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巴菲特@如何投資垃圾債券

From http://blog.sina.com.cn/s/blog_483f367801009lcz.html

摘自 2003年巴菲特致股東信 在股票投資方面,我們依舊沒有什麼動作,查理跟我對於Berkshire目前主要的持股部位越來越感到滿意,一方面由於被投資公司的盈餘逐漸增加,同 時間其股價反而下滑,不過現在我們還是無意增加持股部位,雖然這些公司的前景都相當不錯,但截至目前為止,我們還是不認為他們的股價有受到低估的可能。 我們認為,這種看法也適用於一般的股市,儘管股市連續三年下跌,相對大大增加了投資股票的吸引力,但我們還是很難找到真正能夠引起我們興趣的投資標的,這可謂是先前網路泡沫所遺留下來的後遺症,而很不幸的,狂歡之後所帶來的宿醉截至目前而止仍然尚未完全消退。 查理跟我現在對於股票退避三宿的態度,並非天生如此,事實上,我們非常喜歡投資股票,我是說如果可以以合理的價格進行的話,在我個人61年的投資生涯 中,大約有50個年頭以上,都有這樣的機會出現,我想以後也還會有相當多類似的機會,只不過,除非是我們發現至少可以獲得稅前10%報酬的機率相當高時, (在扣除企業所得稅後,淨得6.5%到7%的報酬),否則我們寧可在旁觀望,雖然必須忍受短期閒置資金不到1%的稅後報酬,但成功的投資本來就必須要有耐 性。 所幸,去年我們得以將部份資金運用在一些不錯的垃圾債券及債權投資之上,至去年底我們在這方面的累計投資金額增加了6倍,達到83億美元之譜。 投資垃圾債券跟投資股票在許多方面相當雷同,兩者都需要評估價格與價值比,並在成千上萬個標的中挑選出少數風險/報酬比率最佳者,當然兩者在原則上也 有許多明顯的不同,在投資股票時,我們預期每一筆投資都會成功,因為我們已將資金鎖定在少數幾家財務穩健、具備競爭優勢並由才幹誠信兼具的經理人所經營的 公司身上,如果我們以合理的價格買進這類公司時,損失發生的機率通常非常小,確實在我們經營Berkshire 的38年當中(扣除通用再保與GEICO的投資),投資獲利的個案比起投資虧損的比例約為100比1。 但在投資垃圾債券時,我們面對的企業體質就比較差了,這些公司通常都背負大筆的負債,同時所處產業的投資報酬率都相當低,此外管理當局的素質有時也有 問題,其利益有時甚至與債權人相衝突,因此我們預期這類投資難免會出現虧損,所幸到目前為止,我們在這部份的投資績效還算相當不錯。
巴菲特 巴菲 如何 投資 垃圾 債券
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如何運用券商研究報告

From http://blog.sina.com.cn/s/blog_483f367801009phd.html對研究報告的運用關鍵在於你從哪個角度去看.比如,他的推論合理不合理,有沒有你沒想到的地方.是不是有明顯的破綻.而且,看報告也要當心一點,券商基金都是市場的參與者,他們都是有立場的.關鍵是看看他們的思路,和分析的方法,有些時候是有啟迪的.1、屁股決定立場,出報告的金融機構大多是這個市場的參與者,他們的觀點如果不帶感情色彩是不可能。單純的感情色彩還沒什麼問題,怕的是故意搞的報告,在 這個圈子裏都應該清楚,大報上搞篇報導5 萬也能搞定了。所以在這個市場裏你不要相信任何人只相信自己的判斷才行。讀報告需要學的是他的思路和分析能力。比如東方電機的報告說好了,雖然也大漲了, 如果你學這個方法你就上當了。一個很簡單的思路應該是這樣的,缺電,誰最掙錢?電網?不對,電網的傳輸量是定的,發電總量不上去,他怎麼可能多利潤呢?原 來的電廠?也不對,電廠就那麼大的裝機容量,300W 的不可能發出500W 的,電價不漲還是那麼點利潤。那是誰,就是造發電機的啊,因為要多發電只有新造電廠啊,看一看造發電機的企業除了東方電機還有誰,600786 牛吧?他都那麼牛了,東方電機不漲才怪。學者生,仿者死,思路才是最重要的。2、閉門早車,這個是很多調研員的通病。不去實地,就對著財務資料想文章。想對了也行,問題是通常會想錯。最近有一份報告正好分析到了我所關心的一個產品 的價格,我一開始還很興奮,仔細一看,做出來的產品價格變化圖表居然和我是一抹一樣的。就是直接上網抄的產品報價。雖然整個報告象摸像樣了,內在風險卻一 樣很大,所以大家對於實地的調研報告要多關注,儘管很多傻瓜去了實地也搞不清楚真東西。3、調研報告通常這個過程是這樣的,調研部門調研通常是一個看好行業的所有企業,而資金部會選擇一兩個企業來做。這個時候你會發現,報告傳出來的企業沒 做,同行業的另一個企業卻做了。這點千萬要當心。當某一家連續發某個公司的報告的時候,要關注同行業他沒報告的,但是股票價格卻很低的4、財務低能,這點通常大家不會注意。可是有很多分析員估計也就是混口飯吃不好好幹活。隨便舉個例子,比如600824,中金的報告分析是一般。他分析了土地升值的隱藏利潤,和商鋪的升值利潤。卻不去分析財務結構。土地別人是每年折舊的,可是上海的土地在每年升值。商鋪雖然他們想到了升值利潤,卻看不出別 人把商鋪全放在存貨裏。當然別人這麼做的目的是處於避稅,國家的稅制調整完了之後這塊就會顯露出來的。仔細看一看,他的資產淨值就高的嚇人。5、證券市場水很深,任何變化都有可能發生的,報告一定要跟蹤,就象跟蹤企業一樣。單個的報告做的再好都是沒有什麼實際意義的。很多朋友可能以為拿到了報 告就和機構資訊一樣了,這點是不對的.事實上任何一個報告做的最好不過就是發現問題,真的解決問題還是需要很多途徑的.我不知道大家資金量怎麼樣,如果想 搞私募的話,發現問題之後實地調研是很必須的,攻關調研也是一門學問,不要象有些調研員傻乎乎的去了等於沒去.6、行業報告和宏觀分析一定要仔細讀,大部分優秀的調研員可能精通某個企業.但是對於宏觀經濟的把握不是什麼時候都準確的,作為股民來說,如果單純的想脫 離行業抓個股,事實上長久來看很難成功,除非的你資金量小的可以不計.跟大莊做超牛,在這個市場裏只有三種人,第一種,老鼠倉,他知道底牌的;第二種,做 行業分析能夠精確的預計後續業績的;第三種,確實市場經驗非常豐富,不是一般人可以比擬的.千萬不要靠技術分析來分析什麼東西,對於主力來說,關心的只有 量價,反正拉升之前手裏的籌碼要足夠,市場換手要充分.至於你們誰拿著是你們自己的事情,反正我多就行.而洗籌的方式多種多樣,你靠技術也許能成功個一兩 次.多數時候還是被洗出去。操盤手籌碼拿夠了,圖形做好了,資金部調不錢來,你照樣趴著。要想有足夠的持股信心,你必須有堅實的行業和企業分析能力.7、對於報告的解讀必須放在充分認識大勢的環境下.除非有那種完全低估和絕對低價的股票你可以一倉打滿,大多數時候你還需要考慮大勢的.剛才說過做報告的 都是有立場的,大多數機構都是不得不在這個市場裏的,所以他們通常會有很多死多頭,任何時候都認為股票是好的應該漲的,如果你去那麼做,死得會很難看.綜觀各大證券研究所的研究員風格有多種多樣。有的是看個股的形態推出應時的報告,類似於一般媒體的股評,這類報告往往推出時已經漲幅較大,而且已經脫離了 底部,如果不能及時退出,十有八九會套。因此如何辨別非常重要。一般漲幅過大的股票要等成交量萎縮才能考慮。如果個股分析報告出現在股價相對底部,技術指 標和均線系統均上漲,並且成交量放大,應及時介入。 當然每天大量的分析報告並不是都有用的,有的也就僅僅是瞭解而已。對一些目前不具備買入條件的個股,應該把其存檔,一旦跟蹤一段時間,技術上符合介入要 求,那時再拿出來仔細閱讀,可能更有價值。

如何 運用 券商 研究 報告
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如何提高長期投資收益率

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http://blog.sina.com.cn/s/blog_483f36780100adzn.html
沃頓商學院金融學教授傑瑞米·J·西格爾(Jeremy J. Siegel)的兩本投資名著在中國內地都有了譯本,一本是1994年出版的《股票長期投資(Stocks for Long Run)》,清華大學出版社出版的2004年5月第1版的譯本名為《股史風雲話投資》,封面設計活脫脫是一付江湖股評家的打扮,什麼“散戶投資正典”、“華爾街十大必讀投資寶典之一”,要不是知道西格爾有這麼一本書,我連翻它的興趣都沒有。 《股票長期投資》之所以有名,主要是西格爾“撥亂反正”,認為要辯證地看待美國20世紀70年代初的“漂亮50”泡沫,因為在1972年牛市狂潮 中,“漂亮50”雖被高估,但只高估很少一點點,在1972年到2001年11月期間實現了11.76%的年收益,略低於標準普爾500指數12.14% 的年增長率。儘管西格爾提醒大家,無論大盤成長型股票的前景看起來是多麼的美妙,都不可能達到“不惜任何代價去買”的地步,但它們很容易讓人產生誤會,以 為只要長期擁有“好公司”就可以獲得相當不錯的收益。 另外,即便現在回眸,有些泡沫股確實實現了投資者給它的超高預期,我們還是不能否認泡沫給當時市場所造成的嚴重傷害。 其實,也有人著書分析幾百年前的荷蘭鬱金香泡沫是合理的,原因是這些球莖至今還很稀有和昂貴。這些翻案文章意義不是很大,泡沫的殺傷力聚集在當代人的 身上,財產損失了一半乃至全無,這事突然發生了,對誰都不合理,只是有些人痛不欲生,有些人化悲痛為力量而已。用一個不是很準確的比喻,你年輕時因性格孟 浪而失戀或家庭破碎,沉痛萬分。很多年後,你有了幸福的家庭,回憶往事,早已煙消雲散,但你不能否認當年曾經大悲大痛過。 除此以外,《股票長期投資》泛泛而談,從今天看價值已不大。 有意思的是,經歷了20世紀初的科網泡沫後,西格爾在2005年又出版了一本《投資者的未來(The Future for Investors)》,機械工業出版社2007年1月推出了第1版的中譯本,我們讀後極受啟發。 我們不妨從一個很實用的角度展開西格爾的研究話題,那就是如何長期投資(購買然後持有)呢?包括西格爾在內的許多專家以往並不建議人們選擇購買20家 大公司的股票,然後一直持有它們。他們認為,正確的做法是購買指數基金來獲得長期收益,因為像標準普爾500指數等都會不斷隨著新公司的出現而更新,只有 指數基金的回報可以和這些市場指標很好地契合。 標準普爾500指數的歷史似乎說明了這一點,標準普爾公司於1923年率先推出了股價指數,3年後又建立了包括90只股票的綜合指數,到1957年, 公司把指數範圍擴展到500只股票。其後,標準普爾500指數不斷地更新,及至2003年,被添加到指數中的新公司達到917家,平均每年20家。添加新 公司最多的一年是1976年,共有60張新面孔登上指數,其中有15家銀行和10家保險公司。在科技泡沫達到頂峰的2000年,指數中添加了49家新公 司,僅少於1976年,而在2003年股市跌到了穀底,只有8家新公司登上指數,是歷史上最少的一次。 與1957年相比,2003年的標準普爾500指數公司構成變化巨大,今天排在市值前5名的企業(微軟、沃爾瑪、英代爾、思科和戴爾),在1957年 都還不存在。1957年的市值前20名裏有9家石油生產商,而今天只有2家;今天的前20家公司裏有12家來自科技、金融和衛生保健行業,1957年則只 有IBM能夠位列其中(見表1)。


然而,這次西格爾做了件“笨事”,他計算了1957年標準普爾500指數中最初500家公司到2003年的收益率,並將它與不斷更新的標準普爾500指數的收益率作了一番比較。 由於原來的500家公司命運不同,西格爾構建了三個投資組合,第一個被稱為“倖存者投資組合”,它假設當原始公司發生兼併或私有化時,投資者將這些公 司的股票賣掉並將資金再投入指數“倖存”公司中去,結果有125家公司構成了該資產組合,年收益率是11.31%。第二個叫做“直接派生投資組合”,它包 括所有發生兼併的公司,不過像前一個組合一樣,所有的分拆公司股票都被立即售出,並再投資於母公司,共有228家公司的組合年收益是11.35%。第三個 叫做“完全派生投資組合”,它是在前一個組合的基礎上假設投資者持有所有的分拆公司股票,由於該組合不涉及任何股票出售,因此是絕對的“買入持有投資組合 ”,或者說是“買入忘記投資組合”,由341家公司的組合年收益率是11.4%。 那麼,1957年至2003年的隨時更新的標準普爾500指數的年收益是多少?10.85%。也就是說,無論我們怎樣定義由原始標準普爾500指數投資組合的收益,都比“喜新厭舊”的標準普爾500指數高,而且風險更低(見表2)。


西格爾的結論是:“平均看來,標準普爾500指數中原始公司股票的表現要領先於在後來的半個世紀裏陸續登上該指數的近1,000家新公司的股票。”
我們從未想到結論如此具有顛覆性,畢竟,是那些新公司帶動經濟增長並使美國經濟領先於世界,但它們的股票在市場上的表現為什麼反倒落後?究竟發生了什麼事情?

如何 提高 長期 投資 收益率 收益
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李嘉诚如何过冬


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http://www.p5w.net/newfortune/fmgs/200901/t2125199.htm


 在經濟危機中壯大的藝術

  經濟危機的週期性衝擊,富豪也不能避免,已滿80歲的李嘉誠在漫長的商業生涯中經歷過多次危機,但他反而以高人一籌的「危機創富力」,帶領「長和系」在歷次危機中不斷壯大,其個人財富也更上一層樓,在1999年亞洲金融危機結束之後,他首次坐上了香港首富的交椅。
    
李嘉誠旗下的長江實業一直奉行「現金為王」的財務政策,注重維持流動資產大於全部負債,以防地產業務風險擴散;在樓市低迷時,長實也比對手更願意採取低 價策略來加快銷售。保持財務穩健的同時,李嘉誠善於針對不同的市道實施不同的策略,如在股市高位時再融資,樓市低谷時競標拿地、逆市擴張。其另一個技巧 是,將工業用地改為住宅和商業用地的談判拖入低潮期,從而節省補交地價的費用。
多元化經營的和記黃埔,更充分地放大了李嘉誠逆市擴張的投資哲 學。和黃近年的商業模式為:通過一系列能產生穩定現金流的業務,為投資回報週期長、資本密集型的新興「准壟斷」行業提供強大的現金流支持。在亞洲金融危機 後,和黃先後出售了Orange等資產,用非經常性盈利平滑了業績波動。另一方面,資產出售帶來的利潤,為和黃在危機後的低潮期大舉投資港口、移動通信等 「准壟斷」行業提供了資金支持。新領域的投資需要巨額資金。在零散出售資產無法滿足後續資金投入時,和黃又採取了將各項目分拆上市的戰略,使各項目負擔自 身的現金流,並避免和黃股價被嚴重低估。截至2008年6月30日,和黃的現金和流動資金總額已達1822.89億港元。  目前,李嘉誠很可能是在等待 另一個1999-2000年那樣的危機後復甦期的到來,市場或許會再次對和黃現有的某項業務開出高價,屆時他可以選擇獲利了結,並利用本次金融危機的機 會,低價投入那些資產價格被壓制的項目或者另一個全新的領域。
從金融危機中的個人投資表現看,李嘉誠同樣善於高沽低買、控制風險,對於所投資項目的價值和價格掌握精準,製造了大量非經常性盈利。在香港股市的深幅下跌中,他成功增持了「長和系」股份。
當然,李嘉誠的成功不僅在於恰當的過冬哲學,其對於投資趨勢的判斷、時機的把握,同樣需要經驗、理智與膽識。自2007年起,每次重大媒體發佈會上,李嘉誠都不斷提醒投資者面對泡沫要量力而為,即使作長線投資也要謹慎,並直斥利用內幕消息賺錢是「罪過」。??
雖然李嘉誠在過去的亞洲金融風暴等危機中資產不斷壯大,但在這次史無前例的全球金融危機中,他能否順利過冬,仍有待市場的考驗。


席捲全球的金融海嘯使中國富豪們的腰包大大縮水。A股和港股持續大幅下挫,令楊惠妍、朱孟依 等國內財富「新貴」的損失合計超過1萬億元;素來經營穩健的中信泰富「中招」累股證,導致榮智健的持股市值在兩個交易日內就損失了66%;綽號「亞洲股 神」的「四叔」李兆基曾預測2008年秋季恆指將達33000點,而他旗下恆基地產的股價數月內跌去了3/4。
回過頭看,「長和系」主席李嘉 誠在對時勢的判斷上非常準確。雖然旗艦公司長江實業(00001.HK,下稱「長實」)與和記黃埔(00013.HK,下稱「和黃」)的股價下跌也一度超 過40%,導致李嘉誠的財富在2008年大幅縮水,但是港交所的資料顯示,李嘉誠不僅在2007年的高位將手中的多只中資股套現,一定程度上避免了損失, 而且在2008年內多次增持旗下公司股份,略微攤低了持股成本。
李嘉誠的財富故事已經廣為流傳,但很少有人發現,李嘉誠往往在金融危機或者經 濟衰退中體現出高人一籌的「創富力」,甚至能夠使個人財富更上一層樓。比如,在1996年的福布斯全球富豪排行榜中,李嘉誠以106億美元名列香港富豪第 三位,位居李兆基家族和郭炳湘兄弟之後,而在1997年亞洲金融危機爆發後,李嘉誠的財富反而在1999年大幅增長,並首次坐上香港第一富豪的交椅(圖 1)。在2007年3月的全球富豪排行榜中,李嘉誠以230億美元的財富位列香港地區第一,比第二名李兆基的170億美元多出50億美元;在美國次貸危機 爆發之後的2008年3月,李嘉誠的財富達到265億美元,比李兆基190億美元的財富增速更快;而在金融海嘯席捲全球後,「和黃系」的股價跌幅遠小於李 兆基的「恆基系」,雙方的財富差距還在進一步擴大。


那麼,李嘉誠究竟有何應對金融危機的「秘訣」?「長和系」能夠歷經風暴而持續增長,其在經濟衰退中的策略又是什麼呢?我們試圖通過分析長實與和黃這兩隻「長和系」旗艦,回答這些疑問。

  兩大旗艦各有分工
  從集團架構來看,長實是整個「長和 系」最上層的公司。截至2008年10月,李嘉誠旗下信託基金持有長實40.24%股份,長實持有和黃49.9%的股份,而和黃持有長江基建集團有限公司 (01038.HK,下稱「長江基建」)84.6%的股份,長江基建持有香港電燈集團有限公司(00006.HK,下稱「港燈」)38.9%的股份。同 時,長實分別持有44.3%的長江生命科技集團有限公司(00775.HK,下稱「長江生命科技」)及14.6%的TOM集團有限公司 (02383.HK,下稱「TOM.COM」)股份,和黃則持有59.3%的和記電訊國際有限公司(02332.HK,下稱「和記電訊國際」)、 71.5%的和記港陸有限公司(00715.HK,下稱「和記港陸」)及29.35%的TOM.COM股權。按2008年10月31日的市值計算,長江集 團旗下在香港上市的公司的聯合市值為5420億港元。此外,「長和系」旗下還有多家公司在國外上市,如和黃持有在多倫多證券交易所上市的赫斯基能源(證券 代號:HSE,下稱「赫斯基」)34.6%股份和在澳大利亞證券交易所上市的和記電訊澳洲公司52.03%股份,和記電訊國際持有在納斯達克和以色列的特 拉維夫證券交易所上市的Partner電訊(證券代號:PTNR,下稱「Partner」)等(圖2)。


目前這樣一個集團架構,是李嘉誠在1997年亞洲金融風暴前夕搭建起來的。這種架構的好處, 是可以起到降低盈利波動幅度從而平滑盈利的效果。此前的架構,是長實直接持有和黃45.4%股份和長江基建70.7%股份,而和黃持有港燈34.6%股份 (圖3)。由於長實主要從事地產開發,長江基建從事基礎建設,二者在業務類型和業務地域上相關性較高,因而長實的綜合盈利波動較大。在新架構下,長江基建 控股港燈,不僅二者業務性質相關較低,而且港燈可以為長江基建提供穩定而連續的現金流,解決了長江基建回報期長、業績波動大的問題。長實不直接持有長江基 建之後,盈利波動性降低,而且和黃的回報穩定,對長實業績曲線起到了一個明顯的平滑效果(參見本刊2003年2月號《李嘉誠如何思考大策略》)。


很明顯,在新的架構下,李嘉誠應對金融危機和經濟衰退的策略可以主要圍繞長實展開,而由於和 黃貢獻了長實約2/3的利潤,其在危機中的應對策略也同樣重要。研究發現,長實與和黃的危機應對策略有很大不同,而正是因為二者的策略互為補充,才使整個 「長和系」歷經危機而不斷壯大。

  長實:現金為王
長江實業是李嘉誠全部基業的起點。「長江」二字取自荀子《勸學篇》中「不積小 流,無以成江海」,也體現了長實的經營策略。作為香港規模最大的地產發展商之一,除了投資以外,長實長期以來最主要的業務就是在香港開發一系列的住宅及工 商物業。經過幾十年的發展,目前,香港每7個私人住宅中,就有一個是長實開發的。1997年亞洲金融危機以後,長實的地產開發重點從香港轉向內地,並積極 投資和營運新的領域,包括互聯網和生命科技等。不過,這些投資的比重較小,長實通常還是被看成是一家地產公司。

  策略一:維持流動資產大於全部負債,
防止地產業務風險擴散
   長期以來,長實的對外長期投資等非流動資產佔到總資產的3/4以上,在1997年亞洲金融風暴之前,非流動資產的比例更高達85%以上。雖然資產龐大, 但李嘉誠一直奉行「高現金、低負債」的財務政策,資產負債率僅保持在12%左右。李嘉誠曾對媒體表示:「在開拓業務方面,保持現金儲備多於負債,要求收入 與支出平衡,甚至要有盈利,我想求的是穩健與進取中取得平衡。」
1997年亞洲金融風暴之前,香港經濟連續多年高速增長,其中,從1994年 4月到1995年第三季,在香港政府推出一系列壓抑樓價措施以及美國連續7次調高息率等因素的影響下,香港樓市曾一度進入調整期,住宅樓價下跌約三成(圖 4)。財報顯示,以地產開發為收入主要來源的長實在這一年大幅了降低長期貸款,提高資產周轉率,使流動資產足以覆蓋全部負債,而且並未像新鴻基地產等開發 商一樣向購房者提供抵押貸款。1996年,香港經濟再度上揚,房價和股市都走出了波瀾壯闊的大行情,長實的流動資產淨值大幅增長,長期負債卻保持著原有的 線性增長速度,從而在1997年下半年亞洲金融危機爆發時,流動資產仍然大於全部負債(圖5)。


不過,長實可用於地產開發的現金流並不寬裕。眾所周知,房地產企業的流動資產中包括物業存 貨,即土地、在開發和待售的房地產項目,如果把這一部分扣除,長實的流動資產淨值分別在1998年和2007年兩個年份出現拐點,由正轉負。這說明在兩次 金融危機的衝擊下,長實手頭的現金難以支付一年內到期的債務。從長實的現金流來源看,以2001年為界呈現出兩種截然不同的情況:1996-2001年, 長實融資前的現金流入淨額一直是負數,到2001年末,長實的年末賬面現金僅相當於總資產的0.8%,後續資金壓力很大;2001年之後,長實的融資前現 金流波動加大,呈現出一年高、一年低的情況,這說明長實是在依靠外部融資產生的現金流與之對沖的情況下,才維持了賬面現金的穩定(圖6)。


既然現金流並不寬裕,而且長實的資產負債率一直很低,始終沒有超過15%,為什麼長實不通過增加負債解決資金問題呢?
從長實的發展背景來看,1997年之前長實所面對的形勢與國內地產商目前的形勢比較相似。自1985年香港進入過渡時期以後,其地產市道便進入一個長週 期的上升階段,特別是1991年以後,由住宅樓宇帶動,地產價格連年大幅跳升。香港仲量行的住宅指數顯示,從1984年1月到1997年7月的13年半期 間,香港住宅樓價整整上升了3倍。在這一背景下,香港住宅開發類地產公司快速膨脹。這類公司的經營模式具有如下特徵:市價拿地,市價賣房,快速銷售,快速 回籠,分散佈局,規模效應,盈利能力一般,產品集中於面向中等收入基層的大眾化住宅。不過,該模式的缺點和優點同樣明顯:公司業績對樓市房價、成交量非常 敏感,在房價上漲中將顯著受益,具有很強的進攻性,但在成交量萎縮的樓市中,銷售壓力較大;銷售收入、現金流和業績對銷售速度依賴性較高,必須保持高於行 業平均的周轉速度,才能充分發揮規模效應,彌補地價成本高、毛利率低的短處。長實正是這種模式的代表。
上世紀90年代,長實策劃了四大私人屋 村的發展計劃,包括藍田地鐵站的匯景花園、茶果嶺的麗港城、鴨利洲的海怡半島,以及元朗天水圍的嘉湖山莊,都是香港地產發展史上僅見的大型發展計劃。四大 屋村共佔地747萬平方英呎,可提供樓面面積2953萬平方英呎,其中住宅單位逾4萬個,總投資超過185億元。從長實的資產結構和現金流入情況也可以看 出,長實在這一時期對外部融資有著超常規的需求。
然而,李嘉誠通過對債務的控制,使總負債僅與地產業務的流動資產相匹配,而不是與長實整體資 產相匹配,使地產業務的風險在集團內得到控制,避免其風險擴散到其他業務。而正是因為在房價上漲時期保持了較低的負債率,亞洲金融風暴期間,儘管銀行向一 般客戶收緊信貸,長實仍成功籌措到銀團貸款並發行票據,後者還得到超額認購。1999年2月,長實通過發行浮息票據融資12.5億港元,同時獲得銀團貸款 25億港元,使可用於地產開發的資金相對充裕。

  策略二:借股市高位再融資
香港經濟中一向有一種特殊的現象—「股地拉扯」,也就是股市與樓市的 聯動。具體流程是:房地產商紛紛上市,到股市融資,以募集資金四處圈地,造成地價不斷上漲,而高價圈來的地也直接反映在房地產商的市值上,然後房地產商不 斷在資本市場上增發新股再融資,形成「良性互動」;而在銷售市場,高地價「暗示」並推動現售房價的上漲,房地產商賺取巨額利潤,推動股價進一步上漲。不 過,由於李嘉誠在長實的持股比例僅為33%左右,為了保證控制權,長實除1987年曾參與「長和系」供股計劃外,一向很少進行股本融資。
1997年亞洲金融風暴之前,香港恆生指數從1995年初的6967點猛升到1996年底的13203點,漲幅高達89.5%;而且自1995年第四季度 起,香港地產市道也從谷底迅速回升,房價幾乎每天都創出新高,中原地產指數由1996年7月的66點急升至1997年7月的100點,12個月內升幅逾 50%。在股價和房價高漲的情況下,長實於1996年實施了9年來的首次股本融資,募集資金51.54億港元。此外,長實還通過附屬子公司向少數股東大量 發行股份的方式,募集資金41.78億元。財報顯示,長實1996年的融資前現金流出淨額高達88.88億港元,而主要通過股權融資的方式,使當年的淨現 金流入由負數轉為正數。這也使長實在亞洲金融危機爆發、市場銀根收緊之後,仍然可以進行選擇性投資。

  策略三:率先降價銷售
  1997年第四季度突如其來的亞洲金融風暴,使香港的經濟和物業市場急轉 直下,銀行信貸緊縮,股市及資產價格大幅縮水,投資和消費願望低落。但是,根據長實的公告,「在第四季度發售的鹿茵山莊及聽濤雅苑二期項目,在淡市中仍然 取得了理想的銷售業績。」其中,聽濤雅苑二期獲得了高達3倍的超額認購。而之所以能夠有這樣的成績,李嘉誠坦承是因為「靈活和掌握市場動向的營銷策略」。 換言之,是長實在業內率先進行了降價銷售。
長實開發的鹿茵山莊第一次開售,正值1997年10月股災之後,香港樓市停滯不前之時。開始,長實 以分層單位約12000港元/平方英呎、獨立洋房約16000港元/平方英呎的高價出售,但是內部認購冷淡,長實因而決定推遲4天公開發售,並宣佈減價兩 成促銷。中原地產的資料表明,受該此消息影響,香港大埔區的樓價迅速下跌了7%,元朗、上水等鄰區的樓市也因此受壓。此後,長實的聽濤雅苑二期以平均每平 方英呎5181港元開價,最低價不到4700港元,被香港媒體稱為「為市場之震撼價」,「威脅同區樓價,對市場雪上加霜」。在減價促銷的同時,長實還推出 各種優惠措施  加以配合,比如在推銷天水圍嘉湖山莊美湖居剩餘單位時,推出「110%信心計劃付款方法」,採取期權的概念以「包升值」來促銷。
長實率先低價促銷新樓盤之後,香港各地產開發商紛紛加入減價行列。數據顯示,到1998年1月,香港各區的大型私人屋售價均已從1997年第二季度的高 位大幅回落,跌幅普遍超過3成,大部分已返回1996年初水平。減價風潮也燃起了開發商之間的「戰火」。據香港媒體報導,1998年5月,新鴻基地產(簡 稱「新地」)推出青衣曉峰園160多個單位,樓面售價為4280元/平方英呎,但隨即遭到長實的截擊,長實以比市價低兩成的「超震撼價」—樓面4147元 /平方英呎推出青衣地鐵站上蓋盈翠半島對撼,結果造成轟動效應,開售當天已全部售罄1300個單位,而新地的曉峰園則只售出約80個單位。新地隨即部署減 價反擊,將曉峰園售價大幅減少一成七,並委託地產代理大規模促銷。
摩根士丹利同期的一份研究報告指出:「長實相比競爭對手更願意採用低價策略來加快銷售。香港住宅市場自1997年6月以後持續下滑的形勢,證明這是一個恰當的策略。長實對降價如此隨意,也是因為它的收入來源比其他開發商更加多元化。」
值 得注意的是,在2008年金融海嘯擴散後,長實也採取了類似的策略。據媒體報導,長實在北京投資的第一個別墅項目譽天下,在低迷的樓市下開始以最低5.7 折甩賣。據譽天下銷售人員透露,從2008年11月8日至11月11日,譽天下別墅項目推出兩個組團的特價房,實行「一口價」銷售,共有聯排、雙拼及少量 獨棟3種戶型,總套數為100套;此次特價銷售的聯排單價折後是17296元/平方米、雙拼18275元/平方米,而譽天下登記的預售價格為30000元 /平方米和35000元/平方米兩個價格,該區域別墅的均價也在25000-27000元/平方米左右。

  策略四:增持出租物業,低谷競標拿地
  眾所周知,香港 地產商在幾十年的浮沉拚殺中形成了自己獨特的風險管理模式,這就是「地產開發+地產投資(物業出租)」的模式。但是,港島中區等優質地段的物業早年間都已 被怡和、太古等老牌英資洋行佔據,也很少有新的土地供應。因此,亞洲金融危機前,長實的銷售收入以房地產開發為主,地段集中於地價較低的市區邊緣和新興市 鎮,而且大多在新修的地鐵站附近,從而便於在項目完工前預售。根據財報,1997年物業銷售佔長實銷售收入的79.88%,佔經常性利潤的84.61%。
亞洲金融危機為長實改變盈利模式提供了機會。在1997年年報中,作為董事會主席的李嘉誠表示:「現雖面對經濟放緩之環境,(長實)穩健中仍不忘發展, 爭取每個投資機會,繼續拓展其多元化業務。」1998年,一向以住宅地產為主的長實忽然加大了對出租物業的開發,旗下出租物業在年內相繼落成,使當年的固 定資產較1997年猛增423%(圖7)。雖然商業物業、寫字樓和工業物業市場當時也處於調整期,但與住宅市場相比,需求相對穩定,可以提供可靠的租金收 益。李嘉誠在當年給股東的信中說:「集團的優質樓面面積將於未來一、兩年間顯著上升,使集團的經常性盈利基礎更趨雄厚。」


此外,長實在亞洲金融危機後退出了基建業務,代之以發展酒店和套房服務業務,以提供穩定性收 益。到2007年,物業銷售已減少到只佔長實經常性利潤的75.06%,而物業租賃佔16.41%,酒店和套房服務佔7.27%,降低了由物業銷售不穩定 所帶來的巨大波動(圖8)。


長實在這一時期還抓住競爭者減少的機會,成為競標拿地的大贏家。香港特區政府的公開資料顯 示,1998年1月,港府通過招標的方式相繼出售位於沙田馬鞍山的一塊酒店用地和位於廣東道前警察宿舍的住宅用地。通常,政府只對公開拍賣的土地限定底 價,而不對以招標方式出售的土地限定底價。根據地政公署的解釋,此次之所以採用投標方式,是因為最高投標價往往比次高投標價高出很多,而最高拍賣價通常只 比次高拍賣價高出一個價位,而且當時的地產市場已經陷入低迷,而拍賣要有好成績,必須有若干競投者爭相出價。香港地政總署在招標前估計,馬鞍山土地的售價 應為10.56億港元。但是,因為對形勢判斷有誤,地政總署一共只接獲了兩份標書。其中,長實以1.2億港元的最高投標價中標,相當於樓麵價2150港元 /平方米。這一案例成為了香港地產拍賣史上的經典。與此類似,測量師在政府出售廣東道前警察宿舍土地前估計,該地價約值4000港元/平方英呎,總值超過 40億港元,結果以長實為首的財團以28.93億港元標價再奪一城,樓面地價僅為2840元/平方英呎。

  策略五:高潮期合作開發,低潮期獨立開發
  亞洲金融危 機之前,長實充分利用其聲譽及資金,與一些「有地無錢」的公司合作,共同開發這些公司擁有的土地,並通過協議約定利潤分配。這種合作對長實十分有利,因為 既可以分享住宅市場的盛宴,又不需要付出大筆資金購買土地。更重要的是,這些合作開發(共同控制)公司按權益法記賬,長實只攤佔這些公司的損益,而不合併 對方的財務報表。這樣,即使合作開發公司為了博取高利潤運用了較高的財務槓桿,也不會放大長實自身的財務風險。
財報顯示,亞洲金融危機之前, 長實地產業務的銷售收入和利潤絕大部分來自合作開發公司,而從1998年起,總公司和附屬公司所佔比重開始加大,並逐漸超過了合作開發公司(圖9)。公開 資料顯示,在地產市場的風險已經充分釋放的情況下,長實在1998年後積極採用投標、收購等方式直接拿地,地理位置多位於市區優質地段,物業類型也開始向 寫字樓、商場、工業大廈、酒店等非住宅物業轉變,由此加大了獨立開發的比重,以便更多地享受利潤(表1)。不過,2002年以後,長實把重點轉向國內市 場,又重新開始通過合作開發的方式大量儲備土地。而為了避免在合作開發公司佔有的股權比例過高(通常不能超過50%,並且不能是單一最大股東)從而無法用 權益法記賬,長實往往選擇同屬於李嘉誠旗艦公司的和黃作為合作夥伴。


另一個需要指出的技巧是,地產高潮時期將工業用地改為住宅和商業用地,需要向政府繳納大量資 金補地價,但是,如果把談判拖入地產低潮時期,補地價的費用就相對低廉,可以大大降低開發成本。1998年6月,長實獲得香港城市規劃委員會批准,額外增 加海逸豪園開發項目的可建樓面面積約3.94萬平方米;12月,長實又獲准額外增加東涌市地段的住宅樓面面積約10.56萬平方米。

  策略五:借利空以個人資產換股
  李嘉誠善於借金融危機中的「利空」增持長實股份。當地產企業處於 低潮時,2000年5月17日,摩根士丹利宣佈將長實剔除出MSCI指數,從而引發了市場的拋售情緒。但就在同一天,長實宣佈擬購入李嘉誠在新加坡私人投 資的「旭日灣」物業的權益,代價是給予李嘉誠1860萬股新股,使李嘉誠個人及其信託基金的持股量從34.9%升至35.8%。德意志銀行等投行均認為, 長實收購「旭日灣」的價格比該資產的實際價值至少高出10-15%,而且公佈日期的選擇顯然難以用巧合來解釋。
該做法的另一巧妙之處在於,李 嘉誠的持股量由此突破了35%的全面收購觸發點(根據香港《公司收購及合併守則》,持股超過35%就要向全部股東發出全面要約收購,目前這一觸發點已經降 至30%)。按照慣例,用資產換股比較容易獲得香港證監會的批准豁免全面收購,而從二級市場收購則很難獲批。一旦獲批,李嘉誠就享有了另一權利:根據香港 證監會的規定,持股超過35%的股東,有權在每12個月內購買不超過5%的已流通股份,直至達到50%。由此,李嘉誠的增持自由度大大增加。

  策略六:內部互助,現金上移
  和其他地產商相比,長實 最大的優勢在於利潤來源分散,由於持有近50%的和黃股份,而且和黃的國際化和多元化程度高,一定程度上減輕了香港房地產業的衰退衝擊(表2)。即使扣除 和黃的非經常性收益計算,和黃1998-2000年間對長實的利潤貢獻也達到了65%左右。而且在此期間,長實借助和黃的全球性網絡,跟隨和黃的地產業 務,開始向內地、新加坡、英國等地拓展房地產業務。


和黃對長實的幫助還體現在直接現金支持上。1997年,在地產業的高峰期,長實將所持有的70.66%的長江基建股權全部賣給和黃,和黃則向長實支付了現金55.68億港元及發行2.54億股普通股作為代價。通過這次股份發行,長實持有和黃的權益增加了約3.6%。
為了適應李嘉誠的整體戰略,「長和系」內不同公司的派息策略明顯不同。位於「金字塔」架構底層的公司派息率較高,而位於頂端的長實就較低,這樣便於李嘉 誠統一調配「長實系」資金資源,也可以使長實的現金流保持充裕。比如港燈過去13年的平均派息率為57.64%,和黃過去18年的平均派息率為 48.19%,而長實過去18年的平均派息率只有31.72%(圖10)。不過,最近幾年,由於和黃的3G業務投入過大,現金流受到拖累,過去6年的股息 額固定在73.75億港元沒有變化。


值得注意的是,2008年金融危機蔓延後,長實為解決現金流問題,同樣採取了內部互助的方 式。比如,長實向關聯方轉讓地產項目少數股權,並由關聯方向項目提供貸款。2008年12月3日,長實通過轉讓子公司股權的方式,把港鐵荃灣西七區物業開 發項目15%的股權轉讓給一家與自己有多次合作關係的關聯公司南豐發展有限公司(下稱「南豐」),在此之前,南豐已經為該物業開發項目提供了 7595.59萬港元的貸款,該款項正好相等於該項目已支出金額的15%。對於轉讓的理由,長實含糊地表示:「本集團與南豐曾於其他項目合作,董事會認 為,基於雙方以往合作之成功經驗,南豐為發展項目之合適夥伴。」

  和黃:逆市擴張
  如果把長實看作一家地產公司,那麼和 黃就是典型的多元化企業,因而更能體現李嘉誠的投資哲學。很容易看出,1997年之前,和黃的利潤波動很小,而在此之後,波動明顯增 大;1990-1997年,代表利潤增長率波動幅度的標準差僅為6.56%,而1997-2007年則擴大到了12.88%(圖11)。換句話說,亞洲金 融危機之後,和黃的業績波動和經營風險大增,李嘉誠對和黃的經營策略有了很大改變。那麼,這種改變究竟是什麼呢?

  策略一:出售資產,用非經常性盈利平滑業績波動
  1997年,經過多年的全球化與多元化發展,和 黃主要從事五項業務:港口、地產、零售和製造、電訊、能源和金融,收入和利潤構成比較分散。因此,亞洲金融危機之初,和黃受到的衝擊較小。不過,隨著危機 的影響擴散,香港經歷了前所未有的資產貶值和嚴重的經濟衰退,和黃的地產、零售等部門開始受到衝擊。比如,其地產部門1998年的稅前盈利比1997年減 少23%,這還不包括巨額的特殊撥備;港口業務1998年同比下滑8%,最重要的國際貨櫃碼頭葵湧的業務出現收縮;零售、製造和其他服務部門1998年的 經常性息稅前盈利同比減少37%,其中,零售部門的百佳超市和屈臣氏大藥房在內地出現虧損,香港豐澤電子器材連鎖店盈利持續疲弱。
和黃的資金 流由總部統一管理,如果當年的經常性利潤較低或者現金流緊張,和黃往往會用出售旗下部分投資項目或資產的方法來解決。比如,在零售業受到亞洲金融危機巨大 衝擊的背景下,和黃首先出售了寶潔和記有限公司的部分權益。寶潔和記有限公司成立於1988年,寶潔持有69%股權,和黃持有31%。1997年,和黃與 寶潔對原協議進行了修改,和黃出售寶潔和記10%的權益給寶潔,雙方股權比例變為80%:20%。由此,和黃在1997年、1998年分別獲得特殊溢利 14.3億港元和33.32億港元。
另一項重要出售是亞洲衛星通訊。早在上世紀90年代,和記電訊與英國大東電報局及中信集團合作成立合資公 司亞洲衛星通訊,和黃持股54%,主營衛星通訊和電視業務。為了集中精力發展移動通信業務,和記電訊於1997年和1998年分兩次出售了持有的全部 54%的股份,扣除成本共盈利23.99億港元,分別為1997年和1998年增加特殊溢利15.15億港元和6.84億港元。此外,和黃還在1998年 將和記西港碼頭10%的股權出售給馬士基,一次性獲得4億港元收益,並計入了營業利潤。
財報顯示,以上資產出售對和黃平滑業績起到了重要作 用。和黃1997年淨利潤較1996年增長2.05%,1998年淨利潤較1997年下滑29.02%,但是,如果沒有以上三宗出售股權交易,則1997 年淨利潤較1996年下滑22.45%,1998年較1997年下滑65.02%。尤為重要的是,在經營形勢更為嚴峻的1999年,和黃出售了從事歐洲移 動電信業務的「橙子」(Orange plc),得到1180億港元的巨額利潤,一舉扭轉了1997年以來「節節敗退」的局面。

  策略二 : 投資「准壟斷」行業
  自上世紀90年代以來,和黃採取了一種獨特的商業模式:擁有一系列能產生穩定現金流的業務,從而為投資新業務提供強大的現金流支持。這些新業務通常是回報週期長、資本密集型的新興行業,或稱之為「准壟斷」行業。亞洲金融危機為和黃大舉進入這些行業提供了機會。
第一個行業是港口。和黃的港口業務從1995才開始走向全球化,亞洲金融危機期間,和黃在亞洲和全球範圍內大舉收購港口。1997年,為把握緬甸於 1997年加入東盟的時機,和黃將仰光的貨櫃貨櫃港權益增至80%;同年,由和黃控股90%的子公司和記港口(英國)公司購入了Thamesport貨櫃 港,並簽訂了一份收購Harwich國際港口的協議,進一步加強英國的港口業務;此外,和黃取得了巴拿馬運河兩端的巴爾博亞港及克里斯托瓦爾港的經營權, 持有兩個港口72%的實益權益,並收購了大巴哈馬機場公司50%的權益。1998年3月,和黃在香港國際貨櫃碼頭有限公司的權益由85%增至88%;在鹽 田港的實益權益由47.75%增至49.95%;1998年2月,和黃收購新落成的英國泰晤士港貨櫃港;4月,收購哈爾威治國際港90%權益,進一步鞏固 在英國市場的地位。目前,和黃已經是全球最大的港口公司之一。
另一個行業是移動通信。眾所周知,香港的富豪大多以地產起家,並逐漸形成多元化 產業集團。但是多元化企業中,能夠大手筆投投入電信或高科技產業的,只有和黃。1997年,和黃收購美國西部無線公司(Western Wireless,Inc)5%權益及西部個人通訊服務公司(Western PCS Corporation)19.9%權益,以拓展在美國的移動電話業務。1998年,和黃在印度Hutchison Max電訊公司的股權由29.4%增至49.5%,並認購了該公司一名大股東發行的優先股;通過與以色列一家運營商合資建立Partner電訊公司進入以 色列市場;同年,和記電訊還與荷蘭皇家電信公司移動通信部門(KPN Mobile)成立合資公司,從而進軍比利時市場。此外,和記電訊還進軍非洲,1998年,和記電訊在加納收購一家擁有全國移動電話牌照的公司80%的股 權,登陸加納。
1999年是世界電信企業最風光的一年,電信類企業的股票市值屢創新高,和黃抓住時機,創造了「千億賣橙」的「神話」。先是在 2月份出售約4%的「橙子」股份,套現50億港元,10月,將「橙子」剩餘的約45%的股權全部出售給德國電信商曼內斯曼(Mannesmann),作價 1130億港元。至此,和黃在2G上全部退出歐洲移動市場。在歐洲8年的經營時間裡,和黃在電訊業的總投資回報率高達1475%。
和黃之所以 賣掉「橙子」,除了平滑利潤的需要,也是因為在電信領域面對很多困難。由於起步較晚,和黃在2G領域很難成為行業領先者,只能處於第二梯隊,而當時3G開 始興起,提供了一個可以讓後進入者成為行業新寡頭的機會。在賣掉「橙子」之後,截至1999年末,和黃手持的現金頭寸約110億港元,如果算上上市和未上 市的可變現資產,和黃可以運用的現金達到2030億港元,李嘉誠認為這足以支撐和黃進軍3G領域。

  策略三:零散出售,分拆上市,應對資金「黑洞」
  起初,和黃預計經營3G的成本,包括牌照費、器 材、利息及爭取客戶所需要的支出,全部加起來也不會超過1123億港元。因此,和黃在出售「橙子」後,在全球各地不斷競投3G牌照。不幸的是,3G的發展 遠沒有李嘉誠想像的那麼樂觀。在終端價格一降再降的同時,和黃卻必須承受當年高價收購牌照帶來的巨額資產攤銷。2002年,和黃的3G業務虧損20.7億 港元;2003年,虧損183億港元,2004年虧損已擴大到370億港元。與此同時,和黃到2004年末已向3G業務投入約2000億港元。因為市場擔 憂3G前景,和黃的股價大幅下挫。
在風險日增的情況下,李嘉誠採取了零散出售、分拆上市的辦法。1999年8月,和記電訊澳洲公司(HTA) 在澳大利亞公開招股,並在澳大利亞證券交易所上市。11月,和黃通過將以色列的子公司Partner電訊在納斯達克和倫敦證交所IPO,取得溢利 13.92港元。2000年2月,和記電訊將持有的10.2%的曼內斯曼股權轉換為5%的沃達豐電訊股權,獲得利潤500億港元,隨後又售出沃達豐電訊約 1.5%的股份,獲得利潤16億港元;2001年5月,和記電訊將其在Voice Stream Wireless中持有的股份全部出售給德國電信,獲得利潤300億港元;2002年4月,以4.1億美元出售香港和記電話有限公司19%的股權給日本 NTT DoCoMo公司,獲得盈利22億港元。
到2004年,為解決3G後續資金問題,李嘉誠開始分拆旗下主要的電信資產上市,儘量將3G 業務的影響孤立化,從而最終解決3G的困擾。第一步是分拆香港的固定電話業務上市。2004年1月28日,和黃宣佈將香港的固定電話業務注入中聯系統控股 有限公司(00757.HK,下稱「中聯系統」),借殼上市。翌日,中聯系統復牌後股價急升40%,收市報1.52港元;和記黃埔以0.9港元,相當於當 日股價6折的價格配售中聯新股18.18億股。3月5日,中聯系統改名為和記環球電訊控股有限公司(00757.HK,下稱「和記環球」)。
第二步是分拆2G業務,即分拆中國香港和澳門、印度、以色列、泰國、斯里蘭卡、巴拉圭及加納等八地電信資產上市。分拆之前,市場普遍預期和黃會將2G業務 注入和記環球,但是,李嘉誠卻選擇了將2G業務獨立上市。2004年10月15日,新分拆出來的和記電訊國際上市,和黃持有70.16%股權。通過這次分 拆,和黃獲得特殊盈利41億港元。
第三步是由和記電訊國際「私有化」和記環球。和記電訊國際上市之後,和記環球帥印旁落,股價由此一浪低於一 浪。和記電訊國際上市計劃宣佈的當日,和記環球收市大跌至0.61港元,並由此開始一路走低,2004年7月間更已經跌落至0.46港元的水平。2005 年5月3日,和記電訊國際與和記環球共同宣佈,將通過協議安排的方式將和記環球私有化。持有和記環球的小股東可以選擇現金或股份兩種方案:每一股可換取 0.65港元現金,或將每21股和記環球股份轉為2股和記電訊國際;現金及股份選擇的價格,分別較和記環球股份最後交易日溢價約36.84%及 48.38%。面對此項計劃,市場反應不一。有投資者認為,之前和黃以0.90港元配股,而和記電訊國際如今僅以0.65港元的現金報價進行私有化,實為 高賣低買,有失公允,建議提高收購價格。但李嘉誠不為所動,自始至終堅持原報價。最終,該私有化計劃以壓倒性多數獲得通過。
通過對和記環球在市場預期利好的時候進行配售,在利好落空的時候進行回購,李嘉誠進行了一次成功的套利,但是,該事件引發了關於保護小股東權益的廣泛討論。
第四步,進一步分拆3G業務。2004年12月,和黃披露有意出售25%意大利3G業務(下稱「3意大利」)的股權並將3意大利在當地上市。但是,由於市場形勢的變化,和黃的IPO計劃始終未能實施,於2006年宣佈無限期擱置。
綜上所述,和黃選擇的新領域往往需要很長時間才能產生盈利,在通過零散出售資產無法滿足後續資金投入時,和黃採取將各項目分拆上市的戰略,使各項目獨立 運作,負擔自身的現金流,從而縮短整個新投資領域的回報期。而且,隨著越來越多的項目被分拆上市,各項目的內在價值得以體現,可以避免和黃股價出現被嚴重 低估的情況。

  策略四:先增持再派息
  2007年2月,和記電訊國際出售了所持印度第四大移動電訊運營商和記埃薩(Hutchison Essar,和黃與印度埃薩集團合資成立的電訊公司)的股份,從而獲得一次性的693.43億港元溢利入賬,市場一直憧憬和黃會將這筆套現資金作併購之用。
2008 年10月20日,和黃宣佈以每股平均價8.286港元,增持794.6萬股和記電訊國際,持股量升至59.29%。隨後,和黃主席李嘉誠更於當月21日和 24日,分別以每股8.908元及9元的平均價,在場內增持2023.1萬股和記電訊國際股份,從而使李嘉誠、長實及和黃持有的和記電訊國際股權由 66.87%增至67.03%。
增持完成之後,2008年11月12日,和記電訊國際發佈公告,宣佈每股派息7港元。如此高的派息金額大大出 乎市場預期。由於李嘉誠旗下企業共持有和記電訊控股67.03%,因此可以收取32.24億港元股息。而李嘉誠21日和24日的增持行動動用資金約1.8 億港元,不到20天就可以獲得1.416億港元的股息。李嘉誠和和黃都是在和記電訊國際宣佈派發特別股息的前一個月內增持,買入行動是否屬於利用內幕信 息,引發了市場的爭議。

  策略五:積聚現金,等待新機會
  在2007年美國次貸危機爆發之前,和黃就開始採取靜觀待變的態 度,積聚現金。2007年和2008年上半年,和黃的對外投資明顯減少。比如,港口部門在收購新港口方面明顯不如前幾年活躍。同樣,零售部門也在收縮。 2000-2005年,和黃在歐洲收購零售資產的活動非常頻繁,單單在保健與美容連鎖領域,2000年併購英國的Savers、2002年併購歐洲的 Kruidvat、2004年併購拉脫維亞和立陶宛的Drogas及德國的Dirk Rossmann、2005年併購土耳其的Cosmo Shop及法國的香水及化妝品零售商瑪麗奧諾(Marionnaud)。但是,2007年之後沒有任何收購。和黃地產的情況也與此類似。與 2004-2006年相比,2007年在國內收購土地的活動明顯減少,並且只是集中於一些重點區域,比如上海浦東、武漢和重慶。和黃董事總經理霍建寧表 示,和黃把重點放在了如何提高現存資產的盈利能力上。
2007年以來,和黃內部最活躍的業務毫無疑問是赫斯基能源。除了與中海油在南海共同開 發石油和印尼項目外,還在冰島獲得了兩個石油勘探項目。更重要的是,2008年3月,與英國BP公司達成協議,成立針對油砂開採及下游煉化的合資企業。這 家李嘉誠通過家族公司與和黃於1986年斥資32億港元收購的石油公司,目前已成為和黃最大的盈利來源,也是李嘉誠與和黃最大的經常性現金流來源。僅 2008年第二季度,赫斯基就分派季度息0.5加元,個人持有赫斯基約36%股權的李嘉誠,以及持有約34.6%股權的和黃,估計分別獲派股息約 11.82億港元及11.36億港元。
雖然3G業務仍在虧損,李嘉誠最近自信地表示,除非出現不利的法規或市場變化,預計3G項目到2008 年下半年將錄得盈利,而2009年全年將錄得盈利,屆時和黃的負債情況將大大緩解。如果和黃的3G業務確實可以在2009年帶來正現金流,就將會為和黃併 購其他業務領域打開大門。從賬面看,到2008年6月30日,和黃手頭現金和流動資金總額已高達1822.89億港元,按照和黃的慣例,不會容忍如此大量 現金在賬面存留太久。目前,李嘉誠很可能是在等待另一個1999-2000年的到來,就像「橙子」和Voice Stream身上所發生的,市場或許會再次對和黃現有的某項業務開出高價,屆時他可以選擇獲利了結,從而積聚更多的現金,投入那些資產價格被壓制的項目或 者另一個全新的領域。

  尋找最佳交易機會
  「長和系」內各公司充任的戰略角色不同,投資方向各異。此外,李嘉誠也通過個人的信託基金頻繁進行交易。我們希望通過簡單的梳理,可以找到李嘉誠可資借鑑的經營哲學與投資理念。

  廣泛試水,控制風險
  與從不涉足高科技公司的巴菲特不同,李嘉誠並不抗拒高科技的誘惑。李嘉誠基 金會發言人就表示,李嘉誠一向對革命性及創新性的科技項目感興趣。比如,「長和系」1996-1997年就開始投資互聯網行業。1999年1月,長實、和 黃與李澤楷合資設立Tom.com;2000年,長實、和黃與香港兩家最大的銀行—匯豐、恆生銀行合資成立匯網集團有限公司。
本次金融危機爆 發前夕,2007年5月,李嘉誠通過旗下信託基金,連同國際著名風險投資機構紅杉資本等,向全球首個提供高清網上電視服務的Joost網站注資約4500 萬美元,推動Joost加快產品的開發和服務,並擴充全球市場。而在此之前,在微軟宣佈投資2.4億美元獲得Facebook公司1.6%的股權之後不 久,李嘉誠信託基金也向Facebook投資6000萬美元,獲得該網站0.4%的股權。
李嘉誠還鍾情中醫藥行業。1998年,李嘉誠就與香 港新世界集團聯手打造香港「中藥港」。2000年,和黃以戰略投資者身份成為同仁堂科技第二大股東。2003年12月,和黃通過附屬公司和記中藥,與同仁 堂集團總部成立北京同仁堂和記醫藥投資有限公司,同仁堂與和記各佔49%股份。合資公司全面介入同仁堂的所有實體項目,如內地開設藥店、藥品或藥材生產以 及同仁堂海外開店。2001年8月,和黃出資1.1億元與上海藥材公司合資成立上海和黃藥業,雙方各佔50%股份。2004年5月底,和黃與廣州白雲山股 份有限公司達成合作意向,以白雲山中藥廠為基礎成立合資公司—白雲山和記中藥有限公司,投資金額10億元。
綜合以上項目,李嘉誠主要都是與行業內的龍頭企業合作,以共同控制的方式進行投資或者個人進行少量投資。這樣做,既可以分享該公司的權益增長,又不會因該公司出現問題而增加「長和系」的財務風險。

  高沽低買,增減有道
  從金融危機中的表現來看,李嘉誠對於所投資項目的價值和價格掌握精準,善於 運用高沽低買的策略,製造大量非經常性盈利。自2007年起,每次重大媒體發佈會上,李嘉誠都提醒大家謹慎投資。2007年5月,他直言對內地的炒股熱很 是擔心,認為內地股市已經出現泡沫,提醒股民要量力而為。2007年8月,他告誡股民,目前內地及港股均處於高位,以他多年的投資心得和經驗,即使作長線 投資也要小心,如作短期投機性買賣,更存在風險。2008年3月27日,李嘉誠表示港股仍未調整到合理水平,建議內地投資者要量力而行。2008年8月 20日,受內地救市消息影響,香港及內地股市大升,他再次告誡投資股市要「好小心」,並直斥利用此類消息賺錢是「罪過」。
2007年9月25 日至11月30日,李嘉誠旗下信託基金及「長和系」10次減持東方航空,共減持近1.62億股,套現約17.02億港元;2007年11月1日至12月 14日,共6次減持中國遠洋1.8億股,套現約51.72億港元;從2007年11月2日至12月14日,李嘉誠5次減持中海集運,共減持5.56億股, 套現約20億港元。減持之後,這三隻股票的市值在一年內都跌去了近90%,李嘉誠因此避免了近百億港元的損失。
另一方面,在香港股市深幅下跌 的過程中,李嘉誠開始增持「長和系」股份,僅2008年4月11日至7月16日的3個月內,就先後10次共斥資5.8億港元增持長實;在9月29日至10 月8日之間,又繼續增持42.8萬股長實,所涉資金約3525萬港元。10月21日,李嘉誠以每股8.935港元買入976.7萬股和記電訊國際股份,這 是他自2008年2月以來的首度增持,其後在10月24日、29日和30日三個交易日,又以每股8.34-9港元繼續買進,持股量從2月底的66%增至 10月30日的67.03%。11月14日,李嘉誠又出手增持和黃30萬股,每股平均價37.225港元,涉資1116.8萬元,持股比例上升至 51.38%,這是他2006年5月以來首次增持和黃。
2007年3月以來,李嘉誠在長實的控股比例從39.03%提高到40%。在增持的過 程中,長實股價從96.781港元/股升至110.289港元/股。與2007年初李嘉誠持有長實約875億港元的市值相比,2007年7月李嘉誠對長實 的最近一次增持以後,其持有的市值高達1022多億港元,增值約147億港元。不僅如此,2007年9月,李嘉誠還增持了Tom.com,在購入120萬 股Tom.com股份後,其持股數增至13.96億股。
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 李嘉誠語錄

  投資原則
  「好景時,我們絕不過分樂觀;不好景時,也不必過度悲觀,這一直是我們集團經營的原則。在衰退期間,我們總會大量投資。我們主要的衡量標準是,從長遠角度看該項資產是否有盈利潛力,而不是該項資產當時是否便宜,或者是否有人對它感興趣。我們歷來只做長線投資。」
「現金流、公司負債的百分比是我一貫最注重的環節,是任何公司的重要健康指標。任何發展中的業務,一定要讓業績達致正數的現金流。」
「好謀而成、分段治事、不疾而速、無為而治,若能拈出這四句話的精髓,生命是可以如此的好。『好謀而成』是凡事深思熟慮,謀定而後動。『分段治事』是洞 悉事物的條理,按部就班進行。『不疾而速』就是你沒做這個事之前,你老早想到假如碰到這個問題時你怎麼辦。由於已有充足的準備,故能胸有成竹,當機會來臨 時自能迅速把握,一擊即中。『無為而治』則要有好的制度、好的管治系統來管理。兼具以上四種因素,成功的藍圖自然展現。」
「眼光放大放遠,發展中不忘記穩健,這是我做人的哲學。進取中不忘穩健,在穩健中不忘進取,這是我投資的宗旨。」


 投資準備
  「隨時留意身邊有無生意可做,才會抓住時機,把握升浪起點。著手越快越好。遇到不尋常的事發生時立即想到賺錢,這是生意人應該具備的素質。」
「能買下希爾頓是因為有一天我去酒會,後面有兩個外國人在講,一個說中區有一個酒店要賣,對方就問他賣家在哪裡?他們知道酒會太多人知道不好,他就說, 在Texas(德州),我聽到後立即便知道他們所說的是希爾頓酒店。酒會還沒結束,我已經跑到那個賣家的會計師行(賣方代表)那裡,找他的 auditor(審計師)馬上講,我要買這個酒店。他說奇怪,我們兩個小時之前才決定要賣的,你怎麼知道?當然我笑而不答心自閒,我只說:如果你有這件 事,我就要買。我當時估計,全香港的酒店,在兩、三年內租金會直線上揚。(賣家)是一間上市公司,在香港擁有希爾頓,在峇里島是Hyatt Hotel(凱悅飯店),但是我只算它香港希爾頓的資產,就已經值得我跟它買。這就是決定性的數據,讓這間公司在我手裡。」
「我凡事必有充分的準備然後才去做。一向以來,做生意、處理事情都是如此。例如天文台說天氣很好,但我常常問我自己,如5分鐘後宣佈有颱風,我會怎樣,在香港做生意,亦要保持這種心理準備。」
「你一定要先想到失敗,從前我們中國人有句做生意的話:『未買先想賣』。你還沒有買進來,你就先想怎麼賣出去,你應該先想失敗會怎麼樣。因為成功的效果 是100%或50%之差別根本不是太重要,但是如果一個小漏洞不及早修補,可能帶給企業極大損害,所以,當一個項目發生虧蝕問題時,即使所涉金額不大,我 也會和有關部門商量解決問題,所付出的時間和以倍數計的精神都是遠遠超乎比例的。我常常講,一個機械手錶,只要其中一個齒輪有一點毛病,你這個表就會停 頓。一家公司也是,一個機構只要有一個弱點,就可能失敗。瞭解細節,經常能在事前防禦危機的發生。」

  風險管理
  「我奉行的原則是保持現金儲備多於負債,可以起到平衡作用。」
「我本身是 一個很進取的人,從我從事行業之多便可看得到。不過,我著重的是在進取中不忘穩健,原因是有不少人把積蓄投資於我們公司,我們要對他們負責,故在策略上講 求穩健,但並非不進取,相反在進攻時我們要考慮風險及公司的承擔。在開拓業務方面,我要求收入與支出平衡,甚至要有盈利,我講求的是於穩健與進取中取得平 衡。船要行得快,但面對風浪一定要捱得住。」
「從前經商,只要有些計謀,敏捷迅速,就可以成功;可現在的企業家,還必須要有相當豐富的資本、資產,對於國內外的地理、風俗、人情、市場調查、會計統計等都非常熟悉不可。」
「我個人對全球電信業務很有興趣,而且時刻都在尋找新的發展機遇。然而,我們絕不能為了獲得每一個3G營業執照而無限制地競標。例如,在德國的執照成本 過於高昂,超過了我們的預算,別無選擇,只有退出。知道何時應該退出,這點非常重要,在管理任何一項業務時都必須牢記這一點。我的主張從來都是穩中求進。 我們事先都會制定出預算,然後在適當的時候以合適的價格投資。尤其在電信項目上,你需要時間來創建網絡和消費者群體,然後收穫的季節才會來到。」


 出售時機
  「如果出售一部分業務可以改善我們的戰略地位,我們會考慮這一步驟。除了考慮獲取合理的利潤以外,更重要的是在取得利潤之後,能否在相同的經營領域中讓我們的投資更上層樓。」
「到目前為止,我似乎沒有大的錯誤,每次近作決定前也作好準備,例如Orange這歷史上最大的交易,我事前不認識對方,亦從未見面,只聽過他的名字, 那次對方只有數小時逗留在香港洽談,因我事先已熟悉cellular telephone(移動電話)的前途及作好準備,向對方清楚表達,所以很快便可作決定。我雖然是作最後決策的人,但事前一定聽取很多方面的意見,當做決 定及執行時必定很快。可見時間的分配、消除壓力要靠組織來配合。」
「電訊業的競爭激烈,當時如果不出售Orange,又不收購擴充的話,便很 難在行業內競爭。我不怕競爭,但我怕負債過高。Orange的管理層是想繼續擴充的,但我覺得負債太多對公司不利,加上當時每一個打來提出收購的電話所建 議的價格已經很高,所以權衡二者,我認為出售Orange可以實時為集團賺一筆大錢,發展其他項目。」
「1999年我決定把Orange出 售,賣出前兩個月,管理層建議我不要賣,甚至去收購另一家公司。我給他們列了四個條件,如果他們辦得到,便按他們的方法去做:一、收購對象必須有足夠流動 現金;二、完成收購後,負債比率不能增高;三、Orange發行新股去進行收購之後,和黃仍然要保持35%的股權,我跟他們說,35%股權不但保護和黃利 益,更重要是保護Orange全體股東的利益;四、對收購的公司有絕對控制權。他們聽完很高興,而且也同意這四點原則,認為守在這四點範圍內,他們就可以 去進行收購。結果他們辦不到,這個提議當然就無法實行。我建立四個坐標給Orange管理人員,讓他們清楚知道這個坐標,這是公司的原則。」
「過去兩年裡股市最熾熱的時候,有人說如果我們將碼頭業務出售,可以獲得50、60倍的市盈率,我們不是不懂得買賣,但集裝箱碼頭是我們的核心業務,這麼多年建起來,不會隨便賣掉公司的控股權。」
「長和系賣樓,價格以市價盡取是對的,買賣價格在今日的競爭激烈是無可避免的。如果一間公司把一買一賣之間take it easy(不在意),它的market capitalization(市值)只會一直下跌。」


  多元化經營
  「現在是一個多元的年代,四方八面的挑戰很多。我們業務遍佈55個國家,公 司的架構及企業文化,必須兼顧來自不同地方同事的期望與顧慮。所以靈活的架構可以為集團輸送生命動力,還可以給不同業務的管理層自我發展的生命力,甚至讓 他們互相競爭,不斷尋找最佳發展機會,帶給公司最大利益。公司一定要有完善的治理守則和清晰的指引,才可以確保創意空間。例如長實,長實在過去十年有很多 不同的創意組織和管理人員,他們的表現都很出色,所有項目不分大小,全部都是很有潛力和有不俗的利潤。大家一定要知道,企業越大,單一的指令與行為是不可 行的,因為這會限制不同的管理階層,發揮他的專業和經驗。」
「我除了用很多時間考慮失敗的可能性外,還會反覆研究哪些行業對我們是未來的機 會,哪些行業風險高,哪些生意今天很好,但十年之後優勢不再,哪些今天欠佳,十年之後卻風景秀麗。比如石油公司赫斯基,最初大家並不看好,但我卻一直很有 信心,這是由於我平時對經濟、政治、民生、市場供求、技術演變等一切與自己經營行業有關、或沒有直接關係但具影響的最新、最準確數據及訊息全部都具備所有 詳細數據,加上公司內擁有內行的專家,當機會來臨時我便能迅速作出決定。」
「我從不間斷讀新科技、新知識的書籍,不至因為不瞭解新訊息而和時代潮流脫節。」
「我昨天開會,講到facebook。從最初的幾家大學開始,有人說2011年還是2012年才達到4800萬名用戶,其實這公司上個月已達4500多 萬用戶,但是如果你沒有這個information(信息)的話,要分析facebook,你的數據就不足夠。所以呢,做哪一行都要記住,最要緊的就是要 追求最新的information,做哪行都是一樣!」
「第一個,你做那個行業,一定要追求那個行業最好的知識、information,最好的 技術是什麼,且必須處於最佳的狀態。這是第一。第二,努力、毅力。不過,很重要的是,如果一個機構,沒有掌握跟這個行業有關的知識,如果你判斷錯誤,就算 你再努力、再有毅力,你失敗的代價太大。第三就是建立好的制度與人才。」
「萬一真的失敗了,也不必怨恨,慢慢圖謀東山再起的機會,只要一息尚存,仍有作最後決戰的本錢。」

  個人理財
  「我覺得投資者買股票最重要的是要看PE(市盈率)。量力而為,要買PE不太高的、賺錢能力強、有能力提高派息水平的公司。」
「因為我不是只投資一種行業,我是分散投資的,所以無論如何都有回報,我比較小心。而且我個人(資產),很多是一個禮拜便可以拿得到現金。一週能拿到現 金(的項目)佔我的投資比例不少於1/3。例如政府債券、股票,一個禮拜都能拿到。我當然還有其他的投資,例如地產,這不是馬上可以兌換為現金的。」
「這麼多年來,1950年到今天,個人(資產)來講,從來沒有一年比去年少。要做到這樣,第一原則就是不要有負債。我在1956、1957年以後,個人 沒有欠過一個債,我的負債是這個(邊桌上有兩隻金屬製大、小北極熊雕像,指著小北極熊說),我的現金是這樣大(指著大北極熊)。」


李嘉誠 李嘉 如何 過冬
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如何賺1000萬 味皇


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http://hk.myblog.yahoo.com/lgaim-foolman/article?mid=1379


觀音開庫,後生仔都學人去借庫

但是講明係借,就要有借有還,而當中肯定有人借左唔還的,觀音或會天誅

當人人都真係借到錢時,所有野都必然會按比例加價,又係得個桔

如果有日人人都要還錢,就負財富效應,即金融海嘯?

不勞而獲有無窮的魔力,人人都想發達,有人去賭,有人買彩票,有人炒樓,諸如此類

想不勞而獲是要附出代價的,賭同彩票之類的代價是要接受不公平的遊戲規則,炒作的代價是要接受將來某些日子的精神的壓力

想同有是不同的,即使附出代價,亦未必會有

如果可以唔駛用腦問人借到1000萬就最好,有人成功了,但付出的精神的壓力是抽象的,冇人會留意到,如果有人大肆宣傳,就會鼓舞了想不努而獲的人有樣學樣,而且他們沒有留意將要付出的代價是必須的...況且有借就有還

從追隨者得到的並不是借,因此可以放心用黎還

我出錢又出力,汁都出埋(腦汁),可是還是摔了個狗啃,為了得到相應的結果,我有付出的代價的覺悟,代價付出了,可是仲未有結果

現實是殘酷的,付出代價之後,成功與否還是取決於概率

我付出的代價應足以提升足夠的概率,至少我很有信心

借1000萬並不英明,老笠1000萬先係好野,從葛拉罕學來的老笠大法認真要活學活用

取得1000萬有很多方法,而且很間單,以50萬本金為例:

甲.找1下翻20倍的方法

乙.找價錢可以升20倍的東西

丙.找價錢為價值1折的東西,再等佢打回原形

丁.找價錢為價值2折的東西,用方法將佢數量增加1倍,再等佢打回原形

等等....

甲方法,根據概率,1賠20的概率起碼要有5%先公平,但要確實1翻20,要找20倍於此的東西,即100%1賠20,1%1賠2000或0.01%1賠20萬等

乙方法,個幾買中石油廿幾賣出去咁上下,如果5年期,即平均每年升38%或不平均的升夠20倍

丙方法,搵d平到唔平的東西擺到夠期為止,如果5年期,即平均每年回復38%或一口氣復活就得

丁方法,搵d好平又有利息的東西,擺到夠期為止,途中用利息增加數量,如果利息量上升,回復的幅度可以下降很多,如果利息量少,回復的幅度必須夠大

加長時限可以降低所有方法的要求,如果時限加倍,甲可以花時間玩1%1賠1000兩次,乙可以平均每年只升17.5%,丙可以有多5次回復的機會或所需回復量降低,丁由利息增加的數量激增,甚至不須要回復

只要時限夠長,老笠一千幾百萬唔係難事

對想不勞而獲的人來說,現家就要結果,要求實在太高了

其實不勞而獲也是等價交換,勞動換收獲,代價是體力同時間,不勞換收獲,代價是精神同時間,如果代價不足,只靠時間一樣是甚麼也得不到的,同樣不給予足夠的時間只會消秏更多的體力或精神

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但是講明係借,就要有借有還,而當中肯定有人借左唔還的,觀音或會天誅

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如果有日人人都要還錢,就負財富效應,即金融海嘯?

不勞而獲有無窮的魔力,人人都想發達,有人去賭,有人買彩票,有人炒樓,諸如此類

想不勞而獲是要附出代價的,賭同彩票之類的代價是要接受不公平的遊戲規則,炒作的代價是要接受將來某些日子的精神的壓力

想同有是不同的,即使附出代價,亦未必會有

如果可以唔駛用腦問人借到1000萬就最好,有人成功了,但付出的精神的壓力是抽象的,冇人會留意到,如果有人大肆宣傳,就會鼓舞了想不努而獲的人有樣學樣,而且他們沒有留意將要付出的代價是必須的...況且有借就有還

從追隨者得到的並不是借,因此可以放心用黎還

我出錢又出力,汁都出埋(腦汁),可是還是摔了個狗啃,為了得到相應的結果,我有付出的代價的覺悟,代價付出了,可是仲未有結果

現實是殘酷的,付出代價之後,成功與否還是取決於概率

我付出的代價應足以提升足夠的概率,至少我很有信心

借1000萬並不英明,老笠1000萬先係好野,從葛拉罕學來的老笠大法認真要活學活用

取得1000萬有很多方法,而且很間單,以50萬本金為例:

甲.找1下翻20倍的方法

乙.找價錢可以升20倍的東西

丙.找價錢為價值1折的東西,再等佢打回原形

丁.找價錢為價值2折的東西,用方法將佢數量增加1倍,再等佢打回原形

等等....

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乙方法,個幾買中石油廿幾賣出去咁上下,如果5年期,即平均每年升38%或不平均的升夠20倍

丙方法,搵d平到唔平的東西擺到夠期為止,如果5年期,即平均每年回復38%或一口氣復活就得

丁方法,搵d好平又有利息的東西,擺到夠期為止,途中用利息增加數量,如果利息量上升,回復的幅度可以下降很多,如果利息量少,回復的幅度必須夠大

加長時限可以降低所有方法的要求,如果時限加倍,甲可以花時間玩1%1賠1000兩次,乙可以平均每年只升17.5%,丙可以有多5次回復的機會或所需回復量降低,丁由利息增加的數量激增,甚至不須要回復

只要時限夠長,老笠一千幾百萬唔係難事

對想不勞而獲的人來說,現家就要結果,要求實在太高了

其實不勞而獲也是等價交換,勞動換收獲,代價是體力同時間,不勞換收獲,代價是精神同時間,如果代價不足,只靠時間一樣是甚麼也得不到的,同樣不給予足夠的時間只會消秏更多的體力或精神

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马化腾:如何从“较好”到“最好”


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http://www.21cbh.com/HTML/2009-6-15/HTML_QFHHPBR6CMDV.html


从一款单一的即时通讯软件企业,到2001年的无线增值业务,再有游戏、门户、电子商务、第三方支付、搜索引擎,到今天几乎布局最全的中国互联网公司,马化腾用了10年。

不经意间,腾讯完成了互联网产业几乎全业务的布局。

每一次新业务的推出都刺激和推动了腾讯业绩和股价的一路飙升。腾讯控股最新发布的2009年一季度财报显示,净利润人民币10.35亿元 (1.515亿美元),比上一季度增长19%,比去年同期增长93.8%。再度成为“中国最赚钱的互联网公司”。在投资者眼中已经走到巅峰的腾讯是否还可 再创新高?互联网产业全线布局之后,新的盈利增长空间在哪里?各业务板块如何都做到最优?快速发展中的短板如何补上?如何构建下一个互联网时代的竞争力?

对这些问题,马化腾早已有考虑。6月5日接受本报专访时,马化腾称,在下一个十年,腾讯各板块业务,要由“跑得较好”变成“跑得最好”。

当日,腾讯控股(00700.HK)报收91.15港元/股,是腾讯上市以来的历史最高价位。

市场驱动下的业务布局

《21世纪》:我们注意到一个有趣的现象,腾讯的发展跟整个互联网产业的发展有点类似,譬如业务布局,两年似乎没有全新业务的推出。从整个互联网产业近两年的发展来看, 通过新业务推出来带动的“模式创新”是不是已经到一个瓶颈阶段了?

马化腾:我的看法跟你不太一样,我觉得这两年我们做了很多事情,应该说业内发展还是挺快的。

不是单纯启动布局,就是已经进入这个领域,要发展很好,并不完全是这样子。其实很多跨领域,都只是很薄的一个面,还要花很多时间让它成长,这里面还有一个进度和成长度。

这两年互联网产业的发展,应该说还是风起云涌,很多创新的企业出来,不管视频还是社区,还是无线的业务,都有很大的变化,这对于老牌的互联网企业感觉很大的压力。

但 现在看起来是有点可悲的是,中国的互联网现阶段稍微清楚的盈利模式都是跟娱乐挂钩。比如说像广告业务应该更有机会的,但是(市场)还没有成型,还没有到这 个时机。这个可能是一个必经的阶段,因为市场就是这样,发展阶段、客观环境就是这样子,但并不代表永远是这样的。所以长期来看,也觉得这个是有天花板的, 这只是一个平衡阶段,不可能一直永久地涨下去,最终还是要有广告收入、电子商务的收入。

《21世纪》:那腾讯每次新业务推出的节奏遵循怎样的商业逻辑?

马 化腾:其实主要还是看市场和自己的能力的匹配。2001、2002年的时候,基本上只有无线增值业务是最大的,很单一。其他的都是成本支出,包括我们的 QQ平台等都是成本。那个时候我们就要考虑下一个增长点是什么?当时我们已经开始初步做一些,像互联网增值应用,开始尝试向会员收费,但是量很小。

到 了02、03年的时候,网游已经被证明商业模式是可行的,而且还不仅是一个收入、市场的问题,更多的是用户占用的时间是很长的,可能更多的人就不使用即时 通信,去转用进入网络游戏的时间,我们觉得这是一个很大的威胁,也是一个很好的机遇,我们要进入这个领域里,否则的话,就是灭顶之灾。

门户其实看得更长远,要有一个长期的发展,门户的投入很大,硬成本是很清楚的,而 且回报没那么快。但当时就是看到除了SP业务以外,就是广告收入,就这么两块。但广告收入和网游不一样,只要有投入,肯定会有广告收入能回得来,不像网 游,有可能是投入很长时间,过两三年以后,发现一款游戏出来,方向走错了,或者策划走偏了,最后全部没有了。所以游戏的偶然性会比较大,但门户只要做肯定 有收获,就像种田一样,有耕耘肯定有收获嘛,最多收成差一点,但来年还可以补。

《21世纪》:目前,对腾讯收入贡献最大的还是包括游戏在内的互联网增值业务,刚才您也谈到了游戏项目投资的风险是比较大的。您所部署的腾讯下一步的利润增长点会是哪一块?

马化腾:应该说这两三年内,绝对还是互动娱乐这一块的发展期。即使有天花板,但是到天花板之前,它一年新增量可能比你现在其他行业的某个整个行业还大,是绝对不能忽视的,是我们的一个重点。

但我们也要清楚知道,不能只沉醉于这个地方,而不考虑长远。所以我们现在把很多的利润转向更长远的投资。譬如,受金融危机的影响,所有广告收入都降下来的同时,我们仍然还要坚持大投入,我们认为这反而是我们的一个机会。

集体决策和区别激励

《21世纪》:您刚才提到的像游戏这样的业务,实际上它有一个很大的决策风险,像腾讯这么大的一家互联网公司,具体的决策流程是怎样的?怎么能够保证你这个决策成功的概率最大化?

马 化腾:当然有了,但是也不能完全拘泥于流程,因为很多太新的东西,我们内部都没有做好准备。其实更多是要靠沟通。因为腾讯的决策,基本上都是集体决策,不 是靠一个人,我想做,不管下面理解不理解,同意不同意就这么硬推,从来不是这个风格。都是比较温和一点,大家都是明白要做什么,最后一起来决定做这个事 情。这样大家的投入感、参与度,每个人都有自己的贡献。

所以说我通常都是提第一个想法。然后可能大家平时有一个思路,有一些想法。更多的建 议是从下面提建议上来的,然后我们收到这样的信息之后,大家会互相沟通一下,是不是可行?然后再一点一点地不断去沟通,大概估量一下这个成本怎么样?人才 的结构怎么样?有没有合适的人?大概管理层的精力够不够?这些都会去做充分考虑的。

因为如果每一件事过来,都是说看起来可行性OK,就往前做;这还不够,还要考虑到有没有其他的机会互相平衡一下,因为精力是有限的,不是说去投资就行了,还会要占用管理层日常时间的,这个是我们最重要的考量。但是肯定要通过很多次的会议,内部去规范流程。

《21世纪》:腾讯的很多业务都是跟QQ平台相关联,随着公司做大,一个很小的错误也可能会被放大成一个很大的问题。你们觉得在决策过程当中,会不会觉得公司做得越来越大,导致决策越来越谨慎?

马化腾:分层分级吧,有一些很敏感,比如说账户有关的,跟账户的密码安全有关的,会很谨慎。有一些不太敏感的,可能跟内容制作有关,可以让人去闯、去试。

《21世纪》:腾讯每个主要业务,都是自己去独立开发运作,比较少使用并购手段?而事实上,腾讯是有这个条件去做并购的。

马 化腾:我们也想(做并购),但是找不到合适的。我们看到太多人有一点成果,就太夸张了,要价很高,想得很远,想得比我们都远得多。我们觉得想做做不了。其 次,并购完了之后还要花大量的精力去打理,你只能挑选真正非常好的,或者是比较容易整合进来的企业。这样合适的企业也不太容易找。

《21世纪》:未来在哪些领域会考虑并购?

马化腾:那些APP开发商、网游、大量游戏开发商、无线上面的手机游戏开发商,都是和我们长期的合作关系,所以我们的定位更多的是平台渠道,做自己有资源的项目,但更多的还是要靠合作伙伴开发的内容。真的是要志同道合,而且是双方都沟通得非常好,才有这样的机会。

《21世纪》:腾讯采取这种全业务布局的模式,意味着有些业务目前还不能看到盈利的,但会产生投入,那么从整体上来讲会不会摊薄整体的利润率?

马化腾:一定程度上(会有一些),但其实也不是特别大。我希望更多的利用这样不同的(业务之间)组合,来磨平某一些利润的毛刺,它可能有些高,一会又下来,这样有一个稳定的投入的话,这些起伏不会太大,会平缓一些。

我 们投入的东西对我们的整个平台是有好处的,比如电子商务、在线支付,这些和我们很多的增值服务收费是息息相关的。所以这个是肯定要投入的,这是我们本身的 增值服务的一个很重要的因素,肯定要和电子商务去搭配。这个对我们来说不是完全另外一件事情,我们不会突然去搞另外一个毫不相干的业务。

《21世纪》:那不同的业务类型、不同的盈利阶段的业务,在公司内部,怎么区别考核?

马 化腾:成熟的业务我们根据收入,还有平台的指标去考量了。对于这个没有盈利要求,但是孵化级的项目领域,我们更多是说从产品体验是否到位,第二是说是不是 有很好的用户口碑,不是讲收入,而是看健康的访问量的成长性来判断。总的综合角度来看还是产品的体验和口碑。当然我们有些产品经理有时候会走偏,会忽视这 一点,而是更多是看短期的,比如一个产品推出来后,好像好多人来看了,做一些短期行为吸引人过来访问一些。其实那些是没有用的,如果体验不是很好的话,过 来也是让人失望。

《21世纪》:我们遇到很多互联网公司,由于较早的实现了上市,但都遇到了这样一个问题:最早的一批员工因为股票等获益非常丰厚,导致后来工作动力不足。而后进来的人,却没有办法与之相比。他后面来了以后,它的动力可能有很高的激励。作为腾讯,你们有没有遇到这种员工激励的困惑?

马化腾:所有的企业都有,我们的“老人”分两类,一类是真正没有动力了,一般的激励,激励不了他了。没办法,他想自己出去创业。有一些仍然保持很强的动力,他还能成长,就是说不需要你激励,他就为了兴趣,为了成长。如果是第一种情况,这没办法。

那 后续的新的人慢慢浮现出来了,也的确失去了第一次这样的机遇。但是这个世界也是公平的,如果在这个公司呆得越长,激励每年就会逐渐逐渐追上,不能说完全追 上原来早期的人的水平。但是至少可以让他在同行来比要体现出他的优势,在高速成长的企业发挥重要作用的关键人才,激励要跟上,这是我们的逻辑。

创新:备战未来竞争力

《21 世纪》:我们听到有一种说法。譬如,腾讯游戏的业务,因为它有一个很大的QQ平台。导致可能一款普通游戏,在腾讯的平台上,可能我很轻易做到50万的在线 人数,但对一家普通运营商来讲,做到二三十万都是很困难。这可能是这个QQ平台的先天优势,另一方面你觉得这会不会抑制腾讯创新性,或者导致了整个公司创 新的积极性不足?

马化腾:会有一点。我们自己也是有这个困扰,尽管我们的网游做得还是不错,但是你看到更多不是我们自己研发的游戏。我们自研的MMORPG游戏,还没有一个很满意的答案。我们也知道是靠这个品牌的力量撑起来的,不完全是我们自己本事研发出来的。

但是我们今年做了一个调整,会引入一个管理的机制和变化,成立一个工作室这样一个结构,工作室有更强的激励机制来和我们原来传统的公司级 的架构有所区别。因为游戏是创意产业,所以需要有一个比较强的激励的机制。但是一定要有一个控制,因为你太注重短期行为的话,也会发生跟我们企业文化和平 台的长期发展有矛盾的地方。因为它会过度的透支,比如说我的奖金就跟今年的收入挂钩的话,我可能在今年把产品的收入潜力透支掉。

《21世纪》:在国内的互联网公司,腾讯是唯一一家成立了独立的研究院。腾讯研究院成立的背景,和它的使命是什么?

马 化腾:我们研究院有很大一部分是从事基础性的研究。比如说视频、语音的编解码和传输,这个是要用在我们的视频、游戏里面,这些很难由一个产品部门独立研发 出来。我们过去很多(基础技术研发)都是业务部门自己做,做完之后发现不好,浪费精力,难以长期维持。因此,必须有一个基础的研发部门去承担这个基础工 作。另外是一些应用的研发,不是专门研究一些用不着的,老是埋在底层的(技术)。大家看到我们比较多的一些长远PC上的软件,语音、下载、输入法、浏览器 等等这些产品都是在我们研究院和创新部门开发的。

《21世纪》:中国互联网已有15年的历史,下一个阶段,技术有无可能成为互联网公司的核心竞争力吗?

马 化腾:一直以来,互联网都是技术驱动的。腾讯恰恰又是从技术起家,长期来说也是非常重视技术的。所以当这些研发投入、专利申请水到渠成的时候,对我们来说 一点都不奇怪。当然(专利申请)会有一个投入成本,最早期觉得好像没什么用嘛,但我们回头一看这些都是有长期的意义在里面。到后来竞争越来越激烈的时候, 可能一个技术最后几家都掌握了,可能就要看谁真的拿到这个专利、这个技术。短期内大家不会真的拿到这个专利技术去说,我要告你侵犯我的专利了。但是它会起 到一个防御性的手段,你难保别人不会用这个东西去反过来对你做专利的诉讼。这时候你拥有一个很方方面面的专利,其实是起到一个保护的作用。同时,专利还可 以进行互换,有专利的这些人就可以参与这样的游戏,所以这个是很重要的。

《21世纪》:互联网行业真的已经到了这样的竞争阶段,专利可以作为一种防御的竞争的手段?

马化腾:刚刚有一点这个苗头了,其实是有的。

《21世纪》:腾讯的一个员工曾经跟我形容:腾讯就像一个商场,商场建起来了,人气也足够了。但现在已经到了效益开始爆发的阶段,往里塞什么东西都很好卖的时候了,你怎么看?

马化腾:一定程度上是有一点这样,但这里面还有很多技巧,如果你乱塞的话会透支。毕竟营销资源有限嘛,不能所有人上来不分青红皂白列一遍,最后这个品牌就会被抛弃,所以绝对不能乱透支,这是一个关键。

那 怎么分层分级呢?应对不同的人和不同的喜好,也要研究很多。第二就是腾出位置要放精品。第三,要有自主研发,因为外界的竞争会有变化的,如果别人的商场也 做得不错。他会去挖你那几个供应商。说你不如来我这里,我给你更大的利益,那你可能会丢掉你的合作伙伴,丢掉你的服务,这是你要担心的事情。你就要考虑, 某一些事情是不是要放弃短期利益投入长期的研发,能够把这个产业链控制得更加健康,更加稳固,(做到这样)绝对不是说那么简单的。



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殼股如何會被炒起?(updated)


前幾日,有網友問我殼股炒起的因素,而我就簡略地回答曰:


1. 市況好唔好? (25%)
2. 股價是不是在低位橫行? (10%)
3. 股權小嗎?集中嗎? (30%)
4. 注入的資產夠唔夠大? (15%)
5. 過程是一次過還是逐步來? (10%)
6. 新殼主的資歷? (10%)

若全部都是的話,這隻股暴升的機會好高。其餘則按比例自行評分。


其 實,若看評分,市況好壞及股權小而集中是殼股炒起的原因,因為如市況大好的話,銀根通常都會多些,所以在大量資金進入下,升過十倍都唔難。另外貨乾,集中 於少數人之手,股價打起亦會較易,例子如正如原名MP物流的明基能源(8239),原名老虎科技的恆芯中國(8046),原為寶訊科技的中國鐵路貨運 (8089),原名軟迅科技的環能國際(8182),都是例子之一。


但 其餘注入的資產的質素、大小及快慢,都是影響的其中一個因素,如原名永順國際配運、輝聯配運、科建拓展、科建集團、中新集團及中新地產集團(563)及原 名奇正科技、網基科技、力特、力普的華寶國際(336),資產一浸一浸的注,股價就一步一步的上升,如最近的宏昌國際及宏昌科技的綠色環球資源(61)、 原名京華自動化、中國鵬潤的國美電器(493),原名添發慶豐的中國資源開發(661),均是注入一舊「大」資產(當然資產真假是第二個問題),一日內就 顯著上升。


至於新殼主的資歷反而是一個非常次要的 因素,如著名如世茂系的許先生、原名特時泰、東潤拓展的聯合能源(467)大股東的張先生等等股票,都需要長時期的等待,才能獲到合理的回報,又或是原名 太陽神、曼盛生物科技的中國遠大醫藥也是同一個樣子,所以新殼主的資歷是並不等於股價會在短時期會升。


此 外,股價在低位亦不是代表其成本價,因為新主可以透過以低價認購大量新股的方法,或是以注資後,然後注入資產取回現金,或是有一些老千因素進入,如原名銀 河影像的采藝多媒體(8130)、原名衛科創業的寶利福(8172),故股價在低位運行,然後賣殼,也不是代表股價必升的。


經網友補充,徐先生購入前名豐裕興業、嘉利福、嘉利盈、太陽國際的8029,入主後股票升幅一度達30倍,但其後入股訊通國際(8082)及駿科網絡訊息(8081)因市況較差及缺水,令股價都無法大升,更甚要出脫8029的持股以救財務之困。


又或是前名大福國際的福邦控股(1041)的張先生,購入控股權後,轉型後,股價一度上升十幾倍。但其後因購入百靈達國際控股(2326),但誰不知公司主要業務頂不過金融風暴,被人追數而結業,原大股東在旁更令起爐灶,搶原本上市公司的生意,結果公司被迫停牌。


張先生雖曾作努力,一路減持福邦控股套現,二來又令公司購入電器加工廠,但後來均失敗,最終被迫引入原名中國雲錫礦業的保興投資(263)、原名雄豐國際、新創企業的保興發展控股(1141),及原名民信集團,現名奧亮集團(547)的大股東孫粗洪先生,以解其財困。


延伸閱讀:


孫先生的入股的股票如下:


http://realblog.zkiz.com/greatsoup/4066


另起燼灶:


http://realblog.zkiz.com/greatsoup38/2728


購殼公告:


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20090626/LTN20090626005_C.pdf


這就是我的看法,大家有否高見呢?

殼股 如何 會被 被炒 炒起 updated
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巴菲特:通胀时期该如何投资


From


http://blog.sina.com.cn/s/blog_483f36780100dwum.html


  张惠娜、杨娜(译)

  本文首次于1977年5月发表于《财富》杂志,在目前环境中,随着人们对未来通胀预期的升温,重读此文,重温巴菲特思想的火花,相信当代投资者仍将能从中受益。

  巴菲特认为,就经济本质而言,股票和债券事实上非常相似,股票不过是穿着股票的外衣来到华尔街化装舞会的“股本债券”。由于股票的本质与债券非常相 似,股票受通胀的影响也非常大。通胀转移富裕股东的收入来改善工人福利的潜力并不大。要想产生更多的经济福利,就需要大幅增加实际资本,并且投资在现代生 产设施中。此外,通胀影响实际资本积累,部分企业派息后业务扩张资金所剩无几,企业在派息与增发新股之间游戏,最终受伤的还是投资者。通胀对企业回报率的 影响有普遍性,但需要大量有形资产支出来维持经营的企业往往会受通胀伤害较大;需要较少有形资产支出的企业受伤害程度较小;经济商誉高的企业受到的伤害也 较小……

  股票和债券类似,在通胀的环境中表现不佳,这早已不是什么秘密。过去十年中(六七十年代),我们大多数时间都处在通胀环境中,对股票而言,这也是一个困难重重的时期。

  但是,人们对这段时期内股市问题原因的认识尚不够充分。通胀时期债券持有人面临的问题并不难理解。当美元价值逐月恶化,以美元计算收益和本金的证券将不会成为大赢家。

  人们长期以来认为股票与债券不同。许多年来,人们普遍认为股票可以对冲通胀风险。产生这一认识的根源是,股票代表的不是债权,而是具有生产设施的公司的所有权。投资者认为,不管政府如何印钱,公司的生产设施将能保留其实际价值。

  但是,为何事与愿违呢?我认为主要原因是,就经济本质而言,股票和债券事实上非常相似。

  我知道,对许多投资者而言,这一观点听起来有些奇怪,他们会迅速反驳道,债券的回报是固定的,股权投资的回报率每年起伏较大。但是,如果仔细考察公司在二战后的总回报,你会发现一个惊人的现象:股权回报率事实上变化不大。

  股票的息票是固定的

  二战后第一个十年中(1946-1955),道琼斯工业指数平均每年回报率为12.8%。接下来的十年中,这一数字是10.1%。其后的十年中,回报 率为10.9%。但是,多年总体而言,账面价值回报率趋向于12%。在通胀年份里,没有迹象显示回报率大幅超过这一水平,在物价稳定的年份里也同样如此。 现在,我们把这些公司看作生产企业,而非上市股票。假设企业的所有者按净值购买股票。那么,他们自己的回报也将是大约12%。因为这一回报率前后一致性相 当高,我们可以合理地将它假设为“股本息票”。

  当然,在现实世界里,股票投资者不单单是买入并长期持有。相反,投资者为了在所投资公司的利润分配中分得更大一杯羹,相互之间争勇斗智。很明显,整体 而言,这种纷纷扰扰徒劳无功,对股本息票无任何影响,只不过是降低了投资者应当分得的部分,因为频繁交易产生大量的摩擦成本,如咨询费、经纪佣金。活跃期 权市场的存在导致摩擦成本进一步上升,这一赌场般的市场丝毫不能提高美国企业的生产率,但却需要数千人在此劳作。

  股票是永久性的

  另一个事实是,现实世界中股票投资者通常不是以账面价值买入股票的。有时他们能够以低于账面价值的价格购买,不过大多数时候买入价高于账面价值,这种 情况发生时,12%的回报率面临的压力就更大了。随着通胀率上升,股本资本的回报并未上升。从本质上讲,买入股票得到的是具有内在固定回报率的证券,这和 买入债券是一样的。

  当然,债券和股票的形式有重大差别。首先,债券终将到期,也许投资者需要长期等待,但是最终投资者将能够重新协定合约条款。如果目前或预期通胀率使得他过去的息票不足,他可以拒绝进一步游戏,除非现在供应的息票能重新激起他的兴趣。类似情形最近几年时有发生。

  但是,股票是永久性的。股票的到期日无限远。股票投资者锁定了美国企业所能挣得的收益,不管有多少。如果美国企业的回报率注定是12%,那么投资者必 须接受这一回报率。股票投资者整体而言既不能退出,也不能重新商议契约条款。个别公司可能被出售或清算,公司可能回购股份。不过,总体而言,新股发行以及 留存收益确保公司系统中的股本资本将增加。

  所以,我们给债券形式打一分。债券息票最终将被重新商议,股本“息票”不能。当然,我们要承认,长期来看回报率为12%的息票似乎并不需要大量修改。

  穿“股本债券”外衣的股票

  我们的股票不过是穿着股票的外衣来到华尔街化装舞会的“股本债券”(equity bond)。

  普通债券和上述回报率为12%的“股本债券”之间还有另外一个重大差别。通常情况下,债券投资人以现金形式收到全部息票,可以自由地进行再投资。相比 之下,股票投资者的股本息票部分被公司留存,其再投资的回报率只能是公司的回报率。换句话说,公司每年12%的回报率部分派息,剩余部分被投资到公司中, 再产生12%的回报率。

  高通胀、高利率时代——股票风光不再、投资者纷纷退出

  回过头来看,1946-1966 年间的投资者可以认为自己着实分得了满满的三大杯羹。第一,他们受益于当时远高于利率的公司股本回报率。第二,公司将股本回报的一大部分进行再投资并获得 高回报率,通过其他途径是很难获得这么高的回报率的。第三,随着人们普遍认识到前两个优势,股票投资者还受益于股本资本的升值。这一点意味着,除了最基本 的大约12%的公司股本资本回报外,投资者还获得了红利,这部分红利来自于道指的市净率从1946年的1.33 倍涨到1966 年的2.20 倍所带来的收益。估值上升的过程中,投资者暂时获得了超过其所投资企业内在盈利能力的回报率。

  到60 年代中期,大型投资机构终于发现了这一投资的“人间天堂”。但是,就在这些金融巨头开始争相买入股票时,我们进入了通胀加速上升、利率升高的年代。估值上 升的过程开始反转,这一点也相当符合逻辑。利率上涨无情地降低了所有现有固定息票投资标的的价值。随着长期公司债券利率开始上升(最终升至10%左右), 股票的12%股本回报率和再投资特权都显得黯然失色。

  人们认为股票比债券风险大,这一点无可厚非。虽然股本息票长期来看大致固定,但每年的确有波动。投资者对未来的态度受每年波动的影响相当大,虽然这种 影响经常是错误的。股票风险大的另外一个因素是它们的到期日无限长。由于这层额外风险,投资者自然的反应是期望股本回报稳稳高于债券回报,比如说,如果债 券的回报为10%,那么同一类型公司发行的股票12%的股本回报率就不能算作“稳稳”。随着差价缩减,股票投资者开始寻求退出。

  但是,股票投资者作为一个整体不能退出。他们所能做的是大量换手,产生大量摩擦成本,随后估值水平大幅下降,因为12%的股本息票在通胀环境中吸引力下降。过去10 年中,债券投资者经历了一系列的冲击,在这一过程中,他们发现任何息票水平——不管是6%、8%或10%——都并非是注定的,债券的价格也是会崩溃的。大部分股票投资者没有认识到他们也有一个“息票”,对此,他们现在还处于认识过程中。

  企业提高赢利的五种方法在通胀环境中难以凑效

  我们是否必须认为12%的股本息票是一成不变的呢?是否有什么规律说公司的股本资本回报率在通胀率持续攀升的环境中不能向上调整呢?

  当然没有这样的规律。不过,另一方面,美国也不能随心所欲或通过制定法律来提高公司赢利。要提高股本回报,公司需要至少做到以下一点:(1)提高周转 率,即销量与企业使用总资产的比率;(2)使用更便宜的杠杆;(3)使用更多杠杆;(4)降低所得税;(5)增加经营利润率。

  除了以上这些,增加普通股回报率恐怕别无他法。这些方法在通胀时期究竟能不能提高公司的股本资本回报率呢?下面我们将仔细阐述。

  第一,提高周转率。关于此,我们需要考虑三个主要资产类别:应收账款、存货、固定资产。

  应收账款增长与销量成比例增长,不管销售额增长是靠销量增长、还是靠价格上涨驱动。这一点没有提高空间。

  至于存货,情况就没这么简单了。长期来看,单位存货的趋势追随单位销量的趋势。但是,短期内,存货周转率可能因预期成本或瓶颈等因素的影响而上下波动。

  使用“后进先出”的存货估值方法在通胀时期有利于提高报告的周转率。当销售额因通胀而上升时,使用“后进先出”存货估值方法的公司的存货水平要么维持不变,要么跟随销量增长。但无论如何,金额周转率上升。

  20 世纪70 年代早期,公司使用“后进先出”的会计方法的潮流兴起,其结果是降低了公司报告的收益和应缴税额。这一趋势目前似乎放缓。然而,许多使用“后进先出”会计方法公司的存在以及其他公司跟随潮流的可能性将导致公司报告库存周转率进一步上升。

  通胀带来周转率上涨的幅度不大

  就固定资产而言,通胀率只要上升,其首先的结果便是提高周转率。这是因为销量会立即反映新的价格水平,而固定资产账上只能缓慢反映变化,也就是说,随 着现有资产退役并且以新价格重置时,才能反映变化。很明显,公司的重置过程越缓慢,周转率上涨越多。但是,当公司的重置周期完成后,周转率将不再因此上 涨。假设通胀率稳定,销量和固定资产将开始与通胀率等速一起上涨。

  总的来说,通胀能带来周转率一定程度的上升。其中一部分上升是肯定的,因为使用“后进先出”的会计方法;如果通胀加速,另一部分上升是可能的,因为销量上升快于固定资产上升。但是,通胀带来周转率的上升是有限的,其幅度不足以导致股本资本回报率的大幅上升。

  那么,使用便宜的杠杆是否能带来股本资本回报率增加呢?不大可能。高通胀率通常导致借贷成本增加,而非减少。通胀率飚升导致资本需求飚升,由于出借人 对长期贷款合同的担忧日渐加深,贷款条件也越来越苛刻。但是,即使利率不会进一步上升,杠杆也会变得更贵,因为公司账面上债务的平均成本小于替代成本。现 有债务到期后,需要被替代。整体而言,杠杆成本未来的变化对股本回报可能产生轻微的抑制作用。

  出借人是否愿意大量放贷?

  在通胀引起融资需求方面,具有讽刺意味的是,利润率高的公司需要相对较少的债务资本;但是利润率低的公司对举债似乎欲壑难填。出借人现在对这一问题的认识比以前清楚多了,因此也不大愿意出借资金给那些资本需求大、利润率低的公司让他们大幅增加杠杆。

  然而,在通胀环境中,许多公司未来似乎定会通过增加杠杆来提高股本回报率。管理层会这样做,因为他们需要大量的资本,他们希望不需削减派息或发行新股便能够获得大量资本,因为在通胀环境下发新股的吸引力并不大。因此,他们自然的反应便是不计成本地大举借债。

  但是,以目前利率增加贷款对提升股本回报率的作用与60 年代早期利率为4%的贷款所起的作用相去甚远。更糟糕的是,负债率上升还会导致信贷评级被下调,导致利率成本进一步上升。

  因此,除了前文所阐述的,上述原因也会导致杠杆成本上升。总的来说,杠杆成本上升的弊处可能抵消杠杆增加的益处。

  此外,美国公司系统的债务远高于传统资产负债表上显示的水平。许多公司有巨大的养老金义务,其数量与公司现任员工退休时的工资水平相挂钩。在1955-1965 年间低利率环境中,来自这些养老金计划的债务是可以合理预测的。如今,没有人能说得清楚公司最终义务有多少。

  当然,公司每年报表上都有一项关于未履行的养老金债务的精确数据。如果这一数据真实可靠,那么公司可以预先支付这一数目的金额,将其加入现有的养老金 资产,将养老金资产全部交给一家保险公司,让它来承担公司现在所有的养老金债务。唉,可惜在现实世界里恐怕根本找不到一家愿意听一听这笔交易的保险公司。

  美国几乎每家公司的会计想到发行“生活费用”债券时都会忍不住要退缩。但是,通过由私营领域负担养老金的制度,美国的公司事实上已经背负起等同于该债券的数量惊人的债务。

  股东应当带着挑剔的眼光看待杠杆的增加,不管是传统债务,还是不入账的与物价挂钩的“养老金债务”。企业在不负债的情况下获得12%的回报率要远远好于债台高筑的企业获得同样的回报率。这意味着,如今公司12%的股本回报的价值要远低于20 年前12%的回报率的价值。

  降低所得税不大可行

  降低公司所得税似乎也不大可能提高股本资本回报率。美国公司的投资者所持有的股票只能算作D 类,A、B、C 类分别被联邦政府、州政府和市政府持有,代表的是他们征收所得税的权利。虽然这些“投资者”不会占有公司资产,但是他们在公司收益中分得一大部分,包括留存收益导致股本增加所产生的收益,留存收益本该归属D 类股东。

  这些A、B、C 类股票的另一迷人特点是,只要任何一类“股东”进行单边投票,那么他们在公司收益中占有的份额将会立即大幅增加,而且不需付款,比如,对A 类股票持有人(联邦政府)而言,只要国会采取行动即可。更有趣的是,有时其中一类股票持有人会投票追溯提高其占有企业的份额,纽约的公司1975 年就很沮丧地发现了这种情况。每当A、B、C 类“股东”投票提高他们在企业中占有的份额时,剩余归属D 类股东——普通投资者——的部分就将下降。

  展望未来,长期来看,认为A、B、C 类股票控制人会投票降低他们的份额是不明智的。D 类股票持有人可能将不得不努力维持他们自己的份额。

  FTC 统计显示通胀上升经营利润率下降

  上面我们提到的五种增加股本回报率的方法中,最后一种是提高经营利润率。一些乐观的人希望可以通过这种方法大幅提高股本回报。没有证据显示他们错了。但是,1 美元的销售额中只有100 美分,在我们得到剩余价值、税前利润前,这1 美元的销售额中还要扣除多项支出,主要项目包括劳动力、原材料、能源和各种除所得税外的其他税种。在通胀时期,这些成本的相对重要性似乎很难下降。

  而且,最近统计证据也不支持上述认为通胀时期利润率扩大的说法。在1956-1965 这段通胀水平相对较低的时期,联邦贸易委员会(FTC)每季度报告的制造业公司平均每年税前销售利润率为8.6%。1966-1975 年间,平均利润率是8%。换句话说,尽管通胀率大幅上升,公司利润率还是下降了。

  如果企业能够按照重置成本定价,利润率在通胀时期将扩大。但是,一个简单的事实是,尽管大多数大型企业的市场影响力得到人们普遍信任,但是他们未能做 到按重置成本定价。重置成本会计方法几乎总是显示过去十年中公司利润大幅下滑。如果像石油、钢铁和铝等主要行业的垄断能力名副其实,那么我们只能认为他们 的定价政策备受制约。

  上面可能提高公司普通股回报的五个因素都分析完了。在我看来,在通胀时期,这些方法的效果都不大。也许你在分析完之后更加乐观,但请记住,12%左右的回报率已经伴随我们多年了。

  未来收益三因子:账面价值和市场价值的关系、税率和通胀率

  也许你同意上述12%左右的股本回报率多多少少是固定的,尽管如此你仍希望在未来岁月中取得良好的回报。这一点也无可厚非,毕竟,很长时间以来,很多投资者的收益都不错。但是,你未来的收益将取决于三个变量:账面价值和市场价值的关系、税率和通胀率。

  我们先来简单地算一算账面价值和市场价值。当股票价格一直等于账面价值时,一切都非常简单。如果股票的账面价值是100 美元,平均市场价值也是100 美元,企业12%的收益将为投资者带来12%的回报。如果派息率是50%,投资者将获得6 美元的股息、并且从企业账面价值增加中获得另外6 美元,这6 美元自然会反映在该投资者所持股份的市场价值中。

  如果该股票的价格是账面价值的150%,整个情况就变了。投资者同样将收到6 美元的现金股息,但是其回报率只有成本的4%。企业的账面价值同样也将上升6%至106 美元,该投资者所持股票的市场价值类似地也上升6%至159 美元。但是,投资者的总回报——包括股票升值和股息——只有10%,低于企业原本12%的回报率。

  当投资者以低于账面价值的价格买入股票时,这一过程正好反过来了。比如,如果股票价格是账面价值的80%,假设收益和派息率和上例相同,那么股息收益 率将为7.6%(6/80),股票升值6%,总回报为13.5%。换句话说,折价买股的回报率要高于溢价买股,这是常识。

  “二战”后,道琼斯工业指数的市场价值1974 年最低,仅为账面价值的84%,1965年最高,是账面价值的232%,大多数时间,这一比率高于100%。假设未来这一比率接近100%,这意味着股票投资者将获得企业全部12%的回报率,至少他们含通胀、含税收益率为12%。

  通胀是一种税,扣除后的收益有多少?

  通胀是一种比我们立法机构制定的任何税的破坏性都更大的税种。通胀税有吞噬资本的奇妙功能。

  如果我的通胀率假设接近正确,那么即使市场上涨,结果仍然令人失望。上月道指大约为920 点,相对于10 年前上涨了55 点。但是,经通胀调整后,道指下跌大约345 点——从865 点跌至520 点。即使是为了得到这一结果,道指成分公司中已经有大约一半的收益未派发给所有者,而是进行再投资。

  未来十年中,单单算上12%的股本息票、40%的派息率和目前110%的市净率,道指就将翻番。考虑到7%的通胀率,在1800 点出售股票的投资者在支付资本利得税后的实际状况要比现在贫穷的多。

  说到这里,我几乎可以听得见投资者对我的悲观预测的反应了。他们可能会认为,不管未来投资环境中面临什么样的困难,他们总会努力为自己交上一份优异的 投资答卷。他们成功的可能并不大,当然,投资者整体而言,是不可能成功的。如果你认为你可以随心所欲买进卖出一只证券,并且收益超过通胀率,我倒愿意做你 的经纪人,但不是合伙人。

  即使所谓的免税投资者——养老金、大学捐赠基金——也逃脱不了通胀税。如果我假设的7%的通胀率是正确的,那么大学会计应当把每年收益的前7%仅仅视 作对购买力的补充。捐赠基金的回报率如果低于7%,他们实际上什么也没挣得。如果通胀率为7%、整体投资回报率为8%,那么,这些自认为免税的机构实际上 支付了87.5%的“所得税”。

  通胀影响实际资本积累,派息后业务扩张资金所剩无几

  为了理解通胀对实际资本积累的影响,需要稍微计算一下。我们暂时回到前面提到的12%的股本资本回报,这一盈利水平扣除了折旧,应该允许现有产能的重置。

  我们假设一半的盈利以股息形式派发出去,剩余6%作为未来增长的股本资本。如果通胀率低,公司增长的很大一部分是实物产出的真实增长。因为在这种情况 下,为了复制今年的实物产出,第二年投入到应收账款、库存和固定资产的资金必须增加2%,这样只剩下4%投资于实物产出的增量部分。也就是说,2%为虚幻 金额增长提供资金,反映的是通胀;剩余4%为真实增长提供资金。如果人口增长1%,那么实际产出增加4%带来人均净收入增长3%。过去我们经济体的人均净 收入增长基本上就在这个水平。

  现在我们来做另一个运算。如果通胀率是7%、派息政策和杠杆率保持不变,那么考虑通胀成分后,剩下的实际增长为零。12%的盈利中一半用于派息,剩下 的6%全部用于为维持去年的业务量而增加的资金。许多公司在正常派息后实际上没有留存盈利为业务扩张提供资金,他们开始问,我们如何才能降低分红同时又不 会惹怒股东?我给他们带来一个好消息,现在已经有这样的方案了。

  近年来,发电行业分红能力甚微,甚至没有。或者换句话说,如果投资者同意购买他们的股票,他们就有能力派息。1975 年,电力行业支付普通股股息33 亿美元,要求投资者返还34 亿美元。当然,他们略施小计,拆东墙补西墙,这样得以避免重蹈Con Ed 公司的覆辙。1974 年,Con Ed 公司非常干脆地告诉投资者无力派发股息。这家公司坦率但不明智的做法在资本市场上换来的是灾难。

  精明一点的公用事业类公司维持甚至增加季度派息水平,然后要求新老股东把钱汇过来。换句话说,公司发了新股。这种做法将巨额的资本送给税务部门和承销商。但是,似乎每个人都兴致高昂,特别是承销商。

  或许政府是解铃人

  随着企业努力应对实际资本积累问题,预计这种削减派息的方法将会被更广泛地使用。但是,控制股东并不能完全解决这一问题。7%的通胀率和12%的回报率导致用来满足公司未来真实增长所需的现金流减少。

  因此,随着传统的私人资本积累方法在通胀面前变得岌岌可危,我们的政府将越来越多地试图影响行业的资本流入,他们也许会像英国那样失败,或者像日本那 样取得成功。美国不具备日本式的、政府、企业和劳工密切合作所需要的文化土壤和历史背景。如果幸运,我们或许能避免步英国后尘,在英国,各个集团围绕如何 分配蛋糕而非协力做大蛋糕争斗不休。

  总之,随着时间推移,我们可能会听到更多关于投资不足、滞胀以及私人领域不能满足需求的故事。

  附:通胀环境中有望表现较好的公司

  既然通胀对企业盈利影响具有普遍性,那么哪些公司受伤害较小?在1983 年致股东信中,巴菲特指出,虽然长期以来人们认为那些自然资源、厂房、机器或其它有形资产丰富的企业最能提供通胀保护,但情况并非如此。任何需要有形资产 净支出进行运营的无杠杆企业均将受到通胀伤害。需要很少有形资产支出的企业受通胀伤害最小。重资产企业通常回报率低,其回报率通常不足以满足通胀带来的企 业现有业务运营的资金需求,没有剩余资金来支持真实增长、向股东分配股息、获得新业务。相比之下,在通胀岁月中积累的大量财富中,那些对有形资产需求较 小、拥有持久价值的无形资产的企业占比较大。在通胀时期,经济商誉(而非会计商誉)能够持续创造价值,因为真实经济商誉的名义价值通常与通胀成比例增长。

  在1981 年致股东信中,巴菲特提到,其旗下伯克希尔哈撒韦公司收购的两类公司结果非常亮丽,其中一类恰好是能够很好地适应通胀环境的企业。这类企业必须有两个特 点:(1)有能力在无需担心市场份额和单位产量大幅下降的情况下轻易地提价(即使当产品需求平稳、产能未得到充分利用时也能如此),(2)有能力将企业产 出额大幅增加(更多是归因于通胀而非真实增长)与较少的额外资本投资需求协调好。



巴菲特 巴菲 通脹 時期 如何 投資
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恐慌如何蘊釀 CUP


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相信我們今天回顧巴菲特在 08年所作出的一些投資,例如通用電氣和高盛,以及大家十分熟悉的比亞迪等,「股神」之名當之無愧。

 

牛熊究竟需不需要分辨,或者我們要不要再仔細一點分辨其中的一、二、三期,或者要辨論現在究竟是熊市反彈還是牛市上升等等。都是一些經常討論的議題。

 

我會講講自己的看法。

 

我是認為分辨牛熊是重要的。它是重要的,但主要問題是判斷的準確性,以及判斷後的操作問題。牛熊若果是那麼易分的話,世上的確少了很多窮人。不過,我認為最重要是大約看得到牛熊「轉折點」。這是一個講就易、做就難的大議題,改日再講。

 

牛熊最重要的意思是,牛市的時候,股市上升的機會和幅度比下跌為高,熊市則掉轉。牛市做多,贏錢的機會自然大。熊市做多則碰壁機會較多,因此持有多一點現金較為著數。但避開熊市只是成功了一半,若不能及時重回市場,那最終都不能叫做完全的成功。大家都知美國的 1929年至三十年代的大蕭條,但大家又可知 1932 - 1937年股市卻有一段很可觀的升多過跌的時間呢?這算是牛還是熊呢?

 

牛市中偶然會有一些具有一定恐慌性的調整,對持股價值認知不足、心理質素較低者、或者個別投機者會賣出,那當然是我們買進加馬的好機會。

 

要有像樣的調整,則要有某程度的恐慌情緒 蘊釀才行。如何製造恐慌,出現什麼基礎因素的消息可以是觸發點,但通常不是主因,價格的下跌最重要。一兩天跌那 1-2% 是不會製造恐慌的。單日跌一個 5% 以上,才能令人產生負面的恐懼心理;或者連跌數天,也能達致同等效果。若連跌兩三天 5% 以上的情況,那肯定能製造一定的恐懼情緒。若一天跌10%以上,甚至20%,那就很厲害,連跌兩天10%以上,那是極具驚嚇性,三月時的滙控就是這種情形 (當然牛市時是極少這種情況)。所以,當發生連跌幾天,其中某些日子跌幅高達5%以上,那就肯定能造成一定程度恐慌,非理性拋售很大機會出現。能在這些情 況買進,回報應該會是理想的。

 

股票的價值估算、抵不抵買、選股是否優質等等,是另一方面的重要考慮。作為一個好的投資人,盡可能作多方面考慮,勝算大的時候下注,勝算低的時候忍耐,回報自然能夠提高。



恐慌 如何 蘊釀 CUP
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“流行美”:如何持续美


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刘泽辉这次握住了一支玫瑰。这位联想投资的高级投资经理是此次投资流行美的直接负责人,流行美的商标是一朵盛开的玫瑰花。

9月3日,联想投资正式入股流行美。这笔涉及千万美元的投资,早在2008年6月5日敲定。从签约到联想投资的第一笔资金到账,花了超过1年的时间。但据流行美方面人士透露,“是政府需要对投资进行审批”。

一手脚,一手头。刘泽辉因此被认为是“颇有女人缘”的人。同是9月3日,刘泽辉直接负责的另一个投资案,佛山星期六鞋业(002291)登陆深圳中小板。中国这家第三大女鞋运营商最终发行价为18元/股,对应的市盈率为37.89倍。

而 其创始人赖建雄则指出,流行美的战略规划就是“女性时尚饰品”的领导品牌。1998年5月23日,赖建雄为了“给太太找出路”,夫妻档在佛山百花商场开出 了流行美第一店。他们在推销发卡的过程中,发现教人扎头发是比销售产品更重要的“配套服务”,由此独创了体验式营销方式。

市场永远是VC投资的首要因素。联想投资之所以看中星期六,是由于“国内女鞋市场巨大,超过4000亿元”。联想投资合伙人、董事总经理王能光也说,流行美所处的发饰行业市场规模上千亿。而据其的不完全统计,即使流行美现在专注的发卡,“也是百亿计的市场”。

据 其提供的资料,流行美目前在北京、成都、武汉、苏州、广州建立了5个管理中心,全国范围内有1800家连锁店,销售收入超过2.8亿人民币。赖建雄透露, 流行美的体量只占到发卡市场总量的不到3%。即便如此,它已经是这个行业的龙头企业。尽管拒绝透露毛利的具体数据,但赖建雄说流行美的利润率在“化妆品行 业和服装行业”的中位。此前公开资料称,中国纺织服装行业的利润率2008年仅为0.1%,而化妆品行业的利润则超过30%。

从20多万起 家,即使最艰难的时刻也没有考虑过引入投资人,但赖建雄夫妇直到2008年才第一次考虑引入投资。“为什么在现金流没有问题的时候却开始考虑这个问题 了?”在这场与资本的合作中,流行美如何能够让这朵玫瑰尽情绽放?流行美是否能维持甚至超越过去两年翻一番的快速增长?

“规矩”成方圆

此次真正缔结“婚约”之前,联想投资其实有不少的“情敌”。

去年初在打算引入投资人时,流行美接触了至少五家投资机构。除了联想投资之外,还包括蓝山资本、深圳创新投、中科招商以及法国的一家投资机构。

“我们在寻找能够带来管理经验的投资人。”赖建雄说,在公司发展到这个规模后,“单一股东可能意味着决断会很专断。”

从最初偏安佛山一隅的单体店一路走来,流行美用的一直是“土方法”。比如其开店的考核指标,就是赖建雄自己琢磨出来的,通过计算人流量、消费指数、门店大小、品牌参考等因素,统计出“1万元的铺租能否产出5万元的销售额”。能得出这个结论的,就能批准开新店。

赖 建雄坦承,流行美很缺乏“规矩”。比如尽管拥有三四百万的会员,但基于流行美目前的系统、软硬件都不是很好,“这个宝库我们还没有去开发”。广东省营销学 会副会长、国家高级营销师黄新友此前指出,流行美的重大隐患之一就是“客户定位广而不专”。而要解决这个问题,同时解决流行美“随着现有客户群需求的变化 ”而改变,整理、分析现有的数据库并进行整理就是个非常重要的渠道。

“数据库的建立和开发,会是将来一个重要的方向。”联想投资高级投资经理刘泽辉说。事实上联想投资的注资,除了一部分用于品牌宣传和新渠道开发 外,“强化全国大区的服务、培训、规范性管理以及督察”是主要使用方向。“我总是认为,民营企业发展到一定阶段之后规模上不去,就肯定是管理上存在问题。 ”赖建雄认为,流行美当前面临的最大问题是员工的基础素养和管理素养不能满足顾客的需求,“我们的管理效率跟不上客户的需求”。

流行美在全国的1800家的连锁店里,直营店不足100家,其余都为加盟店。尽管投资方和流行美都不认为这会形成问题,相反赖建雄在公司内部推行的“家文化”事实上是流行美的凝聚力。但公司越来越大,情感维系是否足够?

刘 泽辉2年前第一次接触到流行美时,“公司500人的年度总结会气氛是其乐融融,这点是最吸引我的。”包括郑晓东在内的加盟商,“我们都是和公司一起发展起 来的。”大多是从2001年流行美刚刚启动了加盟时就进来了,“最开始加盟商和公司是一起摸索着琢磨出一些管理经验的”。

“农村”到“城市”

赖建雄并不否认,此前流行美的主要注意力是在二三线城市。

以门店数量而言,北京和上海这两个中心城市“相对偏少”。截至目前流行美在北京只有15家门店,上海目前也仅有20多家。而在广东省,流行美有超过150家的门店。

“ 选择什么样的战略,和企业自身的实力、状况直接相关。”赖建雄说,流行美最初以几十万起家,“最关键在于怎么能够活下去?”如果一下就打入北京、上海这些 核心城市,当时的流行美根本承受不起。即使现在流行美在这两个城市的门店较少,也是因为“北京、上海的市场开发成本比较高”,包括房租以及其他费用等。

作为一家“走时尚路线”的公司而言,流行美最初不得已为之的“农村包围城市”的路线,可能使其以后的战略转型充满困难,因为赖建雄自己也说,“时尚就像水,从巴黎这样的源头顺流而下。”

另一家也走时尚路线的公司,麦考林走了一条完全不同的道路。麦考林CEO此前在接受本报记者采访时指出,最初之所以从农村果断转回到集中做上海市场,是因为“时尚就是一线城市影响二三线城市的”。

从2008年开始,流行美开始着力“转向”。去年5月23日流行美的十周年庆典上,流行美签约李东田,同时也和来自瑞典的品牌“单身戒指”建立亲密合作关系。“包括聘请范冰冰,都是我们这种战略的体现。”赖建雄说,此后这种战略转型会越来越凸显。

这种战略转型,是否支撑流行美实现未来5年内把店铺数量发展到3000家既定计划?是否是为了促进单店营业额增长的需求?

2007年、2008年流行美门店快速增长,具体数据从2007年的1200家一路逼近到2008年的将近2000家。“我不能透露具体的数据,但流行美的门店数量增长和单店销售额的增长,是一个非常漂亮的斜率。”赖建雄说。



流行 如何 持續
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借3G大翻身 宇龙如何坐稳“二号”交椅?


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趁着3G元年东风,凭借旗下酷派手机的发力,宇龙计算机通信科技(深圳)有限公司(简称“宇龙公司”)终于打了一场久违的翻身仗。

9月1日,宇龙在香港上市的母公司中国无线(02369.HK)发布的2009年半年报显示,今年上半年公司收入7.15亿港元,比去年同期4.41亿港元大增62.2%,并实现了净利润3240万港元。

这是一个来之不易的数字。此前,由于连续递交了两个亏损的半年度财报,中国无线的股价曾一度跌破0.12港元,不过由于投资者对国内3G市场朦胧而美好的憧憬,其股价目前已突破0.8港元,接近最低点的7倍。

“在中外所有的手机厂商中,酷派在移动的TD和电信的EVDO出货量都排在第二位,随着联通商用正式启动,我们也会加紧布局。”9月22日,宇龙常务副总裁李旺向记者表示,“宇龙的目标是牢牢保持在第一阵营中,并保证第二名的地位。”

对宇龙而言,之所以称这次为“翻身之仗”,是因为它有过一段让业界艳羡的显耀。

2008 年之前,国产手机曾一度哀鸿遍野,纷纷陷入亏损泥潭,而宇龙依靠中国联通的订制,旗下的酷派CDMA/GSM双模智能手机抢占了CDMA手机市场难得的利 润空间——自2001年以来,宇龙连年盈利,2007年全年的净利润高达1.67亿港币,成为整个国产手机群体中一抹少有的“亮色”,而其股价也在 2007年中达到了3.8港元的顶峰。

然而,伴随着电信重组的到来,联通决定将CDMA网出售给中国电信,去年上半年以来,联通对宇龙CDMA终端的采购几乎完全处于停滞,这让当时80%的销售依附于联通渠道的宇龙遭遇致命一击。

2008年上半年,酷派智能手机的销量仅为16万部,比2007年同期29万部的销量下滑了44.8%,首度出现亏损达4930万港币。2008年,这是宇龙自1993年成立以来最为艰难的一年。

借势运营商

不过,“福兮祸所致”——随着3G重组和牌照的尘埃落定,由于中国电信率先在3G上出击,电信对终端的饥渴、大幅的宣传推广加上丰厚的补贴,使得酷派在CDMA大有斩获。

从去年四季度开始,CDMA的出货量开始显著回升,智能手机销售创下历史新高,达到57万部,在中国电信于6月25日召开的“中国电信天翼3G终端产业链高峰会”上,中国电信董事长王晓初甚至现身说法地称赞了酷派的一款手机。

在 智能手机中,CDMA单模智能机型收入比重由1.8%陡增至44.2%,而一度占据宇龙收入大头的CDMA/GSM双模智能机型销售收入比重显著下降,由 去年同期的74.2%,下降至40.4%。这主要是由于CDMA/GSM双模机型集中在高端智能手机市场,而3G伊始,中国电信主推中低端机型。中国无线 的2009年半年报称,“随着低端CDMA手机在报告期内推向市场,预计公司国内CDMA市场份额将进一步提高”。

值得注意的是,与此同时,酷派的产品结构也随之完成了调整,TD产品线的地位有了大幅提升。今年上半年,宇龙TD/GSM双模智能手机实现了收入9220万港元,比去年同期增长了5倍,占集团收入由3.5%上升至12.9%。

“在TD制式中,酷派拥有10种型号,是中外厂商中最多的。”李旺说,宇龙将把跟运营商进行深度定制和渠道合作作为中心,目前运营商渠道的终端出货中,CDMA为40%,TD的比例则高达60%。

根据调查机构赛诺的统计,酷派在6-7月份连续两个月,在TD市场份额以超过20%的比例居前三名。

9月17日,宇龙再次跟中国移动一起发布了新的三款TD手机,其中集成了CMMB 模块和WAPI模块,这意味着该终端能在全国37个城市随时随地收看7套免费的高清电视节目,中国移动总裁助理李慧镝表示,CMMB是广电与移动的独家合 作。WAPI模块则能让用户同时选择3G通信网和无线局域网。

“目前只有在TD终端中,工信部才可以允许集成CMMB功能,其他有此功能的手机都是山寨机。”李旺说,这个功能不按流量计费,因此用户并不会有资费的担心,与此同时广电也在积极布网支持CMMB。

对 于局域网无线上网,实际上部分WCDMA制式和2G终端中已经集成WIFI功能,不过李旺表示,要想真正使用,只有采用支持WAPI的芯片支持WAPI标 准后才能真正使用,而目前酷派的TD终端已经可以做到这一点,“利用热点上网,速度超过3G,同时占用资源少,收费低,而且不担心无全国漫游”。

目前,中国移动正在全国大力布局“TD+WAPI”的无线城市,厦门、深圳、石家庄、秦皇岛、成都、南京、广州、郑州等城市已经先后与中国移动签约构建无线城市。这将刺激集成WAPI功能的TD终端。

李旺认为,尽管担心无线局域网上网会对3G业务造成一定的冲击,但是数据业务的发展已经势不可挡,只要它能提高运营商整体的AUPR值,运营商对此是完全欢迎的态度,“宇龙在TD中的份额将继续上升”。

在发布的这三款终端中,其中一款为中移动TD终端激励基金联合研发项目产品。

“在移动的专项基金中,酷派获得的补贴最大。”李旺告诉记者,这是因为宇龙是移动的核心供应商,深度参与了移动的定制。

进军软件商店

3G时代,终端厂商的利润将不再局限在硬件中,内容和增值收益将超过硬件——这是手机商的共识。

“宇龙早就看到了这个趋势,实际上,我们不光设想,而且真正去做了。”李旺说。

今年7月初,名为Coolmart的酷派手机软件商店悄然上线,该模式与苹果商店类似,其中包括资源、查找、资源库、下载中心、资源共享以及开放API接口。目前Coolmart率先使用于高端的N900手机,随后将延展到酷派其他大部分的3G手机中。

李旺表示,之所以进军软件商店,是因为酷派服务不同的客户群,最开始定位于高端的商务人群,现在也针对年轻娱乐的人群,而这些人群对音乐和软件都很感兴趣。据悉,初期软件商店将采取免费模式推广。

与此同时,由于软件商店的高附加值前景,运营商也在加紧布局。9月初,中国移动的MM平台已经正式上线,而中国电信和联通的平台目前也正在测试,并将在不久后推出。这样一来,酷派的商店是否会与运营商产生冲突?

“Coolmart 与运营商软件商店分别像是超市和专卖店, Coolmart主要针对的是酷派终端。”李旺认为,第三方软件商店跟运营商并不冲突,事实上,目前三大运营对软件商店都持一种开放的态度,由于未来移动 网络上的应用将包罗万象,因此需要不同的商店来满足用户需求。

“Coolmart会根据不同的运营商,进行不同程度的合作。”李旺介绍,比如在中国移动的MM平台,Coolmart选择集成在当中,成为“店中店”的模式,对电信和联通则不一定如此,Coolmart或许有更大的空间。

目前,在终端厂商中,除了苹果外,诺基亚的Ovi Store也已于5月份正式上线。如果其他厂商们一哄而上,这个市场或许出现人满为患的状况。

“软件商店是个很大的工程。”对此,李旺并不担心,他认为软件商店平台的上线是个门槛很高的过程,除了运营商外,目前全球真正软件商店平台化的终端企业不超过5个,连三星和黑莓(仅有个JAVA平台)都没有涉足,其根本原因是,与互联网的标准化相比,手机产业链各环节都非标准化,无论操作系统、终端界面、芯片都有着形形色色的差异,而这需要长年累月的积累。

据李旺介绍,宇龙在3年前就已经立项软件商店项目,并投入了近200人的团队来支持,随着酷派终端的数量增长,软件商店将逐渐发挥更大的作用,“长远目标是,使其能成为真正有商业模式的可盈利业务。”

坦途?征途?

“未来国内3G终端不存在瓶颈的问题,因为中国是世界上少有的拥有完善产业链的国家,接下来3G终端将大有可为。”李旺对于3G终端的未来持有一种极度乐观的态度。

除 了CDMA上的常年积累外,TD的布局和前景似乎都是宇龙乐观的理由。在宇龙发布新的3款TD手机时,工信部科技司副司长张新生透露,目前已有179款 TD终端获得了入网证。中国移动总裁助理李慧镝则表示,移动将进一步加速TD网络的优化,年底前新增200个城市,与此同时,在TD的研发和对终端的补贴 政策都将一如既往。TD联盟秘书长杨骅称,未来“终端+内容”将成为主战场,这对兼有终端和软件商店布局的宇龙将是个利好。

但随着3G的发展进入纵深阶段,竞争更加激烈,抢食者也越来越多,宇龙要想保持去年以来的增势,难度无疑将大大加大。

在刚刚结束的北京国际通讯展上,终端厮杀已近白热化。从卷土重来的TCL通讯,到刚杀入的戴尔,以及正计划未来两个月推出终端的国际显示巨头优派,3G引爆了整个通讯和IT业界。

此外,与宇龙同在深圳的中兴通讯上半年全球终端销售2700万台,而中兴通讯执行副总裁何士友向记者表示,中兴正计划加强国内的推广。与单纯做终端的宇龙相比,中兴有着网络设备的综合产品优势。

“ 尽管竞争会加剧,但酷派从一开始就瞄准了3G,并且没有2G的包袱,因此今后会成为最大的赢家。”李旺介绍,公司共有1000名研发人员,占员工总数的三 分之一,在CDMA的研发投入中,酷派在全球仅次于LG和三星,此外宇龙的研发投入占销售收入的10%,跟中兴的研发比例相当,但宇龙比中兴压力更大,因 为中兴还有网络设备产品的支撑,不过对终端的研发更为集中。

“未来酷派的目标是保持第一阵营,牢牢把握住第二名的地位。”李旺说。



3G 翻身 宇龍 如何 坐穩 二號 交椅
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史玉柱:巨人如何“去史玉柱化”


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盛大游戏上市、张朝阳的畅游网上市、丁磊的《魔兽》,近半年来,随着资本市场回暖,中国游戏业轰轰烈烈的响声不断。

史玉柱在干什么?在上市半年后就“闭关”不见媒体和公众的他,又在忙些什么?

事实上,上市后约半年左右,史玉柱发现公司的“问题”了,而在过去的一年多时间里,史玉柱是闭关蛰伏,潜心化解可能会影响巨人的持续增长甚至做成“百年老店”的一系列问题。

是的,没错,百年老店,在10月12日的采访中,他几次说到“如果要成为一家百年老店”这个话头。

如是,巨人网络必须进入一个“去史玉柱化”的时代。

项目制改革:变守业为创业

如何激发已成为富翁的研发团队持续创业的激情?写承诺书、立保证?各种办法用尽之后,史玉柱推出了最为彻底的方式:进行产权改革,让研发团队入股项目制的方式,进行二次创业。

《21世纪》:中国游戏界一直有一个不成文的魔咒,某个领域的一个游戏成功了,短短几年后就很难再复制类似的成功的。你觉得是为什么?

史玉柱:游戏能否成功,最主要的还是产品要好,要足够好。一个产品成功了之后,同一个团队第二个产品往往不成功,像我们做《巨人》,其实就是主策划带领团队去做的,最后确实是不理想的。很多其他同行也是这样。

这个怪圈是怎么形成的呢?

第一次的成功会成为第二个项目成功的包袱,对于同一个团队来说,第一次成功对于后续的成功,没有任何正的,都是负的,在研讨第二个产品过程中,很容易拿第一个产品说事,复制经验曲线;

第 二,做第一个产品的时候,压力很大,做每一个细节做得非常完美,像我们做第一个产品《征途》的时候,为了一个很小的功能,数值定1.1还是定1.2,可以 几天几夜不睡觉;但是我们这个团队同样去做《巨人》的时候,在类似的问题上,我们就根据经验选1.2,不用讨论了,就那么定了,也没有人去怀疑,也没有去 论证,所以,做第二个产品,在细节方面,不可能像做第一个细节这么完美了,我们当时也没跳出这个怪圈。

《21世纪》那怎么办呢?难道就没有解决办法?

史玉柱:为什么大家没有激情了呢,因为公司大了,个人有钱了,大公司病出来了,大锅饭情况就避免不了的;个人有钱了,没有以前有斗志了。

现 在解决办法就是,把我们每个研发人员放到小的核算单位里去,这个小公司不安全,要创业的,把所有的项目,除了像《征途》这样运营比较成功的留在老的集团里 面,把每个项目组都成立一个独立的公司,一个项目组成立一个公司,到工商局注册的独立的有限责任公司,集团投资投51%,所有的研发人员必须掏钱,入 49%,如果这个项目成功了,这个49%你可以分红,如果你出现了第二个《征途》,那么你这个公司就可以继续上市了。如果亏损了,我51%必然是亏掉了, 你的49%也没了,所以这样的话他们的压力就大了,这样以利益为纽带,自主的创业激情被调动起来。

《21世纪》:这招比较彻底。现在进展怎样?有没有不干的?

史玉柱:已经成立了七家。没有不干的。游戏类公司成功其实都是很快的,每个人都在想,我这个公司说不定也能搞成,也能马上上市,这样子的话一下子就把创业激情问题解决掉了,大锅饭的问题解决掉了。

虽然这些项目中,不免会有失败的,但是比我一起管理模式来看,失败了损失要小。7月1日开始按照内部公司的模式正式运营。7家公司,我不敢说能成事的有几个,但是一定会有几个项目表现不错。

《21世纪》:“赢在巨人”主要是针对外部的一些潜在项目的?

史玉柱:对。对于比较看好的项目,我们就在技术上,程序上支持他,在股权上我们还是51%,创业团队是49%,然后只能由集团来代理你运营。

“去史玉柱化”

上市后,史玉柱将日常管理和运营剥离给CEO刘伟,自己潜心研发,但最近却将研发业务的一些具体事务,交给新提拔上来的研发副总裁管,如今史玉柱笑称,自己的声音在巨人,是传不出去了。

《21世纪》:听说您只和研发团队开会?

史玉柱:从上市到现在,整个公司在管理上,除了研发之外的事,其实基本上没有我的烙印,他们都知道,说到工作,从来不会跟我汇报的,整个公司运营其实是刘伟在做。你要问我我们账上的50多亿现金在哪儿,我都不知道,都是这个管理系统在运营。

日常运营各方面其实我早就脱掉了,现在研发,我也把一些具体工作交了出去。

研发团队一开始对我很有依赖,但我希望我们整个研发对我的依赖要减弱。

《21世纪》:是不是在一些游戏的思路和理念上也在放手让团队去做,不完全是你的烙印?

史 玉柱:我们即将推出的《绿色征途》,就比较少有我的烙印了,这是一个彻底改变商业模式,全面关注非付费玩家的新游戏。《绿色征途》改变了以前免费游戏的很 做法,比如它不卖材料,不卖装备,不卖宝箱,掉落物品不绑定可交易;杜绝被秒杀,杜绝不破防,没有无敌玩家,材料和装备都将通过打怪、打副本获得,官方不 再像传统免费游戏那样直接出售装备和材料,而是由玩家产出并在玩家之间互通有无,从而形成一个庞大而活跃的玩家交易市场,玩家是这个市场的规则制定人,物 品价格也由玩家来定,对免费网游的商业模式进行了彻底变革。

《绿色征途》现在已经在进入测试了,我每天会开GM号,在里面做客户服务,玩家骂的声音非常小,有时候我一天碰不到一个玩家在那骂,我就看到了一点商业模式探索的曙光了。

《21世纪》:但整个研发团队的能力如何提升?

史玉柱:我们研发团队的流动性是极其的低,说是优点其实就是缺点。我们研发骨干,能进到我的视野里面,大约上百个人,从我上市前到现在,一个都没有流失过;

我们新进来的研发人员,比重太小了,这个也是我们的一个问题。我们内部开会的时候,也是作为一个教训,要多引入人,尤其是策划的高手,我都已经开到千万的年薪了,还是没有人来。

另外,过去两年,在基本功上还是做了一些工作,重点是在培训,培训重点放到了策划,我觉得我们策划人员是第一位的,和欧美许多公司相比,策划能力是我们的弱项。

《21世纪》:您先是从具体的运营,然后研发,一直往下放权,你觉得到你最后可以彻底甩手要多长时间?

史 玉柱:估计可能过一年,最多两年就可以做到了,我希望我将来的角色定位是这样一个定位,这个公司的日常运作,跟我没有什么关系,我对什么感兴趣,我就做什 么事,我现在感兴趣,我就研发其中的一个项目,比如说将来可能有20个,30个项目,我是其中的一个项目,甚至我的兴趣在那里。

《21世纪》:外界评价您在“带队伍”这方面,做得比较好,不管你是哪一次创业,不管是顶峰还是低谷周期,核心团队一直在。

史玉柱:我觉得这是两个方面,第一个首先你和团队之间的这种心理距离,要保持距离,不要太远,这个怎么做的呢?你看地主老财,为什么做不大,他老是把长工当佣人用,你是不尊重他,只要你尊重他了,你遇到困难的时候他会帮助你,所以首先你要尊重他。

另 外说到平时的言行上之外,一旦你有利益了,老板获得利益了,你一定要让他们分享,不能太抠,不要做周扒皮,否则没人愿意跟你,我觉得这方面,我们算合格, 这次一上市,亿万富翁出了一批。第二,你平时要敢于放开,不要什么权都要自己抓着,甚至出张支票都要自己签字报销,我们公司不大只有十几个人时候,我就有 这个习惯,什么事喜欢放给别人去做,放给别人做以后比自己做好,刘伟我就研究过,有很多事,我放给刘伟做,然后我自己做,我发现她做得比好,因为她做她有 压力,她做得不好上面有一个人会说三道四,我自己做就没有这个压力了。

《21世纪》:您一直好像对于空降和职业经理人这种方式是比较敏感和抵制?

史 玉柱:对。如果是搞实业,我觉得搞空降部队,我认为肯定成功率会极低的。但是搞财务性投资,投行,你搞这些东西往往我不反对空降,为什么呢?因为那不是你 的本行,你没有这个人才。搞实业的为什么一定要搞土生土长的呢,一个企业他不是靠一个人,他是靠团队、一个企业,其实最有价值的是文化,这个企业做得好决 定因素就是这个团队的文化,如果搞空降部队过来,这个文化是要出问题的。

《21世纪》:外界也好,媒体也好,都在总结你的成功之道。你个人认为是什么样的?

史玉柱:我 觉得最重要的一个是一个时期只做一件事,比如说我现在着重搞这块的话,脑白金那边花的总时间不会超过八个小时,最多我给他们讲一次课,其他的我很少去参 与。第二,做这件事的时候,战略要清楚,要慎重,战略想清楚了之后,再下面就是细节,重要的细节就是要天天抓,我觉得基本上就是这样一个套路。

商业模式再革新

要是和史玉柱谈网游的商业模式,他会用“很蒙”的眼神看着你——商业模式这样的商学院用词,是不适合史玉柱这样的实战派的;可要是谈网游下一步要怎么创新,开发怎样的新产品,他会滔滔不绝停不下来。

即将推出的《绿色征途》是史玉柱的又一尝试;不仅仅如此,史玉柱更大的计划,是要建立一个彻底的“玩家决定玩法”的新游戏时代。他说,在游戏里,玩家是最聪明的,你永远别想替代玩家。

《21世纪》:有人评价中国的很多公司,正在从“贸工技”过渡到“技工贸”,简单说,之前大家对营销和市场更重视,但现在对研发更依仗。

史玉柱:其他行业我不知道,IT行业肯定是这样的,IT就是靠技术创新去推动的。巨人网络跟脑白金的公司定位就不一样,脑白金的公司研发完成报批下来后,主要就是这两个环节了,生产制造和销售。

网游不是这样,网游我们成立第一天我就特别强调这一点,我们是用研发驱动经济的,你看我在内部开会,从来不参加营销的会议,但是我每天都会开研发的会。

《21世纪》:但是外界还是有观点认为,巨人的游戏能够很快成功,是因为营销做得好。

史玉柱:这是外界的理解,你要是问我们内部的员工,你要去聊,就私下里面聊,说实话没有一个人会认为征途成功是靠营销的。其实营销,当然我们过去因为脑白金的关系,我们的营销手段,各个方面应该比同行肯定是先进的。

但 我这几年一直说一个观点,说多了大家内部人也相信我这句话了:一个游戏产品最终能做到多少人同时在线,和营销是一点关系也没有,只和游戏性能有关系。营销 的作用,只是缩短这款游戏推广的时间。如果你这个产品,可能吸纳50万人在线,那么,你营销搞得很差,可能要一年半的时间才能做到50万人;要是营销好的 话,三个月就做到了。

《21世纪》:免费模式之后,商业模式上的创新点会在哪里?

史玉柱:免费模式现在大家都用了,我们商业模式的创新的竞争力就没了,所以要继续创新。这个是上市之后,我考虑的最多的。

我为什么会考虑到这一点呢?

很多免费游戏,经常会碰到玩家在里面抱怨,主要是消费能力很弱的玩家在里面抱怨,开始我认为任何一款游戏,玩家骂是正常的,后面我又玩过其他几个公司的一些游戏,包括现在几家上市公司的游戏其实我基本上都进去看过,基本就是一个规律了,每次玩家都骂。

后来我就在思考一个问题,我能不能做出一款让玩家不骂的游戏?过去行业都认为骂是理所当然的。我就在怀疑,后来我就跟大家探讨,有无可能做一款大家不骂的游戏。

《绿色征途》我们现在已经在进入封测技术测试了,23号就进入封测。我一直没怎么玩,但是我每天会开GM号,就在里面做客户服务,基本上这个骂的声音非常小,有时候我一天碰不到一个玩家在那骂,我就看到了一点曙光了。

再回过头来解释一下,其实我们在做新游戏的同时,其实《征途》还是可以继续上升的,但为什么没上升,一年多了,基本上停滞了呢?

其实这个我犯了一个错误,就是这个新的游戏模式的摸索,是在老的《征途》上进行尝试,这个尝试的过程中对游戏有伤害,所以出了这个问题了。

另外我们还有个项目也很创新,但是这个项目是三年以后才能出来。

《21世纪》:那是怎样的一个东西?

史玉柱:我们认为如果那个游戏做成功了,那应该是比免费模式又是一个革命性的创新。那个模式是真正把游戏当社区去做一个模式。

《21世纪》:会跟51(巨人此前收购的51.com)那边连得更紧吗?

史玉柱:还没到那个阶段,因为现在我们还在研发,这个已经研发一年了,计划研发三年。这个是我负责。思路可以大致说说。

我们的内容模式其实是一个玩家创造玩法,现在所有游戏都是研发者创造玩法,然后玩家去玩,这个就跟报社一样,报社是编辑部的人在那儿编内容,读者去看;网络为什么会发展得很快,是因为每个用户在创造内容,比如说BBS,每个用户又是信息的享用者;

游戏的未来的大的突破,必须要走到这条路上:玩家去创造内容,玩家创造玩法,玩家去玩,把它当做社区去经营。

《21世纪》:那巨人就是搭个平台,相当于玩家自己可以写剧本自己演吧?

史 玉柱:是完全开放的平台。相当于玩家写剧本,写完剧本一个游戏就生成了,一个城市,一个区就生成了,在这里面是大剧本,然后每个里面有小的里面又是玩家去 做,每个工种都是这样,在这种模式下,严格说你不是一个游戏了,你搭一个平台,每个玩家在里面研发游戏,每个玩家在里面玩,就是这种的。

《21世纪》:感觉这个思路有点像毛主席说的,充分调动广大人民群众的积极性,群众斗群众,有点那种感觉。

史玉柱:这个就解释了,为什么报纸发行量没有网络上面的一个BBS量大。本质就在这个地方,这就是网络的魅力,游戏也会走到这个方向,只是看谁先走到这一步。



史玉柱 巨人 如何
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答讀者問: 金仔如何賺錢? 昌興水泥業為何賣台泥?


(1)


早期有人問過金仔點賺錢?


答曰:


http://realblog.zkiz.com/greatsoup/8181


 


看來,證券行可說是買殼的全面的財顧,目的是協助(借錢?)別人買殼後,儘量找回資金去填回買殼款,在這情況下,股價是不重要的,最重要是印出來後值多少錢,因為根據周顯先生所說,隻要印出來的價錢多過印刷價,都算有賺。



 


集資後,再用一些物業、概念等資產取回現金或更多股票,以成功取回買殼的錢,並還款給他們,有剩的更可以自己用,或是作下一輪魚肉股東之用。



 


在這過程中,證券行先賺取資金的利息,然後再賺批股傭金,跟著可以賣給關連人士賺差價,風險就是賣殼這位先生走數。但是亦可像華藝這個Case咁,因控制大量股票,故應可以取回公司控股權,然後賣多一次,賺多一次,取回損失。



 


有這樣的背景、有這樣的人脈、有這樣的財力,何愁不能賺錢!


今日份壹仔,本週一電話訪問金仔老闆之一朱太,雖校稿有不妥之處,但亦證實部分看法:


http://realblog.zkiz.com/greatsoup38/13115


而近年十隻要配股融資的上市公司,有七、八間都找金利豐幫手,包括楊家誠的泓鋒、確思藥業等(greatsoup按: 8250初稱普斯基因生物科技,後易名確思醫藥)


另外金利豐亦有做向上市公司大股東借錢的「按殼」生意,假設殼價值一億,大股東持股五成(即值五千萬),朱太最多借一半,即二千五百萬予殼主。


有行內人分析她成功之道,「以佢一個女人就唔夠力,佢同四太、賭王咁熟,好多人都信佢。重要是,佢有創興同渣打兩間銀行『射住』,人哋好多金融公司,好似英皇嗰啲百分之二十五到三十嘅利息,佢收百分之十八咋,佢有錢,夠疊馬,有本事揸個殼。


 


如之前做聖誕樹的華藝礦業(559)(greatsoup按:當時為 應為精藝集團),向金利豐借下三千萬元的大股東走咗,朱太一直找不到人接管該公司,於是今年七月(greatsoup按:可能是2003年,該以下公告),找來其叔仔朱沃權任廠長,而其左右手劉文德就加入公司做董事。


往事:


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20031024/LTN20031024022_C.pdf


作風出位惹非議

遇上未能還錢的殼主,朱太會再想辦法「活化」殼股,「殼主無錢還佢將個殼收歸己有,然後睇吓有無大陸佬買,注入資產後,又可以發可換股債券搞收購,其後股價上升才套現。」


知情人士說。如森源鈦礦(353),前身是旭日環球(greatsoup按:再前身是美吉利、東方工業),○七年七月易手至企業家梁儷靜,並注入內蒙古煤礦公司,現時已變身資源股,十月底還公布透過發行十億元可換股債券,再加新股及現金共五億元,買入兩塊吉林省油田四成九權益,股價一日間颷升三成,本月公司又公布收購煤氣發電業務,股價又颷升一成,散戶炒得如痴如醉。


往事:


買殼:


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20040706/LTN20040706019_C.pdf


注入蒙礦:


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20070720/LTN20070720439_C.pdf


吉油:


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20091022/LTN20091022541_C.pdf


 


煤氣發電:


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20091123/LTN20091123557_C.pdf


 


金利豐為森源鈦礦包銷二十四億股股份,收取佣金四千八百萬,這批股份賬面升值九千萬,現仍由朱太持有。(greatsoup按:錯。)


供股:

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20090826/LTN20090826601_C.pdf


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20091007/LTN20091007726_C.pdf


包銷協議
根據上述公開發售之結果,213,998,386股發售股份未根據公開發售獲接納,佔發售股份總數
約8.73%及緊隨公開發售完成後已發行股份約2.91%。根據包銷協議,包銷商已促使認購人(「認購人」)認購全部未獲接納股份。


不過,朱太也有蝕錢的時候。「好像去年清盤的佑威(629)U-right服裝都係朱太接咗,不過原來U-right仲有好多街數,令朱太蝕過億。」現時,金利豐仍持有三成四的佑威股權。

至於詳細的,請看該文。

2.


http://realforum.zkiz.com/thread.php?tid=3366


至於有人問昌興水泥業為何賣台泥,不賣海螺,每經有提過:

http://realblog.zkiz.com/greatsoup38/13101

今年8月,昌兴矿业正式提出将其在中国大陆所控制的水泥生产线出售。有着多年的合作,且管理都是海螺负责,似乎海螺理所当然地拥有优先受让权。不过,最终的受让方却是台泥。“台泥出的价格更好。”上述权威人士表示。

懂用文庫,可會知很多東西呢。




讀者 金仔 如何 賺錢 昌興 水泥業 水泥 為何 賣臺 臺泥
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=13116

rookie兄精文:如何辨識下調及應對方法


(註: 並未徵詢rookie兄意見轉載,故或會在未來應其要求下刪除。)

http://www.inv168.com/phpBB3/viewtopic.php?f=21&t=55145

牛市從來都係"之-字形"(或S型上升)。 即係唔係一條直線45度角上升喇。

A。牛市上升浪洗鬼睇,乜叉都升的分別係升幅/速度/連續日數等。

B。牛市下調期卻好有用:
1。 俾大家冷靜一下亢奮之情緒。
2。看清自己持有之股份既本質/升勢係咪sustainable。
3。adjust 個 portfolio content: 唔郁既就dump,郁得慢既就減持。 "即"轉去d行得狠行得強勢既股到。
4。計數。。。。部署準備全面離場。 (定沽貨先後次序)

任何下調都有機會變成secular bear之誕生。 事前唔會有人知,知都未必講,"佢地"只會做野(沽貨),慢慢個selling force便會型成變成新熊仔(或熊彈完成,再度尋底)。 所以務必要好小心及時刻要係下調時部署定全面沽貨離場 (how?)。

不過牛轉熊都要有條件配合的。 政策改變,天然環境氣候改變,突發性事件,戰爭,資金鏈斷裂,估值過高,龍頭企業交唔到戲等等。 圖表上來來去去都係,勁長尖頂/射擊之星,烏雲蓋頂,穿頭破腳等等。 睇翻堆牛市行先股份有無呢D型態(內房,家電,汽車等)便知道係咪真的玩完。

個市好差。。。無乜意思的。 反而係咪隻水牛係美匯見底下而早夭。。。先至係重點。

個個真係要錢唔要貨的話。。。維持1週以上。。。先講喇。 唔洗咁敏感的。

rookie

rookie 兄精 精文 如何 辨識 下調 應對 方法
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如何成為一名出色的投資者(ZT) 人世間 之 易不易





一、(風險控制)認清自己的個性,評估好自身風險承受能力。

芒格表示,首先你必須瞭解自己的個性,每個人必須考慮自身的邊際效用,以及心裡因素後才來玩這場遊戲,如果你會因為虧損而愁雲慘霧,有些虧損是無可避免 的,那麼終生採用非常保守的投資方式,即用儲蓄方式累積財富才是明智之舉,你必須根據自己的個性及才能採取策略,我不認為我可以為大家提供一項放諸四海皆 准的投資策略。

二、帶著問題閱讀,理論聯繫實際。

接著芒格表示:你必須收集資訊,“我想我和巴菲特從一些好的商業雜誌中得到的比從其它地方多,閱讀每一期各類的企業報導,便能輕鬆且快速地獲得各種企業經 驗,而且如果你能養成一種思考習慣,將所讀到的內容與這些想法的基本架構結合在一起,你可以逐漸累積一些投資智慧,在這浩瀚領域中,若沒做過扎實的閱讀工 夫,我不認為你可以成為真正優秀的投資人,而我也不認為有哪一本書可以為你做到這些。”

每年的伯克希爾年會上,芒格都會推薦廣泛的閱讀素材,包括《價值線》的投資調查表,柴爾狄尼的《影響力》,內容講述大眾如何被說服去購買商品或從事其它行為,以及近來羅伯特•哈格斯特龍狀的《核心投資法則-華倫.巴菲特的投資組合》。

芒格解釋閱讀不該是隨意的:“你必須有概念自己為什麼要找這些資訊,不要以培根所謂的研究科學的方式來閱讀年報-順便一提,那不該是你研究科學的方式-收 集無止盡的資料,然後再企圖將之合理化罷了,你必須從現實中的一些想法著手,然後探究你看到的東西是否與經驗證的基本概念契合。”

三、如何評判一門生意?

1)、(定性)價值評估:企業是否擁有“護城河”成為衡量的唯一標準。捷徑:用芒格的話說就是“將我們的投資限制在被那些非常聰明的人檢驗過的更具競爭力的領域中。”

“通常當你看到一家表現亮麗的公司,會問:“可以持續多久?”我唯一知道的答案就是,思考為什麼會有今天的成果,接著找出可能導致這些成果終止的因素。” 這種思考方式有助於芒格和巴菲特發掘具有特許權的企業,或稱為擁有“護城河”的企業,有些公司擁有強勢的品牌,而且似乎所向無敵,例如可口可樂雖然他面臨 的是無情的挑戰,芒格也以箭牌口香糖為例。
“箭牌是全球知名的口香糖公司,這是多大的一項優勢,試想要取代這種印象有多難,如果你喜歡箭牌口香糖,你會因為它的售價是二十五美分,而葛羅茲口香糖只 有二十美分就把你不瞭解的東西放進嘴裡嗎?考慮買其它品牌的口香糖對你而言並不值得,如此就不難理解為什麼箭牌口香糖擁有極大的優勢了。

2)、(定量)價格評估:核心在於留足安全邊際。

一旦瞭解公司的價值後,若你想買下整家公司,或像一般投資人從股市中買進公司的股票時,那麼你必須決定這家公司值多少錢。 “投資像箭牌這樣的標的的困擾在於,每個人都知道它是家很棒的公司,所以你看到股價時會想:“我的天啊!股價是帳面價值的八倍,其它股票都只有三倍左 右。”所以你會思考:“我知道它很棒,但值得這麼高的溢價嗎?”
“ 能否回答這類問題,正可說明何以有些人能成為成功的投資家,有些人卻不行,芒格強調,“另一方面,投資若不稍具困難度,那麼每個人都可以致富。

四、實踐中如何提高洞察力?

1)、長期觀察企業的動向。

長期觀察行業變遷的動向,探究行企興衰的邏輯,這將有助於提升投資者的洞察力。芒格說,他還記得許多城市商業區的百貨公司看似打不倒,它們提供眾多的商品 選擇,具有強大的購買力,擁有城區最高價的不動產,位於有軌電車穿梭的街角,然而時光流逝,私人汽車成為普遍的交通工具之後,電車軌道被拆除,消費者搬到 郊區購物中心成為主要的購物場所,我們生活方式的一些簡單改變,就足以改寫一個產業的長期價值。
芒格極力反對某些特特定的經濟理論和商業慣例。

2)、分析企業財務狀況,學習過往100家公司的投資決策個案。

如果有機會教授財務學,芒格表示,他會利用約一百家公司過去正確或錯誤的決策作為教材,教授財務學的正確方式,應該是從簡單的投資決策個案下手,我常以國 家收銀機公司早期的歷史為例,有位非常聰明的人創辦這家公司,買下相關的專利權,擁有最優秀的銷售人員,以及最棒的生產工廠,他很聰明,也很狂熱,投注所 有心力在收銀機事業,當然,收銀機的發明對零售業而言真是天賜之物,你甚至可以說收銀機就像是舊時代的製藥業,如果你看過派特森擔任國家收銀機執行長時的 早期年報,笨蛋都會說他是個天才型狂熱份子-處於非常有利的地位,因此做這個投資決策很容易。”

派特森是Ohio州的零售商,雖然收銀機不是他發明的,但他立刻瞭解它的優勢,並買下這家虧損的公司,派特森對事業的熱忱,使他成為當代企業改革者的楷 模,他可說是員工福利觀念(例如低價員工自助餐廳)、銷售人員訓練與激勵的創始人,也是第一本公司內部刊物的發行人,1913年,Dayton發生水災 時,派特森暫停生產線的運作,動員公司投入救災行動,他捐贈食物、帳篷、備用電力及飲水,出動公司的醫生及護士協助傷患,工廠作業員製作小船以疏散災民, 雖然如此,派特森是個頑強的競爭對手,曾在反托拉斯官司中敗訴,但隨即在上訴高等法院時獲得勝訴,派特森最顯著的成就之一,就是雇用鋼琴銷售員 Watson,他在國家收銀機工作過幾年,被派特森炒魷魚後,到電腦製表記錄公司工作,後來他運用許多在國家收銀機學到的技巧,將公司改造成今日的 IBM。

派特森死後留下龐大的事業,不過他投注很多金錢在社會上,所以幾乎沒有留下什麼遺產,而且他認為這不重要,他喜歡一句名言:“壽衣沒有口袋。”芒格表示, 雖然少有公司能做到永續經營,但公司的建立應該以長久經營為目標,應該將企業的管理方式想成是“財務工程”,如同橋樑及飛機的建造,要有一系列的支援系統 及重複的工程,才能承受極大的壓力,而企業也應該禁得起競爭壓力、景氣衰退、石油危機或其它災難的考驗,過多的財務杠杆或債務,將使企業難承受這些風暴, 芒格說:“在美國,造一座爛橋是違法的,但成立一家爛公司能有多高尚?”

五、策略:專注成就夢想!如果你一生中找到三個傑出的企業,你就會變得非常富裕。

芒格對於管理非營利基金會的經理人提出的建議很簡單:省去你許多的時間、金錢及擔心,跟隨伯克希爾,只買優質股票(如果股價未被高估)並長期持有。你甚至 不必擔心分散投資的問題,芒格說:“在美國,個別或機構投資人只要將大部分財富投資三家績優的國內企業,長遠來看都會有豐厚報酬,這樣的投資人哪裡需要時 時注意其它投資人的績效表現,特別是當他像伯克希爾一樣,理性地預期自己的長期投資結果將因成本較低,強調長期結果及專注在最喜好的選擇上,而表現較為亮 麗的時候。”
事實上,芒格一直建議投資人,可以將90%的財產放在一家公司上,前提是它是家好公司,我確實希望我的家人大致能遵循這個方向,而且我注意到伍德洛夫基金 會,截至目前仍維持將90%的資產集中於創辦人買進的可口可樂股票,後來也證明真的是明智之舉,如果美國所有的基金會從未賣出一股創辦人當初買進的股票, 比較前後的發展將非常有趣,我想會有很多基金會的表現更出色。”

六、勇於認錯,時刻反省。

不過芒格承認他和巴菲特犯過許多投資錯誤,“如果由我制定董事會章程,我會要求花三個鐘頭來檢討一些愚蠢的大錯,包括把機會成本考慮在內的成果予以量 化。”(巴菲特曾解釋,在伯克希爾,資金成本的衡量是公司為每一美元的保留盈餘,創造超過一美元價值的能力,他說:“如果現在有一美元,它在上的價值,那 我們就沒有超越自己的資金成本。”)
注明:以上內容乃本人依據 《查理•芒格傳記》中第20章《做投資界的良心標杆》整理而成,原文詳細見珍妮特•洛爾 《查理•芒格傳記》。

附錄:

芒格說:“想要變聰明,你要不斷地問:“為什麼?為什麼?為什麼?”而且你必須將答案連結到深奧的理論架構,你要去瞭解這些主要理論,雖然有些難度,但這過程會有很多樂趣。”

如何 成為 一名 出色 投資者 投資 ZT 人世間 人世 不易
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如何鍛鍊思考及改善common sense Bittermelon 「虎」中作樂


http://bittermelon2009.blogspot.com/2010/02/common-sense.html


有朋友給我電郵,問要如何鍛鍊思考及改善common sense。其實方法是因人而異的,沒有既定的答案。不過,我可以分享一下我自己的方法,就是留意時事,多看報紙及新聞。

除 了看之外,最重要還是要思考。看到一宗新聞後,第一時間想一想自己有什麼想法,然後整理一下,再和其他人討論。寫日記或者寫Blog是一個很好的方法,特 別是寫Blog,其他人可以透過留言回應你的想法,又或者大家對問題反覆討論,我認為是鍛鍊思考和加強common sense的好方法。

不過有一點要留意,不同媒體對同一宗新聞的報導取態會有不同,甚至有時連報導的內容也會有差異。所以,如果對某時事有興趣的話,不妨多看不同媒體的報導。

如 果沒有時間寫Blog,到一些討論區和別人討論也是好方法。例如我經常留連的discuss.com.hk,那裡有不同的留言板,例如你想和別人討論時 事,你可以到“時事新聞專頁”,又如果想討論會計專業的人和事,也可以到“上班一族”的會計討論區等等。除了寫日記和寫Blog,和朋友同事在閒談時討論 也是好的。

另外,當別人的想法或者意見和自己不同時,多想一下為什麼,是自己遺留了,還是太過執著重自己的看法而忽略了其他?在討論時爭駁是難免的,不過,最重要是本著互相尊重的精神,對事不對人,這樣的話,討論才有意思。

我喜歡寫Blog,除了可以舒發感想外,另一個原因就是想鍛鍊思考,改善自己的common sense。有興趣不妨試試。

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如何建立一个完整的企业财务模型 Barrons


http://blog.caing.com/expert_article-5598-2606.shtml


 这篇文章是我做了几十个公司的财务模型后的心得体会。       建立一个公司的财务模型是进行DCF现金流分析估值的基础。虽然这很基本,但是并不是所有的专业人士都能掌握这个基本技能。我就知道有一个掌管将近60 亿人民币的某基金经理不知道如何建立财务模型,无法平衡资产负债表。把钱交给这些所谓的“专业人士”管理,我觉得很不靠谱。当然,很多基金,包括对冲基 金,都不太重视建模型,他们快速的决策过程让耗时费力的建模变成了累赘。所以,很多基金都会直接拿证券分析师的模型进行分析。还有的基金只做一张表,也就 是利润表的模型。      一个完整的企业财务模型包括三张表:资产负 债表、利润表、现金流量表。这三张表相互联系,互相影响,构成了对一个企业财务运营的完整模拟。通过对模型参数的调整,可以对企业的各种运营状况进行研 究,从而对现金流和估值有深入的分析。      在建立模型之前,首先要对会计准则和这三张 表的内在关系深入了解。我对这三张表的理解,一图以概之:    
如何建立一个完整的企业财务模型
   对于一个有过严格工科教育的人 来说,财务模型非常小儿科。因为三张表的关系并不复杂,数学表达上也超不出加减乘除四则运算的范围。但是,真正了解这三张表的内在联系,深入了解公司的运 营本质,才能真正建好一个财务模型。      建模准备    在建立模型前,首先要取得至少过去5年的财 务数据,以便根据历史数据设定对未来的假设。当然,不仅是数字,更要通读过去5年的年报,尤其是财务报表附注部分,掌握数据后面的信息。      利润表    建立财务模型的第一步就是建立利润表模型。 利润表与其它两个表的联系不是最为复杂,利润表更多的是给现金流量表和资产负债表提供输入,所以利润表比较容易建立。为了建立利润表,必须对影响利润表的 一系列因素进行假设。一些最基本的假设如下:    
如何建立一个完整的企业财务模型
   在所有的假设中,销售额增长率 是最为关键的一个,因为很多的其它参数的假设都是基于销售额的一个比例而来。在做假设时,既要参考历史数据,也要考虑公司未来的发展,可以说是没有绝对的 正确与否。      但是,在利润表上,有一个重要的质量监控指 标,这就是运营杠杆。一般来讲,一个公司的运营杠杆相对固定。如果预测未来公司的各项数字,发现运营杠杆与历史相比有重大变化,这时候就要重新检查各种假 设,看是不是有不合理的地方。一般的模型假设都没有深入的固定成本与费用和可变成本与费用的分析,很容易把运营杠杆的效果就忽视了。      利润表上另外一个重要的质量监控指标就是净 利润增长率与ROE的关系。在盈利能力与资本结构不变的情况下,ROE就是净利增长的极限。如果净利润增长远远超过历史平均ROE水平,那么这个公司一定 有重大的改变,比如增发或借贷这样的资本结构变化,或者盈利能力的大幅度提高。如果没有这些重大改变,肯定有一些假设是错误的。      资产负债表    资产负债表相对比较复杂,与利 润表和现金流量表都有紧密的内在联系。    
如何建立一个完整的企业财务模型
   来自现金流量表:    第一,资产负债表中现金部分是 来自于现金流量表。第二,借款部分来自于现金流量表的筹资部分。第三,固定资产及无形资产与现金流量表的经营现金流和投资现金流都有关系。第四,股东权益 也与现金流量表的筹资部分紧密相连。总之,资产负债表反映的是公司某一个时间点的状态,而现金流量表就是资产负债表的变化记录。      来自利润表:    利润表的净利润会进入资产负债表的存留收 益,增加股东权益。      剩下的很多项目就必须假设了。一般来讲,都 是根据历史与经营按销售额比例做假设。      资产负债表的一个重要监控指标就是现金转换 周期。一般来讲,没有重大改变,一个企业的现金转换周期是比较稳定的。如果做出来的模型的现金转换周期有大的改变,这就说明有的假设是不合适的,需要修 改。      当然,整个模型是否有问题也要靠资产负债表 来进行质量监控。如果模型建好后发现资产负债表不平衡,资产不等于负债加股东权益,那么模型肯定有问题。      现金流量表    现金流量表的历史并不长。 1987年,美国的FASB才规定现金流量表是公司必须报告的财务信息。1992年,国际会计准则委员会才规定现金流量表是公司必须报告的财务信息。现金 流量表提供了资产负债表变化的重要信息。    
如何建立一个完整的企业财务模型
   现金流量表里面的经营现金流与 利润表和资产负债表关系紧密。首先,净利润就来自于利润表。其次,流动资金的变化也是从资产负债表而来。最后,在经营现金流中需要做出对摊销与折旧的假 设。这就需要查询公司历史上的摊销折旧占资产原值的比例,根据自己的判断做出合理的假设。      投资现金流最重要的是资本支出假设。这个数 字的大小对DCF估值影响重大。因为资本支出减少自由现金流。      筹资现金流最重要的是分红比例。这就需要看 历史数据,然后做出合理的假设。      对于现金流量表,一个重要的质量控制指标就 是杜邦分析中的资产周转率。一个公司的资产周转率会随着公司的发展不断变化。但是,一个行业内相似企业的资产周转率是类似的。比如说物美的资产周转率大约 是沃尔玛的60%左右。如果做出来的物美模型的未来资产周转率超过了沃尔玛,那就要问一问到底是什么让物美比沃尔玛更加高效。如果没有神奇的因素出现,多 半是销售额增长假设过高,或者资本支出假设过低,或者摊销折旧假设过高,或者三者都有,让资产周转率变得不合理。      另外一个重要的质量控制指标就是杜邦分析中 的财务杠杆。一般来讲,一个企业的财务杠杆不能无限提高,否则就有倒闭的风险。如果模型算出来的未来财务杠杆显著高于历史平均水平,那么一定要检查相关的 假设。      至此,我们就把三张报表联系在了一起,形成 了一个完整的企业财务模型。这个模型是一个企业财务状况的模拟。用这个模型,我们可以进行几乎所有的估值。当然,如果有统计方面的强大背景,还可以把统计 模型融入财务模型,用蒙特卡罗的方式对企业估值进行模拟。      需要指出的是,无论模型有多完美,数据的质 量永远是第一位的。如果数据质量有问题,那么不论模型有多好,永远是垃圾输入,垃圾输出。    
如何建立一个完整的企业财务模型


如何 建立 一個 完整 企業 財務 模型 Barrons
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如何计算银行的自由现金流 Barrons


http://blog.caing.com/expert_article-5598-2736.shtml


由于银行的业务特点与其它行业不同,估值方法也不同。沃顿商学院的Benninga教授对银行估值有自己的研究,因此我学习了他的方法。具体的估值方法和 案例可以在Benninga教授的著作《Corporate Finance: A Valuation Approach》找到。      银行的业务特点    银行的商业模式就是借钱(吸收 存款),然后再贷出去。因此,我们必须区分银行资产负债表上为了贷款而借的短期流动负债和真正的长期负债。      对于一般的企业,现金及可供出售金融资产一 般是价值的储存,就好像是“负”的负债。而对银行来说,大部分可供出售金融资产和一部分现金都是运营流动资产。对银行来说,所有的短期负债都是运营流动负 债。      换个方式看银行的资产负债表    知道了银行的业务特点,我们可 以换一种方式看银行的资产负债表。      一般我们看到的银行资产负债表:    
如何计算银行的自由现金流
   如果我们做一个转换,把运营流 动负债转到资产负债表的另一侧:    
如何计算银行的自由现金流
   这样就变成了:    
如何计算银行的自由现金流
   转换后的银行资产负债表:    
如何计算银行的自由现金流
   案例:招商银行    下面我们就以招商银行为例做一 个转换。招商银行的资产负债表:    
如何计算银行的自由现金流
   按照以上方式进行转换后,招商 银行的资产负债表变为:    
如何计算银行的自由现金流
   以下是2007年资产负债表的 转换:    
如何计算银行的自由现金流
   
如何计算银行的自由现金流
   可以看出,2008年招商银行 的净运营流动资金是负的980亿。这也就是说银行在用别人的钱在运营,进行钱生钱的游戏。而招商银行的财务杠杆达到了19.7倍,这远远高于一般的企业。 这种运营状态可以说是静态不稳定,但动态稳定的平衡。如果客户把存款都拿走,那么招商银行就会有将近1000亿的窟窿。因为固定资产和商誉是无法立刻转换 成现金的,而很多现金又法定要存在央行无法取出。这就是为什么银行最怕挤兑。一旦挤兑,即使存款拿走一部分,银行也会倒闭的。      银行自由现金流的计算    以下就是银行自由现金流的计算 过程。这与一般企业的区别就在于净运营流动资金的调整。    
如何计算银行的自由现金流
   由于自由现金流是属于整个企业 的,而不仅是属于股东或者债权人,所以要去除资本结构的影响,要把长期负债的利息影响加回。这里的流动资金变化调整就是净运营流动资金的变化。其它的调整 与一般企业无异。      下面就是招商银行的2008年自由现金流计 算:    
如何计算银行的自由现金流
   这就是银行自由现金流的计算方 法。
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如何分析一个公司的毛利率 Barrons


http://blog.caing.com/expert_article-5598-2655.shtml


  以下的内容是基于我本人的独立研究。作为投资分析工具,这个工具可以非常好的揭示一个公司毛利率的变化。      很多公司的毛利率变化很大,有的时候甚至达到10个百分点之多。如此巨大的 变化,对估值的影响极大。因此,对一个公司毛利的分析非常重要。毛利率分析可以说是定量分析一个公司盈利的起点。      毛利率是如何变化的?又有哪些因素影响毛利 率变化呢?影响毛利率的因素只有三个:    1. 价格    2. 成本    3. 产品组合      除了这三个因素,别无他法。就像是ROE分 析的杜邦公式,我对毛利率分析的公式可以称为Barrons公式。      虽然这三个因素非常简单,但是其中的相互关 系则很复杂。1%的毛利率上升看似微不足道,但很可能是20%的价格上涨与19%的成本上涨构成。如何真正区分三个因素在毛利率变化中的作用,对于深入理 解一个公司的运营有着重要的作用。      下面看看一个公司的整体毛利率的构成:V代 表数量,Price是价格,Cost是成本。    
如何分析一个公司的毛利率
   一个公司的整体毛利率是由所有 产品的毛利率共同组合形成的。每个产品的毛利率变化对整体毛利率都会有影响。另一方面,整体毛利率的影响也可以归结于产品组合、价格、成本三大因素。这就 是整体毛利率主要驱动因素的矩阵分析:    
如何分析一个公司的毛利率
   所以,整体毛利率的变化可以总 结为:    
如何分析一个公司的毛利率
   下面就是某公司两种主要产品对 公司整体毛利率的影响:    
如何分析一个公司的毛利率
   可以看出,公司整体毛利率下降 0.64个百分点。分产品看,产品1贡献了正的0.52个百分点,产品2却拖了后腿,贡献了-1.16个百分点。分三个因素看:产品组合贡献了0.2个百 分点,反映了公司产品组合的改善。价格贡献了-2.93个百分点,反映了降价对公司整体毛利率的重大影响。产品成本贡献了2.09个百分点,反映了原材料 成本对整体毛利率的改善的贡献。      如果只看整体的毛利率变化,似乎微乎其微, 但是通过矩阵分析,各种因素的影响一目了然。      如果公司有更多产品,还可以分析的更细,甚 至细到每个产品的价格对公司整体毛利率的影响。当然,这只是基本概念,具体的分析公式比较繁琐。但是,只要有大学微积分的基础,推导出来并不难。      下面就举一个简化版本的例子。比如,一个公 司毛利率为20%,当成本减少1%时,毛利率将如何变化?简单的推导如下:    
如何分析一个公司的毛利率
   毛利率等于销售额R减去成本 C,再除以销售额。当成本减少1%时,毛利率的增加为(1-毛利率)x成本减少百分比。所以,成本减少1%,毛利率增加(1-20%)x 1% =0.8%。      在这种情况下,即使成本减少 50%,公司的毛利率也只能增加40个百分点。        又比如,一个公司毛利率为20%,当价格上涨1%时,毛利率将如何变化?简 单的推导如下:    
如何分析一个公司的毛利率
   毛利率等于销售额R减去成本 C,再除以销售额。当价格增加1%时,毛利率的增加为:     (1-20%)x(1%/(1+1%))=0.792%    所以,价格增加1%,毛利率增 加0.792%。      在这种情况下,即使涨价100%,公司的毛 利率也就涨40个百分点。      产品组合的分析比较复杂,在此就不详述了。
如何 分析 一個 公司 毛利率 毛利 Barrons
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