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論精確計算在投資中的局限性

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http://blog.sina.com.cn/s/blog_483f367801008idl.html

這裏所謂的“精確計算”是建立在諸多假設之上，比如，假設超過四個，且每個假設不可量化。之所以想說說這個觀點，是因為一位故人的來訪提到了一樁舊案。這樁舊案非關投資，而是純粹的科研爭論。雖是不同領域，但可比性很強。 話說前幾日一位故人來滬，和我談及投資。我參與投資令他十分吃驚。因為在他的印象裏，我是一個對錢無概念的且有點清高的書呆子。他問及我怎麼看待投 資。我說投資其實就是一個尋寶遊戲，關鍵看分析的對錯，分析對了，就得到金錢的獎賞，分析錯了，就要得到失去金錢的懲罰。只不過這個遊戲裏面，用的是真實 的金錢和真實的時間，比電腦遊戲更刺激，你的行動需更慎重，因為生命不可以象遊戲一樣重啟。他笑我仍舊是以一種科研的思路在做投資。 隨後他問及我的投資的思路，我跟他提及七八年前的一次神經學方面的爭論。雖然那次爭論他也在場，但還是奇怪我提及這麼風馬牛不相及的往事。我告訴他，如果沒有神經學方面的研究經歷，大概也很難形成我現在的投資觀念，事物是普遍聯繫的。 且說那次爭論，是發生在我和一個老外之間。其時我讀研三，已經做了一年半多的實驗。他希望我能退學去他那裏做。他跟我介紹他的實驗方向。他研究的是大腦高 級皮層對低級皮層的回饋，這也是我極感興趣的課題。其時我正在做低級皮層中神經元的相互作用，對於中樞神經系統已經有了足夠的敬畏之情，不復有剛剛大學畢 業時的狂妄。剛剛大學畢業，因為鍾情於經典的自動控制理論以及信號處理這兩門課的優美，異想天開想用這些精美的理論運用於中樞神經這個巨系統，於是改了專 業來做神經學的研究。但是當時我對一個問題的認識不足，使得當時的想法日後顯得十分可笑。經典控制論以及信號處理這兩門課的精美絕倫是建立在嚴格的假設前 提之上的，每一個結論，都有嚴格的可控的前提條件作為保障。每一個定理的運用，也必須在一種嚴格限定的環境中，離開了這個前提，都是荒謬的。而那時我對這 一點認識不足。通過具體的神經學實驗，我已經開始認識到自己的淺薄。這次爭論就是發生在這個時間節點上。 他跟我介紹他的研究思路。他說他先測試正常情況下低級皮層對某種特定刺激的反應，爾後將高級皮層進行冷凍，直至高級皮層的神經元放電大大減少，幾乎沒有， 然後測試低級皮層神經元的活動。他認為此時低級皮層神經元的活動是在高級皮層回饋控制缺失的情況下的狀態。兩次測試結果相減，便是高級皮層的回饋作用。這 裏需要說明一點背景知識。神經元放電（spark）是神經元激烈活動的一種形式，但不是神經元活動的唯一主要形式。神經元另外一種重要的活動形式是不產生 spark的閾下電活動。當閾下電活動積累到一定程度，便體現為神經元放電。如果把閾上的spark比喻為冰山浮在水面上的部分，那麼閾下電活動就是水面 下的冰山。這種研究方法，對於一個習慣於工科線型思維的人來說，是很有道理的。但是那時我已經不信任這種線性的思維可以正確地運用於巨系統的研究。 我對他說，這種方法研究出的結果，決不能說明高級皮層神經元對低級皮層神經元的調控作用。理由如下： 第一， 高級皮層和低級皮層的分界線並不如同非洲各國的直線式國界，即便有圖譜，那也只是統計的結果，統計是經驗的一個表現形式，實驗動物的個體差異始終存在，冷凍的範圍不能精確地控制在高級皮層，不是會少冷凍一部分高級皮層，便是會多冷凍一部分低級皮層； 第二， 高級皮層的閾上反應並不能完全冷凍掉，它的spark始終發生，只是頻率和強度有所減弱，若將高級皮層的閾上spark全部冷凍掉，低級皮層的閾上反應也 大大減少，這種減少並非完全應為高級皮層電活動的減少所致，而是因為溫度太低，低級皮層也直接受到了相對較輕的冷凍，我們所面對的這種情況下的低級皮層， 它的系統特性已經發生了無法量化的改變； 第三， 這一點是最為關鍵的一點，那就是冷凍的作用僅僅遮罩了閾上電活動，但是對閾下電活動卻不能完全限制，不僅這些，你既做不到評估正常情況下的高級皮層的閾下 活動，也沒有估測冷凍後高級皮層的閾下活動。對於整體動物實驗，這種評估是做不到的。即便用胞內記錄做閾下活動的評估，但採樣細胞極其有限（很多時候一個 細胞也采不到），無法作為一個令人信服的樣本空間。設使高級皮層正常情況下閾上spark和閾下電活動分別為a(1)和b(1)，再設使高級皮層的總體電 活動是a(1)和b(1)的簡單相加，那麼冷凍之後高級皮層的電活動將變為a(2)和b(2)（因為冷凍對於閾上和閾下活動均有影響，此兩種活動都發生了 變化）。此外，無論是b(1)還是b(2)，它都包含了兩個變數，即高級皮層內神經元相互作用的閾下電活動以及高級皮層對臨近低級皮層神經元相互作用的閾 下活動。前者會間接地對低級皮層神經元進行閾下調節，後者則是直接的閾下調節。這兩者你都沒有量化，甚至連定性的區分也沒有。 綜上所述，無論是閾上還是閾下回饋調節均剝奪不乾淨，其次，剝奪前後的閾上閾下電活動無法量化，再次，冷凍對高級皮層和低級皮層神經元都有影響，冷凍 前後的神經元特性並不完全一致，不一致的程度也不能量化。也就是說，對於這樣一個系統，運用黑箱法進行研究，你的本意是想改變它的輸入，通過輸出的改變來 考察具體的某一種輸入的作用，但是首先，你不知道改變前後的輸入具體差異，其次冷凍本身就改變了系統本身的特性，唯一能相對準確地測量只是輸出。你如何能 下結論說輸出的改變的原因究竟是什麼？ 老外跟我說這是國際上得到承認的，在美國一流大學都是這麼做的。我笑笑，我只關心我能不能通過這種研究接近真相，而並不關心是否能接近權威。他自然沒能說服我去他的實驗室從事這方面的研究。 我那故人聽我提及這麼一段舊案，他當初也是在邊上聽了我們的討論，自然也就理解了我對投資方面的很多觀點，其實是形成於那個階段。對於一個超複雜的非 因果的時變的巨系統，當多個輸入並不能準確地界定的時候，當子系統特性不能準確推算，當子系統相互作用也不能確定，當子系統超過三個，通過精確計算得出的 結果就不知所云了。我跟他說越是不懂數學的人，越是膽子大，所謂“無知者無畏”。 對於巨系統的研究，無論是對於中樞神經系統研究還是對於社會這個巨系統， 數學的濫用現象是很普遍的。他深有感觸，並說越是受過嚴格數理訓練的人對於數學的運用越是慎重。我跟他回憶當初的另外一些舊案。很多人事先設想一個可能的 結果，但是由於沒有足夠的意志力或者是迫於研究工作的壓力，使得自己並不能保持客觀的態度進行調查研究。在採樣的時候，就有了嚴重的主觀傾向（人非聖賢， 一點主觀傾向沒有是不可能的，但可控制主觀傾向的程度），捨棄了與自己設想結果不符的樣本。對於這種偏採樣的結果，再裝模作樣地進行數學分析，全然不管所 用數學工具所適用的前提條件，作出一些天花亂墜的曲線擬合或者統計圖譜，然後對於這種被修飾得面目全非的所謂科學研究結果進行傾向性很強的“合理解釋”， 我不知道這種解釋跟瞎子算命有什麼區別。 有一個老外，來跟我討論一件事。他針對於當時很流行的腦功能圖像的處理方法提出深刻的質疑。當初那種方法被視為正確的做法。他跟我說他能把一張白紙通 過一系列的看似合理的數學處理，得出和他們相同的腦功能圖譜。別的人認為他在吹牛，我是站在他這一邊的。我知道改變一個濾波的核心矩陣，圖像將面目全非。 但是為什麼對核心矩陣的輕微改變（看似非定性改變），會對圖像造成如此深刻的影響，那些反對他的人無一人說清。他們根本不清楚這個數學工具的特性以及適用 範圍。 後來，我看 到了康得對於理性的一段著名論斷，深表拜服。他說理性是不可靠的，如果沒有前面這些科研的體驗，這句話幾乎顛覆我的整個大腦。但是他老人家 是正確的。他說理性的基礎是假設。這種假設一般表現為概念的界定，如果概念界定有誤，或者在推理的過程中，概念的內涵發生了變化，那麼理性推理的結果只能 是一個，那就是謬誤。我發現康得的論斷在投資界有非常好的一個映射。 我不記得是誰說的，可能是巴菲特，也可能是芒格，這位老先生說投資中（因為是個非常複雜的巨系統，很多參數不能量化）基於貌似嚴密推理的預測是無價值 的。可以根據某一種前提推出一個結果，然後再根據另外一個前提得出另外一個結果。誰都不能說服誰，誰也不比誰更高明。這個論斷和康得的話異曲同工。巴菲特 說過投資中寧要大概的正確，不要精確的錯誤。是因為老先生不會運用數學工具嘛？不是。面對一個輸入輸出不可量化以及系統特性持續變化的巨系統，我認為精確 的正確決不是目前人類的智慧所能達到的認知水準。老先生當然不去唯心地追求並不存在的東西。 那麼對於巨系統的認知是不是做不到的呢？那倒不是。只是，對於巨系統的研究，數學的作用有限，解析的研究方式作用有限。運用哲學的觀點進行定性的分 析，應當是較為可靠的一種手段。即分析物件的內因和外因，分析主要矛盾和次要矛盾，抓住主要矛盾，在解決具體矛盾的時候，也是要抓住矛盾的主要方面。要辯 證地看問題，要理解事物是普遍聯繫的，要理解運動是絕對的而靜止是相對的，要知道量變的累積必定導致質變，但事物的變化是一個漸變的過程，需要時間。事物 的發展也是一個螺旋式的過程。 哲學的定性分析，固然不精確，但不會犯質的錯誤。在價值投資理論中，有很多前提來彌補定性的不足。譬如，“安全邊際”。 如果能通過定量精確地知道股價 運行的曲線，那麼無需安全邊際，只需在最低點買，最高點賣即可。超過認知的能力，越是想精確逼近那個想要的時間點，出錯的可能性就越大。精確的計算得出的 結果，不過是把錯誤包裝得精美一些，以一種貌似理性的面貌來迷惑人，這種誤導就是偽科學，害人至深。巴菲特對於“安全邊際”的 強調，本身就是對精確計算在 投資中的作用的一種否定。我對我的朋友說我從不苛求自己買在最高點，賣在最低點。追求漂亮的買賣點，是作繭自縛。譬如，拿買點來說，如果曲線不運行到發生 定性的轉變，我怎麼知道前面一個點就是最低點？數學上判斷極值，也需從該點的左右兩個延伸段的變化趨勢進行判斷。但是一旦該點的右邊趨勢出來了，該點所在 的時間已經是過去時了。那麼有的人會想我確認它觸底翻轉了再進入。這不過是一種心理安慰。因為若要確認它是質的翻轉，一般而言，曲線至少比最低點高出百分 之二、三十了，否則如何判斷它是質的翻轉，而不是下跌過程中的一個中繼站？因此，對企業估值之後，認為價格有足夠的安全邊際之後買入，不會犯根本性錯誤， 如果配之以時間的等待，只是時間的問題。所有的安全邊際都會轉化為利潤的一部分。雖然市面上認為牛市好，牛市“買什麼都賺”。其實對於價值投資者，熊市 好，熊市才是“買什麼將來都會賺”（除掉會倒閉的企業），尤其是極深的大熊市。企業的內在價值以及有安全邊際的買入價格，是盈利的內因；牛市是盈利的外 因，內因是主要的，外因是次要的，但外因也是必要的。 真正的價值投資，是“低風險，高收益”。也只有低風險的高收益，才有累積的可能，才有巴菲特所說的“複利”的奇跡。通過高風險得來的高收益，難以累 積，如掌中沙，常常怎麼來，怎麼去。但是對於“價值投機”，我個人並不完全反對。“價值投機”是一個可攻可守的方法。攻，可通過趨勢短時間內獲得大的收 益；守，一旦趨勢跟自己預測的相反，可退守價值投資，只是此時安全邊際要較“價值投資”少 一些。價值投機，一方面如果趨勢順利可以更快地獲得比價值投資大 的收益，但是另一方面，若趨勢不順，等股價觸底後再價值回歸時，它的安全邊際所能轉化的利潤比價值投資者要少，等待股價回歸的時間也較長。一個是眼前的利 益，一個是過一段時間才能體現出的弊端，看價值投機者自己權衡這兩者的權重了。 一般而言，一個對是否能探底很在乎的人，一個不願接受和一段區間內最高、最低點有百分之二、三十誤差的買賣點人，他必定要運用數學工具來進行精確定 位，他也願意在乎百分之二、三十的利潤，但是對於這樣一個巨系統，要把定位精確在百分之二三十以內，基本上是mission impossible，且不具備可重複性，所以林奇說過，一個滿足於在股市裏得到百分之二、三十利潤的人難以做出像樣的利潤的。他的這句話變象地體現了他 對精確定位的不信任。是川銀藏提出的只吃七分飽也是認為對最優解的尋求等同於水中撈月。 林奇強調投資需用閒錢，最好投資者要有房子，以及所有的價值投資大師，或者價值投機大師，都強調耐心，其實都是從不同側面反應了對精確定位的否定。如 果不是閒錢，決不可能有悠遊的心態去等待。一旦估測錯誤，便如墜入人間煉獄。用時間和安全邊際共同彌補定性測量的不精確是大師們的基本手法。同時，林奇強 調要跟蹤，但不要頻繁跟蹤，是建立在事物是永衡運動以及事物的變化需要一個過程這兩個哲理的基礎之上。巴菲特強調如果企業根本性惡化就不要拋棄它，這是因 為在事物發展是一個曲折的螺旋式過程。階段性的挫折是事物發展的常態，因此費雪說過，因階段性挫折而導致股價的非理性下跌，是建倉的好機會，因為這不是事 物發展的主要趨勢。這種暫時性挫折，只會帶來更好的安全邊際。也許會延長價值回歸的時間。投資者可衡量大概的等待時間以及大概的安全邊際，進行取捨。如果 捨棄這樣的機會，無非是因為他估測過有更好的盈利機會，不願意用在這只股票上的等待時間浪費另外一隻股票的盈利機會。所以價值投資一個賣出的基本原則就 是：有更好的投資機會。這個更好的投資機會，因人而異，因投資者的盈利期望、分析能力以及等待能力都不一樣。所以“機會成本”因人而異。錯過他人能把握的 機會，並不一定是羞恥的，因為也許這對他人是機會，對自己可能是災難。 價值投資，就是以定性為主，以定量為輔的投資，即便通過定量計算，也要給出足夠的冗餘，才能保證計算結果不會犯定性的錯誤。巴菲特為什麼喜歡業務簡單 的企業，因為業務一旦複雜，影響因素就呈幾何級數增加，即便抽提出每個業務的主要影響因素，對於企業這個系統而言，輸入還是太多，每個變數之間的相互作用 關係只能估測，那麼會造成巨大的誤差，從而導致定性的錯誤。不是導致安全邊際要求太高而失去投資的機會，就是安全邊際估計不足，導致投資風險劇增。我很容 易理解為什麼由諾貝爾經濟學獎獲得者坐鎮的基金用精確計算來指導投資會一敗塗地。我也認為人類情緒的預測比天體運行軌跡的測算要難很多，根本不是一個數量 級的。牛頓算不出沒有什麼羞恥的。 事實上，價值投資中的一些重要理念並不僅僅適用於投資這個領域，適用于人生的各個方面。社會科學的各個領域基本上既是科學也是藝術。比如戰爭，不可能 通過精確的計算來定出勝負的時間和地點。毛澤東的《論持久戰》可算戰爭理論經典了，他老人家只是說明這是一場持久戰，由三個階段組成，但他沒有測算持久的 時間，也沒有定出防禦、相持和反攻轉化的時間點。再譬如，一些傳統戲劇，總是敍述一個德才兼備的佳公子落難了，然而有佳人慧眼識英才，不以其暫時的落魄而 拋棄他，反而支持他直至他功成名就，共用幸福生活。這種戲劇說的就是一個價值低估情況下，價值發現到價值回歸的過程。戲文中很少看到鼓勵人們追求一個價值 高估的人，對於追求一個價值高估的人而導致的風險卻是悲劇故事的生活原型。至於卓文君後來因為司馬相如變心，想聘茂陵女，那是因為基本面發生了根本性惡化，所以卓文君要跟他分手。又譬如，人們常說交朋友要交坦誠的、有獨立見解的、堅定不善變的人。那是因為這種人，系統特性穩定，你清楚他的主要特性，易於估算不同情況下他的輸出。當然，這些扯得遠了。

風投反思扎堆燒錢投資模式 尋找定位精確公司

http://news.imeigu.com/a/1326503183851.html

胡中彬

數據顯示，2011年，中國互聯網已經披露的投資事件為202起，披露金額的案例投資總額為67.40億美金。

去年一陣喧囂的投融資熱後，互聯網領域投資熱度漸減，去年大把真金白銀投進了互聯網的VC們也迎來了一個反思的季節。

互 聯網行業去年再次成為風險投資積聚的領域，尤其是電子商務挑得了大旗，京東商城、凡客、拉手、美團、大眾點評等知名公司先後進行了數輪的融資，催生了投資 熱潮。互聯網行業也因此找到了一條獨特的融資模式：創立——融資——擴張——再融資，這條循環的鏈條中，VC成為了最重要的一環。

尋找「小清新」

深圳創東方投資集團（下稱創東方）近期剛剛敲定了一筆新的投資，廣東省的一家服飾類電子商務公司成為了它們最新投資的對象。

這家公司針對的是童裝領域，公司創立不久，至今也就僅有一年時間，去年上半年獨立的B2C商城正式上線。儘管在媒體上還很難見到這家公司鋪天蓋地的廣告，但其以創新的商業模式、獨具特色的配套服務已取得了不錯的成績。

和其他類型的電子商務公司不盡相同的是，這家公司在此前並沒有進行大規模融資，也沒有沿襲當前流行的花高價引入流量的方式，而是依靠公司本身準確的市場定位、合理的價格策略而求得生存空間。據悉，該公司現在已經是小有盈利，這也是創東方看重它的原因。

這種不求迅速做大，而求先做精的模式正是互聯網企業中的一類「小清新」，他們與傳統電子商務依靠資本的力量而擴張的模式大不相同，因而顯得特別和新穎。

「小清新」有著鮮明的特色：聚焦於某一細分市場，受眾精準，不依靠鋪天蓋地的廣告帶來流量；企業自身的造血功能完善，不依賴外來資金的輸血也能過日子；用戶黏性高，口碑傳播，用戶的品牌忠誠度高。目前這類「小清新」正在得到更多PE/VC們的青睞。

上 述這家公司只是創東方在尋找這類「小清新」公司的突破之一，沿襲著這樣的思路，另一家公司再次讓創東方眼前一亮。這是一家行業細分招聘網站，這家公司也與 智聯招聘、前程無憂等綜合類招聘公司不盡相同。該招聘網站是目前國內效果最好的行業細分招聘網站，「該公司從成立之初就充分認識到精細化、精準化服務的魅 力和威力」。這幾年以來先從行業細分服務入手，目前已經初步發展成為基於招聘網站平台，從行業細分、區域細分和職位細分的專業服務的立體服務格局。而在公 司的介紹中，也明確稱，在確保盈利基礎上保持高速的成長。

這兩家公司讓創東方董事長肖水龍體會到了互聯網行業中這類「小清新」小而美的優勢，他也觀點鮮明地表示，這類不依賴大規模燒錢，回歸商業本質，以追求盈利為發展基礎的互聯網公司將會得到投資人更多的認同。

反思投資模式

事實上，這一變化是從去年底開始的，投資圈已經開始總結在互聯網領域投資的得失，互聯網行業原來流行的那種單純依賴資本擴張的模式受到了種種質疑。

以 電子商務行業為例，2011年裡電商挑起了互聯網投資的熱潮，據清科研究中心最新數據顯示，2011年1—12月初，已經披露的中國電子商務行業投資事件 共發生93起，其中披露投資金額的投資案例為77起，投資金額總額達到46.91億美元，打破2010年同業投資紀錄，再創歷年新高。

但在 這大筆資金供給了電商企業，卻未能讓投資方和電商都真正賺到錢。「最近看了中國的幾家電商，驚喜地發現又有中國式的盈利模式創新：主營業務都不賺錢，但以 賺不同輪次的VC/PE的錢為主。這使我想起當年的荷蘭鬱金香，大家都指望著下家比自己更傻。」軟銀賽富首席合夥人閻炎在微博上稱。

大多電 商人出身於互聯網行業，他們較早地看到了電子商務的市場空間，但他們本身又早已習慣了互聯網企業的慣性思維，先燒錢獲得用戶，再套索商業模式。於是，在成 百上千家電商公司同時崛起又採用同一模式推動下，為了抓住用戶，不計成本做營銷推廣，但獲取新用戶的費用越來越高，真正留住的有效用戶寥寥無幾。

這種模式被總結為「創立——融資——擴張——再融資」，這一循環中，盈利與否從來都非主導這一模式推進的關鍵要素，盈利也自然遙遙無期。甚至連已經上市的公司都未盈利，如土豆網上市後仍然在虧損，已經進入上市快車道的凡客、京東亦同樣尚未盈利。

一 位知名創投人士稱，中國互聯網取經於美國，互聯網企業加上大量外資創投及海外資本市場三個體系構成了這一模式的參與體系。現在要對這種模式下定結論並非時 候，但這造成了兩種「怪現狀」值得注意：一是互聯網創業企業或許從根本上就沒有考慮過如何實現盈利，而是如何獲得風投的資金，這是種本末倒置，以獲得風險 投資為目的成為一種商業模式；二是和海外市場不同，中國互聯網用戶的付費意識也正是在互聯網公司拼流量的背景下遲遲未能培養成型。

除了商業模式上的反思外，讓VC們還有些心有餘悸的是，一些互聯網企業在拿到風投資金後扭曲了的價值觀。

「一些互聯網公司拿到錢以後第一個考慮的是改善辦公條件，從普通的寫字樓搬到高檔的寫字樓，之後便考慮員工加薪，提高福利。」上述創投人士感嘆，動不動就五十萬、上百萬的薪水也讓人心疼。這窺視出了一些互聯網創業企業在成本控制上的諸多問題。

肖水龍也認為，創業階段的互聯網公司不能過於小資，大手筆的廣告費、高昂的薪酬待遇、舒適的辦公條件等並不適合，他認為，互聯網公司應該更多地專注於產品和服務，不能將命運純粹寄託在用極高的廣告費砸出來的模式上。

事 實上，無論主動還是被動參與，VC都在其中充當了重要的角色，是形成這一循環鏈條的核心力量。常常有風投人士提出「鼓勵企業花錢，教企業花錢」等論調，其 對企業快速發展的期待不言而喻；但很難把握的是，很多企業的方向和目標是否正確，錢花對了地方帶動企業高速擴張，在沒有把握的情況下大肆花錢，無疑也會加 速企業的滅亡。

一輪輪的投資之後，VC發現自己投出去的錢幾乎是在「打水漂」，看見的是表面的繁榮，背後卻是賠本賺吆喝，當企業不能如願達到資本預期時，暗藏的風險就會漸漸顯現。

(本文來源：經濟觀察報 )

投資決定的精確 止凡

http://cpleung826.blogspot.hk/2012/06/blog-post_04.html
部份人在下一個投資決定時, 往往都要計算準確, 當前各種投資的回報率都預計一番, 之後選擇最高的一個。投資決定了之後, 當發現預計回報率可能不及另外一項投資時, 又會轉車, 3厘股息不如3.5厘, 買3.5厘多賺一點, 於是換馬。

我明白很多中產人士身居要職, 可能是公司高層, 每天在公司做決定都一定要按當時最能預見的未來來定, 這是合理的。例如一間廠房內的機器年生產200萬元貨, 而整套機器上年才買下, 價值1000萬元, 而今日有一套新機器出產, 價值2000萬元 (已包括換機費用, 廠房不能讓兩部機同時運作), 而用這套新機器年生產可達400萬元貨, 假設每部機都只能用上10年, 在這一刻會否作出買新機決定呢? 如果計及折舊, 拿一個定點時刻比較, 應該換與不換都是一樣, 但如果新機平一點點, 或產量可高一點點, 即使是 1蚊, 作為主管的你就應該毫不猶豫地換機, 因為在可知的未來這個決定會比較合理。

 但這個概念不一定適用於個人投資上, 因為很多未來的預測都沒那麼保證, 亦會隨時變動。好像內銀兩兄弟 - 工行及建行, 從前我見建行的RoE比工行好, 但近年就相反, 相差甚少, 可能之後又會再相反也說不定。但最大問題不是 20%還是19.8%的RoE, 而是他們是否都在15-25%的RoE內, 買入後的資產沒有變質的話, 幾何級數的回報應該會令你對些微偏差覺得麻目。

數是要計算的, 但投資其實不像數學, 而是比較像藝術, 大家預測的未來都只是預測, 不可能精確無比。還有, 投資的複利效應就好像讓車子加速一樣, 要有一條長長的跑道給車子慢慢加速, 如果每每在車子加速至最快之前停車換另一輛車, 或是減速、轉軚, 再好的車子也不可能以高速完成整條道路。


預測未來是怎樣一回事呢? Munger的名言「讓我知道我會死在哪裡, 我就要去哪裡」。預測未來, 讓我大概知道就夠了。

投資收益到底怎麼算最精確 張翼軫

http://xueqiu.com/3559889031/24345054
雪球上有網友問股票投資的收益怎麼算才準確？作為一個考過CFA當年啃過GIPS(全球投資表現標準)還沒完全忘光的人，依稀還是記得兩種算法的，這裡就做個簡單介紹。

先來看案例，以下為本人虛擬的案例:

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三年過去了，上述投資人的年化收益率到底是如何呢？

先來說第一種算法，即時間加權收益率。這種法子最簡單，就是我們最常用的複利計算法:

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年收益16.35%，看上去還是不錯的表現。但是如果我們細看資金就會發現很奇怪了，連續三年總共投入了800元，但是三年後只剩下了717.5元，明明虧了82.5元，怎麼反而算下來還是很高的年收益呢？其實，這就是時間加權收益率的缺陷所在，它並不考慮實際資金的流入流出，也不考慮賬戶真實賺錢與否，而只考慮流入後的復合收益。

你也許會問，那麼扯淡的算法有什麼用！

當然有用，對於那些對於資金流入流出身不由己的人，最是有用了——比如公募私募的基金經理——他們替人管理資金，所以無論投資者是申購還是贖回，都不是他們能夠控制的，所以他們只需要對資金流入後的收益負責——所以你看到的基金回報率，都是用時間加權收益率。

但是，如果是一個個人投資者，那麼情況就不同了。對於個人投資者，何時追加何時撤資完全由自己決定，選擇在第二年末大額追加500元資金然後承受30%的虧損顯然是一個失誤——這恰恰是很多人在上證指數6000點高位時所作的。在這種情況下，就得改用資金加權收益率來計算了。其實資金加權收益率計算很簡單，就是IRR(內部收益率)計算方法，以常見的Excel表格為例：

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在A1到A4單元格依次輸入歷年的現金流，前三年因為是投入，所以要添加負號。然後在A5中輸入B5單元格顯示的公式，回車後就會得到-7.08%的答案，這就是用資金加權收益率計算後得到的結果，這是與我們實際虧錢的結果相一致的。

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在學術研究上，常常會對比計算一個公募基金的時間加權收益率和資金加權收益率，絕大多數情況下後者是低於前者的——這就意味著基金的持有人總體而言不是選擇了在高位申購就是選擇在低位贖回——也就是說在擇時上是錯誤的。從上面的例子中我們也可以看到，虛擬案例中的當事人，擇時上的錯誤是導致資金實際虧損的罪魁禍首。

銀河到底什麽樣？歐航局公布人類史上最精確銀河系地圖

總部位於巴黎的歐洲航天局14日公布了一幅借助“蓋亞”空間探測器測繪完成的銀河系三維地圖，顯示11.4億顆恒星的位置和亮度。這是迄今人類繪制的最精確銀河系地圖。

“蓋亞”探測器於2013年12月升空，次年7月正式投入科學觀測。該項目計劃利用5年時間，通過探測器搭載的10億像素陣列相機，對銀河系超過10億顆恒星(約占銀河系恒星總數的1%)進行高精準度“掃描”。

此次公布的星系圖僅是基於“蓋亞”探測器在最初14個月觀測工作中積累的數據。科學家們還將“蓋亞”探測器提供的恒星數據與歐航局在上世紀90年代發布的“依巴谷星表”和“第谷2星表”相結合，對它們共同顯示的200萬顆恒星進行深入分析，測算出這些恒星之間的距離等。

歐航局曾在1989年發射天體測量衛星“依巴谷”，它在4年內收集了約11.8萬顆恒星的詳細位置數據。“依巴谷星表”和“第谷2星表”均是“依巴谷”項目的成果，而“依巴谷星表”也是天文研究中最常用的恒星星表。

“蓋亞”探測器還為科學家們研究銀河系中的星團提供了支持。星團是一群被引力作用束縛在一起的恒星。參與“蓋亞”項目數據處理與分析的意大利天文學家安東內拉·瓦萊納里說，使用“依巴谷星表”只能測算距離地球最遠1600光年的約80個星團，而利用“蓋亞”探測器提供的初步數據可測算出距地球最遠4800光年的近400個星團的距離和運動。

據歐航局介紹，“蓋亞”探測器還在“恒星普查”任務中觀測到3194顆“變星”，其中386顆是首次被發現。“變星”是指亮度與電磁輻射不穩定、經常變化並伴有其他物理變化的恒星。了解“變星”對科學家探索宇宙間天體距離具有重要的指示作用。

歐航局希望“蓋亞”項目能夠幫助解答有關銀河系起源和演化的問題，並幫助發現新的小行星、太陽系外行星系統和褐矮星。

縮短一籃子貨幣匯率計算時段 人民幣中間價定價機制精確微調

2月20日，有外媒報道稱，人民幣中間價定價機制今日起微調，縮減一籃子貨幣匯率的計算時段，從原來的24小時改為15小時，即從下午4:30開始計算到早上7:30。

第一財經記者從多位中資報價行的負責人處確認了該消息。

“縮短日盤交易，就相當於剔除美元指數日間波動對次日人民幣中間價定價的影響。”一位中資銀行的外匯專家告訴第一財經記者，人民幣中間價匯率形成機制並沒有發生改變，只是做了技術性的調整。

調整之後對於人民幣中間價會有怎樣的變化?“除了精確點，沒有什麽影響。”一位中資報價行負責人告訴第一財經記者。

自2015年8月11日起，央行宣布人民幣匯率中間價形成機制改革，做市商在每日銀行間外匯市場開盤前，參考上日銀行間外匯市場收盤匯率，綜合考慮外匯供求情況以及國際主要貨幣匯率變化向中國外匯交易中心提供中間價報價。

前述外匯專家告訴第一財經記者，人民幣的日盤交易時間是從早晨9：30到下午4：30，而同時在這一交易時段里面，美元指數是在波動的，在交易的時候，實際上交易員是可以根據日盤國際市場的波動，來對第二天中間價的價位進行判斷。換句話說，每日的日盤收盤價已經對日間一籃子貨幣的波動做出了反映。

“既然在白天人民幣的主要交易時段已經對美元的日盤波動有所反映了，那麽再參考一籃子貨幣，實際上就存在重複計算問題。現在微調之後，選下午4：30到第二天早晨的7：30，實際上就把日間波動的交易時段扣除掉了，只反映夜盤，讓第二天的中間價將更難以預測。”該外匯交易員表示。

2月20日，人民幣兌美元中間價報6.8743，上周五中間價6.8456，下調幅度創1月9日來最大。

今年1月份以來，新任美國總統特朗普多次向外釋放不願美元過強的信號，美聯儲議息會議也未透露更多有關加息前景的信息，只是近日美聯儲主席耶倫相對“鷹派”表態有所助長加息預期，加上特朗普“美國優先”政策，美元指數出現一定回調，1月當月則下跌2.7%。與此同時，盡管春節假期出國旅遊購匯需求仍較為旺盛，但個人購匯總體較為平穩，隨著人民幣對美元匯率雙向浮動彈性的增強，人民幣貶值預期也有所收斂。

1月人民幣對美元匯率小幅升值。央行數據顯示，1月26日人民幣兌美元匯率中間價較去年12月末升值1.14%;人民幣對美元市場匯率收於6.8780元，較去年12月末升值1.04%。

1月26日，CFETS人民幣匯率指數為94.22，較去年12月末下跌0.64%;參考BIS貨幣籃子和SDR貨幣籃子的人民幣匯率指數分別為95.56和95.35，分別較去年12月末下跌0.71%和0.16%。

中國貨幣網特約評論員文章指出，未來，特朗普政府各項經濟外交政策和美聯儲加息節奏仍有較大不確定性，也不排除國際政治經濟領域再現“黑天鵝”事件。不過從國內看，隨著經濟運行亮點進一步增多，金融市場對外開放持續推進以及實施穩健中性的貨幣政策，基本面因素仍將支撐人民幣作為穩定的強勢貨幣，人民幣匯率將繼續在合理均衡水平上保持基本穩定，並呈現雙向浮動、有升有貶的運行態勢。

要精確分析業績 需熟讀歷史 擴闊眼界 黃國英

1 : GS(14)@2012-08-28 14:59:34

http://eastweek.my-magazine.me/index.php?aid=21661
港股又屆業績高峰期，分析員會議多不勝數。雖然大部分都是照本宣科的例行公事，但有兩類公司，會議卻相當有火花，一種是公司一時虎落平陽，業績因故停滯或倒退；另一種則是谷底翻身，業績超出預期。前者中，分析員「估值模型」被破，原本看好夢碎，隨即化身苦主，在答問環節大放厥詞，有些向大家分享其「研究成果」，謂周圍環境如何惡劣，公司應睇路云云；更有甚者，竟敢向管理層「面授機宜」，打幾萬蚊工者，教幾十億身家（已是「落難」後市值）者應如何做生意，笑死街坊。當然，一旦公司重出生天，也不會客氣，趁分析員又再一地眼鏡碎，多會借題發揮，恥笑台下成班唔識計數，責成眾人乖乖回家，提升報告評級。兩套戲碼輪番上演，不失為沉悶市況中，苦中作樂之道，大前提是閣下不在苦主之列。
出錯因思想偏狹
不論是全職還是業餘，投資者難免一如上文分析員，被看似突如其來的變動，弄得團團轉，具體表現為高追低斬。出錯的主因，是思想上過分偏狹，沒有想過實際情況，會與自己原本設想的劇本大相逕庭。犯這個毛病者，大多依循直線思維，即昨天好，便當作今天會更好；昨天差，便當作今天會更差。前者可以中國增長故事為例，連年好景之後，強勁增長變成預設模式，當一旦放緩，由於落差太大，加上沒有後備情景，就算只是正常的經濟週期循環，在心理上也會有恍如末日浩劫的效果。至於後者，可以金融海嘯時期為例，當時人們一度將歐美大行財困，無限引伸至以為所有銀行，不論老幼良賤，盡皆行將倒閉，甚至連賓架都忍唔住，將成副身家換成現金、黃金，提回家中放落床下底，最終當然證明是過了火。
要解決上述問題，是可以透過多回顧歷史，開闊眼界來改善。例如去年起玩轉港股的造假問題，並非中國「首創」。本世紀之初，美國也曾出現一堆篤數大股，例如安隆、世界通訊等。當地投資者頓時信心大挫，情緒自然走向極端，演化成逢股當賊辦，可是最終發現，爆煲的股份數目，就係先前咁多，同樣也有優質股大拍賣。大約一年左右，美股便見底回升。盲目隨意延伸，只會錯失投資機會，如果瞭解這段歷史，去年以來中資股的假數狂潮，應該看成加強研究力度的動力，按部就班去尋寶，而非純粹慨嘆逢中必假。
對主流意見抱戒心
就算下定決心，打死不讀歷史，也請謹記：對於愈來愈多人相信，漸漸變成類近真理的主流意見，要保持強烈戒心。當然不是盲目相反理論，飛身對賭，但是如果相信事物不論好壞，均有循環，那麼廣受注目的因素，應該已癒來愈多地反映在價格上；又或該因素逆轉的機會愈來愈高。長期有這種心理準備，才不致誤墮長牛、長熊的思維陷阱。

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