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用「循環時鐘」理論選出長線好股 賴以哲：中國需求大 水泥基本面轉佳

2011-5-2  TWM

傳統產業囊括的項目眾多，要如何從各產業中找出趨勢和有潛力的標的，不是件容易的事。 賴以哲善用「循環時鐘」理論來選股，曾經讓他挑出台泥、裕隆等長線好股，也成了他的致勝祕訣。 撰文‧李佳蕙 天剛亮，梳著西裝頭的摩根大通證券台灣區研究部主管賴以哲正趕往機場，準備到中國安徽拜訪海螺水泥公司，這是一家市值高達二二○億美元的公司，規模是台泥五十億美元市值的四．四倍、亞泥四十億美元的五．五倍。 做到全方位 拜訪企業關鍵人物並追查消息來源賴以哲，負責摩根大通證券整個大中華水泥產業的研究工作，他所納入追蹤的公司，除了海螺、台泥、亞泥之外，還包括中國建 材、中材國際、金隅。簡單來說，對於想要布局大中華區水泥族群的國際機構投資人，都得先聽過他的意見。賴以哲總管大中華區水泥產業研究的作法，在外資圈 sell side（外資券商）是極為少見的，因為能夠在單一產業「負研究全責」的台灣分析師，九九％都隸屬科技業，足見摩根大通證券對賴以哲的重視；更別說他還負 責台灣鋼鐵、汽車、房地產，甚至是台股策略的研究，都是目前外資圈sell side最當紅的非科技(non-tech)產業。 取得英國劍橋大學企管碩士(ＭＢＡ)學位的賴以哲，說話速度雖快，但仍保有英國紳士語調，加盟摩根大通證券之前，就在美商美林證券(美銀美林證券前身)負 責非科技股的研究工作。那段時間，台股主軸幾乎都圍繞在科技股身上，加上公司政策使然，即使賴以哲身懷十八般武藝，工作績效卻不甚顯著。 因緣際會，賴以哲轉戰摩根大通證券，搭上兩岸開放商機，被壓抑十幾年的傳產股一夕暴紅，迅速擄獲國際機構投資人的眼光，各家外資圈sell side更是投入大筆資源建構傳統產業研究團隊。在這些領域耕耘許久的賴以哲身價自然水漲船高，在前台灣區研究部主管劉至昱回鍋美商高盛證券後，正式獲得 拔擢。 賴以哲的成功看似水到渠成，但回顧外資券商分析師的養成過程，須下的工夫卻一樣都沒少：call公司call得比別人勤快、財務模型做得比別人仔細、腦筋 動得比別人靈活、觀點比別人新穎、call客戶call到讓客戶不得不佩服他。一位成功分析師該具備的條件不但都有，而且還將自己的特點發揮到極致。 抓景氣轉折點 觀察各國政策變化再加入區域個股股價賴以哲的想法其實很簡單，台灣過去是個靠弱勢新台幣支撐出口的市場，致使出口產業占整體ＧＤＰ比重逾半，居台股市值逾 六成，但這種情況不會永遠持續下去。尤其是兩岸簽訂ＥＣＦＡ（兩岸經濟協議）後，將促使台灣產業結構進行轉變，對台股長期趨勢的精準判斷，往往都反映在他 的台股策略研究報告中。 儘管傳統產業與科技產業的「產品週期」不盡相同，但賴以哲認為，從研究方法來看道理卻都一樣。因為對產業分析師來說，拜訪公司、蒐集資訊、預估獲利、預測股價，都是最基本的要求，差別只在於個人下工夫的多寡，績效就不同。 賴以哲不會只聽企業投資人關係人員(ＩＲ)單方面說法，一定想辦法要見到董事長、總經理，或是說話算數的「關鍵人物」，甚至連企業競爭對手與未上市公司的 消息來源都得一一追查，所獲得的資訊才能稱為「全方位」。接著，賴以哲會將蒐集的訊息加以判斷，目前正在產業循環的哪個階段？並輸入模型中，轉化為最新的 損益表、資產負債表、現金流量表內容，並檢視公司的財務體質，包括負債比變化、未來是否有籌資需求(在國內外舉債或增資)，以及是否會影響未來股利的發放 等，最後做出最適當的投資建議(call)。 賴以哲認為，傳產股與科技股研究比較大的不同，可能在於評價模式，如本益比(ＰＥ)、股價淨值比(ＰＢ)、EV/EBITDA(企業價值倍數)、折現法 (ＤＣＦ)的選取，以及對產業週期的判斷。對塑化、鋼鐵、房地產來說，產業週期比科技業還要來得長，因此景氣轉折點普遍來說比較好抓。除了整個區域報價是 重要觀察指標外，各國政策變化尤其需要注意，因為國際機構投資人布局台灣水泥與鋼鐵產業，幾乎都是從區域考量，除了各國產業政策會互相影響外，區域個股股 價也會有連動效應，如海螺水泥股價會連動台泥與亞泥股價。 至於哪些個股可納入追蹤名單，從賴以哲的角度來看，外資圈sell side的選股邏輯基本上不會有太大差異，大多是摩根士丹利資本國際指數(ＭＳＣＩ)所挑選的公司。這些大摩成分股最少已通過市值考驗、流動性不會太差， 如摩根大通證券在台股所納入追蹤的個股，就占了ＭＳＣＩ大摩成分股的八五％。 團隊腦力激盪 「循環時鐘」選股模式讓人眼睛為之一亮當然，一位盡責的分析師，有責任幫國際機構投資人找出潛力股，這也是他勤跑產業的主要原因之一，就是要找出黑馬股。 除此之外，賴以哲認為，要當位好分析師，「腦力激盪」很重要，不管是台灣區研究團隊，還是大中華區研究團隊，大家聚在一起想點子是很重要的事，畢竟「三個 臭皮匠勝過一個諸葛亮」。他在今年年初所提出的「循環時鐘(Circle-of-Life)」選股模式，就是典型腦力激盪下的結果，提出後引發討論。 賴以哲的想法是，buy side客戶每天可能會收到來自sell side約三百至五百份研究報告，會瞄標題的約十分之一，之後會打開ＰＤＦ檔來看的又只有十分之一，因此，除非跟客戶關係非常好，不然就得在標題上下工 夫。「循環時鐘」選股模式的邏輯其實很簡單，就是要讓客戶一目了然，知道台股各族群在產業循環與投資價值的哪個位置，尤其是很多對台股不是很了解的美歐系 機構投資人。 現在的賴以哲雖然已不算菜鳥，但他認為，儘管資深分析師不用花太多時間跑財務模型，但相對來說，拜訪公司與產業供應鏈的工作卻更為吃重，更何況還得一天到 晚拜訪客戶(marketing)。他建議想進這個行業的人，至少要具備下列幾項條件：一、財務分析能力要強，要有財務特許分析師(ＣＦＡ)執照；二、要 有抗壓性，因為很多人最後因家庭與健康因素離開這個行業；三、要有興趣，因為產業研究必須「享受孤獨」，否則容易半途而廢。 面對極為緊繃的產業研究壓力，賴以哲在工作之餘，喜歡看些不一樣的書籍。他最近挑選了︽資治通鑑︾這套書，雖然與研究的產業沒有太大關聯性，但藉由閱讀，沉澱心情並集中思考能力，也算收到不錯成效。 賴以哲 出生：1972年 現職：摩根大通證券台灣區研究部主管經歷：英商佳信證券研究員美商美林證券傳統產業分析師學歷：英國劍橋大學企管碩士（MBA） 賴以哲的水泥獵鷹選股法 1 先看產業大方向 今、明兩年中國對水泥需求持續擴大，產能利用率提升，過去水泥供過於求的景象可望獲得舒緩，連帶台灣水泥業基本面轉佳。 2 再看產業政策及同業股價影響水泥股的兩大關鍵：國家政策、區域同業股價。 ● 國家政策：各國政策內容影響甚大，如國家宣布重大建設隨之帶動水泥需求。 ● 區域同業股價：國外機構投資人布局以區域做整體考量，因此同區域（如大中華區）水泥股的股價變動是先行指標。 3 兩大關鍵數字精挑個股兩大關鍵衡量股價是否高(低)估：EV/噸（每噸企業價值）、P/B值（股價淨值比）。 ● EV/噸：現階段每噸企業價值50美元以下為價值低估，100美元以上則有高估之虞。 ● P/B值：股價淨值比1倍以下可進場撿便宜，2倍以上則稍嫌貴。 4 總結投資建議 外資主要的追蹤股有85%是MSCI指數中的成分股，若以研究優先順序，水泥業首選為亞泥，其次為台泥。

美林投資時鐘之殤 ——大類資產輪動舊規則的失效與新規則的確立 金融之王

來源: http://xueqiu.com/3349896301/31065533

【核心觀點】
大類資產輪動歷史回顧：著名的美林投資時鐘理論構造了一幅經濟周期映射下的大類資產輪動經典模式，這一理論很好地詮釋了歷史上美國大類資產輪動的規律。運用1973-2004年美國市場數據測試可以發現，美林投資時鐘理論完整的展示了在一輪完整的經濟周期中，經濟從衰退逐步向複蘇、過熱方向循環時，債市、股市、大宗商品輪流領跑大類資產。
2008年後美林投資鐘失效：2008年金融危機以後，全球大類資產走勢已經摒棄了美林投資時鐘的資產輪動模式。新一輪經濟周期中，債市—股市—大宗商品市場的輪動徹底被打亂：經歷2009年初的觸底後，美國金融市場出現一波延續至今的股債雙牛格局；與此同時，大宗商品結束過去長期超級周期，開始進入緩慢下行通道，即使在近期美國經濟由複蘇走向強勁階段，大宗商品市場依然不見回暖信號。
確立大類資產輪動新規則：美林投資時鐘失效的本質是經濟周期對金融周期的映射關系被打破，經濟周期已經不能預測或反映金融周期。傳統的投資時鐘理論建立在經濟主導金融的基礎上，然而全球央行前所未有的寬松貨幣政策已經擾亂了經濟金融傳導機制。在經濟複蘇動能尚未修複的情況下，寬松的貨幣政策無法傳導至實體經濟信貸端，導致大量流動性直接轉入金融市場推升各類金融資產價格，美林投資時鐘理論也就失去了前提邏輯基礎而不可避免走向失效，新的貨幣周期主導規則建立。
大類資產走勢前瞻：美聯儲貨幣政策轉入緊縮周期，美林投資時鐘依然難以指導大類資產輪動。股市方面，貨幣政策收緊將導致股市不可避免回吐部分利潤，隨後基本面好轉將接替流動性因素主導股市運行；債市方面，加息周期帶來債市逐漸調整，但是收益率難現徒升；大宗商品方面，超級周期已結束，下行之路慢且長。

一、大類資產輪動歷史回顧：美林投資時鐘理論構造了經濟周期映射下的大類資產輪動經典模式

2004年11月10日，美林證券發表了著名的研究報告《The Investment Clock》，研究了在經濟的不同階段相對應的投資策略。其主要原理是根據經濟增長趨勢和通貨膨脹趨勢，將經濟周期劃分為四個階段：衰退、複蘇、過熱、滯漲。在經濟周期的不同階段變換時，債券、股票、大宗商品和現金依次有超過大市的表現。

投資時鐘體現的是實體經濟與投資策略之間的基本關聯，由於各國經濟所處發展階段及經濟政策的不同，以上四個階段的持續時間並非一致，甚至會跳過某個階段，但投資時鐘可以給我們一個大致的資產配置方向。

1、衰退階段（經濟下行，通脹下行）

通脹壓力下降，貨幣政策趨松，債券表現最突出，隨著經濟即將見底的預期逐步形成，股票的吸引力逐步增強。就整體表現而言，債券>現金>股票>大宗商品。

2、複蘇階段（經濟上行，通脹下行）

此階段由於股票對經濟的彈性更大，其相對債券和現金具備明顯超額收益，即股票>債券>現金>大宗商品。

3、過熱階段（經濟上行，通脹上行）

在此階段，通脹上升增加了持有現金的機會成本，可能出臺的加息政策降低了債券的吸引力，股票的配置價值相對較強，而商品則將明顯走牛。總的來說，大宗商品>股票>現金/債券。

4、滯漲階段（經濟下行，通脹上行）

現金收益率提高，持有現金最明智，經濟下行對企業盈利的沖擊將對股票構成負面影響，債券相對股票的收益率提高，即現金>債券>大宗商品/股票。

美林投資時鐘理論為我們完整的展示了在一輪完整的經濟周期中，經濟從衰退逐步向複蘇、過熱方向循環時，債市、股市、大宗商品依次輪流領跑大類資產。因此，大類資產在經濟周期中的輪動是美林投資時鐘理論的核心思想。


美國1973年至2004年的 美國1973至2004年的經濟金融數據可以作為美林投資時鐘理論的經典案例。運用1973年到2004年美國市場數據測試投資時鐘理論可以發現，整體上看美國經濟周期相當均勻。根據不同時期的經濟表現，將1973年4月到2004年7月之間的375個月相應的劃分為經濟周期四個階段，每個階段平均持續20個月，一個經濟周期大約為6年。

通過統計美國幾大類資產的實際回報率可以看出：衰退階段，債券是最佳選擇，實際回報率達9.8%，遠超長期回報率3.5%，而大宗商品表現最差；複蘇期間，股票是最佳選擇，每年實際收益率為19.9%，大幅超出其長期平均回報率6.1%，現金和大宗商品回報率不佳；過熱階段，大宗商品每年實際收益率為19.7%，超過長期平均回報率5.8%，而債券表現最差；滯脹階段，現金實際回報率為-0.3%，但卻是所有資產里的最佳選擇，由於20實際70年代石油危機的沖擊掩蓋了非石油類大宗商品價格下跌，大宗商品年均回報率達到了28.6%。



二、美林投資鐘失效：金融危機之後大類資產走勢已經摒棄了美林投資時鐘所揭示的資產輪動模式
2008年金融危機席卷全球，美國的GDP、PMI、IP、失業率等宏觀數據集體在之後的一年多內急速滑至歷史低谷；2009年4月美國經濟開始步入漫長的複蘇階段；到目前為止，各項宏觀經濟指標顯示美國已經從金融危機中恢複活力，以美聯儲開始退出QE為標誌，美國經濟正逐步從複蘇邁向新的強勁。



然而，在後金融危機時代的經濟周期里，債市—股市—大宗商品市場的輪動徹底被打亂，美國已經摒棄了美林投資時鐘的大類資產輪動模式：

標誌一：股債雙牛格局。在美國經濟開始進入複蘇階段後，股市開啟了長期反轉模式，標普指數一路上漲，穩穩站在超過2007年峰值30%的高點。然而，在金融危機中領跑的美債市場並未伴隨經濟步入複蘇而退居二線，十年期美債收益率在後金融危機時代從5%持續跌至接近1.4%的歷史低位。即使在QE開始退出的2014年上半年，美債收益率也出現了50bp的下滑。美國這一波長期的股債雙牛格局已經成為本輪金融市場複蘇的最大特點。


標誌二：大宗商品先強後弱與美林投資鐘所示的先弱後強恰恰相反。金融危機後，國際大宗商品市場於2008年底率先開啟反彈模式，國際銅價和原油價格一度在2011年初先後創下新高。然而伴隨經濟複蘇趨勢確認，大宗商品價格卻逐漸開始震蕩下行，即使在目前經濟由複蘇邁向繁榮的階段，大宗商品價格依然謎底。在複蘇階段，大宗商品走出了與美林投資時鐘理論恰恰相反的先強後弱模式。

從後金融危機時代債市、股市、大宗商品的走勢來看，美林投資時鐘所刻畫的債市—股市—大宗商品市場的輪動順序被徹底打亂，美林投資時鐘已經失去了其指導大類資產配置的基本作用。

三、確立新規則：超級寬松的貨幣政策擾亂資產輪動規律


本輪經濟周期中大類資產走勢不再呈現出美林投資時鐘理論中的輪動模式，主要原因在於傳統的投資時鐘理論是建立在經濟主導金融的邏輯之上的，而金融危機後全球央行前所未有的寬松貨幣政策已經擾亂了經濟金融傳導機制，經濟周期已經不能預測或反映金融周期。美聯儲在本輪經濟周期中共實施了3次大規模QE，在複蘇初期增長動能尚未修複的情況下，寬松的貨幣政策無法傳導至實體經濟信貸端，導致大量流動性直接轉入金融市場推升各類金融資產價格，金融資產的風險收益關系的定價作用逐步喪失。由此，美林投資時鐘理論也就失去了前提邏輯基礎而不可避免的走向失效。

1、債市新規則：QE與避險需求共同推動了債市收益率的長期下行趨勢

債券市場的繁榮基本貫穿了金融危機以後美國的衰退期與複蘇期：1）危機初期，美債避險屬性成為大規模資本避難所，推動美債收益率快速下行。2）複蘇階段，美聯儲寬松的貨幣政策成為拉動美國經濟複蘇的首選工具。從價格型工具看，美聯儲於08年七次下調聯邦基金目標利率至0-0.25%並維持至今，接近零利率的聯邦基金目標利率有效地抑制了國債收益率的上行；從數量型工具看，美聯儲先後啟動三輪資產購買計劃，而國債正是其核心購買對象，巨大的需求量持續對國債收益率產生向下壓力。3）2014年初至今，盡管美聯儲已經開始退出QE，然而由於一季度美國經濟增長意外大幅回落，加之全球地緣政治危機頻繁爆發，導致美債收益率下跌趨勢不改。

2、股市新規則：充裕的流動性使股市過早透支經濟複蘇動能

美國股市自2009年初開始了為期5年的上漲周期，並不斷刷新歷史新高。雖然在這期間美國經濟開始複蘇，但是美國股市的強勢上漲與美國經濟複蘇的步履蹣跚形成鮮明對比：09年美國經濟仍處於衰退的泥潭中時，美股便開始強勁上漲；美國經濟複蘇過程中的數次回調也未能阻止美股繼續創下新高。

美股此輪長期上漲行情部分得益於美國企業自身的快速修複能力，然而美聯儲的貨幣政策事實上已經取代了經濟複蘇動能，成為支撐美股上漲的關鍵力量。這也就解釋了“經濟差股市好”的怪現象。更具體地說，是市場對於美聯儲貨幣政策的寬松預期造就了美股的走勢。因此，美林投資時鐘中的重要變量——經濟周期——事實上被貨幣政策周期所置換。

3、商品新規則：金融屬性與商品屬性交替主導大宗商品市場走勢

投資時鐘認為，在經濟發展過熱階段，投資商品市場是最優的資產配置選擇。然而在全球經濟依然在衰退中掙紮的2009至2010年，以銅、原油為代表的大宗商品市場走出了持續2年的長期上漲周期。而在經濟複蘇趨勢確認的隨後三年多里，大宗商品卻一路震蕩下行。大宗商品後危機時代先強後弱的走勢與美林投資時鐘理論恰好背道而馳。

為何寬松的貨幣政策未能給大宗商品市場帶來持續牛市？我們認為，這是因為大宗商品本身兼具金融屬性與商品屬性，2010年後大宗商品步入慢熊的主要原因是受貨幣政策寬松影響的金融屬性無法抵消受需求低迷影響的商品屬性。金融危機前，全球大宗商品經歷了長達數十年的超級牛市，一方面得益於新興市場經濟快速發展帶來的巨大需求，而更加重要的是隨著商品期貨和其他衍生品的急速膨脹造成的金融屬性的過度放大。然而，伴隨近年來新興市場出現增長放緩跡象，對大宗商品的需求出現回落，其商品屬性對價格產生巨大向下壓力。盡管有充裕流動性環境，但由於大宗商品過去的超級周期過度透支了其金融屬性，造成目前商品屬性上升主導金融屬性。因此，即使在經濟複蘇提速的今天，大宗商品依然難以參與新的輪動。

三、大類資產走勢前瞻：美聯儲貨幣政策轉入緊縮周期，美林投資時鐘資產輪動模式難現重啟既然是超級寬松的貨幣政策擾亂了美林投資時鐘，那麽在美聯儲貨幣政策轉向緊縮的未來，大類資產能否按照美林投資時鐘理論繼續輪動呢？我們認為，美林投資時鐘未來依然難以指導大類資產配置。具體而言，我們認為：

1、股市前景：貨幣政策收緊將導致股市不可避免回吐部分利潤，隨後基本面好轉將接替流動性成為主導股市運行的新動力

最近一個月，美股出現反常持續下跌，背後最重要觸發因素是二季度經濟大幅回暖造成市場對加息預期異常強烈。實際上，過去五年美國股市的漲幅與經濟緩慢複蘇的態勢並不匹配，到某一時點，股市將不可避免回調等待經濟增長步伐。而觸發這一時點的因素便是貨幣政策收緊。因此，目前美股的回調是對前期透支上漲的回補。

在未來貨幣政策正常化的過程中，美國經濟增長穩步加快、就業市場逐漸改善、居民收入提高、企業進入加杠桿周期、資本支出會進一步擴大，宏觀基本面的好轉將接替流動性成為主導股市運行的新動力。

2、債市前景：加息周期帶來債市逐漸調整，但是收益率難現徒升，我們預期加息初級階段可能升至3.5%~4%區間。

目前影響美國債券市場的最主要的因素是關於美聯儲何時加息的預期。隨著美國經濟的複蘇，美聯儲已經明確在今年10月退出QE，並且市場普遍預計美聯儲將在2015年第三季度左右加息平。隨著利率在未來的上升，債券價格不可避免地會出現長期的下跌。

雖然債市會緩慢地步入熊市，然而回顧美國國債收益率三十年的超長下跌周期後，我們發現本次加息周期中貨幣政策傳導到市場利率的強度可能會逐漸減弱。從需求端看，美國的經濟活力會吸引更多的外部流動性支持，而從供給端看，美國政府赤字水平低位運行，國債發行壓力小。因此，美聯儲貨幣政策的轉向在短期內不會大幅提高美債收益率。

3、商品前景：大宗商品超級周期已結束，下行之路慢且長

大宗商品的超級周期已經結束，未來幾年內，鐵礦石、銅和布倫特原油等大宗商品的價格將會持續下降。

四個因素將主導大宗商品未來長期的低迷趨勢：

第一、新興經濟體經濟增速開始減緩，大宗商品需求的主力軍開始撤退。例如，中國正經歷經濟結構性轉型，增長中樞下移，對大宗商品的需求開始放緩。

第二、在全球範圍內，隨著寬松性貨幣政策逐步撤出，全球貨幣流動性減少，金融市場上對大宗商品的投資需求將進一步下降。

第三、美聯儲貨幣政策正常化打開美元指數上行空間，抑制以美元計價的大宗商品價格上行。

第四、伴隨著北美的新能源革命，以及相關開采技術在全球範圍擴散，全球供應量不斷攀升，悄然改變市場對能源價格的預期。近期中東地緣政策危機未能大幅提振原油價格也印證了以上觀點。

（作者：許元榮，第一財經研究院（北京）研究總監、首席宏觀研究員，數據來自wind）
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@今日話題

金融創新對經典理論的顛覆：A股的投資時鐘為何失效？

來源: http://www.guuzhang.com/portal.php?mod=view&aid=1223

少陽談金融時鐘未夠鐘 楓葉資料室

來源: http://danielkyip.mysinablog.com/index.php?op=ViewArticle&articleId=9741297

果報的林少陽文章逢周三刊出，林氏在本周提到，指數目前在高位徘徊而蚊型股份繼續熱炒的情況，或會維持多一段時間，但投資者仍然應該提前作好離場的準備。除了金融時鐘之外，他還特別指出，非投機的操盤，應該以逆市場操作為藍本──市況淡靜時減持現金累積股票，待市況熾熱時則逐步減持股票套現，等待下一個入市時機的來臨。個人認為，這一論點好值得讀者記存。

『要為派對完結做準備

傳聞已久的中港基金互認安排，終於在上周五收市後公佈及落實，而恒指於當日交易時段已經偷步上升469點，連同昨日開市後不久，兩日累計最多升幅剛好達1,000點，但隨即引發獲利回吐，昨日的成交雖然重返2,000億元水平，惟仍然較4月份的高峯期近3,000億元矮了一大截。
由於港股交投有所緩和，對於港股的後向，本欄仍然傾向相信指數將由4月的快牛，轉為慢牛甚至是反覆偏軟的局面。

股海翻波　勿被擡離場

雖然近日港股於高位受阻，二、三線股份的投機氣氛仍然頗為熾熱，而且亦未受近日數隻概念股股價暴跌所拖累，顯示入市的投機買盤，未有散場的跡象。指數在高位徘徊而蚊型股份繼續熱炒的情況，或會維持多一段時間。然而，本欄的忠告仍然是，目前雖然距離派對結束尚有一段時間，但是灰姑娘身上的錦衣華服，到了12點鐘便會化為烏有，灰姑娘要提前作好與王子吻別的準備。
金融市場的時鐘，沒有牆上的掛鐘那麼容易讀得懂，投資者要在市場浸淫一段很長的時間，才會慢慢學懂看金融市場的時鐘。事實上，即使是最有經驗的投資者，亦只能說出現在是大約幾點鐘，而不大可能具體地指出目前是幾時幾分幾秒。根據本欄多年閱讀金融時鐘的經驗，現在大概仍然是早上11時左右，只是就像這個月的天氣一樣，天空偶然會出現一場黑雨、紅雨，令出街沒有帶雨傘的行人異常狼狽。
在投資市場上，最難預料的，就是這些偶然出現的驟雨。在投資市場，出錯就像食生菜一般平常，但是最重要的，是不要看錯大方向，而若不幸真的看錯了，亦要懂得及時作出修正，因為沒有人能夠負擔得起一次致命的損失，令自己在這場投資的馬拉松賽事中被擡離場。

大股東批股　暫未成風

過去一個月，資金由藍籌股轉往炒作垃圾股及概念股。這些概念股就像馬拉松賽事中，想要盡快拋離對手的衝動一樣，在彈藥充裕的情況下快放一段確實是賞心樂事，但是要笑到最後，這些快放的動作只能偶一為之。
我當然不是說投資者應完全謝絕投機概念股份，因為落得場玩這場金錢遊戲的投資者，沒有必要扮清高。只是如果不想冒被突然擡離場的風險，投機的賭本應控制在一個自己財政上可以負擔得起的水平，而一般的操盤，亦應該以逆市場操作為藍本──市況淡靜時減持現金累積股票，待市況熾熱時則逐步減持股票套現，等待下一個入市時機的來臨。
很多投資者在股市中輸多贏少，是因為自己持倉的註碼，剛好與股市的上落同步──大市越升，越買得兇；市況越跌，越不敢入市。說實在點，此乃人之常情，亦足以解釋了為何股市越升，無論上市公司老闆用極不合理的價錢印幾多的公仔紙，都有人敢接貨；但一到淡市，幾便宜的IPO都很難找到買家接貨。最近開始多了大股東配售舊股套現，幸好暫時仍未成風。』

揭秘內房天王的投資時鐘

在寫完花旗內房天王的告別演說後，不少讀者表示意猶未盡，還想聽大佬講一講。蔡金強自稱小金人，是中環屈指可數從投資者、到公司、到小朋友、甚至競爭對手，幾乎都獲得五星好評的一位猿猴，所謂論call有call，論地位有地位，論民心有民心，令人敬佩。

 

與小金人的對話中，蝸牛妹覺得他是一個坦率、目標清晰、非常堅韌而又樂觀的人。我們聊了聊他離開賣方後的新征程，對市場的看法，現在到底該買房還是買股票，也請教了他一些職場建議。

可能為了避免大家太想他，小金人竟然就這麽把他投資內房多年秘笈全部告訴我了，聊完覺得自己賺了一個億！

 

愛與不愛，牛市已在

從2018年初想創業，到8月份開始交易，小金人只花了8個月，搭建出奧陸資本的股票基金及債券基金：股票基金的投資範疇為A股、港股及美股的中國企業；債券基金更多側重於小金人熟悉的地產債。盡管成立時間不長，但兩只基金無論是去年還是今年，全部取得了不錯的正收益。

 

以小金人的話說：“我不信相對回報，拿了別人的錢還是要做到正回報”。還叮囑我，千萬不要太吹捧他，免得人家以為這是篇廣告。

 

在他眼里，現在的A股市場已經進入了牛市，像極了2014年底、2015年初的時刻。我們與其爭論流動性沒有以前好、放水能不能真的救起經濟，不如想想過去十年中，一波又一波的大水漫灌呀，要是不放水，世界經濟能活到現在麽。

 

總吐槽政策該幹啥不該幹啥，不利於實際賺錢，所以我們這邊建議少說話多看盤，戰勝市場，活過水牛市才是真理。講回A股跟港股，小金人認為牛市中A股有更多的優勢。

 

首先，港股有做空機制，投資者比較理性，看到現在這估值，更難的是要控制的是自己想做空的手啊。A股這麽多年不都是大起大落的過來，別人五年才走的完的牛市，神A跑起來一年都不用，投資者心里這點數還沒有？

 

其次，港股現在沒了龍頭。幾年前騰訊帶頭、左瑞聲又舜宇，後面再跟一眾小屁孩，市場行情頂呱呱；但2018年事情全變了，騰訊逐漸成了range trading，左右護法又垮了，當我們看到今年連鐵塔都能炒上來變成香餑餑的時候，就充分說明了什麽叫做“青黃不接”。

 

最後，牛市中A股的流動性遠好於港股。以28塊的中信A股跟20塊的港股對比，為什麽港股升2%的時候，高溢價的A股還可以漲停，牛市光看基本面是不夠的。A股到底好不好，誰用誰知道。

 

所謂不同的市場環境，需要有不同的策略應對。現在眼看著洪水來了，你是想騎牛過河，還是冒著被淹死的風險執意遊過去呢？The market can stay irrational longer than you can stay solvent。

 

Endgame——房地產

比現在的牛市更不好為市場理解的，就是房地產板塊了，講到這里小金人真的是感慨：

 

“房地產除了在2006年、2007年短暫被市場愛過外，從此便再沒有了。我早年帶房地產板塊和上市公司的時候，聽到投資者埋怠嫌棄內房時候，我是會很不爽的。後來慢慢就習慣了，這是常態！炒中國房地產股，誰還不得有顆大心臟啊，你說樓市要崩，那你去short唄，I don’t even care！”

 

房地產板塊追溯本源，是中國經濟的endgame。現在我們走的高房價、高地價政策是一條單行道：每年6萬億的賣地收入、1.5萬億的相關稅收收入和1萬億的其他收入，一個行業就推動了地方政府、銀行、地產公司及有產階級一路向前，剩下沒買房的無產階級只能占據輿論的制高點。

 

雖然你能聽到輿論與現實對立的喇叭聲，也許夜深人靜的時候會質疑當初的選擇是不是錯了，但開弓沒有回頭箭，自己選的路哭著也要走到底啊。而這條路上通常會出現兩種質疑聲音：一是海外空頭質疑單行道的可持續性；二是投資者關心一些地產公司的車開的穩不穩。

 

海外空頭他們沒見過中國這樣的體量市場，無法想象世界上怎麽會有國家每年要賣千萬套房子（一年就能賣出個法國人口住的房子）；怎麽竟然還有改善性需求這種需求？只能說雙方意識形態分歧太大了，誰家的孩子自己愛。

 

剩下吃瓜的投資者也是想問題不夠透徹。行業從2016年至2018年12萬億人民幣的年銷售量，可能慢慢整合降至10萬億，但這個體量還是巨大好不好；以10%的margin來算，行業一年也能掙1萬億；剩下行業整合中，被KO的那些開發商，也是物競天擇的宿命。總惦記著恒大會不會拜拜，那真的是太閑；如果恒大都能拜拜，那就代表整個行業跟經濟拜拜了，一定是一場1920年級別的拜拜，是沒人能逃掉的拜拜。擔心這個，有什麽意義呢。

 

內房炒股秘笈

來炒股就是來賺錢的，經常有投資者抱怨，內房太幺蛾子，一不小心就成了長期股東，那你一定是不知道小金人的內房炒股秘笈。

 

選內房首先你要有信念：地產永遠是好的。其次，你要踩準市場驅動力，到底是流動性為王，還是整合得勢，亦或是口味之風出現。

 

比如2017年流動性好，那你當然要抓最兇殘的，所謂顛覆者三兄弟，融創、恒大、碧桂園啊；2018年一看去杠桿來的那麽兇神惡煞，肯定找穩當點的，華潤置業、龍湖、中海，去年哪個不是賺了大錢；2019年現在看起來，大水灌溉是逃不掉了，小金人覺得勇士們都回來。如果哪一年流動性上沒有這麽大起大落，那年進入平淡期，那就看看哪個老板性格有魅力，跟市場故事說的最好嘍，還有多元化等等。

 

房地產搞來搞去每年就這麽點事，投資時鐘小金人也給你們總結好了：

 

每年12月到1月肯定是一波（年初流動性肯定稍微好一些），炒到2月基本要低調一些迎接兩會，等到兩會快結束再站起來炒到3月業績期，房地產公司的業績通常還都不錯，老板們也都很自覺，給大家發發股息順便自己拿一點，先把股價燒到4月份，然後再開始養精蓄銳。

 

從5月份到11月，大家感受下現實與輿論的對立面：這屆五一黃金周不行，6月銷售也不好，7、8月份放暑假帶熊孩子沒時間買房子，金九銀十也不好。#欲加之罪何患無辭#

 

到了11月，苦逼了大半年的房地產商哧吭哧公布了銷售數據，大家一看：咦，這幫家夥今年賣的都還可以嘛。加上銀行撐到年底又開始放一些流動性，兄弟們，一起沖向年底啊。然後我們再次回到每年12月……

 

講完房地產投資時鐘，下面小金人要說的是房地產倉位控制法：

 

內房的股價是很無厘頭的，不是你分析基本面對了，或者利好出來了就能漲的，只有埋伏戰才能贏。首先選好標的，然後輕倉進入，一旦股價漲破位馬上加倉到八成，一旦分析師出了報告（小金人特別強調花旗的報告一定是出的最早的），倉位加到滿，兩天後獲利了結或者出一半。

一旦你仔細研究看盤，漲破位後，開始搭model，跟管理層打完電話才進去，那很可能你進去的時候，戰役已經基本結束，你就這麽成為了長期股東。

 

怎麽看香港樓市

“千萬不要隨便賣香港的房子。”

 

香港的樓市很扭曲，連小金人都覺得自己是受害者。但現實是現在香港樓市無招可破，既沒有新增供應，又有那麽多新增需求，竟然還有猿猴總是喜歡拿“affordability”來說事。拜托，人剝削人的資本主義社會，你講社會平均，雖然沒錯，但也太不適合賺錢了。

 

香港的人口從1996年的500多萬人，增加到2017年的740萬；香港的私樓及公屋供應量，從1997年的每年各4萬套，下降至現在的每年各2萬套，很難想象30年後大家要怎麽住。供小於求，加之土地供給少，樓價自然高，搞的群眾反應很強烈，但是“土地不會因為你的怨恨從天上掉下來”。

 

因為1000平方公里的香港，主要面積被郊野公園和離島占據，想增加土地供給要麽填海、要麽動用郊野公園。現在政府要填大嶼山，給出了十年規劃，結果首先要弄3-5年咨詢期，這還得先有10億港幣經費才能開展工作，而這一定能通過立法會嗎……

 

要是搞農地轉換呢，又怕被大家扣上官商勾結的帽子，那地到底要從哪里來？從1996年前，香港平均每七至八年就會出現一個新城鎮，但在東湧將軍澳後，香港已經欠了市民兩個新城鎮了。以每個新城鎮容納50萬人計算，兩個新城鎮共可容納100萬人，除以三約33萬套房子。這就是現在香港供給的缺數，你把全香港的高爾夫球場拆了也不夠啊。

 

剛需的痛苦講完，香港中高端的豪宅也是買一套少一套。大家看看港交所一年有多少IPO，多少人從不是特別有錢變成了有錢人，拿著share option印出來的錢去買房子，錢對他們來說是問題麽？扯什麽affordability。

 

再敲一次黑板：千萬不要隨便賣香港的房子。

 

該買樓還是買股票？

股票是好東西，但通常是二成賺八成人的錢。樓就比較公平，小金人對年輕小朋友的住房建議就是：

 

首先你不能太提前透支自己的購買力，也不能太保守。買房就像我們在海邊，你要先讓腳試試水，才有機會下海；如果總是保持距離，那就永遠都不會下海了。大有大買，小有小買，先上車再換也是辦法；但如果你一直沒房，就很難把握到周期。

 

除了香港的房子外，小金人比較看好深圳跟杭州的樓市。因為這兩個城市有很多高新企業，城市很有生命力，人口又有流入；他們作為大灣區、杭州灣，相信未來會是中國領先的大都市圈。

 

小朋友的職業規劃

第一，知識面要廣。小朋友們要記住，猿猴不是你的終身職業，你要像搭金字塔一樣，儲備自己的知識體系，強化專業素養，為未來轉行打好基礎。小金人覺得自己能從眾多地產猿猴中跑出來的原因，是他早在2008、2009年的時候，就建立了完善的top down論證，出去見客戶很難被KO，而這來自自己在更早以前的宏觀和各種知識儲備。

 

之所以有些猿猴做到最後會痛苦，是因為他除了自己cover的十幾只股票外，其他很多也不知道，每天就是一個朝七晚十的螺絲釘。如果你覆蓋的行業又是個夕陽行業，那慢慢就會產生不安全感，然後自我懷疑，出現惡性循環。人始終還是要過的有朝氣，蒸蒸日上才行。

 

第二，猿猴要在合規允許的條件下，適當買賣股票。自己不買股票，怎麽會知道什麽消息重要什麽消息不重要？不要輕易鄙視技術分析流派。投資是人的行為，不要總拿基本面說事，你又不是神，基本面與技術面相結合，才能走的更好。

 

第三，選個好行業覆蓋，千萬別選個進去了就出不來的行業。

 

小金人現在身邊的人，不少都跟了他十幾年。作為一個老板，對於工作，小金人覺得自己要求的很嚴格；但是做老板，最重要的是敢於出聲、承擔責任、保護下面小朋友的利益。這樣小朋友也不會有什麽顧忌，工作有個盼頭，團隊才能越來越好。

 

最怕就是缺乏安全感而又強勢的猿猴，因為缺乏安全感，但把下面小朋友壓榨的特別淒慘，大樹之下寸草不生。再強勢的人都會有退休的一天，明明做到50歲可以退休，如果一定要做到60歲，也不是幸福的事。萬物生長有時！等你退休的時候，下面的小朋友成長起來做到無縫接軌，這難道不是一件很有傳承的事麽。

 

愛拼才會贏

小金人是福建人。聊到最後，才知道，原來他剛來香港時候，也做過很多parttime：比如他做過建築，還做過廚房廚師，現在做飯成了他工作外的一項愛好。

 

我很傻地問，那從剛來到現在的地位是不是很辛苦。小金人回答的很有福建精神：

 

“這一路打拼當然不容易啦！但我沒有痛苦的感覺，因為打拼跟辛苦是很正常的，一切都是過程，是自己選擇，不成功我就再試嘍。我們福建小孩都是這樣，出來就有工作的傳統，這都是生活的階段。”

 

上大學，小金人就炒股票補貼自己生活費，從H股、紅籌股、香港工業股，開始掌握對市場的感覺。畢業後從四大轉去sellside開始，感覺在他描述起來，沒有什麽困難的事。

 

離開花旗的時候，帶走了美好的回憶。但每個階段做不同的事情，現在人生進入另一條跑道，小金人希望幫基金做好業績，幫投資人多賺錢。

 

某種意義上，地產跟做基金有一定的相同性，兩者始終做的都是投融資生意，市場好的時候趕緊投資，稍微沒那麽好的時候就好好融資。

 

最後，我問作為一個胡建人，小金人怎麽看香港這麽多的胡建上市公司。福建不是魚米之鄉，曾經很長時間都是前線地區，發展主要是靠一波又一波走出去的僑胞，拼命往外闖。

 

福建上市公司也是一樣，質素上雖然比不了廣東浙江公司，但每一個走出來的福建企業，一定都是非誠的堅韌才有今天的成績，賭命的上市公司肯定也存在，但你擔心就別買，人家愛搞風險高回報關你什麽事呢；但好公司也極多，如恒安、安踏、福耀玻璃、旭輝、世茂等等，還有福建老板創立的美團和今日頭條，福建上市公司數量在全國來說都是遙遙領先的，這已經就是成功了。

日時鐘酒店「從良」搶大陸客

1 : GS(14)@2016-09-06 22:50:51

大陸旅客訪日人數日益增加，爆發驚人消費力，被視為日本經濟的救世主。當地有時鐘酒店為搶攻外國遊客市場，紛紛重新裝修招客。過往燈紅酒綠的時鐘酒店，鋪上潔白牆紙後，搖身一變成為適合一家大小的普通旅館，改裝後旅遊巴不絕，生意更上一層樓。日本傳媒報道，鄰近埼玉市郊區的「Hotel Will浦和」，位處田地和民宅遍佈的地區，原本是有着粉紅色及綠色霓虹燈的時鐘酒店，為了搶佔陸客市場，6月改裝後重新開幕，並斥資1.5億日圓（約1,100萬港元），重新打造成普通旅館。據稱，新旅館共57間客房，最多可容納約100名住客，客房的床從一張雙人床換成兩張單人床，粉紅色牆紙統一換成白色，房間的大鏡被換走，同時設置全新的電視、雪櫃及空氣清淨機，連食堂亦一同裝修。如今進出旅館的旅遊巴不斷增加，客房持續爆滿。


旅行社出資收購

為搶攻陸客市場，當地有旅行社甚至收購時鐘酒店，改裝成外國團體遊客酒店，宮城縣的World Travel於2月收購岐阜縣羽島市的一間時鐘酒店，改頭換面後迎接陸客。不過，亦有人質疑時鐘酒店改裝成旅館的成效，專門研究酒店管理的帝京大學教授河野正光表示：「從熱情款待的層面來看，情趣旅館是否是一個能讓外國人感到來到日本真好的設施？」日本《朝日新聞》




來源: http://hk.apple.nextmedia.com/international/art/20160906/19761727

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【動畫】遊客租Airbnb中伏已租單位竟兼做時鐘酒店

1 : GS(14)@2016-09-13 00:18:49

旅遊住宿平台Airbnb近年大熱，但屢次傳出醜聞，最近一位瑞典男子到紐約租了一間5房複式分租單位，原本打算長住4個月，卻驚見已租給遊客的單位，竟趁遊客不在時同時被用來做「時鐘酒店」，嚇得他立即退房。26歲布羅森（Axel Brorson）是醫科生，上月18日入住位於紐約皇后區的一個單位，本來計劃逗留4個月好在當地進行研究，但近日卻發現單位內的房間有可疑男女出入。他看到一名男清潔員帶一男一女到隔壁房間後，便在門外把風，他稱：「我聽到拉鍊往下拉的聲音，更聽到呻吟聲。」當兩人離開後，他立刻查看房內情況，「我看見床鋪被用過，許多沾有體液的紙巾丟在地上」，而這個房間本來已經由一名智利遊客租下。布羅森有次回來後，曾發現自己床上的枕頭曾被移動過，懷疑自己的房間也被用作「交歡場所」，認為房屋不安全。他於是傳訊息予Airbnb的房東要求退款，但對方卻以雙方已有協議為由拒絕，更威脅控告他散播「謠言」。布羅森周一已搬走。
Airbnb原本表示房東已經在房門加鎖，一開始亦拒絕退款，但事件後來經當地傳媒報道後，一名發言人稱公司已經與涉事房東取消合作，並全額退款給客戶，強調絕對不會容忍賣淫。美國《紐約郵報》




來源: http://hk.apple.nextmedia.com/international/art/20160912/19768435

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