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實務與理論的結合——讀《Bond Market 投資交易筆記》 502的牛

金融詞彙(6)：Bond Issuer and specifications 債券發行體和規格 寗零

債券代表的是債權。理論上任何有自主行為能力者均可以舉債，包括你同我都可以發張IOU(I Owe You),當然如果你和我是李家誠就有人信。雖然個人借貸的借據也是某種形式的債券，惟它欠缺可交易性（tradebility)，無法在公開市場買賣轉讓。

債券的發行體一般包括如下：
政府(Government)
市政府(Municipal)
政府機構(Agency)
國際金融機構(Supranational)eg世界銀行及亞洲開發銀行)
企業 (Corporates)
銀行金融機構(包括投資銀行和商業銀行) ( Financial Institutionals including Insurance companies, banks and securities companies etc)

債券的基本規格bond specifications:
到期期限(Term to Maturity)
票息(Coupon)
票息支付頻率(Coupon Payment Frequency)
本金償還金額與時間(Principal Repayment and Schedule)
代理機構(Payment Agent)
受託人(Trustee)
隨附選擇權(Embedded Option)
保證或擔保(Guarantee)
限制條款(Bond Covenant)

絶大部份的債券在發行後都會register with Bloomberg（彭博）。每一批債券都會有一個編號ISIN or CUSIP code, 只要你在彭博打上它的號碼，你就可以找到債券的詳細資料包括
1.發行人資料
2.債券計算方式，貨幣及發行於那裡及抵押類型
3.計息日，最小購入單位，發行價及發行量
4.評級及賬簿管理人及交易所
等等。
Bloomberg 擁有全球最多債券市場的發行者及債券資料，它也有前，中，後台系統(front, middle and back office system)給券商們進行即時confirm/risk management/settlement 的買賣細節。

以下是彭博的証券簡介example:

中國的債券市場就如以下照片，相信還要一段時間才可百花盛放！筆者攝於學習的畫廊裏。

金融詞彙(9)：息票債券coupon bond,零息債券zero coupon bond 和債券報酬率 Rate of Return on Bonds 寗零

Coupon bond
大部分的債券屬於息票債券，此種類型,最大特色是到期之前必須定期給付票面息予債券持有者, 圖中 C 為債券的票面息給付（C =面額×票面息率），T為債券到期日,它的現金流:

為：
假設你用100息元買了一張三年期的at par bond 票息是5厘，每半年發一次息，它的現金流為：

Day 0 = -$100

6 mths = +$2.5

12 mths = +$2.5

18 mths = +$2.5

24 mths = +$2.5

30mths = +$2.5

36 mths = +$102.5

息票債券的價值點計？

息票債券均衡價格（P0）必須等於持有該債券預期收益的現值：

持有債券的資本機會成本（r）決定持有息票債券的價值
舉例：
政府準備發行七年期的息票債券,債券票面年息率為13%,面額為100萬元,每年六月以及十二月各發放票面息一次。假設孳息率為10%,
票面​​息金額為：100萬元×13% = 13萬元
每半年給付一次,每次給付金額（C）應為6.5萬元（13萬元/2）。
將各期現金收入以及到期孳息率（10% / 2）代入年金現值公式就可算出息票債券的價格：

零息票債券zero coupon bond

它是指不支付利息的債券，由於是折現發行，到期時按面值還本，因此面值與折現發行價的差額就是投資者的資本利益。尤於投資者中途不會再收取利息，也就不用面對利息再投資的收益率下跌的風險。
假設20年期純折現率為10%,A公司發行面額100萬元的20年期零息債券,債券價格應為：
100萬/(1.1)^20=148644元
是的！真的！今天你只要付十幾萬，二十年後就收回一百萬！當然要純折現率是10厘而發行人又沒有關門大吉！
但如果純折現率為3.75%的話，現在就要付大概50萬元二十年後才收回一百萬。

債券報酬率rate of return on bonds
1.現價孳息率current yield
現價孳息率=票面利息除以巿場債券價格。
例如：債券票面息率是8%，
債券巿場價格是$1150.00
債券發行時票面價格是$1000
現價孳息率=$80/$1150=6.96%

2.到期孳息率（收益率）yield to maturity (ytm)
YTM 是投資債券時需要考慮的重要指標。投資者以當前市價買入債券，如期收到所有利息和本金至到期日的回報率就是YTM。也就是將債券未來的現金流以到期收益率折現為現值，就等於債券的巿價。計算是根據當時巿場價格，債券發行時面值，票面息率以及距離到期日時間，也假設所有票面息以同樣的到期收益率進行再投資。

公式中K0T稱為到期孳息率(yield to maturity)

例如：30年的息票債券，票面息率是8%
票面面額$1000
每半年發放票面息一次
債券巿場價格是$1276.76,

財務計算器n=60,PMT=40,PV=-1276.76,FV=1000 comp i=3
到期孳息率YTM=3%x2=6%

債券價格等於債券面額時 (At Par)
票面​​息率等於到期孳息率。
債券價格低於債券面額時 (Discount)
票面​​息率低於到期孳息率。
債券價格高於債券面額時 (Premium)
票面​​息率高於到期孳息率

假設兩年期息票債券的到期孳息率(k02)為10%,其票面息率為10%,每年給付票面息一次,債券的面額為1000元。債券價格為：

$1000=$100/1.1 +$1100/(1.1)^2

假若兩年期息票債券孳息率(k02) 由10%上升至12%,債券價格變為：

$966.20=$100/1.12 +$1100/(1.12)^2

若兩年期息票債券孳息率(k02) 由10% 降為8%,債券價格變為:

$1035.67=$100/1.08 +$1100/(1.08)^2

所以以現時利息那麼低，如果你地驚美國在好快將來加息，投資債券特別是長期債券不是一個很好的選擇，因為債券價格會下跌。不過，筆者覺得如果是投資在一些相對高息的High Yield bond可以對沖到息口升，原因是息口升，經濟好大可能是轉好，那credit spead會改善，那麼價格應該可以打平。如果你對中國有信心，可以選一些中國的美元HY bond,人民幣一路升值，發行者如果收入是人民幣 (property companies)，他們的美元repayment不是越來越小咩，所以中國走出去，人民幣慢慢升是有好多好處駕！

金融詞彙(8)：債券一級及二級市場bond primary and secondary market和債券發行bond issuance 寗零

債券一級巿場primary market
債券一級市場主要由債券發行者 issuer、認購者 /投資者subscriber/ investor 和委託承銷機構lead manager /underwriter組成,其功能在於提供一個債券的發行平台,讓市場資金能有效率地由投資者轉入融資者手中。
委託承銷機構就是代發行人辦理債券發行和銷售業務的中介人,主要有投資銀行、證券公司、商業銀行和信託投資公司等機構。它們也可能是認購者之一。
債券的發行方式有公開發行(Public Offering)、私募發行(Private Placement)和承購包銷(Underwriting)三種。
1.公開發行-是向一般市場而非特定投資者進行推銷，交易面額一般比較小，但發行額比較大。發行成本則通常比私募和承購包銷大，面對更多投資者。
2.私募發行-是直接向特定的投資者銷售新的債券，交易面額一般比較大，發行成本相對較小,發行額也相對較小。
3.承購包銷-指發行人向承銷商Lead manager/underwriter付出一定的費用，換取承銷商承擔在市場需求不足的時候，按發行價買入約定數量的新發行債券。

債券二級巿場secondary market
債券二級巿場是債券發行後，投資者轉手買賣交易的市場，一般都是由投資銀行，證券公司等金融機構作為中介人，由於沒有一個特定的交易所作為一個公衆平台去做買賣，很多時候市場透明度比股票市場低，買賣差價也相對高，流動性相對也不好。

公債發行方式-government debt issuance
公債的發行一般都是採用招標式的公開發行。投標者都是政府允許的一級交易商們(Primary Dealers)。這些一級交易商可以代客戶認購,亦可以本身認購。
政府公債在發行前會先發布該期公債招標的相關細節,包括發行期次、額度、投標截止時間、結算曰,以及其它發行條件等。
有時政府所發行的公債並非新的期次,而是重複先前所發行而目前仍在市場中流邀某一期次債券,只是增加該期次的發行額度而已。此類發行方式稱之為增額發行(Reopen)。增額發行可有助提升該期次的債券的流通量。
通常新發行的公債在二級市場中會享有較高的流通性,一般稱之為熱門券(On-the-Run Issue)。但是若有相同到期期限的新公債隨後發行,則原先的熱門券就會被取待而成為流通量較差的冷門券(Off-the-Run Issue)。

企業債券發行方式corporate issuance
企業債券(Corporate Bond)亦稱為公司債,發行者絕大部分都是已上市的企業。企業債的發行方式可分為公開發行(Public Offering) 和私募(Private Placement)兩種。
由於公開發行是向市場中的普羅大眾募集資金,因此需接受較嚴格的監管,並且要向監管機構申報核備,依證券交易法規定向投資大眾提出公開說明書(Prospectus),並委託承銷商(Underwriter)來銷售債券。
債券若採取私募方式發行,發行者不需事先申報,也無需印製公開說明書,但仍須在發行後向證監機構報備。
私募債券可由發行的公司直接售與個別的投資者,亦可透過承銷商之協助來洽特定的投資者購賣。

公開發行之債券多半是經由證券商承銷認購,在二級市場中配售給其它投資者。承銷方式可分為包銷(Underwriting)與代銷(Best Efforts)兩種。
包銷是由承銷商以承銷價格向發行公司將全部債券賈下,然後透過其銷售網絡將債券售出。
實務上債券的包銷方式會再分為餘額包銷(Standby Underwriting)與確定包銷(Firm-Commitment Underwriting)兩種。餘額包銷是指承銷商在承銷期屆滿後,如未能全數銷售完所包銷之債券,則需自行認購剩餘數額;發行公司需在承銷期屆滿後才獲得資金。確定包銷則是指承銷商先認購全數債券額度,然後再銷售;發行公司可以先行獲得資金。
至於代銷,是指承銷商利用自身的銷售管道來替發行公司銷售債券,在銷售期屆滿後,若未能全部售馨,可將剩餘的數額退還給發行人。

承銷商在企業債的銷售上都是採用洽商銷售方式將債券售與投資者。
有意願爭取承銷權的承​​銷商先決定將發行之債券的銷售價,再通過其銷售管道向特定的投資者(​​多半為機構投資者)洽商他們的認購意願。 若承銷商估量投資者願意認購之總金額足以包銷整批債券,便積極爭取承銷權。

承銷商在企業債的銷售上都是採用洽商銷售方式將債券售與投資者。
有意願爭取承銷權的承​​銷商先決定將發行之債券的銷售價,再通過其銷售管道向特定的投資者(​​多半為機構投資者)洽商他們的認購意願。若承銷商估量投資者願意認購之總金額足以包銷整批債券,便積極爭取承銷權。

承銷商的責任
通常證券承銷商在得知發行公司的融資計畫後,就會積極展開作業以爭取承銷權。他們會就包括債券發行的各種規劃、債券設計等,並透過自身銷售管道探詢市場的購買及出價意願以作為承銷報價之參考。
當發行公司最後敲定承銷商的人選後,債券發行的相關作業例如向監管機構的申請核備,公開說明書的印製,交易所的掛牌申請,律師、會計師的僱用等等都交付給受委託的承銷商來主導辦理。
承銷商的責任並不因債券承銷的結束而終止。一個負責任的承銷商通常會在二級債券市場中對所承銷的債券提供雙邊報價(Two-Way Quotation)以維持該債券在市場的流通性。
如果單筆債券發行金額過於龐大,為減低承銷風險,承銷商會籌組承銷團(Underwriting Syndicate)來分擔風險,並由一或兩家擔任領導或共同領導承銷商(Lead or Co-Lead Underwriters）。

近期最觸目的新債券發行算是十月初工銀亞洲的十年期美元債券（包涵五年call feature 贖回)。為什麼它是那麼觸目？它是首隻complied with Basel III 的銀行發的美元債券。它與2010年前的銀行發的債券多包含了新的 non-viability clause. 這條款對於任何銀行資本債券，當監管機構認將銀行將需要沖銷或注入公共資金來維持運作時，債券可以將迫減為零價值或轉換成股權，這就是所謂非可行性的角度。因為是首次的發行，大家都很想知道這個clause的加入後，債券的coupon 會是多少。結果，由工行的未償還債券來看，非可行性條款花費了約50個基點（50basis point=0.5%p.a.)。
工銀亞洲結果發行了美元500million,4.5%coupon 10 years with one off call on Oct 2018 ，rating BBB+ by Fitch.
Order book mainly from 150 Asian investors with a total of USD 2.3 billion interest.
銷售中介人除工銀亞洲也包括ANZ，BOA，Citi，Credit Agricole，Credit Suisse，Deutsche Bank，Goldman Sachs，HsBC，RBS，UBS。

有Bond，你抽唔抽？

信報 2016年5月20日
新iBond月底售 料最多派3手
銀行券商紛推優惠 十成孖展熾熱
政府昨天公布新一批總值100億元、3年期的通脹掛鈎債券（iBond 6）將於5月31日（周二）正式開售，由於通脹放緩，市場人士預期iBond 6首次派息或僅略高於2厘。雖然回報不及過往的iBond高，但相信整體認購情況仍然踴躍，預料每人最多獲派2至3手，市民宜認購3至5手。iBond 6每手認購額為10000元。
通脹低回報僅2厘
iBond 6仍未開售，分銷銀行及券商已紛紛推出多項收費豁免及孖展優惠。信誠證券表示，該公司客戶有意認購iBond 6的累計登記人數達5100人，涉及金額1.5億元，其中計劃透過十成孖展認購的超過90%。
輝立亦稱，預留十成孖展的客戶人數達2400人，累計認購金額8100萬元。耀才早前表示，去年曾認購iBond 5的一萬多名客戶中，有近半即5000人已表示計劃再度認購。
金管局助理總裁（金融基建）李建英昨天公布iBond 6發售詳情，他指過去數批iBond認購反應踴躍，就算現時通脹回落，相信也不會影響市民認購意欲。他希望今次每人最少可獲派一手。
被問到為何不增發更多iBond以滿足市民需求，李建英解釋100億元的規模適當，因要預留空間供其他產品在零售債市發展，而且投資者可在二手市場買賣iBond。過去3個月，iBond在港交所每日平均成交金額介乎570萬至1000萬元，相信二手市場有足夠容量供iBond交易。
中銀香港（02388）全球市場助理總經理財資產品管理（投資）主管張穎思指出，上一期的iBond派息率為2.37厘，料未來iBond 6息率僅略高於2厘。由於iBond穩健，在目前市況波動、港元存款利率偏低、其他投資門檻可能較高的環境，投資選擇不多，而且iBond已累積一批捧場客，估計今年認購反應仍然熱烈。
張穎思表示，市民認購多少手iBond，要視乎其投資意願、對通脹及息口預期，以致是否希望可享有銀行退款優惠等因素而定，但過去市民認購iBond數目平均為5手，去年獲分派1至2手，建議市民今年認購3至5手。
市民宜認購3至5手
信誠證券聯席董事張智威稱，由於不少券商推出優惠招徠，例如該公司的十成孖展優惠，認購3手的手續費為100元，若iBond首天上市升1%，獲派1手已經可以回本。他預期今年認購人數會突破去年的59萬人，每人最多可獲派2手。
致富投資銷售部董事郭家安則認為，今年市況欠理想，加上低通脹影響息率回報，料認購人數未必如去年般強勁，料每人最多獲派3手。
康宏理財服務助理聯席董事黃惠儀表示，iBond有政府「包底」提供1厘的最低保證回報，適合長者及追求低風險、穩定回報的食息一族。若首天價格不高於105元，建議長線持有。