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南玻A：高管辭職並非前海人壽幹預股權激勵計劃導致

南玻A 11月23日晚間公告對多條市場傳聞進行集中澄清，其中包括，前海人壽幹預南玻A股權激勵計劃草案的制定導致公司高管離職的消息不屬實。公告稱，相關高級管理人員系主動提出辭職，辭職報告中並未提及股權激勵計劃相關事宜。公司與富隆國際、前海裕盛、前海裕鑫不構成關聯法人，對於以上公司與公司關聯自然人的關系，公司正在進行進一步核查。另外，今年 8 至 9 月份開始，南玻內部已經出現了人事變動，不乏公司中高層和骨幹人員。其中，部分離職人員加入了旗濱集團。

公告澄清內容如下：

傳聞（1）：寶能系以南玻 A 名義發布《告中國南玻集團全體員工書》，指責 原管理層損害公司利益、蠱惑公司員工，同時歡迎此前離職的員工回來；並表示 要把公司打造成銷售收入超千億、利潤超百億的綜合性新型產業控股集團。

答複：傳聞（1）不屬實。《告中國南玻集團全體員工書》並非公司發布，同時經函證股東前海人壽保險股份有限公司及一致行動人，該公司及一致行動人未以南玻A 名義發布《告中國南玻集團全體員工書》。其中關於將南玻 A 發展成為一個銷售收入超千億、利潤超百億的綜合性新型產業控股集團的相關信息不屬實。根據公司於 2016 年 11 月 18 日發布的《關於公司近期情況說明的自願性信息披露公告》（公告編號：2016-055）公司相關股東方表示將支持公司繼續深耕壯大工程玻璃、節能玻璃、電子玻璃和光伏領域等公司的優勢業務，實現產能轉移，並不斷擴充新業務領域，做大做強，將公司打造成為一個綜合性產業集團。

傳聞（2）：前海人壽曾在顯示器資產重組過程中“作梗”，“在顯示器資產重組過程中，董事會批準同意將科技園北區的導電膜大樓連同該公司一起出售，並以高於當初曾給前海人壽報價（6.5 億元）的 7.25 億元與買家簽訂協議，並收取 了定金。但前海人壽突然變卦，要求廢除合同，強行收購此棟樓，使公司面臨巨 大的法律訴訟風險。

答複：傳聞（2）不屬實。有關公司對位於深圳科技園北區導電膜大樓出售事項的詳細情況參見同日披露的《關於深圳證券交易所公司部關註函（公司部關註函[2016]第 194 號）的回複公告》（公告編號：2016-064）中第 2 條事項及《關於對前海人壽保險股份有限公司的關註函（公司部關註函[2016]第 195 號）的回複公告》中第 1 條事項的回複。

傳聞（3）：公司高管離職主要因為今年上半年，公司有意推出股權激勵計劃以增加員工的凝聚力，前海人壽幹預南玻 A 股權激勵計劃草案的制定。

答複：傳聞（3）不屬實。本公司相關高級管理人員系主動提出辭職，該等人士提交的辭職報告中並未提及股權激勵計劃相關事宜。有關公司股權激勵事項的詳細情況請參見同日披露的《關於深圳證券交易所公司部關註函（公司部關註函[2016]第 194 號）的回複公告》（公告編號：2016-064）中第 1 條回複及《關於對前海人壽保險股份有限公司的關註函的回複公告》中第 1 條的回複。

傳聞（4）：公司已離職的高管團隊存在攜帶核心技術人員和核心技術，與競爭對手方合作，涉嫌存在違反競業禁止規定和掏空上市公司的情況。

答複：傳聞（4）待核查。目前，本公司正針對該情況進行內部核查，並待核實後，就有關情況盡快予以補充澄清。

傳聞（5）：今年 8 至 9 月份開始，南玻內部已經出現了人事變動，不乏公司中高層和骨幹人員。其中，部分離職人員加入了旗濱集團。

答複：傳聞（5）待核查。根據根據旗濱集團《關於對上海證券交易所<問詢函>回複的公告》，今年以來該公司引進南玻 A 主要業務骨幹和管理人員 10 余人。目前，本公司也針對該情況進行內部核查，待核實後，就有關情況盡快予以補充澄清。

傳聞（6）：公司與富隆國際、前海裕盛、前海裕鑫是否存在關聯關系？若南玻與富隆國際、前海裕盛存在一定的關聯，那麽南玻存在通過富隆國際、前海裕盛、前海裕鑫間接與競爭對手旗濱合作，涉嫌存在違反競業禁止規定和掏空上市 公司的情況。

答複：傳聞（6）待核查。經查，公司與富隆國際、前海裕盛、前海裕鑫不構成《深圳交易所股票上市規則》10.1.3 中規定的（一）（二）（四）情形的關聯法人，對於以上公司與公司關聯自然人的關系，公司正在進行進一步核查，並待核實後，就有關情況盡快予以補充澄清。

傳聞（7）：公司於 2016 年 5 月收購鹹寧豐威科技有限公司(以下簡稱“豐威科技”)100%的股權涉嫌利益輸送。被南玻收購的豐威科技公司的前大股東，與旗濱的合作公司富隆國際，存在些許關聯。

答複：傳聞（7）待核查。公司於 2016 年 5 月 20 日召開第七屆董事會臨時會議，審議通過了《關於投資 400 萬㎡導光板光電玻璃生產線項目暨收購鹹寧豐威科技有限公司 100%的股權的議案》，公司同日發布了《關於收購鹹寧豐威科技有限公司 100%股權暨關聯交易的公告》（公告編號：2016-026），公司及全資子公司合泰企業將收購豐威實業、信邦投資、前海瑞南所持有的鹹寧豐威科技有限公司100%的股權，股權轉讓價格為 10,200 萬元，本次交易價格以開元資產評估有限公司出具的《鹹寧豐威科技有限公司股東全部權益價值評估報告》（開元評報字[2016]245 號）作為定價依據，根據豐威科技於評估基準日的股東全部權益價值最終評估結論為 10,255 萬元。本次交易因南玻集團原副總裁張柏忠為前海瑞南股東之一，構成關聯交易，獨立董事發表了事前認可及獨立意見。鹹寧豐威科技有限公司原法人代表為趙得翔，此人非公司董事、監事、高級管理人員，其與公司董事、監事、高級管理人員是否存在關聯關系，公司正在進行進一步核查，並待核實後，就有關情況盡快予以補充澄清。

傳聞（8）：2016 年年初，南玻與旗濱集團合作光伏電站的建設。在與旗濱 的合作項目中，旗濱工作人員假借新項目合作的名義，拿走南玻包括玻璃生產技 術、流程工藝、宣傳策略、銷售渠道、財務狀況、行政人事表格在內的全套資料， 涉嫌侵犯南玻的商業秘密。

答複：傳聞（8）待核查。目前，本公司正針對該情況進行核查，並待核實後，就有關情況盡快予以補充澄清。

資金面“緊平衡”料將持續：並非“錢荒2.0”

四季度以來，市場頻繁感到資金面緊張，資金波動加大。11月29日，債市迎來了黑暗的一天——上海銀行間同業拆放利率(Shibor)顯示，隔夜拆借利率已上漲至2.3020%，接近9月末跨季的年內最高點；截至同日下午16:30，中國10年期國債期貨跌幅一度擴大至0.81%，創上市以來最大跌幅；10年期國債現券收益率升破2.9%。11月30日，上行態勢持續。

一時間，各方由來已久的擔憂又出現了——“錢荒2.0”真的來了嗎?全國性商業銀行融資資金減少背後，體現了央行的何種意圖？在經濟看似走穩之下，利率和通脹真的有持續向上的動能嗎？人民幣貶值對銀行間資金面又起到何種作用？

主流觀點認為，與其說是“錢荒2.0”，不如說是“資金面緊平衡”的新常態。當日，興業銀行首席經濟學家魯政委在接受第一財經記者專訪時表示：“穩健的貨幣政策並沒有發生改變，市場要有理性認識，只是在過去‘不差錢’的背景下，市場可能過度樂觀。”當然，他也強調：“中國經濟離L型的底部只有一步之遙，但政策托底仍不可避免，2016年具有較為明顯的滯漲特征(通脹回升、經濟內生動力不足)，利率沒有大幅上行的基礎。”

中航信托宏觀策略總監吳照銀對第一財經記者表示：“當前的情況讓一些投資者聯想到了2013年的‘錢荒’，我們認為這種擔心大可不必。無論是經濟背景還是貨幣政策以及央行的應急處理能力，都遠非當年可比，另外市場的應對能力也比2013年強很多，所以資金面緊一點是暫時的，債券收益率上行也不是長期趨勢，也許兩個月後債券市場又將春光明媚。”

“資金面緊平衡”或是新常態

當前，各界開始擔憂2013年6月的“錢荒”會否再現。

2013年6月6日，Shibor隔夜利率驟升135.9個基點至5.98%，隔夜回購利率暴漲139個基點至6.13%;同日，農業發展銀行6個月期的200億元金融債發行利率超過3.4%，但竟以“流標”告終，市場流動性全面趨緊；6月7日，央行召集各行金融市場相關管理層開會，市場預期央行將會註入流動性，但央行反而繼續發行央票，同時進行了100億元的正回購操作，回收流動性；6月20日，Shibor隔夜利率大幅飆升578.40個基點，利率首次超過10%，達到13.4440%。同時，上證、深證指數均創年內新低，上證綜指收於2084點，較前一交易日下跌2.77%。

與當前各界對“債熊”的恐慌形成鮮明對比的是，就在今年8月，債券交易員們擔心的還是“債太牛”。當時，10年期國債收益率一路下行，一位交易員當時戲謔地說：“申萬說10年國債能到1.7%，突然發現我們的職業生涯還剩100bp了，好恐怖。”

當時，由於資金面持續寬松，導致債市收益率持續下行，交易員們擔心的是——“不知道這段牛市走完後，隨之而來的反彈會有多暴力，希望大家都能全身而退。”

眼下，收益率似乎真的不斷上行了。魯政委對第一財經記者表示：“由於此前債券的收益率水平過低、期限利差過窄，每往下走一步、創出新低，市場心理都在揣測何時可能反彈，因此現在適度的調整也希望打破這一態勢。”

未來，銀行間資金面寬松、債市“不差錢”的日子將一去不複返，如今的維持資金面“緊平衡”或成新常態。相較於年初的寬松態勢，央行從9月開始就已更趨穩健。9月以來，央行加大了銀行間14天、28天逆回購的頻率，通過拉長期限來起到一定去杠桿的作用。

興業研究表示，央行對流動性的管理方式與思路出現轉變有關：過去公開市場操作(OMO)更偏向滿足機構需求以保持流動性合理充裕;現在更加偏向主動維持在其認為的合意水平上。其實，今年以來，OMO的重要性不斷提升，其頻率從去年的每周二、周四增加到每個工作日，其量和未到期余額也明顯放大。

“價方面，希望穩定DR001在2.25%的水平，有助於短端資金利率曲線的平坦化;量方面，希望隔夜質押式回購成交量占比不超過85%，合理搭配資金期限。央行可能正以這樣的指標作為其公開市場操作投放量的風向標：當量、價指標超標時，央行會主動在OMO中凈投放資金。因此，維持資金面緊平衡仍是央行未來流動性管理的主旋律。 ”興業研究分析稱。

此外，全國性商業銀行融出資金減少也部分體現了央行的意圖。九州證券分析稱，2015-2016年全國性商業銀行融出資金規模月均值增加至17萬億左右，而2016年9月開始下降至13萬億，10月則更是銳減至10萬億，僅相當於2014年的水平。

在中國的銀行體系中，基礎貨幣和資金流動方向為“央行→大行→中小行”，大行是貨幣市場的主要資金融出方，同時大行直接受到央行的窗口指導，對於中國銀行體系有關鍵作用。

利率不具大幅上升基礎

同樣值得註意的是，2016年中國經濟企穩、通脹開始回升，外加美聯儲加息可能造成中美利差進一步收窄，各界甚至開始揣測，中國是否可能從降息通道向加息通道切換?這一疑問也對債市至關重要。

魯政委認為“加息”是無稽之談，同時並不認為通脹存在持續大幅上行的可能性。他對第一財經記者表示，中國2016年具有強烈的滯漲特征(即通脹上行，但經濟內生動力不足)，利率沒有大幅上行的基礎。“此外，雖然現在離‘L型’的底部只有一步之遙，但政策托底仍不可避免。”

他表示，經濟基本面決定了利率的回升不可能是一個趨勢性的回升。他認為，滯漲意味著經濟內生動力仍然不足，上遊漲價是否能向下遊傳導仍待觀察。

早在年初時，國際貨幣基金組織(IMF)便將中國2016年的經濟增速預期上調為6.6%，當時IMF原副總裁朱民也明確對記者表示：“中國的一系列(刺激)政策起了作用，因此IMF上調了今年中國增速預期，畢竟政策有延續性。”但根據IMF的10月最新預測，其仍將中國2017年的增速預期定為6.2%。

朱民當時也表示：“中國的實際經濟增長和潛在增速已經比較接近，因此刺激力度不能過大，否則增長勢頭就很難持續。”

盡管利率上行並非趨勢性的回升，但可以明確的是，中國當前經濟政策重心已明確轉向“去杠桿、防風險”，央行在《三季度貨幣政策執行報告》中也已明確闡釋。魯政委告訴記者：“監管層當前在全面抽取進入二級市場的資金杠桿，從限制房市首付貸、打擊股市配資再到去化債市杠桿，這個思維是正確的，因為一切的風險都來自於杠桿過高。”

匯率市場化應持續推進

同時，人民幣匯率問題也是債券市場的焦點之一。一個基本的邏輯在於，當前“特朗普牛市”助長了全球通脹預期，美元強勢上行，美聯儲12月加息也板上釘釘，而在人民幣下行的態勢下，中國在降息、降準方面或將有所克制，這似乎也成了資金面趨緊的因素之一。

11月29日和30日，人民幣下行態勢略有反轉，美元對人民幣午盤報6.8864。也有觀點認為，如果央行存在維穩中間價的隱含義務，那麽就需要“購入人民幣同時拋出美元”，外匯占款可能因此減少，加劇了資金面的緊張態勢。

不過也有機構認為，此次資金面緊張與外匯占款下降關系並不緊密。今年9、10兩月的外匯占款流出合計約600億美元，還不到2015年11月或12月單月的流出規模，而2015年底的資金面非常平穩。

不論是針對當前資金面還是整體經濟的健康發展，魯政委始終認為，匯率市場化改革應該持續推進，最後實現人民幣匯率自由浮動。

經典的“三元悖論”早就闡明了一個道理——一國不可能同時實現國內獨立貨幣政策、固定匯率、資本自由流動這三個要素，只能最多實現其中兩個目標。在資本已具有相當流動程度的中國，最終可能會因保衛匯率而要倒逼“市場利率”上揚。但作為一個大經濟體，全球的共識是——貨幣政策的獨立性是不可放棄的。

魯政委告訴記者，目前是人民幣持續推進匯改的黃金期，“如今外部壓力不複存在，國際環境空前有利——IMF認為人民幣與基本面相適，即使貶值後也不被低估，並認為人民幣應該能在2~3年內實現自由浮動(free float);美國財政部也不再施壓人民幣升值，今年並未將中國列為‘匯率操縱國’。”魯政委認為，人民幣推進匯改、適度貶值到均衡點位的外部壓力不複存在，而在匯改到位後，人民幣仍會更加強勢。

專家稱中國經濟已經非常接近底部，但並非觸底

中國發展研究基金會副理事長、國務院發展研究中心原副主任劉世錦26日表示，中國經濟已經非常接近底部，但還沒有真正的觸底，接近底部和實現觸底不是一回事。

26日，中國社會科學院高端智庫論壇——供給側結構性改革與國際產能合作暨第五屆中國工業發展論壇在北京召開。

劉世錦在發言時指出，從需求側來看，所謂接近底部主要是高投資要觸底，中國經濟過去相當長一段時間高增長，從需求側是高投資來帶動，高投資是有三大需求來源，第一是出口，第二是基礎設施建設，第三是房地產。

目前來看，出口過去有百分之二三十的增長，這一兩年都是負增長，這只靴子已經落地了;基礎設施占比重最高的時候是2000年左右，最近幾年總體上已經處在回調的態勢;房地產經過多年的高速增長以後，到2014年出現了一個回落，今年一季度房地產投資回升還是一個短期的現象。這樣三只“靴子”落地，高投資觸底，從需求側來看就是見到了底部。

從供給側來看，去產能要到位，需求側三大需求在回落，供給側特別是重化工業也在調整，但是調整的速度相對比較慢，於是就出現了嚴重的產能過剩。在這種情況下，中央提出要“去產能”，在過去一年多的時間，“去產能”還是取得了一定程度的進展，既有一些行政性的手段在起作用，更多的還是市場的力量在起作用。這個表現在於PPI在去年9月份由負轉正，工業企業利潤也恢複了正增長，其實最近一段時間大概大多數的行業利潤增長的狀況還是相當不錯的。現在判斷供求關系更多的還是要關註市場信號，盡管市場信號有它的缺陷，有時候可能由於會放大一些供求關系，但是市場信號畢竟還是最能夠反映真實供求狀況的。這些信號都表明供給側也在接近底部。

針對報道稱“XXX講中國經濟已經觸底”，劉世錦強調還沒有真正的觸底，接近底部和實現觸底不是一回事。在今後一到兩年的時間如果我們宏觀政策比較得當，供給側改革有實質性的進展，觸底是一個大概率事件。劉世錦表示，所謂的觸底是10%左右的高速增長的平臺切換到未來的一個中速增長的平臺，是平臺的切換，並不是在原有平臺上的周期性的波動。所以觸底它的確切含義是不再下降了，穩住了，逐步進入一個中速增長的平臺。

劉世錦還指出，在今後一年多的時間有其他幾個因素需要關註：

一是房地產泡沫和高位扭曲，對創新、實體經濟的影響。

二是金融風險的沖擊，過去一年多的時間，“三去”，去產能、去庫存有進展，但是去杠桿，從全社會來講杠桿率還在上升，這次中央經濟工作會議把防控金融風險放在相當重要的位置。

三是國際形勢的動向，特別是特朗普到底采取什麽政策。

四是政策導向，經濟越接近底部，不排除有時候經濟還會往下滑。

內容付費全面興起，卻並非人人唾手可得

劉曠 2016-12-26 11:57

本文系作者劉曠對i黑馬投稿。

最近看科技新聞，知識付費似乎成為了媒體和自媒體們最為關註的一個話題，不少媒體人表達了自己對知識付費的看法，一方面是眼紅邏輯思維、馬東這些大V們憑借著知識付費賺得盆缽滿滿；另一方面則是欣喜知識付費時代到來能夠給自身帶來的紅利，很多媒體和自媒體都開始為知識付費蠢蠢欲動。在科技創投媒體圈，前有虎嗅、創業邦、人人都是產品經理等推出會員專享，後有鈦媒體推出付費服務產品盲訂計劃。

其實要追溯內容付費的源頭，在很早之前的周刊報紙訂閱、視頻課程CD等都已經在線下就開啟了內容付費。而在國外，內容付費的模式更是已經比較成熟，《紐約時報》網站規定讀者每月可以免費閱讀十篇文章，此後就必須付費閱讀，《華爾街日報》和《金融時報》則設立了付費、免費和註冊用戶內容混合的方式。

國內最早在知識付費領域進行嘗試的則是微信打賞，隨後打賞竟然成為了各大媒體平臺的常態化工具。而分答的火爆則真正點燃了中國知識付費的熊熊烈火，知乎Llive、聯想知了問答、得到等知識付費平臺紛紛興起。社交巨頭微博也開始按耐不住，先是為簽約自媒體推出了付費訂閱，日前又上線了微博文字版付費問答，而近日微博旗下語音直播平臺紅豆Live“問答挑戰”邀請姚晨、柳巖、郎朗、歐陽娜娜、王高飛、李笑來、博物雜誌等55位明星、大V參與公益直播，當天直播在線觀看人數超過3211萬人，更是將直播付費提問推向了高潮。

過去在國人的潛意識里，不論是音樂、影視還是新聞、小說，就應該都是免費。而如今，伴隨著知識付費的流行，內容付費開始真正在各個領域全面興起。

問答付費，分答之後無數分答崛起

對於分答，經過股東之一王思聰大V的炒作，一夜之間紅遍大江南北，隨後卻因為虛火過旺而險些夭折。盡管分答一夜爆紅並不是因為知識經濟，但它卻開啟了用戶為知識付費的大門，一方面用戶知識付費意願相較以往更強烈，習慣也在逐漸培養和形成。

另一方面，在分答之後，知乎推出知乎Live、巨頭聯想推出知了問答、微博也於日前正式上線文字版微博問答，與此同時還正在有很多來自醫療、法律、汽車等各個垂直細分領域的問答付費平臺在興起，越來越多的平臺效仿分答共同助推了問答付費的潮流。

對於問答付費未來的走向，劉曠個人認為它極有可能會成為眾多專業服務平臺的一種常態化工具之一，就像內容打賞一般。比如在一家醫療社區平臺，用戶有一些身體上或者心理上的疾病想要尋求專業人士的解答，這個時候用戶自然就會願意付出少數費用進行咨詢，而專業的醫生也可借此獲取一定的收入。

直播付費，紅豆Live打破了視頻直播內容變現不足的尷尬

大家都知道，目前在視頻直播領域，主要是以秀場直播和遊戲直播為主，而用戶也往往會給女主播或者男主播打賞各種禮物，這也成為了主播們的重要收入來源之一。但是由於視頻直播的特性，導致了專業性的直播內容始終難以抵抗秀場類直播，直播專業內容付費也就成為了空談。

而微博旗下的紅豆Live推出語音直播，卻掀起了直播付費的大潮。在紅豆Live的“問答挑戰”公益直播里，姚晨、柳巖、郎朗、李笑來、史航、王高飛等眾多明星大V毫無保留地直接回答粉絲的提問，其中一些趣味性、專業性較高的問題給了粉絲們很大的參考價值，也獲取了巨額的收入並捐贈給公益。紅豆Live同樣也通過付費問答來實現內容變現，但是相比分答、知乎Live類問答付費平臺來說，卻具備了更大的內容付費價值。

一方面，語音直播的這種問答付費具有實時性，用戶所提到的問題能夠及時得到專業大V的回答，如果用戶對於一次回答認為不能滿足自己，還可以在第一時間里繼續追問，這就有效避免了一些用戶急切想要了解的提問不能及時得到回答的現象。而在用戶互動性上，語音直播也更強，在直播間內一人提出的問題可以免費分享給其他人，同時紅豆Live與微博已經全面打通內容，用戶在微博可直接觀看紅豆Live的直播、回放、並進行付費提問、購買付費直播等，能夠與微博的數億用戶進行互動。

另一方面，在紅豆Live直播平臺，主播可以上傳各種資料，用戶聽語音直播比視頻直播既會更聚焦內容，同時相比純粹的語音問答又能更為直觀的了解主播所分享的內容。比如最為典型的直播教學，主播老師可以利用多圖直播功能，在直播中上傳考卷、課本等拍照圖片，學生也更容易明白所講內容。

不得不承認，語音直播雖然在娛樂性方面比不上視頻直播，這在無形當中也為其專業內容付費開辟了一條新道路，紅豆Live成為了第一個開啟直播付費的平臺，但絕不是最後一個，必然將會有其他平臺效仿之，事實上考拉FM、荔枝FM等音頻類平臺也已經開始在語音直播領域做嘗試。

音頻付費，喜馬拉雅123知識節僅僅只是開始

提到音頻付費，不得不提喜馬拉雅的123知識節，通過聯合馬東、吳曉波、華少、龔琳娜、梁冬等850位知識網紅、2000多節知識課程打造知識版的雙11，最終24小時賣出了5088萬的好成績。當然，這離不開喜馬拉雅大量的廣告宣傳，才有如此輝煌的成績，不過這也在背後反映了音頻付費的可行性。

事實上喜馬拉雅並不是最先開啟音頻付費的，只不過這一次123知識節喜馬拉雅的廣告造勢較足，讓大家都記住了它。早在喜馬拉雅之前，蜻蜓FM等音頻自媒體平臺早已經開啟了付費訂閱，並在喜馬拉雅123知識節之前就已經打造了獨家吳曉波音頻《騰訊是如何長大的》以及獨家金庸武俠全集音頻等爆款付費節目。

蜻蜓FM從一開始的互聯網收音機到綜合音頻電臺，一直在嘗試各種內容矩陣的擴充，從UGC到PGC，再到有聲書的采購，蜻蜓FM正在打造一個內容全面的音頻付費平臺。此外，考拉FM、荔枝FM等在音頻付費領域也正在展開布局，他們都在共同推動音頻付費的發展。

小說付費，從起點到掌閱由來已久

互聯網內容付費的鼻祖真正應該追溯到網絡文學付費，早在PC端時代，起點、盛大等網絡文學平臺就已經被眾多用戶所熟知，那個時候很多小說就是采用付費閱讀的模式，並培養了一大批小說忠實付費讀者。

而到了移動互聯網時代，龐大的手機網絡文學用戶支撐著小說付費市場的規模也日益壯大。根據中國互聯網絡信息中心（CNNIC）2016年初發布的《第37次中國互聯網用戶發展狀況統計報告》顯示，截至2015年年底，網絡文學用戶規模已經達到2.97億，占網民總體的43.1%，其中手機網絡文學用戶規模為2.59億，占手機網民的41.8%。

掌閱ireader、QQ閱讀、塔讀文學、多看閱讀、哎閱讀、起點讀書、熊貓看書、網易雲閱讀等眾多移動網絡文學平臺也紛紛崛起。而由於手機具備隨身攜帶的特性，用戶在地鐵上、公交車上、火車上或者外出閑暇時都可以使用手機來看小說，這讓小說付費在移動互聯網時代得到了更大的爆發。

影視付費，已成樂視等視頻網站發展必然趨勢

目前在愛奇藝、騰訊、搜狐、優酷土豆、樂視等視頻網站都早已推出了自己的視頻付費內容。今年3月，樂視宣布付費會員數量超過2000萬；今年6月，愛奇藝宣布VIP會員數量突破2000萬；今年11月，騰訊視頻宣布付費會員數量突破2000萬；今年11月，樂視宣布全生態（包含影視、音樂、體育等）付費會員超過5000萬；今年12月，優酷宣布會員數量突破3000萬……相較於去年的會員數量，幾乎每家視頻網站都是翻倍的增長。

也就是說，視頻付費的用戶正在不斷攀升。一方面，視頻網站們花費巨資購買一些獨家電影、電視版權，比如好萊塢大片、歐美電視劇以及國內的一些最新電影和電視劇，然後對平臺的付費會員進行開放；另一方面，視頻網站也會自己制作一些電視節目，或者和一些影視公司合作來制作一些電視節目，通過付費的方式吸引新會員的加入。

在各大視頻網站的收入占比中，會員付費的收入比例正在不斷攀升，而隨著互聯網電視的不斷滲透，影視付費的趨勢正在變得越來越明顯。很多家庭購買了互聯網電視之後，往往都會想要看一些優質、最新的電影或者影視劇，盡管一開始會有一些用戶對於付費的影視節目反感，但是想想開通有線電視或者去電影院看電影一樣需要付費，慢慢地越來越多的用戶就從可以初步接受付費到成為了一種習慣。

音樂付費，版權整頓後也開始步入正軌

一方面，為了保護音樂著作權本身；另一方面，為了促進整個音樂產業的良性循環發展，過去一段時間版權局對於音樂版權市場的整頓非常有效，也大幅提升了音樂作品的付費率。

2015年，國家版權局出臺了國內音樂史上“最嚴版權令”，版權令剛頒發一周內，多家音樂平臺的未授權音樂就乖乖下線，其中騰訊下線2.37萬首、阿里音樂下線2.6萬首、百度音樂下線64.2萬首、多米下線40余萬首、唱吧下線29.8萬首、豆瓣下線8563首、酷我下線6089首、酷狗下線5088首、音悅臺下線319首、樂視下線178首，一共220余萬首在線音樂作品被下線，由此也掀起了中國的音樂產業開始進入付費時代。

近日，騰訊應用寶聯合企鵝智酷共同發布《（十一月）中國Android生態大數據報告》顯示，在人群分布上，年輕人成為數字音樂主要受眾，30歲以下人群占比為76.2%，且13.2%的90後願意為數字音樂會員付費，是付費意願最高群體，80後、70後的比例分別占9.2%和5.8%。

這可以說明一個非常明顯的現象：越年輕的用戶群體，對於在線音樂的付費意願更強，也就是說隨著消費不斷升級，未來在線音樂的付費市場也在開始逐漸滲透。今天我們打開酷狗音樂、QQ音樂、百度音樂等平臺會發現，很多音樂下載都已經需要付費，那麽對於一些用戶自己特別喜歡的音樂，他們很可能就會主動付費去下載。

盡管當前的在線音樂市場，仍然還會存在一些非付費的音樂作品，但是隨著音樂線上產品部分付費慢慢形成機制後，這種付費的趨勢就會越來越明顯。尤其是在內容付費大潮的推動下，音樂付費的趨勢也會越發明顯。

資訊付費，正在成為新聞媒體們的一道熱菜

其實最讓媒體和自媒體興奮的一道菜，還是資訊內容付費，相比文字、音頻、視頻等內容而言，文字更能體現內容的深度和價值。最開始點燃資訊付費火種的是微信公眾號所推出的內容打賞，盡管大多數的微信公眾號自媒體並不能依靠微信打賞獲取較高的收入，但這還是讓很多自媒體為之津津樂道。

隨後，在今日頭條、騰訊天天快報、UC頭條等眾多移動資訊平臺和一些PC媒體平臺，也都推出了內容打賞功能，作為激勵自媒體創作的一種有效策略。而伴隨著打賞，內容付費也開始流行起來，尤其是微博針對簽約自媒體所推出的內容付費，更是受到了這些行業大V的歡迎。在微博V影響力峰會上，公布了自媒體117億的年度總收入，其中有4.7億來自付費閱讀和打賞。

與此同時，一些行業的垂直媒體平臺，也開始推出行業深度研究報告為付費會員們提供服務，並在此基礎之上還推出了一些線下活動、數據服務等增值性服務。僅僅是在劉曠比較熟知的科技領域，虎嗅、鈦媒體、創業邦等平臺都已經開始推出內容付費，此外也有眾多科技自媒體也推出了自己的付費會員。為資訊付費，也正在成為整個內容付費市場的一個重要組成部分。

圖片付費，版權意識雖不足，昵圖、全景等平臺需求卻旺盛

相比音樂、視頻等作品來說，圖片的整體版權意識確實還存在較大的不足。但是對整個內容付費市場來說，圖片付費卻比音樂、視頻等內容付費都要走在前面，盡管打開百度、360都圖片搜索，能夠搜索到大量相關的圖片，但是真正要找到適合的圖片卻並不容易，昵圖網、微圖網、匯圖網等圖片內容交易平臺憑借著圖片付費活得有滋有味。

企業和個人的特定需求催生了圖片付費市場的發展。對於企業來說，他們往往對於一些具備獨特創意的突破有著越來越強烈的需求，尤其是為了企業宣傳或者形象往往需要一些獨特的圖片元素，但是這些創意圖片在免費市場卻並不容易找到；而對於個人來說，有時候他們也會苦於找不到自己所需要的一些圖片，尤其是從事設計工作的設計師來說，他們往往需要大量的設計素材。

在文學、音樂、影視、資訊等內容版權不斷加強的大趨勢下，圖片版權的保護意識也會逐漸加強，那麽圖片付費的趨勢也必然越發明顯。

課程付費，新東方們迎來新契機

在線教育付費其實並不是什麽新鮮的事情，但是在消費升級和知識付費的大潮推動下，願意為在線教育課程付費的用戶比列卻開始不斷攀升，以新東方、好未來、滬江等為代表的在線教育平臺也迎來了發展的新契機。

新東方作為一家傳統的線下教育培訓機構，在YY教育等在線教育平臺的沖擊下，新東方利用自身的資源優勢向在線教育發起了全面的進攻，不僅內部孵化了諸多新東方在線教育產品，還對外投資了一站式在線留學服務網站決勝網、專註“體感技術+幼兒教育”的教育軟件開發公司嘿哈科技、主打K12階段的互聯網教育機構樂樂課堂等。

好未來的前身是學而思，同樣是一家傳統的線下教育培訓機構。但是好未來在在線教育市場的布局可謂勢頭兇猛，在國內市場收購了考研網、戰略投資寶寶樹、重金領投果殼網、投資順順留學等，在國外市場，陸續投資了Minerva大學、備考平臺LTG、遊戲化學習產品Enuma和自適應學習平臺Knewton等美國公司。

滬江則是一家純粹的在線教育平臺，通過多年的積累，滬江已經成為國內在線教育市場用戶數量最多的平臺，前不久他們打造的雙十二狂歡學習趴也創造了業內單日成交過億的最高課程付費神話。

此外，網易、百度、阿里、騰訊等巨頭對於課程付費市場也是虎視眈眈，在這股知識付費的大潮推動下，在線課程付費將會進一步向線下市場滲透，與線下教育大有平分秋色的趨勢。

內容付費成必然趨勢，但是卻並非人人唾手可得

不得不承認，消費升級推動了內容付費的趨勢，問答、直播、影視、圖片、資訊、音樂、音頻、課程等眾多內容付費市場都將迎來一個全面的爆發。但是對於內容創作者們來說，要想吃到這塊肥肉卻並沒那麽簡單。

一、內容付費需要極強的專業性

不得不承認，國內用戶對於優質信息內容的價值付費認同感越來越強，但要想讓用戶對於內容進行付費，這個必要前提就是內容足夠優質，具有高度的專業性和用戶價值，否則內容付費只會成為空談。但是對於大多數的內容創作者們尤其是單兵作戰的自媒體們來說，要想打造持續的優質專業內容，卻並非一件易事。

二、內容付費很有可能只是少數大V的遊戲

王思聰開通分答回答32個問題總收入超過20多萬引發了眾多網友的眼紅嫉妒，而我們看邏輯思維、馬東、吳曉波等內容付費的成功者，也往往都是一些知名的行業大V。今天微博問答的推出，也只是邀請一些行業大V們在做嘗試，即便是日前火爆的紅豆Live“問答直播+公益”，創造直播問答收入的也都是明星和微博大V，而紅豆Live未來很可能也不會全面面向所有用戶開放，只針對微博平臺簽約自媒體全面開放。

三、新鮮感過後，持續付費更是一道難題

對於內容創作者來說，持續付費就更是一道難題了。就拿在得到APP賺得盆缽滿滿的李翔商業內參來說，一開始憑借自身資源得到了馬雲等大佬級人物的推薦，但是用戶真正訂閱之後呢，卻發現內容質量並沒有多大的價值含金量，他們還會繼續訂閱嗎？日前媒體爆料其用戶數據有所下降就是最好的說明。用戶的期待值往往是非常高的，一旦付費內容沒有達到用戶的期待值，用戶再付費就難了。

由此看來，內容付費已經是一個不可阻擋的大趨勢，但是大多數的內容創作者都很難真正享受到這一波紅利。

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【展望2017】打破人民幣單邊貶值預期 強美元並非必然

2016年，人民幣持續較大幅度的貶值引發了國內外的關註，在恐慌情緒壓倒了基本面的情況下，中國居民的購匯沖動達到頂峰。進入2017年，首當其沖的便是美聯儲將再加息3次的預期，而這究竟會否兌現?強美元將持續多久?就人民幣而言，中國央行又會如何進行預期管理?學界、業界、監管層將帶著這一切未知步入新的一年。

彭博匯總的46家機構最新的預測中值顯示，美元/人民幣會在2017年一季度飆至7，2017年末進一步升至7.12。第一財經記者采訪多方觀點後發現，盡管人民幣破7似乎已經只是時間問題，但其在新興市場貨幣中的貶值幅度幾乎是最小的，且強美元並不必然會長期持續。

強美元並非必然

正如各界認為新當選的美國總統特朗普必定會發動貿易戰一樣，多數人也認為美元會隨著美國經濟的複蘇、美聯儲加息而持續走強，但其實在這個互相依存的全球市場，貿易戰不一定打得起來，而美元走強也並非必然的長期趨勢。

中金公司董事總經理黃海洲預計，美國經濟將因特朗普的刺激政策等因素而迎來大轉折，2019年增速可達4%，最大的風險是低估美國反轉。

但特朗普政策也存在內在矛盾，因此對於美元而言並非完全利好。就對內政策而言，減稅、積極財政投資基建、重建制造業是核心，這將拉動投資和GDP，推動利率上升、美元升值;然而，也會導致債務負擔增加、出口下降、國內成本上升乃至增長下降，美元可能因此而貶值。

美元對於美國經濟存在一個自動平衡機制。美聯儲副主席費希爾在2015年底的研究中，利用美聯儲模型測算得出，廣義的實際美元指數升值10%，美國GDP在之後的三年中下降1.5個百分點;如果升值15%，GDP三年內下降2至2.5個百分點。

就美國的對外政策而言，其對中國經濟和匯率的影響在於——戰略收縮、抑制中國、開征關稅、施壓人民幣要求升值以維護特朗普核心主張，這對美元的影響為短期升值、長期貶值。

（美元指數歷史階段）

資深人民幣研究專家、上海交通大學安泰經管學院教授潘英麗預計，未來美國經濟仍將低迷，利率仍會低位鋸齒狀波動，2018年開始美元可能步入10年貶值期。依據有三：美元長期變化規律呈現出10年熊市與5年牛市的更替;美國經濟地位已在上一高點顯著下滑 (美元計價誇大了波動);美國債臺高築，負債成本加速上升。

據美國財政部預測，未來75年政府總支出占GDP比例將比財政總收入占GDP比例更快上升，分別從目前的25%和15%上升到2080年的大約43%和21%，亦即財政赤字占GDP比重將從目前的10%上升到20%以上。

人民幣不會長期大幅貶值

因此，即使人民幣當前存在貶值壓力，但長期而言，潘英麗分析稱“人無貶基”是大概率成立的，美元的強勢並不會長期持續，料美元指數此輪不會突破115。

“此輪人民幣貶值皆有外部因素和恐慌情緒驅動，與基本面關系不大。如果僅僅是基於恐慌性情緒來換匯，持有美元後又沒有很好的投資標的，當一兩年後強勢美元周期過去、人民幣再度升值的時候再換回去，那麽又何必折騰呢?”她稱。

在潘英麗看來，至今為止，主要有幾大原因導致人民幣貶值：其一，加工貿易順差和套利套匯流入，導致人民幣過度升值和高估;其二，新興市場國家貨幣大幅度貶值，使我國與11國的相對有效匯率升值40%;其三，套利資本回流與居民海外資產配置;其四，貶值恐慌與單邊預期自我實現(多重均衡)。

此外，人民幣中間價的新定價機制雖然部分收回了定價權，也擺脫了盯住美元的機制，但這一規則過於透明，因此在美元單邊走強時也改變了市場對人民幣的預期，惡化了貶值趨勢。

2016年初央行公布的這一人民幣中間價新定價規則，也就是外界所稱的“雙錨制”，中間價變化取決於兩個因素：一是上日收盤價;二是維持一籃子匯率穩定要求的人民幣/美元匯率變化。

在“雙錨制”下，一方面，當前外匯市場供不應求，為了讓價格反映市場供求的變化，央行允許人民幣貶值;另一方面，美元的強弱變化帶動人民幣對美元匯率上下起伏。兩股力量加在一起，是人民幣漸進貶值的趨勢線。

例如，匯改前匯率6.21，市場對2016年底和2017年底的一致預測分別是6.15和6.12，遠期市場一年後隱含貶值幅度也只有1%;匯改兩周後預期就跳到4.7%。可能的解釋是：市場對央行匯率政策進行了重估，預期發生巨變，外加“雙錨制”使得匯率趨勢更可預測，因此加劇了各界對於人民幣貶值的預期，最終導致貶值預期自我實現。

至於是否要幹預匯市，潘英麗與華東師範大學金融與統計學院金融學教授吳信如合作的研究建議，這要看人民幣對美元是否偏離了合理波動區間。吳信如測算，就適度水平而言，至今人民幣對美元貶值12%(美元/人民幣從6.2到6.95)，如果未來美元/人民幣匯率突破了下軌，可以考慮適度幹預。

同時，就中國應該如何應對短期匯率的不確定性，潘英麗也提出了建議：在宏觀方面，財政精準發力、貨幣定向寬松，去產能、去杠桿、促轉型;微觀方面，保護私產落到實處，健全市場秩序， 放寬市場準入、減增值稅5%和五險一金至30%;化解金融風險，包括不良資產、金融三角債處置，泡沫的去化。

打破單邊貶值預期

對於監管層而言，2017年也將考驗其預期管理和市場溝通的能力。

中國人民銀行參事盛松成此前在接受第一財經記者專訪時表示，“人民幣自由浮動”的確是各界所呼籲的，也是中國的長期目標，但實際考量則更為複雜，在中國經濟基本面未變，但外部沖擊持續使人民幣貶值、單邊貶值預期強烈的時候，必須“該出手時就出手”，打破人民幣單邊貶值預期、增強市場信心是當務之急。

盛松成分析稱：“之所以要重視預期，一個重要的原因還與我國對外凈負債結構和短期外債集中於私人部門有關。首先，對外資產負債結構錯配嚴重，除中央銀行外，政府、銀行業和其他部門均為對外凈負債部門。人民幣單邊貶值的狀況除了造成中央銀行的外匯儲備流失，更讓其他部門背負更加沈重的債務。”

其次，我國短期外債幾乎全部集中於私人部門。2015年末，我國短期外債9206億美元。其中，廣義政府和中央銀行短期外債僅162億美元，銀行短期外債5020億美元，企業和住戶部門短期外債合計約3041億美元。由於預期會影響企業的財務管理行為，匯率單邊貶值的預期可能促使私人部門提前購匯償還短期外債，匯率貶值的預期也因此被強化。

“值得註意的是，日本與中國不同，其私人部門幾乎都是凈資產，而且日元只有在一種情況下會使得單邊貶值或升值預期加強，也就是投機行為，這是2016年年初導致日元暴漲的主因。但如果人民幣超調，除了投機之外，還有真實的外匯需求(換匯、還外債等)，這就會進一步加強貶值預期。”盛松成告訴記者。

此外，盛松成也提及，“2017年1月起，居民將可以動用新一年的購匯額度(人均5萬美元)，這在人民幣貶值預期的情況下，大眾出於資產配置和保值的考慮，可能在年初集中購匯，使人民幣貶值壓力進一步加強。”

說到幹預，各界往往容易聯想到中國自2015年至今大幅下降的外匯儲備。由於居民和企業的全球資產配置、匯率波動以及央行幹預外匯市場以穩定匯率，中國外匯儲備規模從2014年6月的最高點3.99萬億美元持續減少，2016年11月末為30516億美元，較10月末下降691億美元，刷新2016年1月以來最大降幅。

各界難免質疑，如果進一步幹預匯市，可能進一步消耗外匯儲備。

“外匯儲備就是應該在必要的時候使用。”盛松成告訴記者，由於中國特殊的負債結構，如果放任匯率貶值，會加劇匯率超調，對出口的促進和對經濟的提振作用十分有限，並且不利於進口，而一旦傷害了公眾對人民幣幣值穩定的信心，經濟社會將遭受重創，外匯儲備也難以保住。相反，打破甚至扭轉人民幣的單邊貶值預期，資本可能回流，因此，“不能簡單地把問題歸結為匯率和外匯儲備之間的取舍”。

綜合上述因素，同時考慮到穩定預期需要一定的時間，盛松成認為，目前是穩定人民幣匯率預期的最佳時機。

國際美妝大牌掀起降價潮 並非只因稅率下調

經常購買各種國際化妝品品牌的張琪發現最近有些不一樣。

不久前，她去經常光顧的Jo Malone專櫃購買聖誕禮物，一個熟識的銷售導購員悄悄地告訴她，元旦後再來，一些產品就會降價。這個英國的沙龍香氛品牌於1999年被雅詩蘭黛集團收購後於2014年正式引入中國市場。國內外的價差曾讓不少人“吐槽”。

雖然此次降價幅度不過十幾數十元，但依舊讓張琪覺得開心。至少，從過去的經驗來看，那些國際大牌化妝品每年都會往上漲一點，而不是往下降。

事實上，這並不是一個個案。第一財經記者了解到，從1月5日開始，除了Jo Malone，雅詩蘭黛集團也將下調旗下多個品牌的售價，降價幅度從7.3%--18%不等。

國際品牌紛紛降價

雅詩蘭黛公司方面解釋稱，此次的調價是因為去年的消費稅調整。去年9月30日，財政部發布《關於調整化妝品消費稅政策的通知》。

這並不是這家主營高檔化妝品的美國公司在中國市場的首次降價。2015年6月，財政部關稅司將進口護膚品關稅從5%下降至2%。隨後，雅詩蘭黛就宣布，在中國市場的所有護膚彩妝品牌全線降價，平均降幅保在10%左右，部分品牌產品零售價降幅達到23%。雅詩蘭黛稱，此舉“旨在支持政府降低關稅、提振國內消費的相關舉措”。

“在我的印象里，這是我們僅有的兩次大規模調價。”一位雅詩蘭黛公司內部人士回憶道。

除了雅詩蘭黛，另一家美妝公司韓國愛茉莉集團也會在本月15日下調旗下四大品牌的價格，最大的幅度可達30%。愛茉莉太平洋官方表示，此次調價主要針對受“進口品消費稅調整”影響的產品。除了調價的四個品牌之外，集團旗下夢妝、IOPE、赫妍、呂並未有價格變動。其中，夢妝品牌由於全部為中國生產的產品，不在消費稅調整品類中，均不受影響;IOPE考慮到目前定價已經充分考慮如何惠及中國消費者，因此零售價也不做變動;而赫妍由於今年7月剛剛進入中國，在定價時已充分考慮消費者，也不在調價範圍內。

記者采訪了解到，從往年的經驗來看，國際大牌在中國每年的價格幾乎都有調整，但都是向上的趨勢。

弗若斯特沙利文大中華區總裁王昕告訴記者，這是因為高端化妝品成本主要有幾大部分構成，包括廣告運營成本、推廣成本、人工成本等。其中廣告成本在近幾年的時間里增加了20%左右，這導致企業推廣營銷費用的大幅度增加。而且，隨著商場租位的價格提升，也在一定程度上增加了企業的運營成本。

但為什麽在成本增加的當下選擇調整價格?難道僅僅是因為稅率下降的原因嗎?

搶奪中國消費者

王昕認為，在業績下滑、自身品牌老化等壓力下，稅收的調整正好給了進口化妝品企業一個降價的理由。一些外資高端化妝品品牌可能正是借著這次中國降低稅收的契機重新調整在中國市場的營銷戰略，以吸引更多消費者。“此次調價並不僅僅是降低價格以回應關稅政策，而是一種消費者關系管理的長期戰略。”

日化行業人士、優億美妝化妝品采購服務平臺創始人白雲虎也持相同觀點。在他看來，無論是進口關稅的調整還是化妝品消費稅的調整，對於那些高端品牌的定價影響不大，他指出，從一些品牌的降價幅度上來看，稅費的降低和免除都不足以抵扣。所以降價的另外一個原因是因為競爭的激烈.“這個競爭不是和其它品牌之間的競爭，而是和自己的競爭，是同一公司不同市場間的競爭。”

早前，不少高端的化妝品品牌國內外的價差可以達到50%。隨著中國海外遊盛行，不少消費者每每出門總是會購買大量的美妝產品，美其名曰“囤貨”。除了境外消費，海外代購，跨境電商也是一個“分流”消費者的渠道。

王昕告訴記者，正規企業正常進口化妝品到中國市場，上市前必須要有衛生許可批件，這就涉及要做全套的檢驗，其中普通產品大約9個月時間，特殊產品甚至要13個月，整個申請流程時間長、費用大。但跨境電商在銷售化妝品時則不需要衛生許可批件，成本自然要低得多。同時這也是為什麽很多新款進口化妝品能在電商上與國外同步上市，但在商場櫃臺卻買不到的原因。另外從進口稅收的環節上，品牌企業正規進口過程中要繳納進口關稅、消費稅、增值稅。跨境電商之前按行郵稅征稅時，成本就低得多了。

上述種種讓這些國際品牌公司不得不調整針對中國內地的市場戰略。通過降價，縮小和海外的差價，壓縮代購的利潤空間，把這些中國的消費者留在本土市場。而專櫃的優勢是，相對於電商的魚龍混雜，消費者對於產品的質量問題可放心。

“整體市場來說，利大於弊。首先，對消費者而言節省了支出;其次，降價趨勢蔓延也有助於消費回流;同時，對企業來說，外資品牌公司可以用親民的價格，贏得更高的顧客忠誠度，而國內同行也將迎來市場機遇。”王昕總結道。

上述人士認為，隨著幾個大品牌宣布調整降價，未來恐或帶來連鎖反應，市場上化妝品價格有可能整體下降。“這對本土品牌會帶來一些競爭壓力。雖然雅詩蘭黛旗下的幾個都是走高端路線，但愛茉莉旗下的則有不少是大眾平價品牌。”白雲虎指出，後者定價在幾十元一百元的產品將和國內本土化妝品品牌形成正面競爭。

資產重組成保殼路徑 *ST股並非都能變“鳳凰”

每經記者 胥帥 每經編輯 楊軍

盡管絕大多數*ST股都屬於主營業務糟糕、失去持續盈利能力的垃圾股，但是*ST股一旦獲得資本青睞，不僅可以通過重大資產重組保殼成功，而且還可能會在一夜之間“烏雞變鳳凰”。

每經投資寶（微信號：mjtzb2）註意到，*ST天利和*ST濟柴無疑就是其中的“幸運兒”，它們趕在2016年底完成了重大資產重組，成功實現了保殼。然而，並非所有*ST股都是“幸運兒”，有上市公司並未如期完成重組，也有上市公司更是慘遭終止。

少數*ST股完成過戶手續

已連續虧損兩年的上市公司，扭虧“保殼”成為其大事。除了賣房子、賣資產、拿補貼之外，重大資產重組也是比較常見的“保殼”手法。

事實上，目前，在72只處於風險警示狀態的股票中，就有超過40只*ST股在2016年實施了重大資產重組，所占比例超過一半。由此可見，*ST股作為A股市場的“殼股”代表，遭遇資本方重組的幾率非常之高。

不過，並非每一只*ST股都是其中的“幸運兒”，僅有*ST江化、*ST天利、*ST濟柴、*ST舜船等個股在2016年底前完成了重大資產重組的過戶手續。其中最為典型的是*ST濟柴。在2016年9月初，*ST濟柴拋出了重大資產重組預案，通過重大資產置換並發行股份及支付現金購買中油資本100%股權等多家金融機構資產。短短3個月時間，*ST濟柴就相繼獲得了董事會、國資委、股東大會以及證監會的通過。而就在12月27日，上演“生死時速”的*ST濟柴發布了詳式權益變動書，最終依靠中石油集團旗下的中油資本“壓哨”保殼。

此外，*ST天利通過重大資產重組保殼的進度基本與*ST濟柴一致。與*ST濟柴一樣，*ST天利同樣是在2016年9月發布重組預案，擬251億元收購中石油旗下的7家公司，由此成為中石油旗下石油工程建設業務上市平臺。而在12月底，*ST天利幾乎與*ST濟柴在同一時間完成了資產過戶，同樣上演了“生死時速”的“保殼”計劃。

律師：完成過戶才能合並報表

事實上，*ST股實現了重大資產重組，在完成過戶手續之後，具有盈利能力的優質資產就能註入上市公司並合並財務數據。譬如*ST濟柴，由於在2016年完成重組，那麽合並2016年的財務報表之後，*ST濟柴的2016年全年凈利潤達到1.16億元，告別“負翁”時代。

不過，盡管有*ST股在2016年公布了重大資產重組，但卻沒有在2016年進入最為關鍵的收購過戶階段。每經投資寶（微信號：mjtzb2）註意到，在2016年公布重大資產重組方案，卻仍在重組過程中的*ST股包括*ST黑豹、*ST中企等。而在2016年12月12日，*ST黑豹方才公布重大資產重組方案，擬73億元獲註沈飛集團100%股權。但在2016年結束，*ST黑豹並未完成最終的資產交割。而這並不妨礙*ST黑豹的“保殼”大計，因為在2016年12月，*ST黑豹出售了上航特66.61%股權等多個資產。而另外一家公司*ST中企則在公布擬185億元收購中星集團的預案之後，直到2016年12月還在修改這一方案。

“2016年這一會計年度已經結束，哪怕是在2017年1月1日完成過戶，但和標的合並報表也只能從2017年算起。”上海明倫律師事務所王智斌告訴記者，上市公司重大資產重組合並報表的時間是以會計準則來計算，而這主要針對的是上市公司實際控制標的的時間。所謂實際控制時間是指在證監會批準之後，上市公司與轉讓方完成了資產交割，最終標的股權已登記過戶到上市公司，“根據會計準則，在標的最終過戶之前，上市公司和標的屬於兩個公司，自然不能合並報表。”

值得一提的是，如果最終完成重大資產重組，“殼股”仍然會“飛上枝頭變鳳凰”，但是其中也有很多變數及風險。

比如，每經投資寶（微信號：mjtzb2）統計發現，在2016年，*ST吉恩、*ST中特、*ST江化等超過10只*ST股重組失敗。其中*ST吉恩重組失敗加上主營業績未有改善，預計公司2016年度不能實現扭虧。若公司2016年度經審計的凈利潤最終確認為負數，公司 股票將會被暫停上市。

對此，旭誠資產陳赟表示，由於監管層在2016年出臺了重大資產重組新規，所以導致*ST股不容易完成重組，進行重組的難度增加，“譬如對於那些跨界的並購，被限制比較多。”

專訪前印度央行行長拉詹: 貿易戰太狹隘, 中國並非“匯率操縱國”

2017年儼然成為了最具不確定性的年份——美國候任總統特朗普的貿易保護政策會否付諸實踐?其減稅、去監管、擴基建等主張會否持續推升通脹預期?中國如何應對轉型過程中的內外部沖擊，並應對潛在的“匯率操縱國”指控?

針對上述問題，在上海交大高級金融學院（SAIF）主辦的“上海金融論壇”期間，前印度央行行長、芝加哥大學傑出金融學教授拉格拉邁·拉詹(Raghuram Rajan)接受了第一財經的專訪。

“特朗普說全球化加劇美國失業，但可能各界對貿易過度關註。過去50年以來，美國制造業占GDP之比始終在12%的水平，因此並非美國的制造業不再具備競爭力，而是美國不再生產鋼鐵煤炭，轉為生產更高科技的產品，技術進步也使生產率提升。”因此拉詹認為，過度強調貿易戰其實存在指鹿為馬的嫌疑，重要的是關註技術進步，政府要對低技能員工進行再培訓。

針對各界關註的人民幣問題，拉詹也建議，中國應該“兩步走”——首先要強化各界的信心，其次則是應該暫時強化對非法、投機性資金出境的管控。“其實我們可以看到，近期中國當局在做的都是在支撐人民幣匯率，而非刻意使其貶值，因此特朗普的‘匯率操縱國’指控是站不住腳的。”

值得註意的是，拉詹是當年極少的幾個在2008年金融危機前就預言風暴即將來臨的經濟學家之一。2005年，拉詹在美聯儲舉辦的一個會議上宣讀論文，對日益擴大的金融證券化所帶來的風險提出警告。這一警告並沒有得到廣泛響應，美國前財長薩默斯(Lawrence Summers)甚至批評該論文提出的“假設簡單而且帶有一點勒德主義(Luddite，指厭惡技術進步)”。當然，之後發生的一切眾人皆知——美聯儲過於寬松的貨幣政策、監管缺位、證券化等金融創新過度成了金融危機的始作俑者。

支持加息 低利率扭曲價格

拉詹是美國財政部名譽經濟顧問和美國金融協會的前任主席，他在2003年成為國際貨幣基金組織(IMF)最年輕的首席經濟學家。2013年，拉詹放棄在美國的學術生涯，臨危受命，出任印度央行行長。如今，拉詹則重新回歸學術研究，他對全球宏觀經濟方面的研究具有絕對的權威。

早在2013年5月，時任美聯儲主席伯南克毫無先兆地表示——美聯儲可能逐步退出量化寬松(QE)。話音一落，新興市場出現了瘋狂的資金外流，這一事件也被稱為“削減恐慌”（taper tantrum）。當時，拉詹曾在不少論壇上“炮轟”美聯儲，認為美聯儲應該關註其貨幣政策的溢出效應，加強市場溝通；但另一方面，過去一年來，拉詹在多個場合表示，低利率可能會造成價格扭曲，他也支持美聯儲加息。

針對這兩種不同的表態，拉詹對第一財經記者解釋稱：“如果要修複金融體系，當時QE是非常必要的。但是經濟體系中積累了巨量債務，因此對於這些政策沒有很好的響應。QE此後沒有創造額外的增長，反而招致蓄意削弱貨幣之嫌。”

“QE導致大量流動性進入新興市場，推高了這些國家的貨幣幣值和債務水平，可見QE不僅加劇了發達國家的脆弱性，也加劇了新興市場的脆弱性，對價格機制有強烈的扭曲作用。正是由於發達國家創造了這一系列問題，因此我才強調，在美國退出QE、加息的過程中要與市場充分溝通，不能突襲。”拉詹解釋稱。

如今，他支持美聯儲在經濟複蘇的條件下漸進加息，並對美聯儲當前的溝通工作表示滿意。“持續的寬松政策會加劇全球風險，退出QE、加息永遠沒有最好的時機，如果始終猶豫不決，全球經濟就無法擺脫這個狀態。因此，美聯儲提出因為經濟好轉而準備加息，我認為這是非常合適的，也可以給其他央行一個信號，不要過度依賴貨幣政策，也不要對加息反應過度。”

“好消息是，美聯儲如今在政策聲明中，總是會提到全球其他經濟體的狀況，包括中國經濟，信號更加明確，”他表示，隨著2017年正常化進程推進，希望日本和歐洲央行也能效仿美聯儲的溝通做法。

此外，正是由於美聯儲加息，外加特朗普對於財政刺激的政策主張，全球通脹預期持續擡升，這也導致此前債市出現了恐慌性拋售。對此，拉詹認為通脹的確存在上行風險，但仍需要關註其後續的政策落實。

“近期發布的就業報告顯示，美國平均薪資增速不錯，說明就業好轉(找工作的人減少、薪資上升)，這是經濟的利好消息，過去的通縮風險已逐步消散。但通脹是否足夠強還取決於其他因素，例如財政刺激能否實現。此外，企業稅制改革仍停留在語言層面。”拉詹稱。

全球貿易並非失業本因

除了貨幣政策，貿易也是全球各界關註的焦點。過去近二十年，全球化的不斷深化讓世界各國都斬獲了巨大經濟紅利。然而，一切似乎都在2016年發生了突變。

在全球經濟整體疲軟的背景之下，來自政治、民粹主義的反對聲音正在逐漸擡頭，特朗普認為全球化是導致美國失業、制造業失去競爭力的主因。在很多人看來，“中美貿易戰”似乎一觸即發。一時間，“去全球化”(de-globalization)成了焦點議題。

拉詹對“貿易戰”風險表示關註，但他並不認為這是失業問題的核心。

“特朗普的競選言論可能和其實際政策會有所出入。如果說全球化導致美國失業上升，這可能並不準確。”拉詹認為，過去50年以來，美國制造業對GDP的占比長期都是保持在12%的水平，因此並不是美國在制造業方面不再具備競爭力，“只是美國改變了從前的做法，他們不再生產鋼鐵煤炭，而是實現了價值鏈升級，轉為生產更高科技的產品。”

與全球貿易相比，拉詹認為，更應該關註的是技術進步而造成的失業。“技術進步導致生產率提升，勞動力需求下降，科技對失業的影響只會不斷加大。同時，即使美國存在就業崗位，但低技能勞動力無法滿足崗位的要求，因此不應該只是關註貿易，而應該關註真正的問題和解決方式，即要加強對低技能人員的再培訓(retraining workers)。”

此外，德意誌銀行的研究也發現，“中美貿易戰”並非那麽容易。名義數據顯示2015年美國對中國的商品貿易逆差為3660億美元，幾乎占到美國商品貿易逆差總額的50%, 但這一數字存在誤導：中國對美出口中很大部分出自加工貿易，約37%實際來源於全球供應鏈上從其它國家進口的部件。

因此，經計算加工貿易影響後得出，中國或只占美國年度貿易赤字的16%，僅略高於第二位日本的13%和第三位德國的11%。若中美發生貿易戰，勢必將牽扯全球供應鏈上的所有參與者，其中也包括一些美國公司。

中國不是“匯率操縱國”

眼下，人民幣匯率的走勢也是全球最為關註的話題之一。人民幣在2016年對美元貶值近6%，而美元走強的趨勢似乎在2017年仍在持續。

拉詹認為，部分資金外流是因為中國企業提前償還外債，這在美元走強的背景下是明智的。拉詹認為人民幣不會持續但邊走貶，但他也建議，為了應對持續的資本外流，中國可以做兩手準備。

首先，他認為中國要強化國內信心，因為中國經濟基本面仍然強勁；第二，中國刻意暫時增加對投機性、非法資金出境的門檻或障礙(friction)。

“第一步則是一切的根本，如果不強化信心，資金外流無法避免；但第一步並不充分，因為一些有信心的人可能會擔心其他投機者的資金外流，也開始提前換匯，因此要‘兩手抓’，”拉詹認為，第二步其實是宏觀審慎監管政策，當資本外流壓力減小時，也可以減輕類似的管控。

他強調，盡管人民幣過去持續貶值，但這是基於市場供求的浮動。此外，“中國當局近期的做法都是在支撐匯率，這並不符合特朗普所稱的‘匯率操縱國’名號。”

截至1月13日收盤，美元/在岸人民幣報6.9022，一周累漲236點或0.34%。

2016年伊始，中國並加強了對資金出境的審查。同時，從1月4日美元出現回調以來，人民幣便逆轉了此前持續近一年的單邊貶值走勢，連續數日走升。由於離岸人民幣市場流動性告急，離岸空頭慘遭“踩踏”。人民幣隨後連續三天大幅上漲，離岸人民幣期間大漲了1130個基點。

並非降準！ 央行稱已向幾家大行提供臨時流動性支持

1月20日，人民銀行通過其官方微博稱，為保障春節前現金投放的集中性需求，促進銀行體系流動性和貨幣市場平穩運行，人民銀行通過“臨時流動性便利”操作為在現金投放中占比高的幾家大型商業銀行提供了臨時流動性支持，操作期限28天，資金成本與同期限公開市場操作利率大致相同。

1月20日，央行還在公開市場進行500億元14天期逆回購操作，600億元28天期逆回購操作。

央行公開市場今日將有150億逆回購到期。周三和周四分別有1345億元和820億元MLF到期，央行暫未進行續作。周日還將有1175億元MLF到期。據此計算，央行公開市場本周累計凈投放11300億元，創下單周最大凈投放記錄。

央行還稱，這一操作可通過市場機制更有效地實現流動性的傳導。 ​​

​1月20日，上海銀行間同業拆放利率(Shibor)日全線上漲。其中，隔夜Shibor報2.3760%，漲1.20個基點;7天Shibor報2.5930%，上漲5.50個基點。

央行兩度“加息”！一位債基經理的邏輯：收益率上行並非壞事

今年春節前後，中國央行分別意外進行了兩次“加息”，釋放了強烈的信號——抑制信貸泡沫、去杠桿。

2月3日(春節後的第一個交易日)，中國央行上調常備借貸便利(SLF)利率，隔夜品種上調35個基點至3.1%，7天和1個月品種均上調10個基點，分別至3.35%和3.7%。同時，央行進行200億7天、100億14天和200億28天期逆回購，中標利率分別為2.35%、2.5%和2.65%，均較上期上調10個基點;也就在1月24日，央行對22家金融機構開展中期借貸便利(MLF)操作共2455億元，其中6個月和1年期的中標利率分別為2.95%、3.1%，較上期上升10個基點。

這一系列變相“加息”舉動震動了市場，對利率變化最為敏感的債市反應尤為強烈——2月3日國債期貨大跌，10年期債T1703一度大跌1.3%，10年國債活躍券160023收益率上行6.67個基點報3.41%。對此，富國基金固定收益部總經理葉盛在接受第一財經記者專訪時表示，“預計全年利率將緩步上行，因此2017年利率債的交易型機會較少，信用債的配置型機遇仍然存在。”

相較於行業的悲觀情緒，葉盛反而認為沒必要“一刀切”地悲觀看待“加息”，“公募基金債券杠桿倍數不能超過1.4倍(其當前為1-1.2倍)，專戶則可能超過2倍。畢竟債市已經舒服了三年(低利率)，眼下需要警惕收益率上行，但這也並非壞事，例如再配置收益開始上升，因此機構完成委托人業績要求的可能性反而增加，且利率也不會無限制上行;同時，適度加息有助於金融穩定。”

二度“加息”強化去杠桿信號

一般而言，提到傳統意義的中國加息，加的往往是存貸款基準利率;而美國加息，加的則是聯邦基金利率，即銀行向美聯儲拆借時的利率(美國存貸款利率已市場化)。去年四季度以來，中國央行也開始通過擡升公開市場利率來變相達到“加息”和去杠桿的效果。

德意誌銀行中國首席經濟學家張智威對第一財經表示，央行此次全面上調SLF和逆回購利率，尤其是後者釋放了一個更為強烈的政策收緊信號，因為逆回購利率是作為利率走廊的下限，意味著央行正在引導短期利率上行。

他表示，這一系列的利率上行主要反映了央行的以下意圖：1)抑制信貸過快增長;2)緩解資本外流壓力。當前對於前者的側重更大。“1月信貸增速可能會有大幅上行風險，因此央行有必要向銀行釋放較為強烈的信號。”

“央行用逆回購、SLF、MLF提高負債端成本，削弱負債端穩定的預期，起到加速去杠桿的進程。相比之下，上調存貸款基準基準利率可能對於實體經濟的傳導更直接，因此央行對此會較為謹慎，但對於公開市場則可能小幅‘加息’。”葉盛表示，“過去中小銀行同業業務大幅擴張，債市也已經舒服了三年了，未來可能要更加謹慎。”

所謂的“舒服”並非指各界真的享受這種低收益率，而是指寬松環境下加杠桿的便利性，加杠桿也起到了以低成本來迅速放大收益率的作用。

對此，德國商業銀行首席經濟師周浩分析稱，2014年至今債券市場的回購交易量在短短兩年內上升了2.5倍，最高峰時，每個星期有將近20萬億元的債券回購成交量。這背後事實上指向的是一個簡單但危險的交易模式——大量債券交易將手中的債券抵押出去，融入資金(這就形成一個回購交易)，然後再買債券，再抵押，如此往複，就形成了債券市場典型的杠桿交易，也導致了債券收益率越來越低，而要想獲得更高的收益，就必須提供更高的杠桿。

同時，回購也十分依賴銀行間市場的資金，尤其是隔夜資金，當隔夜資金利率保持在2%左右的水平時，那麽任何券種只要其收益率超過2%，理論上來說，都可以通過無數倍杠桿的模式來獲得無限的收益率，這導致了十年國債利率一路下行至2.6%，“而昨天央行提高隔夜SLF利率至3.1%之後，理論上來說意味著任何低於3.1%收益率的券種，都沒有任何的投資價值。”周浩表示。

“我們維持原來的判斷，政策收緊周期將在一季度持續，但可能在二季度結束。預計2017年通脹將會適度上升至2.5%的水平，而如果增長保持穩定、通脹上行快於預期，那麽政策收緊的時間可能會長於預期。”張智威稱。

收益率上行並非壞事

就目前而言，似乎各界都聞“加息”而色變。債券交易員的神經在央行連續的超預期行動下愈發脆弱，市場也對資金面“回歸寬松”的信仰逐漸瓦解。不過，就整個金融體系安全和債券收益而言，收益率上行並非壞事。

葉盛對記者稱，其實不用對於債市過度悲觀，隨著整體債券收益率曲線擡升，再配置的收益無疑在提升，且基金等完成委托人業績要求的可能性反而在增加。“此外，也可以運用多元化策略尋找機會，包括通過衍生品、權益市場的機會來增厚收益。總體而言，今年市場的總基調就是‘穩’，利率也不會無限制上行。”

隨著美聯儲步入加息通道，中國利率穩步回歸常態對於抑制金融風險和資本外流是必要之舉。近兩年來金融加杠桿的態勢已是不爭的事實，並組成了“欣欣向榮”的“同業存單+同業理財+委外”的串聯電路。

“同業理財等於把表內的錢轉到表外，銀行自營的錢買同業理財，中小銀行沒錢則通過發同業存單借錢來買同業理財，把資金轉到表外，然後再對接委外，委外再加杠桿，這就是金融加杠桿的過程，金融脆弱性就是在這樣的過程中持續累積了差不多兩年時間。”天風證券首席經濟學家劉煜輝表示。

去年以來，債市持續處於“蜜月期”。上半年A股波動劇烈，但基金公司非公募資產管理規模又創新高。數據顯示，不少公司的專戶規模已經遠遠超過公募產品規模，為公司貢獻了不少利潤，而這又要歸功於銀行天量委外資金的洶湧而至。

截至去年6月底，基金公司非公募業務規模為54123.12億元，較一季度增長20.27%。“隨著利率的下行、資產荒的持續，銀行委外資金(銀行理財或自營)，資產配置的難度越來越大，不少銀行紛紛轉向委外。”

葉盛對記者表示，未來委外總量並不一定會出現收縮，但結構性的變化還是會有的。“尤其是此前委外業務擴張過度的中小銀行。收縮來自兩方面，一是規模的收縮，二是指標方面的壓力——委外收益不達標，銀行想要撤回資金。但有時因為價格大幅下跌導致浮虧過大，因此銀行也會等待市場回暖。”他稱。

也有業內人士指出，央行現在只是抓住了其中一個點，即提高資金供給成本，但目前債市調整本身並不能有效去杠桿，因為資金成本雖然升高，債券收益率也在提高，只要同業存單還在大量發行，就還有套利的空間，就還會在適當的時候按照既有的模式會卷土重來，去杠桿的政策效果就會大打折扣。

因此上述人士預計，央行會通過監管政策，限制同業存單的增速，實現有效去杠桿。數據顯示，同業存單15、16兩年爆發式增長，作為同業存單的發行銀行鮮有用募集資金進行信貸投放的，絕大部分是用於開展同業業務，包括投資同業理財，這些資金最後大部分由券商和基金投資到了債券市場，包括投資了同業存單產品。比如銀行發行同業存單3.5%，投資理財4.5%，中間就有100個基點點差，銀行就有發行同業存單的沖動。

2017利率債交易機會下降

就債市交易而言，記者采訪多方機構人士後發現，各界看平全年債市，認為在利率上行周期，利率債的交易機會不大。

“券商去年上半年獲利豐厚，主要因為做高債券杠桿。相比之下，公募基金不能超過1.4倍，專戶可能超過2倍，”葉盛對記者稱，其管理的基金哪怕是債市調整之前杠桿也很低，在1-1.2倍左右，此前在近2400億的資金總規模下，90%以上配置於信用債。

他認為，“今年如果通過交易利率債的波動來賺錢的可能性比較小，因為目前利率尚未達到均衡位置，央行存在進一步擡高利率的可能。不過信用債可能存在結構性行情。”

當前令市場較為擔心的是，上一輪債市調整導致利率債出現踩踏，接下來信用債的風險是否也會逐步暴露?

在葉盛看來，各界對於信用債的擔憂主要在於其違約風險，但在經濟企穩、通脹預期上行、商品價格走升的背景下，信用債主體(企業)的基本面其實好於去年。

“在2016年看2015年的企業財務狀況，煤炭鋼鐵企業虧損嚴重，機構在2016年上半年對這類信用債避而遠之;而如今再看這些企業2016年財務狀況，無論是損益表還是資產負債表，實則都出現了很大修複，因此銀行放貸的壓力就相對減輕，相關企業的資金流動性便會好轉，信用風險相對下降。”

不過他也指出了配置信用債所可能面臨的挑戰——融資環境差於去年。

“在降杠桿、負債端成本走升的環境下，配置債券的動力下降。去年在煤炭鋼鐵企業財務情況惡化的背景下，仍有人願意買其債券的原因在於，其所發行的信用債收益率高達約6%，而當時一般債券收益率僅僅3%左右，正是因為絕對利差足夠大，機構還是有動力博一下的。”

然而，如今整體利率水平走升，他稱：“很多機構對於4-5%的安全收益率已經感到滿意，自然沒動力再去買風險偏高的煤炭鋼鐵債券了，因此去年出現的情況是，公開市場類似債券到期的規模大於融資余額，只有一個月出現公開融資凈流入。”