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整併一周年還是落後友達 郭董急了? 奇美電王志超:下半年整併效益會浮現

2011-4-4 TWM




奇美電合併一周年了,這一年奇美電產能、營收、市值都贏過友達,獲利卻遠不及友達,有遷廠因素、有人員調整理由,還有更多的企業文化有待磨合。面對這樣的成績單,分割似乎成了奇美電不得不走的一步。

撰文‧賴筱凡

﹁我相信整合後,一定能發揮一加一大於五的效果。」這是兩年前,群創宣布合併奇美電時,鴻海董事長郭台銘喊出的豪語,當時他給奇美電執行長段行建的任務是,最多三個月內要完成新奇美三合一的融合。

今 年三月十八日,這是奇美電合併一周年,過去一年來,營收部分,奇美電確實以四千八百億元贏過友達的四六七一億元;產能部分,奇美電大尺寸面板合併出貨一. 一五七億片、中小尺寸面板達三.九五億片,略勝友達的大尺寸面板出貨一.一四億片、中小尺寸面板的二.二一億片;市值部分,奇美電也是以二二八五億元,超 越友達二二○二億元;但就獲利數字而言,奇美電全年大虧一四八億元,即使扣除提列的歐盟反托辣斯罰款六十七億元,也還是遠遠不及友達繳出的獲利七十四億 元。

成敗論英雄,若以群創、奇美電、統寶三合一的這一整年來看,這樣的成績單,也難怪段行建搖頭。於是,分割成了奇美電不得不走的一步棋。

整併難題一:

對岸高薪挖角、遷廠衝擊

然而,整併未有成果,分割案又在心頭,外界不免疑惑,但奇美電南廠總經理王志超在接受專訪時,如此回應:「再給我們一季的時間,整併的效益,下半年就會浮現。」這是三合一之後,第一次奇美電給了這麼明確的答案。

就 在奇美電三合一滿周年前夕,王志超走了奇美實業一趟,「得跟他們報告奇美電現在的狀況。」即使合併這一年裡,外界始終用放大鏡檢視鴻海與奇美家族的微妙關 係,三天兩頭就會傳出「郭台銘不滿合併成績」,或是「分割奇美電惹毛許家班」的傳聞,每每問及這些流言,王志超就是一貫苦笑,「我們就好像住在玻璃屋裡 面,任何事外面的人都看得一清二楚,但真的沒有這回事。」整併進度牛步,不是沒有原因,「人的問題,最難解。」王志超不否認,剛開始三家公司合併,從誰該 留、誰該走、薪資、職等,搞得烏煙瘴氣,縱使時至今日,都難免有人對此不滿,畢竟三合一成就了十萬人的公司,一夕之間要所有人都滿意,是不可能的事。

加上大陸面板廠求才若渴,「他們開的條件是,資深工程師在台灣薪資若領新台幣五萬元,到大陸就是人民幣五萬元(約新台幣二十五萬元),馬上翻了五倍。」業內人士透露,有不少員工認為,與其抱持不確定性,還不如到大陸放手一搏。

人 員大幅流失,是每家公司在整併過程中無可避免的流血過程,但屋漏偏逢連夜雨,奇美電合併生效還沒一季,廣東佛山南海廠的派遣員工跳樓事件,再度打亂奇美電 的整併方針,因為這一跳,段行建一去深圳坐鎮就是三個月,「這三個月,奇美電的整併進度幾乎是空轉。」直到去年第四季,奇美電的整併腳步才又開始動了起 來,部分產線可以用自動化設備替代的,就逐一搬回台灣,部分後段模組產線,需要較多人力,則往大陸遷移,一場宛如乾坤大挪移的重整秀,大動作地在奇美電上 演。

但遷廠帶來的衝擊,就是奇美電虧損擴大,去年第三季意外交出虧損成績,在產線重新配置下,一來營業費用增加,第四季營業費用就達八一.六四億元,占當季營收六.三%,幾乎是合併以來最高,其次,可接單量也連帶受影響。

不 過,這樣的情況可望在今年逐步改善。日本大地震後,包括日立及夏普,考量產能不能太集中在日本,都已有和奇美電合作的機會,以第二季來看,奇美電給供應商 的投片量預估,稼動率也緩步墊高,五月平均稼動率還有機會達到九成以上,對比友達的投片量預估,稼動率僅落在八三%至八四%,明顯看出差異。

整併難題二:

當幸福企業遇上鐵血文化

不論是營業費用、產能異動、人員流失,這些都僅僅是外界能拿來衡量奇美電合併績效的最基本量尺,但更深層的變革,才正在奇美電內部發生。

「我 最常與人家分享,合併後,段總在這裡講過的一句話。」坐在奇美電總部大會議室裡,那是奇美電三合一後,段行建第一次親上火線面對員工,當時員工滿腹疑惑, 對整家公司充滿不確定性,員工這麼問了,「到底我們算是奇美集團,還是鴻海集團?」因為對於舊奇美電員工而言,奇美集團創辦人許文龍家族手握兩成股權,是 奇美電最大股東,但奇美電卻是被併入群創裡。奇美電蘊含著奇美實業的文化,群創骨子裡又流著鴻海的血,也難怪員工疑惑,然而,當時段行建給了這麼一個答 案:「我們不是奇美,也不是鴻海,我們是奇美電。」一個是自詡為「幸福企業」的公司,遇上被外界標榜為「鐵血文化」的企業,王志超不諱言,確實有很多地方 不一樣,「你會很明顯感受到,奇美電的腳步就是比較慢一些。」他進一步舉例,「過去的奇美電,有很多會計名目不是那麼清楚,即使我們知道公司出了問題,可 是卻很難一針見血地點出問題出在哪裡,關於這一點,段總他有一套很明確的作法。」王志超之所以了然於心,因為他是奇美電合併前,最後一任總經理,打從二 ○○九年四月一日接手後,到一○年三月十八日合併,他不只是「看守內閣」,更是奇美電合併前,最用力整頓奇美電內部的人。工廠出身的他,很明瞭工廠的每個 環節,哪邊需要節省成本?哪邊可以再擠出一些獲利來?他是最清楚的,但因為會計名目不夠巨細靡遺,有時讓他深感下刀不易,顯見從根本就出了問題。

群創文化進來後,段行建導入新的作法,財務、會計、採購、出貨等,每個環節都不能再打迷糊仗,每個單位的工作效率及結果也一清二楚,也讓整體的管理可以更為精實。

另 一方面,決策過程、組織劃分,群創的作法也與過去奇美電習慣的模式大相逕庭。「以前的奇美電決策方式,是bottom-up(由下到上),群創卻是 top-down(由上到下);以前奇美電用產品導向劃分組織,群創則是用客戶導向做區隔。」這一來一往,要改的是新奇美全盤的企業文化,「哪種方式對公 司好,就那麼做。」

整併成功關鍵:

奇美電如何超完美切割

同樣的,合併才屆滿一年,奇美電又將走 向分割之路,著眼點也是「這麼做對公司好」,「畢竟三合一之後,奇美電這家公司還是太大,分割可以讓各自負責的業務更清楚。」以奇美電現行囊括了大尺寸面 板、中小尺寸面板、觸控面板及模組組裝等業務,幾乎什麼都包,甚至後段組裝的部分,還與鴻海有所重疊,所以打從合併之後,重新配置業務的聲音就不絕於耳。

只是說得簡單、做則難,「到底要怎麼切割,資源要如何分配,都是一大問題。」王志超說,這也是為什麼外界一直覺得奇美電切割,只聞樓梯響,不見人下來,因為切得不好,絕對少不了「沒了金雞母,債留奇美電」的負面評價,但切得好又談何容易。

不過,奇美電內部也明白,分割這事拖不得,「員工心裡也會不安,不曉得接下來要怎麼做事。」才剛歷經一場大換血的奇美電,要是人事流動再起波瀾,整併效益要浮現,恐遙遙無期。

奇 美電也絕非沒有好消息,隨著策略方針大致底定,奇美電力拓中國市場占有率的決心沒有改變,雖然後有友達緊追不放,但奇美電今年打出3D牌,「如果我們的 3D電視能做到完全不加價,你覺得有沒有機會?」王志超的自信其來有自,因為奇美電採用的3D快門式技術,讓3D電視生產成本更低,加上消費者採購新品偏 好新功能,在價格落差不大下,又有新功能,勢必有機會引領市場風潮。

誠如每次段行建見到王志超劈頭就問:「有沒有好一點?」在奇美電體質日漸改善下,他們要市場再靜待一季,一季過後,才是奇美電的威力爆發之時。

雇身障員工比率最高

奇美電要做101分企業

儘管舊奇美與群創在企業文化多有差異,但對社會企業責任,卻有著超高度的共識。

以 任用身心障礙員工為例,對企業而言,《身心障礙者保護法》規範民間企業應聘雇1%身心障礙者,不足額的部分,有些公司寧可年年繳罰款,因而被罰上百萬元的 企業大有人在,像是台積電、友達、聯電就名列前三,但奇美電卻不這麼做。走在奇美電二廠產線裡,幾位身心障礙的員工,正忙著做測試工作,「多數人以為,任 用身心障礙員工是負擔,但我們的觀察是,身心障礙員工的效率比一般人還好。」奇美電南科二廠LCD製造部經理陳文銓說。

從以往的年年被開罰,奇美電今年卻成為科技業任用身心障礙員工比率最高的,段行建、王志超不只要內部有共識,到年底時,雇用身障人數還要再比法定規範多出50%,「就像段總對我們講的,任何事都要做到101%,社會企業責任也一樣!」


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連虧八季後逆轉 專訪奇美電南科總經理王志超 變身規格制訂者 奇美電擺脫殺價宿命

2012-10-29  TWM  
 

 

奇美電子要轉虧為盈了!這個消息等於為苦悶三年多的面板業,注入一股暖流,昔日「雙D慘業」終於看到曙光。究竟,一千多個日子走來,奇美電如何熬過銀行追債,成功逆轉勝?它又有何祕密武器,可以領先韓國面板廠半年?

撰文‧賴筱凡

暖和的十月天陽光普照,對於面板廠來說,也像是盼到久違的春天般。奇美電子南科總部一掃陰霾,因為在連續虧損八季後,奇美電終於傳出谷底反彈消息。里昂證券就直接在報告中寫明:「奇美電第三季合併營收達一二九六億元,單季營業利益可能接近損益平衡。」奇美電可能賺錢的消息,就像是替冰封三年多的面板景氣,畫上休止符。《今周刊》特地專訪奇美電南科分公司總經理王志超,回首三年合併路程,他五味雜陳地說:「奇美電終於走出了自己的路。」這一刻,奇美電得來不易,從臨危接任舊奇美電總經理,到後來群創、奇美電、統寶三合一,王志超身在其中的感受,比任何人都深刻。

調體質 從一百件小事做起三年走來,股東爭議、債務問題、人才出走,奇美電內憂外患沒有少過。但他們心裡明白,奇美電存亡影響的是數十萬個家庭的生計,奇美電得走出自己的路。「我們必須改善體質,如果做一件小事可以讓我們的營益率增加○.○一個百分點,那我們做一、兩百件小事,營益率就能提高一、兩個百分點。」王志超說,奇美電要脫胎換骨,就得拋棄舊思惟、改用新作法。

首先,知人才能善任。南北十二座工廠、多達十二萬名員工,要想「知人」可不是一件容易的事,更別提派系林立一直是舊奇美電就有的難題。因此,董事長段行建下的第一個指令,就是要所有人「繳械」大清點,不論客戶訂單細節、報價,或各類情報、人才,都要大清點。

聽起來再平常不過的事,王志超卻搖了搖頭,「基於機密、系統不同等各種理由,這在舊奇美電,是不可能做到的。」派系間不願共享情報的結果,常常產品經理設定零組件價格在二十元,採購執行後,買回來卻是三十元。

他進一步舉物流管理為例,奇美電產出的面板,得運送到大陸浙江寧波做後段加工,負責物管的員工建議,每周一、三、五的運費較便宜,所以周二、四生產的面板就累積到每周一、三、五出貨,看起來物管人員替奇美電省下可觀運費,其實不然。

「面板是每天報價,周二報價可能比周三高,十月三十一日出貨與十一月一日出貨,算的就是不用季度的營收,一差就是好幾億元,但省下的船費卻微乎其微。」王志超坦言,舊奇美電時代,他只能看到物管人員替公司做了最好的選擇,但看不到的卻是庫存、跌價損失。

就連奇美電與銀行借貸的利息,也是訊息紛亂。直到奇美電全面清點,當所有資訊全攤在陽光下,重新調整後,每月能替奇美電省下高達一億元的利息。

「那時才發現,我們真差!」這一刻,王志超完全不避諱承認。他苦笑,「以前人家說三星、LGD(樂金顯示)做得多好,我們都很阿Q,覺得韓國人做得好,是因為匯率幫忙。」里昂證券面板分析師就預測,奇美電營益率近期可望回到三%。

不只體質要調整,奇美電的競爭策略也開始轉向,「以前奇美電講好聽,是全球第三大面板廠,但真正到了客戶面前,說穿了,就像次等公民,就是second source(第二供應商)。」他們心底明白,奇美電若要賺錢,利潤太低的訂單,就不能在優先接單之列。但這還不夠,為扭轉劣勢,去年開始,奇美電展開一連串差異化策略,透過市場調查發現,消費者最在乎的三件事:價格、尺寸,還有畫質。

搶利潤 展開差異化策略王志超打出第一張牌,就是尺寸多一點,但價格不變,讓消費者花一樣的錢「自動升級」,用三十二吋的價格買到三十九吋的規格。如此一來,不僅提高奇美電玻璃利用率,也避開大陸三十二吋電視殺價戰場,奇美電能賺的利潤也較高。

王志超緊接著再打第二張牌,提高畫質解析度。「如果一台電視畫質能提高四倍,但價格多二至三倍,消費者當然不會買單;如果只多三○%,消費者可能就心動了。」王志超口中說的,就是奇美電新祕密武器「4K電視」。不只奇美電磨刀霍霍,就連索尼、東芝、夏普也卯起來推4K電視,目前三星4K電視距量產還有半年多,一來一往就讓奇美電拉開領先優勢。

過去電視晶片廠推出新晶片,才能帶動面板廠推進;這次4K技術,卻是奇美電先找電視晶片廠共同開發,「惟有奇美電變成規格制定者,才能擺脫殺價競爭的命運。」王志超說,奇美電明年4K電視滲透率的目標是三○%,首波已在中國十一長假啟動,成功的話,將帶動台、日面板廠回擊韓廠。

一千多個日子過去,曾經,他們最擔心的是奇美電重組之後人才流失,尤其大陸面板廠華星光電挖走奇美電大批團隊,更讓王志超大喊:「痛啊!」可是,奇美電並未因此一蹶不振。

「或許他們挖走一個人,讓大陸面板廠得以量產,但營運上的小細節,卻不是一朝一夕能被複製。」王志超很清楚,只有台廠擺脫殺價競爭、為人作嫁的命運,台灣科技業才能不被淘汰,繼續影響全世界。

4K

所謂4K,是繼高畫質(HD)、超高畫質(Full HD)後,新一代解析度標準。4K解析度是Full HD的四倍,為面板技術寫下革命新頁。而畫質不足的內容,可透過晶片運算輔助,轉換為4K內容。目前包含索尼、東芝、夏普多有推出4K電視,其中以索尼最為積極。


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鄧誌超:匯市向穩,債市短熊

自10月下旬以來,國內債市流動性緊張氣氛越發濃烈,T1703下跌趨勢明顯,從最高點的101.6下跌至筆者寫作此文時的94.85。眾多機構和分析師判斷,債券市場熊市已現。而幾日前,中央經濟工作會議為明年的政策取向定調,貨幣政策穩健中性,市場普遍解讀為貨幣政策對於流動性支持的收緊,從而進一步加重了債券熊市的悲觀預期。

(圖1 T1703一路下跌)

理論上,影響債券市場最主要的因素之一是貨幣流動性,流動性寬松,利率水平下行,債券市場看牛,反之則反是。當前業界主流的觀點認為金融市場流動性緊張的原因:一是央行用期限較長的MLF等貨幣工具替換期限較短的逆回購,擡高了利率水平;二是金融機構“期限錯配”操作受到央行表外理財監管收緊影響,中小金融機構流動性壓力緊張傳導至大機構,形成整體上的流動性緊張。

筆者贊同上述觀點,但同時認為還有另一個重要原因導致了國內流動性緊張,即央行為穩定匯率而進行的外匯幹預操作。

貶值壓力下外匯幹預或是國內流動性緊張原因之一

筆者認為,關於國內流動性的問題,應該上升一個維度,從央行整體的貨幣政策入手分析。我國貨幣政策需要兼顧內外兩方面,對內的體現是貨幣流動性的松緊和利率水平,而對外是匯率升貶值。所以,分離而孤立地從利率或匯率單個方面來看,都會有失偏頗。理論上分析,國內流動性、利率水平與匯率水平會相互影響。於本文中,筆者的觀點而言,當前人民幣匯率貶值壓力較大,央行為維持人民幣匯率穩定,需要在外匯市場上拋出美元,買入人民幣。這種幹預操作相當於人民幣流動性的回收操作,是一種緊縮性貨幣政策,其結果一是中國的美元外匯儲備下降,二是金融市場上人民幣的整體流動性收緊,利率上升。

要理解上述流動性收緊邏輯,首先需要明白流動性創造的原理。貨幣銀行理論中,央行作為基礎貨幣的供應者,提供高能貨幣,各商業銀行作為流動性的創造者,通過乘數效應擴張高能貨幣,最終形成整個金融系統的貨幣流動性。而反之,如果央行從金融市場收回一定量的貨幣,上述乘數效應將反向起作用,使得金融市場上的流動性成倍的減少。

圖2中顯示,我國外匯儲備自2014年6月達到最高值39932億美元後,開始不斷減少。在此之前的2014年2月,人民幣兌美元匯率結束了升值周期,轉而進入貶值通道。今年11月份外匯儲備減少690億美元,如果假設690億美元的外儲全部用於幹預操作,我們以6.8為匯兌中間價,那麽僅11月,央行因為幹預匯市而收緊人民幣流動性就約為4696億,超過整個11月央行流動性的凈投放量。當然,外匯儲備下降的原因眾多,有貿易進出口結算量下降的影響,也有跨境投資的需求。但筆者認為,現階段外匯儲備下降的主要影響因素是央行的匯市幹預。事實上,央行在公布外儲數據後的公開解釋中,也將匯市幹預列於外儲下降的原因之首。如果從2014年二季度人民幣匯率走貶開始算起,央行已經在外匯市場上被動收回了巨量的人民幣流動性。

由於央行並不公布外匯幹預的細節,所以無從得知因為匯率幹預,央行回收流動性確切的量。同時也正因為沒有這方面數據,在統計央行貨幣凈投放時,只統計了公開市場操作的數據。這一推論或許能部分解釋,為什麽統計公布出來的貨幣凈投放是正的,但市場依然感到流動性偏緊。

(圖3 近期Shibor 1W出現明顯上行)

圖3中顯示,今年8月之後,銀行間拆借市場利率明顯走高,即便剔除季末流動性緊張因素外,利率水平也處於上行通道中。而比較“巧合”的是,8月初正是本輪人民幣匯率貶值的底部。至此之後,人民幣匯率一路看貶,央行也一直在進行外匯幹預。筆者認為,正是央行的外匯幹預操作,買入了大量人民幣,形成了事實上的流動性收縮操作,使得銀行間市場利率水平有上升趨勢。然而,國內人民幣利率水平影響因素較多,央行操作、央票到期、商業銀行再貸款、財政存款、金融監管等都將影響流動性松緊。僅以國內利率水平上升,僅能部分支持筆者的觀點。

(圖4 近期CNH Hibor 1W出現明顯上行)

筆者選取受國內影響因素較少的CNH hibor 1w(人民幣香港銀行間拆借利率)作為對照。CNH Hibor的影響較為簡單,以離岸人民幣流動性的供求為主,可以看到的是CNH Hibor利率自今年8月後,波動幅度增大,市場出現“險峰”,同時上升趨勢非常明顯。理論上,如果國際投資者看貶人民幣,那麽應該買入大量美元,從而在離岸市場上供應大量人民幣,人民幣流動性充裕,CNH Hibor利率應該下行才對。但是圖4中可以看到,Hibor有一個明顯的上升,說明離岸市場人民幣供應在大量減少。可能的原因,一是美元加息,Hibor跟隨美元加息;二是人民幣貶值預期下,離岸人民幣增量出現大規模負增長,導致人民幣供應量快速下滑;三是央行在離岸市場進行幹預,大量回收人民幣,拋出美元。筆者認為,原因一的影響程度有限,很難解釋Hibor在4個月內從2%不到上升為近10%;原因二是事實,離岸人民幣規模確實在不斷減少,但並不是近期才開始的,而且通過貿易和資本賬戶回流人民幣對於離岸人民幣市場的影響並不會那麽快體現;合理的解釋只有原因三,即筆者所認為,央行的匯市幹預操作,形成了事實上的人民幣流動性緊縮。

當然,上述只是筆者的邏輯推論,更加嚴謹的學術實證檢驗,期待學界提供的理論和實證的支持。

匯市向穩,債市短熊

如果筆者上述的推論成立,那麽在匯率存在貶值壓力的背景下,國內流動性短期內難以有本質性的改變。這個觀點的邏輯建立在兩點上,一是人民幣“外匯占款”投放渠道逐漸縮小後,央行一直未能形成成熟的流動性投放規則;二是未來一個時期內,人民幣貶值壓力會減弱,但難以完全消除。

事實上,進入今年四季度以來,人民幣匯率走貶趨勢明顯,從前期主流意見認為的6.7頂部,一直突破至筆者寫此文時的6.9616,業界普遍預計明年破7,悲觀者甚至認為可能重回“8”時代。筆者認同貶值趨勢,但認為不必太過悲觀。

(圖5 在岸人民幣匯率一路走貶)

筆者認為當前人民幣匯率走貶的主要原因在於:一是美元加息預期;二是中國宏觀經濟增速下行;三是前期人民幣的“超發”。三者綜合作用下,中美之間的投資收益率之差不斷收窄,資本更多向美元資產流動,更少向人民幣資產轉移。三個因素之中,首先近期美元加息已經落地,但加息趨勢性的影響猶在,考慮到市場對於加息預期的適應,未來美元加息的影響將延續,但不太可能如三四季度那麽大。其次,我國經濟增速下行,經濟結構優化調整的效果短期內難以顯現,但已有企穩的跡象。最後,人民幣貨幣供應量由央行和商業銀行決定,央行提供最初的信用貨幣,商業銀行創造貨幣,我國前期已經形成“寬貨幣,緊信用”的格局,而此次經濟會議之後可能形成“緊貨幣,緊信用”的局面。再加之央行為保匯率,在外匯市場進行幹預,使得市場上的人民幣流動性縮減,流動性緊縮性已是必然。

綜合而言,人民幣貶值預期下,國內流動性繼續收緊,不利於債市。筆者在自己半月前的文章《流動性周期拐點初現 中國或將迎來新一輪資產價格重估》中,提出過我國的流動性可能已經進入拐點,從央行貨幣政策收緊,無風險利率水平上升和信用風險溢價擴張三個方面分析了利率水平持續上升。筆者認為,央行對於人民幣貶值預期下的幹預操作,將被迫收緊國內的貨幣流動性,同時因為幹預操作的細節並不公布,容易被主要分析機構所忽略,以至於低估幹預操作產生的影響。

國內流動性收緊最直接的體現就在債市。這是因為央行的幹預操作的對手方,大多是國內主要商業銀行,即金融市場上流動性的“拆出行”。大型商業銀行的人民幣流動性減少,會產生兩個結果,一是債券配置需求量下降;二是流動性緊張,拆借利率上升。前者是因為《商業銀行法》對商業銀行資產配置有限制,同時商業銀行的經營理念也使得商業銀行的投資類資產配置以債券為主,商業銀行流動性頭寸的減少,直接導致債券配置需求的下降。後者是因為,商業銀行作為流動性“批發”機構,在自身流動性減少的情況下,自然擡高拆借利率。兩者共同作用下,債券價格向下,收益率向上,債券熊市基本確定。

筆者雖然認同主流“債券熊市已現”的觀點,但同時認為債券熊市的時間不會太長。首先,最根本的原因在於中國經濟的穩定。眾所周知,中國經濟增速正在經歷下行,然而依然是中高速增長,且已有企穩跡象。國內金融系統雖然累積了不小的風險,但是整體穩定。穩定的基本面前提下,市場的超跌自然會有投資者適時的進入。其次,央行執行穩健中性的貨幣政策。經濟工作會議之後,各方主體都認為流動性將趨緊。但是央行的政策目標中,金融穩定也是重中之重。筆者認為央行對於流動性的目標在於期限轉換,縮短擴長,並容忍利率一定幅度的上升,但同時會保證必要的流動性支持。最後貶值預期的消極影響在下降,如前文所分析,隨著美元加息預期的減弱,國內經濟築底,市場對於緊縮貨幣環境的適應,中美之間投資收益率收窄幅度減少,貶值的壓力將下降,同時也不排除央行允許匯率更大幅度地貶值可能。推論可知,消耗外匯儲備的速度將下降,對於整體流動性的收緊影響在減輕。所以綜上分析,筆者認為,匯市向穩,債市短熊。

匯市幹預引起流動性緊縮折射出國內貨幣投放渠道問題

前文中提及人民幣基礎貨幣“外匯占款”投放渠道縮小問題。近年來,學界和業界也一直在討論基礎貨幣的投放渠道轉換。筆者在自己博士論文《對外開放視角和新常態視角下中國貨幣政策轉型研究》中,也曾提及人民幣基礎貨幣投放渠道的問題。2000年之前,基礎貨幣的主要投放渠道是央行對商業銀行的信用再貸款,曾經引發過嚴重的通貨膨脹。信用再貸款的問題在於無抵押再貸款,容易引發商業銀行的道德風險,即商業銀行無節制發放貸款,倒逼央行為其提供流動性支持。

2001年加入世貿組織之後,“外匯占款”逐漸成為人民幣基礎貨幣投放的主要渠道,且隨著中國進出口貿易量的擴大,“外匯占款”成為中國貨幣超發的主要原因之一。2011年四季度後,進出口增速有所減緩,“外匯占款”增速隨之下降。2014年二季度開始,外匯凈流入開始出現負增長,及至本文寫作時,人民幣基礎貨幣的“外匯占款”投放渠道已接近枯竭。

現階段,央行以PSL、MLF、逆回購等工具進行貨幣的凈投放,缺乏明確的貨幣投放規則。缺乏明確投放規則的背景下,市場預期不確定性加強。央行為穩定匯率而進行的外匯幹預,相當於不定期的抽空流動性。一面是流動性投放的不確定,另一面是流動性收回的不確定,兩廂作用增加了市場利率的波動,違背金融穩定的目標。

筆者一直認為,通過發展債券市場,央行以標準債券抵押作再貸款,或許是貨幣投放渠道的可行之舉。這種方式下,將貨幣的投放與債券發行聯系起來,而債券發行與經濟增長情況相關聯,理論上是一種比較好的貨幣投放方式。雖然央行目前還沒有明確基礎貨幣的投放規則,但事實上,PSL等工具已經具備了貨幣投放功能的性質,未來應該會逐漸完善。

(作者 鄧誌超 系 交通銀行金融研究中心博士後、上海師範大學金融學兼職教授)

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[貼圖]郭仰光、劉世瑛、李志超

1 : GS(14)@2011-04-16 13:47:03

  

遠東環球行政總裁郭仰光(中)上月曾因涉嫌侵犯版權條例被捕,之後獲保釋,目前他與公司管理層正於中國內地進行路演,圖左及圖右分別為公司市場推廣總監劉世瑛及首席財務官李志超。
遠東做得幾好,但風聞就...
貼圖 仰光 、劉 劉世 世瑛 瑛、 、李 李誌 誌超
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