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印度已回收八成廢鈔，新鈔供應不及需求1/10

印度央行周二表示，目前印度各大金融機構已經完成了12.44萬億印度盧比的“廢鈔回收”。上月8日，印度總理莫迪突然宣布廢除500及1000盧比的大面值紙幣以打擊腐敗、漏稅及黑錢。但由於新鈔準備不足，連日來大批印度民眾擠爆了鄰近的銀行網點和自動取款機，以現金交易為主的印度經濟開始受到影響。

據統計，在莫迪啟動“廢鈔令”之前，印度流通的500及1000盧比現鈔總額約為15.44萬億盧比，這也就意味著目前印度央行已經回收了近80%的舊鈔。有分析指出最終能在年底兌換期限前存回銀行的舊鈔規模將在13萬億至13.5萬億盧比之間，因為部分資金來源不明的印度人為了避免被稅務部門盯上，可能選擇放棄兌換或以其他方式處置手中的現金。

印度央行副行長甘地( R Gandhi)表示，12.44萬億盧比的回收規模是截止12月10日的數據。央行此前印刷了17億張新的500及2000盧比紙幣，不及民眾想要從銀行提取數量的1/10。顯然莫迪的決定已經造成了事實上的現金短缺，印度經濟開始受到影響，從農業、制造業到居民消費端需求被打壓，需要大量現金的房地產市場首當其沖成為被沖擊的對象。在印度，購買或修建房地產是最為常見的洗錢手段，約有15%~20%的房地產交易中包含非法資金。印度三季度GDP增長率為7.3%，不及市場預期的7.5%。有分析指出，受總理莫迪廢除大額紙幣對印度經濟沖擊的影響，預計四季度印度GDP增速將降至6.5%左右。

這次莫迪打擊國內黑色經濟的決心是顯而易見的，除了“廢鈔令”外，還推出了一系列“組合拳”。印度政府上月29日向議會遞交稅法修正案草案，計劃向主動申報的“黑錢”持有者征收大約50%的稅費，對不主動申報的“黑錢”戶主，一旦查實將面臨85%的稅費。黃金也已經被印度政府盯上，作為世界第二大消費國，印度每年消耗黃金約800噸，有非政府組織作出過推算，其中約1/3是以“黑錢”支付的。目前印度政府正在考慮高額黃金進口關稅，這也就印度國內黃金價格較國際市場的溢價推向了新高。

周二印度央行同時宣布，要求所有銀行保存從11月8日起的全部監控視頻，作為審查儲戶情況的資料。有一位印度央行官員已經在班加羅爾被捕，理由是在未經授權的情況下兌換了60萬盧比舊鈔。

罪不及老頂?

美國12月非農數據不及預期 美元指數短線震蕩

美國12月非農就業人口+15.6萬，預期+17.5萬，前值+17.8萬修正為+20.4萬。

非農數據公布後，美元指數短線震蕩，現報101.76，漲0.36%。

股指期貨沈寂一年半：投機盤休養生息，套保盤迫不及待

自去年股災以來，各界爭論不休。股指期貨是天使還是惡魔，受益者與受損者各執一詞。證監會與中金所一直在研究論證，並向專業人士尋策問計。相比股票市場，股指期貨算是小眾市場，參與者以機構為主，從交易策略到交易者本身，處處透著神秘。在股市瘋長與暴跌之時，期指市場在發生怎樣的故事?

“系統都已經重新測試好了，就等中金所發話了。”在上海某期貨公司從事運營管理的李陽(化名)告訴《第一財經日報》記者，隨著股指期貨松綁的呼聲越來越高，他所接觸的不少期貨公司已經摩拳擦掌，而對於李陽本人來說，2015年短暫的股指期貨投資給他帶來了6倍的收益，卻也留下了不小的“陰影”。

2015夏天股災發生時，股指期貨交易被指責助漲助跌，甚至有激進觀點認為股指期貨就是“股災元兇”。當年9月，中國金融期貨交易所(下稱“中金所”)祭出史上最嚴的股指期貨限制條款，自此股指期貨成交量一落千丈，避險功能與價格發現功能都名存實亡。

與機構對套保需求的急迫不同，投機交易者一直在“休養生息”。“我們都歇了一年了，”北京一家投資公司總經理告訴《第一財經日報》，作為股指期貨的“老玩家”，對去年股指期貨交易受限並沒有怨言，這一次呼籲期指松綁的也不是投機者。作為套保盤的對手盤，投機者往往是“牛市多掙錢、熊市多賠錢”，股災時恰逢限制股指期貨，客觀上為投機盤免了一災。

5178，掉頭向下

2015年6月12日，周五。這一天A股全線上沖，上證指數一度站上5178.19點，這也成為本輪牛市轉熊的拐點。受監管層進一步清查場外配資刺激，股指掉頭向下。因場外配資早有風險提示，當時誰也沒料到，一場持續近半年的股災就此爆發。

而早在4月份，作為股指的先行指標，股指期貨就已經透露出危險信號——投資者急於換手，交易量連創新高。自2014年底開始，上證指數從3000點不斷上漲，到4月24日沖上4500點。這一天，股指期貨主力合約IF1505合約收盤報4722點，漲0.04%，全天成交141.1萬手，持倉10.09萬手。

風險苗頭初現，但誰也不想打破“牛市”的幻想。股市資金結構持續惡化，到5月21日，滬深兩市融資余額高達20057.39萬元，首次突破2萬億元，再創歷史新高。

“資本市場作為一個生態環境，需要加減乘除，減法就是做空，乘法就是杠桿，除法就是反向對沖各種因素。”前述投資公司總經理對記者解釋稱，股指期貨能夠快速反映市場供求的微弱變化，能夠幫助現貨市場價格更快速地回歸到應該的位置，表現出來就是期指領先股指，有明顯的信號作用。

上證指數用1個月時間從3500點漲到5000點，又用1個月時間從5000點跌回3500點。伴隨大盤暴跌，A股市場20萬億市值快速蒸發，投資者忍痛“割肉”，怨聲載道。但更可怕的是，杠桿層層引爆，從場外配資、到場內的融資，再到銀行股權質押，股市流動性匱乏，市場自身調節機能喪失。

2015年7月3日，也是一個周五，上證指數尾盤大幅跳水，當日報收於3686.92點。股指期貨也大幅下跌，其中主力合約IF1507合約收盤報3931.8點，跌3.24%。不過成交量仍然維持高位，IF1507合約全天成交達243.1萬手，持倉13.7萬手。

“股市資金3萬億，投資者自有資金只有5000億，另外2.5萬億資金都是借的。當時公布的數據是場內融資2萬億，場外融資約5000億。有融資就意味著有杠桿，以融資盤跟自有資金對比，整個市場處於5倍融資杠桿之下。”前述投資公司總經理告訴第一財經記者，只要有中級調整，比如指數變動20%，就會引發這2.5萬億融資盤平倉避險，整個市場就可能崩潰。當時的“牛市”是一個建立在5倍杠桿之下的危樓，稍微傾斜，就會倒塌。

指數一路下跌，“股災”的特征已經十分明顯。一直是機構在參與的股指期貨，這時也引發了中小投資者的高度關註。比如有投資者就表示，“憑什麽交易股指期貨需要資金門檻，為什麽不設計迷你期指讓散戶參與交易，散戶也需要套期保值降低投資風險!”

但是股災已經發生，避險還來得及麽?“大家認為指數要跌了啊，咱們都去期指市場開空倉去。這就好比說，一個人在病入膏肓的時候才去買保險，這種擺明就是要讓保險公司賠錢的交易，保險公司是不可能賣保險給你的。”上述投資公司總經理說，當大家對股市下跌形成一致預期之後，特別是已經形成股災的時候，再到股指期貨進行避險，投機盤是不會接的，根本就開不出倉位。就算能開倉，對方也會開出昂貴的價格，讓交易變得很不劃算。

股指期貨市場是典型的“零和遊戲”，有一方贏，對手方就一定輸，有一方賺，對手方就一定賠。而當股災顯現出來的一剎那，價格就會一步到位做出反應，此時再到股指期貨市場開空倉，已經沒有機會。

與此同時還有部分投資者認為，有大資金持有者借助股市動蕩，利用做空股指期貨的手段造成股指大跌、擊垮大盤。一時間，對股指期貨“砸盤”的指控密集出現。

據中金所通報，2015年6月15日至7月3日，股指期貨出現四個新情況。一是交易量劇烈放大，股指期貨三個品種日均成交量達到324.65萬手，較6月份前半個月增長24%。二是期現貨基差及波動加大，個別合約貼水幅度曾一度超過10%。三是以程序化交易為代表的量化交易快速發展，占到總交易量的50%以上。四是股指期貨持倉規模從31.96萬手降到23.7萬手，成交持倉比升至17倍左右。

股指期貨對現貨市場領漲領跌的效應，各方都有共識。爭議點在於是否助漲助跌。中金所對此未做公開表態，但承認當時股指期貨短期投機氣氛有所加劇。為抑制短線過度交易，中金所決定按報單委托量差異化收取交易費用，同時加強市場監管。

避險不能，幹守千股跌停，投資者擠兌式瘋狂逃出，遍地踩踏。市場流動性幾近枯竭，監管層果斷出手，開始指揮巨資救市。

拐點：救市

2015年7月4日，北京陰轉小雨。在證監會所在地金融街富凱大廈，《第一財經日報》記者見到了前來參加“救市會議”的多家券商董事長、總經理，以及中國證券金融股份有限公司董事長聶慶平。

時任證監會主席肖剛親自主持了這場長達兩個半小時的討論會，會議效果顯著，包括券商、基金、證金公司在內的“國家隊”迅速集結完成。

當日中午，中國證券業協會宣布21家證券公決定出資不低於1200億元，用於投資藍籌股ETF，並承諾上證綜指4500點以下自營股票不減持。

當日下午，中國證券投資基金業協會就組織數十家公募基金、私募基金在金融街就救市具體工作進行商討部署。會議一直持續到傍晚，散會後各機構負責人冒雨離開。

7月5日，證監會發布公告稱，為維護股票市場穩定，證監會決定，充分發揮中國證券金融股份有限公司的作用，多渠道籌集資金，擴大業務規模，增強維護市場穩定的能力。中國人民銀行將協助通過多種形式給予中國證券金融股份有限公司流動性支持。同日，中央匯金投資有限公司發布公告稱，公司已於近期在二級市場買入交易型開放式指數基金(ETF)，並將繼續相關市場操作。

回憶起上證指數一路從5000點斷崖式下跌至4400點的時候，李陽仍然記憶猶新。他告訴記者，當時輾轉反側，最終下定決心，用計算器將手中所有股票的跌停價計算好，掛單第二天全部“割肉”，隨後他也強迫自己在股指期貨上止損，將手中從最初盈利近200萬到虧損70萬的IC多單出清。

2015年4月16日，上證50和中證500股指期貨正式上市，投資者入市門檻不能低於50萬元。在這兩個品種之中，中證500指數成分股又為500只小盤股，成交活躍波動較大，為做短線交易、高頻套利、算法交易提供了更優越的品種標的。“我就在中證500上市沒多久後開了戶，但當時股市長的正好。”李陽告訴記者，他最初開通股指期貨投資賬戶不過出於本能的“萬一”。

實際上，在中證500股指期貨上市上市前後，A股牛途正旺，“千股漲停”屢有發生。“當時股市呼呼呼地長，幾乎沒人能抵抗它的誘惑，但期貨做久了總會本能的想，想如果跌下來不就虧大了，需要對沖風險。” 在開通股指期貨賬戶時，李陽正以兩融加杠桿買入股票，並未著急下手股指期貨，而後5月IC主力接連大漲讓他安耐住不住，才增資賬戶至百萬開始“試水”。

“在很短的時間，當時IC主力從8000點就漲到了10000點，這意味著如果一百萬下去，兩三天說不定就能翻倍了。”李陽告訴《第一財經日報》記者，增資賬戶後他選擇了謹慎做多，下了若幹首多單，但由於沒有及時出貨，到6月股災開始，A股開始排山倒海勢下跌，做多儼然已是“螳臂當車”。

但就在李陽剛剛清倉後，7月初國家隊入場救市，三大期指指卻單邊暴跌。“當時整個市場都在賣，情緒很恐慌，記得非常清楚是7月3號探底，跌到一定區間。我把本金加上之前的一些浮盈全倉IC做空了。”這一次“all in”對於李陽來說稱得上是一次賭博，他並未停留太久，在IC主力跌到6000余點後即選擇賣出，最終獲得6倍收益。

“那段時間整個人都非常緊張，看著盤心跳手抖，一收盤整個人感覺都要暈過去了，一天都非常焦慮。”在李陽看來，2015年的股指交易他不過僥幸贏了一把，當時整個市場產生讓人恐慌的多空力量比，並非正常狀態。

“中證500非常活躍，對於我們做交易非常合適，開了之後我們就投入了大量資金去做了。”上海某期貨私募董事長周奇(化名)告訴《第一財經日報》記者，在6月之前，公司的產品收益都相對較高。一切的轉折點開始於7月初國家隊救市。

“當時，國家隊大筆資金救市，我們也參考了香港1997年的救市，判斷A股可以救起來。”在做出這樣的判斷後，周奇和他的團隊開始響應國家號召救市，大筆資金做多。 但是隨後的局面超出了周奇的想象，7月後期指斷崖下跌，其公司發行的產品出現了嚴重損失，基金產品凈值大幅縮水，甚至出現了爆倉。

不過，在周奇看來，爆倉並非股指期貨的錯，他並不同意股指期貨是股災元兇的說法。“主要還是我們交易策略上出現了失誤，才會有慘痛的損失，對於股指期貨我們依然對松綁很有期待的。”在周奇看來，作為金融衍生品，股指期貨本身並沒有錯，關鍵是如何進行有效的監管，以及合理的參與。

第一波救市措施對市場起到穩定作用，但是市場拋壓太大，2015年7月8日股指再次暴跌5.9%，盤中跌破3500點，報收於3507.19點。在“A股保衛戰”72小時、戰況頻頻告急之時，央行、保監會、國資委、財政部陸續表態，宣布加入“護盤者聯盟”。

一方面向市場“註水”，維持流動性;另一方面，全面“降噪”，維護市場信心。面對投資者爭議，中金所再次出手收緊股指期貨規則，表示“旨在抑制過度投機交易，加大異常交易行為監管力度”。一是差異化收費標準， 二是提高市場異常交易行為認定標準。

市場情緒極其脆弱，第一波全面救市之後股指依然未能穩住。8月24日，全球股市同遇“黑色星期一”，滬深兩市大幅低開後，直接跌破多個整數關口。截至收盤，滬指跌8.49%，收盤報3209.91點，創2007年2月以來最大跌幅(2007年2月27日滬指跌8.84%)。上證5個交易日內從3994點跌至3209.9點，跌幅達20.05%。兩市板塊全線暴跌，僅15股上漲，近2200股跌停。

同日，股指期貨三大股指期貨全線跌停，滬深300股指期貨主力合約IF15 09收於3132.2點，跌10.0%;中證500股指期貨主力合約IC1509收於6523.6點，跌10.0%;上證50股指期貨主力合約IH1509收於2005.2點，跌9.99%。

8月25，周二，上證指數一舉跌破3000點，收盤報2964.97，暴跌7.63%。

收緊，再收緊

萬億救市資金入市，股指仍大勢未改。2015年8月25日晚間，終於迎來央行“雙降”——自2015年8月26日起，金融機構一年期貸款基準利率、存款基準利率分別下調0.25個百分點;下調金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。

隨著市場情緒在股指期貨市場宣泄，期指交易量持續高位。面對投資者對股指期貨的指責，中金所再次推出“連環套”，持續收緊交易限制。

一是分步提高非套期保值持倉交易保證金標準，自2015年8月26日起從10%提高至12%，8月27日起繼續提高到15%，28日起提高到20%。二是調整日內開倉標準，自26日起單個股指期貨產品、單日開倉交易量超過600手的就認定為“日內開倉交易量較大”的異常交易行為。三是提高日內平倉手續費標準，26日起，將股指期貨當日開倉又平倉的平倉交易手續費標準調整為按成交金額的萬分之一點一五收取。

三天後，抑制措施繼續升級。中金所決定自2015年8月31日起，對滬深300、上證50、中證500股指期貨客戶在單個產品、單日開倉交易量超過100手的認定為“日內開倉交易量較大”的異常交易行為。二是自2015年8月31日結算時起，將滬深300、上證50、中證500股指期貨各合約非套保持倉的交易保證金全部調整為合約價值的30%。

第三波限制措施緊跟而來。2015年9月2日，中金所調高交易保證金、提高手續費、調低日內開倉量限制標準，推出“升級版”限制措施。

自9月7日起，個產品、單日開倉交易量超過10手的構成“日內開倉交易量較大”的異常交易行為;非套期保值持倉交易保證金標準由目前的30%提高至40%，套期保值持倉交易保證金標準由目前的10%提高至20%;當日開倉又平倉的平倉交易手續費標準，由目前按平倉成交金額的萬分之一點一五收取，提高至按平倉成交金額的萬分之二十三收取。

自此之後，股指期貨的交易量一落千丈，避險功能與投機功能都大大削弱。即便如此，監管層對股指期貨的限制也沒有停止，2015年10月，中金所發布程序化交易管理實施細則(征求意見稿)，對程序化交易做出詳細約束。

比如，對一個交易日內出現5次以上每秒申報5筆;每日申報4000筆以上，且存在一秒內在同一期貨品種不同合約上反向開倉的行為;每日申報4000筆以上，且存在一秒內在2個及以上期貨品種上開倉的行為;每日申報4000筆以上，且存在一秒內完成申報並撤單等，中金所都將嚴格限制。

經過半年多上下共同參與的“救市”，股災影響逐漸平複。2015年11月5日，上證指數終於重回3500點。

“股指期貨出問題，中國這一次是第三次，此前美國、日本都經歷過股災之後歸罪於股指期貨並最終論證並非如此的過程。”前述投資公司總經理告訴第一財經記者，股指期貨市場是一個封閉的市場，套保盤願意為避險支付保證金，投機盤為獲得微小波動的機會願意承擔風險，結果就形成一個均衡——套保盤牛市少賺錢、熊市少賠錢，而投機盤就是牛市多賺錢、熊市多賠錢。

而這一輪牛熊轉換，恰好是在牛市末期、熊市初期，投機盤受到了嚴格限制。

“牛市多掙錢的時候我們都趕上了，熊市該我們倒黴的時候，限制措施一出，讓我們揣著錢回家了。”他告訴記者，作為專業投機玩家，他並不急於呼籲“期指複活”，但是從市場發展角度，還是希望能夠建立完善的市場機制，提高市場效率，讓不同利益訴求方能夠以準確的價格各取所需。

銷售不及預期， Facebook旗下頭顯廠商Oculus即將關閉40%百思買體驗店

維維 2017-02-09 18:45

i黑馬訊 2月9日消息，據美國科技網站Business Insider報道，周三Facebook關閉了它們全美500家Oculus Rift體驗站中的200個。對此，Oculus發言人表示，這是“季節性調整”。

不過，許多百思買員工透露消息稱，Facebook做出這一舉動的主要原因是來體驗VR的人寥寥無幾，有時候一天里機器甚至沒有啟動的機會。

事實上，出現此類尷尬的局面的不僅只有Oculus一家，包括索尼、HTC和谷歌在內的VR巨頭，在體驗店上出現門口羅雀的情況。

Oculus發言人同時表示，他們依然認為體驗站是推廣VR最有效的方式，未來會把重點放在大的一些市場上面。百思買也在報告中表示，關閉體驗店的商店仍然會繼續售出Oculus產品。

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順豐控股百倍估值背後的“秘密”：銷售凈利率不及“通達系” 直營重要外包也重要

每經記者 王硯丹 孫嘉夏 每經編輯 宋思艱

鼎泰新材變為順豐控股（002352，SZ），同樣一個代碼，裝入了不同的資產，它就有了不同的市場表現。

經歷了2月21日以來的連續暴漲之後，截至3月1日盤中，順豐控股總市值達到3064.12億元。雖然此後其股價有所回調，但截至3月2日收盤，順豐控股總市值仍達2841億元，遠遠超過申通、圓通、韻達這三家A股“同門”。

順豐到底值不值2841億市值？相比其他快遞公司，它又有何優勢能一騎絕塵？《每日經濟新聞》記者深入研究財務報表，以期揭示其後的奧妙。

●按扣非凈利口徑 順豐估值已逾100倍

按照3月2日市值和2016年業績預告的凈利潤估算，目前A股“快遞四小龍”中，順豐2016年靜態市盈率達到67.75倍，估值高居榜首；圓通為59.03倍，僅次於順豐；申通和韻達2016年市盈率則分別為32.42倍、41.04倍。

如果按照扣除非經常性損益後的凈利潤來計算，順豐的估值更高——2016年順豐控股扣除非經常性損益後歸屬於上市公司股東的凈利潤約為26.43億元。如此計算，順豐控股2016年市盈率已經高達107.43倍。

快遞公司員工眾多，是典型的勞動密集型行業——截至2016年6月30日，順豐自有員工就有112065人。對一家勞動密集型企業來說，67.75倍市盈率究竟高不高？

整體來看，快遞行業近年來毛利率呈現下降趨勢。這一點，順豐控股在公告中已經闡述得非常明確：“近年來，快遞行業毛利率呈下滑趨勢，主要原因在於收入端全行業快遞平均單價逐年下滑而成本端人工成本有所增加。行業快遞平均單價從2007年的28.50元/件快速下滑至2015年的13.40元/件，下滑幅度達52.98%。”

但是，順豐控股的毛利率自2014年見底之後，就呈上升趨勢，與其他快遞企業形成了鮮明對比。

公告顯示，2013年順豐控股毛利率最高，達到25.00%，2014年大幅下滑至17.25%；到了2015年回升至19.78%。2016年1~6月上升至23.36%。公司是這樣解釋毛利率波動的原因：2014年，為拓展快遞業務電商類客戶市場份額，加大了對電商類相關產品的營銷和推廣力度；由於該類產品單價較其他產品略低，影響了當年的整體毛利率水平。另外，公司當年投入了較多的人力、幹線、車輛等資源並積極部署營業網點、中轉場及交通樞紐等基礎設施，導致職工薪酬、外包、運輸、房租、折舊等成本均出現一定程度增長。

2015年度公司凈利潤上升的原因是適度調整產品結構和營銷策略，推出“順豐次晨”等高時效類新產品，還加大了其他高毛利產品和增值業務的推廣力度，毛利率水平因此得到提升；此外，推行業務流程外包模式，並對現有的運力資源進行優化配置，有效降低了人員、運輸等成本。

2016年1~6月，毛利率上升的重要原因，一是加大對高毛利產品推廣；另一方面得益於業務量上升帶來的規模效益（如自有貨航裝載率的提升）以及順豐控股對成本優化工作的持續推進（如靈活配置運輸方式和線路），有效降低了運輸成本。

由此可見，順豐控股能在行業整體毛利率下滑的背景下，維持毛利率穩中有升，靠的是兩點：第一，加大了高時效性等高毛利業務的推廣；二是各種成本節省，主要包括人力和運輸成本。而推行外包，亦是節省成本的關鍵。

順豐的毛利率在行業中處於怎樣的水平呢？在四家A股快遞公司中，按照各家可取得的最新財務數據，韻達毛利率最高，達到32.45%；順豐排名第二，為23.36%；申通為21.15%；圓通為14.64%。2013年~2015年，申通和圓通的毛利率均呈現逐年下滑態勢；韻達是逐年上升。到了2016年最新財務數據，快遞四小龍均出現毛利率上升。

毛利率變動對快遞公司的業績影響巨大。按照評估師的測算，順豐控股毛利率每波動1%，將給其權益價值帶來2.45%的變動，權益價值波動遠大於毛利率本身變動。而同樣的測算，營業收入每波動1%，權益價值只會同向變動約0.89%。

●銷售凈利率遜於“通達系”

盡管毛利率水平不錯，但在最終取得的利潤，或者說凈利潤率指標方面，順豐控股並不占優。

《每日經濟新聞》記者經過統計後發現，四家快遞公司在2016年都出現了凈利率提升。但在四家快遞公司中，雖然順豐收入規模最高，但是銷售凈利率墊底。韻達和申通排名第一和第二，2016年度最新數據都超過了10%；圓通為8.56%；順豐只有6.66%。

不過記者也註意到，2016年上半年，順豐控股銷售凈利率獲得大幅提升。短短半年時間從2.27%提升至6.66%，這是一項巨大的提升。

根據鼎泰新材的公告，毛利率上升和期間費用率下降是順豐控股凈利率大幅提升的主要原因。公司期間費用率（備考）從2015年的16.99%下降到2016年上半年的14.52%。

在順豐控股三項費用中，財務費用2013年~2015年逐年增加，但占比較小。從2014年開始，銷售費用占比出現下滑，而管理費用在三費中相對保持穩定。在銷售費用和管理費用中，人工成本亦是占比最高的一部分。其中職工薪酬在銷售費用中占比超過40%，但是2016年1~6月，若以年化來算，職工薪酬費用有所降低。管理費用中，人工成本占比更高，2016年1~6月，職工薪酬在管理費用中的占比達到80%。

人工成本，對於順豐這家擁有超過10萬名員工的企業來說，到底有多重要？據公告中的測算數據，人工成本每波動1%，順豐控股權益價值將反向變動約6.64%。這一幅度甚至大大高於毛利率對於公司權益價值的變動。

●順豐成本重頭：高企的人工開支

對於隸屬於勞動密集型行業的快遞公司而言，在業務的各個操作環節諸如攬件、分揀、轉運、投遞等均有較大的人工需求。然而，隨著我國人口結構的變化，人力成本不斷上升已經成為不可逆轉的趨勢。

在鼎泰新材公告的重大資產重組報告書中，順豐控股表示，隨著包括人力成本等在內的各項成本的持續上升，將對公司未來的業績增長帶來一定的壓力。對順豐控股而言，公司營業成本主要包括人工成本、外包成本、運輸成本、辦公及租賃費、物資及材料費用、折舊及攤銷費用等。2013年度、2014年度、2015年度和2016年1~6月，職工薪酬、外包成本和運輸成本占比合計達到了81.16%、80.07%、79.45%和80.74%。

其中，人工成本更是重中之重，近三年來，人力成本占順豐控股營業收入的比例約為50%。

鼎泰新材重大資產重組報告書顯示，截至2013年12月31日、2014年12月31日、2015年12月31日、2016年6月31日，順豐控股的員工人數合計分別為94972人、138111人、121882人和112065人。其中占大多數的是包括攬投、運作、倉管、司機等在內的操作類員工，截至2016年6月30日，這部分員工人數為73612人，占比達65.69%。

在2013年、2014年、2015年和2016年上半年，順豐控股自有員工領取的月度平均薪酬分別為7226.37元、7634.47元、8386.52元和8583.80元。相較之下，勞務派遣工的月度薪酬則較低，截至2013年12月31日、2014年12月31日、2015年12月31日和2016年6月30日，順豐控股勞務派遣人數分別為98479人、125962人、55543人和2564人，領取的月度平均薪酬分別為4864.99元、5435.65元、5815.73元和6423.49元。

盡管如此，與采用加盟制的快遞公司相比，順豐控股員工的平均薪酬仍相對較高。

以韻達股份（002120.SZ）的經營主體韻達貨運為例，2013年、2014年、2015年、2016年1~6月，韻達貨運自有員工的平均薪酬為7.47萬元、8.68萬元、10.56萬元和4.15萬元；勞務派遣工相應期間的人均薪酬則為3.43萬元、3.96萬元、4.27萬元和2.17萬元。

此外，韻達貨運在2013年度、2014年度、2015年度的平均人均薪酬為4.26萬元/年、5.00萬元/年和5.94萬元/年，而圓通速遞相應時期的人均薪酬則為4.25萬元/年、4.98萬元/年和5.58萬元/年，申通快遞則分別為3.44萬元/年、4.53萬元/年、5.64萬元/年。

顯然，相較自有員工，勞務派遣工工資較低，也可以為快遞企業節省更多的工資支出。韻達股份也表示，由於勞務派遣方式錄用部分員工用於臨時性、輔助性和可替代性崗位，故勞務派遣員工平均薪酬較自有員工略低。

截至2015年12月31日、2014年12月31日及2013年12月31日，順豐控股勞務派遣用工占總用工人數的比例分別為28.01%、40.85%及42.69%。順豐控股稱，公司向勞務派遣公司支付勞務費用，該等勞務費用中包含了勞務派遣公司應向派遣人員支付的薪酬及社會保險費用，並由勞務派遣公司為派遣員工辦理並繳納社會保險的相關事宜。

此後，受相關法規和政策的限制，順豐控股針對自身使用勞務派遣員工比例超過10%等實際情況，開始大幅減少勞務派遣員工。截至2016年3月1日，順豐控股勞務派遣用工占總用工人數的比例為6.35%。在這一背景下，順豐控股“根據戰略轉型及業務模式的優化調整，逐漸將攬收投遞服務、裝卸搬運服務、綜合物流輔助等業務環節外包給勞務服務提供商”。

●推“夥伴計劃”鼓勵內部創業

在順豐控股內部，加強人員及運輸等外包力度的項目之一，被稱為“夥伴計劃”。

從2015年以來，順豐控股即著力於不斷優化成本及費用管控策略，對人力成本、運輸成本等實施了包括優化用工結構、提高用工效率、適當增加外包比重、提升車輛及飛機裝載率、優化路由設計等一系列措施，其中涉及諸如加強信息化、智能化投入、建立標準化操作流程、加強業務培訓和績效考核等諸多事項。

順豐控股稱，在2015年，為了積極響應國務院“大眾創業、萬眾創新”的號召，落實國家鼓勵服務外包的政策，公司逐步優化用工模式，在品牌、網點、設備統一提供且保證統一服務質量標準的前提下，將部分攬收投遞服務、裝卸搬運服務、綜合物流輔助服務等業務環節外包給勞務服務提供商。

夥伴計劃實施後，有關各利益相關者針對這一項目的利弊討論也一直頗多爭議。例如，原先由順豐控股承擔的部分職工薪酬、運輸成本及車輛和機器設備折舊等，轉由業務外包供應商自行承擔。但順豐控股方面表示，未來公司將持續采用業務流程外包方式，一方面可以在保證公司服務質量的同時增加用工靈活性，另一方面也可以有效調動順豐員工的主觀能動性，並全面提升員工的活力和工作效率。

有曾在順豐控股的工作的人士向《每日經濟新聞》記者介紹，“夥伴計劃”與加盟制確實有部分相似，但兩者最重要的區別在於承包商是否需要自己投入資源，且“夥伴計劃”仍保留內部工號並遵守內部規定。

在接受《每日經濟新聞》記者采訪時，多位快遞行業領域專家也認為，“夥伴計劃”並不能與加盟制劃等號。

快遞物流咨詢網首席顧問徐勇認為，“夥伴計劃”和加盟制的區別在於，“夥伴計劃”還是采取自營管理模式，除了法人不一樣，管理模式和管理標準都是一樣的，和加盟制有相同之處，但比加盟制管理更加嚴格。

中國電商協會物流專家黃剛也表示“夥伴計劃”和加盟制有所區別，“夥伴計劃”主要向內部員工開放，相當於內部員工創業，在這樣的情況下，背後提供的配套資源支持都與加盟制有所區別，這樣員工是“給自己幹”，幹勁更大。

快遞物流行業專家趙小敏向《每日經濟新聞》記者表示，順豐控股所推行的“夥伴計劃”主要是面向內部員工，這和外界理解的加盟制有區別，可以理解為順豐的創業計劃，更側重於“最後100米”。

事實上，無論公司內外有無爭議，順豐控股所采取的一系列降本措施有效地防止了人工冗余的情形，提升了效率。公司稱，2015年下半年以來，特別是2016年一季度職工薪酬及運輸成本下降明顯。

除夥伴計劃外，順豐控股還將現有人工的一、二、三線分類梳理後重新分類為前端、中端、後端，然後基於業務價值鏈的不同環節及特征，對各個流程及崗位進行管控和優化，其中對於可趨向自動化、標準化的流程崗位通過系統和設備優化、替代。

●分析師：順豐業績彈性最大

值得一提的是，由於順豐采取的重資產模式，因此它的業績彈性最大。

興業證券研究所分析師王品輝向《每日經濟新聞》記者分析指出，固定成本的存在會導致企業成本端的變動幅度要低於收入端，形成的杠桿效應將會帶來巨大的利潤彈性。因此在快遞行業需求增加進而導致企業業務量上升的背景下，對於杠桿系數更高（固定成本更高）的快遞企業，其盈利提升幅度將會非常可觀。

據王品輝測算，當2017年業務量增速在30%時，由於成本結構的不同，圓通、申通、韻達、中通、順豐的凈利潤分別為18.3、18.9、17.4、24.0和63.8億元，增速分別為35%、40%、37%、26%和57%。順豐高於“三通一達”。

當業務量增速在50%時，由於成本結構的不同，圓通、申通、韻達、中通、順豐的凈利潤分別為20.3、22.4、20.4、28.3和71.3億元，增速分別為50%、65%、61%、49%和75%。

當然，利潤增速越高，成長性越好，市場給予更高的估值也是情理之中。然而，當順豐控股3月1日開板以來，連續兩個交易日換手率已經接近60%。未來何去何從仍然值得關註。

王品輝指出，預計快遞行業整體業務量2017年仍能保持30%～40%的高增長，是名符其實的“真成長”行業，目前價位順豐控股下跌空間不大。建議等待高頻數據，若能繼續驗證高成長性，則積極參與快遞板塊。但短期股價向上的催化劑不明顯，行業顯著變化不多。下一個信號要等2月底，看一二月整體行業增速情況，如果能達到或超過40%，股價有向上擡升動力。中期看，由於快遞行業增速預計未來每年下一個臺階（但較高增速仍能維持3年以上），所以估值中樞水平不大可能繼續大幅提升。並且某些快遞企業有加大投資的沖動，對業績的沖擊大小尚不明確，因此未來幾年快遞板塊機會來自於個股分化的波段性行情。長期看，下一波大機會來自於行業增長接近停滯後，龍頭脫穎而出的機會（類似於大消費行業的投資邏輯），現在龍頭是誰，仍不明顯。

3月2日，《每日經濟新聞》記者將相關采訪問題發至順豐控股公開的投資者郵箱，後者相關人士表示，會將采訪內容盡快轉交公司媒體專門負責人，並留下記者的聯系，同時表示，會讓媒體負責部門聯系記者，截至發稿時，未能收到正式回複，同時，記者於3月2日傍晚數次致電順豐媒體有關人士，但手機卻一直處於無人接聽狀態。

EIA原油庫存增長不及預期 WTI原油、布油均漲逾1%

美國能源信息署（EIA）3月24日當周原油庫存增加86.7萬桶，預期增加200萬桶，前周增加495.4萬桶；汽油庫存減少374.7萬桶，前周減少281.1萬桶。

數據公布後，油價擴大漲幅，WTI原油漲破49美元/桶關口，布倫特原油漲破52美元/桶關口。截至發稿，WTI原油上漲1.45%，報49.07美元/桶；布倫特原油漲幅為1.3%，報52.09美元/桶。

美國3月非農就業人口遠不及預期 黃金大漲美元急挫

美國3月非農就業新增9.8萬，預期增18萬，前值增23.5萬;失業率4.5%，為10個月來最低水平，表明勞動力市場正在回歸更可持續的增長節奏。數據公布後，美元指數直線跳水，現報100.46，黃金快速上漲至1.36%，現報1270.30。

高盛表示，3月中旬的低溫暴風雪天氣會對一些對天氣敏感的室外作業行業構成顯著的沖擊，在長達一周的時間內，包括建築和交通等行業的運營活動會不可避免地受到影響。而此前，美國在2月份則出現了罕見的暖冬，幾乎沒有大規模降雪，所以3月就業數據與之對比的落差就會更大。如果沒有3月份那場席卷美國東北部的意外暴風雪天氣影響，那麽3月非農就業人數增幅應該比目前預期會高出3-6萬人，達到20-23萬的理想區間，和2月份基本持平。

此前公布的“小非農”遠超預期，3月APD就業人數大幅增長26.3萬人，創2014年12月以來新高，預期增長18.5萬，前值由增29.8萬修正為24.5萬。

金山辦公IPO：WPS收入不及微軟Office零頭

每經記者 朱萬平 每經編輯 張海妮

2014年7月，雷軍在微博上曬出一張1998年的老照片，照片上略顯青澀的雷軍正和求伯君一起陪同聯想集團的柳傳誌、楊元慶觀看WPS當時的新產品演示。雷軍感嘆：“我在金山呆了二十多年，我的青春歲月全部在金山。我永遠相信，金山會成為一家偉大的公司。”

如今，雷軍為之奉獻了數十年的金山軟件，已發展成為一個擁有獵豹移動、西山居、WPS和金山雲等多個業務板塊的大型企業集團。5月底，北京金山辦公軟件股份有限公司（以下簡稱金山辦公）在證監會官網披露了招股書。

●WPS國內市占率為27.81%

說到金山辦公，其旗下的辦公軟件產品WPS Office及金山詞霸，想必更為人熟知。作為國產辦公軟件的佼佼者，據招股書披露，2016年12月，金山辦公產品月度活躍用戶數超過2.47億，而按照WPS註冊用戶總量1.66億計算，2016年其WPS辦公軟件用戶占國內辦公市場用戶總規模的27.81%，是國內最大的國產辦公軟件及服務提供商。

2014~2016年，金山辦公分別實現營業收入2.83億元、3.94億元和5.45億元，實現凈利潤1363.46萬元、-1.45億元和1.71億元。2015年公司凈利潤之所以大幅波動，主要是因為金山辦公拆除紅籌VIE結構進行重組並支付股份費用所致。

目前，金山辦公的控股股東為WPS香港，後者持有公司67.50%的股份。金山軟件（03888，HK）通過WPS 開曼持有WPS香港100%的股權，雷軍擁有金山軟件合計27.06%的表決權。除通過金山軟件持有公司股份外，作為金山辦公的實際控制人及董事，雷軍還通過順為互聯網、奇文二維、奇文四維、奇文五維、奇文七維間接持有金山辦公1.656%的股份。

2016年3月，金山辦公部分股東對其進行增資，還約定WPS香港、晨興二期、紀源WPS、順為互聯網可享有優先於其他股東的權利，包括優先認購權等。不過，上述股東權利已在2016年6月金山辦公股改時終止，而一旦金山辦公在3年內未能成功上市，這些股東的權利或將恢複。

《每日經濟新聞》記者註意到，上述享有優先權利的情況是風投機構在投資時的普遍做法。一些公司在接受風險投資時有類似條款，但由於A股要求同股同權，因此IPO前往往會選擇暫時中止。

●WPS與Microsoft Office差距仍大

說起WPS，不得不提微軟的Microsoft Office。作為微軟公司開發的一套基於Windows操作系統的辦公軟件套裝，Microsoft Office目前在全球市場占據主要份額，在中國市場也占據主導地位。

據計世資訊調研數據顯示，目前微軟Microsoft Office產品依然憑借強勢的Windows操作系統的預裝優勢，在PC端市場持續稱雄，市場滲透率達97.31%；而國產廠商金山憑借在大型行業客戶的重點拓展、個人級客戶免費使用等策略，金山WPS Office產品的市場滲透率為61.74%。

但WPS與Microsoft Office之間的差距仍不小，這從二者的營收規模可見一斑。

據微軟財報顯示，今年1~3月，微軟取得221億美元收入和48億美元凈利潤。其中，Office所在的生產力和企業流程部門，貢獻79億美元收入（折合536.63億元）。若以後者粗略計算Office的收入，WPS的收入盤子目前仍十分小——金山辦公今年一季度的營收為1.28億元。

“WPS更符合中國市場的用戶需求，兼容性也要比微軟的Office軟件更好一些，由於其對個人用戶采取免費的競爭策略，其擴張的速度近年來也是非常快的。”互聯網資深人士王利陽對《每日經濟新聞》記者表示。

相較Microsoft Office，金山辦公的產品及服務目前主要針對政府、金融、能源、航空等領域。

●廣告收入增長的AB面

來自軟件使用授權的收入，是金山辦公的主要收入構成。

2014~2016年，公司軟件使用授權收入分別為1.92億元、2.22億元和2.37億元，同期該項業務的毛利率分別為98.40%、97.87%和97.82%。由於WPS對個人用戶采取永久免費策略，因此這些軟件使用授權收入，應更多來自公司企業端的客戶。

除軟件使用授權收入外，針對企業級用戶和數量龐大的免費用戶群，金山辦公開始為其提供增值服務及廣告以尋求新的利潤增長點。

2014~2016年，金山辦公為企業和個人用戶提供的辦公服務訂閱收入分別為953.44萬元、1950.32萬元和6228.98萬元，占比也由2014年的3.37%提高到2016年的11.44%。公司另一塊業務為互聯網廣告推廣服務，2016年該項業務占比45.08%。

“近年來，WPS在增值業務和廣告業務方面，WPS發展得比較好，尤其是在增值業務方面，WPS可以提供各種的模板，收費的方式也非常靈活，符合中國消費者的習慣。”王利陽表示，現在互聯網用戶對這類網絡增值業務的付費意願越來越高，而且WPS的收費標準也不是很高，用戶也願意去嘗試。而廣告業務這塊，隨著WPS用戶數的增加，也有較好的前景。

但王利陽對《每日經濟新聞》記者坦言，“真正為WPS增值業務付費的用戶，最終還是少數，而且這部分用戶，付費頻次並不高，WPS增值業務能為其在業績上帶來多大的空間，還有待觀察。而在廣告業務方面，用戶對於更多的廣告還是有一定的抵觸情緒，過多的廣告也會影響用戶體驗。”

金山辦公也在招股書中坦言，公司廣告業務采用“免費+廣告”為主的盈利模式，但上述盈利模式受到用戶能夠接受的廣告投放量的制約，即若公司在產品中投放廣告量過多，則可能降低用戶體驗，導致用戶流失，從而降低公司產品的廣告投放價值，對發行人互聯網廣告推廣服務的收入帶來負面影響。

廣告招商不及預期、周播劇廣告運營無優勢…歡瑞世紀為何還花血本承包周播劇場

每經影視記者 蓋源源

每經影視編輯 杜蔚

歡瑞世紀（000892.SZ）2017年半年度業績預告稱，重組後歸屬於上市公司股東的凈利潤為-3700萬元至-3900萬元，而上年同期重組後歸屬於上市公司股東凈利潤為4735.87萬元。一年間業績“大變臉”，歡瑞世紀發生了什麽？

▲圖據歡瑞世紀2017年上半年度業績預告

從公司對業績變動原因的說明看，虧損主要是公司全資子公司歡瑞營銷經營北京衛視和安徽衛視周播劇場廣告的成本支出較大所致。歡瑞世紀承包這兩家衛視的周播劇場廣告運營權一共花了3.25億元，歡瑞世紀是一家以影視投資制作為主營的公司，2016年度影視劇及衍生品收入占營收比重高達96%，為何2017年上半年忽然要花那麽多錢去嘗試做廣告運營？

一邊打包賣劇 一邊保底劇場廣告

歡瑞世紀在2017年上半年與北京衛視、安徽衛視分別簽訂了合同，將《大唐榮耀2》《龍珠傳奇》《青雲誌2》等5部電視劇打包出售，對北京衛視和安徽衛視的銷售金額分別為1.32億元和1.7億元。其中，與安徽衛視的合同顯示，這些劇目一共170集，據此計算每集售價100萬元。

在此之前，歡瑞世紀將電視劇獨家首輪播映權銷售給電視臺，價格一般是100萬元/集至200萬元/集，若按平均150萬元/集，這次打包銷售上述劇目的價格低於過往水平。公司表示，這些劇都是“先網後臺”（即先網絡播出再電視臺播出），屬於非首輪獨播，因而銷售價格雖低於過往模式，但已經是額外收益。

看起來，歡瑞世紀對上述電視劇的二次銷售還是不錯的。不過，就在與兩大衛視簽訂售劇合同的同時，歡瑞世紀又花了3.25億元承包了這兩家衛視周播劇場的廣告運營權，其中分別向北京衛視、安徽衛視支付了1.558億元、1.7億元。歡瑞世紀取得了這兩家衛視周播劇場的排播權，以及周播劇場的獨家冠名、劇場特約播映（三家）的廣告售賣權。

2017年3月1日至2017年12月31日，歡瑞世紀售賣的這些劇將在這兩家衛視的周播劇場播出，每周一至周三每天播出兩集。歡瑞世紀簽訂廣告經營合同時，預期是比較好的，公司表示，這是公司推進渠道側業務發展的重大突破，它不同於傳統的購劇模式，進行周播劇場合作，可以做到內容、渠道及營銷的統一運營和深度結合。

監管層問詢 前八個月廣告招商僅有150萬

歡瑞世紀簽訂廣告運營合同引發監管層關註，深交所發出問詢函，要求測算該體系價格可實現的廣告收入。

歡瑞世紀分別於2017年3月2日、6月8日與北京衛視、安徽衛視簽了承包廣告運營權的合同，但從公司披露的情況看，截至2017年7月18日，這兩家衛視周播劇場的廣告招商慘淡。安徽衛視尚未進行實質性廣告招商，預計從2017年8月起可能發生廣告招商業務，而北京衛視，歡瑞世紀只簽了一筆短期（一個月）的廣告投放合同，涉及金額150萬元。目前在北京衛視周播劇場看到的一些廣告客戶都屬於進行客戶培育的“贈送”，無實際收入。

▲CSM52城8月3日發布的在播劇排名中，《龍珠傳奇》收視率平平

從目前的廣告收入看，這與歡瑞世紀的廣告成本支出存在巨大差距。公司表示，2017年3月至7月是廣告銷售淡季，下半年將迎來快消品行業銷售旺季和暑期、金九銀十的媒體旺季，預計未來兩個季度、兩個平臺約有4000萬元至7000萬元的廣告收入。另外，歡瑞世紀還打算通過對外采購向電視臺銷售劇目來彌補廣告招商端可能的虧損，預計這部分供劇產生的收益為2.38億元。

不過，即便上述都變為現實，供劇收入與招商收入共計約2.791億元至3.091億元，與支付的3.25億元廣告承包費相比，預計還要虧損1670萬元至4670萬元。

砸血本做廣告運營 公司自稱“太過樂觀”

歡瑞世紀涉足衛視的廣告運營，這部分投入計入營業成本後，很大程度導致公司2017年上半年業績“大變臉”，預計歸屬於上市公司股東的凈利潤虧損3700萬至3900萬元。歡瑞世紀是一家以影視投資制作為主業的公司，為何突然花血本做劇場廣告經營？

對此，歡瑞世紀在深交所互動易表示：“招商不足是嘗試運營後才顯現，一是在淡季，二是太過樂觀。這種模式是為了未來業績的穩定增長而試圖打通整個產業鏈的嘗試，不試一下怎麽知道行不行呢？”

不過，據每經影視（微信號：meijingyingshi）記者就目前衛視的周播劇場廣告運營情況了解，歡瑞世紀這一步的風險不小。周播劇場2014年起源於湖南衛視，之後東方衛視、浙江衛視、江蘇衛視等也開辟了周播劇場。周播劇場運營經驗最豐富的也是湖南衛視，其囊括了中國周播劇收視排行榜前9名的劇目，排名第一的是2015年的周播劇《花千骨》。但湖南衛視方面透露，由於中間插播廣告受限、劇場統一招商等，《花千骨》並未讓湖南衛視賺到錢。

▲省級衛視周播劇歷史排名（註：《楚喬傳》播出時間有誤，應為2017年6.5~8.1 芒果撈/圖）

目前，以湖南衛視為代表的電視臺仍在嘗試周播劇盈利最大化，比如拿熱門劇目單獨招商，幾天前播完的《楚喬傳》，湖南衛視還與出品方慈文傳媒合作發布“提供聯盟互動平臺”，與制作方協同撬動廣告資源。業內人士表示，“周播劇較為成熟的商業化模式是‘欄目化運營’，即像大型綜藝節目一樣按季度進行冠名、廣告植入等。這方面周播劇場的運營還需要發展成熟。”

歡瑞世紀承包周播劇場廣告運營權是全新的探索，但在廣告經營方面它是“新兵”，與電視臺相比並無明顯的廣告招商優勢，何況提出周播劇場概念的湖南衛視也依然在路上。業內人士分析說：“當下初期，影視公司還是需要解決收支平衡問題，畢竟廣告運營不是影視公司的優勢。如果廣告招商不好，劇場同樣面臨虧損，這意味著影視公司的版權收益受損。”