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一天市值蒸發23億，“陰陽合同”背後華誼兄弟的並購賭局

前央視主持人崔永元爆料明星“陰陽合同”，怒懟《手機2》主創馮小剛、劉震雲等人，讓發行方華誼兄弟（300027.SZ）與東陽美拉之間的並購賭局，也再次被放在了聚光燈下。

6月4日，受“陰陽合同”風波影響，華誼兄弟當日以跌停收盤，市值一天縮水近23億元。作為《手機2》的備案單位，東陽美拉系華誼兄弟控股子公司。2015年11月，華誼兄弟以10.5億美元從馮小剛（持股99%）和陸國強手中拿下了東陽美拉70%股權。收購前，東陽美拉凈資產為-0.55萬，這筆總估值高達15億元的交易直接為華誼兄弟創造逾10億元的商譽，而與之相對的，東陽美拉和馮小剛給出的五年業績承諾總額底線不足7億元。2016年與2017年，東陽美拉均勉強擦過業績對賭底線。

實際上，從2013年收購浙江常升開始，華誼兄弟通過與張國立、李晨、馮紹峰等明星之間的多樁豪華並購賭局，將賬面商譽從2013年的3.53億元，擴充至2016年的35.70億元，增長逾9倍，持續的並購也成催發為華誼兄弟業績增長的主要發酵劑。截止2017年年底，華誼兄弟賬面商譽仍高達30.47億元，占比凈資產約31.54%。而專業的會計人士認為，借商譽積攢資產的同時，華誼兄弟也積攢了巨大的商譽減值隱患。

東陽美拉的業績賭局

自華誼兄弟收益東陽美拉開始，對於這筆並購的質疑就未曾停止。

2015年11月，華誼兄弟公告擬以10.5億元投資馮小剛控股的東陽美拉70%的股權。收購前，馮小剛和陸國強分別持有東陽美拉99%和1%的股權，收購後，陸國強退出，馮小剛持股下降至30%。

彼時，東陽美拉未經審計的資產總額僅為1.36 萬元，負債總額卻達1.91 萬元，所有者權益為-0.55 萬元。這意味著，華誼兄弟對凈資產為負的東陽美拉給出了15億元的估值。

“本次投資的交易價格是依據老股東承諾的目標公司2016年度經審計稅後凈利潤的15倍為公司的估值。”華誼兄弟在當時的收購公告中這樣闡述收購的定價標準。而上海一高校專業審計人士對第一財經表示，以股東未來的承諾為定價基準的案例並不多見。

東陽美拉當時業績，2016年度度經審計的稅後凈利潤不低於1億元，自2017年度起至2020年12月31日，每年在上一年度承諾的凈利潤目標基礎上增長15%。若未能完成該目標，馮小剛將以現金補足差額。

華誼兄弟2016年年報顯示，東陽美拉2016年全年實現的凈利潤5511.39億元，如果以這一年的凈利潤來看，東陽美拉並未完成業績承諾。但不得不提的是，華誼兄弟在2016年年報中強調，東陽美拉2016年度承諾的業績時限，實際是從股權轉讓完成之日起至 2016 年 12 月 31 日止，以此視為2016 年度。而2015年東陽美拉的凈利潤為4602.67萬元，與2016年凈利潤合並約1.01億元，勉強達標。

2017年，東陽美拉依然是勉強擦過業績對賭底線，當年實現凈利潤約1.17億元，較上一年增幅約15.84%。

兩年業績合並算一期的方式曾讓外界質疑華誼兄弟投機取巧。對此，上述審計人士表示，在上市公司的並購之中，業績承諾主要看雙方如何約定，可以約定每年不少於多少，或者三年總和不少於多少，通常一年算一期，且業績承諾期限一般為三年。但在雙方同意的基礎上，也可以從股權過戶日開始計算，以此也可以保證業績承諾達標，減輕並購標的的對賭壓力。

東陽美拉仍然有三年的業績承諾期。2015年的收購公告顯示，東陽美拉的主營業務是影視劇項目的投資、制作,影視劇本創作、策劃、交易等。彼時已經儲備和開發的項目包括電影《手機2》、電影《念念不忘》、 電影《非誠勿擾 3》、電影《麗人行》、電視劇《12封告白信》以及綜藝節目等, 除此之外,華誼兄弟稱當時東陽美拉已經制定並且實施新人導演計劃,培養新一代導演。

記者檢索信息發現，到目前為止，上述作品均未真正面世，而作為剛剛開機的《手機2》，即讓東陽美拉因“陰陽合同”，陷入了偷稅漏稅的嫌疑之中。國家稅務總局官網信息顯示，6月3日下午，稅務總局已經責成江蘇等地稅務機關調查核實有關影視從業人員“陰陽合同”涉稅問題。

巨額商譽減值風險

從2009年上市至今，華誼兄弟的資產規模從最初的17.11億元到2012年的41.38億元，三年增長1.42倍。進入2013年，華誼兄弟總資產卻急速躥升至72.12億元，這一年華誼兄弟開啟了與明星的資本並購賭局。

“根據華誼兄弟的利潤表，銷售收入從上市前的4.09億增長至2016年的35.03億，增長了8.56倍，平均複合增長率為30.78%。資產規模從上市前的5.55億增長至2016年的198.53億，增長了35.76倍，平均複合增長率高達56.38%。”長江商學院終身教授、長江商學院創辦副院長、上海國家會計學院創辦副院長薛雲奎分析稱，華誼兄弟的資產規模的增長要遠快於銷售收入的增長，其結果必然導致公司管理效率的大幅度下降。而資產周轉率從上市前2008年的0.74次下降至2016年的0.18次，究其原因，是因為公司增長的驅動因子是持續不斷的企業購並。

除了東陽美拉，從2013年到2015年整個創業板的並購浪潮之中，華誼兄弟先後以類似的業績對賭方式，高溢價地收購了浙江常升70%的股權、銀漢科技50.88%的股權、東陽浩瀚70%的股權。加上東陽美拉，四起並購華誼兄弟合計耗資27.3億元，獲得商譽總計超過25億元。

這四起並購中，除了遊戲公司銀漢科技，華誼兄弟的交易對手均是影視圈明星，浙江常升收購前是張國立旗下公司由其擔任法人；2015年10月，收購東陽浩瀚時，李晨、馮紹峰、Angelababy、鄭愷、杜淳、陳赫共持有該公司85%的股權。

2017年，華誼兄弟轉讓銀漢科技25%的股份，套現6.47億元不再納入合並範圍，且華誼兄弟以此為由將銀漢科技的並購商譽進行了5.35億元的全額計提。

除這筆計提之外，華誼兄弟五年間鮮少對並購標的進行商譽減值。但高溢價、高商譽的幾家公司幾年來為華誼兄弟貢獻的利潤並不多，甚至在2016年集體“爽約”業績承諾。據華誼兄弟2016年年報內容，報告期內上述三家公司分別實現凈利2500.13萬元、1.178億元和1.01億元，未完成業績部分合計超過8000萬元。

業績承諾未達標，但商譽一分不少，審計人士認為，這實際上為華誼兄弟未來積攢了巨大的減值風險，存在業績承諾到期，一次性巨額計提的隱患。

“收購之後的商譽減值，每年會計機構都會進行減值測試，根據評估計算來確認減值數額，一般都會在合理的範圍，不會完全不計提或者一次性巨額計提。”前述審計人士認為，商譽減值是對企業過去並購行為的判定，而2014年—2015年的創業板並購大潮之後，業績承諾到期，不少上市公司均出現了一次性巨額商譽減值。

“很多公司業績承諾到期之後都要清算商譽，也有用這個（商譽減值）來調節利潤的，如果商譽有幾十億的都是值得警惕的。”該人士稱。

對於華誼兄弟的資產減值風險，薛雲奎認為，商譽由於與企業整體有關，難以識別或分離，所以，只要被收購企業持續經營和增長，它就被認定為是一項永久性資產。而對於華誼兄弟而言，五年業績承諾到期未滿，會計上的商譽資產按照永續經營的前提，都勿需攤銷或減值。而當承諾期滿不再持續經營時，就將出現一次性計提減值準備。

世紀賭局玩殘港股

1 : GS(14)@2011-09-22 22:28:42

http://hk.apple.nextmedia.com/te ... 307&art_id=15635634

港股超級波動，令期權引伸波動急升，以現價 85折接貨的國壽（ 2628） ELN為例，年息率可高達 20厘， 95折接貨價的 ELN，年息隨時 40厘以上，因而吸引不少富戶利用 ELN與投行對賭。隨着多隻藍籌低處未算低，部份投資者接貨後即在市場上沽售，令沽壓忽現。

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2 : idsdown(1658)@2011-09-22 22:35:42

唉, 又黎呢D

富貴險中求 投機客掃高息ELN
http://hk.news.yahoo.com/%E5%AF% ... Feln-224921069.html

建行ELN年息23厘 遠超海嘯

大和資本市場亞洲股票衍生產品銷售執行董事盧穗欣表示，上周五環球股市呈恐慌性拋售，但該公司接獲不少客戶對ELN等查詢問價、甚至趁亂市「上車」，令這類衍生產品的生意驟升逾10%。

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3 : superkkw(6672)@2011-09-22 22:39:08

歷史不斷重演

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4 : GS(14)@2011-09-22 22:49:54

http://hk.apple.nextmedia.com/te ... 307&art_id=15635387
舉個例，第一代 iBanker闊太為我提供其平日與私人銀行打交道資料與對話，足以提供對後市走勢的啟示。 8月初一個早上，從八點幾到晏晝六點幾，極不尋常且非常罕有地，連環十幾個電話轟炸式叫她買 ELN、 ELI，直覺即時告訴她，大事不妙，銀行好急要把風險轉嫁給客戶，她即時進行股票清貨大行動，並且奔走相告，令好多闊太朋友成功避過一劫。這個闊太指標，準確度極高。

燶味較三年前更強烈

出身自股票世家、長揸熊仔的小輪后， 8月初亦不約而同表示個市好有雷曼 feel，早兩天來電告知，說她已將所有 MPF強積金戶口資金轉入港元存款及港元債券基金，因為其他可供選擇的基金，尤其進取與增長型基金，不是買美股、日股就係歐洲股債，尤其環球基金，縱使係保證基金或者均衡基金，多債少股，誰又敢保證基金不會購進或多或少歐豬股或債？小輪后之目的除了分散風險，其實也是為基金提升回報率，只是誰又會敢寫包單，基金當中直接間接透過 ETF或相關資產掉期持有的歐股歐債不會出現發行人甚至對手違約的事件？

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5 : passport(1491)@2011-09-23 00:25:43

丿有錢人始終著數好多…八月初就知

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金融雲端：碧桂園的 20億賭局

1 : GS(14)@2012-03-06 00:08:20

http://hk.apple.nextmedia.com/te ... 60&coln_id=15523464

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2 : GS(14)@2012-03-06 00:09:15

與投行對賭　稱方便回購

事緣碧桂園於 2008年 2月，透過美銀美林發行近 40億元可換股債券，本來是普通不過的集資活動，特別之處，是公司與美銀美林同時訂立了 20億元的股價對賭安排，行內美其名為股份掉期協議，協議訂明，如果五年後股價高於指定價格，則公司收差價，反之若股價跌低於指定價格，則美銀美林賺差價。

http://www.hkexnews.hk/listedco/ ... TN20080217022_C.pdf

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3 : GS(14)@2012-03-06 00:12:11

集團首席財務官伍綺琴當時說，這個對賭安排，是方便公司日後回購，因為日後若股價上升，投資可換股債券的基金有機以低價換股，令公司隨時要發行大批新股，對公司的每股盈利及資產值均有攤薄作用，但公司若能從對賭安排賺取股票升值的差價，變相幫補了較高的回購成本，便可以入市回購，抵銷換股對其他股東的攤薄影響。
http://www2.ycwb.com/big5/xkb/2008-02/21/content_1797388.htm
“同時，此舉亦展示了公司管理層對未來的發展前景充滿信心，并且認為股价有所低估，因此,透過此股份掉期的安排,為碧桂園帶來相等于在現有股价水平下回購股票，在未來公司的股价上漲時，集團可以享受股權帶來的收益。”碧桂園稱,股本掉期有助公司對沖其股份于現時价格水平的波動。假設現行股价保持穩定，則股份掉期將減輕日后債券獲全數轉換而造成的潛在攤薄影響。若債券獲轉換，則新股份的實際發行价約14港元。

碧桂園首席財務官伍綺琴女士說：“此次交易使我們可以更主動地管理公司的資本結构，并讓集團為未來擴充業務作出更靈活的財務安排。”

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4 : GS(14)@2012-03-06 00:15:17

這種可換股債券加對賭安排的套餐，其實並不罕見，新濠（ 200） 2007年也有同樣操作，而美銀美林更把這套餐取名為 Convertible Equity Appreciation Security，簡稱 CLEARS。
當年這張回購的 5年期票，成功令市場把這個對賭安排視為利好消息，股價一度抽升逾一成，當時不乏財經演員聲稱，對賭安排是公司管理層對股價的信心標誌。

我找不到資料，請問是大股東自己搞的是不是呢?

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5 : GS(14)@2012-03-06 00:16:11

公司於 2008年的業績中，便因為要把對賭賺蝕按市價入賬，而錄得 12億元人民幣虧損，嚴重拖累業績，此後三年因為股價回升，才逐漸錄得微利，但已不必要地增大了業績的波動性，及盈利的質素。

http://www.hkexnews.hk/listedco/ ... TN20090421168_C.pdf
衍生金融工具的公允價值變化
於2008 年2 月15 日，本公司與美林國際訂立價值最多達250 百萬美元（約相等於1,950 百萬港元）的公司股份掉期（簡稱「股份掉期」）。根據股份掉期，若最終價格高於初步價格，則公司會收取款項；若最終價格低於初步價格，則股份掉期對手方會收取款項。初步價格將按股份掉期所載公式釐定，而最終價格則參考指定平均日期有關股份價格的算術平均數釐定。以2008年12月31日之市價計算，該股份掉期的公允價值損失約為人民幣1,241.5 百萬元。

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6 : GS(14)@2012-03-06 00:18:51

碧桂園顯然意識到這弊病，因此它這兩年一邊大手回購可換股債券，甚至為此發行年息 10.5厘的票據籌集資金，也在所不惜。去年初更與美銀美林攤牌，修改了對賭安排的條款，令碧桂園可以單方面提早終止有關安排，不用等至明年 2月，及修改了終止時用以結算的市價的計算方法。

http://www.hkexnews.hk/listedco/ ... TN20090903048_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/ ... TN20100407501_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/ ... TN20100416143_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/ ... TN20100805010_C.pdf
是11.75%、11.25%，2010年8月才是10.50%

http://www.hkexnews.hk/listedco/ ... TN20110217010_C.pdf
2011年2月，11.125%

http://www.hkexnews.hk/listedco/ ... N201101051129_C.pdf
修訂

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7 : GS(14)@2012-03-06 00:19:14

直至上周三，碧桂園終於決定止蝕，在市場配股集資 31億元，當中 10億元便是用作提早結束對賭安排。埋單計數，整個安排令公司輸掉約 10億元。以公司逾 500億元的市值，這個數目當然輸得起，而且早被扣起作抵押的 20億現金還有望鬆綁，但畢竟對賭 20億元輸掉一半，我擔心股東至今都未必弄明白，也難以收貨。
http://www.hkexnews.hk/listedco/ ... TN20120301019_C.pdf

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股市場是零和賭局老千潭水深不可測

1 : GS(14)@2012-07-02 20:23:19

http://www.inv168.com/phpBB3/vie ... a1502df34ac554d0215
文章由 股民 » 週一 7月 2日, 2012年 7:05 pm
港股賭場開市千多間賭局有大小老千揾食良莠不齊、每隻賭局有老細大莊小莊幫莊棚架成員、傳媒打手有用口也有用手制造愚論影响股價波幅、我輩魚毛在石罅米覓食不幸會死無全屍、衹有自行執生死裡逃生心態可命久(跨大些)、對一些要向老千股莊家摸牙時、前輩教落第一次俾呃你可能無知、第二次俾呃你蠢過天真嬌、如再被同一股隻呃第三次你就唔死都無用唔好再玩股票。
文章由 manbo » 週一 7月 2日, 2012年 8:04 pm
緊械吳械零和啦！擋事焗可以械拱發械拱發械拱發新古，變七巧多錢七泥 D :lol: :lol: :lol:

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MSCI指數換馬 變大戶「賭局」

1 : GS(14)@2012-09-04 11:21:17

又是賺錢機會?
http://www.mpfinance.com/htm/Finance/20120904/News/ec_eca1.htm


陽上周沽空率達32％
不過，豐盛金融資產管理董事黃國英說，MSCI指數成分股變動「近年愈來愈多人玩，所以愈來愈難玩。」他續稱，單看這次小型股變動的股價走勢，預先沽空的基金似乎「好好賺」，實情被剔出的股份未必次次大跌，晉身成分股的公司股價亦不一定顯著造好，最終「開大開細」視乎好淡角力，曾有被剔出公司股價被夾高，賭錯邊的基金便會中伏。但他認同，小型股較少基金追蹤，股價亦相對易操控，基金「搵食」機會較大。
事實上，MSCI旗下各類指數被不少基金追蹤，每次指數成分股變動均會造成相關股份價格變動。這些指數選擇成分股的準則透明度甚低，雖然近年市場上愈來愈多聲音批評，從中獲利的春江鴨或仍然不少。
明報記者 毛婷婷

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2 : GS(14)@2012-09-04 11:22:26

http://www.mpfinance.com/htm/Finance/20120904/News/ec_eca2.htm


【明報專訊】MSCI(摩根士丹利資本國際)是投資銀行摩根士丹利所編製的一系列股價指數，涵蓋不同的行業、國家以及區域，獲不少大型基金追蹤。該公司去年底宣布，將此指數系列在大中華地區的中文名稱改為「MSCI明晟」。

MSCI主席兼執行長Henry Fernandez去年11月表示，由於中國業務迅速發展，決定建立本土品牌和標誌以增強公司辨識度。

不過，投資者對於摩根士丹利資本國際特意為中國市場創作的品牌似乎並不受落，該公司啟用新名稱近一年，基金、市場人士以至傳媒仍舊沿用MSCI名稱。MSCI編制的指數被國際投資者廣泛使用，涵蓋24個發達國家市場和21個新興市場，編製指數包括國家指數、價值指數、成長指數和小市值指數等。

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