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美聯儲高官：資產泡沫兇猛 是時候加息了

美聯儲下屬堪薩斯城聯儲主席Esther George將資產泡沫視為頭號擔憂問題，認為要預防再次出現引爆2008年金融危機的那種泡沫，現在就到了美聯儲開始加息的時候，而且支持經濟擴張再也無需超低成本的貸款。

美聯儲維持接近於零的超低短期利率已有六年。上月美聯儲貨幣政策會議決定，從本月起徹底結束QE3。美聯儲何時首次加息自此成為市場更關心的問題。作為去年美聯儲決策委員會FOMC的投票委員，Esther George今日的表態顯示了明顯的鷹派傾向。據彭博報道，George表示：

“美聯儲采取很激進的行動是因為我們處於很絕望的環境。一旦發現經濟回暖，我們可能就應該撤銷部分應急措施，包括零利率。”

George將過度借貸和資產估價高企視為金融過剩可能威脅經濟的跡象。去年的八次美聯儲FOMC會議期間，也是因為這種對金融穩定的擔憂，George在七次FOMC會上投了超級寬松的反對票。現在她並不是唯一反對維持超低利率的美聯儲高官。今年擁有FOMC投票權的達拉斯聯儲主席Richard Fisher和費城聯儲主席Charles Plosser都表達了類似的擔憂。

包括美聯儲主席耶倫在內的多位美聯儲高官均曾表示，他們在關註杠桿貸款擔保標準惡化的現象。今年9月，美聯儲特別成立了監督金融市場穩定的委員會，委員會領導者是美聯儲副主席Stanley Fischer。

市場關於美聯儲首次加息時點的猜測由來已久。由於美國就業市場複蘇較為穩健，明年年中首次加息一度是市場的廣泛共識。然而，過去幾個月歐洲經濟增長乏力、通縮風險增加，日本和中國等新興市場經濟體也未見強勁增長，市場預計的美聯儲加息時點已經推遲。

最近掌握實權的美聯儲高官並未表現得急於加息。華爾街見聞昨日文章提到，美聯儲“三號人物”、擁有FOMC永久投票權的紐約聯儲主席William Dudley表示，近期還不是美聯儲開始六年來首次加息的時機，“我們會在明年某個時候開始上調短期利率。”

Dudley認為，

雖然美國經濟有明顯好轉，“但開始加息還不成熟，就業市場依然疲弱，通脹率還太低。”為幫助經濟進一步複蘇，“貨幣政策需要非常寬松”，任何過早推動加息的舉動都可能破壞經濟增長。

路透今日報道稱，美聯儲官員的大部分言論和預估都表明，首次加息的時間約為明年中期。30位受訪分析師之中，有22人認為，市場對美聯儲加息的速度估計有誤。大部分受訪者認為，一旦開始加息，美聯儲此後的加息速度將比目前債券和利率市場預期的快。

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美聯儲難控長期利率？市場下註耶倫重走格林斯潘“悲劇”

格林斯潘加息未讓長期借款成本大增，信貸環境沒成功收緊，誘發經濟危機。當前利率超低、收益率曲線平坦、美元升值、儲蓄過剩、通脹預期低、全球經濟疲軟，都增加了美聯儲控制長期利率難度。

格林斯潘任職期間未能控制好長期利率，2004~2006年美聯儲連續17次加息，但長期借款成本未能大幅上行，信貸環境沒有成功收緊，這成為了2008年經濟危機的導火索。

從當前市場形勢看，債券投資者擔心耶倫也無法很好地控制長期利率。盡管美聯儲縮減QE，但10年期美債收益率從去年底的接近3%大幅下降了約70個基點。而與此同時，市場共識是美聯儲將於明年上調聯邦基金利率，屆時銀行間隔夜拆借利率會上行，也即短期利率上漲。

事實上，市場的這種走勢不無道理。當前利率比格林斯潘時期更低，收益率曲線更平坦。在長期利率平穩甚至下行的背景下提高短期利率，會扭轉收益率曲線，收益率曲線甚至可能出現倒掛，這也許會讓信貸環境出問題。

收益率曲線倒掛，是指短期債券收益率高於長期，這種情況下銀行不願意發放長期貸款，因為長期資金需要靠短期更貴的資金支撐。收益率曲線倒掛是經濟衰退的前兆。

在控制長期利率問題上，美聯儲遇到的挑戰與10年前類似。前美聯儲主席伯南克曾指出，全球儲蓄過剩，令長期利率走低。據彭博新聞社，德意誌銀行歐洲首席外匯策略分析師George Saravelos表示，歐洲經常賬戶順差每年在4000億美元，歐元區利率處在歷史低位，未來幾年歐洲可能大舉購買海外資產。

當前形勢與10年前不同的是，美元在上漲期間，海外投資者有更大的動力湧入美國市場，這其實讓事情更惡化。美銀美林利率策略分析師Priya Misra表示，全球經濟增長疲軟、通脹低迷，10年期美債收益率不會上漲太多。達拉斯聯儲主席Richard Fisher稱，海外投資者代替了美聯儲，對美債有著強烈需求，外加投資者不認為通脹會大漲，這些因素都抑制長期美債收益率走高。

目前，投資者預計哪怕是未來10年內，通脹都不會有太大起色，這點從通脹保值債券TIPS上可以看出，投資者不願花太多價錢購買通脹保護。

通脹預期低、儲蓄過剩、全球經濟停滯，都讓投資者降低了對長期債券的收益率要求。前美聯儲理事Jeremy Stein表示，總的來說，期限溢價比美聯儲貨幣政策更能影響長期利率走勢。巴克萊策略分析師預計2015年時10年期美債收益率為2.85%，認為期限溢價為負。

不過，經濟學家 Jonathan Wright認為，相比長期利率無法走高，當前美聯儲官員們更擔心長期利率激增，美聯儲在表述未來利率路徑時非常謹慎。2013年5月，伯南克首次宣布美聯儲考慮縮減QE時，10年期美債收益率在七個月的時間里大漲了160多個基點。

前美國財政部經濟學家Tim Duy表示，如果加息後長期利率不走高，美聯儲能做的並不多，因為短期利率不能上調太多，而如果經濟低迷，利率又沒有太大下調空間。不過，巴克萊經濟學家Michael Gapen表示，當前美聯儲具備格林斯潘時代沒有的“利器”——龐大的資產負債表。美聯儲可以在必要時出售部分長期資產，以推漲長期利率。

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美聯儲10月會議紀要：關註通脹預期下行 全球經濟放緩影響有限

周三，美聯儲10月FOMC會議紀要顯示，官員們認為需關註通脹預期下行問題，不過認為全球經濟放緩對美國經濟的影響有限。紀要顯示美聯儲未在10月聲明中提及市場劇動，因擔心傳達悲觀信號。

會議紀要顯示，有與會者指出，歐洲、中國、日本經濟都有下行風險，美元頗為強勢，如果海外經濟或金融市場狀況明顯惡化，美國中期經濟增長可能低於此前預期。不過，許多官員們認為，從近期海外經濟對美國的影響來看，影響可能非常有限。

許多與會者認為，美聯儲應關註是否有更多跡象表明長期通脹預期下行。官員們預計短期內通脹還會受抑，主要因為能源價格下行和其它因素，但未來幾年會朝美聯儲2%目標方向前進。不過，有幾位委員擔心，通脹在相當長時間內都無法回到美聯儲目標水平。

一些與會者指出，盡管市場在10月出現波動，金融市場狀況仍是高度寬松的，隨著貨幣政策走向正常化，未來市場可能動蕩加劇。美聯儲應更好地研究和理解近期市場動態。10月紀要顯示，盡管美聯儲會議前市場出現劇動、全球經濟疲軟，但美聯儲選擇不在10月聲明中提及這些問題，因為擔心會給市場傳達悲觀信號。

被稱為“美聯儲通訊社”的《華爾街日報》記者Jon Hilsenrath稱，盡管美聯儲10月會議前面臨金融市場動蕩、海外經濟疲軟、通脹有下行風險，但基於美國國內經濟和勞動力市場的足夠進步，美聯儲選擇在10月結束QE。

Hilsenrath認為，耶倫面臨複雜矛盾的宏觀背景，當前勞動力市場改善速度好於預期，但美元走強、海外經濟增長放緩讓通脹有下行壓力，未來美聯儲在何時加息問題上抉擇困難。12月會議上，美聯儲將就前瞻指引的表述展開激烈爭論。

美聯儲10月FOMC會議紀要重點摘要：

許多美聯儲官員們認為，全球經濟減速對美國的影響有限。

美聯儲官員們認為，需要關註通脹預期下行。

美聯儲未在10月聲明中提及市場劇動，因擔心給市場傳達悲觀信號。

關於美國國內經濟前景：

絕大多數美聯儲官員們認為，與經濟活動和勞動力市場相關的風險近乎於平衡。不過，一些與會者指出，如果海外經濟或金融市場狀況明顯惡化，美國中期經濟增長可能低於此前預期。

關於全球經濟前景：

與會者指出，經濟前景有走弱跡象，歐洲、中國、日本經濟都有下行風險，美元頗為強勢。一些與會者指出，如果海外經濟或金融市場狀況明顯惡化，美國中期經濟增長可能低於此前預期。

不過，許多與會者認為，從近期海外經濟對美國經濟的影響來看，影響可能非常有限。例如，對外貿易在美國經濟中占比相對較小，美元升值對凈出口的影響是溫和的，美國貿易和生產結構的變化降低了海外因素對美國貿易的影響，海外需求下降程度可能沒有預期的那樣嚴重。

幾位與會者認為，能源和其它大宗商品價格下降、長期美債收益率下行，可能抵消了強勢美元和海外增長疲軟的影響，也就是說，他們認為美國國內複蘇有著堅實的基礎。

關於通脹：

美聯儲官員們預計，通脹將繼續處於美聯儲目標水平下方。基於市場的通脹預期在下降，不過基於調查的通脹預期保持穩定。與會者預計短期內通脹還會受抑，主要因為能源價格下行和其它因素，但未來幾年會朝美聯儲2%目標方向前進。不過，有幾位委員擔心，通脹在相當長時間內都無法回到美聯儲目標水平。

許多與會者認為，美聯儲應關註是否有更多跡象表明長期通脹預期下行，一些與會者指出，如果長期通脹預期確實下行，屆時經濟增長還不穩健，那麽頗為令人擔心。

關於前瞻指引：

關於何時以及如何修改利率前瞻指引，會議紀要並未給出太多信息。一些官員們希望在10月會議上放棄“相當長時間”的表述，不過另一些官員們認為這種說法仍然很好地表述了美聯儲利率計劃，還有一些官員認為，去掉“相當長時間”的表述，可能讓人誤解為即將加息。

此外，美聯儲官員們還討論了如何闡述加息速度。會議紀要顯示，一些與會者認為應盡早闡述貨幣政策開始恢複正常後，利率將以什麽速度上升。

FOMC會議紀要發布後，美元指數和10年期美債收益率先抑後揚，標普500指數和黃金上漲後回落。

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美聯儲10月會議紀要鴿鷹難辨 市場"上竄下跳"

美聯儲FOMC周三發布的10月會議紀要顯示，許多美聯儲官員認為全球，經濟增長放緩對美國的影響有限，有必要觀察通脹預期下降的情況，此外FOMC並沒有提到金融市場波動。（詳見華爾街見聞報道）

在紀要發布後，美元指數和十年期美債先抑後揚，標普500指數和黃金則在上漲後回落。

加拿大帝國商業銀行(CIBC)全球市場策略師Nick Exarhos表示，FOMC紀要顯示，僅有“一些”參會者擔憂把“相當長時間”這句話加到聲明中可能會被錯誤解讀。不過其他人認為，去掉這句話卻會被市場解讀為政策實際上發生了變化，導致貨幣環境過早收緊。

他認為，總體來說，FOMC對全球背景更樂觀了，盡管委員會並不對美國勞動力市場過分看好。“關於美聯儲對金融市場發展的潛在反應的表態可以解讀為略微鴿派。”

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投行商品業務再遭打擊 美聯儲考慮限制銀行參與實物商品業務

美國參議院在一份報告中稱，由於參與原油、金屬和電力投資業務，高盛、摩根大通和摩根士丹利將自己暴露在災難性的金融風險、環境災害和潛在的市場操縱之中。

參議院附屬的委員會基於調查發現稱，因為參與實物大宗商品業務，銀行們使得自己的處境如英國石油公司（BP）那樣脆弱。由於2010年的墨西哥灣漏油事件，BP面臨著各種各種的訴訟和數十億美元的罰金。

附屬委員會資深共和黨人、參議員 John McCain表示：

想象一下，如果BP是一家銀行的話，由於漏油而背負的責任早就使其破產了，迫使政府再次動用納稅人的錢去挽救它。

報告稱，紐約聯儲大宗商品團隊2012年審查時發現，上述三家銀行以及另一家未具名的金融集團在“極度虧損情形下”，存在最高150億美元的資金缺口去覆蓋損失。英國《金融時報》稱，美聯儲正在考慮限制銀行的實物大宗商品活動。

除了潛在的造成環境災害外，該委員會還認為，參與或投資實物商品業務給予了銀行們內幕消息，使得他們可以通過操縱市場或憑借不平等交易優勢牟利。

該報還表示，前述三家銀行的高官們將在周四與委員會進行抗辯，捍衛自己的業務。他們稱，通過為客戶提供融資、流動性和對沖，以及減少市場的波動性，銀行扮演了關鍵的市商角色。

他們還認為，不是自己造成了環境災害，這是商品、資源所有者或設備運作者的責任。

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運籌帷幄還是作繭自縛？美聯儲自己也不知道

周四淩晨公布的10月美聯儲會議紀要並未有新亮點出現，市場對於本次紀要的反應也是乏善可陳，美股三大股指在紀要後波動有限。不過有關“相當長一段”時間措辭的繼續保留，彰顯出美聯儲內部對於加息前景描繪的困惑。

在本次紀要中，美聯儲表示“大多數委員認為應該在前瞻指引中加入新的措辭，以明確何時會將利率政策正常化。一些委員認為在結束QE之後，應該將“相當長一段”時間措辭的刪除。”

市場分析人士此前認為美聯儲很有可能在9月就會將這一關鍵性用詞移除，但是至今為止，“相當長一段”依然存在，並且也沒有聯儲官員明確這一時間到底會有多長。

紀要還顯示，“另外一些委員認為“相當長一段”在傳遞美聯儲貨幣政策意圖上有關鍵性作用。”換句話而言，如果移除該措辭，市場可能就會認為美聯儲將很快開始加息。

這顯然和美聯儲一直強調的以數據(通脹、就業)作為判斷加息與否的基調不一致。“相當長一段”已然成為了新“風向標”。

而被稱為“美聯儲通訊社”的《華爾街日報》記者Jon Hilsenrath認為，耶倫面臨複雜矛盾的宏觀背景，當前勞動力市場改善速度好於預期，但美元走強、海外經濟增長放緩讓通脹有下行壓力，未來美聯儲在何時加息問題上抉擇困難。12月會議上，美聯儲將就前瞻指引的表述展開激烈爭論。

很顯然，美聯儲正在面臨兩難境地。一方面是維護市場信心，另外一方面他們則必須需要某種方式或者手段來向市場傳遞信息。因此如果美聯儲最終決定對前瞻指引做出重大調整，無論他們本義是否暗示貨幣政策前景的明朗化，至少市場將此作為重要依據。一旦12月或者明年的會議紀要上有相關內容的變化，很有可能導致市場的劇烈波動——他們會相信加息終於要來了。

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美聯儲的麻煩：“難以啟齒”的加息

美聯儲今天淩晨發布了10月FOMC會議紀要，但市場看起來並不感興趣，股市幾乎沒有變化。

這份紀要繼續保留了“相當長一段時間內”保持低利率的措辭，沒有太多亮點，被媒體評價為“乏善可陳”，也有不少人表示“一頭霧水”——因為美聯儲自己也沒有想明白，應該如何向市場溝通她加息的打算。

會議紀要稱“大多數委員認為應該在前瞻指引中加入新的措辭，以明確何時會將利率政策正常化。”

這說明大多數委員已經贊同改變現有的表述，但具體怎麽做還沒有想清楚。

紀要還稱“一些委員認為在結束QE之後，應該將‘相當長一段時間內’的措辭刪除。”

早在9月，就有不少華爾街經濟學家期待美聯儲會去掉“相當長一段時間內”的措辭，但該措辭仍然出現在接下來的兩次紀要中。

值得註意的是，本次會議紀要指出之所以會有一些委員希望刪掉該措辭，是因為他們認為這樣的表述並不清晰，沒有說明加息時間到底取決於哪些數據。

換句話說，這些委員認為，沒有人能說清楚“相當長一段時間”到底是多久，他們不希望當就業市場或通脹指標達到加息水平時，美聯儲還在用“相當長一段時間內”和市場打啞謎。

不過，其他的委員並不那麽肯定。

紀要稱：“然而，其他與會者認為‘相當長一段時間內’的措辭在表達委員會的政策意向時很有用，但可以再強調一些美聯儲決策所以依賴的數據。”

此外，其他委員還認為移除“相當長一段時間內”的措辭會讓人覺得“釋放了一個政策立場轉變的重大信號，可能導致意想不到的市場恐慌。”

所以，美聯儲看來還在糾結中。

一些成員認為應該采用新措辭，而其他人擔心新措辭，尤其是沒有了“相當長一段時間內”的表述之後可能讓市場改變對美聯儲政策的理解。另外，還有人認為應該將“相當長一段時間內”做一個明確的界定。

好吧……這看起來有點混亂，因為事實就是如此。

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下註美聯儲加息？交易美債波動指數！

隨著市場預期美聯儲遲早會走出"零利率"，人們普遍預計的美聯儲可能在2015年加息，對於這將如何影響國債市場，投資者和交易員們又有了“新玩具”。

據CNBC報道，芝加哥期權交易所（CBOE）已經在其VIX產品組合（波動指數）中加入了新成員——追蹤10年期美債市場情緒的期貨。這一期貨（代碼VXTYN）在一周前開始交易。對與1個月前，也就是十月份的政府債券收益的洗盤活動來說有些遲，但距離人們普遍預計的美聯儲可能在2015年加息所帶來的利率實際波動的時間點還遠，交易員們還有足夠的時間摩拳擦掌。

這一指數本身也是一種期權，在芝加哥期權交易所，通過看漲期權（Call）和看空期權（Put）等活動進行交易，與CBOE的明星產品“標準普爾500波動指數”（S&P 500 Volatility Index）類似。而標普500波動指數（見華爾街見聞早前報道）是目前華爾街最受歡迎的度量市場恐慌程度的指標。事實上，CBOE早在2013年5月就開始繪制債券的波動性走勢，但這個月才將它加入到期權交易中。

芝加哥期權交易所主席Edward T. Tilly在一份聲明中表示：

“我們非常激動能通過這個產品首次進入這一領域，它能幫助投資者更好地管理利率波動的風險。”

這一10年期美債波動指數更多的是與基準價格變化掛鉤，而不是收益率。

非常有趣的是，盡管市場上發生了很多意外波動和扭曲，包括10月15日發生的市場混亂，但市場一致預期一年內收益率將上升——未來12個月10年期美債波動指數基本保持不變。周三早間，這一指數下跌了1.7%，即使10年期國債價格幾乎沒有什麽變化。

CBOE在新聞通稿中這樣寫道：

對這一交易感興趣的將是“抵押貸款支持證券（MBS）的投資者，和其他一些尋求對沖利率變動的信貸管理經理；渴望利率波動，並尋求強化收益率的機構大型債券基金；以及想要表達他們對未來貨幣政策事件的，想要捕捉不同資產波動性間錯誤定價機會（例如固定收益與股票波動性之間的錯誤定價）的對沖基金、波動性套利公司和全球宏觀參與者。

現在CBOE提供了9種VIX工具相關的合約，包括黃金、石油等商品以及股指等。

（實習編輯 戴博）

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人之將退其言也善 美聯儲鷹派高官口徑軟化

美聯儲任職最久，最著名的鷹派官員即將在明年3月退休，他近期對貨幣政策的鷹派觀點有所軟化。

不過，達拉斯聯儲主席Richard Fisher對貨幣政策的態度並沒有徹底軟化，他依然對寬松的貨幣政策感到不滿，表示市場被貨幣政策保護了太久，但是，他對美國的通脹並不擔心，也沒有積極呼籲加息。

Fisher在接受英國《金融時報》采訪時表示，美國經濟的複蘇和QE的終結縮小了FOMC委員之間的差距，讓耶倫的工作變得更容易。

Fisher表示，“現在，我們變得更接近，問題是何時加息。即使是我，都不提倡立刻加息。”

Fisher表示，他對通脹的擔憂不是短期的。他不認為現在存在通脹風險。他預計通脹將逐步提升至2%的目標，並在2%的水平停留一段時間。

通脹小幅高於2%並不會讓Fisher感到煩惱，只要公眾認為這是暫時現象。Fisher對英國《金融時報》表示，

我認為我們應該對2%的目標持一個對稱的觀點。通脹低一點點不會令我煩惱，尤其是如果它是供應充足導致的。通脹高於預期一點點，只要預期不會大幅上升，我也不會感到困擾。你覺得這很鷹派嗎？

這位達拉斯聯儲主席支持提前加息，他希望在經濟完全複蘇前加息，而不是更快速度的加息。

我寧願早一點、慢一點加息，而不是晚些大幅度加息。這並不意味著每季度都加息。這真的是一個感受的問題。要看市場如何消化加息。

他希望美聯儲能拋棄“維持低利率相當長一段時間”的承諾，不過，他對上次FOMC會議的措辭改變感到滿意。他表示，針對相當長一段時間的措辭，美聯儲會在12月的會議上進行討論。

Fisher於2005年加入美聯儲。他越來越成為FOMC的少數派。Fisher擁有金融市場的經驗，而在目前12個地方聯儲主席中，有9個為經濟學家。他說：“這是一個錯誤。我告訴你為什麽。因為你需要銀行家，你需要懂得市場的人。我認為美聯儲需要多種人。“

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如果模型管用 耶倫最愛模型顯示美聯儲應於年內加息

今年9月，美聯儲主席耶倫表示，只有在衡量經濟健康和通脹的指標顯示時機已到時，美聯儲才會開始加息。而基於耶倫個人青睞的指標新近做的一項數據分析顯示，今年年底以前美聯儲就該加息了。

耶倫在2012年11月的講話中特別強調過一系列她稱為“最佳控制”（optimal control，OC）的模型方程。在同樣重視美聯儲兩大使命——充分就業和價格穩定的前提下，這些方程模擬了經濟和預期利率的發展軌跡。當時耶倫稱，該模型預示，為了更迅速地降低失業率，美聯儲應該等到2016年上半年左右再加息。在那期間，通脹率應會多年高於美聯儲2%的通脹目標。

可現在美國的失業率下跌速度超過了耶倫2012年的預期，而昨日公布的美聯儲重要參考通脹指標——核心個人消費支出平減指數（PCE）10月同比增幅還只有1.6%，連續30個月低於美聯儲的目標。

美聯儲經濟學家上周五發布的一份報告稱，根據更新後的OC模型測算，美聯儲已該收緊貨幣政策，應在今年10-12月將聯邦基金利率上調至0.33%的平均水平。2008年年底至今，美聯儲一直將該利率維持在接近於零的0-0.25%範圍內。如要遵循OC模型的指引，美聯儲就必須在下月16-17日舉行的今年最後一次貨幣政策會議上決定大幅加息。

不過，多位美聯儲高官此前就表示，明年年中以前都不可能上調利率。而且，即使是發布上述報告的美聯儲經濟學家，也提醒決策者不可過於依賴他們的測算結果，因為經濟模型有過於簡化複雜環境的特性。模型的假設結果可能經證實是錯的。

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