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“钢铁沙皇”沈文荣:民营钢铁野蛮成长


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http://www.p5w.net/newfortune/fmgs/200905/t2340809.htm


持有沙钢集团29.8%股权的沈文荣,以200亿元的财富成为7年来首次问鼎中国首富宝座的传统制造业富人。在民企生存环境并不理想的钢铁行业,沙 钢集团能迅速成长为全国第三大钢铁企业,一方面得益于“钢铁沙皇”沈文荣以强悍个性带领沙钢超常规成长,另一方面来自沙钢持续的并购。不过,由于一直未能 上市,沙钢只能采用现金并购的方式,这为其带来了较行内国企更高的负债率。目前看,沙钢有意将旗下资产借ST张铜上市,但由于资产规模庞大,谋求IPO仍 将是其终极目标。

  2008年,随着金融、地产、科技等板块估值泡沫的破裂,一大批曾在资本市场呼风唤雨的财富新贵因身家大幅缩水以致在“500富人榜”上的名次 下滑甚至名落孙山,而传统行业尤其是尚未上市的企业,因本身估值偏低,所受影响较小,其控制人的财富缩水较少甚至仍然升值,名次得到提升。持有沙钢集团 29.8%股权的沈文荣即是如此,他以200亿元的财富问鼎今年的“500富人榜”首富。
不过,成为首富,沈文荣有足够的底气。25年间,沈 文荣领导下的沙钢,由默默无闻的地方轧钢小厂从苏南数以千计的同类企业中脱颖而出,成为可以与宝钢、鞍钢一较高低的全国最大的民营钢铁集团。数据显 示,2008年沙钢完成炼铁1877万吨、炼钢2330万吨、轧材2057万吨;粗钢产量在全球钢铁企业中名列第10位;实现销售收入1452亿元、利税 148亿元。
事实上,民营钢铁企业在中国的生存与发展环境并不理想。钢铁行业作为并非完全竞争的市场,始终存在国资与民间资本的博弈,而国家 对国有钢铁企业政策上的倾斜,更是在一定程度上抑制了民营钢铁企业的成长空间。有研究认为,铁本事件以前,国资钢铁与民营钢铁大有平分秋色之势,而在此之 后,民营钢铁被迫沉寂了数年之久,国资钢铁则借助行业上升的景气周期以及顺畅的融资渠道纷纷通过并购方式扩大产能。那么,在此背景下生存的沙钢,何以发展 壮大?


  “钢铁沙皇”为沙钢沉淀强悍基因
  被业界称为“钢铁沙皇”的沈文荣,1968年中专毕业后成为沙 钢前身—江苏省沙洲县锦丰扎花剥绒厂的一名钳工,其后不断升迁,1983年在钢铁厂正式与母厂扎花厂分开的当口,出任钢铁厂副厂长,次年7月扶正。从此, 沈文荣与钢铁结下不解之缘,即便后来官至张家港市政协主席和市委副书记,沈文荣也将仕途上的发展称为副业,并将办公室一直设在沙钢。其后的25年间,沈文 荣强悍的个性不断融入沙钢,并沉淀成沙钢强悍的基因。
盘点沙钢的发展史,完全可以用野蛮成长来形容,而这背后所折射的正是沈文荣及沙钢的强悍 基因。1984年,甫一上台的沈文荣就作出一个重大决定:收缩产品线,将当时大企业不屑一顾而小企业又无法上规模的窗框钢作为主导产品。到1988年,沙 钢已经建成4条窗框钢专业化生产线,窗框钢产品达到13万吨,国内市场占有率达到60%,一度成为该细分市场的价格制定者。1988年底,当沙钢积累了1 亿多元资金时,沈文荣把家底都砸进去,从英国购买了一条75吨超高功率电炉炼钢、连铸、连轧短流程生产线,生产螺纹钢。沈文荣破釜沉舟地说:“就是设备买 来了运行不了,也要放在那里办成个展览馆,我自己在门口卖票,5分钱一张,让同行都来学习沈文荣的教训。”沈文荣和沙钢是幸运的,这一项目1992年投产 后不久,适逢邓小平发表南方谈话,中国迎来了基础建设的高潮,3亿元投资不到3年就全部收回。2002年,沙钢又以2.2亿元从欧洲最大的钢铁公司蒂森克 虏伯(Thyssen Krupp)手中买下其子公司霍施钢厂,将这座世界上最壮观的工厂整体搬到中国,更是沙钢的壮举,而沙钢的产能也因此跃升到1000万吨。这一交易成为沙 钢发展史上最重要的分水岭。
不过,沙钢的野蛮成长也不无风险。2004年3月,铁本新厂因非法占地等原因被国务院查处,成为当时宏观调控的标 志性事件。资料显示,占地近万亩的铁本新厂,计划产能为840万吨,概算总投资105.9亿元,至查处时投资已达40亿元。鲜为人知的是,铁本陨落时,作 为另一颗民营钢铁新星的沙钢也一度处于濒危的境地。当时,沙钢正全力推进从海外整体搬迁而来的霍施钢厂的改造项目,这一项目占地上千亩、前后投入多达 150亿元,以图建成650万吨的热卷板生产线。但直至2003年底,该项目仅取得了原国务院经贸委的批准,还未获得国家发改委的批准。2004年初,国 家发改委欲开展新一轮宏观调控时曾赴沙钢考察,但幸运的是,沙钢报批手续较铁本齐备,且经济实力远在铁本之上,加之沙钢项目建设速度惊人,在2004年3 月时已基本建成,最终躲过一劫。
杜双华控制的日照钢铁最终难免被国企整编的命运,则昭示着民营钢铁企业的另一种风险。2003年创办的日照钢 铁,依托滨临全国最大的铁矿石码头山东日照港的优势迅速成长,2007年产能已达到775万吨。然而,杜双华一己之力难挡山东省政府整合本地钢铁产业的决 心,2008年11月,日照钢铁与国有的山东钢铁集团签订了重组意向书。2007年,也传出过宝钢洽购沙钢的消息,沈文荣当时接受记者采访称,受融资瓶颈 制约的沙钢和宝钢、武钢、鞍钢都探讨过合作,但至今沙钢仍顽强保持了独立。
强悍基因的另一面,是沙钢员工高昂的工作热情和“野蛮人”的管理方 法。在同行看来,沈文荣拥有“像铁一样的强悍性格”,每天至少工作10个小时,而且并不以为累,以摆弄钢铁为最大兴趣。每天早上6点40分,只要不出差, 沈文荣都会坚持在工厂门口迎候员工,当面给相关人员布置工作。这种“工作狂”的热情,也感染了他手下的上万名员工。据报道,沙钢弥漫着紧张的生产氛围,工 人三班倒作业,行政人员早上7点上班,下午5点半下班,而且周末不休息。在沈文荣之外,沙钢还有19位副总,这个庞大的高层管理团队每天下午4点半都要准 时开会,一开就是3个小时。除了沈文荣,所有的高管都是七八个人挤在一间办公室,按照沙钢的说法,这样既节约了办公成本,工作效率又高,有事情可以迅速作 出沟通和决策。
正是沈文荣及沙钢这种难以言明的强悍基因,促成了沙钢野蛮的成长,也为其后来的一系列的收购活动提供了内在驱动力,造就了业界惊叹的“沙钢速度”。

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屬性代表成長力 味皇


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http://hk.myblog.yahoo.com/lgaim-foolman/article?mid=2676


公司要增加盈利,有三個途徑:

1.加價

2.減成本

3.增加銷量

第一點,加價是因應時勢的,如果人加你又加,屬於被動加價,自己雖有獲益,但不會因此而比別人優勝,如果自己帶頭加,屬於主動加價,是表現自己比別 人更有競爭力的臭串行為,可以由自己決定的話,就表示加價肯定可以令自己獲益,但加價會帶動通脹,令供應商眼紅,未來的成本提高,因此,除非有壟斷地位可 能連續加價,否則加價帶來的業績改善,是短期現象,期限是由加價起第一日至供應商提高來貨價的時間差,此等公司出現的盈利改善是短命的,很快打回原形,例 如大成生化,西王糖業

第二點,減成本是公司發展出現阻力時的不得以之舉,如果公司發展順利,管理層皆會採取增加銷量的戰略而非減成本此等小家做法,但正時公司發展出現問 題時的做法,管理層先會比平時更關心公司,做事更嚴謹,減省成本代表營運效率改善,改善後的營運方式會成為經驗而一直有效,當習慣2個人做3份野時,以後 也不會請第3人了,因此減成本令公司出現的盈利改善是永久的,例如奧普,永旺,但要留意,就算再努力減成本,成本最多都係變0,是有極限的,如果通過減成 本令公司看似成長股,買入的人就要面對某日成長率突然消失的問題,例如永旺

第三點,增加銷量首先要有產能,再要有客,第一二點是免費的,但增加銷量卻要投入資金,增加產能要錢,拉客又要錢,作為實際經營者,管理層會面對增 加產能兼拉客的問題,既然是錢的問題,自然是"錢勝負",公司有錢(自己錢定別人錢都可以)就可以保持成長,但我們作為中途加入的股東,公司可能在我們加 入時是有產能冇客或有客冇產能的情況,前者出錢拉客,客可能即刻有,亦可能搵唔到,這種公司的好處是投入資金較少,派息高,缺點是太隨機,難以預測,例如 思捷,神威,而有客冇產能的情況,就要出錢買設備,由於安裝調試要時間,肯定不能即時見效,但肯定會見效,這種公司的缺點是投入資金較多,派息比較低,優 點是知道幾時會有收獲,例如集優,味丹

三點是可以一齊用的,例如又增加銷量又加價,應該說是一見加價就加產能,這是順境時的普遍做法,玖紙就是一例,股價會飛天,但很快冇

例如又增加銷量又減成本,應該說是減成本再想辦法提高銷量,這是逆境時的做法,例如聯想,因為逆境,股價唔會升,但一轉回順境時,就是又增加銷量又加價的類型了

如果能夠同時在擴張的同時又能兼顧成本控制,而且仲可以提高售價當然最好,但任何時候都能保持冷靜的管理人並不易搵,更多的是順境時胡亂收購擴張,到逆境時又周轉困難

如果銷量提高的同時,又不能保證毛利率,成長了幾年後,我們事後總會看到有人要浪費返幾年去做內部重組

選擇成長股時,我們要選那一種公司?

除左一直成長的公司外,通常一些衰弱的公司恢復時,市場也叫成長股,無論那一種,成長都是有期限的,加價引起的成長是短暫的,充其量是周期股,減成本的成長是永久的,但成長有限,因此成長股應是增加銷量果種

增加銷量中的有產能冇客種類,如果其產能可以支持10年所需,那可以成長10年,如果產能是無限的,一直成長都可以,只要客是無限就得,公司的盈利 應是年年上升的,產能不一定是工業股先有,例如飲食股,零售股,金融股也算是無限產能,但是拉唔拉到客完全是隨機的,不是想搵就有,但有錢的話,拉客的成 功率會大得多,因此選股時只要合乎三點就得:有錢,有產能,有潛在客

如果某天是但一點唔得,成長也到頭了

增加銷量中的有客冇產能種類,只要知道產能幾時投產就得,一旦投產,公司的盈利會一口氣升高一級,如果增加的產能用滿,就要再增加,公司的盈利應是上樓梯咁一級級的,因為投產時間是可知的,更適合投機,因此選股時只要合乎三點就得:有錢,有客,在投產前買入

如果公司增加的產能超出客量,就變成有產能冇客的類型了,到時如果是:有錢,有產能,冇潛在客,就係時候賣走



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疑似成長股 味皇


http://hk.myblog.yahoo.com/lgaim-foolman/article?mid=2941


我所知的一批公司的毛利率特高,又有合理解釋的疑似成長股

港燈

煤氣

恆安

南車時代

中海油

海油化學

偉易達

威勝

奧普

騰訊

阿里巴巴

AEON

中國人壽

神威藥業

中國生物製藥

電視廣播

中國動向

華寶

波司登

寶姿

自然美

金利來

中海發

香格里拉

大家樂

信和置業/尖沙咀置業

恆隆

會德豐

*我是故意將港燈置頂的,港燈在名單中出現一定出人意表,其實只要港燈有心,是可以輕易超越中電的,只是管理層太保守,不過股東玩收息也足夠好玩

點解我將它們評為疑似成長股呢?原因當然是毛利率高,但這不足以稱為成長股,要可持續暴利先叫成長股,而暴利的根源是財力

我們可以發現蒙牛,雨潤等"成長股"的盈利確實在成長,但同時財政卻越見衰弱

(流動比率)   08            07            06           05          04

蒙牛           0.88        1.12          0.96             1       1.06

雨潤           1.61        3.27            3.7          6.9       1.03(新上市)   

它們的所謂成長,係將本身資金搾乾,再加上借貸投資,黎換取盈利,財政當然唔建康,當某一日財力不足同冇得再借時,盈利戲法就變完了,12點一到,股東就乘著美妙的音樂華麗的退場

況且人人都瘋狂投資的行業競爭一定大,不是投資的好目標

如果換成港燈或神威等,情況就完全不同了

(流動比率)   08            07            06           05          04

港燈           3.85        3.87          4.61        4.35       1.43

神威           6.95        6.02          7.17        7.15     10.36

它們財政都相當健康,神威直頭係偉哥,如果它們有心變戲法,自然可以扮成長股,如果在財政穩健的情況下盈利都可以上升,由於每年的盈利都填補了投資缺口,金錢沒有減少,因此可以無限投資,因此成長是可持續的,就睇公司搵唔搵到投資項目了



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成長 大口仔筆記

 
http://tabodiary.blogspot.com/2009/12/blog-post_22.html


刺激的2009年即將過去,大口仔今年同所有股民一樣,一起經歷了投資市場上的喜怒哀樂,經驗值提升不少。但有經驗不等同有錢賺,對股票有認識卻可能越識越死....

點樣先可以成為投資市場的大贏家?紀錄投資決定、嚴守紀律及不時作出檢討是不二法門。

過去兩年,大口仔作出過不少錯誤決定,當中包括相信匯控可於金融海嘯中獨善其身、沒有在低位大手買貨及過早賣出出租物業等等。不過,有一點大口仔卻可以引以為傲的,就是大口仔筆記內的所有內容都100%真實,沒有紙上交易、沒有神奇的高賣低買、沒有自吹自擂。

當大家為匯控跌至$28坐艇而心情沉重之際,大口仔當時同各位一齊排排坐,不過我卻確信匯控在金融海嘯後會變得更強,最光輝的日子遠未到來。

當大家不相信股市可見底回升,大口仔不停強調資產分布的重要性,身體力行在低位逐步入貨,再以月供方式迫自己建倉,認為熊市是長線投資者的好朋友。

一年過去,盡管不完美,在下亦未能預測市場回升的速度,但總的來說,大口仔資產組合的財富還是陪隨著大口仔對投資市場的認識一同成長。

展望明年,個人不相信像2008年底的風暴會於短期內再次發生,但資產價格波動隨退市安排出現卻是不容置異的,2010相信會是另一個充滿機會的年頭,投資者要多加留意,賺多D!

另外,不時收到各位讀者對不同股票有關買入價及投資價值的詢問,請恕大口仔能力有限,在下希望對各位讀者負上最低限度的責任,不懂的我真的不敢亂答,請見諒。




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專注研發新產品 養二線客戶隨之成長 隆成制霸全球嬰兒用品的祕密

2010-03-08  今周刊





靠製造嬰兒推車起家的隆成集團,過去三年現金殖利率都超過七.七%以上,一手打造全球前三大的手推車王國的黃英源,努力培植小廠,把冷灶燒成熱灶,成就全球嬰兒用品代工霸主!

撰文‧張惠清

「我做生意的原則是只要五○%賺錢、三○%打平、剩下的二○%客戶即使虧錢也不怕;如果樣樣都要賺,永遠培養不出好客戶!」隆成集團董事長黃英源,靠著燒 冷灶哲學,在中國與歐美大廠夾擊下,花八○%的精力經營有潛力的二、三線廠。這種堅持跟著客戶賺、也敢跟著客戶賠,一路陪小廠翻身變大廠的哲學,讓隆成跟 著壯大。

最會賺錢的嬰兒車代工廠

如今他所生產的嬰兒推車全球市占達二○%,市售平均每五台嬰兒車就有一台出自隆成,去年甚至賺到一個股本,堪稱是最會賺錢的嬰兒車代工大廠。

今年,是隆成的轉型年,為了讓一手創辦的代工製造廠跨入嬰兒用品通路,黃英源決定回台發行五萬張TDR(台灣存託憑證),每單位發行價格暫定為十.一元,預定募集五.○五億元,作為擴充百家門市通路市場的布局投資,希望藉擴張通路讓製造代工覓得新商機!

隆成的企業總部位在毫不起眼的嘉義鄉村,走進董事長黃英源的辦公室,會立即被他採用的豪華原木設計的裝潢給吸引!原來,創立隆成前,黃英源是一家木材店的副課長,也是嘉義有名的木材銷售員,當時還有「南洋木材王」的稱號,他一摸木材就能知道貨的好壞與生產地。

不過,他人生第一次創業並不平順,不但把十萬元的老婆本賠光,還負債四十多萬元(當時相當於嘉義二十五坪房子的價值)。「我還記得,父親當時給我十萬元娶老婆,但第一次做生意就遇到石油危機,公司營運失利賠光光,還好老婆仍願意嫁給我!」黃英源笑著回憶。

最後,他又回到木業本行,花了三、四年時間還清負債。為了給自己人生拚搏的機會,黃英源決定再創業一次,他和老婆標了一個五萬元的會,開始做起皮包代理的生意。

一九八○年時,聽友人提及美國有一批棉被、嬰兒用床單商品在找代工廠,黃英源跑遍全台發現,雖然紡織廠一堆,但做嬰兒棉被或是床單並不多。深思後,他決定接下這筆代工單。

不懂英文 照樣打美國市場「當時,我一句英文也不會,單槍匹馬提著一只皮箱飛到美國拜訪客戶!」黃英源舉起手笑著說,「我指著地圖上小台灣說,I come here,接著再拿出床單說,This good !」當時在台灣做一件有立體刻紋的卡通被單約只要五十、六十美元,但美國製造則要一百多美元,他就靠著品質好、價位低,開始跟全世界做生意。

有一次美國客戶向他抱怨嬰兒車常被退貨,要隆成試做看看;於是在一九八八年,他因緣際會跨入嬰兒車製造市場,靠著真材實料與彈性的訂價策略,開始在美國市場打出名聲。

黃英源做生意標榜簡單哲學,但懂得設身處地幫客戶想細節;從看工廠甚至到開信用狀等大小繁雜之事,他都服務周到,當年甚至還會送客戶傳真機。黃英源說,當 時還是打電報時代,但時間就是金錢,「只要讓客戶覺得跟你做生意很輕鬆不麻煩,就是成功的第一步!」嘉義民族路上的大型嬰兒用品店「小寶貝嬰品店」董事長 李嘉明,認識黃英源三十年,他印象最深刻的是黃英源的「義氣」,「每回嬰兒車的原料銅或鐵漲價,黃英源都自行吸收!」李嘉明說,其實他們並沒有簽約,黃英 源大可以漲價,但為了挺業者,幾乎都自行吸收原價差,通路業者很喜歡跟他做生意。

一位知名品牌通路商則表示,隆成的手推車維修率低,這是他能在市場上長賣的關鍵。

事實上,第一年賣嬰兒手推車,也曾經因為使用的包裝紙箱品質不佳,讓一整個貨櫃受潮報銷,不但賠了一千多萬元還損失信譽,這個慘痛經驗讓黃英源了解掌握材 質的重要性;因此,在眾人反對聲中,黃英源設立了研發部,並且將每年營收的二%投入研發,如今,一年能研發超過五十種以上的新產品,設計能力受國際大廠肯 定,也見證了黃英源求長遠不求短利的性格。

二線客戶也能養到變一線

除了敢投資研發,另一方面則是對於培養二、三線客戶很用心,一般人花八○%的力氣顧好重點客戶,但黃英源認為其餘二○%客戶才是潛力股。隆成與法國嬰兒大廠龐畢多(Pompidou)的合作就是很好的證明。

當時龐畢多公司遇到強勁對手,在通路的價格殺得凶,黃英源二話不說,「你要訂多少錢我就跟你賠著賣。」在隆成力挺之下,如今已成為當地一線廠。

黃英源說,培養小客戶並不是賭注,是靠著觀察力找到潛力客戶,從公司老闆的企圖心、專注本業程度,就能觀察值不值得跟它一起賠、一起成長。

靠著研發實力,以及深耕客戶群,成就了全球前三大的嬰兒車製造商,隆成的下一個挑戰,就是中國嬰兒用品通路,秉持走小不搞大的燒冷灶哲學,從三線城市開始布局,今年將可達到一百家門市,靠著製造加值通路,他要再圓人生的另一個夢!

黃英源

出生:1950年

現職:隆成集團董事長

學歷:嘉義農專森林科

經歷:輝泰木業副課長、豪晉實業董事長

隆成

成立時間:1988年

資本額:3.0億元

近三年營運數字:

時間營收稅後EPS

盈餘

2007年49.572.136.63 2008年61.133.007.83 2009年(自結)53.003.737.00* 各項已換算為新台幣計價,營收和盈餘單位億元,EPS為元 資料來源:香港交易所 *為估計值



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商譽與成長股的關系 (一) 巴黎


http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=2427


巴黎:

巴黎曾經提過,公司的作用是把有限的不同的生產資源,以最合適的比例調動,以便能有最高產量的貨品。但是有時同一個比例的生產組 合,在不同的公司,卻有著很大的差異,例如一個勤勞的工人操作兩部機器的產出,明顯較另一間公司的一個懶惰的工人操作兩部相同形號的機器有更多的質與量的 分別,這可能是150比100件的相差。

很多管理教科書都有解釋此中不同的原因,巴黎不再重複,我所關心的是資本家要做的工作是怎樣看待 兩間公司的分別,和應該付出多少購入產出高的企業才化算?

上述兩間公司的例子,明顯地兩者的有形資產都可能分別不大,不過那些有形資產的 產出和引致的入息,ROA(Return on Assets)就有顯著的分別,假如兩間企業都沒有負債,沒有由債務leverage引致的加倍入息,ROA將等同ROE(Return on Equity)。

以A與B企業為例,如果A企業每年的ROE是7%,B企業是15%,A企業的總資產將會在10年後番倍,而B企業只須要 5年就番一番。

Warren Buffett說,因為A企業需要更多的資產才能生產同B企業的產出水平,在通漲時期,前者將會需要更多的資金維持產出規模,令它在競爭中處於不利形勢。

以 下是三間企業的假設
                   市場   有形                            <---有形淨資產---->
企業  ROE P/B  淨資產 P/E  總市值  5年後 10年後 15年後 20年後
   A    7%   平價   $250  14.28    $250   350    490      690    970
   B   15%  2倍     $125  13.3     $250    250    500     1000   2000
   C   15% 2.5倍   $100  16.67   $250   200    400       800   1600

從上 述的數字顯示,一般人以P/E和P/B選股的選股方法,並不能做到真正資本家的想法,即使A 較 C 企業P/E更細,有形資產更大,但其市值卻是相同,而以長期持有角度看,C企業在15年後有形資產部份便跑勝A企業,而隨時間的過去,相差愈闊。因此可以 結論是買入ROE愈大的企業,愈有利。

很多投機人都喜愛以那是優質企業或以上道理,遮掩自已以高價購入股票,期望別人以更高價買入他的股 票的短線投機心理。其實一間真正的優質、高ROE的企業,必須經過嚴格的測度而非單以表面的數字、或只是基於空泛的預期。

巴黎早陣子在回 Blog友文時就以為美國銀行BAC多年來的ROE(Tangible)較富國高,P/B較低,而決定買入BAC而非WFC,後來經過一些Graham教 的反証盈利的方法,最後決定要轉回大部份的持股到WFC處。

資本家應該是理性和客觀,既然數字顯示自已錯了第一次(買入BAC),不更改 就會錯第二次,這就是非常愚蠢了,我並不是說現價買入BAC不是一個好的投資,而是我認為買入WFC會是更加吸引。我將在下回解釋自已的思考過程。


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低利競爭下讓市值成長21倍的「紅海魔術師」 群光林茂桂:經營不賺錢,就是罪過

2010-5-3  今周刊





群光,靠著三大紅海產品線,不跟投資人拿一塊錢,十一年內市值能從二十二億元變成五○八億元,而讓群光像擁有魔法般快速成長的,正是宛如「紅海魔術師」的 群光副董林茂桂。

撰文‧賴筱凡

一家公司從掛牌時的市值二十二.二億元,成長了二十一.八倍,到如今市值達五○八億元,這需要多久的時間?

答案是十一年。「而且這十一年內,我們從來沒向投資人拿過一毛錢,從未現增過。」拿著掛牌以來的市值成長表格,群光副董兼總經理林茂桂相當引以為傲,因為 群光上市掛牌十一年,僅靠著盈餘轉增資,讓股本成長一.六倍、市值突破五百億元。

二○一○年對群光來說,是特別的。因為今年群光市值不僅突破五百億元,甚至不畏金融海嘯,交出連續三年獲利創新高的驚人成績,旗下小金雞更是羽翼豐厚,先 是光學元件廠新鉅科,掛牌第二天股價就衝破百元,而轉投資的觸控面板廠宸鴻,也將在下半年第一回台上市。

群光是怎麼辦到的?不僅躲過金融海嘯,獲利成績還不減反增。攤開群光的產品組合,電腦周邊產品︵鍵盤與滑鼠︶、影像光學產品和電源供應器「三分天下」的產 品線,看起來其實並不特別。不論是鍵盤、滑鼠、視訊網路攝影機(WebCam),或是電源供應器,都是競爭激烈、處於紅海市場的低毛利產品。但讓人驚訝的 是,群光單靠這些「蠅頭小利」的產品線,卻能在金融海嘯衝擊下,戰勝不景氣。

堪稱是「紅海魔術師」的林茂桂,變的不是魔幻的戲法,而是一步一腳印從銷售與節省工廠營運成本下手,才得以在紅海市場找到源源不絕的成長動能。因此,即使 是紅海產品,同樣也有驚人獲利的成長力道。

蛙王哲學

挑對產品才能當第一

雙手抓水,一個蹬夾腿,這是蛙王北島康介最擅長的蛙式,他也是林茂桂最欣賞的游泳選手。每周都要游上兩到三次的林茂桂,更從游泳中悟出一套經營哲理。「北 島康介為什麼選蛙式,不選自由式,因為他游蛙式能稱王,游自由式絕對贏不了西方人,西方人手長腳長,若一起比,游一趟自由式就輸人家二十公分,來回四趟八 十公分,就輸幾秒了!」看在他眼裡,北島康介在蛙式游泳能稱王,就像群光能擁有四項市占率全球第一的產品一樣,都是產品策略對了!「我們的鍵盤市占率全球 第一,視訊攝影機、NB內建攝影機模組、CMOS DV︵感光元件攝錄影機︶,統統都是全球第一。」這些產品能在全球爭霸,就如同北島康介選對蛙式,群光也是因為挑中對的產品策略。

捧著為日廠代工的攝影機,林茂桂一邊秀新產品的功能,一邊驕傲地分享群光亮麗的成績。對林茂桂來說,群光能有這一天,十一年前忍痛砍掉NB產品線的決策, 發揮了關鍵的效用,那是一段令林茂桂感到最挫折的過去,更是讓他現在講起來還咬牙切齒、無法忘懷的回憶。

紅海策略

市占第一加上不斷降低成本早在十多年前,群光不僅曾是NB廠,更做過主機板,「那時別說前五大,搞不好還得排到老六、老七去。」想起當時群光做NB,即使 林茂桂帶領的鍵盤產品線,市占率已拿下全球第一,每年營業額做到五、六億元之多,卻遠不及NB產品線燒錢的速度,「一年、兩年就算了,連續五年都虧錢 耶。」林茂桂講到激動處,忍不住揮動了雙手,即使帶領旗下員工全力衝刺,光鍵盤產品每年交出六億元營收,但遭到NB部門拖累,群光整年結算下來,卻賺不了 錢,有時還虧損,員工更別想要分紅。

對一名產品線的主管來說,縱使底下員工拚死拚活衝到全球第一名的市占率,卻因其他產品線的不賺錢,分紅、獎金就這樣沒了。「那是我最挫折的時候。」正因對 底下員工有很深的愧疚感,林茂桂當上總經理的第一個決策,就是裁撤NB產品線。

「經營公司不賺錢,就是一種罪過!」對林茂桂而言,當時錯誤的產品策略,拖垮的是其他產品線的獲利,更讓他深感一家公司要賺錢,選對產品絕對是首要關鍵。

然而,有了產品策略還不夠。「在藍海市場裡,想贏有兩個條件,一是產品策略要正確,二是技術要領先。」林茂桂舉了個例子,就像○二年群光率先切入NB內建 攝影機模組市場,當時群光苦口婆心說服NB廠,NB內建攝影機模組是趨勢。先見之明加上技術領先,群光花不到三年時間就拿下NB內建攝影機模組全球市占率 第一名。

不過,NB內建攝影機模組的藍海市場,也因眾多競爭對手的加入,掀起殺價割喉戰,而變成紅海市場。林茂桂為了要維持市占率寶座不墜,並持續獲利,於是將經 營重點轉向兩個領域:第一、強化業務銷售力;第二、不斷降低成本,維持競爭力。

在競爭激烈異常的高科技產業裡,即使是毛利率保五、保四的NB代工廠,都要爭得頭破血流,更別說是零組件廠,「以前擠進前五名才活得下去,前三名才能賺 錢,現在不一樣,經濟不景氣就是一種淘汰賽,只有做到全球第一才能不被淘汰。」總把「不景氣是修理不爭氣的公司」這句話掛在嘴邊的林茂桂,時時這麼叮嚀著 員工。

他指著投影片,條列著各家電源供應器大廠去年的獲利情況,圖表中,別家公司衰退一五%至二○%,只有一家正成長,那就是三年前林茂桂接手重整的群光電能 (高效電子前身)。

三年前,群光電能還只是微軟遊戲機XBOX排名第三的電源供應器廠。換句話說,第一與第二大供應商吃剩的訂單,才有機會轉到群光電能手上。

然而,才花了三年時間,群光電能靠著研發技術提升,從第三大供應商變成第一大供應商,XBOX超過七成的電源供應器都出自群光電能,就連未來兩年的新品都 已交由群光電能設計開發,這就是「第一」的魔力,也是群光電能在去年不景氣,獲利仍可成長九.八二%的關鍵所在。

但要做到「第一」豈是容易之事,成本沒有競爭力,客戶怎麼可能會埋單?所以,工廠如何順暢營運,讓成本降到最低,成了紅海市場致勝的第二大要件。

三十二歲就坐上光寶「最年輕廠長」的林茂桂,從光寶時代就是帶產線的高手。在他當光寶廠長的那個年代,只要是他帶的廠,每年成本下降一五%到二○%,被他 視為是基本門檻。於是,產品市占拚世界第一,工廠營運成本要最低,就成了這位「紅海魔術師」能帶領公司一躍而上的兩大利器。

貧寒出身

重誠信、重表現闖出一片天談起產品,林茂桂有講不完的生意經,但談起「人」,林茂桂也有聊不完的念舊情。出身嘉義農工之家的林茂桂,父親以做農具為生,只 能勉強溫飽,卻無法供他念書,所以林茂桂從小的學費都靠領獎學金來支付,「小時候窮得不像話,後來念台北工專,就是想要趕快畢業,早點出來賺錢。」出國留 學對林茂桂來說,根本不敢想,身為長子的他,比其他弟妹更有一份擔家計的責任。

畢業後就投身光寶的他,在光寶成績斐然,問他為何要離開光寶,林茂桂笑了笑,「因為誠信。」原來是當時群光董事長許崑泰力邀他加入群光,他口頭答應,過了 半年卻沒下文,當時許崑泰只講了一句話:「你答應要來又沒來,你沒信用啦!」為了誠信,林茂桂毅然離開光寶,更因為許崑泰的一句話,讓他在群光打拚了二十 年,「我跟他(指許崑泰)是絕配,他對我是百分之百的信任,而我的信念就是不讓他擔心。」林茂桂這種重信用、重表現的氣魄,讓他在科技圈裡有一票好朋友。 不僅前戴爾亞太區採購總經理、麥實管理顧問董事長方國健是與他一起潛水的好朋友,前摩托羅拉台灣區總裁、現任宸鴻總經理孫大明,也是與他一起游泳的好友, 更牽線群光投資宸鴻;此外,林茂桂與仁寶總經理陳瑞聰還是高爾夫球伴,他甚至還擔任華寶的獨立董事,就可知兩人交情匪淺。

即使有著一票大老闆的好友,但林茂桂卻和一般大老闆很不一樣,縱使如今他擁有上億身價,卻對坐擁豪宅絲毫不動心,「住豪宅有花園,我家樓下也有小公園 啊。」林茂桂笑稱,貧寒出身讓他始終謹記回饋社會的心,就像如今群光能有這般好成績,他也不忘照顧員工,因為沒有「人」,什麼都做不好。

看著群光一樓貼的三年後群光總部模擬藍圖,林茂桂說,在群光市值突破五百億元後,他對股東還是有承諾,這次他要變的魔法是,每年至少要有三成的投資報酬 率,未來三年營收、市值都要三級跳,挑戰一千億元大關。林茂桂要用表現看起來緩慢的蛙式,達到這個宏大的目標,速度勢必得加快才行。

林茂桂

出生:1950年

現職:群光副董事長兼總經理學歷:政大企研所企家班、台北工專

經歷:光寶廠長



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商譽與成長股的關系(二) 巴黎


http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=2477


巴黎:

上回說到,ROE較大的企業,即使你以較高於它的帳面值買入,長期而言,它的升值會較另一支ROE細的企業大。但我們不應不理會實 際的問題,例如派息率,

                A           B         C
ROE      20%         5%    10%
帳值     100         400    200
股價     200         200    200
年慢收   20           20       20

A, B兩間企業,如果一樣把賺來的全派息,其實是沒有分別,閣下每年也能穫得20元,A,B兩間企業因沒有新資金,也不會增長,而在某程度來說,企業B可能還 較A更安全。但如果A企業全保留盈利再投資,那$20元產生的來年額外的盈利會是4元,而B企業只會是1元,這就引致A的增長較B為大,不過這只是理論, 在大多數的情況,企業人都會把保留的盈利花掉在他自已身上或肆意的擴張收購,落得慘淡下場,所以觀察過往的數字仍是最好的證據。

因此從這幾點可以導出,成長股必定是:
第 一:ROE較同業高;
第二:它派息後仍有較大部份的保留盈利;
第三:保留盈利的增長要有長時間的財報證明、受過考驗。

企 業的ROE如果比較同業高,可能因為它士氣高、管理良好、員工質數優良,但無論是那種原因,很難在數字上不被投資人發現,投資人一般都願意付出多一點買入 它,有時企業本身在收購同業時,也會以這種想法行事。

例如上面的C企業,如果它的10% ROE 是行業的標淮,行業又不派息,那理論上行業中會有人付出多於100帳值的一倍并購A企業,多出的一百元就是商譽了。

隨著時間的過去,這間 企業的有形資產部份和無形資產部份的上升,例如第二年便會是120元比100元,高於第一年的1比1,而它的ROE(有形部份)現在是 120 x 20% / (120+100) = 10.9%,又會高於同業標淮,而引致市場人再次調加它的商譽價值部份至120元,總Equity至$240元,即較C企業的220元高出20元的市值。 反之,如果A企業的ROE有形部份下跌低於原來的20%,它的商譽價值也應按同等比例下降。(Warren Buffett是這樣的認為)

因此企業的股本值包含的有形Equity和總Equity的比 例,長期而言應該是較隱定,否則,投資人應該去了解原因,是否因為沒有節制的并購或回購股票,即大量高價購入一些同業,做成 有形資產的下降,沖淡了企業的整體ROE回報。在知道原因後決定它的商譽的應有的價值和合理性,而調整以那個股價購入,才能達到安全的水平。

我 會在下回以實際的例子解說。

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商譽與成長股的關系(三) 巴黎

http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=2513
巴黎:

Graham在其Security Analysis一書內有說過處理Goodwill的方法,他說應把它分25年分攤,即假如Book Value是$30元一股,盈利是每股6元,你以55元買入,多出的25元Goodwill應每年在盈利中扣減1元,即每股盈利應是5元,P/E是10 倍,而非9.1倍。

巴黎認為這裡出現一個予盾,例如按Graham的說法,他是相信無型資產是可以像一個有型資產,例如機器,能制造收 入,同時,又會隨著時間而耗損,所以它應該像機器般入帳的方法處理。但是按上回所說,因為此間含高無型資產Goodwill的企業較行業的ROE標准高, 只要三、五年,那溢價的部份就能追到,情況一如龜兔賽跑,所不同是,這一次,兔仔是先讓跑,然後牠卻非睡覺,而是發力狂追,所讓的25個圈,在比賽未到三 分一已追回。(這亦是巴菲特和Graham對Goodwill的處理方法表面的不同)

如按Graham的攤分25年,那就默認每一間企業 的無型資產都能長久持續,但是,我們都知道,不同的機器生財資產,都有不同的生命週期,無型資產,亦應如是,沒有理由,把所有多出有型資產部份都劃一攤 分。可是,我們又會返回如何界定年期的問題,那麼,應如何處理我們買股票時常遇到多出資產值的溢價部份呢?

最好的方法是以實際例子說明, 以下是Wells Fargo Bank 2003年至2009的財務資料
 (billion)                   2009     2008   2007   2006   2005   2004   2003  
1.Turnover                 64.2*     51.6   53.7     48      40.4     33.9    31.8
2.Profit before tax
  & extra                 11.7      3.3      11.6    12.6    11.5     10.8     9.5
3.Ne profit to
  Com Stock             8         2.4       8.1      8.4    7.7       7.          6.2

4.Com stock Equity 103.3    67.8     47.2     45.5    40.3   37.6     34.3
5.Total Assets        1244   1310      575       482    482    428      388

很多朋友都問我,價值投資入會表格內的Dupont Ratio的作用是什麼,現在我就以WFC的例子解釋,從上面數字,我們首先計到,WFC以股東的資金大幅借貸(5 除  4),加大了可控制的總資產。

即 每100元的股東資金,WFC可以控制的資產是(5除4):
                    2009          2008           2007       2006        2005        2004       2003
A) 槓干比 1200(12倍) 1930 (19)   1220(12)  1060(10)  1200(12) 1140(11) 1130(11)

然 後,按這100元比例的資產令WFC產生的營業額是 (1除5)Return on Total Assets%):
B)ROA%       62 (5.1%) 72  (3.9%)  113(9.3%) 106(10%) 100(8.4) 90(7.9) 93(8.2%)

接著,因為每一元的營業額, 所賺的Profit Margin 引致的盈利是(2除1):
C)Profit Margin 11.3(18.2%) 4.6(6.4) 24.5(21.6) 27.9(26.3) 28.6(28.6) 28.6(31)27.7(29.8%)

最後,每一蚊的Profit,扣除稅金、優先股息,給干股東的利潤比例(3除 2),得出最後的數字就是Return On Equity:

D)EBTax/Net  7.2(68%) 3.3(72%) 16.9(69) 18.6(67) 19(66) 18.6(65) 18.1(65)。


    DuPont 公式是    :A X B X C X D =  Return on Equity

由此可知,相同ROE,包含Dupont Ratio內的因子不同,其風險也有所不同。例如,不斷增大A)總借貸槓干比加大總資產,能夠增加ROE為一例。

香港人有一句非常有意思 的說話:"不怕唔識貨,最怕貨比貨",事實是如果閣下能夠把所有企業作一個 Dupont Ratio 的A至 D的比較,那麼,你想做錯投資亦很困難,因為你已經掌握了企業的最重要財務重心。


巴黎在比較過美銀和富國銀行的Dupont Ratio後,決定了WFC好過BAC,下回再談。


*WFC備註內說在2010年全購了Prudential Finance,巴黎把大約之Minority Interest 按比例在2009年調整。(很多Blog友看了我的其它企業的數據分析,都常說不知我的數字來源,這裡說明我大多會調整當中的數字,Blog友可以參考 Security Analysis一書,Graham有教。
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=15723

商譽與成長股的關系(四)---完 巴黎

http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=2546

巴黎:

修正文:  12/June/2010




從上圖看來,以Balance Sheet資產值的IRR計,美銀的將會較富銀的中短期吸引,不過假如按Graham的ROI計數原則,因為Graham從不把低水的資產部份例為回報, 所以美銀的低水,在Graham看來,只有增加安全性,美銀的ROI和IRR並沒有很大的分別。
反觀,高ROE的企業,例如WFC,高溢價部份 Graham們都會把它長期分還,所以它的ROI和資產值IRR便相差很大:

                                        Gramham ROI             資產值IRR
                       第一年                16.6%                    -2%,
                       第十一年是        16.6%                    16%

由此可得出,資產值的作用在買股票時,可以是很重要和很不重要

1. 它的重要是,企業的每年盈利的基礎是必須建立在資產負債表淨值上而非空談;
2.它的不重要是,如果企業的ROE高,不應強迫買平水的資產淨值股 票,因為ROE大的企業的資產值會較另一間快速補回,使條件(1)發生作用。

所以投資人必須在兩者中尋找安全的平衡。

Warren Buffett的想法

Warren Buffett曾經說,市場會繼續長期給于高ROE企業溢價,因此他把市場無型的溢價也作ROI考慮,我把Warren Buffett的溢價部份一起加上,計算Warren Buffet的最後ROI回報可能如下:
                              18%ROE                                        可能                按購入價      
年度      期初淨值   盈利   期末淨值      市場溢價     股價    $28的總回報  ROI
1              23.3           4.19     27.49            28 %           35.2         26 %             26 % 
2              27.5           4.95     32.4               "                 41.5         48                 22
3             32.4           5.8        38.3               "                 49.           75                  20
4             38.3           6.9        45.2               "                 58          106                 20
5.            45.2           8.1        53.3               "                 68          144                 20
6.            53.3           9.6        62.9               "                 80.5        187                19
7.            62.9         11.3        74.2              "                  96           239                19
8.            74.2        13.4         87.5              "                112           300                19
9.            87.5        15.8        103.3             "                 132          372                19
10.        103.3        18.6        121.9            "                 156          457                 19
11.        122           21.9        143.8           "                  184           557                 19

按Warren 的想法,以USD28元高於每股資產淨值23元,購入ROE是18%的企業,居然可能穫得大於18%的ROI,這是否他長期尋找高、或有證據會高ROE企 業的原因呢?

Margin of Safety是投資神杯
雖然我這篇修正文和之前的數字有很大的分別,前文的很多原則,仍然不變,例如好的企業,股價 越跌,越吸引,其結果引致最後選WFC,仍是相差不大,或至少買入WFC仍是一個很吸引的投資,這就是Graham所強調的Margin of Safety的作用。

評估股票的標准Margin越大,回報越可能達到自已目標,例如PMI當天的資產值可能是18元、7元、8元或6元 和ROE是10%、11%、17%或7%對以0.6元的當日市價,也沒有很大引致投資決定不同的分別,買入它並持有就是最正確的投資之道,這不就是離開群 眾、市場,莫問牛熊,以Margin of Safety投資的最好例子嗎?









舊文:








富國銀行和美國銀行平均股本回報比較
上 述的圖表是巴黎以富國銀行和美國銀行過去多年平均Return on Equity,去引申未來的回報可能變化,其中兩者因溢價與折讓引致在年度0(現在)出現起步的分別,圖表是按Warren Buffett的"複利"方法,而非Graham 的平均方法。

按照Graham的方法,他會先把富國銀行WFC的溢價部份 (Goodwill)按20-25年分攤,例如28%的WFC溢價會是每年以1.4%(20年)在ROI中扣減,即投資人的Return on Investment會是18%-1.4%= 16.6%。但 Graham未有在扣減Goodwill後有關複利增長對長期回報影響再作文章。

如 果以這Graham簡單的計算法,另一間沒有溢價而ROE是16.6%的企業,和有28%溢價的WFC,其Return on Investment都是一樣16.6%,可是從上面的曲線,我們可看出,其長期投資回報兩者是有強烈的相差,尤其對一些高ROE而又現股價有高溢價的企 業。

不妨假設第11年企業能以帳面價變成全現金分發回股東作為辦別差異:

以Warren Buffett的複利對WFC的評價:


市 價       高水溢價%              在第11年變現後            IRR 平均年回報 
                                                      總回報
28元          28%                              490%                              17.5%
46.6         100%                              417%                              16.1%

以Graham的平均攤 分對WFC的評價:

28元        28%                                441%                              16.6%
46.6       100%                                284%                              13.0%   

股票投資最藝術的地方是
未 來的生意數字都可能不與當下的計數相同,所以總明的投資人應該是作最好的期望,同時又應作最壞的打算。

例如以100%溢價$46.6元購 入WFC ,上圖顯示要5年後,帳值才能回本,但是以接近30%溢價的28元買入,卻只需1.5年後,就能取回100%帳值,之後就是一條康莊大道,尤其是WFC的 過去成績,並不是一般靠大行吹捧那些IPO企業的預期數字,而是真實地長期受過嚴峻環境考驗而來。

另一方面,即使美國銀行BAC現價與帳 值有20%以上的折讓,圖表卻戲劇化地程現中長期投資角度與WFC的優異的分別,所以巴黎便下定決心轉部份持有的美銀到富國銀行。

價值優良的股票股價下跌,只會增加吸引,而非風險
最近看到黃 師傅說打算在跌市中清空股票,巴黎認為,如果股票的價值是優良,例如WFC,其股價下跌,只會令它更加吸引,而非風險增加,投資人只應買入,而非賣出,上 述的數據不是很有說服力嗎?(當然希望低買高賣,捉形勢的已經不是基礎證券分析的方法)。

假如硬要在跌市時做點東西,不如檢查組合內的一 部份的股票,是否"相對"地較另一些的股票吸引力較低,於此時轉換組合成份也是很合理和聰明的做法。


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