場面向公眾,直接溝通。


企業 高管 談中 中概 概股 股頻 頻被 被做 做空 反擊 變質
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虎嗅、i黑馬、鈦媒體等新媒體平台頻被黑,幕後黑手是誰?

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5月20-21日,鈦媒體被攻擊,其創始人趙何娟在微博上咆哮,表示要發揮其辣媽鬥志和黑客鬥爭到底。

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其實不只是鈦媒體被攻擊了,另外兩家新近崛起的新媒體平台虎嗅和i黑馬的網站也曾被攻擊過:

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2月27日,虎嗅發文討伐黑客

5月14日,i黑馬網站被攻擊,在i黑馬技術團隊和黑馬營企業的江湖救援下才將網站恢復。

為什麼是虎嗅、i黑馬和鈦媒體這三家新興的網站被黑,它們的共同原因是什麼:

1、都是新媒體:虎嗅、i黑馬、鈦媒體都是由傳統媒體人創辦的新媒體平台,除i黑馬定位為創業路演平台外,虎嗅、鈦媒體皆為商業辣評網站。

2、技術力量都比較薄弱——傳統媒體人出來組建的團隊,技術能有多強呢?

3、用的都是阿里云服務器。

4、三個網站都是十來人的小團隊,工作負荷大,好不容易熬到晚上12點睡覺了,黑客們開始行動,防不勝防。

5、流量上升快,都是百度新聞源。三家網站勤奮更新,在業界有一定口碑,流量上升很快。

三家新媒體平台目前處在上升期,還沒有形成八面玲瓏的對外關係,什麼都敢說,這種刺頭精神的確得罪了一些勢力,黑它們的「兇手」可能是:

1、想做新媒體的生意的網絡安全公司。這是一些「程序猿」的猜測。這些新媒體平台的團隊認為只要苦哈哈多寫好文章就能求得好口碑,對網站安全之類的需求不大。不排除一些網絡安全公司想做這些新興網站的生意,於是製造了麻煩來讓這些網站主動買單。

2、得罪了某些利益集團。如i黑馬在被攻擊前,筆者看到了一些業界反響熱烈的稿件。

3、盜流黑客作怪。i黑馬被攻擊後,被百度抓取的文章全部變成了「某娛樂城」的消息,網友分析,很多黑客看重i黑馬是百度新聞源,劫持域名盜取流量,以達到經濟目的。

4、阿里云的對手使陰招?這三家都是用的阿里云服務器,都在網頁最下端明晃晃地掛著阿里云的標誌,如果一舉擊潰三家網站,他們就得逞了。

筆者建議虎嗅、i黑馬、鈦媒體們等新媒體平台應該團結起來,共同討伐這種行為。

作者:王川

虎嗅 嗅、 黑馬 、鈦 媒體 等新 平臺 臺頻 頻被 被黑 幕後 黑手 是誰
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