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除了加強監管，監管部門之間應該保持實時溝通，還需要與市場充分溝通，

穩定和引導預期

◎ 本刊記者 霍侃 文huokan.blog.caixin.com 兩個月前的流動性趨緊衝擊已平息，但銀行業和監管部門對流動性風險管理的反思在繼續。

事後總結，監管部門和業界都認同，6月下旬流動性緊張，是多項時點性因素疊加所致。但央行在二季度貨幣 政策執行報告中指出，這也反映出商業銀行在流動性風險控制和資產負債管理方面存在一定不足。銀監會在7月末的上半年經濟金融形勢分析會上直言， “銀行業金融機構流動性風險管理，跟不上銀行業務模式和風險結構的變化。 ”目前的銀行流動性風險管理主要關注貸存比、流動性比率、流動性缺口率等指標。但這些指標只能反映某一時點的流動性狀況，而且無法反映市場波動帶來的風險變化。隨著同業、資金、理財等與市場密切相關的業務快速增長，現有指標已不能滿足風險管理之需。未來隨著利率市場化推進和資產證券化逐步常態化，流動性風險管理的難度將更大。部分銀行逐步把新業務和金融市場波動等因素納入流動性風險管理，但由於沒有明確的監管要求，並未產生硬約束。

2011年10月，銀監會發佈《商業銀行流動性風險管理辦法（試行） 》徵求意見稿，參考“巴塞爾協議 III”的國際標準，擬引入流動性覆蓋率和淨穩定資金比例兩項新指標，與流動性比例和存貸比，構成流動性風險監管的定量指標。

該辦法本打算自2012年1月1日起實施但因爭議頗多，至今未正式發佈。

一位參與該辦法起草的人士透露在徵求意見稿的基礎上做一些微調，該辦法有可能年末出台。

此外，受美聯儲量化寬鬆（QE 將逐步退出影響，來自外匯占款渠道的基礎貨幣投放將減少，對整個銀行體系流動性的抽水效應不容忽視。為避免金融機構 “心慌”加劇流動性緊張，微觀監管指標升級的同時，優化宏觀審慎監管也很重要。中國社科院金融所銀行研究室主任曾剛接受財新記者採訪時稱 銀監會應跟央行保持實時溝通，央行還應與市場充分溝通，穩定和引導預期。

風控短板

目前流動性風險管理的短板，其一是指標不夠精細和有針對性；其二是風險意識不夠強。前者需技術改進，後者則關 乎改善流動性風險管理的基本前提。

央行在二季度貨幣政策報告中指出，出于提高資金使用效率、實現利潤目標的考慮，商業銀行通過擴張貸款等增加盈利的衝動較強，商業銀行在權衡流動性、安全性、盈利性三者關係時容易輕視流動性風險。

一位股份制銀行風險管理部門人士坦言，在風險與收益的關係上，的確把風險略微看得低了點，結果立馬就會在流動性風險上反映出來。從外部環境看，中債資信評估有限公司分析師張文彬認為，在2008年末至今大量貨幣投放的帶動下，金融機構整體資金面比較寬 松，客觀上促成了銀行流動性風險管理的放鬆。

曾剛認為，商業銀行流動性風險管理有些鬆散，還因為過去很長時間內貨 幣政策是被動式的操作，每當流動性緊張的關鍵時刻，央行都會出手，以至於銀行把央行叫 “央媽” 。

但6月末的情形顯然不同。一位央行相關部門負責人接受財新記者採訪時 稱，央行此前多次強調流動性管理，但商業銀行還是沒能高度重視，對流動性狀況的預估不足，管理措施也不到位。

銀監會在上半年經濟金融形勢分析會上指出，不少銀行的流動性風險管理機制、工具和方法還不完善，僅僅局限于盯住一些簡單、靜態的傳統指標，對負債的穩定性和資產的流動性反映不足，無法及時監測分析同業和理財等業務的流動性風險狀況。動態的資金缺口監測分析、壓力測試等方法還未得到有效使用，相關分析結果也未能真正用于經營和管理決策。

目前的流動性風險監管指標有流動性缺口率、貸存比和流動性比率，對銀行產生實際硬約束的是貸存比。但隨著銀行資產負債結構的複雜化，銀行資金來源中存款比重在下降，而越發依賴批發融資和債券等資本市場工具，貸存比已經無法反映銀行真正意義上的流動性狀況。監管部門的數據顯示，銀行“各項存款占總負債”的比重，已經由2006 年末的87.5% 降至今年6月末的82.5%，同業負債比重則由6.6% 上升到13%，負債的穩定性降低。

曾剛認為，貸存比並不是很好的觀察銀行流動性的指標，更多是用來控制銀行信貸擴張能力，成為宏觀調控的工具。銀行為滿足貸存比要求，拉存款拼得頭破血流，貸存比低並不一定意味著流動性風險更低。時點考核還會系統性地放大銀行的融資需求，並引發規避監管的套利，導致市場不透明和扭曲， “不利於引導銀行建立與實際業務相契合的流動性風險管理機制” 。

上述股份制銀行風險管理部門人士則認為，貸存比本身是非常好的風險管理指標，問題在於監管和考核的方式。

銀監會從2011年6月開始要求銀行上報日均貸存比數據，但並未嚴格考核。

對於流動性比率這一指標，幾乎所有銀行都能達到25% 以上的監管要求。

但銀監會監管一部的章彰今年4月撰文指出，目前使用的流動性比率指標，以會計概念的流動性資產和流動性負債為 出發點，並未嚴格考慮交易對手信用風險、市場風險可能引發的流動性風險。

如何優化

“嚴防流動性風險”在銀監會下半年關注的六大風險中位居第二。流動性風險監管和監測指標的優化已在議程之中。

貸存比的改良，從根本上涉及到《商業銀行法》的修訂。曾剛建議，短期內可以先對貸存比指標做些調整，使其能覆蓋更多的資產和負債業務。存款不僅指傳統意義上的存款，還可以納入帶有存款性質的新型金融工具，如表內理財產品、擬發行的存單、同業存款等，“同業存款流動性比一般存款大，可以用係數進行轉換” 。

上述股份制銀行風險管理人士說，銀行和監管部門都對修改貸存比的內涵做過很多測算。不管是修改分子還是分母，如果帶來很大波動，是不現實的；但若一點影響沒有，就沒有必要改了。

此外，曾剛建議，貸存比的考核力度和方式也可以調整。可以考慮不作為強制性指標，而作為監測或參考指標；考核方式可以採取年均或季均。 “考核彈性越大，負面影響越小” 。

一位香港銀行業監管部門人士認為，首先，大小銀行的貸存比考核應區 別對待；其次，可以考慮動態調整機制，根據銀行過往表現和風險敞口情況動態調整，增加靈活性，也能激勵銀行更好地遵守規則。

對於流動性比率指標如何更加精細化，銀監會監管一部的章彰撰文建議，對流動性資產，根據不同發行主體的信用風險狀況，結合不同資產的市場流動性差異，來設定流動性資產的風險權重；並淡化合同期限的概念，而以剩餘期限來代替。對流動性負債，按照負債 的性質及在30天內現金流出的可能性保守地進行設定。

“巴塞爾協議 III”提出的流動性覆蓋率（LCR）指標，要求優質流動性資產與未來30日現金淨流出量的比率大於或等於100%，其目的是提高銀行應對短期流動性風險的彈性。今年1月，LCR 已經確定最終版本。央行在二季度貨幣政策執行報告中稱，有關 LCR實施的具體方案相關部門也在研究制定之中。銀監會要求國內銀行按季測算LCR。上述股份制銀行風險管理部門人士說，從該行頻率更高的月度數據跟蹤研究看，LCR 指標跟同業業務變動和期限結構變動的相關性非常高。

淨穩定融資比率（NSFR）的實施預計將推遲。NSFR反映銀行中長期流動性狀況，旨在防止銀行在市場繁榮、流動性充裕時期過度依賴短期批發性融資。巴塞爾委員會原計劃NSFR自2018 年生效，但目前指標的校準尚未達成共識，生效日期可能延後。

無論 LCR 還是 NSFR，對於國內銀行而言，執行難度都不小。上述股份制銀行風險管理人士說，這兩個指標對 數據質量的要求很高，國內很少有銀行能實現系統自動計算。 “現在銀行都在積極做數據標準化，提高數據質量” 。

除了提出新的監管指標，年末可能出台的《商業銀行流動性風險管理辦法（試行） 》將增加對多元化和穩定性融資的管理、日間流動性風險管理、並表和重要幣種流動性風險管理等要求，還要提高壓力測試、應急計劃等監管要求的針對性和可操作性。

央行從宏觀層面通過備付率和備付頭寸，監測整個銀行體系的流動性風險。但6月下旬正是在流動性總量並不短缺的背景下，貨幣市場利率大幅上漲，很大程度上因為市場在恐慌情緒下對貨幣政策鬆緊的預期發生逆轉。

曾剛認為，隨著貨幣政策從被動應對 外匯占款增加，逐步轉向主動和前瞻性的調整，監管部門之間應密切溝通，避免貨幣政策和監管政策疊加可能造成的影響。

央行二季度貨幣政策執行報告提出“加強與市場和公衆溝通，穩定預期” 。

在7月未公告而續做兩期到期三年期央票之後，央行8月12日公告了新一期到期續做的規模和利率，顯示其在信息透明和穩定預期方面的嘗試。

此案可能成為證券行業標誌性案件，為券商內部對結構性理財產品劣後級的投資

行為定性

◎ 本刊記者 劉冉 文liuran.blog.caixin.com 被有關部門帶走調查的宏源證券（000562.SZ）四名高管是個案還是會進而牽涉更多業內人員？對於券商變相向內部員工輸送利益，解決薪酬限制的行為能否因此案而全面清理？

「案情還不明朗，需要有關部門的最終裁決。 」接近宏源證券的人士說。

針對宏源證券兩名高管被公安機關帶走調查一事，宏源證券於9月29日發佈重大事項公告 ：2013年9月27日，公司副董事長、總經理胡強，副總經理周棟因個人問題接受公安機關調查，並決定免去二人相關職務。該決定已由10月9日舉行的股東大會審議通過。現由公司董事長馮戎代行總經理職責。

9月30日，宏源證券開盤後股價如跳水般急速下挫，三分鐘內跌幅一度超過9%，逼近跌停。當日宏源證券報8.30 元，較前一交易日9.22元跌幅達9.98%。

國慶長假後，該股連續兩日小幅上揚，10月9日收於8.46元。

宏源證券10月9日晚亦公告，公司增加註冊資本金至39.72億元，並將股份總數擴為39.72億股。並稱，將發行公司債券總規模不超過50億元。

個人原因？

9月28日，宏源證券總經理助理薛志英在電話中向財新記者強調，胡、週二人是由於個人原因被調查，而非公司原因。

針對這種說法，一位券商人士反駁，「總經理和副總經理被抓與公司無關，莫非是臨時工？否則實在不好理解。 」公告中未提及的是，此前，9月10 日，宏源證券債券銷售交易部總經理陳智軍、副總經理葉凡已被公安機關帶走調查（相關報導見本刊2013年第36期「宏源證券利潤機器被查」 ） 。至此，宏源證券9月已有四人被帶走調查。

對此次胡、週二人被調查是否與9月10日債券銷售交易部兩名負責人被調查有關，宏源證券相關負責人表示目前尚不清楚，公司還在調查中。而對於陳智軍、葉凡被調查的原因，宏源證券亦一直三緘其口，直至胡強、周棟被帶走，仍表示尚不清楚。

多個消息源表示陳、葉兩人涉案，為內部人士實名舉報，原因是插手管理並認購了子公司發行的理財產品的次級檔，收益非常豐厚，涉嫌利益輸送，後由此牽出總經理胡強和分管自營業務的副總經理周棟。

從今年4月開始，審計署甘肅特派辦進駐宏源證券，從自查到審計，為時一個多月。起因是年初出現的一封實名舉報信，舉報宏源證券債券銷售交易部不但違規違法插手理財產品的債券交易，還自己認購相關理財產品，獲得高額回報。審計署根據線索進行了調查。

值得注意的是，其中具體涉及債券交易操盤部分是由陳智軍所在債券銷售交易部負責。這被認為違規違法。

接近宏源證券的知情人士稱，債券銷售交易部的不少員工都認購了該公司發行的債券類理財產品，數量不一。

2012年，宏源證券全年利潤為11億元，其中8億元來自於債券銷售交易部。

作為國企，宏源證券公開的激勵制度受制於財政部對金融機構限薪令。

宏源證券佔股超過60% 的大股東為建銀投資有限公司，2004年9月經國務院批準成立，註冊資本206.9225億元，股東為中央匯金投資有限責任公司，由中國投資有限責任公司管理。

雖然陳智軍負責的部門業績出眾，人均利潤全公司最高，如果按市場標準，陳或可拿到至少幾千萬元的獎金，但在宏源證券頗難全部兌現。不過，陳年薪稅前過千萬元，在公司內部已是收入最高的骨幹。

券商內部員工半公開認購自己發行的理財產品以補貼員工薪酬，在業內也是公開的秘密。

一位證券公司債市人士表示，幾乎每家券商都有此類現象，但宏源的程度可能比較嚴重。 「這一般都屬於公司行為，因為只有公司同意了才可認購」 。

如果違規的話，只能說是當初設計的收益和風險嚴重不匹配，與市場行規相差太多，才可能被認定違規。雖然次級產品收益高，但風險也大。

內部認購乾坤

為何宏源證券因此遭到嚴查？

一位券商資管人士表示，理財產品會做成結構化產品，比如按行規做成1 ︰ 9資金配比，10% 是劣後級，或稱次級，收益率不設限； 90% 是資金池認購的優先級，相對風險較小，但收益率也被限定在一定範圍內，比如8%。對於10% 的劣後級，資金相當於獲得了9倍的槓桿，收益率做到60%-70%毫不奇怪 ；如果拿些好券，稍微放點槓桿，劣後級的收益率做到100%也不無可能。

宏源證券內部人士表示，債券銷售交易部員工認購的理財產品主要是劣後級，收益率很高，低的30%，高的能達到60%、70%甚至更高。

假設1億元資金，1000萬元內部認購，是劣後級 ；9000萬元是優先級，收益在8%。如果1億元資金實際運作的收益率達到15%，則收益1500萬元，9000 萬元的優先級對應收益在720萬元，而1000萬元對應的收益則為780萬元，收益率78%。當然，如果發生風險，也首先用劣後級的1000萬元來彌補虧損。

一位券商資管人士介紹，一般證券公司在設計結構性產品時，會先尋找劣後級投資人，如果找不到，券商會讓公司高管和中層幹部湊錢投資，投資金額並不高，有時幾十萬元或幾百萬元即可，內部人員只買部分該產品的劣後級，並把這部分與劣後級的其他部分進行區分，並且簽署一個補充協議作為劣後級裡的特殊項目，比如高收益低風險，但這部分協議肯定不會體現在資管計劃的書面文件中，而是作為私下協議，不予公開。

「正常這樣做，應該是不違規違法，因為資管產品的資金籌措都是一對一談判的，產品結構也是根據資金來設計的。 」該人士解釋，這就是為什麼很多券商都這樣設計內部員工的認購。

他同時表示，理財產品一般分為定向資產管理計劃和集合資產管理計劃，無論哪種，都需將產品計劃公開給投資者，這就保證無論優先級還是劣後級的投資者都是在知情的情況下與對方簽訂 協議。

他解釋，容易出問題的地方在於，除了高管自籌的部分劣後級，另一部分的劣後級資金是從哪裡來的。如果是公司用自有資金做了另一部分劣後級，就相當於高管們和公司做了一個不需公佈的私下協議，這就涉及到協議是否公平，雙方的風險和收益是否匹配。

如果公司對內發行產品的回報比從市場上購買有優惠，那就說明是另一部分劣後級出資人自身多承擔風險，並讓出收益。而有些券商甚至根本不需高管掏錢，完全由公司自有資金墊付，到時候照樣分紅，等於是空手套白狼。

「如果是民營企業，公司股東願意給管理層讓利，這是純粹的商業行為，無可厚非， 」該人士表示， 「如果股東有國有背景，並是上市公司，就涉嫌內部交易，侵佔公司財產，屬於違法行為。 」該人士解釋說，資管、券商、銀行，只要設計發行理財產品，都會涉及到內部認購的問題， 「我們的處理方法，就是內部認購的部分不與公司自有資金作任何交易。 」

少壯派落馬

1969年出生的胡強是中國人民銀行研究生部碩士，南開大學在職經濟學博士，也是中國證監會註冊保薦代表人。胡強曾任國泰證券有限公司董事會執行局辦公室董事長秘書 ；光大證券有限公司北方總部助理總經理、副總經理，光大證券有限公司研究發展部總經理；中關村證券股份有限公司副總裁，兼任公司黨委副書記和紀委書記；申銀萬國證券股份有限公司董事、副總裁，兼任董事會審計委員會和風險管理委員會委員；曾在中國建銀投資有限責任公司工作。於2007年10月加入宏源證券，擔任總經理。

宏源證券的部分人士對財新記者表示，胡強業務能力非常強，加入宏源後大膽起用少壯派，其中陳智軍正是胡強2008年下半年從泰康人壽挖來的，並為其組建了新的部門——債券銷售交易部，允許其開展債券銷售業務，雖然與原有的固定收益部直接競爭，可業績也蒸蒸日上。但公司內部平行的兩個部門開展競爭業務，也引起過公司內部多次反對。

而一位胡強在光大證券的前同事表示，對胡強出事不感意外，稱他在光大證券擔任部門主管時， 「當部門遇到困難的時候，他就申請調走。 」另一位宏源證券內部人士則稱，胡強在用人上喜歡拉幫結派，不太注意平衡各方面的利益。

1962年6月出生的宏源證券副總經理周棟，經濟學學士，曾任北京旅遊學院管理系講師，中國信達信託投資公司北京證券營業部副總經理、深圳證券營業部總經理、委託貸款部副總經理，宏源證券股份有限公司總經理助理、董事會秘書。

周棟目前在宏源證券是排名第四的副總經理，主管自營業務。