香港仙股公司诡异并购 中广传播遭遇“李鬼”

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網秦詭異發跡路徑圖 阿木天天

http://xueqiu.com/7884552542/25981183
在網秦的詭異發跡史中，一位「幽靈創始人」一直在背後主宰著這家企業的命運，網秦最大利潤源天津易達通公司亦由其實際控制。在網秦上市獲得6.4億元財富後，其正淡出這家公司而通過一種更隱秘的方式從網秦獲取可持續的財富。

2005年10月微弱開局，隨後的兩年暗淡無光，2007年年中扶搖直上，2011年5月赴美上市。6年時間，網秦至今保持著中國科技類企業從創業到在美上市的最快記錄。

然而，11月30日，一份來自渾水的81頁做空報告讓網秦措手不及，這家公司數日後以97頁回應報告發起反擊。其中，一家名為天津易達通公司是否為網秦旗下空殼公司成為做空報告是否成立的核心根基。

鳳凰財經在數日的調查中發現，天津易達通公司事實上的確存在，與其他公司公用辦公地址、僱傭了不足10名員工，至今效益良好地存活了11年。然而，種種證據顯示，其表面上的所有者徐蓉只是掩人耳目的代持人，真正所有者則是網秦創始人之一、第二大股東周旭。

作為2007年6月才加入網秦的神秘「創始人」，周旭似乎一直在主宰著這家企業的命運，而他又如幽靈般難覓蹤影。在網秦上市後獲得6.4億元財富後，其正淡出這家公司並通過一種更為隱秘的方式通過易達通從網秦獲取可持續的財富。

誰的易達通？如果要給網秦的發跡史畫一個路徑圖，它會是一個90度斜鉤，而讓其脫離鉤底的「貴人」則是名為天津易達通科技發展有限公司，自2007年年中開始至今，該公司一直是網秦的最主要利潤來源。

當然，天津易達通並非如美國做空機構渾水描述的「空殼公司」。該公司事實上的確存在，不過與其他公司公用辦公地址、不掛公司招牌、僱傭了不足10名員工，而至今效益良好地存活了11年。

「我2006年從四位自然人手中買下易達通，佔股75%。」在北京市豐台區總部基地的辦公室中，易達通總經理徐蓉告訴鳳凰財經。其解釋，當時決定以巨資買下易達通的原因是該公司擁有中移動夢網全網SP牌照，這也是易達通唯一的資產。

而需要知道的大背景是，在中移動推出的無線增值服務10餘年興衰起伏中，作為上游電信運營商與下游CP的結算通道，SP在2004年由於涉黃涉腐被大力整改，2006年仍處於漫長低谷期。在這一年，電信運營商與SP之間的分成比例已經15：85變為40：60，同時隨著支付渠道擴展，SP利潤空間及活力大大縮小。

「當時SP被打壓嚴重，整個業務量在下滑。」徐蓉承認。而為何此時花巨資購買易達通，其解釋為「先知先覺，賭一個移動互聯網的未來」。

詭異的是，作為易達通的法人代表，徐蓉似乎對這家公司並不熟悉。「天津總部可能有人吧？」「全國總人數可能有20個左右」「在全國可能有幾個辦公地址。」「廣州可能有一、兩個人」。

鳳凰財經的調查發現，對於易達通的收購，徐蓉可能只是被推上檯面的代持人。

「我見證了中國互聯網的成長。」徐蓉說，其1996年以碩士學歷畢業於清華大學材料科學與工程系。按照其對鳳凰財經的描述，其畢業後加入中國第一家互聯網公司海瀛威，2000年至2002年在聯想FM365任職，2003年至2005加盟萬向，任數據事業部副總經理，2006年購買易達通創業，2007年年底創辦九合天下。

而鳳凰財經核實到，一項被徐蓉隱去的重要履歷是，在其離開萬向後，其加入了北京保利盈通科技有限公司，在擔任該公司副總經理期間，其收購了易達通。

那麼，北京保利盈通科技有限公司是一家怎樣的公司？該公司成立於2005年，法人代表、創始人、總經理名為周旭（是的，即是網秦公司創始人之一、第二大股東）。與易達通一樣，該公司為SP企業，但在2006年至2010年間多次被中移動省級公司、工信部責令整改，甚至先後被中移動內蒙、廣西公司終止合作，下線處理，2011年，北京保利盈通被註銷，SP資質終止。

在此期間，2007年年11月30日，周旭創辦九合天下（北京）科技有限公司，地點位於東城區和平裡東街11號院內航星四號樓3層。保利盈通被註銷後，資產全部轉至九合天下，公司網址亦跳轉到九合天下運營的一款遊戲的官方頁面。2012年，該公司搬至豐台區總部基地16區。周旭作為九合天下法人代表一直持續到2009年，此後，法人代表更改為徐蓉。周旭才是九合天下的真正創始人。

而需要提到的是，易達通被收購後，為數不多的員工一直與九合天下員工一起辦公，這一點得到徐蓉與九合天下內部員工的證實。

那麼，不論是在萬向任職時期、還是北京保利盈通，或是如今的九合天下，徐蓉一直是作為周旭的得力幹將，易達通的實際持有者亦不言自明。即使在2007年周旭成為網秦的創始人，徐蓉也隨其一起出任網秦顧問。

「幽靈創始人」在網秦的發家史中，周旭作為網秦的神秘創始人似乎一直在主宰著這家企業的命運，而他又如幽靈般難覓蹤影。

網秦創始人兼CEO林宇在多個場合表示，2007年5月之前，網秦一直飽受即將倒閉的危機，處在艱難階段。「公司沒錢、增值服務很少、沒品牌、產品才剛開始、所有的事情都是自己幹、一直經營不好，好幾次都差點倒閉。」

網秦的苦日子在2007年5月結束，而巧合的是，按照網秦的招股書顯示，周旭在2007年6月加盟網秦，坐享「創始人」稱號。在這一年，網秦開始獲得紅杉、金沙江、策源頭、富達亞洲等風投連續投資。

在網秦的IPO招股書中，周旭的履歷為「於2006年至2007年出任Beijing Chineseall文化發展有限公司的董事長；2005至2006年擔任保利盈通的首席執行官，在中歐商學院獲得MBA職位。

而公開履歷顯示，周旭畢業於北京計算機學院，曾任華友斯達康通信有限公司副總裁、UT斯達康(中國)有限公司市場總監，並於2003年前左右加入萬向集團下屬企業萬向通信，任副總裁、網絡遊戲事業部總經理等職務。

也就是在周旭成為網秦「創始人」之後，網秦與易達通的SP業務量呈爆發增長，成為主要利潤來源。按照徐蓉向鳳凰財經透露的數據，在易達通的業務量中，網秦一直是該公司最大的付款對象，佔營收比例70%左右。

2011年5月5日，網秦在紐交所成功上市，招股書顯示，周旭本人在網秦IPO之前持有公司31.1%股權，上市之後，仍持股22.9%，持股數為51832941，增加財富超過6億元。周旭的持股比例甚至高過網秦最早創始人史文勇。

經過網秦一役，周旭個人財富亦實現爆增，按照《理財週報》2011年發佈的當年中國海外富人榜，周旭家族的財富為6.4億元。

然而，周旭本人似乎至始至終並沒有實際參與網秦公司的任何管理工作。在網秦管理角色中，林宇的職位為網秦首席執行官，史文勇為首席運營官，而周旭的職位僅僅標註為「創始人」。在網秦上市之後，周旭並沒有要求與之相匹配的投票權，其投票權僅僅只有16.7%。在網秦上市1年後，其即辭去網秦審計委員會委員職務，僅保留董事職務。

值得玩味的是，鳳凰財經觀察到，周旭其人亦保持著極低的曝光率，似乎有意迴避外界的關注，以致於甚至難以找到有關其任何公開活動信息。即使在網秦上市當天，鳳凰財經尋遍當時所有的媒體圖片報導，周旭的身影始終未出現，以致於網秦現任副總裁鄒仕洪被當做網秦的三位創始人之一。

我們無從知曉周旭的背景，一個有意思的現象是，其創辦的企業似乎喜歡取名「保利」，除了「保利盈通」之外，其旗下的一家軟件開發、批發公司取名為「北京保利智慧科技有限公司」，而九合天下在公開的招聘信息中一度自我介紹為「隸屬保利通信控股」。但鳳凰財經未能發現這些公司與保利集團有任何關係，保利集團相關人士也否認知曉這些企業的存在。

此外，在SP群魔亂舞時代，工信部發起的多次整頓中，周旭旗下的保利盈通雖多次違規卻安然度過，網秦上市前夜，央視「3·15晚會」曝光網秦與北京飛流九天科技有限公司合作對手機強制扣費，易達通作為SP卻沒有遭到任何處罰。

鳳凰財經多方瞭解到，周旭目前的正式職務為國內私募機構冠譽創投的合夥人之一。鳳凰財經嘗試撥打其在擔任北京保利盈通時公佈的電話，但雖已接通，沒無人接聽。

考證網秦數據「一個企業在成長中總會犯錯誤。」徐蓉自語，在她看來，網秦犯的錯屬於「經驗錯誤」。

在網秦創立8週年前夜，美國做空機構渾水81頁調查報告，指責網秦是一個「巨大的騙局」。支撐渾水核心觀點的是網秦最大客戶易達通是一家並不存在的公司，而理由是其排查易達通在全國註冊的10家公司的註冊地址。

顯然，在鳳凰財經的調查結果看來，這個論點和論據是易被推翻的，而渾水的結論似乎是接近事實的，即易達通是由網秦實際擁有的一家公司。

此外，一個更為關鍵的數據是，網秦2012年財報顯示該年總營收為9080萬美元，網秦從易達通獲得的營收為2020萬美元，即約合12000萬人民幣，佔到當年收入的22%。而鳳凰財經對比徐蓉告知的數據，兩者亦存在較大偏差。

即使，易達通職員告訴鳳凰財經，在渾水報告公佈後，網秦已告知其「與媒體做好溝通工作」。

據徐蓉向鳳凰財經披露的數據，該公司每月的營收穩定在1000萬元，即1年1.2億元。而支付給網秦的比例佔到60%至70%，即最高也只有8400萬元，與12000萬相去甚遠。

同時，按照國家工商管理總局數據顯示， 2012年易達通的總營收有290萬美元，即1740萬元左右。而網秦及徐蓉均堅稱這一數據為淨利潤。

但徐蓉告知的數據是整個SP業務的毛利率也只有10%左右。那麼，按照12000萬的營收量計算，易達通的毛利也只有1200萬元，與1740萬元又存差距。

在營收構成中，網秦2012年財報顯示來自「無線運營商和移動支付服務提供商」的收入為2790萬美元，而除去網秦的2020萬美元以及中移動的180萬美元外，剩餘僅有590萬美元。

而在近日的投資者會議中，網秦披露的第二大及第三大客戶為北京聯動優勢科技有限公司及Info2Cell，兩公司的收入亦被計入來自「無線運營商和移動支付服務提供商」的營收。

兩公司佔到網秦2012年總收入的比例分別為11%及8%，即總計1740萬美元，顯然，這與590萬美元的數據存在巨大差距。

而就是如此尚存漏洞的數據構成了網秦最主要的利潤來源，也幾乎是網秦在上市之前的核心資本。

鳳凰財經查詢網秦招股書顯示， 僅易達通在2008年，2009年及2010年三年分別佔網秦營收的52.7%，20.0%及21.4%，而SP又是利潤的主要來源。

2010年後，網秦主要收入來自與秦幣充值卡，這亦是網秦被外界質疑的另一個核心數據，因為，從直觀感受來說，網秦的秦幣銷售點幾乎在市場難覓蹤影。

網秦在此前電話會議上披露，其在全國共有5000個預付卡銷售網點， 3個分銷商，無網絡銷售；每月60萬張預售卡，大多數為有效期為3個月的預付卡；每用戶平均收入達到11元人民幣。

10月31日下午，鳳凰財經根據網秦在反擊報告中提到的鼎好二期地下一層的B2178和鼎好一期的B1108、B1112三個銷售網點進行一番實況調查，發現銷售情況並不理想。

對此，網秦執行副總裁李宇表示，網秦在一線城市的預付卡銷售網點的銷量並不大，主要在三四線城市，甚至更低級別的城市裡，而之所以選擇公佈一線城市的網點，是因為媒體一般集中在此。

鳳凰財經從B2178櫃檯購買了一張網秦13元的預付卡後得知，銷售人員表示平時每賣一張秦幣卡會得到一元錢的返點，但是這兩天沒有什麼生意，「平時一天平均能賣6、7張」。而正在鳳凰財經的諮詢過程中，兩個年輕男子突然出現，搶著要

詭異的五月，詭異的經濟 坐關

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6f1d7b2e0101fkmm.html

全球性通縮已死 央行只手遮天造就詭異市場

來源: http://wallstreetcn.com/node/208123

在全球央行的“努力”下，全球性的惡性通縮在過去80年似乎已經銷聲匿跡。在20世紀之前，通縮和通脹出現的概率不相上下。但是在最近1個世紀中，尤其是1971年金本位退出歷史舞臺之後，通脹就越來越成為常態。對此，德意誌銀行認為長期投資者在應對國債收益率大幅走低的時候需要十分謹慎。

德意誌銀行在其報告中寫到：

未來市場的通脹程度對於未來資產價格的表現和經濟健康有著十分密切的聯系。債券市場受到熱捧，是純粹的泡沫還是由於通脹所致，很值得思考。

在1971年退出之後，全球的通脹傾向就有了明顯的提升。央行所主導的流動性泛濫就使得通縮基本很難出現。每當金融狀況出現問題的時候，提高債務水平(印錢)成為了最簡單的靈丹妙藥。唯一的特例是歐洲央行。由於受到體制的限制，其對於提供大規模的流動性有一些束手束腳。即便如此，歐洲央行在對抗通縮的選擇上也是毫不猶豫(最近的降息及負利率政策和潛在的QE)。但是令人詫異的是，在許多國家的國債收益率已經觸及或者接近歷史低點的情況下，其通脹卻處於“正常水平”。

下圖可以明顯的看到在上世紀70年代之後，通縮光顧各個經濟體的概率有了很明顯的降低。而自從1933年至今，全球性的通縮一次也沒有出現。

通縮大環境的消失理應造就國債收益率的回升，但是現在情況卻恰恰相反。

因此，在處於全球性通脹的時代，長期投資者需要對目前超低的國債收益率萬分警惕。

P.S：通貨膨脹率，直接反映了國債的實際收益率。（例如:國債的收益率是百分之二十，通貨膨脹率是百分之十五，那麽國債的實際收益率就是百分之五。）所以，國債收益率和通貨膨脹，關乎投資者的收益，影響國債的銷售。

聯通詭異漲停，再爆第五次電信重組內幕機密？

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1868

那些悄然出現的微信騙局：加入詭異群不發紅包退不掉

來源: http://www.yicai.com/news/2015/07/4640015.html

那些悄然出現的微信騙局：加入詭異群不發紅包退不掉

一財網 凝雨 2015-07-02 14:44:00

據知情人士，退不掉的群，本質原因是ios系統有一個阿拉伯文閃退的bug所造成，也就是說，當一個用蘋果手機的人，把微信昵稱改成阿拉伯文，再建群，就能建成一個別人退不掉的群。群成員只有通過群主的同意，才能順利退群，而建群的不法分子此時便可以拉人進來“圈地收錢”啦。

日本兇手殺害19名殘疾人後發詭異自拍稱“希望世界和平”

在神奈川縣殘障人士護理院殺害19名殘障人士的嫌疑人，事發之後居然還在推特上發推文稱“希望世界變得和平，美麗的日本！”，配圖為自己在車內的自拍照，笑容僵硬詭異。

日本是全球犯罪率最低的國家之一。發生在神奈川縣殘障人士護理院的行兇事件令人難以置信，更像是只存在於犯罪小說里的情節。

26日淩晨2時10分左右，一名男子闖入神奈川縣相模原市綠區一家殘障人士護理院“津久井山百合園”持刀行兇，目前已導致19人死亡、25人受傷，成為日本自二戰結束之後最嚴重的一起兇殺案。3時左右，該男子向警方自首。

警方稱，持刀行兇的嫌疑男子名叫植松聖，今年26歲，曾是這家護理院的職員。他在行兇時打破一樓的窗戶進入護理院，綁住護理院工作人員後，挨個房間進行持刀行兇，且幾乎都是割喉。植松聖自稱“要殺光所有殘疾人”，警方正在調查他的行兇動機。

相模原市地處東京西南方約30多公里，這家“津久井山百合園”是神奈川縣最大的殘障人士護理院，是一棟建於1964年的2層樓建築，最多可接納150位殘障人士。

日本《朝日新聞》報道稱，該殘障人士護理院的入住者多為智力障礙人士。神奈川縣表示，截至4月底，長期居住者為149名年齡在19歲~75歲間的智力障礙人士，護理院晚上也有安排職員值班。

日本經濟新聞社稱，植松聖2012年12月起在該福利院工作，今年2月19日離職，4前和父母鬧翻後獨自居住在福利院附近10分鐘路程的房子。日本共同社報道，植松聖今年2月曾致信日本眾議院議長大島理森，要求“將殘障者安樂死”，只要政府下令，他將親自殺死470名殘疾人。還有媒體稱，植松聖此前就表現出對殘障人士的偏見，去年就曾對朋友說要“殺光殘疾人”的想法。

另外，所幸生還的傷者中，多數是重傷。救治醫院表示，傷者多數脖子被砍多刀，由此可見，行兇者手段殘忍。

事發之後，日本首相安倍晉三表示將盡力查明此事真相。白宮也表示，這樣的暴力事件沒有任何借口可言，“針對殘疾人康複設施的襲擊讓人感到憎恨和不可理解”。

植松聖一人居住的家

英國《金融時報》稱，日本的老齡危機正在令一些老人院等設施缺口不斷增大，而從業者的收入又相對較低，因此受訓練上崗的護士和護工普遍短缺，輿論批評這些因素最終導致了護理院事故發生率不斷上升。比如，今年2月，神奈川縣警方就逮捕了一名23歲的養老院職員，指控其涉嫌在2014年11月~12月間接連將三名高齡老人扔下陽臺致死。

日本經濟新聞社還總結了日本近幾年的幾起較大的惡性傷人事件。

2015年9月，埼玉縣熊谷市，一秘魯籍男子殺害6名男女住戶。

2015年3月，兵庫縣洲本市，一男子殺害男女5人。

2013年7月，山口縣周南市，一男子襲擊5人頭部致死。          

2009年7月，大阪，一名男子在彈子房內縱火，致5人死亡。

2008年6月，東京秋葉原，一男性派遣員工砍殺路人，致7人死亡。

2008年10月，大阪難波，一無業男子在一家錄像廳內縱火，致16人死亡。

2005年2月，岐阜縣中津川市，一男性職員殺害5名親屬。

2004年8月，兵庫縣加古川市，一無業男子殺死鄰居等7人。

2004年9月，福岡縣大牟田市，前相撲選手的兄弟4人殺害女性友人的家人等4人。

2001年6月，大阪府池田市一所小學內，一男子用菜刀殺害8名小學生。 

全球步入“詭異新常態”：重新審視投資邏輯

2016年，本該加息4次的美聯儲不加了，本被認定“雷人大雨點小”的英國脫歐竟然成真了，本該背道而馳的股票、債券卻持續呈現齊漲格局，“資產荒”的現象從中國到全球比比皆宜，而從雷曼危機以來總計降息667次的全球央行仍在獨自死撐。面對這種全球市場的“詭異新常態”，我們是去是留？如何重新審視新常態下的投資邏輯?

在CFA協會舉辦的“2016中國投資峰會”期間，交銀國際宏觀研究部主管、首席策略師洪灝在接受《第一財經日報》記者采訪時表示，“現在很多極端事件都已經正常化(normalize)，因此當前可能要以一個特別的視角來看待這個世界。”例如，在過去14個月里，美股一直在選擇方向、沒有突破，而在近期突破前，美股連續20天上下波幅不超過0.5%，這是1927年來都沒有出現過的現象;此外，脫歐前後英鎊的極端波動更是史無前例。

洪灝曾任中國國際金融有限公司執行總經理，並曾準確預測了2010年1月央行緊縮、2011年4月周期大規模輪動、2012年年底市場反彈、2013年的“錢荒”以及市場底部1984點、2014年中至2015年期間中國股市泡沫的開始和終點。

 

全球央行“買買買”，下場會否很難看?

眼下，全球央行似乎都成了資本市場的最大買家之一。盡管停止了QE，但美聯儲仍在不斷回夠到期的國債;除了購買國債之外，歐洲央行和英國央行更是找到了“新玩具——公司債;日本央行除了購債外，近期宣布將擴大ETF購買規模至6萬億日元，日本央行至少在超過200家日經225企業是前10大股東。眼下，資產價格被央行的購買行為顯著拉升。

各界對最為擔心的是，十年期國債收益率不斷創下新低(美國觸及1.5%，歐日甚至跌入負區間)，債市泡沫積聚， 未來通脹擡頭之時，收益率曲線會否極速擡升?

“當前央行持續購債，主要是希望維持資產負債表規模，不縮表。”洪灝表示，就通脹和長端收益率走勢而言，長期可能並不存在很大的上行壓力。

首先，科技創新發生在美國，同時美國的勞動參與率（labor participation）持續下降(7月跌至62.6%，創下了自1977年年底以來的最低水平)，相比起說是更多人退出了勞動大軍，不如說美國正在用更少的勞動力來做同樣的工作。 “如果勞動生產率經歷一次‘第三次工業革命’式的飛躍，通脹就很難上升。AlphaGo就是一個極佳的例子，而這種趨勢在未來2-3年會更加明顯，並會出現質的飛躍。”

第二，從全球儲蓄來看，隨著中國加之其他新興市場不斷開放資本賬戶，其對於債券的需求會進一步上升。“央行暫時是為了維持資產負債表不收縮而購債，但未來幾年，不論央行購債與否，長端收益率下降的趨勢還是很明顯的。”

過度負重的央行還剩下什麽子彈?

從國際貨幣進組織(IMF)再到各大經濟學家，各界都認為全球央行已經“過度負重”(overburdened)。然而，在財政不作為的情況下，央行還剩下什麽子彈?

“下一步，如果經濟持續無法複蘇，央行貨幣政策並非不能做。例如財政貨幣化(monetization of financial deficit)。其實，近期日本10年國債收益率跌破負0.10%，這就等於政府借100元，只需要還90元，這無異於央行為政府提供資金。”洪灝表示。

再下一步可能就是所謂的“直升機撒錢”(helicopter money)，盡管日本政府近期稱並未考慮使用該措施。

“直升機撒錢”與普通意義上的QE不同，具體來說，財政首先通過增加公共支出或者減稅實現擴張刺激經濟，然後央行則通過增加貨幣供應量來為這次擴張政策進行融資。簡言之，即財政部新發行的國債，由央行直接買走。

相比之下，QE則主要是指，央行在實行零利率或近似零利率政策後，通過購買國債等中長期債券，增加基礎貨幣供給，向市場註入大量流動性資金的一種刺激經濟的政策。

盡管現在各國否認其合法性，但“直升機撒錢”早就出現過。 洪灝表示，“20世紀40年代早期，無論財政赤字規模多大，美聯儲都通過公開市場操作將長期利率維持在22.5%的水平上。直到1951年，美聯儲和財政部才簽署協議，停止實施該政策；再看1929-1933年，美國出現大蕭條，歐洲各國也被拖下水，但日本是唯一一個沒經歷蕭條的國家，因為日本央行進行了財政貨幣化。”

展望未來，如果被逼無奈的央行重蹈覆轍，通脹預期可能會緩步回升，而在生產率提升、流動性充沛的假設之下，股市的上行邏輯仍然成立。

“股債齊漲”持續，究竟誰“漲錯”了?

自英國脫歐的靴子落地後，全球風險偏好出現回升——股市、商品市場反彈。然而令人不解的是，黃金、債券等一系列避險資產也同步上漲。這一邏輯一度讓市場摸不著頭腦，資產輪動之快，使得坊間戲稱資產已經將美林時鐘變成了美林電風扇。究竟是誰“漲錯了”?

洪灝稱，其實這一邏輯不難理解。“美國通脹仍然溫和，這一背景下，國債仍是一個好的配置;盡管高盛近期唱空美股，認為其估值過高，但其遠未走到泡沫破滅的階段，P/E相比2007年和2000年還是有很大的差距。此外，當前並不是所有股票都在漲，漲幅主要集中在高科技、生物制藥板塊等，而這些都是在未來幾年會改變人類社會生活方式的趨勢。”

就P/E水平來看，2000年前後納斯達克股指平均P/E達到72倍，當前僅21倍，標普500指數的P/E僅18倍。

總結而言，在低利率環境中，尚沒有通脹壓力，高收益債違約率低於預期，股票也並非特別貴，因此“股債齊漲”似乎也並不矛盾。

地產價格限制中國央行降息空間

視線轉回中國，盡管全球央行傾盡全力，但市場近期對中國央行進一步寬松的預期似乎跌入谷底。在全球降息潮的大背景下，中國央行究竟會按耐多久?

洪灝稱：“如果考慮種中國房價和商品價格，實際利率已經很低，房地產泡沫可能綁架了降息空間。當前，中國降息概率較小，但央行仍可能降準來對沖資本外流壓力。”

中國央行在8月5日發布的《2016年第二季度中國貨幣政策執行報告》中指出， “中央銀行流動性供給方式出現變化，2015 年上半年主要通過降低法定存款準備金率供給流動性，2016 年上半年則主要通過公開市場、中期借貸便利等貨幣政策操作供給流動性”。

A股底部正在擡升，未來增值取決於“新經濟”

至於去年經歷了巨震、正在逐步複蘇的中國股市，未來又應該如何布局?技術創新和供給側改革意味著什麽?即將開通的“深港通”能否形成長期利好?

洪灝認為，看似沒有規律的A股事實上並不乏規律。從1996年起，上證綜指基本每十年翻一番，1996年約500點，2005年約1000點，2014年約2000點，現在則處於3000點附近。其以每年7%的複合增長率上升，這一增速大致等於中國在許多個五年計劃里所設定的長期經濟增長目標。

這條以7%斜率上升的基線連接著上證1996年、2005年和2014年前後經歷的三個歷史性的底部。由此可見，“第一，中國股市底部在不斷擡升，如果在水平線上尋底，就是刻舟求劍，我們一定要承認經濟增長的趨勢;然而，由於股市對長期增長率非常敏感，如果對長期增長預期下降，底部可能也會下一個臺階。”洪灝稱。

此外，就中國轉型而言，上證和深證就是兩個典型的對比。“上證並沒有很好反應中國經濟有活力的部分，當估值回歸到長期均值時，再創造投資增值的可能性就比較小，未來增值空間就在新的、有增長潛力的、代表經濟發展的板塊。就深證而言，有業績的中小盤股增長形勢良。”洪灝稱，供給側改革所帶來的長期預期可能並不及“新經濟”那麽振奮，而較多“新經濟”板塊並沒有在統計數據中完全反應出來。

剛入華的橋水遭巨虧 “詭異新常態”重創對沖基金

今年以來，神秘、高高在上、追求純收益的對沖基金紛紛遭遇業績的“滑鐵盧”。全球低增速、流動性泛濫、市場波動頻繁、“黑天鵝”事件頻發，這一“詭異新常態”正在重創對沖基金行業。其中，全球最大的橋水基金(Bridgewater Associate)(下稱“橋水”)便是一例。

截至6月底，橋水旗下核心基金產品純阿爾法策略基金(Pure Alpha)今年以來跌幅超12%，這是自1995年以來，橋水遭遇的最大下挫，同時也是自2000年以來，該基金首次未獲正回報。今年5月，橋水剛剛在上海註冊投資公司。

在CFA協會舉辦的“2016中國投資峰會”期間，道樸資本董事長、在美國從事量化投資工作長達16年之久的王紅欣博士對《第一財經日報》記者表示：“眼下，全球環境已經截然不同，全球央行的貨幣寬松使得資本市場重新定價，對沖基金的操作模式、價值公式都面臨挑戰，需要重新適應。但是，轉變需要新的穩定環境才能進行。”

對沖基金紛紛虧損

截至6月底，純阿爾法策略基金今年以來跌幅超12%;此外，傳奇對沖基金Tudor今年上半年遭撤資17億美元，已經裁員近15%。

在英國脫歐公投前後，盡管橋水的純阿爾法策略基金正確做空了英鎊，但同時也做多了歐股和日股，兩市在脫歐結果宣布後相繼下跌。“這只基金只看到了央行寬松，但並未看到這兩地區貨幣寬松的邊際效應已經減小。”鉅派投資集團鉅派研究院研究員畢良寰對本報記者稱。

就橋水的純阿爾法基金而言，其采用的是傳統的對沖基金策略，“通過預測宏觀經濟走勢，積極押註各種證券的方向，包括股票、債券、大宗商品和貨幣。該基金管理規模超過800億美元，且策略基礎建立在將歷史細分為非常多的因素研究其規律，在一定程度上相信歷史重演。因此對於上半年頻發的‘黑天鵝事件’，並無過多‘規律’可循。”畢良寰告訴本報記者。

一般而言，投資組合的收益可分成兩部分：一部分是來自市場的收益，另一部分是超越市場的收益，也就是對沖基金追尋的阿爾法(Alpha)收益。然而，在這輪牛市中，相比標準普爾500指數，對沖基金的似乎並不理想。

早在今年前3個月，對沖基金的投資總額下滑至2.86萬億美元，這是自2009年以來該行業首次遭遇連續兩個季度的凈流出;此外，由於對沖基金收取較高傭金(2%的管理費以及20%的收益分成)，對此收益極度不滿的投資者撤出了逾150億美元資金。

值得註意的是，今年一季度，橋水的倉位也變動劇烈。美國證券交易委員會(SEC)此前公布的季度持倉報告F13文件顯示，橋水在一季度大幅調整科技巨頭的股票，其不僅幾乎清空了亞馬遜的股票，而且狂減蘋果持倉達2/3，並將Facebook倉位腰斬。同時，橋水選擇大量買入谷歌母公司Alphabet的股票，並大幅增持英特爾公司股票。

“詭異新常態”的挑戰

不難發現，今年市場的詭異事件之多令人措手不及，極端事件甚至被正常化，這也向對沖基金行業提出了空前的挑戰。

例如，在去年12月預計2016年加息4次的美聯儲，至今沒有任何動靜;1月29日實行負利率的日本央行沒能打壓日元，反而使得日元狂飆，成了今年全球表現最強勢的貨幣，美元/日元更是一度跌破100，央行貨幣政策邊際效益遞減的後果令人匪夷所思;6月23日英國脫歐可謂是今年的一大“黑天鵝事件”，英鎊因此而產生的波動百年難得一見，而後央行提供流動性的預期竟又使得全球股市歸於平靜，美股甚至連連創出歷史新高。

“一般而言，市場波動性擡頭之時，對沖基金反而應該盈利。然而，基金的模型都是建立在各種歷史因素之上，但今年的市場走勢和歷史完全無法匹配，這的確對這些基金的策略調整提出了巨大挑戰。”擁有20年華爾街交易經驗的投行交易員馮磊對《第一財經日報》記者表示。

今年以來，對沖基金人員流動較大，如Tudor的全球利率研究主管Tiffany Wilding就跳槽去了前全球最大共同基金PIMCO，上半年Tudor的客戶贖回投資合計約17億美元，而其管理資產規模不過110億美元，Tudor裁員近15%裁員也是受到客戶贖回影響。據悉，橋水今年也出現了一定的人員流動。

CFA協會亞太區金融分析研究總監曹實則對本報記者表示：“我們一般做基金調研時，要了解其投資過程以及投資團隊每個人在過程中的作用，所以一旦有人員流失就可以相應估計對基金的影響。”

永恒的“規模詛咒”

對於諸如橋水等大型知名對沖基金，要長期守住自己的“皇冠”實屬不易，該行業往往會面臨一種“規模詛咒”。

交銀國際宏觀研究部主管、首席策略師洪灝對《第一財經日報》記者表示：“當基金初露鋒芒之時，投資者甚至會搶著向其砸錢，但當市場規模擴大後，基金本身就好比成了一個市場，隨後的超額收益就會越來越少。”一般而言，基金越大便會越發保守，被動型指數成分可能就越高，而把基金的整體收益再扣除管理費和收益費後，這就註定了對沖基金會跑輸市場。

數據也可以證明，在動蕩的市場中，海外對沖基金業績分化明顯，小型對沖基金跑贏大型對沖基金。長江商學院金融學教授李海濤分析稱，全球對沖基金行業2016年上半年平均月度收益率從2015年的0.07%提升0.15個百分點到0.22%，但加權平均月度收益率從2015年的0.12%降低0.08個百分點到0.03%，兩個指標走勢明顯背離，表明上半年全球對沖基金行業業績分化明顯。

此外，執行單邊做空策略的對沖基金表現不佳，CTA策略贏得了最高的超額收益。而投資的主要區域在動蕩市中重要性凸顯，上半年表現靚麗的大型基金多投資於俄羅斯、巴西等新興市場，而墊底的大型基金主要投資於日本和歐洲市場。

相比主動型管理，近十年來，被動型的交易型開放式指數基金(ETF)飛速發展，“有時哪怕股市下挫，海外ETF仍保持增長。當前與其把資金交給毫無特色的對沖基金經理，投資者還不如投資ETF。”東英金融集團總裁張高波告訴本報記者，考驗對沖基金經理搜尋阿爾法能力的時候到了。如果市場趨勢很好，投資者並不會對高傭金如此敏感，但現在卻截然相反。

張高波稱：“近年來更是出現了‘Smart Beta ETF’ (智能貝塔)，顛覆了ETF被動型的印象，投資者為此付出的代價比一般對沖基金傭金小得多，可見對沖基金競爭壓力加劇。”智能貝塔是一種介於主動管理和被動投資之間的新的基金投資策略，近年來得到越來越多投資者關註。

盡管對沖基金行業的表現不盡如人意，但王紅欣對本報記者稱：“需要謹記的是，任何一只基金都不可能一直賺錢，總有一些策略跟不上時代的發展而會被淘汰，投資大鱷索羅斯也遇到過類似情景。”他表示，不能偏重短期收益，更不要迷信大機構，關鍵在於基金經理的視野和不斷創新、適應新環境的能力，否則再知名的基金也只是“盛名之下，其實難副”。

兩位學者在機場賓館寫了什麽?北京霧霾為何“詭異”

“今天(4日)晚上本來是要趕20：00的航班自無錫飛回北京。由於北京嚴重霧霾，飛機無法起飛，我們被帶至賓館休息，等待航班信息。思家不得歸，在賓館整理此文。”

4日23時55分，清華大學能源互聯網創新研究院政策研究室主任何繼江通過其個人微信賬號發表了《11月3日的詭異霧霾 北京的霧霾最可能是本地產生的》一文。

何繼江說，中德可再生能源合作中心執行主任陶光遠和他共同完成了這篇分析性文章。

兩位學者認為，“11月3日，北京迎來一次詭異的霧霾”，說其詭異，在於其“6小時內霧霾快速惡化”，而“北京的汙染物濃度在飆升的時候，保定的汙染物卻有所下降，兩者之間顯然不具有相關性。”

數據顯示，4日上午八九點北京空氣質量指數(AQI)指數142，9點開始迅速上升，下午3點，AQI指數飆升至326，從輕度汙染狀態迅速穿過中度汙染、重度汙染到達嚴重汙染狀態。AQI指數6小時內上升了184點。PM10濃度從145增長到335，PM2.5濃度從108增長至276。二氧化氮的濃度與PM10和PM2.5正比上升，也於下午3點達到最高點157，比9點的75也翻了一番。

北京市氣象臺11月3日6時發布預報稱，4日早晨平原地區有霧，白天晴間多雲，有輕度霾，北轉南風二三級，最高氣溫15℃;夜間晴間多雲，有輕度到中度霾，南轉北風一二級，最低氣溫2℃。霾和空氣重汙染黃色預警中，今明兩天空氣汙染擴散條件逐漸轉差。

“看來，首要的原因是擴散條件轉差。是否可以理解為，本地的汙染物擴散不出去。”何繼江說，9點至15點這6個小時內，北京一直處於微風狀態，有零級風，有1級風，最大風力不超過2級風。在這種情況下，恐怕很難說這些汙染物是從河北吹過來的。而且，不但西口方向的張家口和東北方向的承德的汙染物水平低於北京，連東南的廊坊和西南的保定的汙染物水平也低於北京。

廊坊與北京很近，北京天安門到廊坊市政府的直線距離也就50公里。北京的PM2.5濃度在飆升的時候，廊坊早一小時開始增長，但在12點時停在了190左右，然後有較大幅度下降，而北京卻又在兩小時內漲到270以上，兩者在後半段的相關性看不出來。

兩位學者推論，在無風的情況下(小於3級)，霧霾的擴散半徑是很有限的。“北京的霧霾最可能本地的汙染物產生的”。

陶光遠表示，北京的邊界超過90%被張家口、承德和廊坊包圍，主風向是張家口。張家口的空氣質量比北京好得多;承德的空氣質量比北京好一些;廊坊的空氣質量原來比北京差一些，最近幾年改善很快，今年從年初至現在，質量與北京基本一樣。

那麽，如果這次的霧霾主要是北京自己的汙染源造成的，是什麽原因造成的?監測數據顯示，11月3日上午、中午的汙染物暴漲很特別，曲線特別陡。而且4號上午、中午也出現很類似的一次汙染物暴漲。11月4日下午15點達到頂峰。

陶光遠分析說，周一(10月31日)太冷。11月1日晨，北京氣溫僅有-4℃，為北京下半年來最冷的一個早晨。農民開始散煤采暖，部分單位那些人開始燃氣采暖，顆粒物排放不說，二氧化硫和氮氧化物大量排放，在周一至今的潮濕逆溫靜風的氣象條件下，在北京的近地空中大量合成硫酸鹽和硝酸鹽——所謂的二次顆粒物。二氧化氮在潮濕的空氣中，陽光給予合成能量，與城市垃圾中散發出的氨氣合成大量的硝酸銨。

兩位學者推測，就這次霧霾而言，北京本地的汙染源最主要來自三個方面：

農村散燒煤(其實，北京市內的小煤爐也是有的);燃氣鍋爐，這恐怕是以往未足夠重視的汙染源;燃油車輛(汽車和卡車)。

“怎麽辦?只有一一核實，逐個清理，沒有誰例外。”兩位學者稱，北京包括京津冀等地區的目標不僅僅是不出現或少出現重度霧霾，而是希望達到世界衛生組織所設定的10微克每立方米的標準。

“這個目標很艱巨，但並不是不可實現的。來看看德國治霾的經驗吧。”陶光遠介紹，德國魯爾工業區及其附近的地區，與北京的平原地區面積差不多，風力比北京小，現在有1000萬千瓦左右的燃煤發電廠，其中約一半是褐煤發電廠，每年煉2000多萬噸鋼，有煉焦爐和燒結機，有巨型化工和煉油企業，有大型有色金屬冶煉企業，有與北京差不多數量的汽車。

而北京已經沒有鋼鐵工業了，燃煤電廠只有最後一座了，馬上也要拆除了。但2015年，魯爾區所有城市的大氣中PM2.5的年均濃度不到20微克/立方米，比海口還低，與三亞相當。而北京2015年大氣中PM2.5的年均濃度是80微克/立方米。燒煤不燒油空氣質量肯定好，清潔地燒煤燒油空氣質量也肯定好，不清潔地燒煤燒油空氣質量肯定不好。

“都是自己的事情，與別人無關。”兩位學者說。