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中哈簽署合作大單 推動絲綢之路經濟帶
來源: http://wallstreetcn.com/node/212014本文來源為《第一財經日報》，作者為王琳，文章授權發表
中國國務院總理李克強“2014年度收官出訪”正式啟程。在哈期間，李克強將會見哈總統納紮爾巴耶夫與哈總理馬西莫夫舉行會談並出席中哈企業家委員會第二次會議，見證30份雙邊合作文件的簽署，總金額有望超百億美元。
7天行程中將到訪哈薩克斯坦、塞爾維亞、泰國三國，同時出席上海合作組織成員國政府首腦理事會第十三次會議，進行第三次中國－中東歐國家領導人會晤以及出席大湄公河次區域經濟合作第五次領導人會議。其間李克強將繼續為中國設備、中國基建當“推銷員”，推進中國在能源、基建、金融等各領域的合作。
當地時間14日下午，李克強同馬西莫夫在阿斯塔納總理府出席簽字儀式，共同簽署中哈總理定期會晤聯合公報，並見證雙方邊境合作、礦產開發、本幣互換、核能等領域合作文件的簽署。
此次哈薩克斯坦之行是李克強上任以來首訪，也是自2008年以來，中國國務院總理時隔6年再次訪問這一中亞國家。
哈工業化需要中國設備
2000年山東濰坊青州來到哈薩克斯坦的曲誌祥，在哈首都阿斯塔納經營著一家飲用水公司和一家塑料瓶生產廠，正在準備與當地合作夥伴註冊成立一個中國設備進出口及安裝培訓的公司。就在李克強此行首站到訪哈薩克斯坦的同期，曲誌祥正在給哈當地一家企業與張家港的一家企業牽線搭橋、洽談設備合作。
曲誌祥告訴《第一財經日報》記者：“哈薩克斯坦日用品進口依賴程度高，目前對中國設備需求量很大，差不多所有生產企業的設備都需要，比如建築材料、純凈水加工、飲料灌裝、塑料設備等。”
對於李克強此次訪哈，曲誌祥看到的是，越來越緊密的中哈關系，會幫助越來越多的中國企業，融入哈薩克斯坦，參與哈國各項建設，實現互利共贏。
“阿斯塔納的發展非常非常快，哈薩克斯坦整個國家發展都很快。”曲誌祥在阿斯塔納待了近15年，見證了哈薩克斯坦以及阿斯塔納的快速發展和迅速現代化。
1997年納紮爾巴耶夫發表《哈薩克斯坦-2030》國情咨文，為哈薩克斯坦到2030年成為世界50強國分了為期3個十年的社會經濟發展藍圖。同一年，納紮爾巴耶夫簽署總統令，決定在2000年將首都從位於邊疆地區的阿拉木圖遷到全國中心和主要交通要道交會的阿克莫拉，即現在的阿斯塔納。
藍圖第一階段到2010年的任務已超額完成，2000~2010年的10年間，哈薩克斯坦實現了年均8.5%的GDP增長。目前正在進行的2010~2020年發展戰略的總體目標是通過國家工業化和基礎設施加速發展，實現經濟多樣化，使哈薩克斯坦從一個原料供應國轉變為工業國。
其中，2011~2015年產業規劃的7個優先發展方向是農工綜合體和農產品加工；建築業和建材生產；原油加工和油氣領域基礎設施建設；冶金業和冶金產品生產；化工；制藥和國防工業；能源產業；交通和通訊業。
哈薩克斯坦是中國在獨聯體國家中第二大貿易夥伴和在歐亞地區的第一大投資目的地國，中國是哈薩克斯坦第二大貿易夥伴。2013年中哈貿易額達285.7億美元，同比增長11.3%。
曲誌祥認為，中國提出的絲綢之路經濟帶，經過哈薩克斯坦，整個區域發展機遇比較大，尤其是國內有實力的大公司，可以考慮到哈薩克斯坦正式洽談考察簽約合作，哈薩克斯坦有一定的發展潛力。
設備走出去帶動技術合作
曲誌祥2000年初跟著山東膠州外貿公司在哈薩克斯坦做外貿的朋友來到阿斯塔納，想考察碳酸氣飲料行業，卻發現當地的生產企業基本沒有，僅有少部分能生產餅幹、白酒和香煙。他以國內餐廳使用的一次性塑料餐盒為例，說“這塊市場是個空缺，相比國內，生產廠家少，競爭小”。
哈薩克斯坦當地民間缺乏資金、設備，同時還缺技術人員，而這對具有資金實力、自主生產設備、已經具備一定技術基礎的中國民營企業來說是很好的機會。
曲誌祥告訴本報記者，僅2014年夏天，山東濰坊青州機械就出口到哈六七十臺裝載機。2017年，阿斯塔納將舉辦世博會，哈薩克斯坦對基礎設施建設、建築材料、機械設備以及相關技術的需求很大。
李克強此行前在哈媒體撰文稱，來自哈薩克斯坦的能源資源有力支持了中國經濟發展，一大批中資企業也為哈薩克斯坦帶來資金、技術和服務。
目前，徐工集團、柳工集團以及山東青州的很多國內機械設備公司都已經進入哈薩克斯坦市場。
的確，中國資金設備的走出去也將帶動中國技術、中國標準的走出去。而目前，曲誌祥等在哈投資設廠的中國企業家面臨的一大困難就是當地技術人員的培訓和培養。
曲誌祥說，在接觸到公司及設備之前，不少工作人員對設備很可能沒有看到過或聽到過，需要交流傳授如何操作，後期還需要管理。
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低油價推動李嘉誠重組企業帝國
來源: http://wallstreetcn.com/node/213057
上周李嘉誠旗下的長江實業（長實）與和記黃埔（和黃）宣布重組業務，重組後李嘉誠持股比例會有所減少。但作為“世紀大重組”的重要步驟，李嘉誠家族會將所持加拿大公司赫斯基能源（Husky Energy）6.24%的股權售於和黃，這筆交易會幫助其家族擁有對和黃安全的控股權。近期暴跌的國際油價可能促成順利換股，低油價成為李嘉誠掌控旗下商業王國的關鍵。
根據公告，長實將先重組，接受和黃所有非房地產業務，包括港口及相關服務、電訊、零售、基建、能源和飛機租賃業務
，成立名為“長和”的上市公司；隨後長和集團將與和黃交換股份，原長實股東持有的每一股將獲得一股長和股份，原和黃股東持有的每股將獲得0.684股長和股份；和黃會合並長實的房地產業務，成立名為“長地”的上市公司。
路透Breakingviews專欄估算，並購完成後，目前持長實50%股份的李嘉誠家族將持有長和約29%的股份。而持股比例低於30%將限制李嘉誠家族控制長和的能力，該家族將難以在不引進獨立股東的前提下避免增持股份。這便是上述赫斯基能源交易的必要之處。
李嘉誠幾個月前與赫斯基商定，以其持有的13億美元赫斯基股份直接換得旗下控股公司的股份，這些額外增加的李嘉誠控股公司股份將提高其家族在長和的持股，使其持股比例超過30%這一門檻。
Breakingviews專欄作者Una Galani指出，在商定上述交換股份時，赫斯基的股價處於五年來高位，長實與和黃的股東可能還猶豫過是否接受赫斯基的股份。但隨著近幾個月國際油價持續大跌，赫斯基的市值縮水約25%，李嘉誠將不得不拋售更多的赫斯基股份。那些同意上述長江實業與和記黃埔重組的獨立投資者就會認為，這筆赫斯基換股的交易更有吸引力。
受重組消息影響，投資者大量買入長和系股票，推升其股價。截至昨日午時，長實市值大增54億美元，股票面值的折價率由重組公布前的24%收窄至13%。這顯示出投資者認同李嘉誠的大重組有價值。Galani認為，在油價連續下跌之際，赫斯基的換股若能幫助李嘉誠牢牢掌握多數控股權，它將成為李嘉誠生平最高明的一筆交易。
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證監會：推動A股市場納入MSCI和FTSE指數
來源: http://wallstreetcn.com/node/213289
證監會國際合作部主任祁斌17日表示，證監會將穩步推進資本市場對外開放，深化滬港通機制，推動深港通，推動A股納入MSCI和FTSE指數。
在1月17日的第十九屆（2015年度）中國資本市場論壇上, 祁斌表示，中國資本市場對外開放逐步深化。滬港通順利開通，在某種意義上是資本市場的加入WTO，標誌著中國資本市場進入雙向開放新階段。
證監會將繼續穩步推進資本市場對外開放，推動我國資本市場從新興走向成熟，成為一個具有更強國際競爭力的世界一流市場，主要內容包括：
一是深化滬港通機制，推動深港通。理順資金雙向投資機制，全面深化各種制度對接，以開放促改革。
二是推動A股市場納入MSCI和FTSE指數。目前MSCI指數涵蓋24個發達市場、21個新興市場及31個前沿市場。MSCI新興市場指數中已包含H股、紅籌股和B股。MSCI近日公告，將百度、阿里巴巴、京東等中概股企業納入MSCI新興市場指數。
三是擴展QFII、QDII、RQFII等，推動內地與香港基金互認。
四是建立健全外資進出市場的風險監控，防範系統性風險。
五是加快境外上市機制改革。進一步簡化流程，合規性審查，深化兩地監管合作，做到無縫銜接，促進兩地市場共同繁榮。
六是鼓勵我國金融證券機構更多走出去。滿足國際社會投資需求與中國企業金融服務需求。
七是充分利用我國經濟和資本市場日益增長的談判力，深化對話機制，提高我國資本市場和金融機構的國際競爭力。
八是加強國際合作，逐步統一紅籌監管標準，進一步提高我國在國際組織中的參與度和國際規則制定過程中的話語權。
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汙水處理收費標準下發，推動提標改造加快
來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1239|
本帖最後由 三杯茶 於 2015-1-27 16:16 編輯 汙水處理收費標準下發：該是環保股估值修複的時候了 作者：霍也佳 事件：三部委聯合印發《關於制定和調整汙水處理收費標準等有關問題的通知》
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人民幣套利風潮再起 推動人民幣逼近跌停
來源: http://wallstreetcn.com/node/213940近兩周來，即期人民幣匯率罕見的五次逼近跌停，這可能是越演越烈的人民幣境內外匯差套利所導致的。
因近期離岸人民幣匯率（CNH）低於在岸（即期CNY）人民幣匯率，尤其是最近人民幣出現貶值趨勢以後，兩者之間的匯差進一步擴大，有市場人士稱，在這種情況下，境內企業在在岸市場用人民幣購入美元，然後將美元迅速轉入香港離岸市場進行拋售，便可套取利差，這樣的行為加劇了在岸人民幣屢次出現跌停的情況。
例如，本周一（2月2日）早盤，在岸人民幣匯率報6.2588，較離岸人民幣的6.2744高156個基點，若此時在上海用6.2588億人民幣購得1億美元，再迅速將1億美元轉至香港，在香港拋售美元可購得6.2744億人民幣，短期內便獲利156萬元人民幣。由下圖還可以看出，在北京時間9：30在岸人民幣開始交易前，CNH和CNY的價差達到300個基點以上，但9:30開盤後匯差直線下降：
據21世紀經濟報道采訪一家香港銀行外匯交易員稱，目前參與這類套利交易的，主要是境內貿易企業。一方面他們有利潤轉移的需求，另一方面他們購匯額度往往高於結匯，從而間接鎖定人民幣貶值風險。
“周一早盤人民幣境內外匯差超過80個基點時，就有不少企業參與這類套利交易。”他說。在他看來，這種套利行為應該已經被央行相關部門關註到，但這些企業之所以敢於火中取栗，是因為他們在豪賭境外資本正在竭力壓低人民幣匯率，與力求匯率穩定的央行開展一輪博弈。
之所以存在兩種人民幣匯率，因為人民幣的國際化是在中國資本賬戶尚未完全開放的情況下推進的，如果資本賬戶完全開放，套利行為將會抹平在岸CNY和離岸CNH的匯差。在岸人民幣每天在央行公布的“中間價”上下2%內浮動，雖然CNH匯率理論上是不受央行幹預自由浮動的，但CNH匯率還是一直緊跟著CNY匯率的變動。
近一年來CNH和CNY的價差走勢：
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興業固收：降準利好推動 債市將迎全面上漲
來源: http://wallstreetcn.com/node/213974興業證券固定收益團隊認為，央行選擇此時降息，主要是為了應對可能的超預期下行風險和穩定節前流動性。此次降準對債市構成極大的利好，將推動短期利率大幅下降，從而打開長債收益率的下行空間，10年國開債的收益率可能觸及3.6%一線。
1、央行放松的原因：應對經濟可能的超預期下行風險與穩定節前流動性。
央行“意外”在今日選擇降準，釋放了強勁的穩定流動性的信號，但事件本身並不超預期，關鍵的原因還是經濟下行的壓力非常的大。
關於1季度債市策略，我們曾經在1月9日發布的報告《拐點臨近，或跨越38線》中提及幾個非常重要，但可能在當時被市場忽視的邏輯：
1） 在產能過剩的背景下，地產投資的下降和原材料價格的下跌，使得實體經濟通縮的壓力顯著上升，CPI的中樞可能會顯著低於市場的預期；
2） 盡管名義的無風險利率在2014年經歷了大幅的下降，但由於通脹下的更快，實際利率反而是上升的，而實際利率上升意味著私人部門的有效投資需求很難恢複，資產價格也會面臨下跌的壓力；
3） 經濟在不斷下行，但中國的債務率還在上升，這意味著薄弱環節的風險將會不斷暴露，信用收縮的壓力很可能是非線性上升的，信用的收縮也會給經濟帶來更大的下行壓力。
4） 不應只看中央財政赤字擴大，更需關註廣義財政面臨收縮，地方政府面臨較大壓力。
在上述問題的約束下，央行需要放松貨幣政策來進行應對。 我們在前期與客戶的交流過程中，反複強調拉長久期的策略。
另一方面，央行在當前時點降準，與匯率貶值，資本流出、春節居民取現和IPO等因素疊加導致的基礎貨幣缺口擴大有關。
2、長期國開或觸及3.6%左右，債市將迎來全面上漲，但我們並不系統性看多低評級資產。
1月9日以來，當時長期利率債收益率在4.1%附近，我們持續發布報告堅定看多，認為利率債將向下有效突破3.8%一線，而觸發條件主要來自於經濟在1季度可能下平臺，央行貨幣政策放松等因素。
從1月9日以來，利率的走勢大概分為兩個階段，一是由於資金面的超預期寬松、地產銷售持續反彈的預期被證偽、海外資金流入等因素，利率從4.1%下行到3.8%；
但 之後由於短端太高，曲線過於平坦，長債收益率無法下行，長債收益率在3.8%附近持續震蕩，關於這個問題，我們在本周的策略《資金緊非穩態，看漲期權價值 仍存在》和今日的債市日評《莫錯過春節前最後的加倉時間》提出，在經濟持續下行的背景下，資金並不是主要矛盾，建議投資者積極加倉。
央行的操作將推動短期利率大幅下降，從而打開長債收益率的下行空間，10年國開債的收益率可能觸及3.6%一線。而在利率債曲線下行的基礎上，信用債的空間也被打開，信用風險的擔憂在短期內也會下降，債市有望迎來全面上漲。盡管我們看好債市長期趨勢，但從波段交易的角度來看，我們建議客戶在3.6左右部分兌現利潤。
調倉的最好時間窗口：但我們認為低評級資產的風險並未系統性的消除，未來薄弱環節仍然有可能爆發信用事件，短期內如果市場的情緒高漲，投資者可以趁此機會賣出資質較低，信用風險較大的品種，提高組合的信用評級。
3、寬貨幣，留意隨後可能的寬信用政策
準備金率的下調對債市構成了極大的利好，但同樣需要註意的是，流動性的放松最終是為了防止經濟的大幅下降，未來政策可能出臺相應的措施來引導銀行間市場的流動性流向實體經濟，實現寬信用托底增長的目的，這也可能導致利率債在充分上漲之後出現一定幅度的調整。
不過趨勢上，我們認為貨幣政策的寬松並不是為了持續的刺激經濟，而是托底增長，債市的長牛基礎仍然存在。
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烏克蘭停火推動歐股創新高 石油、日元漲
來源: http://wallstreetcn.com/node/214288周三，受烏克蘭停火協議引發的樂觀情緒提振，歐洲股市創下歷史新高，美股期貨上漲。日本央行官員表示進一步刺激將會適得其反，日元隨即上漲。希臘股市和原油雙雙攀升。
截至北京時間19:19，歐洲Stoxx 600指數漲0.7%，美國標普500指數期貨漲0.5%。泛歐績優300指數和德國DAX30指數都創歷史新高。希臘ASE指數漲4.8%，三年期國債收益率下降174個基點至19.01%。日元對美元上漲0.6%。原油出現三天來首次上漲。
在超過16個小時的馬拉松會談之後，烏克蘭停火協議終於達成。俄羅斯總統普京表示，聯絡小組簽署了烏克蘭停火協議，各方已經同意從2月15日開始停火。
周三的歐元區財政部長會議上，就救助問題希臘左翼政府代表未能與其它國家代表達成一致協議，但稱將在下周一（2月16日）的會議上繼續對話。
彭博援引熟悉日本央行的人士稱，進一步的貨幣寬松可能會刺激日元進一步貶值，從而影響對經濟的信心。
美國WTI三月期交割的原油合約上漲3%至50.32美元，布倫特原油漲2.6%至56.10美元。沙特石油部長Ali al-Naimi表示，全球原油需求正在增長，油價已經出現企穩跡象。
同時，全球貨幣戰再度升級。瑞典央行周四下調關鍵利率至-0.1%，並推出100億瑞典克朗的購債計劃，瑞典克朗兌歐元大跌近2%，創兩個月新低。
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註冊制：奠定市場繁榮之基，推動估值趨合理
來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1545|
註冊制：奠定市場繁榮之基，推動估值趨合理 作者：任澤平，宋雙傑 
註冊制改革被列為2015年證監會頭等大事。通過股權融資崛起激發全民創新創業活力，讓市場選擇中國經濟的未來，奠定長期繁榮之基。 摘要： 註冊制改革：頭等大事，提速前進。預計註冊制可能的推出時點是10月或6月前後，取決於《證券法》修訂進展以及是否走綠色通道。 註冊制改革帶來審核、定價與監管的新變化。股票發行註冊制改革總體目標是，建立市場主導、責任到位、披露為本、預期明確、監管有力的股票發行上市制度。1）預計最終推出的註冊制，一方面在審核、定價和監管上有新的改變和突破，另一方面將有適當的節奏控制，有一定的審核，屬於漸進式改革方案，而不是無限供給的方案。2）審核改革：下放到交易所。由證監會進行形式審核、交易所進行實質審核。證監會將主要進行註冊審核，審查申報文件的完備性、有效性以及合規性，交易所則設定企業上市標準，進行企業上市審核；3）定價改革：市場化定價。預計此次註冊制改革後，我國的證券定價方式將更加市場化，但審核機構仍將對高價、高市盈率發行做某種程度上的限制。4）監管改革：放松事前，加強事中和事後。 註冊制改革的國際經驗。註冊制是國際潮流，符合提高市場公平效率的大方向。按照國際經驗，我國可能先走一段核準制和註冊制相結合的道路作為過渡。註冊制改革有助於提高證券化率，推動市場主體趨於成熟理性，降低上市門檻，激發全民創新創業活力。 註冊制對經濟的影響：推動股權融資崛起，促進轉型創新。1）註冊制提高直接融資比例。當前中國金融結構嚴重滯後於經濟結構轉型升級。未來有望大發展的高端制造業、現代服務業、民營中小企業等都是輕資產、重知識、高技術、高風險的部門，當前以銀行間接融資為主的金融結構不能有效支持產業升級。推動轉型創新、去杠桿、降低企業融資成本等關鍵是推動股權融資崛起。註冊制將降低企業上市門檻、上市成本並提高市場效率，有利於提高企業直接融資規模，優化社會融資結構。2）註冊制激發創新創業活力促轉型。註冊制改革中明確提出了取消股票發行的持續盈利條件，這可以讓那些現階段無法盈利但卻擁有較高成長性的企業將直接受益。直接融資比率的提高，將暢通VC、PE的退出通道，激發創新創業活力。 註冊制對市場的影響：奠定長期繁榮之基，推動估值趨於合理。1）註冊制實施將改變上市公司結構，提高代表創新和經濟轉型方向的上市公司比重，將奠定股市長期繁榮之基。2）未來隨著註冊制提速、供給增加、退市趨嚴、監管加強，殼價值降低，估值趨於合理。註冊制對市場和估值的影響程度取決於改革進度和供給節奏。 正文： 註冊制改革寫進了十八屆三中全會文件，被列為2015年證監會頭等大事。 中國的未來靠創新，激發全民創新創業活力有賴於資本市場。與其通過體制內在信息不對稱情況下制定產業政策，不如通過股權市場崛起激發全民創新創業活力，讓市場選擇中國經濟的未來。 1.註冊制改革：頭等大事，提速前進 預計註冊制可能的推出時點是2015年10月前後或6月前後，取決於《證券法》修訂進展。肖鋼主席3月5日在兩會表示，證券法修畢即可落地註冊制。 肖鋼主席在2015年全國證券期貨監管工作會議上表示，推進股票發行註冊制改革，是2015年資本市場改革的頭等大事。吳曉靈委員在2015年“兩會”期間表示：《證券法》修訂案有望4月底上會，最快8月份進行二審，10月份完成三審。若在這個過程當中，註冊制改革有需要，在立法方面也可以做一些“特殊的安排”。交易所正在做相關準備，2月大規模招聘法律審核崗、會計審核崗、行業審核崗三大崗位，職責均為“審核企業上市材料，制定和解釋信息披露規則指引，對證券市場中介機構相關執業行為進行自律監管和監管協調”。 在註冊制中，發行人與投資者充分博弈，市場達到供需平衡和合理定價。 圖 1 註冊制發行人隨需求入市，新股發行供求基本平衡
數據來源：國泰君安證券研究 2.註冊制改革主要內容：審核、定價與監管的新變化 2.1.註冊制改革概覽：一個有節奏控制的、漸進式改革方案 股票發行註冊制改革總體目標是，建立市場主導、責任到位、披露為本、預期明確、監管有力的股票發行上市制度。 考慮到投資者結構、法治條件、市場環境等因素，預計最終推出的註冊制，一方面在審核、定價和監管上有新的改變和突破，另一方面將有適當的節奏控制，有一定的審核，屬於漸進式改革方案，而不是無限供給的方案。 肖鋼主席強調要“在穩定市場預期的基礎上，適時適度增加新股供給，促進資本形成。”預計註冊制實施伊始，每月新股發行可比會比之前略多，但交易所還是會根據市場調節發行速度。 2.2.審核改革：下放到交易所 預計實施註冊制以後，未來A股公司上市仍然要通過審核，但審核將從證監會下放到交易所。近期交易所均大規模招聘專業人員充實其發審力量，為後續的審核工作做準備。預計未來將由證監會進行形式審核、交易所進行實質審核。證監會將主要進行註冊審核，審查申報文件的完備性、有效性以及合規性，交易所則設定企業上市標準，進行企業上市審核。 從1992年起，在股票市場逐漸發育成熟的過程中，我國新股發行制度適時地改變以適應市場和經濟發展的需要，然而從總體來說，進展並不盡如人意，新股發行的“三高”現象（高價發行、高市盈率和超高募集資金）持續存在，且二級市場將新股發行視為洪水猛獸，股票市場的正常融資功能受到極大幹擾。 我國新股發行制度先後經歷“審批制”，“核準制”中的通道制和保薦制，現正向“註冊制”的方向邁進，其演進是朝著強調信息公開、放松行政管制、增強市場化因素的方向進行。 圖 2 我國新股發行制度發展路徑
數據來源：國泰君安證券研究 審批制是完全計劃發行的模式；核準制是從審批制向註冊制過渡的中間形式，核準制取消了新股發行的指標和額度管理，後來更引進證券中介機構，讓證券中介機構來初步判斷企業是否達到股票發行的條件，同時證券監管機構對股票發行的合規性和適銷性進行實質審查，並有權否決股票發行的申請；註冊制是目前成熟股票市場普遍采用的發行制度，完全意義上的註冊制只對公司發行進行形式審查，而不進行實質審查。 表 1 新股發行制度的三個發展階段
數據來源：國泰君安證券研究，《中國股票發行審核制度變遷研究》 2.3.定價改革：市場化定價 預計此次註冊制改革後，我國的證券定價方式將更加市場化，但審核機構仍將對高價、高市盈率發行做某種程度上的限制。 註冊制是指證券發行申請人依法將與證券發行有關的一切信息和資料公開，制成法律文件，送交主管機構審查，並且要對所提供的信息的真實性、完整性和可靠性承擔法律責任，主管機構只負責審查發行申請人提供的信息和資料是否履行了信息披露義務的一種制度，不需要對發行的證券價格進行審核。 在註冊制下證券發行審核機構只對註冊文件進行形式審查，不進行實質判斷，發行人營業性質，發行人財力、素質及發展前景，發行數量與價格等實質條件均不作為發行審核要件。形式審核（註冊制）與實質審核（核準制）的區分在於審核機關是否對公司的價值作出判斷，是註冊制與核準制的重要劃分標準。然而大多數的註冊制國家並未做到這一點，很多國家的註冊制還是涉及對公司投資價值的判斷。 2.4.監管改革：放松事前，加強事中和事後 實施註冊制後，監管層的監管重點將從IPO移到二級市場。監管層不再為信息披露義務人“背書”，不對上市公司價值進行實質判斷，僅確保信息披露的齊備性、一致性和可理解性，放松公司上市的事前監管，而落實上市中介機構的保薦或鑒證職責，對於信息披露的造假行為，則加強事中和事後監管，嚴厲打擊違規者和證券犯罪行為。 只有這樣，才能真正培育健康的股市，還權於市場，還權於投資者，使得投資者真正的學會自負贏虧，用腳投票，理性投資。 3.註冊制改革的國際經驗 註冊制是國際潮流，符合提高市場公平效率的大方向。在我國推動註冊制改革的過程中，國際經驗具有重要借鑒意義。 3.1.註冊制是國際潮流 從國際範圍來看，美國、日本、臺灣地區已有成熟的註冊制改革和發展的經驗，特別是德國現在的和臺灣曾經的註冊制和核準制相結合制度，為我國向註冊制發展的過渡階段提供了經驗。我國可能先走一段核準制和註冊制相結合的道路作為過渡，並非完全意義上的註冊制。 借鑒各國經驗，結合國情，註冊制的改革後，我國股票市場的願景是吸引大量優質企業和資本集聚，提高我國發行效率，引導投資者註重對公司的長期投資，這對我國證券市場化和經濟繁榮有深刻意義。 表2各國和地區發行制度選擇
數據來源：國泰君安證券研究 3.2.有助於提高市場公平效率 證券發行效率高低是市場內公司上市的主要動力，而我國的發行效率相較美國和香港還有提升的空間，雖然名義上現在我國的發行審核周期是6個月，但因為節奏控制等原因，發行周期不可控。未來我國註冊制一方面可以設置差異化的上市條件，給予中小企業上市的機會，滿足不同層次企業的融資需求和不同風險偏好投資者的投資需求。另一方面，在市場提高信息披露能力的基礎上，由實質審核轉變為形式審核，縮短審批周期，提高發行效率，還要加大退市執行力度等與註冊制相結合的制度建設。 表3各國和地區發行審核效率
數據來源：國泰君安證券研究，深交所：《香港上市制度研究》 3.3.有助於提高證券化率 註冊制改革是推動證券市場金融自由化的重要一步，有助於提高我國證券化率水平，是讓市場在資源配置中起決定性作用的重要體現。隨著我國證券業的發展及國際金融自由化進程的加快，證券業自由化已經成為金融業今後發展的一個趨勢。股票發行實行註冊制後，政府對市場的影響進一步降低，同時將提高我國證券化率水平，使之趨於發達國家水平，從而優化金融市場結構。 實施註冊制國家高於非註冊制國家證券化率。2013年我國的證券化率為35.52%，而同期美國為132.88%，差距巨大，我國的證券市場有廣闊的提升空間。 圖 3 2003-2013年德國、英國、中國證券化率（非註冊制國家）
數據來源：國泰君安證券研究，Wind，Bloomberg 圖 4 2003-2013年日本、美國、臺灣、韓國證券化率（註冊制國家和地區）
數據來源：國泰君安證券研究，Wind，Bloomberg 3.4.有助於推動市場主體趨於成熟理性 在註冊制下投資者對股票質地的評價與判斷能力變得重要起來，為了降低風險，增強盈利能力，投資者必須不斷提高自身的業務水平。由於發行人及其相關機構都要對公司公布材料的真實性承擔相應的法律責任，這會迫使股票發行人和中介機構嚴格遵循謹慎與誠信的原則，從而促進整個證券市場盡快走向成熟與規範。 3.5.有助於降低上市門檻，激發全民創新創業活力 在註冊制背景下，直接融資比率的提高，增加了創新型企業在資本市場融資的可能性，這將暢通VC、PE的退出通道，使得創新型企業在創業初始階段獲得資金的難度降低，激發創新創業活力，有利於培育和發展戰略性新興產業，促進經濟轉型。而在核準制度下，由於上市標準嚴格，造成一些中小型企業、新興產業、高科技產業的公司為了解決融資問題只能到美國、香港等地上市，還有一部分中小企業甚至因為無法融資導致經營困難或者向地下金融市場借貸。 4.註冊制對經濟的影響：推動股權融資崛起，促進轉型創新 4.1.註冊制提高直接融資比例 當前中國金融結構嚴重滯後於經濟結構轉型升級。未來有望大發展的高端制造業、現代服務業、民營中小企業等都是輕資產、重知識、高技術、高風險的部門，當前以銀行間接融資為主的金融結構不能有效支持產業升級。推動轉型創新、去杠桿、降低企業融資成本等關鍵是推動股權融資崛起。在銀行不良率上升、惜貸情況下，通過提高直接融資支持實體經濟意義重大。 註冊制改革帶來的是更低的企業上市門檻、企業上市成本以及更高的資本市場效率，這將有利於提高企業直接融資規模，優化社會融資結構，緩解我國一直以來面臨的以銀行貸款為主的間接融資規模占比過高的融資結構失衡難題。 美國直接融資占比平均為89.93%，香港直接融資規模占比平均為81.51%；而我國直接融資占比近年來平均僅為14.93%，遠低於成熟金融市場水平，這意味著我國直接融資占比有著很大的上升空間。註冊制改革帶來的直接融資占比的提升，將會降低利息成本，減少全社會總體負債比率，拓展企業融資方式的多元化，提升社會資源的配置效率。 圖 5 美國歷年直接融資和間接融資
數據來源：國泰君安證券研究，世界銀行，Bloomberg 圖 6 中國歷年直接融資和間接融資
數據來源：國泰君安證券研究，中國人民銀行，Bloomberg 4.2.註冊制激發創新創業活力促轉型 註冊制改革中明確地提出了取消股票發行的持續盈利條件，肖鋼3月5日在兩會上明確表示，證券法修訂稿已經取消企業上市盈利指標，這可以讓更多企業獲得上市通行證，尤其是那些現階段無法盈利但卻擁有較高成長性的企業將直接受益，將有助於打破其企業擴張和技術創新的融資瓶頸。 中小板在2004年，創業板在2009年推出後，都為中小企業開拓了新的上市通道，幫助了中小企業的發展，使得一些優秀的創新類公司登上資本舞臺。從各板新上市公司數量來看，2014年創業板上市48家，中小板30家，主板44家，創業板和中小板2014年新上市公司的總數已經超過主板。 在註冊制背景下，直接融資比率的提高，增加了創新型企業在資本市場融資的可能性，這將暢通VC、PE的退出通道，使得創新型企業在創業初始階段獲得資金的難度降低，激發創新創業活力，有利於培育和發展戰略性新興產業，促進經濟轉型。 圖 7 新三板掛牌公司數量增速很快
數據來源：國泰君安證券研究，統計局 互聯網經濟是中國經濟轉型的典型代表，是中國創新夢的傑出模範。據中國互聯網網絡信息中心，2014年底中國互聯網經濟占GDP比重達到7%，占比已經超過美國，互聯網全球前十市值公司中國有四家。 中國互聯網企業實現了人才的“引進來”和融資平臺的“走出去”，在國內融資渠道不是十分暢通的情況下，中國優質的互聯網公司通過“走出去”獲得發展所需要的資金。而未來通過推行註冊制改革，完善國內的投融資環境，以互聯網經濟為代表的中國創新經濟，將獲得更好的發展環境，中國經濟轉型將獲得更大的動力。 5.註冊制對市場的影響：奠定長期繁榮之基 5.1.註冊制將奠定股市長期繁榮之基 註冊制實施將改變上市公司結構，使得更多代表創新和經濟轉型方向的上市公司占比提升，將是股市長期繁榮的基礎。 近年百度、阿里、騰訊等一大批新興產業龍頭離家出走到海外上市，中國股市留下地產、銀行、鋼鐵等舊增長模式的留守老人，股市沒有“產業升級”，值得反思。深層次原因是，金融結構沒有與經濟結構升級相匹配。 因為之前A股市場嚴苛的上市制度，中國一大批的優質企業選擇海外上市，使得A股並不能成為充分反映中國經濟近年來發展的“晴雨表”，特別是互聯網企業的快速成長。BAT（百度、阿里、騰訊）均未在A股上市，百度的市值在2005年上市首日僅為33億元，而到2014年年底市值已達5090億元。與此相對就的是，中國石油市值則由2007年上市時的54576億元墜落至2014年年底的18118億元。 中國最優質互聯網公司很多未在大陸上市。中國擁有龐大的人口基數，互聯網發展迅速，中國已經成為僅次於美國的互聯網經濟強國，中國的互聯網企業占據全球互聯網版圖重要的位置。圖12由全球互聯網網站的流量生成，每個網站是星空圖中的一個圈，大小根據流量確定，流量越大，圈就越大，同一國家的網站被標上同樣的顏色，圖中紅色為俄羅斯網站，紫色為日本網站，最多的淺藍色為美國網站，代表中國的黃色僅次於美國。 中國流量前十的域名所屬公屬均未在中國大陸上市，而是讓他國投資者分享了巨大的投資機會和收益。表4和表5可以清楚的看到中國互聯網公司的競爭力但均不在中國大陸上市。 5.2.註冊制將使估值趨於合理 隨著註冊制改革提速預期，以及滬港通、深港通、滬新通等資本賬戶開放推進，未來股市估值水平將對標國際市場，更加趨於合理。未來隨著註冊制提速、供給增加、退市趨嚴、監管加強，殼價值降低，沒有業績支撐只有殼價值的小票面臨退市風險。 註冊制對市場和估值的影響程度取決於改革進度和供給節奏。 圖8全球主要市場PE對比圖（國外數據截止2014年12月30日，A股數據截止2015年3月5日）
數據來源：國泰君安證券研究，Wind，Bloomberg 來源：澤平宏觀 |
【宏觀觀察】實體經濟出現企穩，基本面推動市場上漲
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本帖最後由 jiaweny 於 2015-4-11 09:54 編輯 【宏觀觀察】實體經濟出現企穩，基本面推動市場上漲 作者：高善文 本文為安信證券首席經濟學家，中國首席經濟學家論壇高善文理事及其同事對4月上旬的經濟觀察 3 月中采 PMI 繼續小幅反彈，生產指數開始出現恢複。近期國務院穩增長態度明確，穩定房地產市場的政策密集出臺，2 月公共財政支出大幅回升。國內流通領域生產資料價格開始反彈，PPI環比跌幅也在收窄。水泥價格仍在下行，螺紋鋼價格出現反彈，暗示隨著原油價格企穩，企業庫存回補的過程正在發生。合並來看，國內經濟短期可能正在企穩。 3 月初以來大中城市商品房銷售快速恢複，房地產價格也有回升。春節後的周期性銷售恢複，和政府穩定房地產市場的政策合並對房地產銷售回暖有積極影響。 4 月以來國債期貨仍在下跌，經濟企穩預期可能對此有一定影響。考慮到實體經濟需求總體仍然較弱，債券收益率上行的空間可能比較有限。 H 股快速上漲， AH股溢價明顯回落， 目前已經回到今年以來的平均水平附近。 MSCI新興市場指數顯示港股的上漲並不獨立，其幅度比新興市場指數漲幅略大。 一、實體經濟出現企穩跡象 3 月份中采 PMI 小幅反彈 0.2 個百分點至 50.1，連續兩個月反彈。分項數據中，生產指數結束了 5 個月的下行開始出現恢複，產成品庫存、主要原材料購進價格反彈較快，新訂單、新出口訂單指數略有回落。 近期國務院穩增長態度明確，穩定房地產市場的政策密集出臺，2 月公共財政支出大幅回升。但 3 月 6 大發電企業耗煤情況較弱。海外經濟中，美國一季度多項經濟指標不及預期，日本 PMI連續下行，僅歐洲經濟仍在恢複，外圍經濟偏弱對國內經濟也有一定拖拽。 3 月水泥價格仍在下行，下旬螺紋鋼價格出現反彈，可能暗示隨著原油價格企穩，企業庫存回補的過程正在發生。 合並來看，國內經濟短期可能正在企穩，但總需求仍然疲弱。
3 月初以來大中城市商品房銷售快速恢複，房地產價格也有回升。春節後的周期性銷售恢複，和政府穩定房地產市場的政策合並對房地產銷售回暖有積極影響。與此前房地產銷售上升時期比較，本輪房地產銷量上升的同時，價格恢複並不明顯，顯示房地產企業去庫存的壓力仍然較大，房地產投資恢複的時間可能更為滯後。
今年以來，創業板指數上漲近 70%，表現搶眼。觀察去年 6 月股市明顯上漲以來的板塊表現，金融、周期、成長板塊的累計漲幅均在 100%左右。去年至今，由金融、穩定向成長板塊的風格轉變比較明顯。 近期房地產銷售再次恢複，實體經濟出現企穩跡象。這也降低了股票市場的風險溢價水平，從基本面上推動了市場的上漲。
二、生產資料價格小幅回升 3 月流通領域生產資料價格比 2 月小幅恢複。布倫特原油價格環比再次下降3.8%。全月工業品價格環比跌幅或在-0.5%左右，PMI分項數據中的購進價格指數也指向相似的判斷。
3 月國內工業品期貨價格略有下跌。能化、工業金屬、貴金屬、農產品期貨價格集體回落。 2 月份以來，國內流通領域生產資料價格開始反彈，PPI 環比跌幅也在收窄。 看起來，隨著政府穩增長措施的發力，公共財政支出的逐步恢複，國內經濟短期企穩的可能正在逐步顯現。 三、債券收益率略有回落 2 月下旬至 3 月底，債券收益率明顯反彈。長端收益率反彈幅度更大，期限利差有所恢複。進入 4月份，1年期、5年期國開債分別下行 16和 14 個 BP，國債收益率也有所下行。4月債券收益率的下行可能有 3月超調恢複的影響。 3月至今銀行間拆借回購利率不斷下行。 4月 7日， 央行再次下調逆回購利率，引導資金利率下行的政策意圖明顯。 總體看，3 月至今，銀行間拆借回購利率和 1 年期以內債券收益率下降，受預期影響更大的長端債券收益率上行。除債券置換計劃的沖擊外，實體經濟企穩的預期以及政府穩增長的措施，可能導致了商業銀行信用供應的擴張，並對長端債券收益率產生明顯影響。這一推測仍需等待貨幣信貸數據的證實。 觀察 4 月以來國債期貨仍在下跌，可能暗示這一預期的影響仍在持續。考慮到實體經濟需求總體仍然較弱，債券收益率上行的空間可能比較有限。
3 月以來，人民幣對美元升值明顯。除央行為穩定市場預期進行的幹預外，新興市場匯率指數同時出現上升，暗示人民幣升值有一定基本面支持。美國一季度經濟數據不佳，市場對美聯儲加息預期放緩可能更為主導。 3 月 31 日，國務院公布《存款保險條例》；4月 8 日，外管局發布通知，外商投資企業外匯資本金實行意願結匯管理，同時允許外匯資本用於股權投資。利率市場化和人民幣資本項目可自由兌換繼續深化。
四、海外經濟 美國一季度經濟數據較弱，3 月非農就業不及預期。美元指數出現調整，美國債收益率略有下行。3月 FOMC 會議紀要顯示，美聯儲就 6月是否加息仍存在分歧。但美元和美國債收益率調整幅度有限，顯示市場仍對美國長期經濟前景和美聯儲加息抱有預期。 隨著歐洲央行 QE政策的實施，歐洲經濟複蘇跡象明顯。德國 PMI創 11個月新高，意大利和西班牙 PMI也顯著增長。歐央行貨幣政策委員會認為 QE政策已經顯現效果，歐洲經濟呈現逐漸複蘇的跡象。STOXX 歐洲 50 指數今年以來漲幅明顯。
3 月底，證監會、保監會陸續放行港股投資後，港股成交量不斷放大。4月 8日，港股成交量創新高，港股通額度首次耗盡。
H 股快速上漲，使得 AH 股溢價明顯回落，目前已經回到今年以來的平均水平附近。觀察新興市場股票指數，MSCI新興市場指數顯示港股的上漲並不獨立，其幅度比新興市場整體指數漲幅略大。
作者簡介：高善文 安信證券首席經濟學家 中國首席經濟學家論壇理事 來源：中國首席經濟學家論壇 |
市場再傳去哪兒與攜程合並 資本極力推動
來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2354|
本帖最後由 千與千尋 於 2015-5-4 08:00 編輯 市場再傳去哪兒與攜程合並 資本極力推動 作者：史燕君 4月29日，《國際金融報》記者就該傳聞向攜程方面求證，攜程相關負責人表示不予置評。 值得註意的是，納斯達克[微博]最新數據顯示，2014年底，攜程和去哪兒背後的股東出現互換，資本發生大規模流動。 “相比於兩家公司本身，其背後的資本更希望兩家合並，並在極力促成此事。”一位熟悉攜程和去哪兒網的業內人士告訴《國際金融報》記者。 資本極力推動 2014年，中國在線旅遊深陷於價格戰、口水戰的硝煙中，尤其到了第四季度，連攜程也罕見地出現了首次的單季虧損，而這也標誌著全行業全面進入虧損狀態。兩家公司2014年四季度財報顯示，攜程首次單季度虧損3600萬美元，而去哪兒單季度虧損超過了1億美元。 “愈來愈大的虧損令投資者們有些坐不住了，尤其是對於百度來說，去哪兒虧損對其的影響已經從個位數到兩位數。”上述業內人士表示。 百度是去哪兒網的大股東，占股62%。 “如果攜程和去哪兒合並，百度會是最大的受益者。”上述人士表示，在BAT(百度、阿里巴巴[微博]、騰訊)中，目前百度是體量最小的一個，處於落後地位，而旅遊市場又處於快速發展期，是一塊巨大的蛋糕。如果去攜合並，百度仍將是新公司最大股東。而考慮到攜程和去哪兒合並後所占的市場份額，使得百度在OTA領域一下走在了騰訊和阿里巴巴的前面。 據了解，目前，騰訊旗下的同程網、藝龍網，以及阿里旗下的窮遊、淘寶旅遊在OTA行業的市場份額都為個位數，基本上無法與攜程以及去哪兒抗衡。 上述人士表示，相比於愈演愈烈的價格戰，資本方們更願意看到二者的合並，成為超級OTA，在行業占據絕對優勢。值得註意的是，納斯達克最新數據顯示，2014年底，攜程和去哪兒背後的股東出現互換，資本發生大規模流動。 來自美國SEC的文件顯示，攜程原第一大股東奧本海默基金已經拋空其持有的攜程股票。在此之前，奧本海默已大筆買入去哪兒股票，截至去年10月31日，奧本海默通過旗下基金購入了去哪兒562.65萬股普通股，占同類型普通股總量的14.3%。根據納斯達克最新公布數據，目前，奧本海默穩居去哪兒第一大股東寶座。 另一邊，原為去哪兒大股東的美國知名長期投資機構T.Rowe Price Associates在2014年第四季度，也賣出去哪兒近80%的股票轉投攜程。截至去年年底，T.Rowe Price Associates搖身一變成為攜程第一大股東，持股1937.3萬股。 當時，分析師就猜測，大股東的資本流動向市場透露出一個信息，攜程、去哪兒可能進行合並。 易觀國際[微博]分析師朱正煜對《國際金融報》記者表示，從雙方的商業模式來看，確實存在互補性，用戶也不一樣，攜程的核心優勢是綜合性的OTA，服務可靠、產品豐富，在中高端人群中有很強的黏性。去哪兒則是一個比價平臺，產品選擇多，在價格敏感的中低端人群有很大的影響力。合並之後，會產生規模效應以及強大的競爭力。 阻礙因素仍存 事實上，近年來，市場上曾多次傳出攜程、去哪兒兩家合並的消息。最言之鑿鑿的一次是去年從資本市場傳來的消息，稱攜程、去哪兒將以100%換股的方式合並，並達成1∶2換股合並協議，去哪兒退市，整體並入攜程。 不過，當時攜程CEO梁建章[微博]和去哪兒CEO莊辰超均對此表示出了強勢的態度。 梁建章表示：“攜程一定會長期獨立經營。在這一前提下，公司對投資是歡迎的。”而莊辰超則表示：“我們始終在資本市場展開各種接洽和談判，所有談判都是以去哪兒管理層長期主導未來為前提開展的。” 從雙方的態度可以看出，雙方對並購傳言“留有余地”但又不願向對方低頭，大家都想作為主導方。 “雙方創始人的強勢態度是阻礙兩者合並的重要因素。他們對於企業有著自己的使命和規劃，都傾向於自己主導企業的發展。”朱正煜表示。 上述業內人士則認為，目前來看，二者合並的可能性不大。一方面，去年去哪兒虧損嚴重，拿出百億現金去買去哪兒，對於攜程來說應該並不是一筆劃算的賬。 “另一方面，雖然在外界看來，二者商業模式互補性很強，但實際情況是，二者的業務已經越來越趨同。”上述人士表示，攜程過去一直在做全產業鏈的布局，從用車、租車、旅行社、門票、海外GDS等，並購去哪兒，對於其綜合業務的互補性有限；而去哪兒也背棄了“絕不做OTA”的承諾，開始大範圍招兵買馬直簽的方式介入OTA的地盤。因此，一旦合並，必然造成很多業務部門的重複，對分別擁有3萬人員工和近1萬人員工的攜程和去哪兒來講，一旦合並必然帶來大規模裁員。與此同時，業內人士認為，由於雙方在機票、酒店分銷等領域均占據前兩位。雙方一旦合並，可能會遭致反壟斷調查。 另外，有分析人士撰文稱，從雙方的估值來看，經過幾年的發展，去哪兒的市值已經達到了50億美元，而攜程目前的市值大概是90億美元，但是評估一下攜程的市值，約90億的市值有一半是現金+短期投資+旗下控股企業(如家、漢庭、一嗨等)的市值，而去哪兒近年來的投資卻並不順利，口袋里僅僅不到3億美元的現金儲備在競爭中並不占優勢。因此，攜程對於去哪兒或許不會甘願投入太大的手筆。 在互聯網分析師唐欣看來，如果雙方最終合並，相互參股的形式可能性更大。“這種合並我認為對行業總的來說影響不大，甚至對其他OTA有一定的好處。因為原本兩家之間的惡性競爭會相應減少了，其他企業面臨的壓力也會少些。”唐欣說。 來源：國際金融報 |
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