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隨著上一輪家電下鄉的結束，中國家電行業在三四線城市的普及需求也已經基本完成，意味著“更新需求”成為中國家電行業消費升級的主旋律。更新需求往往伴隨著消費升級，其背後的驅動力可以從“TIPS”（技術創新、收入水平提升、產業政策支持、消費者對產品滿意度要求更高）四個角度進行解釋。

從投資角度看，我們認為可以從兩個維度來篩選標的。首先從子行業來看，我們認為小家電在此輪消費升級中的彈性將更大，消費升級遵循從必需品向可選消費品過渡的規律，此前冰箱、洗衣機、空調、電視機等大家電升級趨勢已經非常明顯，小家電作為提升生活品質的產品將更受重視；廚電由於裝修屬性強，且拆洗不易，消費者更註重質量和產品設計感，在消費升級中也將受益。其次，從企業層面看，由於消費者重複購買耐用品時，會盡力避免此前產品缺點，消費更為高端、產品性能更好的產品，相比二線公司，管理優秀、又具有品牌、渠道優勢的龍頭公司將在本輪消費升級中受益最多，“強者恒強”的特性將在消費升級背景下會更加明顯。

“TIPS”驅動家電行業迎來消費升級

1.1更新需求成為家電行業增長最大驅動力

回顧中國家電行業發展過程，我們可以將其分為三個階段，分別是城鎮普及階段、農村普及階段與更新需求階段。第一階段：在2000年以前，城鎮的普及消費需求是家電行業的主要推動力，1985年中國城鎮洗衣機每百戶保有量為48臺，城鎮彩電每百戶保有量為17臺，城鎮電冰箱普保有量為6.6臺，空調還未進入到消費者家中，同期農村普及還沒起步，隨著城鎮消費者購買的增加，到2001年，中國城鎮洗衣機每百戶擁有量提升至90臺，城鎮彩電每百戶保有量提升至116臺，城鎮每百戶電冰箱保有量提升至80臺，城鎮空調每百戶擁有量提升至30臺，城鎮家電普及率的快速提高推動家電行業迎來發展的黃金階段；第二階段：從2000年以後家電發展進入第二階段，農村需求接棒城鎮普及需求，成為此階段家電發展的主導力量，特別是在家電下鄉等政策推動下，農村普及需求加速釋放，到2012左右年農村家電普及階段基本完成，農村空調的每百戶保有量從2000年的1.3臺增長到2015年的38.8臺，農村彩電的每百戶保有量從2000年的48.7躍升到2015年的116.9臺，農村冰箱的每百戶保有量從2000年的12.31臺增長到2015年的82.6臺，農村洗衣機的每百戶保有量從1999年的28臺增長到2015年的78臺；目前家電行業已進入以更新需求為主的第三階段，我們預計在家電更新周期下，家電行業將進入一個產品升級、品類擴張、外延並購的消費升級時代。

1.2更新需求占主導：家電行業進入消費升級大周期

我們比較家電普及階段與更新階段的需求特征，發現兩個階段存在較為明顯的差異。2000年到2012年左右的普及需求過程中，產品以功能性為主，家電企業對外觀、整體設計感考慮較少，同時，產品存在諸多痛點，如產品不易清洗等，從消費者層面上看，由於人均收入水平不高，消費者對價格更敏感，更多關註產品的性價比，消費者購買家電，主要為解決由無到有的問題，家電企業銷售渠道以線下KA和專賣店為主。進入以更新需求為主的階段後，消費者的關註點除性能外，更多的開始關註產品的裝飾性、設計感，家電產品逐步向“看臉的世界”靠攏，科技創新帶動產品向節能、環保、智能化發展，消費者為避免之前產品存在的缺點，對產品要求也越來越高，隨著人均收入水平的提高，消費者對價格敏感度降低，更具彈性，並且隨著網絡購物的普及，家電的電商渠道也開始崛起為重要力量。

1.3從“TIPS”模型看家電行業消費升級的驅動力

“TIPS”模型是指從技術創新（T）、收入水平(I)、產業政策（P）、消費者滿意度(S)四方面來解釋家電行業消費升級驅動力，從行業層面上看，技術創新推動家電行業進一步向高端化邁進，“家電下鄉”、節能補貼、新能效標準等產業政策扶持也進一步促進家電行業供給端升級。從消費者層面上看，消費者收入水平提高會促使消費者對價格更不敏感，與此同時，消費者對消費滿意度的追求也給家電行業帶來新一輪升級驅動。

1.3.1行業供給層面：技術創新(T)、產業政策(P)提供支持

從技術創新方面來看，新技術方興未艾，將推動家電產品功能更強大，在黑電領域，互聯網技術蓬勃發展推動智能電視的升級換代，顯示技術的提高助力OLED曲面屏質量的提升；在白電領域，物聯網技術、人工智能和新材料的技術進步等將帶動智能家電的大眾化，變頻技術使得節能產品的市場占有率進一步提升；在小家電領域，加熱技術升級使得電飯煲煮飯質量大幅改善，並且IH產品均價遠高於普通電飯煲。

從產業政策方面來看，2013年10月正式實施“變頻空調新標準”推動空調變頻比例提升；2015年的《巴黎氣候協定》約定，把全球平均氣溫較工業化前水平升高控制在2攝氏度之內，家電作為家庭能耗主要來源，未來推廣節能產品將是主流；2015年11月《家電能效領跑者實施細則》頒布，在首批涉及平板電視、家用電冰箱和空調三大類家電產品中，將對高能效的節能產品予以獎勵；2016年10月實施“冰箱新能效標準”，家電產品節能環保化趨勢明顯。上述產業政策均有效推動產品向環保、節能和高效的特性演進。

1.3.2消費者需求層面：收入水平(I)、滿意度(S)推動家電升級

從收入水平層面來看，消費升級需要消費能力作為支撐，收入增長與財富積累是消費升級的基礎，發達國家消費升級早於發展中國家，城鎮消費升級早於農村，一線城市消費升級早於二三線城市。2014年城鄉儲蓄余額高達44.58萬億元，2015年城鎮人均可支配收入上升至3.18萬元，農村人均可支配收入上升至1.08萬元，家庭財富積累為家電消費升級提供了必要物質基礎。

從消費者滿意度方面來看，消費者不僅僅只關註產品性能，還對節能環保、設計與裝飾感均提出要求，消費者對家電產品的要求從能用到好用、好看、安全、便利四方面轉變。因此，格力電器推出了畫空調，將空調與裝飾有機結合；目前各大廚電廠商也推出整體廚房概念，將廚電產品有機嵌入在廚房中，產生美學感受。

子行業：小家電最為受益

2.1各子行業主要驅動因素存在差異

消費升級的“TIPS”驅動因素在各品類上的主導力量仍有所不同。總的來看，在消費升級趨勢中，1）黑電更多由技術創新驅動，也是家電子行業中技術革新最大的品類，經歷了從CRT到等離子、液晶的過渡，目前OLED顯示屏的應用比例逐步增加，互聯網電視滲透率迅速提升，對行業的技術積累要求更高，技術創新在其中扮演的角色更為重要；2）白電受產業政策影響更大，此前能效標準與節能補貼推動變頻比例大幅提升；3）消費者滿意度要求提高驅動小家電消費升級，消費者購買小家電更多屬於享受型消費，因此對產品特性與功能能否帶來生活品質的提升尤為看中；4）收入水平提升是廚電消費升級的主要原因，廚電具有裝修屬性，安裝後不容易拆卸，對產品質量與使用壽命的要求更高，消費者往往需要為之付出更高的溢價，收入快速增長成為推動廚電高端品牌擴張的重要力量。

2.2小家電、廚電受益消費升級的彈性優於白電、黑電

從子行業彈性角度看，消費升級下，小家電相對廚電、黑電和白電來講更為受益，原因在於消費者消費目的更多地從解放勞動力轉到提升生活品質上，家電消費從必選消費走向可選消費。

在此次消費升級周期中，受益消費升級趨勢最為明顯的是小家電，主要原因有如下三點：

首先，從消費升級方向上看，消費升級正從必須型消費（大家電）走向可選型消費（小家電），大家電承擔了將消費者從勞動中解放出來、優化基礎生活水平的角色，已完成一輪普及，小家電代表了一種享受型的生活方式，存在普及和更新雙重需求，目前國內小家電在整個家電市場中占比為13%，比例偏低；與中國生活習慣相近的日本市場中，小家電的市場份額占比約在27%，且日本市場已經趨於穩定，參照日本，我們認為從長期看國內小家電存在1倍以上的增長空間。

其次，小家電更新周期遠短於大家電，我們觀察到，冰箱、洗衣機和空調的更新周期在8-10年，小家電更新周期在1-2年，更新周期越短，從消費升級中的獲益越大。

最後，小家電品類單價低，大部分均價在幾百元，與大家電相比，產品漲價的彈性更大，並且消費者對對價格更不敏感。因此，在消費升級下，小家電利潤率提升幅度將明顯高於其他品類。

廚房電器（抽油煙機、燃氣竈、消毒櫃等）同樣受益消費升級較為明顯，究其原因，首先廚電裝修屬性強，在今年以來房價上漲的背景下，消費者支付意願的提升強於白電與黑電，同時，城鎮廚電保有率每百戶69臺、農村每百戶15臺，相比白電與黑電，廚電的普及率更低，此外，我們註意到，廚電裝修後更換繁瑣，消費者願為高端廚電付出更高溢價，價格提升接受度更高；

從黑電行業來看，黑電屏幕尺寸提升，智能化趨勢明顯，但前期受互聯網電視沖擊，行業毛利率下滑，未來互聯網企業停止低價補貼，黑電企業將享受到消費升級的紅利。

白電行業來看，白電整體普及率高，從內部品類看，空調農村市場仍有一定普及需求；冰箱短期在新能效標準的推動下，結構將加速改善。

2.3小家電：受益於更新升級與品類擴張

小家電消費升級有兩種演進模式：一是更新升級，廠家提供功能更豐富、使用體驗更好的產品，對現有小家電產品進行叠代更新，從而提升毛利率，；二是品類擴張，小家電將從廚房小家電向環境小家電、個人護理小家電、西式小家電進行拓展，從而提升小家電公司的營業收入。

從小家電品類看，廚電小家電將首先爆發。由於廚房小家電品類，例如電飯煲、電壓力鍋等屬於日常高頻率使用產品，預計將首先從消費升級中受益；其次隨著近年來我國室內外環境汙染問題日益嚴重，飲用水水質下降、室內裝修空氣汙染嚴重等情況已切身影響到人們的正常生活，環境類小家電也將伴隨著一些列事件性催化而進一步普及。同時隨著目標消費人群的成熟，80-90後成為消費主力，帶來對個人護理類小家電的需求。

2.3.1廚房小家電引領小家電行業產品升級

根據中怡康數據顯示，小家電市場中電飯煲的市場規模最大，電飯煲是消費升級的一個典型例子——從普通電飯煲向IH智能電飯煲演進。IH電飯煲區別於普通電飯鍋，其依靠磁力線穿透鍋體進行加熱，具有強大的火力，優秀熱傳導力、熱對流性，制作的米飯口感出眾。在天貓雙十一預售的機型中，IH機型比例達到75%，IH產品均價遠高於普通電飯煲，推動電飯煲均價的迅速提升，電飯煲從底盤加熱向IH方向演進，單價提升明顯。奧維雲網（AVC）數據顯示，2016年1-9月IH電飯煲累計份額為14.4%；IH電飯煲均價901元，而普通煲市場均價236元。

小家電產品升級市場空間大，國內廠家競爭力強。電熱水壺、電飯煲等部分廚房小家電品類早已完成首輪普及，廚房小家電存量市場規模大，並且廚房小家電更新周期短，一般以2-3年更新周期，更換速度快，將帶來大規模的更新需求；從競爭結構看，廚房小家電市場主要由國內廠家主導，美的、蘇泊爾和九陽三家企業在一二級市場中市場占比高達70%左右，三家公司在品牌、渠道和規模中優勢明顯，競爭格局基本已經穩定，未來競爭主要是集中在三四線市場，目前還存在較多地方性品牌，隨著行業整合，未來小品牌退出，小家電市場集中度將進一步提升。

2.3.2從廚房品類向居家、個護擴張

目前國內小家電以廚房電器為主，未來個人護理、環境類、西式小家電將提升，對比日本市場，個人護理、環境類小家電零售額與大家電的零售額比例為1：6.8、1：7.7，中國市場中比例分別為1：24.7、1：24.8；同時，日本中家電市場基本穩定，由於所處地理位置和生活習慣相似，參照日本市場規模進行測算，國內個人護理類小家電和環境類小家電分別存在2.6倍和2.2倍增長空間。

2.4廚電：良性市場結構+價格驅動行業成長

在家電行業中，油煙機、燃氣竈等廚電產品裝修屬性強，其外觀更受消費者重視，其中，油煙機目前以歐式和近吸式為主，約占油煙機品類的90%，燃氣竈以嵌入式為主，約占燃氣竈品類的90%。

房價上漲帶來投廚電入意願大大增加，地產效應拉動廚電需求旺盛，廚電均價也隨之持續提升，我們看到，油煙機均價從2010年1822元提升至2016年2799元，燃氣竈從1019提升至1354元。

上述兩個原因帶來廚電高端市場快速發展。我們觀察到油煙機市場有以下兩個特征，第一、高端市場集中度快速提升，根據中怡康數據（以一二線KA為主），2016年老板、方太市場份額由2010年14.32%和15.34%分別提升至24.22%、22.28%；2016年華帝、美的市場份額由2010年的8.57%和6.62%分別提升至9.14%、9.64%；第二、油煙機龍頭企業均價提升更明顯，老板電器油煙機2016年均價4070元，相比2010年上漲49.94%；方太2016均價4318元，相比2010年提升43.93%，華帝油煙機2016年均價為2811元，相比2010年提升33.42%；美的2016年均價為2310元，相比2010年提升33.73%。

2.5黑電：“大屏”與“智能”齊飛

消費者對大屏電視越來越青睞青睞，根據奧維雲網數據統計顯示，2014年以來55寸以上占比迅速提升，從2014年初的10%提升至2016年9月的35%。同時廠商也積極推動大屏化，優化結構以提升毛利率。

2013年中國智能電視市場開始高速增長，2016年從視頻、廣告開始，“客廳經濟”進入商業模式落地之年，智能電視出貨比重提升至86%，未來三年仍有較大更新需求，我們預計2016年智能電視保有量將突破1.3億臺，為內容與運營變現提供基礎。

同時黑電產業鏈參與方越來越多，目前由內容提供商（廣電播出機構、廣電播出機構合作方）、內容服務牌照商、集成業務牌照商、網絡運營商（電信運營商、有線運營商）、輸出終端（互聯網電視一體機、互聯網電視機頂盒、無屏電視）、IT服務商（平臺集成商、設備提供商、軟件服務提供商）積極參與，行業成熟度提升。

2.6白電：產品朝變頻、節能化演進

2.6.1冰箱：新能效標準推動變頻比例提升，節能、大容量、多開門成趨勢

冰箱：節能、大容量、多開門成趨勢。從中怡康數據中，我們可以看出，截至2016年9月，冰箱中400L以上的占比不斷提升，從2010年初的約20%提升至2016年9月的約50%。

從2010年開始，三門及以上品類和變頻冰箱的占比也不斷攀升，截至2016年9月，三門及以上品類占比為67.14%，變頻冰箱比例為48%。

冰箱能效新標準實施，利好上遊配件龍頭。冰箱新能效標準已於2016年10月正式實施，在舊能效標準中，當前市場上1級能效冰箱占比已經超過85%，全部產品不低於2級，按照新能效標準判定，1級能效為5%、2級能效為15%，3、4、5級能效占比為80%。

對此我們進行行業替換空間測算，如果只做1級2級能效產品，需要將普通壓縮機替換成超高效、甚至變頻壓縮機，按照（20%-30%保守、40%-50%中性、60%-70%樂觀）三種替換比例測算3/4/5級產品替換空間（假定在4年內完成），在中性假設下，未來三年冰箱行業超高效和變頻壓縮機新增的需求為444萬臺、880萬臺和1332萬臺。

據此我們判斷，冰箱廠家將迎來變頻壓縮機替換大潮，其中，上遊冰箱壓縮機龍頭最為受益。

2.7洗衣機：產品結構升級提升市場均價

回顧洗衣機市場近7年的發展，洗衣機產品結構不斷優化，洗衣機7KG以上大容量正在成為主流，滾筒洗衣機在市場中的占比也不斷提升，2016年滾筒市場占比提升至42%。

洗衣機產品結構升級給帶來的最直接影響是洗衣機均價提升，2016年洗衣機均價提升至2367元，與2010年相比均價提升了21%。

2.8空調：變頻比例不斷提升

自2015年下半年開始，去庫存進程開始在空調企業中推動。至2016年上半年，空調廠商的內銷出貨增速一直低於終端零售增速，說明渠道庫存壓力逐步緩解。到2016年下半年，空調庫存恢複正常，在去庫存進程中，美的開始引領空調銷售模式進行轉變，即由從傳統的向渠道壓貨模式轉向以銷定產的T+3模式。同時，變頻空調更受消費者青睞，根據中怡康數據，2016年空調變頻比例提升至64%。

變頻空調均在3000元以上，而普通定頻空調均在2000元左右，與定頻空調相比，變頻空調均價可相差1/3左右，變頻比例提升將繼續帶動空調企業毛利率持續改善。

公司層面：龍頭企業彈性優於二線

3.1消費升級下，龍頭公司強者恒強、彈性更大

消費升級的大背景下，消費者需求的新變化與龍頭公司的產品定位更加匹配，龍頭享受到的紅利更多，我們預計未來競爭格局會呈現出強者恒強的特征。

我們認為，消費者目前呈現出如下新特征：1）要求功能完備、產品人性化、具有設計感的商品2）更多考慮品牌內涵與自己的個性是否相符，註重售後服務3）對價格相對更不敏感。而龍頭公司研發投入多，產品質量與產品設計度更優，同時市場與營銷範圍廣，在消費者中的知名度與品牌形象更好，產品更加高端，帶來定價更高，正好符合消費者在消費升級背景下對產品的需求。

由於這一需求變化，在供給端更有利於龍頭公司提高市場占有率，同時有利於龍頭公司提高高端產品的占比從而進一步提高毛利率，還有一點就是更有利於龍頭公司攤薄費用率。

不同子領域增速彈性不同，但行業龍頭均優於二線公司。小家電受益於產品升級與品類拓展，長期來看具有最大的潛力能夠在市場獲得最快的發展前景，最為受益的是蘇泊爾、九陽股份等小家電龍頭；廚電具有裝修屬性容易在房價的帶動下使得高端產品更受青睞，老板電器受益更大。而黑電產業將會受益於目前顯示技術的升級和電視機內容運營的變現，所以將會在很長時間內得到發展，龍頭公司海信電器彈性更大。白電中，美的集團、格力電器、青島海爾、小天鵝A和三花股份等在消費升級下受益更多。

3.2小家電：競爭格局穩定，消費升級蘇泊爾受益明顯

小家電領域在一二線城市具有相對穩定的競爭格局，龍頭企業美的、蘇泊爾和九陽，尤其是傳統廚電小家電領域，在一二線城市的市場占有率超過了80%。

蘇泊爾的競爭優勢最為明顯：1）首先，蘇泊爾定位更高端，均價高於美的和九陽具有高端市場一定的壟斷性，蘇泊爾近五年來毛利率穩步提升，並且維持在較高水平（九陽以內銷為主，蘇泊爾外銷比重多，毛利率相對較低，但從趨勢看，九陽毛利率近年來小幅下滑）。2）公司的大股東SEB在個護、家居小家電等領域優勢明顯，有利於在國內進行推廣。3）蘇泊爾更註重技術在研發上的投入迅速增長，2015年的費用支出中，研發占營業收入比例達2.88%。

3.3廚電：龍頭公司老板電器受益最顯著

老板電器在銷售渠道中，一二線城市占比到達60%，而目前的消費升級對一二線城市的影響會大於對於三四線城市的影響：華帝、美的等其他公司在三四線城市市場占比居多，消費升級受益相對滯後。

老板電器的研發投入逐年上升，產品的競爭力強；同時均價提升帶來毛利率穩步上升，公司在2015年的毛利率為58.17%，為同行業最高。並且在近三年呈現逐年上升的趨勢。

同時，凈水器、洗碗機等新品類在消費升級的大趨勢下必將迎來需求的大爆發，公司在研發上投入更多現金流提前布局為後續發展打下良好基礎。目前，日本洗碗機保有率為35臺/戶，國內不到1臺/戶，內洗碗機有非常大的上升空間。

3.4黑電：海信電器競爭力強

在黑電領域，海信電器綜合實力處於領先地位。海信電器的毛利率明顯高於競爭對手，盡管近幾年受互聯網電視的沖擊，毛利率有所下滑，但基本維持在20%以上水平。

在市場占有率方面，海信和創維的市場占比位居前兩位，高市場占有率的海信電器擁有的存量用戶數量十分龐大。

黑電更多是一個技術驅動的行業，企業要想在競爭中勝出，註重研發是必不可少的，海信電器在研發方面相比其他的黑點企業占據了絕對的優勢。海信電器近三年的研發占比達到3.8%左右的水平，領先於其他黑點企業。

3.5洗衣機：預計海爾、小天鵝受益明顯

目前的洗衣機行中海爾、美的系以及惠而浦等公司競爭力強，但同時也面臨激烈的競爭，其中海爾洗衣機品類毛利率達37.49%，高於小天鵝和惠而浦。

在滾筒洗衣機的市場份額上面，海爾洗衣機占整個洗衣機市場的比重為9.75%，小天鵝占比7.11%，而美的占比2.97%，海爾在洗衣機的市場占有率上仍然具有一定的優勢。

在研發投入中，小天鵝與美的集團的研發費用占比高於其他同行業公司，因為自從2012年美的轉型以來美的將註重市場份額和營業收入轉向註重質量和利潤轉型。

3.6空調：龍頭競爭力強，變頻比例提升利好三花股份

目前的空調領域由美的和格力形成了雙寡頭的壟斷局面，在消費升級的情況下，兩個企業競爭力進一步加強，在目前的市場份額的數據中，美的和格力占據了市場超過52%，雙寡頭的局面難以撼動。

此外，格力與美的也在目前的變頻空調在不同類型的空調品類中占據了優勢。變頻櫃機和變頻掛機均取得了明顯的市場份額占比優勢，美的格力共占比超過55%。競爭力優勢明顯。

在現在的空調行業當中，目前除了消費升級給雙寡頭帶去的較為明顯的競爭優勢以外，還有是的上遊零件廠商包括三花股份在內的受益更加顯著。

變頻空調份額增加是大勢所趨，三花股份通道換熱器、電子膨脹閥等產品順應節能潮流，增長迅速（2015年由於空調行業不景氣，導致出貨下降），三花股份保持電子膨脹閥市場占有率全球第一。未來隨著變頻比例進一步提升，三花股份競爭力將得到進一步強化。

投資建議與標的推薦

4.1家電子行業估值：17年年估值處於歷史估值中樞偏下

黑電、白電、廚電、小家電、零部件和行業整體板塊估值中樞為17.7、11.6、24.3、29.3、33.5和15.5倍，目前各版塊估值分別為21.3、13.0、32.2、35.6、59.2和18.9倍，考慮估值切換，2017年的市盈率水平已經略低於估值中樞。由於房地產政策陸續推出，在一定程度上可能會壓制家電行業估值提升，但對於廚電行業以及白電等龍頭公司業績影響相對較為有限。小家電龍頭公司（蘇泊爾）目前估值處於合理水平，未來五年行業和公司成長邏輯清晰，不受房地產行業調控影響。白電龍頭公司美的集團和青島海爾處於估值上位，格力電器估值合理。廚電龍頭（老板電器）估值合理，受地產政策壓制估值，行業集中度上升下，公司業績無憂。黑電龍頭（海信電器）估值處於歷史中樞偏下區域，低於行業平均估值。

4.2金股推薦

一、蘇泊爾（002032）

出口增速有望環比改善。北美炊具市場開拓較緩銷售疲弱，導致公司出口訂單數量低於預期，四季度為聖誕季，預計出口速度將環比增加，內銷增速有望小幅上升，公司全年收入增速預計在8%左右。

一二級市場產品結構升級、公司新品類拓展。一二級市場小家電升級換代明顯，公司800元以上的電飯煲占比遠遠高於對手，電燉鍋為國內第一品牌，知名度高，榨汁機等品類增長迅速。背靠SEB，公司從廚房小家電向環境類與生活類拓展，品類與渠道已做好準備，預計2-3年營收達3億左右。

三四級市場渠道下沈，費用率降低。未來隨著小家電中三大品牌向三四線進一步滲透，將擠占小品牌的市場份額，市場集中度會提高，同時與一二級渠道比，三四級市場費用率較低，利潤率將提升。

投資與評級估值。。我們維持公司2016-2018每股收益分別為1.66元、2.04元和2.49元，2016年12月28日收盤價34.38元，對應的動態市盈率分別為21倍、17倍和14倍，公司股價處於相對安全區域，消費升級趨勢下，公司長期發展看好。

二、老板電器（002058）

預計四季度繼續保持高增長。。2016年前三季度公司實現營業收入39.85億元，同比增長27.69%，實現歸屬母公司凈利潤7.01億元，同比增長43.67%，每股收益0.96元，預計四季度增速將繼續環比增加。

電商與三四線渠道仍是未來主要增長來源。。公司電商渠道保持50%以上增速，電商收入占比達30%，電商渠道是未來三年主要增量之一。公司繼續加強渠道下沈力度，公司一二線銷售占比接近60%，三線接近40%，但是公司目前三線城市的滲透率只有65%，未來目標達到80%以上

嵌入式廚電或成新利潤增長點。公司新品類增長亮眼，嵌入式微波爐、嵌入式電烤箱、嵌入式蒸汽爐零售額保持70%左右增速，嵌入式產品戰略重要性不斷提升

盈利預測與評級。10月份21個城市出臺限購政策，預計對公司明年的業績增速將有一定影響，但是目前廚電行業競爭格局分散，各地存在眾多地方品牌，隨著公司渠道下沈，市場集中度提升，業績成長依然可期。我們維持公司2016年—2018年的每股收益1.64元、2.24元、3.07元的盈利預測，2016年12月28日收盤價為37.47元，對應的動態市盈率分別為23倍、17倍和12倍，維持“買入”投資評級。

三、海信電器（600060）

公司處於估值低位，未來向上修複確定性強。1)2006年以來公司的估值中樞為15倍，行業平均估值約20倍，目前公司估值約為13倍左右，低於公司歷史估值中樞與行業平均；內容與運營部分收入放量將使公司不再純粹以硬件企業的估值進行定價，估值向上概率大

互聯網公司對黑電行業沖擊已減弱，面板價格上漲影響有限。互聯網電視的定價與傳統廠商的定價趨同；樂視資金鏈緊張，硬件虧損模式不可持續，未來樂視提價市場份額將降低，利好海信電器本次面板成本上漲不會影響公司毛利率，公司通過漲價可將成本傳導至下遊

智能電視用戶數量第一，內容與運營加速變現。。2016年公司半年報披露海信智能電視用戶總數2054萬（其中國內1745萬，海外用戶309萬），預計2016-2018年公司活躍用戶數量達1000萬、1500萬和2100萬，內容端總收入達1.6億、3.12億和4.95億元

盈利預測與評級。維持公司2016-2018三年每股1.40元、1.64元和1.89元的盈利預測，2016年12月28日收盤價為16.98元，對應PE分別為12倍、10倍和9倍，硬件市占率第一、內容變現加速，維持“買入”投資評級。

四、美的集團（000333）

空調去庫基本完成，四季度恢複彈性大。。第三季度公司空調內銷同比增長30%以上增長，7、9月安裝卡增速超40%。

東芝白電業務三季度扭虧為盈，期待後期整合效應。。冰箱收入占東芝總收入的70%左右，當前東芝的市場主要在日本本土和東南亞，短期內仍將專註日本市場、控制成本、提升效率，目前公司整合超預期

購並購KUKA業務打開成長新空間。。收購庫卡協同效應明顯，美的自動化升級開支在50億元左右，庫卡機器人業務能幫助美的順利實現自動化改造，KUKA旗下swisslog在智能物流建設方面經驗豐富，將對美的安得物流建設產生巨大幫助；同時KUKA機器人業務在中國業務占比較小，中國作為制造大國對機器人需求龐大，美的深耕中國，熟悉中國制造需求，將在庫卡拓展中國業務時提供更多幫助

盈利預測與評級。維持公司未來三年的每股收益分別為2.34元、2.73元和3.18元判斷，2016年12月28日收盤價為28.30元，對應的動態市盈率分別為12倍、10倍和9倍，公司主業穩健，機器人業務潛力大，維持公司“買入”投資評級。

（完）