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[轉載]肉製品:雙匯,雨潤,眾品,得利斯

http://blog.sina.com.cn/s/blog_627a300f0102dt3n.html

散人的文章都很不錯，投資成功絕非偶然，因為他沒有新浪的博客（他的博客從搜狐轉到網易了），所以我關注少，今天從別人那發現他的這篇文章，所以轉載過來。
下文關於雙匯的ROE，他也犯了同一個錯誤，就是沒扣除少數股東權益。

原文地址：肉製品:雙匯,雨潤,眾品,得利斯作者：水木

作者：散人

 

一、     大致定價:

 

公司       

上市地

   股價   

PE    

PB

雙匯

中國

49.5

32.3

   10.7

雨潤

香港

29.1

34.2

4.9

眾品

美國

15.0

11.4

1.6

得利斯

中國

18.6

68.4

3.8

 

眾品現在的價格比較有吸引力,只有11倍PE,1.6倍PB;

 

二、     行業環境

1.   行業增長:總量隨GDP和收入水平提高而增長;

2.   行業整合:放心肉的市場不斷擴大,行業整合發展空間很大;

 

三、     價值鏈定位:

 

公司

期間

上游佔比

下游佔比

公司

期間

上游佔比

下游佔比

雙匯

2009

34.5%

60.5%

雙匯

2008

38.7%

57.1%

雨潤

2009

78.2%

20.5%

雨潤

2008

78.9%

21.2%

眾品

2009

85.4%

12.8%

眾品

2008

89.9%

10.1%

得利斯

2009

53.3%

46.7%

　

　

　

　

 

1.   雙匯強於下游,即火腿腸等低溫和高溫肉製品:

2.   雨潤強於上游屠宰的低溫肉,冷鮮肉的比例達,毛利高;

3.   眾品的冷鮮肉比例比雨潤小,而冷凍肉比例較大

4.   得利斯接近於雙匯,基本上游,下游各半;

 

四、     盈利能力及成長性分析:

 

公司名稱

會計期間

貨幣

營業額

主營利潤

營收增長率

毛利率

主營利潤率

銷售費用比率

管理費用比率

所得稅率

雙匯

2009A

RMB

283.5

12.425

9.0%

9.6%

4.4%

3.9%

1.3%

19.2%

雨潤

2009A

HKD

138.7

12.927

6.5%

15.6%

9.3%

3.7%

2.3%

7.5%

得利斯

2009A

RMB

11.1

0.881

-7.1%

17.4%

7.9%

6.3%

1.8%

20.7%

眾品食業

2009A

USD

7.3

0.468

34.5%

11.9%

6.4%

2.0%

2.6%

7.7%











公司名稱

會計期間

貨幣

營業額

主營利潤

營收增長率

毛利率

主營利潤率

銷售費用比率

管理費用比率

所得稅率

雙匯

2008A

RMB

260.1

9.783

　

9.0%

3.8%

3.8%

1.3%

22.8%

雨潤

2008A

HKD

130.2

9.162

　

12.1%

7.0%

4.2%

2.4%

8.2%

得利斯

2008A

RMB

12.0

0.843

　

14.1%

7.0%

4.5%

1.2%

15.9%

眾品食業

2008A

USD

5.4

0.334

85.2%

12.7%

6.2%

1.8%

3.3%

7.3%

 

1.   眾品增長最快,2009年營業額增長34.5%,而得利斯是減少7.1%,顯然,得利斯的財報裡的解釋:子公司銷售價格下降導致營業額下降只是敷衍了事,大家的價格都下降了,為什麼競爭對手的營業額仍然在增加?

2.   整個行業的毛利率都不高;

3.   得利斯的毛利率和雙匯的毛利率出現矛盾,按理說業務一半集中在下游,毛利率應該相近才對,而且雙匯的品牌知名度高於得利斯,得利斯怎麼會有這麼高的毛利率?是否是為上市而粉飾了報表?還是其產品的定位比雙匯高端,所以毛利率更高?需要進一步調查分析;

4.   得利斯和雙匯的稅率接近也說明其產品下游部分較多(上游的屠宰是免稅的),雨潤和眾品的產品則集中在上游;但雙匯的毛利率居然低於上游定位的雨潤和眾品,是其低價戰略的意圖?還是其雖然有品牌,但溢價能力並不強?

 

五、     ROE分析:

 

公司名稱

會計期間

利潤率

資產周轉率  

ROA

財務槓桿係數

      ROE

雙匯

2009A

3.2%

  4.928  

15.8%

1.55

24.5%

雨潤

2009A

12.6%

1.072

   13.5%

1.54

20.8%

眾品食業

2009A

6.3%

1.458

9.2%

1.68

15.4%

得利斯

2009A

5.7%

0.679

3.9%

1.27

4.9%







公司名稱

會計期間

利潤率

資產周轉率

ROA

財務槓桿係數

ROE

雙匯

2008A

2.7%

5.837

15.7%

1.47

23.1%

雨潤

2008A

8.7%

1.565

13.7%

1.59

21.7%

眾品食業

2008A

5.8%

1.637

9.5%

1.73

16.4%

得利斯

2008A

5.6%

1.892

10.6%

1.54

16.4%

 

1.   雙匯的周轉率非常高,導致ROE高;

2.   得利斯的毛利率雖然高,但利潤率低,周轉率也低,導致ROE最低;

 

六、     ROE分解及資產管理能力分析:

 

公司名稱

會計期間

運營EBI比率

運營資產周轉率

運營ROA

槓桿收益

校正ROE

應收款周轉天

存貨周轉天

應付款周轉天

PPE周轉率

有形資產周轉率

資產利用率

雙匯

2009A

3.5%

16.415

56.6%

-29.9%

26.7%

1

19

8

15.83

7.7

65.2%

雨潤

2009A

9.1%

1.515

13.7%

0.5%

14.2%

15

29

11

2.63

1.7

80.3%

眾品食業

2009A

6.7%

2.481

16.7%

-2.1%

14.6%

10

19

4

2.81

2.4

70.3%

得利斯

2009A

7.0%

1.821

12.8%

-7.4%

5.5%

16

57

33

2.08

0.9

45.6%













公司名稱

會計期間

運營EBI比率

運營資產周轉率

運營ROA

槓桿收益

校正ROE

應收款周轉天

存貨周轉天

應付款周轉天

PPE周轉率

有形資產周轉率

資產利用率

雙匯

2008A

3.0%

15.133

44.9%

-19.0%

25.9%

1

14

6

16.11

8.6

70.4%

雨潤

2008A

6.1%

2.124

12.9%

3.3%

16.2%

12

22

13

4.6

2.5

85.5%

眾品食業

2008A

6.3%

2.613

16.5%

-0.3%

16.2%

1

12

6

3.18

2.8

72.1%

得利斯

2008A

6.3%

2.433

15.4%

1.1%

16.4%

17

37

10

3.64

2.9

90.7%

 

1.   運營EBIT利潤率都差不多,雙匯稍微低些,但雙匯的運營資產周轉率高得驚人,所以其ROE遠超過同行;

2.   得利斯既然和雙匯產業鏈接近,應該在運營資產周轉率上和雙匯相近,為什麼差這麼遠?09年是募集資金尚未使用,拉低了周轉率,從資產利用率上可以看出.但08年的周轉率也和雙匯相去甚遠,為什麼?是效率低還是其他什麼因素?

3.   雨潤和眾品非常接近,和他們的產業鏈定位相符;

4.   另外,得利斯在存貨周轉天數也比同行高,超過一個月,而同行都在一個月內,為什麼?

 

七、     企業優勢劣勢:

1.   雙匯是行業龍頭,而且其產品主要在下游,更像是一個消費品公司,而不是一個農業大宗商品公司,這點從其資產周轉率可見一斑;雖然毛利率和利潤率低,但高資 產周轉率提高了ROE至20%以上.如果其現在是奉行低價搶市場,狙擊競爭對手,一旦將來地位穩固,稍微提價,利潤將非常豐厚.如果是因為競爭對手的緊逼 而導致其價格低,則說明行業的競爭非常激烈,競爭對手不容小覷.

2.   雨潤是上游屠宰和冷鮮肉的龍頭,但在鞏固其上游產業鏈地位的同時,進軍下游;

3.   第三名是山東金鑼;(新加坡上市,沒找到資料);

4.   眾品是上游的跟隨者,但增長最快,也有一定的競爭力;

5.   得利斯表面上看是下游的跟隨者,但其資產周轉率卻和其定位不相稱,有諸多疑點需要調查才能分析清楚.

 

八、     風險:

1.   行業競爭非常激烈,從毛利率可見一斑;

2.   上游是重資產型的業態,而下游接近消費品行業,相對來說是輕資產業態,但似乎品牌的溢價能力還不強;

3.   豬肉的養殖和價格變化大,對行業影響較大;


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以HOGS众品的财报来对比1068雨润食品 岁寒知松柏

http://blog.sina.com.cn/s/blog_627a300f0102dt6n.html

今天看了一上午河南众品的财报，因为众品在纳斯达克上市，报表是英文的，而我英文极差，所以只能看些基本数据。我发现众品的资产、收入、利润等构成及增长趋势和雨润很像，两者有基本相同的生意模式，它们都是以上游的冷鲜冷冻肉为主，不同的是，众品的冷鲜肉占比不到6成，雨润占7成，冷冻肉众品有27%，而雨润只有16%，由于冷冻肉的毛利率低于冷鲜肉，所以雨润的整体毛利率略高于众品。

 

众品和雨润都是93年左右开始进入这个行业的，众品是06年赴美上市的，雨润于05年赴港上市。但从资产规模、销售收入及利润来看，现在的众品只相当于 07年雨润的水平，尽管过去10年众品一直在高速增长（众品自06年上市后，连续5年都有增发融资，与此同时，资本支出一直很大，与雨润如出一辙。雨润 25%的派息率，众品一直未分红），但它与雨润的差距始终有4年左右。

 

众品在纳斯达克的代码为HOGS，市值2.825亿美金，市价7美元/股，动态PE3.9倍，PB0.58倍，对比一年前20美元的股价，如今也是跌去了 三分之二。雨润目前股价8港元/股，动态PE4.5倍，PB0.92倍，比众品略贵，所以如果大家觉得祝义材不厚道，雨润的财报不可信的话，不妨考虑一下 众品，并且众品最近还在回购股份，大股东也在增持。下边是众品和雨润的财务数据对比：


图一:雨润与众品的主要财务数据
以HOGS众品的财报来对比1068雨润食品

 

图二：雨润与众品的ROE分析（红色标记表明众品上市时曾对05年度的财报进行粉饰）
以HOGS众品的财报来对比1068雨润食品

 

图三：众品的收入利润增长图
以HOGS众品的财报来对比1068雨润食品

 

 

图四：雨润的收入利润增长图

以HOGS众品的财报来对比1068雨润食品

 

从上边的数据可以看出，雨润在扣除财政补贴和负商誉后，ROE与众品差不多，净利润率比众品只是高出了2个百分点。如果我们假设这2个百分点是雨润作假虚增了，那么过去10年累计虚增的利润也只有17亿元，与今年中报的16亿净利润相当，这个绝对额并不大。要注意的是，就算它真的虚增了2个点的净利润率，其收入和利润的高增长率并不受影响！

 

但是，当我们再对比两者的毛利率时，我们发现雨润比众品毛利率高完全是正常的，原因如我前文所述，是众品低毛利率的冷冻肉比例高过雨润造成的。所以，与众品对比，雨润高出2个点的核心净利率并没有造假虚增。当然，我的逻辑有一个前提，就是众品没有连续8年造假虚增利润。

 

刚才我还花了二个小时，看了百度贴吧里双汇、雨润、众品的相关帖子，我发现这三家公司的帖子内容相差不大，负面消息居多，主要集中在对工资低、工作苦的抱怨上，还有就是男多女少离家远。质疑卫生和食品安全问题的很少，有两个关于低温肉不卫生的带图帖不好确定真实性，但有一张雨润公司在小巷子里卸货的照片，确实不卫生，见下图：

以HOGS众品的财报来对比1068雨润食品


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