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又一次 美伊核談判無果而終
來源: http://wallstreetcn.com/node/210558
《華爾街日報》援引美國官員表示，美國國務卿克里和伊朗外長Javad Zarif在波斯灣國家阿曼舉行的長達兩天的會談並未取得實質性進展。雙方未就關閉伊朗核設施達成一致。
隨著六方會談11月24日最終期限的日益臨近，一位美國外交官表示，華盛頓和德黑蘭之間還存在真實的差距。一位美國高級官員說，
我不認為任何人在最近表示過，我們走在24日達成協議的軌道上。
伊朗參加阿曼會談的二號人物Abbas Araghchi稱會談非常“緊張”，並表示他的談判團隊進行了幾乎24小時不停歇談判，以求在最後期限前達成一致。Araghchi稱，
我們認為，過去兩天的談判和討論是非常有用的。但我們還不能說我們取得了進展。我們希望可以在最後期限前達成一致，但這將會非常困難。
Araghchi說，美國代表團顯示了“很大的政治意願和決心。”
美國官員說，雙方在阿曼沒有就延期進行任何討論。白宮副國家安全顧問Ben Rhodes表示，
我們並沒有與伊朗討論延期。因為我們想要將註意力集中在消除分歧上。
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PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=118895
美聯儲關註的又一信號：工資開始加速增長
來源: http://wallstreetcn.com/node/210707
美國10月非農報告再次應證了美國就業市場近期不同尋常的現象：失業率再次下降，但工資增速並未加速增長。債市隨之大漲。畢竟，如果工資增長停滯，通脹不太可能會加速，而美聯儲也不太可能開始收緊貨幣政策。
這可以解釋為何國債收益率仍然低迷。但是，事情真是這麽簡單麽？
全球宏觀經濟研究公司High Frequency Economics首席美國經濟學家Jim O’Sullivan指出：
引人註目的平均時薪確實有待增長，但它是眾多勞工成本數據之中的例外。更全面的個人收入數據顯示，美國時薪同比增長了3%以上，盡管非農報告給出的平均時薪（總工資/工作小時數）僅增長了 2%。 包括工作小時數增長2%在內，個人總工資收入增長超過了5%。按每小時算，衡量單位勞工成本之一的補償金也增長了3%。雇用成本增長相對平淡，但是也在過去兩個季度出現加速。
稅收收入數據進一步表明，工資增長並未如廣泛預期地那樣停滯。公司員工的收稅以5%-6%的步伐增長，與個人收入報告顯示的超過5%的個人總工資增長相一致。難怪財政赤字出現了大幅下滑。
更全面的收入衡量指標表現的格外強勁，可能反映出的是包括獎金在內的可變補償金的增加。相對於基本工資而言，這部分收入對通脹的威脅要少些。即便如此，非農報告仍然低估了就業市場收緊對成本上升帶來的壓力和刺激消費者支出的能力。工資加速的部分原因可能反映在了上升的員工離職率上；辭職率幾乎重回金融危機前的水平。跳槽通常是加薪的主要機會。
當然， 這些都不意味著在失業率還有5.8%的情況下，勞工成本和通脹會上升，或者即將上升；也不是說，在生產率上升之後，3%的時薪增速就與美聯儲2%的通脹目標不一致了。但是，上述這些更全面的收入數據釋放了這樣一個信號：至少美國勞動力市場閑置在減少，並趨向於致使工資出現持續上升的壓力。
此外，通脹和工資是滯後性指標，而失業率正在快速下降。去年失業率還是7.2%；在勞動力參與率沒有下降的情況下，過去一年失業率下降了1.4%，為過去三十年來最大的降幅。與此同時，就業增長以兩倍於適工年齡人群增長的增速增長。
大部分美聯儲官員都表示，與其過早，他們寧願過晚收緊貨幣政策。盡管在我們看來有一點極端，他們一直在暗示，希望避免“重犯1937年的錯誤”。但是，鑒於現在貨幣政策是如此地寬松，在開始收緊貨幣政策後，美聯儲也很可能會在比“相當長的時間”更長的時間里，將寬松環境維持的足以促使經濟呈現上行趨勢。與此同時，未來幾年，固定收益市場將繼續基於美聯儲會最小程度地收緊貨幣政策來定價。
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PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=119183
綠色動力環保（1330）：垃圾發電運營行業又一標桿國企
來源: http://www.guuzhang.com/portal.php?mod=view&aid=762|
本帖最後由 港仙 於 2014-11-24 11:28 編輯 綠色動力環保（1330）：垃圾發電運營行業的標桿國企，規模性與成長性兼具 作者：鄭嘉梁 垃圾發電運營行業又一標桿國企，規模性與成長性兼具 香港上市第二家具備規模的國有垃圾發電運營商：綠色動力環保於 2014 年 6 月 19 日在香港聯交所主板上市，共發行 3.45億 H 股，發行價為 3.45 港元。上市後，公司成為香港市場中除光大國際之外第二家實際具備多年運營經驗及品牌的國有垃圾發電運營商。2005 年以來，北京國資一直是綠色動力的控股股東，公司則是其四大產業中唯一的環保新能源戰略平臺，上市後北京國資依然保持控股大股東地位。 已獲日處理規模超萬噸，未投運規模為投運的 2.8 倍：公司已簽署正式協議的焚燒項目共 21 個，總規模共 1.99 萬噸/日；已投運的為 5250 噸/日，在建與籌建（包括二期）共 1.465 萬噸/日，是已投運的 2.8 倍。目前三個項目在建（共 2100 噸/日）；剩余項目中扣除開工時間待定的青島、金壇、射陽以及所有二期規劃後，我們預計近 2-3 年內剩余的 6100 噸/日開工確定性非常高，並且這已是保守的估計。 國企背景支持項目獲取，融資成本具有下降潛力：中國的生活垃圾處理大多采用 BOT 模式，運營商面對的合作方及監管機構均為各地方政府；我們認為在此模式下，具備國企背景十分有助於公司與政府之間的溝通合作；並且借助北京國資，公司未來在北京當地的項目競爭中也具有一定優勢。融資方面，公司此前的貸款主要來自於國內商業銀行，利率在 6.55%左右；2013 年首次獲得亞開行 1 億美金的人民幣貸款額度，利率明顯優於商業銀行。此外，上市後公司融資渠道進一步拓寬，預計未來其整體融資成本仍有下降潛力。 擁有爐排技術專利，且擬進入設備制造領域：公司擁有自主研發爐排爐技術，出圖紙後外包生產設備，使得設備成本較進口具有顯著優勢。近期公布擬收購上海泰欣環保 51%股權，若完成，公司將進入設備制造領域，不僅有助於完善垃圾發電的產業鏈，進一步降低設備成本，並可對外承接工程，增加利潤來源。 目標價6.37港元，首次評級買入：假設未來五年公司將年均新增 3000 噸/日規模，測算出於 2016 年，未投運與已運營項目的NPV 分別為 16.37 億與 35.01 億人民幣，相當於 2016 年每股價值為 6.37 港元，對應 2015/2016 年 20.9/15.1 倍 PE，1.80/1.54倍 PB，較現價有19.29%的上升空間，首次評級為買入。 
香港上市第二家具備規模的國有垃圾發電運營商 北京國資公司旗下唯一環保平臺 2014 年 6 月於聯交所主板上市 綠色動力環保（1330.HK）於 2014 年 6 月 19 日在香港聯交所主板上市，IPO 共發行3.45 億 H 股（含超額配售 4500 萬股），發行價為 3.45 港元。上市後，公司成為香港市場中除光大國際（257.HK）之外第二家實際具備長期運營經驗及品牌的國有垃圾發電運營商。公司上市前原有註冊資本 7 億人民幣，共 7 億股，上市後總股數為10.45 億股；IPO 共募集資金 11.90 億港元，融資凈額 11.26 億港元。 上市後募集資金用途變更 募集資金中 75%原擬用於償還項目的銀行貸款，但公司多個項目處於在建或籌建階段，其中不少籌建中項目公司的註冊資本金僅支付了 20%的首期，資本金仍有缺口，因此 9 月 8 日公司公告將部分募集資金用途變更，由償還貸款改為投入到新項目建設中，目的是使籌建項目更快推進，提高資金的使用效率。
公司股權結構歷史 - 公司的前身為道斯環保科技，是 2000 年在深圳成立的中外合資企業，控制人為自然人鄭維先先生； - 道斯環保 2004 年改名為綠色動力環境工程，2005 年變更為外商獨資企業； - 05 年 10 月，北京國資公司向綠色動力環境工程增資 3000 萬人民幣，獲得61.16%的股權，正式進入綠色動力及垃圾焚燒行業； - 05 年 11 月，鄭先生控制的綠色動力國際將其持有剩余的 38.84%股權轉讓給其全資附屬公司藍洋環保； - 06 年 12 月，北京國資的全資附屬公司國資香港，認購藍洋環保發行的 9362 萬股普通股獲得 80%股權，成為藍洋環保控股股東； - 09 年 11 月，國資香港收購藍洋環保剩余的 20%股權，全資擁有藍洋環保，至此北京國資公司全面接管了綠色動力環境工程公司； - 此後北京國資陸續增資，且藍洋環保將其股權轉讓給國資香港，到 2011 年 1月，北京國資與國資香港分別持有綠色動力環境工程 95.39%與 4.61%的股權； - 11 年 5 月，江淮基金等四家投資者共同對綠色動力環境工程增資，完成後北京國資與國資香港股權分別降至 73.54%與 3.55%； - 為籌備全球發售，2012 年 4 月 23 日，綠色動力環境工程有限公司改制為股份有限公司，並更名為綠色動力環保集團（即現用名稱）。
上市後北京國資公司依然保持控股股東地位，社保入股 2005 年以來，北京國資公司一直是綠色動力的控股股東，綠色動力則是其四大產業中唯一的環保新能源戰略平臺；上市後，其直接持股比例變為 46.09%，加上附屬公司國資香港與北京科技分別持有的 2.38%與 1.87%，依然保持了控股大股東地位。 另外，北京國資與北京科技作為公司的國有股東，根據國務院發布的《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》，在綠色動力發行 H 股時，該兩家公司將其持有的占實際 H 股發行數量 10%的內資股劃轉至社保理事會基金，因此上市後，社保基金現持有綠色動力 3.30%的股權，即 3450 萬股；按照聯交所披露的最新數據，目前社保持股為 3031.3 萬股，占比為 2.90%。 藍洋環保 藍洋環保原是鄭維先先生的綠色動力國際的全資子公司，09 年底成為國資香港全資子公司；旗下原擁有常州、青島與武漢項目的全部股權；2009 至 2010 年，綠色動力環境工程通過收購、增資，獲得了常州、青島 75%股權，以及武漢 100%的股權；此外，薊縣公司於 2013 年 6 月成立，綠色動力與藍洋環保分別擁有其 60%與 40%股權；2013 年 9 月，綠色動力環保收購藍洋環保 100%股權，直接及間接擁有了以上四個項目公司的全部股權，藍洋環保也成為綠色動力旗下的境外全資子公司。 北京研究院 北京研究院於 2010 年 12 月成立，主要業務包括技術開發、技術轉讓、技術咨詢服務、技術支援服務以及銷售機電設備，現為綠色動力的全資子公司，且擁有 6 個項目公司 1%-2%的股權。
日處理規模超萬噸的領先垃圾發電運營商之一 專註運營生活垃圾處理BOT 項目，以焚燒發電為主 公司自 2000 年成立以來，長期專註於生活垃圾無害化處理行業，尤其垃圾焚燒項目的建設、運營以及技術研發。截至目前，公司簽訂協議的垃圾焚燒項目共 21個，另有一個填埋（惠州 450 噸/日，2014 年 4 月已建成）與一個生物質桔桿焚燒（寧河 700 噸/日，預計將與寧河垃圾焚燒項目同期建設）項目，均為 BOT 模式。 2009 年底北京國資100%持股綠色動力環境，項目逐步開工投運 2000 年至 2009 年，公司經歷了從民營企業到國企控股，再到民營退出、北京國資全面持股的一個過程，期間由於國資公司與原民營企業的理念有所不一，導致 2009年 3 月才有第一個 BOT 項目（常州一期垃圾焚燒發電）正式投運。09 年底北京國資100%持股後，項目的簽署、建設以及投運工作逐步正常化；09 年至今，公司共有七個項目投運，目前有四個項目在建。 BOT 會計處理特殊，建設收入驟減導致2014H1 業績大幅下降，但不影響本質發展 由於 BOT 會計處理上需要在建設期確認建造收入，而公司現投運的項目相對較少，因此會計收益很大程度上受當期項目開工與建設進度安排的影響而出現明顯變動；例如 2014 上半年內，公司僅有惠州填埋、安順與句容的焚燒項目在建，且後兩項均在 6 月才正式開工，導致當期建設收入驟減，這也是公司在上市後不久則發出盈利警告，且中期業績大幅下降的主要原因，並且該情況也已在招股書中的“近期發展”項下明確指出。實際上公司的項目建設均在依計劃進行，安順、句容更是提前開工，短期的業績下降並不影響本質發展，各個項目的回報情況沒有改變。
項目覆蓋東部與中部 10省、直轄市 綠色動力總部位於深圳，旗下項目主要分布在東部沿海，包括山東、江蘇、浙江與廣東四省，亦是國內主要經濟發達地區；且已開始向內陸延伸，進入了山西、湖北、貴州以及湖南；此外，在主要直轄市中，公司獲得了天津地區兩個項目，在北京也簽訂了通州項目的框架協議。另外，由於東北冬季天氣寒冷，垃圾發酵較難處理，公司目前暫不考慮到東北拿項目。
涉足海外市場，但暫無項目落定，將審慎推進 除了在國內發展垃圾處理項目外，2011 年與 2013 年公司分別與泰國的南邦市、馬來西亞的彭亨訂立了框架協議，擬在當地建設垃圾焚燒項目；但具體細節未定，而且海外項目不確定性較高，運營模式與國內也有所區別，公司將審慎推進。 在手垃圾焚燒合約規模共 1.84 萬噸/日，投運規模 5250 噸/日 公司現有 7 個運作中的垃圾發電項目（其中兩個商業運營、5 個試運營），設計規模共 5250 噸/日；3 個在建項目，共 2100 噸/日；10 個籌建項目，共 6000 噸/日。 此外，上述項目中除了常州一期二期均已投運外，還有 9 個項目也已簽定了二期或中期規劃，目前未投運的所有二期總設計規模達 4650 噸/日。綜上所述，公司已簽署正式協議的項目共 1.99 萬噸/日；簽署框架協議的共 3200 噸/日。
實現可持續發展， 垃圾發電進程仍未結束 國內垃圾分類暫不可行，焚燒將持續為主要處理方式 垃圾分類短期內推行難，國外經驗不完全適用 發達國家垃圾分類起步較早，我們從三方面與中國情況進行比較：1）制度方面，德國、美國和日本三個垃圾分類代表國，普遍實行分類明確、執行嚴格的分類回收政策，建立了較完善的分類收集制度和設施，而中國大部分城市仍然實行混合收集；2）處理方式與技術方面，發達國家的處理工藝已經成熟，可從技術上實現有效分類處理，而中國主要還是挑選適當的地點集中填埋；3)居民意識方面，發達國家居民的垃圾分類意識整體較高，中國於 2000 年開始確立 8 個垃圾分類試點城市，但居民的自主性比較低，垃圾分類仍然沒有好的改觀。可見中國在短期內要施行垃圾分類模式比較困難，處理模式也不能直接采用國外經驗。
中國土地有限，現階段焚燒可行性最高 垃圾處理方式的選擇與各國的人口密度有密切關系，由圖 10 可見，日本與新加坡的人口密度大，其用填埋的比率非常低，美國與澳大利亞的情況則剛好相反，具體的數據如下： 日本---截止 2012 年末，共有 1188 處垃圾焚燒廠，垃圾處理能力約 18.41 萬噸/日，全年生活垃圾焚燒量約 3608.6 萬噸，焚燒處理率達 79%。 新加坡---人口密度約是廣州的 4 倍，2013 年垃圾產生量約 2.1 萬噸，其中約 61%進行循環再利用，36%焚燒處理，填埋僅占 3%。 美國---其土地資源豐富，多以填埋進行處理。其中填埋處理占 54%，焚燒占13%，循環利用和堆肥占 33%。 因此在未來土地資源不斷減少的情況下，預計我國垃圾處理的主要方式仍將繼續由焚燒取代填埋，焚燒比率將不斷提升。
“十二五”規劃完成難，預計“十三五”複合增速 11.7% “十一五”城鎮生活垃圾無害化處理率63.5%，但設施規模未完成規劃目標 根據國家統計局人口普查數據，2010 年中國城鎮人口共為 6.7 億人，我們按照“十一五”規劃中的無害化處理規模與處理率測算出 2010 年垃圾產生總量約為2.21 億噸，即人均垃圾產生量為 0.9 千克/日。截止十一五末，我國城鎮生活垃圾無害化處理率實際達到 63.5%，超出規劃 3.5 個百分點；但無害化處理能力僅增加32 萬噸/日至 45.7 萬噸/日，低於規劃約 10 萬噸/日，其中焚燒規模增加 6.36 萬噸/日至 8.97 萬噸/日，焚燒比率為 19.6%。
人均產生垃圾量將隨著城市化進程與社會進步逐步增長 國家統計局數據顯示，2013 年中國城鎮人口總數為 7.31 億，城鎮化率為 53.7%；若我們假設城鎮化率年均增長 1.2%，2015 年將達到 56.1%。根據國家人口發展規劃，2015 年全國人口將控制在 13.9 億以內，以此測算得到 2015 年的城鎮人口總數約為 7.8 億。同時，按照生活垃圾無害化處理“十二五”規劃，2015 年城鎮生活垃圾無害化處理規模將達 87.1 萬噸/日，處理率亦將提升至 90%；據此我們測算2015 年中國垃圾產生總量將為 3.48 億噸，人均產生垃圾量則為 1.22 千克/日。 可見，人均垃圾產生量與 2007 年第一次全國汙染源普查公告顯示的 0.65 千克/人/日相比，以及我們按照人口普查資料與“十一五”垃圾處理規劃測算出的 0.9 千克/人/日相比，呈現出逐步上升的趨勢。隨著城市化進程的加深與社會的不斷進步，預計該數據將繼續增長，我們假設 2015-2020 年複合增速為 1%，測算出 2020年人均產生垃圾將約為 1.28 千克/日。 “十二五”規劃完成難度較高 2013 年底，我國垃圾無害化處理率為 89.3%,基本達到“十二五”規劃的目標；垃圾焚燒占比也增加至 29.4%，距規劃的 35%差距不大。但無害化設施與焚燒設施的規模分別只達到了 49.3.萬噸/日與 16.6 萬噸/日，只完成了規劃的 57%和 54%。另外，截止 2014 年 5 月，全國垃圾焚燒廠達到 178 座，也只完成規劃的 55%。根據住建部統計顯示，2014 上半年共有 75 個垃圾焚燒項目在建，處理總規模為 7.65萬噸/日，其中 11 個項目已正式投入運營，總規模 1.395 萬噸/日，預計其余項目將在下半年與 15 年陸續投運。即使上述 7.65 萬噸項目可在 2015 年均投運，截止十二五末建成的焚燒設施依然很可能無法完成 31.7 萬噸/日的規劃目標。
預計“十三五”期間焚燒設施規模年均複合增速為11.7% 國家發展戰略研究顯示 ，2020 年中國人口將達到 14.5 億左右，若繼續假設城鎮化率年均增長 1.2%，預計十三五末將達到 61%，屆時城鎮人口總數將達 8.8 億人。根據此前我們預計的 2020 年人均產生垃圾量 1.28 千克/日，假設當年生活垃圾無害化處理率可達到 95%，焚燒比例達到 50%，測算出 2020 年中國的垃圾產生總量為 112.6 萬噸/日，焚燒設施規模將達到 53.5 萬噸/日。與 2015 年末的30.7 萬噸/日相比，“十三五”期間行業複合增速預計為 11.7%。
中國環保投資占 GDP 比重依然較低，需要長期堅持的投入 從國內環保投資的情況看，“十五”期間突破了 7000 億元，“十一五”達到1.375 億元，大幅增長 96.4%；“十二五”的規劃是 3.4 萬億元，繼續呈現翻倍增 長，可見政府對環保行業的重視度不斷提升。但在環保投資占 GDP 的比重上，中國長期低於 1.5%，而根據國外經驗，環保投資占 GDP 的比重達 1%－1.5%時，環境汙染惡化有可能得到基本控制，環境狀況大體能夠保持在人們可以接受的水平；環保投資占 GDP 比重 2%－3%時，環境質量可以得到改善。因此一般來說，若要與全國經濟發展速度相匹配，環保投資占 GDP 的比重須達到 2%以上。美國於 1977 年就已達到 1.5%，2000 年增長2.6%，德國在 80 年代末為 2.1%，英國為 2.4%，日本為 3.4%。因此若要明顯改善目前國內環境問題，仍需要長期的治理與投入。
行業整合是長期發展趨勢，外延式擴張將成重要增長力 2013 年前十二大企業投運規模占行業 2/3 據國家統計局資料以及“十二五”規劃測算，2005 年以來中國的垃圾焚燒行業均處於較快發展階段，“十一五”與“十二五”期間的複合增速分別為 20.8%與 27.9%，吸引了大量企業參與到該行業中，也出現了如光大國際、錦江綠能等行業領軍者。 中國固廢網研究院統計顯示，截止 2013 年末，在焚燒領域內已形成規模的 12 家企業共擁有項目 196 座，包含了運營、在建和籌建的項目，總焚燒處理能力達到20.97 萬噸；其中投運垃圾焚燒項目有 87 座，投運能力為 9.5 萬噸/日，而截止2013 年全國投運項目總規模為 14.5 萬噸/日，因此 12 家企業占到了行業三分之二的市場規模。
市場仍較分散，行業整合是大趨勢 但相比發達國家，中國的市場依然較為分散，美國垃圾焚燒最大的兩家企業Waste Management 與 Allied Waste Industries 所占份額約達 50%，中國的行業格局仍有待整合。實際上，近幾年來業內的收購兼並事宜已頻頻發生，且涉及的規模越來越大，而且按照我們圖 14 中的測算，“十三五”行業增速約為 11.7%，明顯低於前十年，若企業要保持較快增長，一是將不斷開拓新的業務板塊（不局限於焚燒運營）,另外就是需進行外延式收購擴張。
國企占據行業主導地位，多數大型企業均開始研發或引進設備技術 從行業中主要企業的技術與設備情況看，大多公司在和核心設備上均進行了國外技術引進或自主研發，但僅有少數進入了上遊的設備制造領域。在處理技術上，杭州錦江、中科通用主要采用流化床技術，其他主要企業如光大國際、上海環境、綠色動力、重慶三峰等均采用爐排爐技術。
新增項目以爐排爐技術為主 目前國內主流的垃圾焚燒技術為爐排爐與流化床兩大類，盡管流化床成本較低，但由於其需要摻煤燃燒，近年來采用爐排爐技術的項目逐步增多。截止 2014 年 5月，國內建成並投運的生活垃圾焚燒發電廠約 178 座，總處理規模 16.6 萬噸/日，其中采用爐排爐技術的電廠達到 106 家，設計處理規模 10.5 萬噸/日，采用流化床技術的電廠為 67 家，設計處理規模 5.8 萬噸/日。 此外，水泥窯焚燒也開始進入大家的視線，但該技術需要與水泥廠配合運作，且運輸成本較高，目前並未成為主要處理方式。
處理標準與民眾意識在逐步提高，促進行業良性發展 處理標準提高利於行業整合 舊國標於 2001 年開始施行，直到 2014 年 7 月 1 日新國標的出臺，對比新舊國標，在各個指標上都有緊縮，特別是二噁英的排放，新國標嚴控到 0.1，與歐盟2000 標準看齊。對焚燒汙染物指標的嚴加控制也將進一步推動行業內的整合。
補貼模式短期內仍將持續，民眾意識提高是行業可持續發展的關鍵 目前中國的市政環保項目依靠補貼實現盈利是不爭的事實，而若需要企業參與未來發展環保，補貼也必須持續。這本質上並不是要推動某個行業的發展，而是關系所有人在乎的卻又暫不願為其付費的生存環境；並且，環境保護必須永久維持，與一些階段性的政府扶持行業在較為成熟後由於補貼取消而難以盈利有著根本區別。以此出發考慮，國家補貼並不是該行業的弱勢之處。 此外，若上市公司可在資本市場中依靠其優秀的經營業績，配合政府支持，從而獲得更多資本發展業務，未嘗不是將來形成該行業擺脫補貼且可持續發展模式的一個良好開端。 綜上所述，我們認為現有模式在未來較長一段時間內仍將持續，待治理產生比較明顯的成效後，相應的民眾環保意識必然提升，未來若要維系環境，落實到個人身上的付費制度並不無可能。因此長期而言，環保企業利潤率也許有下降空間，但可保持穩定的現金流與合理收益率；而在短期內，本身市場內生性增長加上行業大格局形成帶來的外延式擴張均具備顯著增長力。 國資背景助力項目獲取，長期經驗提升運營效益 國企背景支持, 理念符合行業方向 北京國資入主，股權已理順 2009 年隨著民營老板的退出與北京國資的全面接手，綠色動力的股權已基本理順；籌備上市期間引入了一些投資機構，但目前北京國資依然是絕對的單一大股東，公司的國企背景已充分確立。由於目前中國的生活垃圾處理大多采用 BOT 模式，從獲取項目到運營收費，面對的合作方以及監管機構均為各地方政府；我們認為在此模式下，具備國企背景十分有助於公司與政府之間的溝通合作；並且作為北京國資旗下唯一的環保新能源平臺，公司未來在北京當地的項目競爭中也具有一定優勢，現已簽署了北京通州項目的框架協議，也參與了其他項目的投標，但截止目前北京的項目均未確定中標結果。 標準高於民營時代，理念符合行業趨勢 垃圾焚燒是一個爭議較多的行業，一直以來不乏民眾反對的聲音，為減少或避免此類事件的發生，一方面全行業項目的平均質量需進一步提高，另外項目公司、政府與民眾的溝通也有待加強，因此項目的標準必然越來越高。這不僅包括規範處理、達標排放等硬性指標必須達到，而且廠內的氣味處理、整體環境等直觀感受更是消除民眾質疑的有力憑證；可見項目公司需在社會責任與經濟效益之間找到平衡，並且促進運營效率的不斷提升。 北京國資進入該行業的目的是打造垃圾焚燒的品牌，做項目秉持“社會效益為首，經濟效益為本；安全環保高效”的理念，與原來的民營企業相比，這更符合行業發展的趨勢，也是不斷獲得及做好項目的根本。 以常州與海寧項目為例，常州一期作為綠色動力第一個投運項目，也是其旗下唯一一個在與民營合資時期建設的項目，國資公司全面接手後，對其做了多次改造，目前的煙氣排放、滲濾液處理以及廠區建設等，均較前期有明顯改善；公司的第二個投運項目海寧垃圾發電廠，則完全由國資公司建設投運，其整體設備與廠區配套均一次到位，明顯優於常州一期的初次建設。 項目質量良好，全面達到國家排放新標 公司的項目質量處於行業前列，排放全面達到國家新標準。例如 2013 年央視曝光武漢鍋頂山垃圾焚燒處理與排放不當後，監管部門臨時檢查了武漢各個垃圾發電項目，綠色動力的武漢青山區項目順利通過檢查並被作為典範。
儲備項目充足，在建與籌建規模是投運規模的 2.8 倍 已獲項目中，在建與籌建規模是已投運的 2.8倍，預計 2-3 年內至少開工 6100 噸/日 按照已簽署正式協議的焚燒項目規模計算，投運項目為 5250 噸/日，在建與籌建（包括二期規劃）的共 1.465 萬噸/日，是已投運的 2.8 倍；其中正在建設的有三個，共 2100 噸/日；由於青島選址待定，金壇、射陽的垃圾量暫時不足，該三個項目（共 1800 噸/日）建設時間待定；另外二期規劃一般至少在一期投運後三年開始建設，扣除全部的二期 4650 噸/日後，我們預計 2-3 年內開工剩余的 6100 噸/日確定性非常高，並且這已是保守的估計。 過往每年新增約 2410 噸/日規模，上市後速度仍有加快潛力 國資公司在 2009 年底全面入主綠色動力，因此我們回顧 2010 年至 2013 年，以及2014 截至目前的情況，可見這四年中公司平均每年獲得 2-3 個新垃圾焚燒項目，平均每年總規模 2710 噸/日；每年新開工項目數約兩個，平均總規模 1140 噸/日。 2014 年上市後到目前為止，公司共新獲得 3 個項目共 3700 噸/日（含二期），已接近 2012 年的項目高峰規模；根據行業的增速以及公司過往每年的增量，並且上市後進一步拓寬了的融資渠道，我們預計其後續拿項目的速度不會低於上市前。 已獲項目一期預計 2018年全部建成，總投運規模將較目前翻倍 按照現已獲得的垃圾焚燒項目規模，扣除開工日期不定的三個項目以及全部二期擴建，我們預計 2018 年其他項目將全部投運，僅是這部分，在四年後公司的投運規模將達到 1.345 萬噸/日，是現在的 2.56 倍。
運營效益不斷提升，自有技術經驗豐富 項目單體平均 726.2 噸/日，具有規模效益 一般而言，垃圾焚燒發電項目若是低於 500 噸/日的規模，難以具備規模效益，這也是目前人口過少的地區鮮有垃圾焚燒廠的原因之一。綠色動力競爭項目主要針對中小型城市，該類城市的人口在 400 萬至 1200 萬，人均每天產生 0.9-1.2 公斤的垃圾，具備了給焚燒廠提供較為充足穩定垃圾量的基礎。目前公司在手項目的單體平均設計規模（不含二期）為 726.2 噸/日，其中最小的 500 噸/日，最大的 1200 噸/日，均達到經濟規模以上。 擁有自有爐排技術，設備成本具優勢 綠色動力的垃圾焚燒設備僅用爐排爐，不參與流化床競爭。技術總監盧巨流先生研發的多驅動逆推式爐排爐技術和設備，2006 年已被授予一項國家發明專利。因此公司具備自有的爐排技術，生產則外包給國內廠家，在成本上較進口設備有顯著優勢；根據行業普遍水平，與進口爐排相比，國產的成本可下降 40-50%。公司絕大部分項目運用的都是自主研發爐排技術。 擬收購上海泰欣環保工程，進入設備制造領域 此外，公司於 2014 年 11 月 5 日宣布定力一份投資意向協議，擬收購上海泰欣環保工程 51%的股權。泰欣環保是專業提供煙氣脫硝、垃圾滲濾液回噴處理等技術與設備的工程公司，目前已建立這些環保輔助系統的 EPC 綜合工程能力，為國內多個垃圾發電廠與中小型火電長提供配套服務。若收購成功，綠色動力將正式進入設備制造與工程領域，不僅有助於完善垃圾發電的產業鏈，降低部分設備成本，並且可對外承接工程，增加的利潤來源。預計該收購將於 2015 年 3 月 31 日前後完成交割。 融資成本存在下降潛力 垃圾發電屬於資金密集型行業，降低融資成本對提高公司競爭力尤為重要。綠色動力作為在國內成立的企業，此前其貸款主要還是來自於國內商業銀行，利率一般在6.55%左右。2013 年 4 月 12 日，公司首次與亞洲開發銀行訂立協議，亞開行將提供最多等於 1 億美金的人民幣貸款，截至 2014 年 4 月底，公司未償還的總額為 2.05 億人民幣（用於章丘項目），未動用的為 4.18 億人民幣。亞開行的利率顯著低於國內商業銀行，公司後續新項目的建設將繼續動用余額，該貸款有助於降低其平均利率水平，而且上市後公司融資渠道進一步拓寬，預計未來資金成本仍有下降潛力；但由於公司為 H 股性質，其在海外融資限制較多且手續更為複雜，因此短期內預計融資成本依然難以與同行的紅籌公司相比。 投運項目運營良好 單個項目的運營效益，與當地的垃圾產生量、政府的收運體系以及垃圾本身熱值密切相關，這些是在公司競爭項目時需要考慮的事宜，而且與公司本身的建設運營管理沒有直接關系。對於項目公司的運營效率，我們主要關註自用電率（（總發電量-上網電量）/總發電量））以及噸垃圾發電量（按國家給予 0.65 元/度電的補貼計算方式：上網電量/進場垃圾量）。 目前公司僅有常州與海寧項目正式商業運營超過一年，根據招股書數據以及我們實地項目調研，常州往年自用電比率均超過20%，噸垃圾發電量也低於200度，這是由於該項目附近為化工重鎮，工業用戶有供熱需求，因此項目1號機組采用抽氣供熱的方式，可供電與供熱；如果把供熱一起折算之後，自用電率約為16%，符合行業水平。 另外值得註意的是，蒸汽折算成電量後，其價格約為實際售電價格的2倍，可見供熱的盈利能力好於供電；但由於大多數焚燒廠附近並沒有相應需要供熱的工廠，因此無論是綠色動力還是全行業，垃圾焚燒項目有供熱的很少。 海寧項目的運營效率是一個逐步提升的過程，自用電率最開始有 24%左右，後期逐步下降，2011-2012 在 18%左右，2013 年降到 14%，已屬行業前列水平。在噸垃圾發電量上，海寧廠從一開始約 200 度提高到 2013 年的 270 度，已接近國家補貼標準的上限 280 度，預計這兩年仍有提升潛力。 2013 年進入試運營的五個項目中，截止目前，除了武漢還未拿到 0.65 元/度的完整補貼外（與國家審批進度有關），其余項目均已獲得。由於是試運營階段，暫時沒有自用電比率的數據；在噸垃圾發電量方面，乳山、泰州由於是 2013 年 11-12 月才開始投運，因此 2013 年統計的發電量數據暫時較低，在成熟運營後將逐漸提升。
盈利預測分析 重要假設 項目開工與確認假設 按照招股書資料以及我們的預測，公司目前已獲項目的一期預計將在 2016 年全部開工；根據過往三年建設收入的毛利率情況（17.8%-20.0%），假設新項目的建設毛利率平均在 18.5%；據此我們測算出 2014-2017 年在手項目貢獻的建設收入，其中 2014 年由於開工項目集中在下半年，當年貢獻較少，2015 年將大幅增長。以下預測僅考慮了較為確定的已獲項目開工時間，公司後續拿新項目的進程不會停止，如有新增項目，我們認為至少對 2016 與 2017 年的建設收入帶來增厚。
運營相關假設 運營收入方面，我們主要的假設為項目的產能利用率、處理費、垃圾含水率、自用電率以及進爐垃圾發電總量。另外根據公司以往項目情況，我們看到其試運營期較長，而在此期間對應的項目無法獲得增值稅退稅；並且，0.65 元/度的標桿電價中，中央補貼的 0.1 元可能由於批複名錄時間不確定，項目無法在運營後馬上獲得，因此我們假設所有新項目投運後一年內均無法獲得增值稅退稅，且僅能收到0.55 元/度的電費，從運營第二年開始恢複正常。 今年仍處於試運營的五個項目中，除武漢外都已於今年 8 月 21 日取得了國家可再生能源電價補貼，而武漢項目不在第五批目錄內，我們暫時保守預計武漢項目將於2016 年獲得。
收入與利潤預測 2013-2016 年總收入CAGR 為 28.9% 由收入分類表中可以看出，近幾年公司的收入構成中，建設收入占比一直超過一半，因此總收入仍將主要受到項目開工情況的影響而產生波動。2014 年新項目開工集中於下半年，建設收入貢獻有限，收入同比預計下降 16.9%；而 14 年的項目開工後，將於 15 年全年貢獻建設收入，且當年亦有新項目開建，因此預計 15 年的收入將大幅增長 96.1%；總體上 13 至 16 年公司收入的年複合增速預計達到 31.8%。
2013-2016 年凈利潤CAGR 為 32.8% 垃圾焚燒項目正常投運後毛利率基本穩定，我們預計建設與運營的毛利率將分別保持在 18.5%與 43.0%。隨著新項目的陸續開工以及投運，預計未來三年公司歸屬股東凈利潤複合增速將達到 32.6%。
財務預測與分析 上市後負債率顯著下降，資金充足，短期無再融資需求 目前公司在建項目 3 個，總投資額預計 8.21 億人民幣；籌建項目 7 個，預計投資額 23.57 億人民幣（不含二期，不含青島、射陽與金壇），合計共 31.78 億元，若按 30%自有資金出資計算，需要資本金共 9.53 億元，並且以上將於 2014-2016 年分批陸續開工。截止 2014 年上半年，公司在手現金共 10.17 億人民幣，足以應付項目建設的需求；而且資產負債率與凈負債率分別為 52.7%與 32.5%，杠桿顯然仍具有上升空間。因此我們認為公司上市後，獲取項目的速度不會低於以往，並且若無特殊大型項目出現，短期內沒有再做直接融資的需求。
目標價6.37港元，買入評級 項目 DCF 估值 我們測算單體為 1050 噸/日的垃圾發電項目，假設運營期 28 年，總投資額 4.5 億人民幣，其中 1/3 自有資金出資，2/3 使用銀行長期貸款，假設平均利率為 6%，得出該項目的 IRR 水平為 12.6%。
IRR 敏感性分析 IRR 的測算基於多項假設，我們測算出在噸投資額分別為 40 萬元與 50 萬元的情況下，假設融資成本從 5%到 7%、噸進爐垃圾總發電量從 300 度到 390 度，算出不同假設項下的 IRR 區間在 6.9%至 17.3%。可見同樣的項目，若是在建設方面具有豐富經驗以及可獲得較低成本的設備，噸投資額降低 20%，IRR 整體均上一個臺階，提升 4-5 個百分點；另外利率的下降以及運營效率的提高也是提升 IRR 的有效措施。
假設未來五年每年新增3000 噸/日處理規模，DCF 估值 2016 年6.37 港元 我們根據已獲項目的建設進度計劃，預計 2018 年所有一期項目將全部開工；假設二期擴建將於 2018 年起分三年開工。此外，跟隨行業的發展，公司繼續獲取新項目的步伐不會停止，我們假設未來五年內（2015-2019 年）綠色動力每年可再新增 3000 噸/日處理規模的焚燒項目；根據歷史情況，一般項目將於獲得後第四年開工，因此預計以上項目將於 2022 年全部開工，屆時公司擁有的垃圾焚燒總規模預計將達 3.49 萬噸/日。根據圖 42 的自有現金流測算，我們得出從 2014 年（第0 年）至 2022 年（第 8 年），不同年度開工的項目於當前的凈現值；之後按照每年新開工與新投運項目規模，測算出於 2016 年，未投運項目與已運營項目的 NPV分別為 17.60 億與 35.01 億人民幣，對應每股價值為 6.37 港元。
目標價 6.37 港元，對應 2015 年 20.9 倍PE，1.8 倍 PB，首次評級買入 我們認為綠色動力具備了在該行業發展的幾項重要特質：國企背景、擁有優惠利率的貸款、單體項目規模中上，且在手的在建與籌建項目規模較大，有利於鎖定未來盈利增長，同時其多年的經驗與爐排技術有助於獲得更多新項目，因此未來潛質可期。此外，公司是目前港股市場中除光大國際之外第二家具有規模及品牌的垃圾發電標的，在全國的爐排爐垃圾焚燒運營企業中亦排名前列，其發展方向符合行業趨勢，發展速度預計將高於行業平均水平。給予公司 12 個月目標價6.37港元，對應 2015/2016 年 20.9/15.1 倍 PE，1.80/1.54 倍 PB，較現價19.29%的上升空間，首次評級為買入。
風險因素 已有項目開工時間大幅延遲；試運營時間過長，影響增值稅退稅 一般項目獲得之後 1-2 年是籌備期，之後 1-2 年進入建設期，若公司新項目大量出現開工時間嚴重延遲，一方面從會計報表層面，無法維持建設收入的良好增長；另外更重要的是項目部投運則無法實際產生效益，對公司整體價值產生負面影響。 無法獲得新項目 公司作為 BOT 項目為主的運營商，單個項目的增長有限，業績增長主要來自於外延式擴張。若無法每年獲得相應的新項目，我們模型中的預期則無法達到，並且未來持續增長動力有限。 政府補貼無法按期獲得，或者補貼減少/取消 垃圾焚燒項目中的垃圾處理費、標桿電價超過火電價格的部分，均有政府補貼性質。若改些補貼無法增長獲得或者減少，將拉低項目收益率。另外如果試運營期過長，期間增值稅退稅無法獲得，也將降低項目收益。 未來運營效率低於現有水平 若出現管理或者技術等問題，項目未來的運營效率低於目前水平，其 IRR 水平將出現下降；另外若利率上升，融資成本的提高對該類資金密集型企業亦有負面影響。（來自第一上海）
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股票期權要來了 A股迎來又一個股做空機制
來源: http://wallstreetcn.com/node/211625股票期權來了，自融券之後，A股又迎來新的做空機制。
據證券時報網，證監會新聞發言人鄧舸5日表示，證監會就《股票期權交易試點管理辦法(征求意見稿)》及其相關指引征求意見。
鄧舸表示，該辦法設定了證券公司和期貨公司參與股票期權的資格，明確證券公司可以從事股票期權經紀、自營及做市業務，同時允許期貨公司從事與股票期權備兌開倉和行權交割相關的有限範圍的證券現貨經紀業務。
該辦法還明確證交所為股票期權的交易場所。
德邦證券分析師稱，股票期權的推出能進一步活躍市場、增強市場吸引力，增加券商創收渠道，券商可以為符合適當性要求的投資者定制期權，再到機構市場上買入相反方向的標準化期權以對沖自己的頭寸風險。
目前中國證監會尚未宣布股票期權首批試點的具體細節。據路透，證監會副主席姜洋上月表示，要推動期貨交易工具創新，推動場內股票ETF期權試點，研究開發股指期權、商品期權、匯率期貨，穩步推進場外衍生品創新。
證券時報網援引業內人士消息稱，個股期權的推出將令四類股票受益：券商板塊、期貨公司、交易軟件公司和被選為股票期權標的的個股。
股票期權交易實際上是一種股票權利的買賣，即某種股票期權的購買者和出售者，可以在規定期限內的任何時候，不管股票市價的升降程度，分別向其股票的出售者 和購買者，以期權合同規定好的價格購買和出售一定數量的某種股票。
期權一般有兩種：一種是看漲期權；另一種是看跌期權，即投資者可以以協議價格賣出一定數量的某種股票的權利，可以被用來做空股票。華爾街見聞曾介紹過索羅斯曾用看跌期權來做空美股。
意見稿提到，個人投資者參與期權交易門檻為50萬，此外需具備期權基礎知識，通過上交所認可的相關測試，具有相應的期權模擬交易經歷等。
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油價暴跌又一犧牲者：迪拜股市崩盤
來源: http://wallstreetcn.com/node/211890迪拜股市周四暴跌7.4%，創下2009年來最大單日跌幅，因油價大跌打擊了該國經濟前景，令其成為近期油價暴跌的又一位犧牲者。
美東時間早晨5點，迪拜股市收盤後的情況：
周四一天的暴跌幾乎抹光了迪拜股市從今年2月初以來的所有漲幅。作為中東最波動的市場，迪拜名副其實。
今年早些時候，迪拜還創造了很多投資者的成功神話。2013年初至2014年中期，迪拜股市上漲了近200%，CNN因此稱之為“財富創造的完美市場風暴”。
然而，這場“完美風暴”現在正無情地將迪拜股市的屋頂掀翻。
盡管阿聯酋並非主要的石油出口國，但該國作為中東地區的主要金融與商業中心，對於油價大跌是極為脆弱的，因為投資者開始擔憂該地區的經濟活動放緩。
全球油價自今年6月以來已經下跌了40%，對石油出口國造成了巨大壓力。
油價暴跌讓政府和消費者的收入縮水，意味著購物需求和銀行業服務將會下滑。這可能會打擊迪拜的公司。事實上，迪拜的鄰居阿布紮比已經被迫為其支付了100億美元的債務。
這一次，投資者並不那麽擔心壞賬問題，但油價下跌對當地公司收入帶來的重創仍然是痛苦的。
阿布紮比國家銀行首席投資總監Gary Dugan對彭博表示：“當前的問題是，沒有人知道油價最終會怎樣。每個人都在等待油價反彈，但遲遲不來。”
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經濟加速複蘇 美股牛市又一年
來源: http://wallstreetcn.com/node/212680
2014年，原油、美聯儲和擴張的經濟為美股定下了基調，標普500指數53次收於歷史新高，自金融危機後低點累計上漲超過200%，為上世紀九十年代以來最大牛市。
美國經濟加速增長，以及全球央行大寬松刺激偏好風險的投資者購買股票，標普500指數年內53次收於歷史新高，道瓊斯工業指數史上首次突破18000點。美國原油產量創三十年新高和OPEC拒絕減產保價致使原油價格下跌46%，能源股大跌，航空股大漲。
管理20億美元的費城信托公司（Philadelphia Trust）首席投資官Richard Sichel告訴彭博社，繼2013年大漲30%後，標普500指數去年“能獲得兩位數的上漲是驚人的”。
股票投資者應該為前後這樣的銜接感到高興。市場對美國經濟感到樂觀，低油價可幫助刺激消費者信心。
繼2013年創下1997年以來最大漲幅後，標普500指數去年上漲了11%至2058.90點。12月31日下跌了1%導致該指數在當月累計下跌了0.4%，未能實現連續第七個12月上漲。但2014年仍然是標普500指數連續第三年收獲10%以上的漲幅，這種情況史上僅三次。
道瓊斯指數去年上漲7.5%至17823.1點，最後兩個交易日的回吐令其回落至18000點下方。納斯達克指數全年大漲13%，代表中小盤股的羅素2000指數上漲3.5%。
據彭博社，2014年平均每天有64億股股票被換手，較2013年增長3%；平均日交易量達到約2580億美元，較2013年增長17％，反映出股價的上漲。
幫助管理50億美元資產的Hennessy Funds基金經理Skip Aylesworth在電話中告訴彭博社：
美股的上漲與海外資金的流入有關，主要是因為美國經濟看起來更加靠譜，以及油價的下跌。希望投資的人正在把錢投向美國。
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58與小米：又一批闖入互聯網金融的“野蠻人”
來源: http://newshtml.iheima.com/2015/0510/149793.htmlZKIZ Archives @ 2019