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從Jackson Hole窺探美聯儲的下一步動作

因為伯南克和其他關鍵人物的缺席，今年Jackson Hole學術研討會的廣泛關注點都已經單獨落在了美國西北大學教授Arvind Krishnamurthy和他的論文「非常規貨幣政策的傳導」身上。原因是，正如該論文副標題上寫道的「大規模資產購買的來龍去脈」，該論文嘗試回答一個問題——怎麼最好地管理退出，特別是什麼證券將要被購買，什麼證券不應該被購買。

以下是Arvind支持的「最優」退出順序：

1.停止購買美國國債；

2.出售美國國債投資組合；

3.出售較舊的MBS證券；

4.停止新的MBS證券購買

接著是兩個子問題：

技術細節：哪種資產價格將受到最大的影響？出售和停止購買在概念上不一樣嗎？

預期：公佈退出QE將怎麼樣影響資產價格的走勢？

在論文中，作者呼籲以下三步「退出」方案：

第一步：停止購買美國國債，甚至開始出售部分過去四年囤積的政府債券。Krishnamurthy和Vissing-Jorgensen認為，美聯儲現在每月購買450億美元的美國國債，但並沒有對實體經濟形成很大的影響。

第二步，開始出售最舊的MBS證券。他們表示，美聯儲現在每月購買400億美元的MBS證券，希望支持房地產市場。但出售日期較舊的證券將只會對現在的抵押利率造成很小的影響。

第三步，繼續購買較新的MBS證券。他們認為，這是美聯儲最有力的工具和「刺激經濟最有益的原動力」，同時應該QE計劃最後終結的一部分。

根據紐約聯儲早前對一級交易商的調查結果顯示，它們普遍預期美聯儲將在9月開始縮減QE，首次將縮減150億美元/月的規模（其中100億為美國國債，50億為MBS證券，這與Krishnamurthy的觀點非常接近），直到明年6月縮減到零。

另外，今天的論文值得注意的還有，Krishnamurthy的確討論了「稀缺性渠道」——進一步證明了，美聯儲正在認識到QE的擠出效應。關於美聯儲是否感到這種稀缺性不再是良性的，而且在正在損害私營部門內源性的流動性，我們將在下個月知道——到時伯南克是否會公佈縮減QE規模。

美聯儲官員財產大揭秘——個個都是富翁

無論下一任美聯儲主席是薩默斯還是耶倫，都不用為了錢感到擔憂。薩默斯是典型的游離在華爾街和華盛頓的人士，而耶倫的身家財產也相當可觀。

美聯儲副主席耶倫及其丈夫（諾貝爾獎得主George Akerlof）的共有資產相當可觀，約在480萬美元至1300萬美元之間，從2011年的440萬-1240萬美元的規模有所增加。這對夫妻還擁有價值在1.5萬-5萬美元之間的郵票收藏。

但相比於薩默斯，耶倫的財富就顯得小多了。薩默斯的財產規模約為720萬美元至2450萬美元左右。

一些反對薩默斯的意見表示，他在花旗集團和對沖基金D.E. Shaw的工作經歷讓他與金融行業非常密切，這種密切程度是一位美聯儲官員不應該有的。然而，支持者則認為，他的工作經歷恰恰能夠讓他對華爾街有更好的理解，這在應對危機時是非常有價值的。

週二美聯儲公佈了聯儲官員資產情況，藏龍臥虎的美聯儲中，多位官員都是千萬富翁。

先看看美聯儲主席伯南克的資產，與去年同期相比，伯南克的資產沒有太多變化，2012年，他報告的資產價值在110萬美元至230萬美元之間，其中很大一部分是他所持有的美國教師退休基金。他的住房的抵押貸款利率是4.25%。

國會為伯南克2013年制定的年薪是19.97萬美元，其它官員的年薪為17.97萬美元，較2012年無變動。

美聯儲理事Jerome Powell在2012年的資產規模為1710萬美元至4740萬美元之間，堪稱「美聯儲首富」，他去年加入美聯儲董事會，此前是一位私募股權高管。來到美聯儲之後，Powell的資產驟減，2011年，上述數字是2100萬至7200萬美元左右。去年，他出售了很多資產，包括對高盛、凱雷集團等股票的投資。

另一位理事Jeremy Stein報告他2012年的資產規模為430萬至1190萬美元，相比於2011年的300萬至630萬美元有較多增長。

Elizabeth Duke公佈的2012年資產規模為440萬美元至1000萬美元；Sarah Bloom Raskin公佈的數字為200萬美元至520萬美元；Daniel Tarullo的資產為140萬美元至363萬美元。

FT「美聯儲通訊社」：美聯儲研究加強前瞻指引

法興：美聯儲QE退出策略進化史

雖然現在談論美聯儲QE退出策略——也就是縮減美聯儲資產負債表規模，看似有點言之過早，但鑑於現在市場價格的走勢很大程度上是取決於對美聯儲未來政策的預期，只要看一下今年6月美聯儲首次談及縮減QE規模，市場出現了多麼巨大的波動，現在瞭解一下美聯儲關於退出策略的態度變化還是很有必要的。

鑑於連續實施了4輪的QE計劃，美聯儲的資產負債表似乎已經膨脹到覆水難收的地步（現在美聯儲資產負債表已經膨脹到3.6萬億美元+，如下圖所示）。QE2結束時，美聯儲提出的退出策略在今年看來已經完全不可行了，但從某種程度上說，美聯儲到了某個時候還是需要給出QE退出策略的，就算策略是沒有主動縮減資產負債表的計劃，因為現在市場最大的不確定性正是來源於美聯儲自身的想法。

法興銀行對比了美聯儲退出策略的歷史變化（點擊放大）

金磚國家組建1000億美元基金應對美聯儲收縮QE

根據路透社報導，北京時間週四金磚五國商議決定將共同出資1000億美元設立基金用以穩定貨幣市場，應對美國的QE撤出計劃。

中國手握世界上最多的外匯儲備，將向資金池貢獻最大份額的資金。中國將提供410億美元，印度、巴西和俄羅斯各提供180億美元，南非提供50億美元。不過這次1000億美元的規模已經比當初設想的2400億美元少了很多，並且官方聲明表示，此基金還需要等待一段時間才能真正運行。

廉價的美元在過去幾十年中促進了包括巴西、俄羅斯、中國以及南非的經濟繁榮，但是自從今年5月伯南克警告將要退出債券購買計劃以來，這些經濟體均遭受了不同程度的打擊，設立共同基金的計劃應運而生。

今日，中國財政部副部長朱光耀在聖彼得堡舉行的G20峰會的講話中表示：此次設立的基金規模將為1000億美元，中國將會分攤最大的份額。朱副部長和俄羅斯財政部副部長Sergei Storchak也都提到目前還有很多細節有待商榷，Storchak副部長對媒體說道：我們不願意製造出過多不必要的期望，雖然現在總額1000億美元是確定下來了，但是我暫時還不知道怎麼去籌集這些錢。這顯示出本次基金組建還只是處在起步階段。

不過令人擔憂的是金磚國家的團結程度還略顯不足，比如正在商議中的金磚國家聯合發展銀行計劃，其資本規模大約為500億美元，各方還在為分別出資多少的問題爭論不休，不能達成一致意見。

路透專欄：並非所有亞洲國家都需畏懼美聯儲

亞洲國家的貨幣貶值已經引發了債券和股市的拋售。一些投資者也擔憂亞洲將重演1997年的危機。雖然亞太地區的國家（或地區）都不能擺脫衝擊（如下圖），但只有印度是最依賴廉價資金的國家。

上圖根據8個不同的指標對亞洲的國家進行排序，排序的根據是全球金融危機爆發後的數據。現在，投資者最迫切的關注點是貿易賬戶的惡化。

印度和印尼也出現經常賬戶赤字，它們的貨幣也遭遇了大幅貶值。分析師指出，泰國、香港和馬來西亞貿易盈餘的縮減幅度甚至大於2007年下半年以來的情況。但是，造成這種情況的部分原因是泰國和馬來西亞拉動國內投資，這促使進口增加。

如果一國能夠繼續向國外投資者出售債券和股票，那麼貿易盈餘收縮就不會給該國造成危機。例外的是，印度的淨財富不斷縮減，這令該國特別困難。印度甚至在2007年也屬於一個負債的國家。自此以後，國外投資者新增持有的印度資產佔GDP的8個百分點。不幸的是，他們不願意持有印度更多的資產。相反，自2007年來，亞太其它所有國家的淨財富有所上升。

新加坡和中國的GDP增長的放緩甚至比印度還嚴重，它們面臨的更大的問題是私營部門信貸急劇擴張。另外，中國實際匯率升值幅度也比亞洲所有國家都高，這令該國的出口競爭力下降（儘管中國已經將經濟增長動力部分轉移至國內消費）。

馬來西亞和印尼的企業正處理利潤收縮問題：這兩國資本的實際成本已經大幅上升。菲律賓的問題則相反：國內儲戶經通脹調整後的收益正在下降。這應該令經濟增速達7.5%的菲律賓感到擔憂。數年來，印度一直壓制國內儲戶，希望通過對借款人進行利率補貼來促進經濟高速增長。這種不當措施導致印度的銀行系統耗盡資金。

日本和澳大利亞面臨的主要問題是政府債務逐漸上升。但是不管對錯，發達國家發行的國債被認為是安全的。不屬於發達國家的馬來西亞正在削減汽油和柴油補貼以控制日益增加政府債務。

與1997年不同，許多亞洲國家現在擁有相對直接的選擇。馬來西亞能夠引人商品和服務稅以控制該國債務問題。自2007年來，馬來西亞國債/GDP比率上升了14個百分點。印尼能夠加息以控制高達9%的通脹。但是，主要問題是印度：該國經濟疲軟，通脹高企，銀行系統幾欲崩潰，財政政策不顧後果，並且政治也不穩定。其它亞洲國家雖然不能輕易避免美國利率走高的衝擊，但是它們距爆發危機還很遠。

美聯儲的時間表被打亂

一週前，美聯儲前方的道路還是很明確的。市場的共識是，FOMC將在9月17-18日會議上放緩QE，並於2014年中期完全結束QE。此外，市場也越來越肯定，薩默斯10月份將獲得美聯儲主席提名，並及時獲批，從而在2月1日順利就職。但現在，這張時間表已經遭到更大的懷疑。

市場對美聯儲9月放緩QE的懷疑，當然是來自上週五的非農報告。非農就業增長近幾個月已經放緩，並且失業率降至7.3%也主要是因為勞動力參與率下跌。此外，新增就業崗位主要來自底薪部門，其中許多是兼職崗位，因此消費者購買力依舊不足。

關鍵問題在於，美聯儲是否會認為就業市場出現了「實質性改善」。以下是一張就業市場蛛網圖：

在上圖中，紅線上的點代表不同指標在去年9月推出QE3時的狀況，藍線代表8月的最新狀況。原點代表衰退期間的最差水平，黑色粗線代表長期均值或衰退前峰值。圖表顯示，自從去年9月來，大多數關鍵指標已經顯著改善，但就業人口占總人口比例（employment/population ratio）除外，而該指標反映了極低的勞動力參與率。

因此，可能許多美聯儲官員會問，為什麼勞動力參與率繼續下跌。溫和的解釋是，由於缺乏工作機會和工資水平不可接受，一些工人已經退出勞動大軍。更強硬的解釋是，勞動力參與率的持續下跌可能反映了一種結構性變化，經濟復甦不會使其改善。即便是鴿派的舊金山聯儲主席John Williams，似乎也傾向於後一種解釋。

如果美聯儲在設計好了縮減QE路徑並使金融市場理解其想法之後，只因為一個月的數據就改變計劃，這將令人驚訝。週末的市場共識似乎已經轉變為：9月縮減很小規模的QE（從850億美元縮減為750億美元），同時對短期利率給出更鴿派的前瞻指引。這似乎是最有可能的結果。

那麼有關薩默斯的提名呢？毫無疑問，白宮正在試探薩默斯的提名是否能夠得到國會和公眾的接受。但現在的公開辯論聲勢，卻超過了此前任何一次美聯儲主席提名。

上週媒體報導稱，參議院銀行委員會有3位民主黨人反對提名薩默斯，這意味著總統要想通過薩默斯提名，需要獲得一些共和黨人的支持。雖然相比於耶倫，共和黨人理論上應該更喜歡薩默斯，但他們對此一直未發表什麼言論，並且可能很享受總統提名的候選人命運落在他們手中的感覺。

撇開個性和政治團體問題不談，薩默斯似乎在三個主要方面激怒了自由派的民主黨人。他被視為對受到更嚴格監管的金融系統不友好，對QE持懷疑態度，並且可能引發國債收益率上升。而在所有這三個方面，耶倫的觀點都非常不同。

薩默斯陣營已經在「匿名」修正這些「誤解」，他們指出，薩默斯和伯南克的觀點差異實際上是非常小的。《華盛頓郵報》似乎是薩默斯陣營選中的宣傳陣地，未來我們可能聽到更多類似聲音。

如果薩默斯只能有一個支持者，那麼選擇奧巴馬總統將是個不錯的開頭。如果國會告訴奧巴馬必須重新考慮美聯儲主席人選的話，特別是如果奧巴馬同時將輸掉在眾議院的敘利亞投票的話，那麼，他將不會欣然接受這一結果。但過去一週的事件表明，薩默斯陣營在宣告勝利之前，還有許多工作要做。

薩默斯宣佈退出美聯儲主席角逐

華爾街日報報導，美國前財政部長勞倫斯·薩默斯週日致電美國總統奧巴馬，表示其退出對下任聯儲主席之一職的角逐。

薩默斯在電話後寫給奧巴馬的信件中說，「我不得不承認，我的進一步參選會引起更激烈的動盪，這對美聯儲、現任政府乃至於美國目前的經濟復甦都是不利的」。

奧巴馬在聲明中表示，他接受薩默斯的退出決定。奧巴馬將薩默斯形容為「我的團隊中一起經歷了最壞的經濟危機的重要成員」；「他的能力、智慧和領導力在挽救經濟、推動進步的過程中功勞巨大」。

美聯儲現任主席伯南克的任期將於2014年1月31日結束，他已表示無意再次連任。奧巴馬最早會在本月宣佈下任聯儲主席的提名。

薩默斯與耶倫此前同為下任美聯儲主席的熱門人選。在奧巴馬政府擔任美國國家經濟委員會主任的薩默斯，曾被廣泛認為是下任美聯儲主席的強有力競爭者；但是來自自由和女性權利組織以及參議院銀行委員會的民主黨人的反對聲一直在增加。

薩默斯的退出意味著奧巴馬需要在其他潛在的候選者中任命下任聯儲主席，包括聯儲副主席珍妮特·耶倫、前任聯儲副主席唐納德·科恩，以及前任美國財長蒂莫西·蓋特納。

23:17 PIMCO格罗斯：美联储主席候选人萨默斯的退选强化了周三美联储前瞻指引。 22:50 葡萄牙副总理表示，一旦葡萄牙退出现行援助计划，将整考虑申请额外的欧元区支持来缓解其回归金融市场的压力。 22:45 前美联储官员Donald Kohn：极宽松的货币政策将导致危险的风险。 22:30 美联社：美国防部官员称有几人在Navy Yard狙击手事件中被射杀。 22:25 华盛顿邮报消息：警方称1名狙击手已经受伤倒地，警方在追捕另两人。 22:20 美联社：美国国防部官员表示，华盛顿Navy Yard狙击手已经被控制，但未被拘押。 22:12 高盛2015年二季度巴塞尔 I一级普通资本比率为12.6%。 22:02 NBC最新报道，至少10人在Navy Yard狙击手事件中被枪击。 21:56 联合国武器检查组：有清楚且确凿的证据显示叙利亚境内曾使用过沙林毒气。 21:49 华盛顿狙击手事件过后，华盛顿机场暂停所有航班。 21:47 NBC消息：华盛顿Navy Yard事件目前有7名受害者，包括5个平民及2名警察。 21:44 花旗集团2015年二季度的一级普通资本比率测试结果为13.2%；花旗集团预计在面临严重压力的情况下，将损失212亿美元。 21:42 欧洲央行与英国央行延长流动性互换时间至2014年9月30日。 21:33 道琼斯工业平均指数周一开盘上涨78.33点，涨幅0.51%，报15454.39点；纳斯达克综合指数周一开盘上涨7.48点，涨幅0.4... 21:15 美国8月工业产出月率+0.4%，预估+0.5%，前值持平；美国8月制造业产出月率+0.7%，预估+0.5%，前值修正为-0.4%，初值-0.... 21:13 美国海军确认，一名活跃的狙击手出现在华盛顿navy yard，至少1人受伤。 即時刷新» 美銀實習生猝死事件發酵，高盛蘇黎世辦公室涉嫌強迫員工加班被調查

高盛蘇黎世分部接受蘇黎世勞工部門（AWA）的檢查，瑞士日報Tages-Anzeiger稱AWA 接到瑞士銀行聯合工會的舉報：高盛不遵守勞動法案，要求員工加班、不予支付加班費。AWA透露此次尋訪目的為了調查高盛內部是否涉嫌強制員工加班。

瑞士勞動法規定，僱員每週工作時間不得超過45小時，允許一些行業延長到50小時。

AWA主要職責就是監督勞動法在各行各業的實際落實情況，他們也負責處理一些來自工會或僱員的舉報信息。

瑞士勞工部的此番行動很可能受了美銀實習生猝死倫敦慘案的影響。華爾街見聞此前有報導：2 1歲的美銀實習生Moritz Erhardt連續三天通宵加班後，猝死身亡。該事件引發渲染大波，部分媒體譴責金融行業「食人」加班制。

高盛在全球的辦公室均存在加班現象，程度各一，而FT稱高盛每星期都會統計員工的加班工時，然後做電子備份。

目前，AWA表示目前尚未公佈調查結果，舉報者銀行聯盟不願意透露更多細節，高盛拒絕回應此事。

美聯儲主席究竟幹什麼的？

下一任美聯儲主席是誰為何如此重要？耶倫擔任主席和其他人擔任的不同之處在哪？更進一步，美聯儲主席的工作是什麼？他或她擁有那些實際的權力？

眾所周知，美聯儲主席需要召開新聞發佈會，在國會發表證詞，並且也是管理金融系統的關鍵人物之一，但是在制定貨幣政策方面呢？這些貨幣政策將影響美國，甚至全球的經濟和金融。

Joe Gagnon曾在美聯儲工作了近20年，現在是Peterson Institute for International Economics的經濟學家。他解答了我們問題： 

美聯儲主席實際做哪些工作？

主席的主要工作就是起草政策議案，並主持貨幣政策會議。

絕大多數重要貨幣政策都由FOMC決定。在FOMC會議上，所有的政策議案都由投票決定。主席僅擁有一票的權力。

主席主持這些會議，並觀察委員們對議題的態度。

僅此而已？

這是一項重要的權力！

主席決定這些議題，他擁有更大影響力。通過決定議題的方式，主席真的能夠影響FOMC的決定。如果委員在會議上提出其它的政策觀點，主席將對這些觀點進行挑選。他有權決定哪些政策議題可以讓FOMC進行投票。

格林斯潘召開FOMC會議的時候，他會首先發表演講，希望通過這種方式讓委員們瞭解他的觀點。FOMC委員們也不希望與格林斯潘的觀點相差太多，而後者也會提出一些議題讓大家討論。

但是，伯南克不同。他更傾向於最後發表演講。他首先傾聽其它委員說些什麼，然後將不同的觀點歸納起來，最後再表達自己的觀點。

注意，格林斯潘和伯南克的演講都發生在投票前。

主席起草政策聲明，然後舉行投票。他能夠先起草一個令多數投票委員支持的議案，然後根據自己的觀點稍微修改這個議案。通過對議案不同程度的修改，他可以得到想要的支持票數。因此，這是主席的一個非常重要權力。

這跟國會通過一項法案相似，只不過起草法案的國會議員只有一個，對嗎？

很正確。但是，與國會不同的是，美聯儲的投票議題沒有修正案。因此，主席提供的議題只有兩種命運：通過或者否決。但是，如果投票反對，你可能也不會得到一個更好的結果。