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審計署：94.28億專項資金未及時安排發揮效益

審計署網站今日發布2016年第一季度829個單位、1796個項目貫徹落實國家重大政策措施跟蹤審計結果公告，並指出財政資金統籌使用中存在的主要問題。

公告指出，從審計情況看，一些現行部門規章制度已不適應當前實際情況，尚未及時清理修訂，使部分專項資金未能及時統籌或統籌後仍未及時使用，一些單位和項目還有部分財政資金長期趴在賬上，未能發揮資金效益。

其中，有94.28億元專項資金未及時安排使用發揮效益。其原因一是部分項目實施過程發生調整變化或進展緩慢，但資金未按規定統籌使用，具體包括財政扶貧資金、城鎮汙水垃圾處理設施項目資金和一些地方投資項目2013年以前結轉結余資金等，涉及88.82億元。

二是項目不具備實施條件或者已經完成，但資金未按規定統籌使用，具體包括自然災害生活救助資金、高校畢業生“三支一扶”中央補助資金、農機購置補貼資金、全科醫生臨床培養基地中央專項資金、高產優質苜蓿示範建設資金等，涉及3.66億元;三是1.8億元環保電價款未及時安排使用。

此外，還有1.41億元專項資金統籌後仍未及時使用。其原因一是對已按規定上繳統籌的存量資金又按原用途申請繼續使用，但有152.55萬元仍未及時形成支出;二是資金統籌後，仍有1.4億元未及時形成支出。

公告還指出，財政資金統籌不到位，造成資金短缺和資金閑置並存。主要是未能有效統籌使用各類農村住房搬遷專項資金，造成一方面1.39億元財政資金結存，另一方面一些項目因自籌資金不足而建設進展緩慢。

財政部安排千億資金去產能 實行梯級獎補

18日，記者從財政部獲悉，中央財政積極支持鋼鐵煤炭去產能，安排1000億元專項獎補資金支持化解過剩產能，繼續實施落實鋼鐵煤炭行業有關稅收優惠政策。

近日，報經國務院審定後，財政部印發了《工業企業結構調整專項獎補資金管理辦法》(財建﹝2016﹞253號)(下稱《管理辦法》)，明確中央財政設立工業企業結構調整專項獎補資金，對地方和中央企業化解鋼鐵、煤炭行業過剩產能工作給予獎補，鼓勵地方政府、企業和銀行及其他債權人綜合運用兼並重組、債務重組和破產清算等方式，實現市場出清。

專項獎補資金規模為1000億元，實行梯級獎補。其中，基礎獎補資金占資金總規模的80%，結合退出產能任務量、需安置職工人數、困難程度等按因素法分配。

梯級獎補資金占資金總規模的20%，和各省份、中央企業化解過剩產能任務完成情況掛鉤，對超額完成目標任務量的省份、中央企業，按基礎獎補資金的一定系數實行梯級獎補。專項獎補資金由地方政府和中央企業統籌用於符合要求的職工分流安置工作。

《管理辦法》明確，要繼續實施落實鋼鐵煤炭行業有關稅收優惠政策，繼續實行鋼鐵出口退稅政策，取消加工貿易項下進口鋼材保稅，落實煤炭企業增值稅抵扣政策，落實煤炭企業城鎮土地使用稅優惠政策，落實鋼鐵企業利用余壓余熱發電資源綜合利用稅收優惠政策。

《管理辦法》指出，通過稅收優惠政策、土地出讓收入政策和財務會計制度等，支持鋼鐵、煤炭企業進行收購、合並、債務重組、破產等。支持金融企業及時處置不良資產、通過專項建設基金支持符合條件的項目、通過出口信用保險支持鋼鐵、煤炭等行業“走出去”。

此外，“十三五”期間，煤層氣(瓦斯)開采利用中央財政補貼標準從0.2元/立方米提高到0.3元/立方米，旨在鼓勵煤層氣開發利用。

財政部表示，鋼鐵、煤炭行業是我國經濟運行的重要基礎性行業，為我國經濟和社會發展做出了突出貢獻。近年來，受經濟增速放緩、市場需求不足的影響，鋼鐵、煤炭行業形成了大量的過剩產能。積極穩妥化解鋼鐵、煤炭行業過剩產能，實現脫困發展，是我國經濟結構性改革的關鍵任務。

財政部要求，各有關省級人民政府和國務院國資委分別負責制定本地區和中央企業化解鋼鐵、煤炭行業過剩產能實施方案並報國務院備案。發展改革委等部門綜合平衡並確定各地區、中央企業化解鋼鐵、煤炭過剩產能任務後，財政部即按照資金管理辦法有關要求撥付獎補資金。

審計署：近百億財政資金趴在賬上 深圳88億沒花出去

5月17日，審計署在一季度在對829個單位1796個項目貫徹落實國家重大政策措施跟蹤審計後，披露一份審計結果報告，稱仍有97.08億元財政資金仍趴在賬上，未發揮效益。

《第一財經日報》記者了解到，近些年，由於經濟增速放緩，財政收入下滑明顯，進入中低速增長。而在有力度的積極財政政策的背景下，一方面地方財政收入捉襟見肘，另一方面地方財政剛性支出壓力不減，因此盤活並統籌使用財政存量資金成為緩解財政壓力、保增長的重要舉措。去年全年已經盤活財政存量資金超2000億元。

上述審計結果報告稱，審計署對1~2月份審計發現的影響財政資金統籌使用方面的78個問題、156.03億元資金，審計部門出具了整改建議函督促整改，截至一季度末，已整改74個問題、統籌盤活資金155.28億元。不過，尚未整改到位和3月份審計發現未及時統籌使用資金97.08億元，審計部門正督促加快整改。

審計署分析，之所以還有近百億資金未被盤活或統籌使用，是因為一些現行部門規章制度已不適應當前實際情況，尚未及時清理修訂，使部分專項資金未能及時統籌或統籌後仍未及時使用，一些單位和項目還有部分財政資金長期趴在賬上，未能發揮資金效益。

這主要分為三種情況，分別是94.28億元專項資金未及時安排使用發揮效益;1.41億元專項資金統籌後仍未及時使用和財政資金統籌不到位，造成資金短缺和資金閑置並存。

其中，在上述94.28億元未使用專項資金中，深圳市“市投區建”項目未使用的財政存量資金占了大頭，約88.74億元。

深圳市“市投區建”項目由市政府負責投資、區政府組織實施，資金由深圳市財政委員會通過財政專戶核撥至各區財政局財政專戶，由各區財政局支付至項目單位。

截至2016年3月末，由於深圳部分區未落實財政資金統籌盤活的要求，相關財政專戶中2013年及以前年度形成的“市投區建”項目結存資金88.74億元未使用。

深圳財政收入增速明顯高於全國其他地區，支出增速卻明顯低於其他地區，財力充足。根據深圳市財政委員會數據，1~3月份，深圳市累計完成一般公共預算收入890.49億元，增長29.57%，完成年初預算的30.58%;完成一般公共預算支出409.47億元，下降18.38%，占年初預算的10.01%。深圳一季度一般公共預算收支相抵，盈余約481億元。

此次審計並非第一次針對財政存量資金，去年審計署組織的穩增長跟蹤審計中，財政存量資金盤活統籌使用情況是重要內容。

《第一財經日報》記者梳理此前穩增長審計中發現，盤活財政存量資金問題主要集中在三個方面：一些部門單位通過做賬、將國庫資金轉到專戶等手法來避免閑置資金被收回;盤活不到位、進度慢，資金下達慢的現象普遍;盤後資金未及時支出形成“二次沈澱”。

不過，一些地方積極改善專項資金管理，以盤活和統籌使用財政存量資金。

比如，去年北京市按照“增一般、減專項、提績效”的思路，進一步清理整合專項轉移支付項目。一是對政策目標接近、資金投入方向類同、資金管理方式相近的項目進行合並;二是取消因政策到期、調整等不再繼續實施的項目;三是對屬於區縣事權可由各區統籌安排的項目調入一般性轉移支付。通過上述措施，市級財政對區縣的專項轉移支付項目由79項壓縮至54項。

重點資金統籌使用也在加強。

比如，去年2月，財政部、農業部按照國務院部署啟動試點改革，將良種補貼、種糧直補和農資綜合補貼合並為“農業支持保護補貼”，統籌用於耕地地力保護和糧食適度規模經營，涉及轉移支付資金1446億元。

社保入股科通芯城 資金將用於打造硬蛋

中國社會保障基金牽頭通過大成基金專戶與科通芯城(400.HK)簽訂協議，以12.5港幣溢價入股，認購不少於1.248億股新股，並於六個月內訂立具有明確條款的配售協議。科通芯城周五收市價為10.96港元，此次溢價收購將在周一公布。

科通芯城目前股本約13.58億股，大成國際將認購的股份約占現有股份的9.19%至13.78%，但大成國際不會成為其主要股東，故相關持股將計入公眾持股量之中。

據此前科通芯城發布的第一季度財報顯示，報告期內科通芯城總收入約2.43億元，按年增長27.3%。公司權益股東應占純利顯著增加，約為0.85億元，同比增長19.0%。毛利率為8.1%。

該公司三大業務，自營平臺、在線第三方平臺以及供應鏈融資業務都取得一定程度增長，總GMV共計人民幣38.868億元，年增長56.0%。整體其中，硬蛋貢獻的GMV逾4億元，占總GMV的10.3%。科通芯城指出，由於季節性因素，第一季度一貫是公司全年營業額最少的季度，大約占全年18%到20%的比重。

據科通芯城CEO康敬偉透露，目前公司賬上還有足夠現金，同時其商業模式能夠帶來維持運營的足夠現金流，因此此次總額2到3億美元融資將會用於三個方向：行業的整合、投資新興行業以及國際擴張。“目前來講，公司還沒有和任何一家M&A(企業並購)的目標公司簽訂任何的協議，但是已經有幾個標的公司，預計當完成這一輪增發以後，下半年將與目標公司接觸。”康敬偉對包括第一財經在內媒體表示。

在新興產業方向，科通芯城將布局IC器件，而旗下硬蛋也將布局智能汽車、機器人、新材料等五個新興領域。“布局完成以後，硬蛋的供應鏈將不光是元器件這個領域，其涉及領域將比科通芯城廣泛。”康敬偉表示。

作為科通芯城全力打造的一站式供應鏈資源連接平臺，截至16年一季度，硬蛋已擁有超過8.9萬名粉絲及超過10000個物聯網項目，同時，平臺與百度、京東、 微信、 360、微軟等互聯網公司開展戰略合作。

今年一季度，公司正式成立硬蛋實驗室。作為一個專註於智能硬件領域的創新空間，研究院及企業孵化器，硬蛋實驗室技術集合到這個平臺上，並推廣給需要的企業。

今年3月 ，硬蛋新材料子生態與香港硬蛋空間一並落地香港數碼港，硬蛋與香港科技大學霍英東研究院簽署合作協議，共同建立硬蛋香港新材料中心，最終建立工程材料行業的分享平臺。本月，硬蛋與 Intel牽手，共同打造機器人生態，建立機器人領域創新創業平臺，提供以供應鏈和技術支持為核心，涵蓋項目融資、市場營銷等資源對接服務。可以預見，這次融資資金投入，將極大促進硬蛋兩大平臺的完善。

資金端管制導致互聯網銀行難以風險定價

互聯網銀行現在最大的難點，或者政策上需要突破的，就是負債資金端問題，或者是客戶開戶端問題。所以呼籲監管者對互聯網銀行的資金端要相對放松管制。有以下幾個依據：

第一，從金融科技或者衡量一個互聯網銀行能不能真正對社會有用的角度講，應該看互聯網銀行能不能促進資本的自由配置、風險定價，提高金融服務效率。和傳統銀行相比較，可以看出，互聯網銀行的優勢在於效率，比如網商銀行，3分鐘就能判斷這個人可不可以放款。

第二，目前來看，很多互聯網銀行和互聯網金融機構的風控模型比傳統金融機構要好，而且利用不同來源的數據來做風險控制，有銀行征信系統數據，有行為數據，也有交易數據，尤其阿里、京東等，有網上的交易數據。

第三，股東、激勵機制和傳統銀行不太一樣。

不利的地方是，開戶困難，資金成本較高，還有線下交易能不能滲透的問題。為什麽我呼籲監管者要把資金成本和開戶給互聯網銀行放開?因為如果資金成本下不來，互聯網銀行是很難做風險定價的。

舉個例子，我們投各種各樣的消費金融公司，包括線下的、線上的，線下的有做二手車的，它從銀行拿到的資金成本是10%~12%，加上運營成本，放給客戶的年化利率該是20%左右。如果資金成本是10%，意味著肯定沒法服務，只能接受10%以下利率的客戶。

互聯網銀行現在資金成本較高，服務客戶較難。傳統銀行存款只有1%左右的成本、給客戶貸款5%的利率，還有4個點的息差，放到全世界看這個息差都很好。

因此,從金融理論和目前實踐看，要促進互聯網銀行和互聯網金融的發展,充分發揮它們支持消費者和中小企業的作用，解決負債端資金成本問題比較關鍵。

(作者系領沨資本創始合夥人、英凡研究院特約研究員)

財政部庫款月考新規來了 地方資金請加快下撥

財政部將按月對地方財政庫款情況進行考核，並約談考核排名最後的6個地區，對被約談的地區暫緩1個月的轉移支付資金調度。

23日，財政部網站公布《財政部關於采取有效措施進一步加強地方財政庫款管理工作的通知》(下稱《通知》)，明確將完善地方財政庫款考核辦法，建立健全考核通報機制和約談機制，強化轉移支付資金調度與地方庫款規模掛鉤。

財政部表示，2016年全國庫款管理工作任務更加艱巨，一季度全國經濟雖然穩中向好因素增多，但基礎還不夠牢固，經濟下行壓力仍然較大，必須繼續實施積極財政政策，加快預算執行進度，壓減庫款規模，充分發揮財政資金的使用效益。

《通知》明確了加強庫款管理的五項措施：健全完善地方財政庫款考核通報機制，建立地方財政庫款約談機制，強化轉移支付資金調度與地方庫款規模掛鉤機制，建立穩增長重大項目落實情況動態監測管理機制，建立健全庫款管理責任制。

財政部將按月對地方財政庫款情況進行考核，不定期對考核排名靠前的地區通報表揚，對考核排名靠後的地區通報批評，不定期約談考核排名最後的6個地區，並將約談情況予以通報。

根據庫款考核結果，財政部將適當調整轉移支付資金撥付進度和頻率，對於庫款考核排名靠前的地區將適當加快轉移支付資金撥付進度和頻率;對於排名靠後的地區將適當緩調資金;對於被約談的地區將暫緩1個月的轉移支付資金調度。

此外，財政部將在已建立地方預算執行動態監控機制基礎上，動態跟蹤穩增長重大政策項目落實等情況，對執行進度較慢的項目、未按規定及時分解下達或者閑置沈澱的專項資金，將采取收回資金、調整用途等方式統籌用於經濟社會發展亟須資金支持的領域。

《通知》要求，要進一步加強預算編制管理和財政支出預算執行管理，加快結余結轉資金清理收回和統籌使用。各級財政部門在嚴格執行《預算法》關於預算資金下達時限要求的基礎上，盡可能將下達時間前移，為基層財政和預算單位加快支出騰出時間。已經收到轉移支付資金的地方和部門，要盡快分解落實。繼續推進財政中期規劃管理，提前做好項目儲備，避免“錢等項目”，造成資金沈澱。要重點加強預算單位國庫集中支付結余資金和財政清理收回存量資金的安排使用，避免形成“二次沈澱”。

2016年地方政府置換債券大規模發行，一定程度上拉高了庫款規模，使庫款管理的複雜性加大。《通知》指出，要切實加強地方政府置換債券資金置換工作，各地區要對於已入庫的公開發行置換債券資金，原則上要在一個月內完成置換。省級財政部門要盡快向市縣財政部門轉貸資金，並切實采取措施，督促市縣財政部門加快置換債券資金的支撥，防止資金長期滯留國庫。

《通知》的附件為《2016年地方財政庫款考核排名辦法》。考核指標包括庫款余額同比變動、庫款余額相對水平、庫款保障水平、公開發行置換債券資金置換完成率、一般公共預算支出累計同比增幅等方面，自2016年6月份開始，省級財政部門要隨庫款月報編報上月庫款考核信息表。

財政部表示，部分地區存在預算下達不夠及時、預算執行進度偏慢、政府置換債券資金支撥不夠及時等問題，導致庫款規模偏大、庫款保障水平偏高，財政資金不能及時形成支出,難以發揮政策效應。為此，各級財政部門要針對本地區管理薄弱環節，逐項研究提出工作措施，合理壓降庫款規模，提高財政資金使用效益，更好地服務於穩增長、促發展大局。

中國社科院財經戰略研究院研究員楊誌勇接受第一財經記者采訪時表示，財政庫款規模沒有一個具體的衡量指標，庫款的錢只要夠支出就是合理的，各國做法不一樣，有的國家甚至零余額。目前部門地方政府財政庫款規模偏大一方面是因為地方現金管理改革還滯後，另一方面是有些錢確實沒花出去。

提高財政資金使用效率、盤活存量資金，都需要制度改革的跟進。楊誌勇認為，一是要加快地方現金管理工作的步伐，二是預算支出安排應更加科學、更接地氣，相關財務管理制度也應作相應調整，否則錢花不出去的問題仍然可能存在。

A股MSCI指數之路：推動改革比吸引資金更加重要

不論A股的MSCI(美國明晟公司)指數之路何時成行，中國為此做出的努力都已並將繼續深刻影響中國的金融市場。與其說是MSCI正在審核中國證券市場是否符合納入其指數序列的要求，不如說中國正利用此機會推進金融市場的改革，MSCI指數對金融市場制度改革的推動作用要比新增資金帶來的影響大得多。

我們認為A股MSCI指數之路對中國的影響包括：

●MSCI指數為中國A股市場勾勒出被國際投資者認可的證券市場形態，為此所做的努力將推動中國證券市場和金融市場的發展;

●從被動資金流入規模來看，首次納入MSCI指數對整個A股市場影響有限。很多分析錯誤地將跟蹤MSCI指數基金的規模等同於被動投資基金的規模，這高估了A股納入MSCI指數的影響。

●完全納入A股市值會使得海外投資者成為A股中的重要力量，其具體影響將取決於完全納入的進程以及MSCI指數自身的發展。

●從長期來看A股納入MSCI新興市場指數將改變中國證券市場形態，主要影響包括增加機構投資者和長期投資者的比例。

●從長期來看A股逐步納入MSCI指數會提高A股與國際市場雙向溢出效應，這會加大資產管理行業的難度。關聯性的增加還可能會導致跨境資金流動變得更加快速且難以預測，這會給監管者帶來更多挑戰。

A股納入MSCI指數體系是雙方共同的訴求

MSCI將於6月15日公布2016年度市場分類審核結果，這將決定A股是否可以在2017年中被納入MSCI新興市場指數。MSCI是美國明晟公司(MorganStanleyCapitalInternational)的簡稱。這家全球著名指數編制公司在1969年發布首只全球股票指數後不斷擴充其指數序列，目前MSCI提供超過16萬個指數，涵蓋股票、固定資產、對沖基金、房地產等多種投資門類。

MSCI指數體系已成為全球投資組合最多參考的基準指數，排名前100的全球投資管理人中有97個是MSCI的客戶。據彭博估計，全球有超過9.5萬億美元的資金在追蹤MSCI編制的指數序列。被納入MSCI指數體系可看作是國際資本市場對一國經濟發展和該國資本市場的認可。

MSCI將符合標準的國家證券市場分為發達市場、新興市場和前沿市場三類，並據此構建三大類指數。本次中國A股市場要加入的是MSCI新興市場指數，一旦加入MSCI新興市場指數會被自動納入MSCI全球市場指數。

新興市場指數於1988年發布，發布時包含10個新興市場國家，成份股市值僅占全球總市值的1%。而如今該指數成分經濟體擴大為23個，總市值約為8.97萬億美元，占全球股票總市值比例達到13%。全球有約1.7萬億美元資金以該指數為投資標桿，其全球影響力日益提高。

中國目前已成為全球第二大經濟體和第二大股票市場，A股市場市值超過7萬億美元。將A股納入MSCI指數不僅僅是中國的訴求，也是讓MSCI指數真正具有全球代表性的重要一環。

到底哪里出了問題?

MSCI市場分類框架包含三個方面的要求：經濟發展、資本市場規模和流動性以及市場可參與度(表1)。一國證券市場被納入相應市場指數必須同時滿足這三個方面的要求。此前中國A股納入遇到的主要障礙在於國際投資者對中國市場可參與度方面存在質疑。

早在2006年中國A股就已進入MSCI視線。當年MSCI為中國境內投資者構建了中國A股指數(MSCIChinaAshareindex)，不過由於彼時中國股票市場對境外投資人開放有限，而未被納入MSCI新興市場指數與全球市場指數。

直到今日，市場準入依舊是A股納入MSCI指數的最大障礙。對照表1，目前決定A股最終能否被納入MSCI新興市場指數的關鍵在於標準C：市場可參與度。2015年A股被拒也正歸咎於此，MSCI指出中國A股市場在市場準入上存在投資配額分配、資本流動限制和收益所有權界定三個問題。但這並不意味著事情毫無進展，改變正在發生，不管對於中國還是對於MSCI。

2013年，A股首次入選MSCI“潛在升級市場觀察名單”;作為將A股正式納入MSCI新興市場指數的折中方案，MSCI於2014年發布了覆蓋中國A股的獨立指數MSCI中國綜合指數(MSCIChinaAllSharesIndex)和其子指數MSCI中國A股(國際)指數(MSCIChinaAInternationalIndex)，為通過QFII和RQFII投資中國的國際投資人提供更多參考。2015年MSCI又將14只在美上市的“中概股”納入。至此，MSCI新興市場指數已包含了除A股以外的其他中國相關股票。

距離上一輪評估已過去一年，其間中國資本市場在對外開放、制度建設上都予以了積極回應。

針對投資額分配及資本流動限制問題，國家外匯管理局2016年2月發布《合格境外機構投資者境內證券投資外匯管理規定》，放寬單個QFII機構投資額度上限，簡化了審批流程並進一步便利資金出入。

針對收益所有權的界定問題，證監會也在5月6日的新聞發布會上就是否認可“名義持有人”與“證券權益擁有人”、是否認可QFII、RQFII名義持有賬戶下的證券權益擁有人權益，以及A股市場賬戶體系是否支持QFII、RQFII專戶理財證券權益擁有人所享有的財產權利問題做出了澄清。

總體來看，額度分配流程及資本流動限制這兩大問題已基本得到解決，同時受益所有權也得到證監會回應。

在最新的征詢文件中MSCI又提出了兩大新問題：一是海外投資者對於去年下半年A股市場大幅波動導致的大面積停牌現象心有余悸，擔心如此大範圍的停牌會妨礙到正常交易，損害市場流動性;二是反競爭條款，即只要是標的中包含A股股票的金融產品(包括跟蹤指數型基金)在境外上市都必須得到上海、深圳交易所的批準。

5月27日滬深交易所分別發布了上市公司停複牌業務指引，擴大停牌規範範圍、嚴格控制停牌時間、細化停牌期間的信息披露等，對大面積、長時間自願停牌問題作出積極回應。對於反競爭條款問題，目前還沒有得到回應。

這也是為何我們認為關鍵的改變正在臨近。

A股納入MSCI指數歷程的意義

一是金融改革的推進器。

A股納入MSCI指數可以且正被視為中國金融改革的重要契機。MSCI指數對於被接納市場的要求一定程度上成為改革前進的方向，對於中國金融市場的制度建設有著重要的意義。

對於初次加入MSCI指數的新興市場股市，往往僅以該股票市場可自由流通調整後總市值的一部分作為初始權重的基數。以韓國和中國臺灣為例，彼時對境外投資者仍存在諸如資本管制、限制外資持股比例等限制，但經過一系列努力，兩個資本市場逐漸放開各種管制，兩地的全部市值也分批被全部納入MSCI新興市場指數。我們認為同樣的改變也將出現在中國大陸。

●進一步放開資本管制：對於資本自由出入的政策逐步從開放式基金擴大到全部境外投資者，直至最終放開對定額內資本出入的全部限制。同時逐漸擴大QFII、RQFII覆蓋範圍並減少額度申請審批環節，直至最終放開對境外投資者的定額限制。除此之外對境外投資者在金融產品可投資種類方面的限制也需要逐漸放開。

●建立健全完善的資本市場：建立公開透明監管制度、解決存在的停牌制度和MSCI關註的反競爭性條款等問題;逐步減少審批環節以促進市場活躍度。同時完善相關法律及配套資源建設，保障中小投資者權益等。

二是前期被動資產流入將少於市場普遍預期。

全球當前有1.7萬億美元正在跟蹤MSCI新興市場指數，但這些並不全都是被動投資資金。雖然MSCI並未公布跟蹤其指數的被動基金的規模，但鑒於其曾表示被動基金規模小於主動基金，以及晨星(Morningstar)的數據顯示跟蹤標普500指數的主動投資基金和被動投資基金占比分別為64%和36%，我們假設跟蹤MSCI新興市場指數的被動投資基金占比40%，約為6800億美元。

如果A股納入MSCI新興市場指數的初始權重為5%，其占MSCI新興市場指數的權重將會是1.1%，這意味著可能會帶來約75億美元的新增資金流入，只相當於A股市場流通市值的0.15%，對於市場的直接推動作用將會很小。雖然A股納入MSCI新興市場指數將會自動納入MSCI全球指數，但由於其占MSCI全球指數的權重較小加上跟蹤MSCI全球指數的基金規模也較小，所以我們並沒有納入計算。

如果A股以全部市值納入MSCI新興市場指數，其權重將會大幅上升，其影響也會逐步放大。由於大部分市場從初次納入到全部納入需要經歷多年時間，所以其具體的影響將會取決於未來A股市場以及MSCI新興市場指數本身的發展。

A股納入MSCI指數將影響哪些股票?

與上證、深證指數不同，MSCI針對全球投資者采用全球可投資市場指數編制法(GIMI)篩選指數成份股。納入成份股需要考察股票總市值、可自由流通市值、最小流動性、外資可持股比例(FIF)、上市時間長短以及最小外資空間(FOL)。由於中國對外資持股比例的規定為不得超過30%，這可能會使部分外資持股比例較高的股票因為FIF或FOL不能達到要求而被剔除在外，另外ST和*ST的股票也會被排除在成份股選擇範圍外。

納入或者剔除一個重要指數的成份股往往對相關公司的股價構成影響。根據AnttiPetajisto(2011)針對1990至2005年標普500與羅素2000成份股變化的研究，加入指數對股價的影響分別為+8.8%與+4.7%;而當剔除出指數時對股價的影響則分別為-15.1%與-4.6%。

具體影響的因素將包括跟蹤該指數的基金規模、總體市場規模以及市場的流動性等。所以雖然首次納入對於相關個股的直接影響有限，但隨著A股權重的不斷增加以及MSCI新興市場指數自身的發展，其影響將會逐漸變大。

三是長期來看，將帶來更多的機構投資者、更穩定的市場。

隨著A股在MSCI新興市場指數中權重的增加，市場參與者結構的變化將會越來越顯著。按照當前數據，如果A股被全部納入MSCI新興市場指數，僅被動投資就會使機構投資者持有的市值占比提高2.27%，如果考慮到潛在的主動投資的進入，對市場結構的影響將更加顯著。

境外機構投資者占比增加會對市場帶來顯著變化。參考韓國與中國臺灣的例子，加入MSCI指數後，股市換手率顯著下降，長期投資的比重上升。

四是長期來看，A股納入MSCI指數將會增強A股與全球市場的關聯度。

一個正被忽略的影響是A股納入MSCI指數會加大A股與全球市場的雙向溢出效應。投資者可能會因為看空某一個主要新興市場的股市而拋售持有的MSCI新興市場指數基金，反之亦然。但由於投資者看好一個市場可以買入單一市場指數，所以負溢出效應可能會大於正溢出效應。

根據第一財經研究院的測算，中國臺灣市場(中國臺灣加權指數)在被納入MSCI新興市場指數後，與該指數的關聯度從納入前的0.21上升到了0.82。另外由於全球投資者的更多介入，一個市場被納入MSCI新興市場指數後其與全球市場的關聯度也在增加。加入MSCI後韓國(KOSPI)與中國臺灣(中國臺灣加權指數)股票指數與標普500指數的關聯性同樣顯著上升，兩者分別從未納入時的0.12和0.22上升至完全納入後的0.54和0.65。

市場關聯度的上升會讓資產管理者的資產配置變得困難，因為他們往往需要將資金分配至關聯度較小的資產從而實現資產配置最優。

A股與全球市場關聯度的增加還會在特定的時候帶來巨大的資本流入流出壓力，這對監管部門維護金融市場的穩定是一個挑戰。雖然當前其影響仍然較小，但隨著A股在MSCI指數中的權重增加，以及跟蹤MSCI相關指數資金量的增加，監管部門需要有方案來應對市場可能出現的突然轉向。

最終我們相信，MSCI指數對於中國而言，其對制度改革的推動作用要比新增資金帶來的影響更大。這也是我們為何如此關註A股納入MSCI指數進程的真正原因。

(作者系第一財經研究院研究員)

拋棄中國高鐵解決資金難題？美國西部快線的算盤恐難如意

6月9日，美國西部快線公司(XpressWest)發布公告稱，正式終止與中國鐵路國際(美國)有限公司(下稱中鐵國際美國公司)為建造美國高速客運鐵路而組建合資公司的一切活動。

西部快線前身為沙漠快線，是拉斯維加斯賭場酒店聯合體公司馬奈爾(Marnell Corrao Associates)公司策劃的一個鐵路項目。該公司在2011年獲準建設和運營這條長度為370公里的高鐵線路。規劃中的這條高鐵走向沿著美國15號州際公路，從美國內華達州拉斯維加斯通過加利福尼亞州勝利谷(Victorville)直達離洛杉磯100公里的帕姆代爾(Palmdale)。

作為私營公司，西部快線公司去年9月與中鐵國際美國公司簽約成立合資公司修建高鐵，本來預定今年9月開工。建成後去拉斯維加斯的遊客可以從帕姆代爾上車坐高鐵去旅行。等到2029年由加州政府資助的加州高鐵建成之後，遊客更可以直接從洛杉磯坐高鐵經過帕姆代爾去拉斯維加斯。

西部快線稱，終止與中方合作關系的決定，主要是基於中鐵國際美國公司不能及時履行其相關義務所致的困境，以及在推進項目過程中中方無法獲取必要授權所面臨的挑戰等原因。該公司將繼續尋找其他合作夥伴和合作方式，以推動這一鐵路項目。

中鐵國際美國公司接受新華社采訪表示，西部快線公司在談判進行中發表這樣的聲明是倉促和不負責任的，中鐵總誓將不遺余力地捍衛自己的利益。該公司還表示，西部快線單方面宣布這個消息違反了雙方簽署的合作框架協議。該協議明文規定，沒有另一方的批準，一方不得單方面發布相關信息。

西部快線在聲明中表示，“這一項目最大的阻礙來自於美國聯邦政府規定高速列車必須在美國制造，該要求是制約美國高鐵融資的一個主要障礙。本公司一直期待聯邦政府準許從具備十多年高鐵安全經驗的國家進口機車。”

並非必要的“購買美國產品”條款

到截稿時為止，西部快線一直沒有回應《第一財經日報》記者的詢問。在西部快線的網站上，中文版和英文版本對“購買美國產品法案”相關條款的解釋存在差異。

西部快線的中文版在介紹列車時稱，“西部快線公司認識到購買列車與遵循聯邦購買美國產品的有關要求構成了挑戰，因為從技術層面上講，西部快線購買列車的做法與聯邦有關政策不相符。”

而英文版本則表示“從技術層面上講，‘購買美國產品法’並不適用於西部快線購買列車的做法。”

俗稱的“購買美國產品法”，是1983年通過的“地面交通援助法案”(Surface Transportation Assistance Act)。該法案不僅授權通過燃油附加稅等方式籌措聯邦交通基金，還對聯邦基金資助美國道路橋梁等等交通工程提出了非關稅壁壘限制。

根據美國交通部網站的介紹，“購買美國產品法”適用的前提條件是該項目是由聯邦政府(或州政府)的財政資金所資助，如果項目沒有遵守“購買美國產品法”(或州一級的“本地化”采購要求)，則該項目將失去獲得聯邦(或州)的相應撥款的機會。

所有美國政府資金資助的交通工程都需要100%購買美國生產的鋼鐵和其他材料和零件。為了保證法案能夠與生產全球化的現實接軌，該法案有一些豁免條件。如果購買美國制造的產品會造成整個工程成本上升超過25%，就可以豁免。如果產品能夠在美國(或者本州)總裝，並且美國制造的零件按照價值計算的比例超過60%，該產品也可以得到豁免。

贏得波士頓地鐵車輛訂單後的中國中車股份有限公司去年9月開始在美國馬薩諸塞州的斯普林菲爾德建立生產基地，以滿足該州政府資助的購買項目中“購買美國產品法”的豁免條款。

中國中車在芝加哥地鐵訂單後也已開始籌劃在芝加哥南郊設廠。據芝加哥地鐵介紹，中車將投資4000萬美元設廠，並提供近200個就業機會。69%的零件將在美國國內生產以滿足豁免條件。美國地鐵和火車的大供應商川崎重工早在上世紀80年代就在紐約設廠生產，如今已經相當美國化。

盡管西部快線在終止與中方合作的聲明上表達對“購買美國產品法”的無奈和憤慨，好像是遇上了合同免責的“不可抗力”因素;但是其英文網站上稱“作為私營項目，西部快線自願選擇遵循‘購買美國產品法’。”

商業運作挑戰大

既然是個私營項目，為什麽西部快線要自願選擇遵循一個本與之不相幹的“購買美國產品法”，還把這個不相幹的法律作為項目的最大挑戰?看一下西部快線的歷史就知道，該項目的資金籌措是非常困難的。

西部快線與中鐵國際美國公司成立的合資公司投入資本只有1億美元。西部快線估算全長370公里的高鐵耗資55億美元，即使這個估算最終沒有嚴重超支，其他的配套開支也不需要，目前的資金缺口也是相當的大。

據世界銀行測算，中國建設高鐵的成本為每公里1億～1.25 億元人民幣(約合1525萬-1900萬美元)，而美國加州高鐵的建設成本(不包括土地、機車車輛和建設期利息)甚至高達每公里5200萬美元，是中國的3倍多。西部快線的55億美元的開支，已經少於世行對中國高鐵成本的估算。

西部快線歷史上就試圖得到美國聯邦貸款來解決巨額資金缺口。早在2010年3月，西部快線聲稱他們可以得到私人投資建成整個高鐵，但是依舊希望通過聯邦鐵路維修和提高資助項目取得聯邦貸款。2011年10月，該高鐵項目宣布有條件開始進行，“只要總額60億美元的聯邦貸款批下來”。當時據說有高鐵項目吸引到了14億美元的私人投資。即使這14億美元私人投資都是股權投資而不是貸款，相對於60億美元的聯邦貸款，整個高鐵項目的金融杠桿也是很高的。

時任眾議院預算委員會主席、現任眾議院議長瑞安(Paul Ryan)和參議員賽森斯(Jeff Sessions)給當時的美國交通部長拉胡德(Ray LaHood)寫信 ，堅決反對把納稅人的錢投入這樣高風險的項目中去。

2013年7月，聯邦貸款審批被無限期凍結，高鐵項目無疾而終。當時美國政府反對的臺面上的理由就是西部快線無法滿足“購買美國產品法”。

不滿足“購買美國產品法” ，西部快線就將被美國政府堂而皇之地拒絕給予資金支持;但即使滿足了，美國政府也未必能慷慨解囊。

盈利前景不容樂觀

西部快線聲稱建成後來回高鐵票價為平均為89美元，足以支付運營和資本開支。只是洛杉磯到拉斯維加斯，網上隨便一查都能找到幾家不同航空公司出售的含稅80美元左右的來回機票，貴的也沒超過200美元來回。

相比之下，西部快線的票價不見得有優勢，而且西部快線的高鐵終點站還在洛杉磯外100公里處。當初西部快線發現在城市近郊修建高鐵，因為土地征用、噪音控制等造成的成本太高，把終點站選在了帕姆代爾而不是洛杉磯。況且，從洛杉磯到拉斯維加斯走高速公路也就4個小時，如果人多自己開車，人少坐汽車票價單程基本上為15到25美元，優惠時段票價低到5美元一張。

雖然比高鐵慢了一個小時，但是汽車的價格優勢明顯，而且也是直達，不需要在帕姆代爾停下來換乘。

根據西部快線的前景預測，該高鐵建成後每年的客流量將達到500萬人次。相對於拉斯維加斯旅遊局公布的每年4000萬的遊客訪問量，有多少是從洛杉磯過來的雖然不清楚，但是，500萬人次的高鐵客流已經不算保守或者說相當激進了。

鑒於美國4億不到的人口，拉斯維加斯每年4000萬的訪客量的增長空間也有限。即使西部快線的願景都實現了，一年的票務收入也不會超過5億美元。

（資料來源：美國中情局，數據截至2014年）

根據美國國家鐵路客運公司(Amtrak)的財務報表，美國唯一的準高速鐵路，也是美國人流最多的鐵路——從華盛頓到波士頓的東北走廊線上的高鐵列車阿塞拉(Acela)快車，在2014年載客量僅為354萬人次，票務收入為5.85億美元，其中75%的收入被用於電力和人員工資等等運營開支，剩下的1.5億收入還不足以滿足維修和更新現有的鐵軌的資本支出。還本付息更是美鐵不敢想象的事情。

阿塞拉快車已經是美鐵少數幾條票務收入可以滿足日常運營開支的路線了。東北走廊線上的普通車2014年載客808萬人次，票務收入6億美元卻還不能應付運營開支。

奧巴馬曾經試圖分配590億美元聯邦預算給交通方面，用於建設高鐵，以改善提高美國的基礎設施。但是在2012年中期選舉中共和黨贏得不少州的執政權後，評估了項目盈利前景，紛紛將聯邦資助資金退回，不願意背上這類一直需要燒錢的項目。目前美國只有加州高鐵項目真正啟動。

好消息是，據新華社報道，加州高鐵局新聞部門表示：“有關西部快線的新聞對加州高鐵項目沒有任何影響。”截至目前，中鐵方面是加州高鐵唯一提交了包括設計、軌道建設、機車、通訊信號等主體部分一攬子建設方案的意向參與方。

資金饑渴：河北就有412萬公頃沙地荒地待投資治理

京津風沙源治理工程對生態環境、地區經濟社會發展發揮的作用，還只是初步的。目前，京津及周邊地區生態環境惡化、土地沙化的形勢仍然不容樂觀，局部地區的生態環境還存在惡化和反複的隱患，治理任務仍然十分艱巨。另一方面，由於資金、技術等缺乏，治理任務仍十分艱巨。

河北省林業廳項目管理中心副主任馮長虹介紹，“十二五”期間，河北省財政安排用於防護林建設資金4.8億元，地方各級政府也加大了防沙治沙造林綠化資金投入。

不過，河北省林業廳給記者提供的一份《京津風沙源治理工程基本情況》稱，“工程建設所取得的成績還只是初步的和階段性的，生態狀況還很脆弱，治理形成的大面積幼林和未成林造林地穩定性還比較差。如果不能保護好，國家耗費巨資的治理成果就將毀於一旦。”

該報告稱，河北省目前還有210萬公頃的沙化土地和202萬公頃的荒漠化土地需要治理。隨著防沙治沙的推進，條件相對較好、治理相對容易的沙化土地已經得到治理或初步治理，下一步需要治理的沙化土地立地條件越來越差，難度越來越大，防沙治沙的任務非常艱巨。而現行造林補助標準偏低，建議國家進一步提高投資標準。

“投資標準偏低是京津風沙源治理工程遇到的最大困難和問題。”國家林業局治沙辦工程處調研員江天法對《第一財經日報》記者說，工程補償標準最早是每畝100元，後來才逐漸漲到400元，2016年漲到500元。但投入與需求相比還是存在較大差距，特別是前幾年苗木價格不斷上漲，基層非常困難。

河北省張家口市陽原縣大田窪鄉官廳村村民王會才正在為杏樹噴灑農藥。攝影章軻

“根據我們測算，京津風沙源治理工程二期每年的中央投資總量應不少於40億元，但實際投資與規劃相比差一半。我們擔心，如果按目前的投資水平，可能到期完不成二期目標。”江天法說。
一些林業大戶也產生了擔憂。在張家口市陽原縣，站在剛平整好的山坡上，當代農林科技有限公司總經理劉海軍說，在陽原縣規劃建設占地2萬畝的荒山綠化園區，建成後搞生產觀光旅遊等。

“到目前為止已經投入了1.2億元，還通過民間借貸借了1000多萬元，利息是1.5分，到期就得還。從銀行貸不到款，因為目前林地還不能抵押。”劉海軍有些擔憂地說，“如果項目未來5年不見效益，那就麻煩了。”

張家口市林業局給記者提供的防沙治沙情況匯報也稱，按照張家口市規劃，到2022年全市需新增森林面積775萬畝。近年來，立地條件較好易造林的區域優先得到了治理，剩余宜林地綠化條件很差，加之常年幹旱少雨(年平均降雨量僅380毫米)，無霜期短(僅110天)，土壤瘠薄，造林綠化進入啃骨頭的攻堅階段。

“但資金嚴重短缺。據測算，新增775萬畝森林面積需投資228億元，目前能納入國家工程造林補助資金約9億元，資金缺口巨大。”該情況匯報說，張家口市縣財力都非常緊張，雖然通過貸款融資等措施解決了當前部分資金難題，但也面臨著巨大的還款壓力，急需國家層面給予扶持。

除了資金緊缺外，還有綠化用地不足的問題。張家口市林業局反映，全市現有宜林地522.7萬畝，完成新增森林面積775萬畝目標必須調整土地利用規劃新增295.8萬畝林地。張家口市的部分坡耕地和嚴重沙化耕地不能納入退耕還林範圍。此外，近幾年大規模造林形成的中幼林面積達到1000多萬畝，密度大、長勢弱，急需全面撫育，特別是灌木林，急需更新改造。

國家林業局調查規劃設計院的有關京津風沙源治理工程成效分析報告也表示，“要想完全實現京津地區無風沙危害，消除生態死角和逆轉隱患，不是一個十年就可以實現的，只有一代一代幹下去，才能最終實現天藍、水清、林茂、民富的目標。”

本報記者在風沙源治理工程區采訪時，許多當地政府官員表示，京津風沙源治理工程作為國家大型重點生態工程，其建設目標應納入國家整體生態建設目標體系，特別是在京津冀協同發展、舉辦冬奧會的關鍵時期，國家應進一步加大資金投入，並實現生態環境建設投入多元化。

外管局全面實施外債資金意願結匯 有序推進資本項目可兌換

6月15日，外管局發布新規，全面實施外債資金意願結匯管理，企業可自由選擇外債資金結匯時機，外債資金的使用將實行瘦身後負面清單管理。這是中國外匯監管方式改革和有序推進資本項目可兌換的最新進展。

本周三，國家外匯管理局發布《改革和規範資本項目結匯管理政策的通知》(下稱《通知》)，即日起全面實施外債資金意願結匯管理，統一境內機構資本項目外匯收入意願結匯政策。外管局稱，這是為了更好地滿足和便利境內企業經營與資金運作需要，促進跨境投融資便利化，支持實體經濟發展。

監管方面，外管局表示，將對資本項目收入的使用實施統一的負面清單管理模式，並大幅縮減相關負面清單。同時，進一步規範資本項目收入及其結匯資金的支付管理，明確銀行按照展業三原則承擔真實性審核義務。而外管局將進一步強化事後監管與違規查處。

今年4月，中國央行稱，從5月3日起將全口徑跨境融資宏觀審慎管理試點擴大至全國範圍內的金融機構和企業。央行和外匯管理局不實行外債事前審批，而是由金融機構和企業在與其資本或凈資產掛鉤的跨境融資上限內自主開展本外幣跨境融資。

5月13日，外管局局長潘功勝表示，外管局將繼續推進外匯監管方式改革，促進貿易投資便利化，進一步優化外匯管理服務，有序推進資本項目可兌換，加強國際收支監測，完善宏觀審慎管理框架下的外債和資本流動管理體系。他預計2016年我國國際收支形勢仍將繼續呈現“經常賬戶順差、資本和金融賬戶逆差”的格局。

與此同時，IMF亞洲太平洋主管李昌鏞預計，中國資本外流會在2016年繼續保持增勢，去年全年約有6760億美元資本從中國外流，但絕大多數為中國企業償還外債。