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置富產業信託(778)的派息商榷


2010年4月14日,胡孟青小姐在專欄中談及對置富產業信託的價值:


 


想了解03年已喺新加坡上市嘅置富,可參考領匯房產基金(823),大家都係屋邨商場,分別在於公屋同私樓。領匯旗下商場要改善嘅已 改善,加租嘅已加到盡,雖然資產質素高,升值潛力卻不足。而置富旗下商場包括沙田第一城、馬鞍山廣場、都會駅、映灣坊等商場,整體出租率96.4%,去年 物業收入淨額4.95億元,每股資產淨值約6蚊,現時喺新加坡以港元交易市價做緊約3.62港元,較資產淨值折讓超過四成。


 


香港本來就係呢 隻基金祖家,現價計息率超過7厘,遠勝領匯,為咗杜絕亞洲果業(073)介紹上市大幅波動事件重演,上市代理人同管理人將為基金提供過渡安排,以套戥方式 確保基金流通量,減少兩地價格差異及供求失衡機會。


一星期後的2010年4月21日,左丁山在同報中亦談及該產業信託:


 


啱聽,不過最啱聽嘅就係有甚麼派息!睇番招股書,二○○九年派息三十二仙,香港上市前在星加坡作價約三元七角,周息率有近8.1%,在今時今日嘅低息環 境,有吸引力。青姐話畀左丁山聽,呢隻REIT在星加坡冇乜活躍買賣,市價低於資產淨值,未宣佈在香港掛牌之前,作價只係三元一角左右,宣佈後,立即急 升,在香港買入,息率可能降低一啲。都好啫,REIT其實即係收租股,左丁山對朋友話:「你住在第一城,驚商場加租嘅話,不如買入呢隻778做對冲,但股 價有升有跌,有風險,你諗吓啦!」


但我尋回招股書的核數師報告,內容如下:





細心的讀者一定看得出道道來,明天續。


提示:


2009年供股:


http://www.fortunereit.com/upload/news/325/24aug09%20Proposed%20Acquisitions%20and%20Rights%20Issue.pdf


購入物業資料:


http://www.fortunereit.com/upload/press/26/24aug09%20Secures%20refinancing%20and%20proposes%20acquisitions.pdf







置富 產業 信託 778 派息 商榷
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置富產業信託(778)的派息商榷(2)


其實已有讀者wilbur猜對了答案,問題的答案之一就是供股買商場後,派息及淨 息率都減少了。

2009年8月,公司宣佈購入都會駅、影灣 園及凱帆薈商場物業,作價約20.59億。


其中大 部分作價以1供1單位,每股2.29元,發行824,879,427單位,集資18.89億,其中15.91億以用作支付代價(詳見下圖),其餘作營運用 途,收購在10月15日完成。





其中他們當時作出的假設已顯然對每單位分派及資產淨值有重大影響,預計分派會下降至22.97仙,以 現價3.78元計,對應派息率下降至約6.08%,絕不如昨日兩位專欄稱約息率「超過7厘」、「8.1%」。


亦可以從下圖看到,供股後資產值由7.80元、下降至4.80元,經重估後,至2009年12月 31日,每基金單位資產淨值則為5.32元。





那為何會導致收益率下降?主要因為那3個新購物業租金收益只有7,275萬(去年只有2.5個月租金 收入,已經年度化),扣除約4%的管理費用後,只有約6,979萬,回報率僅3.42%,經槓桿調整後即約4.67%,較原本的回報9%低所致。





那趙先生曾稱「派息率約6厘」是否 正確,明天如有機會,再分析,不然就要日後有機會分析了。但肯定的來說,青姐和左先生的專欄在今年而言,就有很大機會錯誤了。另外,長實一定要買,因為它能透過傷害子公司回報,令其股東獲得優良的收益呢。但想深一層又不是這樣,但說這些這要小心,不然會很危險。

置富 產業 信託 778 派息 商榷
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富豪產業信託(1881)無聊解讀


這隻股票又是在星期五賣出,但是又在星期六寄來年報,其 它沒甚麼好談,只談兩點:


1. 董事


其它羅先生及其好員工我就不談了,只談其中幾位董事的履歷。


(1) 高先生

67歲,退休後,彼繼續以私人身份從事諮詢/顧問工作,並熱心從事教育事務及擔任International Quality Education Limited之主席。彼亦繼續積極參與各類公益服務,例如為聯合國兒童基金會香港委員會及香港董事學會之創會會員。於一九九七年,彼獲委任為香港太平紳 士。彼目前為兩間香港上市公司e-Kong Group Limited及泰山石化集團有限公司董事會之獨立非執行董事,彼亦為泰山石化集團有限公司之審核委員會主席。彼亦為美國證券交易所上 市之公司Elixir Gaming Technologies Inc.之獨立非執行董事。


(2)林先生

65歲,獨立非執行董事。林先生於二零零六年獲委任為產業信託管理人之獨立非執行董事。彼為香港聯交所上市公司金源米業國 際有限公司之主席兼董事總經理。彼持有美國柏克萊加州大學之工商管理碩士學位。彼於財務管理及投資計劃方面擁有豐富經驗。


(3)石先生,


64歲,獨立非執行董事,石先生於二零零六年獲委任為產業信託管理人之獨立非執行董事。彼持
有悉尼大學文學士學位。彼現為香港特別行政區立法會議員,以及投訴警方獨立監察委員會副主席。彼亦為香港科技大學及香港大學校董會成員,以及香港按揭證券 有限公司之董事。


彼為莊士機構國際有限公 司、碧桂園控股有限公司、德祥企業集團有限公司、利福國際集團有限公司、勤達集團國際有限公司、香港鐵路有限公司、新創建集團有限公司、百利保(而富豪為 其上市聯營公司)、泰山石化集團有限公司及澳門博彩控股有限公司之獨立非執行董事兼審核委員會成員,及為莊士中國投資有限公司之主席兼獨立非執行董事,上 述公司全部為香港聯交所上市公司。彼現時亦擔任香港聯交所上市公司合興集團控股有限公司及新昌營造集團有限公司之獨立非執行董事。彼為鷹君資產管理(冠 君)有限公司之獨立非執行董事兼審核委員會成員,該公司為冠君產業信託之管理人,而冠君產業信託之基金單位於香港聯交所上市。


從上述幾位董事履歷可見:


(1) 高先生和石先生是好朋友(同一家泰山石化(1192,前金犀寶)的董事),石先生和這家人都是好朋友(鷹君和富豪在約30年前是同系,後來鷹君創辦人之子 羅旭瑞買回富豪,然後慢慢逐步演變成這架構。


(2) 石先生和澳門人和香港資本界得熟,和林先生認識的人應該都是有關聯的,也懂得很多缺水公司的財技。(利福是劉氏昆仲和同叔、新創建也是同叔,莊士中國及勤 達印刷早期玩很多財技,較獨善其身,勤達印刷購入的墓園和另一隻較澳門資本有關的中民安園(8085,前新醫藥)有關,澳博是賭王,其股東之一信德 (242)有墓園業務,德祥是殼王系和同叔相熟。


林 先生前私人或透過金源米業持有的嘉進投資國際(310,新鴻基中國投資、金源創展、金源投資),股東之一包括羅旭瑞先生控制的 四海國際(120),後售予劉高演先生,劉高原先生屬於殼王旗下的公司保華集團(498,前稱保華德祥)及保華建業(577,前稱友暉雲石、 聯暉動力、天網)主席,詳細可看此文

林 先生旗下的金源米業(677(曾入股華匯系旗下民豐控股(279,前東方紅、恆盛東方、內蒙發展)、屬下持有中南證券及另一家證券公司的 Hennabun,其剛剛售出的越南控股(139,前預發國際、139控股)主席黃先生曾合作購入中策的可換股債券,可參看此文


2. 派息


其2008年至2010年的租金收入是穩定上升,分別是7億、7.5億和7.8億,此前稍經調整,但金額不變。


但實際上租金收入僅 約7億,去年更因景氣較差只有5億,造成承租酒店的富豪(78)虧損2-4億不等,另外由於管理費是以基金單位支付,故每年維持約2%的攤薄,且因基金單位價格折 讓,其實每股基金單位價值攤薄問題仍會繼續下法。


如 未來回復沒有保證的情況,以假設4年穩定7億、1年不穩5億來說,每年約6.6億,扣除使費約2億,估計分派約4億多,預計平均派約13仙,約有 7.38%,其實頗為不錯,但因為其派息極受週期影響,導致可能有價值投機的情況出現。


總的來說,這基金攤薄大,但其行業具週期性,沒有保障後,派息較為不穩,故波動會較其他REIT大, 其發行基金單位支付管理費的及基金單位有折讓的情況,導致有攤薄效應,更會影響其價值。

富豪 產業 信託 1881 無聊 解讀
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匯賢產業信託基金(87001) 貓王炒股日記

http://ariesl0501.mysinablog.com/index.php?op=ViewArticle&articleId=2999275

匯賢產業信託基金(87001)是香港首隻以人民幣計價房地產投資信託基金(Reits),其公首次開招股(IPO)以每股$5.24下限定價,港交所(0388)主席夏佳還說這認購反應非常熱烈云云。我貓王一開始就對匯賢的招股有保留,它預期派息比市面上一般產業信託基金(Reits)的為低,且我們對李氏家族近年分拆出的種種證券缺乏信心;除此之外,我們做前線銷售人員的,一向對新產品抱著保留戒心,舉個例說,當年TOM.COM(今已進身主板, 名為Tom集團 - 2368)就是首隻創業板股,無容置疑,它愚弄了千萬的股民!又如雷曼、及Accumulator等,在剛剛推出時老是說到天花亂墜的!我們根本無從分析!無奈,以我的經驗,新產品一般都比較受歡迎,這可能是因為新產品多了傳媒報的關係!

Picture

 

上週我貓王又與會計佬老友茶聚,提及匯賢的招股,他謂匯賢這隻產業信託基金(Reits)的數據有點亂!此外,它主要包含的東方廣場的投資權益將於2049124日終止,經濟通網站記述了謂物業有限定年期現餘下約38年。匯賢產業信託所持東方廣場投資權益的價值最終會隨時間而下降,直至合營期結束時會降至零。更有分析指出,匯賢只是一隻只含利率息(Interest)的產品,它沒有本金(Principal)的成份。平心而論,如果我們投資在中電(0002)這等高息股份,我們有機會享受到其業務增長的機會,另買其他產業信託基金(Reits)亦可以享有房產漲價的效應,可是匯賢可以為我們匯聚些什麼.......?如果它真的只有利息成份,沒有本金的話,它就不應是如此低的利息回報,有懷疑!都是避之則吉!


匯賢 產業 信託 基金 87001 貓王 炒股 日記
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商業信託 左丁山

2011-6-14  AD




 

記者G睇到新聞 稿,係電訊盈科發出嘅,講及商業信託(business trust),記者G話香港未有過,佢自己唔多明白,請左丁山解釋。嘩,左丁山對一啲最新金融集資方式,out out哋喇喎,點講呀,但新款事物唔識唔得,立即向賓架R請教,賓架R真唔話得,叫下屬送來一本小冊子Introduction to Business Trust,睇完就可以作狀識少少,扮代表。簡單啲講:

(一)商業信託係「公司」與「信託」之混合結構,成立之宗旨為擁有一項具備穩定增長及現金流之生意,例如基建項目,公用事業。

(二)商業信託有澳洲式(stapled structure)、美國式(master limited partnership),及加拿大式(royalty trust),分別應用於基建、石油及氣田、能源開發等生意項目。

(三) 商業信託有幾項特徵:(甲)可投資於各類資產;(乙)從營運現金流(operating cash flow)派息,(不是從稅後純利派發股息);(丙)無最低派息比率及負債比率;(丁)要交利得稅;(戊)設一個信託人/經理人。整個結構係:保薦人及公 眾持有商業信託;信託擁有資產項目,資產項目向信託人/經理人交管理費,信託人/經理人由保薦人(sponsor即分拆業務之公司)百分百持有,信託人 /經理人向商業信託提供管理及信託服務,同時向商業信託徵收信託費及管理費。

(四)亞太區內,澳洲有商業信託,新加坡在2004年首先接納商業信託,2009年五月有第一隻商業信託上市。

(五)商業信託之好處:對保薦人而言,可以有一個機制獲取套現,取得新資金作長期增長用途,產生流動性而仍然控制原有資產,取得管理費收益,取得長期及穩定派息。

(六)對投資者而言,主要係取得較高派息比率,穩定股息,故此一啲退休基金、穩定基金幾喜歡持有商業信託基金單位。

商業信託在澳美加新行之有年,成為一啲成熟兼穩定業務嘅集資途徑,新加坡國營公司淡馬錫就已將一啲成熟業務(如煤氣)分拆,以商業信託形式上市。


商業 信託 左丁 丁山
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緊縮房地產信託

http://magazine.caing.com/chargeFullNews.jsp?id=100280246&time=2011-07-16&cl=115&page=all

「假股權、真貸款」的做法被嚴令叫停,以後信託公司涉及地產相關業務,銀監部門將逐筆審批
財新《新世紀》 記者 符燕豔 王曉慶

 

  「這可能是我們今年最後一個房地產信託項目。」華潤信託一名理財經理向客戶介紹一款地產信託產品。「年化淨收益率大概12%-13%。」她說,今年這種收益率的產品已經不多了,「房地產信託要暫時停一停」。

  這是繼5月中旬銀監會要求控制規模之後,房地產信託再呈收緊跡象。市場上,「喊停」與「闢謠」交替出現,牽動這個「朝陽行業」敏感的神經。

  絕大多數從業者心知肚明,所謂的「喊停」,只是對房地產信託中「假股權、真貸款」項目的禁止。這也是數年來,銀監會一直執守的監管思路之一,早 已有明文限制,只是此前監管效果不大。但這次監管當局祭出行政手段。一方面通過非文本通知的暗示,將相關業務暫停;另一方面則宣示審批權,要求今後信託公 司凡涉及房地產相關業務,都要到銀監部門逐筆審批。

  「由事後報備到事前審批,這意味著銀監會有意用審批權卡住我們。」一名大型信託公司高管表示。

叫停「假股權,真貸款」

  幾乎隔三差五,房地產信託就會傳出「叫停」的消息。「這次停發是打電話通知的,只有進入發行階段的產品不停,不知道停到什麼時候。」一名大型信託公司的高管對財新《新世紀》記者說。

  監管部門的行動並不令人意外。國家統計局數據顯示,2011年一季度,中國地產業固定資產投資額10473億元,同比增長約31%,未見頹勢。 這主要來自信託。央行數據顯示,同期新增房地產開發貸款餘額同比增長17.0%,增勢回落;但房地產信託卻漲勢兇猛,來自諾亞財富的數據顯示,2011年 一季度房地產信託新增463.9億元,而2010年同期僅152.3億元,同比增長3倍。

  在不少信託公司,地產信託已佔半壁江山。一名房地產股權投資機構高管指出,無論是銀行、信託、還是客戶,中長期看好地產是有共識的,但這不符合 宏觀調控的方向。「銀行在收,我們在放,還放這麼多,幫開發商助長房價提高。」上述高管說,「銀監會的目的很明確,讓一部分小房地產商死掉。這次『喊停』 是動真格。」

  然而,地產信託並沒有真的被「停掉」。用益信託工作室的數據顯示,7月4日-10日,共有22款集合信託產品發行,有10款投資地產,擬募集資金22.2億元,仍佔總發行規模的71.06%。

  顯然,對於監管部門的意圖,業內有不同理解。另一家大型信託公司的高管告訴財新《新世紀》記者,「並沒有全部叫停,只是發行的地產信託產品必須 符合銀監會之前的規定。」前述房地產股權投資機構的高管則更為直接地點出監管界限:「不管是股權還是收益權的形式,所有被認定為『假股權、真貸款』的地產 信託業務都被叫停了。」

魔道博弈

  近幾年來,銀監會對房地產信託的監管方向一直指向「假股權、真貸款」,卻難以阻擋其上升之勢。

  房地產信託最初是以放貸方式出現,信託並不持有房地產項目的股權。不過,信託貸款附帶條件較多,不受開發商歡迎。此後,房地產信託演變為「股 權+溢價回購」模式,即由信託計劃入股房地產項目公司,並約定一定期限後由開發商溢價回購,以股權投資為表象,通過回購安排實現貸款輸血功能。

  這種模式,很快在2009年被銀監會發文叫停,視同信託貸款。隨後,房地產信託再度創新,推出「優先、劣後結構化模式」。目前,這成為信託公司的主流產品,已廣泛應用到房地產領域。

  這種模式下,信託計劃被分為優先級和劣後級,前者由普通投資者購買,後者由開發商購買,普通投資者享有固定收益,優先分配項目公司的利潤和資產,而開發商享有浮動收益。

  表面上,這是讓投資者享有地產項目股權及相應收益。但一名房地產公司財務總監告訴財新《新世紀》記者,結構化模式旨在保護信託投資者利益,卻仍 未杜絕「假股權、真債權」。如信託和開發商做工商股權變更時,往往會簽訂一個回購協議,允許開發商日後採取溢價回購方式,重獲投資者的股權或收益權。「表 面上是投資股權或收益權,實際上不是同股同權。」這位財務總監說。

  早在2010年2月,銀監會也已出手控制。比如明確發文規定,其優先和劣後受益權配比比例不得高於3︰1。因資金槓桿率降低,一些「結構化」信 託產品除購買股權外,還受讓項目公司債權。2010年12月,銀監會明文要求對以受讓債權等方式變相提供貸款的情況,要按實質重於形式的原則甄別。

  監管機構和信託公司這種「貓和老鼠」的遊戲背後,是監管要求和行業現實的巨大錯位。對於地產信託產品,銀監會要求明確是「真貸款」或「真股權」。但對於信託公司,恰恰兩面都「真」不起來。

  若真貸款,房地產開發項目必須滿足「四證」(即國有土地使用證、建設用地規劃許可證、建設工程規劃許可證、建築工程施工許可證)齊全、開發商或 其控股股東具備二級資質、項目資本金比例達到國家最低要求等條件。同時信託資金也不得發放土地儲備貸款。前述地產股權投資機構高管坦言,「開發商做信託項 目,往往是四證不齊、自有資金不夠30%的情況。」因為如果四證齊全、自有資金滿足條件,「開發商就直接找銀行貸款了」。

  若真股權,則必須做到同股同權。但上述投資機構高管指出,「開發商不可能捨得讓信託投資人分享股權帶來的收益,因為他只是臨時缺錢借一筆錢罷了。」一名大型信託公司高管亦承認,雖然行業裡主要是股權信託為主,但「實質上就是貸款,所以被停掉」。

  對此,一名開發商的財務總監也坦言,地產信託產品要做到真正意義的同股同權不現實。如若同股同權,開發商更傾向找戰略投資者,否則,與信託「一旦意見不一樣,會導致項目癱瘓」。此外,普通投資者往往不願買一個看不見的權益,而寧願選擇這種「假股權、真貸款」。

  「地產信託歷史上,如果按照銀監會的標準來做,開發商都不太可能做信託產品。」這名財務總監明確指出。在這種情況下,銀監會的監管思路就是提高資本約束,以及儘可能要求控股。

拐點信號

  但監管與時下的房地產調控結合或將逼出地產信託業務的拐點。

  「地產信託的拐點將出現在未來某個時候監管部門開始對『假股權、真融資』和債權融資真正一視同仁。」諾亞財富的一份報告曾指出。

  由於監管部門窗口指導的隨意性,信託公司早已習以為常,並應對有方。「從來都是模模糊糊。這更像是一種消息市,而不是政策市。」上述投資機構高 管說,因此,信託公司在每次「喊停」後,往往暫停三五個月,稍後又悄悄做一單試試。「以前發行信託只是向當地銀監局備案即可,而信託公司與當地銀監局畢竟 好溝通。」

  不過,這一次究竟何時能重啟原來業務,信託公司心裡也沒底。就在此時,平安信託的一份「真股權」的房地產信託面世,無疑是一種清晰的信號。

  6月28日,平安信託推出「平安財富•安城1號房地產基金集合資金信託計劃」,據平安信託的客戶經理說法,「這是一款真正的股權投資。」他說,「談了很久,開發商才同意。」

  這個項目的開發商是綠城,融資規模約8.6億元,客戶年化收益率高達25%。「25%的收益率只是我們平安信託的保守估計。」這名客戶經理說, 「這是位於溫州的豪宅樓盤,樓板價10796元/平方米,加上建安成本,總成本約17000元/平方米。而綠城對售價的估計是,高層4萬元/平方米,別墅 是7萬元/平方米。總投資回報至少在1倍以上。」

  據瞭解,綠城已支付地價30多億元,置換25%的股權。這種合作,雖然綠城必須讓出股權收益,但好處顯而易見。「半年下來,通過與第三方合作,就可以四證齊全。資金運用效率非常高,綠城這30億元,可以撬動100億元的項目,可以滾動拿地開發。」

  「虧錢的買賣,開發商不會做。」這名客戶經理說,「兩三年後,如限購取消,房價反彈會很恐怖。即使房價下跌20%,也在我們預留空間內。」

  從「假股權」到「真股權」的出現,正符合一名大型信託公司高管的想像,「現在開發商就是在博弈,在等,只有扛不下去,他們才會願意接受這種真股權的形式。」

  隨著生存空間的被壓縮,除了真正的股權融資外,信託業也開始摸索房地產基金模式。「我們現在在和信託公司談基金的合作方式,我們來當合夥人,發行基金。這種合作,信託公司就是提供大客戶的資源,收取財務顧問費即可。」上述投資機構高管說。

  這種轉型也有一定的侷限性。他指出, 投資人投資信託可免除個人所得稅,但如果投資基金就要交,「如此,融資成本要上升2.5%」。不過,這當在開發商承受範圍之內。寶龍地產資本管理中心總經理尤曉笛告訴財新《新世紀》記者,開發商也在關注新的信託產品。

緊縮 房地產 房地 信託
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星耀五洲破產謠言背後 曾兩度信託融資

http://www.eeo.com.cn/2011/1021/213971.shtml

經濟觀察網 記者 胡芳潔 針對星耀五洲破產的傳言,10月19日,天津星耀投資有限公司董事長顏語對本網表示:「肯定是謠言!我們正在追查此事。」

19日晚10點,天津星耀五洲在微博上發表聲明予以澄清:「就今日各網絡出現有關星耀五洲申請破產保護的信息,我公司特別澄清,星耀五洲及公司目前 正常運營,申請破產信息純屬不實,同時鄭重聲明,我公司將以法律手段追究發佈不實信息者法律責任,特此聲明。天津星耀投資有限公司 2011年10月19日」

10月20日,顏語對本網表示事情的進展:「對方已道歉,在進一步交涉中。」此外,顏語沒有透露其他具體信息。

實際上,星耀五洲並不是第一次「惹上」對其資金鏈問題的質疑。

早在2008年9月,針對星耀五洲項目的當時全國最大規模房地產信託:中信盛景星耀地產基金集合信託計劃面世,實際募集資金36億元,用於星耀五洲項目建設。

金融危機對房地產市場短暫的影響過後,2009年,中國樓市又以飛快的速度崛起。伴隨著市場回暖,2009年7月,星耀五洲提前償還了中信盛景星耀 地產基金集合信託計劃中的大部分信託本金,只剩下中信集團和中信信託11.812億元的信託受益餘額,而這部分認購金額,預期年收益為30%,期限3年。

當時,由於市場的回暖,星耀五洲在提前償還信託資金的同時,引入了新的信託合作者:華能貴誠信託公司發行的「星洲1號」信託計劃,並顯著降低了融資 成本。該信託於2009年6月25日結束髮行,募集資金32.94億元,規模與第一個信託計劃相當,最長期限不超過2年,預期年收益率根據期限不同為 8%-11%,遠低於第一個信託計劃。

此後,這兩隻信託計劃的進展情況如何,目前還不得知。若只是從時間上推算,第一個信託計劃中,中信集團和中信信託11.812億元的資金,將在 2011年9月到期;而第二個信託計劃,也最晚在2011年6月到期。兩個期限都在不久之前。隨著樓市深入調控的繼續,開發商資金鏈必將接受考驗。此次, 星耀五洲被「破產」,雖是謠言,但也是企業面臨困境的一個折射。

星耀 五洲 破產 謠言 背後 兩度 信託 融資
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天津地王淪陷信託連環套

http://www.capitalweek.com.cn/article_12287.html

【《證券市場週刊》記者 王芳潔 白蘭】「沒有問題」。10月26日下午,在飛機起飛前給《證券市場週刊》記者回完短信後,顏語在飛機上關閉了手機。

此刻這個中年男人心情應該並不輕鬆,他任董事長的天津星耀投資有限公司(下稱「天津星耀」)正面臨一個巨大的難題。

天津星耀開發的星耀五洲項目,曾經是天津的地王,佔地面積4100畝,周邊水域面積7000畝,總建築面積達300萬平米,而截至2011年上半年,項目才銷售了48萬平米住宅。

本刊記者調查後發現,天津星耀的困境早已街知巷聞,從地王誕生開始,天津星耀就陷入信託連環套中難以自拔,資金鏈緊張的天津星耀甚至引起了銀監會的關注。現在,中信信託、華能貴誠信託、華融國際信託三家信託公司已經在對天津星耀的債務進行重組。

三年借新還舊 財務危機四伏

單純從資產負債情況來看,天津星耀距離破產還有一段差距。根據華融國際信託公佈的天津星耀財務狀況,截止到6月30日,該公司的資產總額為121.58億元,負債總額為91.78億元,資產負債率為75.49%。

客觀來說,天津星耀目前的資產負債率在地產公司中並不算高,離資不抵債更相差甚遠。但這並不意味著天津星耀的狀態樂觀,實際上,2011年公司的資金鏈實際上已經到了最緊張的時刻。

根據華融國際信託報告,天津星耀2011年二季度的簽約銷售金額僅4900萬元,取得銷售回款更只有3040萬元,2011年一季度天津星耀的簽約銷售金額為1.32億元,銷售回款8860萬元。根據以上數據,天津星耀上半年的銷售回款僅1.19億元。

而2010年,天津星耀全年的銷售回款為9.85億元,2009年回款更高達18.8億元,不難看出,由於項目位於天津城市郊區,天津星耀的銷售對宏觀調控政策非常敏感,以至於目前出現滯銷的狀況。

對於房地產公司而言,除非有新的融資活動,銷售回款幾乎是維持公司正常運營,並按期償還借款本息的唯一來源。根據目前星耀五洲的銷售速度,天津星耀很難通過經營性活動產生的現金流來償還公司借款的本息。

根據華融國際信託報告,截至6月30日,天津星耀共有非流動負債47.51億元,根據房地產公司特性,這些非流動負債應主要為長期借款。值得注意的 是,在天津星耀的借款中,有一筆來自華融國際信託的23.278億元信託貸款,該筆信託貸款成立於2010年6月24日,其中包括兩年期貸款9.802億 元,該部分貸款及至2011年6月30日應計入流動負債。不難看出,天津星耀身上背負的借款超過50個億。

由於天津星耀的借款中,相當大的比例為信託貸款,其融資成本非常高, 例如華融國際信託借款2011年上半年的信託收益就達到了1.15億元,而除了華融國際信託外,公司還有至少20多個億的其他借款。由此可見,如果天津星 耀不開拓新的融資渠道,且保持上半年1.19億元的銷售回款來看,不僅妄談到期償還短期借款本金,公司連借款利息也很難承受。

實際上,資金壓力並非天津星耀2011年才面臨的問題,自2007年以62.9億元拍下天津地王「天嘉湖地塊」以來,天津星耀一直面臨現金流壓力。

根據有消息聲稱,星耀五洲2009年的銷售業績位列全國前茅,但根據記者獲得的內部資料,當年天津星耀的資金鏈狀況十分緊張。2009年,天津星耀 的銷售回款為18.8億元,但該公司經營活動產生的淨現金流僅3.98億元。而當年,該公司僅支付利息一項就花去了13億元,並且當年歸還的借款本金高達 33億元,因此僅靠經營性活動,天津星耀根本無法到期償付借款本息。

隨著宏觀調控政策的頒佈,天津星耀的日子自2010年開始更加難過。當年,該公司的銷售回款較2010年同期下滑近50%為9.85億元,但當年僅償還華能貴誠信託公司的信託貸款本金,天津星耀就需要支出現金24.4億元。

綜合天津星耀近三年的財務表現,不難看出,這個公司一直是靠不斷借新還舊的方式,來勉強維持公司運作,更令公司財務成本高企的是,公司一直主要靠信 託貸款進行融資。眾所周知,信託貸款雖然較銀行信貸條件寬鬆,但利率要求都十分苛刻。「對於民營企業來說,錢來得容易的時候,正是危機潛伏擊的時候。」一 位信託業資深人士這樣告訴記者。

財主中信信託 玩轉天津地王

在信託業人士看來,四年來與多家信託公司之間的恩恩怨怨,使天津星耀的歷程成為房地產調控背景下的典型敘事。

在2007年豪氣的拿下天津地王之前,顏語的星耀集團僅是偏安西南一隅的中小型開發商。在星耀五洲之前,公司雖然開發了幾個項目,但形成規模的僅昆明新亞洲體育城項目一個。

正因如此,當星耀集團從起拍價13億元一直叫到62.9億元拿下天嘉湖項目時,很多地產人士簡直感到不可思議。謎底很快揭開,原來在名不見經傳的星耀背後有一家「大財主」,即中信信託。

2007年12月25日,也就是星耀集團拍下天嘉湖地塊兩個月後,中信信託成立「昆明星耀特定資產收益權投資項目集合資金信託計劃」,該一年期信託計劃募集資金額達30億元,為天津星耀的天嘉湖項目提供資金支持,不過融資成本非常高,年化收益率達到25%。

「如果沒有中信信託當時的資金支持,也許星耀根本不可能去拿天嘉湖項目。」上述信託業人士認為,靠信託資金實現小馬拉大車的目的,對星耀集團來說正是噩夢的開始。

由於星耀五洲項目(即天嘉湖項目)自2008年才開始銷售,並且當年僅實現銷售回款1829萬元,因此天津星耀只能通過借新還舊的方式來兌付「昆明星耀特定資產收益權投資項目集合資金信託計劃」,這次中信信託又幫了他一把。

2008年9月,星耀集團與中信信託提前終止了上述信託計劃,並以數額高達68.9億元的「中信盛景星耀地產基金集合信託計劃」(下稱「中信盛景計 劃」)替代,這個募集資金額也創下了當時房地產信託之最。實際上,由於天津星耀以天嘉湖地塊折價後的32.9億元資產投入信託基金,享有次優級受益權, 「中信盛景計劃」的實際募集資金額為36億元。

天津星耀這36億元來的並不輕鬆。該筆資金分為兩個部分,第一部分為面向社會公開募集11.5億元,預期年收益率為14%,扣除2%認購費後的年收 益率為12%,償付週期為15個月,享有超優先級受益權;第二部分,中信集團和中信信託以自有出資、外加部分機構投資者認購的基金共23.5億元,享有優 先級受益權,償付週期3年。

在天津星耀的內部資料中記者發現,上述36億元信託貸款的實際年利率為浮動利率的23.5%-36%。

令人關注的是,信託協議中規定,「在預計將面臨償付時點現金流不足的風險時,受託人中信信託可向中信地產或具有收購實力的第三方出讓星耀五洲項目股 權,為投資者按時足額獲得本息收益提供流動性保障。」換句話說,如果該筆信託未能如約償付,屆時中信信託有權將天嘉湖地塊即星耀五洲項目股權轉讓給與中信 信託同在中信集團旗下的中信地產或者「具有收購實力的第三方」,以變現資金償債。

在簽訂「中信盛景計劃」時,天津星耀大概只是覺得上述規定只是文件上平衡風險的「官樣文章」,但沒有想到終有一天變成實實在在的威脅。

可以看到,天津星耀2009年的經營性活動淨現金流遠遠不夠支付「天津盛景計劃」的利息。很快,天津地產界傳出消息,由於天津星耀無法按期償付「中信盛景計劃」,中信地產將成為大贏家接收星耀五洲項目。

如果上述消息成為事實,孤注一擲的顏語終將「竹籃打水」,對於彼時的顏語來說,要麼真的走人,要麼尋找新的融資渠道。

2009年6月26日,華能貴誠信託公司發行「星洲1號·天嘉湖生態環境綜合治理建設項目集合資金信託計劃」(下稱「星洲1號計劃」),該項目是華能集團控股貴誠信託後的第一單業務,雖然名為生態環境綜合治理項目,實際上還是給星耀五洲的房地產開發提供資金支持。

由於「星洲1號計劃」的募集資金額為32.9378億元,差不多可以還上天津星耀之前的借款,「中信盛景計劃」很快被提前中止,雖然當年顏語接受記 者採訪時一直強調與中信信託的合作沒有取消,甚至機構投資人的優先級收益權部分投資還在項目上,實際從內部資料來看,天津星耀迫不及待地償還了中信信託 32.09億元,2009年末「中信盛景計劃」在天津星耀公司中僅剩餘資金3.912億元。

債務連環套 地王上演信託接力賽

儘管比「中信盛景計劃」少了「螳螂捕蟬」的感覺,但「星洲1號計劃」同樣條件苛刻。

根據「星洲1號計劃」的募集公告,該總額32.9378億元的信託計劃分為四個類別,其中佔比約一半的為A類,資金額為16.3726億元,但融資 期限僅為一年,B類1.932億元資金融資期限為15個月,C類6.0601億元資金融資期限為18個月,D類8.5371億元資金融資期限最長,為兩 年。

另外,華能貴誠信託還要求天津星耀將所有4100畝土地使用權及公司股權全部進行抵押,同時為了保證到期還款,華能貴誠信託還要求,天津星耀每售一平米房子就要將2000元轉到共管賬戶,作為償還信託貸款的專項資金。

根據內部資料,「星洲1號計劃」信託貸款的年利率為浮動利率的11.5%—14.5%。

顯然,根據之前介紹的天津星耀運營情況,該公司仍然無法到期償付「星洲1號計劃」,於是新的信託合作夥伴又被引了進來。

2010年6月24日,也就是「星洲1號計劃」的A類資金馬上到期,B類資金即將到期的時候,華融國際信託成立了「華融·星耀項目集合資金信託計劃」(下稱「華融星耀計劃」),該計劃募集資金額度為23.278億元,分為兩年期、三年期和四年期。

根據華融國際信託說明,上述資金主要用於三個方面,即置換「星洲1號計劃」到期貸款本金18.3億元,其他用途包括支付財務費用和項目工程款。

然而,隨著2011年6月25日「星洲1號計劃」最後的償付期限來臨,天津星耀很快又面臨著新的資金壓力,於是天津星耀又必須開始再找新資金。根據 華能貴誠信託的介紹,2010年第四季度,天津星耀又和中信信託簽訂了10億元的抵押貸款協議,記者從中信信託2010年年報查閱,該項協議於當年12月 簽訂。

另外,根據各家信託公司介紹,天津星耀還開拓了農業銀行、天津市農村合作銀行、工商銀行天津分行等銀行信貸渠道。

2011年6月30日,隨著「星洲1號計劃」最後一筆貸款清算,天津星耀的負債並未減少,非流動負債較三個月前上升了5億多元。

中信信託再出馬 養老地產信託的最後救贖

「您有沒有後悔當初的決定?」在短信交流的最後,記者向顏語提出這個問題,但他終究沒有回覆。

在曾經的天津星耀公司員工看來,顏語沒有權利後悔,因為在他看來,天津星耀今天的窘境,一方面源於顏語當初「蛇吞象」式的冒進;另一方面是「任人唯親」的管理作風,天津星耀的管理團隊非常不穩定,公司初創階段員工已經所剩無幾。

由於天津星耀經常簽訂巨額信託融資計劃,因此信託公司一般要求公司將土地和股權全部抵押,因此天津星耀在2009年末之前只有4億元的銀行貸 款,2010年開始信託公司逐步釋放了一些抵押物,讓天津星耀補充新的貸款,但其時銀行對房地產貸款的審批已經非常嚴格,因此至今信託貸款比例仍然很高, 這就使天津星耀的財務成本一直居高不下,令公司彷彿飲鴆止渴,最終難以解套。

「我們有自己的應對辦法。」天津星耀副總裁楊文枝在電話裡輕描淡寫地回答記者。而記者更瞭解到,在銀監會的關注下,中信信託、華能貴誠信託、華融國際信託已經開展對天津星耀的債務重組工作。

7月8日,「中信·聚信匯金養老地產星耀健康城1號集合信託計劃1期」(下稱「養老地產計劃」)開始發行,該計劃募集額度為10.24億元,目前應 該已經募集完畢。由於該筆貸款規模類似於2010年12月雙方簽訂的抵押貸款協議,記者並未確認雙方是否重合。不過由於「養老地產計劃」為夾層融資模式, 一般來說在信託公司業務中與抵押貸款業務相區分。

根據「養老地產計劃」,該計劃的貸款期限比較長,分別是2、3、4年,且由於設計為夾層形式,天津星耀無需在具體時點上償付信託收益。

據「養老地產計劃」計劃書介紹,信託資金將用於向天津星耀收購指定地塊項目公司的股權,中信信託將代表信託計劃持有上述項目公司股權,後續開發資金 由項目公司承擔。按照一定比例提取的信託資金作為建設預留資金用於向上述項目公司增資,該增資款將用於上述指定物業的後續開發建設和項目公司相關支出。

投資者的收益體現在不同情況下可採取不同方式。據瞭解,如果到期償還日天津的限購政策已經取消,那麼投資人可以分配信託本金,並行駛優先認購權,以優惠價格購買項目公司的指定房屋,絕大部分的預期年化收益率超過20%。

當然,投資人也可以不行使優先認購權,那麼便可以享受相關投資收益,投資收益約在10%-23%之間。

如果到期償還日天津限購政策沒有取消,那麼有資格購房的投資人仍可選擇行使優先認購權,其他投資人則享受相關投資收益分配。

顏語在短信中也向記者提供了星耀方面的自救方式,稱集團已經安排其他項目銷售的現金流予以補充,包括原新亞洲體育城未銷售的商舖,以及此前收購的一個地產項目。

天津 地王 淪陷 信託 連環套 連環
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HKT信託啱食息 左丁山

2011-11-20  AD

東驥基金龐寶林與好友陳傑文在香港會設午宴招待三十位賓客,請來國際病理學權威,專門研究幹細胞治血友病、糖 尿病、癌症嘅馬鈺波( Yupo Ma),講解幹細胞與骨髓研究之最新發展。馬教授畢業於內地大學,後赴美深造,得西雅圖華盛頓大學醫學院碩士,南阿拉巴馬大學醫學博士,哈佛大學醫學院博 士後,曾任布朗大學住院醫師,內華達州癌症研究臨床醫生、教授、幹細胞研究主任,現任紐約州立大學石溪分校( Stony Brook)病理學教授及血液病理專科醫生培訓主任,來頭好巴閉。左丁山對科學方面連識少少扮代表嘅資格都冇,聽到一嚿雲,不過坐在隔籬嘅有一位校友係生 物化學博士,佢就聽到津津有味,話馬教授講得相當實在,有實用應用價值喎。
在座「聽書」者包括科技投資基金人士、金融顧問、分析師等等等。左丁山 唔多明白如何利用幹細胞醫治血友病與糖尿病,對生物科技投資就聽得好明,不過在座既有投資基金專業人士,唔輪到左丁山講嘢,於是索性向分析師 M請教:「喂,今日有報紙報道電盈分拆香港電訊,以商業信託( Business Trust)形式上市,報紙唱淡,話冇乜人以孖展認購,你點睇?」

 

分析 M話:「第一點要緊記,在股市波動時期,唔好做孖展,唔好沽 Call、沽 Put,否則輸死冇人知,我樓下看更就因此虧損咗二十萬元,日日苦瓜乾咁,散戶唔做孖展認購 HKT信託係啱嘅,證明散戶成熟,但有真金白銀呢,就不妨認購呢隻香港電話商業信託噃,我對公司客戶推薦㗎,最啱食息之人。 2012年預計最少分派二十五億七千幾萬元,股息幾好啫, 7.5%至 8.9%之間,去邊處搵呀,係人都知, BT係冇得炒嘅,只宜長揸食息,夠高息就可以對抗通脹!」聽分析 M講,買 HKT信託好還是買 iBond好?分析 M話:「當初夠有不少專家唱淡 iBond啦,依家已升咗上去,冇乜肉食。 HKT信託唔係 iBond,無可比較,但生意與現金流相當穩定,想快上快落食大茶飯,可以博騰訊,但唔想心臟跳動嘅,都係買 HKT信託安樂啲!」分析 M似乎言之有理噃,幾十歲人何必買騰訊呢類股票吖,認購 HKT信託就唔會傷脾胃。

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六叔無料到,基經亂咁吹,記者傻到爆-論生果電盈商業信託報導

生果日報真的天天有笑料,今日又有一篇電盈產業信託(6823)報導,真的不說不快。

http://realforum.zkiz.com/thread.php?tid=27110

錯誤1:
綜合市場資料,以昨日收市價計算,市面上多隻 REIT的回報率,只有富豪產業信託( 1881)較電訊信託的高,回報高達 9釐,其餘的都低過電訊信託的回報率。獨立股評人陳永陸表示,市面上眾多的 REIT中,只有富豪產業信託的回報率能與電訊信託比較,加上香港電訊於固網市場的佔有率仍有領導地位,散戶不妨於電訊信託上市後一、兩日,股價穩定後買 入等收息,算是不俗的長期投資策略。

按: 知唔知今年富豪產託派息下跌? 計番全年好可能得大約12仙,大約6%,9% 只是往績回報,邊個記者問埋D野白痴唔用腦,六叔又亂鬼咁答,完全唔認真。何況人地Cash Flow都是20億多少少,派23億好似多D,另外2013、2015及2016都有票據到期,如果籌唔到錢都會影響現金流,但機會就不高。

錯誤2:
有對沖基金經理就表示,若看上電訊信託的高息回報,可以考慮匯賢( 87001),除了股價已跌定,長遠還有人民幣升值概念;若考慮業務的特性,不如買數碼通( 315)及和記電訊( 215),其中前者派息比率達 100%,且股價回報更優勝。以昨日收市價計,數碼通及和電今年以來的升幅分別為 64%及 22%,而電訊信託大股東電盈則錄得 15%的跌幅。

買人民幣應該買越秀房地產信託基金(405),匯賢(87001)是超不值的,因為越秀產託持有物業租約的年期現時較匯賢多,何況匯賢最新購買的酒店需視乎酒店的經營情況,長江實業只是在不達收入目標的時候把自己的所得撥出來,並沒有對收益作出保證。

如果酒店經營不佳,沒有盈利,實際上他不能取得任何分派收益,何況這家酒店的合約明年到期,如果不能續約,會對分派做成大影響。

另外數碼通(315)和和記電訊香港(215)都炒到爆啦,市盈率較HKT貴不少,就算計及今年的增長,大約貴30%,估計已反映增長因素,所以未來股價爆發能力不大,由此我不認為對沖基金經理的看法正確。

這記者只重視別人的意見,但忽略了對讀者的認知的影響,也許應該先想想這兩位的看法是否正確才把它寫進去,否則真是鬧笑話。

六叔 叔無 料到 基經 經亂 亂咁 咁吹 記者 傻到 到爆 論生 生果 果電 電盈 商業 信託 報導
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票據信託降溫

http://magazine.caixin.cn/2011-12-16/100339066_all.html

  一向並不受市場青睞的票據類信託產品,在今年下半年的理財市場上一躍成為明星,然而曇花一現。

 

  今年三季度開始,票據信託產品數量猛然飆升。普益財富研究員范傑向財新《新世紀》表示,截至11月30日,票據信託產品206款,其中近200 款均為今年三四季度發行的產品,尤以四季度增長最快。數據顯示,10月以後成立的票據類信託產品為146款,其中11月單月即成立74款。

 

  與此同時,票據信託產品直貼利率和轉貼利率都在10月達到峰值,分別為年化15.6%和13.2%,而此前市場直貼利率和轉貼利率僅為10%左 右。不過,隨著11月底央行下調準備金率,緊縮政策到頂,票據信託產品收益率步步回落,目前的產品預期年化收益率大約在6%到7%左右。

  「票據產品源頭在銀行,信託公司只是作為一個通道,收取微薄的通道費,和風險不匹配。這個問題始終沒解決。」銀監會非銀部有關人士表示,「目前票據信託產品未叫停,我們只是窗口指導,高度關注。」

整頓票據理財

  所謂票據信託,是指商業銀行將已貼現的未到期銀行承兌票據,打折轉讓給特定的信託計劃,待票據到期,信託公司向出票人或者背書人(即銀行)收回 資金,而對應的理財計劃的投資者,作為特定理財計劃的委託人和受益人,獲得相對應的理財收益率;其中打折的部分包含信託產品的收益和相關費用。簡單而言, 就是銀行將客戶資金用於投資各類票據的理財產品。

  據業內人士介紹,票據信託的投資標的是銀行承兌匯票或商業承兌匯票,其中銀行承兌匯票佔大多數。

  近年,每逢信貸緊縮,票據融資就會比較活躍,銀行承兌匯票成為商業銀行吸收存款、降低存貸比的融資工具之一。因為開票行可以得到企業一定比例的保證金存款;一些中小企業在拿到承兌匯票的同時,可以反覆貼現,成為一種融資方式。

  特別是在信貸規模緊張的背景下,連續上調存款準備金率之後,中小銀行承受的壓力遠大於大銀行,票據業務對其而言,流動性強、周轉靈活、收益穩定的票據貼現業務被視為「黃金業務」,成為規避監管的工具。

  為此,銀監會在今年6月底下發了《關於切實加強票據業務監管的通知》,指出部分地區的銀行業金融機構,特別是地方法人機構違規辦理票據貼現及轉 貼現業務,存在會計核算不規範、逃避信貸規模等問題,並嚴禁銀行與農村信用合作機構通過轉貼現賣斷並買入返售的方式來逃避信貸規模。

  但一些農信社仍沿用老的會計處理漏洞,對票據賣斷和票據回購業務在會計處理上不作區分,不佔用其信貸額度,因此銀行常常和農信社之間聯手,以此規避存貸比和資本充足率的考核。

  同期,在清理整頓銀行理財產品中,銀監會點名了六項違規操作,其中最後一項即票據資產理財產品。

  「被點名」之後,銀行的票據理財產品逐漸在市場上銷聲匿跡,銀行之間的票據融資遊戲被轉移到信託產品上,通過信託「收益權」的方式,發行票據信託計劃,個人投資起點在100萬元到300萬元不等。

  票據類信託的結構大致為,投資標的多為企業持有和銀行通過貼現(轉貼現)持有的票據資產,信託公司購買票據資產或其收益權,業務操作中涉及票據 鑑別、資金托收等環節的,委託合作銀行進行,到期由合作銀行向票據承兌行托收,再兌付給投資者。概括而言,就是持票人向信託公司申請貼現。

  一位商業銀行人士告訴財新《新世紀》記者:「現在銀行的票據產品不讓做了,銀行的票據資產也需要一個出口,信託公司做一個票據權益類的信託計劃,票據持有人為融資方,銀行為其做驗票、核對等一些流程,保證票據真實性,通過信託計劃向投資者募資。」

  「只要票據沒有問題,票據信託就不會有風險。高收益是因為前期資金面緊張,貼現率升高,除掉一些中間環節的成本、費用之後,給投資人的回報也相應較高。我們也會給客戶提供一些信託公司發行的票據信託的產品。」前述人士稱。

  商業銀行和信託公司方面認為,票據類產品屬於傳統的利率類產品,因為有市場需求,所以發行量增加、收益走高。而銀監會人士則認為,票據產品主要是銀行發的票,源頭在銀行,信託公司只是作為一個通道,收取微薄的通道費,和其風險不匹配。

沖高回落

  今年下半年貼現率的飆升使得票據信託產品的收益率大漲,原本只是固定收益類產品的票據信託產品收益率有的最高能達到9%,甚至9.5%。

  根據普益財富的研究,10月份之前的票據信託產品,平均收益為6.61%,10月之後的產品平均收益率為7.55%,這與股權類、房地產信託類高風險的產品收益已經相當接近。從貼現利率上看,直貼利率和轉貼利率都在10月達到峰值,分別為年化15.6%和13.2%。

  在用益信託分析師顏玉霞看來,票據信託火的主要原因,是因這是一個信託、銀行、融資方三方受惠的方式。對於持有票據的企業來說,可以緩解「燃眉 之急」,提前獲得所需資金;對銀行來說,不必馬上進行貼現,而是轉給信託公司,也可緩衝資金壓力;對信託公司來說,雖然利潤不高,但風險低,也能帶來一些 手續費收入。

  通常票據類信託產品中,信託公司的收益在0.3%—0.5%之間;投資者能拿到7%—8%的收益。

  由於票據類信託業務規模不大,利潤不高,大的信託公司對此業務積極性並不高,主要是一些中小型信託公司熱衷於此類業務。

  從數據顯示,在已發行的235款票據類信託中,廣東粵財信託共發行102款,佔比43.4%;西安國際信託、中國對外經貿信託分別發行50款和34款,分別佔比21.28%和14.47%。而在31款組合類票據信託產品中,中融信託獨發19款。

  用益信託分析師李暘則認為,下半年票據信託產品大量發行,還有為了達標的因素。監管部門對信託公司融資類銀信理財合作業務實行餘額比例管理,即融資類業務餘額佔銀信合作業務餘額的比例不得高於30%,超過比例的信託公司應當停止開展該項業務,直至達到規定比例要求。

  李暘說:「一些信託公司今年銀信合作業務餘額比例早已高於30%,因此要做大分母,努力提高業務總量,以減少銀信合作業務比例;另一方面,為符 合淨資本管理要求,要減少風險資產數量,票據信託產品對應的風險係數低,在沒有出台具體監管措施之前,信託公司當然有動力抓緊做大這塊業務。」

  進入11月,長三角、珠三角、環渤海和中西部的票據貼現利率已回落到10%左右。隨著央行於11月底降低存款準備金率,貼現利率開始下行,近期 發行的票據信託產品收益率已經趨於平穩,並有所回落。新時代信託11月中推出的資金門檻100萬元的票據信託產品,預期收益率僅為6%。

  據一位第三方理財人士介紹,最近關注一些新推出來的票據信託產品,年化收益率一般在6%或者7%,期限相對較短,屬於風險比較低、收益有保障的利率產品。

風險爭議

  儘管隨著貼現利率回落,票據信託的熱度降溫,但業界已普遍擔心監管部門將加強票據信託的監管。

  用益信託分析師李暘表示,目前的監管趨勢可能會有二種:一是調高票據信託產品的風險資本係數,增加該項業務對信託公司淨資本的耗用,以避免該業 務規模失控對信貸額度管控帶來衝擊;二是將票據信託產品劃為融資類產品接受監管。目前票據信託產品被歸為權益類產品並非融資類產品,因此繞過了信貸額度和 銀行的資產負債表。前述兩種方式都會令信託公司資本金比較緊張。

  目前票據信託產品的風險係數是1.5%,而銀行信託合作的融資類產品風險係數是10.5%。但信託公司普遍擔心監管部門會增加票據信託產品的風險係數。

  在多數信託公司看來,票據類信託流動性較高,而且有銀行托收,因此產品本身風險很低,信託公司只是做一個通道。

  「票據信託類產品結構十分簡單,期限最多半年,到期之後,只要匯票具有真實性和背書連續,承兌行就必須付款;風險在銀行端,由銀行掌控,銀行要對票據真實性合規性負責,應該是沒有什麼風險的。」 一位信託公司人士稱。

  但也有信託公司人士坦承,的確並非所有的票據業務背後都有實際的貿易背景,很多情況下是企業急需資金,而銀行到年底信貸額度緊張,企業轉道通過票據融資。

  上述人士指出,各家銀行票據業務人員互相之間都很熟悉,一家銀行開出票後a,再找另外一家銀行和一家信託公司,由一家銀行做保管行,將票據打包成一個「收益權」的信託計劃,再由信託公司將這個信託計劃賣給客戶來進行融資。

  顏玉霞認為,目前票據信託產品風險控制完全集中於銀行端,票據信託產品沒有抵押,風險控制全憑銀行信用。「如果要監管的話,應該對開票的源頭即銀行加強監管,比如關注銀行是否簽發沒有貿易背景的承兌匯票,提高票據信託產品的風險係數不盡合理。」

  「銀監會6月加強整頓銀行票據業務,顯然沒真正管住,」前述銀監會人士認為,目前缺資金、缺存款、缺信貸規模的中小銀行,是下半年推動票據融資的主角。「目前緊縮政策進入緊縮尾聲,我們不得不擔心市場擊鼓傳花、最後都讓信託公司接盤了。」

  監管部門的擔心不無道理。分析人士指出,前期承諾高收益的票據信託產品,存續期一般為12個月,隨著貼現利率進一步回落下降,這些產品很可能出現兌付風險,導致投資者在產品到期之後,拿不到原本承諾的高收益。

  范傑對此表示,「如果不提前終止產品,存續期一年以上的票據信託產品肯定達不到預期9%或者9.5%的收益,那麼管理人可能會在半年,也就是一個票據到期的時候選擇提前終止信託計划來鎖定收益。」

  他指出,對於已經投資了票據信託產品的投資者,目前最關鍵的是檢查信託合同中,是否有提前終止的條款設置以防範利率風險。

  財新《新世紀》記者鄭斐對此文亦有貢獻

票據 信託 降溫
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高盛傳轉手Facebook股權 平安信託密售內地富人

http://www.yicai.com/news/2012/01/1326825.html

寧願犧牲兩年6%人民幣升值帶來的匯兌損失,也想分享臉譜(Facebook)100億美元的上市募資盛宴。」施建榮(化名)的腦海裡,第一次出現上述念想。

年初,他收到一份意想不到的新年賀禮:來自中國平安信託的「QDII股權掛鉤結構性產品-臉譜(Facebook)未上市股權」募資資料(下稱「募資資料」)。這令他與這家全球最大社交網站IPO的距離無限接近,儘管這款QDII信託產品的募資時間,可能會被放在春節後。

記者瞭解到,或是高盛(Goldman Sachs)的「慷慨」,讓國內投資者得以分享Facebook上市盛宴,儘管其背後是高盛投資銀行圍繞Facebook上市開展的種種套利魔方。對於施 建榮等國內高端投資客與平安信託而言,首度試水QDII渠道的海外PE投資,征途依然如謎般神秘而新鮮。

「魔鬼」藏在細節

施建榮從未幻想過自己有機會成為 Facebook的股東,蒼天卻偏偏掉下了一塊「餡餅」。

元旦期間,他收到一份來自中國平安信託的「QDII股權掛鉤結構性產品-臉譜(Facebook)未上市股權」募資資料,讓他有機會參與這場估值高達千億美元的全球最大社交網站公司IPO盛宴。

只是,借道平安信託變身為 Facebook的股東,絕非易事。

「聽說這款QDII信託產品總募資額只有2400萬美元(約合1.5億元人民幣),按照最低投資額500萬元人民幣或等值美元計算,最多30位中國買家能幸運成為Facebook股東。」施建榮的語氣略帶幾分唏噓,儘管募資資料沒有給出合格投資者的准入門檻。

欲首次借道QDII涉足海外PE投資的施建榮,也揣著某些待解疑團。

平安信託發行的這一集合信託產品,通過QDII渠道投資由高盛發行的一款掛鉤Facebook未上市股權結構性票據。目前,QDII產品存續期限暫 定為兩年(包括Facebook的上市計劃及上市後的鎖定期,但存續期間不得贖回),一旦Facebook上市,上述結構性票據將自動轉為100%參與 Facebook股價波動的業績掛鉤票據,只要股票鎖定期滿後,投資者可委託平安信託在公開市場掛牌拋售。假如兩年到期後Facebook仍未上市,產品 將自動延期。

2011年1月高盛成為Facebook股東後,後者股東數量已超過500位,按美國證券交易管理委員會(SEC)規定,一家擁有超過500位股東 的公司必須在第二年第一季度公開財務報表,即Facebook必須在2012年4月底前公開相關財務信息。而產品募資資料用大篇幅介紹多家歐美大型投行預 測Facebook將在今年4-6月實現IPO,且募資額高達100億美元,公司估值則一舉超過1000億美元,這讓施建榮感覺Facebook上市已劍 在弦上,「如果Facebook被迫需要公開財務報表,IPO融資也變得水到渠成。」

同行業的互聯網公司IPO表現,也給他送來無限想像空間。2011年5月完成IPO的全球最大商業社交網站Linkedin在首日股價較發行價上漲109%,截至去年12月平均股價仍在73.2美元徘徊,較發行價45美元高出28.2美元。

只是,500萬人民幣所能換到的Facebook股權,並不多。

記者多方瞭解到,對Facebook未上市股權的收購價或將定在30美元-34美元,這主要是參考去年9月在美國私人股票交易市場 SharesPost結束的一場Facebook股票拍賣交易,最終的成交價定在33美元/股。500萬人民幣投資(約合80萬美元)所對應的 Facebook股票認購量,在2.5萬股上下。

一位接近平安信託的人士透露,目前相關QDII信託產品條款可能隨著內地QDII監管條例及Facebook方面的授權變化有所調整,最終定價區間還將隨行就市,在產品開始募集時才能確定。

對於平安信託而言,即將發行國內首個通過QDII渠道參與海外PE投資的集合信託產品,其風險控制能力同樣迎來挑戰。

在涉及產品結構條款方面,平安信託處處強調「投資風險」。例如,一旦Facebook尚未上市,國內投資者可能無法得到公開的公司財務報告以評估項 目投資風險;即使Facebook確定上市,資本市場瞬息萬變仍會令其上市時間充滿變數,引發QDII信託計劃的退出風險;即便成功上市,也不能排除成交 量低迷導致QDII信託計劃投資者在約定時間無法套現所有股票,並產生流動性風險;還有就是Facebook股價大幅波動,及人民幣升值所衍生的匯兌損失 等。

讓施建榮感到疑惑的,卻是某些條款細節似乎存在難言之隱。如QDII信託產品規定Facebook股票拋售價格暫定為投資者委託後連續5天的收盤價平均價格,且退出計劃需由Facebook方面確認。

「為何信託計劃投資人何時決定拋售,要得到別人的認可?2.5萬股的拋售量並不大,但為何卻要按照連續5天交易收盤價決定?」施建榮很疑惑。

儘管他通過某些投行朋友得到的回覆是,美國採取做市商制度,撮合交易均由做市商撮合,所以股票套現時機與價格,都要考慮不同交易日的做市商撮合交易成交量,及相應報價能否得到匹配的購買量。然而,多年投資經歷的直覺讓他產生一絲不安畢竟,魔鬼往往藏在細節裡。

高盛慷慨售股?

施建榮心裡的「魔鬼」,是當Facebook上市只差臨門一腳時,是哪家機構通過平安信託QDII股權掛鉤結構性產品拋售Facebook部分股權。

記者多方瞭解到,此次出售Facebook股權的,主要是一家海外投資銀行。

目前Facebook的股權結構裡,高盛是其最大的投資銀行股東。去年1月,高盛自營部門向Facebook投資4.5億美元(佔股 0.8%),並向其海外客戶(非美國客戶)發行一款特別投資工具,募資14億美元投資Facebook的2%股權,這筆投資一度將Facebook估值提 高至500億美元。

只是,是次高盛所售Facebook股權(將這部分股權打包成結構性票據產品通過平安信託出售給國內高端投資者),是來自高盛自營部門的投資,還是其海外客戶委託高盛協助出售,還是未知數。

值得注意的是,平安信託在收到國內投資人的出資規模後,將統計總規模並積極尋求匹配的出售方,如果需要向多位賣家購買Facebook相應股權,成本價則可能通過平均成本法確定。

「這意味著平安信託QDII產品所購買的Facebook未上市股權,可能來自高盛自營部門及海外客戶。」一家美國投資銀行人士透露。

記者致電高盛中國相關人士,對方以這筆交易主要由高盛總部操作為由,不予置評。

目前,高盛、摩根士丹利等全球大型投行爭搶Facebook上市的主承銷商資格,而高盛如果身兼Facebook的股東與主承銷商雙重身份,容易讓投資機構擔心其作為承銷商給出Facebook的上市高估值,是否為自營部門高價套現「做鋪墊」。

「高盛內部的確存在很大的壓力,需要先撇清它和Facebook的股東關係,避免在IPO承銷陷入內幕交易的懷疑。」上述投資銀行人士解釋說。

不過,即使高盛自營部門「被迫」出售Facebook股權,也已收穫頗豐。在高盛集團以Facebook值500億美元估值投資4.5億美元的 9個月後,SharesPost的一場Facebook股票拍賣成交價定在33美元/股,對應Facebook估值高達825億美元,即高盛自營部門9個 月的投資浮盈超65%,達約2.925億美元。

「如果高盛爭得主承銷商資格,佣金收入同樣可觀。」上述投資銀行人士透露,按照投行對大規模IPO交易的平均佣金收費比例2.2%測算,若以Facebook上市募資額高達100億美元為基準,主承銷商的佣金收入高達2.2億美元。

只是,Facebook的股權並未直接出售給平安信託QDII信託產品持有人。募資資料介紹,QDII信託計劃通過持有海外投行發行的結構性票據,達到間接持有Facebook股權的目的;一旦Facebook上市,持有人仍將顯示為上述海外投行。

巧合的是,這一代持做法,高盛曾在去年1月如法炮製。當時高盛通過發行一款特別投資工具,向海外客戶(美國以外的客戶)兜售Facebook股權並 設定某些苛刻條款,如高盛有權在不通知客戶的情況下,通過對沖或出售等形式減持Facebook股票;而通過特別投資工具投資Facebook股權的海外 客戶在出售Facebook股權時則面臨嚴格限制。

「設定嚴格限制的目的,就是將海外客戶群設定為單一股東(或一致行動人),以避免Facebook忽然增加上百位海外股東,進而必須遵循按SEC要求公開財務數據。」前述投行人士解釋說。

在平安信託掛鉤Facebook未上市股權的QDII信託產品募資資料裡,類似項目退出被限制的條款同樣若隱若現。如,產品所購買的 Facebook相應股權,需要Facebook方面授權;股權具體退出計劃由Facebook方面確定,一般市場慣例為6-12個月;產品所購 Facebook相應股權,交由海外投行管理。

高盛中國相關人士以涉及商業機密為由,沒有回應上述條款的設立,是否為了規避Facebook在上市前股東數量突增的問題。

實際上,高盛在設定投資者項目退出苛刻條款的同時,佣金收入則相當豐厚。同樣以去年1月產品為例,高盛除收取0.5%承諾費和4%申購費,當海外投資者套現時,還要向其繳納5%投資收益。

但收費條款並未出現在平安信託產品募資資料中,僅提及目前國內投資者購買這一產品的主要稅負支出,為承擔10%利息稅,並免繳資本利得稅。

「這可能是因為投行將上述結構性票據發行地設在開曼群島等避稅天堂,以避開美國證券交易的相關稅收規定。」前述投資銀行人士透露。


高盛 轉手 Facebook 股權 平安 信託 密售 內地 富人
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從置富產業信託(0778)的負債比率說起

這家上市的REIT近來因為向長實(1)、和記黃埔(13)及少數股東以19億收購麗城花園及和富中心物業後,瘋狂不停在報紙雜誌出現,所以對它也有一點點的深入研究,並發現有些報導好像和公開文件關於負債比率的理解有一些不同,現在我們不如就找出來吧。

根據收購通函多處地方稱,如通函頁50(pdf頁54),「...目前的借款限額為:(a)35% 的總槓桿比率;及(b)45% 的資產負債比率。」,但是2012年1月16日訪問該信託副行政總裁、趙國雄女兒趙宇對香港經濟日報(423)旗下投資理財週刊表示,「收購後負債比率....與香港REIT守則容許的45%上限(新加坡REIT守則為60%),仍有很大空間。」

從這兩段東西可以看到,一份是35%、一份是話60%,那究竟是哪一個對,哪一個錯呢?

根據資料,新加坡REIT被歸類為集體投資計劃信託,而根據集體投資計劃信託守則(Code on Collective Investment Schemes) 9.2條指出:

「The total borrowings and deferred payments15 (together the 「aggregate leverage」) of a property fund should not exceed 35% of the fund's deposited property. The aggregate leverage of a property fund may exceed 35% of the fund's deposited property (up to a maximum of 60%) only if a credit rating of the property fund from Fitch Inc., Moody's or Standard and Poor's is obtained and disclosed to the public. The property fund should continue to maintain and disclose a credit rating so long as its aggregate leverage exceeds 35% of the fund's deposited property.」

即可以看到,總銀行借貸和延遞租金或按金最高可不逾物業資產的35%,但是如果有惠譽、穆迪或標準普爾的評級的話,則此比率可以提高至60%。

至於香港方面的房地產投資信託守則方面,第7.9條列明

「7.9 該計劃可以為投資的融資或營運的目的,直接或透過其特別目的投資工具借入款項,但無論在任何時候,借款總額都不得超逾該計劃的資產總值的45%。計劃可以將資產抵押作為借入款項的抵押品。該計劃必須在銷售文件內披露其借款政策,包括最高借款額以及計算有關限額的基礎。」

所以可以看得到,其實他們的對負債比定義有一些不同的,因為總資產是包括物業在內,而負債則只計銀行借貸,不像新加坡計算延遞租金,香港在資產和負債的規定、以及負債方面較為寬鬆,但新加坡的限制雖然較嚴,所以如果取得評級的話,其實比率看來較香港更高,那現在我們試以置富產業信託為例,計算一下他們在香港及新加坡方面近年負債比率。


從上表可見,差異大約在3-4%之間。而在借貸金額方面,如以35%計算,香港是大約多新加坡20億左右,如果以60%新算,新加坡多香港大約20億。但因為長實之前已不再用評級機構評級,所以60%的用處近乎零。但來了香港上市之後,雖然負債限額較高,但受新加坡的限制較嚴所影響,其實是無作用。

就算未來他拿了評級,都是最高可以借到香港REIT的最高限額,而不可以借到多於香港數字的新加坡限額。可以看到,來香港上市後,實際上削弱了本身可用的借貸實力,對於未來收購提升收入的銀彈反而減少了。由此推論,其實來香港上市,對置富產業信託是不利的。

可以見到,來香港上市的目的,可能都是增加知名度,提升估值,使持有基金單位其中最多者的長江實業和和記黃埔的資產金額稍為增加,略略降低了公司的負債比率和有形淨值金額,變相增加其估值、借貸和集資能力,從而增加他們的財政靈活度。

由此可見,長和系把置富產業信託來香港上市的運作,目的只是活化上層公司的資產,對旗下公司的股東權益是不利的,亦可知道,買他們系的股票,只可以買上層的公司,下層的公司則要留神一些。

從置 置富 產業 信託 0778 負債 比率 說起
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冠君產業信託(2778)2011年度分析 金魚佬投資扎記

http://yuloyulo.blogspot.com/2012/02/27782011.html





冠君2011年全年物業收入有19.4億, 同比上升3.2%.
一, 花旗銀行廣場. 總收入有11.5億(同比是11.3億), 上升2%, 主要是下半年出租率上升90.4%, 但平均租金下跌(去年平均約有88元/呎, 今年平均約有84.77元/呎). 市值租金年底為100元/呎, 與年初相若.


二, 朗豪坊寫字樓. 收入有2.54億, 比去年下跌4.9%. 平均租金有27.02元/呎,去年同期為26.94元, 出租率繼續上升至96.8%, 市值租金約在32-38元, 續步上升. 惟收入減少是因為一項命名權協議到期, 減少收入1.41千萬.



三, 朗豪坊商場. 收入有5.32億(同比4.79億), 升11%, 平均租金由去年下半年的94.41元/呎,升至今年98.94元/呎.現收呎租100.7元(2010年底是97.48元). 朗豪坊商場是中國內地遊客的購物熱點, 商戶的平均每平方呎銷售額同比上升24%, 達889港元.



經 營開支有3.78億, 同比升2.9%, 主因是花旗銀行廣場有較大量的新租約導致租賃傭金及其它相關費用上升. 收益淨額有15.6億, 升3.6%. 融資成本5.75億, 下跌23%. 分派前溢利66.77億, 每單位盈利0.88元. 可分派收入11.7億,每單位分派0.1196元, 全年共分派0.2241元, 同比升3.6%,基金單金有49.5億, 同比升1.2%. 資產負債比率改善至25%, 上市後最低.

評估: 全年單位分派比預計高一點. 2012年的物業收入應該可以微升3-4%(花旗銀行廣場收入可能持平, 不過朗豪坊商場收入會繼續上升). 2013年5月前會有債務要融資. 現在3.4元左右,分紅率為6%以上. 如果股市真的回暖, 股價會繼續攀升.


冠君 產業 信託 2778 2011 年度 分析 金魚 投資 紮記
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AMC接盤地產信託

http://magazine.caixin.com/2012-05-04/100386731_all.html

 監管部門對「跑風漏氣」的各類信託產品的窗口指導,已延續到華融、信達、東方、長城四大資產管理公司(下稱AMC)。

  「2012年以來,銀監會多次向四家AMC風險提示,近期頻頻窗口指導,對AMC與地產信託合作業務一再發出警示。」一位接近銀監會知情人士透露。

  近年AMC與信託公司的合作方式有兩種:一種是AMC直接從信託公司收購其地產貸款項目,另一種是通過AMC增信,即信託公司為某一地產項目發行理財產品,AMC承諾遠期收購。

  一位業內人士分析稱,保守估計,四家AMC收購的地產信託資產總規模合計應在500億元到600億元以上。「雖然規模不大,對地產行業整體影響也不大,但如果放開來做,每家AMC做到一兩千億元是沒有問題的。」

  財新記者獲悉,在監管部門窗口指導下,各家AMC放慢了收購地產信託的腳步,目前各銀監局正對AMC分公司或辦事處預查。

  前述知情人士介紹,2011年下半年銀監會開始對AMC吹風,於同年末和財政部聯合下發《關於規範金融資產管理公司投資信託和理財產品的通知》,限制AMC介入地產信託。

  不過,有分析人士認為,收購不良資產、化解金融機構風險,原本是AMC的主業,屬於市場化行為,亦是金融市場的穩定劑,監管部門不應行政干預。

  由於地產信託產品尚未出現一單無法兌付的情況,監管部門對其是否屬於不良資產、地產信託是否屬於金融資產也存爭議。

  「應分類看,但是尚未明確。」銀監會監管四部人士告訴財新記者。按照目前有關規定,AMC只能收購金融企業不良資產,對於非金融企業不良資產,目前只允許信達一家開展,且試點僅一年有餘。

全力保兌付

  曾在前兩年大規模發展的房地產信託,在2012年5月將迎來第一個兌付高峰。一位業內人士預計,兌付壓力較大的時點主要有三個:2012年5月到7月、2013年3月到4月和2013年7月到8月。中金公司預計,有10%至15%的信託項目或在今年出現違約風險。

  進入2012年5月,房地產信託將迎來第一波兌付小高峰。「今明兩年,信託公司的重點是保兌付。」用益信託工作室分析師岳婷稱。

  通常地產信託兌付方案是,房地產企業通過銷售房屋的回款方式償付投資人本息。「如果房屋銷售情況不暢,就聯繫AMC來承接地產資產。」百瑞信託一位高管向財新記者介紹。

  過去兩年,AMC的資產管理業務呈爆炸式增長,主要就是收購地產信託資產,這一類業務也是四家AMC主要競爭領域之一。多位AMC人士如此透露。

  對於AMC來說,收購地產信託是一個省時、省力的業務,因為前期信託公司對資產都已經做了盡職調查,而且價格可一定上浮,有兩重收益保障。

  一重收益,來自房地產信託通常都要求開發商以項目土地或者其他實物質押。目前質押率一般為50%,如果抵押資產較好,對於AMC來說相當於無風險套利。「抵押率很低,資產的安全性有保障,目前地產信託的風險主要是流動性問題。」一位信達公司人士稱。

  長江證券分析師劉俊亦認為,目前地產類信託的風險,僅停留在單個項目的流動性風險上,而不存在行業性的兌付風險乃至系統性風險。

  另一重收益,來自未能到期兌付的房地產信託產品。大多數處理方法是延期,如原來給信託投資者的承諾收益為15%,延期後將承諾收益提升5個到7個百分點,達到20%以上。AMC接盤後,也將享有該收益。

政策擦邊球

   「監管部門認為,收購地產信託的不算不良資產業務。對於AMC來說,這就面臨業務的合規性問題。」一家AMC的高管坦承。他表示,正常情況下,當地產信託 出現不能兌付的情況以後,先由信託公司用自有資本金買下來,這才能在賬面轉為不良,這時AMC出手收購就不會有不合規的問題。

  「不能等到出問題才讓AMC接手,所以會想辦法讓它變成不良,做個局,好讓AMC出面接手。實際客戶還在正常還款。」上海一位信託公司高管稱。

  「如果有不能到期兌付的潛在可能,信託公司就向AMC出具證明:該筆信託計劃已納入單戶資產管理。然後我們介入。」一位AMC人士證實,實際 上,AMC相當於打了個「擦邊球」,從合規性來看,目前AMC基本上都是收購即將到期的地產信託項目,沒有真正的地產信託不良資產。

  他也指出,「把信託公司逼得很緊的話,很可能引發大眾恐慌,影響市場穩定。」這同樣是監管部門的擔憂。財新記者獲悉,在銀監會內部,對於「AMC是否不宜在此時介入收購地產信託」,也有爭議。

  AMC收購房地產信託的資金來源,除了其自有資金,還有銀行貸款。業內人士介紹,AMC從銀行貸款的資金成本是年利率7%-10%之間,一般是 一年到二年期限;信託公司籌資成本8%左右,地產信託發行價格去年最高在15%-25%之間,2012年年化收益有所回落,也不低於12%-15%。 「AMC中間可享受很大利差。」一位業內人士稱。

  他介紹,四家AMC中,信達、華融下手比較早,前期收的地產項目相對較多。比如,華融近三年業務連續翻番,2011年實現撥備前利潤約50億元,其中一半以上利潤來自收購地產信託資產,目前這類資產約有200多億元。

  AMC們收購地產信託資產後持有到期較多,「到期後,地產公司還款,中間轉手的很少。」一位AMC人士介紹。

把房價打下來

  AMC有關人士認為,「監管部門擔心的這種行為與宏觀調控相悖,怕地產風險擊鼓傳花,最後讓AMC接了盤。」

  雖然過去兩年發行的地產信託產品,其抵押的股權或者地產抵押率折扣率低至五折,但業內人士認為其中存在兩個問題:一是估值虛高。所以AMC近年 主張建立自己的評估團隊;二是目前房地產形勢「並不樂觀,我們非常慎重」。一位華融人士強調,現在一定不會考慮單戶的地產項目,即一家小的地產商就開發了 一個樓盤,五折都不談。

  「AMC的要求比以前高了。」一位上海的信託公司高管證實。

  華融人士表示,現在的市況,和十年前AMC收購銀行的地產不良資產有很大不同,現在是高價進入,「對房價下跌不擔心,擔心的是價跌量不漲。中國的人口紅利還能吃多少年?」

  一位信達高管稱,AMC並非簡單收購地產信託,「對於價格有一定調節作用,對於房企大面積倒閉有所緩衝。」如有的地產信託年化利率高達20-25%,AMC可接受的成本是16%-18%,「就把地產公司的價格打下來了」 。

  他解釋稱,「我們自己也在做壓力測試,把房價打到五折、六折,按這個標準收購。AMC接手地產信託資產有兩個條件,一個是財務不虧損,二是把房價打下來。」


AMC 接盤 地產 信託
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地產信託逼近兌付洪峰

http://magazine.caixin.com/2012-05-25/100393919_all.html

 在2010年、2011年大規模發展的房地產信託,在2012年5月迎來第一個兌付高峰。在外界看來,信託公司由於兌付壓力面臨的違約風險陡增。

  近期,吉林信託為南京牡丹園置業公司、中誠信託為北京華業地產前期發行的地產信託產品因到期無法及時償付,面臨違約風險,備受業內關注。前者於 2011年3月末發行,規模為2億元,期限一年;後者於2010年4月發行,規模為10億元,期限為二年。這兩隻地產信託最終也均由華融資產管理公司接 盤,而將獲得延期支付。

  財新記者被告知,在業內的界定範圍內,前述延期償付行為並非涉及違約。「在前期的合同中,考慮到後期可能面臨的流動性問題,一般都會有一旦無法 到期償付,設立處置期的條款,處置期通常在三個月到半年期,受益人大會同意,只要在此期間償付就不能算違約,這符合《信託法》的要求。」多位信託公司人士 告訴財新記者。

  這種說法得到監管部門的認可,「只要委託人同意,雙方延期兌付協商一致,並不算違約,延期到半年,都可以。」銀監會非銀司權威人士告訴財新記者,他亦坦承,「目前這個時點,不太可能那麼準時回籠現金。」

  糾結於「違約」的準確定義,意義有限。房地產信託的風險,正在逼近。清科研究中心分析認為,大房企因流動性尚能自足,受兌付高峰影響不大,而自身實力薄弱的中小房企首當其衝,資金鏈最易斷裂,也是接盤的首要對象。

  業內認為,兌付壓力比較大的時點主要有三個:2012年5月-7月、2013年3月-4月和2013年7月-8月。中金公司預計,有10%至15%的信託項目可能在今年出現違約風險,需要信託公司自有資金介入或通過資產管理公司收購。

  「理論上,信託產品並不存在『違約』的說法,因為只是理財資金的信託關係,受託人即信託公司並不承擔責任,損失應由投資者承擔。但在實際運作 中,由於信託公司是靠聲譽生存,否則以後就不好賣產品了,所以信託公司往往會選擇承擔責任。」用益信託工作室首席分析師李暘對此解釋稱。

  「不能保證個別信託公司不出問題,但系統性問題、大問題不會有,因為我們對地產信託的結構有把握。」銀監會前述人士告訴財新記者。據其介紹,在 目前地產信託存量6000多億元的規模中,銀信合作、開發商自己投入、單一信託佔一半以上,真正針對個人的集合理財地產信託規模不到一半。

協議延期

  中金公司研究報告統計,2012年預計房地產信託到期規模2234億元,總還款額約2500億元;2013年預計到期規模2816億元,總還款額約3100億元。

  報告顯示,從2012年開始將是房地產集合類信託的償付高峰,三季度到期規模約1000億元,其他季度到期規模350億至500億元。其中3月 是小高峰,到期規模約220億元;7月起至9月是到期大高峰,平均每月在300億元以上。進入2012年5月,兌付壓力與日俱增。

  不過,對於近期曝出的吉林信託和中誠信託的有關地產信託延期償付的問題,業內人士認為,按照目前的房地產信託合同協議,如果開發商未能到期兌付,信託公司在受益人大會授權同意延期的情況下,將有權將信託產品延期,期間規定的收益率將在原有承諾收益率基礎上加以提高。

  例如,原來給信託投資者的承諾收益為15%,延期後,承諾收益一般將提升5個到7個百分點,延期的承諾收益將達到20%以上。資產管理公司(AMC)接盤後,也將享有該收益。這也是AMC有動力接盤地產信託的原因之一。

  長江證券分析師劉俊認為,目前地產類信託的風險,僅停留在單個項目的流動性風險上,而不存在行業性的兌付風險乃至系統性風險。

  在業內人士看來,今年資金面已比去年有所放鬆,信託公司千方百計也會想辦法兌付,「不可能違約。因為一旦違約不僅影響口碑、產品賣不出去,也有被摘牌照的風險;房地產信託兌付風險整體可控,不會出現大的系統性風險,但不排除個別項目出現問題。」這也是業內人士的共識。

  對於市場聚集的風險情緒,一位中海信託人士稱,「今年是投資者為自己前期盲目追求高收益、忽視風險而埋單的時候。」

  由於房地產信託兌付高峰期,市場各方均高度重視,「從融資到發行批下來,要一兩個月,審批也比以前慢多了;對借新換舊的地產信託產品基本不批。」一位信託公司人士介紹。

雙重挑戰

  資深業內人士認為,2012年信託公司同時面臨地產信託兌付壓力和原有粗放增長尋找新盈利模式的雙重挑戰。

  中國信託業協會今年一季度的最新數據顯示,短短三年間,信託業總規模已從2009年底的2萬億元突破5萬億元達到5.3萬億元,在去年年底 4.8萬億元的基礎上,增長了10%,再創歷史新高。多位信託公司人士告訴財新記者,這有可能已經到達高峰,二季度其業務規模已呈現萎縮趨勢。

  「一季度承接了去年的上升趨勢,因為一季度到期產品少,但二季度是第一波地產信託產品兌付集中期,存量減少了,而原有傳統業務增量受監管窗口指導約束,加上今年淨資本約束全面實施,必定會限制增長空間,因此二季度的下滑是必然的,」李暘對此分析稱。

  為了推動信託公司轉變粗放的經營模式、向主動的資產管理轉型,自2010 年下半年,銀監會出台了一系列規範銀信理財業務的監管文件,並在2011年對地產信託一路窗口指導。此前信託業三大支撐盈利的傳統業務證券投資、融資類銀 信合作、房地產信託已依次被監管部門關閉或大幅壓縮。2012年春節前夕,監管部門連續叫停了票據信託和同業存款信託計劃。

  「信託業的增長動力,在2012年面臨分水嶺;信託公司做了這麼多年業務,能做的產品都做了,至少等這波中國經濟結構調整結束之後,信託業才可能重返高峰。」李暘稱。銀河證券最新研報亦稱,2012年將是信託行業的轉折年,行業將出現分化。

  至於信託業能否如願向自主管理順利轉型,「這是一個長期過程,目前單一資金信託仍然佔據全部信託資金六成以上,集合信託業務規模佔比才能真正說明信託業務走向自主資產管理時代。」李暘對此評論。

  目前,信託公司出於調整業務結構、滿足淨資本要求、規避監管、自身風險控制等原因,也放慢了房地產信託發行節奏。

  用益信託工作室分析師岳婷介紹,與往年發行地產信託有所不同,今年發行地產信託的開發商都是較大的地產公司,如萬科、恆大,一是由於投資者比較 謹慎,二是監管部門也在近期再次強調落實「四三二」的合規政策要求,即地產商必須「項目四證齊全、企業資本金達到30%、開發商二級以上資質」。

  發行方式也從股權投資類信託轉變為貸款類信託。「因為以前資質差或項目介入較早的地產公司會選擇權益類方式,但這種方式信託公司不易掌握後期的企業資金流向;而大的地產商不願意把自己的股權給別人,所以更傾向選擇貸款類信託方式融資。」岳婷分析稱。

量價拐點

  數據顯示,2012年一季度信託業共實現營收106億元,較去年同期增長50.23%;實現利潤總額77億元,較去年同期增長63.55%。但業內人士認為,隨著高收益率的地產信託的規模不斷下降,及傳統業務監管限制,2012年信託業量、價將均現拐點。

  根據中國信託業協會公佈的最新數據,在去年監管部門接連的窗口指導下,地產信託規模已逐漸降低。2012年一季度房地產信託規模首次出現負增長,下降為6865.70億元,佔同期資金信託總規模的比例為13.46%,今年一季度發行規模同比也下降40%。

  在經歷了兩年的非常規快速增長後,在監管部門2010年8月下發的一系列文件規範後,截至2012年一季度,信託行業銀信理財合作資產規模已接 近銀監會「融資類業務餘額佔銀信理財合作業務餘額的比例不得高於30%」的要求。中國信託業協會數據顯示,按照特色業務劃分,銀信合作規模約1.8萬億 元,佔比33.83%,所佔比例最大;其次是信政合作規模約2500萬元,佔比4.74%;再次是私募基金合作,規模約1800萬元,佔比3.39%。 PE、基金化房地產信託和QDII所佔比例均在1%以下。

  信政合作產品和往年有所不同的是,今年比較常見的是以財產權方式投資,標的是政府的應收賬款。

  比如,5月12日發行的中融信託•民泰4號財產權信託集合計劃,規模4億元,期限為一年半,預期收益率10%,標的是昆明市土地開發投資經營有 限公司以其對昆明市土地礦產儲備中心合法享有的本金金額為人民幣4億元的應收賬款,委託給受託人設定財產權信託。信用增級情況包括三部分,一是項目到期後 由昆明土儲償還該部分應收賬款,2011年昆明土儲的土地出讓金收入為229億元;二是若昆明土儲無法償還該部分應收賬款,則由其母公司昆明發展投資集團 有限公司承擔差額補足義務。

  業內人士介紹說,由於融資類銀信合作產品受政策限制,眼下銀信合作投資地方平台的理財產品,有部分是以財產權信託方式,屬於投資類信託產品。

  中國信託業協會數據顯示,從功能分類來看,融資類信託資產佔比進一步下降而投資類產品相對增長。從行業投向看,投向基礎產業的信託資金餘額為 1.12萬億元,佔比最大,為21.85%,而投向房地產資金餘額佔比下浮最大,佔比下降1.37%。一季度投向房地產領域的新增信託資金為441.89 億元,同比、環比均下降。規模方面,一季度排名工商企業第一,地產信託佔比排名第二。

  「近年信託公司自主管理信託收入的比重的確已逐年上升,但仍不到一半。」銀監會非銀司權威人士向財新記者坦承,「中國的信託業仍處於依賴規模的粗放增長階段,量大但質不高。」

  受市場流動性改善等因素影響,近期銀行理財產品、信託理財產品預期收益率全線下滑。用益信託工作室數據顯示,4月地產信託平均收益率從去年的 10%以上降到9.96%。從1月-4月的成立數據看,在各種集合信託資金投資領域中,成立規模佔比最高的是工商企業,為465.54億元,佔比為 27%;房地產信託位居第二,成立了174款產品共343.68億元,佔比為20%。今年以來,各領域資金佔比較均衡,集合信託資金分散於各領域,「一家 獨大」的形勢不再。

  隨著房地產信託的嚴格監管、票據信託、同業存款信託等業務被叫停,經歷了去年快速增長的信託業或將出現拐點。自去年四季度起,由於監管層的監管 力度加強,信託業務增速已出現明顯下滑,最明顯的是銀信合作業務的快速下降。此外,隨著《信託公司淨資本管理辦法》的全面實施,信託行業原有「粗放式」的 增長模式受到嚴格制約。

  李暘表示,根據用益信託發佈的行業景氣指數,今年一季度景氣指數呈下降態勢,預計今年信託資產增速放緩可能性較大,而房地產信託受限也會對信託公司利潤造成影響。

  業內人士預計,在經歷了三年的快速增長後,在傳統主營業務受限、暫無明確業務突破方向的前提下,預計今年行業業績增速將放緩,利潤總額將因房地產信託業務量下降受到明顯影響。

  安信信託首席分析師楊建海認為,2012年在量、價兩方面都有壓力。「量」方面的壓力在於負利率改善的背景下,信託行業的規模增速或有所下行, 再疊加銀信監管政策的執行,不排除絕對規模的下降局面;「價」方面的壓力在於高利潤率的房地產信託產品的新增規模面臨萎縮風險,這將拉低整個行業的信託報 酬率,2012年信託行業的盈利不容樂觀。■

  本刊記者馬媛對此文亦有貢獻


地產 信託 逼近 兌付 洪峰
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中誠30億信託危機

http://magazine.caixin.com/2012-07-06/100408160_all.html

受累於賬外民間融資,一家礦產企業正官司纏身,與此相關的一份規模為30億元的信託計劃變數叢生。

  中誠信託旗下的 「2010年中誠-誠至金開1號集合信託計劃」(下稱「誠至金開1號」)正處於危機四伏的時期。該信託計劃全部用於對山西振富能源集團(下稱振富集團)的增資,持有49%股份。

  融資方振富集團因民間借貸糾紛,在今年二季度引發了三起訴訟,使這款在2014年到期的信託計劃陡然陷入巨大風險之中。

  中誠信託表示,事發後,當地政府對此「極為重視,並成立了由政府牽頭、相關部門參加的專門風險處置工作小組」。參與處理此事的當地政府人士透露,各方正在山西省政府的主導之下,進行風險處置,目前在清理企業的賬外融資。

  財新記者獲知,目前經過地方政府確定的振富集團賬外民間融資額在20億元左右,其中並未包括合同上的高額利息在內。

  按照有關信託計劃披露的數據,截至2011年12月31日,振富集團資產總額64.24億元,所有者權益合計41.7億元。如果將這20億元賬外融資計入,淨資產將只有21.7億元,不足以應對30億元的信託計劃,信託投資人面臨的償付風險不言而喻。

  中誠信託有關人士稱,由於產品要到2014年才到期,眼下談風險爆發仍為時過早。

  但是,「中誠信託的難處在於,一旦振富集團民間融資的債務確認,那麼其償還次序將優於信託計劃的投資人。」前述參與處理此案的當地政府人士表 示,現在各方都寄望於當地政府「出政策」,現在能確定的是,20億元民間融資超出法律保護的高息部分,肯定不會支付。但信託計劃原本預期約10%的年收益 是否還能如期支付,「現在還不好說」。

  財新記者獲知,中誠信託目前已接管了振富集團。這也許是個對信託計劃投資者的利好消息。

  銀監會相關官員表示,信託公司是否接管肇事企業,要視雙方合同中是否有相關約定。

  他解釋,要看雙方合同的內容,融資對象是誰的客戶,是誰強力推薦的,在推薦客戶中誰起到更多作用,銀行是否有隱性擔保,合同背後的推薦過程中的 項目來由,在合作過程中,是誰起決定性作用。如果合同中說明,一旦項目出現償付風險,由信託公司接管,信託公司接管就合情合理。

  但是,接管之後,中誠信託未來如何公平兼顧賬外融資債權人和信託計劃投資人的合法權益,受到了各方關注,也是巨大挑戰。

30億信託懸空

  6月26日晚間,中誠信託發佈公告稱,融資方振富集團因民間借貸糾紛,在今年二季度引發三起訴訟,受託人「對此異常現象高度重視,委派專人進行核查並迅速採取緊急措施,以控制風險,保護投資者利益」。

  振富集團是一家民營企業,以煤礦投資為主,旗下還有煤焦、運輸、房地產等產業。該企業成立於2010年7月,法人代表是王於鎖,集團為王於鎖父 子擁有,成立時王於鎖本人出資500萬元,其子王平彥出資4500萬元,擁有企業90%的控制權。有消息稱,目前王平彥已被司法控制。

  振富集團下設山西紫鑫礦業集團有限公司、柳林縣振富煤焦有限責任公司、柳林縣振盛運輸有限責任公司以及山西振業房地產開發有限責任公司四家子公司。

  中誠信託年初發佈的管理報告稱,截至2011年12月31日,振富能源公司共擁有五座煤礦(含一座過渡保留礦井),一座洗煤廠。其中交城神宇煤 礦已於2011年10月取得開工批覆,正在進行井工和地面施工;洗煤廠二期240萬噸擴建工程正在建設,主體工程已經全部完畢,主設備也基本安裝完畢,目 前正處於調試階段;位於內蒙古的煤礦目前生產運營正常。

  該企業本是納入山西省煤炭企業重組的100多家集團之一,旗下還有兩家正在批覆中的煤礦。如果不是這次爆出民間融資的訴訟,這家集團的資產總額很快將會達到百億元,加之礦產資源的稀缺性,有關信託計劃被認為不至於出現問題。

  中誠信託名為「誠至金開1號」的信託計劃於 2011年2月1日正式成立,期限三年,到期日2014年1月31日,預期年化收益率為9%-11%,共募集二期,總計為30.3億元,託管銀行為工行。

  中誠信託與投資人簽署的信託合同顯示,以全部信託計劃資金對振富能源公司進行增資,增資後,信託計劃持有振富能源公司49%股權。

  中誠信託入股後,將改組振富能源集團公司董事會,並派駐人員進入公司經營層,通過銀行賬戶監管方式,對公司經營計劃、資金使用、成本預算等進行管控。

  振富集團將股權投資款用於煤礦收購價款、技改投入、洗煤廠建設、資源價款及受託人認可的其他支出,整合完成後該集團將形成一個年產達到360萬噸,開採煤種涵蓋焦煤、動力煤、無煙煤的大型綜合煤礦集團。

  中誠信託今年1月發佈的2011年四季度季報顯示,截至2011年12月31日,振富能源公司累計使用信託資金25.45億元,剩餘4.85億元資金仍然存放於監管賬戶中;保證金監管賬戶資金餘額為6000萬元。

  根據信託合同的約定,上年年底前,這一信託計劃進行了信託收益分配和募集利息返還,金額共計2.64億元。

  該信託計劃已辦理振富集團及其子公司山西紫鑫礦業集團有限公司、柳林縣振富煤焦有限責任公司股權質押手續。這是振富集團旗下比較核心的煤炭產業資產。

  今年1月17日,中誠信託發佈針對該企業的2011年四季度管理報告時,仍對投資人聲稱,「報告期內受託人向振富集團派駐了董事及現場監督員, 對下屬煤礦的技改工作進行了動態跟蹤管理,及時瞭解用款項目的進展情況,目前本信託計劃運行正常」。報告中並稱,「未發生涉及訴訟或者損害信託計劃財產、 受益人利益的情形」。

  參與山西的煤炭企業重組,在一年多前還是一個被投資界頗為追捧的概念。但是,中誠信託這個看上去很美的投資計劃很快急轉直下,正落入進退維谷的境地。

20億民間融資

  問題出在振富集團的賬外融資上。

  當地參與風險處置的知情人士向財新記者透露,振富集團初步統計的賬外融資規模在20億元左右,未包括雙方私下約定的高息部分。

  但由於振富集團賬外融資情況比較複雜,相關清理工作還在繼續進行,由於相關融資沒有入賬,也缺乏統一規範的手續,一時無法清理完畢,最終有多少債權能夠確認也還是個未知數。

  中誠信託6月26日晚間公告稱,根據目前掌握的情況,振富集團及其關聯公司賬外民間融資沒有列入振富集團及其關聯公司財務報表。中誠信託並稱, 受託人已委派律師事務所和會計師事務所對振富集團及其關聯公司的賬外民間融資進行核查、梳理。民間融資具體情況正在進一步核實中。

  根據前述參與風險處置的當地政府人員介紹,這家企業參與民間借貸、許以高額回報由來已久,屬於企業主的暗箱操作,既沒有入賬,也缺乏統一規範的手續。

  「此事最初是當地縣政府出面解決,但既缺乏處理類似風險事件的經驗,也無法擺平各方利益,最終只得由省政府出面進行風險化解。」他稱,各方都主張「依靠政府」,一是賬外民間融資的清理和確權,二是「出政策」。

  他進一步介紹說:「比如,很多錢是礦主向私人拆借的,如何確認其債權債務關係,能否只憑一張字據就承認借貸關係;有些是向當地企業拆借的,但是並未經過振富集團認可,沒有企業財務章的情況下,責任如何認定?這些都是問題。」

  「民間融資存在很多模糊地帶,如何界定其權責,對各方都是不小的考驗」,有風險條線的銀行高管擔心,由於民間借貸的資金出借方不乏在當地頗有權 勢的「大戶」,主張在處置過程中,與合法投資人「平起平坐」。但來自正規金融機構的聲音則認為,承認民間融資的合法權益,一來可能影響到合法投資人的利 益;二來存在示範效應,可能有潛在的道德風險。

  許多賬外融資都被許以超過法定利率的高額回報,但是訴諸法律後,這部分超出法定利息4倍以上的收益不會得到保護。

  按照法律規定,企業債務的清償順序是職工工資、稅金、有擔保債務、無擔保債務,最後才是股東權益。

  由於中誠信託相關的信託計劃對振富集團是股權投資,按照法律程序,一旦賬外融資得以確認,那麼其本金加上法律保護部分的利息清償,顯然優先於信託投資人。

  振富集團併購的核心資產之一山西三興煤焦有限公司,2009年曾涉及一宗企業和山西白家峁村民的械鬥命案,涉及持續多年的採礦權糾紛。這不禁令人生疑,中誠信託為何會發行這宗看起來頗有瑕疵的巨額信託計劃?

4% 工行代銷費疑雲

  振富集團是工行山西分行的客戶,由工行山西分行向中誠信託推薦。一位知情人透露,此次工行代銷中誠信託這款礦產信託計劃,代銷手續費高達4%。

  信託業內人士介紹,代銷手續費分成是商業銀行和信託公司雙方協商,一般情況下商業銀行收取不到2%的手續費,「但是如果信託計劃的融資方是銀行的客戶,銷售渠道也是銀行的,加之銀行處於強勢地位,就會收取較高的手續費。」

  不過高達4%的代銷手續費,在信託業內也屬少見。「信託計劃的風險管理、損失責任都由信託公司承擔,銀行僅僅代銷就收這麼高的手續費。信託公司的風險和收益太不對等。」中海信託人士稱。

  一位工行資產管理部人士亦稱「這手續費收得太高了,一年期存款利率才3.25%。」銀行代銷信託計劃,在銀行內部管理屬於結算部門業務,並不納入銀行理財部門管理,「因為並不簽署銀行理財協議,銀行櫃檯只是代銷信託計劃合同,投資者自己選擇。」前述工行人士稱。

  然而,工行並無可能承擔法律框架之外的責任。在信託產品的銷售中,商業銀行和信託公司之間只是代理銷售關係,只要銷售環節沒有問題,銀行不對產品的收益和兌付承擔責任。

  「如果不是信託公司自己的客戶,而是銀行推薦的客戶,銷售渠道又是銀行,確實存在信託公司前期盡職調查不到位的問題。」一位中信信託人士表示。 「這原本是一個有瑕疵的資產,不屬於正常的礦產項目,正常情況下,信託公司是不會接這樣的客戶的。只能說中誠信託的風險管理有漏洞。」中信信託前述人士 稱。

   業內人士指出,無論是前述三興煤焦公司的礦權糾紛,或是現在曝光的賬外融資,都印證了這一點:中誠信託的盡職調查未做到位。

  公開資料顯示,三興煤焦集團的總資產在10億元左右,其中涉及煤礦部分的資產狀況則不明。

  接近中誠信託的知情人士稱,本已調任嘉實基金董事長、原為中誠信託副總經理的安奎,已臨時回到中誠信託,協助中誠信託另一位副總羅學東一起助處理有關事宜。

  用益工作室數據顯示,中誠信託業內綜合實力排名第三,2011年淨利潤約為14億元,僅次於中信信託。截至2011年底,其受託資產約為2038億元,業內排名第四。

  據業內人士介紹,一般信託公司的監管是屬地管理原則,即各地的信託公司由當地銀監局監管,銀監會則直接監管四家信託公司,包括中誠信託、中信信託、外經貿信託以及中糧信託;在業務管理方面,這四家信託公司和其他地方的信託公司一樣,都是由銀監部門事後監管。

  中誠信託的第一大股東為持股32.35%的人保集團,屬於銀監會直屬機構,目前中誠信託董事長鄧紅國,原為銀監會監管四部主任。這有其歷史沿革 ——2003年金融工委撤銷時,原來由其直接管理的八家金融機構的黨委組織關係也直接劃歸銀監會,這八家機構包括民生銀行、招商銀行、中誠信託、中債登及 四家國有資產管理公司。

  截至本刊發稿前,鄧紅國未能對此案進行回應。

資源類信託預警

  中誠信託這一規模達30億元的礦產資源信託計劃也屬於業內規模較高的單只信託計劃。除了中信信託曾於2010年推出一款規模為25億元的煤炭信託計劃,通常單只信託計劃大多在10億元規模以內。

  此次中誠信託礦產信託計劃的風險事件引發了業內對礦產信託產品前景的高度關注。

  礦產信託曾風靡一時。華融信託曾為振富集團設立了一款「融豐系列」信託產品,但此後並未宣佈計劃成立。在當時的推介說明中,華融信託表示,「能 源類項目抵押物價值高且充足、還款來源可靠、企業未來的現金流充裕,」項目推介前,「諸如中信信託、中誠信託、北國投等業界優質公司均有幾十億元的信託資 金注入不同類型的山西煤炭資源整合平台」。

  2011年,高收益礦產資源類信託業務在經歷了三季度的暴漲後,總體增速已超同樣高收益的房地產信託業務。據用益信託工作室不完全統 計,2011年全年礦產資源類信託產品,發行規模為481.29億元,與2010年相比,產品數量增加了161.67%,發行規模更是同比上漲了 253.92%。

  礦產資源類信託產品的平均收益亦呈上漲趨勢,從2011年上半年的9.19%到三季度的9.77%,到四季度平均收益達10.55%,已經可以與房地產信託產品相匹敵。

  不過,近期全球大宗商品價格都在下行。用益信託工作室首席分析師李暘表示,礦產資源信託收益率前期一般都留有一定餘地,受市場波動影響,價格也 在回歸理性,其中抵押資產的礦產資源信託風險相對小一些,股權質押則風險較大,「因為股權質押還款來源完全依賴公司利潤,經濟下行,需求弱化,公司利潤會 明顯減少」。

  2011年,礦產資源類信託中,貸款和權益投資佔主導地位,股權投資方式運行的產品佔比約四分之一;2012年一季度,股權投資類產品佔比最大,超過40%。業內人士指出,礦產資源類信託大多期限為一到二年,今年下半年和明年將面臨兌付高峰期。

  銀監會非銀部人士告訴財新記者,此次中誠信託的礦產資源信託項目風險顯現不會是個案,但也不至於形成系統性風險,「因為每個信託項目都是獨立 的,風險是隔離的」。他也表示,「當前經濟環境惡化,需求減少,礦產信託收益率下行,各種風險難免暴露,信託公司自身也要付出代價。」■


中誠 30 信託 危機
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信託假股真債風險暴露

http://magazine.caixin.com/2012-07-13/100410646_all.html

 恆大地產遭遇美國做空機構香櫞(Citron)的質疑,意外揭開了這類「假股真債」信託產品的風險蓋子。

  恆大地產(03333.HK)2011年年報顯示,實際借款為517億元,較2010年底的312億元同比增加66%。其中,大幅增加的是一到兩年期的借款,由2010年底的48.5億元,增加至134.1億元。

  公開信息顯示,恆大地產在公開募集的信託產品中,2011年發行的金額為7.5億元,均為貸款類信託,且期限為一到兩年。在2010年,公開募集的信託產品發行金額為4.3億元,但由於為股權投資類信託,可以不計入其財務報表。

  表外負債數據的發現,源於香櫞的一份報告。

  香櫞通過分析湖南雄震投資有限公司(下稱湖南雄震)49%股權持有者其實是中融信託,揭開恆大地產一種隱秘的融資路徑:通過信託以股權投資的方 式進行融資,用以投資合資項目公司,項目公司再用該筆資金進行項目建設。通過項目回籠資金,讓被合資公司以回購股權的方式償還信託資金。

  信託業人士告訴財新記者,目前房地產信託產品主要有三類:開發貸款、夾層融資和股權投資,而股權投資又分為「假股真債」和「真股權投資」。

  他認為,「假股真債」這種融資方式具有隱蔽性,由於是股權投資甚至是曲線股權投資,改善了資質條件並不太完善的項目公司資產負債表的同時,還可以不計入上市公司的債務和權益。

  另一位信託業內人士稱,信託「假股真債」形式多用於以資質較差的融資方,比如四證(《土地承包經營權證》《集體建設用地使用權證》《房屋所有權 證》《集體林地使用權證》)不齊全的地產公司等。「今年監管機構對這一塊要求趨嚴,對四證不齊全的項目,信託公司不能操作了」。

不真實的投資

  6月21日凌晨,香櫞在其網站公佈報告稱,通過這樣一種股權擔保回購的交易結構,恆大地產實際上隱瞞了相關表外債務。恆大地產反駁,公司所實施的信託融資,根據香港會計準則已作為負債處理。

  公開信息顯示,中融信託在2010年4月至5月期間發起成立了「中融·恆大華府房地產項目投資集合資金信託計劃」,該信託所募集資金被用於收購湖南雄震49%的股權。

  同時,該信託公司又與恆大地產簽訂了對賭協議,根據該信託的相關條款,在信託運行期間,恆大地產集團將其持有的湖南雄震的51%股權質押給中融信託,若信託到期恆大地產未履行付款義務,則中融信託有權處置湖南雄震全部股權及資產。

  一位廣東大型會計師事務所的合夥人認為,從信託公司籌集的這部分資金,不會在恆大地產的報表裡有任何體現。因為,信託公司作為投資股權,在項目 公司的賬面上是以股東名義出現。信託公司的收益,其實也就是一些投資人的收益。信託籌集了資金成立信託基金投資到這個項目公司上,相當於把項目公司49% 的股權賣給了信託基金,而信託基金則獲得了相應股權。

  因此,她認為,若項目公司有收益需對股東進行分配,信託公司擁有49%的股權收益,也就是原來這些投資人的投資收益。在項目公司賬目上反映,信 託基金就是它的股東。但由於這個信託基金和房地產公司在賬務上無任何往來,只證明這兩家公司共同成立了這個項目公司。所以,在房地產公司的報表裡,就不會 體現任何的負債和權益。

  她進一步分析認為,從法律關係上看,該信託基金實際並不以股權投資為目的。如果是以股權投資為目的,是要改善經營、分享股息。因此,關係的主體實際是債務關係。

  上述會計師認為,恆大地產並無義務披露投資子公司的名單。財新記者發現,湖南雄震只以恆大地產投資子公司出現在2009年的招股說明書上。但2010年與2011年的年報,均未提及該公司。

  湖南雄震於2003年8月7日成立, 2007年10月16日公司召開股東會議,決定將公司註冊資本的65%即6500萬元股份中5100萬元股份(佔公司註冊資本的51%),轉讓給恆大地產。

風險低估

  有信託業內人士稱,「假股真債」是信託行業常用方式,並未違反相關法規,不僅用於地產信託,還有其他領域,大多附有回購股權的條款,「這種形式本身合法性並無爭議,對信託項目的風險判斷,主要看風控措施、融資方資質」。

  一位熟悉「假股真債」融資路徑的人士說,這類產品像過橋貸款。這種信託產品資金進入是以銀行委託貸款的形式,其實應算作債權。銀行不承擔資金上的風險,但承擔的是商譽風險,如果信託一旦出現違約,理性投資人會將資金撤出這家銀行。

  2009年到2010年,此類產品開始出現,主要是因為4萬億投資要求融資人有配套資本金,形成了對此類產品的大量需求。

  這位人士稱,其主要風險在於市場風險,在地產信託集中兌付的時點剛好遇到了宏觀調控,「此外,信託的風控比較薄弱,從風控的審查環節;人員的質量和人數很難承受這樣龐大的資金的風險管理,最重要的是信託的償付能力一直沒有受到足夠的重視。」

  「這種方式未被監管部門叫停,但也沒說允許做。對於信託公司的發展而言,假股權方式不能算信託公司的真正自主管理,長遠看,這一點不符合監管方向。」一位銀監會人士表示。

  此外,此類信託產品募集的實際資金投入項目與發行產品地區差距很大,信息嚴重不對稱。比如,恆大名都鎮江丹陽股權投資集合資金信託計劃,用於對恆大地產名下的鎮江丹陽恆大置業有限公司進行股權投資(約48%),但產品發行地卻在成都。

  「假股真債」的風險遠高於信託貸款。一旦項目回籠資金出問題,信託基金只擁有項目公司股權的優先受償權,但在所有債權後,風險較高。信託貸款可通過處置抵押的土地和房產來還款。

  通過股權的形式進入項目公司,如果項目公司管理混亂,那麼入股的信託資金將面臨風險。

  比如,近期爆出中誠信託發行的信託計劃對山西振富能源集團進行了30億股權投資,在後者出現20億賬外融資可能面臨資不抵債的情況下,信託計劃的受償順序在賬外融資之後,本金是否能保證安全,已經變成了現實的風險。

  另有信託業內人士稱,如信託資金在繳納土地出讓金和初期建設資金後,項目開發的後期又面臨資金短缺,即信託產品的募集資金不足以覆蓋項目資金缺口,如此時不能獲得後續資金來源(銀行貸款或預售回款),則此房地產項目會成為「爛尾」項目,屆時信託產品就會遭遇風險。

趨之若鶩

  信託貸款屬債權類融資,對公司要求比較高,例如,需滿足「四證」齊全、自有資金達到30%、二級以上開發資質、項目盈利能力強等條件。

  股權型信託融資模式的要求相對簡單,只要股權結構相對簡單清晰、項目盈利能力強,能增加項目公司的資本金,起到過橋融資的作用,以使項目公司達到銀行融資條件,比如自有資金達到30%。對於地產商,這種模式的融資成本略高於同期銀行法定貸款利率。

  恆大地產作為一級開發商,融資成本比較低,恆鑫1號的收益率只有8%,而中融恆大華府9.5%,而恆大丹陽為10%-12%。

  信託業內人士表示,恆大地產和萬科一樣,信託產品的收益率都挺低,資金去向多為二三線邊遠的項目,信用條件由於有上市公司負有連帶責任,也沒有 好的資產作擔保。相較而言,恆大這種屬於一級開發商資質的地產商,貸款類、權益類信託更多一些。但貸款類、權益類信託等產品往往將恆大地產上市公司作為連 帶擔保。

敞口幾何

  基於看好中國房地產市場前景,只要項目公司持有土地和在建項目,就能有償還資金的可能,因而在信託行業,信託「假股真債」現象較為普遍。

  從2010年至今,恆大公開募集的股權類產品中就有三個:除中融恆大華府外,還有2010年7月發行的恆大地產恆鑫1號優質資產投資集合資金信 託計劃,募集資金為2億到2.5億元;2012年4月再發行恆大名都鎮江丹陽股權投資集合資金信託計劃,募集資金為3.5億元。

  上述合夥人透露,這部分金額僅為公開募集的信託產品,而股權投資類的信託往往是定向募集,這部分金額由於不在任何場合作披露,敞口無法估量。

  前述銀監會人士曾告訴財新記者,在目前地產信託存量6000多億元的規模中,銀信合作、開發商自己投入、單一信託佔一半以上,真正針對個人的集合理財地產信託規模不到一半。

  上述會計師事務所合夥人表示,信託「假股真債」業務顯現只是冰山一角。大多數此類產品都以定向募集的方式出現,而公開募集並不多見。

信託 假股 股真 真債 風險 暴露
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=35169

信託假股真債風險暴露

http://magazine.caixin.com/2012-07-13/100410646_all.html

恆大地產遭遇美國做空機構香櫞(Citron)的質疑,意外揭開了這類「假股真債」信託產品的風險蓋子。

  恆大地產(03333.HK)2011年年報顯示,實際借款為517億元,較2010年底的312億元同比增加66%。其中,大幅增加的是一到兩年期的借款,由2010年底的48.5億元,增加至134.1億元。

  公開信息顯示,恆大地產在公開募集的信託產品中,2011年發行的金額為7.5億元,均為貸款類信託,且期限為一到兩年。在2010年,公開募集的信託產品發行金額為4.3億元,但由於為股權投資類信託,可以不計入其財務報表。

  表外負債數據的發現,源於香櫞的一份報告。

  香櫞通過分析湖南雄震投資有限公司(下稱湖南雄震)49%股權持有者其實是中融信託,揭開恆大地產一種隱秘的融資路徑:通過信託以股權投資的方 式進行融資,用以投資合資項目公司,項目公司再用該筆資金進行項目建設。通過項目回籠資金,讓被合資公司以回購股權的方式償還信託資金。

  信託業人士告訴財新記者,目前房地產信託產品主要有三類:開發貸款、夾層融資和股權投資,而股權投資又分為「假股真債」和「真股權投資」。

  他認為,「假股真債」這種融資方式具有隱蔽性,由於是股權投資甚至是曲線股權投資,改善了資質條件並不太完善的項目公司資產負債表的同時,還可以不計入上市公司的債務和權益。

  另一位信託業內人士稱,信託「假股真債」形式多用於以資質較差的融資方,比如四證(《土地承包經營權證》《集體建設用地使用權證》《房屋所有權 證》《集體林地使用權證》)不齊全的地產公司等。「今年監管機構對這一塊要求趨嚴,對四證不齊全的項目,信託公司不能操作了」。

不真實的投資

  6月21日凌晨,香櫞在其網站公佈報告稱,通過這樣一種股權擔保回購的交易結構,恆大地產實際上隱瞞了相關表外債務。恆大地產反駁,公司所實施的信託融資,根據香港會計準則已作為負債處理。

  公開信息顯示,中融信託在2010年4月至5月期間發起成立了「中融·恆大華府房地產項目投資集合資金信託計劃」,該信託所募集資金被用於收購湖南雄震49%的股權。

  同時,該信託公司又與恆大地產簽訂了對賭協議,根據該信託的相關條款,在信託運行期間,恆大地產集團將其持有的湖南雄震的51%股權質押給中融信託,若信託到期恆大地產未履行付款義務,則中融信託有權處置湖南雄震全部股權及資產。

  一位廣東大型會計師事務所的合夥人認為,從信託公司籌集的這部分資金,不會在恆大地產的報表裡有任何體現。因為,信託公司作為投資股權,在項目 公司的賬面上是以股東名義出現。信託公司的收益,其實也就是一些投資人的收益。信託籌集了資金成立信託基金投資到這個項目公司上,相當於把項目公司49% 的股權賣給了信託基金,而信託基金則獲得了相應股權。

  因此,她認為,若項目公司有收益需對股東進行分配,信託公司擁有49%的股權收益,也就是原來這些投資人的投資收益。在項目公司賬目上反映,信 託基金就是它的股東。但由於這個信託基金和房地產公司在賬務上無任何往來,只證明這兩家公司共同成立了這個項目公司。所以,在房地產公司的報表裡,就不會 體現任何的負債和權益。

  她進一步分析認為,從法律關係上看,該信託基金實際並不以股權投資為目的。如果是以股權投資為目的,是要改善經營、分享股息。因此,關係的主體實際是債務關係。

  上述會計師認為,恆大地產並無義務披露投資子公司的名單。財新記者發現,湖南雄震只以恆大地產投資子公司出現在2009年的招股說明書上。但2010年與2011年的年報,均未提及該公司。

  湖南雄震於2003年8月7日成立, 2007年10月16日公司召開股東會議,決定將公司註冊資本的65%即6500萬元股份中5100萬元股份(佔公司註冊資本的51%),轉讓給恆大地產。

風險低估

  有信託業內人士稱,「假股真債」是信託行業常用方式,並未違反相關法規,不僅用於地產信託,還有其他領域,大多附有回購股權的條款,「這種形式本身合法性並無爭議,對信託項目的風險判斷,主要看風控措施、融資方資質」。

  一位熟悉「假股真債」融資路徑的人士說,這類產品像過橋貸款。這種信託產品資金進入是以銀行委託貸款的形式,其實應算作債權。銀行不承擔資金上的風險,但承擔的是商譽風險,如果信託一旦出現違約,理性投資人會將資金撤出這家銀行。

  2009年到2010年,此類產品開始出現,主要是因為4萬億投資要求融資人有配套資本金,形成了對此類產品的大量需求。

  這位人士稱,其主要風險在於市場風險,在地產信託集中兌付的時點剛好遇到了宏觀調控,「此外,信託的風控比較薄弱,從風控的審查環節;人員的質量和人數很難承受這樣龐大的資金的風險管理,最重要的是信託的償付能力一直沒有受到足夠的重視。」

  「這種方式未被監管部門叫停,但也沒說允許做。對於信託公司的發展而言,假股權方式不能算信託公司的真正自主管理,長遠看,這一點不符合監管方向。」一位銀監會人士表示。

  此外,此類信託產品募集的實際資金投入項目與發行產品地區差距很大,信息嚴重不對稱。比如,恆大名都鎮江丹陽股權投資集合資金信託計劃,用於對恆大地產名下的鎮江丹陽恆大置業有限公司進行股權投資(約48%),但產品發行地卻在成都。

  「假股真債」的風險遠高於信託貸款。一旦項目回籠資金出問題,信託基金只擁有項目公司股權的優先受償權,但在所有債權後,風險較高。信託貸款可通過處置抵押的土地和房產來還款。

  通過股權的形式進入項目公司,如果項目公司管理混亂,那麼入股的信託資金將面臨風險。

  比如,近期爆出中誠信託發行的信託計劃對山西振富能源集團進行了30億股權投資,在後者出現20億賬外融資可能面臨資不抵債的情況下,信託計劃的受償順序在賬外融資之後,本金是否能保證安全,已經變成了現實的風險。

  另有信託業內人士稱,如信託資金在繳納土地出讓金和初期建設資金後,項目開發的後期又面臨資金短缺,即信託產品的募集資金不足以覆蓋項目資金缺口,如此時不能獲得後續資金來源(銀行貸款或預售回款),則此房地產項目會成為「爛尾」項目,屆時信託產品就會遭遇風險。

趨之若鶩

  信託貸款屬債權類融資,對公司要求比較高,例如,需滿足「四證」齊全、自有資金達到30%、二級以上開發資質、項目盈利能力強等條件。

  股權型信託融資模式的要求相對簡單,只要股權結構相對簡單清晰、項目盈利能力強,能增加項目公司的資本金,起到過橋融資的作用,以使項目公司達到銀行融資條件,比如自有資金達到30%。對於地產商,這種模式的融資成本略高於同期銀行法定貸款利率。

  恆大地產作為一級開發商,融資成本比較低,恆鑫1號的收益率只有8%,而中融恆大華府9.5%,而恆大丹陽為10%-12%。

  信託業內人士表示,恆大地產和萬科一樣,信託產品的收益率都挺低,資金去向多為二三線邊遠的項目,信用條件由於有上市公司負有連帶責任,也沒有 好的資產作擔保。相較而言,恆大這種屬於一級開發商資質的地產商,貸款類、權益類信託更多一些。但貸款類、權益類信託等產品往往將恆大地產上市公司作為連 帶擔保。

敞口幾何

  基於看好中國房地產市場前景,只要項目公司持有土地和在建項目,就能有償還資金的可能,因而在信託行業,信託「假股真債」現象較為普遍。

  從2010年至今,恆大公開募集的股權類產品中就有三個:除中融恆大華府外,還有2010年7月發行的恆大地產恆鑫1號優質資產投資集合資金信 託計劃,募集資金為2億到2.5億元;2012年4月再發行恆大名都鎮江丹陽股權投資集合資金信託計劃,募集資金為3.5億元。

  上述合夥人透露,這部分金額僅為公開募集的信託產品,而股權投資類的信託往往是定向募集,這部分金額由於不在任何場合作披露,敞口無法估量。

  前述銀監會人士曾告訴財新記者,在目前地產信託存量6000多億元的規模中,銀信合作、開發商自己投入、單一信託佔一半以上,真正針對個人的集合理財地產信託規模不到一半。

  上述會計師事務所合夥人表示,信託「假股真債」業務顯現只是冰山一角。大多數此類產品都以定向募集的方式出現,而公開募集並不多見。


信託 假股 股真 真債 風險 暴露
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=35221

雪球訪談投資香港房產信託基金

這個訪談剛剛完畢,談了很多房產信託基金的話題,大家可以參考看看。希望大家喜歡。

http://xueqiu.com/talks/item/20120443


雪球 訪談 投資 香港 房產 信託 基金
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=35508

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