📖 ZKIZ Archives

新股老千回顧 味皇

From

http://hk.myblog.yahoo.com/lgaim-foolman/article?mid=372

牛市由現在來看確實成了過去式,暫時都唔會再有人會上市了,簡單回顧一下06年07年的新股,會突然發覺有好多公司減肥仲快過欣宜宜,由於我們本來的目的是養肥豬豬,因此無論如何都應避開一些吹氣公司

不過講就容易,由於上市前公司的數字只需提交最近果3年,時間短,人為操縱的可行性更大而且更方便,因此完全唔抽係一個很好的選擇

即使如此,研究一下鑑定方法都有實用價值嘅,我研究到個方法,雖然唔準而且無根據,不過作為排除條件都未嘗不可

由先要講下老千的原理.老千無非係係盈利度做手腳,抬高或者壓低盈利數字而操縱股價,壓低股價(例如維他奶)一般唔會出現新上市公司(除左政府公司 私有化例如領匯),所以現在只講前者;做手腳有兩個途徑,一個係用想像力,另一個係重新安排現有數字;老吹的公司我唔知點講,一句講曬--自己隨機應變, 而做數就或者可以看到一些蛛絲馬跡

如果我自己要做數要點做呢?做生意要買貨比錢,賣貨收錢,中間差價就係毛利,但係公司唔一定係即時現金交收,一般都會賒數,出現一個應收賬款同應找 賬款,由於唔知錢幾時入手,所以毛利唔可以即時確定;利用呢個漏洞,我可以決定幾時先入數而操縱毛利數字,例如我可以將應收賬款全部當賺左即時入數,而應 找賬款就推落另一年;果年毛利數字就會大升,相對的兩倍應找賬款果年毛利數字就會下降,如果第時應收賬款有部份收唔返,之後果年就要係毛利度嘔返條數出 黎;由於公司只需最近3年的數字,如果佢有本事將應找賬款推曬3年前計,將3年前d應收賬款笠曬過黎,咁就可以做出阜豐級的效果

那麼逆向思考,用應收賬款黎做消耗品,咁毛利上升的同時應收賬就會惡化,因此發現佢上市前的應收賬好核突就可以認為佢出術,看應收賬大概的可以用流 動比率黎睇,具體要有幾核突呢?各有各好難講,總之越低越老襯,不過任何公司流動比率低過1就肯定有問題--唔講其他,至少定價肯定過高先

即係話一間公司本體如果上市前後營運冇極大的變化,流動比率奇低的公司的盈利數字會好似欣宜宜咁走樣;如果公司之後果年快速成長或者可以填數唔怕穿煲,如果公司本身都營運不善,雙重打擊下就會出盈警.....

反例雖然有好多,但肯定的例子還是有的(區區定價過高就費事講,請看現金流):

546阜豐,528 金達,2006錦江,1389民安,1886匯源,3938三林,1155星辰,3331維達,656復星,826天工,3800保利協鑫,368中外運,3808重汽

(以上都是廢話,睇過就算,讀者沒有相信的必要,)

老千現形記 味皇

From

http://hk.myblog.yahoo.com/lgaim-foolman/article?mid=373

承接前文,如果一隻新老千新上市通過提早入賬黎托價,咁一般之後果年都會現形,表現出來的特徵是流動比率急升

例如錦江,佢上市前流動比率1以下,上市後兩年急升至2.5以上;南車時代1.3急升至3.5以上等等,大部分的新股都出現此現象,由此可是見到佢上市時高估的程度(當然保薦人的鼓勵是非常重要的原因)....所以可以理解歷來的價值型投資大師對新股都不敏感

當然,就算係鳳毛麟角點都會有d老實的公司嘅,佢地用實際的價錢上市,損害了保薦人的佣金(可惜老實是雙輸的,公司同保薦人的利益均會下降),相應 的提高了投資人的利益(雖然認購新股的多數都是投機人);如果公司老實上市,佢的上市前的流動比率同上市後應該唔會變動太大,最起碼上市前的流動比率唔會 少過1咁樣衰

很可借,由於太鳳毛麟角的關係,我暫時未搵到例子

一開始被高股的公司後來會點?請看一看海灣的例子

07              06             05               04(上市前) 03

4.21            4.74          5.05            1.70            1.18

現形之後,如果公司不是發展超快的,佢的流動比率會慢慢下降到"正常水平",海灣的產品是煙霧探測器,就算幾先進都好,賣價係所有成本的4.2倍始終講唔通

葛拉罕提過,智慧型的投資人要避免上市不足5年的新股,咁即係完全現形要5年時間都唔出奇

當然,有一d反例不得不注意,例如盈警孖寶之一的阜匯

07              06             05(上市前) 04              03

1.04            0.55          1.03           0.81            0.63

一眼就知佢定價過高,而且06年為左維持業績,仲變本加厲添,07年終於打回原形;我們知道或許說味丹知道大陸的味精行業度過了悲慘的兩年,所以07年本應急升的流動比率升不起來,因為流動比率確實在惡化;因此這特例說明流動比率沒有急升都不一定代表佢老實,仲要研究原因

而利用流動比率分析,盈警孖寶之一的利記可能不是想像中的咁差

可樂的怪招? 味皇

http://hk.myblog.yahoo.com/lgaim-foolman/article?mid=609[可樂以市價3倍全購匯源],簡直係爆炸性的新聞,比巴菲特知道佢實成個彈起都似

有人話今次收購係巴菲特事先張揚的目標,但只要是對老巴有d認識的人都大慨會否定,事關出價太貴,而且巴菲特應該唔知匯源係乜,何況巴郡只持有可樂百分之幾的股份,沒有足夠的影響力

我去過大陸的超級市場市場,清楚知道匯源比幾年前的市場地位是退步的,可樂肯出3倍市價當然是貴了,不過亦反映匯源的市值僅等於兩間維他奶是不合理的,這價錢代表可樂對今次收購志在必得(足以作為惡意收購的價錢了)

誠意就比足有突了,問題是匯源值幾多.可樂錢多冇地方駛係一個問題,但匯源以現在規模並不值這價錢,但收購成事後完全唔係咁講,如果要匯源的盈利在 幾秒之內升10倍,只需可樂將匯源d橙汁送去全世界的麥當奴賣就可以,要麥當奴做個順水人情很容易,不過這對可樂來說有著數嗎?

一條友走去叫個套餐,實會叫杯野飲,不過僅此而已,佢唔會叫完果汁再叫杯可樂黎飲咁白痴,即係每賣出多一杯果汁就賣少一杯可樂,對可樂並無著數...不過顧客是味皇就唔同解法:

有條味皇走去叫個套餐,佢好窮,由於叫其他野飲要加兩蚊,所以味皇次次都叫可樂,間中朋友請我飲野,所以會叫貴d嘅雀巢雪梨茶...因此,可樂同雪 梨茶面對的顧客可能不同,未必形成競爭,如果加兩蚊的層面出動匯源橙汁,咁味皇就會多個選擇,未必飲雪梨茶(but個人真心認為匯源果汁並唔好飲),所以 可樂買匯源的目的是為左咬雀巢都唔定

結論係,可樂d汽水面對某一層面的客人,卻不能觸及另一層面的客人,因此為了佔據這一層面,需要用到匯源的意思,戰略頗為正確

不過還是改變不了可樂是冤大頭的事實

關於流動比率的疑問 味皇

http://hk.myblog.yahoo.com/lgaim-foolman/article?mid=622

補充返之前篇文,早兩日研究海油化學的時候,出現一個新問題--"點樣可以係唔影響流動比率的情況下托高盈利",我一路開工一路惗咁惗左幾日終於破解了這一問題,答案係-以物易物

如果海油化學的流動資產係2,流動負債係1,營業額係3,銷貨成本係2,存貨2,現家中海油同海油化學進行存貨互換,海油化學用1噸海水同中海油換 1噸火水,兩者的作價都係1,咁完成交換後海油化學的流動資產係2,流動負債係1,營業額係4,銷貨成本係2,存貨3,即係過程中賬款沒有改變,1噸海水 以1的作價賣比中海油,營業額因此上升,同理,用1的作價買入火水令銷貨成本上升至3,由於海水0成本,中海油等於送左1存貨比佢,海油化學之後唔駛入 貨,於是銷貨成本跌返做2,結果完成"唔影響流動比率的情況下托高盈利"的命題(中海油流動比率不變,但係由於換左垃圾返黎,存貨冇左1,結果銷貨成本上 升,盈利去左海油化學度)

有人問我,點解我話"壓低流動比率一般代表公司托高盈利數字",其實這說法並沒有什麼確切根據,只是在平時分析時總結出來的巧合現象,在統計學上存在一定參考價值

首先我必須說明流動比率代表什麼,一間公司如果賺錢,必然收入大於成本,這在教育電視也有教,在資產負債表上,什麼是收入什麼是支出?不需要會計知 識都會知道係指流動資產同流動負債,即使小學生都知道資產=收入,負債=支出,所以公司d產品越暴利,收入就會特別多,支出特別少,於是流動比率高,如果 流動比率小於1,即收入<支出,咁樣公司仲話自己賺錢,有冇說服力?

於是我會理解為:

流動比率>1  公司之後會有錢流入

流動比率=1 公司混吉

流動比率<1 公司之後會有錢流出

"之後"係確切的,但沒有限期,可以推到好遲都得

命題作文--設公司的淨收入係固定的冇增長,流動資產1.5,流動負債1,即流動比率1.5,我想抬高某年的盈利數字,要點做?

答:我會先駛未來錢a

原本數字               修改數字a    (或)   修改數字a*

流動比率          1.5                          1.0                           1.0

盈利                  0.5                          1.0                           1.0

現金流              0.5                          1.0                           0.5

咁當然有副作用,看一看翌年數字

(翌年)           原本數字               修改數字a    (或)   修改數字a*

流動比率          1.5                          2.0                           2.0

盈利                  0.5                          0.0                           0.0

現金流              0.5                          0.0                           0.5

盈利好樣衰....又要改b

(翌年)           原本數字               修改數字a             再改數字b

流動比率          1.5                          2.0                           1.0

盈利                  0.5                          0.0                           1.0

現金流              0.5                          0.0                           0.0

第3年唔改,打回原形

(第3年)         原本數字               修改數字a              再改數字b

流動比率          1.5                          1.5                           2.5

盈利                  0.5                          0.5                         -0.5

現金流              0.5                          0.5                           0.5

等我解釋一下,如果佢要提早入數0.5,咁流動資產減少0.5,流動比率降為為1,盈利上升0.5,即100%(到時佢會唔會搞集資就唔知啦),現 金流要睇佢係唔係真係提早收到(幾大人情下),盈利係就會升至1(上年盈利加今年未到手的盈利),但係下年就會冇得收,如果齋做數,現金流依然為0.5, 下年都係,因此佢"壓低流動比率托高左盈利數字"

第2年,提早入賬嘅野今年會變成0,而流動資產除左當年的1.5外,還要包括下年的盈利0.5,因為收入已經要等第3年先有,收入變曬應收賬,於是 流動資產上升,如果要一直昆水落去,再壓流動比率囉,不過現金流肯定郁唔到,因為一年賬期有兩年現金流唔出奇(相對地會有一年冇),但冇人會提前兩年比錢

總之有借有還,實有一年打回原形,當年流動比率會超高,而盈利超低

我的研究係咁理解,但係實際上有冇錯就唔知啦

以動機來說,最有動機托高盈利的公司係想集資的公司,什麼是最想集資的公司?新上市囉

好偶然地,大部分新上市公司的流動比率都接近甚至小於1,佢地自稱公司賺大錢高增長,但收入小於支出....咁解,損益收外的資料市場一慨無視,看來係市場的通病

我們回顧一下,市場上的盈警系列,是否都乎合以下條件---上市前及上市後1年流動比率奇低,盈利奇高,上市後盈利衰退年份流動比率奇高,之後漸漸回落,盈利回升....

再對比一下一些某年配售的公司,流動比率在配售年出現類似大變?

多得阜豐比我的血的教訓,為左要找佢碴我先發明咁嘅分析法

當然我以"盈利有問題的公司偶然地流動比率都奇怪"逆推斷為"流動比率都奇怪的公司盈利會有問題"的結果當然未必岩,但類似由"女人先生到仔"逆推論為"生到仔的都係女人"在統計學上應該有唔錯的命中率

事先聲明,我覺得咁分析係有用,但準確度有限

http://hk.myblog.yahoo.com/lgaim-foolman/article?mid=623

上次唔記得講,仲有另一個仲惡劣的方法壓低流動比率--借貸

如果公司將當年流動資產入賬外,仲可以將n年後的流動資產入賬,做法係借一筆錢,將果筆錢入賬,同時負債度加入果筆貸款,如果係短期貸款,流動負債 就會上升,之後某年還錢果陣係盈利度切返一忽黎填,同上一篇係流動資產度做手腳唔同,今次係流動負債度做手腳,但結果流動比率都係下降

避稅教室-股息稅 味皇

From

http://hk.myblog.yahoo.com/lgaim-foolman/article?mid=708

這是大家都關心的事,首先看一下海灣同奧普的條文:

摘自海灣07年報71頁:

根據新企業所得稅法及國家稅務總局（「國家稅務總局」）於二零零七年十二月六日發佈之詳細執行法規（「詳細執行法規」），將會對外資企業於二零零八 年一月一日或其後宣派及匯出應付其國外投資者之股息徵收10%代扣代繳稅。財政部（「財政部」）及國家稅務總局於二零零八年二月二十二日共同發佈財稅 2008報告第1號（「報告第1號」）。根據報告第1號第四條，外資企業於二零零八年分派自二零零七年十二月三十一日累積未分配利潤之股息，此國外投資者 所賺取之股息將獲豁免徵收代扣代繳企業所得稅。外資企業自二零零八年一月一日或其後賺取之利潤宣派股息，將會向外國投資者徵收代扣代繳所得稅。

摘自奧普08中期業績8頁:

根據新中國稅法，由二零零八年起，須按中國經營附屬公司產生之溢利就應付之股息繳付5%預扣稅

現在看海灣的條文,我受到報紙影響,現在有點不明所以,海灣說的是"外資企業宣派及匯出應付其國外投資者之股息徵收10%代扣代繳稅",意思是注冊 地不在中國的公司匯出境比國外投資者的股息收稅,而"注冊地在中國的公司","不匯出境的股息","匯出比非國外的投資者"三項沒有說明;但生果報講的是 大陸注冊的公司向非個人投資者發放的股息徵稅,牛風馬不相及的事情,看來股息稅有復數的條文存在

奧普的條文就簡短易明,"來自內資子公司的盈利轉移徵稅",即子公司派息比母公司收5%先可以再派比股東

按注冊地同經營地區分,大陸注冊的公司(新華等)收生果日報品種10%,外地注冊的空殼公司,實體在大陸注冊及營運(奧普等)收奧普品種5%或海灣品種的10%,外地注冊的公司,在國外營運唔關事

海灣同報紙講的股息稅是由投資者比的,先收錢後交稅,性質類似打荷包,而奧普講的股息稅是由公司比的,先交稅後收錢,性質類似強逼金,後者不能自行避稅,不在探討之列

海灣品種的股息稅,由於不知實際情況,但按捉字蝨的方法,可以發現其中"不匯出境的股息"存在明顯漏洞,收息的時候,股東的地址在大陸就冇事

生果日報品種講的方法係提實貨,這只是方法之一,仲有一種方法就係在除淨日前賣出,除淨後重新買入,結果就同收齊息一樣,(股息稅其實係變左其他人代交),當然過程有手續費損失及起碼1格的買賣差價,但可以慳返10%的股息及代收股息費

個人投資取向 味皇

From

http://hk.myblog.yahoo.com/lgaim-foolman/article?mid=71406年,朋友借左本書比我,好似叫"巴菲特的實戰法則",於是開始對股票感興趣,並開始看巴 菲特及相關的書,在書中得知巴菲特有個老師叫葛拉罕,於是連葛拉罕d書都睇埋,比起巴菲得,費沙等等,我反而更認同葛拉罕的取向,葛拉罕對股票的歷史本質 --投資股票就是為了分紅;我對這一點相當受落,其他人以資本利得優先的取態違背健康的商業原則,人人都熱衷炒賣,仲有邊個生產?每張股票是代表有人為持 有人工作,生產所得才是回報,而炒作並不會產生任何額外的東西

巴菲特選股的取向以盈利能力優先,而葛拉罕選股的取向以資產質量優先,對企業的資產定義,前者認為一間有強大賺錢能力的公司,尤其係同有形資產不成 比例的強大賺錢能力,背後存在必然存在一種為公司帶來超額利潤的資產,例如人事,銷售網絡,知名度,聲譽,壟斷性,知識等無形資產,巴菲特願意為無形資產 估值,並以低於估值的價錢買入;後者認為一間體質良好的公司,好難賺唔到錢,而一間企業體質由有形資產決定,冇負債的大金主冇咁易執粒,而盈利能力係同有 形資產成比例的,即增加有形資產例如廠房,設備等就大慨可以増加盈利,由於無形資產不能客觀的量化,因此無形資產是不可靠的東西,買入一隻股票不應為或然 的東西出價;以可口可樂為例,巴菲特會看到可口可樂的配方是生金蛋的鵝,因此樂意為可口可樂的無形資產出價,葛拉罕會看到可口可樂配方一旦比人偷左公司就 大劑,因此不願意為不可靠的無形資產出價

可能會有人立即彈出黎話葛拉罕的一套過時,買股票唔係買有形資產,係買前景,而且要咁離譜的價錢先買會浪費機會成本云云...不過想一想,葛拉罕時 什麼年代的人,當時美國係工業國,上市公司大多都係工業公司,因此其投資法說是針對工業股亦不足為過,當時美股的回報率平均一直只有幾%,為了那低微的回 報,更加不能冒上風險,而且巴菲特相關的書不是本人寫的,是別人寫他"爭勝"的方法,葛拉罕的是他寫給一般大眾看的,寫的是"求不敗",為左令別人唔蝕錢 而提出更苛刻的條件,是負責任的人品表現,比那些財演高尚得多

看書學的是別人的知識,改良自己的一套,而唔係死跟,葛拉罕分享了他的分析方法,我樂於接受並採用,而持股亦相當重視工業股等一類老土過時靠有形資產支撐盈利的股票,因為我是傾向眼見為實的類型,但是我都有自己的主張,而且港股唔同美股,因此執行起來並不完全遵照其指引

如果說我從他們身上學到了什麼而改良了我策略,會是:

1.投資奇怪行業,不投資邪惡行業

2.投資於兩種公司:公司出現危難,沒有什麼明顯缺陷,應可以從危機中恢復並成長的破爛公司;沒有什麼明顯缺陷之餘,盈利穩步成長的一般公司

3.採用葛拉罕式的分析,選出沒有什麼明顯缺陷的及有足夠有形資產支持的公司,盡量以合理以下的價錢買入,無形資產盡量免費獲得

4.即使是打算短期持有的公司亦必須具有長揸十幾年的價值

5.冇目的就唔賣出,一旦賣出的同時盡量要準備好另一個買入目標

6.買股為收息

7.唔可以犯同樣的錯兩次

8.我係傻瓜,否則天下人都係傻瓜,要傻就要堅持傻落去,不受外人影響

9.唔好推介,唔好陰人

10.不能減少家用,要保有起碼幾個月餘糧,剩低的最大限度用於投資

估值 味皇

From

http://hk.myblog.yahoo.com/lgaim-foolman/article?mid=826

錢就用曬啦,評估下投資組合的價值:

個人計價方法同時向資產及盈利出價,資產價高時以資產價為準,盈利價高時以兩者平均價為準

中國消防--現時估計資產淨值0.53  每股盈利0.07

我願意最高出價1.7倍買其資產,即0.53x1.7=0.9

我願意最高出價14倍買其盈利,即0.07x14=1

即中國消防的估計合理值為0.95,在認股權行駛或失效前唔會派息

第一天然--現時估計資產淨值1.18 每股盈利0.2

pb1.5倍買其資產,即1.18x1.5=1.77  pe12倍買其盈利,即0.2x12=2.4

即第一天然的估計合理值為2.08,估計派息0.065

盈利價值比資產價值有明顯的差距,原因在於其產品毛利率奇高

中國包裝--現時估計資產淨值1.52 每股盈利0.27

pb1.2倍買其資產,即1.52x1.2=1.82  pe9倍買其盈利,即0.27x9=2.43

即中國包裝的估計合理值為2.13,估計派息0.06

盈利價值比資產價值有明顯的差距,原因在於其生產成本比同業都低,毛利更高

味丹國際--現時估計資產淨值1.26 每股盈利0.1(09年)

pb1.1倍買其資產,即1.26x1.1=1.39  pe10倍買其盈利,即0.1x10=1

即味丹國際的估計合理值為1.39,估計派息0.05

盈利價值比資產價值有明顯的差距,說明仲未發揮其真正的盈利實力(當然佢d資產好多都唔等駛),按1.39同pe10倍計,味丹盈利能力不會少於0.14

德昌電機--現時估計資產淨值2.48 每股盈利0.29

pb1.3倍買其資產,即2.48x1.3=3.22  pe12倍買其盈利,即0.29x12=3.48

即德昌電機的估計合理值為3.35,估計派息0.15

盈利能力相當合理

匯豐銀行--現時估計資產淨值90 每股盈利16

pb1.6倍買其資產,即90x1.6=144  pe14倍買其盈利,即16x14=224

即匯豐銀行的估計合理值為184,估計派息7.5

盈利價值比資產價值有明顯的差距,說明匯豐的盈利能力超越其有形資產價值,以匯豐獅子開大口的收費來看,並不出奇

奧普集團--現時估計資產淨值0.64 每股盈利0.21

pb2.2倍買其資產,即0.64x2.2=1.41  pe18倍買其盈利,即0.21x18=3.78

即奧普集團的估計合理值為2.6,估計派息0.15

盈利價值比資產價值有明顯的差距,說明奧普的盈利能力大大超越其有形資產價值,這是由於奧普奇高的毛利率同市場地位造成的,或者說奧普具有"有用的 無形資產",數額為(3.78-1.41)/2.2=1.08,至於為甚麼能給2.2的pb呢,這是由於只有味皇才知道奧普的產品係乜而其他投資人唔知, 所以其他人可能只給1.2倍,因此奧普的低估是基於情報的不對稱

新華文軒--現時估計資產淨值3.62 每股盈利0.36

pb1.4倍買其資產,即3.62x1.4=5.07  pe13倍買其盈利,即0.36x13=4.68

即新華文軒的估計合理值為5.07,估計派息0.18

中國銀行--現時估計資產淨值1.9 每股盈利0.29

pb1.7倍買其資產,即1.9x1.7=3.23  pe15倍買其盈利,即0.29x15=4.35

即中國銀行的估計合理值為3.79,估計派息0.13

盈利價值比資產價值有明顯的差距,說明中銀的盈利能力超越其有形資產價值,對金融機構來說係好平常的

中海集運--現時估計資產淨值3.1 每股盈利0.14

pb1.4倍買其資產,即3.1x1.4=4.34  pe11倍買其盈利,即0.14x11=1.54

即中海集運的估計合理值為4.34,估計派息0.04

盈利價值比資產價值有明顯的差距,說明仲未發揮其真正的盈利實力,用4.34同11倍pe計算,盈利能力正常時有0.43都唔出奇,事實行業處於低潮當中,可以見到好多人裸泳,不過中海集運仲有著三角褲

錦江酒店--現時估計資產淨值2 每股盈利0.08

pb1.7倍買其資產,即2x1.7=3.4  pe14倍買其盈利,即0.08x14=1.12

即錦江酒店的估計合理值為3.4,估計派息0.03

盈利價值比資產價值有明顯的差距,說明仲未發揮其真正的盈利實力,用3.4同11倍pe計算,盈利能力正常時有0.34都唔出奇,由於和平飯店裝修 中,盈利唔見一節,而人工同折舊又照計,所以盈利出現雙重打擊,不過同時亦代表將來和平飯店重開時,盈利多番一節(仲加價),而人工同折舊又照計,所以盈 利會淨加上去

中國鋁業--現時估計資產淨值4.92 每股盈利0.4

pb1.4倍買其資產,即4.92x1.4=6.89  pe12倍買其盈利,即0.4x12=4.8

即中國鋁業的估計合理值為6.89,估計派息0.12

盈利價值比資產價值有明顯的差距,說明仲未發揮其真正的盈利實力,用6.89同11倍pe計算,盈利能力正常時有0.69都唔出奇,情況同中海集運一樣

對比一下我的平均買入價同估值折讓:

平均買入價         估值       現價       預期現時股息     目標股息(3年內)

中國消防      0.4962               0.95       0.275            --                      0.05

第一天然      1.015                 2.08       0.51             0.065                 0.15

中國包裝      0.8288               2.13       0.44             0.06                   0.12

味丹國際      0.65                   1.39       0.3               0.05                   0.1

奧普集團      0.8787               2.6         0.65             0.15                   0.5

匯豐銀行      124.26               184        109.8           7.5                     10

德昌電機      3.94                   3.35       2                  0.15                   0.35

新華文軒      1.55                   5.07       1.49             0.18                   0.3

中國銀行      2.63                   3.79       2.55             0.13                   0.28

錦江酒店      0.93                   3.4         0.88             0.03                   0.28

中國鋁業      3.15                   6.89       3.29             0.12                   0.6

中海集運      1.15                   4.34       1.04             0.04                   0.14

看來我對德昌電機 的出價太輕率了,雖說是打底的第一注,或許我應該在2.8以下才能出手,其他的項目的買入價現在看來很可笑,但我有足夠的能力自我滿足,這估值是今日的估值,明年的今日又會不同了

最重要的是股息

市場訂價 味皇

From

http://hk.myblog.yahoo.com/lgaim-foolman/article?mid=837

現在假設有兩間不同的公司:味皇料理會及味將軍集團

味皇料理會的股東權益回報率為10%

味將軍集團的股東權益回報率為10%

那一間好呢?

看來兩者相等

我們重新講多次這一情況

味皇料理會可以用0.5的資產去賺0.1,而佢有0.5的額外資產唔用

味將軍集團可以用0.5的資產去賺0.1,而佢有0.5的額外資產唔用

現時看來兩者相等

現在,味將軍集團將多餘的資產送比味皇料理會,現時味皇料理會有1唔用的額外資產

現在味皇料理會的股東權益為1.5,股東權益回報率為6.67%

現在味將軍集團的股東權益為0.5,股東權益回報率為20%

以現時的市場訂價方法,由於味將軍集團更有效率,市場給予遠高於味皇料理會的估值,例如味皇料理會市帳率為1.3倍的話,味將軍集團是5倍,按此比 例計算,味皇料理會在5年後股東權益為2.07,市值2.69,而味將軍集團1.24,市值6.22,因此用5市帳率倍買入味將軍集團的股票的人並非白 痴,因此多出的3倍買的是"效率"

真奇妙,味將軍送錢比味皇,味將軍錢少左反而股價升,味皇錢多左反而股價跌,如果市場用市盈率計價,資產的數量多寡會完全無影響,味將軍集團更被高估

大口仔在銀行的基本運作情況 (1)中亦作出類似的說明,有效率的公司更值錢

上面的命題是完全正確的,但當中有一個盲點,就係利用率了

舉一個實際的例子,東方日報(18)

盈利3.1億,固定資產11億,現金14億,而市值18億,股東權益28億,即每股0.74,比資產淨值1.16低得多

東方日報的固定資產指其總部大樓,現在假設值10億,東方日報將佢送左比人,然後用6%的租金租用返

送大包前:盈利3.1億,固定資產11億,現金14億,股東權益28億,股東權益回報率為10.07%

送大包後:盈利2.5億,固定資產1億,現金14億,股東權益18億,股東權益回報率為38.88%,如果唔計折舊(因為冇固定資產),盈利3.3億,股東權益回報率為83.33%

在此情況下,東方日報下年增加5000萬盈利,會如下:

送大包前:盈利3.6億,固定資產10.2億,現金17.9億,股東權益31.1億,股東權益回報率為15.76%

送大包後:盈利3億,固定資產0.2億,現金17.3億,股東權益20.5億,股東權益回報率為46.34%,如果唔計折舊(因為冇固定資產),盈利3.8億,股東權益回報率為85.36%

送大包前東方日報可能只有16倍市盈率,盈利由3.1-->3.6=+16.1%

送大包後東方日報可能會有32倍市盈率或以上,盈利由2.5-->3=+20%甚至2.5-->3.8=+52%

市值對比為57.6比96以上

結果,放棄手中的財產反而代表更美好的將來

如此荒唐的事情,原因就是"效率",佣有83%股東權益回報率的公司管理層必然比10%的精明有效率

市場或許不是適用常識的地方,買賣股票普遍不是為了商業利潤而是為了資本利得,如此一來,市盈率計價法對市場來說更有流行價值,大眾亦樂於享受(受古老智慧荼毒的人可能會留意現金流,而這正被市場認為是老虎屎忽摸不得)

再解釋一下,大眾熱愛肥婆的價值觀已經消失了很多年,原因可能在於"脂肪無用論"

套在股票上,因為多出的資產並不能產生額外的盈利數字,因此有同冇都冇分別,現代人不可能為無用的脂肪出那怕一個仙,而且有時多出的資產要折舊要攤銷,會令盈利數字下跌,而且在市盈率計價法的評核上,盈利數字成長率越高越有利,而不在於盈利的實際數值

由於時代進步,現時流行的股票普遍都適用此法,正如大口仔的估值一樣,識時務者方為俊傑

只是味皇是古代人,更習慣尋找古色古香的股票,如果某些公司成身脂肪,只要是無害的,還是覺得有比冇好,話唔定減肥時會送舊肥膏比你添,雖然我唔係肉彈控而係兄貴控

管理層同股東的關係 味皇

From

http://hk.myblog.yahoo.com/lgaim-foolman/article?mid=863

管理層可以分為三種:持股的,持期權的,冇持股的

像巴菲特一樣全副身家在公司股票的管理層,其最大利益就是公司的盈利最大化

像呂志和一樣持有大量期權的管理層,其最大利益就是股票的波動最大化

像葛霖一樣股票佔身家很少部分的管理層,其最大利益就是薪酬的最大化

股東的利益來自盈利,大股東同任何小股東都一樣,要取得收入,唯一的方法是派息,變賣自有資產並不是理想的行為;管理層的利益來自薪酬,他們領取高額薪酬的同時,代表股東利益受損,所以管理層和股東是有利益衝擊的

像巴菲特一樣的管理層,由於他的身家都集中在公司股票,自然會想著自身的最大利益,自己領取低薪,令股東的利益最大化,而且任何一個股東都同樣公平受惠,包括他

像呂志和一樣的管理層,由於利益來自推銷股票,令來貨價同售價差距最大化就是其利益所在,為左達成這一條例,公司的業績必須時好時壞,波動越大越 好,股價過高時出售,股價過低時生產,具體來說,股價過高時配股,發新股或行使認股權,股價過低時供股,回購,以股代息或批出認股權;如果說他和股東有什 麼共同利益,亦只限原有股東,例如配股時,如果配售舊股,只是水魚同售股人的交易,同其他股東無關,如果出售新股,則所有原有股東都可在新進股東身上取得 資產上的實惠(盈利卻會攤薄),股價過低時,回購股票可以令所有留下來的股東都在冇心肝的股東身上取得資產上的實惠(盈利仲會"攤厚"),另外此時供股和 以股代息,由於幾乎只有大股東會接受供股和以股代息,因此接受供股和以股代息的股東可以從不接受的股東身上取得資產同盈利兩方的實惠,至於認股權,對這些 人來說,永遠都是低價發行,高價行使,如果相對於股票價值以下行使認股權,行使人可以在原有股東身上取得資產同盈利兩方的實惠,如果相對於股票價值以上行 使認股權,原有股東可以在行使人身上取得資產上的實惠,前者固然可惡,但後行使人需要持有股票才能反映價值,即公司前景被行使人看好,而後者一般行使後便 立即出售,結果成為原有股東可以在買家身上取得資產上的實惠,而行使人在買家身上取得資產同賣價之間的溢價,而沽受股票本身,代表行使人認為公司的前途 (即使加上管理層的管理)比不上溢價,對於行使人為公司的管理層的事實,顯得相當諷刺

像葛霖一樣的管理層,就很單純了,他人工越高,股東損失越大,而股東必需忍受損失,才能令葛霖工作,如果兩者有任何交集的話,就是葛霖工作越努力, 股東的額外盈利會多於要忍受的損失,此時再將差價分一些比葛霖做花紅,即等價/不等價交換,葛霖會為自己利益爭最,而股東能否從中獲益就要看交換的比例了

(講君子行為最多只能講到幾句,但講衰野就...)

在這3種管理層中,我們有絕對的主動權去選擇追隨那一種

等待黎明 味皇

From

http://hk.myblog.yahoo.com/lgaim-foolman/article?mid=888

無論香港又好,外國又好,好多上市公司都出現虧損,我多次強調現時虧損好處多多,精明的管理層自然會多加利用,但對於成日同借貸打交道的公司可不是 咁講,成身債的實業公司虧損,實比銀行追到褲都甩,成身債的銀行虧損,又會比政府隊到褲都穿,於是選擇虧損的公司和只能虧損的公司,將來自然各自上天落 地,命運大不相同

可以輕鬆發現,指數成份股當中存在虧損企業,以美國為例,金融股,汽車股,航空股,金屬股等等都出現虧損,這代表甚麼?代表指數下跌,美國稅收減少,財赤增加,美元下跌,福利縮水,股市自然很長的一段時間冇運行,但對個股來說,並非不幸,原因在於一個字--稅

係人都知,美國係個高稅國家,例如炒股增值稅同股息稅廿幾三十%,而企業利得稅35%(現家好似係30%),而炒股增值稅同股息稅仲係雙重抽稅添, 抽左35%利得稅再抽增值稅同股息稅....香港股民真幸運,因為政府唔肯派生果金,所以低稅.話說回頭,如果一間公司虧損,自然唔駛交稅,仲有扣稅額 添,好似美林咁經典,一次嚴重虧損就可以搞到以後幾十年唔駛交稅,連帶收購美林的美銀都可以n年唔交稅,以35%的稅計,在之後的一段日子,盈利會平白多 35%,,對於多35%的增長率,很天真很傻的市場先生會很黃很暴力的買入,到時又一場投機風潮

虧損企業的將來,唔係生就係死,死左扣稅額自然用唔著,但殘存者可以使用扣稅額之餘,又食埋其他摺左d公司嘅市場,雙重得益

智慧型投資人看到未來,自然快人一步,雖然不一定買虧損企業,也必定知道令指數回升的力量將會由它們帶動,其他股票亦水漲船高,現在即使好似猩猩一樣的選股,亦多數會成功,趁現家從容買入,總好過第日餓狗搶屎