ZKIZ Archives


CW Group (1322.HK):養在深閨人未識的優質正宗工業 4.0股

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1907

本帖最後由 晗晨 於 2015-4-8 07:31 編輯

CW Group (1322.HK):養在深閨人未識的優質正宗工業 4.0股
格隆匯 杜鏞


結論:現價市值港幣17.5億(按照201542日的收市價計算),2014 PE9.6倍,2015年預測PE6.8倍,PEG0.16在所有中小盤工業板塊中估值最低(沒有之一)。但是它卻是在工業4.0概念中技術走在最前沿、業績增長速度最快的“港A股”。公司現價為投資者提供了足夠的安全邊際。如果給予1515倍預測PE對這一估值我采取了最保守的盈利增長預測(40%),對比A股同業估值(15年50倍)做70%折讓,以及僅0.375倍PEG),即合理目標價HKD6.3

亞投行、“一帶一路”和工業升級的大國戰略,高效的市場資金把基建和工業板塊炒上了天。

但,市場不是永遠有效,滄海遺珠的事情在我們這個市場並不罕見:CWGroup (1322.HK(以下統稱為創達科技或者創達)就是這樣一家公司:該公司中文名稱叫創達科技控股,是一家以新加坡為總部,業務遍布亞太地區(除日本以外)的提供高精密工程一站式解決方案的高新技術企業。由於是英文名字,且身在新加坡,因此雖然與A股對標精確,但卻很少有人關註

創達科技主要服務於汽車,航空,航運和石油等現代化工業行業。公司客戶全部為世界頂尖生產商,包括勞斯萊斯,本田,豐田,波音,以及被稱為德國機械之王的德瑪吉(英文名DMG,世界最大高端精密機械制造商)等等。例如,公司的五大客戶之一勞斯萊斯在2013年轉移汽車發動機生產線到新加坡,創達承建了四條生產線其中的三條,提供包括設計,采購,調試,安裝和售後服務等一站式的工程服務。勞斯萊斯只提供零部件的尺寸和精度的要求,創達具體承建全部生產流水線,包括生產流程的布局(提高自動化程度,降低人工成本),數控機床的設計和軟件編程,機械手和工業機器人的布置以及物料采購等等。

從客戶素質來看,創達的業務擁有相當高的壁壘。要成為這些高端制造企業的一體化工程服務商,必須經過非常嚴苛的認證過程。尤其是創達直接負責高端數控機床、豪華轎車引擎一類核心部件的生產工藝這在全部A股和“港A股”上市公司之中也是絕無僅有的

下面我們從公司上市以來持續穩健的財務表現入手,分析該公司的投資價值(後續將有文章從其他角度全方位地介紹公司業務)。我們的理念是如果一個公司有足夠的競爭優勢,靚麗的財務報表首先是該競爭優勢的綜合體現。

投資要點
1.年報分析(所有計價單位除特別說明外為港幣計價)
第一、業績高速發展,成功捕捉工業4.0浪潮:

截止 2014 年12 月底,創達的收入由去年的 10.68億大漲5.5成至 16.55億,毛利由2.25億升 55%至3億,核心利潤由 1.19 億增長57%至1.87 億,凈利潤由1.3 億增長40%至1.82 億。股息同樣大增 38.8%達到每股2.36仙。

收入的增長,主要由精密工程解決方案(7 億增長 85.7%至13 億)和銷售電腦數控加工中心(1.2億增長116%至2.6億)兩大業務單元帶動,占據總收入95%。其中前者主要涉及以一站式解決方案(OSS)在新興市場進行自動化生產線以及高端機床的設立、調試和維護,後者為生產和銷售自有品牌以及第三方品牌的電腦數控加工中心。

上面的表格是公司上市以來連續三個財年的業績公告摘要。可見自從上市以來,創達的收入和核心利潤分別維持了46.2%和52.25%的複合增長,而且明顯有逐年加速的趨勢(2012年扣除上市費用前的純利應該是港幣80,736,000)。公司之所以能維持超高速成長,主要原因是公司牢牢地把握住了整個亞洲在油氣、航空和汽車等行業工業自動化的歷程中加大投資和歐美持續向亞洲進行工業轉移的歷史性機遇。

其中新加坡,印度尼西亞和泰國,分別是創達早期業務發源地,多年來維持穩定向上發展,而中國、印度和馬來西亞則是創達上市後拓展的新興市場,也是上市公司2014年高速增長的主要來源。

尤其是中國和印度這兩個世界上最大的新興市場(金磚四國主要成員),其中中國分區收入由 13 年的 3700 萬大漲至 14 年的 3.2 億,一年的時間成長接近9 倍;印度分區也由13年的1.7億顯著增加94%至3.3億。

我們知道,工業4.0這一概念的實際,就是生產自動化的升級,其核心目的是降低生產成本。據MarketResearch統計,截至2012年亞洲地區自動化生產線市場規模為484億美元,占全球產量的37.3%,已經超越歐美成為全球最大的自動化生產線需求市場,其中中國和印度為亞洲首兩大需求市場。

可以看到,創達作為亞洲領先的自動化生產系統整體解決方案供應商,已經開始全面迎接本次亞洲區內工業4.0的浪潮,並在財務報表里很好的體現了這一趨勢(尤其是在中國市場)。相比較A股同行仍停留在重組改制和半自動化階段其股價就已經提前透支了工業4.0概念所帶來的估值溢價,創達作為一只成色十足的的“港A股”,現價(按2015年4月2日收市價計算)市值僅17.5億港元,市銷率1.06倍,2014 歷史PE不足10倍,2015預測PE的7倍左右。PEG(市盈率除以增長率一般在0.8到 1視為合理估值)更是只有0.25(若計算核心利潤是0.18),典型的“珍珠白菜價”!

除此之外,財報中另一個值得關註的亮點是以前沒有的歐洲業務。雖然2014年歐洲業務收入只有港幣1800萬占比不多,但是實現了10倍以上增長。一如公司以往的低調,市場對於公司突然爆發的歐洲業務知之甚少。眾所周知歐洲自動化水平遠高於亞洲,即使翻遍所有AH股自動化行業上市公司,能在工業4.0的鼻祖歐洲實現如此收入和增速,創達應該僅此一家!我們正在收集資料準備深入分析公司的歐洲業務。
第二、核心技術位列國內尖端,產品供不應求:

繼續深入研究產品端,我們發現創達在中國等新興市場的主要服務對象是在這些國家進行高端制造的全球性企業,譬如前面介紹的在新加坡制造汽車發動機的勞斯萊斯,在中國設廠的本田,豐田等。而且公司直接對接施工現場不涉及經銷商,這說明公司以機床和數控產品為主的自動化生產系統,屬於業內高端的加工單元和尖端柔性制造系統,能夠滿足處於高端產業鏈的外資生產商在中國升級換代的需求。
以公司的主營產品之一數控機床為例,中國整體的機床行業在 2014 年處於下行階段,而且國產低端產品競爭激烈,國內主要上市公司沈陽機床(000410)、昆明機床(600806)和秦川機床(000837)在2014 年均錄得不同層度的倒退和虧損(其中昆明機床和創達規模相仿,2014 年收入 8.7 億人民幣,虧損 2 億人民幣,市值 50 億人民幣)。但是國外高端進口機床卻量價齊升,牢牢占據了超過 80%的國內市場份額。

創達的核心機床技術和產品,正是源自機床行業傳統制造強國德國。憑借著在新興市場多年的開發經驗,創達進入中國後在技術和價格上均取得優勢,並迅速打入競爭格局中的第一梯隊。舉例而言,創達的典型產品之一包括世界第一大高端精密機械生產廠商德瑪吉(DMG)承建的9軸聯動高級數控機床,而代表國內機床最高生產技術之一的昆明機床,僅在14年剛剛完成開發五軸聯動數控機床(尚未產生實際效益)。

根據我們分析,創達之所以能在包括高端數控機床在內的自動化領域具備“貴族基因”,根源於其起發家地新加坡。新加坡在李光耀和李顯龍兩代領導人治下成為中西文明和技術完美結合,尤其是重工業領域的早期投入,使新加坡成為了歐美向亞洲轉移高端制造業的橋頭堡,跨國高精尖制造企業將很多技術敏感的亞洲基地設立在新加坡而不是知識產權保護意識薄弱的中國和印度等地(典型案例如勞斯萊斯將亞洲發動機生產基地放在新加坡而不是中印兩國,盡管中印是其在亞洲最大的客戶)。新加坡本土企業因此獲得先發優勢,創達在港上市後在資本市場的助力下又進一步鞏固並擴大了這一優勢,並構築了深厚的護城河。

眾所周知,2015 年中國政府將加大力度推進高端設備制造業升級換代,國內中高端機床的需求正日益龐大。而在資本市場,本輪工業4.0的概念,實際上起源於2014年11月李克強總理訪德期間中德兩國共同發表《中德合作行動綱要:共塑創新》。所謂“中國制造2025”的戰略規劃,就是借鑒了德國工業4.0計劃。
我們認為,由於具備了以德瑪吉(DMG)為首的德國高端制造業的“技術基因”,創達在本輪工業4.0浪潮中已經不動聲色地同時掌握了技術和訂單兩大先發優勢。創達管理層清楚地表示創達會進一步擴大銀行貿易融資,加速進軍中國等新興市場,我們也有充分理由相信公司的高增長將持續下去。

第三,高額應收和應付賬款背後的邏輯:

a. 從應收看,由於創達的客戶基本全部是歐美日外資大型企業,總數量超過 100 家以上。因此雖然財務上貿易應收款項高達8.58 億,但是這些外資公司都是世界一流機械設備制造商,信用記錄良好,而且無重大信貸集中風險,未來進行撥備的概率低。

其中占收入前五大的客戶合作時間均超過3年以上,第一大客戶更是鼎鼎有名的世界第一大高端精密數控機床生產企業號稱德國機械帝的德瑪吉(簡稱DMG),幾乎不可能有信貸風險。在多年的 OSS(one-stopsolution)合作以後,憑借著 DMG 的行業地位,創達成功打入亞洲新興市場和歐洲發達國家,並鎖定其精密工程市場的高端分部,甚至成為DMG 在東南亞市場的“禦用”分包商。

除此之外,雖然公司收入大增70%至 16.5 億,但應收賬款不增反減,應收賬款天數從 13 年的 273 天進一步下降到 243 天,反映公司回款效率提高。另外可以觀察出來,上市的三年財報顯示,公司應付賬款的增加是遠遠低於其收入的增速的,其中2014年年底的應收賬款比2013年還略有減少。基於其2012和2013年財報分析,公司帳期在十二個月以上的應收賬款分別為港幣11,890,000和16,231,000,占總應收帳款的比例微乎其微(分別為2.24%和1.9%)。而且幾乎沒有撥備。2014年報出來後我們再做跟蹤分析報道。

b. 公司在14年“非流動資產”中忽然新增1.2億“其他應收款”。雖然沒有添加附註,但是根據公司於14年8月29日公告,公司出售了其全資擁有的一個生產水泥設備的附屬企業FNW給一個獨立第三方(該交易在2014年年底已經完成)。其中2.4億港幣的出售款項要分8個季度(每期3000萬港幣)回收。我們可以推算,這新增的1.2億其它應收款應該是2016年要收回的出售該附屬企業所得,無撇賬風險。

c. 公司在流動資產(一年內到期)項下有一欄叫做其他應收帳款(2014年為569,073,000;2013年為295,457,000)。翻查以往年報顯示,中間有一部分為應收關聯企業款項,其余大部分其實應該歸類於預先支付給供應商的設備定金和工程按金(屬於和公司業務息息相關顯示公司訂單數量多寡的預付款)。舉例來說,2013年年報附註21條披露,295,457,000其他應收款中,有105,852,000是應收關聯人士款項,其余大約150,000,000是預付款,剩下的3千多萬其他應收款應該是稅費還有雜項應收帳款,金額很小。據我們翻查公司上市文件,該105,852,000應該是和水泥生產線的業務相關。根據2014年的披露,公司已經將整個水泥生產線的業務和其相應的應收款全部賣給了一個第三方買家。所以2014年報應該已經沒有這個應收款項了。讓我們來嘗試揭示一下2014年其他應收款的組成。2014年其他應收帳款應該包括140,000,000處置水泥生產線的2015年應收款(包括一期20,000,000的簽約完成應收款和四期每季度30,000,000的應收款),其余的大約430,000,000應該是和公司業務相關的項目定金和預付設備款。可以看到這部分相對於2013年的150,000,000有大幅的上升,預示著公司在2014年底在手的訂單數量對比2013年有驚人的大幅提升。據我們了解,公司的業務模式是客戶(一般都是高端制造業客戶)先向創達下訂單並支付少量定金,然後創達再向其協同廠商訂購設備。中間創達大概要預付給協同廠商一個20%到40%合同總額的款項。這些預付款全部進入了其他應收帳款。所以預付款的大幅增加表明公司手上的訂單數量相比2014年初有大幅增加。

d. 市場很多投資者質疑公司現金流緊張的問題。我們認為這個問題從仔細閱讀公司的現金流表可以得出答案。在撰稿之日,公司尚未公布2014年完整的年報。所以我們只是根據他的資產負債表和損益表推斷出其現金流的數目。根據公司2012和2013年的安永的審計報告,公司營運資金變動前來自經營活動的現金流量為156,464,000和160,764,000。這個數字是公司在沒做當期流動資金(當期應收和應付的絕對變化值)調整前從生意中賺取的現金流數目。根據同樣的計算方法,我們推算出公司2014年的數字應在2億以上。也就是說公司的現金流狀況是非常健康的。多余的現金流主要被投入到了用於再生產的流動資金當中(投資活動消耗的現金流非常少)如果公司現在決定終止業務,那麽公司可以拿回超過8億現金(流動資產減去流動負債)。可見公司產生現金流的強勁能力。相比之下A 股機床行業盈利能力最強的上市公司亞威股份 (002559)2014 年凈利潤僅人民幣8500 萬,經營現金流進僅人民幣160萬。

e. 在創達的主要債務中,銀行貸款僅 440 萬,可以忽略不計(過去三年都是幾乎沒有任何銀行貸款)。主要組成是應付賬款,其中應付票據4.8 億占了87%是大頭。票據屬於銀行貿易融資業務,創達之所以利用票據而不使用銀行貸款,相信主要是出於財務成本的考慮,即票據利率低於銀行貸款利息。(請把三年負債表也放在這里)
從融資成本中可見即使算上貸款利息公司的票據利率也不高於 3.5%,非常劃算。這反應了:一,公司善於進行成本控制(包括收入大增但行政和銷售開支增加有限),財務狀況極佳;二,銀行願意提供票據融資的安排說明對於創達的合同質量和回款能力十分有信心;三,公司未來業務的發展規模將一定程度上和從銀行獲批的票據額度掛鉤。公司應付票據從 13 年的 2.96 億大增 63%至 4.81億,增幅和收入增速相仿,從側面證明了這一特征。

我們認為,鑒於創達處於工程服務行業的高端分部以及背靠世界一流自動化生產商,從多途徑獲取銀行信貸不算難事,甚至不排除和產業基金在國內合作開發項目。如果這一推測屬實,將創造國內工業4.0行業領先的業務合作模式,將在利潤分配、技術引進和財務呈現等多方面實現全面創新突破,資本市場估值將發生質的躍進。
第四,輕資產對未來盈利能力的保障:

從上述公司連續三年的資產負債表可見:雖然創達收入已經達到16.5 億人民幣,凈利潤 1.6 億,但是凈資產 9.6億,總資產16.8 億,ROA 為9.5%,ROE更是高達 16.7%,銀行貸款僅400 多萬,處於凈現金狀態。公司的資產負債表十分理想,沒有商譽,折舊,計提,或高額固定資產(排除出售水泥廠的1億2千萬應收帳款外,公司只有5千萬港幣左右的固定資產)。保證了公司不會像其它單純靠並購和重資產註入而增長的企業,在經濟下行周期面臨資產負債表衰退帶來的減值風險。

對比國內機床和數控設備行業。在 2014 年盈利能力最好的是亞威股份(002559), ROA 僅為 4.8%, ROE 為6.76% (收入 8.9 億人民幣,凈利潤 8500 萬,同比增長3.48%)。這一數據說明創達屬於一家典型的輕資產公司,因此在產品升級上往往能走在本土企業的前頭,在未來新興市場尤其是國內的發展這一優勢會是競爭力的有力保證。
同時我們註意到公司 14 年毛利率 18%,低於國內主要數控機床生產廠家的20%以上的毛利率。其原因是公司收入規模迅速擴張和單個訂單金額規模的提升,產品價格理論上會合理回落。另外,公司除了直接負責最核心的技術設計等環節,還有大量其它生產環節外判予分包商,分包商得以分享部分利潤。綜合而言,得益於公司產品布局合理,定位於精密工程的高端部分,自有品牌和第三方品牌交叉銷售,毛利率 18%在制造業內仍然屬於合理範圍。
更重要的是,隨著中國業務占比擴大,創達正在完成向高端工業綜合服務商(包括服務,技術和品牌三駕馬車並行)轉型的戰略舉措,以及輕資產下出色的成本控制能力,因此可以看到創達11%的凈利潤率絲毫不遜色於國外原廠廠家和國內本土廠家。這也再次印證了我們的第一個觀點,對公司業務模式和產品技術的肯定。 我們會在以後的系列文章中進一步分析公司的轉型和戰略。

2.  未來業績預測
創達自上市以來,過去三年收入和利潤分別維持了46.2%和52.25%的複合增長率。今年核心利潤更是增長 57%,連續兩年年報發出盈喜,即使在所有香港上市的“港A股”工業股中也屬罕見。

考慮到亞洲新興市場在寬松貨幣政策下制造業發展空間仍然廣闊,尤其是中國市場在“中國制造 2025”政策下加快實現制造業升級,重點發展新一代信息技術及高新技術機床和機器人,其政策方向與創達業務有高度一致性,我們保守預計 2015 年創達 的收入和利潤仍然可以維持 40%以上增速,凈利潤達到2.5 億港幣以上,EPS 達到0.42。

鑒於中國證監會出臺多項政策利多港股,我們預計港股中估值明顯落後的中小盤在二季度將獲得資金明顯流入,估值將直追A股的中小板和創業板。在複活節假期前,港股工業板塊已經全面攀升,中小盤工業4.0概念平均預測PE已經達到13倍以上。

創達在經過了近期的一輪漲幅後,現價市值還是只有港幣17.5億(按照2015年4月2日的收市價計算),2014 PE為9.6倍,2015年預測PE僅6.8倍,PEG為0.16,在所有中小盤工業板塊中估值最低(沒有之一)。但是她卻是在工業4.0概念中技術走在最前沿、業績增長速度最快的“港A股”。毫無疑問,現價為投資者提供了難以想象的安全邊際。

我們給予15年15倍預測PE,即合理目標價HKD6.3對這一估值我們采取了最保守的盈利增長預測(40%),對比A股同業估值(15年50倍)做70%折讓,以及僅0.375倍PEG。作為國內頂尖的自動化生產系統整體解決方案供應商,我們確信,在國內和香港市場估值逐漸對接的情況下,市場將快速對創達的股價實現價值回歸。最後實際價格只會比這更高,因為整個香港都未有能與之媲美的標的!

3.  潛在催化劑
a. 公司在2015 可能獲得大額銀行或產業基金融資,加速拓展中國高端制造業市場,中國區業務收入可能再次實現超高速發展;

b. 2014 年創達已經剝離了其附屬的水泥生產線生產商FNW,在獲得 2.6億現金流入之余2015 年將再無一次性虧損項目,而且如果這2.6億全部用於現有業務的話,假設按照每項新增訂單創達需要預付40%的合同款和11%凈利潤率來計算的話,可以陸續為集團增加7150萬凈利潤;

c. 創達在 14 年售後業務分部大幅降低72.8%至2400 萬,公司解釋為集中精力發展精密工程解決方案和銷售電腦數控加工中心。 預計精密工程開展後期同樣會刺激售後服務增加,2015 年公司售後可能重新恢複增長,進一步刺激總收入增速。

d. 在策略及展望中,公司承認在馬來西亞設立生產基地,低調進軍新能源行業。現在無法從財務數據追查具體進度,但一旦產生規模效應,創達在收入和產品定位上都可能發生升華。

e. 2015年中報很有可能再次發布盈喜,增速創歷史新高。我們有信心做出這樣的判斷是基於公司2014年底有4億多的預付款(相比之下2013年底只有1億5左右的預付款),顯示公司的訂單數量可能處於歷史新高。

f. 在公司還有大幅提升資本結構中銀行融資比例和經營性現金流充足的前提下,公司公開向市場募資的概率很小,除非是出於戰略考量。所以EPS被稀釋的風險很小。

以上是我們對創達科技的跟蹤系列分析之一。我們會根據情況及時提供後續的分析文章和大家分享。
CW Group 1322 HK 養在 深閨 人未 未識 識的 優質 正宗 工業 4.0
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=138849

上海臨港:實控人未投資特斯拉建廠 公司未申請混改試點

上海臨港2月6日晚間發布澄清公告,實際控制人臨港集團迄今為止未與特斯拉就其在中國建廠事項簽署合作協議,亦未參與相關投資。截至本公告日,公司未申請參與上海國資“混改”的試點。

公示稱,公司註意到有媒體報道稱:“特斯拉(TESLA)將與中方合資,在上海臨港建設年產50萬輛的生產基地。雙方出資各占一半,目前在討論中方誰投資,上海四所集團其中三個:臨港集團、國盛集團、大電氣集團,可能給其中一個,也可能三個都有,一般是從集團層面出資”。 基於對投資者、各利益相關方負責的態度,公司獲悉上述報道後,針對上述內容向公司實際控制人——上海臨港經濟發展(集團)有限公司(以下簡稱“臨港集團”)核實。經核實,臨港集團迄今為止未與特斯拉(TESLA)就其在中國建廠事項簽署合作協議,亦未參與相關投資。

另外,公告還表示,上海市國資委、財政局、金融辦、證監局等四部門於2017年1月18日聯合發布《關於本市地方國有控股混合所有制企業員工持股首批試點工作實施方案》,根據《實施方案》,上海將遴選 5-10 戶企業開展首批試點。公司註意到有部分媒體就上海臨港作為“混改”龍頭進行報道,公司現就該事項做如下澄清:截至本公告日,公司未申請參與上述上海國資“混改”的試點。

上海臨港A股,今日開盤快速放量漲停,隨後打開漲停板,收漲6.68%。

上海 臨港 實控 控人 人未 投資 特斯拉 特斯 建廠 公司 申請 混改 試點
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=234484

股票掌故 | 香港股票資訊 | 神州股票資訊 | 台股資訊 | 博客好文 | 文庫舊文 | 香港股票資訊 | 第一財經 | 微信公眾號 | Webb哥點將錄 | 港股專區 | 股海挪亞方舟 | 動漫遊戲音樂 | 好歌 | 動漫綜合 | RealBlog | 測試 | 強國 | 潮流潮物 [Fashion board] | 龍鳳大茶樓 | 文章保管庫 | 財經人物 | 智慧 | 世界之大,無奇不有 | 創業 | 股壇維基研發區 | 英文 | 財經書籍 | 期權期指輪天地 | 郊遊遠足 | 站務 | 飲食 | 國際經濟 | 上市公司新聞 | 美股專區 | 書藉及文章分享區 | 娛樂廣場 | 波馬風雲 | 政治民生區 | 財經專業機構 | 識飲色食 | 即市討論區 | 股票專業討論區 | 全球政治經濟社會區 | 建築 | I.T. | 馬後砲膠區之圖表 | 打工仔 | 蘋果專欄 | 雨傘革命 | Louis 先生投資時事分享區 | 地產 |
ZKIZ Archives @ 2019