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【有趣的分化】自2007年10月全面見頂已經過去了4年，在目前上證指數隻到當時1/3的背景下，個股呈現出高度的分化：類別1，當前股價（復權）遠遠 低於頂部；類別2，接近或者略微超過頂部；類別3，遠遠超過頂部。4年不是個很短的時間了，這個現象的背後說明了什麼問題呢？值得討論。

很多人喜歡爭論「投資和投機」哪個更好？我的看法是：要比最高收益率，它們都遠不如賭博和彩票；要比普遍收益率，它們都是少數人獲勝的結局。它們在本質上 都有苛刻的要求：投機貴在善於捕捉變化，投資貴在領悟不變性的東西。所以前者彈性必然高於後者，而後者可持續性必然高於前者。

投資這座大廈，上層建築是「思維的視野和前瞻性」，而地基則是「企業價值分析方法論」。光有上層建築只能是空談甚至淪為概念炒作，而只有地基則很容易事倍功半甚至只能撿煙蒂。說到底，投資最怕的還是「上不去，下不來」。相關http://t.cn/htBxCv

企業是干出來的，不是「預期」出來的。天天研究誰誰怎麼看這個企業啊，券商報告的預期怎麼樣啊，市場價格的走勢隱藏了什麼秘密啊...啥叫不務正業？這就 是。多想想企業是干什麼的，是怎麼幹的，是哪些人在干，與別人相比幹得好在哪兒...別被預期、特別是別人的預期牽著鼻子走，否則就是交學費的老黃牛了。

浮躁是投資的癌症，無藥可救。它導致短視、衝動、不理性、患得患失、總之就是走向愚蠢。但要想不浮躁，就要有個穩定的邏輯支點，就要恰當的理解複利的本質 和市場的頂級規律，就要有正確的思維方式，就要...這事兒越來越麻煩了，沒轍，誰讓你想在一個「注定大多數人失敗」的地方成功呢？

現在與「價值投資」一樣被用爛了的詞叫「品牌」。其實品牌具有相當大的「後知後覺性」。巴菲特對喜詩、可樂或者華盛頓郵報都是觀察很多年確認品牌硬度後的 投資，而國內動不動就把某種廣告轟炸催肥起來的知名度譽為「品牌」。消費行業品牌確立後的一目瞭然與確立前的難以琢磨是硬幣的2面性。

【什麼是護城河】如果簡單的理解，護城河就是「重置的難度」。如果展開來理解，顯然不同行業的重置的難點不同，也就是文中列舉的種種不易被模仿之處。所以 所謂護城河也好壁壘的叫法也好，切入點應該首先是行業競爭勝出的關鍵是什麼（規模？品牌？粘性？執照？..）？再對照企業在這些特性上有多強大及為何不易 被模仿。

2點補充：第一，護城河並不必然帶來高回報率。比如公共事業部門，進入壁壘極高卻管制嚴格，也與企業成長週期有關；第二，但可持續的高回報率必然要求高壁 壘。這是dcf原理所決定的（具體可參看博文《dcf三原則》）。有些行業壁壘清晰可見，有些壁壘模糊難確認，有些則基本無壁壘，生意就是分三六九等的。

在經營者的野心與市場需求之間的拉鋸中，後者大多數情況下都會成為優勝者。我不喜歡那些需要「不斷創造需求」的企業，雖然蘋果的ipad就是這樣的經典案例，但對這種成功的預見性要求實在是過於苛刻了。更容易把握和預測的需求，是尋找簡單好生意的第一步。

產業特徵就像河道，有的寬闊順暢並可匯入太平洋，有的則狹窄還容易斷流；商業競爭就像河道中的船，寬闊河道中一馬當先的大船再配合一個好船長是最優。而大 河道中過於擁擠的場面，有時還不如獨佔著狹窄河道的悠然小艇；投資時機就像是老天賜予的天氣，既有揚帆遠航的好日子也有休息等待的時節。

一個希望安全旅行又看到美麗風景的投資者，可能首先要根據目的地和水紋特徵的不同選擇好河道，然後排除掉明顯不堅固的船或者看著像水賊的船長，再選擇在一個合適的氣候條件下登船。但親們要注意哦，沿途的風景可能很美，但別因此頻繁下船而誤了最終的旅途目的地。

君子愛財，取之有道。有些錢是一定不能賺的，再大誘惑也不要去碰；然後，有些錢才是能夠賺到的，而且越賺越多。與好生意，並且只與好生意為伍。與企業家，並且只與優秀的企業家為伍。火中取栗，總有燙得你吃不下飯的時候。

【常識】做投資的都喜歡把「常識」2字兒掛嘴邊，但這裡的「常識」可不是生活常識而是生意常識、商業常識。沒有足夠的商業歷練、觀察、思考和悟性，所謂靠 常識判斷簡直是個笑話。現在看到一些熟悉的口號就經常胃裡不舒服，讀書不是這麼讀地。說投資的時候，不抬出幾個大師來不引經據典一番，會死不？

大牛股的散戶反映：【剛被挖掘出】沒看出哪兒好；【大幅上漲】真不錯耶，會回調吧？【瘋狂上漲】買了！拿住10年！【開始調整】我價值投資，淡定；【持續 長時間調整】這是腫麼了，公司出問題了？【反彈落後其它】淡定你媽啊，早知道是垃圾【再次上漲】還沒哥換的反彈快呢【終成十倍股】我..唉...

最不要怕的，就是誰都躲不過的系統性大恐慌。因為它就像女人鬧小脾氣，來得快去的也快；最怕的就是基本面逆轉型的方向性下跌，因為那就像女人愛上了別人，離你只會越來越遠而不再回頭。

熊市的作用是什麼呢？是能更好的識人。看看之前誰曾是「大無畏的」，看看過程中誰又是「被價格一步步的改變自己的企業認知的」，看看之後誰又是「再一次感 嘆好企業總是太貴的」，看看平日口口聲聲長期投資的人是如何被短期走勢擊得粉碎的，看看誰是市場好的時候喜歡吹牛逼市場不好的時候就罵娘的。

如一位朋友所言，中國的價值投資人確實花了太多的時間談投資的what和why，其實所謂大道理來來回回就是那麼幾句話，真正關鍵的是how（系統的方法論）--what和why是「simple」的，而how是「not easy」的。沒有how的掌握，價值投資就像個漂亮的熱氣球，一直被傳說但是永遠搆不著。

證監會數據截至2011年7月底，滬深交易所股票賬戶1.62億戶，有效賬戶大約是1.37億戶，證券投資者規模至少達到7000萬人。1.4億不到的有 效賬戶中有9200萬戶為2007年以後開立的賬戶（大約4500萬人），佔有效賬戶67%。也許上輪大牛市中進場的散戶要經過刻骨銘心的「風險教育」， 真正意義的大行情才會到來。

【如何克服真大跌了卻不敢買】：第一，在市場遠未恐慌之前就研究好企業，建立邏輯支點，然後等價格；第二，把目光放遠，試著用中性偏悲觀測算3到5年後的 結果來看待這筆買入的風險機會比是否誘人；第三，回過頭去看看樂觀時期的報告，那些理由還存在嗎？；第四，如果早就沒子彈了...我只能說很抱歉。

股票池中的三類：【第一類】只要不是高度泡沫化就可以一直持有；【第二類】只要跌的足夠低了就可以買；【第三類】當同樣低的估值下相對第二類可優先買入。 一類是高價值未來成長型，二類是高市場佔有率或格局難顛覆的大龍頭，三類是具有很大發展前景但確定性稍不足的。不同對象不同投資策略。

我每過一段時間就會到各個最熱鬧最有名的「投資論壇」去逛逛，主要目的就是觀察我最看好的企業在這些地方的情況，第一是提及率有多高？有沒有變成被多數人 追捧和高度認可的「偉大企業」？第二是在討論中已經被認識到了什麼層次？這種觀察如果持續較長時間，會有很多有意思的現象。

【超額收益來自哪兒】在市場裡的人沒有一個不想獲得超額收益的，但這東西是靠什麼來的呢？我想：第一，靠超越市場平均水平的認知力；第二，靠超越市場平均 水平的執行力。如果在對市場和企業的認知上不過人云亦云，又經常與大眾步調一致的進進出出，那麼超額收益就只能期待超級的好運了。

出來混，總是要還的。中國要還的是畸形經濟結構和國富民弱的債，歐美要還的是消費透支和高福利低努力的債，一些失敗國家要還的是還沒脫貧就養了一身子少爺 毛病的債。這是個全球還債的偉大時刻，別欠扁的玩優雅，也別叨叨的裝苦逼，歷史沒功夫聽扯淡看表演，倒退500年都是苦出身。埋頭苦幹遠未過時。

有新聞報告很多中藥注射劑零售價的50%以上都是用來「打通關係」的，要特別警惕這種出廠價與零售價差價過大的品種。有人認為差價大正說明廠房提價空間廣 闊，但那是在一種前提下：其市場需求極端牢靠且替代性很小--中藥注射劑符合嗎？而如果「需求」是建立在「高額灰色收益」上的，利潤額的降低甚至能帶來市 場的崩潰。

醫藥的黃金十年的潛台詞是「淘汰的十年」，沒有大幅提高的門檻和良幣驅逐劣幣的淘汰賽不可能有美好未來。真金不怕火煉，但那些以灰色營銷作為王牌武器，出廠價與終端價差價極大，又或者根本粗製濫造的「低成本優勢」的藥企，小心潛在殺傷力吧。醫藥企業分析要點參考以前微薄。

【牛股的「八字真言」】：「衣、食、住、行」是人類永恆的基礎需求，而人類頂級的大事卻不過「生、老、病、死」，所以即使是站在最樸素的角度來看，相關消費和醫藥領域頻出大牛股實在理所當然。

為什麼中國有現在有大的硬件企業卻沒有大的軟件公司呢？不妨這樣想，工業化社會的基礎設施是公路橋樑發電廠機場等等，沒有這些就很難有服務性行業如連鎖超 市電影院。那麼信息化社會的基礎設施是什麼呢？是it硬件。所以硬件過去一直是it投資中的大頭。沿著這個思路思考下去會有有趣的發現。

軟件與醫藥行業有一點很像，就是企業的差異化程度極大，基本上不能以「版塊思維」來看。另外，政策主導型的it投資很容易出現地頭蛇，而難以形成大一統市 場，這就難出大市值企業。客戶過於集中於某些大款企業，也是較為高危的特徵。盜版對於行業信息化領域基本無意義。總之，有趣的地方很多。

商業中普遍存在雙刃劍效應：如零售連鎖企業的規模是競爭力的有利保障，但規模化不能停本身也成了達摩克利斯之劍；如酒類消費趣味的極度差異，造成了某些品 牌的護城河，但也對其「跨界」形成了障礙；如醫藥企業的專利壁壘使其擁有利潤豐厚的特許權，但本身也為專利的高投入消得人憔悴。世界是辯證的。

輕有形資產更要求重無形資產，否則這種「輕」往往更危險；高水準利潤率的生意更需要考慮其需求能放大多少的問題，而做到極大規模的生意則思考的重點是單位 利潤水平提升潛力多大；大槓桿的生意賺的爽但一著不慎就容易輸得精光...這個世界充滿矛盾，而矛盾的背後其實是更高層面的公平。

我對初涉企業投資分析的朋友的建議：不要陷入到企業零散信息的汪洋大海中去也不要糾纏什麼價值or成長，而是集中火力去想清楚三個問題：第一，到底什麼才是一個好生意？第二，好生意是不是就是好企業？第三，好生意好企業為何也可能變成糟糕的投資？本質不搞清楚，再努力也是在面兒上。

投資做到某種程度，所謂的會計財報等「硬功夫」的比拚基本都是浮云，你不可能通過這點遠遠超越市場平均認知而獲得長期超額收益。最終比拚的可以濃縮成2 條:一，商業洞察力；二，品性。前者決定了判斷出好機會在哪裡的能力，後者決定了能否把握這種機會的能力。而這2個能力既無法工業化也偷不走。

一般公開發表文章所談的企業，都是具有些特色但又達不到很感興趣的東東。真正深入研究的核心企業是不會公開發表的，因為：1，深層研究和思考是種知識產 權，個人有權予以保護；2，某些觀點或思想是小圈子討論的智慧，個人無權代理。我一直認為，方法學探討遠比具體結論要尊重讀者智慧。

 The Big Short: Insided the Doomsday Machine byMichael Lewis, 2009 《大空頭》

Michael Burry: 你想成為一種偉大的投資者，你必須找到適合你的方式。
資本的募集或許是一種魅力的比拚，聰明的投資正好是相反的。

他可以在網上表達自己的想法，等著投資者來找他。他可以將他內心深處的想法寫出來，等著人們來閱讀，然後把他們的錢匯給他。
他不允許他的投資人隨時提取資金，你的資金至少要被鎖定一年。
巴裡不停騷擾華爾街公司，讓他們同意賣給他信用違約掉期產品。最終的賣家不是高盛，高盛只是在保險買家和賣家之間賺取差價。
一旦你成為一種思想的辯護者，你就很難改變對這個問題的想法。這會影響思維過程。

芒格說，如果你想預測人們會怎麼表現，只需看他們的動機就足夠了。

在整個20世紀30年代，住房價格在全美範圍內下跌了大約80%。
在美國，住房價格的中位數與收入的比例，歷史上大約為3：1.

如果股票的價值會因為某些固定時間內一定會發生的事件的影響而出現明顯的變化，價值投資者可以考慮購買期權。
期權定價模型允許人們以非常低廉的成本去對那些很可能會以慘烈方式結束的局面進行投機。

根據經驗，在年租售比為10倍的時候買入，20倍的時候賣出。

他們虧損的次數比賺錢的次數多，但是他們的虧損，即期權的成本，與他們的收益比起來小得可以忽略。
市場常常低估價格極端變動的可能性，期權市場也傾向於把遙遠的未來預計為會與當下的情況相似。
期權的行權期越長，有布萊克-斯科爾斯期權定價模型所得出的結果就越愚蠢，因此不採用這一模型的那些人的機會也就越大。
他們尋找那些賠率是10：1，但是卻好像按100：1賠率定價的機會。

《攻守兼備--積極與保守的投資者》，The Aggressive Conservative Investor, byMartin J. Whitman, Martin Shubik, 1979,2006

普通股成為具有吸引力的投資品種的四個基本特點：
1. 公司的財務狀況必須穩健。無論是財務報表有披露或者沒有披露的信息。
2. 公司由注重誠信的經理人和控制群體經營。
3. 投資者應該能夠獲得大量的有關公司近似充分披露的相關信息。
4. 股票買入價格應該低於投資者合理估計的每股資產淨值。

缺少其中的任何一個特徵就足以使我們放棄投資，不管這投資按照其他標準來看是多麼誘人。

基本持續經營因素（利潤將大幅增長，股利增長，新研發潛力、看好產業前景、管理層能力）、基本股票因素（市盈率低於可比股票、技術面將上揚、受到市場追捧）、基本資產轉換因素（再融資、併購、清算、股票回購、收益分配、控股權變更、重組、資本結構調整），可視為促使投資者購買已經被他們根據財務健全標準定為值得關注的證券的「促發因素」。

根據安全低價策略，應該儘量少用或不用令人費解的衍生工具。
安全低價投資的成功秘訣並不是早於別人獲得信息，而在於以勝人一籌的方式來使用可獲得的信息。

穩健財務狀況的三個特徵：
1. 負債相對較少。無論是表內還是表外。
2.高質量的資產，如現金或者可變現資產。不僅是流動資產，例如，我們往往認為一幢維護良好，長期租給AAA級承租人的A級辦公樓是高質量資產。
3. 擁有可分配給股東的自由現金流。

如果政局相對穩定，沒有街頭暴力事件發生，那麼宏觀因素往往對價值投資無關緊要。

根據安全低價的投資原則，第三大街價值基金從不投資於銀行普通股，除非有關銀行資金非常充足，並且可按大大低於賬面價值的折扣價買入。

在考慮一項交易時，最重要的問題應該是：我會虧多少？只有在風險似乎得到控制或者最小化以後，他們才會考慮第二個問題：我能賺多少？

對於絕大多少非控股投資者，創造財富的最佳途徑不是爭取持續的短期回報最大化，而是瞄準一個充分好的長期業績。

在其他條件相同的情況下，如果一個資產組合規模不變或者受現金淨撤回的影響，那麼與另一個不斷有新資金投入的資產組合相比，市場表現就比較重要。如果一個組合具有定額定期購買的性質，如果組合由健康的證券組成，過去的不佳市場表現在很大程度上意味著現在購買要比過去誘人，而過去良好表現說明現在購買不那麼誘人。

很多過去10年中最成功的長期投資（增值是成本的5-10倍）是那些不分紅或者分紅很少，投資者在2-3年甚至4年裡既沒有實現利潤也沒蒙受虧損的股票。

無論價格如何都必須避免的股票是：公司繼續由從公司搾取私人利益為首要目的，不惜犧牲證券持有人利益的管理層經營。

沒有欠債或者有借新債的能力常常是一項重要的無形資產。財務實力也可能來自低成本長期債務的存在。
股票的賣出價格會是一項重要的公司資產（或負債），尤其對於計劃發行股票以籌集新資金或者通過併購獲得追加資產的公司來說。

真相是世上唯一無人相信的東西。-- Georage Bernard Shaw

事後套利的經驗法則：以相當於控股股東最近為獲得控股權所支付的價格的2/3購買事後套利證券。

《失算的市場先生》， Mr. Market Miscalculates; The Bubble Years andBeyond. By James Grant

Paul J. Issac: 當不尋常的商業現象缺乏令人信服的解釋時，估值理由需要具有相當的說服力和可信度。

關於風險，最棘手的問題是當它危險的時候卻表現得不明顯，而當它表現得明顯的時候又不那麼危險。
對我來說，風險就是損失的可能，這並不是低於標普指數的風險。

Seth Klarman:回顧過去，風險無法估量，你能夠估量一項投資的結果，但你無法輕易估計什麼沒有發生，那些潛在的甚至沒有被預料到的風險都被避免了。

開利公司（Carrier Corp)從1929年到1979年被UnitedTechonlogies收購為止，該股從未長時間地跑贏道瓊斯指數。
競爭對手：York Corp, Frigidaire, Trane Co., Westinghouse.

2003年，全美國的平均房屋貸款與價值比率是45%。

RobertShiller研究表明，從1890年到2004年，經過通脹調整以後的美國住宅房產價格事實上共增長了66%，年均增長率僅0.4%。

Geico的股價從1974年42美元的高價跌至1976年的2.125美元時，巴菲特買下50萬股。

格雷厄姆在1974年出版的《聰明的投資者》第四版中保守選股的7條標準
1，足夠的規模
2，優異的資產負債表。流動資產/流動負債大於2. 長期負債不大於營運資本（流動資產-流動負債）
3. 連續10年的淨利潤
4. 20年不間斷分紅
5. 至少有少量收益增長
6. 市盈率不超過15
7.市帳率不高於1.5

他把這些標準推薦給防禦型投資者。他們比較適合於工業股，不適合公用事業股或者銀行股。

低利率能帶來牛市，利率上升帶來熊市，但例外時時發生。

槓槓化的金融機構幾乎都配不上「價值投資對象」這一稱呼。在金融週期的谷底，這些機構可能是成功的「投機對象」。

金融利潤佔美國國內企業利潤的百分比從1984年12%的低點增加到2007年的37.6%。然後08年次貸引爆的金融危機爆發。

《股市天才》
You can be a stock market Genius: Uncover the Secret Hidiing Placesof Stock Market Profits, by Joel Greenblatt, 1997

如果你花充足的時間和精力尋找和分析其他見多識廣的投資者不關心的情況，你找到便宜貨的機會將大增。
通過自己的研究穩健地獲得豐厚回報。關鍵是將自己的「賭注」押在回報大幅超過風險的情形下。
交易量不大的小盤股、複雜的證券、以及重未遇到過的新情況通常會被分析師所忽略。最有可能給你帶來豐厚利潤的是那些分析師出於自身經濟利益考慮而不願深挖的領域。

如果你將自己的投資限制於自己既能理解又有信心的情形，而且只進行這樣的投資，你的成功率將非常高。

創造出誘人的風險回報率的方法之一是：通過投資擁有巨大安全邊際的情形來限制風險。當你最初作出投資決定的時候，你應當關注下跌風險，而不是上漲風險。只要不虧錢，再糟也糟不到哪去。

巴菲特發現，不僅僅是投資於嚴格統計標準下價格便宜的股票，投資於基本面良好的優秀企業能夠大幅提高投資回報。
他的投資都集中於他能較好理解企業，而且這些企業擁有誘人的經濟效益（即它們能產生大量現金），具有競爭優勢。當巴菲特以低於當前價值的低價買入一家企業的時候，他也能從這家公司未來價值的增加中受益。格雷厄姆基於統計而找到的便宜股票通常不會讓他享受到額外的增值。

公司中一些發生的事件會創造出投資機會：拆分、併購、重組、配股、破產、清算、資產出售、資產分配等。

誘人的投資都有一個共同的特徵，管理層和僱員都在激勵機制下以公司所有者的身份行動。

如果分拆具有以下特質，這可能是一個很有利的投資機會：
1.機構不想要它。
2. 內部人士想要它。
3.分拆過程中顯露出的投資機會（例如：便宜股票、大單生意、槓槓作用的風險/回報比。

什麼時候賣出:
交易差的，投資好的
如果你買的是一家普通公司，行業處境艱難，你之所以買它，完全是因為一個特殊的公司事件造成了廉價的買入機會。那麼做好準備，一旦公司的特性在更廣的範圍內為人所熟知，就賣掉它。

誰說大象不能跳舞， Who Says Elephants Can't Dance? By Louis V.Gerstner

郭士納剛上任第一次到IBM總部，發現CEO辦公室裡沒有電腦。

60年代，S/360的誕生使得IBM主宰了將近30年的時代，20世紀60-70年代的IBM，與80-90年代的微軟相似，都抓住了重大的技術革新的機遇，並給市場帶來了全新的客戶群；兩家公司也都建立了自己在市場上的主導地位並大獲其利。
對於IBM,當時重大的技術革新來自於集成電路的出現。

在開放性的UNIX環境中，許許多多的公司都可以為整體解決方案製造部分產品，這打破了IBM的設備整體控制權。
由於IBM並沒有認為個人電腦將會挑戰IBM的核心企業設備，因此放棄了對個人電腦最高的價值部分的控制，而微軟擁有了操作系統，英特爾擁有了微處理器，從IBM手中奪取了行業最高控制權。

信息技術產業將變成以服務為主導的產業，而不是以技術為主導的產業。

IBM現在關注的是另一個不同的層次：客戶的業務流程以及我們如何才能將世界級的技術，既包括我們公司自己的技術，也包括其他主導性公司的技術，引進到這些業務流程中來。

當環境發生變化的時候，組織文化將很難發生變化。這時候組織文化就會成為組織轉型和改變自己的適應能力的巨大障礙。他們無力改變那些在一個截然不同的時代所建立的高度制度化和複雜的公司文化。

真正偉大和成功的公司，都能購堅持自己的基本業務並在某些時候進行艱難的自我更新。這些成功的公司不會貿然進入一個自己不知深淺的全新行業大潮中。
太多的執行官並不知道，人們只會做你檢查的事情，而不會做你期盼的事情。
執行就是把戰略轉化為行動，並對其結果進行測量。良好的執行，包括樹立一個可測量的目標並讓人們為這目標承擔職責。

一家公司有效的戰略執行，是建立在以下3個基礎之上的：世界一流的業務流程，戰略的透明性，高績效的公司文化。

最優秀公司的利潤增長一定是快於營業收入的增長。這些優秀的公司能夠出色地管理好邊際利潤和開支。他們理解，是現金流而不是營業收入推動企業的成功。

全球化正在引起生產力過剩，以及由此引發的商品化和價格下降。流程創新即公司的營業方式，將與公司的產品創新同等重要。

證券分析師應關注以下決定股東價值的5個方面：
1. 在一個成長型市場或者細分市場中，該公司是主導力量嗎？
2.在這些細分市場中，該公司能夠保持或者增加其市場份額嗎？這種市場份額能夠給公司帶來持續的優勢嗎（成本、技術、質量方面的優勢）？
3. 增加的市場份額能夠給公司帶來現金流的增長嗎？
4. 該公司是以明智的方式使用現金嗎？
5.管理團隊的言行與股東的利益一致嗎？執行官擁有公司的大量股票嗎？（還是相反只持有公司期權）他們是以分紅的形式給股東返回現金嗎？

投資最重要的事， The Most Important Thing,Howard Marks, 2011

一種投資方法可能一時有效，但這種方法改採取的行動最終會改變環境，環境的改變則意味著要採取新的方法。而且一種方法有其他人倣傚，那麼這種方法的效用也會降低。

第二層次思維者知道，為了取得優異的成績，他們必須具備信息優勢或者分析優勢，或二者兼具。考察的第一步是：「誰不知道這些信息？」

預見未來比看清現在跟困難。因此，成長型投資者的平均成功率會更低，雖然一旦成功得到的回報可能會更高。

當價值投資者買進定價過低的資產，不停地向下攤平並且分析正確的時候，就能獲得最大收益。

在人氣最旺的時候買進是最危險的。最安全，獲利潛力最大的投資，是在沒人喜歡的時候買進。

一種商品價格上漲的時候，人們的喜愛程度本應下降。但在投資中，他們的喜愛程度往往會加深。

市場到頂的時間往往與基本面的發展無關。

基本面弱的資產，如果買進的價格足夠低，也能成為一項非常成功的投資。
單調的、被忽視的，可能受到冷落和打壓的證券，往往會成為價值投資者青睞的高收益證券。
判斷風險的主要依據是價值的穩定性和可靠性，以及價格與價值之間的關係。

價值投資者認為高風險和低預期收益是同一硬幣的兩面，二者都來自於高價格。
當所有人都相信某種東西有風險的時候，他們不願購買的意願通常會把價格降到完全沒有風險的地步。

即使沒有發生損失，風險也有可能存在。
大多數投資者取得的結果更多地取決於失敗投資的數量及程度，而不是制勝投資的偉大。

對在暴跌中恐懼過度的投資者來說，關鍵是避免賣出，也許更恰當的做法是買進。
你必須保證自己在做逆向投資的時候，不僅知道與大眾的做法相反，還知道大眾錯在哪裡。
潛在的便宜貨通常都會顯示出一些客觀不足。

估價過低的資產：它們鮮為人知，不被理解，也不受重視。沒有人為它們說一句好話。

已經發生事件只是可發生事件的一小部分。因此，行動已經奏效的事實，並不一定證明其背後的決策是明智的。
同一個人持續作出準確預測是不太可能的。
未來事件是概率分佈的並相應地進行投資

防守，重點在於避免錯誤，是投資遊戲的重要組成部分。
目標是在繁榮期跟上市場表現，並在衰退期超越市場表現。這樣我們就會以低於平均水平的波動取得高於平均水平的業績。
設法通過積極進取策略將收益最大化，或者通過錯誤邊際來建立保護。你不能兩方面同時做到極致。關鍵是平衡。我認為後者更為可靠。
避免致敗投資，致勝投資自然回來。
最好的投資者具備以下特徵：敬畏投資，要求物有所值和高錯誤邊際，知所不知，知所不能。

一種提高投資效果的方法，就是思索今天的錯誤是什麼，然後設法避免它。
有時候投資錯誤是不作為，有些事情你該做卻沒有做。有時候是有些事情你不該做卻做了。除了這兩種，當錯誤不明顯的時候，資產價格相對於價值可能是公允的，這種情況下可能不需要採取緊急行動。

我們可以通過周邊人的行為推知市場處於週期中的哪個階段。當其他投資者無憂無慮時，我們應小心翼翼；當投資者恐慌時，我們應變得更加積極。

最重要的風險是永久損失的風險。

Pioneering Portfolio Management: Anu unvonventional approach toinstitutional investment, by David F. Swensen
機構投資的創新之路，大衛.斯文森

穩健的長期投資者在資產配置中要體現股權偏好和分散化投資的基本原則。

證券選擇：
被動投資策略適用於有效市場，如美國國債市場。在低效市場，如私人股權，投資業績依賴於對投資品種的選擇，積極投資管理策略大有可用。
合理地接受低流動性資產，採取價值導向的投資策略，投資者可以大大提高他們獲得超額收益的可能性

分散化投資要求投資者將資產分散投資於對市場驅動因素反應不同的各種資產類別上。

投資者應該避免使用擇時策略，而應採取再平衡策略，使得各類資產的配置比重與目標水平保持一致。

收益分佈越分散，其中積極投資管理的機會就越多。
在定價效率更低的小盤股中，進行積極投管理的機會更多。
市場定價效率越低並不意味著投資者獲得成功的平均幾率就越高。風險投資和槓槓收購的中等收益水平大大落後於上市股票的中等收益水平。投資者必須挑選一流的投資經理。

嚴謹的積極型投資者要避免投資於市場玩家喜歡的高流動性證券，而將重點放在流動性較差的資產上，這些資產通常能夠提供良好的投資機會，幫助投資者以低於公允價值的價格構建頭寸。
關於低流動性證券的信息不多，因此投資者可以通過挖掘股價中尚未反映的信息來獲利。
在公開市場上，流動性一度教差的股票帶來強勁收益後，它們將會得到華爾街的認可，流動性也將因此增加。相反，如果流動性良好的品質帶來的是失敗，那麼投資者的興趣將會下降，流動性也將不復存在。因此，投資經理應該擔心的是失敗，而非低流動性。

安全邊際指的是一種價值緩衝,通過持有"預期盈利大幅高出當前債券收益"的公司股票可以獲得。

2003年，Robert Arnott在「Dividends and the ThreeDwarfs"中的研究表示，在過去200年裡，股票的年均總收益率為7.9%，其中5%來自股利的貢獻，通貨膨脹1.4%，實際股利增長0.8%，估值水平上升貢獻0.6%。

利率上升時，債券價格下降；利率下降時，債券價格上升。
久期衡量的是債券的有效到期期限。債券的久期越長，利率變化對其價格的影響就越大，投資者面臨的利率變動風險就越大。
組合經理如果想降低持有固定收益資產的機會成本，可以選擇配置一個規模小，久期長的組合。
除非投資者的持有期與債券到期期限匹配，否則債券價格變化或者利率變化將導致收益率偏離預期水平。

成功的投資文化應該允許投資經理因嘗試而犯錯，但不是犯同樣的錯誤。

資產配置目標應當每年評估一次並且僅此一次。

投資組合管理是否成功取決於客戶對投資顧問決策過程的瞭解程度。如果客戶缺乏對投資顧問投資原則的充分瞭解，就只能根據過往的業績作出入資或撤資決定，而這樣做是非常不明智的。

對流通證券進行業績評估時，時間加權法和金額加權法都適用。時間加權法反映的是投資經理的投資水平，而金額加權法反映的是投資者的現金流時機選擇能力。

當公司高速發展，不斷創造現金時，公司不需要發行債券。而隨著公司不斷成熟，外部融資需求增加，信用質量也逐漸下滑。
債券的可贖回條款，利率下降時，投資者持有的高利息債券將會被以固定價格贖回，從而蒙受損失。
公司債券投資者面臨信用風險、流動性差風險、贖迴風險。
債券的收益呈負偏態分佈，上行空間有限，而下行空間巨大。

《避開股市的地雷》，張化橋

一個市場的市盈率大概相當於市場利率的倒數。
金融脫媒（理財產品的增長）會導致居民選擇的多樣化，利率會趨升，不利於股市。

一邊分紅，一邊發行新股融資很不正常。分紅來自高價配股圈來的錢的一小部分。

當一個企業長期業績不振，又不分紅，只是將自己的資產如何優秀，對股民沒有意義。
開礦賺錢是小概率事件。

餐飲和商場沒有護城河，從一家店子走到另一家店，太容易了。

有些國企的高管並不希望把公司的生意做好，或者他們不知道怎樣做好。或者他們的能力施展不開。

成功的地產公司基本上是資金周轉比較快的公司。其他的公司基本死守著幾塊土地和樓房，基本不行。

如果公司長期持有物業，又不變賣，對於小股東而言，它的實際意義就只是租金收入。

好公司：
1. 企業最好有高增長，但是一定不要那種耗費太多資本的高增長。
2. 如果業務沒有增長或者增長慢，如果ROE很高，現金分紅率高，依然可以有很高的股票回報率。

我們常人沒有能力在一個行業或者商業模式走下坡路之前得出正確的判斷。但是在下坡路已經很明顯時，我們有能力判斷the game isover, 不留戀過去的明星，可以避免很多錯誤。

工廠需要研發和資本投入，但是由於科技的進步，替代品的出現或者消費者口味的變化，工廠的前期投入有可能會泡湯。

價值陷阱有兩類：一是夕陽行業的公司，二是不思進取的公司。
辨別一個公司是否不思進取，看看他的銷售額在最近幾年的變化，也看看毛利額的變化。
少上價值陷阱當的方法是看過去3年的平均市盈率，而不是只看當年的數字

有淨現金的公司如果不分紅，和股民何干？重置成本很高的公司，或者資產升值了的公司如果不處置資產並最終分紅，和股民何干？
如果一家小公司在打拚了十幾年或者二十幾年後還不能長大，也許行業有問題，商業模式有問題，或者管理層有問題。

巴菲特說，股票其實也是債券，只是它的期限為永遠。
巴菲特說，利潤率高的公司並不需要太多的負債，而利潤率差的公司永遠缺錢。

公司的價值在於長期的分紅。
分紅的能力、分紅的意願和分紅的現實可行性是決定股票基本價值的基礎。

國有企業的性質決定了它們有多少收入，就會有多少支出。結果是股東回報率永遠高不起來。