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投資港股：鐵江現貨(十一) 阿牛

http://hk.myblog.yahoo.com/yomagyomag/article?mid=3108

鐵江今天上市，以HKD1.75開市，二十分鐘內大量沽盤，排山倒海質至HKD1.6。跟著漸漸剷上HKD1.7，守住HKD1.65至HKD1.7的區間，收市時略低，收於HKD1.65，比招股價折讓8%。

上午開市後，11:00AM，公司有公佈，重申業務前景良好云云：

『對於今早上市跌穿招股價，鐵貨<01029.HK>主席Jay Hambro表示，不能以短期股價反映公司前景，應要視乎長期基本因素。公司目前每噸鐵礦石價格約145美元，而成本僅約42美元，擁有較大獲利空間，而美元疲弱亦利好商品市場。

他指出，集團與內地簽署長達15年的供應合約，相信業務前景穩健，內地對鐵礦石需求會陸續加大。』

明天照原定計劃，如果開市高於HKD1.65，最好是HKD1.67至HKD1.70；然後觀察大半小時，如果10:45AM左右能穩守，就將入市，買入亂炒基金的一半錢。

到三時半，不問價沽貨離場。

現在又多了一個變數，就是萬一下午掛八號風球，下午休市，就唯有把貨持有至星期一。

今天上午的公告，阿牛隱約覺得是一早預備好的，因為招股不足，準備定今朝給拋售時，立即發稿。阿牛不相信是上午十一時，公司應變得如此快，可以發一段咁『平穩』，『老練』的東西出來。

個人覺得公司『不甘心』，有後著的機會很大。

棉花现货溢价 棉价何时理性回归？

http://www.yicai.com/news/2010/11/590711.html

石油市場發展史（上）：現貨市場的出現

根據美國能源情報署的定義，「現貨市場」應該是：

在大宗商品以市場價格被當場購買的特定場所，對馬上交付的特定數量貨物進行一次性公開市場交易的價格。

我們嘗試通過本文解讀現貨市場的發展，而這種發展是否可能對油價產生影響。

現貨市場至關重要的原因，當然包括因為現貨市場是今天石油價格水平（還包括其它商品和資產價格）最終被確定的地方。這也是金融投機活動最終一定要走向市場現實的地方。你可能可以在未來以100美元/桶出售你的石油，但如果你今天就急切把貨物處理掉，而現貨市場的交易價格是80美元，那麼你將不得不接受這個價錢。

實際上，這就是期貨價格向現貨價格收斂的定律。這也是一些人相信，投機者不能抬高現貨價格的原因。

但石油市場有趣的事情是，一個有效的現貨市場實際上是最近業界才發展出來的產物。在過去很長的時間裡，石油市場歷史一直是卡特爾和壟斷企業操控價格的歷史。

實際上，上世紀的大部分時間裡，石油價格要麼取決於當年七大姐妹卡特爾設定的長期合約價格，要麼當供應情況向產油國靠攏，歐佩克則控制了價格的話語權。在歐佩克之前，還有Rockefeller和Railroad Commission。

直到上世紀80年代，代表今天石油現貨市場的一些東西才開始出現。1979年，紐約時報的文章曾表示了對這些新事物的擔心：

雖然面對國際社會批評和利益集團的試圖控制，但現貨市場仍在蓬勃發展。歐洲當局和一些國際機構估計，這個不是依據長期合約出售和購買石油的市場，現在已經佔據世界石油交易至少10%的份額了。

...

在國際和各國國內的層面上，當局都擔心這種趨勢的發展。現貨市場石油交易量的進一步上升，可能意味著市場拋棄長期合約的趨勢。這種趨勢將把現貨市場，從現在用於撮合過剩供應和需求，或撮合過剩需求與供應的附屬角色，轉變成整個石油市場的最大一個組成部分。這種轉變可能會把現貨市場的普通價格波動，放大到全部石油市場的價格波動，這會進一步弱化已經被弱化的歐佩克建立的一切價格結構紀律。

此外，不斷上升的現貨原油交易量，也可能扼殺試圖控制現貨市場的新嘗試，因為從定義上講，可以認為越大的市場將會變得越難控制。由法國發起控制現貨市場的壓力，至今導致的結果只是一個由主要石油消費國組成的，承諾集中起來共享關於原油購買、支付價格和最終消費地信息的組織。然而，沒有一個信息是定期收集的。

這個時候，就連歐佩克的成員國都認為，是時候繞過與西方石油企業訂立的長期合約銷售模式，直接出售給第三方了，因為現貨市場的油價更為吸引。

然而，直到第一次波斯灣戰爭（1990年），這些趨勢才發展成一個真正具有活力的現貨市場，一個規模大得所有利益集團都放棄控制想法的石油現貨市場終於出現了。

這是因為，當時伊拉克的石油供應出現了中斷，石油消費者必須尋找非合約石油抵消供應的下降，這要麼來源於其它石油生產國「即興的」供應增加——因為高油價，當時的產油國有足夠的動力增產，要麼來源於美國政府自己釋放的戰略石油儲備。

一個真正全球自由流動的石油框架終於建立起來了。

石油市場發展史（中）：現貨市場導致油價大漲？

伴隨著石油現貨市場的成長，與自由流動石油相關的價格發現過程相聯繫的金融投機活動也發展起來了。石油期貨市場的流動性得到了改善，市場的風險評估能力也出現了進步。

與紐約時報文章的預測相反，石油現貨市場的出現，其實具有一個令人滿意和穩定的反饋循環效應。現貨市場的流動性越大，越多買家希望他們支付的價格與現貨價格聯繫在一起，因為他們希望建立一個長期來說更有競爭力的定價體系，而不是固定長期價格——長期價格過去傾向於高估了石油價格。（雖然上世紀90年代現貨市場的其它發展，可能對石油市場的穩定產生了影響。）

WTI原油價格長期走勢：

上世紀90年代開始，很多西方石油運營企業開始利用金融延伸品對衝來替代長期合約，其中BP是先行者之一。這樣，石油期貨的流動性就進一步增加了。

另一方面，歐佩克的成員國大部分都轉向了現貨市場銷售——它們對金融衍生品有畏懼心態，而只會偶爾簽訂長期合約。

整體來看，現貨市場所有東西都很好，繁榮了好幾年時間。期貨市場的流動性也進一步改善。成交量上升。石油生產企業擔心油價下行的風險，消費者擔心油價上漲的風險，而投機者則賭博——哪一方的擔憂更甚。

然而，一些事情開始「不守規矩地」出現了變化。很難指出究竟發生了什麼，但石油現貨價格明顯開始上漲，而漲速在加快。

以下的一些因素可能是原因之一：全球經濟增長和來自亞洲的需求增加，大宗商品金融化和指數化的崛起，洲際交易所的崛起，石油峰值理論的重新流行，船期布倫特原油（Dated Brent）交易量的萎縮，還有更重要的是，五大產油國產量在2004年左右出現了瓶頸。

而且，2001-2004年，為了應對科技股泡沫的爆破，美聯儲把利率下調至接近零的水平，極低的利率水平也可能影響了油價。如下圖所示，美國聯邦基金有效利率的歷史走勢：

在這段時間裡，很明顯石油生產企業是幾乎沒有動力去更替現有供應或增加產量，因為油價不足以抵消更高的成本，它們也沒有長期合約鎖定未來的收益。實際上，在那段時間裡直到2004年，歐佩克曾制訂明確目標促使美國的原油庫存保持低位。

當利率開始上升，石油生產企業希望吸引資本和廉價融資就變得更難了。投資於原油生產回報的波動性一般是很大的，但只要把資金存入銀行或投資現有的大宗商品，就能更容易地實現穩定的回報。

總之，石油生產企業有足夠的動力等到油價明顯處於更高水平時，才會進行大規模的投資活動。石油生產企業公佈儲備替代比率的把戲就能很好地證明，最明顯了莫過於殼牌和它高估的儲備了。

一方面，投資者希望知道企業有穩固的替代比率，另一方面，高油價——源於全球不足的可替代儲備，意味著石油生產企業能在短期獲取更多的利潤。而投資者真正希望的是，能通過長期合約鎖定高油價。

但真正有趣的事情是，雖然全世界都在談論石油峰值理論和石油儲備高估的問題，但在2004年前，市場呈現的是完全不同的景象。當油價上漲，最重要和流動性最好的現貨市場基準，布倫特和WTI原油市場都開始向期貨溢價的形態發展。

（下圖分別實現了布倫特和WTI的歷史走勢，在最下方的指標中，藍線處於綠色水平線以下，說明市場處於期貨溢價的狀態）

所以，雖然一些石油生產商（主要是歐佩克）盡力控制供應，但建立庫存的活動受到期貨溢價曲線的鼓動，快速增加。這毫無疑問，更多是格林斯潘在2004年6月啟動加息週期的一個徵兆，而不是真的出現任何石油供應過剩。

在某種意義上說，利率對市場來說是不夠高的，這就鼓勵了石油生產商中介通過另外的方法兌現回報——主要是通過建立對沖的庫存，這個過程最終將使它們能「又吃又要」。一方面可以獲得生產活動的現金流，另一方面通過保持現貨市場緊缺，進而刺激油價上漲來獲取獲利的機會——因為「鎖定的」庫存是不會出現在現貨市場上的。

實際上，直到2007年年末，庫存才開始消失——這個時點剛好與伯南克2007年9月降息和期貨溢價的消退相吻合。

摩根大通醞釀退出現貨商品業務

當地時間7月26日本週五，摩根大通宣佈，經過內部評估，決定尋找現貨商品業務的戰略替代品，包括替代目前仍持有的商品資產和現貨交易業務。

摩根大通聲明稱，該公司將長期探索各方面的選擇，包括且不僅限於出售、剝離旗下現貨商品業務，或就這些業務進行戰略合作。

在這一過程中，公司將繼續經營現貨商品業務。

摩根大通還表示，通過內部評估再次確認將全力投入商品市場的傳統銀行活動，包括金融衍生品和交易貴金屬，將繼續扮演做市商的角色，提供流動性並向全球企業機構提供諮詢建議。

知情者向路透記者表示，此次評估起碼從今年2月就已啟動。摩根大通的評估結論是，相比面臨多宗監管方訴訟的風險和成本，現貨商品的利潤太薄。

另一個考慮退出的原因是，現貨商品業務並沒有提供企業客戶通常需要的服務。

從煉油廠到發電廠，摩根大通現貨商品資產大盤點

據BI報導，在過去五年中，摩根大通在現貨商品領域進行了激進的擴張，例如2008年收購了貝爾斯登，包括所屬的貝爾能源，又於2010年以17億美元的天價購買了蘇格蘭皇家銀行(RBS)的RBS Sempra全球油品及金屬商品業務。根據華爾街見聞早些報導，遭受數月以來監管的壓力，上週五摩根大通宣佈將出售各類現貨商品資產，從而退出現貨商品業務。

摩根大通的現貨業務規模龐大，讓我們盤點一下部分現貨交易的資產：

資產名稱：發電站+電力收費及營銷協議

購買日期：2008年3月（摩根大通收購了貝爾斯登，包括所屬的貝爾能源Bear Energy)
資產描述：
摩根大通的商品部門稱為摩根大通風險能源公司（JPMorgan Ventures Energy Corporation)，與美國的發電站和風電廠有著大量電力業務的交易，交易量高達3000兆瓦，足以點亮美國印納州280萬戶家庭的燈光。

今年五月，遭受電力市場價格操縱醜聞影響，摩根大通大規模退出加州電力市場，將高達3000兆瓦的發電產能出售給了Edison International。華爾街見聞就此進行過報導。

摩根大通的商品部門還擁有美國三家能源企業的股份，這三家企業總計的發電產能高達850兆瓦。摩根大通還通過其下屬的私募投資公司(JPMorgan Capital Partners)和資產管理公司(JPMorgan Infrastructure Investments Group)持有多家發電站和風電廠的股份。

在2007年末，摩根大通旗下的貝爾能源通過收購Williams Power，擁有了高達9000兆瓦的電力輸出產能。

資產名稱：金屬倉儲業務Henry Bath
購買日期：2010年7月
出售者：RBS Sempra
價格：RBS Sempra 17億美元交易的一部分
資產描述：
2010年，當摩根大通收購RBS Sempra時，RBS Sempra擁有大約100個倉庫，是LME龐大網絡中第二大的倉儲公司。隨後受到高盛倉儲公司Metro International和瑞士公司Glencore Xstrata's Pacorini業務的擠壓，RBS Sempra現在退居第四位，目前在11個國家擁有72個倉儲地。

資產名稱：(UBS)加拿大商品業務
購買日期：2009年2月
資產描述：2009年摩根大通從瑞銀集團UBS收購了加拿大的商品業務部門，幫助其在加拿大油沙田產業的核心佔據了一席之地。該業務從事天然氣、原油和電力的交易、運輸和存貯。

其他長期交易：
北部煉油交易：

在2010年12月，摩根大通同意向北部能源（Northern Tier Energy)提供原油，以滿足北部能源在明尼蘇達州每天82,000桶的精煉原油產量。根據北部能源向SEC的備案，目前北部能源超過90%的原油來自於摩根大通的供應。

費城能源精煉方案：

去年夏天，摩根大通同意向費城的煉油廠提供融資和原油，以滿足其每日33.5萬桶的產量。自從去年起，摩根大通從尼日利亞、乍得和阿塞拜疆進口每日25萬桶的原油，此宗交易幫助摩根大通第一次超過摩根士丹利的原油和燃料進口規模。

摩根大通宣佈退出現貨商品業務，接下來會發生什麼？

隨著摩根大通準備退出現貨商品業務，焦點轉向了另外兩家在過去三十年裡統治華爾街參與自然資源供應鏈業務的大行--高盛和摩根士丹利。

20年前，由於在金融和現貨商品業務方面的統治地位，高盛和摩根大通被稱為「華爾街的冶煉廠」。

但自2012年以來，摩根大通就一直在尋求出售其商品業務，而高盛也採取措施收縮現貨業務。

路透獲得的兩家銀行與美聯儲之間的信件溝通顯示，雙方都與美聯儲商討分離不符合商業銀行傳統範圍的業務。

至少自3月起，高盛就在尋求出售其倉儲公司Metro International metals，但高盛也公開重申對其J. Aron商品業務部門的投入承諾，高盛CEO Blankfein正是在這一部門開始自己的職業生涯。

而摩根士丹利自去年夏天以來就一直在尋求分拆或出售其商品業務。最近的進展顯示大摩可能重新將精力集中在其龐大的現貨原油交易業務上，而退出如澳洲電力市場等邊緣業務。

然而，問題部分在於，華爾街投行們可以自己選擇未來，還是監管層直接替他們做了決定。

過去一段時間以來，華爾街的商品業務面臨的史無前例的監控，參議院舉行聽證會討論銀行是否應被允許持有管道、倉庫和其他商品資產。美國監管機構和司法部也對此發起調查。

儘管摩根大通在其推出現貨商品的聲明中將越來越大的監管壓力作為理由之一。知情人士表示銀行認為商品業務的盈利太低，不值得冒這樣的監管和名譽風險。

相比於摩根大通，高盛和摩根士丹利有一大優勢，那就是他們長期參與現貨商品業務的歷史能夠證明其持有這些資產的可靠性。

然而，有跡象顯示美聯儲仍然在考慮其立場。據路透看到的一封美聯儲在2012年發給高盛律師的信件顯示，「尤其是，高盛持續參與商品相關業務並且間接控制美聯儲並未授權的非房地產投資。」

這份時間標註為2012年9月19日的信件寫道：美聯儲再給高盛放寬一年時間，因為該公司已經採取措施重組或剝離其商品相關業務和非地產投資。

並不清楚美聯儲是否指的是Metro。高盛已經在2008年出售了許多現貨交易資產。去年高盛將其電廠業務Cogentrix賣給了凱雷。而美國電力價格自此以後就開始下跌，如今已不到2005年峰值的1/5。

高盛可能選擇聚焦於商品衍生品和其他產品的交易業務，這是其最強的領域之一。高盛當前在全球原油市場中的地位已經遠低於其在上世紀90年代時期。去年摩根大通進口原油的規模是高盛的50倍。

儘管在2010年收購Metro後啟動了金屬交易業務，但交易人士透露，高盛很難與嘉能可以及托克等商品交易巨頭競爭。今年，已有兩名資深金屬交易員Scott Evans和David Freeland先後離開高盛。

唯有天然氣業務是個例外，在收購Nexen的交易部門後，自2010年以來，高盛已躋身北美10大現貨天然氣交易商之一。

Sanford Bernstein的分析師Brad Hintz認為監管壓力很可能最終使得其他銀行最終步摩根大通的後塵。

他表示：「未來的商品業務很可能收縮至其融資和風險管理的核心部分，各大銀行將減少參與現貨市場。」

「直白的說，就是華爾街將變成「紙面」交易商。」

而摩根士丹利面臨的局面更加複雜。

摩根士丹利在現貨原油交易方面比其他行的參與都要深，包括收購了TransMontaigne ，後者據福布斯雜誌估計是美國第17大私人企業。

摩根士丹利向美聯儲發出的寬限一年的請求也被路透看到。摩根士丹利至今仍然是面對商品現貨交易業務方面面臨壓力最大的銀行。

對於摩根大通的商品部門而言，未來幾個月將如何變化仍然不清楚。華爾街最具權勢的女士之一Blythe Masters將持續負責這塊業務並監督出售，但摩根士丹利的經歷顯示這不會很平坦。

教授和商品專家Pirrong表示即便投行們真的退出現貨業務，他們很可能被其他金融機構所替代，比如PE或對沖基金。

他表示：「金融與商品是內在相互聯繫的，這種關係將持續下去。」

「參與的相關金融機構的身份或許會變化，但他們將起到相同的功能、提供相同的產品和服務。」

農產品巨頭嘉吉擴大現貨能源業務

大宗商品交易商嘉吉開始向石油，天然氣，和電力市場交易領域進軍，儘管華爾街正在從現貨能源市場撤退。

嘉吉長期以來被認為是全球最大的農產品交易公司，雖然該美國公司一直在能源市場有一席之地，但是此前它主要交易衍生產品而不是交易現貨產品。

嘉吉首席營運官David MacLennan說：

「戰略上我們正謀求建立了一個有更大現貨的業務模式，當然它仍然是一個金融經紀業務，不過紙面交易需要現貨的支持」。

嘉吉是在公佈其年報後作出的這一戰略轉型。該公司報告截止5月底財年中利潤幾乎翻倍達到23.1億美元，創過去10年來第3高，包括從大豆直到道路用鹽等業務等業務均強勁增長，但是其能源業務部門表現卻出現了下降。

去年收入為1367億的嘉吉是全球最大的私有公司之一，它謀求擴張現貨能源資產之際，正值摩根大通宣佈正在拋售其現貨大宗商品交易平台，而摩根士丹利去年已經展開了準備出售其大宗商品的談判。

嘉吉的能源，交通和金屬業務部門位於歐洲大宗商品交易中心日內瓦，它還負責管理超過30個大宗商品交易的供應鏈。嘉吉旗下對沖基金Black River資本管理公司同樣交易能源產品。

MacLennan說嘉吉不準備購買煉油廠或「以資產規模與目前的現貨能源巨頭競爭。」

嘉吉在全球農產品交易領域有巨大影響力，擁有從農場的穀倉到出口碼頭等一系列大宗商品運輸設施，交易的農產品包括小麥，玉米，油菜籽，大麥和高粱。

銅的火熱夏天：全球最大銅礦可能再度罷工，中國現貨銅溢價今年翻三番

全球最大銅礦智利的Escondida週三突然遭遇一場意外罷工，該礦的2500名工人要求加薪。儘管在最初計劃的24小時後，工人們回到工作崗位。但據BBC報導，工人們將在週五晚間將舉行會議決定是否再度罷工。

另一方面，作為全球需求的主要驅動力，中國的需求顯現復甦勢頭。

交易員們表示，自年初以來，中國的現貨銅溢價（即現貨銅價格高於期貨其准價格）翻了三倍，升至超過200美元/噸以上的高點。這個指標被交易員和分析師們密切關注，現貨溢價的走高反映出中國令人驚訝的強勁銅需求。

一位資深金屬交易員向FT表示：「每個人此前都過於悲觀了。越來越大的可能是，我們低估了中國的銅消費。」

銅溢價的走高加強了對中國經濟情緒的改善，包括貿易、工業產出和投資在內的一系列7月份的中國數據都強於預期，而7月的銅進口創下14個月新高，6月和7月兩個月的銅進口上升幅度達到驚人的52%。

現貨銅溢價是交易商之間私下交易所達成的，這也意味著市場的真實水平仍存爭議。但交易商們表示中國的銅溢價是他們印象中最高的，只有2009年初的大漲可以相比。據麥格理的數據，中國的溢價創下至少自2000年以來的新高，而當時中國僅佔全球銅需求的12%。

儘管當前的銅需求不及2009-2010年那般高，但當前煉廠的生產問題和倉庫的瓶頸一起加劇了市場的緊張。

馬來西亞的LME倉庫的銅倉庫的排隊問題推高的現貨價格。而路透報導稱，由於處理銅冶煉副產品硫酸遭遇困難，中國銅冶煉廠被迫減少銅產量，未來幾個月中國可能必須增加銅進口。

美聯儲將擴大審查高盛、摩根士丹利等大型銀行現貨商品業務

彭博消息人士稱，美聯儲將擴大對大型銀行銀行現貨商品業務的審查，這些銀行將包括高盛、摩根士丹利等。

該消息人士稱，美聯儲正在審查所有使銀行參與商品市場的法律和監管條款。為了降低金融系統內的潛在風險，美聯儲7月份後對美國大型銀行商品業務的審查開始擴大。美聯儲7月份表示，它將重新考慮2003年批准花旗、摩根大通等美國大型銀行將業務擴展至原材料市場的決議。

美國法律禁止銀行從事非金融業務，除非它們得到了特殊豁免權。

高盛和摩根士丹利在2008年轉變為銀行之前一直是美國兩家最大的證券公司。

1999年的一項法律也豁免了它們1997年9月30日之前存在的任何商品業務。

美聯儲可能會在解釋「豁免權」的時候縮小範圍，這可能限制高盛和摩根士丹利恰巧在1997年增加的商品業務。

美國大型銀行的一些商品業務活動可能被歸為單獨的「商業銀行」投資豁免權，但這些豁免權的期限僅為10年。Federal Financial Analytics的執行合夥人Karen Shaw Petrou稱，

美聯儲「正努力整頓豁免權，使之與商業銀行業務相符，並擴大它的適用範圍。」

在美聯儲審查美國大型銀行商品業務之際，美國的立法者和監管者也擔憂這些大銀行參與商品市場的擔憂。美國民主黨參議員Carl Levin稱：

「銀行參與商品市場和建立商品頭寸將引發許多問題。」

但是，美國的大型銀行也表達了反對。高盛CEO Lloyd C. Blankfein表示，現貨商品部門是其為客戶提供關鍵服務的「核心」。他稱：

「我們的現貨商品業務在市場中扮演著重要的角色。」

「我們擁有好的信譽，是受監管的公司。如果我們退出現貨商品業務，這將對市場產生不利影響。」

另外，美國其它組織也表達了對銀行退出現貨商品業務的擔憂。美國商會(Chamber of Commerce)和波音公司在給美聯儲主席伯南克的信件中稱，如果美國大型銀行被迫退出商品業務，它們將面臨風險對沖方面的困難。美國商會稱，

如果大型銀行失去現貨商品交易對手的身份，那麼「我們管理風險的能力將嚴重受到影響」。

「我們很可能被迫用自己的資本來管理這些現貨商品庫存，我們對衝風險的選擇將會減少，成本也更加昂貴，並且風險對沖的效果也會降低。」