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股市下行風險 CKM001

http://hk.myblog.yahoo.com/ckm001/article?mid=53154

精明的決策者,在計劃每件事情之前,必然對後果作最壞打算,以及衡量自己的承受能力,近來股市下跌,又有大把事後孔明,出來說三道四,馬後炮 當然炮炮中,不過你的長線投資回報並沒有得益,在股票投資方面,只要股價升值潛力遠高於下跌風險,就是一項好投資,我經常講,增長股與收息股應該各半,買 入增長股之時,就應該有這種心態,愈是細的公司,回報愈是驚人,但增長之穩定性愈低,長線而言,只要在每十隻增長股之中,有一、兩隻股價能夠倍數上升,長 線回報已經相當可觀,正如我上年4個幾買入中國動向(3818),就是這種心態,當時全球各國正在金融海嘯後回復過來,中國消費持續增長,體育用品行業出 現輕微飽和現象,潛在回報高於下行風險,於是決定買入,今天回頭一望,這個決定看似愚蠢,如果套用於90年代的美國科技股或香港地產股,或是2005年的 中國國企,就是天堂與地獄的分別,如果時光倒流,再來一次,我也會做相同決定。

可惜在現實世界,時光沒法倒流,今天,你與我一樣要面對同樣的決擇,首先要預計下行風險。雖然現價計,恆指往績市盈率不到11倍,但如果遇上真正股 災,恆指市盈率可以見8倍或以下,那就是1萬5千點樓下,雖然在統計上,這種最壞情況是十年一遇,但世事無絕對,事情不發生,機率就是零,事情發生了,機 率就是百份百,以上情況,在08年未至09年頭金融海嘯之時已經發生過,但與我經歷過這段股災的網友,現在都是安然無恙。我當時發表過文章,話自從港股 73年股災開始,恆指都是一浪高於一浪,泡沫市的高點,最早3年,最遲8年破頂,2007年恆指見3萬兩千點,根據過往統計,恆指最遲在2015年升破3 萬2千點,從來成功的背後都是無數失敗,不經一番寒徹骨,焉得梅花撲鼻香。


股市 下行 風險 CKM 001
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製造業振盪下行

http://magazine.caixin.com/2012-01-06/100346283.html

 在人們越來越關心「世界工廠」興衰之際,中國的製造業前景受到前所未有的關注。

 

  歲末年初,製造業相關指標起伏頗大:2011年11月創下32個月新低之後,中國物流與採購聯合會公佈的2011年12月製造業採購經理指數(PMI)回升1.3個百分點至50.3%,再次回到擴張區間,超出市場預期。

  2011年以來,製造業的走勢便已經成為關注的焦點。二季度開始,中小企業資金鏈緊張、經營困難的消息頻繁傳出;溫州民間借貸資金鏈斷裂的背後,中國製造業的轉型升級困境暴露無遺。

  現狀已經驚動了中央決策層。中央經濟工作會議明確提出,要牢牢把握髮展實體經濟這一堅實基礎,努力營造鼓勵腳踏實地、勤勞創業、實業致富的社會 氛圍。然而,前景並不樂觀。國務院總理溫家寶元旦到湖南調研經濟運行時指出,我們正處在經濟下行壓力和物價高位並存的狀況。與2008年國際金融危機來臨 時相比,目前還面臨外需減少、企業綜合成本上升並存的問題。

  近期PMI數據的改善,是政策放鬆使得前期造成製造業下滑因素出現改善,還是僅是曇花一現?中國的製造業是否會出現市場擔憂的快速下滑?

回暖因由

  反映製造業狀況的工業增加值,2011年11月同比增速降至12.4%,跌破此前數月13%-14%的波動區間。工業增速下滑,問題主要出在重工業。

  根據國家統計局的數據,輕工業增加值同比增速雖然略有下降,但降幅明顯低於重工業。2011年11月,輕工業增加值同比增速為12.4%,較 10月有0.3個百分點的加速,與年初相比,微降0.7個百分點;重工業增速則由年初的15.6%降至11月的12.4%,且10月、11月呈現加速回落 的趨勢。

  隨著最近數月消費實際增速的抬升,與消費需求相關的主要輕工業產品,如紡織、紗線、彩電、冰箱等產量,同比增速均有所加快,而鋼材、水泥等重工業品產量增速連續回落,由10月13.4%和16.5%下跌至11月7.8%和11.2%。

  中國社會科學院工業經濟所原所長呂政對財新《新世紀》表示,重工業增速的下降,主要與國內需求下降有關。受地方融資平台承壓、資金緊張的影響, 地方投資能力下降,基礎設施建設的腳步放慢,加之動車事故的影響,部分高速鐵路投資處於限制建設和緩建的狀態,導致國內對鋼鐵、水泥等產品需求減少。

  重工業的供給也一度受到客觀條件的限制。受困於煤電矛盾這一痼疾,國內不少地區頻頻出現拉閘限電情況,發電量增速已連續兩個月保持在個位數,11月降至8.51%。這顯然制約了工業產出。

  國家發改委自2011年12月1日起上調上網電價和銷售電價。呂政認為,這說明前期電力供應緊張對工業增速有一定製約,不過,相對於市場需求的下滑,電力供應的「限制不是很大」。

  隨著前期貨幣政策定向寬鬆和微調效應逐漸釋放,以及電價上調調動了電廠積極性,此前造成工業增速下滑的因素有所緩解。

  莫尼塔行業調研組近期對工業類企業的調研顯示,2011年12月工業活動延續前期放緩的趨勢,企業去庫存意願繼續加強,需求尚無明顯惡化跡象。資金雖然緊張,但相比9月、10 月已有好轉。前期因刺激政策退出一度低迷的汽車銷售,2011年12月表現好於大部分調研車廠預期,環比繼續回暖。

  2011年12月PMI中,生產指數和新訂單指數均大幅提升,分別達到53.4%和49.8%,較11月高出2.5個和2個百分點;而產成品庫存指數則下降 2.5個百分點至 50.6%。

  高盛高華中國經濟學家宋宇判斷,近期實體經濟增長的反彈受益於兩個因素:2011年10月底開始的信貸控制和財政政策鬆動,導致了金融狀況的放鬆;同時12月高盛全球領先指數和官方PMI的新出口訂單指數均明顯反彈,有跡象表明外需也有所回升。

  「製造業活動很可能出現了環比加速增長,儘管加速幅度仍存在較大的不確定性。」宋宇稱。

  華泰聯合證券宏觀分析師陳勇則認為,2011年12月PMI走勢說明經濟下滑並沒有此前預期的那麼快,出口快速下滑態勢不大可能進一步延續,不過,12月生產指數的反彈有季節性因素,因為 2012年的春節來得比正常年份早,使得一些企業的生產進度提前。

  中金公司首席經濟學家彭文生認為,企業生產擴大的同時伴隨著產品庫存的下降,反映總需求的改善比較明顯,但並不能確定是趨勢性改善,仍需要進一 步觀察。「目前總需求的改善,可能受春節前消費擴大的季節性因素的影響,也可能反映經濟自主增長的動能有所恢復,還可能是前期政策定向寬鬆和微調的結 果。」

近憂與遠慮

  儘管2011年12月PMI回到擴張區間,未來製造業的走勢,仍然存在下滑的可能。

  「12月生產指數大幅反彈更多反映了季節性因素。」陳勇認為產成品庫存仍然在高位,工業生產仍有減速要求。

  產成品庫存指數12月大幅下滑,但仍高於歷史正常水平,「導致這一結果的可能是,相對於需求下滑,生產減緩顯得不夠,這也預示著未來工業部門產出仍有下滑空間。」

  國泰君安的研究認為,產成品庫存的高點通常對應著經濟環比的低點,2008年10月和2010年6月都是如此。本輪產成品庫存的高點應該是2011年11月,「從需求、政策以及庫存等多方面考慮,經濟的環比底部已經不遠,預計2012 年上半年GDP 同比增速就能企穩回升。」

  「製造業增速的放緩是必然的。」 呂政對財新《新世紀》記者表示,國際、國內的條件已經變化,考慮到資源性產品供給不足、勞動力成本上升、國內外供求關係的變化、國際貿易保護主義抬頭及人 民幣升值的影響,「十二五」時期工業增加值年均增速回落至10%左右較為合理。由於國內消費增長平穩、出口雖告別高速增長但仍舊穩定,「工業增速的放緩不 會太過劇烈。」

  對於工業企業來講,利潤率不斷下降,已經成為影響其發展的重要問題。根據國家統計局的數據,2011年以來,規模以上工業企業的利潤增長率逐月下滑,至11月,已由年初的34.28%下降至24.4%。

  值得關注的是,中國的實際利用外資(FDI)中,從單月數據看,製造業FDI自2011年9月起已連續三個月出現負增長,11月降幅從此前不超 過2%驟然擴大至24.9%。雖然這一狀況是否會成為趨勢尚待觀察,但中國的低成本優勢正在消失、製造業面臨轉型難題,已是不爭的事實。

  山東濱州一家紡織企業負責人告訴財新《新世紀》記者,對企業來講,現在最大的問題並非訂單,而是成本上升尤其是勞動力成本上升,對企業利潤的擠壓。

  製造業企業的工資水平,多是採用最低工資加加班費組成。根據人力資源和社會保障部的統計,截至2011年三季度,已有北京、天津、山西等21個地區相繼調整最低工資標準,平均調增幅度21.7%。 25個省份發佈了2011年度工資指導線,基準線多在14%以上。

  國務院發展研究中心對外經濟部研究員張小濟也對財新《新世紀》記者表示,相較於人民幣升值等因素可以通過其他方式緩解,勞動力成本上漲具有剛性,對企業經營影響最大。

  經過連續數年較大幅度的上調後,政府確定的最低工資標準,實際上已經成為多數製造業企業開出的最高工資。張小濟認為,在這種情況下,政府應該放慢最低工資標準的上調步伐,更多地讓市場力量來決定。

  呂政認為,在生產要素價格上升的情況下,應不失時機地推進產業升級,提高技術密集型產業的比重和國際競爭力。

  事實上,勞動力成本的上漲,已逐漸倒逼製造業的升級。2010年下半年以來,中國製造業投資增速明顯加快。2011年前11個月,製造業投資增速雖略有放緩,但仍保持在30%以上。

  在轉型升級的同時,如何讓資本繼續留在製造業,避免產業空心化,也是眼下面臨的重要問題。

  呂政對財新《新世紀》記者表示,在生產要素成本上升、約束條件弱化的背景下,中國製造業的發展條件正在惡化,資本不斷離開製造業,轉向房地產行業或資本市場。作為企業的微觀經營策略,這樣的選擇無可非議,但作為國家的政策導向,必須堅持實體經濟的主體地位。

  「要讓企業回歸製造業,政府應該做的,首先就是減稅,減輕製造業的負擔,其次是改善金融信貸條件和資金狀況,使企業貸款更容易一些。」呂政說。

製造 業振 振盪 下行
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中央經濟工作會議:中國經濟存在下行壓力 著力防控債務風險

來源: http://wallstreetcn.com/node/68015

中國2013年中央經濟工作會議今日閉幕,會議提出,中國經濟運行存在下行壓力,2014年改革任務重大而艱巨,將堅持穩中求進的經濟總基調,保持宏觀政策連續性和穩定性,繼續實施積極財政政策和穩健貨幣政策。 會議提明年經濟六大任務:一、切實保障國家糧食安全。二、大力調整產業結構。三、著力防控債務風險。四、積極促進區域協調發展。五、著力做好保障和改善民生工作。六、不斷提高對外開放水平。 會議同時提到,中國將保持貨幣信貸和社會融資規模合理增長,推進利率市場化和人民幣匯率形成機制改革,並著力防範債務風險,將化解地方債務風險作為重要工作。應對工業產能過剩問題。加大保障房供應。 以下為全文: 據中國之聲《全國新聞聯播》報道,中央經濟工作會議12月10日至13日在北京舉行。   中共中央總書記、國家主席、中央軍委主席習近平、中共中央政治局常委李克強、張德江、俞正聲、劉雲山、王岐山、張高麗出席會議。   習近平在會上發表重要講話,分析當前國內外經濟形勢,總結2013年經濟工作,提出2014年經濟工作的總體要求和主要任務。李克強在講話中闡述了明年宏觀經濟政策取向,對明年經濟工作作出具體部署,並做了總結講話。   會議指出,今年以來,在極為錯綜複雜的形勢下,我們貫徹落實黨的十八大精神,加強黨對經濟工作的指導,堅持穩中求進工作總基調,按照宏觀政策要穩、微觀政策要活、社會政策要托底的思路,紮實做好各方面工作,經濟社會發展穩中求進、穩中求好,實現了良好開局。   會議強調,在肯定形勢穩中有進、穩中向好的同時,我們也要清醒認識到,經濟運行存在下行壓力,部分行業產能過剩問題嚴重,結構性就業矛盾突出,生態環境惡化、食品藥品質量堪憂、社會治安狀況不佳等突出問題仍沒有緩解。   會議認為,明年世界經濟仍將延續緩慢複蘇態勢,但也存在不穩定不確定因素,新的增長動力源尚不明朗,大國貨幣政策、貿易投資格局、大宗商品價格的變化方向都存在不確定性。   會議強調,2014年是全面貫徹落實黨的十八屆三中全會精神、全面深化改革的第一年,改革任務重大而艱巨。明年進入到“十二五”規劃第四年,對全面完成“十二五”規劃至關重要。做好明年經濟工作的總體要求是,全面貫徹落實黨的十八大和十八屆二中、三中全會精神,堅持穩中求進工作總基調,把改革創新貫穿於經濟社會發展各個領域各個環節,保持宏觀經濟政策連續性和穩定性,著力激發市場活力,加快轉方式調結構,加強基本公共服務體系建設,著力改善民生,切實提高經濟發展質量和效益,促進經濟持續健康發展、社會和諧穩定。   會議指出,做好明年經濟工作,最核心的是要堅持穩中求進、改革創新。要穩紮穩打,步步為營,統籌穩增長、調結構、促改革,鞏固穩中向好的發展態勢,促進經濟社穩定,為全面深化改革創造條件。同時,要積極推動全面深化改革,堅持問題導向,勇於突破創新,以改革促發展、促轉方式調結構、促民生改善。   會議強調,做好明年經濟工作,要全面認識持續健康發展和生產總值增長的關系,抓住機遇保持國內生產總值合理增長、推進經濟結構調整,努力實現經濟發展質量和效益得到提高又不會帶來後遺癥的速度。   會議指出,做好明年經濟工作,必須繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策。進一步完善調整財政支出結構,厲行節約,提高資金使用效率,完善結構性減稅政策,擴大營改增試點行業。保持貨幣信貸及社會融資規模合理增長,改善和優化融資結構和信貸結構,提高直接融資比重,推進利率市場化和人民幣匯率形成機制改革,增強金融運行效率和服務實體經濟能力。用改革的精神、思路、辦法來改善宏觀調控,寓改革於調控之中。努力釋放有效需求,充分發揮消費的基礎作用、投資的關鍵作用、出口的支撐作用。   會議提出了明年經濟工作的主要任務。   一、切實保障國家糧食安全。必須實施以我為主、立足國內、確保產能、適度進口、科技支撐的國家糧食安全戰略。要依靠自己保口糧,集中國內資源保重點,做到谷物基本自給、口糧絕對安全。更加註重農產品質量和食品安全,轉變農業發展方式,抓好糧食安全保障能力建設。   二、大力調整產業結構。要著力抓好化解產能過剩和實施創新驅動發展。堅定不移化解產能過剩,不折不扣執行好中央化解產能過剩的決策部署。大力發展戰略性新興產業,加快發展各類服務業,推進傳統產業優化升級。創造環境,使企業真正成為創新主體。政府要做好加強知識產權保護、完善促進企業創新的稅收政策等工作。   三、著力防控債務風險。要把控制和化解地方政府性債務風險作為經濟工作的重要任務。加強源頭規範,把地方政府性債務分門別類納入全口徑預算管理,嚴格政府舉債程序。明確責任落實,省區市政府要對本地區地方政府性債務負責任。強化教育和考核,從思想上糾正不正確的政績導向。   四、積極促進區域協調發展。要繼續深入實施區域發展總體戰略,完善並創新區域政策,重視跨區域、次區域規劃。堅定不移實施主體功能區制度,紮紮實實打好扶貧攻堅戰。   五、著力做好保障和改善民生工作。要繼續按照守住底線、突出重點、完善制度、引導輿論的思路,切實做好改善民生各項工作。把做好就業工作擺到突出位置,重點抓好高校畢業生就業和化解產能過剩中出現的下崗再就業工作。努力解決好住房問題,加大廉租住房、公共租賃住房等保障性住房建設和供給,做好棚戶區改造。加大環境治理和保護生態的工作力度、投資力度、政策力度。   六、不斷提高對外開放水平。要保持傳統出口優勢,創造新的比較優勢和競爭優勢,擴大國內轉方式調結構所需設備和技術等進口。加快推進自貿區談判,穩步推進投資協定談判。營造穩定、透明、公平的投資環境,切實保護投資者的合法權益。加強對走出去的宏觀指導和服務,簡化對外投資審批程序。推進絲綢之路經濟帶建設,建設21世紀海上絲綢之路。   會議強調,必須加強黨對全面深化改革的領導。黨的十八屆三中全會作出的決定,是我們黨在新的時代條件下全面深化改革的總部署、總動員,完成決定確定的改革任務時間緊迫。要加強學習、吃透精神,推動全黨全社會把思想和行動統一到全會精神和中央要求上來。要把握大局、紮實推進,堅持膽子要大、步子要穩。要註重實效、取信於民,做到言必信、行必果,讓老百姓得到實實在在的好處,讓全社會感受到市場環境、創業條件、幹部作風在一天天好轉。要區分情況、分類推進,對方向明、見效快的改革,屬於地方和部門可以授權操作的改革,明年和近期就可以加快推進;對涉及面廣、需要中央決策的改革,要加快研究提出改革方案,制定具體改革策略;對認識還不深入、但又必須推進的改革,要大膽探索、試點先行;對全會提出的一些需要推進的制度性建設,需要修改完善法律的也要加快研究、盡快啟動。黨中央已決定成立中央全面深化改革領導小組,在中共中央政治局、中央政治局常委會領導下工作。各地區各部門都要指定一個機構負責改革工作,主要領導同誌要親自抓。   會議要求,全黨全國各族人民要緊密團結在以習近平同誌為總書記的黨中央周圍,團結一心、紮實工作,認真落實這次會議的各項部署,為推動經濟社會持續健康發展而共同奮鬥。   中共中央政治局委員、中央書記處書記、國務委員、最高人民法院院長、最高人民檢察院檢察長等出席會議。
中央 經濟 工作 會議 中國 存在 下行 壓力 著力 防控 債務 風險
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煤價持續下行加重行業信用風險,中國煤炭行業已死?

來源: http://wallstreetcn.com/node/76106

鬧得沸沸揚揚的信托兌付危機已經過去,人們高度關註中誠信托和工商銀行能否保證信托產品的如期兌付,但卻沒有深究違約的根源。這筆投向振富集團的30.3億元的信托用於煤炭投資,而振富集團是山西最大的煤炭集團公司。 據金融博客Zero Hedge報道,香港的 Jefferies 集團的分析師Laban Yu認為,中國煤炭行業已死 。信托兌付危機其實反應了煤炭行業的危機正在加深,這個行業還處於寒冬之中,或許酷寒將至。 幾家上市大煤企,如神華集團、兗州煤業和中煤能源的市值一路下跌,目前,這三家最大的煤企股價已跌至賬面價值附近。 中國經濟增長放緩,以及國家鼓勵使用清潔能源的能源戰略,是煤炭行業陷入困境的原因。中國是世界上最大的煤炭生產國和消費國,國內煤炭需求下滑對煤炭行業的打擊是致命的。 中國有10000多家大小煤企,大多數都負債累累,煤價的持續下跌已經使他們無力償還欠下的巨額債務。 據Zero Hedge稱,據知情人士透露,央行已經要求各地分支機構加強對煤炭行業信用風險的監察,這意味這個行業的風險已經引起了政府的特別關註。 中煤能源1月25日發布的業績預告稱,2013年歸屬於上市公司股東的凈利潤與上年同期相比,將減少55%-65%。中煤能源是中國的第二大煤炭生產企業,截止去年年底,凈債務高達500億元人民幣,股票已從2008年的頂點下跌了80%。煤炭行業的老大神華集團,自2007年的頂峰以來市值已經蒸發了1780億元人民幣。 據悉, 發生兌付危機的信托產品為“2010年中誠·誠至金開1號集合信托計劃”,由中誠信托於2011年2月1日成立,為期3年的,共募集30.3億元,以股權投資方式投向了王平彥名下的振富集團。用於該公司在資源整合過程中煤礦收購價款、技改投入、選煤廠建設等。預期年收益率10%。據報道,該信托產品已妥善兌付。
煤價 持續 下行 加重 行業 信用 風險 中國 煤炭 已死
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三季度百城房價繼續下行 土地出讓金下降五成

來源: http://wallstreetcn.com/node/208838

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三季度,全國房地產市場繼續降溫。

《第一財經日報》9月29日報道,中國指數研究院發布的2014年三季度市場形勢總結顯示,今年三季度國內房地產市場延續下行勢頭,價格繼續下行,成交季節性回升但同比下降幅度仍比較大,房企經營壓力增加,投資放緩,土地市場降溫,全國300個城市各類用地出讓金同比下降近五成。

雖然多數城市放松限購,但信貸政策仍保持平穩,市場下行預期並未根本改變。四季度“認房不認貸”等刺激剛需的信貸政策調整將成為市場走勢的關鍵。

中國房地產指數系統對100個城市的全樣本調查數據為:

三季度,樓市處於下行調整時期,百城住宅均價持續下跌。其中7月住宅均價為10835元/平方米,環比下跌0.81%,跌幅比6月擴大0.31個百分點;8月住宅均價為10771元/平方米,環比下跌0.59%,跌幅比7月收窄0.22個百分點;9月百城住宅均價繼續下行,按月下跌0.92%,為連續5個月下跌,跌幅較上月擴大0.33%。這一數據為2010年開始該調查以來最大的單月環比跌幅。在100個受調查的城市中,有79個城市房價下跌,多於8月的74個。

土地市場繼續降溫。中指院數據顯示,

年初至今,全國土地出讓金大幅下滑22%,至1.7萬億元。三季度,全國300個城市各類土地出讓金合計4159億元,同比下降近五成。其中,住宅用地2653億元,同比下降超五成,降幅高於商辦用地。9月市場降溫尤為明顯,單月出讓金的同比降幅近七成。

土地出讓金之所以大幅縮水近五成,最直接的原因是土地成交的下滑中國指數研究院數據顯示,今年三季度,

全國300個城市各類用地累計推出5.7億平方米,環比基本持平,同比下降25.5%。

全國各類用地累計成交3.9億平方米,環比下降18.8%,同比下降41.6%

作為地方政府主要的收入來源,土地出讓金等房地產相關企業上繳費用的減少將令財政收入下滑。

本月中旬,財政部發布最新報告顯示,中國8月財政收入同比增長6.1%,增速創下5個月新低。財政部的解釋是“地方財政收入增幅偏低主要是受房地產相關稅收增幅明顯回落等因素的影響。”

房企方面的數據也顯示企業拿地積極性在大幅降低。中指院報告提及:

多數房企土地購置金占銷售額比重均大幅下降。其中萬科由2013年的51%下降至10%,保利和金地拿地銷售比均為20%左右,相比去年底40%以上的水平下降也頗為明顯,富力、世茂和雅居樂拿地銷售比重均低於10%。

而包括中海、萬科、恒大、碧桂園等在內的一線房企均公開表示,下半年將執行審慎的拿地策略。

往年是房地產銷售旺季的“金九”在多項主要指標下滑的拖累下明顯成色不足,行業下行壓力仍大。財政部預期,“中央財政收入增長仍較困難。地方部分省份財政收入增幅可能明顯回落,收支矛盾突出。

市場人士普遍認為,房地產下行是今年中國經濟的最大風險點。因該行業牽涉到其他40個行業。中國政府將今年的GDP增速目標設定為7.5%,但在近期,高層似乎對7.5%的底線思維有所轉變。國務院總理李克強本月初表示:“中國經濟下行壓力加大……我們堅持區間調控的基本思路,只要經濟增速保持在7.5%左右,高一點,低一點,都屬於合理區間。”

上月中國高層在北戴河的會議可能更說明決策層的傾向。路透社報道稱,他們一致認為年底前經濟工作的重點將是推進改革,這一點要優先於出臺刺激增長措施,並接受了經濟增幅可能低於7.5%目標的現實。

實際上,無論是地方政府還是中央,都在一定程度上努力挽救房產下滑趨勢。華爾街見聞近日提及,武漢、珠海等城市相繼發文松綁限購,三亞也正在審批放開限購的方案。若方案獲批,那麽,全國仍在執行限購的城市將只剩下北京、上海、廣州、深圳這四個一線城市。

此外,中國的銀行業也在加大給房地產開發商貸款的力度。近期,關於銀行松綁限貸的消息不斷傳出。昨日,新浪財經報道稱,央行南昌中心支行發文稱要進一步支持放松房貸。

中國房地產指數系統對100個城市的全樣本調查數據為:

三季度,樓市處於下行調整時期,百城住宅均價持續下跌。其中7月住宅均價為10835元/平方米,環比下跌0.81%,跌幅比6月擴大0.31個百分點;8月住宅均價為10771元/平方米,環比下跌0.59%,跌幅比7月收窄0.22個百分點;9月百城住宅均價繼續下行。

新房成交方面,市場仍處於下行調整期,信貸調整房企加大推盤、以價換量的推動下,市場成交環比有所回升,但較去年同期仍有較大差距。據初步數據統計,三季度重點城市成交商品住宅約3777萬平方米,環比二季度增長10.3%;受2013年同期高基數影響,三季度市場成交同比下降14.0%。

銷售方面,1-8月,20家代表性品牌房企銷售額達8262億元,同比增長9.4%;銷售面積7620萬平方米,同比增長10.7%。其中,萬科累計銷售額達到1294億,繼續占據頭把交椅,恒大及碧桂園分別達到800億、900億元,而金地、遠洋銷售情況仍未有好轉,全年累計銷售額出現同比下降。

企業目標完成率方面,多數房企目標完成情況不甚理想,年末銷售持續承壓。1-8月,代表企業平均目標完成率為55%,其中恒大目標完成情況最好,目標完成率為82%,萬科、中海、綠城均超過60%,富力下調年度目標至600億,但目標完成率也僅為55%,屬於中等水平。

其他企業中,保利、華潤、世茂、龍湖等品牌房企均為50%~55%之間,較去年同期水平下降明顯,下半年銷售壓力仍然較大。金地、首創置業及招商目標完成率均未過半,實現全年銷售目標難度較大。(更多精彩財經資訊,點擊這里下載華爾街見聞App)

三季度 百城 房價 繼續 下行 土地 出讓金 出讓 下降 五成
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正回購利率再降 央行又出手引導利率預期下行

來源: http://wallstreetcn.com/node/209371

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中國央行再度出手引導資金利率預期下行。

中國人民銀行今日開展200億14天期正回購,引導中標利率較前次下行10個基點至3.4%,刷新三年半新低。也是央行繼7月14日和9月18日之後的年內第三次下調該利率。

除了展開200億元14天期正回購操作外,今日公開市場分別有200億元14天期正回購和200億元央票到期,因此當日實現凈投放200億元。

澳新銀行經濟學家周浩指出,再次下調正回購利率是降低整體融資成本的步驟,央行不願直接放松貸款利率、幹預銀行定價,而希望借此引導商業銀行降低貸款利率。當前商業銀行貸款定價水平仍處於歷史高點附近,央行旨在借此測試正回購利率對市場直接貸款利率的傳導效果。

他還進一步指出,央行此次將正回購利率降低10個基點,而非如上次一樣降低20個基點,旨在增加其未來操作的靈活性和彈性。

“央行正在執行審慎貨幣政策,不是全面降準、降息,而是定向和價格型寬松。通過下調正回購利率,促使債券收益率進一步下降,以鼓勵直接融資,降低社會融資成本。價格寬松已成為利率市場化後的新型貨幣政策傳導機制。中信證券固定收益研究部主管、首席分析師鄧海清如是看待此次央行引導正回購利率下行。

利率互換市場利率隨之走低。中國1年期利率互換今日下跌8個基點至3.1720%,創下2月22日以來最低水平;5年期合約下跌10個基點至3.4730%,為5月10日以來最低。

中國貨幣政策短期內偏寬松的基調或不會改變。 民生證券宏觀團隊認為,央行小招頻發降低社會融資成本的原因在於:

① 實體經濟低迷,非標萎縮,銀行風險偏好回落,銀行間流動性持續寬松,市場的14天回購利率已位於3.4%之下。央行順勢下調正回購利率,旨在弱化銀行將流動性頭寸上繳至央行的動機,激勵銀行將更多的流動性配置於信貸類資產,配合定向穩增長。

② 2012年以來的資金利率中樞已系統性擡升,但若經濟和房地產下行趨勢持續,14天正回購利率還有下調空間,2008年上半年高通脹時期的14天正回購利率是3.1%。

③ 收益率曲線過於平坦化,10年期國債減去1年期國債衡量的期限利差僅為27BP,若短端利率降不下去,長端利率同樣降不下去。正回購利率順勢下調有助於打開長端利率的下行空間,進而在經濟低迷時實體降低融資成本。

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回購 利率 再降 央行 出手 引導 預期 下行
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美國產油量將達45年最高峰 遠期油價面臨下行壓力

來源: http://wallstreetcn.com/node/209512

明年美國原油產量預計將達到45年來最高水平。在產量大增和庫存回升共同影響下,原油遠期合約價格將承受下行壓力。

美國能源情報署(EIA)預計,明年美國原油日產量將達到950萬桶,這是1970年以來最高產量。同時,由於新增的輸油管將送來更多產自北方的石油,美國奧克拉荷馬州庫欣市的庫存量有望走出六年來最低谷。

本月9日,2016年12月交割的WTI原油期貨價格超過了2015年12月交割的價格,這是2011年以來首次出現。昨日,紐約市場2015年12月交割的每桶WTI原油上漲69美分,漲至每桶79.86美元,2016年12月交割WIT期油下跌1美分,跌至每桶80.44美元。

花旗的全球能源策略負責人Seth Klienman昨日預計,石油期貨的曲線也會轉向,因為生產商在拋售遠期產油。

法國巴黎銀行駐倫敦大宗商品市場策略Harry Tchilinguirian評論稱:

“人們認為明年庫欣的庫存量會增多,美國的原油會過剩。輸油管基礎設施的變化會重新恢複庫欣的儲油平衡。”

CFTC數據顯示,截至10月7日一周,WTI期油的凈空倉增加29%,增至4.9934萬份,規模創三個月來新高。Price Futures Group高級市場分析師Phil Flynn認為:

“這是美國產量增加推動市場的又一跡象。”

WTI,石油,期貨,頁巖革命,大宗商品,美國

今年6月中旬以來,國際油價跌幅已超20%。昨日華爾街見聞文章提到,花旗預計,若油價創四年新低,燃料和其他大宗商品成本明顯回落,對全球經濟的影響相當於提供了1.1萬億美元的刺激措施。

國際能源署(IEA)本月14日的報告認為:“對大多數經濟體來說,油價下跌會減少經營企業和支持經濟增長的成本。在宏觀經濟形勢脆弱的環境下,油價走低提供了某種緩沖。”

花旗的歐洲能源研究負責人Seth Kleinman指出,宏觀經濟分析一直認為,油價上漲是一種財富轉移,財富從利用杠桿消費的美國消費者手中,流入喜歡儲蓄的中東國家。所以,這種轉移最終會極大降低貨幣的周轉率,正負影響相抵以後看還是拖累因素。現在價格回落逆轉了這種局面。(更多精彩財經資訊,點擊這里下載華爾街見聞App)

美國 產油量 將達 45 年最 高峰 遠期 油價 面臨 下行 壓力
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李克強:經濟下行壓力不小 改革見效尚需時間

來源: http://wallstreetcn.com/node/209681

國務院總理李克強21日下午在人民大會堂集體會見來京參加第21屆亞太經合組織(APEC)財長會的各經濟體代表團團長時表示,中國前三季度經濟運行仍處在合理區間,但下行壓力和困難依然不小,改革措施充分見效還需一個過程。但李克強依然強調將力爭實現全年主要任務。

今早公布的數據顯示,中國第三季度GDP同比增長7.3%,略高於預期,但仍有所放緩,創下2009年一季度以來新低。

李克強表示,“總的看,中國前三季度經濟運行仍處在合理區間,並出現了一些積極、深刻的趨勢性變化。以服務業為主導、新業態加快湧現的結構優化更趨明顯。簡政放權等改革催生的新發展動力加快成長。就業、節能降耗等指標好於預期。同時,外部環境仍然複雜多變,影響中國經濟發展的下行壓力和困難依然不小,改革措施充分見效還需一個過程。總之,我們對中國經濟充滿信心,對面臨的挑戰也不掉以輕心,將以奮發有為的精神狀態實現全年主要任務。”

中國政府預計2014年上半年的經濟增速將達到7.4%,這意味著全年的增速將在7.5%左右。而總理李克強已經多次強調,7.5%的GDP增長並非政府的首要目標。所謂的7.5%,多一點少一點都是可以接受的。重點在於促進就業市場的複蘇和收入的增長。(更多精彩財經資訊,點擊這里下載華爾街見聞App)

李克強 李克 經濟 下行 壓力 不小 改革 見效 尚需 時間
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美原油出口禁令松動 油價或面臨更大下行壓力

來源: http://wallstreetcn.com/node/210278

《華爾街日報》報道,必和必拓在沒有獲得美國政府正式允許的情況下和國外買家達成了協議,將向國外買家出售價值5000萬美元的德克薩斯輕質原油。這或意味著有40多年歷史的美國原油出口禁令面臨重大變化。

由於油價下跌,包括美孚在內的許多美國原油公司正在呼籲政府放開原油出口限制。而美國政府內部對此分歧較大。支持者認為出口原油可以創造就業機會並改善貿易平衡,而反對者則表示這將導致汽油價格的上漲並最終損害消費者利益。

過去40年以來,美國政府盡管允許出口類似汽油和柴油等成品,但是在只對極少數地區開放原油出口。即便在諸如加拿大這種有限開放的地區,原油公司出口也需要得到政府的特許批準令。

由於正值美國中期選舉之際,因此對於該禁令的最終說法尚無定論,不過美國原油公司已經計劃在未來幾個月繼續遊說政府開放出口。

知情人士表示,必和必拓交易的買家是世界最大的原油貿易公司、總部設在瑞士的維多石油集團(Vitol SA),該筆交易涉及未經精煉處理的65萬桶原油。。

早在6月25日,美國商務部允許先鋒自然資源有限公司和企業產品合夥公司出口凝析油,這被外界解讀為自1974年初美國禁止對加拿大以外市場出口石油以來首次放開原油出口禁令。不過,美國商務部對此予以了否認。

而在今年5月,美國能源部部長莫內茲曾在公開場合表示,目前由於美國增產的頁巖油品質與當前的煉廠裝置不匹配,政府正在重新審視1974年以來的原油出口禁令。

分析人士表示,如果美國最終允許開放出口的話,可能會給本已疲弱的原油價格帶來更大的下行壓力。本周沙特國有石油公司剛剛宣布下調對美原油出口價格,並上調對亞洲市場的售價,暗示沙特為保證其在美國的市場份額正在采取行動。如果其他石油出口國也聞風而動的話,市場恐將出現激烈的價格戰。

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原油 出口 禁令 松動 油價 面臨 更大 下行 壓力
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樓市下行壓力減弱 微刺激見效?

來源: http://wallstreetcn.com/node/210839

今早統計局公布的10月樓市數據雖然看起來並不出彩,新建住宅銷售價格甚至同比擴大。不過房價環比降幅收窄。在二手房數據上,北上廣深四大一線城市價格環比停跌,暗示此前一系列樓市新政或正在慢慢發揮作用。

具體來看,10月二手房價格北京環比小幅上漲,而上海、廣州、和深圳的價格則與上月持平。

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在信貸緊縮和經濟滑坡之際,中國今年1-10月商品住宅銷售額同比下降10%,促使政府放松了對已經在拖累經濟增長的房地產行業的限制措施。

9月央行、銀監會出臺文件為樓市松綁。文件提到,首套房貸利率最低可打七折,對已擁有一套住房並結清房貸的家庭,新購房可享受首套房優惠。“首套房”認定標準正式放寬。

10月住建部、財政部和央行聯合印發《關於發展住房公積金個人住房貸款業務的通知》,要求各地放寬公積金貸款條件,今後職工連續繳存6個月即可申請公積金貸款、推進公積金異地貸款、實現異地互認、轉移接續、降低中間收費。

國家統計局城市司高級統計師劉建偉表示,隨著各地房貸政策調整,房企為消化庫存繼續加大推盤力度,部分購房者選擇入市,房價環比降幅收窄。據測算,70個大中城市新建商品住宅和二手住宅價格環比綜合平均降幅分別比9月份收窄0.3和0.1個百分點。從個數來看,10月份70個大中城市新建商品住宅價格環比下降的城市有69個,持平的城市有1個,均與9月份相同。二手住宅價格環比下降的城市有64個,比9月份減少6個;持平的城市有4個,比9月份增加4個;上漲的城市有2個,比9月份增加2個。

易居房地產研究院報告也顯示,10月份,四個一線城市新建商品住宅庫存量環比減少0.9%,繼9月份庫存量創新高後,10月庫存出現下跌。這也是近九個月以來首次出現環比下跌的現象。

易居房地產研究院研究員嚴躍進認為,一線城市今年放松限購的可能性不大,但是,隨著信貸政策的放松,改善型需求的入市門檻在降低,進而能加快入市節奏。市場行情轉好,利好一線城市的庫存壓力釋放,房價下跌的壓力將減弱

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樓市 下行 壓力 減弱 刺激 見效
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美聯儲10月會議紀要:關註通脹預期下行 全球經濟放緩影響有限

來源: http://wallstreetcn.com/node/210921

周三,美聯儲10月FOMC會議紀要顯示,官員們認為需關註通脹預期下行問題,不過認為全球經濟放緩對美國經濟的影響有限。紀要顯示美聯儲未在10月聲明中提及市場劇動,因擔心傳達悲觀信號。

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會議紀要顯示,有與會者指出,歐洲、中國、日本經濟都有下行風險,美元頗為強勢,如果海外經濟或金融市場狀況明顯惡化,美國中期經濟增長可能低於此前預期。不過,許多官員們認為,從近期海外經濟對美國的影響來看,影響可能非常有限。

許多與會者認為,美聯儲應關註是否有更多跡象表明長期通脹預期下行。官員們預計短期內通脹還會受抑,主要因為能源價格下行和其它因素,但未來幾年會朝美聯儲2%目標方向前進。不過,有幾位委員擔心,通脹在相當長時間內都無法回到美聯儲目標水平。

一些與會者指出,盡管市場在10月出現波動,金融市場狀況仍是高度寬松的,隨著貨幣政策走向正常化,未來市場可能動蕩加劇。美聯儲應更好地研究和理解近期市場動態。10月紀要顯示,盡管美聯儲會議前市場出現劇動、全球經濟疲軟,但美聯儲選擇不在10月聲明中提及這些問題,因為擔心會給市場傳達悲觀信號。

被稱為“美聯儲通訊社”的《華爾街日報》記者Jon Hilsenrath稱,盡管美聯儲10月會議前面臨金融市場動蕩、海外經濟疲軟、通脹有下行風險,但基於美國國內經濟和勞動力市場的足夠進步,美聯儲選擇在10月結束QE。

Hilsenrath認為,耶倫面臨複雜矛盾的宏觀背景,當前勞動力市場改善速度好於預期,但美元走強、海外經濟增長放緩讓通脹有下行壓力,未來美聯儲在何時加息問題上抉擇困難。12月會議上,美聯儲將就前瞻指引的表述展開激烈爭論。

美聯儲10月FOMC會議紀要重點摘要:

許多美聯儲官員們認為,全球經濟減速對美國的影響有限。

美聯儲官員們認為,需要關註通脹預期下行。

美聯儲未在10月聲明中提及市場劇動,因擔心給市場傳達悲觀信號。

關於美國國內經濟前景:

絕大多數美聯儲官員們認為,與經濟活動和勞動力市場相關的風險近乎於平衡。不過,一些與會者指出,如果海外經濟或金融市場狀況明顯惡化,美國中期經濟增長可能低於此前預期。

關於全球經濟前景:

與會者指出,經濟前景有走弱跡象,歐洲、中國、日本經濟都有下行風險,美元頗為強勢。一些與會者指出,如果海外經濟或金融市場狀況明顯惡化,美國中期經濟增長可能低於此前預期。

不過,許多與會者認為,從近期海外經濟對美國經濟的影響來看,影響可能非常有限。例如,對外貿易在美國經濟中占比相對較小,美元升值對凈出口的影響是溫和的,美國貿易和生產結構的變化降低了海外因素對美國貿易的影響,海外需求下降程度可能沒有預期的那樣嚴重。

幾位與會者認為,能源和其它大宗商品價格下降、長期美債收益率下行,可能抵消了強勢美元和海外增長疲軟的影響,也就是說,他們認為美國國內複蘇有著堅實的基礎。

關於通脹:

美聯儲官員們預計,通脹將繼續處於美聯儲目標水平下方。基於市場的通脹預期在下降,不過基於調查的通脹預期保持穩定。與會者預計短期內通脹還會受抑,主要因為能源價格下行和其它因素,但未來幾年會朝美聯儲2%目標方向前進。不過,有幾位委員擔心,通脹在相當長時間內都無法回到美聯儲目標水平。

許多與會者認為,美聯儲應關註是否有更多跡象表明長期通脹預期下行,一些與會者指出,如果長期通脹預期確實下行,屆時經濟增長還不穩健,那麽頗為令人擔心。

關於前瞻指引:

關於何時以及如何修改利率前瞻指引,會議紀要並未給出太多信息。一些官員們希望在10月會議上放棄“相當長時間”的表述,不過另一些官員們認為這種說法仍然很好地表述了美聯儲利率計劃,還有一些官員認為,去掉“相當長時間”的表述,可能讓人誤解為即將加息。

此外,美聯儲官員們還討論了如何闡述加息速度。會議紀要顯示,一些與會者認為應盡早闡述貨幣政策開始恢複正常後,利率將以什麽速度上升。

FOMC會議紀要發布後,美元指數和10年期美債收益率先抑後揚,標普500指數和黃金上漲後回落。

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美聯儲 美聯 10 會議紀要 會議 紀要 關註 通脹 預期 下行 全球 經濟 放緩 影響 有限
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瑞信:中國三年內硬著陸 大宗商品進入超級下行周期

來源: http://wallstreetcn.com/node/211025

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瑞士信貸(Credit Suisse)分析師周四在一份報告中警告稱,“大宗商品的超級周期”已經死去。現在,是時候為“大宗商品超級下行周期”做準備了。而中國是大宗商品下跌背後最大的原因。

大宗商品的需求往往具有很強的周期性。然而,商品的表現比周期性增長指標所暗示的更差。

瑞信認為,這大部分的責任在中國。對大多數工業商品來說,中國仍然是大宗商品需求“最重要的來源”。

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此外,瑞信認為,中國經濟將在未來三年內“硬著陸”。

標準普爾評級服務公司周三表示,其對於中國房地產開發商的負面展望給亞太地區蒙上了一層陰影。不過,其認為受到政府放寬政策(尤其是貸款政策)的影響,明年房地產市場信心將恢複。

與此同時,瑞信分析師認為,中國經濟存在“三大泡沫”——信貸、房地產和投資。

在信貸方面,瑞信指出,私營部門信貸占GDP的比例高於趨勢30%。投資占到中國GDP的48%,遠高於日本或韓國在工業化階段的水平。與此同時,房地產是“經典的泡沫”。

房地產價格已經連續六個月下降,房價再下跌20%將會使得經濟“硬著陸”。

不過,中國不是唯一一個令大宗商品前景悲觀的因素。瑞信表示:

供應過剩:瑞信發現,在商品行業,資本支出與銷售額比仍然高企,尤其是在能源公司。

美元走強:瑞信仍看好美元,這對大宗商品通常是壞消息。瑞信指出,自1980年以來,在64%的美元上漲情況下,以美元計價的大宗商品價格下跌。

生產成本下降:這是一個惡性循環。策略師們認為,隨著商品價格的下降,“資金成本”也會隨著資本支出的下降和勞動力成本的下降而下降。這意味著生產商品的均衡點將會下降,對現金成本造成進一步下行壓力。

最後,下圖顯示,商品的價格目前高於歷史平均水平,給下行留下了更多的空間。瑞信指出,石油市場可能經歷漫長的熊市,熊市將持續11-27年。

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瑞信 中國 年內 硬著陸 大宗 商品 進入 超級 下行 周期
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日本央行:物價面臨下行壓力 將持續至2015財年上半年

來源: http://wallstreetcn.com/node/211135

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日本央行10月31日的會議紀要顯示,許多貨幣政策委員會的委員擔心,如果油價保持當前水平,日本通脹面臨的下行壓力將延續至2015財年上半年。 

他們還認為,日本通脹率將在1%附近持續一段時間,日本央行應在通脹穩定地達到2%之前繼續實施寬松的貨幣政策。

“油價下跌給物價上漲帶來了壓力,不知為何消費稅上調影響已經延長了”,擴大寬松政策“以維持通脹預期向上改善,旨在結束通縮”,日本央行行長黑田東彥在10月31日的新聞發布會上如是說。他還表示,“如有必要,該行不會猶豫再次采取行動。”當天早些時候,該行宣布將每年基礎貨幣的貨幣刺激目標加大至80萬億日元。

本次會議紀要也顯示,在通脹面臨下行壓力的背景下,有委員認為,“如果央行不擴大量化質化寬松(QQE),會被視作不履行通脹承諾。”不過,也有委員認為,“與最初實行QQE相比,現在擴大QQE的影響有限。”

一旦日本持續面臨通脹下行壓力,許多委員認為,“日本走出通縮狀態的時間可能會延遲。” 

此外, 紀要還顯示擴大QQE的提議來自日本央行行長黑田東彥。外媒報道稱,委員會以微弱的優勢通過了黑田的提議,凸顯了日本央行內部的分歧。

華爾街見聞網站本月初介紹過,《華爾街日報》援引知情人士稱,在該次貨幣政策決議會議上,日本央行貨幣政策委員會以5-4的投票通過了行長黑田東彥擴大量化質化寬松(QQE)政策的提議,顯示委員們對該激進貨幣政策的效果越來越感到懷疑。

一位與幾位現委員關系緊密的日本央行前委員告訴該報,“日本央行內部的反對之聲可能會繼續下去。”另一位知情人士稱,黑田東彥與其他委員的分歧正在加大,而這成了黑田“最大的問題”。

對於意外擴大刺激規模,黑田東彥在該次貨幣政策會議後的新聞發布會上稱,日本處於結束通縮的關鍵時刻。但油價下跌、消費稅上調都在抑制物價上漲,擴大寬松政策“以維持通脹預期向上改善,旨在結束通縮”。

日本央行10月31日意外宣布擴大寬松,造成日元大幅下挫。此後,美元/日元一路走高,不斷刷新七年新高,當前以及。

日本央行10月31日會議紀要:

許多委員認為,日本央行將在通脹穩定地達到2%之前繼續實施寬松政策。

許多委員認為,日本通脹率將在1%附近持續一段時間。

許多委員認為,如果油價保持當前水平,在2015財年上半年之前,日本通脹將面臨下行壓力。 

日本央行將審視風險,並在必要時做出適當調整。

日本經濟持續保持複蘇態勢。

日本央行行長黑田東彥在10月31日的會議上提議擴大QQE。

一名委員表示,如果央行不擴大QQE,會被視作不履行通脹承諾。

一名委員認為若物價目標接近達成,便可討論退出QQE策略。

部分委員認為,與最初實行QQE相比,現在擴大QQE的影響有限。

許多委員認為,如果通脹下行壓力仍存,則日本走出通縮狀態的時間可能會延遲。 

日本央行今日公布了會議紀要後,美元/日元小幅走高後回落:

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日本 央行 物價 面臨 下行 壓力 持續 2015 財年 上半年 上半
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央行六個月內第四次引導利率預期下行:正回購利率再降20個基點

來源: http://wallstreetcn.com/node/211151

繼上周五意外宣布降息後,中國央行今日再次出手引導利率預期下行,為六個月內第四次出手。

央行公告顯示,周二僅開展50億正回購,較上周縮量5成,不僅創下了本輪14天正回購重啟來的“地量”。市場備受關心的中標利率,也下降了20個基點至3.20%。量縮價減,顯示出央行寬松政策延續,進一步呵護月末資金面的意圖。

華爾街見聞網站介紹過這是繼7月14日、9月18日和10月14日後,央行在6個月內第四次出手引導利率預期下行。

鑒於央行上周五意外降息,中標利率下行也符合市場預期。申萬債券團隊今日指出,正常情況下,周二的公開市場應當順應降息做出變化。正回購延續,也意味著央行短期內通過其他工具進一步釋放流動性的概率提升;其次,考慮到不同政策利率間的聯動以及正回購利率維持不變對市場情緒的沖擊,正回購利率下調當屬意料之中,且下行幅度應在20bp以上。

民生證券宏觀團隊評論稱,正回購利率下調反映央行降低實體融資成本意願非常強烈,有引導資金利率下行意圖,未來14天正回購利率仍有下調空間。

不過路透社的一項數據調查顯示,對於那些債務負擔最為沈重的小企業來說,央行下調利率也很難緩解它們的資金困局,因為銀行越來越傾向於給最優的、償付能力強的企業放款。

寬松政策護航新股上市?

華爾街見聞網站上周介紹過,中國人民銀行時隔五周再次為市場註入適量流動性(單周凈投放100億元),顯示在大批新股發行之際,中國央行希望增加流動性供應。

繼央行上周將正回購縮至100億後,資金回籠力度進一步減弱,今日的50億的正回購操作量屬於“可開展可不開展”的範圍,顯示央行僅象征性的延續正回購的回籠趨勢。央行維持寬松的貨幣環境或與本周的新股密集上市有關。見聞介紹過,自上周五起,密集的新股上市將凍結最高約1.6萬億元的資金。

不僅正回購縮量, 財政部和央行今日還以利率招標方式投放了600億元國庫定期存款,也可在一定程度上緩解資金壓力。中國央行的數據顯示,3月期品種的中標利率為4.56%,上一期利率為4.10%。

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至此,從操作量上來看,鑒於本周到期資金量為400億,本周公開市場有望延續凈投放格局,將繼續減緩資金面的緊張情緒。

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央行 六個 個月 月內 內第 第四 四次 引導 利率 預期 下行 回購 再降 20 基點
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油價下行:為能源市場份額戰鬥

來源: http://www.infzm.com/content/106236

當地時間2014年12月8日,美國邁阿密,加油站。主要產油國伊拉克降價,國際油價8日大跌至5年來的低點。 (CFP/圖)

“我們最近看到的情況(油價下跌),是沙特和其它歐佩克等國家向美國宣戰。他們的目標是把美國石油生產商趕出這個市場,讓他們破產,然後恢複對整個原油市場的控制。”

對於在雀巢中國公司工作的何小姐來說,本周有個利好消息:本周五(12月12日24時),新一輪油價調整又將開始。國際原油價格的持續走低,或讓國內成品油價迎年內最大跌幅,每升可能會降0.3元-0.4元。而她住在北京郊區,上班則在城里,每天出行都離不開車,為避開北京的單雙號限行,她家里甚至買了兩臺車。

但對一些國家而言,從2014年6月開始,急劇下跌的原油價格帶來了新一場“石油戰爭”。美國經濟學家威廉·恩道爾在其著作《石油戰爭》中描述的歷次“戰爭”,多以擡高油價作為挑戰手段,而這一次不同,始作俑者的做法是壓低油價。2014年6月開始,原油價格持續走低,6月之前尚能維持每桶90美元以上,隨後便不斷下降。

11月27日,歐佩克會議仍舊決定不減少石油產量,隨後,原油市場上的各種價格指數紛紛跌破70大關,平均跌幅超過40%。

《華爾街日報》曾經劃定一條價格紅線,當原油價格跌至每桶60美元時,將對美國當下的頁巖油生產構成價格上的絕對優勢,頁巖油將不得不減產。

12月2日到3日,在以色列特拉維夫舉行的能源峰會上,美國智庫全球安全分析研究所聯合所長盧福特博士說:“我們最近看到的情況(油價下跌),是沙特和其它歐佩克等國家向美國宣戰。他們的目標是把美國石油生產商趕出這個市場,讓他們破產,然後恢複對整個原油市場的控制。”

經濟大背景決定需求

並不是所有人都認同油價下跌是歐佩克國家操縱的“戰爭”。全球能源安全智庫論壇秘書長劉強博士認為,油價持續下跌的主要原因是供需雙方的關系發生了變化。“這次油價下跌可以和2008年油價下跌相比,2008年從147美元的高位一下跌到大約33美元,然後很快反彈到70美元左右。它的支撐點變了,就是需求。”劉強告訴南方周末記者。

在特拉維夫,美國前總統國家安全事務助理麥克法蘭用一句簡單的話向南方周末記者總結了供需關系的變化:“世界經濟走入一個下行的通道,對石油的需求不振。”

有趣的是,在2014年3月,國際能源機構還預測世界石油需求會隨著“全球經濟複蘇”而增加1.5%。但是在10月份,國際能源機構則預測2015年石油需求增速將會“下降”,原因是全球經濟看起來並不如期待中那樣實現複蘇。一言以蔽之,其預測的內在邏輯實際上還是經濟決定論。

另外一個導致油價變化的原因,用劉強的話來形容,就是在供求關系之外,美元的價值發生了變化。

“1993年需求總量是一個平臺,2003年是個平臺,2008年是一個新的平臺。三個臺階,有顯著的差異,並對應三個油價概念,9到10美元臺階,到30-35美元臺階,到60-70美元臺階,也對應美元價值的變化。”劉強說。自2008年以來,美聯儲采取的美元定量寬松政策帶來美元貶值,英國《金融時報》將其歸咎為油價上漲的原因之一。隨著美聯儲今年逐漸退出定量寬松,美元走強,油價也相應回落。

對抗美國“頁巖油革命”

不過,劉強同時認為,在油價下跌的各種原因當中確實存在“政治因素”,即“頁巖油革命”對於原油市場定價權的改變。這項革命帶給美國和全世界的深遠影響尚未能得到有效評估。

斯坦福大學歷史學家伊恩·莫里斯在他的著作《西方能主宰多久》里,試圖證明地理因素決定人類文明的發展,而頁巖油的“革命”則是他認為可以改變世界動態的關鍵性地理新要素。“(頁巖油革命)將減緩世界權力中心從西方轉移到東方的速度”,莫里斯告訴南方周末記者。

頁巖油的重要性在2010年國際能源機構發布的《世界能源展望》中得以用數據體現出來:世界的頁巖油儲量大約為4.8萬億桶,美國儲量在其中獨占3.7萬億桶。而全世界在2007年已探明的常規原油儲量1.31萬億桶。頁巖油儲量遠超常規原油儲量,是各組數據當中呈現的一個基本現實。

“從歐佩克的總體利益上來說,頁巖油發展是一個利空,會影響(歐佩克的)投資和收入,因為它的財政基本上靠石油出口支撐。所以說‘戰爭’這一種說法是成立的。”劉強總結道。

簡而言之,如果原油價格下跌主要還是因為供需平衡發生變化的話,歐佩克坐視原油價格下跌而不作為,其實質上意在爭奪石油市場的定價權和市場份額。

“油價一旦大幅下跌(到低於頁巖油、氣成本),將擠壓頁巖氣的利潤空間,使得頁巖氣產業盈利減少,導致資本從頁巖氣產業中撤離。”中國能源經濟研究院魏秋利告訴南方周末記者。

“目前的價格已經對抑制美國頁巖油產業產生了作用。”中國外交部國際問題研究院研究員夏義善認為,當油價低於70美元的時候,美國許多高負債的頁巖油企業將出現虧損,並不得不停產或減產。而從能源戰略上看,油價的暴跌,對於美國的能源戰略和能源安全將產生不利影響。

頁巖油等相關新型油田增量,將會帶來非歐佩克產油國在國際原油市場當中的供應份額增加,從而壓縮歐佩克國家的市場比例。

能源武器再次服務政治

在油價變化當中還有另外的政治利益考量。劉強稱:“歐佩克在海灣地區有共同的敵人伊朗,伊朗也是歐佩克成員國,但是伊朗所能承受的油價要高於沙特所能承受的油價。對沙特來說,油價有個空間,高限是伊朗的平衡價格,低限是限制世界新能源發展的價格,上下都有個頂……在這個空間沙特會很高興。要是油價高到一定程度,沙特就會覺得伊朗威脅到自己了。”“在這個空間里,沙特能夠和美國達成協議支持美國發展新能源,或者讓它壓制一下伊朗和俄羅斯。”

“是誰在背後操控了石油的暴跌?這是美國的石油陰謀。”夏義善也認為這是美國和西方世界利用俄羅斯的經濟結構弱點,采取的比經濟制裁更有效的打擊俄羅斯的手段。

“美國已經看到了俄羅斯經濟結構的弱點,它財政收入的40%主要依靠石油出口,俄羅斯的命脈是它的資源。石油價格的暴跌對於這個國家,可能會牽動一系列的連鎖反應,利用石油價格來打擊俄羅斯的經濟,使得俄羅斯的政治發生變化。這是一個美國正在使用的、且不會放棄的武器。”夏義善說。

到目前為止,產油國之間的定價權之爭,只帶來了彼此內部收益受損。俄羅斯財政部長西盧阿諾夫聲稱,該國今年已經因為油價下跌損失了900億到1000億美元。而美國全球安全分析研究所聯合主席之一的安·科林也告訴南方周末記者:“美國的天然氣價格會有所上升。因為頁巖油的開采投資降低,它的伴生產品頁巖氣產量也會降低。但是可再生能源則不受影響。”

對於被迫接受高油價的國家來說,目前的石油價格下跌也並不意味著就可以敞開使用石油。以色列總理辦公室燃料多樣化倡議負責人埃亞爾·羅斯納對南方周末記者稱:“不管油價如何,我們都不會降低新能源投資和研發。現在的石油價格(對我們)沒有意義。”

油價的最後走勢如何?按照麥克法蘭的看法,全球經濟總體上會恢複增長,石油需求上升,油價上升是一個必然趨勢。“也許歐佩克下一次峰會決定減產,油價就可以止跌企穩。”他告訴南方周末記者。從各個研究機構發出的信號來看,未來12個月內原油價格應該停止跌落,但是各方面預測的油價不一。花旗銀行的預測是每桶80美元以上,而法國外貿投資銀行的預測則是74美元。

不管怎麽說,“這一次停留在60-70美元,這是一個底線。再低不可能了。”劉強說。

油價 下行 能源 市場 份額 戰鬥
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高善文:經濟下行空間有限 二級火箭區看至3500

來源: http://wallstreetcn.com/node/212067

高善文在今日安信證券的2015年年度策略會上表示,經濟基本面的深處正在發生一些轉折性變化。雖然供應在收縮,但是供應收縮的速度比需求下降的速度更快。從2013年中以來,銷售凈利率處於向上趨勢。

在實體經濟活動來看,高善文認為盡管總需求角度來看經濟似乎越來越差,但是經濟基本面的深處正在發生一些轉折性變化。比如,從2013年中以來,銷售凈利率處於向上趨勢。這一趨勢發生在銷售收入下降的背景下。另外,雖然供應在收縮,但是供應收縮的速度比需求下降的速度更快。

並且,這種需求降低也在接近尾聲。在財政支出逐漸回暖的情況下,經濟在現在水平上繼續下降的空間並不會很大。

制造業上市公司單季度銷售毛利率,從13年開始,是在持續上升的,這一上升是在收入下降的情況下發生的。今年鋼鐵行業前十個月,產量同比增速2.1%,大幅下降,但是噸鋼毛利創了三年新高。

而從商品市場和權益市場的歷史經驗來看,商品市場的大熊市將會使得中國未來牛長熊短。過去100年大宗商品和股市的關系顯示,大宗商品的熊市大部分是股票的牛市,大宗商品的牛市無一例外的對應股市的熊市。

從流動性來看,去年的錢荒導致同業業務和影子銀行體系的清理,造成影子銀行體系信用供應的急劇收縮,整個金融體系信用收縮推高所有資產的利率水平。但是不是同樣地速度推高的。

第一波沖擊發生在債券市場,第二波發生在股票市場,第三波發生在房地產市場。在債券市場可以看到,6月份起來,浪潮的頂峰在11月份,過了頂峰開始回落,現在開始穩定。當時債券市場流行的解釋是利率會推高到非標市場的10%的水平。但實際上今年大幅回落。第二個沖擊波發生在股票市場,什麽時候開始的?去年的6、7月份,這一沖擊波的高峰在今年的6、7月份。8月份之後隨著這種抑制作用的消失,市場開始上漲。市場要恢複到原來的趨勢當中,原來的趨勢是2013年的基本面的改善決定的上漲趨勢。

市場上漲的根本原因是均值回歸。而不是無風險利率和風險利率的下降。現在看這一均值回歸過程已經結束,後續盈利的改善將會支持股市繼續上漲。

最後在市場風險方面來看,杠桿、IPO放開和註冊制改革;總需求超預期的大幅下滑以及中小盤股票估值高企,大的股票也逐步不再便宜可能存在不確定性。存貸比等監管指標的調整演化為2.0版錢荒則是尾部風險——本意放松信貸,如果處理不當,有可能演化成2.0版的錢荒。

高善文最後指出,二級火箭區間就是3500-2500點;力量會否耗竭,要看經濟基本面改善。三級火箭即私人部門投資能否點燃,明年六月討論。

關於高善文此前關於牛市的“火箭三級推進論”:

前一段時間A股上漲是由於信貸市場轉折的“一級推動力”。6月份以後銀行信貸供應意願上升,社會融資的放量,導致了銀行間市場無風險收益率的上升以及各項信貸指標的上升。銀行的主動性調整所帶來的流動性寬松局面,刺激了股票市場上漲。 

A股走勢短期之內將基本取決於流動性改善能否繼續,而流動性的轉折、恢複和供應的上升趨勢是不可維持的,最多不會超過6個月,能不能超過3個月也許都是值得爭論的。

此後,A股走勢將轉入“第二級推進”的局面,其標誌就是實體經濟出現切實恢複的跡象,使得市場進入由基本面推動的預期所產生的上漲。如果這樣的轉折出現,火箭的第二級點火就可謂成功,市場上漲就會在新的刺激因素作用下走得更長,走得更遠。 

假設第二級火箭點燃成功,第三級推進火箭的順利接棒和點燃取決於兩種力量的交匯,分別是私人部門投資可持續的回升和各項經濟深化改革措施的落實到位。在更長的時間內,如果未來出現傳說中的牛市,基本取決於兩種力量的交匯,或是其中一種力量紮實地出現。

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經濟下行物價通縮,基建加碼降準可期

來源: http://www.guuzhang.com/portal.php?mod=view&aid=973

經濟下行物價通縮,基建加碼降準可期

作者:任澤平 韋誌超 汪進





摘要

l 經濟下行壓力加大,政策加碼在即1)12月匯豐PMI大幅下滑至49.5,低於市場預期0.3個百分點,屬歷史同期偏低水平,顯示制造業景氣繼續惡化;新訂單指數大幅下滑是 PMI 指數大幅下跌主因,預計未來經濟仍然下行。2)高頻數據亦與 PMI 對應下滑,傳統產業中發電量小幅下降,鋼鐵產量、煤炭運輸量同比仍為負,生產資料價格降幅繼續擴大。3)主要城市地產銷售增速逆向小幅增長,三四線城市地產銷售增同比速持續回升至6%,實現正增長,顯示出穩增長政策效果逐漸兌現。4)經濟下行壓力加大背景下,穩增長力度將加大,具體表現為基建投資或將加碼以及貨幣政策降準。


l 通縮風險仍存:由於油價持續暴跌,使得石化產業鏈進一步陷入通縮,並使整個中上遊部門通縮愈演愈烈;受大宗商品低迷影響,生資價格仍處於低位;預測12月CPI為1.5%,12月統計局PPI環比為-0.1%,同比為-2.8%,經濟仍有下行趨勢,通脹維持低位仍將有利於政策寬松。


l 流動性收緊,近期或降準:上周流動性大幅收緊,貨幣利率創下近一年以來新高,源於巨額打新凍結資金超2萬億。央行貨幣政策持續無為,上周僅部分續作MLF。人民幣匯率上周繼續貶值,已經接近波幅2%的上限,11月資本流出規模擴大至2000億元人民幣,我們仍然判斷降準隨時可能發生。


l 盧布暴跌趨勢暫時止住,油價跌勢放緩。盧布上周出現暴跌,普京罕見的出來召開了三個多小時的新聞發布會,並采取了相關的措施,除了拋售美元對沖外,資本管制可能已經開始。我們仍然維持原來的判斷,俄羅斯爆發國債違約這種危機可能性不大,但是經濟明顯拖累,中期取決於原油價格。原油價格上周仍然非常動蕩,但是跌勢暫時減緩,本周有望延續,從而導致盧布跌勢放緩。


l 美經濟仍強,美聯儲加息早於預期。美聯儲加息將早於市場預期,加息點位明顯下調,影響偏中性。美國經濟增速仍強但放緩,歐元區經濟有所回升,新興市場貶值拖累人民幣。


經濟數據:短期經濟繼續回調
1. 高頻數據小幅增長
2. PMI大幅下滑,新訂單減少是主因
通脹數據:通縮風險仍存
1. 食品價格基本穩定
2. 菜價上漲幅度減少,水產品價格回升
3. 生資價格仍處低位
4. 通脹回落利於寬松
貨幣數據:流動性偏緊,貨幣利率創新高
政策:政策寬松,改革提速
海外宏觀:盧布風暴後跌勢有望放緩
1. 原油盧布風雲變幻,本周跌勢有望放緩
2. 未來加息,“保持耐心”,美股美元應聲大漲
3. 美國經濟向好但將放緩,房地產或成拖累
4. 歐元區PMI指數提振,瑞士意外推出負利率
5. 日本堅持刺激政策,安倍經濟學走上攻堅之路


正文


經濟數據:短期經濟繼續回調


高頻數據顯示經濟仍處下行通道中;傳統產業中發電量小幅下降,鋼鐵產量、煤炭運輸量同比增速仍為負,生產資料價格降幅擴大;12月第3周主要城市地產銷售增速小幅增長,同時三四線城市地產銷售增同比速持續回升至6%,實現正增長,顯示出穩增長政策效果逐漸兌現;12月匯豐PMI由上月50.0大幅下滑至49.5,低於市場預期的49.86月以來首次跌破榮枯線。從歷年同期比較來看,也僅高於08年和11年,屬於偏低水平,顯示制造業景氣繼續惡化,經濟下行壓力加大。


1. 高頻數據小幅增長

繼上周地產成交面積小幅回升後,12月第3周主要城市地產銷量增速也有所上升,延續上周趨勢。地產銷售小幅增長,同時三四線城市地產銷售增同比速持續回升至6%,實現正增長12月第3周發電量、粗鋼產量和煤炭運輸量同比增速較上周小幅回升,,顯示出穩增長政策效果逐漸兌現。



圖 1 23個主要城市商品房日均成交面積回升



201412月前1923個一二線城市中,上海、北京、深圳等19個城市成交量環比上漲,無錫、長沙、哈爾濱等4個城市成交量環比下跌;與2013年同期相比,深圳、天津、武漢等14個城市成交量同比上漲,上海、北京、南京等9個城市成交量同比下跌。



圖 2 粗鋼產量增速平穩




2. PMI大幅下滑,新訂單減少是主因
12月匯豐PMI由上月50.0大幅下滑至49.5,低於市場預期的49.86月以來首次跌破榮枯線。從歷年同期比較來看,也僅高於08年和11年,屬於偏低水平,顯示制造業景氣繼續惡化,經濟下行壓力加大。



圖 3 匯豐制造業PMI跌破榮枯線

從分類指數看,新訂單指數從11月的51.4大幅下滑至49.6,是PMI指數大幅下跌的“罪魁禍首”,新訂單仍處在較低的水平,說明內需較為羸弱。新訂單指數具有一定的領先型,預計未來經濟仍然下行,穩增長壓力加大。而新出口訂單由上月51.1微升至51.7,是少數回升的指數。受人民幣匯率高企影響,未來幾月出口形勢不容樂觀,新出口訂單指數回暖是否意味著出口回暖仍需進一步的數據確認。


12月產出指數從上個月的49.6微幅上升至49.7,但依然位於榮枯平衡線下,內需羸弱以及庫存轉差,令生產活動仍在低位徘。而就業指數由上月48.7微幅回升至48.9,也處於榮枯線下,處於偏低水平。但PMI就業較難顯示實際就業形勢,當前就業無憂,增長與就業正在脫鉤。



通脹數據:通縮風險仍存
近期通脹數據顯示,商務部、農業部和統計局食品價格環比基本穩定,12月第3周(1215日至1221日)除菜價和水產品價格下降外,其他食品價格小幅回升;由於油價持續暴跌,使得石化產業鏈進一步陷入通縮,並使整個中上遊部門通縮愈演愈烈;受大宗商品低迷影響,生資價格仍處於低位;預計12CPI1.5%12月統計局PPI環比為-0.1%,同比為-2.8%,經濟仍有下行趨勢,通脹維持低位仍將有利於政策寬松。



1. 食品價格基本穩定
截止目前,商務部、統計局尚未公布食品價格指數,而農業部數據顯示12月第4(1215日至1221) 食品價格指數為204.7,比上周環比增長1.11%,環比基本持平,目前食品價格基本穩定。



2. 菜價上漲幅度減少,水產品價格回升
商務部數據顯示,12月第2(128日至1214)菜價上漲2.5%,糧食價格小幅上漲0.1%,水產品價格由下降轉為上升0.5%,蛋價、肉價基本持平。綜合來看,商務部食品價格環比仍趨回升。
根據目前數據,預計12月份商務部食品價格環比上漲2.4%,統計局食品價格環比上漲0.52%,農業部食品價格環比上漲3.12%。根據商務部數據12CPI同比預測為1.9%,根據農業部數據12CPI同比預測值為2.1%,根據統計局數據12CPI同比預測為1.3%,綜合認為,12CPI同比預測為1.5%



圖4 CPI、食品、非食品同比預測




3. 生資價格仍處低位
商務部生產資料價格環比回落0.56%,環比繼續下降主要是受國際油價連續下跌的影響。油價持續暴跌,使得石化產業鏈進一步陷入通縮,並使整個中上遊部門通縮愈演愈烈;盡管油價下跌降低生產成本,但通縮打擊企業銷售收入;受內需疲弱和大宗商品價格回落影響,短期通縮仍難以改善。


12月第3(1215日至1221),大宗商品中山西優混煤平倉價上漲,鋼材指數回落,WTI原油期貨結算價基本持平。



圖5 煤、油、鋼價日度走勢



截止目前12月期貨等價格加權環比下跌0.24%,商務部生產資料價格環比下跌0.98%,預計12月統計局PPI環比為-0.1%,同比為-2.8%



4. 通脹回落利於寬松
綜合來看,預計12CPI1.5%,其中食品環比為1.2%,同比為2.9%,非食品環比為0.0%,同比為0.9%。預計12月統計局PPI環比為-0.1%,同比為-2.8%12月物價數據進一步回落反映經濟仍有下行趨勢,通脹維持低位仍將有利於政策寬松。



貨幣數據:流動性偏緊,貨幣利率創新高
貨幣市場方面,上周(1215日至1221)反映銀行間市場資金狀況的質押式回購(R007)利率由此前一周的5.61%上升至6,08%1年期央票交易利率由此前一周的3.71%上升至3.74%。目前貨幣市場利率出現小幅上升。



上周流動性大幅收緊,貨幣利率創下近一年以來新高,源於巨額打新凍結資金超2萬億。而央行貨幣政策持續無為,上周僅部分續作MLF,而降準等寬松政策預期一再延後,貨幣政策短期陷入兩難,反映了由於貨幣脫實向虛,導致貨幣政策失效。



政策:政策寬松,改革提速
去除 APEC 影響後的經濟並沒有明顯失速,但經濟下行壓力仍明顯存在;中央經濟工作會議把“穩增長”放在 2015 年主要任務之首,我們認為政府將加大托底的力度,在財政和貨幣政策上雙松;在保證經濟不失速的情況下加大改革力度,奠定改革牛基礎。



海外宏觀:盧布風暴後跌勢有望放緩



1. 原油盧布風雲變幻,本周跌勢有望放緩
國際金融市場風雲變幻,動作頻頻,原油、盧布同氣連枝。原油價格本周動蕩不止,多空雙方爭鬥不止。繼本周前期持續大跌後,周三、四先漲再跌,周五繼續大幅反彈。周三美國能源信息署公布原油、汽油庫存遠超市場預期,油價大幅下跌,周四沙特石油部長表示近期原油市場暴跌是暫時的,預計隨著全球經濟複蘇原油需求會有所增加。原油價格應聲上漲,盤中超過3.7%,而此後Naimi再次發表利空內容,重申OPEC不會減產,此後普京新聞發布會表示俄羅斯可以應對低油價,受此影響,原油再次下挫。周五,美油盤中暴漲超過7%,主要受到兩點因素影響:1. 非洲主要石油生產國尼日利亞宣布實行外匯管制,並將減少原油出口。20152月,尼日利亞QuaIboe將每日出口27.1萬桶原油,遠低於1月的39.9萬桶,原油流出口量將減少1/32. 周五收盤時1月美原油合約將到期,部分空倉回補頭寸,推升油價走高。



本周一盧布崩盤,貶值將近10%,俄羅斯央行深夜緊急加息,將關鍵利率從10.5%大幅上調到17%,上調幅度高達650個基點,為1998年俄羅斯債務違約以來央行最大幅度的加息。加息。央行加息沒有阻擋盧布貶值的步伐,普京18日召開新聞發布會,申明如下觀點:


1. 整體介紹,拒絕稱俄羅斯目前的情況為“危機”,經濟形勢受到外部因素的影響,政府和央行正在朝著正確的方向努力,俄央行不會浪費其4190億美元的外匯儲備,加息只是臨時舉措。


2. 國內經濟,普京預測俄羅斯目前失業率仍低於5%,經濟形勢在2015年第一季度就可能會開始好轉,最壞兩年走出不利局面。


3. 油價方面,俄羅斯經濟擁有樂觀的基礎,可以適應低油價,油價跌到40美元也沒關系。但同時,俄羅斯必須擺脫當前對能源的依賴,推行多元化經濟。


4. 盧布方面,目前盧布下跌趨勢有所好轉,如果繼續下跌,將縮減開支、采取強硬措施。


5. 對外關系,將推動和中國在多個領域合作,俄羅斯與中國在聯合國的合作是保障世界穩定的重要因素之一。



我們認為,當前俄羅斯形勢可能並不如普京表現的那麽樂觀,但各種托底政策出臺後短期盧布跌勢將放緩:



1. 央行大幅加息依然沒有阻擋住盧布下跌的步伐,出動外匯儲備才略有緩和。國際資本仍在繼續流出,俄羅斯央行預計2014年資本流出高達1300億美元,2015年流出1200億美元。


2. 西方經濟制裁和物資封鎖,俄羅斯物價飆升,通脹高企,超市被搶購一空,無奈之下俄羅斯只能限制糧食出口來穩定物價,全球小麥價格創7個月新高。


3. 而俄羅斯經濟結構的轉變並不在一朝一夕,對原油價格的依賴短期難以逆轉。


4. 4150億美元的外匯儲備正在縮水,且部分儲備流動性較差。而外債方面,俄羅斯政府,銀行和公司欠下的外幣債務約為6780億美元,其中,有1300億美元的債務將於2014年和2015年到期。


5. 盡管俄羅斯目前沒有進行資本管制或者幹涉進出口商售匯,但是俄羅斯企業、民眾實際進行外匯兌換卻存在一定難度,在俄部分企業因為無法承擔盧布計價商品成本,紛紛關門。


6. 盧布大幅貶值情況下,俄羅斯出口商可能會選擇違約而不是支付貨物,惡化俄羅斯對外貿易。



因此,未來俄羅斯經濟走向依然受到限制,經濟難以在短期內複蘇。但是,盡管俄羅斯經濟表現惡化,當前的情況和1998年的金融危機有很大區別,經濟基礎和外匯儲備更為雄厚,國內對普京政府的支持以及當前整體全球經濟疲軟的態勢令俄羅斯再次爆發債務危機的可能性比較小。未來俄羅斯經濟將繼續受到油價影響,隨著資本外流情況的加重,俄羅斯可能已經動用資本管制,采取更多的舉措來穩定國內形勢,維持金融系統的穩定。上周五俄羅斯國家杜馬緊急通告批準向該國銀行業提供總額高達1萬億盧布(約165億美元)的資本支持。本周盧布跌勢可能放緩,原油跌勢放緩有望延續。



圖6: 原油現價與美元盧布匯率




2. 未來加息,“保持耐心”,美股美元應聲大漲
“保持耐心”代替“相當長時間”,美聯儲FOMC會議於預期符。1218日美聯儲FOMC聲明,維持聯邦基金利率目標區間在0-0.25%不變,“對貨幣政策恢複正常化保持耐心”替代“維持低利率相當長時間是合適的”的表述。美聯儲此次表態對加息措辭依然保持謹慎,耶倫表示,“至少未來兩次會議上不太可能開始貨幣政策正常化”,但同時耶倫表示,部分委員認為,2015年中期的經濟條件可能適合加息。



經濟前景表現將成為美聯儲加息決策的主要動力,就業市場和通脹變化是主要考察目標。此前,受原油價格走低拖累,美國通脹變化持續走低,但所幸就業市場表現良好,一定程度消減了能源因素。我們認為,未來美聯儲上調利率的速度和範圍將很大程度受到就業與通脹向委員會目標接近的速度,如果接近速度超過美聯儲預期,那麽美聯儲可能提前加息,反之亦然。



回顧歷史,加息前的耐心或為六個月。2003~2004年美國加息前提前半年先將保持低利率“相當長一段時期”改為保持“耐心”。此次會議前,“耐心”一詞在美聯儲官員講話中頻頻出現。在本次聲明中,美聯儲在提出“保持耐心”後又補充“這一立場的新描述與此前保證‘相當長時間’保持低利率的描述是一致的”。我們認為這是美聯儲一種為了防止市場過度解讀的謹慎的表達態度。我們預期2015年美國經濟將進一步好轉,如果屆時核心通脹目標能向著預期靠攏或達到預期,美聯儲可能在2015年六月加息。



在“保持耐心”之下,美元美股應聲大漲。美元指數再度升破八年高位,美元歐元匯率創下近28周新高。周四標普500指數上漲2.40%;納斯達克綜合指數上漲2.24%;道瓊斯工業平均指數上漲2.43%。於此同時,由於市場普遍預期美聯儲2015年加息,美債收益率大漲,美國10年期國債收益率漲2.20%,收於2.183%

圖7:美國納斯達克綜合指數和美元指數





3. 美國經濟向好但將放緩,房地產或成拖累
制造業方面表現表現不及預期,增速放緩。美國12Markit制造業PMI初值53.7,為1月份以來最低,預期55.2,前值54.8。美國12Markit服務業PMI初值53.6,創2月份以來新低,預期56.3,前值56.2。美國12Markit綜合PMI初值53.8,創201310月份以來新低,前值56.1。美國制造業的產出、新增訂單和新商業活動雖然依舊增長,但擴張速度大不如前,為11個月以來最低,未來經濟形勢不明朗的擔憂和新增訂單減少導致制造業就業增速下降。美國制造業整體增長速度較2014年年中放緩,預計會影響到第四季度美國經濟增長。



圖8: 美國制造業Markit PMI







物價方面,原油價格下跌導致通脹壓力疲軟。美國11月CPI同比+1.3%,升幅為自2014年2月以來最小,預期+1.4%,前值+1.7%(圖20)。美國11月CPI環比-0.3%,跌幅為六年最大,預期-0.1%,前值持平。美國11月核心CPI同比+1.7%,預期+1.8%,前值+1.8%。美國11月核心CPI環比+0.1%,預期+0.1%,前值+0.2%。我們認為,美國物價指數下跌主要是受到原油價格持續走弱,全球需求放緩的影響,2014年難以實現2%的通脹目標。




消費數據提振信心,就業市場表現良好。美國11月諮商會領先指標環比+0.6%,預期+0.5%,前值由+0.9%修正至+0.6%。美國1213日當周季調後首申失業金人數28.9萬人,預期29.5萬人,前值從29.4萬人上修至29.5萬人。美國126日當周季調後續申失業金人數237.3萬人,預期243.6萬人,前值從251.4萬人上修至252.0萬人。美國1213日當周季調後首申失業金人數四周均值29.875萬人,前值從29.90萬人修正為29.950萬人。消費者信心和就業市場表現好轉或成為拉動美國未來經濟,促進經濟前景的主要因素。



房地產表現疲軟,美國11月新屋開工年化總數102.8萬戶,預期104萬戶,前值從100.9萬戶修正為104.5萬戶。美國11月新屋開工年化環比-1.6%,預期+3.1%,前值從-2.8%修正為+1.7%。美國11月營建許可總數103.5萬戶,預期106.5萬戶,前值從108.0萬修正為109.2萬戶。美國11月營建許可環比-5.2%,降幅創20141月來最大,預期-2.5%,前值從+4.8%修正為+5.9%。美國房地產表現不及預期, 或成為美國經濟拖累。



4. 歐元區PMI指數提振,瑞士意外推出負利率
歐元區12月制造業PMI初值50.8,為5個月新高,預期50.5,前值50.1。歐元區12月服務業PMI初值51.9,預期51.5,前值51.1。歐元區12月綜合PMI初值51.7,預期51.5,前值51.1。兩者均高於預期。



然而歐元區核心國家的表現不及預期,德國12月綜合PMI初值51.4,創18個月新低,預期52.3,前值51.7。而法國私營部門經濟活動已經連續8個月萎縮。除德法之外的其他國家經濟活動平均增速則創5個月新高。由此我們認為,歐洲央行的刺激手段已經初見成效,但是火車頭並不盡如人意的表現或許會使得QE加速到來。



圖9 歐元區和德國的綜合PMI        






1218日,瑞士央行意外降息25個基點,實施-0.25%的負利率。瑞士央行表示,將三個月LIBOR的目標區間設定為-0.75%0.25%。對在央行的活期存款賬戶實施-0.25%的利率。



瑞士央行認為本國貨幣被嚴重高估,意外采取了減息措施。結果瑞士法郎開始強勁上漲,央行此次行動結果並未達到預期。鑒於德拉吉在央行利率會議上表示,ECB將在2015年第一季度重新評估當前刺激措施,換言之在20152月之前,歐洲央行都不會采取QE措施。瑞士央行此次提前行動,對抗歐洲央行的全面寬松。



5. 日本堅持刺激政策,安倍經濟學走上攻堅之路
日本央行(BOJ)於本周五中午公布決議維持貨幣政策不變,聲稱日本經濟正在溫和複蘇,經濟刺激政策仍然會推行,承諾以每年80萬億日元的速度擴大基礎貨幣,繼續QQE政策,直至通脹穩定在2%的水平,並將關註風險並在必要時適當調整政策。聲明稱,貨幣寬松正在達成預期效果;核心CPI可能維持在當前水平一段時間,但通脹預期從更長期角度看在上升。並上調經濟、產出及出口評估。



這是首相安倍晉三在1214日選舉大獲全勝以來央行的首次政策會議,這次勝選令安倍贏得了繼續推進“安倍經濟學”的新的民意背書,以把日本拉出持續了15年之久的通縮狀態。日本現在仍然面臨三個問題,一是經濟停滯,二是政府負債過高,第三是通貨緊縮,三者互相影響。安倍經濟學通過寬松貨幣政策,積極財政政策和日元貶值這三駕馬車來打破這個惡性循環。然而我們認為,第一,日元貶值的正面作用在遞減而負面作用開始增加,因此貨幣政策再度放松而導致日元繼續大幅下行空間有限;第二,面對高額的政府負債需要開源,由於日本國內高額的物價,即使日本的消費稅率為發達國家最低,安倍在大選前仍然宣布推遲消費稅率的議案,從而也促使了其選舉的成功,但是如果加稅無法繼續,這對安倍政府來說就是一場攻堅戰。因此,我們認為,安倍經濟學往前推進的難度在加大,日本經濟仍然維持經濟弱,通脹低的態勢,通脹水平則會有一定的提升。




經濟 下行 物價 通縮 基建 加碼 降準 準可 可期
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【黃金晨報】美聯儲紀要打太極 黃金震蕩下行

來源: http://wallstreetcn.com/node/212862

周三(1月7日)金價沒能延續漲勢,小幅震蕩下行,不過仍然維持在1210美元/盎司上方。因美國ADP數據大幅好於預期,美元和股市走強,且美聯儲會議紀要鷹鴿難分。

美聯儲12月會議紀要顯示,4月前不大會加息;FOMC認為“耐心”指引可以提供更大的政策靈活性。許多與會者認為,海外經濟形勢惡化或導致美國經濟增速放緩。

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利好因素:

法新社周三(1月7日)報道稱,日內一夥武裝人員闖入法國諷刺漫畫雜誌《查理周刊》(Charlie Hebdo)位於巴黎的總部開槍並造成數名人員傷亡。另有消息稱,槍手在跑出總部時曾高喊“真主至大”。法國總統奧朗德隨後講話稱襲擊屬於恐怖主義行為, 並宣布巴黎地區反恐級別已上升至最高級。

歐元區12月調和消費者物價指數年率-0.2%,萎縮幅度低於預期的0.1%,歐元區陷入通縮。

印度貿易官員Rajeev Kher在周三表示,印度不會對黃金進口進行新的限制措施。1月至今印度已經進口了7噸黃金,此前12月的進口量為39噸,而11月則有151.58噸的 黃金進口量。印度是黃金需求大國,該國和中國這兩大需求大國對事物黃金的需求被認為是在低迷金價情況下對其的支撐。

利空因素:

美聯儲12月FOMC會議紀要顯示,對於美聯儲升息的時間點,美聯儲官員認為4月份之前利率不大可能上升,大多數 與會者認為,“耐心”一詞表明FOMC可能不會再未來幾次會議上啟動利率正常化,耐心意味著“未來兩次會議”不加息,FOMC認為“耐心”指引可以提供更 大的政策靈活性。美聯儲還強調首次加息時間將取決於新的經濟數據。 

12月ADP私人部門新增就業人數24.1萬,遠超預期的22.5萬;11月ADP私人部門新增就業人數20.8萬,雖不及預期的22.2萬,但已連續六 個月高於20萬,顯示美國經濟持續複蘇的趨勢依然延續。

美國11月貿易赤字環比降7.7%至390億美元,低於預期的420億美元赤字,為2013年12 月以來最低。

後市展望:

資深投資者加特曼(Dennis Gartman)稱,要以美元以外的貨幣,諸如歐元和日元來持有黃金。因美元相較歐元和日元表現更為強勁,而美元計金價近期也有提升,因此歐元和日元計金價近期的表現是相當讓人矚目的。

瑞士MIG銀行周三(1月7日)報告中指出,黃金近期正在挑戰下降趨勢線。黃金仍舊疲弱,可見於下降趨勢線。不 過,近期的上升趨勢線表明出現一些買盤興趣。支撐位於1168(2015年1月2日低點)和1143(2014年12月1日低點)。阻力位於 1214(2014年12月18日高點,同時為下降趨勢線)。若該阻力告破則位於1238(2014年12月10日高點)。

根據印度最大實物黃金交易商RSBL周三(1月7日)日內公布的報告顯示,2月期金昨日收盤大幅走高,並連續三個 交易日收漲。收盤價格位於交投區間頂部,暗示本交易日期金或平穩高開。隨機指標和RSI相對強弱指標中性偏多,暗示金價短線趨於上行風險。金價初步阻力位 於1226,第二阻力位於1235。初步支撐位於1208,第二支撐位於1200關口。

加拿大豐業銀行(Scotiabank)在當地時間周二(1月6日)報告中指出,黃金收於1219.75,連續3 個交易日上漲,並成功擊穿100日移動均線切入位1216。我們發現,月線圖上黃金形成對稱三角形,該形態通常是走勢的延續,暗示金價短線或繼續趨於下行 風險。但是,從三角形態可以看出,黃金短線或有沖擊1220阻力風險。若金價能夠收在該阻力上方,則金價或進一步上探測試1250重要阻力。 

摩根士丹利(Morgan Stanley)周三(1月7日)發文稱,美聯儲開啟加息日程或還得指望2016年年初了。摩根士丹利在報告中表示,美聯儲12月利率決議的確偏向鷹派, 並再度重申了美國經濟數據良好複蘇態勢及樂觀發展前景。但是隨著 12月大宗商品猛跌,原油價格不斷刷新低位,美國及全球的通脹可能就此受到根本性的束縛。意味著美國短期很難實現美聯儲的理想通脹水平。

周四關註重點:

03:00 美聯儲公布會議紀要

09:00 中國12月進出口數據

15:00 德國11月季調後制造業訂單月率

18:00 歐元區 11月零售數據

18:00 歐元區 11月生產者物價指數

20:00 英國 官方利率決議

21:30 美國 上周季調後初請失業金人數

官員講話:

07:30 芝加哥聯儲主席埃文斯參加主題為“不確定經濟環境中貨幣政策的作用和影響”的談話。

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黃金 晨報 美聯儲 美聯 紀要 太極 震蕩 下行
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李迅雷:經濟下行、估值偏高 但A股仍將走牛

來源: http://wallstreetcn.com/node/213829

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本文為海通證券副總裁、首席經濟學家李迅雷在中國經濟論壇上發表的觀點,授權華爾街見聞發表。

要點提示:

■配置性需求增大和對改革等樂觀預期助推牛市。目前中國家庭的資產配置中,房地產配置占68%,顯然過高了,而權益類產品的配置只有3%多,只有美國家庭的10%。A股主板在被冷落多年之後,再度成為主流資金的追逐目標,這就像從2000年開始中國家庭在資產配置上不斷追逐房地產一樣,一旦起步,就將延續下去。

■如果仔細分析中國股市20多年來的走勢,會發現經濟政策對股市影響要比經濟周期對股市影響大,因為政策通常是逆周期的,它更能與投資者預期保持一致。

■既然監管層的多目標管理責任不會放棄,既然作為新興市場,A股總體高估的格局難以改變,那麽,今後股市的波動也將在“絕對高估與相對低估之間”,其總體估值偏高的現象不會消失,股指在“絕對低估”的逗留時間往往很短暫,這或許也構成股市在今後將維持牛市的一大理由。如果你認同監管政策不會改變趨勢,那麽,就應該認識到趨勢的長期性,它不會因短暫的波動而改變方向。


大部分投資者總是喜歡用經濟向好、股價便宜作為看好股市的理由,而悲觀論者也同樣以否認這兩點作為看空的理由。一般而言,利益偏向會導致分析的不客觀,即所謂的屁股決定腦袋。但即便拋開利益紛爭,也不能確保你的邏輯能令人信服地解釋趨勢發生的因果關系。因此,選擇具有更強解釋力的邏輯,總比死搬硬套通俗邏輯好。自2012年至今,筆者在看淡經濟,看淡貴金屬、大宗商品和房地產價格的同時,始終堅信會有越來越多的資金流向金融資產交易市場,從而有利於債券和股票的估值提升。

估值偏高是事實 經濟下行難逆轉

大家一般都喜歡用市盈率高低來衡量股價水平的高低,那麽,創業板70多倍的市盈率應該屬於過高了吧,因為中國創業板市盈率水平差不多是美國納斯達克的3倍。其實,A股主板的估值水平同樣也不像大家所公認的那樣便宜。根據Wind數據,截至2014年12月16日,深圳主板的市盈率為27.1倍。盡管滬深300的市盈率只有11.7倍、上證A股的市盈率為13.1倍,但滬深A股主板市盈率的中位數為43.2。而根據彭博數據,美國道瓊斯指數和標普500指數對應的市盈率中位數分別為17倍和19.3倍。假如30倍以上的市盈率可以定義為偏高的話,則主板中有60%的股票市盈率高於30倍。這還沒有考慮市場利率水平,利率越低,則估值水平可以越高,反之也然。如美國的利率接近於零,中國市場利率起碼在5%以上。

中位數比平均數更能客觀反映股票的總體估值水平,這就像在一個貧富差距大的社會里,大家經常抱怨自己收入被統計局平均之後“提高”了一樣,而中位數則會告訴你所處的收入地位。統計表明,A股市值規模500億元以上的上市公司只有103家,只占到A股上市公司總數的3.97%,但它們在2014年共實現A股市值增量71366.6億元,占增量總額的53.58%,這些大市值股票權重大但市盈率低,所以其他股票被平均之後,市盈率也就低了;而美股的市盈率分布比較均勻,故平均市盈率水平和市盈率的中位數就比較接近。

有人會辯解:盡管股市估值水平是不那麽便宜,但中國經濟還是向好,房地產行業有望重新回暖。中國經濟真的有那麽好嗎?半年前與半年後的股價當然是出現了天翻地覆的變化,但有哪個經濟指標可以反映這半年內有戲劇性的變化呢?

我還是比較相信電量這一指標,因為這個數字比較真實,不會造假。2014年全社會用電量同比增長3.8%,低於2013年3.7個百分點,這也是自2003年有這一數字公布以來的新低,當然也低於次貸危機時的增速。如果說工業用電量增速的降低可以理解為經濟轉型,那麽,城鄉居民生活用電量增速只有2.2%,要知道過去10多年來,我們居民的用電量一直是以15%、10%、8%左右的增速遞減的,且進城農民工的數量也在不斷減少,從2010年的新增1200多萬,到2013年只新增600多萬。因此,用電量增速的降低,是否意味著城鎮化進程的放緩呢?當然,官方強調是因為去年夏天不熱、空調少用的因素,但我看到的卻是2014年大家電消費額負增長的因素,其中空調倒是唯一保持增長的大家電。

家電消費對應的是居民住房投資和消費,2014年全國商品房銷售面積12億平方米,比2013年少銷售1億平方米。而對中國而言,由於計劃生育的實施,人口紅利的拐點已經出現,15-64歲勞動年齡人口占總人口比重的峰值在2010年已經達到74.5%的高點,到2013年這一占比已經降至72.8%,預計到2020年這一占比將會降至70%以下。而25-44歲青年人口的總數也會在2015年左右達到頂峰,此後開始下降。從美日韓等國經驗看,伴隨著25-44歲人口見頂,地產銷量也會出現拐點,筆者可以斷定2013年房地產的銷售面積就已經達到峰值了。

其實,我們更應該關註決定經濟增速的長期因素,如人口老齡化將帶來的高儲蓄率不可持續問題。比如中國投資高增長主要依靠高儲蓄,而投資占比過高問題,也幾乎是世界獨有的。如2014年固定資產投資總額占GDP比重為78.9%,而歐美及日本這一比重均在20%以下。假如今後6年名義我國GDP增速平均降至8%,固定資產投資增速平均降至13%,則到2020年,中國的固定資產投資總額將超過GDP總額,這就不可理喻了。因此,高投資不可持續,在今後儲蓄率不斷下降的背景下,經濟增速的支撐位恐怕要回落到6%-6.5%之間,投資增速也會接近GDP增速的水平,尤其是房地產投資在固定資產投資中的占比還會不斷下降。

配置性需求增大和對改革等樂觀預期助推牛市

自2012年之後,實物資產投資的高收益不再,而目前中國家庭的資產配置中,房地產配置占68%,顯然過高了,而權益類產品的配置只有3%多些,幾乎只有美國家庭的10%。從總量看,盡管2014年A股的市值有了大幅增長,年末達到37萬億,但占GDP比重(證券化率)也不過58%,而美國為120%,一般發達國家也都在100%以上。但中國房地產總市值占GDP比重雖然得不到一個準確的數據,但估計在300%-400%之間,大約是美國的一倍左右,顯然是過高了。

再從企業的債務結構看,中國企業的負債額占GDP比重估計為130%,而美國不到80%。2014年國企的債務增長超過10%,大約為66萬多億元,占企業總債務80%,國企債務龐大是中國企業債務占GDP比重高居全球榜首的根源。如此高的債務水平,勢必形成巨大的償債壓力,導致融資成本上升,目前銀行的平均放貸利率為7%,民間利率更高,故實業投資意願下降在情理之中。

所以,目前社會資金的脫實向虛,從實業和房地產領域流向資本市場,看似不正常,其實是合理的。因為經濟連續下行,在資金成本居高不下的背景下,實體經濟缺乏賺錢項目,而實物資產如煤礦、鐵礦、油井等又在折價,房地產交易的活躍度也在下降,過去幾年盛行的這些投資模式都在賠本。

從2001年至2011年,居民投資實物資產中的黃金可以獲得高回報,但從2012年至今,投資黃金則是虧本買賣。熱錢總是流向能賺錢的領域,故從2012年之後,信托產品、銀行理財產品、創業板和中小板股票都逐一受到大資金的青睞。這一進程目前似乎有了加快跡象,尤其是A股主板在被冷落多年之後,再度成為主流資金的追逐目標,這就像從2000年開始中國家庭在資產配置上不斷追逐房地產一樣,一旦起步,就將延續下去。

如果仔細分析中國股市20多年來的走勢,會發現經濟政策對股市影響要比經濟周期對股市影響大,因為政策通常是逆周期的,它更能與投資者預期保持一致。實際上這輪美國股市的上漲並創新高,也是在美國持續推出量化寬松政策的過程中發生的,美國的標普和道瓊斯指數就是在經濟回落的過程中見底回升的。股市原本就是經濟的晴雨表,是快於實體經濟的變化而變化的,教科書上說是提前經濟周期6-18個月。所以,對於把經濟下行當作股市的利空看待,似乎又重新回到到散戶思維中了。

隨著經濟的下行和高負債下社會信用風險的增大,相信財政和貨幣政策的進一步放寬是可以期待的,2015年政策的著力點應該是防通縮。此外,投資者也對經濟改革賦予更好的預期。對於此輪經濟改革看好的最根本理由在於,再不改革已經沒有退路了,屬於倒逼式改革。而中國與西方國家相比,所擁有的最大一塊資源,就是幾十萬億元的國有資產。如果說過去20多年中國經濟增長模式與土地升值高度相關,那麽今後10年中國要化解債務問題和經濟結構調整,估計會與國企改革和國有資本的運作高度相關了。

盡管本人始終認為,改革有助於化解風險,但難以在短期內解決中國經濟長期積累的諸多問題。但投資者往往不會對改革前景進行量化分析,且在改革推進的早中期(2014―2017年)總是比改革後期(2018-2020年)要樂觀。這就像中國球迷對中國足球比賽前景的預期變化一樣,在上半場的前20分鐘,大家對於換帥之後的中國隊獲勝預期肯定高於下半場的後20分鐘。

從長期看,無論是經濟上行還是下行,政策基本都會對沖掉現實中的利好或利空。如果政府所采取的針對利空的對沖力度超預期,則又構成利好。美國的QE政策超預期,最終使得美國經濟複蘇,股市則提前反映了投資者的樂觀預期。而“中國政策工具箱里的儲備還很多”,這意味著在經濟下行過程中,中國政府更有實力和可能性讓政策超預期。

企業盈利增長有望逐步與GDP增長脫鉤

中國已經步入從增量經濟發展模式到存量經濟主導的發展模式階段,即經濟增速放緩但還必須實現充分就業。長期以來,美國經濟增速遠低於中國,但股市的表現遠好於中國,其原因就在於企業的盈利能力強,其平均利潤率遠超GDP增速。而這幾年中國企業的平均利潤率估計在5%-6%之間,低於GDP的增速。如2014年世界500強中,美國企業的平均利潤率為9.33%,中國企業僅為5.1%。

不過,中國企業的盈利改善是可期的。首先,從長期看,融資成本有望下降。中國企業的盈利水平低下有諸多原因,其中銀行擠占企業利潤是主因。如中國企業聯合會發布的2014中國企業500強報告顯示,17家銀行企業凈利潤總額1.23萬億元,占500強企業凈利潤51%。這是500強企業中銀行業利潤總額首次超過其余483家企業的總和。因此,從今後看,銀行的息差收入將繼續減少,估計2015年銀行的盈利增速將進一步下降,而得益方應該是企業和儲戶。

其次,中國企業盈利的改善將通過去杠桿來實現。去杠桿的形式多樣,如破產重組、並購、資產證券化等,尤其是國企改革方面。國有資產通過轉讓,可以將目前的債務負擔變為公共資源。盡管中國不會複制西方國家私有化的模式,但德國、英國和法國的國有企業私有化過程,推動了產業結構的合理化和政府減輕債務壓力,並引發了股市牛市,還是值得借鑒的。

第三是來自產業結構調整和原材料成本的下降、勞動力成本上升趨緩等因素。2014年已經呈現出企業盈利增速與GDP增速“脫鉤”的跡象,即企業盈利增速不再隨GDP增速下行而下降,如果能夠持續下去的話,這對於資本市場應該是利好。2015年人民幣貶值的壓力將加大,這對於出口導向型企業而言,應該是有利的。

但不可否認的是,眼下中國企業面臨的負面因素會更多些,這一方面可以迫使企業轉型升級,如三大產業中服務業比重上升,先進制造業在制造業中的占比提升等。另一方面,這些不利因素可以用各種寬松工具來“對沖”,相信中國企業的未來前景還是看好。畢竟中國目前高負債下的經濟回落與歐洲、日本這些高福利發達國家的衰落是不可同日而語。

估值偏高與定價錯誤現象將長期存在  

記得1993年年初,筆者曾在《中國證券報》頭版發表了未來股市的六大趨勢展望,當初預言高估的市盈率會不斷走低,A股與B股會接軌,隨著股票存量規模的擴大,投資者不再恐懼新股發行和市場擴容……如今看來,當初過於理想化了。迄今為止,個人投資者仍然主導市場,平均交易量占全市場的80%以上,A、B股價差仍然很大。A股估值偏高的原因,主要是證券市場的發行管制導致股票供給偏少,去年股權和債權融資占社會融資總額的比重只有17%,而美國一般要占80%以上。此外,監管部門兼有維護市場穩定的職責,經常在股市低迷時暫停股票發行,即便今後推行註冊制,估計發行規模也難隨意擴大。

此外,由於A股是交易活躍的散戶主導的市場,從過去20多年的交易歷史看,A股的平均年換手率水平確實名列全球前茅;A股兩融業務開展時間也不長,但2014年的交易量占比已經超過14%,這一比例在全球資本市場上也是屈指可數的。這可以解釋A股高估值的部分原因,如小市值股票的流動性超好,流動性好對股價有正向提升作用。而在機構投資者主導的成熟市場,小盤股往往不會得到分析師和機構的青睞,流動性很差,估值就會偏低。目前,A股仍未被納入MSCI新興市場指數;可以預期,中國未來10年仍將是個人投資者主導的市場(目前QFII加RQFII占A股的市值僅3%,而我國臺灣地區的QFII已經接近30%)。由於個人投資者的知識結構和投資理念普遍存在缺陷,加之資本市場的融資管制存在,這就導致估值偏高和估值扭曲的現象長期存在。

對境內公募基金和QFII投資者而言,其擁有股市定價權的時期大約只有在2003-2007年,這恰恰是它們規模高成長期,之後機構投資者的市值占比就沒有顯著上升,交易額一直維持在15%左右。據說2014年個人投資者的交易額占比進一步上升至85%,這對於機構投資者而言既是機會又是挑戰。機會來自於由於市場定價錯誤產生的套利空間很大,而目前滬港通、股指期貨和股票期權等工具也為套利提供了便利;而挑戰則是機構如何來適應散戶的投資理念和操作思維,而且,這樣的散戶思維還將長期延續下去。

監管政策只能平滑而不會改變趨勢

由於主板市場在過去近三個月內出現了巨大漲幅,顯然超出了包括管理層在內的大部分人的預期,而且這又導致了市場的杠桿率陡增、利率水平上升和流動性風險加大,故抑制市場過多投機行為是必然的選擇。對於“一行三會”為主的監管者而言,眼下正面臨多重艱難的選擇:1、既要阻止資金從實體經濟流向資本市場,又要防止資本市場過於低迷而難以提高直接融資比例;2、既要抑制散戶市場的過度投機和盲目投機行為,又要維持市場穩定,防止市場大起大落對中小投資者造成的傷害;3、既要防止銀行、保險等金融機構卷入高杠桿融資的風險中去,又希望各類養老基金、企業年金等社會保障基金能夠利用資本市場獲得好回報。這正是中國股市處於新興市場的典型特征,政府不放心市場的自我修複能力,而投資者也總是看著政府的臉色做投資決策,經常會感到無所適從。

實際上,監管政策的變化不用過於關註,因為從歷史看,監管政策只能平緩趨勢,卻不能改變趨勢。這些政策會短期內讓市場回歸理性,讓曲線收斂,但難以改變市場的長期趨勢。例如,對券商兩融業務的檢查和違規處理,其本意是防範風險、打壓投機,讓市場更健康地發展。因此,監管者的用意與投資者的長期利益應該是一致的,但大部分投資者都解讀為監管者要將股市打下去。

A股市場的新股認購會聚集巨量資金,這會導致回購利率的上升,進而迫使央行在公開市場釋放流動性。而且,A股的持續火爆也導致了貨幣市場流動性的緊張,與解決實體經濟融資難、融資貴的目標相悖,這也是央行、銀監會等監管部門不願看到的現象。因此,限制銀行資金流入股市也是必然之舉,但這也同樣不會改變市場趨勢。就如2004年開始國務院就出臺多項舉措來抑制房價漲幅過快、過大一樣,2004年之後,房價依然長期保持上漲趨勢。

既然監管層的多目標管理責任不會放棄,既然作為新興市場,A股總體高估的格局難以改變,那麽,今後股市的波動也將在“絕對高估與相對低估之間”,其總體估值偏高的現象不會消失,股指在“絕對低估”的逗留時間往往很短暫,過去25年來的市場特征也已經充分印證了這一點,這或許也構成股市在今後將維持牛市的一大理由吧。如果你認同監管政策不會改變趨勢的話,那麽,就應該認識到趨勢的長期性,它不會因短暫的波動而改變方向。

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迅雷 經濟 下行 估值 偏高 股仍 仍將 將走 走牛
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李迅雷:經濟下行、估值偏高背景下的牛市邏輯

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本帖最後由 三杯茶 於 2015-2-1 09:55 編輯

李迅雷:經濟下行、估值偏高背景下的牛市邏輯

作者:李迅雷


【核心觀點】

(1)估值偏高是事實,經濟下行難逆轉;

(2)配置性需求增大和對改革等樂觀預期助推牛市;

(3)企業盈利增長有望逐步與GDP增長脫鉤;

(4)估值偏高與定價錯誤現象將長期存在;

(5)監管政策只能平滑而不會改變趨勢。


【正文】

大部分投資者總是喜歡用經濟向好、股價便宜作為看好股市的理由,而悲觀論者也同樣以否認這兩點作為看空的理由。一般而言,利益偏向會導致分析的不客觀,即所謂的屁股決定腦袋。但即便拋開利益紛爭,也不能確保你的邏輯能令人信服地解釋趨勢發生的因果關系。因此,選擇具有更強解釋力的邏輯,總比死搬硬套通俗邏輯好。自2012年至今,筆者在看淡經濟,看淡貴金屬、大宗商品和房地產價格的同時,始終堅信會有越來越多的資金流向金融資產交易市場,從而有利於債券和股票的估值提升。


1. 估值偏高是事實,經濟下行難逆轉

大家一般都喜歡用市盈率高低來衡量股價水平的高低,那麽,創業板接近80倍的市盈率應該屬於過高了吧,因為中國創業板市盈率水平已經是美國納斯達克的3倍多。其實,A股主板的估值水平同樣也不像大家所公認的那樣便宜。根據Wind數據,截至2015年1月20日,深圳主板的市盈率為27.1倍。盡管滬深300的市盈率只有12.6倍、上證A股的市盈率為19.8倍,但滬深A股主板市盈率的中位數為42.3倍。而根據彭博數據,美國道瓊斯指數和標普500指數對應的市盈率中位數分別為17倍和19.5倍。假如30倍以上的市盈率可以定義為偏高的話,則主板中有65%的股票市盈率高於30倍。這還沒有考慮市場利率水平,利率越低,則估值水平可以越高,反之也然。如美國的利率接近於零,中國市場利率起碼在5%以上。





中位數比平均數更能客觀反映股票的總體估值水平,這就像在一個貧富差距大的社會里,大家經常抱怨自己收入被統計局平均之後“提高”了一樣,而中位數則會告訴你所處的收入地位。統計表明,A股市值規模500億元以上的上市公司只有103家,只占到A股上市公司總數的3.97%,但它們在2014年共實現A股市值增量71366.6億元,占增量總額的53.58%,這些大市值股票權重大但市盈率低,所以其他股票被平均之後,市盈率也就低了;而美股的市盈率分布比較均勻,故平均市盈率水平和市盈率的中位數就比較接近。



有人會辯解:盡管股市估值水平是不那麽便宜,但中國經濟還是向好,房地產行業有望重新回暖。中國經濟真的有那麽好嗎?半年前與半年後的股價當然是出現了天翻地覆的變化,但有哪個經濟指標可以反映這半年內有戲劇性的變化呢?


還是比較相信電量這一指標,因為這個數字比較真實,不會造假。2014年全社會用電量同比增長3.8%,低於2013年3.7個百分點,這也是自2003年有這一數字公布以來的新低,當然也低於次貸危機時的增速。如果說工業用電量增速的降低可以理解為經濟轉型,那麽,城鄉居民生活用電量增速只有2.2%,要知道過去10多年來,我們居民的用電量一直是以15%、10%、8%左右的增速遞減的,且進城農民工的數量也在不斷減少,從2010年的新增1200多萬,到2013年只新增600多萬。因此,用電量增速的降低,是否意味著城鎮化進程的放緩呢?當然,官方強調是因為去年夏天不熱、空調少用的因素,但我看到的卻是2014年大家電消費額負增長的因素,其中空調倒是唯一保持增長的大家電。




家電消費對應的是居民住房投資和消費,2014年全國商品房銷售面積12億平方米,比2013年少銷售1億平方米。而對中國而言,由於計劃生育的實施,人口紅利的拐點已經出現,15-64歲勞動年齡人口占總人口比重的峰值在2010年已經達到74.5%的高點,到2013年這一占比已經降至72.8%,預計到2020年這一占比將會降至70%以下。而25-44歲青年人口的總數也會在2015年左右達到頂峰,此後開始下降。從美日韓等國經驗看,伴隨著25-44歲人口見頂,地產銷量也會出現拐點,筆者可以斷定2013年房地產的銷售面積就已經達到峰值了。




其實,我們更應該關註決定經濟增速的長期因素,如人口老齡化將帶來的高儲蓄率不可持續問題。比如中國投資高增長主要依靠高儲蓄,而投資占比過高問題,也幾乎是世界獨有的。如2014年固定資產投資總額占GDP比重為78.9%,而歐美及日本這一比重均在20%以下。假如今後6年名義我國GDP增速平均降至8%,固定資產投資增速平均降至13%,則到2020年,中國的固定資產投資總額將超過GDP總額,這就不可理喻了。因此,高投資不可持續,在今後儲蓄率不斷下降的背景下,經濟增速的支撐位恐怕要回落到6%-6.5%之間,投資增速也會接近GDP增速的水平,尤其是房地產投資在固定資產投資中的占比還會不斷下降。


2. 配置性需求增大和對改革等樂觀預期助推牛市

自2012年之後,實物資產投資的高收益不再,而目前中國家庭的資產配置中,房地產配置占68%,顯然過高了,而權益類產品的配置只有3%多些,幾乎只有美國家庭的10%。從總量看,盡管2014年A股的市值有了大幅增長,年末達到37萬億,但占GDP比重(證券化率)也不過58%,而美國為120%,一般發達國家也都在100%以上。但中國房地產總市值占GDP比重雖然得不到一個準確的數據,但估計在300%-400%之間,大約是美國的一倍左右,顯然是過高了。


再從企業的債務結構看,中國企業的負債額占GDP比重估計為130%,而美國不到80%。2014年國企的債務增長超過10%,大約為66萬多億元,占企業總債務80%,國企債務龐大是中國企業債務占GDP比重高居全球榜首的根源。如此高的債務水平,勢必形成巨大的償債壓力,導致融資成本上升,目前銀行的平均放貸利率為7%,民間利率更高,故實業投資意願下降在情理之中。


所以,目前社會資金的脫實向虛,從實業和房地產領域流向資本市場,看似不正常,其實是合理的。因為經濟連續下行,在資金成本居高不下的背景下,實體經濟缺乏賺錢項目,而實物資產如煤礦、鐵礦、油價等又在折價,房地產交易的活躍度也在下降,過去幾年盛行的這些投資模式都在賠本。



從2001年至2011年,居民投資實物資產中的黃金可以獲得高回報,但從2012年至今,投資黃金則是虧本買賣。熱錢總是流向能賺錢的領域,故從2012年之後,信托產品、銀行理財產品、創業板和中小板股票都逐一受到大資金的青睞。這一進程目前似乎有了加快跡象,尤其是A股主板在被冷落多年之後,再度成為主流資金的追逐目標,這就像從2000年開始中國家庭在資產配置上不斷追逐房地產一樣,一旦起步,就將延續下去。


如果仔細分析中國股市20多年來的走勢,會發現經濟政策對股市影響要比經濟周期對股市影響大,因為政策通常是逆周期的,它更能與投資者預期保持一致。實際上這輪美國股市的上漲並創新高,也是在美國持續推出量化寬松政策的過程中發生的,美國的標普和道瓊斯指數就是在經濟回落的過程中見底回升的。股市原本就是經濟的晴雨表,是快於實體經濟的變化而變化的,教科書上說是提前經濟周期6-18個月。所以,對於把經濟下行當作股市的利空看待,似乎又重新回到散戶思維中了。


隨著經濟的下行和高負債下社會信用風險的增大,相信財政和貨幣政策的進一步放寬是可以期待的,2015年政策的著力點應該是防通縮。此外,投資者也對經濟改革賦予更好的預期。對於此輪經濟改革看好的最根本理由在於,再不改革已經沒有退路了,屬於倒逼式改革。而中國與西方國家相比,所擁有的最大一塊資源,就是幾十萬億元的國有資產。如果說過去20多年中國經濟增長模式與土地升值高度相關,那麽今後10年中國要化解債務問題和經濟結構調整,估計會與國企改革和國有資本的運作高度相關了。


盡管本人始終認為,改革有助於化解風險,但難以在短期內解決中國經濟長期積累的諸多問題。但投資者往往不會對改革前景進行量化分析,且在改革推進的早中期(2014-2017年)總是比改革後期(2018-2020年)要樂觀。這就像中國球迷對中國足球比賽前景的預期變化一樣,在上半場的前20分鐘,大家對於換帥之後的中國隊獲勝預期肯定高於下半場的後20分鐘。


從長期看,無論是經濟上行還是下行,政策基本都會對沖掉現實中的利好或利空。如果政府所采取的針對利空的對沖力度超預期,則又構成利好。美國的QE政策超預期,最終使得美國經濟複蘇,股市則提前反映了投資者的樂觀預期。而“中國政策工具箱里的儲備還很多”,這意味著在經濟下行過程中,中國政府更有實力和可能性讓政策超預期。



3. 企業盈利增長有望逐步與GDP增長脫鉤

中國已經步入從增量經濟發展模式到存量經濟主導的發展模式階段,即經濟增速放緩但還必須實現充分就業。長期以來,美國經濟增速遠低於中國,但股市的表現遠好於中國,其原因就在於企業的盈利能力強,其平均利潤率遠超GDP增速。而這幾年中國企業的平均利潤率大約在5%-6%之間,低於GDP的增速。如2014年世界500強中,美國企業的平均利潤率為9.33%,中國企業僅為5.1%。



不過,中國企業的盈利改善是可期的。首先,從長期看,融資成本有望下降。中國企業的盈利水平低下有諸多原因,其中銀行擠占企業利潤是主因。如中國企業聯合會發布的2014中國企業500強報告顯示,17家銀行企業凈利潤總額1.23萬億元,占500強企業凈利潤51%。這是500強企業中銀行業利潤總額首次超過其余483家企業的總和。因此,從今後看,銀行的息差收入將繼續減少,估計2015年銀行的盈利增速將進一步下降,而得益方應該是企業和儲戶。


其次,中國企業盈利的改善將通過去杠桿來實現。去杠桿的形式多樣,如破產重組、並購、資產證券化等,尤其是國企改革方面。國有資產通過轉讓,可以將目前的債務負擔變為公共資源。盡管中國不會複制西方國家私有化的模式,但德國、英國和法國的國有企業私有化過程,推動了產業結構的合理化和政府減輕債務壓力,並引發了股市牛市,還是值得借鑒的。


第三是來自產業結構調整和原材料成本的下降、勞動力成本上升趨緩等因素。2014年已經呈現出企業盈利增速與GDP增速“脫鉤”的跡象,即企業盈利增速不再隨GDP增速下行而下降,如果能夠持續下去的話,這對於資本市場應該是利好。2015年人民幣貶值的壓力將加大,這對於出口導向型企業而言,應該是有利的。


但不可否認的是,眼下中國企業面臨的負面因素會更多些,這一方面可以迫使企業轉型升級,如三大產業中服務業比重上升,先進制造業在制造業中的占比提升等。另一方面,這些不利因素可以用各種寬松工具來“對沖”,相信中國企業的未來前景還是看好。畢竟中國目前高負債下的經濟回落與歐洲、日本這些高福利發達國家的衰落是不可同日而語。


4. 估值偏高與定價錯誤現象將長期存在

記得1993年年初,筆者曾在《中國證券報》頭版發表了未來股市的六大趨勢展望,當初預言高估的市盈率會不斷走低,A股與B股會接軌,隨著股票存量規模的擴大,投資者不再恐懼新股發行和市場擴容,等等。如今看來,當初過於理想化了。迄今為止,個人投資者仍然主導市場,平均交易量占全市場的80%以上,A、B股價差仍然很大。A股估值偏高的原因,主要是證券市場的發行管制導致股票供給偏少,去年股權和債權融資占社會融資總額的比重只有17%,而美國一般要占80%以上。此外,監管部門兼有維護市場穩定的職責,經常在股市低迷時暫停股票發行,即便今後推行註冊制,估計發行規模也難隨意擴大。


此外,由於A股是交易活躍的散戶主導的市場,從過去20多年的交易歷史看,A股的平均年換手率水平確實名列全球前茅;A股兩融業務開展時間也不長,但2014年的交易量占比已經超過14%,這一比例在全球資本市場上也是屈指可數的。這可以解釋A股高估值的部分原因,如小市值股票的流動性超好,流動性好對股價有正向提升作用。而在機構投資者主導的成熟市場,小盤股往往不會得到分析師和機構的青睞,流動性很差,估值就會偏低。目前,A股仍未被納入MSCI新興市場指數;可以預期,中國未來10年仍將是個人投資者主導的市場(目前QFII加RQFII占A股的市值僅3%,而我國臺灣地區的QFII已經接近30%)。由於個人投資者的知識結構和投資理念普遍存在缺陷,加之資本市場的融資管制存在,這就導致估值偏高和估值扭曲的現象長期存在。



對境內公募基金和QFII投資者而言,其擁有股市定價權的時期大約只有在2003-2007年,這恰恰是它們規模高成長期,之後機構投資者的市值占比就沒有顯著上升,交易額一直維持在15%左右。據說2014年個人投資者的交易額占比進一步上升至85%,這對於機構投資者而言既是機會又是挑戰。機會來自於由於市場定價錯誤產生的套利空間很大,而目前滬港通、股指期貨和股票期權等工具也為套利提供了便利;而挑戰則是機構如何來適應散戶的投資理念和操作思維,而且,這樣的散戶思維還將長期延續下去。


5. 監管政策只能平滑而不會改變趨勢

由於主板市場在過去近三個月內出現了巨大漲幅,顯然超出了包括管理層在內的大部分人的預期,而且這又導致了市場的杠桿率陡增、利率水平上升和流動性風險加大,故抑制市場過多投機行為是必然的選擇。對於“一行三會”為主的監管者而言,眼下正面臨多重艱難的選擇:1)既要阻止資金從實體經濟流向資本市場,又要防止資本市場過於低迷而難以提高直接融資比例;2)既要抑制散戶市場的過度投機和盲目投機行為,又要維持市場穩定,防止市場大起大落對中小投資者造成的傷害;3)既要防止銀行、保險等金融機構卷入高杠桿融資的風險中去,又希望各類養老基金、企業年金等社會保障基金能夠利用資本市場獲得好回報。這正是中國股市處於新興市場的典型特征,政府不放心市場的自我修複能力,而投資者也總是看著政府的臉色做投資決策,經常會感到無所適從。


實際上,監管政策的變化不用過於關註,因為從歷史看,監管政策只能平緩趨勢,卻不能改變趨勢。這些政策會短期內讓市場回歸理性,讓曲線收斂,但難以改變市場的長期趨勢。例如,對券商兩融業務的檢查和違規處理,其本意是防範風險、打壓投機,讓市場更健康地發展。因此,監管者的用意與投資者的長期利益應該是一致的,但大部分投資者都解讀為監管者要將股市打下去。


A股市場的新股認購會聚集巨量資金,這會導致回購利率的上升,進而迫使央行在公開市場釋放流動性。而且,A股的持續火爆也導致了貨幣市場流動性的緊張,與解決實體經濟融資難、融資貴的目標相悖,這也是央行、銀監會等監管部門不願看到的現象。因此,限制銀行資金流入股市也是必然之舉,但這也同樣不會改變市場趨勢。就如2004年開始國務院就出臺多項舉措來抑制房價漲幅過快、過大一樣,2004年之後,房價依然長期保持上漲趨勢。


既然監管層的多目標管理責任不會放棄,作為新興市場,A股總體高估的格局難以改變,今後股市的波動也將在“絕對高估與相對低估之間”,其總體估值偏高的現象不會消失,股指在“絕對低估”的逗留時間往往很短暫,這或許也構成股市在今後將維持牛市的一大理由吧。如果你認同監管政策不會改變趨勢的話,那麽,就應該認識到趨勢的長期性,它不會因短暫的波動而改變方向。■(來自海通證券)

迅雷 經濟 下行 估值 偏高 背景 下的 牛市 邏輯
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