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退歐民調再“變臉” 投資策略何解？

距英國退歐僅有一日之遙，此前發生發轉的民調結果再次“變臉”。周二（6月21日）的一項民調顯示，退歐支持率迎頭直追，“緊咬”留歐派。但記者詢問的多名市場人士均認為退歐可能性不大。荷寶首席經濟學家Léon Cornelissen對第一財經記者透露，“地下賭莊對於退歐的概率押註，由於涉及到籌碼和真金白銀，通常比民調更加可靠，目前地下賭莊顯示出留歐派有70%的勝算。”

然而，不論留歐或退歐，制定相應的投資策略都是市場面臨退歐的不二選擇。Ion Pacific董事總經理兼歐洲、中東及非洲主管Claire Hoey，就英國“退歐”公投對亞洲及中國投資者可能產生的影響發表了其見解。

民調再變臉，退歐概率不大？

周四英國退歐公投前夕，民調結果不斷上演“變臉”戲法。周一留歐支陣營扳回一城，支持率重新反超退歐。但緊接著，周二公布的Survation為IG進行的調查顯示，留歐陣營相對退歐陣營的領先優勢有所縮小，留歐支持率為45%，退歐陣營的支持率為44%。

英國將於6月23日開始公投，采用簡單多數原則，預計最終投票結果將於24日下午2點公布。雖然民調結果變幻莫測，但記者采訪的多名市場人士均認為退歐概率不大。

荷寶首席經濟學家Léon Cornelissen對第一財經記者表示，“恐懼因素”會在說服英國選民退歐會有潛在的(負面)後果中扮演重要角色。以史為鑒，那些無法拿定主意者傾向於維持現狀。“博彩公司對於退歐的賠率，由於涉及到籌碼和真金白銀，通常比民調數據更加可靠，目前該賠率顯示留歐派有70%的勝算。”他透露。

某對沖基金交易員亦告訴記者，其所在的基金預計英國不會退歐。他稱，退歐支持率比例並不精確，支持退歐的主要是老人、窮人以及對目前現狀不滿的人。而支持留歐的主要是年輕人和有錢人，主要集中在倫敦。

持類似觀點的還有莫尼塔宏觀研究主管鐘正生。在他看來，由於英國民意調查的調查樣本普遍較少，一般只有1000(電話)或2000(在線)人，誤差較大。此外，電話調查和在線調查差異很大。

“綜合民調歷史、5%-10%的期望偏差以及最近退歐概率的變化，我判斷留歐的可能性更大，留歐對退歐的比例大約為6:4。” 莫尼塔分析師夏天然稱，“此次槍擊事件更多的是間接影響，導致兩方同時停止宣傳。這對留歐派更有利，因為退歐宣傳較有煽動性，受教育程度不高的人更容易被煽動。在雙方都不能大肆宣傳的情況下，民調可能會往留歐傾斜。”

英鎊歐元首當其沖，投資策略何解？

但不論留歐抑或退歐，市場的關註點更多集中在如何制定投資策略。

如若退歐，何種資產將在短期內遭受最大打擊？Léon Cornelissen向記者表示，英鎊將會遭遇瘋狂拋售，貶值15%-20%。“英國十分脆弱，因為其擁有極高的經常性賬戶逆差。而由於退歐將對英國未來的貿易關系帶來不確定性，將會削減英國吸引對外直接投資的能力。在此背景下，弱勢英鎊也無法刺激英國出口。”

此外，他認為，退歐對於英國和歐洲股市都是某種程度上的利空，但他不認為退歐會導致全球層面的負面影響。“退歐將如何影響全球資本流動，取決於歐洲如何應對退歐。如果歐洲不能加強其內部的凝聚力，那麽資本將流向避險港美國和日本。”

上述某對沖基金交易員則告訴記者，如果退歐成真，其機構會買入英鎊，做空歐元。“‘買傳言賣新聞’(Buy rumor sell the news)，英鎊前期的下跌已經一定程度消化了退歐的影響，如若退歐，我們會擇機買入英鎊。”他稱，退歐最不利歐元，因為英國退歐對歐洲長期經濟不利。他同時表示，由於英國FT100指數營業收入主要來自英國之外，成本主要來自英國，退歐對於英國富時100指數影響很小。加之退歐後，英鎊短期內可能下跌，有利於上市公司盈利改善。

布蘭迪全球投資管理(Brandywine Global Investment Management)執行總監及基金經理Stephen S. Smith向記者表示，“英國退歐的負面影響在過去6個月不斷發酵，隨著公投臨近，已經到達轉折點。”他稱，可以利用這個機會開始進行反向交易了。

興業研究分析師郭嘉沂分析稱，如果英國退歐公投結果為留歐，將大幅利好英鎊。由於前期的退歐預期，英鎊跌幅較大，因此英鎊存在低估，可能會大幅上漲。跟隨英鎊的利好，歐元同樣有向上的動力。日元的避險功能消退，再考慮到日元相對於英鎊年內升值較大，日元存在下跌空間。英鎊和歐元的走強將帶動美元的走弱。如果英國留歐，有關退歐對經濟增長沖擊的疑慮將消退，對油價有一定利好，並且跟隨美元的走弱，石油上漲預期較高。

退歐對中國影響幾何？

中英經貿、金融合作去年突飛猛進，那麽，英國退歐將對中國產生什麽影響呢?

Claire Hoey表示，中國與英國過去在貿易領域取得了豐富成果，但如若退歐，其所帶來的不確定性將成為英國貿易夥伴最大的疑慮之一。將英國在法律層面從歐盟剝離出去將是非常複雜的，重新協商貿易關系的談判，可能持續遠不止兩年。因此，他認為，英國可能喪失中國歐洲首選貿易夥伴的地位，因為其扮演的渠道作用將會被大幅削弱。

就投資方面，其表示，由於退歐風險，英國的並購活動在過去數月一直低迷。如果退歐成真，英國的資產價格毫無疑問將出現崩盤，倫敦尤甚。但這也會給有長期投資計劃的中國投資者創造切實的價值投資機遇。

“此外，市場預計英鎊在公投後將貶值20%左右，歐元也可能出現短期至中期的貶值趨勢。”他表示，雖然對於已經在英國投資，尤其是投資房地產的中國投資者而言，英鎊貶值的影響是毀滅性的，但英國政府可能會采取措施激勵外資繼續投資英國。“而英鎊和歐元都出現貶值意味著那些潛在的，或是有意願進行長期投資的中國投資者，將會同時享有英國和歐洲的投資機會。”

凱迪生態探索“輕資產化” 化解業績變臉尷尬

5日，凱迪生態(000939.SZ)與中民投旗下資本運作平臺公司中民投資本管理有限公司在武漢簽署戰略協議，雙方決定就綠色經濟、綠色金融、生物質產業精準扶貧和“一帶一路”等領域展開全面的戰略合作。

此次簽署的協議包括了一攬子的合作方案，雙方將通過相互投資、共建產業基金、搭建海內外產融合作平臺等形式來推進戰略協議的進程。

而此舉更有望化解凱迪生態完成資產重組後業績變臉的尷尬。

近期，因涉嫌業績造假和信批違規，凱迪生態頻遭外界質疑。

2015年10月，凱迪生態在年度業績預告中預測，2015年凈利潤為6.05億~7.08億元之間，但在年報披露的前一天，凱迪生態又突然發出業績修正預告，將其凈利潤修正為3.8億~4億元。最終披露的年報數據顯示，凱迪生態2015年凈利潤為3.88億元，只有當初預測的60%左右。

凱迪生態蹊蹺的業績表現引起了深交所的關註，後者於2016年5月26日發出問詢函，要求凱迪生態對年報披露中存在的問題進行答複。

5月28日，凱迪生態回複稱，為提高一代機組的發電轉換效率，2015年上半年公司對一代電廠進行鍋爐後續技改，導致部分電廠停機技改時間較長，發電量與2014年同比減少。同時，部分項目的建設進度因外部接入系統審批及設備調試等多方面因素未能如期投入運營，直接影響了其2015年的經營業績實現。

但投資者徐財源並不滿意凱迪生態的回複。他指出：“凱迪生態去年的發電收入十分反常，要麽是去年電廠運營極不正常，要麽是隱瞞收入。如果是電廠運營遇到困難，如實披露也行。但到了10月底，公司還公告盈利預測大幅增長，這不是忽悠投資者麽?”

凱迪生態稱，去年6月前，公司已擁有可運營的發電廠至少16家。6月完成對大股東全部生物質發電廠的收購以後，可運營電廠增至36家。

徐財源稱，這麽大的裝機規模，發電量不到30億千瓦時，平均每臺機組的發電時間不到5000小時，大大低於生物質發電行業的平均水平，亦低於收購電廠時所公告的設計發電能力。

事實上，凱迪生態近年資本運作涉及面廣、資金量大，一直以來都是采取購買資產的“重資產”方式擴容，公司對資金的需求量較大。生物質發電的收益卻並不穩定，公司2015年期末其他應收款高達5.25億元，較期初2.69億元增加了95.22%，期末存貨余額更達21.77億元，可見公司現金流壓力較大。

業界普遍認為，凱迪生態此次攜手中民投資本是公司走向“輕資產化”的重要一步，標誌著凱迪生態進入了與社會資本共建共享時代，今後公司將主要借助產業基金和金融租賃等方式發展，減少直接購置資產。

並購重組監管風暴延續 業績“洗大澡”“變臉”受拷問

七月流火，證監會並購重組監管風暴持續蔓延。

“類借殼”重組受到嚴厲監管以來，上市公司並購重組涉嫌財務“洗大澡”“大變臉”等案例不斷受到拷問。6月24日，證監會發布《關於上市公司重大資產重組前發生業績“變臉”或本次重組存在擬置出資產情形的相關問題與解答》(下稱《問答》)，在對並購重組前業績”大變臉“加強監管的同時，也再次對中介機構需要承擔的責任進行了重申。

《問答》發布僅兩周時間，監管立即有了回聲。7月5日，康躍科技(300391.SZ)收到並購重組問詢函，其重組前一年凈利潤下降86%的”變臉“情況受到監管關註。除此之外， 擬置出資產情形也受到《問答》規範。

有業內人士認為，除了並購標的，監管層首度將並購重組主體上市公司納入監管範圍。重組並購的門檻正在提高，監督責任也逐漸在向中介機構落實。

並購重組問詢業績“變臉”

根據康躍科技6月25日發布的重組預案，公司擬以16.28元/股發行3151.10萬股，並支付現金3.87億元，暫定作價9億元收購羿珩科技100%股份。隨即，上市公司收到深交所喲問詢函。深交所首要關註的話題則是重大資產重組前一會計年度利潤“變臉”下降86%的問題。公開資料顯示，2015年度歸屬母公司凈利潤為502.8萬元，而公司2014年度凈利潤為2871.87萬元。

問詢函件中，交易所引用日前發布的《問答》的相關索引，要求康躍科技對其“變臉”問題補充披露獨立財務顧問、律師、會計師、評估師按照要求對相關事項進行專項核查並發表明確意見。

根據《問答》，上市公司重大資產重組前一會計年度發生業績“變臉”、凈利潤下降50%以上(含由盈轉虧)，或本次重組擬置出資產超過現有資產50%的，為避免相關方通過本次重組逃避有關義務、責任，獨立財務顧問、律師、會計師和評估師將被要求出具專項意見。

值得註意的是，要求補充披露的專項意見中，“是否存在關聯方利益輸送”，“是否存在規避監管要求的情形”，“是否存在‘洗大澡’的情形” 此類頗具“露骨”的話語首次出現在監管要求之中。所謂“洗大澡”，即是上市公司通過財務處理，故意將年度報告做成“虧過頭”的現象。

一位審計從業人士對《第一財經日報》記者表示，並購重組交易會產生經營之外的並表收入，有公司會選擇並購重組之前，賬面“做虧”，並購重組之後會更加“輕裝上陣”，收效明顯。“此類做虧財務方法包括推後確認收入，提前確認費用等。監管再次要求中介機構對此出具專項意見，顯然是想把中介機構的監督責任落實。”上述審計從業人士說。上述康躍科技業績“變臉”減少86%主要也是由管理費用增加至4525.04萬元引起。

“按照目前的監管方向，財務問題上除了年報問詢函，並購重組交易也對中介機構對上市公司的核查有了更多的‘預判斷’要求。”上述審計人士表示。

另外，除了主體上市公司業績“洗大澡”、“變臉”之外，《問答》要求中介機構重點關註公司主體的應收賬款、存貨、商譽大幅計提減值準備的情形等。履約情況、承諾履行、資金占用、違法違紀等也在專項意見要求核查的範圍之中。

上市公司主體納入重組監管

監管在近期意見中多次立行索引《問答》。除了康躍科技之外，多家重組中的上市公司受到交易所“拷問”。 此外，上市公司重組存在擬置出資產情形也在《問答》監管之中 。

“並購重組之前上市公司主體‘洗大澡’的現象市場上多多少少會存在，“一位從事並購重組的券商人士對《第一財經日報》記者說，”但是此次監管對上市公司主體的核查，還是頭次出現。之前監管重點還是在交易標的之上，沒過多關註過上市公司主體。”

《問答》除了規範並購重組中的業績“變臉”現象，上市公司重組存在擬置出資產情形也在監管範圍之中 。以天音控股(000829.SZ)為例，公司7月4日收到證監會關於發行股票購買資產的審查反饋意見，意見第一條就是要求天音控股根據《問答》補充披露專項意見。

“主體監管加強，並購重組核查多了對上市公司主體財務核查這一道門檻，但是這並不意味著對於並購標的監管松懈了。”該券商人士強調到。

上述康躍科技的案例中，問詢函除了要求公司根據《問答》出具上市公司財務情況專項意見之外，其收購標的羿珩科技得歷史作價情況，履約能力，重大風險等方面也在交易所“常規”問詢範圍之中。 被收購標的非經損益、應收賬款較高等也屬於“慣問”。

與之相似並購標的受到“慣問”的還有吳通控股(300292.SZ)，長城動漫(000835.SZ)，蘇寧環球(000718.SZ)等多家上市公司。

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中報預警口徑頻變 業績“變臉”知多少

市場熱炒中報行情之後，隨著中報預告的陸續出爐，上市公司年中“大考”拉開帷幕。

截至目前，兩市共有超過1200家上市公司發布了半年報“預告”，數量已超過總體一半。其中，凈利潤同比預增、扭虧的上市公司有787家;預減、首虧或續虧的公司有342家。不過，值得註意的是，預警之中已有多家公司出現業績修訂的行為，部分公司經修訂後的業績出現“變臉”情況。

有財務分析從業人士對《第一財經日報》記者表示，上市公司修訂業績預告是正常信披手段，不過部分“變臉”公司需要留意其主營業務的持續經營性和發生“黑天鵝”的可能性。

預告口徑頻變

據Wind資訊數據統計，在已發布中報預警的公司中，預報“口徑”發生改變的有26家上市公司。修訂“口徑”的方式包括縮減或擴大凈利潤增幅、盈利狀態由盈至虧、補充修訂預虧原因等。

《第一財經日報》記者註意到，“控制外”的突發因素往往是“口徑”轉變的前兆，部分上市公司預警信息改變是受到了營業外收入的影響。以*ST江化(002061.SZ)為例，近期預警口徑由虧損轉變為扭虧為盈，由4月份報告中預計半年歸屬上市公司股東凈利潤虧損2000萬~3000萬大幅向上調整為預計盈利800萬~1800萬。

*ST江化預告口徑因並表收入而改變後，二級市場股價應聲而起，短線最高達漲停板。在主營業務無明顯飛躍的情形下，公司口徑改變的主要原因是公司在第二季度完成了重大資產重組過戶，將浙鐵大風納入公司合並報表範圍。

同樣依靠“身外之物”——非經營性收益達到預告口徑改變的還有帝龍新材(002247.SZ)，其收購的蘇州美生元在5月完成了資產過戶手續，預告增幅大幅增長。除了“突如其來”的並表收入，第二季度確認的閑置資金理財收益、財政退稅收益、政府撥款等均是影響口徑變增或變減的原因，其案例包括有佛慈制藥(002644.SZ)、奧普光電(002338.SZ)、悅心健康(002162.SZ)等。

上述財務分析從業人士認為，對於主營業務穩定的經營的公司來說，季度指標、市場跟蹤等都有部門專項跟蹤，預告口徑一般不會有太大改變。“口徑變化太大的公司說明其對營業外收益有一定依賴性，營業外收益的不確定性是業績口徑修訂的原因之一。另外，預報口徑由虧變盈會引起二級市場一定反應。”正邦科技(002157.SZ)在公告業績修正盈利增幅加大後，股價上漲3.89%。

“修訂業績預告是上市公司正常的信披程序之一，臨時發布修訂中報業績預告也常發生，口徑頻變需要甄別其風險。”上述財務分析人士強調。Wind資訊數據顯示，今年來兩市共有251次的業績修正公告，涉及226家上市公司，少數上市公司發布了2次或以上的業績修正公告。修訂包括年報業績預告修正、年報業績快報修正公告、一季度業績預告修正以及中報業績預告修正等。

除了上述營業外收益帶來的利好之外，一些上市公司修改口徑的原因是行業大環境二季度表現良好，其主營業務受到了惠益。表現最明顯的是養殖行業，豬肉銷售價格的上漲也帶動了飼料產業毛利的增加，例如正邦科技、通威股份(600438.SH)。

預防“變臉”黑天鵝

業績修訂口徑變化除了上述部分利好之外，部分業績預警口徑由盈變虧的原因也需要重點關註。“一般情況下，中報是未經審計的。預警口徑突然由盈變虧需要關註其原因，預防黑天鵝。”上述分析人士表示。“變臉”公司需要留意其主營業務的持續經營性，和突發“黑天鵝”的可能性。

以鼎漢技術(300011.SZ)為例，公司半年報出現了加大的口徑改變，原本其一季度季報預增4000萬元~6800萬元，修訂後，中報預計盈利-1700萬元~1000萬元，同比下降57.38%~27.55%。公司預警口徑大幅改變的原因是其上半年執行項目較少，同期部分項目收獲延遲，導致收入確認延期，當期收入暫時下滑。另外，上半年由於公司搬遷造成的費用較多。其預告修訂造成了短期利空，公司兩個交易日跌幅超過5%。

除了收入確認延期、當期費用增加等造成的短期利空之外，由主營業務引起的”黑天鵝“更需註意。ST春天(600381.SH)因其主營占比79.72%冬蟲夏草純粉片收到藥監局的“叫停”而導致業績存在巨虧風險，其中報預告顯示其盈利情況至今依然為”不確定“。在其主業危局、重組未果的情況之下，其中期業績預告“不確定”的後期修訂依然牽動著市場的神經。

另外，在中報業績預告修訂的公司中，金萊特(002723.SZ)、北玻股份(002613.SZ)預告盈利增幅也有不同程度的縮減。

業績變臉後 凱迪生態再曝非公開發行疑雲

一直因“生物質能源”這一投資熱點在資本市場表現活躍的凱迪生態(000939.SZ)，近來頻頻遭受投資者質疑和深交所的問詢。

繼業績變臉和信批違規後，凱迪生態近日再陷非公開發行疑雲。有投資者及法律人士認為，一系列違法行為，又涉及巨大利益，監管部門應對公司及時立案查處。

監管層認定關聯方關系

凱迪生態14日公告稱，作為認購方參與凱迪生態非公開發行的武漢金湖科技有限公司(下稱“金湖科技”)被中國證監會湖北監管局認定為公司的關聯法人。

2015年7月，金湖科技作為認購方參與公司非公開發行股票購買資產並配套募集資金項目，以現金方式認購公司非公開發行募集配套資金的部分股份，合計取得上市公司股份73,821,064 股，認購完成後持有公司總股本的比例4.9%，成為公司第二大股東。

第一財經記者通過全國企業信用信息公示系統查詢發現，成立於2000年7月的金湖科技，2013年、2014年的年報均顯示，企業通信地址為武漢東湖新技術開發區江夏大道特一號，該地址正是凱迪生態公司所在地。

不僅如此，在凱迪生態籌劃2015年重大資產重組項目的敏感時期，金湖科技火速變更了公司法人代表及股東。

2014年7月15日，因凱迪電力(重組後更名為“凱迪生態”)大股東陽光凱迪新能源集團擬籌劃涉及本公司的重大事項，公司自16日開市起停牌。

同年10月，金湖科技股東及法人均發生變更，公司股東從賀佐智、劉丹和溫愛春變更為趙東、羅文學和劉丹，法人代表由原來的賀佐智變更為趙東。

記者查詢凱迪生態過往公告發現，賀佐智曾是凱迪生態監事，從2007年12月4日任職，直至2015年9月2日離任。也就是說，賀佐智在擔任金湖科技法人代表的同時，有較長一段時間同時也在凱迪生態擔任監事。而金湖科技的現任法人代表趙東則是公司大股東陽光凱迪集團的工會主席。

多年來持續關註凱迪生態的投資人徐財源對此提出質疑：金湖科技在增發前至少從股東和管理人員上已經構成了凱迪生態的關聯公司，而我國《證券法》明確規定控股公司及關聯方不得參與詢價增發，凱迪電力的新增股份上市報告書亦明確承諾“上市公司控股股東及關聯方不參與本次重組配套募集資金”，“金湖科技顯然違規參加了定向增發，凱迪生態已經構成欺詐增發和虛假信息披露”。

湖北證監局隨後對此展開現場檢查，其根據實質重於形式的原則，最終認定金湖科技為上市公司的關聯法人。

公告中，凱迪生態表態，截止公告日，金湖科技除參與認購公司為募集配套資金而非公開發行的股票外，與公司不存在其他任何交易行為。未來，公司將盡可能減少與金湖科技之間的關聯交易。

早與金湖科技深度關聯

事實上，早在參與上述非公開發行股票之前，金湖科技就與凱迪生態產生了較為緊密的聯系。

2014年8月13日，凱迪電力發布公告稱，經公司董事會七屆四十四次會議審議通過，公司擬與金湖科技、北京大成漢盛投資中心共同出資成立“格薪源生物質燃料科技開發有限公司”(下稱“格薪源公司”)。

第一財經記者註意到，格薪源公司註冊資本金為6億元，其中金湖科技出資占比29%。出資成立格薪源公司之時，賀佐智既是金湖科技法人代表，同時也是凱迪生態的監事。

公司稱，本次合資設立格薪源公司，有利於保障公司下屬生物質電廠燃料工作的健康、穩定進行，提高燃料供應工作專業化管理水平，通過建立健全規範化的燃料供應體系，進一步鞏固和發展公司生物質發電業務。

也就是說，格薪源公司實際上是凱迪生態的燃料供應平臺，是其主要的燃料原料供應商，構成長期的關聯關系。

就在上個月，凱迪生態對外公告，公司計劃聯合旗下子公司北京凱迪資本與上海金元百利資產管理有限公司共同發起設立嘉興凱格股權投資基金合夥企業(下稱“嘉興凱格”)。嘉興凱格計劃出資13.5億元對格薪源公司進行增資，其中13億元計入格薪源公司註冊資本，另外5千萬元計入格薪源公司資本公積。

徐財源認為，凱迪生態公開承諾的“未來公司將盡可能減少與金湖科技之間的關聯交易”恐怕難以兌現。

財政斷糧致業績變臉?

同樣無法兌現的還有凱迪生態對外承諾的高業績預期與高投資回報。

2015年10月，凱迪生態在年度業績預告中預測，2015年凈利潤為6.05億~7.08億元之間，但在年報披露的前一天，凱迪生態又突然發出業績修正預告，將其凈利潤修正為3.8億~4億元。最終披露的年報數據顯示，凱迪生態2015年凈利潤為3.88億元，只有當初預測的60%左右。

凱迪生態蹊蹺的業績表現引起了深交所的關註，後者於2016年5月26日發出問詢函，要求凱迪生態對年報披露中存在的問題進行答複。

5月28日，凱迪生態回複稱，為提高一代機組的發電轉換效率，2015年上半年公司對一代電廠進行鍋爐後續技改，導致部分電廠停機技改時間較長，發電量與2014年同比減少。同時，部分項目的建設進度因外部接入系統審批及設備調試等多方面因素未能如期投入運營，直接影響了其2015年的經營業績實現。

但投資者徐財源並不滿意凱迪生態的回複。他指出：“凱迪生態去年的發電收入十分反常，要麽是去年電廠運營極不正常，要麽是隱瞞收入。如果是電廠運營遇到困難，如實披露也行。但到了10月底，公司還公告盈利預測大幅增長，這不是忽悠投資者麽?”

凱迪生態稱，去年6月前，公司已擁有可運營的發電廠至少16家。6月完成對大股東全部生物質發電廠的收購以後，可運營電廠增至36家。

徐財源稱，這麽大的裝機規模，發電量不到30億千瓦時，平均每臺機組的發電時間不到5000小時，大大低於生物質發電行業的平均水平，亦低於收購電廠時所公告的設計發電能力。

有知情人士向第一財經透露，凱迪生態的業績變臉實際上與政府財政補貼因故無法到位有關，這也是市場上那些過度依賴財政補貼的上市公司亟需解決的問題。

湖北德馨律師事務所律師劉陸峰在接受第一財經采訪時說，金湖科技隱瞞關聯方身份參與非公開發行，是一種故意的違法行為，因涉及巨大利益，監管部門應該對凱迪生態及時立案查處。

資本變臉：6 個月，VR 從狂歡到慘淡 | 黑馬薦文

極客公園 2016-09-08 16:16

推薦人：張曉軍

推薦星級：☆☆☆☆

閱讀時間：本文7618字，需12分鐘。

推薦理由：經歷去年VR投資熱潮後，今年VR 消費市場的冷淡給人們當頭一棒。大量公司或被迫撤出、或開始謹慎對待對 VR 創業公司的投資。本文介紹了VR產業慘淡的消費市場和國內資本的轉向，以及寒冬中VR 企業所面臨的抉擇。本文由極客公園（微信ID：geekpark）授權i黑馬發布。

文 | 張雨忻

毫無疑問，VR 市場正在轉冷。

由 CBI 的數據來看，從 2015 年第二季度開始的一輪 VR 投資狂潮正在退潮。進入到 2016 年之後，全球的 VR 投資數量在數個季度的連續增長後掉頭下降，這在第二季度中體現的尤為明顯。

全球 VR/AR 獲投資項目數量，數據來源：CB Insights

而對於中國的 VR 創業者來說，說「凜冬已至」或許有些誇張，但市場確實在大幅降溫。一度承載著創業者和投資人太多期待和熱情的 VR 行業，經歷了如過山車般的一年。如今，曾如雨後春筍般出現的上百家做 VR 硬件的公司因缺乏核心技術開始露出技術短板，且出貨量堪憂；良莠不齊的內容開發市場也沒能迎來 C 端市場的爆發，即使是最優秀的 VR 遊戲開發商也沒能從消費者身上賺到錢；離錢最近的線下體驗店也因缺乏壁壘也經歷了一輪洗牌，能維持良好現金流的只是少數。

其實，VR 行業仍處於非常早期的階段，不得不說，這一輪的「泡沫」是資本野蠻催熟的結果。但越來越多的投資人已經意識到問題，他們也正從非理性的狂熱中冷靜下來。而在這場狂歡過去後，VR 從業者也要開始思考，如何在寒冬中，活下去。

慘淡的消費市場

2015 年底，各大投行和券商紛紛發布 VR 產業報告，對 VR 消費市場給出了非常樂觀的預期。然而，到了 2016 年，市場的冷淡給了它們當頭一棒。

今年，VR 創業者們無不在關心一個問題：三大廠的出貨量能到多少？但對於訂單情況，三大廠可謂諱莫如深。極客公園從一些一線投資人處得到猜測性數據顯示：Oculus 今年計劃出貨 100 萬臺左右，HTC Vive 是 40 萬臺左右，Sony PSVR 在 150 萬臺左右。對於這些數字，創業者認為沒有這麽樂觀。來自 Steam 的數據也顯示，HTC Vive 的用戶增長在 8 月已經幾近停滯，目前的出貨量大約在 10 萬臺，低於預期。

其實，大家關心出貨量也就是關系今年的消費級市場能做到什麽樣的用戶規模？這個用戶規模是否足夠支撐自己的公司活下去？一個市場在剛剛萌芽時，這些數據將決定創業者選擇的具體賽道，以及在「市場蟄伏期」內的種種決策。

據業內人士稱，以 PC 頭顯起家的公司都慢慢轉向了技術門檻較低的 Cardboard 式眼鏡盒子類產品或一體機產品。即使如此，這些硬件公司也已經不再被資本看好。經緯美國曾參與 Oculus 的 A 輪投資，並因此獲得了豐厚的回報。但經緯中國團隊卻對媒體表示：「我們現在已經直接把頭顯類的項目屏蔽掉了。」

不僅是三大廠的消費級產品相繼發布，小米、華為等手機廠商也紛紛入局，這對於頭顯創業公司來說確實不是個好消息。峰瑞資本投資人朱祎舟告訴極客公園：「今年頭顯產生的發布會明顯少了很多。畢竟，頭顯產品中的光學、算法、屏幕等幾大關鍵技術都需要大公司的介入才能形成規範的標準，小的創業公司在這其中沒有話語權。」

做VR內容的創業者們也活得不好，想直接從用戶手中賺錢的想法幾乎破滅。

一年前，大部分人都認為要將 VR 推向普通消費者，除了硬件普及，最重要的突破口就是一個爆款遊戲。而現在，這個爆款遊戲依然沒有出現。另一方面，好的遊戲開發團隊都將三大廠作為首選平臺。比如，TVR 在為 Gear VR 開發了遊戲《Finding VR》後，就在潛心為 Sony PSVR 做遊戲開發。但尷尬的是，三大廠要不產品還未上市，要不產品在國內的普及程度低，這都是遊戲廠商無法從 C 端賺錢的根源性問題。

而相比起遊戲這種付費習慣良好，能夠形成正向現金流的內容形態來說，影視內容就更不樂觀了。原本國內用戶為影視內容付費的習慣就還沒有形成，再加上真正內容精良、體驗出色的 VR 影視內容又幾乎沒有，這就更難讓用戶為內容掏錢了。

作為 VR 影視的頭部公司，蘭亭數字一度押註在 VR 直播上，並瞄準粉絲經濟，以綜藝節目為主要內容類型。除此之外，蘭亭還以全新的敘事邏輯和拍攝方式制作了一部實驗性 VR 電影《活到最後》。而當這些內容放到各 VR 內容分發渠道上時，卻幾乎無法為其帶來營收。

蘭亭數字 CMO 莊繼順告訴極客公園：

「入局 VR 影視的團隊越來越多，但在技術上有積累的公司卻很少，在藝術表達上能夠有創造力的探索的就更少了，大多是試試水的心態。VR 影視有很多關於敘事邏輯、拍攝制作和軟硬件技術上的問題都還沒有好的解決方案，這都需要時間和資金，小打小鬧的團隊是沒法做出令用戶滿意的內容的，就更別談付費。如果傳統影視行業里的大佬進來，倒是有機會。」

一度被熱捧的 IP 也失去了魔力。

某不願透露姓名的機構投資人告訴極客公園：「現階段，IP 是沒有價值的，因為沒有用戶基礎的 IP 無法稱之為 IP。更何況，就僅有的這些 VR 用戶里，又有多少是某個特定 IP 的粉絲呢？匹配度也是一個問題。」

當然，這並不是全盤否認 IP 的價值。雖然短期內 IP 沒那麽重要，但從長遠來看，那些經典 IP 的價值是一定會體現的。任何 IP 都有一個經營的過程，並非一朝一夕能成。所以，隨著產業逐漸成熟，消費市場的規模逐漸具足，IP 便到了釋放能量的時候。

在直接面向消費端的產品和服務中，目前只有一些線下體驗店活的相對體面。

極客公園綜合多方調研數據預測，2016 年國內的 VR 線下體驗店將擴張到 3000 到 4000 家。不過，這個過程中也會經歷了一輪洗牌。最開始以蛋椅為主要體驗形態的體驗店因為沒有壁壘、體驗單一已經沒有機會。而現在主流的體驗店基本以「HTC Vive+體感設備」的配置為主，在內容上則包括購買授權、與內容團隊合作分成、自研等幾種來源。

北京 VR 線下體驗店分布

以樂客為例，其提供外設硬件的統一控制系統和內容集成，通過 VRLe 內容分發平臺，把內容制作者的內容分發給各加盟商，並與內容制作者、體驗店合作分成，為 VR 內容開發團隊打通變現渠道。極客公園曾按樂客的收費標準大致推算過它的營收能力，順利的話，單店可在半年內回本。而另一位主要玩家玖的（原廣州樂創）去年一年營收總額達 1.6 億元。

不過，體驗店也不是一個一勞永逸的生意，同樣需要在設備和內容上持續投入。硬件的增加和替換是基礎，而誰能在內容上保持有節奏的更新，在交互和體驗上形成差異化，才更有長久活下去的可能。

資本變臉

上市公司正在離場。

今年 5 月，證監會叫停上市公司的跨界定增，涉及到互聯網金融、遊戲、影視、VR 四個行業。比如一家鋼鐵企業不能通過定增收購或者募集資金投向上述四個行業。同時，這四個行業的並購重組和再融資也被叫停。

到了 6 月，證監會再度出手，表示將重點核查影視、VR 等熱門虛擬經濟並購重組案。很快，證監會便啟動了調查，對已完成的並購重組但未實現業績承諾的上市公司進行抽查。其中，VR 這樣的能讓上市公司高溢價開展並購重組的項目是被重點考察的。

雖然證監會並非封鎖了上市公司投資 VR 的全部可能，叫停的只是存在跨界行為的公司，那些不跨界的公司（比如影視公司）依然可以投資 VR。但不可否認的是，證監會的這一系列舉措確實影響到了那些去年處於非理性瘋狂中的上市公司的投資行為。大量公司或被迫撤出、或開始謹慎對待對 VR 創業公司的投資。

當然，政策只是一方面，二級市場總是在不斷尋找新鮮的概念，遺憾的是 VR 對於他們來說已經不再新鮮。春節過後，風向突變，「直播」成了上市公司眼中的香餑餑，樂視、暴風、昆侖萬維、光線傳媒、華策影視等一度鐘情於 VR 的上市公司都跳入了直播大潮。對於 VR 創業公司來說，二級市場的加持作用隨即快速消減。

上市公司對 VR 投資轉冷，人民幣基金的投資熱情也牽連著受到影響。一方面，人民幣基金投資 VR 項目很大程度上都指望著通過上市公司接盤來實現退出；另一方面，很多人民幣基金的 LP 都是上市公司，上市公司對 VR 項目的態度轉變也會直接影響到基金的投資方向。因此，二級市場倒逼一級市場的紅利也正在消失。

當然，從投資邏輯和市場發展規律來看，VR 投資也確實到了該降溫的時候。

上市公司投資 VR 是出於「拉高市值」的目的，因此在投資時能夠接受高溢價，隨後再從二級市場把錢賺回來。但對於 VC 來說，他們只能追求來自項目本身的投資回報。因此，面對已經完成一到兩輪融資的 VR 公司，投資機構會更加謹慎，畢竟它們脫胎於去年底的那一撥非理性 VR 熱潮，估值普遍偏離自身價值。來自某美元基金的投資人告訴極客公園：「現階段，我們會嚴格地考察公司的估值是否是合理的，除此之外，還有產品現有的用戶規模數據。其實也就是考察公司的價格和價值之間是否匹配。」

從市場發展規律來看，VR 行業已經進入「模式驗證階段」。經過了近一年的投資熱，上市公司和機構的 VR 投資布局已經基本完成，各細分方向上的頭部公司也已經悉數拿到融資，大部分處於 A 輪階段，少數進入到 B 輪。因此，是時候看看這些公司是不是能在自己的模式下跑出來了。

從投資角度講，當一家公司已經進入 B 輪甚至 C 輪階段，就應該把關註點從「有意思的模式」或「靠譜的團隊」轉向更現實的數據和利潤了。而就目前 VR 領域內的絕大部分公司來說，其現有的數據和利潤是撐不起已有的估值的。

多家投資機構均對極客公園表示，他們之所以最近沒怎麽出手，也是希望好好觀察之前已經出手投資的那幾家 VR 公司，好好觀察行業，避免在行業低潮期做出錯誤判斷。朱祎舟告訴極客公園：「VR 是一個全新的行業，它存在一個自己的發展周期。在之前那個野蠻生長的階段，各機構該投的也都投了，大家現在都在觀察所投公司的成長情況，這是一個必經的過程。」

押註海外

相比上市公司和人民幣基金今年以來對 VR 項目的態度轉變，美元基金反而對這個市場有著更理性的理解，其中不少基金都在保持著持續的跟進。此前，有不少對 VR 市場處於觀望期的美元基金的投資人曾表示，VR 創業公司預計會在今年下半年進入一個「低估值」階段，到時可能能尋找到優質項目，伺機出手。

但是，這對於國內的 VR 創業者來說不一定就是個好消息，因為不少美元基金都更偏向於在海外尋求投資標的。而那些在今年第一季度之後仍在頻繁出手的人民幣資本，也幾乎都把目光投向了海外。

某美元基金投資人告訴極客公園：

「我們很少對國內的項目出手。一方面，國內的 VR 團隊缺乏在關鍵技術上的突破，經驗積累也不到位；可另一方面，他們的估值卻絲毫不比國外團隊低。相比之下，海外市場則更加理性，項目也更符合我們的價值判斷標準。」

朱祎舟也有著相似的判斷。當然，峰瑞資本對海外市場的關註與其投資邏輯有直接關系。現階段，峰瑞正在集中關註那些關鍵性技術節點上的公司，這些技術包括屏幕、傳感器、追蹤、視頻流處理、視頻拼接、聲音處理、引擎、交互等等。而就國內外兩個市場相比，國外的 VR 團隊在這些技術節點上更願意花時間做研發深耕，而國內團隊則更快速的進入到了平臺、應用等更接近變現的環節。

在李豐看來，「投資技術型的公司從一開始就有了內生價值，它能夠被資本發掘一定是因為它過去已經有了一定的投入和積累。而應用層面的投資則隨機性很強，投中了就是 1，投不中就是 0。」而朱祎舟的理解是：「行業還處於早期階段，用戶體驗不成熟，空談內容和模式是沒有意義的，而這些都需要通過關鍵技術來形成突破。」

目前，虛擬現實相關技術專利主要被美國與日本的專利權利人持有。據 VR 日報給出的統計，美國握有專利權占比達到 67.7%，日本占比達 17.5%。相比之下，中國的 VR 公司幾乎還沒有突破性的創新型技術成果和專利，以借鑒海外為主，不少硬件公司拿了國外 VR 硬件的代碼稍作修改就開始使用。

目前，盛大已經成為全球 VR 領域內最活躍的投資機構之一，而梳理它的 portfolio 可以發現，其中並沒有來自中國的 VR 公司。當然，盛大不僅投資 VR/AR 的技術公司，也在內容和應用層面布局，但團隊都是那些積極通過技術研發來探索新內容表現形式和體驗的公司。

盛大最名聲在外的一筆投資便是成為了大型 VR 主題樂園 The Void 在其創始人之外的唯一投資者。除此之外，盛大的 VR 布局還包括：VR 行業解決方案提供商 Survios、遊戲開發商 Solfar、想在太空實現 VR 拍攝的 VR 攝像設備商 Space VR、AR 眼鏡光學方案廠商 Lumus、媒體和孵化器 Upload VR 等。

在人民幣資本里，華人文化在 VR 領域里押註頗重，並且更多關註海外。今年 4 月，華人文化旗下的微鯨科技成立了 VR 創新產業基金，計劃在未來三年向 VR 產業投入 10 億。

8 月初，華人文化宣布投資美國最大的 VR 直播平臺 Next VR，而 Next VR 這一輪融資中，還有中信國安、網易、方正和生等資本方均來自中國。實際上，一些中國資本也已經把觸角伸向了海外市場。

VR 內容當然是華人文化會重點布局的。但微鯨 CEO 李懷宇在接受 VR 次元采訪時表示，投資 Next VR 不僅因為它是一個內容制作商，更重要的原因是它還有自主研發的紅龍攝像機系統以及自主研發的流媒體解決方案，兩者的配合能夠大大降低視頻對帶寬的要求，讓用戶可以用更低的帶寬、在更多場景下觀看到高分辨率的 VR 視頻。

Jaunt 是華人文化在海外的另一筆重要投資，也幫助 Jaunt 完成了 1 億美元的同領域內單筆最大融資額。當然，想成為 VR 時代 Netflix 的 Jaunt 同樣有自己的技術積累，它開發了自己的全景攝像機，並研發了一套視頻拼接算法。

越來越多的資本押註海外，背後也暗藏著中國 VR 市場存在的隱憂。和君資本作為投資國內 VR 項目最多的機構之一，其投資經理魏緒也對媒體表達過對國內市場的擔憂：「在 VR 領域，我們只比美國稍微晚起跑一點，但如果中國的 VR 企業不能夠在技術上突破和持續叠代，將會失去先發優勢，最後變為一個加工廠和消費市場，而不是一個在技術上能夠實現創新的先鋒市場。」

走，去做 to B 的生意

對於寒冬中的 VR 企業來說，只有兩條路是可行的：融資，靠投資人的錢繼續活下去；找到自我造血的辦法。

面對如今慘淡的 C 端市場，很多 VR 公司，尤其是硬件、內容類的公司，在半年到一年內仍看不到自我造血的可能，這時候，他們都應該考慮想辦法融更多的錢了，即使犧牲掉一部分估值，以此支撐到融資行情變好，或 VR 消費市場蘇醒。

但殘酷的是，創業者面對的是一個越來越難融到錢的現狀。因此，大量 VR 創業公司都開始轉型，去尋找能賺錢的業務方向。對他們來說，暫時放下 C 端，轉而走向 B 端，是目前最可行的方法。

一些硬件公司選擇避開 C 端市場，面向 B 端市場做更精準的售賣。以 HYPEREAL 為例，這家因產品 HYPEREAL Pano 的外形極像 HTC Vive 且同樣采用 Lighthouse 系統的頭顯廠商曾在 CJ 上一夜爆紅，它們便不打算以 OEM 的形式進行量產並銷售給 C 端市場。

HYPEREAL Pano 產品圖

其創始人黃銘柴告訴極客公園：「我們將直接面向 B 端有需求的開發者或商家，第一款產品打算以教育市場為主，也希望讓購買我們產品的人能配合使用我們開發的軟件，所以消費者市場不是主戰場。」而在開發者看來，他們也願意接受 HYPEREAL 的策略，一些開發者表示：「如果能夠達到好的體驗，且價格更合適，我們為什麽要選擇 HTC Vive 呢？」

對於內容提供商來說，它們甚至更不具備硬件廠商那樣直接向消費者進行銷售的能力，轉向 B 端是無可奈何，但也是目前唯一能走的路。

作為 VR 遊戲領域內的頭部公司，TVR 已經辟出了一個團隊專門承接 B 端業務，用方相原的話來說便是「兩條腿走路，能更穩一些」。目前，TVR 最大的一個 to B 業務便來自阿里的 Buy+。在 Buy+ 最新發布的虛擬購物視頻原型中，TVR 負責 3D 場景的搭建和交互的設計。對於 TVR 來說，營收是一方面，通過 to B 業務積累自身經驗，完善技術也同樣重要。當然，如果能接到阿里 Buy+ 這樣的項目，對公司的品牌也會有很好的提升。

而除了頭部公司之外，大量遊戲團隊其實並不容易找到大的行業客戶，為線下體驗店做遊戲開發和定制成了它們比較可行的出路。

在影視內容提供商中，目前估值最高的蘭亭數字甚至停掉了所有的 C 端業務，轉而為 B 端開發內容。

與 TVR 一樣，蘭亭也參與了 Buy+ 的內容原型的制作，負責實景拍攝部分。除此之外，蘭亭也開始承接來自房地產公司、汽車品牌等廣告主的 VR 廣告片拍攝業務。但莊繼順最看好的，還是為行業應用做內容開發。目前，蘭亭在各個垂直領域中正在主攻旅遊方向，當然這與公司自身的客戶與渠道積累有直接關系。而婚戀或是蘭亭瞄準的下一個垂直市場。

莊繼順表示：

「現在這個階段想完全依靠 C 端變現是風險極高的，我們考慮的是先把團隊養活下來，再等待市場慢慢成熟。但這並不代表我們放棄了 C 端，我們依然在做實驗性的影視內容，但有了 B 端業務的供血後，我們的產品邏輯就變了，也不那麽著急了。VR 影視的探索需要時間，而 to B 業務能給 to C 業務爭取時間。」

所以我們可以看到，VR 內容提供商把自己的內容放到各線上內容分發平臺是幾乎無法產生營收的，想要自我造血，基本有以下幾個面向 B 端的途徑：

· 將內容一次性賣給一家或幾家硬件廠商做內置，收取授權費

· 為線下體驗店做定制化的內容，收取授權費或銷售分成

· 為行業應用做內容開發，比如房地產、家裝、教育、旅遊等

· 為廣告主做 VR 內容，比如 VR 廣告片

有趣的是，做 to B 生意的公司不僅自己能完成一部分造血，也更容易得到資本的青睞。目前，在國內投資 VR 很活躍的和君資本就表示，他們的投資邏輯就是「找到離變現最近的公司」，在這個邏輯下，他們投資了線下遊戲開發商幻視網絡、房地產 VR 指揮家等。

不過，也有投資人表達了對內容公司轉向 to B 業務的擔憂。某不願透露姓名的投資人表示：

「長期給 B 端做定制化內容可能會失去對消費市場的敏感度。一方面，to B 業務往往對制作的要求更高，這會牽扯團隊大量精力，難免忽略對消費市場的關註；另一方面，to B 業務都是項目制，一個項目一筆收入，在團隊規模有限的情況下，難以形成規模經濟。所以，如果一定要做 B 端生意，給線下體驗店做內容開發或許是更好一點的選擇，畢竟還是可以看到 C 端用戶的體驗反饋。」

那麽那些本來就在做 to B 業務的公司又活的怎樣呢？

垂直領域下的 VR 應用開發者壓力並不算大。無憂我房 CEO 李熠告訴極客公園：「VR 看房在房地產商那是一直有需求的，行業競爭也沒有像做遊戲那麽激烈。大環境還是足夠現有公司生存的。」

盡管如此，他們也同樣焦慮。無憂我房已在近期開始向汽車市場擴張，甚至開始做面向 C 端的遊戲開發。在李熠看來，雖然遊戲不賺錢，但對於公司來說也有好處，「通過做遊戲可以更好的沈澱底層技術，向 B 端業務輸送。並且，做遊戲開發對公司的品牌也有提升。某種程度上來說，VR 遊戲開發如果能做好，代表著一種技術能力。」VR 地產業務的核心是建模和交互，是可以順暢移植到遊戲開發上的。

行業應用開發者開辟 C 端市場也是情理之中。朱祎舟和一位做 VR 內容的創業者表達了相似的觀點：「雖然行業應用現在活得不錯，但這件事的天花板比較低，並且不容易實現規模化，兩條腿走路也是有必要的。」

春天還有多遠？

在寒冬中砥礪前行的 VR 創業公司或精簡團隊、或轉變業務方向，無不是為了等到市場轉暖的那天，可以再一次找機會占得先機。可是這個寒冬還有多久？

「半年到一年」，這是大部分從業者和投資人給出的答案。

Google 的入局將會改變現有的 VR 發展進程和市場格局，Daydream 的角色與當年 Android 的出現無異——統一標準、開放合作、構建應用生態。所以，Daydream 產品的上市將是一個重要的行業轉折點。今年第四季度，Daydream 將會搭配某款手機上市。Daydream 會對硬件提出具體的標準以及系統層面的優化，隨後，便會有大量手機廠商快速入局，生產符合 Daydream 平臺標準的 VR 設備。

而這帶來的結果就是，VR 硬件設備量會上一個明顯的臺階，且這些設備在操作和體驗層面將具備相對統一的標準，這將給開發者們提供極大的便利。Daydream 帶來的是對行業上下遊的新一輪整合。

另外，來自三大廠、Gear VR 和國內重要硬件廠商的產品在明年很可能進行一波較大幅度的更新，帶來更好的體驗，對開發者也將更友好。朱祎舟說：「目前，產業鏈上下遊的參與者能改進的空間不大，需要從底層來改善整個生態，而這需要大公司的推動。」總之，系統層和硬件層大廠將會帶動整個產業鏈開啟一輪新的機會。

而在這個過程中，創業者要做的便是想辦法活下來，不要對市場失去耐心，也不要對自己失去判斷。

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【聚焦三季報】30家上市公司修正業績預告，7家公司業績“變臉”

目前，上市公司正進入三季報披露期，已經有越來越多的公司披露了三季報。同時，到目前為止，一共有30家公司公布了三季報業績預告修正公告。

其中，不乏向上修正業績預告的上市公司，如京東方、紫鑫藥業、東易日盛等，也有7家公司由於各種前三季度業績“變臉”——前三季度的業績情況不及預期。

業績向上修正的主要原因：市場向好、主營改善

在這30家發布業績修正公告的公司中的大多數實現了業績的向上修正，主要原因包括行業回暖、產品毛利率上升，以及政府補貼等。

其中，京東方A發布了三季報業績向上修正的公告。之前京東方A預計歸屬於上市公司股東的凈利潤變動區間為5000萬元至10000萬元，而修正後的業績為10000萬元至15000萬元。主要原因為公司產品競爭力顯著提升，加上三季度行業整體態勢持續向好，公司主要產品價格上漲。

紫鑫藥業原來預計今年前三季度的利潤變動區間為4750萬元至5000萬元，而修正業績後則預計為7200萬元至7700萬元，主要原因是公司中成藥產品、人參粗加工產品、人參深加工產品銷售收入增長高於預期，導致經營業績超出原先預計。

麥達數字原本預計今年1—9月份歸屬上市公司股東的凈利潤變動區間為13530萬元至13660萬元。而最近發布公告稱，由於公司數字營銷板塊業績完成情況超過預期，因此將2016年第三季度業績向上修正。

還有的公司是因為收到了政策優惠。比如中核鈦白原來預計今年前三季度盈利2500萬元至3500萬元，而修正後的業績是盈利3800萬元至4800萬元。主要原因是全資子公司甘肅東方鈦業有限公司在2016年9月收到白銀高新區財政局2015年度企業稅收優惠政策資金1343.76萬元。

7家公司業績變臉

這30家公司之中，有7家公司的業績則出現了“變臉”，前三季度業績表現情況不及公司之前的預期，主要原因為銷售達不到預期、成本上升等。

西部建設原先預計1—9月份歸屬上市公司股東的凈利潤變動幅度為0到50%，變動區間為22866.93萬元至34300.40萬元，修正後的業績是盈利16006.85萬元至22866.93萬元，變動區間為—30%—0。原因是受洪災影響，公司重點區域項目開工不足，銷售規模同比下降等，而且由於成本上升，公司產品的毛利率出現了下降。

多喜愛原來預計今年前三季度歸屬於上市公司股東的凈利潤變動幅度為-25%至10%，而公司發布公告稱預計今年前三季度股歸屬於上市公司股東的利潤變動幅度為-45%至-20%，主要原因是公司互聯網垂直電商處於投入階段，暫未貢獻經營業績，以致公司整體業績下滑等。

麥趣爾主營為蛋糕，公司原來預計今年前三季度歸屬於上市公司股東的凈利潤變動幅度為0至20%，而修正後的業績為—20%至0，主要是因為公司中秋節銷售及盈利未達到預期。

熱點｜向存量要發展！經濟型酒店要批量“變臉”中端酒店了

在經過了快速發展的“黃金時代”後，經濟型酒店行業這幾年開始步入了入住率和房價雙雙下滑的緩慢發展階段，一批經濟型酒店開始面臨成本上漲、收益減少、新物業難尋等困境，究竟是關店止損還是另謀出路？這對業者而言是一個問題。

《第一財經日報》記者近期對如家、錦江系、華住和亞朵等諸多酒店業者進行采訪和調研後了解到，當經濟型酒店進入增速放緩的“瓶頸期”，而物業也越來越難覓之後，不少酒店巨頭開始尋找新的拓展方向——向存量要發展，將合適的舊經濟型酒店升級改建為客房價較高的新中端酒店，此舉不僅解決了尋找物業的問題，還從一定程度上提升了客房收益。不過，業者也需註意“一窩蜂”的風險——防止中端酒店市場過快地變成“紅海”。

經濟型酒店的升級策略

最近見到孫堅，他的職務已經從如家CEO變為首旅酒店總經理，如家酒店集團董事長兼CEO——這是如家私有化，合並入首旅酒店後的最新變動。而這也意味著孫堅的任務又加重了，其要負責整合如家與首旅酒店。

“其實未來，我們的方向很清楚，就是向存量要發展，向創新要發展，今後可以結合跨界，共享和融合的方式。酒店市場到這個階段，需要並購重組來對未來方向進行梳理。這幾年我們看到三四線城市的變化很大，到了一定的程度，其實合並，整合是一個通用的邏輯。在過去的一年半中，華住和雅高，如家和首旅，錦江和鉑濤以及維也納都進行了資本整合。”孫堅接受《第一財經日報》獨家專訪時透露。

在孫堅看來，從現有的經濟型酒店物業中尋找合適的項目去改建成為新的升級版酒店，這是一個不錯的方向。

在上海延安西路，一家原本品牌為莫泰的酒店經改建後成為如家精選、和頤酒店等系列產品後，房價從原本的約200元一夜提升到400多元一夜。

“我們原本經濟型的延安西路莫泰店，經改建後，形成了定位中高端的如家精選、和頤以及和頤至尊等一組新酒店產品，RevPAR(指每間可供租出客房產生的平均實際營業收入)從原本的200元左右變成了現在的400多元，這在真大程度上提升了酒店客房收益。”孫堅告訴《第一財經日報》記者，其實市場上還有很多位置不錯的經濟型存量酒店，如家和首旅酒店未來大可減少不良區域市場的開店數量，改為大量改造現有的合適酒店升級為中端酒店產品，向存量要空間和發展。

無獨有偶，位於上海福建南路的一家錦江之星近期也被改建為新品牌“康鉑“亮相，升級後的該酒店房價從200多元一夜一躍至500多元一夜。這也標誌著錦江系收購法國盧浮酒店集團後，正式將法國的Campanile“康鉑”酒店引入中國市場，該品牌定位中端酒店。

《第一財經日報》記者了解到，該酒店的前身是錦江之星經濟型酒店，經改建成為“康鉑”中端酒店後，其客房收益從原本的200多元一夜提升到500多元一夜。

“酒店業以前註重功能型，現在註重體驗式，因此我們開拓錦江都城和康鉑，兩者都是中端酒店，前者更多瞄準超過50年的歷史建築改建，更體現中國文化，可在一二線和三四線城市發展。而康鉑則有一定的社交功能和法國文化，更適合一二線城市，瞄準年輕客戶。”錦江股份CEO、錦江國際酒店管理有限公司CEO張曉強接受《第一財經日報》記者專訪時透露，康鉑會開放加盟，目前錦江系正在尋找合適的存量物業改造，希望可以把一部分經濟型的錦江之星升級改建成中端的康鉑酒店。

“根據計劃，我們希望在3～5年內將康鉑品牌發展到300家左右。首先是在核心城市發展，也是從核心城市的核心地段向周邊輻射。”錦江股份副總裁、錦江國際酒店管理有限公司高級副總裁李予愷指出。

酒店業的存量經濟學

記者在采訪中了解到，不僅是如家和錦江，華住、亞朵等業者也在尋求批量改建存量酒店項目的機會。

緣何這麽多酒店業者都瞄準了存量物業和中端酒店市場呢?

“經濟型酒店在這幾年進入了增速放緩階段，大量租賃物業到期，租金和人工都在上漲，可市場的客房平均收益卻在下滑，入住率也在下滑。經濟型酒店的黃金時代已經過去，如今業者要克服成本增加、收益下滑的窘境。地理位置好的物業成本太高，甚至你有時候願意出價也未必拿得到好的物業。因此，這令業者開始思考是否應該從現有的存量物業上動腦筋，來改建成客房價較高的新酒店。”華美首席知識專家趙煥焱分析。

孫堅也提出了類似的觀點。

“很多產業在中國市場容易產生‘一窩蜂’，然後就進入寒冬。2002年，經濟型酒店開始崛起，之後進入高速發展期，中國經濟型酒店產業把別人幾十年的發展在10年左右的時間內走完了，這令市場有些不消化。於是我們看到了酒店成本上漲的問題，物業的供給也比以前少，既然如此，我們不如找存量物業做升級，可以控制成本。”孫堅如是說。

那麽為何業者們都瞄準中端酒店呢?

“從投資模式而言，經濟型酒店的投資回報期越來越長，以前經濟型酒店的投資回報期大約在3~5年，而如今卻有不少經濟型酒店的回報期都超過5年。而中端酒店由於客房收益是經濟型酒店的翻倍，因此中端酒店的收益更高且回報期更短，很多中端酒店可以在5年內收回成本。再看高端酒店，這類項目投資非常高，動輒上億元，且目前高端酒店市場平均入住率很低，有時只有50%左右，高端酒店的投資回報並不十分理想。相對而言，中端酒店是目前性價比最高的酒店投資開發模式之一。”趙煥焱指出。

“中端酒店會是未來酒店市場的剛需。這既有外部原因也有內部原因，內部原因主要是成本的增長，包括物業成本上升和用工成本的上漲等;外部原因上，資本的力量和消費的升級都在推進中端酒店的發展。”李予愷認為，存量經濟型酒店改建為中端酒店是一個節約成本且提升收益的選擇。

亞朵酒店創始人王海軍坦言，這幾年將會有大量經濟型酒店物業面臨租約到期和成本難以負荷的困難，同時還有一批存量酒店占據優勢地理位置卻經營不善。“這就要求我們將這些存量經濟型酒店做升級改造，向個性化和性價比較高的中端酒店轉型。亞朵創辦之初就預見了這個市場趨勢，所以我們一直在強調中端。還有需要註意的是，未來85後和90後將是主力客源，具有文藝範兒且價格適中的中端酒店特別適合抓住這類客戶，這更要求業者要加強發掘中端酒店市場。”

值得註意的是，開發了諸多中端酒店後，這片原本的“藍海”或許也會逐漸變成“紅海”，而經過資本整合和新品開發後，首旅酒店、錦江等“大戶”麾下聚集了非常多的細分品牌。比如錦江系在收購了鉑濤、維也納酒店之後，現在超過30個品牌，其中有不少都集中在中端酒店市場。在業界看來，未來如何區分這些定位類似的酒店品牌、做好差異化發展並防止內部競爭等，都是這些酒店業“大佬們”今後需要面對的問題。

三季報逾6成公司預喜 警惕業績“變臉”地雷

目前，A股上市公司進入三季報密集披露期間，炒作業績預期也成為市場投資主題之一，但上市公司業績“變臉”或為需要警惕的“地雷”。

已披露業績預告的近2000家上市公司中，有逾6成公司預喜。同時也有30家上市公司對業績預告做出修正，其中部分上市公司業績遭遇“變臉”，背後的原因多為第三季度業績運營未達預期。

逾6成公司預喜

Wind資訊數據顯示，截至10月15日，共有1998家上市公司披露了三季度業績預告，其中預增的有526家、預減130家、續盈173家、續虧172家、首虧115家、扭虧181家、略增450家、略減185家、不確定的有66家，這意味著目前預喜的上市公司占比約67%，另有3成的上市公司業績不盡人意。

或許受行業中上市公司披露數量影響，在目前預喜的上市公司中，行業多集中分布於申萬一級行業中的化工、機械設備、計算機、醫藥生物、電子、電氣設備等行業;而業績預期並不佳的上市公司也多分布於這些行業。以行業整體業績來看，目前三季報中建築材料、農林牧漁、采掘三個行業的凈利潤同比增長均在1倍以上，而通信行業凈利潤則同比下降逾3倍，食品飲料、機械設備的凈利潤也同比下滑9成左右。

長江證券在研報中指出，三季報需要尋找盈利加速回升的行業，重點關註三季度凈利潤同比相較於半年報環比上升的行業。

從具體上市公司業績來看，預計三季度凈利潤變動幅度最大的為天夏智慧，該公司預計凈利潤約1.35億元至1.89億元，同比增長390.27倍-545.98倍，該公司給出業績巨增的理由為其全資子公司智慧城市業務進展順利，第三季度的經營業績並入公司的財務報表，對上市公司業績增長有巨大貢獻。預計凈利潤同比增幅在百倍以上的還有宜華健康和華聯控股，兩者的凈利潤增長均來自於投資收益，前者是出售股權獲得投資收益以及醫療健康業務的經營業績，後者則是因為出售了部分其他上市公司的股票。

而較多上市公司則因為業績大幅下滑陷入首虧的尷尬處境。其中，瀘天化預計三季度業績虧損3.5億元-4億元，同比下降68.45倍-78.09倍，主要是受化肥及化工產品市場持續低迷，價格連續下降所致。同樣因主流產品持續下滑導致經營業績出現虧損的一汽轎車也走上首虧的道路，預計凈利潤虧損逾7億元，同比下滑逾40倍。*ST皇臺、英飛拓、東北電氣等仍舊處於續虧狀態。

部分公司業績“變臉”

在已披露三季度業績預告的上市公司中，已有30家上市公司對業績進行修正，其中部分上市公司業績遭遇“變臉”。這對於炒作業績預期的投資者而言，或為需要警惕的“地雷”。

對業績進行修正的30家上市公司中，不乏對業績向上修正的公司。其中，露天煤業因今年1-9月煤炭售價使得前三季度凈利潤有所提高，由半年報中預計的變動幅度為-30%至20%上調為40%至70%;新築股份則由此前的虧損修正為盈利狀態，扭虧為盈的助力條件則主要為收到政府扶持金、轉讓子公司獲得收益、拆遷補償費用。

相較而言，部分上市公司則是在修正之後深陷業績“變臉”的處境。齊星鐵塔的業績也是由盈轉虧，該公司原本中報中預計預計前三季度歸屬於上市公司股東 的凈利潤為3000萬元至 4000萬元，但因為“收到香港國際仲裁中心發送的關於南非金礦項目的電子版仲裁裁決書，根據仲裁裁決結果預計減少公司2016年凈利潤約一億元人民幣”，從而使得最終三季度業績虧損5105.75萬元，凈利潤同比下滑2295.36%。

主營蛋糕業務的麥趣爾，則因中秋節銷售及盈利未達到預期而業績出現下滑，該公司原本預計今年前三季度歸屬於上市公司股東的凈利潤變動幅度為0至20%，而修正後的凈利潤同比下降20%至0。因為業績運營未達預期成為今年三季度多數上市公司業績“變臉”的主要原因。

作為次新股的多喜愛和三聖特材因經營業績未達到預期而下調凈利潤，前者預計的凈利潤變動幅度由-25%至10%下調為-45%至-20%，後者預計的凈利潤變動幅度則由0%至 20%下調至-20% 至 0%，不過修正之後的業績預計仍處於盈利狀態。以業績變動具體原因而言，多喜愛則處於傳統業務未達預期、新興的互聯網業務尚未貢獻業績的尷尬境地。