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財務分析及價值投資精華總結(續一) 那一水的魚

http://www.jztzp.com/a/50209.html
本系列文章,上一篇已經是5年前寫的,當時是以學習筆記的形式寫給自己看的,所以有些簡單。繼續沿用這一系列的風格,文字簡單為主。

先假設一個簡單模型,通過淨利潤率、營業收入、存貨(及周轉率)、成本、預收賬款應收賬款等變化,來判斷企業的外部環境變化,及競爭優勢強度。
條件一:企業M只生產一種產品A,產品的生產週期較短,且無其他投資收益。
條件二:假設利率不變。
條件三:稅收政策無變化。
條件四:沒有提到變化,則假設沒有變化。
條件五:沒有假賬。

假設一、行業處於下行通道,整體需求不斷萎縮(產品的社會總銷量下降)的情況下:
1、企業M營業收入繼續增長,銷售費用、生產成本都並沒有增加,淨利潤增長速度超過營業收入(淨利率提高)。
分析:在行業下行通道,仍能保持營業收入的增長,而不增加銷售費用,而此時,而淨利潤增長速度超過營業收入,表示在弱市下對產品A仍有提價。
總結:企業M生產的產品定價能力較強,產品供不應求。此類企業有幾乎無法踰越的超強護城河。企業在這種狀況下,不大可能主動去削減成本,因為產品太好銷售,也沒心思去擴大營銷。
示例:2012年上半年白酒銷量下降三成,而茅台仍然在9月提價。

2、企業M營業收入繼續增長,且與產品A的產量增長保持幅度一致(即銷售價格未變),但營業收入的增速較以往年度放緩。單位產品的銷售費用增加,淨利潤增長速度低於營業收入,低的那部分僅僅由於銷售費用增加引起。(淨利率降低)
分析:在偏弱的市場條件下,如果產品的同質性較為嚴重,那麼打出的第一張王牌應該是「降價」,同質性嚴重情況下,增加銷售費用對擴大銷售的效果不明顯。如果企業M能夠僅僅依靠提高銷售費用,來獲得更大的營業收入,說明M的產品有足夠大的差異化。
總結:產品差異化作為護城河的企業,在遇到弱市,首先應該是通過增加銷售費用來提高營業收入。效果不佳時才會考慮降價。(價格剛性)在弱市下仍能保持營業收入和淨利潤的增長,說明該企業的競爭能力很強。

3、企業M營業收入增長,產量增加(但營業收入增長幅度小於產量增長幅度),單位產品的銷售費用增加,單位產品的生產成本減少,淨利潤變化不大。(淨利率降低)
分析:弱市下產量仍然增長,說明企業仍然在行業內有較強的競爭優勢。營業收入增長幅度小於產量增長幅度,說明企業主動降價,同時提高了銷售費用以擴大銷量。生產成本的減少說明企業已經深深感受到競爭的壓力,開始縮減成本。
總結:企業通過降價、營銷、縮減成本等各種方式主動應對弱市。雖然淨利潤變化不大,但營業收入及產量的增加說明企業M能夠通過主動出擊,提高市場佔有率(假設一)。說明企業的競爭能力較強。

4、企業M的營業收入下降,產量同步下降(下降幅度小於營業收入,即產品降價),單位產品的銷售費用增加,單位產品的生產成本不變,淨利潤減少但並未虧損。
分析:產量下降說明企業M的競爭能力較弱。如果產量下降幅度等同於總需求下降幅度,說明企業競爭能力位於行業中等水平;如果產量下降幅度大於總需求下降幅度,說明企業競爭能力為中下等,市場佔有率開始降低。單位產品的生產成本不變,說明企業減少成本的能力較低,這可能是多方面造成的,如對供應商的議價能力低,管理混亂找不到壓縮成本的方式等。
總結:在這種情況下,企業不可能不意識到縮減成本的重要性,之所以成本降不下來,肯定有其原因。該種情況下競爭能力一般。

5、企業M的營業收入下降,產量同步下降(且下降幅度遠小於營業收入,即產品降價較多),單位產品的銷售費用不變,單位產品的生產成本不變,淨利潤幾乎沒有。
分析:可以看到企業M在盈虧平衡線上。單位產品的銷售費用擴大一定程度後,發現對產品的銷售幫助已經不大,而如果繼續增加銷售費用,很可能造成虧損局面,故不再增加銷售費用投入。
總結:該類企業很幸運能在盈虧平衡線上掙扎。如果是強週期行業,如果運氣好,是可以熬到曙光的。

6、企業M營業收入……虧損。
分析:但看到虧損這一條,就得打起十二分精神。該分析的已經不是其競爭力的強弱,而是能否熬過一輪週期?
總結:如果此類公司股票以極低價格交易,可以考慮是否符合「反轉型」。




假設二:不確定行業景氣度。
1、企業M營業收入增長,應收賬款亦大幅增長,且增長幅度超過營業收入。
分析:應收賬款增長,不能說明企業處在行業下行週期,僅說明企業採用的積極的擴張政策。
總結:但如果企業應收賬款大幅增長,但營業收入不增長或小幅增長,說明企業處在不利位置。

2、企業總體人力成本降低。(注意是整體)
分析:裁員或減薪——人力成本是所有成本裡最後考慮的一項,且工資本身是具有剛性的。
總結:企業人力成本降低,說明企業處在不利位置。企業發展形勢好的時候,是沒有哪個企業會主動去降低人力成本的。

3、存貨增加速度快於營業收入增長速度,存貨周轉率也變慢。
分析:產品銷售遇到困難。
總結:不是企業有問題,就是市場走弱。後者尚好,如果是景氣週期發生這種情況,則格外要注意,企業有問題的可能性很大。

4、生產成本增加(輸入型成本增加,即上游傳導),但產品的銷售價格不增加或小幅增加。
分析:說明企業的定價能較弱。
總結:提價具有剛性,有強大競爭力的企業,定價能力強,可以轉嫁成本上升壓力。

5、預收賬款增加幅度大於營業收入。
分析:預售賬款當然是越多越好,越多證明產品越好銷,企業的話語權較大。
總結:預收賬款往往在收款時,貨品的價格已經確定。如果生產週期較長,或在交貨前遇到原材料價格的大幅上漲,則企業將面臨風險。不過這也不影響企業的競爭力,屬於非經常性偶遇因素。

6、財務費用增長幅度大於營業收入。
分析:主要前面已經提到條件利率不變。ROE大於貸款利率的情況下,財務費用增加,說明企業採取積極的擴張政策。如果ROE小於貸款利率或相差無幾,說明企業遇到困難,需要增加負債率來擴充生產或滿足流動性。
總結:ROE小於貸款利率的情況下,增加負債率會降低ROE。

7、應付賬款增加幅度大於營業收入。
分析:企業M對上游企業的談判能力較強。
總結:應付賬款往往是無息的,應付賬款增加有時也意味著企業在積極擴張。但應付賬款增加太快,特別是期限較長的應付賬款較多,要小心。企業在經營狀況好的情況下,是不大願意天天有人討債的。(作為員工不樂意天天有人向其討債)。

8、如果擔心企業償債能力,首先要看流動負債以及一年內到期長期負債,特別是債主是銀行的負債。
分析:流動資產中的現金及現金等價物,是否大於短期負債(剔除預收賬款,不剔除應付賬款)。同時研究現金流量表等。
總結:預收賬款之類的負債當然不用太著急。特別要注意的,是欠銀行的錢,在行業下行時銀行會壓縮貸款規模。


先這些吧,晚安!
PS:以上分析不適用於銀行、保險、信託等金融企業,不完全適用於高科技行業及其他勞動生產率提高較快的行業,不完全適用於服務行業。非典型說明下,比較適合製造業。


財務 分析 價值 投資 精華 總結 續一 一水 的魚
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中國平安增發H股的解讀(續一)阿土哥a

來源: http://xueqiu.com/5111168340/32849712

今天雪球上關於平安的話題,風雲再起,http://xueqiu.com/5281151077/32837948以及http://xueqiu.com/S/SH601318/32830086,充斥眼球的是,瘋狂抽血、惡意圈錢、管理層綁架、無節操、損害小股東利益、暗箱操作、信披違規,甚至於投訴、起訴等這些字眼。我就來再推扒拉兩句。

1、增發,也就是圈錢,到底是好事還是壞事?增發本身是募集資金的一種工具,是中性的。IPO也是募集資金的工具,可轉債也是,配股也是。增發好不好,對公司價值的影響,才是評判的關鍵。為什麽新股以3PB、5pb在發行,大家都在搶,沒人說抽血、沒人罵圈錢?創業板公司無節操地5PB 20pb收購資產,老股東利益被綁架,不明真相的人卻在追漲停板?市場里面的那些人,是在炒股票,而不是在投資股票,股票漲了,就是好的,管理層有節操,跌了,那就是無節操,該罵。2008年初平安的天量增發事件,成了壓跨牛市的最後一根稻草,千夫所指,落下千古罵名。其實平安那時是在股價歷史高位,以7pb的價格增發股票,我不禁為之大喊一聲贊!!!這才是英明神武的管理層,才是註重股東價值最大化的管理層啊!這其中的原理,我不想多說了,能夠從買股票就是買企業的角度去思考的人,都能明白,如果你不明白建議你不要再往下看了。

2、圈錢,圈的是誰的錢,抽血,抽的是誰的血?不是抽老股東的血,圈的是香港人的錢,你怕什麽?反正大家一看到“平安”“增發”兩字就條件反射,全中國的股民都群起而攻之,真是十分可笑,不要說定向增發對老股東的錢沒影響,對A股市場資金沒影響,也許巴菲特這老頭還非常樂意被中國平安圈錢呢,即使現在圈的是A股的錢,我覺得也不要緊啊!重要的是,以什麽樣的價格去圈,圈來的錢,能夠發揮什麽樣的作用,能夠給股東帶來什麽樣的回報,這才是關鍵啊!管理層與股東的利益,是你死我活的嗎?管理層想做大業務,就是一定會綁架、傷害股東的利益嗎?圈來的錢如果能夠馬上與公司原來的錢一樣發揮作用,那麽高PE增發就是在給老股東送錢的節奏。中國平安的ROE在15%以上(如果是考慮內含價值的增長,我估計ROE在20%以上),假設老股東持有100元上市公司凈資產,一年賺15元,參與2pb增發的人,要出200元來占相同的份額,這200元一年是賺30元,大家一樣分,老股東不就是賺大了嗎?而08年的方案是700元來占相同股份的,賺來的錢大家平分,這麽爽的事,讓別人去罵吧,平安的老股東,腦袋進水了才罵呢!

3、關於信披的事,我不是業內人士,我只想說,既然股東會授權了,這也是公開信息了,董事會在股東會授權的框架內,該幹嘛幹嘛,披不披,批不批,停不停牌,都不是個事,對你小股東,完全一個樣,你要覺得不能接受這個事,股東會一通過你立馬就該趕緊用腳投票,別在現在這個時候JJYY了。


我關於平安的舊貼:
中國平安增發H股的解讀http://xueqiu.com/5111168340/32799536
中國平安核心人員持股計劃的解讀
http://xueqiu.com/5111168340/32529096
我對壽險的內含價值的新理解http://xueqiu.com/5111168340/32269555
中國平安的入門級思考http://xueqiu.com/5111168340/319466583


$中國平安(SH601318)$
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中國 平安 增發 股的 解讀 續一 阿土 土哥
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