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從證券投資者保護基金麾下投向央企國家開發投資公司的懷抱，為上市作預備跑◎ 本刊記者 鄭斐 張宇哲 文zhengfei.blog.caixin.com｜zhangyuzhe.blog.caixin.com 知名且特殊的安信證券股權轉 讓一事快速推進。

安信證券是證監會直屬

的中國證券投資者保護基金有限責任公司（下稱投保基金）控股的惟一券商，與監管機構的關係可謂特殊，其發展速度也因此與眾不同。投保基金退出，安信證券回歸市場，其未來前景值得關注。

回歸市場第一步，安信證券今年7月更換總裁，有監管背景的王彥國將指揮棒交給在市場中成長的王連志。

消息人士表示，國家開發投資公司（下稱國開投）正在爭取成為安信證券控股大股東。

“兩周之內將在北金所掛牌， ”接近交易的人士稱， “爭取年內完成。 ”“投保基金也該退了，想接盤安信的並不少。 ”一位接近安信證券的知情人士稱。

投保基金在2012年年報中表示，要穩妥推進安信證券股權轉讓工作，已形成工作方案並認真研究了小股東訴求。

總資產277億元、位列2012年國內券商第17位的安信證券，在完成股權結 構調整後，也將籌備上市事宜。

投保基金退出

安信證券股權轉讓一事2013年初已見諸報端，有媒體稱投保基金的退出是為安信證券上市清除障礙。據投保基金2012 年年報顯示，安信證券為投保基金控股的惟一一家券商。

公開資料顯示，成立于2006年的安信證券，發起股東為投保基金和深圳市投資控股有限公司。對於安信證券的上市，二股東深圳市投資控股有限公司已于2010年完成退出，並隨後控股國信證券、參股國泰君安，持股比例分別為 40.0%和11.2%。

2010年末，深圳市投資控股有限公司轉讓安信證券股權，主要是為解決一參一控問題，同時對國泰君安的快速上市抱有預期。

一些市場分析人士認為，投保基金如果不退出，安信證券上市將面臨股東身份的尷尬。

“投保基金作為股東對安信證券的影響十分有限， ”一位監管層人士分析稱， “對於安信來說，投保基金只可能持有，增資的可能性幾乎沒有，不利於公司的長遠發展。 ”另據接近投保基金的人士透露，投保基金退出安信證券是證監會的意思。

“讓證券公司市場化、規範化，為上市做準備。 ”上述人士稱，投保基金針對安信股權轉讓的工作小組已成立一段時間， “目前還未進行到機構評估和招標這一步。 ”投保基金是悉數退出還是僅轉讓大股東身份，目前尚未定論。 “國開投會接盤，即使是在產權交易所掛牌，也無非是走個流程。 ”上述接近安信證券的人士稱。

安信證券2012年年報顯示，截至2012年底，投保基金持有安信證券83.14% 股權；而受讓深圳市投資控股有限公司股權的深圳市遠致投資有限公司為向本公司派入董事的股東，後者與安信證券存在代理買賣證券手續費收入的關聯交易。

2012年底，安信證券為投保基金提供資產管理的總規模達到62.03億元，通過上述服務獲得手續費收入2500萬元。

安信發跡

安信證券近年來的發展很大程度上得益于投保基金的股東身份。

“安信當年能夠掛牌營業，主要的旗號也是‘投保基金控股的第一家券商’ 。 ”一位接近投保基金的人士稱。

安信證券于2006年8月被證監會批准成立，彼時正值券商清理整頓工作的收官階段。

安信證券2012年年報顯示，成立時註冊資本15.10億元，並于2006年9月和12月分別受讓原廣東證券、原中國科技證券及原中關村證券的證券經紀類相關業務。

根據投保基金2012年年報，券商清理整頓後，由投保基金接納的被處置券商共計24家，分別被華融公司、光大證券、安信證券等多家券商托管，並已經全部完成司法破產後的證券資產清理處置工作。

原廣東證券、原中國科技證券及原中關村證券的牽頭處置機構均為證監 會駐深圳專員辦，並全部托管給安信證券，安信為上述三家券商證券資產的受讓方。與其他托管券商不同，安信證券為投保基金聯合其他機構發起設立並控股，其董事長、總經理人選也來自于證監會系統，市場人脈雄厚。

安信證券董事長牛冠興曾擔任招商證券總裁，並在清理券商的工作中發揮了重要作用，先後出任南方證券、廣東證券的行政接管組組長。

今年7月剛剛卸任總裁、出任副董事長的王彥國曾先後在中國證監會發行部、基金監管部、證監會南京特派辦等監管機構擔任要職； 2006年9月，出任安信證券總裁。

安信證券分別在2009年8月、2011 年8月和2012年8月三次增資，註冊資本增資額分別為8.79億元、 4.36億元和3.75 億元。對於後兩次增資，年報明確表示為未分配利潤轉增，而首次增資來源並未說明。

“投保基金近幾年都沒有增持，未來增持的動力也不強。 ”上述接近監管層的人士稱。

2006年，安信證券營業收入僅為 3.79億元，伴隨二級市場走出熊市，安信證券的營業收入到2007年即猛增至51.64億元，淨利潤亦高達23.06億元。

此後隨著二級市場浮沉，2008年至2012 年安信證券分別實現營業收入26.58億元、46.79億元、39.19億元、28.67億元和21.52億元。

2007年前後，經紀業務仍是不少傳統券商收入和利潤的主要來源，而此後安信證券的投行業務發展不俗。

根據證券業協會公佈的證券公司保薦與承銷、並購重組等財務顧問業務收入情況，安信證券2010年至2012年的上述業務淨收入分別為6.87億元、7.63億元和1.20億元， 綜合排名維持在10名 -15 名之間（財務顧問淨收入在排名中占比較小） 。

近年來，券商行業的市場格局變化較大。從投行業務來看，2009年創業板開市以來，平安證券、國信證券、光大證券等券商異軍突起，業務收入猛增，卻也在 IPO 財務專項檢查出暴露出風控弊病。

重新定位的固定收益業務則讓包括中信證券、宏源證券在內的券商未來發展可以預期。

隨著上市券商融資工具的日漸豐富，對於更加倚重資本金規模的券商行業，能否上市顯得至關重要。據媒體報道，安信證券在2010年即意圖啓動上市規劃，但不知是否因其股權結構尚未市場化而受阻。反觀最近意圖在 A 股掛牌的國泰君安等券商，目前 IPO 的停擺也對券商上市影響巨大。

從2012年協會公佈的排名來看，安信證券淨利潤3.27億元，排名第26名，與之前幾年一直維持在15名上下的水準有明顯下降。

對於券商而言，大股東的支持十分重要，直接影響券商的資本金注入、項目來源、人員配備、監管層關係等方方面面。

公開資料顯示，深圳市國資委有意在2013年支持旗下的深圳致遠投資有限公司繼續增資安信證券。但對於謀求單獨上市的安信證券而言，控股股東的選擇意義更加重大。

“我們對入資安信很有興趣，目前看也沒有對手，不好說未來競爭格局將會如何。 ”一位國開投內部人士透露。

他同時表示，是否吃下全部投保基金持有的股權，並非國開投能夠決定。

“我們的目標是力求絕對控股、保證相對控股。我們對這個收購非常有信心。 ”

大股東國開投

國開投內部人士對財新記者表示，接手安信證券股權，與其公司產融結合的戰略吻合，作為一家投資公司，國開投更多的需要金融功能。

公開資料顯示，1995年成立的國開投註冊資本194.7億元；2012年末資產 總額3115億元 ；2012年實現經營收入891億元，利潤112億元。

從目前國開投下屬的金融資產來 看，已經涉足參股的公司覆蓋信托、財務公司、基金、擔保、期貨、銀行等幾乎全部金融領域，惟欠缺證券公司資產。

市場人士分析認為，依賴國開投的資本實力和行業布局，能夠為安信證券未來發展提供有力支持。

國泰君安一位金融行業資深分析師卻不認同上述觀點。 “目前發展不錯的證券公司幾乎都具備不俗的股東背景，國開投如果接盤，最多能為安信帶來資 本金補充的好處。 ”他表示。

有媒體報道稱，國開投此次收購擬出資100億元入資安信證券，對應股權比例尚不得而知。

上述國泰君安分析師直言，安信證券未來發展存在一定不確定性。 “券商未來幾年的發展主要看創新業務發展情況如何，包括融資融券、資產管理等業務線，安信目前的情況不容樂觀。 ”他分析稱，安信證券引入其他股東，目的是進一步注入資本金，為上市做準備。未來的市場格局，上市券商和非上市券商的差距將進一步拉大。 “近年來安信證券內部管理也存在一定問題，市場影響力整體有所下降。 ”一位國開投高管對財新記者表示，價格是否便宜不是主要原因，收購是一個非常複雜的行為，能否符合公司的戰略方向是其主要考量的因素。 “國開投是產融結合的公司，金融這一塊肯定會考慮。國開投一直想控股一家證券公司，不控股無法發揮產融結合的作用以及旗下金融類公司之間的協同作用。 ”上述高管稱，為此國開投清理了之前參股的所有證券公司股權，以符合證監會一參一控要求。資料顯示，國開投曾參股中銀國際、紅塔證券、瑞銀證券。

此前，安信證券股權轉讓頗受業界關注，人保集團曾有意入股。2009年，人保入股安信、持股比例不超過10% 的消息被多家媒體報道。但安信證券2009 年 -2012年的年報中，人保集團並未出現在股東名單當中。

“之前安信的發展主要是依賴大股東投保基金的監管層背景，未來投保基金如果要退出，發展前景如何不好說。 ”另一位熟悉安信證券的分析師表示。

據接近安信證券此次股權轉讓的知情人士透露： “目前，投保基金所持安信證券股權尚未在北金所掛牌，掛牌時間表可能是在兩周內。 ”除了安信證券，齊魯證券的股權轉 讓也在進行中。7月，齊魯證券第二大股東建銀投資掛牌轉讓所持7.67%股權。

知情人士稱，第一輪掛牌已結束，目前這部分股權仍未找到下家， “很難說為 什麼賣不動，齊魯證券中期業績還是有提升的，但是潛在出資者沒有出現。 ”對於收購安信股權，上述國開投高管稱，多年前就在尋找合適的證券公司標的，但都不理想。 “安信證券做得好或不好，根據估值可以有一個恰當的價格，做得好估值高，不好估值就低。 ”本刊記者楊璐對此文亦有貢獻

市場對此次重磅合併持肯定態度，但業界仍擔憂整合陷阱◎ 本刊記者 王曉慶 實習記者 汪飛 文國慶前即已傳出的上海灘兩大報業集團合併消息，10月9日通過《中國證券報》的一則消息獲得證實。解放日報報業集團旗下上市公司新華傳媒（600825.SH）當日即告漲停，顯示市場對中國傳媒業此次重磅合併持肯定態度。文匯新民聯合報業集團（下稱文新集團）和解放日報報業集團（下稱解放集團）各自擁有十餘家報紙和企業資產，包括中國歷史最悠久的晚報《新民晚報》和前中共中央機關報《解放日報 》。

據財新記者瞭解，10月9日，兩個集團分別召開處級以上內部員工會議，通報上海市委關於雙方合併的精神，並內部進行了新社長人選推薦。上海市市委決定成立六人小組，負責兩大報業集團的合併事項。消息人士稱，現上海東方傳媒集團（SMG）總裁裘新擬定成為新集團掌門人。

作為中國報業發源地的上海，擁有多張著名報紙和中國最發達的廣告市場，兩大報業集團曾風光無限。此次大手筆整合，中山大學傳播與設計學院副院長張志安評價說，這是中國傳媒業應對市場壓力的首次高端集團兼併重組，突破了此前報業整合的簡單「做大」 ，目的是整合資源 「做強」傳媒集團。

「但是，體制和意識問題會給整合效應的發揮增加很多難度， 」張志安認為， 「而且在傳媒整合的同時，應該釐清公益型媒體和大眾型媒體的區別。 」

上海市政府力推合併

兩個報業集團形成於上世紀末本世紀初，當時在上海市宣傳部門的主持操作下，上海市多家紙媒進行整合，分別成立了文新集團和解放集團。

解放集團以中共上海市委機關報 《解放日報》為主報組建，包括《新聞晨報》 《新聞晚報》 《申江服務導報》在內的10報4刊1個網站1家出版社和1家文藝院團以及多個投資經營項目；文新集團以 《文匯報》和 《新民晚報》為主報，是擁有包括 《東方早報》 《外灘畫報》 《Shanghai Daily》在內的16家紙質 媒體、1家出版社和10餘個新媒體產品等業務的傳媒集團。

財新記者從多方信源獲悉，此次兩大集團合併動作，源於上海市政府高層的直接決策和全局性部署，意在借鑑其他省份打造傳媒集團經驗，對上海文化產業進行實質性整合。上海市政府高層明確要求，要借鑑浙報傳媒的發展思路，整合上海市傳媒資源，尋求新媒體運營的突破和跨產業發展的契機。

上海市高層對媒體轉型的重視由來已久。韓正任市委書記後，曾對上海媒體提出「試衣間之問」：紙媒如何擺脫 恆隆廣場的試衣間命運。恆隆廣場是上海頂尖的shopping mall，在電子商務的衝擊下，成為很多消費者的線下體驗場 所，他們最終還是會在網上購買商品。

近年來，全球傳統紙質媒體都面臨讀者與廣告客戶流失的嚴峻挑戰，上海報業也不例外。 《新民晚報》的廣告公司業務人員說： 「躺著等人排隊送錢的時光已經不再了。 」在此之前， 《新民晚報》曾是上海灘最炙手可熱的都市報，刊登廣告的計劃排到三個月之外。

兩大報業集團旗下目前僅有新華傳媒一家上市公司。新華傳媒裝入瞭解放集團大量的盈利部門，包括 《解放日報》 《新聞晨報》 《申江服務導報》等多家報刊的廣告經營權，以及來自新華書店的圖書銷售和教材教輔業務。

但新華傳媒近年業績不佳，淨利潤自2008年以來逐年走低，2010-2012 年，公司報刊廣告業務的營業收入分別為11.57億元、8.98億元、6.10億元，三年廣告增長比例為1.35%、-22.38%、-32.04%。由於營收大幅下滑，2010-2012年，公司營業利潤分別同比下降10.84%、14.35%、14.95%。

2012年，新華傳媒淨利潤為1.09億元，但是當年度政府補助為2015萬元，主業以外的收入和資產變賣獲得1億多元，因此扣除上述非經常性損益，公司實際利潤尚虧損175萬元。

今年上半年，新華傳媒的基本面繼續下滑，營業收入8.12億元，利潤總額只有5600萬元，其中還包括了對外委託貸款獲得的4100萬餘元收益，同比減少37.34%，歸屬於母公司股東的淨利潤只有3300萬元，同比下降了48.66%。

上海市高層擔憂媒體的經營現狀，要求各媒體集團抓住互聯網發展態勢，努力在新媒體領域有所作為。一位曾在文新集團新媒體平台擔任高管的人士透露，去年下半年，韓正就對兩大報業集團及子報的負責人當面表達了這種擔憂，紙質媒體的狀況持續下滑，新媒體話語權的缺位，讓上海媒體地位堪虞。

此後，各家分別緊急制定並提交了關於新媒體平台的項目發展計劃。

難解之題

對於文新和解放兩大報業集團合併，各方解讀不一。複旦大學新聞學院副教授朱春陽認為，合併的好處是通過集中壟斷降低成本、獲取更多資源，壞處是在強勢政府主導下，行政力量對媒體的活力會產生傷害。 「現在上海媒體之所以還有一定生機，在於還存在有限競爭。 」他擔心，此次兩大報業集團合併，可能鈍化媒體對受眾需求的反應，從而缺乏創新的動力，加速傳統媒體的消亡。

張志安卻認為，在現有的輿論環境和市場狀況下，報業之間的競爭已經飽和，重複競爭只是內耗之舉，目前的報業應該抱團取暖，共同應對互聯網帶來 的新媒體競爭。

此次上海文化領域整合除了文新集團和解放集團的合併，還包括「大文廣」 （上海文廣影視集團）和 「小文廣」 （SMG）的整合， 「大文廣」中除了 SMG，還包括上影集團以及上市公司東方明珠。有消息稱，文新、解放合併後的新集團將由現任 SMG 總裁的裘新掌舵。SMG 總裁的位置，或由上海傳媒業另一位關鍵角色黎瑞剛接任。

從 《解放日報》出道的裘新，到MG 任職之前曾先後擔任文新集團和解放集團的副社長，從其履歷看，他精通內容業務，經歷了黨報向都市報的轉型以及平面媒體到電視媒體的轉型，從內容負責人崗位到集團掌門人崗位均有涉獵。和裘新共事過的人士稱，當初他以年輕幹部的身份嶄露頭角，敢幹、低調、有創新精神成為一致印象。

擺在裘新面前的第一個難題就是合併後機構整合和人員安排的內部梳理。

文新集團和解放集團內部均為 「事業單位企業化運作」 ，文新集團、解放集團、新民晚報》 《文匯報》 《解放日報》同為正局級的事業單位。 「 『局級管局級』的狀況，使得文匯新民合併後沒有達到理想效果，反而決策效率低下。 」 中山大學傳播與設計學院副院長張志安說，合併後的體制管理難題首當其衝。

雙方合併涉及人員逾6000人，相當多的人員擁有事業編制，編制內人員的重新調配、編制外人員的重新整合成為棘手問題。 「在2009年，文新內部就討論過，大家都承認，併購是報業最現實但也是最不可能走的路線， 」上述文新集團內部人士說， 「媒體雖然總盤子不大，但內部利益盤根錯節。 」還有資產的整合。消息人士透露，兩家合併重組後，新傳媒集團下屬的《解放日報》 《文匯報》 《新民晚報》三張大報可望恢復法人資格，集團平台則更多專注於新媒體、地產等非紙媒資產 的運作。

目前，文新集團的主要報紙是《文匯報》 《新民晚報》 《東方早報》 ，解放集團的主要報紙是 《解放日報》 《新聞晚報》和《新聞晨報》 ，分別擁有 「日報 + 晚報 + 晨報 + 地鐵報」的格局。

《新民晚報》 《新聞晨報》 《東方早報》 、《申江服務導報》等報紙廣告一直穩居上海媒體前列。

從集團層面來說，兩家集團很早就涉足金融投資、房地產業務、印刷業務等。上海交通大學新媒體研究學者魏武揮指出，兩家集團在金融投資上早有佈局。文新集團目前還是海通證券、東方證券的十大股東之一，光是海通證券就持有1.8億股流通股，市值23億元，總計擁有幾十億元的證券資產。此外，文新集團在上海市中心擁有三塊地皮及一家新民大酒店。解放集團將總部遷往閔行區後，將位於上海市繁華地段的漢口路辦公樓對外出租。

但受制於事業體制和報業傳統，兩家集團缺乏資本運作經驗。文新集團當初為了上市籌備的新民傳媒，目前只是作為集團的廣告公司運作。面對傳統平媒業務難受資本市場追捧的現狀，兩個集團均錯過了利用最佳機遇獲得融資的時機。相比之下，讓上海市政府高層類比的全媒體傳媒集團浙報傳媒，雖然業績也有下滑，但自今年年初斥巨資31.9 億元收購從事遊戲業務的杭州邊鋒和上海浩方，浙報傳媒股價上漲了兩倍多。

就在兩大報業集團合併消息曝光的當日，10月9日，文新集團旗下的 《東方早報》 在頭版刊登了2014年徵訂廣告，廣告詞是： 「紙媒未死 我們邀你讀到地老天荒」 。

這家國資白酒巨頭意識到從跨行業的橫向多元化轉向投資結構優化的必要性，但始終受到地方政府的GDP壓力◎ 財新實習記者 張真真 文日前，五糧液集團一項新的投資計劃表明，這家以白酒著稱的國有特大型企業集團，正在進一步收縮多元化投資戰略。

7月11日，宜賓五糧液股份有限公司（000858.SZ）與民營企業家劉永好旗下新希望六和股份有限公司（000876.

SZ）達成合作投資飼料項目的協議。按照協議，五糧液負責提供飼料項目的原料酒糟，新希望負責產品的研發。

2014年4月18日，五糧液在其公告中曾經披露過這次合作，五糧液旗下控股子公司四川省宜賓五糧液環保產業公司擬出資約2100萬元，與新希望六和股份有限公司、宜賓市飛燕飼料有限責任公司合作設立新公司四川金五新飼料有限公司，實施年產13萬噸酒糟飼料原料項目。其中，五糧液環保公司、新希望六和、飛燕飼料分別持股35%，35% 和30%。項目總投資額為7.728億元。

5月的股東大會上，五糧液集團董事長唐橋曾表示，在賣酒的同時，五糧液股份有限公司會去研究新的產業。

中債資信分析師周湛滿對財新記者稱： 「對於五糧液來說，這不是投資新的產業，這是其白酒主業內的產業延伸。 」而此次合作也顯示出五糧液在此前橫向多元化戰略上正進一步轉變思路。

五糧液集團一位要求匿名的內部人士接受財新採訪時證實，五糧液已經由側重跨行業、寬領域的橫向多元化投資，轉變為注重投資結構優化、產業鏈延伸和考慮綜合效益的縱向投資上來。

失敗的橫向多元化擴張

跨行業的多元化道路，也被稱為橫向多元化，曾被許多中國企業認為是做大做強的一條必經之路。五糧液也不例外。

在2013年利潤大幅下滑之前，五糧液憑藉極具競爭力的釀酒秘方和品牌每年賺取巨額的利潤，這些巨額利潤為五糧液的多元化投資提供了強大的資本基礎。

據前述五糧液集團內部人士告訴財 新記者，1997年開始，五糧液的現金流越來越充足，開始四面出擊，實施多元化投資戰略。2002年，五糧液集團普什互美有限公司成立，標誌著五糧液集團開始涉足日化行業。2005年，五糧液出資1725萬元購買中國華源集團、上海華源股份有限公司和上海天誠創業發展有限公司持有的瞭望東方傳媒有限公司49% 的股權。此後，五糧液集團還涉跟新晨動力機械有限公司合作，共同研發汽車發動機。2011年，五糧液集團股權投資宜賓五新城市建設有限公司。

十幾年間，五糧液廣泛投資於服裝、汽車、醫藥、日化、環保、進出口貿易、地產等多個領域，目前旗下有20 多個全資或者控股子公司。

上述很多投資都不成功。宜賓學院經濟與管理學院邱龍廣副教授研究發現，五糧液多元化投資的綜合收益率並不高。汽車、洗髮水、藥品、環保、化工、商務（酒店）等業務都是連連巨虧，即使有盈利項目，貢獻度也很小。

去年以來，多元化投資為五糧液集團帶來的現金流更大幅度下滑。據2013 年年報，2013年，長期股權投資的21家公司投資本期現金紅利合計為47.48億元，同比下降23%。同時，主營業務外的其餘投資項目收入佔整個營業收入的比重不足1%。

「史上最強」 打擊

橫向多元化投資戰略的失敗也令五糧液不得不反思。2012年初，五糧液明確提出「凸顯酒業、 優化多元」的發展戰略，打算收縮過去的橫向多元化投資戰略。

前述五糧液內部人士告訴財新記者，2012年之後，集團就已經開始轉變多元化投資思路，確立了 「1+4」的多元化投資模式。 「1」是指以核心產品白酒行業為主導， 「4」分別是指機械裝備、高分子材料、光電玻璃、物流行業。

「除了這五個方面，其他的產業我們正在逐步退出。 」他說。

促使五糧液收縮投資戰略的另外一個因素，是主業利潤的大幅度下滑而造成的現金流縮水。

2012年12月4日，中共中央政治局通過關於改進工作作風、密切聯繫群眾的八項規定，高檔白酒和高端餐飲等行業均遭受「史上最強」的打擊，白酒行業也進入了深度調整期。國家統計局的數據顯示，2013年全年，中國白酒行業規模以上企業的產量和銷售收入增幅均創下2009年以來最低水平，白酒上市企業的全年財報則顯示，2013年14家白酒上市企業的市值縮水超過2500億元。

五糧液和茅台首當其衝。2013年報顯示，該年五糧液歸於上市公司股東淨利潤79.73億元，同比下降19.75%；營業收入247.19億元，同比下降9.13%；五糧液經營活動產生的現金流量淨額同比大降83.33%。

招商證券食品飲料分析師董廣陽對財新記者表示，五糧液主業利潤的大幅下滑近十年首次出現，經銷商對其失去信心，其經營壓力很大。

利潤下滑勢必會影響到投資戰略的調整，五糧液人士對財新記者表示，現在五糧液的對外投資將會以項目為主導，考慮綜合效益，同時投資也要和整個公司的現金流相匹配。

「之前五糧液在多元化投資上確實走過彎路，集團逐步認識到自己並不適合走橫向多元化道路。 」他說： 「很多企業在發展過程中都會遭遇多元化陷阱，我們也正在逐步糾正。我們最近併購了幾家酒廠，未來還將會逐步凸顯圍繞 主業的併購。 」他介紹，在核心白酒產業的多元化方面，五糧液將圍繞以下幾個方面展開：利用差異化競爭優勢，積極拓展低度五糧液市場，分流五糧液總量；優化營銷渠道，增加核心經銷商的數量與質量；必要時還會開發高端產品滿足個性化需求，條件成熟時成立個性化酒定製公司。

去年以來，五糧液在核心白酒業務上的投資動作頻繁，但卻少了前些年跨行業的大手筆投資案例。2013年，五糧液投資河北邯鄲永不分梨酒業股份有限公司和四川中國白酒金三角品牌運營發展股份有限公司，今年4月18日的公告顯示，五糧液又擬投資2.55億元給河南五穀春酒業，獲得約51%的股份。

難以擺脫的政府身影

作為宜賓市最重要的國企，五糧液的對外投資不僅僅是企業本身發展的需要，還擔負著為宜賓市融資、做大 GDP 等政府目標。這也可以從另一個側面解釋五糧液過去十幾年側重跨行業、寬領域的投資邏輯。2010年，時任四川省副省長黃小祥在五糧液經銷商大會上也稱讚 五糧液是地方經濟發展的火車頭。

五糧液的橫向多元化投資始於王國春執掌五糧液期間。2011年7月，原宜賓市副市長唐橋接替王國春任五糧液集團董事長。唐橋上任後，宜賓市政府為五糧液確定了更高的發展目標。

最近幾年來，五糧液的發展目標都是由宜賓市政府主導制定的。王國春擔任集團董事長時，地方政府就為五糧液制定過發展目標，即到2010年，實現年銷售收入400億元，年利稅70億元。

據五糧液人士告訴財新記者，在完成上述目標的基礎上，宜賓市政府又為五糧液制定了新的戰略目標： 2015年實現銷售收入1000億元，進入世界500強。

這對於唐橋來說，依然是個巨大挑戰。

但唐橋沒有當年王國春那麼幸運，此前的橫向多元化投資被證明基本失敗；加之最近兩年來，白酒行業結束高速增長期，以及新一輪的反腐風暴令白酒行業利潤率劇減，唐橋在投資戰略收縮和實現政府目標上面臨左右為難。

公開資料顯示，2013年五糧液集團銷售收入630億元，離千億目標尚有距離。如果此時收縮多元化投資，會面臨更大的壓力。2013年，在一次 「積極回報投資者」主題宣傳活動媒體見面會上，五糧液股份有限公司副總經理朱中玉坦承，目前的經濟形勢對於公司挑戰很大，實現千億目標的壓力是存在的。

五糧液不得不請求地方政府推遲實現千億元目標的時間。上述五糧液內部人士告訴財新記者說，經過與宜賓市政府的交涉，最後協商同意可以將千億元目標推遲到2017年或者2020年。

他說： 「我們的壓力很大，沒有辦法。國有控股企業就是這樣。 」對於政府確定企業的市場目標，國務院國資委研究中心主任李保民對財新記者表示，過去幾年，國有企業投資成功與失敗的比率大致為7 : 3。國有資產 管理機構對企業進行不必要行政干預的現象依然存在，行政干涉企業運營的背後，是政府、企業權責不清，企業無法成為真正的市場法人。

他說： 「政府要把重大事項投資權交給企業，落實企業的市場主體地位。 」

連任三屆民生銀行董事長後，董文標主動離席，將出任新成立的中民投董事長◎ 財新記者 凌華薇 ? 吳紅毓然 文linghuawei.blog.caixin.com｜wuhongyuran.blog.caixin.com 綠影婆娑、古色古香的北京友誼賓館大院，常年車水馬龍。

在2012年董文標只擔任民生銀行董事長之後，這裡的嘉賓樓成為他主要的辦公場所，而民生銀行總行及行長辦公室則在西單長安街附近。僅僅半個上午，就有幾個大省的地方領導先後到訪。57歲的董文標略顯清瘦，健康且健談，絲毫看不出這是個離別的季節。

在民生銀行掌舵多年的董文標已於7月末遞交辭呈，即將辭去擔任近九年的民生銀行（600016.SH）董事長一職。

按照董文標的提名，民生銀行將由現任行長洪崎接任董事長，現任副行長毛曉峰升任行長。目前這一人事更迭已經進入銀監會批覆審核任職資格的法定程序，在民生銀行內部已有通報。

這一調整無懸念。但知情人士告訴財新記者，本次民生銀行還向監管機構提名了幾位副行長人選，監管方面表示此次先解決董事長和行長的人事更迭。

57歲的董文標辭職之後，將出任中國民生投資股份有限公司（下稱中民投）董事長。8月21日，中民投將在上海舉辦揭牌儀式。

「中民投和民生銀行並無關係。唯一的共同點，就是這兩家公司都是在工商聯領導支持下成立的。中民投的定位，是走產融結合之路，著手產業併購整合，引入有吸引力的激勵機制，優化商業模式，降低民營企業融資成本，挖掘民營企業價值。 」8月14日，董文標在北京告訴財新記者。

迎來新老交接

董文標加入民生銀行已逾20年，是民生銀行的創始人之一。1995年，時任工商聯主席的經叔平牽頭成立民生銀行，當時還任海通證券董事長的董文標成為籌 備組副組長，後出任民生銀行副行長。

2000年，董文標成為民生銀行行長、黨委書記，自2006年7月升任董事長至今，已經八年。

2012年，民生銀行公司章程修訂，將「董事長、副董事長任期三年，可以連選連任」 ，變為「董事長、副董事長任期三年，可以連選連任，連任一般不超過兩屆。但董事會認為確有必要時，允許董事長、副董事長連任三屆」 。

據財新記者向相關人士確認，這一條，是由董文標升任董事長後提議並最終寫進公司章程，董事會對此高度肯定並讚成。

從2006年至2014年，董文標已連任三屆董事長，如要連任，亦不是沒有可能，只是需要再次修訂章程。 「我認為 應該把平台讓給年輕人了。 」董文標對 財新記者說。

接任董事長一職的是和董文標同年的洪崎，目前的民生銀行行長。57歲的洪崎當年也是參與民生銀行籌備組建的一員，歷任總行營業部主任、北京管理部總經理、常務副行長等，主要負責信貸業務，2009年成為該行第五任行長。

業界認為，洪崎是務實的職業經理人。

多年來兩人配合較為默契。

42歲的毛曉峰將成為目前上市銀行中最年輕的行長，他在民生銀行已工作逾12年。 毛曉峰於2002年加入民生銀行，歷任總行行長辦公室副主任、董事會秘書、副行長，先後主管零售、科技、小微、公司等多項業務。在加入民生銀行之前，他於1999年至2002年擔任共青團中央辦公廳綜合處處長。

3月35日，持股3.38% 的史玉柱辭去民生銀行非執行董事一職，並提名副行長毛曉峰為第六屆董事會執行董事。

彼時市場對毛曉峰接任行長一職已有預期，也認為洪崎和毛曉峰相對默契的「老少配」 ，能保證民生銀行在董交棒後的平穩過渡。

「董文標辭職後，民生銀行的既定戰略不會有明顯改變。 」一位股份制銀行高層認為。

在基本完成了事業部制、小微轉型等戰略轉型後，目前民生銀行的戰略重點正在全力轉移至零售業務包括高端的私人銀行業務，提出「兩小戰略」 ，另一小即小區，指民生的社區銀行戰略。

民生銀行原本有網點800個，2013年，民生銀行約900個社區銀行被監管通過。

雖然這離董文標提出的萬個社區銀行還有距離，但這一戰略既定， 「不會換了屆就不接著做了。 」

微妙的平衡

在董文標任內，民生銀行的業績表現在股份制銀行中屬於佼佼者。

2013年底，民生銀行的總資產超過3.23萬億元，不良貸款率0.85%。在近幾年的民生銀行轉型中，在事業部改製、小微企業貸款戰略調整方面，民生銀行頗有作為，受到市場相當程度的肯定。

公告顯示，2014年一季度末該行淨息差增加達2.62%，可以說是民生銀行以發展小微應對利率市場化擠壓的結果。

民生銀行成立於1994年，由工商聯旗下多家民營企業聯合發起，當時註冊資本不過13.5億元，包括新希望、東方集團、泛海集團等，每家民營企業的股份都不超過10%。近年來民生銀行的股權更加分散，希望系合併後仍為第一大股東，但第一大股東新希望的股份已被攤薄至4.7%，較第二大股東中國人壽保險僅多0.64%。

憑視野、能力及多年的業績，董文標在民生銀行樹立了絕對的權威。在公司治理的層面，董文標在訴求各異的股東中精心耕耘，不但在民生銀行建立了一言九鼎的地位，在幾經風浪後，亦基本穩定住了民生銀行較為分散的民營企業股東，達到微妙的平衡。

「作為創始人，我比你們更愛、更在乎民生銀行。 」董文標曾對股東這樣說。

股東們心態各異，對董文標的看法也頗一言難盡。整體而言，股東層面十分肯定董文標的貢獻，希望民生銀行能平穩過渡。

「民生銀行的董事會目前是比較有效的。 」有接近民生銀行董事會的知情人士說。

據財新記者瞭解，民生銀行董事會也曾經向監管部門提出過給高管股權激勵的方案，但這一方案在當時沒有被批准。在過去年份，還沒有對金融企業開放高管和員工持股，即使是民營資本出資建立的民生銀行，也不能例外。原因是，利率市場化未放開之前，商業銀行的盈利狀況被認為相當程度上來自行業性質和市場開放度不夠。但根據最新的政策導向，混合所有制和員工持股都將開始試點，預計今年內能出相關政策，小步試點。

董文標對此不報任何期望。他的下一站已經打造好，是中民投。

下一站中民投

「為什麼要做中民投？因為中國到了目前這個階段，經濟轉型，需要有一家民營背景，能聯合更多民營企業的力量，做產融結合，用金融手段來降低企業融資成本，幫助民營企業轉型升級，挖掘行業價值。 」董文標這樣闡述中民投的理念，稱在去年8月形成構想，今年兩會前後做出決定，受到工商聯領導的高度肯定，也受到民營企業家們的熱捧，3月正式推進，在半個月內就完成了註冊資本的募集。因為「中民投」的名字裡帶了中國字樣，經過了國務院有關領 導的簽字同意。

中民投5月9日在上海註冊成立，註冊資本500億元，實際到位近350億元，有59個股東。

工商註冊資料顯示，法人代表是李懷珍，四位副董事長，分別為巨人集團董事長史玉柱、泛海集團董事長盧志強、億達集團董事長孫蔭環、趙品璋。除孫蔭環外，這一名單與民生銀行的董事會、監事會成員有所重合。

史玉柱在2014年3月25日辭去了民生銀行董事一職。李懷珍也在6月11日遞交辭職報告，申請辭去民生銀行監事會副主席及監事會相關專門委員會的職務。李懷珍是資深的監管機構人士。在2012年加入民生銀行之前，他先後擔任過央行河南分行副行長、央行濟南分行副行長、山東銀監局副局長、湖北銀監局局長、銀監會財會部主任等。

趙品璋現為民生銀行副行長，58歲，至今未向民生銀行提出辭呈。據財新記者確認，趙品璋是因個人健康原因，日前已決定不出任中民投副董事長一職。

多位知情人士透露，董文標牽頭組建中民投，本系讓出董事長之位後，為下一步的權力安排做準備，最初確實希望形成中民投控股民生銀行的新局面。

知情人士透露，最初中民投希望吸收民生銀行的現有股東入股，股權上翻，自然形成中民投控股民生銀行之勢。但實際運作並不順利，主要是股東想法各異，對中民投未來的前景也有不同理解和判斷。從目前情況看，民生銀行的董事會對此也較難形成共識。

董文標則向財新記者否認了要控股民生銀行： 「金融控股的想法，要三年之後。是否要收購銀行，要等利率市場化推開後，視銀行業的機會而定。收購一些經營不善的城市商業銀行來整合，也許更具可能性。 」知情人士告訴財新記者，中民投在上海註冊後，在上海黃金地段拿到一塊地，並以中民投、民生銀行及全國工商聯的名義，與政府簽署了該地塊的框架協議，有意在此處蓋一座50層 -100層的高樓。董文標對此十分看好，他告訴中民投的股東們， 「三年就能回本」 。

董文標則告訴財新記者，中民投希望成為一個投資控股集團，頭三年，主要牽頭通用航空業、光伏發電、鋼鐵物流、裝備製造等行業的整合，介入包括地產在內的多項實業投資，整合成功後再退出。未來還將注入海外投資和金融控股的內容。

龐雜的股東關係

中民投的股東門檻是3億元，大大小小的民營企業均有。據工商資料顯示，中民投59名股東背景較為龐雜，除泛海建設、紅豆集團、蘇寧集團等實業企業直接入股，大部分股東為投資公司，其中有限合夥的投資管理公司佔11家，多為新近成立。

中民投的部分股東和民生銀行有重合， 部分股東和2013年成立的民生電商、民生藍天等公司的股東有重合。

2013年民生電商成立，除了中國人壽、中小企業投資公司，民生銀行其它主要股東皆入股。首任總經理為銀監會創新部副主任尹龍，但不久後辭職，民生銀行武漢分行行長吳江濤接任了民生電商法人代表兼總經理一職。業內人士透露，吳江濤精明強幹，曾為董文標的秘書。

2014年1月，民生電商新增了四位股東，分別為通陵精達特種電磁線股份有限公司（下稱精達股份，600577.

SH） 、深圳雋風貿易有限公司、潤地投資集團有限公司、上海福之健實業有限公司，分別出資1.18億元、1億元、5000萬元、5000萬元，均為一次性繳足。民生電商新增股東中的兩家，也入股了民生藍天控股股份有限公司（下稱民生藍天） 。上海福之建的主要股東為福建福機公司，法人代表為福建山西商會監事長畢仲榕。福建福機又通過北京華陽盛通投資有限公司，入股民生藍天。

精達股份的實際控制人李光榮，通過特華投資控股有限公司，也入股了民生藍天，還入股了中民投，成為了中民投董事之一。李光榮亦是華安保險董事長，是資本運作高手之一。據財新記者統計，民生藍天與中民投至少有6位股東重合。

民生藍天以投資和資產管理為主業。工商資料顯示，民生藍天註冊金為6.3億元，但登記的股東為19家，每個股東僅出資3000萬元，民生銀行主要股東大多入股。

民生藍天法人代表為莫立軍，莫立軍亦為現任民生國際通航董事長，民生雲天法人代表，也是中民投監事之一。

19家股東中，包括蘇寧電器、萬達地產、北京和嘉投資有限公司等。其中，和嘉投資有限公司註冊金為1億元，實際控制人為李兆霞，即山西海鑫鋼鐵集團董事長李兆會之妹，李兆會亦為民生藍天的董事。

莫立軍擔任法人代表的另一公司——民生雲天，亦與民生銀行有千絲萬縷的關係。比如，其股東之一蘊恆資本管理公司，也是中民投股東。民生置業也是股東，李兆霞通過北京比如教育公司入股，李兆會擔任董事。2014年6月6日，民生雲天註冊資金本由1.3億元增至3.1億元。同時高管變更，李懷珍進入擔任監事，李兆會不再擔任董事。

值得注意的是，工商資料顯示，在中民投成立不久，小股東廣州本晶投資諮詢有限公司以中民投股權先後三次向民生銀行香港分行進行質押，以作為香港博樺、博傑、博域、博興四家投資有限公司授信的擔保。

廣州本晶註冊資金500萬元，法人代表黃世豔，對中民投出資3億元，持有公司3億股份。據股權質押合同顯示，3億股份均被悉數質押給民生香港分行，授信額度共計1.5億美元（約9.4億元人民幣） 。

對此，董文標表示，不讚成中民投的股東拿股權到民生銀行質押， 「要質押可以去其它家銀行」 。

他也表示，以後中民投不能靠貸款活著，資金來源不會是民生銀行，而更多是用國開行、農發行等渠道的資金，以降低資金成本。

中民投的股東背後閃現著民生加銀資產管理公司的身影。統計可知，民生加銀資管公司至少直接入股了7家公司，入股時間都在2014年三四月，出資約40 億元。民生加銀資管公司資本金1.25億元，其中民生加銀基金管理有限公司、民生置業有限公司、亞洲金融合作聯盟（三亞）分別持股40%、30%、30%。民生加銀基金由民生銀行絕對控股，持股比例為63.33%。

對此，董文標表示，民生加銀資管公司在中民投的投資，總共是8%，實際是對高管股權激勵計劃的安排，其中，也預留了未來給高管的股權激勵。中民投未來要引入能幹的專業團隊，要給他們足夠的激勵， 「讓他們不好意思不好好幹」 。

財新記者於寧對此文亦有貢獻董文標。

中民投的股東背後閃現

著民生加銀資產的身

影，至少直接入股了7家股東公司，入股時間

都在今年三四月