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A股創下了三年收市新低，港股也不見得好去哪。A股就不用說了，從博客第一篇到現在都極度看空A股。

買的永遠沒賣的精，把股票賣給你的，很明顯是博弈的贏家。無論是港股還是A股。還有贏家就是提供交易機會的投行，券商，及各類無形，看不到的手（如審核，發行IPO過程產生的經濟利益鏈條），都在吸取投資者的血汗錢。另外，還有一個大贏家，房地產的投資者，他們也是這一波的大贏家。

勝負已定，除了繼續堅守，別無他選，風水隨時會輪流轉，特別是港股，超值堪比08年金融危機。

也許再等三，五年後，價值投資者是贏家，前提是迴避賣股票給你的大贏家。而輸家，我希望是房地產投機者。

問題是如果房地產綁架了經濟，房地產的投機者輸了，價值投資者有機會是贏家嗎？

謝清海：公平競爭不公平 (一)
信報 - 財經人物專訪 - 鄧傳鏘、穆彤

沒上過大學、不懂中文、來自馬來西亞的赤貧家庭，58歲的惠理集團（806）主席謝清海赤手空拳，在香港這一片全世界經濟上最自由的土地，創出一個70多億美元資產的資產管理公司。

然而，他形容自己的成功是特殊例子，並指今天的年輕人想創業幾乎絕望。罪魁禍首是「公平競爭環境」（level playing field）這一殖民地的遺毒，在這個空洞的概念下，本地中小企沒有任何支援，要與大財團單打獨鬥。他說，「強者愈強，經濟愈來愈受幾個地產集團壟斷，一般香港人分享不到果實，那經濟發展有什麼用呢？」
1954年在檳城出生，父母是祖籍褔建廈門的華僑第二代。由於家境貧窮，謝清海9歲起就跟叔叔在街頭賣菠蘿，讀書全靠學校獎學金。港人所謂的獅子山下精神，在他身上更能得到體現。
作為長子，12歲喪父後要擔起整個家。「當時人人都很窮困，難以寄望有任何協助。」在這環境下，謝清海被迫放棄升讀大學。
「童年的經歷對於我一生有巨大影響，我不想再貧窮了！」衣著光鮮、操流利英語的謝清海，在中環寬敞的辦公室內接受訪問，「貧窮」兩字似乎離他很遙遠。
17歲那年，謝清海在檳城《星報》找到一份發行的工作，得到上司賞識後被調到新聞部擔任記者。工作2年後，他賣掉家當，換了一張貨船船票來到香港。
成功因為不想窮
「重慶大廈是我唯一能負擔的住所，我覺得環境不錯啊！我不明白為什麼人們形容它是一個貧民窟。香港很適合像我這樣的人，年輕、堅強，對生活沒有過高的要求。」謝清海以「經濟難民」來形容自己，對於生活的艱難、待遇的不公平，大家都逆來順受。
「在檳城支薪時，都是將現金放在信封內；當香港的僱主說沒有銀行戶口出不了糧時，我感到很震驚。檳城七十年代才開始有第一部升降機，只懂上不懂落，香港有這麼多升降機，太難以置信了。」謝清海有大鄉里進城的感覺。
從馬來西亞來到香港，他明白政府的高層職位，以及滙豐、怡和等大企業，都掌握在外國人手上，即使是一些俱樂部、會所，全是外籍人士的天下。「使我驚奇的是，當時一般香港人都不發聲。」
謝清海分析說，在英國殖民地治下的一百五十年，許多內地人逃難到香港，這些難民目睹中國貧窮、落後的狀況，不敢有怨言，對於英國的殖民統治都很順從及滿意。
人生路不熟，謝清海重操故業進入《虎報》，其後輾轉在《遠東經濟評論》和《華爾街日報》擔任記者。從沒有銀行戶口，到後來的基金大戶，謝清海靠的是讀書自學，這習慣他小時候一邊賣菠蘿一邊看書時養成。
1993年2月，謝清海與前行政會議成員葉維義，看準了中國成長的故事，籌集了500萬美金創辦惠理基金管理公司。「當時我投入了全副身家的150萬美金。」
那些年，財富管理是一個舒適、沒有競爭的行業，幾乎由外籍基金經理壟斷，他們每天享受兩小時的優閒午餐。「我們顛覆了整個行業，不買藍籌股，實地視察公司。」
從當天的500萬美元到今天的70多億美元，作為香港唯一一間上市的資產管理公司，惠理未來更大的目標是衝出香港，成為亞太區主要的資產管理公司。
回想創業的艱辛，謝清海覺得自己今天的成功很難複製。「我們當時幾乎沒有優勢，那時公司設在太古城，只有我及一名秘書和兩個全職的員工，因此成本很低。我沒有刻意去爭取成功，最後反而成功了。如果你今天想再開展一盤新的生意，那幾乎是絕望的。」
謝清海笑說，惠理就是一個好例子，在沒有任何協助下，要跟龐大的外國基金公司競爭，能成功壯大是一個奇蹟。在其他行業，大部分香港公司不是倒閉，就是依舊規模細小。
英政府洗腦餘毒猶在
「英國殖民政府有能力向港人洗腦，成功灌輸所謂公平競爭環境、小政府大市場、法治透明等觀念，可是所謂的公平競爭其實是不利於一般人的。在缺乏政府扶持下，這意味強者有機會愈強，弱者只會愈弱。」
「英國人離開了，英國人過往洗腦式教育的餘毒猶在，香港人的觀念仍然停留在殖民地時代。」1997年回歸實行所謂的港人治港後，謝清海認為情況變本加厲。 「整個經濟被幾個大集團壟斷，一般港人缺乏機會。我想只有地產大亨這一小撮人，得益於這個所謂公平競賽的概念，他們在地產、公用事業、超市日用品都享有壟 斷或半壟斷的地位。」
香港人開始質疑公平競賽環境是否真的公平？「一個侏儒與一個巨人比賽時，如果你不鋤強扶弱，只是說給你一個公平的競賽環境，你們自已決勝負吧！這樣公平嗎？」
他說，「我憂慮大部分香港人，將來只能從事餐廳侍應、售貨員、收銀員這些工種。你想想，幾十年來香港發展出什麼自己的品牌嗎？幾乎沒有！」
新加坡為本地人提供機會
他續道，「透過自身努力，港人可以成為出色的醫生、律師等專業人士，但在大公司中晉陞到一個層次就行人止步了。雖然也有特例，但非慣例。很多高級的職位都由外國人擔任，本地人的機會受限制，如果同樣事情發生在英美，本地人是不會接受的。」
熟悉新加坡的謝清海慨嘆，新加坡雖然也接受公平競賽這一理念，但他們致力為本地人提供機會。
「新加坡限制外資銀行開分行，星展銀行、華僑銀行、大華銀行等本地銀行發展成最大銀行了。新加坡航空提供機會令國民成為機師，本地大公司也提供大量高層職位予本地人。本地的精英群逐漸成長起來。」
謝清海指出，港府有大量的儲備，為何不拿出來協助中小企的發展以及發展自己的品牌呢？「現在香港商界感到很絕望，我們要與龐大幾千倍的對手對壘。」
他說，「年輕人愈來愈難接受這一套了，他們會質疑，如果經濟發展，但人們本地普羅大眾卻不能得益，那又有什麼用呢？」

謝清海：避開投行海盜 堅持價值投資 (二)
信報 - 財經人物專訪

面對不穩定的經濟前景，謝清海笑言沒有水晶球，對於散戶唯一的忠告是「分散投資」，以免發生不測時全軍覆沒。在波動市下，作為價值投資信奉者的謝清海，依然堅定不移。

「包括中港在內的大部分股市，大部分股票的市盈率只介乎8至12倍，香港的中資股甚至只有8倍；比2008年金融海嘯最差時，只有一成的升幅。目前的估值 已反映未來可能出現的困難，但對於今年的投資環境，我是比較放心的。」謝清海預測，歐美銀行必然有新一輪的「放水」行動。

「我1971年開始踏出社會工作，很幸運能伴隨亞洲經濟奇蹟成長，也習慣每一次經濟危機後都有一個急速的V形反彈，然而，這種心態需要調整了。」
大中華區戰績勝股神
不需要調整的是價值投資這一哲學。價值投資的本質是3R（Right business，Right people，Right price），謝清海強調，在這個不穩定、焦躁的投資環境下，價值投資法更能發揮。「如果一間只有6、7倍P／E的好公司，長遠來說不妨持有。」
當股市變成賭場，謝清海認為需要重新釐清概念。「股市的本質是一個買賣生意擁有權的地方，基金經理的工作並非投機這些『公仔紙』，而是決定長遠是否想擁有一盤生意。」
謝清海引以自豪的是，由於持之以恆奉行價值投資法，惠理（806）平均每年的回報都有雙位數，大幅跑贏同期恆指的個位數。「我們不會每年都賺錢，但長遠平 均來說卻能跑出。」近期股市不振，也令惠理資產大縮水，5月底總值約為72億美元，按月減少7億美元；但長遠勝出卻是不爭的事實。
不懂中文卻對中國文化有深刻瞭解的謝清海被形容為「亞洲畢非德」、「股壇金手指」。而且猛虎不及地頭蟲，論大中華區的戰績，謝清海明顯優勝於畢非德及東來香港的歐洲股神安東尼波頓。他認為，瞭解中國經濟，往往要有政治的視野，以及明白獨特的國情。
「在畢非德未發掘中石油（857）、比亞迪（1211）之前，我們已入股了，當股價盛極而衰時，我們已逐漸減持。安東尼波頓是一個很厲害的人物，可惜人生路不熟而栽了觔斗。假以時日，他將從失敗中汲取教訓，以證明自己的能力。」
發掘三四線公司良機
惠理精於挑選三四線股。「細市值的公司沒有太多研究報告，需要自己去動手。當大家都憂慮這些三四線公司的前景時，他們往往被賤賣。對於揀股專家來說，這反而是一個良機。」
謝清海坦承，在這個過程中，也有高達三分一是失敗的例子，導致這些慘痛經歷的成因，除了經營環境的轉變，其中也不乏被欺騙的例子。「在大中華地區，拜金主 義盛行，為了賺快錢往往置道德於不顧。在投資市場，充斥類似索馬里海盜的投行人士，這些人衣著光鮮，擁有高學歷、良好的家庭背景，他們介紹項目時，說得天 花亂墜，一旦他們吸引了你投資後，就立即失去聯絡、翻臉不認人了。」
謝清海這位投資老手刻意避開礦業、森林、農業及風電這些引起海盜們覬覦的行業，即使想投資這些領域，他只選擇藍籌股。「我們難以做盡職調查，即使你實地考察，也難以證明他們所講的是真是假；甚至有人曾因為想吸引我們投資，謊稱胡錦濤的兒子是公司的董事。」謝清海慨嘆，一旦碰上海盜，任何狀況都可能發生。

謝清海：歐洲危機解決不了 (三)
信報 - 財經人物專訪

政治記者出身的謝清海，往往能夠以宏觀的視角看經濟。他一針見血地指出，歐洲經濟危機的深層次原因是政治、社會危機，問題根本解決不了，最可能的方法是印鈔、寫欠單（IOU），把這一燙手山芋推給下一代去承受。

「歐洲人口愈益老化，愈來愈少人支撐經濟，整個退休金制度缺乏資金，但歐洲人不能接受生活水準下降。政客們只能不斷作出承諾，說一些動聽的話，一旦兌現不了就下台，繼續由新政府開期票。」
問題只能拖延下去，謝清海形容，投資者需要調整心態，學懂與這一危機共存，情況猶如活在「火山的陰影下」。
過去20多年，香港經歷各種金融風暴。久經風浪的謝清海承認，目前的危機是前所未有，以往的投資智慧已不管用了。「投資者習慣於危機後，很快看到V形的反彈，但這次可能是U形或W形，危機時買入的投資哲學這次不管用了。」
謝清海形容，歐洲恍如一個百病叢生的老人家，不會立即有性命的危險，但健康肯定大不如前，需要改變生活習慣以適應現狀，這意味估值要相應降低。
謝清海預測，將來最有可能的情況不外乎兩種。「最快捷的方法是印鈔，把問題拖延，留給下一代去解決，這樣一來將衍生高通脹問題，以及令人對貨幣失去信心。另外一種情況則是，歐洲人不滿政治制度，社會動盪不安，法治崩潰。」
謝清海認為，前者最有可能。在這種情況下，股市會有不錯的表現，黃金也是投資組合的必然之選；後者則將導致信心崩潰，沒有人敢入市。

謝清海：中國將成資本出口大國 (四)
信報 - 財經人物專訪

「過去30年，中國已經耗盡鄧小平改革帶來的紅利了，中國需要開展新一輪的改革開放，以把國家推向新的層次。」謝清海認為，中國需要摒棄那種為了增長而不惜代價的思維，保護環境、尊重法治、促進人民幸褔，要放在更重要的位置。

謝清海形容，中國的經濟體制是「市場經濟及國家指令的混合體」，儘管這種體制在過去成功，不過這個系統卻面臨難以持續發展的難題。造成這個難題的最主要成因，是中國實行資本控制阻止資金自由流出。
「中國銀行的存款利率由政府控制，大部分時間的存款利率都比通脹低。存款者變相津貼借貸者，津貼那些大的國企。人民的投資渠道很少，不是放在銀行，就只能炒樓、炒股。」
中國人已經受夠了，謝清海預測，未來中國將嘗試放寬資本管制，首先是利率自由化，再者是容許人們自由到香港等海外地區投資。「中國經濟要由出口導向，轉向內需導向，這種轉變是必需的，因為只有在人們覺得投資有一個合理回報的前提下，才能刺激內需。」
「未來10至20年，中國將變成資本出口大國，將來到香港來的內地人，不再是購買手袋等奢侈品，而是進行更大的投資。在這個過程中，資產管理將是最大的得益者。」
問到中國經濟會否硬著陸，謝清海斬釘截鐵表示絕對不會。「中國是可以自我融資的國家，政府的開支由人民的儲蓄來支持。由於不必擔心外國會割喉，政府有手段令經濟不減速。

明天思捷環球將公佈年終業績，做個推測--會比市場預期好。

我當然沒能力精確預測她的業績，甚至完全沒有底，只是從大股東的背後的意願來推測，說白了，就是YY.

1，股價大幅下跌，人事劇烈調整。好歹是個曾經過千億市值的公司，怎麼都要維持一個形象，今年的業績要穩定軍心，先維穩，再發展。

2，前年大幅計提，今年會回流部分。而且不必為美國業務輸血，德語區經營穩定。

3，ZARA的大股東財富比巴菲特還多，優衣庫的大股東是日本的首富---說明普通休閒服裝這個行業，還是很賺錢的行業，只是護城河不高。股價從高位下跌超過九成，已過度反映。

4，我相信她還是個賺錢機器。

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以上只是YY，推測。今天股價似乎偷步炒上，無論業績如何，我都會再減少部分倉位，進一步降低成本，然後做五年左右的長線持有。回顧我的投資組合，一般能低價買入而持有五年左右的股票，即使不算股息，都可以獲得十分可觀的收益。

投資有風險，謹慎獨立思維。

馬修斯，是我自己幫她起的名字，是一個外資基金---Matthews International Capital Management, LLC。

08年的時候，當筆克遠東在最低價，0.45HKD，這傢伙拚命賣，我順手撿了部分還持有至今。

今天看到她拋售李寧在5%一下了，我相信她繼續是逆向指標，從她的持股及買賣過程判斷---典型的貪婪時貪婪，恐懼時比誰都恐懼。希望馬修斯的投資人安好。

我是眼睜睜看著李寧在反彈，因為沒有足夠的資金建立足夠的倉位，也不想再從大陸抽調資金。另外一個原因是，已經把真金白銀投向中國動向。

思捷環球00330的突然低價配股，感到極為詫異。配股價是近十年最低價格，還不用通過股東會通過，連單一大股東也是事後才知曉。高 盛表示，思捷6月底止手持現金31.7億元，而債務為16.8億，淨現金為15億元。公司過去六個月錄經營虧損，而集團需要進行供股，反映下半年營運無改 善。在新CEO領導下，集團重心似乎尚未轉移至削減成本及重大投資。供股集資所得，將優先用於產品供應、供應鏈等，預計供股導至營運成本更高。這麼大規模，低價的配股無需經股東會通過，甚至連和大股東溝通都沒，時間也很急促。吸引投資者的昔日優秀管理層，和投資人良好溝通公司文化已經悄然改變。除了應付營運，這次集資，也許有複雜的利益爭鬥。

中國動向前段時間崩盤讓我對股票的價值有了新的畏懼，市場先生可以給出淨現金還打五折的價格。這個畏懼和價值認知也使我八月和九月連續減倉思捷環球。今天繼續賣出部分，多次賣出持有成本已在10元下。供股以否，仍在考慮。我可以耐心等她三年，五年甚至更長時間恢復雄風，但前提是---持股成本不能高。

今日借助深圳控股00604大升超過8%，及中國動向連續攀升，老三股新華文軒，筆克遠東，貿易通均在52周新高附近，個人投資市值創新高。深圳控股已成為投資組合市值最高的股票，而且還有很多想像空間，紀念一下。

先講件烏龍盤事件。上週換馬兇狠，一不小心落錯盤，以1.76買進03339中國龍工。我其實是想買進南粵物流（03399），她們不止連代碼數字相同，而且價位都是差不多。我是買了以後才醒覺，不對，這股票哪裡有那麼多買賣盤。一看才知道是買錯了。我也沒急賣，龍工屬於超跌大幅反彈的股票，不是老千，而且還是很多大手買單。過了幾天賺15%拋了以相同的價格買回南粵，表面小賺，但實際還是虧了手續費。

談談這公司，簡單點說說她的業務，是非主營業務：

一座立交橋收費：2011毛利1.1億RMB，

高速公路服務區：2011毛利1.1億RMB（這個盈利太坑爹了，60對公路服務區，255個立柱廣告，還有油站，便利店等，誰都知道這是暴利的地方），今年高速長假還免收通行費，勢必利好高速公路服務區。

以上是根本無競爭的獨門生意，毛利給10倍PE不過份吧，再打個八折，20億港幣。

請注意，這還不是主營業務，基建物流供應鏈才是其主營業務（從深圳的泥頭車事故頻發可見基建恢復兇猛），還有其他交通運輸業務，而且都是賬面盈利的。她有現金近21億RMB（利息收入才三千萬，又給坑了），長期債項為0，但有巨額流動負債，股東權益11億RMB。

這個公司值多少錢。

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香港的市場先生給她8億港幣估值（發行H股約佔總股本三分之一，流通市值僅2.7億港元，安全的投機品種）。這可是獨門暴利（本應該暴利）的生意。幸福總是類似的，不幸卻有各自的不幸。至於為什麼，下篇再探討。還有更重要的，大股東購換資產及高層人事變動。

本人近期清空貿易通（00536）外加少量減倉新華文軒，思捷環球的資金買入這股票，思維會有偏差及遺漏。

投資有風險，謹慎。