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股票少申報五十萬股 羅淑蕾：助理失誤

說史150115冬天(五十)麥克阿瑟聽證會 上

說史150115
最寒冷的冬天(五十)麥克阿瑟聽證會（上）
蕭律師執筆

麥克阿瑟Arthur MacArthur被解職後，一時間美國輿論譁然，對 杜魯門Harry Truman的抨擊排山倒海而至。 《時代》週刊（一向支持與中國打一場大戰）寫道：「一個極不受歡迎的人解僱了一個極受歡迎的人」。作為蔣介石垮臺以及中美關係惡化的最大受益者，尼克遜主張立即恢復麥克阿瑟的職務。 麥克阿瑟轉眼間變成英雄和殉道者，總統則成為一名惡棍。

杜魯門早就料到會有一場大風波，但沒想到那麼激烈，群情洶湧，到處都是支持麥克阿瑟的聲音。當麥克阿瑟離開東京時，二十五萬名日本人揮舞著美、日國旗夾道歡送，很多人甚至淚留滿面。麥克阿瑟次日抵達夏威夷，等候的人群比東京更壯觀；舊金山的歡迎儀式更瘋狂，人山人海，群情鼎沸。他最後來到紐約，有七百萬人走上街頭歡迎，是 艾森豪威爾Eisenhower二戰勝利歸來時的兩倍。

毫無疑問，這場風波使整個國家陷入嚴重的政治危機，引發各方交相指責，對政府的不滿情緒突然匯聚在一起，讓全國處於即將爆炸的邊沿。 對抗和矛盾撕裂了這個國家的每一道傷口。酒吧裡的陌生人可以為此大打出手；火車上的老朋友可以為此反目成仇。

當時幾乎很少有人意識到，這在某程度上是一場聲勢浩大的反戰運動，不僅反對韓戰，而且是反對冷戰。 它是一種全民挫敗感的反映，因為美國在遙遠的地方陷入一場令人不滿而又前景晦暗的衝突，勝利所帶來的收益太少，而美國又無法使用自己絕對優勢的武器。 這是一種不得不與敵共處的挫敗感。這個美國不需要的敵人在當時既真實又強大，而由於核武的恐怖效應，美國無法獲得徹底的勝利。它將不同的時代連接在一起，這既是對一位二戰老英雄最後的喝采，也是未能從超級大國地位中獲益的民眾發自內心的強烈抗議，愛恨交織，滙聚成一股強大的力量。

這是一場極具政治目的的運動，不是麥克阿瑟離職那麼簡單；它實際上是在挑戰共和黨右翼的地位。 執政時期不走運的 胡佛Herbutt Hoover一直討厭國家的政治走向，身上的政治傷疤仍隱隱作痛。現在他終於找到機會，為長期以來被打壓的勢力東山再起搖旗吶喊。在與從東京歸來的麥克阿瑟會面後，他說麥克阿瑟是「從東方歸來的偉大將軍，是聖保羅的化身」。

起初，麥克阿瑟掌控全局，完全操控劇情的發展，而他口中的那些惡棍只能接受他指派的角色。 麥克阿瑟在國會兩院聯席會議上發表了激情的演說，把事件推向高潮。 他為自己找到無數的理由，而每個理由都難以抗拒。他再次提到沒有任何東西可以取代勝利。他聲稱，「參聯會在事件的過程中始終認同他的觀點，而大多數軍界領袖也知道這一點。那些對現實視而不見、不想在韓國動用美國軍隊的人罪在綏靖。」他在演說中多次提到「綏靖」這個詞，其所指呼之欲出。「那些想和紅色中國搞綏靖的人對歷史教訓視而不見。歷史告訴我們，綏靖永遠只能導致假和平，只會帶來新的、更血腥的戰爭。那些認為我們缺乏足夠力量去遏制歐洲、亞洲共產勢力的人是錯誤的。」他說曾要求政府增兵韓國，但華盛頓什麼也不提供；也曾計畫動用臺灣的600,000國民黨軍隊，但華盛頓不允許他這麼做。麥克阿瑟還煞有介事地說：「我的戰士問我，為什麼把戰場上的軍事優勢拱手讓給敵人？」就好像曾真實地，但實際上並沒有，和散兵坑的普通士兵談過一樣。他還未說完，就被轟然的掌聲打斷！而明顯處於守勢的民主黨人則悄然無聲。

最後他誇誇其談的結語，內容豐富而有震撼力，充滿懷舊的傷感，讓人無法抗拒：「我五十二年軍旅生涯要結束了。我在世紀之交參軍，圓了我少年時代的夢想。我自西點軍校的『大平原』操場上宣誓以來，世界幾經滄桑巨變，夢想和希望也在那時隨之消失。但我仍記得當時軍營裡最流行的一首民謠，歌曲中非常自豪地唱：『老兵不死，只是逐漸雕零。』一個在上帝指引下力圖盡責的老兵，就像那首民謠中的一樣，結束了個人的軍旅生涯，悄然逝去。再見！」

這原是最不謙遜的人去說最謙遜的話。直到此時，他仍不想悄然離去。整個美國對此反應強烈。密蘇里州議員 蕭特說：「我們看見有血有肉的上帝，我們聽到上帝的聲音。」 杜魯門的反應是不屑一顧：「空洞無物，一堆廢話。」 艾其遜Dean Acheson認為，盡早結束是對所有人的解脫。

最寒冷的冬天：韓戰真相解密 The Coldest War：America and the Korean War
作者： David Halberstam
譯者： 王祖寕、劉演龍
出版者：八旗文化部落

說史150121冬天（五十一）麥克阿瑟聽証會中

說史150121
最寒冷的冬天（五十一）麥克阿瑟聽証會中
蕭律師執筆

對很多美國人來說，這個國家的政策很少像現在這樣難以捉摸，也沒有那個聲名顯赫的將軍如此信心百倍地把政治說得那樣小兒科：迅速解決一場戰爭而無須付出太大的傷亡。從一開始，這並不是公平的對抗：一方高傲地享受自己的激情，另一方則被廹為一場不受歡迎的戰爭提供不受歡迎的理由──這是一場旨在將戰爭局部化的勝利，一場人類生存的勝利。

考慮到民眾的情緒極可能失控，民主黨高層人士沒有出面主持這場聽證會，以阻擋如此強大的民意力量。於是責任就落在喬治亞州民主黨資深參議員拉賽爾Richard Russell身上。他是參議院軍事委員會成員，在參議院中贏得的尊重無人能及；另外，由於在南方基本上是民主黨獨大，他不會受到政治壓力。再者，在個性和意識形態上更接近共和黨保守派，而不是民主黨自由派。這些條件讓拉賽爾成為主持這場聽證會的最佳人選。麥克阿瑟聽證會將有參議院軍事委員會和外交委員會成員聯合參與。民主黨從人數上應占有優勢，因為它畢竟在參議院是多數黨。

共和黨希望把聽證會打造成一個將軍宣傳自己的全國性舞臺。麥克阿瑟Arthur MacArthur在會中將成為一個犯小錯的偉大愛國者，一個被懦弱政客背叛欺騙的軍事家；在這裡，在全國鎂光燈的照耀下，麥克阿瑟將用他那洪亮而富有穿透力的聲音，施展無所不知的才智，親手消滅他敵人的醜惡嘴臉，不光是杜魯門Harry Truman、艾其遜Dean Acheson和馬歇爾George Carlett Marshall這幾個人，還有他們這整整十年的政策。

共和黨右翼最需要的是把這場聽證會打造成1952年總統大選的序幕。但是，麥克阿瑟也有一個致命的弱點。民眾熱情歡迎他的歸來並不表示支持他的政策，尤其是擴大亞洲戰爭的觀點更是美國人所不願接受──這些政策目前正受到越來越多的質疑和披露，而且結果難堪也越來越清楚。

在一個激情勝過現實的時刻，拉塞爾決定放慢聽證會進程，把焦點放在實質問題上，盡可能限制情緒的影響、縮小新聞媒體的獵奇心理。共和黨曾四度提議就是否休會進行投票，但拉塞爾次次險勝。 1951年5月3日，聽證會如期召開。這裡畢竟不是遠東司令部，麥克阿瑟無法主宰這裡的政治氣氛，更無法繼續上演他那精心排練的獨腳戲。這裡不是像「東京第一大廈」麥克阿瑟的帝國；這裡是檢驗民主的法庭。在聽證會期間，他多次使用「歷史教導我們」等語句，似乎只有他是歷史的代言人。姑且不論他是否偉大的國家英雄，麥克阿瑟生平第一次不得不向民主程序低首鞠躬，接受尖刻的提問。

麥克阿瑟作為第一證人，接受了三天的質詢，表現絕不像名家大師，因為他必須面對遠比他想像的複雜問題；而他的回答也不是共和黨人所想要的。他一天比一天站不住腳，形象一天不如一天；而他的敵人如艾其遜和馬歇爾，就越來越有深度。

麥克阿瑟最大的問題就是經常不說真話。這問題經常困擾和他打交道的人：只有符合他的要求、有助他的事業時他才說真話；在不利於他時就胡說八道。他和所有的人都會犯錯，但他根本不願意承認錯誤。他的身邊盡是阿諛奉承之徒，不會有人挑戰他，他顛倒是非的觀點終於昇華為真理，挑戰他的觀點就有戴天之仇。

當他在國會面前講述他為什麼被解職時，他竟厚顏無恥地在一個關鍵點上撒謊。他一直聲稱參聯會支持他的主張，那是一廂情願的說法。因為從中國參戰到李奇微Matt Ridgway上場前這段的時間裡，有些參聯會成員確實在思考他的提議。但是在李奇微扭轉戰局後，麥克阿瑟已失去他們的支持。他從來就沒有尊重過參聯會，對他們始終採取鄙夷輕視的態度，認為參聯會從未做出正確的決定。或許現在他才真切地感到他們確實曾經支持過他！但在此時聲稱參聯會支持自己是犯了一個政治性大錯。

儘管某些高層官員還記得麥克阿瑟年輕時的優秀，但很多年輕軍官對他印象不深，只記得他藐視政府命令、在中國參戰時拒絕承擔責任、對文人政府進行系統性的挑釁。他們對此感到憤怒。那些把生命留在軍隅里和長津湖的人或許是他們的同輩或朋友，這種痛楚絕不會因為麥克阿瑟早期留給他們的一些美好印象而有絲毫的淡化。在五角大廈年輕軍官們，很愉快地引導參議員去發現麥克阿瑟的虛假。

資料來源：
最寒冷的冬天：韓戰真相解密 The Coldest War：America and the Korean War
作者： David Halberstam
譯者：王祖寧、劉演龍
出版者：八旗文化部落

說史150124冬天（五十二）麥克阿瑟聽證會 下

說史150124
最寒冷的冬天（五十二）麥克阿瑟聽證會（下）
蕭律師執筆

麥克阿瑟的光輝一天天的黯淡。當 康乃狄克州民主黨參議員 麥克馬洪Brien McMahon提出如何應付蘇聯人時，麥克阿瑟開始退縮，沒有像以前那樣耀武揚威，大談如何消滅亞洲共產勢力來拯救歐洲—- 儘管毫不領情的歐洲國家根本就不贊成為了解救他們必須和中國大戰一場。

在被問及蘇聯在歐洲所作所為時，他廻避說那不是他的職責，因他只是戰區司令。
麥克馬洪立即追問：這正是問題的癥結所在，杜魯門政府必須從全球責任的角度出發來思考問題，必須思考來自韓國以外的潛在挑戰與及比中國更危險的對手。 麥克馬洪指出，麥克阿瑟很清楚地表示，如果政府聽從他的觀點，升級與中國的戰爭，蘇聯人也不會參戰。 麥克阿瑟肯定堅持這觀點，但如果他錯了怎麼辦？麥克阿瑟逃避著說：「我只是懷疑，不是堅持。」他這樣回答令他的聲望大打折扣，因為他根本就不知道，如果美國和中國發生更大規模的戰爭，蘇聯人是否會介入？

麥克馬洪繼續發問：將軍認為美國及其盟友是否有能力抵抗蘇聯對西歐的進攻？麥克阿瑟回答：「參議員，我已經多次請你不要把我牽扯到我轄區以外的地方；我的全球防禦概念並不是我在這裡做證的主題，我現在也不想把自己偽裝成這方面的專家。」這是轉捩點，麥克阿瑟很快就發現自己處於守勢，即使在討論把中國人趕出北韓這個分內問題時也處於守勢。***

當繼續就這個問題進行質詢時，這位將軍已不敢肯定，如果把中國人趕回鴨綠江以北，他們是否會捲土重來？麥克阿瑟回答不會。這顯然是最不能令人滿意的答案。

隨後出席聽證會作證的還有 馬歇爾George Carlett Marshall和艾其遜Dean Acheson。 他們的供詞無一不是對麥克阿瑟的致命打擊。 馬歇爾的態度尤其強硬。他堅決反對麥克阿瑟認為擴大與中國的戰爭不會導致蘇聯幹預的觀點。 他認為，他們可以在多個地方反擊美國，而美國在後勤多有薄弱之處。 再者，麥克阿瑟的主張將會削弱美國和主要盟國的關係，從而拆散美國業已建立並成為國家安全基礎的所有盟友。
馬歇爾強調：將軍與總統的巨大分歧並不是一場意識形態的對峙，是承擔有限責任的戰區司令和承擔更多責任的上司之間的隔閡。

參聯會成員一再表示，他們始終不支持麥克阿瑟的觀點；他們堅持有限戰爭，以日本作為美國在亞洲的避難所，並認為這個限制實際上有利於美國而不利於中國。儘管日本極易受到攻擊，但蘇聯並沒有進攻日本。 布來德雷Omar Bradley的發言把聽證會推向高潮。他說，如果執行麥克阿瑟「擴大戰爭」的計畫，就會讓美國「在錯誤的時間，錯誤的地點，和錯誤的敵人打一場錯誤的戰爭」。

儘管共和黨強烈反對聽證會實行審查，他們為保留這項規定而慶幸，因為證詞中被刪掉的部分正好包括對他們最致命的打擊—-蔣介石的軍隊在這場戰爭中的價值。麥克阿瑟在聽證會上聲稱他們是「五十萬名一流戰士」，他們的能力「絕不亞於和我們交手的紅色中國軍隊」，因為五角大廈的專業人士都不同意這個說法，如果他們真的那麼出色，就不可能在大陸輸得那麼慘。五角大廈曾派出使團到臺灣，發現「不能指望國民黨軍隊能守住這孤島」，更不用說反攻大陸了，所以「我們不僅要阻止他們重奪大陸的妄想，還要保護這島不被別人佔領」。這些針對國民黨軍隊的證詞反映了大多數軍界人事的看法，但公開討論盟友的軍隊顯然不當，所以部份內容被刪掉。

聽證會對於美國人認識當世的複雜性來說是無比生動的一課。 很多人一直以為華盛頓沒有因應共產主義的總體政策，今天他們開始意識到，遏制政策早已成形。*** 當然，這堂痛苦的課顯然不是共和黨希望看到的—- 他們渴望更多的血腥味。共和黨希望展現杜魯門與軍隊領袖間巨大反差的設想落空了，而麥克阿瑟在政壇上的偉大形象也隨著一天天畸變。

對於杜魯門政府來說，麥克阿瑟聽證會是一次巨大勝利，一個長期的政治對手終被除掉。 蔣介石失敗、中共軍隊介入韓戰以及解除麥克阿瑟職務帶來了政治損失，長遠而言，杜魯門可能是最後贏家。 但考慮到這件事所引起的民眾不滿，他是失敗者。

即使某些政策經過驗證沒有錯，但政府終究還是因為這些事（尤其是中國參戰）而受到傷害。 聽證會結束後，政府並沒有很多值得慶祝的地方。破壞並非不完全來自戰爭、蔣介石的失敗和麥克阿瑟的抗命，這些都是每個人看到的原因。現在是民主黨退場的時候了。他們當政了二十年，樹敵太多；國家在這段時期不可避免地發生了變化—- 它現在的需要完全不同於艱難而痛苦的一九三二年。

資料來源：
最寒冷的冬天：韓戰真相解密 The Coldest War：America and the Korean War
作者： David Halberstam
譯者： 王祖寧、劉演龍
出版者：八旗文化部落

說史150218冬天(五十三)艾森豪威爾登場

說史150218
最寒冷的冬天（五十三）艾森豪威爾登場
蕭律師執筆

即使是最精明的人，也常常不知自己一生最輝煌的時間何時是終章，甚麼時候應離開舞臺，麥克阿瑟就是典型的例子。如果他在仁川登陸成功的第二天退休，那麼不知多少美國城市的街道與學校會以他的名字命名。可惜的是，他留下的時間愈長、說得愈多，對自己的傷害就愈大。

他終究沒有抓住事情的政治意涵。他從日本回國時享受的那種歡呼是為了什麼呢？他一直以為這些掌聲是獻給他的，卻沒意識到他只是觸發更大事件的導火線而已。即使到此時，他仍在追逐自己的夢想，在所有美國人面前宣揚自己的夢想。人群愈來愈少，而他的聲音也隨之變得刺耳。很多以前他的追隨者悄然離開，尋找新的崇拜偶像。右翼保守派的政治遊戲從來不以他為中心；他只是用來傷害政敵的工具。一旦情況有變，他們就棄他而去，以 鮑伯‧塔夫脫Bob Taft來取代他。

情況到1952年依然沒有變化。此時，比麥克阿瑟更堅持孤立主義路線的 塔夫脫成為共和黨保守派的總統候選人。 那年，麥克阿瑟作為塔夫脫的副總統競選夥伴，又一次出現在集會的演講臺上，而且發表了關鍵性的演說。不過，一年多前那位意氣風發、魅力無窮的老兵不見了。此時他是一個平民、一個政治家；他現在黨派性更強烈、更老態龍鍾，在代表另一個人說話，扮演著他一生中最殊異、最不舒服的角色。 他顯然對自己的每句話都感到不自在，極沒自信。因此與會代表們很快就變得不耐煩，燥動不安，紛紛離開座位。 此時幾百萬美國民眾坐在電視機前看著他讓會場空空如也。 麥克阿瑟知道自己最後一次的努力失敗了。第二天，他連電話都不去接。

如果說麥克阿瑟替他一生的終章嵌入了一個更大的嘲諷， 就是他的行為自己的兩名對手帶來的有利影響。 如果說麥克阿瑟的傲慢—- 在威克島和總統會面時，麥克阿瑟拒絕向三軍總司令的總統敬禮—- 讓總統暫時受到傷害，也讓杜魯門因此贏得一場更大的賭局。 杜魯門相信歷史輪迴反覆，事實證明他是對的。儘管他在卸任時的民意支持率降到最低點，但離任後他的聲望反而一路飊升，被國人認為是最值得尊敬的總統之一，也是在那個時代被嚴重低估的人物，其中大部分源於他與麥克阿瑟對抗的勇氣和策略。 一直視杜魯門為小人物的麥克阿瑟，以一種奇異的方式，強化了杜魯門的勇敢和正直形象，顯得杜魯門更高大偉岸。 杜魯門認為這次對抗，痛苦卻不艱難，因為它的核心是最基本的信仰：維護憲法尊嚴與文人政府對軍隊的控制。

另一個意想不到的受益者是 艾森豪威爾Eisenhower。 如果說1952年人民呼喚一位將軍出任總統的話，那是艾森豪威爾而不是麥克阿瑟。 艾森豪威爾的政治崛起更能說明四十年來的政治與社會變化，已令麥克阿瑟徹底落伍。 與麥克阿瑟相比，艾森豪威爾更像二十世紀的人，而麥克阿瑟還停留在上一個世紀，他的語言還屬於那個精神至上的時代。 艾森豪威爾曾說，麥克阿瑟的文筆和言談散發出「紫色的光輝」。

艾森豪威爾是一個平等主義者，一個更出色的傾聽者，一個更識時務的折衷主義者。*** 雖然同為將軍，但艾森豪威爾不像麥克阿瑟那樣飛揚跋扈，從不在別人面前耀武揚威。他樸實無華，更像是穿著軍服的平民。美國人認為，這個最謙遜的人就是能帶領他們步入昏暗而充滿不確定因素的核武時代的人。他富有思想，意誌堅強，不過分強調軍國主義，公正而務實，是一個能對蘇聯軟硬兼施的理想人選。此外，他本人也擔心政府受到孤立主義者的攻擊。一旦塔夫脫執政，美國可能會放棄其國際責任。隨著這種可能性不斷增加，他頗為勉強地接受提名為共和黨總統候選人。

資料來源：
最寒冷的冬天：韓戰真相解密 The Coldest War：America and the Korean War
作者： David Halberstam
譯者： 王祖寧、劉演龍
出版者：八旗文化部落

研報也性感 《五十度灰》席卷華爾街

你是不是看到這幅海報，一激動就點進來了？

最近華爾街的研究員們，尤其是賣方研究員也試圖用這種方法吸引人們來看他們的研報。

枯燥的數字和雜亂的圖表已經難以提起人們的興趣，華爾街的研究員光有金融頭腦是不夠的，還得懂點營（you）銷（huo）手段。

上周五在北美上映的愛情電影《五十度灰》（Fifty Shades of Grey）因為大尺度的劇情搭配男女主角超高的顏值而大受關註。華爾街的研究員也不願錯過這個機會，將熱點當賣點。當然，他們的尺度有限。

比電影上映早三天，瑞銀就已經開始借助電影的熱度吸引眼球。在一份關於美聯儲利率策略的報告中，瑞銀以“五十度收緊”（Fifty Shades of Tightening）為題稱，美聯儲若僅靠加息，收效將打對折。

電影上映同一天，加拿大道明證券（TD Securities）給研報起的標題是“五十度美聯儲”（50 Shades of Fed）。同樣也是對美聯儲的匯率政策效果表示擔憂。

也是在電影上映當天，高盛在研報中列舉了他們認為可以投資和不建議投資的行業，打上標題為“29度資產配置”。高盛稱，能源，電信和IT行業將在未來12個月產生較高的回報；同時，不看好金融，消費品和工業板塊。

除此以外，你聽說過“金發女郎效應”（Goldilock）嗎？或者“等待戈多”（Godot）嗎？甚至連流行明星布蘭妮（Britney Spears）都被用上了。如果你都沒聽說，趕快去補課吧，否則以後沒法愉快地看研報了。

正如《五十度灰》海報上寫的一樣：“我們意在取悅！”（We aim to please...）

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“五十年珍藏版” -- 巴菲特2015年致股東信（全文）

北京時間2月28日晚，“股神”巴菲特發布他寫給伯克希爾哈撒韋公司（Berkshire Hathaway，伯克希爾）股東的第50封信（點擊閱讀原文）。華爾街見聞第一時間全文翻譯巴菲特致股東信，轉載本譯文需有華爾街見聞授權。更多精彩內容，敬請關註 wallstreetcn.com。點擊下載華爾街見聞手機客戶端。

伯克希爾·哈撒韋公司
 

致伯克希爾·哈撒韋公司的股東：

伯克希爾2014年的凈財富增加了183億美元，公司A類和B類股票的每股賬面價值增長8.3%。在過去50年中（即現有管理層接手公司開始），公司股票的每股賬面價值由19美元增長至146,186美元。年複合增長率為19.4%。

在這半個世紀里，我們持續不斷地將公司每股賬面價值與標普500的年度回報相比較。賬面價值雖然並不精準，但卻是行之有效的追蹤工具，可以衡量對企業來說真正重要的東西——企業內在商業價值。

我們接手伯克希爾的前幾十年，賬面價值與內在價值之間的關聯性遠比現在要強，那時的確如此，因為伯克希爾當時大部分資產的價值都能持續反映出當時的市場價格，用華爾街的說法就是，大部分資產是“按市價計算的（marked to market）”。

今天，我們的重心已經發生重大變化，轉向擁有和運營大型商業資產。這其中不少企業的價值要遠遠超過他們基於成本計算的賬面價值。但是無論這些企業的價值增長到多高，其賬面價值從未向上修正過。結果就是，伯克希爾公司內在價值與賬面價值的差距實質上拉大。

考慮到這一點，我們在首頁增設了一項新數據——伯克希爾股價的歷史記錄。我想強調，市場價格在短期有局限性。月度或年度的股價波動通常不太穩定，並且無法反應公司內在價值的變化。如果將時間區間拉長，股價與內在價值最終會趨於接近。伯克希爾的副主席、我的夥伴查理·芒格和我都相信，伯克希爾過去50年的每股內在價值基本上等同於公司股票的市場價值，同樣上漲了1,826,163%。

伯克希爾這一年

2014年伯克希爾在所有的主要指標上都表現尚佳，除了一項。以下是重要的發展情況：

1，我們的“五大發動機”——伯克希爾最大的五個非保險企業——在2014年的稅前凈利潤達到了創紀錄的124億美元，較2013年增加了16億美元，這些企業包括伯克希爾能源公司（前身是MidAmerican能源公司）、BNSF、IMC、Lubrizol以及Marmon。

這五家企業中，只有伯克希爾能源公司是我們在十年前買下的，這家公司當時的凈利是3.93億美元，隨後我們以全現金的方式拿下了另外三家公司，在並購第五家公司BNSF的時候，我們支付了70%的現金，剩下的通過增發6.1%的股票實現，換句話說，過去十年這五家公司每年給伯克希爾貢獻的120億美元的收益是通過稀釋少量股權實現的，這意味著我們實現了自己的目標，不僅增加了收益，同樣確保我們提高了每股價值。

如果美國經濟今年持續改善，我們預計這五大發動機的盈利情況也將有所提高，增幅可能會達到10億美元，部分原因在於這些企業另外的並購活動已經完成或者按照合同在進行。

2，2014年有一個不好的消息也是來自五大企業，但與盈利無關。這一年BNSF令許多顧客失望。這些運貨商依賴我們，我們的服務出現問題可能會對他們的生意造成嚴重的傷害。

到目前為止，BNSF是伯克希爾最重要的非保險行業的子公司，為了提升業績，我們將在2015年支出60億美元用於工廠和設備，這比其他鐵路公司一年花在這方面的費用高出將近50%，這的確是個巨大的數字，無論是與收入對比，還是與公司的凈利潤或者折舊費相比。

但是天氣原因（去年格外惡劣）依然會給鐵路帶來各種各樣的運營問題，我們的責任是盡一切可能將服務恢複到行業領先水平。這件事無法一夜之間達成，這需要增加系統運能，有時候會打斷正在進行中的鐵路營運。但是最近，我們巨額的支出已經開始顯現效果。最近三個月，BNSF的業績指標相較去年已經明顯改善。

3，我們許多中小型的非保險行業的公司去年掙了51億美元，2013年是47億美元。與五大發動機相同，我們認為這部分公司今年的收益也會增長。在這些公司中，有兩家公司去年凈利潤在4億美元到6億美元之間，6家在2.5億美元到4億美元之間，7家在1億美元到2.5億美元之間。這些企業的數量和收益都會增長，我們的雄心壯誌沒有極限。

4，伯克希爾體量巨大的且在不斷增長的保險業務在2014年再次取得承保盈利，這是連續12年做到這一點，而且保險浮存金(Float)實現增長。在這12年間，我們的浮存金從410億美元增加到840億美元。盡管這並不能體現伯克希爾的規模和浮存資金，但是我們可以用這些資金來投資，並由此帶來了顯著的投資收益。

同時我們的承保盈利在過去12年累計達到240億美元，包括2014年的27億美元。所有的這些都始於我們在1967年以860萬美元的價格購入National Indemnity公司。

雖然我和查理·芒格不停的找尋並購機會，我們旗下的子公司也會經常自己做一些補強收購(bolt-on acquisition: 意指一項產品(或公司)收購交易很自然地符合收購方的現有業務範圍或公司戰略)。許多子公司去年做了大量的收購，成果是豐富的：一共31起補強收購，總耗資78億美元。這些收購的規模從40萬美元至29億美元不等。不過諸如Duracell之類的大型收購，可能要等到今年下半年才會結束。

如果價格合理，我和查理都鼓勵子公司進行補強收購。因為這樣能夠有效地利用資金，對接我們的現有業務，將其納入我們專業經理人團隊的管理之下。這意味著我們不需要做太多額外的工作，就可以獲得更多盈利。未來幾年我們將會進行更多此類收購。

兩年前，我的朋友Jorge Paulo Lemann問我，伯克希爾能否和他的3G資本集團聯合收購亨氏（Heinz）公司。我毫不猶豫地答應了：我明白這種合作無論從人事還是財務的角度來看都是一樁好買賣。事實也正是如此。

我必須毫無愧色地承認，亨氏在其主席Alex Behring和CEO Bernardo的管理下表現的很好，我自己也做不到這麽出色。他們對自己表現要求始終很高，遠超同行，並且從不滿足。

我們希望與3G集團進行更多合作。有的時候我們的合作僅限於財務層面，就像此前Burger King收購Tim Hortons那樣。不過，我們更希望能夠建立一種永久性的股權合作關系。不管合作形式如何，我們與Jorge Paulo都合作得很愉快。

伯克希爾還和Mars和Leucadia擁有良好的合作關系，我們也希望同其他人合作。我們的所有聯合投資活動，無論是財務還是股權合作，都是建立在友好的基礎上。

去年十月，我們收購了Van Tuyl Automotive集團。該集團有78家汽車經銷商，運行得都很出色。我幾年前見過這家公司的老板Larry Van Tuyl。他當時就決定，如果未來他想出售公司，伯克希爾將會是不二選擇。最近，我們的交易完成了，我們如今也成了“汽車人”。

Larry和他的父親Cecil花了62年打造了這家集團，他們的一貫策略是，把所有的當地經理都吸納為公司的合夥人。正是這種互惠互利的制度安排讓他們在競爭中成為贏家。Van Tuyl目前是美國第五大汽車集團，單店銷售數據極為搶眼。

這幾年來，Jeff Rachor一直和Larry並肩管理公司，這將確保好的制度安排得以延續。全美有17000家汽車經銷商，在轉手的時候，這些經銷商的所有權需要獲得汽車生產廠家的同意。伯克希爾要做的，就是讓汽車生產商樂於將車賣給我們。如果我們做到這一點，我們就能以合理的價格買到更多的汽車經銷權，就能在不久之後打造一個規模數倍於Van Tuyl現在90億美元銷售額的業務。

在收購了Van Tuyl後，伯克希爾如今擁有9.5家財富500強企業（那半個是亨氏）。池子里還有490.5條大魚，我們的線已經放出去了。

2014年，我們旗下的公司在廠房和設備上投資了創紀錄的150億美元，這是他們折舊費用的兩倍。這其中有90%的錢花在美國。盡管我們也經常在海外投資，但美國才是最大的淘金樂土。而且相比尚未開發的地方，已經被人們發掘的只是冰山一角。我和查理有幸出生在美國，我們永遠對此心懷感激。

截至去年年底，伯克希爾的員工總數（包括亨氏）達到創紀錄的340499人，較前一年增加了9754人。增加的數字里，並不包含總部的人（只有25人），對此我深感驕傲。

去年，伯克希爾在“四大”投資（美國運通、可口可樂、IBM和富國銀行）的持股比例均有提高。我們購買了更多的IBM股票，持股比例從2013年的6.3%增加至7.8%。同時，可口可樂、美國運通和富國銀行均進行了股權回購，這也提升了我們的相對份額。我們在可口可樂的持股比例從9.1%提升至9.2%，在美國運通的持股比例從14.2%提升至14.8%，在富國銀行的持股比例從9.2%提升至9.4%。如果你覺得百分之零點幾的算不了什麽，你可以簡單地做個算數題：如果將這四家公司合在一起，伯克希爾的持股比例每提高0.1%，每年的盈利就將凈增加5000萬美元。

這四家公司業務出眾，管理團隊既有天賦，又註重股東利益。在伯克希爾，我們更希望擁有一家好公司的部分非控制性股權，而不是擁有一家二流公司100%的股權。寧選“碎玉”，不要“全瓦”。

2014年，按照股份計算，我們在“四大”的總盈利為（包含非持續性收入）47億美元（三年前為33億美元）。不過，我們向各位股東通報的利潤僅包含分紅，為16億美元（三年前為8.62億美元）。但你要明白，對伯克希爾而言，這31億美元沒有通報的利潤，每分錢都和那16億美元一樣值錢。

這些被“四大”留存的收益，通常都用來回購了公司自己的股票。這讓伯克希爾不用花一分錢就可以提高持股比例，從而增加未來的盈利。這些留存收益還被用來投資於新的商機，增加公司的競爭優勢。所有這些都讓我們相信，未來幾年四大的每股收益將會大幅增長（不過2015年將是艱難的一年，部分是因為強勢美元）。如果這些預期收益能夠實現，伯克希爾獲得的分紅將會增加，更重要的是，我們還有很多未實現的資本收益（就“四大”而言，截至去年年底，我們未實現的資本收益高達420億美元）。

我們願意進行大量被動的非控股型投資，這種靈活的資產配置策略，讓我們相比於那些局限於進行控股型投資的公司具有了很大的優勢。我們的投資機會是他們的兩倍。

我以前曾提到，我經商的經驗對我的投資大有裨益，而投資經驗又讓我成為一個更優秀的商人。二者總是能相互補充和促進。唯有實踐才能出真知。

我很看重兩個獨立的能力：對投資估值的能力，以及管理業務的能力。所以，我認為我們的兩個投資經理Todd Combs和Ted Weschler，每人至少應該管理我們旗下的一個業務。幾個月前，他們的機會來了。我們收購了兩家公司，雖然規模不大，但業務數據很漂亮。兩家公司合計凈資產為1.25億美元，但每年盈利1億美元。

我讓Todd和Ted各挑一家公司去擔任總裁。這樣的安排可以為我省下一些工作量，更重要的是，這個崗位將讓他們成為更加出色的投資者（也就是說，他們已經非常優秀了）.

在2009年末，伴隨著市場大衰退的陰影，我們決定收購BNSF，這是伯克希爾歷史上最大手筆的收購。當時我將這筆交易稱為“對於美國經濟未來的最大押註”。

在1965年Buffett Partnership Ltd收購並控股伯克希爾之後，這種押註就屢見不鮮。查理和我總是對美國經濟繁榮前景“打賭”，盡管這種繁榮幾乎是板上釘釘的事。

事實上，在美國238年的歷史上，那些看空的人誰最終受益了？如果將現在的美國和1776年的美國相比，你肯定也無法相信自己的眼睛。在我所經歷的年代中，美國的人均產出已經翻了六倍。我的父母輩在1930年代的時候做夢也無法想象到我會經歷什麽。雖然許多人指責美國有這樣那樣的問題，但是我從沒有見過誰希望從美國移民出去。(如果有人願意那麽做的話，我願意出錢給他們買一張離開的單程票)

美國金融市場的勃勃生機將繼續延續下去。獲取利潤從來不會是一件一帆風順的事情。有時候我們會對我們的政府有所抱怨，但是幾乎可以肯定的是，美國的未來會更加光明。

為了完成這個目標，查理和我希望以下面的方式增加伯克希爾的內在價值：1)不斷改善子公司基本的盈利能力；2）通過收購的方式加強子公司的盈利水平；3）采取投融方式4）在公司價值內被低估的時候回購股票；5）偶爾進行一次大規模的收購。偶爾情況下，我們也會處於對股東的考慮增發一些股票。

這些措施將會鞏固公司的實力和地位，BNSF和伯克希爾在未來一個時間依然將會對美國經濟祈禱至關重要的作用。保險行業對個人和企業來說必不可少，家庭產業和汽車產業對日常生活也會繼續息息相關。查理和我都相信，未來的世界將會由伯克希爾來定制，我們對此感到幸運並將不辱使命。

內在價值

查理和我已經多次討論過商業內在價值，我們不可能告訴你一個確切的數字(事實上，其他公司也不可能做到)。在我們2010年年度報告中，我們曾經指出過三個關鍵因素。其中一個對於伯克希爾的內在價值起到決定性意義。這部分的具體內容將會在123-124頁。

現在我更新兩個最新的數據：2014年我們的每股投資增長了8.4%，達到了140123美元。我們在保險和投資之外的業務收益增長了19%，達到了每股10847美元。

自從1970年以來，我們的每股投資年化增長率達到了19%，盈利增長則為20.6%。這樣的表現確保了伯克希爾股價過去44年來取得類似的增速。查理和我希望能夠做到面面俱到，但是我們首要的目標還是增加營收。這也是為什麽我們去年願意用 Phillips 66和Graham Holdings的股票作為換購，增加運營能力的增加。此外，2015我們還將如法炮制寶潔旗下的金霸王。

保險

首先是保險業務，這是公司的核心業務。自從1967年以來，保險業務一直是公司業績增長的關鍵引擎。當時我們以860萬美元的價格收購了National Indemnity 和National Fire &Marine。這筆收購對於公司的意義十分深遠，雖然其過程十分簡單。

我的朋友——兩家公司實際控股股東Jack Ringwalt來到我的辦公室表示希望出售公司，15分鐘後，我們就達成了一致。Jack的公司並沒有接受外部公司的審計，我也沒有對此做出任何要求。這是1)因為Jack是一個誠實的人，2)如果收購過程過於繁瑣的話，他可能就會放棄交易了。

(在128-129頁，我們複制了當年的簽約合同。)收購合約就這樣完成了，雙方都沒有請律師到場。這筆交易是伯克希爾最成功的一筆交易，至今為止National Indemnity的GAAP凈值達到1110億美元，超過了全球其他所有保險公司的總和。

公司介入財產意外險的一個重要原因是其獨特的金融特性。保險公司可以先收取保費，然後支付賠償金。在極端情況下，比如工傷賠償，保險公司支付的持續過程可能會持續數十年之久。這種先收錢後賠錢的模式可以讓保險公司擁有大量的現金，也就是所謂的浮存金。

公司可以利用浮存金進行投資並獲取收益。盡管個人保單處於不斷變化的狀態，但是整體浮存金的規模通常都會和保費保持相對穩定的比例。因此長期來看，我們的業務和浮存金都保持持續增長。以下是1920-2014年公司浮存金的規模：

Year Float (in $ millions)
1970     $ 39
1980     237
1990     1,632
2000     27,871
2010     65,832
2014     83,921

對於公司而言，浮存金出現進一步的增長將是一大難題。不過從好的方面來看，GEICO和我們新的保險業務都會保持理想的增長速度。National Indemnity的再保險業務保單大幅減少導致浮存金在下降。但是即便我們的浮存金出現下滑，其速率也會十分平緩，每年下滑不會超過3%。保險業務的特性決定了我們擁有的現金資源肯定可以滿足短期的償付需求。這個優勢是伯克希爾長盛不衰的關鍵。

  如果我們的保費收入超過了費用和最終償付金的總額，我們將獲得承保利潤。這增加了我們的保險浮存金（float）產生的投資收入。當獲得這種利潤時，我們喜歡使用這白賺的錢，更棒的是，這讓我們獲得額外收益。

不幸的是，所有保險公司都想實現這一快樂的目標。這產生了激烈的競爭。競爭常常讓整個財產保險行業以巨額的損失進行運營。

這個損失實際上就是保險行業為持有浮存金支付的成本。盡管保險公司享受著浮存金帶來的好處，但競爭幾乎保證了保險公司的收入會繼續慘淡。和美國其他行業的公司相比，保險公司在有形凈資產上獲得的回報較低。美國長期的低利率讓浮存金獲得的利息收入有所減少，因此加劇了行業的利潤下滑問題。

正如在報告第一部分所說的那樣，伯克希爾現在已經連續12年在承保盈利的狀況下運營。這段期間內，我們的稅前利潤達到240億美元。展望未來，我相信我們將在許多年內繼續在盈利的情況下承銷保單。這是我們保險經理每日都要關註的事。這些經理知道浮存金是有價值的，但是不佳的承銷結果可能會抵消掉浮存金帶來的收益。雖然所有的保險公司都會提這一點，但在伯克希爾把這一點奉為圭臬。

那浮存金將如何影響我們的內在價值？

當我們計算伯克希爾賬面價值時，浮存金的總額被作為負債減掉，就好像我們明天就要將其全部支付，而無法補充。不過，將浮存金嚴格視作負債是錯誤的。它應該被看作一種循環基金。每天，我們支付舊的索賠和相關費用——2014年，我們向600萬索賠人支付了227億美元——這減少了我們的浮存金。但同時，我們每天獲得新的業務，收取保費，增加浮存金。

如果我們的循環浮存金沒有成本並且可以長期持久，那該負債的真正價值會顯著低於會計上認定的價值。永遠擁有1美元——因為新業務會替代舊的索賠——和擁有明天就將失去的1美元是兩件完全不同的事。然而，在GAAP下，這兩種類型的負債被認為是相同的。

155億美元的“商譽”資產是對這被誇大的負債的一種抵消。這些商譽資產在我們購買保險公司時產生，這增加了賬面價值。這種商譽體現了我們為保險公司獲得浮存金能力支付的價格。然而，商譽並沒有實際的價值。舉例來說，如果一個保險公司維持高額的、長期的承保損失，任何賬面上的商譽資產都應被視作是毫無價值的，無論原始成本是多少。

幸運的是，伯克希爾並不是這樣。查理和我相信，我們保險公司的商譽存在真正的經濟價值，且遠超其歷史價值。當我們收購類似的保險公司時，我們會很樂意為它們的浮存金支付費用。在目前的會計制度下，這種價值永遠不會進入賬面價值。但我可以保證這是真的。這就是我們相信伯克希爾內在商業價值遠高於其賬面價值的一大原因。

伯克希爾吸引人的保險經濟模式之所以存在，都是因為我們擁有傑出的經理。他們以嚴格的操作運營難以複制的商業模式。讓我來向你們介紹幾個主要的業務部。

首先，浮存金最高的是由Ajit Jain管理的Berkshire Hathaway Reinsurance Group。Ajit對別人不敢興趣或是沒有資本接受的風險提供保險。他的操作結合了能力、速度和果斷。更重要的是，他的思維方式在保險界獨一無二。然而，他從沒將伯克希爾暴露在不合適我們資源的風險之中。

事實上，我們在避免風險上遠比其他大型保險公司要謹慎。舉例來說，如果保險行業因天災而遭受2500億美元的損失——這一損失大約為保險業經歷過最大損失的三倍——伯克希爾作為一個整體依然將在該年度獲得高額的利潤，因為其業務線非常廣泛。我們依然將擁有充足的現金，並將在波動的市場中尋找大的機會。而其他的主要保險公司，或是再保險公司將損失慘重，甚至面臨破產。

Ajit的承銷能力無人能及。他的大腦是一個創意工廠。他一直在尋找新的業務加入目前的組合中。去年，我向你們介紹了他建立的Berkshire Hathaway Specialty Insurance (“BHSI”)。這將我們帶入了商業保險領域。我們在該領域立刻獲得了美國主要保險經紀和公司風險經理的歡迎。

BHSI現在由Peter Eastwood領導。他是一個富有經驗的承銷人，在保險行業受人尊重。在2014年，Peter擴大了他富有才華的部門，進軍國際業務，擴大了保險業務條線。我們重申去年的預計，BHSI將會成為伯克希爾的重要資產，將在未來數年產生數十億的業務。

我們還有另一個強大的再保險公司Gerneral Re，該公司由Tad Montross管理。本質上，一個穩健的保險公司需要遵守四大規則：它必須（1）理解所有會讓保單發生損失的風險；（2）謹慎的評估風險發生的可能性以及其可能造成的損失；（3）設定保費。平均而言，保費需要高於可能發生的損失以及運營費用的總和；（4）願意在無法獲得合適保費的情況下放手。

許多保險公司都遵守前三條規則，卻忽視了第四條。他們無法拒絕競爭對手正在積極爭取的業務。老話說：“別人在做，我們就必須做”，這個問題在許多行業都有所體現，但在保險行業尤為突出。

Tad遵守了這四條戒律，而這體現在了他的表現上。在他的管理下，General Re的巨額浮存金表現一直好於零成本，我們預計這種情況將大體繼續。我們對General Re的國際人壽再保險業務尤其激動。自我們1998年收購該公司以來，該業務就一直穩定增長且保持盈利。

在我們購買General Re後不久，它受到了一些問題的困擾。這讓不少評論員——包括我自己——一度相信我犯了一個巨大的錯誤。這一天已經過去很久了。General Re現在是一塊寶石。
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    最後，還有GEICO。GEICO由Tony Nicely管理，他18歲就加入公司，到2014年已經為公司服務了53年。Tony在1993年成為公司CEO，之後該公司表現亮眼。沒有比Tony更好的經理了。

當我1951年第一次聽說GEICO的時候，我被該公司相對於其他保險巨頭巨大的成本優勢震驚了。當時我就明白，GEICO將獲得成功，因為它值得成功。沒人喜歡買車險，但幾乎所有人都愛開車。因為開車而需要的保險是許多家庭的一筆大支出，而儲蓄對家庭來說很重要——只有低成本的保險公司才能提供這些。事實上，至少40%在讀這封信的人可以通過投保GEICO省錢。所以，暫停閱讀，登錄GEICO.Com或者撥打800-368-2734。

GEICO的成本優勢是讓該公司持續擴大市場份額的主要原因（1995年伯克希爾·哈撒韋公司剛剛收購GEICO的時候，它的市場份額是2.5%，而2014年我們的市場份額達到了10.8%）。GEICO的低成本成為了一道競爭對手無法逾越的壕溝。我們的“壁虎（gecko）”不知疲倦地告訴美國人GEICO如何為他們省錢。我不得不說，gecko有一種讓人產生好感的品質，即他工作不需要報酬。不像任何一個人類發言人，他從不被自己的名譽沖昏頭腦，也從不提醒我們他幹得多麽出色。我喜歡這個小家夥。

我們除了擁有三個主要的保險公司，我們還有一些其他的小公司，他們大部分都還在保險業的角落辛勤地耕耘。總體而言，這些公司成長非常好，穩定地創造著承保利潤。在過去十年中，他們從承保業務賺得了29.5億美元收入，同時浮存金從17億美元增長到了86億美元。查理和我都非常珍惜這些公司和他們的經理人。

簡單來說，保險業是銷售承諾。“客戶”現在付錢，保險公司承諾如果未來某件不希望發生的事情發生了，就向客戶付錢。

有時候這些承諾可能幾十年都不會兌現（想象一位客戶在20多歲買了一個人壽保險）。因此，保險公司履行承諾的意願和能力都很重要，即便是在付款期遇上經濟危機。

伯克希爾·哈撒韋公司在履行承諾方面無人可比，這一點在近幾年已經被世界上各個最大最資深的財產保險公司認可。這些公司都希望從規模巨大、時間超長的負債中擺脫出來。也就是說，這些保險公司希望將這些負債“割讓”給再保險公司，因為大多數這些負債都是由於索賠出現的損失。因此，他們需要一個好的再保險公司：如果一個再保險公司不能履約，原先的保險公司就會有風險。因此，如果一個再保險公司資深陷入資金困難，對那些負債累累的保險公司構成很大威脅。

去年，我們簽下一個高達30億美元保費的保單，這奠定了我們在行業的領先地位。我相信這個保單只遜於我們自己在2007年拿下的Lloyd's保單，其保費高達71億美元。

事實上，我知道歷史上只有8個財險和意外險保單的單筆保費超過10億美元。沒錯，全部都是伯克希爾·哈撒韋公司賣的。其中有些合約要求我們50年甚至更久之後賠付。當保險公司需要這種類型的賠付承諾時，伯克希爾·哈撒韋是唯一能夠兌現的公司。

伯克希爾·哈撒韋公司偉大的經理人，卓越的金融能力，以及許多獨特的商業模式在保險業中形成門檻，絕無僅有。這些優勢是伯克希爾·哈撒韋公司的巨大財富，長遠來看，會為股東們創造更大的利益。

受監管的資產密集型業務

我們主要有兩塊業務， BNSF和Berkshire Hathaway Energy，他們擁有共同的特點，而這些特點又有別於我們的其他業務。所以，我們把他們的各項統計數據從我們GAAP的負債表和收益表中分離出來，在這封信中單獨來談。

他們一個主要的共同特點是對長期的、受監管資產進行大量投資。這些資產部分由大規模長期債務支撐，但不由伯克希爾•哈撒韋公司擔保。這些資產並不需要我們的信貸支持，因為即使在經濟狀況惡化時，它們的盈利能力也遠超其利率負擔。比如，去年BNSF的利息償付倍數是8比1，（我們對利息償付率的定義是稅前收益/利息，而不是稅息折舊及攤銷前利潤/利息，盡管後者常用，但我們覺得有嚴重的紕漏）。

對於BHE而言，有兩個因素保證公司能在所有情況下償付債務支出。第一個對於所有公共事業項目很常見：抗衰退收益，這來自於這些公司提供的獨家服務。第二個只有我們其他少數幾個公共事業項目享有，即多樣化的收入來源，這讓我們免於因為一個單一監管機構而遭受損失。最近，我們擴大了這一基礎，我們用30億美元收購了AltaLink，主營電力轉換系統，為加拿大亞伯達省（Alberta）85%的人口提供服務。通過多樣化收入來源，加上母公司的內在優勢，讓BHE及其公共事業部門大幅度降低了負債。這種模式讓我們公司和我們的客戶受益。

每天，我們的兩家分支機構都在為美國經濟提供重要動力。

BNSF承擔了15%的城市間運輸量（按噸公里計算），無論是公路、鐵路、水路、航空或是管道。我們比以前的運輸量更大，這讓BNSF稱為美國經濟循環中最為重要的一部分。

像所有其他鐵路運輸一樣，BNSF也提供高效環保的貨物運輸，一加侖柴油能將一噸貨物運輸500英里。卡車完成同樣的任務要消耗4倍的能源。

BHE的公共事業項目在11個州為零售客戶提供服務。沒有公共事業公司的服務範圍能超過它。而且，我們是在再生能源方面也是領先的：從十年前開始，BHE提供了美國6%的風能發電量和7%的太陽能發電量。除此之外，BHE還有兩條管道，運輸這個國家8%的天然氣。還有最近收購的加拿大電力轉換公司，以及在英國和菲律賓的大型電力公司。我們還將在未來數十年收購和建造更多的公共事業項目。

BHE之所以能做這些，是因為它能留存所有收益。事實上，去年BHE留存了更多收益，而且從目前來看，比美國任何一家公共事業公司留存的都要多。我們和我們的政府部門認為這種留存收益政策（retention policy）具有很大優勢。這也將讓BHE在未來數年內在行業中獨領風騷。

當BHE完成這些目前在建的公共事業項目時，公司整個再生能源資產組合將花費150億美元。同時，我們還有其他傳統項目也要花費數十億美元。只要他們在未來獲得合理收益，我們樂於做出這些投入。而且，我對未來的政府措施非常有信心。

我們的信心一方面來自於我們過去的經驗，還來自於我們相信社會對交通和能源有永久的投資需求。確保資金穩定流入重要項目，對政府自身也有利。同時，做這些項目投資對我們而言也是有利的，它讓我們贏得了政府以及它所代表的人民的信任。

去年一如往常，伯克希爾•哈撒韋能源公司(BHE)完全達到了該目標，我們的費率一直很低，我們的客戶滿意度很高，我們的員工保障也是行業內最好的。

美國伯靈頓北方聖太菲鐵路運輸公司(BNSF) 方面的情況，就像我之前提過的一樣，2014年表現的並不好，這一年的鐵路行業令很多顧客失望，盡管BNSF近幾年的資本支出創了紀錄新高，遠超其主要競爭對手——聯合太平洋鐵路公司（Union Pacific）。

兩家鐵路公司的收入規模基本相等，但我們的貨運量更大。不過去年我們的服務還是出現了比Union Pacific更多的問題，結果就是我們失去了部分市場份額。而且Union Pacific去年比我們盈利高出的規模創下了歷史記錄。顯然，我們還有很多工作要做。

但我們也沒有浪費時間：就像我早先提到的，我們將在2015年支出60億美元以改善我們的鐵路運營。這筆錢預計將占到今年收入的26%。這麽大規模的支出在整個鐵路行業內都是很罕見的。對於我們來說，26%這個比例也是相當大的，之前在2009~2013年平均是18%，而Union Pacific對未來的計劃是16~17%。我們大規模的投資將很快帶來更大的運力和更好的服務，盈利也會很快改善。

下面是伯克希爾•哈撒韋能源公司(BHE)和伯靈頓北方聖太菲鐵路運輸公司(BNSF)的一些主要財務數據：

制造業，服務業和零售業情況

伯克希爾這部分的經營我將盡可能全面地敘述，首先讓我們看一下這些部門的財務摘要：

我們的收入和支出數據符合公認會計準則（GAAP）。但是上面的運營費用則是非公認會計準則的（non-GAAP），並且不包含一些采購會計項目（主要是一些無形資產的攤銷）。我們用此方法呈現這些數字是因為我和查理都認為這些non-GAAP調整過數字可以更準確地反映真實支出和利潤情況。

我不會一一解釋所有的調整，因為其中一些變化微小且不易解釋，但是一些嚴肅的投資者應該理解不同無形資產的性質。一些無形資產的價值會隨著時間的推移而損耗殆盡，而另外一些的價值卻完全不會出現損失。例如軟件，其攤銷費用就是實實在在的費用。而其它一些無形資產是不應被“攤銷”的，比如客戶關系。如果通過采購會計規則計算顯然不能反映真實情況。

在報告49頁的GAAP合規數據中，有11.5億美元的攤銷費用作為支出項被扣除。我們認為其中只有20%是“真實的”，“不真實”部分的費用曾經在伯克希爾是不存在的，但是隨著我們不斷收購公司，這些費用變得越來越大，之後也應該會延續這樣的趨勢。

在報告67頁的GAAP合規表格中給出了目前我們的無形資產。我們目前還有74億美元的無形資產有待攤銷，其中41億美元將在未來五年中攤銷完畢。當然，最終所有非真實成本將全部被沖銷。到時財報上的盈利將增長，盡管真實的盈利可能是持平的。

但我們想強調，折舊費是不同的：我們上報的每一次折舊都是真實的成本。

投資

以下是截至去年年末，伯克希爾持有的市值最大的15只普通股投資。

伯克希爾還有一個主要的股權投資並未計入上表:我們在2021年九月以前任何時間都可以以50億美元的價格買入7億股美國銀行的股票。在去年年末，這些股票市值是125億美元。我們可能會在我們的期權過期日之前才行權。同時，我們的投資者必須意識到，美國銀行實質上是我們的第四大股權投資，並且使我們極為重視的一個投資。

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細心的讀者將註意到，Tesco去年年末還在上面這個列表里, 但現在已經不在了。作為一個仔細的投資者應該更早的賣掉Tesco的股票。我們在Tesco股票上太拖拉，這是個巨大的錯誤。

到2012年年末，我們持有4.15億股Tesco。Tesco在當時和今天都是英國最大的食品零售商，它在其他國家也做的不錯。我們這項投資的成本是23億美元。市值和成本接近。

2013年，我遺憾的發現Tesco當時的管理層賣掉了1.14億股自己持有的公司股票，賺了4300萬美元。我賣Tesco股票太慢，造成很帶的潛在損失。

2014年，Tesco的問題不斷加劇。公司股價下跌、利潤率下滑，財務問題顯現。在商業世界里，壞消息總是連環出現：你在廚房里看到一只蟑螂。隨著時間流逝，你就會看到這只蟑螂的親戚。

我們去年全年賣光了Tesco的股票。我們稅後的損失是4.44億美元，這是伯克希爾凈值的0.2%。過去50年，我們只有一次投資損失超過我們凈值的2%；此外還有兩次投資損失超過伯克希爾凈值的1%。 這三筆投資都發生在1974-1975年，當時我們很便宜的買了這些股票，視為了去買更便宜的股票。

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我們的投資業績一直不錯，這和大勢有利有很大關系。1964-2014期間，標普500指數從84點漲到2059點。如果計算複利，標普500產生的總體回報是11，196%。 同期，美元的購買力下跌了87%。

對於投資者而言，美元和美股表現的差異，傳遞出一個非常重要的信息。 我們2011年年報中提到，投資就是把現在的購買力轉移給別人，同時期望未來收到更多的購買力。

過去50年的經驗顯示，將錢投資在一系列分散的美國公司里比買和美元相關的債券更為安全。在此之前的50年里（包括大蕭條和兩次世界大戰），這一經驗也適用。投資者要記住歷史。在某些意義上來說，這條經驗也適用於下個世紀。

相對於現金而言，股票波動性總是更大。但長期來看，以貨幣為基礎的投資工具，要比一個分散的股票投資組合風險要高的多。當然，這個投資組合是所需要的管理費和手續費不能太高。在商學院里，很少有人教授這一觀點。商學院多半將波動性和風險劃等號。雖然這種書生氣的假設讓教學更容易，但這是錯的：波動性和風險不是一回事。一些流行的公式，將學生和投資者領入歧途。

當然，短期持有股票（比如一天、一周、或者一年），相對於持有現金相關的投資風險要高的多。這對於一些投資者而言是很重要的。比如，資產價格下降可能威脅到投行的生存，因為價格大跌可能迫使他們賣出證券，進一步打壓市場。此外，任何對資金有短期需求的投資者都應該保留適當的錢在國債和銀行存款里。

大部分投資者而言，都可以、也應該把投資時限設置為數十年，短期的價格變動是不重要的。他們應該關註長期購買力的增加。對於這些投資者，在一段較長的時間里，購買一個分散的多樣化的投資組合，比持有美元債券要安全的多。

相反，如果投資者害怕價格波動，錯誤的把它視為某種風險，他反而可能會做一些有高風險的事。你們回憶一下，六年前有權威人士警告股價會下跌，建議你投資“安全”的國債或者銀行存單。如果你真的聽了這些勸告，那麽現在只有微薄的回報，很難愉快的退休了。（標普500指數當時低於700點，現在約為2100點）如果他們不擔心毫無意義的價格波動，當時買了一些低成本的指數基金，現在的回報能保證有不錯的生活。因為這些基金不但股息在增加，本身的價格也在上漲（當然這其中也有漲漲跌跌）

投資者本身的行為可能會讓持有股票變成某種高風險行為，許多人都有這個問題。積極的交易，試圖“抓準”市場的波動，不充分的多元投資，向基金經理和顧問支付不必要且高昂的費用，用借來的錢做投資，這些行為都可能會摧毀你的豐厚回報。如果你一直持有的話就不會有這些風險。投資者不應該用借來的錢投資，因為市場中任何時候都有可能發生意想不到的事情。沒有經濟學家、顧問、電視評論員——當然包括我和查理——能告訴你高風險事件什麽時候發生。所謂的預測家能填滿你的耳朵，但是永遠不能填滿你的錢包。

以上列出“傭金投資原罪”並不只是說給那些“小家夥們”聽的。大型機構投資者群體，通常也會跑輸簡單的指數基金投資者。其中一個重要的理由就是費用：許多機構投資者向咨詢機構支付巨額的費用，而這些機構推薦了費用高昂的經理。這是一場愚蠢者的遊戲。

不過還是有一些投資經理非常優秀，但從短期看難以辨別是運氣還是天才。許多投資顧問索取高額費用的本領遠遠高於提供高額回報，事實上他們的核心競爭力是銷售能力。不管是大投資者還是小投資者，不要聽他們的花言巧語，而應該讀一讀Jack Bogle寫的的 The Little Book of Common Sense Investing這本書。

幾十年前，格雷厄姆在反省投資失敗的教訓時，引用了一句莎士比亞名言：“親愛的布魯圖斯，錯誤不在星星,而在我們自己。”

股東大會：

本次股東大會將在5月2日（周六）CenturyLink中心召開。去年有3.9萬人出席會議創下歷史記錄，我們預計本次會議人數再創紀錄來慶祝這次50周年金色年會。會議中心將在當天上午7點開門。

伯克希爾的才女Carrie Sova將再次負責安排會議。六年前24歲的Carrie作為秘書加入了我們公司。四年前我邀請她負責年會，這是一個艱巨的任務，需要高超的技能，她接受了挑戰。Carrie的表現鎮定專註，順利的與數百名工作人員協同工作。她得到了我們整個家族辦公室工作人員的幫助，會讓我們所有的股東享受一個豐富和有趣的周末。

沒錯，我們還會向出席會議的觀摩股東出售我們的產品。事實上今年我們還會延長采購時間。CenturyLink中心從5月1日周五中午到下午5點開放，在會議日上午7點到下午4點開放。你們多買一點東西，查理會很高興的。

星期六早6:20， Norman和Jake這兩頭體重為一頓的得克薩斯長角牛，將穿越 CenturyLink中心門前的第十大街，牛上坐著的是Justin Boot公司的兩位高管，他們是兼職牛仔。後面是一輛由四匹馬拉著的富國銀行馬車。伯克希爾哈撒韋公司已經有了飛機、火車和汽車。把馬車牛車加入我們的組合，我們就是一家大而全的交通公司了。

周六上午7:30，我們將舉辦第四屆國際扔報紙挑戰賽，在距離35英尺的地方把報紙投入克萊頓家的門廊。我記得我還是個少年的時候，曾經投遞過50萬份報紙。所以我認為這是一個很好的節目。挑戰我啊！羞辱我吧！打敗我把！我會為打敗我的人買一份 Dilly Bar酒。報紙有36到42頁，你必須先把它們折好（不準用橡皮筋）。我還會為那些12歲或者小於12歲優勝參賽者設特別獎。Deb Bosanek將擔任裁判。

8：30會放映一部關於伯克希爾公司的新電影。一小時後，我們將開始提問回答環節，一直持續到下午3:30結束。中午將在CenturyLink中心午餐。下午在短暫的退場之後，查理和我將在下午3：45召開年會。年會的會議時間通常持續一個半小時。

購物采購區設在194300平方英尺的會議大廳各處，有數十種伯克希爾公司的產品供購買。如果你們周五沒有買夠，那麽可以在查理說話的時候溜出去買。別忘了BNSF的鐵路模型，盡管我已經84歲了，但這些東西仍讓我激動。

去年的銷售創下了記錄。在周六9小時內，我們售出了1385雙Justin boots皮靴（23秒一雙），13440磅See’s糖果，7267雙Well Lamont工作手套，1萬瓶亨氏番茄醬。亨氏有一個新的芥末產品，我推薦你今年芥末和番茄醬都買。由於今年周五就開賣，我預計銷售將再創紀錄。

我們的跑鞋公司Brooks，將提供一款紀念版跑鞋。你能穿著它參加第二天早上8：00舉行的第三屆“伯克希爾哈撒韋5公里”比賽。全部細節在會議指南中都有，你將有機會與伯克希爾公司的經理，董事和合作夥伴一起參加跑步比賽。

全美最頂級的保險顧問將出現在GEICO展臺區。我們的股東通常能享受到8%的優惠。有一點需要註意的是，折扣不能疊加，如果你本身就屬於某個能享受某種優惠的團體的話，你可以帶上自己的保單到現場來，這真的能為你省很多錢。

記得看Bookworm的展臺，這里會有35種書籍和DVD，其中不少新書。去年許多股東買了Max Olson整理的從1965年開始的巴菲特股東信合集。今年他將更新這本合集。另外，我們還會推出一本便宜一點的紀念我們50周年的書。我們還在進行各種歷史整理工作，包括某些來自19世紀的文件材料。

附件中的材料包括了幫助你參加本次會議和其他活動需要準備的各種資料和許可文件。屆時飛機票可能會因為人多漲價。如果你從很遠的地方來，你可以比較到堪薩斯城和到奧馬哈的機票。堪薩斯到奧馬哈的車程約為2個半小時，如果你打算租車的話，買到堪薩斯的機票可以省下一大筆錢，估計約為1000美元。把錢省下來到我們這里花。

在72大街Dodge和Pacific之間的Nebraska Furniture Mart百貨公司，屆時會有一場“伯克希爾周末”打折大會。去年在會議的那一周，該店銷售創下了4048.1817萬美元的記錄。（平常該店一周銷售約為900萬美元）

為了獲得伯克希爾在內布拉斯加州家具市場（NFM）的折扣，您必須在4月28日周二至5月4日周一期間（含這兩天）購物，同時必須出示您出席股東大會的證件。這段時間的特殊折扣甚至適用於多家知名制造商的產品。他們通常不打折銷售，但為了我們的股東周末，他們破例給您折扣。我們感激他們的合作。

NFM的營業時間是周一至周五上午10點至晚9點，周六上午10點到晚9點30分，周日上午10點至晚8點。周六下午5點30分至晚8點，NFM會舉辦一場野餐會，會邀請各位股東參加。

我們會在Borsheims珠寶店再次舉行兩場股東專屬的活動。第一場是5月1日周五晚6點至9點的雞尾酒招待會。第二場是5月3日周日早9點至下午4點的大型售賣活動。周六我們還會開到晚6點。近幾年，我們這種活動的三日銷量超過了每年12月全月銷量，而12月往往是珠寶商銷售業績最好的月份。

那整個周末，Borsheims會人潮洶湧。因此，為便於您安排，我們將股東優惠價的時段設定為4月27日周一至5月9日周六。在此期間，請您出示出席會議的證件或代理委托書證明您是伯克希爾的股東。

那個周日，Borsheims外面的購物中心，來自達拉斯的優秀魔術師Norman Beck會為觀眾表演。此外，我們會邀請兩位世界頂級橋牌大師Bob Hamman與Sharon Osberg當天下午與股東們玩橋牌。您可別和他們玩牌賭錢。

我的朋友Ariel Hsing那周日也會去購物中心，和大家玩乒乓球。我認識Ariel時她只有9歲，那時我打乒乓球連一個球都贏不了她。現在她已經在普林斯頓大學念大二，代表美國參加過2012年的奧運會。如果你不介意在她這樣的奧運選手面前班門弄斧，想和她切磋下球技，那天下午1點就可以開始了。比爾·蓋茨和我都會上場和她較量一番。

5月3日周日，Gorat’s與Piccolo’s兩家餐館會再次向伯克希爾的股東開放。他們都會開到當晚10點，Gorat’s當天下午1點開門，Piccolo’s當天下午4點開門。這兩家餐館都是我的最愛，周日晚上兩家我都會光顧。記得從4月1日起預訂Gorat’s請撥打402-551-3733（4月1日以前不是這個號碼），Piccolo’s的訂餐電話是402-346-2865。在Piccolo’s可以點特大號的根汁汽水加冰淇淋球作為飯後甜點。只有娘娘腔才會點小份的這種甜點呢。

我們會再次邀請同樣三位財經記者主持會議的問答環節，他們會向查理和我提出股東用電郵發來的問題。這三位記者及其電郵地址分別是：為《財富》雜誌效力60年於去年離休的Carol Loomis，郵箱為：[email protected]；CNBC的記者Becky Quick，郵箱為：[email protected]和《紐約時報》的記者Andrew Ross Sorkin，郵箱為：[email protected]。

每位記者會在那些提交的問題中選擇六個他（她）認為最有趣又最重要的提問。記者們告訴我，如果您不是在最後一刻才提交問題，每封郵件不超過兩個問題，而且問題既簡潔又和伯克希爾相關，就最有可能被選中。（您可以在郵件中告訴記者，如果問題被選中，您是否希望他們公開自己的名字）。

我們還會邀請由三名研究伯克希爾的分析師組成的分析師團隊。今年保險業的專家將是Dowling & Partners的Gary Ransom。保險業以外的問題將來自Ruane, Cunniff& Goldfarb的Jonathan Brandt、晨星公司的Gregg Warren。我們希望分析師與記者提的問題會讓我們的股東更了解他們的投資。

對那些將問到的問題，查理和我都不會得到任何線索。當然，有些問題會很難回答，可那正是我們樂意的方式。我們希望他們能問至少54個問題，每位分析師和記者都將提6個問題，剩余的18個將由其觀眾來提。去年我們總共回答了62個問題。提問的觀眾會由11次抽簽選出。抽簽在年會當天上午8點15分開始。主分會場將布置11個麥克風，每個麥克風區域將有一次抽簽機會。

既然談及我們的股東想要知道的那些問題的答案，那麽我來提醒一下，查理和我相信，所有的股東都應當在同一時間接收到伯克希爾發布的新消息，也應當擁有足夠的時間來對其進行分析。那正是為何我們試圖在周五晚間、或者周六早間發布公司相關數據的原因，也是為何我們的年度股東大會也選擇在周六召開。我們不與大型機構投者或分析師進行一對一的談話，我們對待他們如同對待所有股東都是一樣的。

在開會時，我們將得到數以千計奧馬哈居民和生意人的幫助，他們希望各位在這里度過一段開心的時光。今年，由於我們預計出席會議的人數將創歷史新高，所以，我們擔心會出現酒店房間不足的情況。為了解決這個問題，（住宿服務網站）Airbnb為此付出了特別努力，向我們提供了會議期間與會者所能選擇的酒店房間清單。Airbnb的服務對希望在奧馬哈鎮短暫停留一晚的股東給予了極大幫助。去年的股東大會期間，有一些酒店就要求住宿的客人最少支付三晚的房間費用。那相當昂貴。對於預算緊張的參會股東來說，應當提前在Airbnb網站上查看住宿信息。

我經常贊揚我們的運營管理人員所做出的工作成績。他們是真正的全明星，他們像對待自家唯一擁有的資產那般對待自己的工作。我相信，我們的管理人員也是以股東為導向的。

多數管理人員在工作上並非是為了追求金錢。他們喜歡在工作中贏得“全壘打”，對他們來說，工作的樂趣幾乎就等於他們獲得的薪水。然而，同樣重要的還有那些與我並肩作戰的24位總部員工。伯克希爾有效地處理SEC與其他監管機構提出的大量要求，填寫了多達24100頁的聯邦所得稅申報表，審查了3400項州稅收申報，回答了無數股東和媒體的問題和質詢，發布公司年度報表，準備了全美最大規模的上市公司年度股東大會，與董事會進行協調——這樣的例子數不勝數。

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巴菲特談伯克希爾生涯 股神五十年大總結

2月28日，股神巴菲特發布了伯克希爾·哈撒韋年度致股東信。同時，巴菲特還寫了一封題為《伯克希爾--過去、現在、未來》（點擊閱讀原文）的14頁長信。在信中，巴菲特回顧了自己在伯克希爾五十年的投資生涯，總結了他的投資心得。以下是信中部分觀點的摘錄和譯文，願華爾街見聞讀者也能有所收獲。

“撿煙屁股”有什麽問題？

當我管理資金很少時，撿“煙屁股”的策略還很好用。這一策略的主要問題是撿“香煙屁股”很難上規模。當管理資金較多時，這個策略很難奏效。(巴菲特的老師格雷厄姆提出“煙屁股”價值投資策略。簡單地講，就是投資者以很低的價格買進一家糟糕的公司股票，然後等股價恢複到合理價格。巴菲特曾比喻說，這就像在地上找到還能吸一口的煙屁股，把它撿起來，點上後就可以免費吸一口。)

此外，這個策略往往只適用於短期投資。便宜買來的表現不佳的公司，難以成為強大、基業的長青公司。對於婚姻伴侶的要求要比約會對象高得多。

查理·芒格給了我一個非常簡單的構建伯克希爾的藍圖：不要試圖用非常好的價格買一個還可以的公司。要用合理的價格買一個非常好的公司。

並購之時， 二加二能等於五麽？

CEO們經常忽視一個基本的事實：你在並購中付出的股票的內在價值不應該超過你收購公司的內在價值。…… 用一百塊錢換八十塊錢，永遠也賺不到錢。（即便你的各種顧問都告訴你這是合理價格）

我們的建議：當有人告訴你2+2=5時，永遠不要忘記2加2只能等於4。 當有人告訴你說，這個想法已經過時了，拉上錢包拉鏈，度個假，幾年以後你可以用更便宜的價格買到這家公司。

集團公司（conglomerate）會有哪些弊病？

集團公司在1960年代曾經非常流行。集團公司的CEO常把一個成長中的公司市盈率推高到20倍，然後以最快的速度發行新股來買市盈率為10倍的公司。這些集團公司的CEO然後就把收購來的公司並入財務報表。即便收購和被收購的公司價值沒有一毛錢的變化，每股市盈率會自動增加。這些CEO們以此來證明他們的管理才能。最後，他們承諾可以無限的重複這個過程，然後不斷增加每股凈利潤。

華爾街對這種做法的愛意在1960年代達到高峰。華爾街的家夥們永遠願意放棄質疑，可疑的手段被用來制造不斷增加的每股盈利時，尤其是這些雜技制造的合並能夠為投行創造巨大的手續費。審計師心甘情願的為這些集團公司的財務報表噴上“聖水”，有時候甚至給些建議，讓財務數據更好看。對於很多人，快錢如泉湧，就沖破了道德底線。

不斷擴張的集團公司每股盈利增加不過是利用了市盈率的差異。因此，這些公司的CEO不得不去尋找低市盈率的公司來收購。這些低市盈率公司通常表現平庸、乏善可陳。這種“挑爛桃子”的策略導致不少集團公司成為垃圾公司集合地。不過，有些投資者對此卻毫不在意：只要集團公司並購不斷，財務數據而言每股收益不斷增加。

最終，當時鐘敲響十二點，一切都會被變回“南瓜和老鼠”。利用股價高估、不斷發新股的商業模式，只是在荒謬的轉移財富，而非創造財富。不過，這種做法在美國每隔一陣都會卷土重來，雖然每一次都有不一樣的偽裝。這些結尾總是相似：錢從容易上當的人手里轉到騙子手里。在股市上，這些騙局里的錢常常數目驚人。

在伯克希爾，我們從不投資喜歡不斷增發股票、再融資的公司。這通常是個明顯的信號：這個公司的管理層很浮誇、公司財務狀況堪憂、股價高估。更有甚者，這類公司常有騙局。

伯克希爾為什麽采用集團公司的形式？

如果審慎運用，集團公司是一個理想的結構，可以促進資本長期增長。比如伯克希爾這樣的集團公司，可以以最小的成本、更理性的在不同子公司之間配置資本。

在伯克希爾，我們可以在不增加任何稅收等成本的情況下，將資金從前景有限的企業轉移到前景更好的企業。

此外，我們（在決定資金配置方向時）也不會有任何歷史遺留的偏見，公司內部不會有既得利益的壓力。這非常重要：如果讓馬來做投資決策，我們可能不會有汽車工業。

此外，我們目前的結構，讓我們可以通過普通股來買一些非常好的公司，盡管只是他們的一小部分。這些公司每天都可以在股市買到。他們（的股價）要比同一時期整體收購的價格低得多。

伯克希爾需要分拆麽？

有些權威建議伯克希爾拆分一些業務。這一建議毫無道理。我們旗下的公司作為伯克希爾這個整體出現時要比分開來的個體值錢的多。其中一個原因是，我們能夠快速的在不同公司之間轉移資金，並且不用付出稅收成本。此外，一些管理成本也省去了。

投行的專業人士促成交易才會分到費用。他們常常建議有並購意願的公司支付相比市價高出20%到50%的費用來收購上市公司。投行的專家們告訴買家額外的錢是用來獲得控制權的溢價。一旦買家控制了新公司，很多美妙的事情都會發生。

不過幾年以後，投行的專家會再次出現，誠摯的要求當初的買家分拆當年買來的公司，好為“股東創造價值”。分拆過程中，母公司當然會失去控制權，不過沒有人會為此買單。投行的專家會解釋說，分拆出來的公司會表現更好，沒有母公司的官僚束縛之後，分拆公司的管理層會更有企業家精神。

什麽樣的投資者可以買伯克希爾的股票？

雖然投資伯克希爾的股票風險很小。但是，如果投資者買的價格過高，比如以兩倍賬面價值的價格，那麽投資者可能需要等很多年才會有盈利。換言之，一個合理的投資，如果價格太高，也會變成投機。伯克希爾的股票也不例外。

因為市場走勢難以預測，伯克希爾股票的投資者應該做好準備，至少持有五年。尋找短期收益的投資者應該看其它地方。

另外一個警告：不要用借來的錢買伯克希爾的股票。1965年以來，伯克希爾的股票曾經三次跌幅超過50%。 類似的情況還會出現，不過沒人可以預測什麽時候會出現。對於願意長期持有的投資者而言，伯克希爾將會是不錯的投資。但對於用杠桿的投機者而言，它仍可能成為災難。

什麽樣的公司算財務穩健？

一個公司只有在所有情況下都做到以下三點才算擁有穩健的財務實力：（1）有龐大而可靠的現金流 （2）有大量的流動資產 （3） 沒有大量的短期現金支付需求。忽視第三點常常會帶來意想不到的問題：在盈利狀況良好的公司，CEO們常會覺得他們永遠能夠發新債來償還到期債務，不管這些到期債務規模有多大。2008-2009年期間，許多公司的管理層意識到這個思維定勢有多危險。

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”五十年珍藏版“ -- 巴菲特2015年致股東信（全文）

”五十年珍藏版“ -- 巴菲特2015年致股東信（全文） 作者：巴菲特 2月28日晚，“股神”巴菲特發布他寫給伯克希爾哈撒韋公司（Berkshire Hathaway，伯克希爾）股東的第50封信。 伯克希爾·哈撒韋公司 致伯克希爾·哈撒韋公司的股東： 伯克希爾2014年的凈財富增加了183億美元，公司A類和B類股票的每股賬面價值增長8.3%。在過去50年中（即現有管理層接手公司開始），公司股票的每股賬面價值由19美元增長至146,186美元。年複合增長率為19.4%。 在這半個世紀里，我們持續不斷地將公司每股賬面價值與標普500的年度回報相比較。賬面價值雖然並不精準，但卻是行之有效的追蹤工具，可以衡量對企業來說真正重要的東西——企業內在商業價值。 我們接手伯克希爾的前幾十年，賬面價值與內在價值之間的關聯性遠比現在要強，那時的確如此，因為伯克希爾當時大部分資產的價值都能持續反映出當時的市場價格，用華爾街的說法就是，大部分資產是“按市價計算的（marked to market）”。 今天，我們的重心已經發生重大變化，轉向擁有和運營大型商業資產。這其中不少企業的價值要遠遠超過他們基於成本計算的賬面價值。但是無論這些企業的價值增長到多高，其賬面價值從未向上修正過。結果就是，伯克希爾公司內在價值與賬面價值的差距實質上拉大。 考慮到這一點，我們在首頁增設了一項新數據——伯克希爾股價的歷史記錄。我想強調，市場價格在短期有局限性。月度或年度的股價波動通常不太穩定，並且無法反應公司內在價值的變化。如果將時間區間拉長，股價與內在價值最終會趨於接近。伯克希爾的副主席、我的夥伴查理·芒格和我都相信，伯克希爾過去50年的每股內在價值基本上等同於公司股票的市場價值，同樣上漲了1,826,163%。 伯克希爾這一年 2014年伯克希爾在所有的主要指標上都表現尚佳，除了一項。以下是重要的發展情況： 1，我們的“五大發動機”——伯克希爾最大的五個非保險企業——在2014年的稅前凈利潤達到了創紀錄的124億美元，較2013年增加了16億美元，這些企業包括伯克希爾能源公司（前身是MidAmerican能源公司）、BNSF、IMC、Lubrizol以及Marmon。 這五家企業中，只有伯克希爾能源公司是我們在十年前買下的，這家公司當時的凈利是3.93億美元，隨後我們以全現金的方式拿下了另外三家公司，在並購第五家公司BNSF的時候，我們支付了70%的現金，剩下的通過增發6.1%的股票實現，換句話說，過去十年這五家公司每年給伯克希爾貢獻的120億美元的收益是通過稀釋少量股權實現的，這意味著我們實現了自己的目標，不僅增加了收益，同樣確保我們提高了每股價值。 如果美國經濟今年持續改善，我們預計這五大發動機的盈利情況也將有所提高，增幅可能會達到10億美元，部分原因在於這些企業另外的並購活動已經完成或者按照合同在進行。 2，2014年有一個不好的消息也是來自五大企業，但與盈利無關。這一年BNSF令許多顧客失望。這些運貨商依賴我們，我們的服務出現問題可能會對他們的生意造成嚴重的傷害。 到目前為止，BNSF是伯克希爾最重要的非保險行業的子公司，為了提升業績，我們將在2015年支出60億美元用於工廠和設備，這比其他鐵路公司一年花在這方面的費用高出將近50%，這的確是個巨大的數字，無論是與收入對比，還是與公司的凈利潤或者折舊費相比。 但是天氣原因（去年格外惡劣）依然會給鐵路帶來各種各樣的運營問題，我們的責任是盡一切可能將服務恢複到行業領先水平。這件事無法一夜之間達成，這需要增加系統運能，有時候會打斷正在進行中的鐵路營運。但是最近，我們巨額的支出已經開始顯現效果。最近三個月，BNSF的業績指標相較去年已經明顯改善。 3，我們許多中小型的非保險行業的公司去年掙了51億美元，2013年是47億美元。與五大發動機相同，我們認為這部分公司今年的收益也會增長。在這些公司中，有兩家公司去年凈利潤在4億美元到6億美元之間，6家在2.5億美元到4億美元之間，7家在1億美元到2.5億美元之間。這些企業的數量和收益都會增長，我們的雄心壯誌沒有極限。 4，伯克希爾體量巨大的且在不斷增長的保險業務在2014年再次取得承保盈利，這是連續12年做到這一點，而且保險浮存金(Float)實現增長。在這12年間，我們的浮存金從410億美元增加到840億美元。盡管這並不能體現伯克希爾的規模和浮存資金，但是我們可以用這些資金來投資，並由此帶來了顯著的投資收益。 同時我們的承保盈利在過去12年累計達到240億美元，包括2014年的27億美元。所有的這些都始於我們在1967年以860萬美元的價格購入National Indemnity公司。 雖然我和查理·芒格不停的找尋並購機會，我們旗下的子公司也會經常自己做一些補強收購(bolt-on acquisition: 意指一項產品(或公司)收購交易很自然地符合收購方的現有業務範圍或公司戰略)。許多子公司去年做了大量的收購，成果是豐富的：一共31起補強收購，總耗資78億美元。這些收購的規模從40萬美元至29億美元不等。不過諸如Duracell之類的大型收購，可能要等到今年下半年才會結束。 如果價格合理，我和查理都鼓勵子公司進行補強收購。因為這樣能夠有效地利用資金，對接我們的現有業務，將其納入我們專業經理人團隊的管理之下。這意味著我們不需要做太多額外的工作，就可以獲得更多盈利。未來幾年我們將會進行更多此類收購。 兩年前，我的朋友Jorge Paulo Lemann問我，伯克希爾能否和他的3G資本集團聯合收購亨氏（Heinz）公司。我毫不猶豫地答應了：我明白這種合作無論從人事還是財務的角度來看都是一樁好買賣。事實也正是如此。 我必須毫無愧色地承認，亨氏在其主席Alex Behring和CEO Bernardo的管理下表現的很好，我自己也做不到這麽出色。他們對自己表現要求始終很高，遠超同行，並且從不滿足。 我們希望與3G集團進行更多合作。有的時候我們的合作僅限於財務層面，就像此前Burger King收購Tim Hortons那樣。不過，我們更希望能夠建立一種永久性的股權合作關系。不管合作形式如何，我們與Jorge Paulo都合作得很愉快。 伯克希爾還和Mars和Leucadia擁有良好的合作關系，我們也希望同其他人合作。我們的所有聯合投資活動，無論是財務還是股權合作，都是建立在友好的基礎上。 去年十月，我們收購了Van Tuyl Automotive集團。該集團有78家汽車經銷商，運行得都很出色。我幾年前見過這家公司的老板Larry Van Tuyl。他當時就決定，如果未來他想出售公司，伯克希爾將會是不二選擇。最近，我們的交易完成了，我們如今也成了“汽車人”。 Larry和他的父親Cecil花了62年打造了這家集團，他們的一貫策略是，把所有的當地經理都吸納為公司的合夥人。正是這種互惠互利的制度安排讓他們在競爭中成為贏家。Van Tuyl目前是美國第五大汽車集團，單店銷售數據極為搶眼。 這幾年來，Jeff Rachor一直和Larry並肩管理公司，這將確保好的制度安排得以延續。全美有17000家汽車經銷商，在轉手的時候，這些經銷商的所有權需要獲得汽車生產廠家的同意。伯克希爾要做的，就是讓汽車生產商樂於將車賣給我們。如果我們做到這一點，我們就能以合理的價格買到更多的汽車經銷權，就能在不久之後打造一個規模數倍於Van Tuyl現在90億美元銷售額的業務。 在收購了Van Tuyl後，伯克希爾如今擁有9.5家財富500強企業（那半個是亨氏）。池子里還有490.5條大魚，我們的線已經放出去了。 2014年，我們旗下的公司在廠房和設備上投資了創紀錄的150億美元，這是他們折舊費用的兩倍。這其中有90%的錢花在美國。盡管我們也經常在海外投資，但美國才是最大的淘金樂土。而且相比尚未開發的地方，已經被人們發掘的只是冰山一角。我和查理有幸出生在美國，我們永遠對此心懷感激。 截至去年年底，伯克希爾的員工總數（包括亨氏）達到創紀錄的340499人，較前一年增加了9754人。增加的數字里，並不包含總部的人（只有25人），對此我深感驕傲。 去年，伯克希爾在“四大”投資（美國運通、可口可樂、IBM和富國銀行）的持股比例均有提高。我們購買了更多的IBM股票，持股比例從2013年的6.3%增加至7.8%。同時，可口可樂、美國運通和富國銀行均進行了股權回購，這也提升了我們的相對份額。我們在可口可樂的持股比例從9.1%提升至9.2%，在美國運通的持股比例從14.2%提升至14.8%，在富國銀行的持股比例從9.2%提升至9.4%。如果你覺得百分之零點幾的算不了什麽，你可以簡單地做個算數題：如果將這四家公司合在一起，伯克希爾的持股比例每提高0.1%，每年的盈利就將凈增加5000萬美元。 這四家公司業務出眾，管理團隊既有天賦，又註重股東利益。在伯克希爾，我們更希望擁有一家好公司的部分非控制性股權，而不是擁有一家二流公司100%的股權。寧選“碎玉”，不要“全瓦”。 2014年，按照股份計算，我們在“四大”的總盈利為（包含非持續性收入）47億美元（三年前為33億美元）。不過，我們向各位股東通報的利潤僅包含分紅，為16億美元（三年前為8.62億美元）。但你要明白，對伯克希爾而言，這31億美元沒有通報的利潤，每分錢都和那16億美元一樣值錢。 這些被“四大”留存的收益，通常都用來回購了公司自己的股票。這讓伯克希爾不用花一分錢就可以提高持股比例，從而增加未來的盈利。這些留存收益還被用來投資於新的商機，增加公司的競爭優勢。所有這些都讓我們相信，未來幾年四大的每股收益將會大幅增長（不過2015年將是艱難的一年，部分是因為強勢美元）。如果這些預期收益能夠實現，伯克希爾獲得的分紅將會增加，更重要的是，我們還有很多未實現的資本收益（就“四大”而言，截至去年年底，我們未實現的資本收益高達420億美元）。 我們願意進行大量被動的非控股型投資，這種靈活的資產配置策略，讓我們相比於那些局限於進行控股型投資的公司具有了很大的優勢。我們的投資機會是他們的兩倍。 我以前曾提到，我經商的經驗對我的投資大有裨益，而投資經驗又讓我成為一個更優秀的商人。二者總是能相互補充和促進。唯有實踐才能出真知。 我很看重兩個獨立的能力：對投資估值的能力，以及管理業務的能力。所以，我認為我們的兩個投資經理Todd Combs和Ted Weschler，每人至少應該管理我們旗下的一個業務。幾個月前，他們的機會來了。我們收購了兩家公司，雖然規模不大，但業務數據很漂亮。兩家公司合計凈資產為1.25億美元，但每年盈利1億美元。 我讓Todd和Ted各挑一家公司去擔任總裁。這樣的安排可以為我省下一些工作量，更重要的是，這個崗位將讓他們成為更加出色的投資者（也就是說，他們已經非常優秀了）. 在2009年末，伴隨著市場大衰退的陰影，我們決定收購BNSF，這是伯克希爾歷史上最大手筆的收購。當時我將這筆交易成為“對於美國經濟未來的最大押註”。 在1965年Buffett Partnership Ltd收購並控股伯克希爾之後，這種押註就屢見不鮮。查理和我總是對美國經濟繁榮前景“打賭”，盡管這種繁榮幾乎是板上釘釘的事。 事實上，在美國238年的歷史上，那些看空的人誰最終受益了？如果將現在的美國和1776年的美國相比，你肯定也無法相信自己的眼睛。在我所經歷的年代中，美國的人均產出已經翻了六倍。我的父母輩在1930年代的時候做夢也無法想象到我會經歷什麽。雖然許多人指責美國有這樣那樣的問題，但是我從沒有見過誰希望從美國移民出去。(如果有人願意那麽做的話，我願意出錢給他們買一張離開的單程票) 美國金融市場的勃勃生機將繼續延續下去。獲取利潤從來不會是一件一帆風順的事情。有時候我們會對我們的政府有所抱怨，但是幾乎可以肯定的是，美國的未來會更加光明。 為了完成這個目標，查理和我希望以下面的方式增加伯克希爾的內在價值：1)不斷改善子公司基本的盈利能力；2）通過收購的方式加強子公司的盈利水平；3）采取投融方式4）在公司價值內被低估的時候回購股票；5）偶爾進行一次大規模的收購。偶爾情況下，我們也會處於對股東的考慮增發一些股票。 這些措施將會鞏固公司的實力和地位，BNSF和伯克希爾在未來一個時間依然將會對美國經濟祈禱至關重要的作用。保險行業對個人和企業來說必不可少，家庭產業和汽車產業對日常生活也會繼續息息相關。查理和我都相信，未來的世界將會由伯克希爾來定制，我們對此感到幸運並將不辱使命。 內在價值 查理和我已經多次討論過商業內在價值，我們不可能告訴你一個確切的數字(事實上，其他公司也不可能做到)。在我們2010年年度報告中，我們曾經指出過三個關鍵因素。其中一個對於伯克希爾的內在價值起到決定性意義。這部分的具體內容將會在123-124頁。 現在我更新兩個最新的數據：2014年我們的每股投資增長了8.4%，達到了140123美元。我們在保險和投資之外的業務收益增長了19%，達到了每股10847美元。 自從1970年以來，我們的每股投資年化增長率達到了19%，盈利增長則為20.6%。這樣的表現確保了伯克希爾股價過去44年來取得類似的增速。查理和我希望能夠做到面面俱到，但是我們首要的目標還是增加營收。這也是為什麽我們去年願意用 Phillips 66和Graham Holdings的股票作為換購，增加運營能力的增加。此外，2015我們還將如法炮制寶潔旗下的金霸王。 保險 首先是保險業務，這是公司的核心業務。自從1967年以來，保險業務一直是公司業績增長的關鍵引擎。當時我們以860萬美元的價格收購了National Indemnity 和National Fire &Marine。這筆收購對於公司的意義十分深遠，雖然其過程十分簡單。 我的朋友——兩家公司實際控股股東Jack Ringwalt來到我的辦公室表示希望出售公司，15分鐘後，我們就達成了一致。Jack的公司並沒有接受外部公司的審計，我也沒有對此做出任何要求。這是1)因為Jack是一個誠實的人，2)如果收購過程過於繁瑣的話，他可能就會放棄交易了。 (在128-129頁，我們複制了當年的簽約合同。)收購合約就這樣完成了，雙方都沒有請律師到場。這筆交易是伯克希爾最成功的一筆交易，至今為止National Indemnity的GAAP凈值達到1110億美元，超過了全球其他所有保險公司的總和。 公司介入財產意外險的一個重要原因是其獨特的金融特性。保險公司可以先收取保費，然後支付賠償金。在極端情況下，比如工傷賠償，保險公司支付的持續過程可能會持續數十年之久。這種先收錢後賠錢的模式可以讓保險公司擁有大量的現金，也就是所謂的浮存金。 公司可以利用浮存金進行投資並獲取收益。盡管個人保單處於不斷變化的狀態，但是整體浮存金的規模通常都會和保費保持相對穩定的比例。因此長期來看，我們的業務和浮存金都保持持續增長。以下是1920-2014年公司浮存金的規模： Year Float (in $ millions) 1970       $ 39 1980       237 1990      1,632 2000      27,871 2010      65,832 2014      83,921 對於公司而言，浮存金出現進一步的增長將是一大難題。不過從好的方面來看，GEICO和我們新的保險業務都會保持理想的增長速度。National Indemnity的再保險業務保單大幅減少導致浮存金在下降。但是即便我們的浮存金出現下滑，其速率也會十分平緩，每年下滑不會超過3%。保險業務的特性決定了我們擁有的現金資源肯定可以滿足短期的償付需求。這個優勢是伯克希爾長盛不衰的關鍵。 如果我們的保費收入超過了費用和最終償付金的總額，我們將獲得承保利潤。這增加了我們的保險浮存金（float）產生的投資收入。當獲得這種利潤時，我們喜歡使用這白賺的錢，更棒的是，這讓我們獲得額外收益。 不幸的是，所有保險公司都想實現這一快樂的目標。這產生了激烈的競爭。競爭常常讓整個財產保險行業以巨額的損失進行運營。 這個損失實際上就是保險行業為持有浮存金支付的成本。盡管保險公司享受著浮存金帶來的好處，但競爭幾乎保證了保險公司的收入會繼續慘淡。和美國其他行業的公司相比，保險公司在有形凈資產上獲得的回報較低。美國長期的低利率讓浮存金獲得的利息收入有所減少，因此加劇了行業的利潤下滑問題。 正如在報告第一部分所說的那樣，伯克希爾現在已經連續12年在承保盈利的狀況下運營。這段期間內，我們的稅前利潤達到240億美元。展望未來，我相信我們將在許多年內繼續在盈利的情況下承銷保單。這是我們保險經理每日都要關註的事。這些經理知道浮存金是有價值的，但是不佳的承銷結果可能會抵消掉浮存金帶來的收益。雖然所有的保險公司都會提這一點，但在伯克希爾把這一點奉為圭臬。 那浮存金將如何影響我們的內在價值？ 當我們計算伯克希爾賬面價值時，浮存金的總額被作為負債減掉，就好像我們明天就要將其全部支付，而無法補充。不過，將浮存金嚴格視作負債是錯誤的。它應該被看作一種循環基金。每天，我們支付舊的索賠和相關費用——2014年，我們向600萬索賠人支付了227億美元——這減少了我們的浮存金。但同時，我們每天獲得新的業務，收取保費，增加浮存金。 如果我們的循環浮存金沒有成本並且可以長期持久，那該負債的真正價值會顯著低於會計上認定的價值。永遠擁有1美元——因為新業務會替代舊的索賠——和擁有明天就將失去的1美元是兩件完全不同的事。然而，在GAAP下，這兩種類型的負債被認為是相同的。 155億美元的“商譽”資產是對這被誇大的負債的一種抵消。這些商譽資產在我們購買保險公司時產生，這增加了賬面價值。這種商譽體現了我們為保險公司獲得浮存金能力支付的價格。然而，商譽並沒有實際的價值。舉例來說，如果一個保險公司維持高額的、長期的承保損失，任何賬面上的商譽資產都應被視作是毫無價值的，無論原始成本是多少。 幸運的是，伯克希爾並不是這樣。查理和我相信，我們保險公司的商譽存在真正的經濟價值，且遠超其歷史價值。當我們收購類似的保險公司時，我們會很樂意為它們的浮存金支付費用。在目前的會計制度下，這種價值永遠不會進入賬面價值。但我可以保證這是真的。這就是我們相信伯克希爾內在商業價值遠高於其賬面價值的一大原因。 伯克希爾吸引人的保險經濟模式之所以存在，都是因為我們擁有傑出的經理。他們以嚴格的操作運營難以複制的商業模式。讓我來向你們介紹幾個主要的業務部。 首先，浮存金最高的是由Ajit Jain管理的Berkshire Hathaway Reinsurance Group。Ajit對別人不敢興趣或是沒有資本接受的風險提供保險。他的操作結合了能力、速度和果斷。更重要的是，他的思維方式在保險界獨一無二。然而，他從沒將伯克希爾暴露在不合適我們資源的風險之中。 事實上，我們在避免風險上遠比其他大型保險公司要謹慎。舉例來說，如果保險行業因天災而遭受2500億美元的損失——這一損失大約為保險業經歷過最大損失的三倍——伯克希爾作為一個整體依然將在該年度獲得高額的利潤，因為其業務線非常廣泛。我們依然將擁有充足的現金，並將在波動的市場中尋找大的機會。而其他的主要保險公司，或是再保險公司將損失慘重，甚至面臨破產。 Ajit的承銷能力無人能及。他的大腦是一個創意工廠。他一直在尋找新的業務加入目前的組合中。去年，我向你們介紹了他建立的Berkshire Hathaway Specialty Insurance (“BHSI”)。這將我們帶入了商業保險領域。我們在該領域立刻獲得了美國主要保險經紀和公司風險經理的歡迎。 BHSI現在由Peter Eastwood領導。他是一個富有經驗的承銷人，在保險行業受人尊重。在2014年，Peter擴大了他富有才華的部門，進軍國際業務，擴大了保險業務條線。我們重申去年的預計，BHSI將會成為伯克希爾的重要資產，將在未來數年產生數十億的業務。 我們還有另一個強大的再保險公司Gerneral Re，該公司由Tad Montross管理。本質上，一個穩健的保險公司需要遵守四大規則：它必須（1）理解所有會讓保單發生損失的風險；（2）謹慎的評估風險發生的可能性以及其可能造成的損失；（3）設定保費。平均而言，保費需要高於可能發生的損失以及運營費用的總和；（4）願意在無法獲得合適保費的情況下放手。 許多保險公司都遵守前三條規則，卻忽視了第四條。他們無法拒絕競爭對手正在積極爭取的業務。老話說：“別人在做，我們就必須做”，這個問題在許多行業都有所體現，但在保險行業尤為突出。 Tad遵守了這四條戒律，而這體現在了他的表現上。在他的管理下，General Re的巨額浮存金表現一直好於零成本，我們預計這種情況將大體繼續。我們對General Re的國際人壽再保險業務尤其激動。自我們1998年收購該公司以來，該業務就一直穩定增長且保持盈利。 在我們購買General Re後不久，它受到了一些問題的困擾。這讓不少評論員——包括我自己——一度相信我犯了一個巨大的錯誤。這一天已經過去很久了。General Re現在是一塊寶石。 ************ 最後，還有GEICO。GEICO由Tony Nicely管理，他18歲就加入公司，到2014年已經為公司服務了53年。Tony在1993年成為公司CEO，之後該公司表現亮眼。沒有比Tony更好的經理了。 當我1951年第一次聽說GEICO的時候，我被該公司相對於其他保險巨頭巨大的成本優勢震驚了。當時我就明白，GEICO將獲得成功，因為它值得成功。沒人喜歡買車險，但幾乎所有人都愛開車。因為開車而需要的保險是許多家庭的一筆大支出，而儲蓄對家庭來說很重要——只有低成本的保險公司才能提供這些。事實上，至少40%在讀這封信的人可以通過投保GEICO省錢。所以，暫停閱讀，登錄GEICO.Com或者撥打800-368-2734。 GEICO的成本優勢是讓該公司持續擴大市場份額的主要原因（1995年伯克希爾·哈撒韋公司剛剛收購GEICO的時候，它的市場份額是2.5%，而2014年我們的市場份額達到了10.8%）。GEICO的低成本成為了一道競爭對手無法逾越的壕溝。我們的“壁虎（gecko）”不知疲倦地告訴美國人GEICO如何為他們省錢。我不得不說，gecko有一種讓人產生好感的品質，即他工作不需要報酬。不像任何一個人類發言人，他從不被自己的名譽沖昏頭腦，也從不提醒我們他幹得多麽出色。我喜歡這個小家夥。 我們除了擁有三個主要的保險公司，我們還有一些其他的小公司，他們大部分都還在保險業的角落辛勤地耕耘。總體而言，這些公司成長非常好，穩定地創造著承保利潤。在過去十年中，他們從承保業務賺得了29.5億美元收入，同時浮存金從17億美元增長到了86億美元。查理和我都非常珍惜這些公司和他們的經理人。 1.png (22.93 KB, 下載次數: 0) 下載附件 前天 11:01 上傳 簡單來說，保險業是銷售承諾。“客戶”現在付錢，保險公司承諾如果未來某件不希望發生的事情發生了，就向客戶付錢。 有時候這些承諾可能幾十年都不會兌現（想象一位客戶在20多歲買了一個人壽保險）。因此，保險公司履行承諾的意願和能力都很重要，即便是在付款期遇上經濟危機。 伯克希爾·哈撒韋公司在履行承諾方面無人可比，這一點在近幾年已經被世界上各個最大最資深的財產保險公司認可。這些公司都希望從規模巨大、時間超長的負債中擺脫出來。也就是說，這些保險公司希望將這些負債“割讓”給再保險公司，因為大多數這些負債都是由於索賠出現的損失。因此，他們需要一個好的再保險公司：如果一個再保險公司不能履約，原先的保險公司就會有風險。因此，如果一個再保險公司資深陷入資金困難，對那些負債累累的保險公司構成很大威脅。 去年，我們簽下一個高達30億美元保費的保單，這奠定了我們在行業的領先地位。我相信這個保單只遜於我們自己在2007年拿下的Lloyd's保單，其保費高達71億美元。 事實上，我知道歷史上只有8個財險和意外險保單的單筆保費超過10億美元。沒錯，全部都是伯克希爾·哈撒韋公司賣的。其中有些合約要求我們50年甚至更久之後賠付。當保險公司需要這種類型的賠付承諾時，伯克希爾·哈撒韋是唯一能夠兌現的公司。 伯克希爾·哈撒韋公司偉大的經理人，卓越的金融能力，以及許多獨特的商業模式在保險業中形成門檻，絕無僅有。這些優勢是伯克希爾·哈撒韋公司的巨大財富，長遠來看，會為股東們創造更大的利益。 受監管的資產密集型業務 我們主要有兩塊業務， BNSF和Berkshire Hathaway Energy，他們擁有共同的特點，而這些特點又有別於我們的其他業務。所以，我們把他們的各項統計數據從我們GAAP的負債表和收益表中分離出來，在這封信中單獨來談。 他們一個主要的共同特點是對長期的、受監管資產進行大量投資。這些資產部分由大規模長期債務支撐，但不由伯克希爾•哈撒韋公司擔保。這些資產並不需要我們的信貸支持，因為即使在經濟狀況惡化時，它們的盈利能力也遠超其利率負擔。比如，去年BNSF的利息償付倍數是8比1，（我們對利息償付率的定義是稅前收益/利息，而不是稅息折舊及攤銷前利潤/利息，盡管後者常用，但我們覺得有嚴重的紕漏）。 對於BHE而言，有兩個因素保證公司能在所有情況下償付債務支出。第一個對於所有公共事業項目很常見：抗衰退收益，這來自於這些公司提供的獨家服務。第二個只有我們其他少數幾個公共事業項目享有，即多樣化的收入來源，這讓我們免於因為一個單一監管機構而遭受損失。最近，我們擴大了這一基礎，我們用30億美元收購了AltaLink，主營電力轉換系統，為加拿大亞伯達省（Alberta）85%的人口提供服務。通過多樣化收入來源，加上母公司的內在優勢，讓BHE及其公共事業部門大幅度降低了負債。這種模式讓我們公司和我們的客戶受益。 每天，我們的兩家分支機構都在為美國經濟提供重要動力。 BNSF承擔了15%的城市間運輸量（按噸公里計算），無論是公路、鐵路、水路、航空或是管道。我們比以前的運輸量更大，這讓BNSF稱為美國經濟循環中最為重要的一部分。 像所有其他鐵路運輸一樣，BNSF也提供高效環保的貨物運輸，一加侖柴油能將一噸貨物運輸500英里。卡車完成同樣的任務要消耗4倍的能源。 BHE的公共事業項目在11個州為零售客戶提供服務。沒有公共事業公司的服務範圍能超過它。而且，我們是在再生能源方面也是領先的：從十年前開始，BHE提供了美國6%的風能發電量和7%的太陽能發電量。除此之外，BHE還有兩條管道，運輸這個國家8%的天然氣。還有最近收購的加拿大電力轉換公司，以及在英國和菲律賓的大型電力公司。我們還將在未來數十年收購和建造更多的公共事業項目。 BHE之所以能做這些，是因為它能留存所有收益。事實上，去年BHE留存了更多收益，而且從目前來看，比美國任何一家公共事業公司留存的都要多。我們和我們的政府部門認為這種留存收益政策（retention policy）具有很大優勢。這也將讓BHE在未來數年內在行業中獨領風騷。 當BHE完成這些目前在建的公共事業項目時，公司整個再生能源資產組合將花費150億美元。同時，我們還有其他傳統項目也要花費數十億美元。只要他們在未來獲得合理收益，我們樂於做出這些投入。而且，我對未來的政府措施非常有信心。 我們的信心一方面來自於我們過去的經驗，還來自於我們相信社會對交通和能源有永久的投資需求。確保資金穩定流入重要項目，對政府自身也有利。同時，做這些項目投資對我們而言也是有利的，它讓我們贏得了政府以及它所代表的人民的信任。 去年一如往常，伯克希爾•哈撒韋能源公司(BHE)完全達到了該目標，我們的費率一直很低，我們的客戶滿意度很高，我們的員工保障也是行業內最好的。 美國伯靈頓北方聖太菲鐵路運輸公司(BNSF) 方面的情況，就像我之前提過的一樣，2014年表現的並不好，這一年的鐵路行業令很多顧客失望，盡管BNSF近幾年的資本支出創了紀錄新高，遠超其主要競爭對手——聯合太平洋鐵路公司（Union Pacific）。 兩家鐵路公司的收入規模基本相等，但我們的貨運量更大。不過去年我們的服務還是出現了比Union Pacific更多的問題，結果就是我們失去了部分市場份額。而且Union Pacific去年比我們盈利高出的規模創下了歷史記錄。顯然，我們還有很多工作要做。 但我們也沒有浪費時間：就像我早先提到的，我們將在2015年支出60億美元以改善我們的鐵路運營。這筆錢預計將占到今年收入的26%。這麽大規模的支出在整個鐵路行業內都是很罕見的。對於我們來說，26%這個比例也是相當大的，之前在2009~2013年平均是18%，而Union Pacific對未來的計劃是16~17%。我們大規模的投資將很快帶來更大的運力和更好的服務，盈利也會很快改善。 下面是伯克希爾•哈撒韋能源公司(BHE)和伯靈頓北方聖太菲鐵路運輸公司(BNSF)的一些主要財務數據： 2.png (182.47 KB, 下載次數: 0) 下載附件 前天 11:01 上傳 制造業，服務業和零售業情況 伯克希爾這部分的經營我將盡可能全面地敘述，首先讓我們看一下這些部門的財務摘要： 3.png (177.85 KB, 下載次數: 0) 下載附件 前天 11:01 上傳 我們的收入和支出數據符合公認會計準則（GAAP）。但是上面的運營費用則是非公認會計準則的（non-GAAP），並且不包含一些采購會計項目（主要是一些無形資產的攤銷）。我們用此方法呈現這些數字是因為我和查理都認為這些non-GAAP調整過數字可以更準確地反映真實支出和利潤情況。 我不會一一解釋所有的調整，因為其中一些變化微小且不易解釋，但是一些嚴肅的投資者應該理解不同無形資產的性質。一些無形資產的價值會隨著時間的推移而損耗殆盡，而另外一些的價值卻完全不會出現損失。例如軟件，其攤銷費用就是實實在在的費用。而其它一些無形資產是不應被“攤銷”的，比如客戶關系。如果通過采購會計規則計算顯然不能反映真實情況。 在報告49頁的GAAP合規數據中，有11.5億美元的攤銷費用作為支出項被扣除。我們認為其中只有20%是“真實的”，“不真實”部分的費用曾經在伯克希爾是不存在的，但是隨著我們不斷收購公司，這些費用變得越來越大，之後也應該會延續這樣的趨勢。 在報告67頁的GAAP合規表格中給出了目前我們的無形資產。我們目前還有74億美元的無形資產有待攤銷，其中41億美元將在未來五年中攤銷完畢。當然，最終所有非真實成本將全部被沖銷。到時財報上的盈利將增長，盡管真實的盈利可能是持平的。 但我們想強調，折舊費是不同的：我們上報的每一次折舊都是真實的成本。 回到我們許多制造業、服務和零售業的操作上，他們出售的產品涵蓋面甚廣，從棒棒糖到飛機不等。以未加杠桿的有型資產凈額計算，其中一些行業的業務受益於良好的經濟形勢，實現的稅後利潤高達25%至逾100%。其他一些行業的利潤在12%至20%間。不過，有幾家公司的回報非常差，這是我在資本配置時犯下的一些嚴重錯誤。我並未被誤導，只是在評估公司和產業的經濟動態時犯了錯誤。 幸運的是，我一般情況下只在相對較小的收購決定上犯錯。我們的大宗收購案表現普遍不錯，個別案例則是非常不錯。但我在購買公司或股票時依然會犯錯，並非所有事情都按計劃運轉。 若從單一公司實體來看，這一集團內的公司都是優秀企業。盡管他們持有大量超額現金，且幾乎沒有舉債，但他們2014年平均有形資產凈額達到240億美元，稅後掙得18.7%的利潤。 當然，如果是在價格過高的時候買入，良好經濟形勢下所做的交易可能是一筆不佳投資。我們為大部分業務的有形資產凈額支付了大量溢價，這筆開支在我們公布的數據中有所反映。不過我們為此投入的資本獲得了可觀的回報。而且，這些業務的內在價值總體來說超出了它們的賬面價值，這部分溢價相當不錯，而且很可能會擴大。即便如此，保險業和受監管行業的內在價值和賬面價值差距還是很大。而這才產生了真正的大贏家。 在這個集團，我們有太多公司想要一一評論。而且他們現在與潛在的競爭對手都會讀這份報告。在一些業務上，如果其他人知道了某些數字，我們可能失去競爭優勢。因此在一些不對伯克希爾哈撒韋價值有實質性影響的運營情況，我們就不披露那些不必要公布的數據了。不過你可以在97-100頁上找到我們業務運營的大量細節。 金融和理財產品 今年我們把Marmon規模很大的租賃業務包含在內，其業務包括有軌車、集裝箱和起重機租賃。我們並重述了過去兩年的狀況以反映該調整。我們為何這麽做？我們一度擁有Marmon控股旗下大量的少數股權，因此我認為把公司的所有運營都放在一起更易理解。但如今我們實際上已擁有Marmon 100%的股權，因此我認為，把Marmon的租賃業務包含在這一章節里，能讓你對我們不同業務有更多洞見。 我們其他的租賃業務是由CORT（家具）和XTRA（半掛車）進行的。這些公司都是行業先鋒，且隨著美國經濟走強，他們的收入已大幅增加。這兩家公司在新設備上投入的資金比他們許多競爭者都多，而這正帶來回報。 Kevin Clayton再次帶領全美最大的住房建築商Clayton Homes取得了行業領先的成績。去年，Clayton售出了30871套房，約占美國人購買預制房總數的45%。當我們在2003年以17億美元價格買入Clayton時，其市場份額僅為14%。 Clayton收入的關鍵在於該公司擁有的130億美元按揭貸款投資組合。在2008年和2009年金融危機時期，當房地產融資枯竭時，Clayton有能力維持放貸是因為有伯克希爾哈撒韋的支持。事實上，在金融危機時期，我們為自己的公司提供資金的同時，還在持續為競爭對手的零售銷售提供資金。 Clayton的許多借款人都是低收入者，信用一般。但因公司明智的放貸操作，其投資組合在經濟衰退時期也表現良好，這也意味著我們的借款人中，相當高比例的人都保住了自己的房子。在許多情況下，我們藍領借款人的信譽被證明要遠好於高收入者。 在Marmon的有軌電車業務中，租賃利率在過去幾年里顯著改善。但該業務的性質是，我們每年僅有20%左右的租賃合同到期。因此，定價上漲只會在我們的收入上逐步反映出來。不過這是個強勁的趨勢。我們擁有10.5萬輛車的“艦隊”中包含大量的油罐車，但只有8%是用於運輸原油。 還有一件重要的事情你們需要知道：不像許多其他租賃商，我們自己生產油罐車，每年約生產6000輛。我們把油罐車從生產線轉移至租賃線，不會計提任何利潤。因此從財務報表上看，我們的“艦隊”價格低廉。該數字與“零售”價格的差距只會通過每年小額的折舊費用，慢慢反映在我們的收益中。因為上述及其他原因，Marmon車隊的價值遠高於財報上的50億美元這個數字。 4.png (78.11 KB, 下載次數: 0) 下載附件 前天 11:01 上傳 投資 以下是截至去年年末，伯克希爾持有的市值最大的15只普通股投資。 5.png (219.15 KB, 下載次數: 0) 下載附件 前天 11:01 上傳 伯克希爾還有一個主要的股權投資並未計入上表:我們在2021年九月以前任何時間都可以以50億美元的價格買入7億股美國銀行的股票。在去年年末，這些股票市值是125億美元。我們可能會在我們的期權過期日之前才行權。同時，我們的投資者必須意識到，美國銀行實質上是我們的第四大股權投資，並且使我們極為重視的一個投資。 ********************** 細心的讀者將註意到，Tesco去年年末還在上面這個列表里, 但現在已經不在了。作為一個仔細的投資者應該更早的賣掉Tesco的股票。我們在Tesco股票上太拖拉，這是個巨大的錯誤。 到2012年年末，我們持有4.15億股Tesco。Tesco在當時和今天都是英國最大的食品零售商，它在其他國家也做的不錯。我們這項投資的成本是23億美元。市值和成本接近。 2013年，我遺憾的發現Tesco當時的管理層賣掉了1.14億股自己持有的公司股票，賺了4300萬美元。我賣Tesco股票太慢，造成很帶的潛在損失。 2014年，Tesco的問題不斷加劇。公司股價下跌、利潤率下滑，財務問題顯現。在商業世界里，壞消息總是連環出現：你在廚房里看到一只蟑螂。隨著時間流逝，你就會看到這只蟑螂的親戚。 我們去年全年賣光了Tesco的股票。我們稅後的損失是4.44億美元，這是伯克希爾凈值的0.2%。過去50年，我們只有一次投資損失超過我們凈值的2%；此外還有兩次投資損失超過伯克希爾凈值的1%。 這三筆投資都發生在1974-1975年，當時我們很便宜的買了這些股票，視為了去買更便宜的股票。 ********************** 我們的投資業績一直不錯，這和大勢有利有很大關系。1964-2014期間，標普500指數從84點漲到2059點。如果計算複利，標普500產生的總體回報是11，196%。 同期，美元的購買力下跌了87%。 對於投資者而言，美元和美股表現的差異，傳遞出一個非常重要的信息。 我們2011年年報中提到，投資就是把現在的購買力轉移給別人，同時期望未來收到更多的購買力。 過去50年的經驗顯示，將錢投資在一系列分散的美國公司里比買和美元相關的債券更為安全。在此之前的50年里（包括大蕭條和兩次世界大戰），這一經驗也適用。投資者要記住歷史。在某些意義上來說，這條經驗也適用於下個世紀。 相對於現金而言，股票波動性總是更大。但長期來看，以貨幣為基礎的投資工具，要比一個分散的股票投資組合風險要高的多。當然，這個投資組合是所需要的管理費和手續費不能太高。在商學院里，很少有人教授這一觀點。商學院多半將波動性和風險劃等號。雖然這種書生氣的假設讓教學更容易，但這是錯的：波動性和風險不是一回事。一些流行的公式，將學生和投資者領入歧途。 當然，短期持有股票（比如一天、一周、或者一年），相對於持有現金相關的投資風險要高的多。這對於一些投資者而言是很重要的。比如，資產價格下降可能威脅到投行的生存，因為價格大跌可能迫使他們賣出證券，進一步打壓市場。此外，任何對資金有短期需求的投資者都應該保留適當的錢在國債和銀行存款里。 大部分投資者而言，都可以、也應該把投資時限設置為數十年，短期的價格變動是不重要的。他們應該關註長期購買力的增加。對於這些投資者，在一段較長的時間里，購買一個分散的多樣化的投資組合，比持有美元債券要安全的多。 相反，如果投資者害怕價格波動，錯誤的把它視為某種風險，他反而可能會做一些有高風險的事。你們回憶一下，六年前有權威人士警告股價會下跌，建議你投資“安全”的國債或者銀行存單。如果你真的聽了這些勸告，那麽現在只有微薄的回報，很難愉快的退休了。（標普500指數當時低於700點，現在約為2100點）如果他們不擔心毫無意義的價格波動，當時買了一些低成本的指數基金，現在的回報能保證有不錯的生活。因為這些基金不但股息在增加，本身的價格也在上漲（當然這其中也有漲漲跌跌） 投資者本身的行為可能會讓持有股票變成某種高風險行為，許多人都有這個問題。積極的交易，試圖“抓準”市場的波動，不充分的多元投資，向基金經理和顧問支付不必要且高昂的費用，用借來的錢做投資，這些行為都可能會摧毀你的豐厚回報。如果你一直持有的話就不會有這些風險。投資者不應該用借來的錢投資，因為市場中任何時候都有可能發生意想不到的事情。沒有經濟學家、顧問、電視評論員——當然包括我和查理——能告訴你高風險事件什麽時候發生。所謂的預測家能填滿你的耳朵，但是永遠不能填滿你的錢包。 以上列出“傭金投資原罪”並不只是說給那些“小家夥們”聽的。大型機構投資者群體，通常也會跑輸簡單的指數基金投資者。其中一個重要的理由就是費用：許多機構投資者向咨詢機構支付巨額的費用，而這些機構推薦了費用高昂的經理。這是一場愚蠢者的遊戲。 不過還是有一些投資經理非常優秀，但從短期看難以辨別是運氣還是天才。許多投資顧問索取高額費用的本領遠遠高於提供高額回報，事實上他們的核心競爭力是銷售能力。不管是大投資者還是小投資者，不要聽他們的花言巧語，而應該讀一讀Jack Bogle寫的的 The Little Book of Common Sense Investing這本書。 幾十年前，格雷厄姆在反省投資失敗的教訓時，引用了一句莎士比亞名言：“親愛的布魯圖斯，錯誤不在星星,而在我們自己。” 股東大會： 本次股東大會將在5月2日（周六）CenturyLink中心召開。去年有3.9萬人出席會議創下歷史記錄，我們預計本次會議人數再創紀錄來慶祝這次50周年金色年會。會議中心將在當天上午7點開門。 伯克希爾的才女Carrie Sova將再次負責安排會議。六年前24歲的Carrie作為秘書加入了我們公司。四年前我邀請她負責年會，這是一個艱巨的任務，需要高超的技能，她接受了挑戰。Carrie的表現鎮定專註，順利的與數百名工作人員協同工作。她得到了我們整個家族辦公室工作人員的幫助，會讓我們所有的股東享受一個豐富和有趣的周末。 沒錯，我們還會向出席會議的觀摩股東出售我們的產品。事實上今年我們還會延長采購時間。CenturyLink中心從5月1日周五中午到下午5點開放，在會議日上午7點到下午4點開放。你們多買一點東西，查理會很高興的。 星期六早6:20， Norman和Jake這兩頭體重為一頓的得克薩斯長角牛，將穿越 CenturyLink中心門前的第十大街，牛上坐著的是Justin Boot公司的兩位高管，他們是兼職牛仔。後面是一輛由四匹馬拉著的富國銀行馬車。伯克希爾哈撒韋公司已經有了飛機、火車和汽車。把馬車牛車加入我們的組合，我們就是一家大而全的交通公司了。 周六上午7:30，我們將舉辦第四屆國際扔報紙挑戰賽，在距離35英尺的地方把報紙投入克萊頓家的門廊。我記得我還是個少年的時候，曾經投遞過50萬份報紙。所以我認為這是一個很好的節目。挑戰我啊！羞辱我吧！打敗我把！我會為打敗我的人買一份 Dilly Bar酒。報紙有36到42頁，你必須先把它們折好（不準用橡皮筋）。我還會為那些12歲或者小於12歲優勝參賽者設特別獎。Deb Bosanek將擔任裁判。 8：30會放映一部關於伯克希爾公司的新電影。一小時後，我們將開始提問回答環節，一直持續到下午3:30結束。中午將在CenturyLink中心午餐。下午在短暫的退場之後，查理和我將在下午3：45召開年會。年會的會議時間通常持續一個半小時。 購物采購區設在194300平方英尺的會議大廳各處，有數十種伯克希爾公司的產品供購買。如果你們周五沒有買夠，那麽可以在查理說話的時候溜出去買。別忘了BNSF的鐵路模型，盡管我已經84歲了，但這些東西仍讓我激動。 去年的銷售創下了記錄。在周六9小時內，我們售出了1385雙Justin boots皮靴（23秒一雙），13440磅See’s糖果，7267雙Well Lamont工作手套，1萬瓶亨氏番茄醬。亨氏有一個新的芥末產品，我推薦你今年芥末和番茄醬都買。由於今年周五就開賣，我預計銷售將再創紀錄。 我們的跑鞋公司Brooks，將提供一款紀念版跑鞋。你能穿著它參加第二天早上8：00舉行的第三屆“伯克希爾哈撒韋5公里”比賽。全部細節在會議指南中都有，你將有機會與伯克希爾公司的經理，董事和合作夥伴一起參加跑步比賽。 全美最頂級的保險顧問將出現在GEICO展臺區。我們的股東通常能享受到8%的優惠。有一點需要註意的是，折扣不能疊加，如果你本身就屬於某個能享受某種優惠的團體的話，你可以帶上自己的保單到現場來，這真的能為你省很多錢。 記得看Bookworm的展臺，這里會有35種書籍和DVD，其中不少新書。去年許多股東買了Max Olson整理的從1965年開始的巴菲特股東信合集。今年他將更新這本合集。另外，我們還會推出一本便宜一點的紀念我們50周年的書。我們還在進行各種歷史整理工作，包括某些來自19世紀的文件材料。 附件中的材料包括了幫助你參加本次會議和其他活動需要準備的各種資料和許可文件。屆時飛機票可能會因為人多漲價。如果你從很遠的地方來，你可以比較到堪薩斯城和到奧馬哈的機票。堪薩斯到奧馬哈的車程約為2個半小時，如果你打算租車的話，買到堪薩斯的機票可以省下一大筆錢，估計約為1000美元。把錢省下來到我們這里花。 在72大街Dodge和Pacific之間的Nebraska Furniture Mart百貨公司，屆時會有一場“伯克希爾周末”打折大會。去年在會議的那一周，該店銷售創下了4048.1817萬美元的記錄。（平常該店一周銷售約為900萬美元） 為了獲得伯克希爾在內布拉斯加州家具市場（NFM）的折扣，您必須在4月28日周二至5月4日周一期間（含這兩天）購物，同時必須出示您出席股東大會的證件。這段時間的特殊折扣甚至適用於多家知名制造商的產品。他們通常不打折銷售，但為了我們的股東周末，他們破例給您折扣。我們感激他們的合作。 NFM的營業時間是周一至周五上午10點至晚9點，周六上午10點到晚9點30分，周日上午10點至晚8點。周六下午5點30分至晚8點，NFM會舉辦一場野餐會，會邀請各位股東參加。 我們會在Borsheims珠寶店再次舉行兩場股東專屬的活動。第一場是5月1日周五晚6點至9點的雞尾酒招待會。第二場是5月3日周日早9點至下午4點的大型售賣活動。周六我們還會開到晚6點。近幾年，我們這種活動的三日銷量超過了每年12月全月銷量，而12月往往是珠寶商銷售業績最好的月份。 那整個周末，Borsheims會人潮洶湧。因此，為便於您安排，我們將股東優惠價的時段設定為4月27日周一至5月9日周六。在此期間，請您出示出席會議的證件或代理委托書證明您是伯克希爾的股東。 那個周日，Borsheims外面的購物中心，來自達拉斯的優秀魔術師Norman Beck會為觀眾表演。此外，我們會邀請兩位世界頂級橋牌大師Bob Hamman與Sharon Osberg當天下午與股東們玩橋牌。您可別和他們玩牌賭錢。 我的朋友Ariel Hsing那周日也會去購物中心，和大家玩乒乓球。我認識Ariel時她只有9歲，那時我打乒乓球連一個球都贏不了她。現在她已經在普林斯頓大學念大二，代表美國參加過2012年的奧運會。如果你不介意在她這樣的奧運選手面前班門弄斧，想和她切磋下球技，那天下午1點就可以開始了。比爾·蓋茨和我都會上場和她較量一番。 5月3日周日，Gorat’s與Piccolo’s兩家餐館會再次向伯克希爾的股東開放。他們都會開到當晚10點，Gorat’s當天下午1點開門，Piccolo’s當天下午4點開門。這兩家餐館都是我的最愛，周日晚上兩家我都會光顧。記得從4月1日起預訂Gorat’s請撥打402-551-3733（4月1日以前不是這個號碼），Piccolo’s的訂餐電話是402-346-2865。在Piccolo’s可以點特大號的根汁汽水加冰淇淋球作為飯後甜點。只有娘娘腔才會點小份的這種甜點呢。 我們會再次邀請同樣三位財經記者主持會議的問答環節，他們會向查理和我提出股東用電郵發來的問題。這三位記者及其電郵地址分別是：為《財富》雜誌效力60年於去年離休的Carol Loomis，郵箱為：[email protected]；CNBC的記者Becky Quick，郵箱為：[email protected]和《紐約時報》的記者Andrew Ross Sorkin，郵箱為：[email protected]。 每位記者會在那些提交的問題中選擇六個他（她）認為最有趣又最重要的提問。記者們告訴我，如果您不是在最後一刻才提交問題，每封郵件不超過兩個問題，而且問題既簡潔又和伯克希爾相關，就最有可能被選中。（您可以在郵件中告訴記者，如果問題被選中，您是否希望他們公開自己的名字）。 我們還會邀請由三名研究伯克希爾的分析師組成的分析師團隊。今年保險業的專家將是Dowling & Partners的Gary Ransom。保險業以外的問題將來自Ruane, Cunniff& Goldfarb的Jonathan Brandt、晨星公司的Gregg Warren。我們希望分析師與記者提的問題會讓我們的股東更了解他們的投資。 對那些將問到的問題，查理和我都不會得到任何線索。當然，有些問題會很難回答，可那正是我們樂意的方式。我們希望他們能問至少54個問題，每位分析師和記者都將提6個問題，剩余的18個將由其觀眾來提。去年我們總共回答了62個問題。提問的觀眾會由11次抽簽選出。抽簽在年會當天上午8點15分開始。主分會場將布置11個麥克風，每個麥克風區域將有一次抽簽機會。 既然談及我們的股東想要知道的那些問題的答案，那麽我來提醒一下，查理和我相信，所有的股東都應當在同一時間接收到伯克希爾發布的新消息，也應當擁有足夠的時間來對其進行分析。那正是為何我們試圖在周五晚間、或者周六早間發布公司相關數據的原因，也是為何我們的年度股東大會也選擇在周六召開。我們不與大型機構投者或分析師進行一對一的談話，我們對待他們如同對待所有股東都是一樣的。 在開會時，我們將得到數以千計奧馬哈居民和生意人的幫助，他們希望各位在這里度過一段開心的時光。今年，由於我們預計出席會議的人數將創歷史新高，所以，我們擔心會出現酒店房間不足的情況。為了解決這個問題，（住宿服務網站）Airbnb為此付出了特別努力，向我們提供了會議期間與會者所能選擇的酒店房間清單。Airbnb的服務對希望在奧馬哈鎮短暫停留一晚的股東給予了極大幫助。去年的股東大會期間，有一些酒店就要求住宿的客人最少支付三晚的房間費用。那相當昂貴。對於預算緊張的參會股東來說，應當提前在Airbnb網站上查看住宿信息。 我經常贊揚我們的運營管理人員所做出的工作成績。他們是真正的全明星，他們像對待自家唯一擁有的資產那般對待自己的工作。我相信，我們的管理人員也是以股東為導向的。 多數管理人員在工作上並非是為了追求金錢。他們喜歡在工作中贏得“全壘打”，對他們來說，工作的樂趣幾乎就等於他們獲得的薪水。然而，同樣重要的還有那些與我並肩作戰的24位總部員工。伯克希爾有效地處理SEC與其他監管機構提出的大量要求，填寫了多達24100頁的聯邦所得稅申報表，審查了3400項州稅收申報，回答了無數股東和媒體的問題和質詢，發布公司年度報表，準備了全美最大規模的上市公司年度股東大會，與董事會進行協調——這樣的例子數不勝數。 （來自華爾街見聞)

說史150306冬天(五十五) 豬排山：休戰前的殺戮

說史150306
最寒冷的冬天(五十五) 豬排山：休戰前的殺戮
蕭律師執筆

可怕而罪惡的戰爭與和談繼續並行； 作戰變得異常殘忍，雙方乎都要向對方表明，如果談不攏，那就永遠維持可怕的現狀好了。

到了1952年中，戰爭已變得越來越像最糟糕的第一次世界大戰塹壕戰，戰士們日夜生活在持續的彈幕射擊之下，在錯誤的時間、錯誤的地點陷入殺戮和死亡。

這時雙方都己構築起堅不可摧的防禦工事。不過，中國人一改以往勇往直前的風格，在後兩年轉變成一支非常不同的軍隊，十分擅常這種陣地戰。考慮到美國空中攻擊和地面砲火的絕對優勢，中國軍隊逐步調整作戰方式。他們挖掘地道，利用這種原始而有效的地下掩體進行作戰（這種方法被後來的越共所效法，而且運用得更出色）。這些地道從中國軍的陣地一直通到可以發動進攻的地點，甚至通到對方的前沿陣地。 這麼一來，聯合國軍隊的地面火力就無法傷及在地底活動的中國士兵，除非是力足掘地三尺的猛烈砲火。

此外，中國軍隊還把火炮藏起來，以致美軍的偵察機很難發現它們。 火炮陣地設在山後，而且放置在手鑿的山洞中。 他們會定期從山洞裡拉出一門砲，將二十發左右的砲彈非常精確地發射到美軍陣地，然後馬上把砲拉回山洞。 「等到我們的炮兵確定他們的方位時，他們的大砲已進入安全位置。」當時任步兵連連長的莫爾說。 「他們的戰壕就設在地道周圍，他們沿著地道回到戰壕後方十二到十四哩的地下室。 因此我們的大炮、炸彈和低空轟炸和對他們幾乎沒有什麼影響。」他們還善於進行夜間轉移，不露行蹤。

隨著戰事的持續，鬥爭在兩條軌道上通行：一條是緩慢、痛苦、艱難的「板門店談判」；另一條是戰鬥本身。*** 雙方都為此投入了大量人力，目的就是讓對方知道，那一方，不管是東方還是西方，都不想在任一條戰綫上丟臉。

1953年春天的「豬排山戰鬥」最為典型。

豬排山，亦稱255高地，幾乎是戰爭最後階段，無目的戰鬥的象徵。 雙方的投入兵力極大、卻收效甚微。這是一場極為艱苦而血腥的戰鬥，持續了幾個回合。美方最初參戰的是一支防線最外圍的步兵部隊，雙方戰鬥的焦點是爭奪聯合國軍隊外側的幾個據點。 這些據點並無重要的戰略意義，其重要性只是雙方認為它們有價值，一方想占領，另一方就想去攻下它們，就是這樣。

豬排山如此反覆鏖鬥持續了一年多，並於1953年七月演化成韓戰最後階段的幾場作戰。 板門店談判者越接近於達成協議，豬排山的重要性就越大，戰鬥就變得更血腥—- 大抵每方都想表示，我們願意和談，不是因為戰場上經不起失敗。

1953年三月底，中國軍隊開始攻打豬排山，但被美軍擊退，不過他們占領了鄰近一個更高的據點「老禿山」，這就讓豬排山完全暴露在中國軍隊的炮火下。第七師師長 特魯多少將想奪回老禿山，但不為新任第八集團軍司令 泰勒中將所許。他擔心奪取老禿山將付出更大傷亡代價。 泰勒接到的命令是：任何進攻不得動用兩個營以上的兵力。 華盛頓顯然是想縮小而不是擴大戰爭。

1953年四月中旬，就在雙方為「小交換行動」和板門店談判做準備時，中國軍隊再度進攻豬排山，約2300人對小型守軍發動進攻。 隨後，戰鬥演變成雙方之間的一場猛烈砲擊。 在砲擊的第一天，第二師和第七師的九個砲兵營就向敵人發射了37,655顆砲彈，第二天又發射了77,349顆砲彈。 即使是一戰時期最激烈的 凡爾登戰役，也沒有那一天發射過如此多的炮彈。 即使是二戰中火力最猛烈的 誇賈林礁戰役，都遠不及豬排山戰役，這在砲兵戰鬥史上絕對是史無前例。

美軍最後還是守住了陣地。1953年七月，中國軍隊第三次進攻豬排山。戰鬥異常激烈，雙方在山頂僵持不下。克萊門斯中尉指揮的K連遭到沈重打擊，135名守軍只剩下14人。戰鬥從七月六日打到十一日，總共持續了五天，雙方堅持奮戰，不分勝負。 到了七月十一日，泰勒驅車趕到特魯多的司令部，並對他說，豬排山不值得再投入更多人力，於是這場慘烈的戰役終於不了了之。 剩餘的美國部隊趁中國人不註意時悄然撤退。 後來有人問英國師長 韋斯特少將，怎樣才能奪回豬排山？他的回答很簡單：「沒有必要，那只不過是一個崗哨而已。」

十六天後，即七月二十七日，韓戰正式停火了。這場異常艱難、消耗極大、極為殘酷的戰爭，終於以雙方都不甚開心的結果草草收場。***

最寒冷的冬天：韓戰真相解密 The Coldest War：America and the Korean War
作者： David Halberstam
譯者： 王祖寧、劉演龍
出版者：八旗文化部落