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人民幣暴跌猜想：央媽“悄悄”借道投放人民幣

來源: http://wallstreetcn.com/node/211805

本周一人民幣兌美元匯率大幅下挫225點，昨日早盤再度暴跌300點，與今年三月份人民幣貶值時央行引導中間價走軟不同，最近央行已經連續多日上調中間價，那人民幣為何仍會突然暴跌呢？

有機構認為，這與央行目前尷尬的處境有關。

華爾街見聞此前曾提到，央行降息後市場利率不降反升，大量資金湧入股市，不少經濟學家均認為，如果央行進一步降準降息，無疑會給本已火爆的股市火上澆油，如果不采取行動，融資成本依然高企，實體經濟將繼續承壓。

兩難之下，民生宏觀稱，投放外匯占款可能會成為央媽的選擇。這種做法有兩個優點：

首先，不像降準降息動靜那麽大，不至於為市場情緒火上澆油；

其次，推動人民幣適度貶值還可以對沖近期美元指數的強勢上行，壓低實際有效匯率，支撐一下後繼乏力的出口。

海通證券也提到，在匯率處於管制、外匯儲備依然龐大、外貿順差創紀錄的情況下，匯率變動背後反映的是監管層的意圖。其猜測央行繞道外匯市場“悄悄”投放人民幣。

對當前國內的流動性而言，短期資金偏緊源於股市暴漲，央行通過傳統公開市場、準備金率等工具投放貨幣投鼠忌器，因而我們猜測央行繞道外匯市場投放人民幣，因而人民幣的出售導致了匯率的短期貶值。而這一行為的好處在於既給市場提供了流動性，又不至於產生央行進一步放松的預期，防止刺激金融泡沫的產生。

而人民幣中間價的逆勢升值，民生認為也是央行有意上調，目的是不讓人民幣過度貶值，引發市場動蕩，同時又為投放外匯占款留出空間。

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貨幣寬鬆的終極猜想：終結 橡谷智庫

來源: http://blog.sina.com.cn/s/blog_608e1afd0102v9a4.html

   早晨瀏覽新聞，提及日本國債市場在央行宣布擴大QQE規模後陷於死水狀態，日元對美元的高貶值幅度在突破TOPIX指數後，將會造成日元和日元資產的瘋狂下跌，全線崩盤。

    記得早年間有讀者不理解的問我，說老王你認為人民幣如果大幅度貶值，人民幣資產不是會有保值的功能，房地產反而會漲嗎？怎麽你會認為房地產會崩盤呢？

     我回答這個問題，大意是如果衡量財富的貨幣成了廢紙，資產也就成了廢紙，房地產只是一堆爛磚頭而已。到那時，市場會瘋狂的尋找安全資產，也就是強勢貨幣，比如美元，或者黃金這類天然貨幣。

     在這里我貼過一個自己設計的三周期模型，後來在橡谷論壇也講過，但當時為了讓嘉賓多講，我就沒有詳細闡述。

     這又回到經濟學架構，其中還摻雜了我對人類行為心理學和宗教哲學的認知。

     一切皆有價格，衡量價格的是什麽？

    是信用。

     信用的標度是穩定的貨幣。

     貨幣的質量在於數量和成本，也就是利率。

     世界各國政府完全忽略了貨幣的本源，他們以為貨幣是萬能藥，只要拼命寬松，壓低利率，降低貨幣成本，就可以刺激經濟上行。

     但是市場是一個平衡市場，貨幣必須建立在與市場平衡的基礎上，才能夠發揮效應。而在現代經濟體系下，人們不能無約束的印刷貨幣，導致貨幣失衡，因此各國政府和央行會以借貸的形式向未來借錢，並壓低成本，灑向市場。

     這已經超出了市場的容量，導致人們將低成本貨幣投向虛擬資產市場，而非實際的真正經濟市場。

     然而虛擬資產也是一種信用，當資產到達一個頂峰，然後向未來借貸的錢不能夠在預期的未來得到平衡後，貨幣的成本就會上升，從而導致實際利率上揚，於是資產崩塌，信用消失。

      此時貨幣尚殘存信用，人們離開資產市場，保留貨幣。

       但經濟迅速下滑。

       於是，央行們試圖再次寬松，到達另一個臨界點，貨幣失效。

       這就是日本面臨的終局可能，日元崩潰後，整個日本資產市場崩塌。

       不僅僅如此，中國也面臨同樣問題。

        人民幣在過去的十幾年里，以另一種形式出現，那就是以人口紅利換房地產市場，貨幣流動性泛濫導致除了宇宙間最偉大的房地產市場外，絕無其他市場可以得到青眼。

       起初，積累二十多年的改革紅利以房地產財富的迸發，伴隨著真實的居住需求，使得房地產良性循環。

       但在人民幣不能自由兌換，不得不與美元共舞，且在美國為消除經濟周期危機而貶值和升值美元的遊戲里，被動跟隨升值，且被迫在美元貶值時升值，低利率和高匯率導致房地產成為貨幣扭曲的表象。

        然而地產和土地財政的良性循環過了臨界點，就變成惡性循環。

        到今天，整個經濟不僅僅要承受地產經濟留下的十萬億利息，而且房地產的綁架，使得上層投鼠忌器，不得不一再在整個利益集團要挾下，釋放貨幣支撐。

        但貨幣走向終局，也將是日本式的。當人口結構改變，貨幣實際成本上升，其他國家的貨幣和資產更具備吸引力，房地產內在的信用失效，整個經濟也就瞬間崩塌，讓我們用個經濟詞匯，也就是硬著陸。

        此時，如果央行和政府也會步日本的後路，進入宿命，大規模寬松支撐，未必再說是房地產，而是大水漫灌，則人民幣的信用進入某個臨界點的時候。

        崩塌也就出現了。

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對2015中國經濟的十一個的猜想

來源: http://www.guuzhang.com/portal.php?mod=view&aid=910

本帖最後由 股語者 於 2014-12-14 16:36 編輯

對2015中國經濟的十一個的猜想
作者：格隆

每到年底，都是“總結過去，展望未來”的時間點，格隆也湊湊熱鬧，聊聊對明年中國經濟的一些大趨勢及其黑天鵝變數的猜想。既然是猜想，就談不上正確與否，純屬頭腦風暴，給大家提供一點娛樂素材。

1：經濟繼續下臺階，通縮是現實威脅，貨幣政策被迫繼續結構性寬松
2015年GDP增速下調，前高後低基本上是大家的共識。GDP增速主要兼顧發展和就業兩大目標，從發展來看，未來幾年即便每年GDP增速保持在6.7%，也足以完成2020年GDP比2010年翻一番的目標。從就業來看，14年7.3%左右GDP增速，前三季度的新增就業就達到了1082萬人。目前單位GDP增速對應的就業人口接近200萬，意味著5%以上的GDP增速就足以完成每年1000萬的就業目標。所以15年小夥伴們預期的7%也基本可以接受。會不會低於7%？答案是完全有可能。



CPI目前已經連續3個月低於2%，並且在不斷下滑，通貨緊縮已經成為擺在中國面前的一個非常現實的威脅。CPI該多少因國因時而異，發達國家，通脹管理的好的，大概2%上下，發展中國家像印度之類的，5-6%也常見。中國比發達國家差一點，比其他發展中國家又好一點，應該2.5%左右是個合理的位置，所以目前最新的1.4%實在是低了，2015年在現有貨幣政策不變的情況下基本上大概率低於2%。這個也就直接導致了市場繼續降準降息的預期。



展望2015貨幣政策，沒理由不寬松（社會融資成本居高不下，中小企業融資難，面臨通縮，經濟繼續下滑），也沒理由全面寬松（產能過剩，部分行業與地方融資平臺杠桿過高），所以15年經濟工作會議的評語就是“寬緊適度”，那麽亂起八糟的金融工具會來，再次降息降準也會來，但都不要期待太多或者對實體經濟太管用——降再多，錢還是不會願意進實體經濟的。

但不管怎麽說，肯定比2014年松。這里存在的變數是：經濟下滑沒有預期嚴重，但全面寬松導致通脹擡頭，虛擬資產泡沫嚴重，則貨幣政策會被迫收緊。



2：農村土地、戶籍改革進行中
中國過去數千年實行的都是土地私有制，只是在一個德國人的理論指導下，在過去60年變成了公有。這里有一點點小例外：農村土地，多少保留了一點私有的特征。

因此農村土地改革一直備受矚目。未來的一個投資主題一定會是農村的改革紅利，而這個紅利則必須要從土地與戶籍改革中挖出來。

近期政府多次出臺有關土地流轉的重要文件，尤其是《關於引導農村土地經營權有序流轉發展農業適度規模經營的意見》或意味著土地改革政策逐步開始落地。

土地改革的核心在於土地的“確權”與“流轉”，2015 年的突破點著重在兩個領域，城市工業用地的集約化利用和農村集體建設用地的入市試點，從土地流轉的模式來看，預計入股、出租等方式將會有所加速。

土改所能釋放的紅利
1：通過土地改革，可以完善土地租賃、轉讓、抵押程序，建立城鄉統一的建設用地市場；
2：可以讓土地通過抵押等形式進入資本市場，從而拉動以農村土地為基礎資產的金融改革創新，為我國金融發展註入新的活力；
3：土地改革使得產權更加明晰，可以為深化財稅體制改革奠定基礎；
4：土地改革有利於加快我國農業集約化進程，提高資源使用效率，促進我國生態文明體制改革，推動形成人與自然和諧發展的現代化建設新格局。

土改帶來的變化：
1：農村資產的重估，即主要以土地為主的資產伴隨著確權與流轉將從存量資產轉向流量收入，級差土地收入收斂，農民享受更多的土地增值收益，預計農地征地補貼將會顯著提高，農村經營建設用地價格的提升空間較大，土地集約化利用也會帶來短期城郊工業用地的價格提升。
2：農業生產經營活動的重構，即土地的流轉使得農業生產的規模化專業化趨勢加速，這將帶來農資商業模式的變革，預計研發能力強與平臺服務類企業將會顯著受益。
3：農民群體的商業化。土地改革更為深遠的影響在於加快農民群體社會活動的商業化，從而帶來傳統的社會組織架構與農業為主的經濟交易模式發生變革。整體上來看，土地改革將會帶來人力資本的進一步釋放、土地資源供給的增加以及資源配置的優化，從而提高勞動生產率，提升長期經濟績效。

隨著我國農業現代化進程不斷推進，我國農業正處於由傳統農戶分散經營向集約化的新型經營體系轉變的新階段，農村經濟的改革創新已成為必然趨勢，其中解決好農村土地流轉、規模經營的突出問題，繼續釋放和維持城鎮化紅利，是中國經濟未來能否有後續跟進助推力的命門之一。


3：利率市場化
我們都知道市場這個看不到的手其實在資源配置上起到了決定性的作用，而且基本可以最優化配置資源。那麽對於國內金融改革來說，利率市場化就是要解放金融市場那只看不見的手。

2013年7月，人民銀行決定全面放開金融機構貸款利率管制，由金融機構根據商業原則自主確定貸款利率，貸款利率實現完全市場化。
2014年11月21日，人民銀行將人民幣存款利率浮動區間上限由基準利率的1.1倍擴大至1.2倍，同時還簡化了存貸款基準利率的期限檔次，擴大了利率市場化定價的空間。
2014年11月30日，醞釀了二十多年的存款保險制度方案正式推出，不僅能夠完善金融機構市場化退出機制，同時作為利率市場化的必要條件，它保證了存款利率的放開和充分的市場競爭，是利率市場化乃至金融改革過程中的關鍵步驟。

央行行長周小川曾於2014年7月表示“利率市場化兩年內應該可以實現”，作為利率市場化的前置性改革，如果存款保險制度在2015年推出，意味著2015年利率市場化具備加快推進的條件，存款利率上限可能會在明年逐步放開。加速利率市場化改革，確認了中國經濟結構的調整正在駛入快車道。

從國際經驗看，利率市場化都是在工業化中後期進行的，都面臨著經濟結構的轉變。美國、日本、韓國、西歐等眾多國家的利率市場化起步時間在人均 GDP 為 5000-7000 美元之間，工業增加值占比為歷史高峰階段。中國人均 GDP已經超過 6000 美元，與美國、日本、韓國利率化時水平相當。2012 年工業占 GDP 比重為 45.31%，已經從高峰時的47-48%開始緩慢下降。因此，中國正在進行著劇烈的經濟結構調整。

利率市場化是中國經濟轉型的需要。當中國進入工業化中後期，投資需求下降了，對資金的需求也相應下降，而經濟驅動力也從投資轉向消費，國家不再需要維持較高的利率促使居民儲蓄進行投資，而是要降低利率鼓勵居民消費。中國當前的利率市場化速度顯著加快，符合其他國家利率化進程時的經濟和產業特征。

從國際經驗上看，利率市場化過程中，短期內存款利率會上升，但中長期看，金融創新、存款保險制度的建立、銀行經營方式轉型等，必然引導利率下行。




4：一個越來越有活力的股市
一個健康的有活力的股市可以幫著辦很多事，比如國企改革，比如企業融資，優化市場資產配置。中國股市2015的改革方向，我們可以通過肖剛在中央經濟工作會議後的講話中窺見一二。

重點如下：
一是促進股票市場平穩健康發展。做好中小投資者風險提示和教育工作，以股票價格持續異常波動的上市公司為重點加強信息披露監管，加強證券交易所一線核查與自律管理，嚴厲打擊各種違法違規行為。積極推進股票發行註冊制改革，在保持每月新股均衡發行、穩定市場預期的基礎上，適時適度增加新股供給。建立健全市場相關基礎性制度安排，繼續引導長期資金入市。督促上市公司履行信息披露義務，嚴格執行會計準則和財務報告制度，增強持續回報投資者的能力。
二是加強多層次資本市場體系建設，豐富證券交易所產品和層次，進一步改革創業板市場，加快完善全國中小企業股份轉讓系統，規範發展服務小微企業的區域性股權市場，開展股權眾籌融資試點。
三是積極發展證券交易所機構間債券市場。加快擴大信貸資產和企業資產證券化業務。
四是發展期貨市場，適時推出原油期貨和股票ETF期權，逐步豐富商品期權、股指期貨和股指期權等品種，平穩有序發展金融衍生產品。
五是推進私募基金法規體系建設，健全私募發行制度，培育私募市場，促進創業投資基金等私募基金發展。
六是提高證券基金期貨服務業競爭力，適時放寬市場準入，探索實施牌照管理，支持行業創新。
七是擴大資本市場雙向開放，便利境內外主體跨境投融資，進一步發揮“滬港通”雙向開放的優勢和渠道作用，加強跨境監管合作，提高證券期貨行業對外開放水平。
八是聚焦監管轉型，進一步簡政放權，探索建立事中事後監管新機制，提高監管效能，牢牢守住不發生系統性區域性風險的底線。

邏輯上，在中國經濟明年繼續下臺階為確定事實的大背景下，中國這輪牛市仍然還只是資金推動的牛市，我們暫時還無法證實一路一帶、經濟結構調整等經濟基本面會不會在中期得以改善。

但：只要，
（1）、經濟通縮的基本面威脅能迫使貨幣政策繼續偏向寬松；
（2）、同時經濟改革與中期改善的邏輯不被證偽；
則股市在明年繼續維持強勢的趨勢就是大概率事件。

5：人民幣貶值無法逃避



美國退出QE，歐洲，日本加大寬松，所以人民幣兌美元貶值是大勢所趨，幾乎無法改變，而且也沒必要硬要改變，主客觀上3%以內的人民幣貶值對各方應該都能接受，並對出口會有一定好處。但回過來說，人民幣貶值對國內預期的寬松市場是個考驗，導致國內降息受到了外圍的幹擾，過度貶值也可能引發貨幣危機並促使資本外逃。同時中國對資本市場的改革需要一個相對穩定的匯率水平，所以央行必然會加大對匯率的管理。

值得一提的是，“一路一帶”的實施可以加大周圍國家對人民幣的需求，多少可以對沖點貶值的幅度。

6：“一路一帶”BBC計劃（Build By China）成中國經濟核心助推器之一
“一帶一路”戰略明年有望成為中國經濟的核心助推器之一。通過大規模基礎設施建設，將為我國的多個過剩行業（包括水泥、鋼鐵、玻璃等）帶來巨大的機會，同時高鐵、大飛機等高科技行業都可以借助本次機遇獲得發展，對我國制造行業的升級換代具有巨大的推動作用。

東盟可以說是未來世界經濟增長的一個巨大引擎，如今美國正試圖繞開中國而推進TPP（跨太平洋夥伴關系協議）與TTIP（跨大西洋貿易夥伴談判），中國當然不會坐以待斃，必然會多方著手，善加利用。



“一路一帶”還能促進我國的能源國際合作，促進能源貿易，提高我國的能源安全，也會為我國企業帶來眾多的投資機會，加快我國對外投資的步伐。



同時“一路一帶”可加速人民幣國際化。隨著我國經濟地位的提高，人民幣將加速“走出去”，在貿易支付和對外投資中將得到越來越多的使用，也會有更多的國家把人民幣作為外匯儲備；在世界上其他國家，將建設起更多的人民幣離岸中心和清算行，人民幣交易的基礎設施進一步完善，從而進一步提高我國在世界金融體系中的話語權。



簡而言之，中國一路一帶的“BBC計劃”不只是個藍圖和口號，而是一點開花，全盤解決的大手筆，中國不會讓它只是成為紙面上的一個話題，而是會實實在在，不遺余力去推進！相關領域也存在這持續的投資機會。

7：房地產，好不到哪里去，也差不到哪里去
這次中央經濟工作會議沒提房地產，讓房地產行業從業人員多少感到了失望。

說房地產好不到哪里去的基本因素是人口結構的改變，城鎮化速度放慢，導致地產強烈剛需不再。





說差不到哪里去的原因是政策方面的有力支持。首先從行政政策上來說，取消了限購，放寬了首套房的限購標準和地方支持政策的跟進。另外從貨幣政策來說，一個降息通道的打開，絕對可以給部分人看多房地產市場的理由。




總體來說，地產仍然是“支柱產業”，但黃金期已過，離退休的的時間也不遠了（不帶強制延遲退休年齡的啊！），中國富豪排行榜上前十名富豪有一般以上來自房地產的現象再也不會出現了。至於市場目前一直在說的某商業地產富豪有可能超越馬雲重新成為中國首富，格隆的理解是：這種現象最好不要出現。如果出現，對中國經濟結構調整無疑是一個莫大嘲諷。

8：環保繼續加碼
倉廩實而知禮節。溫飽問題基本解決後，上至國家主席，下至街頭賣藝的乞丐，都沒有人願意住在一個天天霧霾，臭水橫流的環境里——這就是環保板塊的核心邏輯：改善我們生活的環境，讓自己活得像個人：環保是經濟發展到目前階段的“溫飽問題”。

但是大自然殘酷的屬性決定了環境改善不是一朝一夕的事，只要環境得到明顯的沒有改善，出門還要看下PM2.5指數，晚上擡頭還看不到星星，那麽這個板塊的機會就會一直在。而且只要人類社會在發展，這是個基本不會夕陽的行業。

一般來說，如果環保投入占到GDP比重的3%，那麽環境才可以得到明顯的改善。而2013年我國環保的投入大概只有1.7%，即使更嚴厲的新環保法實施的2015年，仍然沒能達到3%這個水平。而且習大大也說了，“寧要綠水青山，不要金山銀山，而且綠水青山就是金山銀山”。

這就是格隆一直強調要重視環保行業的原因。這次突發的杠桿牛市導致一批資金從成長股向金融股的大挪移，也是一批確定性很高的環保、醫藥、TMT領域的成長股被無辜殺到了不可思議的位置，這也許是牛市中的另一種投資機會。

9：國企改革落地元年
國企改革這個問題上，大家都知道一定會改也必須改（再不改，一些國企就活不下去了，鄧亞萍的即刻搜索就是經典案例），但問題是怎麽改和效果能怎麽樣。就像老一輩革命家說的，實踐是檢驗真理的唯一標準。2015年隨著改革逐漸深入，這些問題都能慢慢看的清楚。

國企改革的核心邏輯是開門納客（別名義大家都有份，實質就少數人關起門玩），市場化，就是是騾子是馬，拉出來比比，溜溜。大國企徹底私有化大家就別想了，但目標還是會提供一個和市場上其他各方公平競爭的機制，這樣才可以激發活力與創造力。




國企改革第一步：國資資本化，組建資本流動平臺
國企改革第二步：全面推進混合所有制




混合所有制作用主要包括完善公司治理結構、實現產權多元化、完善內部激勵約束機制、引入外部競爭打破壟斷等。混合所有制的實現形式主要有六種：改制重組、資產證券化、員工持股計劃、引入戰略投資者、設立基金、項目導入等。競爭類國有企業作為市場參與主體，通過市場化改革激發競爭活力，以經濟效益最大化為主要目標並兼顧社會效益，而資本市場是混合所有制的最優載體。

國企改革第三步：建立現代企業制度



10：居民資產配置大挪移



在降息之後突然的大牛市，很多人都在疑問這麽多的增量資金從哪里來。格隆理解，除了所謂的“杠桿”，其中一個重要的來源就是從居民手里來。

在國內，居民資產配置基本以實物資產為主，即房子，歷史上基本都在60%左右浮動，而對股票的配置則相對少很多。原因大概如下。

1：中國經濟增長模式導致房地產收益高居不下。而股市一來平均收益率遠遠低於房地產，二來波動太大。




以上兩張圖明確證明了：過去十來年，一個最普通售樓小姐的建議，都比最頂級的基金經理的建議正確且靠譜。

2：存款雖然收益低，但卻穩定，銀行在中國等於不會倒閉。
3：隨著影子銀行發展，信托等理財產品收益率迅速上升，從而吸引居民的配置。

不過，現在看2015年乃至以後幾年的市場似乎有點不大一樣
1：房地產高增長時期已過，股市在一系列的改革中慢慢向好。
2：利率市場化，且存款保險制度推進，銀行也可倒閉，打破剛性兌付，理財產品風險自擔。



上圖是美國居民的資產配置，參考一下便可以對比下中國人民和美國人資產配置的巨大差別，而目前種種跡象都表明，中國居民配置在向發達國家居民資產配置靠攏。在這種背景下，中國股市2015年繼續維持強勢的幾率是很高的。


11：上海會重新恢複十里洋場，遠東國際金融中心的繁華？
根據規劃， 2015 年將基本確立上海的全球性人民幣產品創新、交易、定價和清算中心地位， 2020 年基本建成國際金融中心。在過去的短短一年之中，三件標誌性的事件先後發生在上海，其輻射作用和深遠意義還都沒有被充分的認識到，那就是自貿區、滬港通和金磚銀行。

上海建設國際金融中心的路徑正在逐漸清晰——這也將是上海的新使命和新征程：向倫敦（貨幣市場中心）、紐約（資本市場中心）、芝加哥（衍生品市場中心）、新加坡（財富管理中心）進發，打造與倫敦、紐約三足鼎立的國際金融中心！

自貿區試驗打造對外開放的賬戶通道
自貿區承擔的最重要的使命之一，就是人民幣國際化，尤其是通過上海自貿區人民幣跨境
使用的擴大，加速人民幣國際化。 過去一年， 上海自貿區跨境人民幣業務增勢迅猛。“央行 30 條”里關於擴大人民幣跨境使用的條款，允許區內企業從海外借人民幣貸款，從海外關聯公司借款，即人民幣跨境資金池，允許區內企業集中收付、軋差，跨境電子商務交易的第三方支付公司的人民幣結算等。



滬港通試驗打造對外開放的產品通道
滬港通將打通兩地資本市場的產品通道，也為擴展至其他資產類別的互聯互通開拓路徑，未來可能還有滬新通、倫敦通、紐約通等，以及中港基金互認、 A 股納入 MSCI 指數等事件發生。市場的可得性和交易規則的偏國際化的提升，將會有助於全球資本加大對中國的資產配置，進而推進資本賬戶有序開放等人民幣國際化的關鍵步驟。在其中上海的資本市場將扮演最為重要的先行者角色，進而實現真正全球資產配置和規則對接。

金磚銀行總部打造世界新秩序

金磚銀行以及未來可能的亞投行的作用一是擴大人民幣的投資和儲備貨幣功能，通過一種增強的中國資本輸出機制，消耗美元儲備，輸出資本項下人民幣，實現漸進式的人民幣國際化；二是與中國“走出去”戰略相符合，在釋放中國巨量外匯儲備潛力的同時，消耗國內的過剩產能，推動其他國家的基礎設施建設，提高中國的國際影響力。未來有望建立起不同於二戰後布雷頓森林體系的新興金融力量，而上海也將隨之成為金融新地標。

滬港通試驗打造對外開放的產品通道
滬港通將打通兩地資本市場的產品通道，也為擴展至其他資產類別的互聯互通開拓路徑，未來可能還有滬新通、倫敦通、紐約通等，以及中港基金互認、 A 股納入 MSCI 指數等事件發生。市場的可得性和交易規則的偏國際化的提升，將會有助於全球資本加大對中國的資產配置，進而推進資本賬戶有序開放等人民幣國際化的關鍵步驟。在其中上海的資本市場將扮演最為重要的先行者角色，進而實現真正全球資產配置和規則對接。

金磚銀行總部打造世界新秩序
金磚銀行以及未來可能的亞投行的作用一是擴大人民幣的投資和儲備貨幣功能，通過一種增強的中國資本輸出機制，消耗美元儲備，輸出資本項下人民幣，實現漸進式的人民幣國際化；二是與中國“走出去”戰略相符合，在釋放中國巨量外匯儲備潛力的同時，消耗國內的過剩產能，推動其他國家的基礎設施建設，提高中國的國際影響力。未來有望建立起不同於二戰後布雷頓森林體系的新興金融力量，而上海也將隨之成為金融新地標。

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2015年貨幣政策猜想：降息還有沒有?

來源: http://wallstreetcn.com/node/212797

2014年11月央行下調存貸款基準利率，引發新一輪降息周期的猜想。但降息後利率不降反升，再度降息、降準等預期數次落空，這是否意味著當前利率政策已經失效？那麽2015年降息周期又能否延續呢？海通證券以央行貨幣政策的四大目標為出發點，為投資者分析了2015年降息的可能性以及時點。

海通指出，央行的核心是服務於四大目標：包括經濟增長、通脹溫和、充分就業以及金融穩定等等。

經濟增長目標預示貸款利率仍需下調。

貨幣政策的第一個目標是保持經濟增長。我們預測2014年GDP增速為7.3%，2015年將降至7%的25年新低。而當前工業增速也已降至7%左右、僅優於08年末金融危機之時。各類增長指標均位於歷史低點附近，意味著貸款利率也應降至歷史低點。而當前貸款基準利率5.6%，貸款實際利率高達7%左右，均高於5.31%的歷史最低值，意味著增長角度的貸款利率仍需下調至少一次。

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通脹溫和目標預示存款利率也需下調。

貨幣政策的第二個目標是維持通脹處於溫和水平。我們預測2015年CPI為1.5%，PPI為-3.2%，而其均值或將降至0以下，意味著通縮成為現實的風險。當前1年期定存利率2.75%，遠高於1.98%的歷史最低值，存款利率過高會增加儲蓄，不利於刺激消費，抗通縮意味著存款利率下調空間巨大。而利率市場化背景下，未來或需建立存款保險制度，以進一步降低市場化的存款利率水平。

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充分就業目標預示利率暫可按兵不動。

貨幣政策的第三個目標是促進充分就業。2014年以來各項就業指標均保持穩定，求人倍率在1.1左右，顯示就業供不應求、當前就業形勢依然良好。就業形勢遠好於歷史通縮期，源於人口結構變化。人口紅利結束，新增勞動力供給或已大幅萎縮，從就業角度看，利率暫可按兵不動。但就業通常為滯後指標，15年去產能進入攻堅期，新增就業面臨巨大考驗，下調利率促進就業也並非不可能。

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金融穩定目標預示至少降息一次，但或暫延後。

貨幣政策的最後一個目標是金融穩定，表現為房價、股價等各類資產價格的穩定。目前房價降幅雖有收窄，但防範地產泡沫破滅引發系統性金融風險仍是央行重要任務，預示未來至少還有一次以上降息。本輪降息以來股市暴漲但實體經濟繼續惡化，意味著金融風險增加，或引發對降息政策的重新評估。而歷史經驗表明，降息之後股市大幅暴漲，或導致央行的再次降息明顯延後。

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防範貨幣脫實向虛。

保持實體經濟穩定發展是央行首要任務，當前股市暴漲意味著貨幣脫實向虛，實體經濟未能得到輸血而虛擬融資極度活躍。防範貨幣脫實向虛、保持經濟和金融體系長期健康發展成為央行重要考慮目標。

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放開各類直接融資。

打通資本市場和經濟的紐帶是各類直接融資，尤其是債券和股票融資。14年信貸占社會融資比重再度回升，各類直接融資占比反而下降。我們認為，放開對直接融資管制、推進公司債和股票的註冊制發行將是未來趨勢，之後大幅降息將水到渠成，為直接融資保駕護航，助力金融反哺經濟和中國經濟轉型。

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2015年貨幣政策猜想之一:降息還有木有?

來源: http://www.guuzhang.com/portal.php?mod=view&aid=1042

本帖最後由 晗晨 於 2015-1-6 08:13 編輯

2015年貨幣政策猜想之一:降息還有木有?
作者：姜超、顧瀟嘯、於博等

摘要：

2014年11月央行下調存貸款基準利率，引發新一輪降息周期的猜想。但降息後利率不降反升，再度降息、降準等預期數次落空，這是否意味著當前利率政策已經失效？那麽2015年降息周期又能否延續呢？本文將以央行貨幣政策的四大目標為出發點，分析2015年降息的可能性以及時點。

經濟增長目標預示貸款利率仍需下調。貨幣政策的第一個目標是保持經濟增長。我們預測2014年GDP增速為7.3%，2015年將降至7%的25年新低。而當前工業增速也已降至7%左右、僅優於08年末金融危機之時。各類增長指標均位於歷史低點附近，意味著貸款利率也應降至歷史低點。而當前貸款基準利率5.6%，貸款實際利率高達7%左右，均高於5.31%的歷史最低值，意味著增長角度的貸款利率仍需下調至少一次。

通脹溫和目標預示存款利率也需下調。貨幣政策的第二個目標是維持通脹處於溫和水平。我們預測2015年CPI為1.5%，PPI為-3.2%，而其均值或將降至0以下，意味著通縮成為現實的風險。當前1年期定存利率2.75%，遠高於1.98%的歷史最低值，存款利率過高會增加儲蓄，不利於刺激消費，抗通縮意味著存款利率下調空間巨大。而利率市場化背景下，未來或需建立存款保險制度，以進一步降低市場化的存款利率水平。

充分就業目標預示利率暫可按兵不動。貨幣政策的第三個目標是促進充分就業。2014年以來各項就業指標均保持穩定，求人倍率在1.1左右，顯示就業供不應求、當前就業形勢依然良好。就業形勢遠好於歷史通縮期，源於人口結構變化。人口紅利結束，新增勞動力供給或已大幅萎縮，從就業角度看，利率暫可按兵不動。但就業通常為滯後指標，15年去產能進入攻堅期，新增就業面臨巨大考驗，下調利率促進就業也並非不可能。

金融穩定目標預示至少降息一次，但或暫延後。貨幣政策的最後一個目標是金融穩定，表現為房價、股價等各類資產價格的穩定。目前房價降幅雖有收窄，但防範地產泡沫破滅引發系統性金融風險仍是央行重要任務，預示未來至少還有一次以上降息。本輪降息以來股市暴漲但實體經濟繼續惡化，意味著金融風險增加，或引發對降息政策的重新評估。而歷史經驗表明，降息之後股市大幅暴漲，或導致央行的再次降息明顯延後。


防範貨幣脫實向虛。保持實體經濟穩定發展是央行首要任務，當前股市暴漲意味著貨幣脫實向虛，實體經濟未能得到輸血而虛擬融資極度活躍。防範貨幣脫實向虛、保持經濟和金融體系長期健康發展成為央行重要考慮目標。

放開各類直接融資。打通資本市場和經濟的紐帶是各類直接融資，尤其是債券和股票融資。14年信貸占社會融資比重再度回升，各類直接融資占比反而下降。我們認為，放開對直接融資管制、推進公司債和股票的註冊制發行將是未來趨勢，之後大幅降息將水到渠成，為直接融資保駕護航，助力金融反哺經濟和中國經濟轉型。

正文：

1. 14年開啟降息，15年能否持續？

央行宣布自14年11月21日起下調存貸款基準利率，引發新一輪降息周期的猜想。但自降息以來，再度降息、降準等預期數次落空，而且銀行間貨幣利率R007等不降反升，創出14年2月以來新高。如果降息以後利率不降反升，是否意味著當前利率政策已經失效，那麽15年降息周期能否延續呢？

央行的四大目標。理解央行的貨幣政策，其核心是服務於四大目標：包括經濟增長、通脹溫和、充分就業以及金融穩定等等。下面我們將從四大維度來分析央行15年降息的可能性以及時點。

2. 經濟增長目標預示：貸款利率仍需下調

2.1 經濟增長或創25年新低

首先，從經濟增長來看，我們預測2014年GDP增速為7.3%，2015年將降至7%的25年新低。從下滑時間看，2015年將是連續第8年經濟下滑，下滑時間亦與此前最長的92-99年時期持平，而2015年以後經濟能否企穩回升尚未可知。

2.2 穩增長：貸款利率仍需下調

從最依賴於貸款融資的工業部門角度考察，可以發現當前工業增速已經降至7%左右，與98年1季度低點相當，而僅優於08年末金融危機之時。因此從經濟增長角度考察，當前各類指標均位於過去25年的低點附近，與之相應貸款利率也應降至歷史低點。

而當前貸款基準利率為5.6%，尚高於5.31%的歷史最低值，意味著增長角度的貸款利率仍需下調至少一次。而且考慮到當前貸款實際利率高達7%左右，遠高於貸款基準利率，意味著貸款利率的下調空間遠不止一次。

3. 通脹溫和目標預示：存款利率也需下調

3.1 通縮風險甚於05年

再來考察通脹情況，我們預測15年CPI為1.5%，PPI為-3.2%，其中PPI通縮的嚴重程度將與98、02以及09年基本相當，而CPI雖然仍在正值區間，但也將與06年的低點相近，僅優於98、02以及09年。而綜合考慮CPI與PPI的走勢，其均值或將降至0以下，意味著通縮成為現實的風險，嚴重程度甚於05年。

3.2 抗通縮：存款利率也需下調、打破剛性兌付

當前1年期定存利率在2.75%，遠高於1.98%的歷史最低值。而且考慮到利率市場化的推進，實際1年期定存利率普遍上浮20%到頂，其真實利率在3.3%左右，與存款類似的3個月左右理財產品收益率高達5%以上，均遠高於2%左右的存款歷史最低利率。

而存款利率過高會增加儲蓄，不利於刺激消費，從抗通縮角度觀察存款利率未來存在巨大下調空間，但如何兼顧利率市場化進程則需權衡。未來或需要建立存款保險制度，打破銀行理財包括高額存款等的剛性兌付，或有助於進一步降低市場化的存款利率水平。

4. 充分就業目標預示：利率暫可按兵不動

4.1 新增就業持續高位

貨幣政策的第三個目標是充分就業，從14年以來各項就業指標看均保持穩定。其中前三季度新增就業1082萬，估算全年應超過1400萬，遠超1000萬的新增就業目標。而此前無論05年還是08年的通縮期新增就業均僅與就業目標基本持平，存在低目標的風險。

此外從全國就業市場崗位供需情況角度考察，14年的求人倍率在1.1左右，說明就業供不應求，遠高於01年以及08年時0.9以下供過於求的水平，說明當前就業形勢依然良好。

4.2 保就業：利率暫可按兵不動

導致就業形勢遠好於歷史通縮期的原因或在於人口結構的變化。由於人口紅利的結束，中國15-64歲工作年齡人口總數在11年以來已經持續下降，意味著新增勞動力的供給或已大幅萎縮。從反映制造業就業的PMI就業指數看，14年以來穩定在48左右，也未出現明顯惡化，說明就業角度利率暫可按兵不動。但就業通常屬於滯後指標，15年去產能進入攻堅期，新增就業仍將面臨巨大考驗，因而下調利率促進就業也並非不可能。

5. 金融穩定目標預示：至少降息一次，但或暫延後

5.1 房價下跌：降息防範泡沫破裂

貨幣政策的最後一個目標是金融穩定。13年錢荒的出現，即是央行為去杠桿，大幅提高了貨幣市場利率中樞。而金融穩定角度最值得重視的是各類資產的價格，尤其是房價。過去08年、12年的降息期均遭遇了房價的持續下跌，而本輪降息啟動的背景亦是房價再度下跌。

目前房價降幅雖有收窄，但考慮到人口紅利拐點的出現，防範地產泡沫破滅引發系統性金融風險仍是央行重要任務，因而我們判斷本輪降息次數應不低於12年的兩次降息，即未來至少還有一次以上降息。

5.2 降息股市暴漲，降息或暫延後

而股市的穩定亦值得重視。本輪降息以來股市出現暴漲，而同期經濟、通脹形勢繼續惡化，意味著央行的主要目標穩增長、抗通縮無一實現，反而增加了金融風險，因而其或對降息政策重新評估。

從歷史經驗看，降息多發生於股市下跌期或者小幅上漲期，而若降息之後股市大幅暴漲，央行的再次降息或會明顯延後，例如96年8月降息之後時隔一年到97年10月才再度降息。

6. 防範脫實向虛，放開直接融資

6.1 防範貨幣脫實向虛

從央行角度觀察，保持實體經濟的穩定發展是首要任務，而當前股市暴漲的背後或意味著貨幣脫實向虛，一方面是社會融資總量持續萎縮，實體經濟得不到資金輸血。另一方面是虛擬融資極度活躍，大量資金假道融資融券、銀行杠桿配資、理財優先資金等進入資本市場。因而防範貨幣脫實向虛，保持經濟和金融體系的長期健康發展肯定是央行重要考慮目標。

6.2 放開直接融資：降息保駕護航

而打通資本市場和經濟的紐帶則是各類直接融資，尤其是債券和股票融資。14年的社會融資中，信貸占比又有回升，而各類直接融資占比反而有所下降，其中除了信托貸款等表外融資的下降源於監管加強以外，在股債大牛市的背景下，股票和債券融資的縮水應與監管導致的供給萎縮有關。

未來應放開對直接融資在數量和價格上的所有管制，堅定不移推進公司債和股票的註冊制發行，而之後再大幅降息則成為水到渠成，可以為直接融資保駕護航，助力金融反哺經濟以及中國經濟轉型。

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黃金時代開啟：2015餐飲業的五個猜想

來源: http://newshtml.iheima.com/2015/0109/148813.html

2014，互聯網思維被爆炒一整年，互聯網餐飲旗號也尤為搶眼。黃太吉、雕爺牛腩、叫個鴨子等諸多創業神話風生水起另一面，則是業界普遍認為的陣痛和低迷：數據來看，1-10月份全國餐飲收入22591億元，增速9.7%，雖較前一年略有提升，但這似乎改觀不了傳統餐飲人內心對前景的堪憂。
 
不過，拋除以往高端餐飲非正常收入繁榮的數字支撐，以大眾餐飲、新餐飲為代表的新業態正在撲面而來，這恰恰才是餐飲業的黃金時代。
 
 
1、新生態：十年，可以撲滅一種業態，也足以成就一種生態
 
過去一年，討論最多的就是“八項規定”把高端餐飲打入冷宮，風光不再的高端餐飲忙於轉型卻慌不擇路，有的賣起了盒飯，有的變身家常菜，但這種魯莽的自降身段帶不來任何生機，在奢華貴氣的裝潢里吃家常菜，除了用餐體驗的不適，基本相當於等死。
 
之前若幹年里，高端餐飲依賴對公消費所取得的繁榮景象，讓眾多經營者忽略了真正的商業模式思考和市場化能力的培育。缺課太多，過去躺在關系的懷里就能好好活著，現在突然扔到地上才發現腳已退化，不會走了。
 
在新的執政十年中，期盼對公消費複活基本等同白日夢，高端餐飲也會成為一個漸行漸遠的名詞，但高端餐飲不會消失，只是服務的人群變了，仍然會有新的經營者加入，原有經營者能否存活取決於補課的能力和速度。
 
而與之對應，快時尚、中端大眾餐飲在2015接替主角，成為真正中堅力量，十分可期。
 
2、新常態：餐飲兩極分化，目的地決定交通工具
 
在中國，餐飲業每年有近三萬億規模，然而卻沒有一個營業額上百億的企業。即使上十億的企業也屈指可數。黃太吉赫暢將2021年的目標設定為年銷售額100億，並認為未來中國餐飲企業銷售額達百億以上的企業並不鮮見。
 
打造規模級的企業，其中關鍵要素在於標準化，因為只有標準化才可以複制，複制才能規模化。這正是中餐業的癥結之一，長期以來，關於標準化的爭論一直存在，爭論的核心點在於：中餐一旦標準化將喪失口味本質。
 
事實是，一批有野心的傳統中餐企業早已推行了標準化並取得成功，我們熟知的大董、眉州東坡、海底撈、金百萬、小南國等無一不在付諸實踐，而且有更多餐企已意識到並在尋求標準化方案。
 
想把中餐打造成像肯德基、麥當勞一樣的國際規模級企業，就繞不開標準化。
 
但同時我們也支持，那些具有匠人精神做餐飲的老板們，如壽司之神小野二郎這樣的美食大師和經典館子是我們推崇和膜拜的對象。這也正是餐飲業即將越來越明顯的分化所在：一類是規模和品牌為先導目標的企業級餐飲，一類是以味覺和個人生活方式為信仰的私房館子。2015這道分水嶺將更加凸現。
 
3、新勢力：外行人闖入，互聯網餐飲才剛剛開始
 
無論是互聯網餐飲還是餐飲互聯網，這是兩個概念。但不管怎樣，有一批野蠻人正在以互聯網行業耳熟的方式進軍餐飲業：黃太吉通過微博召集一場全球吃貨粉絲大會、雕爺牛腩開業之前大玩封測、叫個鴨子僅用社交軟件就能快速走紅。
 
這批原本沒有任何餐飲經驗的外行人，從互聯網、媒體、設計等別的行業跨界而來玩餐飲，尚在遭受傳統餐飲人的質疑和觀望，但無可否認的是，他們以低成本甚至零成本的方式快速獲得了傳統餐企最難解決的問題：媒體關註度和品牌知名度。
 
借助互聯網傳播特性，通過故事、話題、爆點的制造能力，在網絡上不斷掀起傳播風浪，並快速集結一批自己的粉絲擁躉。
 
未來，一切行業都將與互聯網有關。餐飲業不僅是餐飲業，而是創意密集、技術密集、資源密集的平臺型行業。伏牛堂除了賣米粉，要打造的是一個具有號召力的文化公司品牌；金百萬將餐飲門店當作獲取用戶的入口，其實已經涉及在線電商、O2O、金融眾籌領域……
 
在黃太吉們的成功示範帶動下，在全民創業大潮里，明年以及將來，會有越來越多的跨界者瞄準餐飲業，眾多新奇古怪的品牌會繼續湧現，成為餐飲江湖里不可忽視的新勢力。
 
4、新起點：顛覆傳統玩法，餐飲業登上資本快車
 
其實，新一波餐飲勢力還輕易解決了傳統餐飲的另一大難題：資本。
 
過去，因為標準化、財務透明化等問題，傳統餐企鮮有與風投對接的機會，上市公司更是鳳毛麟角。
 
然而我們在餐飲新軍身上看到，一開始他們背後就有資本的影子在晃動：黃太吉最新估值已達12億、叫個鴨子六個月獲得包括華誼兄弟王中磊在內的六位投資人的600萬天使風投、伏牛堂背後則是真格基金徐小平等三大投資機構。
 
憑借優質現金流、巨大的剛需市場、創意空間無限等特點，餐飲正在成為新晉投資寵兒，眾多跨界投資者將目光轉向餐飲業：聯想旗下弘毅資本頻頻發招，收購英國知名連鎖餐飲品牌Pizza Express之後，又將知名火鍋品牌重慶小天鵝攬入懷中；眾多明星如黃曉明、任泉、李冰冰等早已在餐飲侵淫多年並聯手成立Star VC，孟非小面館也終於開張，韓寒的很高興遇見你也有了更大的擴張計劃……
 
這是一個新的起點，也是玩法的嬗變，借助資本的力量，實現創業的快速行進和布局，讓創業者有勇氣放棄短期利益，將眼光放的更長遠。
 
融入互聯網思維、O2O概念的餐飲創業項目將大受風投青睞，2015也可能是拿錢的最好時機。
 
5、新數據：消費群遷移，大數據助力精準出招
 
如同許多行業一樣，餐飲業邁入歷史性的轉折期，這不僅是因為互聯網時代發展倒逼的思維轉型，更重要的是面臨用戶群體的轉變。
 
85後、90後消費群體的崛起並逐步成為主流，作為互聯網的原住民，他們身上的需求與60、70後有本質的不同。過去幾十年的餐飲運營經驗忽然失靈並非聳人聽聞。
 
基於新消費群體倒推的品牌定位、產品設計、營銷策略、顧客體驗、經營思維都將面臨革命性的改變，這依賴於全新的大數據研究分析體系，也是餐飲老板內參聯手尼爾森、搜狐成立“舌尖數據研究院”的動因所在。
 
無論是小而美還是單品策略、快時尚還是慢經典、進軍綜合體還是主攻O2O，未來大餐飲之下，必然是細分化、精益化、品牌化的業態組合，精準的選擇和出擊離不開用戶大數據的研判為依據。2015，數字與餐飲的化學反應將激發更大價值，至少，內參會在這方面縱深發力。
 
變局中的餐飲業，2014雖經歷陣痛，卻也孕育出了新的生機，大眾餐飲的黃金時代已然來臨，2015將正式開啟。
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大盤節後五大猜想，布局投資方向正當時

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1424

大盤節後五大猜想，布局投資方向正當時
作者：陳傑


今年春節假期結束後緊接著就是“兩會”的召開（3月3日），這將是窺探“十三五規劃”的一次重要時機，對於投資者布局全年乃至更長期的投資方向都意義重大。因此，我們想簡單談談對春節之後的全年策略節奏的一些猜想。


猜想一：在“存量經濟”的環境下，分母因素（估值）仍然遠重要於分子因素（盈利），政策面和流動性的變化仍將是市場的主導力量。今年1月以來，隨著A股市場陷入震蕩格局，很多投資者認為A股轟轟烈烈的估值修複行情已經結束，接下來市場趨勢將主要受基本面影響，即市場的核心驅動因素將由“分母因素”轉向“分子因素”。但我們認為，中國經濟的增長模式已從“增量經濟”模式轉向“存量經濟”模式，作為“分子因素”的基本面將始終處於窄幅波動的格局，不管其是向上還是向下，對市場的影響權重都不會太大。相反，隨著中國經濟步入產業轉型和改革深化的階段，宏觀調控的基調、流動性的松緊、產業政策的導向都將會發生明顯的變化，這些變化雖然不會很快作用於基本面，但卻會迅速改變投資者的預期，從而對股市和行業的估值產生更為劇烈的影響。因此，我們相信2015年仍將是“分母因素”遠遠重要於“分子因素”的一年。


猜想二：春節後的兩個月，大盤指數有望從“垃圾時間”進入“蜜月期”，但可能也是大盤藍籌股最後的估值上行階段。今年年初的時候，投資者情緒本來十分高漲，但隨後市場卻陷入震蕩，且行業表現也非常紊亂，要想賺錢實為不易。我們此前也在多篇報告中提出了“三步走”邏輯（第一步：規範流向股市的資金渠道；第二步：加快新股發行；第三步：再一次貨幣寬松），其中前兩步是“垃圾時間”，而第三步邁出後市場有望重拾強勢。如今來看，“三步走”的邏輯已幾乎全部完美兌現，接下來還未兌現的就是大盤指數是否能夠重回強勢，在這一點上我們仍然充滿信心。原因在於：


1、在春節後隨著現金回流銀行，流動性環境將非常寬裕（從下圖可以看出，幾乎每年春節後兩個月的銀行間資金利率都處於全年最低的水平）；


2、近期發布的宏觀數據仍然很弱，加上CPI和PPI再創新低，這意味著央行貨幣寬松通道將會明確打開，隨時可能出現再次降息或降準；


3、在前幾年里，“兩會”之前往往市場會在樂觀預期下出現明顯上漲，因此等到“兩會”真的召開之後又經常出現因為低於預期而下跌的情況。但今年的不同之處在於，我們至今仍沒有看到市場因為“兩會”樂觀預期而推升的上漲，那反過來想，我們是不是也就沒有必要太擔心“兩會”召開之後會有什麽低於預期的事了呢？


就風格上來看，春節後兩個月我們將更偏好大盤藍籌股，但這也可能是大盤藍籌股最後的估值上行階段，因為我們相信隨著大盤股的上漲，將會有越來越多的公司趁著股價高位推出新的再融資計劃，而傳統行業的再融資並不會帶來什麽成長性，市場遲早會對過度再融資做出負面反饋；且再往後看，隨著貨幣政策的持續寬松，對大盤股的推升效果也會邊際遞減。


猜想三：對於未來一個季度的配置思路，應從“受益於成本下行”的視角轉向“受益於價格回升”的視角：化工、油服、煤炭、有色、新能源汽車。去年以原油為代表的大宗商品價格出現了大幅的回落，這也使很多行業的成本端出現明顯改善，不過受會計核算、庫存調節等其他因素影響，這種成本改善帶來的業績上行很可能會延後到今年的財務報表中才會體現出來。因此很多投資者在關註今年哪些對成本敏感的行業會出現業績的大幅改善。但我們認為，股市總是領先的，那些對成本敏感的行業確實可能在今年出現實實在在的業績改善，但在去年他們的股價也已得到了充分的體現（如航空、航運等）。而近期隨著油價的觸底反彈以及全球貨幣寬松的加碼，今年資源品價格上行的概率反而更大，這時候由於股市有領先性，很可能會轉向關註那些受益於資源價格上漲的行業而不是成本敏感的行業，尤其是那些一方面積累了大量低價庫存、另一方面又跟隨性漲價的行業，盈利彈性將會非常大。因此，在傳統行業中，我們建議投資者關註化工、油服、煤炭、有色，在新興行業中，我們建議關註新能源汽車。


猜想四：下半年“註冊制”有望落地，但並不會就此宣判成長股的“死刑”。相反，我們認為這將真正打開A股市值結構向實體產業結構接軌的窗口——新興行業不再小眾化，而將成為市場主流。對證監會來說，讓“註冊制”落地是今年的“頭等大事”。而本周的證監會新聞發布會也確認註冊制改革方案初稿已完成並上報國務院。很多投資者擔心註冊制實施後會造成新興行業“放量供應”，從而擠破已上市成長股的高估值“泡沫”。但我們認為，在此前核準制的發行規則下， A股市值結構發生嚴重扭曲，大量效率低下、產能過剩的“夕陽產業”是市場的核心組成部分。而隨著新一屆政府堅定產業轉型的措施逐步落實以及經濟自身演進的規律，我們相信國內實體產業結構將會越來越向新興產業和服務型行業過渡，在這樣的環境下，也迫切需要一個為“朝陽產業”直接融資提供通暢渠道的股市。在註冊制實施之後，接下來我們很可能看到的是：新興行業通過股市直接融資擴張的速度很快，但這些產業自身發展擴張的速度更快，融資市場和實體市場相輔相成，和諧共生。因此，我們並不認為註冊制的實施會壓垮成長股，反而會使成長股的市值規模和投資者認同度都大大提升，逐漸成為A股市場真正的主流產業，並分流此前駐守在大盤股的資金。


猜想五：今年下半年以後，市場風格也許將長期不再偏好大盤藍籌股，新興成長行業進入數量和市值的快速擴張期，屆時我們建議關註那些符合中國產業轉型方向、資本開支正在迅速擴張的服務型行業——軟件、醫療、環保等。對於這些新興行業的推薦邏輯，大家可參考我們在去年12月3日的年會報告《迎接供給革命》中做出的詳細闡述。我們的建議是等到上半年大盤藍籌股估值修複過程結束以後，下半年再去重點配置這些新興行業。因為目前這些行業由於可投資公司的稀缺性造成估值過高，短期並不安全。而隨著下半年註冊制的落地，這些行業將註入很多新鮮血液，且剛好能吸納從大盤股分流出來的資金，從而迎來真正的行業市值大擴張階段！




來源：虎嗅網

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中國版QE的猜想：周小川的下一步棋？

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1563

中國版QE的猜想：周小川的下一步棋？
作者：江金澤


中國央行上周六（2月28日）再降息，將金融機構一年期貸款和存款利率分別下調0.25個百分點至5.35%和2.5%，同時將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.2倍調整為1.3倍。

對此，蘇格蘭皇家銀行經濟學家Louis Kuijs稱，下一步，“QE是一可能的替代選擇”，中國央行“已經采取了一些類似於小型QE的措施。”

中國央行去年使用了諸多直接借貸手段為金融機構提供流動性支持，如通過抵押補充貸款（PSL）向國開行提供一萬億資金，國開行以貸款收益作為抵押，使用這筆資金支援基礎設施項目建設。又如央行通過常設借貸便利（SLF）向諸多金融機構提供總量達數千億元的1~3個月貸款，金融機構以高信用評級的債券類、優質的信貸類資產作為抵押，央行藉此可以引導短期利率的走勢。

花旗集團首席經濟學家Willem Buiter認為，與國外的QE不同的是，中國央行比起資產負債表體量更註重資產負債表的構成。

隨著中國經濟下行風險不斷增加，中國中央和地方政府都面臨著加大刺激力度的壓力。但中國地方政府在過去大興土木時又積累了巨量的債務，在中國不斷開放金融市場，利率市場化加速的背景下，一些地方政府甚至面臨破產的風險，如何有效刺激經濟成為了難題。

2013年底時中國審計署審計的地方政府債務余額17.9萬億元，而根據瑞穗證券的最新的數據，這個數字可能達到4萬億美元（24.5萬億元人民幣），這一規模已經超越德國經濟總量。此外，由於中國大量行業產能過剩，以更多的投資促進經濟的邊際效用也在遞減。

所以日本作為一個典型的高負債率國家，其央行行長黑田東彥就指出，貨幣政策最適合解決高負債國家的問題。

瑞銀中國首席經濟學家汪濤曾表示，通過增加中國國內資金流動性，中國央行就可以在不增加國家債務的前提下穩定中國的物價環境。

隨著今年1月份消費者物價和生產者物價雙雙五年來最低位，中國融資環境也變得越來越嚴峻。由下圖可以看見，盡管去年四季度進行了降息，但真實利率（名義利率-通脹率）至今還一度上升了80個基點。“這意味著貨幣環境收緊，與疲軟的實際活動形成強烈發差，”汪濤稱。


由下圖還可以看到，自降息前到降息後七年以下的中短期國債收益率反而出現了大幅上漲（此外值得註意的是，中國的銀行間國債收益率曲線非常畸形，中短期收益率常常出現倒掛的情形）：


而且，銀行間拆借利率在去年底降息前後也出現了類似的反應：


所以，可以看出在降息的邊際效果越來越弱，負面影響卻越來越大的時候，QE成為另外一種可替代的選擇。

不過，不同於日本的降息空間早已經為0，所以只能祭出QE政策，而中國受益於大宗商品價格下跌，同樣擁有較低的通脹環境，給央行留出了動作空間。

中國的銀行的大部分利潤來自存貸利差，盡管前兩次降息的存貸款利率是雙雙下調的，但考慮到存款利率有1.3倍的上浮空間，而銀行往往是將此利率一浮到頂，這無疑更加擠壓銀行的利潤空間，且在經濟形勢不佳、企業風險加大的情況下，銀行的貸款意願降低，央媽的好意無法直接傳導至市場，反而造成市場上資金情況更加緊張。

但QE卻相對可以更有效的降低市場利率。比如美國版QE，主要通過購買中長期國債和高評級信用債，壓低中長期利率水平，來刺激投資、消費帶動就業增長和經濟複蘇。中國版QE也可以有相同功能，相比降息降準可以釋放更大量基礎貨幣，通過壓低中期利率這一中間目標，最終傳導至終端實體經濟領域。

此外，由於地方政府債務壓力已經很大，通過購買地方政府或其融資平臺的債務，將潛在的風險轉移並稀釋至央行看起來動機合理。

當然，就中國的情況來說，照搬西方的QE存在難度：

首先中國的無風險資產很少，國債和部分政府債務作為重要的無風險資產銀行可能未必願意賣給央行，強行收購反而造成銀行成本升高；

其次，中國債券市場缺乏體量和深度，央行也難以獲得足夠的多的國債供給。

所以，目前來看通過SLF和PSL等定向“QE”對降低市場利率的作用可能更大。


來源：華爾街見聞、全球央行觀察

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【宏觀】“十三五”規劃九大猜想

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1573

【宏觀】“十三五”規劃九大猜想
作者：王勝


2015年是“十三五”規劃研究的關鍵一年，下一個五年也是我國實現小康社會的沖刺階段，其內容涉及到深化改革、民生、產業升級等多個領域，因此沿著“十三五”規劃的思路衍生出大量的投資機會，是2015年最重要的主題之一。站在十三五規劃綱要正式發布前夕，申萬宏源策略研究試圖對十三五規劃進行九大猜想。請關註策略研究部報告《多維度掘金“十三五”——“十三五”規劃系列之戰略篇》！


國家發展和改革委員會主任徐紹史2014年04月17日召開全國“十三五”規劃編制工作電視電話會議，宣布啟動編制國民經濟和社會發展第十三個五年規劃。他要求規劃編制必須強化全球視野和戰略思維，正確處理好政府與市場的關系，科學設定規劃目標指標，積極推進市縣規劃體制改革，堅持開放民主編制規劃，使“十三五”規劃更加適應時代要求，更加符合發展規律，更加反映人民意願。


中國已站在新的更高的起點上，“十三五”時期要確保全面建成小康社會的宏偉目標勝利實現，確保全面深化改革在重要領域和關鍵環節取得決定性成果，確保轉變經濟發展方式取得實質性進展。編制好“十三五”規劃意義重大而深遠。




投資機會永遠來自於預期差，所以站在十三五規劃前夕，我們試圖在以下幾個問題的引導下，對十三五規劃進行幾大猜想：


一、提高農村居民人均收入、提高整體醫療水平是達到小康社會標準的重點


近日，人民日報推出《論協調推進“四個全面”》，文章強調第一次將全面建成小康社會，定位為“實現中華民族偉大複興中國夢的關鍵一步”；第一次將全面深化改革的總目標，確定為“完善和發展中國特色社會主義制度、推進國家治理體系和治理能力現代化”；第一次將全面依法治國，論述為全面深化改革的“姊妹篇”，形成“鳥之兩翼、車之雙輪”；第一次為全面從嚴治黨標定路徑，要求“增強從嚴治黨的系統性、預見性、創造性、實效性”，鍛造我們事業更加堅強的領導核心。


根據小康社會的定義，我國當前的狀況在農村居民家庭人均收入和每千人醫生數兩個指標仍然有欠缺，距離小康社會仍有一定的差距，因此，未來農村經濟領域和醫藥和醫療領域值得重點關註。


在提高農村居民家庭人均純收入方面，往年的五年規劃都會重點強調，具體措施包括：健全農產品價格保護制度、提升生產經營水平、發展高效農業、增加非農就業機會、增加轉移支付等方式，但事實上農村居民家庭人均收入的提高，本質上最重要的是提升生產經營水平和效率，土地改革和農業現代化程度的不斷推進是關鍵。


二、6.5%應該是底線，經濟轉型和深化改革依然是重點


GDP同比增速將下降到6.5%，根據十八大報告的要求，需要到2020年實現國內生產總值和城鄉居民人均收入比2010年翻一番。如果2015年經濟能夠實現7%的增長，要想在2020年實現經濟增長翻番的目標，則“十三五”時期的經濟增長，6.5%是底線。


通過對比十二五和十三五規劃重大專項課題招標的研究方向，我們發現十三五相比十二五新增的研究方向包括：擴大消費、信息經濟、戰略新興、人口問題、企業走出去；十三五相比十二五在以下幾大領域的側重點有所變化：教育、環保、醫療健康、國企改革。










三、民生指標會增加更多，尤其是環保指標


國務院發布十二五規劃中期評估報告顯示，“十二五”規劃提出的24個主要指標有20個都達到預期進度，有的甚至已提前完成，只有節能環保方面的能源消費強度、二氧化碳排放強度、能源消費結構和氮氧化物排放量4個約束性指標進展滯後。顯示了經濟增長和環境指標的矛盾中，在經濟增長超過預期的情況下，環境指標也相應的沒有達到目標。因此，我們猜想十三五規劃中至少會把環境保護問題提到更高的一個位置上來加以強調。


根據環保“十三五”規劃編制思路，在“十三五”期間，建立環境質量改善和汙染物總量控制的雙重體系，實施大氣、水、土壤汙染防治計劃，實現三大生態系統全要素指標管理；在既有常規汙染物總量控制的基礎上，新增汙染物總量控制註重特定區域和行業；空氣質量實行分區、分類管理，2020年，PM2.5超標30%以內城市有望率先實現PM2.5年均濃度達標。其中對全國實施重點行業工業煙粉塵總量控制，對總氮、總磷和揮發性有機物（以下簡稱VOCs）實施重點區域與重點行業相結合的總量控制，增強差別化、針對性和可操作性。




四、收入分配均衡指標或會增加


在收入分配情況方面，國內的城鎮居民收入和農村居民收入差距較大，所以從總量上來看，我國的人均收入水平已經遠遠高於小康水平，但結構化的來看農村居民收入水平卻低於小康水平，因此我們認為在收入制度改革方面也可能會有一些新的變化，在2014年在養老金並軌和國企高管限薪方面已經艱難的取得了突破性的進展，展望未來，我們認為收入分配改革方案堅持“提低、控高、擴中”的主線依然會發揮主導作用，中長期來看，這整體有利於低收入人群擴大消費邊際傾向，從而擴大內需。具體措施可能包括健全個人所得稅，逐步建立健全房產稅、遺產稅等，進一步健全社會保障制度、財政轉移支付制度。




五、或會增加“走出去“指標


中國很快就會從諸多產業的凈出口逐步變為凈對外投資國，可以預見“走出去”將在“十三五”規劃綱要中以前所未有的高度出現，“十三五”規劃可能對中國對外投資的5年的規模做大體測算，近10年來，我國對外投資增速約為15-20%左右，如果全球經濟形勢不發生劇烈變化，這個增速水平將是未來五年的最保守估計。


2014年，歐盟和美國仍是中國最重要的兩大貿易夥伴。中國對歐盟的投資增長了近兩倍，對美國的投資增長23.9%，大大高於對外投資的總體增速。外商對華投資則有漲有跌：美國對華投資下降20.6%，總額約合26.6億美元；歐盟則下降5.3%，共計68.5億美元；日本減少39%，創25年來最大跌幅。但是，韓國對華投資則大幅增長——29.8%，高達39.7億美元；英國投資增長28%，約合13.5億美元。




六、國企改革、財稅體制改革、金融改革可能成為改革開放的新亮點


之前的五年規劃中，經濟增長和產業發展往往是重點，而改革往往則不是重點，但十三五規劃不同，舊經濟模式已經難以維系，經濟結構轉型迫在眉睫，而這其中的關鍵一環就是各個領域的體制改革，十三五規劃將前所未有的把“深化改革”放在一個非常突出的位置。十八屆三中全會以來，我們見證了自上而下的關於如何正確定位政府和市場的關系的一系列舉措，包括各個領域的簡政放權、國企改革、收入分配體制的改革、多領域的要素價格改革等等。我們相信這些深化改革的舉措將在十三五規劃中得以進一步的強化和支持，對於資本市場而言，我們建議重點關註國企改革、財稅制度改革、金融改革、能源體制改革、醫院體制改革、土地改革等。


七、區域一體化協調發展戰略將有重大變化


在十二五規劃中，在區域協調發展這一部分，仍然是西部大開發、振興東北老工業基地、促進中部地區崛起等為主，目標依然是以提高落後地區的GDP增長率。新時代的區域一體化的協調發展不僅僅是局限在提升經濟增長，而是希望能夠通過區域一體化協調發展，從而有利於提升社會效率、加快城鎮化率，除了對外的“一帶一路”戰略，我們認為十三五規劃在對內方面，還將把京津冀、長江經濟帶以及珠江-西江經濟帶納入進來。


八、產業方面重點關註農業、工業信息化、新材料、互聯網、養老產業、環保六大領域


在行業層面上，我們大致從三大產業的角度，對各個領域的公開資料進行逐一分析，試圖對十三五規劃中每個領域可能出現的的“新亮點”進行梳理，非常值得詳細揣度。總體而言，我們認為有幾大方向值得重點關註：1）農業領域的土地改革和信息化；2）制造業領域的服務化、信息化、數字化、科技化，關註工業4.0和新材料領域；3）服務業領域的互聯網化、養老服務業；4）能源環保領域的改革。








九、“資本市場作為資源配置的有效手段將發揮更大的作用，大方向可能是多層次資本市場、國際化和註冊制，亮點紛呈（例如多元化分紅、保護長期投資者、陽光化市值管理等）


2014年5月9日，國務院發布《國務院關於進一步促進資本市場健康發展的若幹意見》，其中重點強調了提高直接融資比例，提高直接融資比重是推動金融領域改革的重要任務之一。


黨的十八屆三中全會提出要健全多層次資本市場體系，推進股票發行註冊制的改革，多渠道推動股權融資，發展並規範債券市場，提高直接融資比重。


2015年是證券法修訂的一年，資本市場作為重要的金融工具，對於實體經濟的作用正在逐步的提升，而其本身制度的變化將會直接作用在資本市場的整體及結構變化上來。通過與多位資本市場專家溝通討論和草根調研，我們認為資本市場作為資源配置的有效手段將發揮更大的作用，大方向可能是多層次資本市場、國際化和註冊制，亮點紛呈，以下三個方面可能超預期：1）多元化分紅；2）保護長期投資者；3）陽光化市值管理。




來源：申萬政策研究


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中國版QE的猜想：周小川的下一步棋？

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1563

中國版QE的猜想：周小川的下一步棋？
作者：江金澤


中國央行上周六（2月28日）再降息，將金融機構一年期貸款和存款利率分別下調0.25個百分點至5.35%和2.5%，同時將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.2倍調整為1.3倍。

對此，蘇格蘭皇家銀行經濟學家Louis Kuijs稱，下一步，“QE是一可能的替代選擇”，中國央行“已經采取了一些類似於小型QE的措施。”

中國央行去年使用了諸多直接借貸手段為金融機構提供流動性支持，如通過抵押補充貸款（PSL）向國開行提供一萬億資金，國開行以貸款收益作為抵押，使用這筆資金支援基礎設施項目建設。又如央行通過常設借貸便利（SLF）向諸多金融機構提供總量達數千億元的1~3個月貸款，金融機構以高信用評級的債券類、優質的信貸類資產作為抵押，央行藉此可以引導短期利率的走勢。

花旗集團首席經濟學家Willem Buiter認為，與國外的QE不同的是，中國央行比起資產負債表體量更註重資產負債表的構成。

隨著中國經濟下行風險不斷增加，中國中央和地方政府都面臨著加大刺激力度的壓力。但中國地方政府在過去大興土木時又積累了巨量的債務，在中國不斷開放金融市場，利率市場化加速的背景下，一些地方政府甚至面臨破產的風險，如何有效刺激經濟成為了難題。

2013年底時中國審計署審計的地方政府債務余額17.9萬億元，而根據瑞穗證券的最新的數據，這個數字可能達到4萬億美元（24.5萬億元人民幣），這一規模已經超越德國經濟總量。此外，由於中國大量行業產能過剩，以更多的投資促進經濟的邊際效用也在遞減。

所以日本作為一個典型的高負債率國家，其央行行長黑田東彥就指出，貨幣政策最適合解決高負債國家的問題。

瑞銀中國首席經濟學家汪濤曾表示，通過增加中國國內資金流動性，中國央行就可以在不增加國家債務的前提下穩定中國的物價環境。

隨著今年1月份消費者物價和生產者物價雙雙五年來最低位，中國融資環境也變得越來越嚴峻。由下圖可以看見，盡管去年四季度進行了降息，但真實利率（名義利率-通脹率）至今還一度上升了80個基點。“這意味著貨幣環境收緊，與疲軟的實際活動形成強烈發差，”汪濤稱。


由下圖還可以看到，自降息前到降息後七年以下的中短期國債收益率反而出現了大幅上漲（此外值得註意的是，中國的銀行間國債收益率曲線非常畸形，中短期收益率常常出現倒掛的情形）：


而且，銀行間拆借利率在去年底降息前後也出現了類似的反應：


所以，可以看出在降息的邊際效果越來越弱，負面影響卻越來越大的時候，QE成為另外一種可替代的選擇。

不過，不同於日本的降息空間早已經為0，所以只能祭出QE政策，而中國受益於大宗商品價格下跌，同樣擁有較低的通脹環境，給央行留出了動作空間。

中國的銀行的大部分利潤來自存貸利差，盡管前兩次降息的存貸款利率是雙雙下調的，但考慮到存款利率有1.3倍的上浮空間，而銀行往往是將此利率一浮到頂，這無疑更加擠壓銀行的利潤空間，且在經濟形勢不佳、企業風險加大的情況下，銀行的貸款意願降低，央媽的好意無法直接傳導至市場，反而造成市場上資金情況更加緊張。

但QE卻相對可以更有效的降低市場利率。比如美國版QE，主要通過購買中長期國債和高評級信用債，壓低中長期利率水平，來刺激投資、消費帶動就業增長和經濟複蘇。中國版QE也可以有相同功能，相比降息降準可以釋放更大量基礎貨幣，通過壓低中期利率這一中間目標，最終傳導至終端實體經濟領域。

此外，由於地方政府債務壓力已經很大，通過購買地方政府或其融資平臺的債務，將潛在的風險轉移並稀釋至央行看起來動機合理。

當然，就中國的情況來說，照搬西方的QE存在難度：

首先中國的無風險資產很少，國債和部分政府債務作為重要的無風險資產銀行可能未必願意賣給央行，強行收購反而造成銀行成本升高；

其次，中國債券市場缺乏體量和深度，央行也難以獲得足夠的多的國債供給。

所以，目前來看通過SLF和PSL等定向“QE”對降低市場利率的作用可能更大。


來源：華爾街見聞、全球央行觀察

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