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政府设股价底线 巴基斯坦股市止泻

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政府 股價 底線 巴基 斯坦 股市 止瀉
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TOL:坚守财务底线


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http://www.p5w.net/newfortune/caiji/200904/t2282249.htm


作为一家定位高端的美国地产公司,TOL的利润率显著高于同行,但周转速度比同行低30-50%,且过去十年一直在增加土地储备,以至于当危机来临时,它 的土地储备相当于未来10多年的开发量。而且,庞大的土地储备显示TOL并没能正确判断行业周期,它持续储备土地的策略使公司在泡沫破灭时面临沉重的资产 负担和减值损失。高端定位又让公司在危机中的自我修复能力减弱。但坚守财务底线的战略救了TOL,它限制了公司的周期投机行为—公司只在“现金+三年后到 期的未使用的循环贷款额度>三年内到期借款”这一财务底线基础上,将富余现金投入到土地储备扩张中,结果在整个周期上行过程中,公司实现了每年 20-30%的资产匀速扩张。
  恪守财务底线的匀速扩张尽管让TOL错过了2002年的抄底机会,但也防止了在2004-2005年的高峰期犯更大的错误,从而使其能够在危机到来时从容应对,并为股东提供一个相对稳定的回报。而从长期看,这一扩张战略并不比与周期博弈的战略慢。

  Toll Brothers(TOL)定位于房地产行业的奢侈品,其目标客户中55%是置业升级者,25%是子女独立后的空巢者(年龄在50岁以上,有较好的经济能 力,希望通过改善置业来度过空巢期),10%是“活跃长者”(年龄在55岁以上,退休后有较多储蓄且精力旺盛的人,劳累一生后希望在更好的房子里享受晚 年),最后还有10%是为高层管理者提供的中心城区高层豪宅。
  因此,TOL的单套房屋均价超过60万美元,是行业平均水平的两倍多(图1),相应地,公司的利润率较行业平均水平也要高出4-10%。当然高利润率也是 以低周转率为代价的,除了广泛多元化的CTX以外,TOL的资产周转速度一直是几家美国地产公司中最低的,不过在金融危机中,低周转似乎并没有给TOL带 来太多困扰。



  实际上,高端定位不仅让TOL享受了更高的利润率,也让它具有更好的抗周期性。截至2008年底,TOL减计的资产值是股权的24%,仅为行业平均水平的 一半;次贷危机期间,美国地产公司的股价普遍跌幅都在60-80%水平,而TOL的跌幅为40%。目前,公司的股价与每股销售额之比在0.9-1倍,比地 产行业的龙头公司帕尔迪(PHM)和霍顿(DHI)都高出一倍。


  错误的周期判断
  研究发现,TOL在过去10年中犯了许多战略性错误,比如单纯相信土地是稀缺资源而不断储备土地,导致其目前的土地存货已超过10年的开发量。而随着金融 危机的深化,TOL的目标客户群开始受到更大冲击,导致其订单量和订单额下降幅度开始扩大,华尔街的分析师们普遍认为,在未来的复苏过程中,TOL的回升 步伐要慢于其他地产商。

  坚信地价持续上涨而不断增加土地储备
  过去十年,TOL一直把储备土地当作一项核心战略,将富人聚集区的土地视为稀缺资源。公司管理层坚信,当经济繁荣时,对土地的需求会增加,而当经济衰退 时,政府会减少土地供给,所以从长期看,土地总在升值,尤其是富人区—随着“婴儿潮”(Baby-boom)时期的人渐渐进入退休年龄,他们将逐步用更舒 适更休闲的房子来替代现在的旧房子,而这种“更大更好”的趋势会一直推动美国房地产市场的发展。
至于房地产泡沫,TOL董事长曾在2002年的年 报里专门写过一段文章予以驳斥,他认为房地产市场的流动性没有股票市场好,所以短期投机者很少,人们购买房屋主要是为了改善生活质量;而核心地段土地的稀 缺性使市场不可能出现供大于求的现象。实际上,TOL管理层相信只要土地规划需要政府审批,土地供给就永远是短缺的—拿到一个土地批文需要几十个政府部门 盖章,土地供应怎么可能过量呢?与之相对,人口在增长,财富在积累,需求总在上升,所以,土地永远升值。
  基于这一逻辑,TOL相信控制土地就能保持持续增长,就能保持市场份额。因此,只要有“闲钱”,TOL就会投入到储备土地中去;而且,一旦土地开发计划获 得政府批准,TOL就会行使土地期权,使其成为自有土地。结果在过去20年中,其自有土地比重不断上升,从上市之初的23%上升到60%左右,而土地储备 总量则从1995年的14000块增加到2005年的83000块,年均增长19%,即使以繁荣期的订单量计算,公司的土地储备也足以满足未来7-9年的 开发量(在低谷期,土地储备量更是上升到当年订单量的14倍)。
  在储备土地的核心战略下,公司有数百人的团队专门负责土地收购,而且令其引以为傲的是,他们敢于收购那些由于面积太大而被“小”开发商放弃的土 地,2001年以来更成为土地拍卖市场的常客。对土地的迷信使TOL在已经感知行业出现下滑趋势的2005年,仍增加了55%的总土地储备,2006年在 总土地储备减少了19%的情况下,公司的自有土地仍增加了17%。
  2007年,随着次贷危机的深化,TOL终于发现存货太多了,开始削减期权土地,年内公司总土地储备减少了35%,但自有土地只减少了11%,仍相当于 8.4年的开发量,加上期权土地,总储备量达到13年的开发量;2008年,公司继续削减土地储备,使土地储备总量减少了33%,自有土地量减少了 14%,但仍相当于11年的开发量,加上期权土地,总储备量达到14年开发量(图2)。同时,TOL也不得不承认,土地已经不值那么多钱了,为此公司累计 计提了18亿美元的资产减值(图3)。




  显然,TOL并没能正确判断行业周期,相反,持续储备土地的策略使公司在泡沫破灭时面临沉重的资产负担和减值损失。
 
  周转速度减慢,需求复苏乏力
  除了在土地存货上的错误判断外,TOL的高端定位使其在金融危机中面临更大压力。在本轮危机开始时,由于最先暴露风险的是次级抵押贷款,它冲击的是低收入 人群的购买力,所以,2007年TOL的订单下降幅度与行业中值相当,并明显优于定位于低收入者的DHI等公司。进入2008年,前三季TOL的定单下降 幅度也都较小,但随着雷曼的破产、次贷危机由金融部门向实体经济扩散,2008年的11月、12月和2009年1月,TOL的定单大幅下降,尽管公司以低 息优惠贷款等方式变相降价,但环比订单仍下降了50.6%,同比降幅更是高达58.9%,超过行业同期52%的降幅,更超过DHI等公司34%的降幅(图 4),实际上,在这三个月里,TOL每个在售社区平均仅卖出一套住宅。而且,随着危机的深化,分析师普遍预期TOL的恢复速度可能要慢于同行。



  为了提高订单,TOL开始采取积极的促销措施,变相降价使公司2008财年的平均售价下降了19%,降价幅度大于同期行业平均水平(图5)。但对于高端客 户来说,其价格敏感度较低,收入敏感度较高,因此降价措施的效果似乎并不理想。迄今,公司的订单金额已从2005年的71.5亿美元下降到16.1亿美 元,降幅达78%,超过DHI等定位低端公司的降幅(DHI的同期降幅为68%)。未来,TOL将面临更长期的考验。

保守的财务策略



  TOL在行业周期上升过程中不断增加土地储备,以至当危机到来时,土地储备量已达年开发量的十倍以上,而高端房地产在危机中的价格敏感性更低、周转速度更 慢、企业的自我恢复能力更弱,这些都显示TOL在危机中承受的压力更大。但实际上,TOL的财务状况却是美国几大地产公司中最安全的,它是如何抵御周期冲 击的?
  现金+3年循环贷款余额>3年内到期借款
  在过去十年中,尽管TOL一直看好土地升值潜力,但它的存货扩张却遵循一个原则,就是在任何时候,资产的扩张必须首先满足财务安全的需要,即:手持现金+三年后到期的未使用的循环贷款额度>三年内到期的借款。
  即使在行业低谷,TOL的现金与总资产之比仍保持在2.5%以上,在次贷危机以前这一比值更是达到8.3%(图6)。在过去十年中,TOL任意一年的现金 都足以覆盖未来一年内的到期借款(图7)。与之相对,以迅猛扩张著称的DHI在2002年时现金与总资产之比仅为1.7%,次贷危机前其这一比值为4%; 另一家地产公司HOV在2007年的这一比值也仅为0.4%。实际上,即使是美国地产业领袖PHM,在上世纪80年代末、90年代初的几年中,现金与总资 产之比一直小于2.5%,最低时仅为0.8%,2001年时也一度降到1.3%,而次贷危机前为4%,比TOL少一半。由此可见,正是一贯充沛的现金储备 帮助TOL度过了短期危机。




  不过,鉴于地产行业的长周期特性,低谷期可能延续两到三年,甚至更长时间,尤其是定位高端的TOL,由于客户的价格敏感性较低,所以它在低谷中的自我恢复能力较弱,因此必须为更长时间的行业低谷做好准备。
  其实,现金只是公司对抗危机的第一道防线,未使用的循环贷款额度是公司的第二道防线。财报数据显示,多数年份TOL的手持现金都足以覆盖未来三年的到期借 款,但在个别年份也会出现现金少于未来三年到期借款的情况,此时未使用的循环贷款额度就发挥了重要作用(图8)。如2002年,公司的现金1.02亿美 元,少于未来三年内的到期借款2.9亿美元,但公司尚有5.4亿美元未使用的循环贷款额度,而且这些循环贷款额度的到期期限都在2005年以后;又如 2006年,公司现金6.3亿美元,略少于未来三年的到期借款7.2亿美元,但这一年公司有13.9亿美元的未使用循环贷款额度,到期期限在2011年。 实际上, TOL在任何一年,现金+三年后到期的未使用的循环贷款额度都大于未来三年内到期的借款。



  当然,银行对于循环贷款额度的保留是有一定限制的,如2008年时要求杠杆比率(一般是借款资本比)应在1-2倍之间,有形净资产价值不得低于22.5亿 美元。不过,由于公司的整体财务策略相对保守,而且总保持充裕现金,不轻易折价变现资产,因此,有形净资产值总能保持在底线要求以上,以至循环贷款额度从 未被限制过。如此,公司为自己铸造了足够“深厚的”安全边际,即,在任何时候都可以从容应对长达三年的地产危机。以2008年底为例,在地产危机继续深化 的背景下,公司手持16.3亿美元现金和13.2亿美元2011年到期的未使用循环贷款额度,与之相对,未来三年的到期借款总额只有11.6亿美元,也就 是说,即使未来三年公司一套房子都卖不出去,它都不会出现财务危机。

  不惜资金成本,不断用长期负债替代短期负债
  为了保持自己的财务安全,TOL必须严格控制短期负债。在TOL的资本结构中,权益资本平均占到总资本的50%左右,长期债券占30%左右,而各种贷款仅 占20%,换句话说,公司的资金来源方面,80%以上的资金都属于长期资本,这就使公司能够从容应对各种中短期危机(图9)。



  不过以长期资本替代短期资本是有代价的,如1999年公司发行了两笔十年期固定利率债券融资2.7亿美元,使债券占总资本的比例从28%提高到36%,而 贷款的比例则从19%下降到16%,虽然期限结构延长了,但利率水平也提高了,两笔十年期债券的利率分别是8.125%和8%,较当时的贷款利率 6.39%高160个基点以上。又如,2002-2005年,随着美联储的降息,TOL短期银行贷款的利率已降至2.7%水平,但在这期间公司却分六次总 计发行了15亿美元的长期债券,利率水平在5-6%之间,其中7.2亿美元用来提前赎回2010年以前到期的债券,4.7亿美元用于减少银行贷款,其余用 于支持资产扩张,到2005年底,TOL的银行贷款已从总资本的19%降至7%。
  公司不仅在低息环境中偏好长期债券,在高息环境中也是如此。在利率水平一度达到10%的1995年,公司的长期债券与总资本之比达到41%,而贷款仅占 12%。不难发现,无论高息环境还是低息环境,TOL都宁愿多担2-3个百分点的利率,来换取更长的贷款期限结构,也正因为如此,它才能在次贷危机来袭时 将三年内到期贷款控制在现金和循环贷款额度内。
  实际上,以长期资本来替代短期资本是公司自身资产负债结构匹配的要求,作为一家定位高端的地产商,TOL的资产周转速度低于同行,这就使其土地和房屋存货 不可能在短期内变现,结果长期资产占到总资产的80-90%,相应地,长期资本也相应占到总资本的80%以上,只有坚持这一点,TOL才可能将它的高端战 略执行到底。

  确保财务底线情况下的匀速扩张
  坚守财务底线不仅保证了资产安全,也抑制了投机扩张。
  过去十年的地产繁荣中,尽管TOL一直都看好土地的稀缺性和升值空间,但由于它坚持在确保财务底线的基础上,用富余资金来扩张,所以,相比于其他更激进的地产公司,TOL的实际扩张速度并不是很快,保持着20-30%的匀速增长。
次 贷危机前,TOL的增速一直十分平稳,与之相对,PHM和DHI都在2002年的周期性小低谷进行了一次大规模扩张,PHM在2001年的资产增速达到 100%,DHI在2002年的增速也接近70%,此外,DHI还在1997年一年内使资产增加了200%,在2005年牛市接近尾声时又使资产增加了 40%(图10)。实际上,PHM和DHI都通过判断行业走势来决定扩张策略,而且,显然在2002年的行业小低谷中他们都做出了正确的判断,并因此成功 “抄底”,但在此后几年中,这两家公司却一直没能有效利用行业繁荣期来回补抄底过程中导致的财务紧绷状况,尤其是DHI,2004-2006年连续三年的 净经营现金处于负现金流状态,在2005年更是错误判断形势,使资产大增40%,结果导致2006年净经营现金支出达到12亿美元,并在2007年面临财 务压力。



  分析结果显示,对地产公司而言,通过判断周期来决定扩张策略是一项很高的要求,尤其是在长期繁荣中,即使是经验丰富的地产公司也容易忘记曾经的低谷,或迫 于资本市场的压力而作出过于乐观的判断。TOL也力图判断周期,在周期的后段其判断几乎都是错误的,但它对财务底线的坚守救了它。对财务底线的坚守限制了 TOL顺周期扩张的能力,或者说平滑了周期变动,结果,在低谷期,公司很难进行大规模的套利活动,但在高峰期也不会犯大规模扩张的错误,公司就像一个不判 断周期,只简单将富余资金投入存货的企业,而这种扩张模式却让它保持了更好的业绩稳定性和更强的抗周期性。不仅如此,长期看TOL的扩张速度并不比DHI 等激进扩张的公司慢,因为这些公司需要在低谷期折价出售更多资产来维持流动性,在大涨大跌之后,平均的扩张速度其实基本相当。


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TOL 堅守 財務 底線
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底线“3000”:多晶硅西移求存


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http://www.21cbh.com/HTML/2009-10-12/149079.html


“随着国家调控多晶硅项目政策的出台,行业将呈两重转变:一是投资门槛抬高,行业洗牌进程加速;二是未来多晶硅新建项目将更多向西部地区聚集。”10月9日,洛阳中硅高科技有限公司副总经理杨玉安告诉记者。

9 月29日,国务院转发各省区市、部委的《关于抑制部分行业产能过剩和重复建设引导产业健康发展的若干意见》(以下简称《意见》),要求严格控制在能源短 缺、电价较高的地区新建多晶硅项目,对缺乏配套综合利用、环保不达标的多晶硅项目不予核准或备案;新建多晶硅项目规模必须大于3000吨/年。

江 苏中能硅业科技发展有限公司(下称江苏中能)一位高管表示,多晶硅价格在今年第二季度已降至60美元/公斤的低点,一些成本高、产能只有百吨级的小项目已 经停产,更多百吨、千吨级小型多晶硅厂将在国家环保政策等监控措施下停止生产,“总体上将减少国内多晶硅市场供应,改变多晶硅市场无序竞争的局面”。

与 国家政策相对应,大厂新建产能均以3000吨底线为主导。在中国两大多晶硅厂商中,江苏中能三期第三条5000吨的生产线已于9月底投产,年底将形成 18000吨的生产规模;赛维目前第一条5000吨生产线已于9月初建成,年底全部生产线建成后将达到15000吨生产能力。

3000吨底线

“光是3000吨/年这一个指标,就卡死了许多地方新建多晶硅项目的激情。”作为曾经多次参与国家发改委、工信部座谈会及调研的人士之一,上述江苏中能高管对此直言不讳。

中投证券统计资料显示,截至今年上半年,四川、河南、江苏、云南等20多个省有近50家公司正建设、扩建和筹建多晶硅生产线,总建设规模逾17万吨,总投资超过1000亿元。倘若这些产能全部实现,相当于全球多晶硅年需求量的两倍以上。

该高管解释,3000吨/年指的是单线规模,而不是批一个总产能3000吨的项目,然后分期上几个百吨级或1000-1500吨级项目。一个单线3000吨项目投资20亿,没有资本实力的投资人自然无法进入。

杨玉安对这一点表示认同,称此为新上项目的基准线,以洛阳中硅为例,“我们在内蒙古包头的项目,未来单线年产能都将在3000吨以上”。

同样的情况在通威集团身上得以体现,该集团目前在四川乐山规划了10000吨的多晶硅大型项目。“一期1000吨项目在去年投产,之后的项目都达到了3000吨,符合国家政策门槛的要求。”通威集团新闻发言人黄其刚称。

然而,在国家政策落下之前,数个多晶硅项目在9月加速兴建或投产,抢占国家大限前的最后一个末班车。

在 福建,地处上杭、年产1200吨5N太阳能级多晶硅项目已于9月底竣工;天威四川硅业有限责任公司年产3000吨多晶硅项目9月5日正式投产;内蒙古锋威 硅业有限公司6000吨/年多晶硅一期1500吨项目已开始进入试生产阶段;黑河合盛硅业1000吨多晶硅生产线设备安装已然完成,并计划于2011年新 建2000吨多晶硅生产线。

申银万国据此认为,已投产、部分投产和点火项目,不会受到抑制产能举措的影响,但新建和在建产能会受到较大影响,地方政府扶持下的大规模多晶硅待建项目将停止开工建设,正在建设的多晶硅项目,将由于环评、能耗等标准提高而投产延期。

事实上,《意见》同时要求:“新批项目需要报国家发改委核准,地方无权审批。”而此前除了洛阳中硅、四川739、江苏中能等少数几个多晶硅项目是国家发改委核准外,其他省区上马的项目,基本上是省一级机关核准的。

“这意味着这种项目审批的宽松状态将不复存在。”前述江苏中能高管分析,国内其他号称规划5000吨到万吨的项目,只投产了一两条不具备规模效应的千吨级项目,“这些项目后续扩产审批将很困难,而先建后批、违规上马的项目将面临清理整顿”。

转移西部

据透露,此次国家出台的有关多晶硅的引导政策,乐山、洛阳、徐州等地被作为样本进行了调查。根据上马多晶硅项目对当地电力需求的影响,使得沿海电力紧缺省份成为未来多晶硅新布点项目的严控区域。

“未来内蒙古、青海、四川等西部电力充沛、价格较低的地方都有可能成为多晶硅投资的热点,而江浙等沿海地区将在新项目的争夺中不再占据优势。”杨玉安说,洛阳中硅之所以在包头设厂,电价正是重点考虑的因素。

不仅仅是洛阳硅业,目前南玻集团则将4500吨的多晶硅项目放在宜昌,而国电集团将其5000吨的多晶硅项目布局于宁夏石嘴山。

与产业外迁西部同时行进的,可能是多晶硅工艺技术将由单一走向多元化的过程。根据《意见》要求,未来兴建多晶硅项目太阳能级多晶硅还原电耗小于60千瓦时/千克;2011年前,淘汰综合电耗大于200千瓦时/千克的多晶硅产能。

上述江苏中能人士认为,目前全世界最先进的改良西门子法生产多晶硅的还原电耗都没有达到小于60千瓦时/千克这个指标,“意味着今后不再审批改良西门子法工艺生产太阳能多晶硅项目,未来只能新批其他如硅烷法之类能耗更低的新工艺”。

据 江苏中能高管透露,江苏中能将把原有一条1500吨生产线朝电子级多晶硅方向发展,另一条1500吨生产线则改造成改良西门子法,并成为新技术引进的实验 线。据了解,江苏中能仅对目前的三条各自单线5000吨的改良西门子法工艺生产线进行扩能改造,其产能年底即可达到15000吨。

不过一位 光伏行业高管则表示,目前几乎全部的国内多晶硅生产线均采用改良西门子法,故此未来国内工艺将仍以该工艺为主。“但该工艺亦有投入较大、相对能耗较高、成 本下降有一定难度等特点,未来可能是改良西门子法、硅烷法、流化床法及冶金法等一起共生、竞争的格局”。而这种共生的格局将在产业向西部地区转移中得以体 现。



底線 3000 多晶 西移 求存
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股票估值的真正底線 張化橋

http://blog.sina.com.cn/s/blog_50c88c400101axpp.html

2008年的全球金融危機以來,很多歐美投資者已經對長期信奉的投資理念進行了調整。我把它歸納為以下4點:

(1)更看重公司的質量,看淡增長(結果:投資者開始偏愛大,老,穩健的,現金流強勁的公司),
(2)更看重目前的收益,看淡未來的潛力(結果:新興市場失去了不少光澤),
(3)看重現金,看淡故事(結果:高息股大漲。投資者開始用更加懷疑的眼光看待高負債的公司和不斷需要資本支出的公司)。
(4)債券得寵,股票失寵。

這究竟是一個宗教性的變化,還是風格上的調整?我不知道。


如果我買股票的目的是為了用更高的價格賣給下家,那麼我的命運就被捏在了下家手裡:如果下家要等好幾年才出現,甚至永遠不出現呢?如果下家對價格更挑剔,出價低於我的成本呢?

如果完全不依賴下家,那才叫無慾則剛,那才是估值的底線。基於"求人不如求己"的信念,我們怎樣給企業估值?我覺得,我們要回到巴菲特的一個邏輯:股票也是債券,是一個不需要歸還的債券,比普通債券更波動,更危險。

基於上述,我們會要求股票的息率不低於普通債券或者理財產品的收益率。如果低於,那麼我們就要通過股價的下跌來倒逼,使股票的息率達到某個起碼的水平。此 外,如果我們想完全擺脫下家的控制,我們在投資之前就要想清楚一件事:我們投資的前提是,所投資的公司究竟是繼續上市,還是退市都一樣。有人說,流動性的 意義在於可以隨時撒腿就跑。但這種思維容易使我們降低投資的標準,帶有投機性,也就不自覺地把命運交給了下家。

現代財務學的結論之一是,現金究竟是留在公司裡,還是分給股東都是一樣的,因為公司就是股東們的公司。但是現實一直在挑戰這個理論。大股東有各種先天優勢,有控制權和簽單權,有各種手法耍弄其他股東們。這種地位與小股東的地位是不平等的。

如果我們的公司要排隊上市,顯然這個價格對他們來講是很不錯的。而在一個估值合理的股市,公司應該對上市與否無所謂。你想想我們還有多少距離。

在一個農貿市場,如果菜農賣韭菜的價格底線是每斤5元,而我們走上前去,高呼5元太低,堅持要付28元錢。菜農當然會驚喜,還會加大生產,直到價格跌倒5元附近。聽起來,這象阿拉伯之夜的故事嗎?其實,這些年,這部電影天天上映。

採用新的邏輯,投資者將會錯過大量的好機會。但是,他們也會因此躲開大量的地雷。在經過了過去十年的創傷之後,歐美投資者好像更願意錯過大量的好機會。

(摘自我的新書《避開股市的地雷》。)


股票 估值 真正 底線 張化 化橋
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國信證券事件試探監管底線 「保薦王」的罪與罰

http://www.infzm.com/content/89411

「保薦王」國信證券是否受到證監會嚴厲懲罰,不僅關係其承銷的55家擬上市公司,更關係資本市場的監管紅線。

2013年3月26日晚間,國信證券「出事」的消息傳開——其保薦的上市公司隆基股份發佈業績預虧的修正公告,成為A股首家上市當年告虧的公司,按證監會相關規定,保薦人很可能暫失保薦資格。

國信證券在業界大名鼎鼎,被認為是「史上激勵手段最強、上升勢頭最猛」的「保薦王」。此時,國信證券還承銷了另外55家IPO申報企業,申報材料因受2012年A股IPO停滯的影響,正壓在證監會。如果國信證券的保薦資格出現問題,這55家企業可能集體面臨「撤單」的命運。

眼下,A股因IPO開閘的消息「跌跌不休」,而新任證監會主席因數百家IPO企業排隊淤積成了「堰塞湖」愁得沉默寡言,國信證券這事兒被業界戲稱為非常應景地給新主席肖鋼送了一份大禮。

投資者一直對IPO「撤單」數量不滿意,如果一次解決掉55家企業,顯然對A股市場是重大利好。同時,鑑於此前上市公司頻繁出現的業績變臉已經激起眾怒,要求嚴懲保薦機構國信證券的呼聲一浪高過一浪。

根據證監會出台的《證券發行上市保薦業務管理辦法》(下稱《辦法》),「暫停保薦機構的保薦機構資格3個月」是國信證券可能面臨的最高處罰。

罰與不罰,輕重之間如何抉擇,無不試探著監管紅線。

保薦資格岌岌可危

隆基股份的「突發」狀況,將國信證券推向「首例」受罰。

2013年3月23日,隆基股份發佈業績修正公告,稱預計2012年歸屬於母公司股東的淨利潤出現約5400萬元的虧損。這份公告使隆基股份成為A股首家上市當年告虧的公司。

按照證監會《證券發行上市保薦業務管理辦法》第71條規定,如發行人公開發行證券上市當年虧損,證監會自確認之日起暫停保薦機構的保薦機構資格3個月,並撤銷相關人員保薦代表人資格。這意味著,國信證券保薦的55家擬IPO公司也面臨被「撤單」風險。

鏈接

保薦人的責任:由保薦人負責發行人的上市推薦和輔導,核實公司發行文件和上市文件中所載資料的真實、準確和完整,協助發行人建立嚴格的信息披露制度,並承擔風險防範責任,在公司上市後的規定時間內,保薦人需繼續協助公司建立規範的法人治理結構,督促公司遵守上市規定,完成招股計劃中所提標準,並對上市公司的信息披露負連帶責任。

「這55家擬IPO企業,如果要繼續申報就必須更換中介機構,重新走一遍遞交材料的程序,時間會很長。如果不更換保薦人就需要等三個月後再向監管層重新遞交申請。」上述投行高管稱。

而自《辦法》實施以來,還沒有保薦機構因觸犯該條規定被暫停保薦業務。而隆基股份的「突發」狀況,會不會將國信證券推向「首例」?

事實上,針對隆基股份的處罰在2013年1月已經開始。

2012年4月28日,隆基股份上市第13個交易日,隆基股份便公佈了一份下滑幅度超過90%的一季度財報。按照相關規定,2013年1月,證監會對國信保薦代表人王延翔、曲文波採取了「12個月不受理與行政許可有關文件」的監管措施,採用的是這一條款中最重的處罰。

不過,處罰的只是保薦代表人,而不是國信證券。

國信證券是業界公認的「保薦王」。根據《經濟參考報》報導,2012年發行的153只新股中,國信證券就承銷了22家,以8.63億元的首發承銷和保薦費用領跑所有券商。

但「保薦王」近期的日子並不好過。據同花順公佈數據顯示,截至2013年1月27日,共有115家2012年掛牌的上市公司披露了當年業績預告,預計淨利潤出現下滑的共有34家,國信證券就包攬7家。2013年1月24日,證監會針對IPO業績「變臉」開出了罰單,國信證券已經吃進一張警示函。

眼下,資本圈子裡的氣氛微妙,有人試圖為同行辯護,有人則已經瞄上國信可能丟失的業務蛋糕。感同身受和幸災樂禍,兩種很難共存的情緒,如今卻真切出現在很多投行人士身上。

「應當不會遭到如此嚴重的處罰。2008年,一些上巿企業營業利潤下滑50%,但證監會、交易所考慮到金融危機的大背景,未根據該辦法懲罰保薦代表人和保薦機構。」一位保薦代表人信心滿滿地推測。

「撤下來的55家企業對其他的券商來說,是一個不錯的機會。」南方一家券商投行部高管對記者表示,儘管這樣想顯得不那麼道義,但此次國內券商投行圈子對隆基股份事件的極大關注,有很大一部分原因就是源於此。

而時下撩動眾人神經的隆基股份事件究竟會如何收場?

「國信證券還在準備申辯的材料,目前他們準備以不可抗力來申辯,是否能得到證監會的『諒解』還很難說。」上述高管對記者表示,「過去發行人上市當年出現大幅業績下滑的案例,處罰主要集中在保薦代表人。但上市當年即虧損的案例還沒有出現過,結果很難說。」

記者聯繫了國信證券媒體負責人,但該人士表示,目前公司暫不便發表評論。

《辦法》的「人情味」

業績下滑是否真的源於不可抗力是國信能否免責的主要考量因素。

不過,國信證券還有最後一根「救命稻草」,就是按照《辦法》規定,保薦機構及其保薦代表人能夠向證監會提出申辯。

如果申辯成功,國信證券或許能夠免責,從而逃過一劫。

申辯的理由可以涉及五方面。「一是發行人或其董事、監事、高級管理人員故意隱瞞重大事實,保薦機構和保薦代表人已履行勤勉盡責義務;二是發行人已在證券發行募集文件中做出特別提示,保薦機構和保薦代表人已履行勤勉盡責義務;三是發行人因不可抗力致使業績、募集資金運用等出現異常或者未能履行承諾;四是發行人及其董事、監事、高級管理人員在持續督導期間故意違法違規,保薦機構和保薦代表人主動予以揭示,已履行勤勉盡責義務;五是保薦機構、保薦代表人已履行勤勉盡責義務的其他情形。」

《辦法》制定得頗有人情味。很明顯,保薦人是否勤勉、風險提示是否充分、業績下滑是否真的源於不可抗力是國信能否免責的主要考量因素。

隆基股份在2013年3月23日的公告顯示,業績虧損的主因是尚德太陽能「實施破產重整」,公司依據謹慎性原則對尚未收回的應收款項加大了計提壞賬準備。

在隆基股份的招股書中,國信證券在風險因素中提及過客戶集中的風險、經營業績的不確定性。「公司下游的光伏電池前十強企業佔我國全部光伏電池的市場份額達80%以上,無錫尚德近年佔國內市場份額30%以上。無錫尚德及其關聯方(包括洛陽尚德和上海尚德)在報告期內為隆基股份的第一大客戶。上述客戶如果經營狀況發生問題而減少或者取消訂單,將對公司的銷售業績和財務狀況造成不利影響。」

北京一家券商投行部人士表示,「監管部門對業績下滑原因的判斷,以及風險提示的認定,以及業績下滑情況,也就是證監會強調的信息披露的完備性的認定非常重要。」

「從上週末公佈的申報企業情況來看,國信項目依然還在流程之中,短期內還難有結果,最起碼應該要等到隆基股份的年報出來。」該投行高管認為,「不過,經過這樣的事件,此次IPO抽查中,國信的項目可能會被重點關照。」

2013年3月29日,證監會最新發佈的IPO申報企業名單中,新增77家「撤單」企業,至此,年內撤銷IPO申請的企業數量達到123家,而國信證券有11家。

板子總打在保代身上

保薦代表個人成了被打的出頭鳥。

和A股市場的大多數規章制度一樣,保薦人制度的實施也是舶來品之一。

這種制度最先起源於英國的二板市場AIM市場,隨後,美國NASDAQ市場、中國香港創業板市場等也相繼引入該制度。

所謂保薦人,是指按照法律規定為上市公司申請上市承擔推薦職責,並為上市公司後一段時間的信息披露行為向投資者承擔擔保責任的證券公司。

很明顯,保薦人制度的建立目的在於保證上市公司信息披露的質量,增強上市公司信用,保障市場穩健運行。

2003年末中國證監會發佈的《證券發行上市保薦制度暫行辦法》和2004年5月第一批保薦機構和保薦代表人的公佈,意味著證券保薦制度正式在我國推行,也正式拉開了我國證券發行審核制度革命性變革的序幕,

在保薦人制度實行之後3年,證監會對保薦人的處罰行為主要是針對保薦代表人的談話提醒。最嚴重的懲罰出現在2006年。當年,財富證券因失誤導致其保薦的南嶺民爆暫停發行,被證監會處以「3個月不受理保薦機構的推薦」的處罰。

但一直以來,A股上市公司頻繁業績變臉、財務造假等問題的發生,令投資者對保薦人制度積怨很深。

2011年末,郭樹清新政實施以來,保薦人制度改革便成為其新政重點之一。配合以信息披露為重心的新股發行改革,以及對違法行為的「零容忍」,市場一度對其改革寄於厚望,但從勝景山河、萬福生科等案例來看,監管層對懲罰制度定位依然不及預期。

萬福生科是最新案例(詳見《南方週末》2012年11月29日報導)。儘管該公司2013年3月10日發佈公告稱,公安機關已經介入調查,但目前為止,監管機構並未對萬福生科的保薦人平安證券採取任何措施。僅僅是IPO保薦代表人吳文浩、何濤受到深交所通報批評。

而在萬福生科之前,平安證券也是名噪一時的勝景山河IPO造假一案的保薦人。

2010年10月27日,勝景山河IPO獲中國證監會發審委通過,但在12月17日勝景山河即將登陸深交所的前夜,有媒體發文稱其招股書披露不實,涉嫌虛增銷售收入等情況,監管緊急叫停,公司申請暫緩上市。

2011年4月6日,中國證監會撤消了勝景山河的IPO申請,勝景山河在招股說明書中未披露關聯方及客戶信息,構成信息披露的重大遺漏。

7個月後,中國證監會向保薦機構開出了「史上最嚴罰單」,即向保薦人平安證券出示警示函,並撤銷平安證券勝景山河項目兩名簽字保薦代表人資格。

在此之前,證監會針對保薦人的監管措施僅限於對保薦代表人採取談話提醒、出具警示函、撤銷資格等,而絕少有針對保薦機構的處罰。

在此之後,監管機構在對保薦人採取監管措施時,不僅處罰保代,還將保薦人納入了處罰範疇。比如,2012年9月以來,愛建證券、中信證券、東吳證券、國信證券和光大證券分別因所保薦項目的問題收到了警示函。

不過,細心人士都會發現,在看似越來越嚴的懲罰中,保薦代表個人成為了被打的出頭鳥。而作為強勢主體的保薦機構卻只是不痛不癢地被警告了一下,並未感受到違規帶來的切膚之痛。

「監管層對保薦機構的考察更加注重於制度層面,比如風控是否健全。因此,如果不是保薦機構本身存在的制度性問題,一般不會對保薦機構開出罰單。」上述投行高管稱。

「保薦機構和保薦代表人的關係不明確,權利和責任不清,一直都是保薦制度存在的問題,這使得保代承擔了與保薦機構相同甚至更大的責任。」國內一家合資券商保代頗有些憤憤不平,「保代還要對其他中介機構的專業意見進行審慎核查,以這次財務核查為例,保代甚至要去核查企業家的私人賬戶,這已經超越了保代的權限。」

記者也發現,在《辦法》中,因發行人問題而可能使保代遭到處罰的規定合計有13項,而處罰保薦機構的則只有3項。

國信 證券 事件 試探 監管 底線 保薦 的罪 罪與 與罰
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IDG合夥人眼中的好創業者:底線、賺錢、責任和健康

http://www.iheima.com/archives/40142.html

我今天講的主題是「投資人眼裡的好公司」。我這裡補充一下,被VC投資的企業不一定就是好企業,而沒有被VC投資的企業也不一定是不好的企業。

「人」

投資一個公司,第一看的是人,第二看的是人,第三看的還是看人,第四看的還是看人。

第一個人是指你得是一個有商業底線的人。在商業領域,你很難講好人壞人。從一般世俗的角度來看,投資人都是壞人,你想賺錢,想不勞而獲,是壞人,創業者都是好人。我們投資人對人的判斷是這樣的:不管他是什麼人,但是他要遵守一個底線,就是所謂的商業底線,你得是一個有契約精神的人,這一點非常重要。

什麼叫做商業底線,我們同行有些大的基金在投資前,他會調查你這個人,他怎麼查呢?他會從你小學或者中學開始查,看你這個人有沒有誠信問題。比如你小學的時候,拿了旁邊一個人的橡皮,這就算了;如果中學的時候,你再拿別人的橡皮,就不能投了,因為到中學就很難再改變了。這是真事,他會僱傭專門的公司來查,當然這是相對大的投資。如果是美國的一個上市公司,說自己今年利潤兩億元,你就必須得是兩億元,在中國,你真實有個1.83個億也就拉倒了。

第二個人是指你是不是一個想做大公司和成天想賺錢的人。在中國,有兩家這樣的公司和兩個這樣的人,他們的商業模式是中國特有的,他們分別是江南春和馬云。江南春整天琢磨什麼時候能賺大錢,從滬寧線上的小天鵝廣告開始,他一直想賭一把遊戲,後來是因為賭輸沒賺到錢,最後有一天,他意識到自己要持之以恆的幹出一件事情,他最後成功了。這個例子說明,他有一個信心,這種信心不是所有人有的,如果沒有心理承受能力,他是做不成大公司的。你一定要有整天賺錢的和整天要做成大公司的心態,當然我們不能每個人都像陳天驕和馬云,但你只要這樣一種想法,你至少可以在自己的領域開創一片天地。

第三個人是「負責任的人」。第一點你必須對客戶負責任,因為客戶是你的衣食父母;第二點,你必須對股東負責任,股東是最早給你成功可能性的人;第三點,你必須對員工負責任。假如你做到了這三條,你就自動了做到第四點——對這個社會負責任。我很贊同王石2008年汶川地震時「內部員工捐款不能超過10元」的做法,你只要做到了前三條,就做到了第四條。

第四個人是指你必須是一個身心健康的人。只要你進入商業領域,就逃不出競爭的壓力,你沒有一個好身體不行,除了身體以外,你還要心理健康。我們投的公司裡面,有兩個創業者是死在任務上的,一個是胰腺癌,另外一個是腸癌。另外我還遇見過一個創業者,他有飛機的空間幽閉症,後來坐火車也不行。現在競爭壓力所引起植物神經的變化和焦慮越來越多,身心的健康也必須提到議事日程上來。人大致講的話就這四點,這些都是基礎。

「戰略」

我1994年和1995年在萬通的工作時候有一個調查,5%到7%民營企業有戰略,現在可能有30%營企業有自己的戰略。為什麼戰略比較重要,我舉一個例子,我們今天收到一個可行性報告,報導是這樣寫的:我這個產品很好,哪怕只要每個人賺一塊錢,只要有14億人中的1%的人用我的產品,那就有140萬元。這種理論貌似有道理,那反過來講為什麼有99%的人不用你的產品,因為你的產品不好。你可以這樣說,我滿足了1%高需求的人,那至少賺一千元錢。

「組織」

當你公司變大的時候,你怎麼始終保持率,怎麼使更適合的人進來,這些都要靠組織來解決。我這裡講一個成功的例子,就是攜程,攜程贏不是贏在它的商業模式,它的商業模式傻子都知道,以前至少200家企業在做類似的業務,攜程只不過是把訂房訂票做成了產業而已,攜程現在是1.4萬個人重複著昨天的工作。如果讓人整天坐在呼叫中心上面,啥事都不干,三年以後肯定要發瘋的,所以攜程做了所謂的平衡積分法管理,這是我見過的做的最好的。攜程的成功是管理的成功,不是商業模式的成功。


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阿里巴巴IPO考驗監管底線 "合夥人"架構闖關美國 勝算幾何?

http://www.yicai.com/news/2013/09/3009356.html
云的「執著」,正考驗香港與美國的監管底線。

「香港上市的大門已基本關上。」一位跟進阿里巴巴上市的投行人士透露,馬云的桌上已有兩套上市方案,紐約或許樂意批准AB股上市的申請,但是否願意接納馬云剛剛在內部郵件中所描述的大膽的合夥人制度,仍存在較大的未知數。

公開資料顯示,馬云及其管理團隊在上市以前,通過特定的股東協議,利用總計10%左右的股權在董事局卻掌握了至少50.1%的投票權。但這種私下訂立的協議在上市後仍須符合上市地的監管法規,因此,在不放棄控制權的前提下,尋求美國AB股上市或是阿里巴巴最有可能的選擇。

但是,如果馬云仍然堅持要保留「馬氏合夥人」架構,闖關美國IPO,獲批難度可能不亞於香港。

美國也無先例

9月10日,馬云通過公開信的方式首次確認合夥人制度的存在;信中提到,集團早在2010年就開始試運行「合夥人」制度,過去3年已提拔28人。他們「在阿里巴巴工作五年以上,具備優秀的領導能力,高度認同公司文化,並且對公司發展有積極性貢獻,願意為公司文化和使命傳承竭盡全力」。正文最後,馬云暗示最終上市地必須支持這種創新的制度。

美國雖允許同股不同權,但對董事提名要求嚴苛,且目前也並無類似先例。

高盛是少數聲稱上市後仍保留合夥人制度的公司。表現突出的管理層可獲得「合夥人」、「資深合夥人」甚至「執行合夥人」(managing partner)地位,可在承諾為公司長時間服務的前提下獲取數額可觀的股權和年金獎勵,但無權提名公司董事,換句話說,高盛的合夥人實際上相當於一種股權激勵計劃,與馬云所描述的合夥人有本質上的不同。

艾迪企業上市項目管理有限公司董事局主席許夏雄接受採訪時坦言,跟香港的公司法相比,在美國的州法和聯邦法的同時制約之下,公司治理和董事會提名權是一個相對複雜的博弈範疇,馬云所提出的合夥人制度,如果在沒有採用股權雙軌制的支持下,要完全達到阿里管理層對上市後保持控制權的訴求,也會存在不小的困難。

他說:「美國監管原則非常強調董事局與股東之間的獨立性,為了保證上市公司的董事局不偏向任何一方的利益,維持公平原則,及為提高企業管治的水平,上市公司會設立獨立的提名委員會,該委員會成員原則上必須要包括獨立董事。對於提名委員會所提名的董事,股東會採取相對多數的投票方式決定,但沒有否決權,最多只能投棄權票。同時持有5%或以上股權的股東也可以有提名權。」

根據去年5月20日阿里巴巴與雅虎達成的股票回購協議,在阿里巴巴未上市前,軟銀和雅虎無論持股多少,具有投票權的股份單獨不超過35%,合計不超過49.9%。只要IPO滿足若干條件,上市後雅虎在董事會內的投票權最高被限定在19.9%,軟銀則最高30%。作為交易的一部分,雅虎將放棄委任第二名董事會成員的權力,同時也不再有任何特殊否決權。

因此,阿里巴巴管理層最遲在去年已擁有50.1%的投票權,即便雅虎和軟銀兩大外資股東同時反對,董事會在上市前也會批准馬云所稱的合夥人制度。

「就算是董事會授權的新制度,也必須通過SEC的審批方可生效。」安永審計服務合夥人賴云峰表示,阿里合夥人制度與美國允許的AB股上市最終所達到的效果類似,但變相壟斷了董事提名權,這種制度常見於律所和會計師事務所等專業服務機構,但在上市公司中極為罕見。

截至記者截稿時,美國SEC尚未回應本報關於相關豁免的查詢。

投票權遊戲

公開信息顯示,截至2011年年底,馬云私人持股約7.43%,與其餘7名管理層共持有10.38%,但其管理團隊在董事會的投票權卻達到50.1%。

表面來看,由馬云為代表的阿里巴巴管理層對外資已掌握了實際控制權。但法律界人士指出,這種協議在香港同股同權的上市條例下,本身就不成立,所以才需要借助合夥人制度。若換作美國上市,採用AB股雙層結構更為實際。

許夏雄分析,科技公司在美國採取AB股形式保護創始人(同時也是管理層)對公司的治理權的做法較為普遍。具體方式可以是,馬云及其管理團隊(持股10.38%)與軟銀、雅虎等股東達成協議,發行給管理層股東每股具有5份以上投票權的B類普通股,以達到股東會投票權不低於50%的最終目的。

另一種方式則可借鑑Facebook,其創始人扎克伯格持有5.338億B級股,僅佔總股份的28.4%,但卻透過不可撤銷代理(irrevocable proxy)行使持有10.7億B類股份和4200萬A類普通股的權利,最終投票權達到57%。

一位資深律師合夥人質疑,若馬云只想解決表面的股權控制,早就在美國啟動上市了,為什麼要如此折騰?馬云真正目的或許在於「一勞永逸」地杜絕今後任何股東奪權的可能性,但顯然他高估了監管機構的底線。

或者,一個更大膽的猜測是,馬云早已知美國不可能批准他所描述的合夥人架構?

阿里 巴巴 IPO 考驗 監管 底線 合夥人 合夥 架構 闖關 美國 勝算 幾何
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中天城投公告洩漏房企底線:降價32%仍可保本 嫩牛五方

http://xueqiu.com/4951106580/29419604
種種跡象顯示,在經歷了多年的政策調控後,曾經「放蕩不羈」的房價,終於要低下了高昂的頭。但是對於房企來說,「降價」依舊是一個非常敏感的字眼,能降多少?這個大家都關心的問題,卻成了行業中不能說的秘密。

  正因為此,當上市房企中天城投對旗下一個項目做出 「當項目銷售均價下降32.93%時,項目仍能實現盈虧平衡」表態之時,立刻引起了《每日經濟新聞(微博)》記者的關注。

  補充公告測算項目盈虧平衡點/

  在近期公佈的 《國務院辦公廳關於進一步加強資本市場中小投資者合法權益保護工作的意見》(以下簡稱「新國九條」)中,強調了普通投資者權益保護,而作為落實政策,不少有再融資計劃的上市公司,紛紛結合自身的情況,對再融資方案進行補充說明。作為貴州省的龍頭房地產開發企業的中天城投,就是其中之一。

  根據此前披露的方案,中天城投計劃非公開增發不超過45380萬股 (控股股東金世旗控股承諾擬認購數量不低於本次非公開發行最終確定的發行股份總數的10%且不高於35%)。而在融資所得的不超過30億元中,將用於貴陽國際金融中心一期商務區項目 (以下簡稱金融中心項目)、貴陽市云岩漁安、安井回遷安置居住區E組團 (公租房組團)項目和補充流動資金。其中,預計總投資74.43億元,計劃使用募集資金24億元的金融中心項目,在此次再融資計劃中有著極為重要的地位。正因為此,在上週末中天城投再次進行了專項說明,其中,對於房價變動對項目效益的測算,引起了《每日經濟新聞》記者的關注。

  中天城投稱,依據貴陽國際金融中心一期商務區項目可行性研究報告,項目類型為商業地產項目,可行性研究報告所預測的商業地產平均銷售價格為7933.20元/平方米。根據合富輝煌《貴陽市商品房2014年3月成交月報》,募投項目貴陽國際金融中心一期商務區項目所在地貴陽市觀山湖區2014年3月寫字樓平均成交價為9108元/平方米。

  考慮到項目有一定的開發週期,中天城投假設項目最終銷售均價在正負15%範圍內變化時,對於項目收益的情況進行了測算。而測算的結果是,當金融中心項目銷售均價下降15%時,項目整體銷售淨利率為10.83%,仍可實現盈利。另外,中天城投指出當項目銷售均價下降32.93%時,項目仍能實現盈虧平衡。

  毫無疑問,面對中天城投的測算結果,確實令人有些驚訝,因為即使在金融中心項目預測平均售價(7933.20元/平方米)明顯低於所在區域寫字樓平均成交價的情況下,依舊有著約30%的銷售均價下調空間,才會觸及盈虧平衡點。而需要特別提出的是,以上僅是中天城投對於金融中心項目售價的預測,並不意味著是最終的銷售價格,但是可以反映出公司的預期,以及項目成本的大致情況。

  萊茵置業自曝「底線」/

  實際上,雖然 「新國九條」正式公佈時間並不算長,但是中天城投並非唯一一家對項目價格變動進行敏感性分析的上市地產商。《每日經濟新聞》記者注意到,萊茵置業也在近日公告稱,為進一步落實《國務院辦公廳關於進一步加強資本市場中小投資者合法權益保護工作的意見》,保障中小投資者知情權,維護中小投資者利益,就非公開發行相關事項進一步予以補充披露。

  萊茵置業稱,結合2013年度杭州地區商品房銷售價格走勢,2014年1~3月的成交價格先降後升,漲跌幅度均有所收窄,說明短時期內杭州地區的房地產銷售價格不存在大幅下降的風險。杭州房地產市場近期價格出現波動,從長期看這是市場健康發展的表現。但是房地產企業為完成資金回籠,如成交量持續低迷,則市場以價換量可能性將加大,所以公司新開發產品存在價格下降的風險。

  依據萊茵置業楓郡項目可行性研究報告,其項目類型主要為住宅,預測的住宅平均銷售價格為10314元/平方米。根據透明售房網信息,楓郡項目周邊可比房地產項目在2014年4月的成交均價約為10600元/平方米。測算結果顯示,當項目銷售均價下降15%時,項目整體銷售淨利率為6.39%,仍可實現盈利,當項目銷售均價下降23.22%時,項目將達到盈虧平衡。

  同時,萊茵置業也公佈了萊茵知己項目的測算情況,項目類型主要為住宅,可行性研究報告所預測的住宅平均銷售價格為9262元/平方米。萊茵知己項目周邊可比房地產項目在2014年4月的成交均價約為9150元/平方米。當項目銷售均價下降15%時,項目整體銷售淨利率為2.69%,項目仍可實現盈利。當項目銷售均價下降18.44%時,項目達到盈虧平衡。

  業內解讀:「盈虧點」有差異/

  從最終的測算結果來看,中天城投金融中心項目的盈虧平衡點(項目銷售均價下降32.93%),與萊茵置業楓郡項目(項目銷售均價下降23.22%)、萊茵知己項目(項目銷售均價下降18.44%時)有著明顯的差異。

  對此,一位房地產業內人士對《每日經濟新聞》記者表示,所謂的項目效益測算,其實是預計售價變動對利潤的影響,這就涉及兩個方面,成本和售價。從成本來講,主要包括土地成本、建安成本等,但是具體到不同的地產項目來說,各個成本環節都不一致,回款情況也難以把控,再加上項目之間的價格受到地段、設計等方面影響,也會存在差異。比如中天城投的金融中心項目為商業地產,地處貴州,但是萊茵置業的兩個項目為住宅,位於杭州,項目類型就明顯不同。

  對於同類型項目(商業、住宅)盈虧點與售價空間是否有借鑑性,上述地產業內人士指出,很難說所有商業項目售價下降三成就是房企成本線,而且商業項目較住宅項目的波動更加大。

  另外,上述地產業內人士特別指出,兩家房企對各自項目測算出的「盈虧平衡點」,本身可能也是不太準確的,因為測算還必須考慮項目的銷售情況,銷售週期越長,成本也就越高,甚至可能出現尾盤遲遲未能完成銷售的情況。總的來說,兩家房企對於各自項目的效益測算都是相對樂觀的。
中天 城投 公告 洩漏 房企 底線 降價 32% 仍可 保本 嫩牛 五方
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滬港通(2)安全底線較差價更重要 巴黎的價值投資

http://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2014/05/2.html
巴黎:

這兩星期一直在切數,筆者有一習慣,當我看不通丶想不到數字有什麼啓發時,會打印出來,時常拿來看看,我知道腦內必然有個指南針,只不過不受我隨傳隨到,而望多幾次它就會突然出現。

可能是AH股相差股價太誘人,容易做成不安全的貪婪,而望多幾次打印讓人冷靜,找回一時忘記了的選股基石,思考會更清晰。

筆者今天中午把最新的AH股和兩週前比較(全是A股價大於H股一組),發覺這組股票的差價正逐步收窄,例如3993洛陽鉬業A股大於H股從135%收窄了13·5%至121%,假如前滿以為買入H股賺差價便會失望,因為H股並非上升了13.5%,而是A股下跌12%,H股下跌7.1%引致最後差價收窄13.5%。可以想像任何一個差價,都並不一定含有套利機會,尤其一些本身PE和PB高和不安全股票。

有朋友或會問,下面列表也有些高PExPB公司的H股在這兩週期間上升,筆者直接回答我不知也不打算去知原因,市場上還有很多高風險賺錢的理論筆者是不懂的,而自己的方法是要先求安全,後求利潤,因此最安全方法是把範圍縮小至:

1·PBxPE<22(以H股按差價全額上升市值除以3年平均盈利和現市值 )
2·3年平均利息比要在4倍以上;
3·派息要4%以上;

最後只有7支合格,4支升、3支跌如下有顏色幾支,如果加多一支安全但Yield小一點只有2%的中煤共8支的組合,雖然有5支升,但以點數計是蝕了1.8/800或0.225%,對比當期國企指數上升了約2%,而原來的差價293/800,卻己收縮至248/800。

有一點值得注意是其中一隻是惠理基金愛股鄭州煤機,這支發行股數A比H為5.7比1,3個月平均成交量是20:1,香港一天成交金額只是百多萬,股票己歸邊,有絕對優勢而居然升也不起,反而是大陸市場砌低了股價,把差價收縮,極大原因是最近一季業績下跌。不過這支股的流動比率卻非常安全,至少不會死人。這反映惠理選股的原則特性。

按這8支股一組的二星期變化,以爲有36.6%(293/800)可套利,但跌至31%(248/800)也會輸,不可不謂未能如願,真要小心。不過反過來想,以安全計,只蝕0·225%,沒有一頭買進洛陽鉬業,不是當已經有賺嗎?投資是藝術而非科學,越容易誤讓大眾輸錢的錯覺,正是謹慎人賺錢的機會,這應是投資可愛処而非失望源。

在任何感覺混亂之時,最好重温Schloss Walter 的第一課:“先學不蝕錢!”,或巴菲特說的:棒球比賽不是每次對方拋球你都要揮棒打撃。

這亦是本篇主旨。


下篇文會介紹另一組H>A股價,Blog友很關心的神華和建行便是在這組,亦是筆者較有信心出棒和有錢赚的一组。







《---------     2星期前-----------》  <-----------21/5/2014---------->  <----3年平均 ------->
代碼H股代碼H股名稱A價H價A>HA價H價A>HA價變H價變差价收窄 利息比  P/E x P/B 
600806300昆明機床4.422.15156%     4.33      2.16 150%98%100.5%-6.4% NA  LOSS 
600775553南京熊貓電子股份9.384.6154%     9.36      4.60 154%100%100.0%-0.5%       5.5      166
6039933993洛陽鉬業7.163.8135%     6.27      3.53 121%88%92.9%-13.5%     12.0        79
6008741065天津創業環保股份7.734.14133%     7.56      4.05 133%98%97.8%-0.1%       2.1      107
60103838第一拖拉機股份7.564.39115%     7.41      4.50 105%98%102.5%-9.4%       5.3        38
600688338上海石油化工股份31.83104%     3.02      1.84 105%101%100.5%0.2%       2.4      121
6008711033儀征化纖股份2.631.7192%     2.66      1.71 94%101%100.0%2.2% NA  LOSS 
601588588北京北辰實業股份2.631.8280%     2.59      1.78 81%98%97.8%1.2%       2.3         5
6018802880大連港2.541.7581%     2.50      1.81 72%98%103.4%-8.7%       2.1        14
            
601717564鄭煤機5.514.3757%     5.18      4.38 47%94%100.2%-9.7%     81.0        19
6018992899紫金礦業2.271.8255%     2.22      1.71 62%98%94.0%6.4%       5.8        19
     55%         
601107107四川成渝高速公路2.812.352%     2.76      2.34 47%98%101.7%-5.3%       4.0         6
          ! 
600332874白云山24.6421.8541%   22.99    22.00 30%93%100.7%-10.3%     18.9      199
600362358江西銅業股份12.8912.7426%   12.36    12.28 25%96%96.4%-0.7%       7.5         8
6018981898中煤能源4.514.3928%     4.18      4.45 17%93%101.4%-11.0%       4.2         5
6000161988民生銀行7.747.6326%     7.35      7.83 17%95%102.6%-9.4% NA         6
6000261138中海發展股份4.144.126%     4.10      4.15 23%99%101.2%-2.7% NA  LOSS 
601998998中信銀行4.584.5426%     4.25      4.73 12%93%104.2%-13.7% NA         6
600548548深圳高速公路股份3.773.8323%     3.72      3.74 24%99%97.7%1.3%       2.3         9
600012995安徽皖通高速公路4.334.423%     4.19      4.30 21%97%97.7%-1.2%       7.2         8
            
6016332333長城汽車27.272821%   27.38    29.65 15%100%105.9%-6.3%    803.8        43
6012382238廣汽集團7.47.7519%     7.21      7.58 19%97%97.8%-0.5%       5.7        24
6018082883中海油田服務16.617.518%   16.52    18.96 9%100%108.3%-9.6%       9.3        35




滬港 安全 底線 較差 價更 重要 巴黎 價值 投資
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道德底線的故事 張化橋的 Blog 張化橋

來源: http://blog.sina.com.cn/s/blog_50c88c400102v0pu.html

一眨眼,我離開廣州萬穗小貸公司已經兩年多了。今天回來開股東大會,我非常興奮:新的管理團隊比我和我的前任做的好多了。公司壯大了,135個員工,業務從廣州的花都區開到了海珠區,白雲區,還有佛山市。蒸蒸日上。馬上還有P2P大展宏圖。咱們的P2P絕不是趕時髦。它是地面部隊的自然延伸。

我感慨,鐵打的營盤啊,流水的兵。很多同事為公司的成長做過貢獻,離開了。我謝謝他們。還有少數人欺騙過股東,也離開了。我也祝福他們。在這亂哄哄的年代,有人偶爾忘記道德底線,咱們值得大驚小怪嗎?上帝都看見了的。而且,上帝也原諒他們。

萬穗小貸的總裁張慧蘭女士值得信賴和敬佩。開大會時,我再三強調,她"正直能幹,是股東們的福氣"。整個團隊也精誠團結。開業以來五年多,萬穗小貸公司創造了就業,還直接繳稅7300萬元(這個數字不含股東和員工的所得稅),我們股東們多少有些得意。

我至今也沒完全弄明白,當年我為什麽一頭栽進了這樣一個稅負奇高,經營環境險惡,和監管制度很那個的行業!雖然,我出版了英文版和中文版的書,控訴有些事情,但是,我今天還是"蒙查查"。

某君在印度開了貸款公司,回到香港辦事。茶間,他唏噓感嘆:Joe, 我長見識啊!員工與客戶的內外勾結竟然有那麽多種把戲。另外,貸款申請人家里的電視機和冰箱都可以是借來的。你怎麽做盡職調查呢?相比較,中國人還算厚道!

我在股市混了20年,卻不敢買國內的股票。當然也算是沒有出息。可是,你如果有機會認真看看有些公司的高管們如何折騰股東的錢,也許,你的胃口就會受到影響。如果你再分析一下小貸,典當,信托產品和理財產品的收益率為什麽那麽高,你買股票的胃口就完全沒有了。

下午,我帶上萬穗小貸公司的同事們,到廣州的共贏社互聯網金融公司拜訪,跟三位創始人紀宜彤等探討合作,並獲邀擔任顧問,受寵若驚。他們的P2P網站最近改版,很有特色。www.cowinclub.cn. 我半年前就開始關註他們。我建議大家試試!

跟這些年輕人的智慧和追求相比,我們這些投資者顯得很世俗和短視:動不動就談百分比。

中秋節又快到了。在跟大家道晚安之前,我講個故事。十三年前,我還在某投資銀行當股票研究部主管。那個中秋節前,我的一位北京朋友來香港出差,在我家跟我喝茶聊天。突然,門衛通報,"有人送來果籃"。我說,"請送上來!"。果籃里有月餅,水果,一瓶葡萄酒,之類。我的朋友馬上起身,蹲在果籃旁邊,在籃子里摸來摸去。我好奇,"你在幹什麽?"。

"奇怪,籃子里面竟然沒有鈔票!你這樣走紅的分析師!"

我哈哈大笑:"你以為香港是什麽地方?!"

大家晚安!


















道德 底線 故事 張化 化橋 橋的 Blog
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黑客的底線

2014-09-01  NCW
 
 

 

安全公司只是摧毀網絡犯罪的基礎設施,並不去追究背後的罪犯,但只有真正抓住背後黑手,才是網絡安全的終極解決方案◎ 財新記者 覃敏 文qinmin.blog.caixin.com 北京一家五星級酒店的豪華會客室內,一名長髮披肩、雙臂紋身的男人隨手拿起自己的iPhone,漫不經心地操弄了幾下,不到五分鐘,輕輕鬆松就攻入了現場一位嘉賓的手機,不僅獲取了嘉賓的所有短信,還錄下了嘉賓與周圍人群的談話。

對他來說,手機就像沒有上鎖的大門,他可以大搖大擺進進出出。他能悄悄地偷走用戶的話費、虛擬貨幣甚至真實的賬戶資金,也可以通過特殊的地下黑市批量出售用戶信息,他甚至還可以受僱于某些企業或個人竊取機密。這些都可以為他帶來不錯的財富,只不過,他斷然拒絕了這甜蜜卻邪惡的誘惑。

與之相反,他將配合執法機構譬打擊網絡犯罪視為職業生涯中最大的成就。在他看來,安全公司只是摧毀網絡犯罪的基礎設施,並不去追究背後的罪犯,但只有真正抓住背後黑手,才是網絡安全的終極解決方案。目前,他參與的案件數以百計。

他是里克· 弗格森(Rik Ferguson),一名經過政府機構認證的白帽黑客。里克幫助許多政府機構譬如英國警方設計安全架構,他是歐洲刑警組織和國際網絡安全防範聯盟(ICSPA)項目負責人,還經常在RSA、RUSI 等世界級信息安全大會上擔任主持人。全球網絡安全圈子幾乎都知道他的名字。2011年4月,里克正式踏進歐洲信息安全名人堂。這是歐洲安全領域的頂級榮譽,全球安全廠商卡巴斯基公司CEO 尤金· 卡巴斯基位列其中。

聲名赫赫之下,里克仍像黑客一樣低調,很小心地在網上留下足跡,外界很難窺見里克的出生、個人生活和日常工作。他潛伏著,在沒有人看到的地方,卻默默堅守著心裡的底線——不能違法。

黑客“無間道”

里克現在經常使用的身份是安全廠商趨勢科技的安全研究副總裁。在趨勢科技CEO 陳怡樺眼裡,里克的貢獻之一是讓趨勢科技在應對網絡安全挑戰時“ 知己知彼”:里克對黑客的地下論壇瞭如指掌,“ 他和做壞事的黑客不是同類,卻能夠從裡面獲得信息,讓我們瞭解黑客的行為”。

黑客們有自己專門的論壇,是安全業界心照不宣的秘密。這些論壇像普通論壇一樣,每個黑客都有自己的等級,等級高低取決于黑客在論壇上待的時間,也取決于地下交易的成交量大小、用戶的反饋。黑客之間的交流和互動,絕大部分通過地下論壇完成。地下論壇會有一個特別的交流方式,即便說的是母語,一個外來客能看見每一個文字,卻不明白到底表達的是什麼意思。

一名互聯網資深人士說,進入黑客地下市場很不容易,需要足夠的耐心和智慧。許多互聯網從業人員連入口都找不到,好不容易混進去,又常常被識破不是同道中人,很快被踢出來。

里克已經在黑客地下市場潛伏了十多年。2002年前後,他進入全球殺毒廠商McAfee 擔任高級產品工程師不久,出于個人興趣,開始接觸黑客地下論壇。“ 地下論壇的信息有一部分是同事分享給我,更多的是我自己通過穀歌做一些查證工作瞭解到的。”這些查證並不是簡單的通過查“ 黑客”這些單詞,而是一些黑客圈里的專業術語。里克瞭解到這些專業術語,開始做一些調查,追蹤到那些論壇,然後深入到其中。

黑客的地下論壇一般都由圈子里有名望的超級黑客建立,再嘯聚大大小小的黑客。這些黑客有各種不同的專長,有人善於寫代碼,有人專門把惡意代碼打包起來使其不容易被發現,有人擅長做測試以檢驗代碼會不會被安全掃描發現,有人專門販賣信用卡信息,有人專門做假信用卡,還有人負責資金轉移……形成了完整的產業鏈。

黑客們在地下論壇會貼公告公佈自己可以提供的服務,與買家討價還價。

里克解釋,它的形式有點像淘寶,超級黑客搭了一個平台,黑客們都在上面開店賣各種服務,用戶看中自己需要的服務就與賣家私聊,價格談得攏就成交。

只不過,黑市里,大部分人都覺得對方是不可信的,就會出現一些中間人,比如一筆信用卡信息交易,雙方談攏之後,賣家會將批量的信用卡信息給中間人,買家則將約定好的錢打給中間人,由中間人驗貨並交換。中間人由黑客里較有影響力的人擔任,一般是論壇版主。若買賣雙方願意,不經過中間人也可以私下交易。

里克安靜地在地下論壇潛伏,像無間道里的臥底一般默默觀察,最大限度地搜集黑客時下流行的操作方法或一些活躍黑客的痕跡。他偶爾也偽裝成地下黑客的一份子,主動與活躍的黑客溝通,以便更深入地收集信息,比如瞭解某個黑客發郵件或打包文件的慣用手段。

“ 我一般都是看別人說什麼,自己很少去發表言論。畢竟我做安全工作,若在地下論壇很活躍,和我的工作性質相悖。”里克瞪大了眼睛,極其認真地說。

地下黑客不是沒有懷疑過里克的身份。他們措辭激烈,質疑里克是警方工作人員,至少是虛假的交易者。里克的應對措施往往是裝“ 無辜”,淡定地堅稱“ 我就是個新人,初來乍到,如果你要跟我分享一些東西我會很高興”。

“ 在地下論壇里,大家都是相互攻擊的,指責對方假冒黑客的事情太多了。而我雖然登錄的時間久,但論壇里等級評定還要看生意做得大不大,我又不做生意,所以一直是個新人。”里克說,地下論壇里,只要經常登錄,不時發言,一般都不會被清理出去。

不過,現在想要進入地下論壇已不如十多年前那般容易。以前,黑客的地下論壇很多都處於公開的狀態,只要能夠找到,註冊進去就可以了。現在很多公開狀態的地下論壇都關閉了,或者是假的,註冊進虛假的地下論壇不僅無法獲得任何信息,自己的信息反而會被黑客盜走。目前更多的黑客論壇實行內部推薦制,或者需要經過認證才能進入。

一直臥底的里克不認為可以關閉掉所有的地下論壇。美國FBI 曾重點打擊過黑客地下論壇,他們監測到了這些論壇,花一段時間搜集論壇上的所有信息,然後出手。但一個地下論壇關掉之後,黑客們馬上又會悄悄地重建新論壇,畢竟這裡涉及的經濟利益太大了。

“ 我會呆在裡面,看大家如何在黑市裡面去交易。”里克說。

找到幕後黑手

2007年之前,里克還只是偶爾配合網絡執法,像一個單純的黑客地下王國觀察者。2007年來到趨勢科技之後,里克開始頻繁與執法部門接觸並將其作為自己的日常工作。

陳怡樺介紹,趨勢科技和許多國家的執法部門有密切合作,做得最多的是分析病毒包含哪些內容,其次是幫助執法部門找到病毒的來源,分析可能的犯罪集團。趨勢科技也幫助執法部門做“ 搜證”的工作,但囿于人力無法做太多的工作。最近,趨勢科技跟國際刑警組織合作,給多個國家的警方培訓怎樣找出網絡罪犯、可以使用哪些工具等。

目前,趨勢科技在全球範圍內有6000多名員工,其中2000多名是技術工程師,大約五六百人可以勝任分析病毒、解碼的工作。至於搜集證據直至最後呈上法庭,大約只有30多人可以做到。“ 這種能力實在很難訓練,而且歷時長,需要耐心。”陳怡樺說。

作為趨勢科技的代表,里克與國際刑警組織對接,經常要參與追蹤一些跨國網絡犯罪。

“ 我們經常做的工作是將警方獲得的犯罪信息與我們的數據庫進行比對、分析,確定罪犯的大致範圍。舉個例子,當警方提供給我們一款惡意軟件,我們會對惡意軟件進行分析,找到它的基礎設施譬如IP、服務器地址,再通過註冊信息等線索搜索到一些諸如個人的電話號碼、郵件、用戶名、口令信息。

我們將這些信息與黑客地下論壇搜集的數據相比對,看看黑客論壇里哪些人談論了一些相關的信息,以及這些人之間有怎樣的邏輯聯繫。”里克說,他們有專門的工具進行這樣的邏輯分析,最終找到真實的罪犯。里克小心翼翼地不踩法律的紅線。

“ 在法庭上所有證據都要被公開,如果有些證據是通過非法手段獲取的,對方辯護時會大肆攻擊這一點,這可能讓之前做的努力都白費了。”里克說,取證的方式要非常小心,比如說趨勢科技有技術可以入侵黑客論壇,並且可以監控黑客聊天記錄,但趨勢科技不是執法部門,“ 我們都是把追蹤到的服務器所在位置告訴警方,讓警方進行監控”。

出于保密要求,里克不能透露他參與過哪些跨國網絡大案。不過,從一些允許公開的網絡犯罪案件里,里克的能力可窺一斑。比如去年一款惡意軟件偽裝成西班牙警方,鎖定了成千上萬用戶電腦上的文件,聲稱用戶違反了某某法律必須繳納罰款才能解鎖。警方遭到用戶投訴,於是著手調查。期間,警方向趨勢科技尋求幫助,經過六個月的漫長追蹤,里克的團隊發現了這款惡意軟件的服務器、IP 信息,並通過地下論壇信息比對鎖定了犯罪嫌疑人活動的論壇。

里克將論壇服務器地址提供給了西班牙警方,西班牙警方一直監控著該論壇的動向,注意到該嫌疑人發佈了要從迪拜轉機去某地度假的信息,他們聯合歐洲刑警組織到迪拜機場逮捕了嫌疑人。

“ 現在,這起案件已經有11人落網。

在迪拜逮捕的是整起案件的首腦,策劃、組織了整個交易過程。另外又在西班牙逮捕了十人,他們只是負責收錢的。”里克說。

里克將20%-30% 的工作時間交給了配合網絡執法。一旦遇到大案子,里克全身細胞都興奮起來,經常簡化了吃飯、睡覺、娛樂各種活動,像獵犬一樣在網上展開追蹤。迄今為止,里克參與的案件數以百計。

里克介紹,針對普通的消費者,黑客大部分會使用惡意軟件進行攻擊,譬如利用銀行類惡意軟件操縱消費者賬戶。若針對特定的目標譬如某家公司,通常就不太用惡意軟件,而是仔細研究目標公司的員工或工作流程是否有缺口,想方設法利用缺口攻入某一台電腦,再以這台電腦為基點一步步提升權限,獲得想要的東西。最容易受到攻擊的是政府、電訊、軍事領域,特別是軍事製造企業,還有一些高科技公司。

“ 我們所做的不僅僅是幫受到毒害的用戶清理他們的電腦,摧毀網絡犯罪的基礎設施,我們希望把幕後真正犯罪的人抓到,實現一個終極解決。”不過里克承認,現在起訴成功並判刑的案件占比還不夠多。

犯罪學心理師

盡管里克參與了多起跨國網絡犯罪大案,他的編程水平不怎麼高明。里克的現任老闆陳怡樺評價,里克不是趨勢科技裡面最高級的程序員,實際上他不太會寫程序。里克的長處是完整分析事件的能力,從而知道別人在想什麼、下一步會幹什麼。

在里克看來,要成為一個優秀的黑客,好奇心很重要,“ 你看到了一件事情,要去想這件事是怎麼發生的,為什麼會這麼發生,接下來可能會怎麼走”。

出生于上世紀70年代的里克, 大學畢業之前一直生長在英國。他身高一米八五左右,長著一張典型英國紳士的臉,擁有高挺的鼻子和抿成一條線的嘴,金黃色的頭髮堪堪過肩,經常穿休閒的T 恤和帆布鞋,說起話來也是溫和幽默,一副好好先生的模樣。不過,稍微熟悉他的人都知道,里克性格活潑,愛玩愛鬧,在好幾個樂隊里擔任主唱,還不時去逛逛夜店,恣意得像他雙臂上黑紅相間的精緻刺青。

他從來沒有對自己的人生有過清晰的規劃,像所有小孩子一樣,七歲時想當宇航員,十歲時想當演員。天性散漫的里克後來發現自己對電腦有莫名的熱情。11歲的時候他獲得了第一部電腦,內存只有48k,能運行一行行數據。“ 自從有了這台電腦,每個月我都會訂一本名字叫《Your Computer》的雜誌,這個雜誌中間有六頁全是代碼,我就坐在那裡把所有代碼敲到電腦裡面,看這些代碼的運行。我花了大部分時間做這個事情。”里克說,“ 當然,我也喜歡看女孩圖片。”大學畢業的時候,里克並沒有從事計算機工作。實際上,學法語的里克在很長一段時間內找不到工作,“ 拒絕信都收了很厚一摞”。他最終到了一家打印機公司上班,負責最底層的編程工作。“ 工作過程中,我發現別人發過來 的信息存在一些問題,我需要找出問題 所在,而且需要知道為什麼會發生這些問題,還要找出解決辦法。學會瞭解決問題的同時,我也學會了如何破壞。”里克說。這種全盤的思考習慣延續到了里克之後的所有工作當中。

陳怡樺在趨勢科技遇見里克的時候,稱里克為犯罪學心理師,“ 他會知道為什麼罪犯要做這件事,會用什麼手段來做。這很難解釋,就像偵探會分析頭髮、比對DNA,屬於犯罪心理學。”里克解釋為什麼很多學計算機專業的畢業生都沒有成為黑客時,多次提及心理學。他說,黑客涉及了很多計算機專業之外的知識,特別是涉及了很多心理學的知識。計算機專業的畢業生數學非常好,邏輯性和技能非常強,他們所做的事就是設計好一個系統,然後考慮最終運行的結果。黑客不是從設計角度去考慮,而是從用戶角度去考慮,考慮用戶怎麼使用系統、存在什麼樣的漏洞、用戶行為會因此怎樣改變。此外,黑客還要考慮社交工程,例如,怎樣使用郵件偽裝成用戶的老熟人或者怎麼騙取人家的信任等等,這些都是非邏輯的東西,很多都涉及心理學。“ 成為黑客,一個非常重要的技能是你的好奇心。它和你在學業上的努力是兩碼事。”

黑客 底線
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7.5不再是底線:高盛下調中國GDP增速預期

來源: http://wallstreetcn.com/node/208601

外資行也拋棄了7.5%這個底線:高盛將明年中國GDP預期從7.6%下調至7.1%,巴克萊更悲觀,預計明年中國經濟增速滑落至6.9%。此前有媒體報道稱,中國高層領導人認為經濟增速低於7.5%可接受。而兩位中國官方認可的經濟學家也不約而同的稱,中國的經濟增長速度應該在7%-7.5%。

高盛分析師Andrew Tilton和Li Cui等人在今天公布的報告中,將明年中國GDP預期從7.6%下調至7.1%,稱最近完成的潛在增速和產出缺口研究顯示,未來五年中國經濟潛在增速將逐步放緩至略高於7%。

“中國政府明年可能把經濟增速目標降低至7%,從而減輕大舉寬松政策的壓力。到2017年,中國經濟增速可能進一步放緩至6.7%,大致跟隨潛在的增速下滑趨勢。”

無獨有偶,巴克萊也在最新報告中預計,今明兩年中國經濟增長率料分別為7.2%和6.9%,而且明年政府有可能調降經濟增長目標至7%。

巴克萊認為,中國政府會持續推進定向寬松舉措,並通過放寬按揭貸款利率等限制來支持房地產市場,以免房地產市場驟然失速。

“定向寬松舉措可能不足以提振經濟增長、或者扭轉三季度放緩趨勢,但應能支撐四季度出現回暖。預計樓市修正將持續到2015年,未來數月密切關註按揭貸款政策的可能放松以及投資增速的變化。”

此前有媒體報道稱,中國高層領導人上月齊聚北戴河,一致認為年底前經濟工作的重點將是推進改革,優先於出臺刺激增長措施,並接受了經濟增幅可能低於7.5%目標的現實。(見華爾街見聞網站相關文章)

兩位中國官方認可的經濟學家近日不約而同地表示,中國的經濟增長速度應該在7%-7.5%,這一幅度低於今年中國官方GDP增長目標7.5%。

曾任中國央行副行長的IMF副總裁朱民近日表示,中國GDP增速維持在7%-7.5%左右是可接受的範圍,當務之急是推進改革,避免重回投資主導增長的“老路”,尤其要減少對房地產業的依賴。如果希望實現可持續發展,就不能過分使用貨幣政策和財政政策來刺激經濟。

此前一直唱好中國經濟的前世界銀行首席經濟學家林毅夫也認為,中國目前缺少增長率保持在8%左右的有利條件。“鑒於中國政府的財政穩定性和經濟增長能力,加之世界其他地區經濟增長緩慢,中國明年的GDP增長目標應定在7.0%至7.5%之間。”

高盛表示,考慮到8月份經濟疲弱,潛在的政策支持,以及GDP核算方法可能進行的調整,將今年第三和第四季度的增速預估分別降低至7.1%,維持全年7.3%的預估經濟增速。

通脹方面,因中國大幅緩解的通脹壓力,加上存在閑置產能,高盛將2014年中國通脹預期從2.4%下調至2.2%;將2015年通脹預期從3.0%下調至2.5%。(更多精彩財經資訊,點擊這里下載華爾街見聞App)

7.5 不再 底線 高盛 下調 中國 GDP 增速 預期
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油價逼近頁巖油“生死線” 高盛稱85美元是底線

來源: http://wallstreetcn.com/node/209416

20141015OIL

油價連跌不休,美國石油公司的股價也受到極大沖擊。如果油價繼續跌下去,頁巖油公司是否也需要開始擔憂?頁巖油泡沫是否會因此破裂?

油價自6月來已累積下跌逾26%。油價周二急挫4美元左右,創兩年來最大單日跌幅,收於每桶85.04美元,極度接近高盛此前預期的頁巖油成本線。一方面是國際能源署預期石油需求進一步疲軟,另一方面,石油輸出國組織(OPEC)成員國並不願減產。

周一美國一家小型石油公司 Goodrich Petroleum的股價重挫30%,成為當天受打擊最慘痛的一只股票。而大型石油公司的日子也不好過,大陸資源公司(Continental Resources)股價下跌5.1%,阿美拉達赫斯公司(Amerada Hess Corp.)股價下跌5.8%,EOG資源公司股價下跌6.8%。

周二上述公司的股價均略有回升,但仍沒能夠恢複。

過去三年間,國際石油市場相對沒有太多動蕩,BP石油公司前首席經濟學家Christof Rühl稱之為“詭異的平靜”。如今,石油市場的劇烈波動行又回來了。

高盛認為,美國大規模的頁巖油開采,使得成本曲線趨於平緩,布倫特原油85美元/桶是美國頁巖油生產成本的底線。高盛還估計,美國前三大頁巖油田的儲量約為目前沙特的國家原油儲備的三分之一。只要價格在實際成本曲線之上,頁巖油就可盈利,這就意味著只要布倫特原油價格高於85美元/桶,頁巖油產量每天可以達到1100萬桶,這對於OPEC國家來講是一個警戒“紅線”:

20141015oil gs

20141015oil gs 02

然而,如果油價跌到85美元/桶以下,情況就完全變了,頁巖油公司就應該開始警惕關註了。目前彭博頁巖油指數已經跌入熊市:

20141015oil gs 03

在油價下跌的過程中,沙特阿拉伯表現出了明顯的任由其下跌的意願,這樣將考驗資本市場對美國石油生產商的支持。自從2009年美國頁巖油革命開始以來,此輪油價下跌是對美國該行業最嚴峻的一次考驗。

此外,據英國《金融時報》引述前白宮官員Bob McNally表示,粗略估算,即使油價跌到80美元/桶,也僅僅會導致沙特損失皮毛,約100-200億美元。

但分析師也表示,即使美國WTI原油價格低於85美元/桶,美國頁巖油公司也還是能夠盈利的。

Wood Mackenzie公司預計,大部分美國頁巖油生產商的收支平衡點是油價在75美元/桶。如果油價繼續下降,頁巖油產業的壓力就會增加。中小型頁巖油公司這些年來一直處於現金流赤字的狀態。頁巖油井產量的下滑意味著這些公司要不停地開采才能夠維持產出,更不用說實現增長了。

如果開采的資金出現問題,那麽頁巖油產量將急速下降,或將意味著頁巖油泡沫的破滅。

Wood Mackenzie公司的分析師Phani Gadde表示,如果油價在每桶100美元,那麽所有頁巖油生產商都能夠在2-3年內達到收支平衡;如果油價降到90美元/桶以下,那麽有30%-60%的生產商都還將處於入不敷出的狀態。

據評級公司惠譽的數據,能源公司發行的評級低於B-的高收益率債券(垃圾債)規模已經達到750億美元,2009年這個數字僅有160億美元。(更多精彩財經資訊,點擊這里下載華爾街見聞App)

油價 逼近 頁巖 巖油 生死線 生死 高盛 85 美元 底線
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救市底線越來越低 地方力度堪比2008年

來源: http://wallstreetcn.com/node/209861

第一季,取消限購,41個城市松綁,北上廣深、三亞成“孤島”;

第二季,央行、銀監會全面放松限貸,各地住建部門陸續出臺要求銀行松綁房貸的文件;

第三季,公積金調整,減稅、購房補貼。

樓市救市劇情一再演繹,政策底線越來越低。

《華夏時報》近日援引業內人士的分析稱,目前央行信貸口徑已經放松,多地銀行也已有所行動,再加上地方政府紛紛出臺契稅減免、購房補貼、放松公積金貸款等方面的政策措施,今年救市力度已與2008年救市接近。

據不完全統計,濰坊、寧波、天津、紹興、杭州、遂寧、眉山、銅陵、宣城、蕪湖、長沙、南京、沈陽、武漢、常州、葫蘆島等超過20個城市已出臺購房補貼、契稅補貼等救市措施。

據《華夏時報》報道,

對於地方政府而言,房地產方面可以掌控的政策主要就是公積金貸款、稅費減免和財政補貼,據業內人士分析,目前至少已有超過半數的二三線城市在這三個方面進行了調整。

東部某省會城市市政府官員稱,“據我們了解,目前多數二三線城市的救市政策都在儲備中,而且很多城市在政策力度上也做出了調整,預計四季度出臺類似購房補貼政策的城市會更多。”

樓市最新數據仍是烏雲壓頂。9月,70個大中城市房價全面環比停漲,且69城下跌、1城房價持平。同比來看,70城新建住宅售價首次轉跌,跌幅達1.3%。

截止9月底,商品房待售面積57148萬平方米,再創歷史新高。今年前9個月,全國房地產開發投資增速環比回落0.7%。房地產投資占比固定資產投資比例罕見跌破20%。

部分地方救市政策如下:

11月1日開始,天津市二手房交易營業稅的免征期限調整期限由5年變為2年。

10月20日,安徽宿州宣布10月17日至11月20日買房免契稅。

10月19日,山東濰坊首套房90平米以下契稅100%補貼。

10月8日,寧波出臺大學生購房新政,可享受購房補貼、首付降低和貸款貼息等多項優惠。

9月3日,浙江湖州下宣布將對個人購買144平方米以下商品住房實行契稅補貼。

8月1日,四川對金融機構首套房貸款給予貸款金額3%的財政補助。

 

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救市 底線 越來越 越來 地方 力度 堪比 2008
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日本央行無底線放水:背景與影響

來源: http://www.guuzhang.com/portal.php?mod=view&aid=626

日本央行無底線放水:背景與影響
作者:格隆匯 李維康

內地是座大金礦,滬港通和日本QQE都要來了。


今天對資本市場來說是不平凡的一天,首先是A股一鼓作氣終於站上了2400點,創下了22個月的新高。漲幅居前的是銀行股與券商股,因此市場懷疑滬港通將於下周開通或者宣布下周或下下周開通。至於為何有這樣的傳聞,首先滬港通利好券商股,其次內地銀行股相對港股估值很低,平均4PE0.8PB,而港股則有10PE1.1PB,而兩地ROE則都是15%。所以滬港通一開內地銀行股一定是港資追捧的熱點,內地資金也提前流向窪地。


美元兌日元

日經225指數
今天另一個重磅消息就是日本央行突然宣布將每年基礎貨幣的貨幣刺激目標加大至80萬億日元,此前目標60-70萬億日元。意外擴大QQE規模出乎市場預期,日元因此大幅下挫。美元對日元上破110大關,並觸及110.286年高位;日經225指數飆漲近5%,創7年新高;日本五年期國債收益率跌至0.11%,創20133月以來最低水平。

日本央行表示,將以開放的方式執行QQE;將日本債券購買規模每年增加30萬億日元;繼續QQE直至通脹穩定在2%;延長國債持有時間至約7-10年;將年度ETFJREIT購買規模擴大兩倍。

周五稍早公布的數據顯示,隨著大宗商品的價格持續下降,日本9月通脹率為連續第二個月放緩,只有日本央行目標值2%的一半,而就業增長情況也透露出已過高峰跡象,日本9月家庭支出為連續第六個月較上年同期下滑,反映很強的通縮預期。

對日本來說,通脹是什麽東西他們在就沒嘗過,從1990年至今,日本CPI沒有在3%以上過,進入21世紀之後更是沒到過2%。所以他們放水也不是為了接美國大哥的棒,實在是想嘗嘗通脹的味道,但正所謂水往低處流,錢往高利走。日本如此放水肯定會惠及周邊國家,比方香港,比方來中國。

日本從2001年開始QE,但到目前感覺除了把國家負債率拉到了超DGP200%多之外什麽都沒發生。2%的通脹目標是安倍上臺時定的目標,可是之前的QE都沒達到目的,

日本CPI:同比
日本GDP增速

詳細解讀大家可以參考下格隆匯會員李維康對這次事件的點評

一、政策解讀:

(1)      規模:美聯儲於2014年全年QE總規模是4600億,計算方法是按照每月的QE量加總,而日本擴大寬松會增加20-30萬億日圓,約合近3000億美元,這個規模已經相當於60%今年美聯儲QE規模,若加上歐洲央行即將進行擴大一千億歐元央行資產負債表計劃,擴張回2012年,按照目前匯率計算,將擴張近1250億美元,二者加和即約為4300億美元的總量,與美聯儲今年註入的量接近。也就是說,雖然歐洲央行沒有及時推出QE,但歐洲央行和日本央行幾乎完美交棒美聯儲。美聯儲的會議決議偏鷹派,且10月30日耶倫講話開場就說並不會評論經濟和政策,很讓人出乎意料,這其中可能兩大央行有過溝通,雖然無法論證。近期歐洲的資產壓力測試和美國銀行業即將開始的壓力測試都會給流動性造成一些壓力。近期的高收益債的拋售、歐豬國家國債的收益率上升都可能是因為壓力測試在即,銀行業為了增強自身資產負債表質量和流動性采取的舉動。而現在這個寬松增加後,可以利好這些被拋售的資產。

(2)      年限和類別:延長所購買國債平均年限至約7-10年,此前為6-8年。增加對ETF和REITs購買量的翻倍。延長期限比較有用,美聯儲的QE基本在7年左右,並且美聯儲的扭轉操作通過賣短買長也是在壓低更長期限的債券收益率。所以延長國債平均年限是比較好的。而對ETF和REITS這種風險資產的購買能夠進一步提高市場風險偏好。

(3)  貨幣供應速度:日本股市今年基本保持穩定,但大部分時間比去年年底時的點位要低,這和日本M2增速從1月就開始迅速放緩有關,因為貨幣基數大了以後,M2增速就變慢了。本次增加QE以後,會提高M2增速,進一步提高對通脹的預期,預期改變了,通脹才好提高。

(4)  GPIF:除了擴大的QE以外,還有GPIF調整策略的部分,國內國外股票配置從12%調高至25%,增加了13%,即翻倍了股票資產配置。但GPIF也有一個home country bias,可能對本國投資會更看重。GPIF有1.1萬億美元的規模,這會給股市帶來1000億美元的增量,雖然相比日本股市整體市值不大,但也有積極影響,一來可以進一步保護日本股市不會跌破一萬四的水平,二是可以提高GPIF收益率,能夠增加退休人士收入,進一步形成良性循環。

(5)  開放核電站:日本本周開放了一處核電站,這是減少日本貿易逆差的一個重要步驟,因為平均工資水平沒有上升,減少能源成本也可以增加可支配收入。

(6)  安倍內閣不穩定性出現:安倍自從選了兩名女性進入內閣以鼓勵女性就業後,沒幾天時間就有女性內閣成員辭職,另外一名內閣成員也受到醜聞影響,安倍加速這些改革可以穩固其支持率,為改革爭取更多時間。

二、投資策略推薦:
(1)      日本:日本股市實際上在去年5月大跌之後就保持了橫盤的趨勢,將日經指數兌日元調整過以後,更是非常平坦。在美國已經超出08年金融危機前高點後,日本距離08年高點還有距離,預計本輪QE後,日本會達到08年的高度。
(2)      新興市場:貨幣政策的外溢效應會使得一些經濟來往較為密切的國家受到流動性眷顧。潛在市場包括香港、泰國、印度等。可能會有部分套利資金會進入中國,對資產價格也是利好。
(3)      美國:套息交易又有了新的資金來源,但要註意的一點就是套息的方向是哪里,資本流向這一次不一定完全流向新興市場,可能也會有美國,美元明年可能就是高收益貨幣了,美元的走強更能加劇。
(4)      風險偏好提升,黃金立刻下跌,黃金去年走出熊市的開端也是在安倍晉三成功影響日本央行獨立性(強加貨幣政策目標和任命願意執行該政策的央行行長)後,市場開始大力期待日本央行寬松開始,黃金的最大跌幅(兩天跌了超10%)也是在4月初日本央行公布了超預期的寬松後開始的。風險偏好的提升基本利好任何風險資產,positive for everything。

過去日本央行的會議決議和黑田東彥的講話是非常無聊的,永遠是木登內英的否決票,黑田講多少次內容都不會變,宏觀分析師們基本都會背了,但黑田這兩次做出決策也是非常果決的。長期前景如何暫時不考慮,目前別再埋怨黑田,他也蠻拼了。




日本 央行 底線 放水 背景 影響
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深改小組第七次會議:推進農村土地改革 堅持三條底線

來源: http://wallstreetcn.com/node/211461

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新華社官微消息稱,習近平今日主持深改小組第七次會議。會議審議了《關於農村土地征收、集體經營性建設用地入市、宅基地制度改革試點工作的意見》。會議指出,堅持土地公有制性質不改變、耕地紅線不突破、農民利益不受損三條底線,在試點基礎上有序推進。

作為深化改革的重要領域之一,土地改革關乎中國9億農民的利益,也是新型城鎮化建設的關鍵。

證券時報網報道稱,中央農村工作會議將於12月8日召開,中央經濟工作會議將於12月20日召開。此前市場預期中央農村工作會議,將討論土地改革等相關方案,中央經濟工作會議涉及電力、林業和鹽業改革,以及國企混改等議題。

中金研報報告指出,我國市場化改革歷經三十多年,多數產品和生產要素都實現了市場化,而土地要素市場化相對滯後。土地在農業、工商業、住宅間的配臵主要通過地方政府而非由市場完成,造成土地利用效率的損失,同時扭曲了財富分配,不利於經濟發展、城鎮化進程以及社會和政治穩定。

土地制度改革範圍包括農民擁有使用權的土地45億畝和農村集體經營性建設用地0.5億畝。農民擁有使用權的土地包括宅基地和農民承包經營的農地。中金估計農村宅基地1.5億畝,按目前統計,農民承包耕地13億畝,承包其他類型農地25.7億畝。但原來登記的耕地承包面積存在低估,實際面積可能達到18億畝。

中金還指出:

土地產權將一分為三:所有權屬於集體,承包權屬於農民,經營權由產權主體自主。土地確權主要是確定農村土地的使用權,包括農地承包經營權和宅基地使用權,類似於城市住宅使用權用房產證的形式確認下來。土地確權工程量大,但由於確權有利於保障農民利益,預計進展順利,五年內完成。

中金認為,土地市場化改革將提高土地利用效率,大幅增加農民財產性收入,調整政府征地行為,控制金融風險。土地規模經營效率大幅提升,促進勞動力轉移,真正實現農民變市民。上一輪部分城鎮職工福利分房分享了資產升值收益,目前價值13萬億元。而農民擁有使用權的45億畝土地價值更大,估計有50萬億元,人均近6萬元。

土改的法制建設上,大智慧通訊社11月中旬曾報道稱,新版《土地管理法》和《土地承包法》將於12月浮出水面,有望在12月召開的全國人大常委會上進行審議,法律的修訂將實質性加速這一輪土地改革進程。

參與上述兩部法律修改討論的專家稱,兩部法律修訂工作進展順利,新版本有望於下月遞交全國人大常委會進行審議,而修法的總方向是土地所有權、承包權和經營權的“三權分立”。

農業部農村經濟體制與經營管理司司長張紅宇表示,十八屆三中全會提出賦予農民對承包地占有、使用、收益、流轉及承包經營權,要保障農戶宅基地用益物權,但按照現在《土地管理法》,宅基地使用權和承包經營權都是不可以抵押的,因而要對這些法律條款按照改革需求進行修訂。

深改小組七次會議今日還審議了《關於縣以下機關建立公務員職務與職級並行制度的意見》。會議指出,在全國縣以下機關實施這項改革,要總結試點工作經驗,堅持好的做法,改進存在的不足,認真抓好組織實施。

此外,會議還審議並通過了《最高人民法院設立巡回法庭試點方案》和《設立跨行政區劃人民法院、人民檢察院試點方案》,建議根據會議討論情況進一步修改完善後按程序報批實施。

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深改 小組 第七 七次 會議 推進 農村 土地 改革 堅持 三條 底線
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油價跌無止境 真正的“底線”到底在哪?

來源: http://wallstreetcn.com/node/211652

周五布倫特原油價格觸及五年新低讓市場對於油價的討論再度活躍起來。市場最為關心的不外乎一個問題:油價到底什麽時候能夠觸底反彈?這個答案或許就在沙特能容忍的最低油價“底線”之中。

60美元,不能再低了?

對於一些沙特傳統垂直井而言,10美元/桶的情況下依然可以運營,但是這絕對不代表沙特能夠接受的底線。過去5年的時間內,沙特整體的“盈虧平衡價”只增長了10美元/桶。即便如此,隨著布倫特原油周五跌破70大關並刷新5年新低,油價距離沙特的保本價也並不遙遠了。60美元/桶很有可能是沙特的底線,也是引發油價反彈的關鍵焦點。

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事實上,原油市場的歷史已經證明,油價出現快速反彈並不罕見,因為原油的開采和產能一直無法保持相對的平衡狀態。舉例來說,目前一些美國德州的頁巖氣公司已經無法盈利——75美元/桶是他們的底線。最新的數據顯示,美國11月新油井開采許可證發放數量銳減近40%,暗示2007年左右開始的美國頁巖油氣繁榮陷入停滯。

而許多以來原油出口的國家,比如俄羅斯、委內瑞拉、和尼日利亞在油價65美元的情況下也無法保持財政平衡。這就意味著油價再跌,市場可能被迫做出回應。

本周早些時候,沙特態度已經有所緩和。在沙特政壇極具影響力的王子Turki周二表示,“除非伊朗、俄羅斯和美國願意一起減產,否則沙特不會考慮任何減產措施。沙特不會主動放棄市場份額。”雖然看起來態度強勁,但是其實也從側面說明如果其他國家“服軟”的話,沙特也願意減產以抑制油價下跌。

極度超賣 恐慌即將結束?

除了基本因素之外,油價的技術面和歷史走勢也暗示油價已經進入超賣區域。

Global Resources Fund基金經理Brian Hick表示,“油價已經遠離合理價格太遠了,我認為他們會有機會緩慢回升至80-85美元的均衡價格。”

過去10年以來,除了2008年金融危機時代,油價均沒有出現過很誇張的波動。而目前油價也正在進入潛在的買入信號區域。

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雜誌Barron本周則指出,通常而言,油價持續下跌的周期是20周左右,而這一次的下跌已經達到24周之久,歷史現實恐慌可能正在接近尾聲。

先行指標PMI?

判斷油價何時止跌的另外一個現行指標可能是觀察全球PMI的變化。

本輪油價下跌除了頁巖油革命之外,另外一個核心因素就是全球經濟的放緩。雖然美國正在穩步複蘇,但是中國和歐洲的數據表現明顯令人失望。

摩根大通全球PMI指數顯示,1個月周期和3個月周期的PMI如果出現死叉(1月下穿3月)的話就意味著經濟在走弱。而今年6月出現的死叉節點和油價大跌的開端也剛好契合。

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此外,大宗商品類股票也有類似的傾向。1998-2013年的數據顯示,當PMI指標出現死叉之後的三個月內油價下跌的概率為100%,而如果PMI出現金叉(1月上穿3月),則未來6個月內油價上漲的概率高達83%。

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想抄底油價?緊盯全球PMI的表現吧!

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油價 無止境 真正 底線 到底 在哪
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大智慧:證監系統要求證券期貨機構全面自查 嚴守“八條底線”

來源: http://wallstreetcn.com/node/213060

消息人士告訴大智慧通訊社,證監系統近日下發通知,著手部署落實“兩加強,兩遏制”專項檢查工作,要求證券期貨經營機構展開全面自查,嚴守去年監管層提出的“八條底線”。

從檢查安排來看,主要包括自查自糾、監管抽查以及整改落實三個階段,現階段主要是由市場主體對照基金業協會下發的工作底稿進行自查自糾,截止時間到2月底。

所謂“八條底線”主要是指:不得有非公平交易、利益輸送、老鼠倉等損害客戶利益的行為;不得違規承諾保本保收益;不得不適當地宣傳、銷售產品,誤導欺詐客戶;不得開展資金池業務;不得利用資管產品進行商業賄賂;資管產品的杠桿率不得超過十倍;不得投資於高汙染、高能耗等國家禁止投資的行業;不得對業務人員、管理團隊實施當期激勵。

2014年9月12日,證監會主席助理張育軍在“資產管理業務情況通報會”上首次提出“八條底線”的概念。

中國證券投資基金業協會近日下發了《關於開展證券期貨經營機構全面自查工作的通知》,從公司治理、內部控制、風控合規、公募業務、私募業務(專戶業務)方面,對基金公司及開展資產管理業務子公司進行專項檢查。

此次自查的一大亮點就是“就是加入了資產管理業務‘八條底線’的內容。”

接近基金業協會消息人士告訴大智慧通訊社,從行業反饋情況看,對於有些要求,行業內並未達成共識,如何執行成為爭論的焦點。比如針對“不得開展資金池業務”,各家機構便無法對“資金池”下一個完整的定義,部分公司以國外資產管理業務發展情況做對照,認為“期限錯配、短借長投”正是金融交易的特點,並不能一概看做“龐氏騙局”。

下圖為券商板塊近期走勢圖:

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大智 證監 系統 要求 證券 期貨 機構 全面 自查 嚴守 八條 底線
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投資第一課(G-3)降價能否突破浮動成本的底線? 那一水的魚

來源: http://xueqiu.com/2074020838/35552691

前面提到過水果店的例子,說到當蘋果市場價格低於浮動成本時,水果店就不再進貨。因此,雖然小區里有三家水果店在殘酷地競爭,但蘋果的價格很難跌破3元的進貨價。這個點也因此被稱為“停止營業點”。


成熟的投資者,知道當全行業發生虧損時,經營情況仍有可能進一步惡化。但當達到行業內一些企業達到“停止營業點”時,一些老練的投資者認為“情況不能再壞了”,忍不住進場抄底,期待基本面反轉。那麽實際上,產品的價格是不是真的跌到這個點就不可能再跌了呢?


至少有三種情況,會導致產品的價格在低於“停止營業點”後,企業仍然維持生產,而產品的價格也可能進一步下跌,造成更大面積的虧損。


一、降價的動力來自於處理存貨。一種是存貨不易保存,隨著時間的延長,價值不斷消耗。還是之前水果店的例子,如果蘋果較長時間沒賣出去,即將出現腐壞,水果店是有可能低於進貨價出售的。因為存貨一旦損壞,很可能一文不值。例如,水泥的質保期只有2個月,超過期限後標號達不到。如未能在質保期內銷售完畢,就只能提前降價或作廢。此外,如果市場普遍預期未來的價格還會更低,企業也可能以低於浮動成本的價格處理掉存貨。特別是在非理智的恐慌之下,這種情況較為常見,例如禽流感時期的禽肉價格。

二、市場售價雖低於“停止營業點”,但關停生產,或重新開通需要付出較大代價。工業生產上,許多鍋爐都需要維持高溫,每一次關停重開,都需要付出較大的成本。還有煤炭和石油的開采,如果停止日常維護的投入,下一次複工將付出更大的代價。

三、債務壓身,不得不清理一些固定資產和存貨。這個現象容易發生在資本密集型的行業。
前面我們提到過“重資產”,這里再補充一個行業——房地產。房地產企業的資產,很大一部分集中在存貨上。
我們打開萬科的資產負債表:


我們看到,紅色方框部分,總計才36.8億元。而資金的大頭都押在“存貨”上了,存貨共計3416.7億元,是萬科2014年全年合同簽約金額2151.3 億元的1.5倍左右。

一般的工業企業,生產工具價值大,產品的價值小。但房地產行業卻是生產工具價值小,產品(存貨)的價值量大。再加上房地產產品的建設周期較長,一般為一年至三年周期,所以房地產的“重資產”體現在存貨上。因此對於房地產企業來說,資金鏈非常重要。如果房地產企業資金續不上,債務壓身,不排除在浮動成本(建造價格)的基礎上繼續降價。
類似的行業,還有造船業。只是造船業是先有訂單,再按照訂單生產,能夠在一定程度上提前鎖定價格。但如果造船價下跌過快,不排除定購方違約的現象發生。



更多好文請關註我,我的目標是:只發幹貨!
我的主頁地址:http://xueqiu.com/nysdy [笑]


本系列可在我的主頁上搜索“第一課”,不再單獨發鏈接了。(連找都懶得找的人,把鏈接放這里也是無用的。)

@今日話題
投資 第一 一課 降價 能否 突破 浮動 成本 底線 一水 的魚
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格隆匯新能源環保群討論紀要:北控水務急跌的底線在哪?

來源: http://www.guuzhang.com/portal.php?mod=view&aid=1332

格隆匯新能源環保群討論紀要:北控水務急跌的底線在哪?
文/格隆匯整理

導讀:北控水務認購金彩控股(1250.HK)新增發股份用於進軍光伏領域,引發股價暴跌,桑德國際被做空機構狙擊更令其走勢雪上加霜。北控水務的大跌會是機會嗎?


最近北控水務(0371.HK)突然大幅下跌,而就在幾天前,公司認購了金彩控股(1250.HK)新增發的股份,用於進軍光伏領域。另外昨日同為水務板塊的公司桑德國際(0967.HK)遭做空機構發布報告,也引起了水務板塊的震動。


北控水務是否跌出了機會,市場怎麽解讀最近的事件,以下為格隆匯-新能源環保群的部分討論紀要,供大家參考。




格隆
大家討論一下北控水務吧!會跌倒哪里?價值底線和安全邊際在哪?基本面改變了嗎?如何把握機會?


格隆
371,龍頭


WANG
關註都到金彩了,呵呵


NI
主因不是北控水務變了。而是人的心變了。


格隆
1250如果重組前沒殺進去,現在殺意義就不大了


WANG
1250現在的市值是增發後的嗎?


格隆
人心是因事而變的。哪些事變了?會變什麽樣?底線在哪?


WANG
如果是的話,還是有意義的


格隆
@WANG說來聽聽?


WANG
按照400MW光伏電站測算,30%自有資金和6.6%的利率,凈利潤在2億左右,給15-20倍,對應30-40億市值。


格隆
@WY你對371研究比較透,你布布道?


NI
人的心變了。是說市場不喜歡這一塊了。不喜歡了,再穿漂亮衣服,市場都是無動於衷。


而一旦穿錯衣服,做錯事,市場就大發雷霆。


ZHU
市場厭倦了環保故事,要有新的情節,是這意思嗎


NI
幾個月前,我這里說過北控水務,中國燃氣,光大國際,這些白富美,是靠不住的。因為我感覺到市場開始嫌棄他們了。


WY
@格隆 市場主要是不喜歡371的管理層跟投1250


NI
我的理解是,我只能跟隨市場的心而動。他不喜歡了,我就離開。他喜歡了,我就跟著。市場的布局,有個過程,是有時間跟隨而動的。


WY
但是我相信市場最終還是會看業績的,時間會證明一切


格隆
沒有只跌不漲的股票。跌多了,就討論底線和機會。漲多了,就討論風險與收益配比是否合適。371一個龍頭,會沒底跌?


ZHU
@WY你算的15年現價估值多少?


TONY
371業績完全沒有受損 反而可能因此上漲


WY
先說說管理層的利益問題吧,371的第二大股東就是管理層,股票加期權持股12%,371市值400億,顯然管理層在371的利益比1250大得多


LY
水務公司都面臨一個如何計算利潤的問題。


LY
很容易受到市場攻擊。


WY
@ZHU我15年估的0.27, 跟jp morgan估的數兒一樣


ZHU
好的


LY
但是,市場一旦明白他們的模式,以及政府所作的擔保和收費權的價值,又會哄搶!


WY
@LY 所以買國企啊,康達,中滔現在都別碰


格隆
@WY市場至於371跟投這麽個小公司就狂殺嗎?


LY
也不是這樣說呢!@WY


LY
00067旭光今天被東亞銀行申請清盤。可是,之前中投都重倉投過它!


TONY
371這種國企背景民企管理是非常難得的 又在環保這種國家必須發展的行業 從長期投資角度真的是好標的


WY
昨天電話會議康達的老板不是說了嘛,現在水務市場是大魚吃小魚


LY
業務透明,可理解,看的見,摸得著,是我的原則。


格隆
邏輯上,光伏的回報並不比水務差。為何如此負面?


LY
967的問題,是原罪,還是現罪的問題。是國家公用事業體制沒理順還是做假的問題。


TONY
其實看過廠就知道分布式其實是挺適合汙水處理廠的


WY
1250的重心是在光伏電站運營,分布式不是太多


LY
我之前在4塊一下弄過967,現在正準備弄,結果出事了,也好,大家來翻翻豬大腸,看看到底有沒有是shi


格隆
@LY 967業務水分比較大,HUA的實務經驗是,967的項目多是接別人不要的爛尾。所以沒必要去糾纏它


ZHU
371從它進入光伏,雖然是個小動作,但市場可能認為在水務上再大幅擴張的空間有限?需要另覓其他業務來支持高增長?那就不確定性增加,先殺了估值再說


WY
殺估值也是有底的,15倍15年是鐵底


Tony
現在差不多了


格隆
@ZHU但公司未來幾年的指引增速還是很高


ZHU
可能市場不信


ZHU
該買的都買了


JFK
分布式和汙水廠結合的難度還是不小的


ZHU
殺估值這個事情往往都是沒底的,殺完了再找底褲在哪兒


WY
底褲就是業績啊


ZHU
得殺完了,鐘擺一般會過頭


ZHU
不過你們也別對北控的管理層看的那麽高大,實際上也一個樣


LJZD
環保龍頭15年15倍,只輸時間不輸錢


LJZD
香港沒什麽好板塊,情緒好轉後又會回來


ZHU
香港15年可能比14年還要難做


LJZD
12月殺a股創業板多兇,現在不又是天天新高


ZHU
香港的錢都去哪兒了


LJZD
去中移動里了


格隆
15年確實難做。黑天鵝成群


格隆
最關鍵,央行還和你博弈!


格隆
龍頭被殺這樣,必須研究。做股票要有悲天憫人的情懷


LY
但是,如果環保政策在再加強,那壞事就變好事了。中國燃氣曾經如此過。


WF
好公司不怕等,跌倒有安全邊際堅決撿


LJZD
環保股只能買國企


格隆
@WF安全邊際在哪?算過嗎?


ZHU
@格隆說說您思考的觀點,拋個磚


ZHANG
我覺得汙水廠分布式可以上的


ZHANG
河源熱電都做了分布式


ZHANG
汙水廠我沒看到,但是應該可以做分布式


ZHANG
汙水廠上分布式的話就是自發自用估計


WF
@格隆 20倍靜態15倍動態


WF
@格隆大資金收益率要求不高沒有短期業績考核的可以稍微犧牲點估值


BOB
分布式的資金怎麽籌集,銀行一般不願意給貸款


ZHANG
分布式可以貸款的


ZHANG
但是金額一般在比較小


ZHANG
有成立綠色銀行


WF
雖然371太貴,不符我的持股標準,但這個行業已經非常清晰了,371的優勢越來越大,和地方政府的對接能力越來越強,未來必將是行業的最大整合者,市值的空間非常大,路需要慢慢走


ZHANG
371沒研究,但是猜想是分布式


ZHANG
而且應該是自發自用的模式,這個其實是最好


WY
@WF 371還貴?


LJZD
371今年eps多少?


WF
貴不貴要看各自的標準,沒法統一啊


KMXY
14年吧


WY
其他民營水務公司跟371比,會永遠有一個折價的


WY
14年差不多0.19


LY
對於環保水務股來說,核心的邏輯跟光伏和燃氣股都不同的。


LJZD
15年呢?


LY
這三樣東西,只有水是致命的。


LY
政府可以通過無限提升水價來改善環保水處理的虧損,而燃氣和光伏都做不到這一點。


LY
2003年,政府開始搞公用事業開放社會資本投資。那時候的燃氣公司,還叫做煤氣公司,大部分都是虧損的。


LY
所以,一個城市的特許經營權很便宜,一個中等發達的地級市,人口200萬,核心城區60萬,其燃氣特許權只需要5000萬,政府通常占49%,或者最低20%的股份。


LY
這時候,劉明輝看到了未來城市燃氣的壟斷價值。開始大力搶占燃氣資源。拉全球的股東,戴紅帽子,做假賬。總的就是維持自我形象,從而可以更多地占有資源。


LY
10年後,這些2003年到2005年搶到的燃氣資源開始發揮巨大的價值。其中哈爾濱的48%股份,價格只有2億。南寧100%的股份,價格只有2.5億,現在單是南寧一地,年利潤都超過2.5億了。當然,你可以說,後來又投入了很多的資金建管網,可是,有權力投資的就是之前占有全部股權的2.5億啊。


LY
今天的環保水務,特別是鄉鎮的水務,之前是一片空白,現在去做,也肯定虧損,但是,我說的前提就是政府可以無限制的提自來水價格,汙水處理價格,所以,這個未來的收費權的價值是非常巨大和穩定的。這個因為是致命的東西,所以,我們不要懷疑未來執行不下去的可能性。國家可以通過強制支付,轉移支付,地方政府發公用事業債的方式支付。


LY
這就是我理解到的汙水處理不要怕虧損,而且業內企業都在做假賬,或者說未來賬的核心邏輯,供各位專家參考。我說的完了。


LY
修正:今天的環保水務,特別是鄉鎮的水務,之前是一片空白,現在去做,也肯定虧損,但是,我說的前提就是政府可以無限制的提自來水價格,汙水處理價格,所以,這個未來的收費權的價值是非常巨大和穩定的。這個因為是致命的東西,所以,我們不要懷疑未來執行不下去的可能性。國家可以通過強制居民支付,國家財經轉移支付,地方政府發專用公用事業債的方式支付。------所以,現在虧損的東西,需要用一個自我形象保護著,其實劉明輝早年在湖北項目肯定做假賬,這跟房地產商假按揭的道理是一樣的。


KMXY
資本市場太短視。管理層為了後續融資不得不做假。對嗎?


LY
要看有真實的東西,還是直接在數字上做假,這兩個是不一樣的。


KMXY
提前確認了一些收入


LY
我看過一些水務公司的財報,有些保守,有些激進。關鍵是BOT的財務處理。政府應該形成準則才行。


LY
按照進度確定收入和利潤,本身就是扯淡啊!


LY
但是,不按照進度處理收入和利潤,那你說BOT該怎樣算?


LY
國企是采用20%的本金,加80%的超低利息貸款,然後用利息資本化的方式處理。民企怎麽辦?


LY
所以,我說要看原罪,還是現罪。原罪就是嚴格地把BOT分離出EPC,然後把EPC的收入按照合同的比例計入收入和利潤。雖然沒現金流,還不可以計量和理解。


LY
現罪就是直接虛擬假賬。原罪我可以接受,現罪堅決不接受!


LY
還(不)可以計量和理解。


LAI
格隆老師,關於371,我個人看法是這樣的:從業務布局看,膜法汙水處理是高耗能的生意,在汙水廠建分布式光伏是非常好的商業模式;但此次布局市場看來是不買賬的。


年初我參加水務論壇的時候,有跟他們投資並購總監聊過,當時他們的說法是經過前兩年快速擴張後,未來在收購方面可能會偏謹慎,更多是內部整合為主,這就可能低於市場期待它繼續外延擴張的預期;
另外一方面這次入股1250,中信產業基金也入股了,我有聽說中信產業基金此前收購了很多光伏項目,會借此方式來套現,這是我擔憂的一個問題,中信產業基金是劉雲山兒子執掌的,引入這種背景的產業基金,在當下市場氛圍可能不會好評


股價跌到哪里,我們無法說的清楚,市場決定;但公司整個管理體制及自身品質都不錯,選擇公司品質是第一位的,而且布局分布式光伏是好的模式。越跌越加是我的建議


格隆
越跌越加這個結論,需要相當勇氣和自信啊!!@LAI


WY
汙水廠搞分布式發電不是什麽新東西啦


格隆
@LY @LAI你們兩個高手改如此謙虛!多多和大家交流就是最大幹貨!


格隆
@WY問題形象變了,淑女突然塗了點口紅,市場受不了了


WY
371是水務市場最大的整合者, 14年從政府手里面拿過來的項目超過了第二到第九名的總和,市場最終還是會看業績的


JFK
@LAI 汙水廠建分布式有成功案例麽?我昨天聯系了一個組件廠和一個汙水廠,近期讓他們對接談談方案


LAI
挺好的啊,你們在產業界推動,說不準就是個示範工程呢。我覺得投資雖然關註股票,但如果能在實業中去推動有益的探索,那是更大的升華


潘俊
@方旻-江蘇銀行有這樣的項目歡迎介紹啊。我們早前有接觸過這類項目,要在汙水處理池上裝鋼結構鋪電池板,當時算下來成本是比較高的


JFK
好啊,你們想做麽?我來跟汙水廠說


潘俊
汙水處理池之外好像可用的面積不多,不知道每個廠情況是否一樣。當然想啊,多謝幫忙


LY
生物細菌的汙水處理面積很大。比如有關項目說的:200畝!


JFK
生活汙水廠沒那麽大,工業汙水有可能吧?


潘俊
不知道對電池板會不會產生上潮、腐蝕等影響


JFK
是,確實擔心這個

格隆 新能源 環保 討論 紀要 北控 水務 急跌 跌的 底線 在哪
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