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降準來了，降息還會遠嗎

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2124

降準來了，降息還會遠嗎
作者：管清友


降準的規模超過萬億，力度大超預期。本輪釋放的流動性大於1.1萬億，因此未來降準的空間相當有限，除非外匯占款進一步下降，否則經濟繼續惡化。對貨幣政策“大招”的期待只剩降息了。

從證監會表示不得以任何形式開展場外傘形信托，新加坡A50大跌6%，再到證監會周六緊急澄清，最後到央行[微博]降準。整個周末投資者心理已經上演了一段過山車和行情的V字反轉，從預期的暴跌100點到暴漲100點。但無論如何，從此次降準來看，高層對股市的呵護無溢於言表，高層不希望股市下跌，對應的投資策略當然是買！買！買！

下面，我們開啟正題。


一、降準釋放了多少流動性規模，未來還有多少空間？

1、降準的規模超過萬億，力度大超預期。一般性存款余額規模大約為120萬億，下調1個點的存款準備金率釋放的流動性約為1.2萬億，但還不局限於此，還有：

(1)農信社、村鎮銀行等農村金融機構額外降低人民幣存款準備金率1個百分點，並統一下調農村合作銀行存款準備金率至農信社水平；

(2)對中國農業發展銀行額外降低人民幣存款準備金率2個百分點；

(3)對符合審慎經營要求且“三農”或小微企業貸款達到一定比例的國有銀行和股份制商業銀行可執行較同類機構法定水平低0.5個百分點的存款準備金率。但農村金融機構總負債也只有2.2萬億，農發行各項存款4400億(2013年年報)，釋放的流動性規模不會超過200億。

因此，關鍵還看第三項央行怎麽認定，但如果國有銀行包括了四大行，考慮到四大行存款規模48萬億，能釋放2400億流動性，那麽，釋放的流動性規模就能達到1.5萬億。

2、未來降準的空間相當有限。目前來看，降準有點用力過猛。先假定外匯占款為0，如果按照12%的M2增長測算，按當前的貨幣乘數4.3估算，全年所需的新增基礎貨幣缺口大約為2.8萬億元。SLF和MLF余額為1.1萬億，上輪降準釋放的流動性6600億，不考慮其他公開和非公開市場操作的余額，基礎貨幣缺口還有1.1萬億。

但本輪釋放的流動性大於1.1萬億，因此未來降準的空間相當有限，除非外匯占款進一步下降，經濟繼續惡化。對貨幣政策“大招”的期待只剩降息了。

二、降準的目的是什麽？

首先，這一次降準與外匯占款的關系不大，4月人民幣升值預期明顯走強，資金利率也隨之下行。因此，本次降準真的不是對沖外匯占款缺口，是實實在在的寬松。那麽，寬松的目的有哪些呢？

1、穩增長的需求。傳統經濟增長引擎全線熄火，房地產銷售受制於人口壓力，房地產開工受制於存量庫存，出口內部是人民幣匯率過強的壓力，外部是發達國家複蘇疲弱，跟隨房地產和出口打造產業鏈(鋼鐵、有色、建材、紡織、煤炭等)有去庫存、去杠桿和去產能壓力。

經濟企穩的關鍵是基建企穩，但財政乏力，土地財政熄火，基建加碼只能靠貨幣寬松，但基建期限長，SLF和MLF這種小打小鬧肯是不行的，降準釋放的是長期流動性，正好做到期限匹配。因此，降準對應了穩增長的需求。

2、地方債務置換的壓力。審計署口徑的2015年政府債務到期規模約2.8萬億。以Wind口徑統計的2015年城投債到期規模約6400億，較2014年增長68%，而二季度也正是債務到期高峰，在此背景下，財政部推出了萬億債務置換計劃。但債務大量到期導致國債收益率明顯上升，收益上升多了之後，地方政府都不願意發了(江蘇債務置換拖延發行)。央行這個時候通過降準幫一把，可以增加銀行配債頭寸，壓低置換債收益率。

3、去產能途中緩釋金融風險。信用風險會提升金融機構對流動性的需求，以維系資產負債錯配的期限結構，如果貨幣市場供求關系不能夠實現平衡，那麽非貨幣市場也就無法平衡(金融機構可能“抽貸”應付錯配)。從這個角度看，降準可以維系金融市場的穩定，防止經濟因“債務—通貨緊縮”相互作用、相互增強陷入嚴重的蕭條，為經濟轉型爭取時間。

4、對沖存款保險保費上繳。2014年年底，商業銀行凈利潤總計為1.5萬億元，我們測算的一般性存款余額約為110萬億元，稅率以25%計。若保費在0.02%左右，對整個銀行業的凈利潤影響約為157億，占銀行凈利潤比重約為1.25%。

三、降準之後呢？

1、再降準空間不大，“大招”還看降息。本輪降準後，流動性缺口基本已經填滿，再降準的空間不是很大了，除非外匯占款繼續惡化或者發生不可控的金融風險。但我們認為降準之後，考慮到經濟總需求不強(舊增長引擎全面熄火和新增長點青黃不接)，經濟下行的壓力也不會輕易緩釋，企業利潤率僅為5%但貸款成本至少6%，未來降低融資成本的要求還是很迫切，因此，未來貨幣政策大招還看降息。

2、人民幣匯率的壓力不大。歐洲在變好，美國在變弱，歐元弱美元強是導致這一現象發生的核心因素，因為全球經濟增長緩慢，全球貿易增長裹足不前，誰能放水(以鄰為壑)誰的經濟就好。在這個背景下，人民幣實際有效匯率太強，必然損及外需和經濟增長。在此背景下，就應該寬松壓低匯率，即使不想貶值，也不能讓它太強。

從趨勢來看，人民幣資產收益率還是顯著高於境外，且多數資產還有政府擔保，風險溢價不大，因此，即使降準，人民幣也沒有大幅貶值的基礎。

3、對股債的看法，股市無憂，債券得看看。隨著人口結構和庫存給房地產帶來的下行壓力，反腐和財稅改革抑制地方政府大拆大建，改革提升風險偏好，過去沈澱於房地產等傳統產業的居民財富大規模向資本市場，這是過去股債雙牛的基本邏輯。因此，股債雙牛能不能繼續要分兩種情況：

(1)如果降準後走了老路(穩增長力度偏大)，實體經濟會分流金融市場資金，經濟企穩後貨幣寬松也會掣肘，那麽債券漲一波後就完了，股市短期受益於經濟企穩和風險偏好增強，會出現“快牛”行情。但隨著實體分流流動性和貨幣收緊擠壓，一旦國債收益率上行到4.5%，股市“快牛”一把後估計也完了。

(2)如果降準後不走老路，穩增長只是托底而大非搞刺激，那麽未來無風險收益率還是繼續下行的趨勢，金融造富的股權慢牛時代還是可以繼續期待。

(管清友：民生證券研究院院長/新浪財經)

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經濟通脹延續低迷，不想QE就得降息

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2457

經濟通脹延續低迷，不想QE就得降息
作者：姜超、顧瀟嘯


上周公布的4月外貿數據依然不佳，進出口負增意味著內外需均延續低迷。而4月CPI僅為1.5%，PPI仍在-4.6%低位，通縮風險並未消除。貨幣政策報告顯示1季度金融機構一般貸款利率高達6.78%，考慮到GDP平減指數轉負，當前實際貸款利率已高於GDP增速，實際利率高企成央行心頭大患。央行稱無需使用QE，意味著或需加大降息降準等傳統貨幣政策力度，而貸存比考核的取消也有助於疏通貨幣傳導，降低信貸利率。

內外需皆萎靡，物價短期仍低。4月出口同比下滑6.4%，進口同比大降16.2%，反映內外需皆萎靡。美國1季度GDP僅增0.2%，疊加歐元區短期改善但依然疲弱，全球經濟基本面弱勢決定外需持續不足。而4月雖然國際大宗商品價格短期反彈，但內需低迷的現狀拖累進口一蹶不振，原油、鐵礦石等進口增速繼續下降。4月CPI、PPI分別在1.5%、-4.6%低位，預測5月CPI小降至1.3%，PPI小升至-4.4%，通縮風險並未消除。

流動性極大寬松。央行貨幣政策報告公布新口徑下3月末金融機構超儲率為2.3%，按照可比口徑超儲率約為2.6%，加上4月準備金率大幅下調，估算4月超儲率或創出4%的7年新高，流動性極大充裕。上周貨幣利率R007降至2.4%左右，R001降至1.5%左右，接近過去4年的最低點，未來貨幣利率或已步入2%時代，流動性極大寬松。

若不想QE，需加碼降息：央行1季度貨幣政策報告公布1季度金融機構一般貸款利率為6.78%，貸款利率降幅小於基準利率下調幅度，稱1季度國債利率有所上升，源於地方債供給升溫和商業銀行負債成本提升。物價或長期低位運行，擔憂實際利率上升。央行稱無須以量化寬松的方式大幅擴張流動性水平，意味著在傳統降息降準等政策方面或需進一步加大力度。

全面創新改革試驗。習近平在中央深改領導小組第十二次會議上強調，共同把全面深化改革這篇大文章做好，部分區域系統推進全面創新改革試驗。傳財政部正在準備第二輪的債務置換，即資產證券化（ABS），目前正與全國人大預工委協商，此前債務置換只是化解存量債務的第一步。銀監會主席表示，存貸比今後將由監管指標變為參考指標，有助於減少銀行高息攬存的行為，增加銀行信貸供給能力從而助於降息信貸利率。

美國就業保持穩定。4月美國新增非農就業人口為22.3萬人，小幅不及預期的22.8萬人，不過新增就業人口重回20萬人上方暗示勞動力市場重回正軌，而失業率走低至5.4%，創7年新低。薪資增長表現依舊低迷，增幅0.1%，不及預期的0.2%。到了對通脹有合理信心且勞動力市場繼續改善時，美聯儲才會選擇加息。

一、對短期經濟的分析：

外需萎靡內需不佳：①4月出口同比下滑6.4%，反映外需依然萎靡，其中僅對美出口增速轉正，對歐、日、香港、東盟口延續負增，美國1季度GDP僅增0.2%，4月PMI創新低，疊加歐元區短期改善但依然疲弱，全球經濟基本面弱勢決定外需持續不足。②4月進口同比大降16.2%，跌幅擴大，雖然國際大宗商品價格短期反彈，但內需低迷的現狀拖累進口一蹶不振。具體來看，4月原油進口量同比降至8.7%，進口金額同比降幅擴大。而鐵礦石進口同比轉負，房地產市場難見明顯起色，疊加融資貿易需求低迷，銅進口保持在低位。③4月下遊地產銷量增速上升而汽車銷量增速下降，中上遊發電、粗鋼等產量增速依然為負，整體經濟未見明顯好轉。

二、對短期通脹的分析：

物價依舊低迷：①4月CPI仍在1.5%低位，其中食品和非食品價格均保持穩定。②5月以來豬價繼續反彈，但菜價仍在回落，食品價格整體仍降，我們預測5月CPI食品價格環降0.3%，5月CPI小降至1.3%。③4月PPI環降0.3%，源於石油加工和煤炭采選價格降幅擴大，4月PPI同比降幅仍在4.6%低位。④5月以來煤價、鋼價持續下跌，但油價持續上漲，預測5月PPI環漲0.2%，5月PPI同比有望小升至-4.4%。⑤1季度貨幣政策報告中指出全球經濟增速放緩，以美元計價的大宗商品價格或低位盤整，總體看物價保持低位運行的概率較大，而4月物價整體仍低，通縮風險並未消除。

三、對短期流動性的分析

流動性極大寬松：①上周央行公開市場操作繼續暫停，但流動性仍在改善，貨幣利率R007降至2.4%左右，R001降至1.5%左右，接近過去4年的最低點。②央行貨幣政策報告公布新口徑下3月末金融機構超儲率為2.3%，按照可比口徑超儲率約為2.6%，加上4月準備金率大幅下調，估算4月超儲率或創出4%的7年新高，流動性極大充裕。③5月8日證監會審核通過5月第一批20家新股，募資總額約105億，而4月份兩次IPO凍資規模均超30000億，4月第二批IPO網下中簽率降至0.1%，打新收益率顯著下降，對流動性的影響也大幅下降。④泰勒規則下與當前經濟通脹增速匹配的R007應在2.5%以下，未來貨幣利率或已步入2%時代，流動性極大寬松。

四、對貨幣政策的分析

若不想QE，需加碼降息：①央行1季度貨幣政策報告公布1季度金融機構貸款利率為6.56%，其中一般貸款利率為6.78%，利率降幅小於基準利率下調幅度，當前貸款利率仍遠高於GDP名義增速，利率仍需繼續下調。②央行稱1季度國債利率有所上升，源於地方債供給升溫和商業銀行負債成本提升。③稱物價保持低位運行的概率較大，若物價持續走低將影響市場預期推高實際利率，而4月物價數據低迷，通縮風險未消，意味著未來仍有必要再次降息。④央行稱無須以量化寬松的方式大幅擴張流動性水平，目前各類貨幣政策工具都有較大的空間，意味著在傳統降息降準等政策方面或需進一步加大力度。

五、對政府政策的分析：

全面創新改革試驗，鼓勵股票債券發行：①習近平在中央深改領導小組第十二次會議上強調，把握改革大局自覺服從服務改革大局，共同把全面深化改革這篇大文章做好，部分區域系統推進全面創新改革試驗。②國務院常務會議部署推進國際產能和裝備制造合作，試點對購買商業健康保險給予個人所得稅優惠，鼓勵企業和金融機構通過發行股票債券等籌資。③傳財政部正在準備第二輪的債務置換，就是進行資產證券化即ABS，目前正與全國人大預工委協商，此前債務置換只是化解存量債務的第一步。④銀監會主席表示，存貸比今後將由監管指標變為參考指標，有助於減少銀行高息攬存的行為，增加銀行信貸供給能力從而助於降息信貸利率。

六、對海外經濟的分析：

美國就業保持平穩，油價上漲沖擊債市：①4月美國新增非農就業人口為22.3萬人，小幅不及預期的22.8萬人，不過新增就業人口重回20萬人上方暗示勞動力市場重回正軌，而失業率走低至5.4%，創7年新低。薪資增長表現依舊低迷，增幅0.1%，不及預期的0.2%。到了對通脹有合理信心且勞動力市場繼續改善時，美聯儲才會選擇加息。②上周，美國、德國和日本十年期國債收益率均大幅上升20bp以上，而驅動因素之一就是油價上漲。布倫特原油期貨價格已經突破68美元/桶，油價的上漲鼓勵了長期通脹預期的上揚。油價自1月跌至每桶近45美元的谷底以來，迄今已累計上漲逾50%，加速了全球債券市場的拋售。③英國首相卡梅倫帶領保守黨贏得英國大選，其獲勝對英國央行加息決策本身並沒有直接影響，但根據其政策主張，緊縮性財政政策可能會推遲英國央行未來加息的日程。④歐元區4月制造業PMI仍在擴張區間，較3月略有下滑，其中德國和法國的制造業PMI均創兩個月新低，複蘇之路不平坦。不過上周歐盟上調歐元區GDP增速預期，歐元貶值和歐央行QE效果或將表現在實體經濟中，將15年歐元區19國GDP整體增長由2月預期的1.3%上調至1.5%。（海通宏觀）


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央行降息 銀行理財產品何去何從

來源: http://www.yicai.com/news/2015/05/4615954.html

央行降息 銀行理財產品何去何從

第一財經日報 王瑩 2015-05-10 20:46:00

一方面央行接連向市場釋放流動性造成資金面逐漸充裕的局面，另一方面股市持續火爆引發全民炒股熱潮，究竟要不要下調理財產品收益成了擺在銀行面前的一個難題。

母親節，央媽有了新動作。

中國人民銀行決定，自2015年5月11日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率。金融機構一年期貸款基準利率下調0.25個百分點至5.1%;一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2.25%，同時結合推進利率市場化改革，將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.3倍調整為1.5倍;其他各檔次貸款及存款基準利率、個人住房公積金存貸款利率相應調整。

這是自2月份降息後，央行年內第二次降低存款及貸款基準利率。伴隨降息的二度來臨，全民理財時代，銀行理財產品走勢成為關註焦點。業內人士表示，短期銀行理財或不會受到牽連波動，長期的下滑趨勢卻難以避免。

Wind數據顯示，2015年5月1日至8日期間，78家銀行共計發行理財產品1088款。其中，從收益率分布來看，預期年化收益率介於5%-8%之間的產品成為主流，共計占比63.05%，其次是3%-5%之間的銀行理財產品，占比達到31.8%;從收益類型來看，保本固定型產品占據9.93%，保本浮動型產品占比14.15%，而非保本型占據最大市場份額達到75.92%。

銀行理財收益繼續下滑？

降息將進一步導致市場資金面充裕，這對銀行理財市場來說無疑是一個負面消息。

自2014年初以來，銀行理財產品收益率便開始一路下滑，由5.7%-5.8%高位下降至5.1%-5.2%附近，雖然一直還堅守在5%以上，但是在市場資金流動性不斷加強的背景下，多位業內人士表示，今年理財產品收益破5的概率很大。

本次央行再度降息，理財產品收益會如預期下滑嗎?

值得註意的是，今年2月份央行先降準後降息，理財產品收益並未出現下滑趨勢，相反卻略有回升。

融360理財分析師劉銀平表示，收益上升與股指持續上漲有關。今年一季度股市延續去年的火爆程度，全民炒股時期來臨，大量資金由其它投資理財市場流向股市，其中銀行是一個很大的流出渠道。銀行為防止資金外逃不敢輕易下調理財產品收益，甚至提高收益以吸引資金。此外，今年以來新股發行力度加大，大量資金被凍結，多次造成資金面短期緊缺現象。因此，一季度理財產品收益不降反升。

一方面央行接連向市場釋放流動性造成資金面逐漸充裕的局面，另一方面股市持續火爆引發全民炒股熱潮，究竟要不要下調理財產品收益成了擺在銀行面前的一個難題。

從短期來看，理財產品收益不會立刻下降，但是從長期來看，收益下滑趨勢卻難以避免。

央行為何選擇此時降息

央行周日的降息又引來市場的躁動，雖然降息已經在預期範圍之內，但時間無疑提前了，尤其是周五央行才發布報告稱中國將保持貨幣政策的穩健，不實施量化寬松。那麽，央行為何又緊接著宣布降息，意在何處呢?

融360理財分析師李歡歡表示，這在一定程度上與周六公布的經濟數據有關聯。

4月CPI上漲1.5%不及預期，連續三個月處於1時代。PPI同比下降4.6%，連續38個月負增長。而截至5月7日，央行卻已經連續三周未進行任何市場操作。

此外，央行此前也在答記者問中表示，此次進一步下調存貸款基準利率，重點就是要繼續發揮好基準利率的引導作用，進一步推動社會融資成本下行，支持實體經濟持續健康發展。同時，在外圍市場上已經有多國不斷引導利率水平下降，已經有傳言稱市場資金出現流出狀態。央行降息也為了保證一定流動性。

與此同時，李歡歡表示，財政部正在準備第二輪的債務置換，目前正與全國人大預工委協商。分析人士稱，按照財政部的想法，對於存量債務的化解，進行債務置換只是第一步，第二步就是進行資產證券化。央行降息也在支持地方債務置換。

編輯：孫汝祥

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央媽又降息 機構觀點分化

來源: http://www.yicai.com/news/2015/05/4615930.html

央媽又降息 機構觀點分化

一財網 王娟娟 2015-05-10 19:32:00

5月10日，中國人民銀行決定降息。央媽這次又降息，還是熟悉的配方，還是類似的機構休息時間。但這次機構反應神速，各派觀點第一時間紛至沓來，喜出望外派和淡定派各有各的大招

5月10日，中國人民銀行決定降息。央媽這次又降息，還是熟悉的配方，還是類似的機構休息時間。但這次機構反應神速，各派觀點第一時間紛至沓來，喜出望外派和淡定派各有各的大招。

喜出望外派

南方基金首席策略分析師楊德龍在第一時間就降息對《第一財經日報》記者表示：“這次降息是非常及時和必要的。預計二季度我們經濟增速有望見底，下半年緩慢回升。”

楊德龍認為，降息從兩個方面有利於A股市場，一方面降息降低了企業融資成本，有利於一些利率敏感型行業，如房地產、汽車、基建、一般工業等，提高這些行業盈利能力，一方面降息降低了股票的要求回報率，提高股價。近期大盤出現大幅震蕩整理，預計本次降息會促使大盤在權重股帶動下大幅反彈。

國金證券李立峰也表達了類似的觀點，他認為，從策略角度評判央行本次降息，更多的是對貨幣政策處於偏寬松周期的又一次確認，體現的紅利的一個方面：央媽變“親媽”。對於後市，李立峰判斷，上證綜指階段性步入震蕩階段，上下空間均有限的觀點。

“基本面政策面護航，貨幣市場利率低位，牛陡行情將繼續演繹。如果這都不算愛，央媽心里好悲哀。”中信建投黃文濤顯然對央行的二次降息喜出望外。

“利好經濟、股債、地產、周期行業等，重申改革牛趨勢不變。”國泰君安宏觀任澤平團隊借央行降息再次對市場“吶喊”。他們直接點出，預計二季度經濟和物價低位暫穩。近期一線房市明顯回暖，三四線仍低迷，4月下旬以來發電量和粗鋼產量低位企穩。

淡定派

“降了就降了。”廣大證券策略團隊對於央行年內二次降息如是淡定評價。他們認為，貨幣政策持續寬松本就蘊含在牛市邏輯當中，更關鍵的變量是實體經濟能否持續穩定在政策目標區間。

不過，光大證券同時指出對A股仍持樂觀態度，但不建議按照傳統邏輯對降息進行板塊推演，確定性更高的成長股仍是當下投資的最優選擇。

民生宏觀團隊則更為淡定預測，降息之後還有降息。他們的理由是，存款利率定價範圍繼續擴大，一年期定存最高浮動可至3.3%-3.4%之間，利率市場化再進一步。

“降息周期下股債雙牛大邏輯未變。房地產基建已成為過去，產能去化壓力凸顯，實體回報率不足意味著居民資產重配+無風險利率下行+債權類資產風險溢價上升並存，股債雙牛仍可延續。”民生證券這樣認為。

還有更淡定的。“降不降息我們的策略判斷都不變。降息了，幅度比大家預期的小，配合著利率市場化，投資者對降息已經逐步麻木，直接猜下次吧，市場還是震蕩格局。”申銀萬國策略團隊看起來對央媽的二次降息有幾分“傲嬌”。

“其實在大的經濟轉型周期中，流動性只是估值短期快速擴張的理由而已，所以降息降準就是對原有趨勢的強化，這也是為什麽我們年初到現在每次降準降息都判斷正確，而且可能是唯一的歷次降準降息都如此堅定推薦Alpha的策略師。”申萬如是稱。

編輯：王樂

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央行降息：對股市利好，但請別單邊樂觀

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2464

本帖最後由 晗晨 於 2015-5-10 22:35 編輯

央行降息：對股市利好，但請別單邊樂觀
作者：格隆匯 岷山


突發！今日下午17:00，央行決定降息0.25個百分點。

中國人民銀行決定，自2015年5月11日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率。金融機構一年期貸款基準利率下調0.25個百分點至5.1%;一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2.25%，同時結合推進利率市場化改革，將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.3倍調整為1.5倍;其他各檔次貸款及存款基準利率、個人住房公積金存貸款利率相應調整。


首先我們先看下央行去年以來的降息降準，分別降息3次（加上這次），降準2次。  


2014.11.22 （降息） 央行宣布次日起下調金融機構人名幣貸款0.4個百分點和存款基準利率0.25個百分點。


2015.02.05 （降準）央行宣布次日起全面下調金融機構人名幣存款準備金率0.5個百分點。
2015.03.01 （降息）2015年2月28日，次日起分別下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率0.25個百分點。


2015.04.19 （降準）央行宣布次日起全面下調金融機構人名幣存款準備金率1個百分點並定向降準。


下面是央行有關負責人就下調人民幣貸款及存款基準利率並進一步推進利率市場化改革答記者問   

1、此次進一步下調貸款及存款基準利率的主要考慮是什麽？

答：此次進一步下調存貸款基準利率，重點就是要繼續發揮好基準利率的引導作用，進一步推動社會融資成本下行，支持實體經濟持續健康發展。按照國務院的統一部署，2014年11月和2015年3月，人民銀行先後兩次下調金融機構貸款及存款基準利率。隨著各項政策措施的逐步落實，金融機構貸款利率持續下降，市場利率明顯回落，社會融資成本整體有所降低。當前，國內經濟結構調整步伐加快，外部需求波動較大，我國經濟仍面臨較大的下行壓力。同時，國內物價水平總體處於低位，實際利率仍高於歷史平均水平，為繼續適當使用利率工具提供了空間。鑒於此，人民銀行決定自2015年5月11日起，下調金融機構貸款及存款基準利率各0.25個百分點，為經濟結構調整和轉型升級營造中性適度的貨幣金融環境。  

2、此次結合降息進一步將存款利率浮動區間擴大至基準利率1.5倍的背景和意義是什麽？

答：目前，我國除存款外的利率管制已全面放開，存款利率浮動區間上限不斷擴大，金融機構自主定價能力顯著提升，分層有序、差異化競爭的存款利率定價格局基本形成，市場化利率形成和傳導機制逐步健全。同時，存款保險制度的順利推出，以及市場利率定價自律機制的建立和完善，為加快推進存款利率市場化奠定了良好的基礎。當前，銀行體系流動性總體充裕，市場利率趨於下行，實際上已為放開存款利率上限提供了較好的外部環境和時間窗口。為穩妥有序推進利率市場化改革，人民銀行決定結合下調存貸款基準利率，將存款利率浮動區間的上限擴大至基準利率的1.5倍。由於目前存款利率“一浮到頂”的機構數量已明顯減少，預計金融機構基本不會用足這一上限。  

存款利率浮動區間上限的進一步擴大，是我國存款利率市場化改革的又一重要舉措。這不僅拓寬了金融機構的自主定價空間，有利於進一步鍛煉金融機構的自主定價能力，促進其加快經營模式轉型並提高金融服務水平，為最終放開存款利率上限打下更為堅實的基礎；也有利於資金價格更真實地反映市場供求關系，推動形成符合均衡水平和客戶意願的儲蓄結構，進一步優化資源配置，促進經濟金融健康發展。  

3、存款利率浮動區間上限進一步擴大後，如何引導金融機構科學合理定價？

答：為引導金融機構科學合理定價，維護公平有序的市場競爭秩序，人民銀行將繼續公布存貸款基準利率，進一步發揮基準利率的引導作用，為金融機構利率定價提供重要參考。同時，進一步健全中央銀行利率調控體系，完善金融市場基準利率體系，提高貨幣政策傳導效率。此外，人民銀行還將指導市場利率定價自律機制，進一步發揮好對金融機構利率定價的行業自律作用，按照激勵與約束並舉的原則，對利率定價較好的金融機構繼續優先賦予更多市場定價權和產品創新權；對存款利率超出合理水平、擾亂市場秩序的金融機構加以自律約束。  


4、下一步人民銀行在利率調控和利率市場化改革方面還有哪些考慮？

答：此次結合降息進一步推進利率市場化改革，重點是適應經濟基本面的變動趨勢，繼續促進實際利率回歸合理水平，並進一步發揮市場在資源配置中的決定性作用。下一步，我們將按照黨中央、國務院的戰略部署，繼續實施穩健的貨幣政策，保持松緊適度，根據流動性供需、物價和經濟形勢等條件的變化進行適度調整，綜合運用價量工具保持中性適度的貨幣環境，把握好穩增長和調結構的平衡點。同時，更加註重改革創新，寓改革於調控之中，把貨幣政策調控與深化改革緊密結合起來，加快推出面向企業和個人的大額存單，不斷拓寬金融機構自主定價空間，積極推進利率市場化改革，並不斷增強中央銀行利率調控能力和宏觀調控有效性。  

為何降息？
4月17日，國務院總理李克強前往國開行、工行考察。李克強在座談會上提出了一個尖銳的問題：“商業銀行貸款利率普遍在6%以上。可多方面調查的數據表明，企業利潤目前平均只有5%，扣除財務費用之後不就成負增長的了嗎？”  

4月23日，李克強考察興業銀行，再次希望銀行切實降低企業融資成本，否則將加劇經濟下行壓力。  

  匯豐PMI：  

CPI：  

總理的擔憂來自於實體經濟的持續走弱。無論是匯豐PMI創下12月新低，亦或者CPI持續在低位徘徊，都顯示企業產出價格持續低迷，通縮風險開始集聚。包括之前公布的GDP數據，第一季度勉強保住了7%，全年保7的目標比較嚴峻。  


GDP持續下行  


對政府來說，降息當然是希望水可以進入實體經濟，但由於利率市場化的推進，雖然降低基準利率，但存款利率並未降低，而貸款利率則由市場決定，較少受基準利率影響，因此，降息未必起到明顯效果。  





央行數據顯示，2015年3月末，企業融資成本為6.83%，比上年末下降12個基點，比上年同期僅下降50個基點。

政府也是在屢次降息降準之後不斷觀察市場狀況，如果此次降息並沒有能達到預期效果，未來再次降息降準也說不定。





日本的歷史，我們的擔憂
日本也曾經不斷地用寬松貨幣刺激經濟，但經濟表現如何呢？“失去的10年”、“失去的20年”、“失去的30年”……就是對日本經濟的較好描述。現在安倍印鈔票的力度比誰都大，都搞出“安倍經濟學”的名頭了，但可想而知的，“失去的40年”將是對下一階段日本經濟的描述。  


原因在於，繁榮、衰退、蕭條、恢複是寬松貨幣制造的一個比較完整的經濟周期。只有經過蕭條期的調整，才能開始新一輪的繁榮。但是連續的刺激等於是強行讓經濟不進入調整期，那麽，經濟也就不會再進入繁榮期。而刺激的效果也是遞減的。因為每一次刺激，都削弱了經濟的根基，那麽，下一次刺激的“效果”必然就要差一點。  


2009年的4萬億刺激經濟為什麽“效果”那麽好，馬上就阻止了經濟的跌勢？這是因為，此前改革開放30年持續高增長打下了雄厚底子。自2009年之後，中國經濟一直沒有經歷調整期。這就使得2014年的連續刺激，引起的反應甚微。  


2014年，定向寬松幾千億、上萬億，都被稱為“微刺激”，要知道，這樣的數額要是放在2009年前，那就是絕對的“強刺激”。從這一點，也可以看出，市場的“抗藥性”增長很快。 而微刺激並沒有換來經濟的複蘇，反而越陷越深，然後才開始了一輪輪的降息與降準。  


對股市利好，但請別單邊樂觀

對於股市來說，降息無疑是利好，持續的降息和降準的確起到了將水放入股市的作用，同時在歷史上的確存在經濟弱，放水，股市上漲的案例，所以相信股市有著繼續沖高的動力。不過這次降息從力度上來說低於市場預期（市場預期是0.5個點），而且此次降息在很多人的預期範圍內，加上市場的“抗藥性”，對股市的正面促進作用可能沒有想象的那麽大，不可單邊樂觀思維。


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除了降息，我們還能期待什麽

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除了降息，我們還能期待什麽
作者：鐘正生，李達
事項

5月10日，央行宣布降息25個基點，同時將存款利率上限擴至1.5倍。

主要觀點

降息靴子終於落地，絲毫未出市場預期。讓我們條分縷析地分析下央行此次降息的方方面面：

1、為何降息？我們還是要問這個老套的問題。其實，這從1季度貨幣政策執行報告中一句話即可一窺端倪。“結構調整為中長期的經濟增長註入動力，但短期看則面臨下行調整的壓力，需要堅持處理好穩增長、調結構、促改革和防風險之間的關系”。我們都知道，央行在貨幣政策立場上一直偏謹慎，在貨幣政策宣傳上一直說“中性”，這與央行對過度“放水”，可能“固化結構扭曲、推升債務和杠桿水平”的“遠慮”是密不可分的。但短期經濟下行調整的壓力，還是讓央行的“遠慮”讓位於政府的“近憂”——經濟仍在探底階段，而通縮風險依然不可小覷。

1）經濟增長的動能仍然“一票難求”。1季度所有經濟數據都是差的，除了一季度GDP似乎還是“靚”的；從主要工業品量價數據來看，目前經濟尚處探底階段，即便是地產銷量的好轉也是飄忽不定和不可依賴的；我們只能再度依賴基建投資來維穩增長，但地方財政收支困局卻讓“財政”這一端裹足難前。所以，政府想到能夠更快見效的“貨幣”端並不奇怪。

2）通貨緊縮的警報並未完全解除。近期我們看到了豬周期的緩慢啟動，也看到了大宗商品價格的反彈“跡象”，這讓我們對未來通脹水平的攀升產生了一些擔憂。但經濟基本面的疲弱制約了未來豬價回升幅度，大宗商品價格企穩亦未帶來國內PPI環比的改善（4月PPI跌幅進一步擴大最超市場預期），最重要的是央行對流動性總閘門的管控整體上依然是偏中性的。這些因素也許讓央行意識到，通縮也許真是那麽近的一個“近憂”。因此，即便從維持實際利率平穩這一央行一直強調的“中性”視角來看，再來一次降息也是不可避免的。

3）美聯儲加息延遲提供“時間窗口”。坊間有種說法：美聯儲一旦加息，國內貨幣政策必然受制。現在市場普遍預期，美聯儲加息會延後至今年九月甚至更晚，因此央行應該利用這一難得的時間窗口，在美聯儲加息之前率先降息，所謂“早死早超生”！我們認為，是“經濟短期調整壓力”促使央行降息，美聯儲的“步履蹣跚”恰恰提供了便利；不是央行為了降息而降息，而無視經濟基本面好轉與否。

4）短期內降息比降準更加迫切和必要。應該說，融資難融資貴問題依然困擾著中國實體經濟。央行在一季度貨幣政策執行報告里提及，一季度末非金融企業及其他部門貸款加權平均利率為6.56%，比去年末下降0.22個百分點。但這種程度的貸款利率下行，對實體經濟中小企業來說是遠遠不敷所需的。我們需要看到貸款加權利率的更為明顯的下行！但在目前商行負債成本剛性的制約下（不要忘記，這次存款利率下降的同時，上浮區間也進一步打開了），僅僅依靠商行去講政治多放貸顯然是個奢求。央行已在全國範圍內推行信貸質押再貸款，這可以為商行提供一條穩定而廉價的負債來源，進而為商行進一步降低貸款利率創造條件，但目前這種定向貨幣政策工具規模有限。所以，央行繼續下調存貸款基準利率成為必然的選擇。鑒於目前貨幣市場流動性仍然較為充裕，且可能無助於商行放貸意願的提升，全面降準的優先級是要明顯往後排的。

2、除了降息，我們還能期待什麽？我們認為，這次降息過後，積極的財政政策將會“加大公共支出”，所謂“你方唱罷我登場”，這放在財政貨幣博弈的大框架下會有更真切的理解；而在貨幣政策範疇內，常規貨幣政策的祭出頻率將會降低。傳統的降息和降準，顯然還會為貨幣政策傳導機制不暢所困擾。第一季度央行對國家開發銀行撥付抵押補充貸款資金1318億元，累計撥付5149 億元”；同時“全國支農再貸款余額1928 億元，支小再貸款余額618 億元，再貼現余額1322 億元”，而“第一季度累計開展常備借貸便利操作3347 億元，期末常備借貸便利余額為1700 億元”。這些均表明央行還會更多地采用定向工具來調節基礎貨幣，並實現定向調控。這既有美聯儲加息步伐日益臨近的考慮，也有中央政治局會議強調的“疏通貨幣政策向實體經濟的傳導渠道”的考慮。需要指出的是，近一個半月以來，央行對貨幣市場的呵護之意濃厚，已引導貨幣市場利率下行近200個基點。這在某種程度上亦可視為降息的替代措施，必然會至於央行一攬子政策工具中加以綜合考慮。

3、有了降息，下一步經濟怎麽走？我們從地產成交的高頻數據可以看出，近期房地產銷售還是可圈可點的，尤其是非一線城市有略微超預期的表現。央行的再次降息，必然會給房地產市場帶來新一輪提振。這對於加快非一線城市的去庫存，提前房地產銷售向房地產投資的傳導都將是大有裨益的；貨幣金融條件的進一步寬松，疊加財政支出節奏的實質加快，或許也會令基建投資依然能夠維持當前“一枝獨秀”的增速；而兩次降準，三次降息的滯後效應，疊加央行定向貨幣政策工具的不斷祭出，或許也會有助於制造業投資在邊際上的企穩。如此，穩投資下的穩增長也許可見。綜合來看，我們認為，二季度中國經濟有望觸底企穩，而資本市場的喧囂動能也有望延續。（華創宏觀）


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央行年內第二次降息！（附最全解讀）

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本帖最後由 jiaweny 於 2015-5-10 18:14 編輯

央行年內第二次降息！（附最全解讀）
新浪財經

央行母親節發福利，今日17時宣布，自5月11日起，存貸款基準利率均下調0.25個百分點，同時將存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.3倍調整為1.5倍，利率市場化更進一步！

央行通知全文如下：

中 國人民銀行決定，自2015年5月11日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率。金融機構一年期貸款基準利率下調0.25個百分點至5.1%;一年期存 款基準利率下調0.25個百分點至2.25%，同時結合推進利率市場化改革，將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.3倍調整為1.5倍; 其他各檔次貸款及存款基準利率、個人住房公積金存貸款利率相應調整。（完）

降息邏輯：五月不降息，六月徒傷悲？

五月不降息，六月徒傷悲？

2月降準、3月降息、4月再次降準，如今再次降息，中國人民銀行頻繁地宣布貨幣寬松政策，想想並不會醉，其背後是監管層，甚至是國務院對實體經濟的嚴重擔憂，而這背後直指經濟及就業穩定。

4月17日，國務院總理李克強前往國開行、工行考察。李克強在座談會上提出了一個尖銳的問題：“商業銀行貸款利率普遍在6%以上。可多方面調查的數據表明，企業利潤目前平均只有5%，扣除財務費用之後不就成負增長的了嗎？”

4月23日，李克強考察興業銀行，再次希望銀行切實降低企業融資成本，否則將加劇經濟下行壓力。

總理的擔憂來自於實體經濟的持續走弱。匯豐PMI四月初值跌至12個月最低49.2，上月終值為49.6。匯豐大中華區首席經濟學家，董事總經理屈宏斌認 為，產出跌至榮枯邊緣，新訂單指數為一年內低點，反映內需疲軟。投入產出價格繼續下滑，通縮風險顯著。數據顯示制造業加速下行。加之此前公布的一季度數 據，經濟增長或已失速。4月20日降準尚需時日方能顯效。經濟下行和通縮形勢嚴峻亟待寬松政策加碼。

“降息無疑對實體經濟是有益的，二季度GDP增速將不低於一季度，下半年增速將高於上半年。”中金所宏觀研究員趙慶明向經濟觀察網表示，貨幣政策的傳導至實體經濟所需時日，上半年的降息降準等政策將在二、三季度開始顯現。

國務院最近通過了對國開行、進出口銀行和農業發展銀行的改革方案。三家政策性銀行的資金會流向國內基建、保障房、出口企業及三農基礎設施建設等方面，這些也是政府穩增長的重要領域。

寄望於政策性銀行引導金融之水滴灌實體經濟，進而降低企業融資成本，穩定經濟及就業。這實是無奈之舉，其背後原因在於此前多次的降準降息並未有效降低企業融 資成本。央行數據顯示，2015年3月末，企業融資成本為6.83%，比上年末下降12個基點，比上年同期僅下降50個基點。

這顯然並未能實現決策層的預定目標。然而，此次降息就能有效降息企業融資成本嗎？更為重要的是，雖然央行降息，商業銀行是否願意將資金貸款給實體經濟？這是一個重要問題。

“由於利率市場化的推進，雖然降低基準利率，但存款利率並未降低，而貸款利率則由市場決定，較少受基準利率影響，因此，降息未必起到明顯效果。”上海財經大學 現代金融研究中心副主任奚君羊向經濟觀察網表示，降息是釋放信號，學術上稱為信號效應，實際上市場對其的反應。央行觀察降準以後經濟走勢如何，效果不是明 顯，才會考慮降息。但其效果主要看市場對降息的反應，如果市場認為較好促進經濟，企業及個人就會增加投資和消費，反之，對投資於消費的作用不大。

不過，商業銀行因為風險因素對實體經濟的貸款頭發有些不積極。

普 華永道近日發布研究報告稱，2014年五家國有商業銀行公司類貸款中，占比最高的五大行業為：1）制造；2）交通運輸、倉儲和郵政； 3）租賃和商務服務；4）房地產；5）電力、燃氣及水的生產和供應。這些行業貸款占全部公司貸款的69.24%。七家股份制商業銀行（招商銀行、浦發銀 行、中信銀行、民生銀行、光大銀行、平安銀行、華夏銀行）公司類貸款中占比最高的五大行業為：1）制造；2）批發零售；3）房地產；4）租賃和商務服 務；5）交通運輸、倉儲和郵政業。這些行業貸款占全部公司貸款的71.70%。

但制造、批發零售、房地產三個行業為2014年經濟增長放緩最明顯的行業，反映了商業銀行面臨的信用風險。

“降 息對減輕存量債務負擔確實有好處，對增量債務恐怕效果不明顯，降息也不能降低新發放貸款的利率水平。銀行負債成本不下降，要保持一定的利差水平，貸款利率 很難降下去。”華夏銀行研究員楊馳稱，“一是發揮政策性銀行作用，增加現有政策性銀行支持小微企業發展的職能，通過再貸款、財政資金註資等方式註入低成本 資金定向支持小微企業。二是發揮財政作用，用財政貼息、財政擔保、對不良資產核銷損失進行財政補貼等方式提高商業銀行在三農、小微領域的風險容忍度和放貸 意願。這兩條路，實質上是將部分風險從銀行體系轉移到了財政體系，就看中央政府願不願意了。”（經濟觀察網）

降息對你的理財影響幾何？

銀行理財產品：短期不易下跌

降 息雖然會使得長期資金利率下跌，會帶動銀行理財產品收益率下調。但優選財富高級理財經理陸雙健認為，從短期看，銀行理財產品收益率將會維持相對穩定的水 平，不容易下跌，主要原因有以下幾點，第一從銀行理財的投向看，隨著二級市場的火熱銀行理財掛鉤股市的產品在增加，而在二級市場收益率相對高位的狀況下， 低收益的銀行理財難以被客戶接受，所以這類理財產品的收益短期難以下調。

降 準降息繼續給市場資金面帶來相對較為寬松的態勢，市場短期利率將保持在低位，短時間難以企穩回升，對貨幣基金而言，銀行協議存款資產無法為貨幣基金帶來較 高的收益，而債券資產調整能力較強的貨幣基金通過減持表現較好的債券資產可以獲取超額收益。業績表現較為平穩，資產規模適中，並且債券類資產和銀行協議存 款資產配臵較為均衡的貨幣基金將會有更高的收益。

股市：劇烈震蕩

相對於實體經濟，央行貨幣政策對股市的影響或許更為直接。4月20日的降準已令股市連續數個交易日劇烈震蕩。

“對股市必然是重大利好，當然降息後第一天股市是否上漲不好說，可能還會再次表現為劇烈震蕩。” 中金所宏觀研究員趙慶明說道。

房地產：多方受益

降 息無疑會使按揭貸款者收益。降息有利於購房者資金成本降低，將提高市場的購房需求。陸雙健認為，在當前房地產的支柱產業地位暫時無可替代的背景下，從中央 政府到地方政府，今年更加重視房地產對於經濟能夠發揮平穩器的作用。在目前房地產市場資金鏈整體緊張的情況下，貸款利率的下調將意味著開發商融資成本的降 低，緩解資金壓力。房地產的穩定，也將是中國經濟的穩定。從目前房地產市場的表現看，降息之後房地產市場尤其是一線房地產市場再次活躍，房價也出現止跌回 升的態勢，整體來看，在降息的大背景下房地產市場的會再次迎來回暖，但受目前整體庫存以及經濟環境的影響，房地產回暖的持續性和力度有限。

互聯網金融：甄別風險 謹慎投資

聚 愛財CEO任衡認為，由於銀行風控嚴格，降息並不意味著小微企業從銀行貸款會容易。整體而言，降息會增加流動性，對互聯網金融來說是個好消息，可以吸引更 多的投資人，從而吸引更多的資金到互聯網金額平臺理財。但是作為投資人，不能盲目追求高收益的理財產品，在甄選安全平臺的同時，應該分散投資，合理配置期 限和種類，保證自身的流動性和安全性的基礎上力求利益最大化。（經濟觀察網）

魯政委：標誌著貨幣政策調控思路的重大轉變！

興業銀行首席經濟學家魯政委評降息： 這標誌著貨幣政策調控思路的重大轉變:由此前的"穩健"操作轉向實際上的"寬松"。以此支持融資成本的下降和地方債置換。但是，如果降息不輔以流動性的寬 松，利率的下降就很難持續，我由此預計，下一階段央行的政策將是"扭轉"，以常態化的降準或PSL壓低3個月以上期限的利率。

華創債券：名義上的降息，實質上的加息

（1）降息的同時，繼續大幅放開存款上限，彰顯了央行利率市場化的決心。看起來降息倒是次要的，利用降息的同時提高存款自由浮動區間反而是本次政策的主要目標。實際上，這也是利率市場化過程的必經之路。

（2）從實際影響上看，存款基準利率盡管下降25bp，但如果考慮活期基準沒有變化，以及存款上浮區間從1.3到1.5倍的提高，實際存款利率反而會較降息前提高10bp。

（3）貸款利率的下行利於房地產貸款利率的下行，因為目前政策對房地產貸款優惠，一般是基準甚至是基準下浮，因此基準利率的下降是利於房地產市場的回暖，中期內對債券市場並不利。

（4）我們知道，存款基準利率決定了表內銀行負債的成本，而本次實際存款利率降息後反而出現了上升，意味著對債券市場反而是利空的影響。而且從央行急切的上調存款上限的態度看，利率市場化的節奏後期有望加快，甚至下一次如果還有降息，可能會宣布取消存款上限，那麽存款基準利率也就名存實亡了。

（5）短期內因為降息，市場做多情緒可能宣泄，但是我們認為本次降息名義上是降息，實質上是存款利率的加息，而且貸款利率的下行利於房地產市場和經濟的恢複，反而對債券市場中期走勢不利，因此我們建議機構不可盲目做多，反而應該利用市場的熱情及時獲利了結。

民生宏觀：降息之後還有降息

①外部實際有效匯率偏高制約出口，內部有經濟下行和地方債務置換，降息緩釋匯率壓力，劍指高企實體融資成本。

②貨幣市場利率迅速下行，銀行間流動性十分寬松，流動性供需缺口已通過降準緩釋，通過價格手段降低融資成本可行，降息之後還有降息。

③存款利率定價範圍繼續擴大，一年期定存最高浮動可至3.3%-3.4%之間，利率市場化再進一步。但實體經濟下行，可匹配的高收益資產供給收縮，預計銀行尋找高成本負債來源動力不強，將存款利率上浮到頂意願不大。

④降息周期下股債雙牛大邏輯未變。房地產基建已成為過去，產能去化壓力凸顯，實體回報率不足意味著居民資產重配+無風險利率下行+債權類資產風險溢價上升並存，股債雙牛仍可延續。

滕泰：降息不是中國版QE

萬博經濟研究院院長滕泰評降息：降息不是中國版QE，是降低社會融資成本在路上。中國經濟下行趨勢未改，各項指標未見好轉，企業實際融資成本仍然是歐美的兩倍以上，持續降息是必要的。目前降息力度仍然不夠，對實體經濟的影響會體現到三季度。單次降息對股市短期漲跌影響是不確定的，但降息趨勢對股市的影響是積極而確定的。

黃文濤：如果這都不算愛 央媽心里好悲哀

一，降息如期而至，降低社融成本決心昭然。背景是通縮警報未解除。PPI連續38月為負，超過亞洲金融危機時期記錄。產能過剩未緩解，需求疲弱和國內大宗商品價格低位，決定了工業領域通縮還將持續幾個季度。通縮是2015年最大風險，而不是通脹。維持全年CPI為1.5-1.6%的判斷。CPI進入1時代。

二，實際利率高企制約投資與消費。需要降低名義利率方能破解困局。經濟下行壓力很大，維持至少三季度經濟才能短期企穩之判斷。降息之路並未結束。

三，利率市場化接近尾聲，在降息降準周期中，銀行資金成本是下降而不是上升（見專題報告）。有利資產端收益率下行。

四，未來存準率將降至10%左右的常態化水平。考慮到銀行風險管理，需求下降，可能出現寬貨幣，緊信貸格局，有利債市。

五，基本面政策面護航，貨幣市場利率低位，牛陡行情將繼續演繹。如果這都不算愛，央媽心里好悲哀。

海通宏觀：擁抱股債雙牛

海通宏觀姜超、顧瀟嘯【流動性觀察】：不QE必降息，擁抱股債雙牛：

當前經濟整體低迷，高利率是主要風險，6.8%的貸款利率遠高於5.8%的GDP名義增速，意味著亟需降低利率，緩解企業高融資成本風險。

央行1季度貨幣政策報告稱物價或長期低位運行，擔憂實際利率上升，同時稱無須以量化寬松的方式大幅擴張流動性水平，則意味著在傳統降息降準等政策方面進一步加大力度，我們判斷未來降息仍有4次以上空間，準備金率或將降至10%以內。

當前居民財富正從存款、房產轉向金融資產，而持續降準降息將強化利率下行趨勢，股債雙牛成為中國去杠桿的最完美路徑，金融大時代已經來臨，也值得盡情擁抱。

海通債券姜超/周霞【利率債觀察】降息周期延續，堅定債市牛陡：

本次降息後，一年期貸款基準利率下降25bp至5.1%，一年期存款基準利率下降25bp至2.25%，考慮上浮50%的存款利率上限約為3.3%，貸款利率下行或仍受制於存款利率波動。

3月降息後，央行5次下調逆回購利率+大幅降準，引導短端利率顯著下行，泰勒規則回歸，貨幣利率正式進入2%時代，流動性無憂。

貨幣利率低位有助於債市短端表現，堅定債市牛陡行情。前期短融收益率已大幅下行，預計3-5年期利率債品種收益率有望順應下行，下調3年期國開債收益率區間至3 %-3.5%。

債券長端雖受制於國內地方債供給及油價反彈，但降息才是大方向，下調未來3個月10年國開波動區間至3.4%-3.8%。

南方基金 ：從兩方面有利於A股市場

南方基金降息點評：央行決定5月11日起存貸款對稱降息0.25%，降息時間和幅度符合市場預期。近期統計局公布的一季度和四月份經濟數據不佳，促使央行采取降息的措施來刺激經濟增長，這次降息是非常及時和必要的。預計二季度我們經濟增速有望見底，下半年緩慢回升。在經濟轉型期，經濟增速難免出現一定程度下降，因為舊有的一些增長引擎逐漸減弱，而新的增長方式還要摸索，我們要適應這種經濟“新常態”，用時間換空間，找到新的經濟增長方式。

降息從兩個方面有利於A股市場，一方面降息降低了企業融資成本，有利於一些利率敏感型行業，如房地產、汽車、基建、一般工業等，提高這些行業盈利能力，一方面降息降低了股票的要求回報率，提高股價。近期大盤出現大幅震蕩整理，預計本次降息會促使大盤在權重股帶動下大幅反彈。

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【重磅】央行宣布降息0.25個百分點（附官方解讀）

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【重磅】央行宣布降息0.25個百分點（附官方解讀）
文/格隆匯整理

突發！今日下午17:00，央行決定降息0.25個百分點。

中國人民銀行決定，自2015年5月11日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率。金融機構一年期貸款基準利率下調0.25個百分點至5.1%;一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2.25%，同時結合推進利率市場化改革，將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.3倍調整為1.5倍;其他各檔次貸款及存款基準利率、個人住房公積金存貸款利率相應調整。


官方解讀：

央行有關負責人就下調人民幣貸款及存款基準利率並進一步推進利率市場化改革答記者問

1、此次進一步下調貸款及存款基準利率的主要考慮是什麽？

答：此次進一步下調存貸款基準利率，重點就是要繼續發揮好基準利率的引導作用，進一步推動社會融資成本下行，支持實體經濟持續健康發展。按照國務院的統一部署，2014年11月和2015年3月，人民銀行先後兩次下調金融機構貸款及存款基準利率。隨著各項政策措施的逐步落實，金融機構貸款利率持續下降，市場利率明顯回落，社會融資成本整體有所降低。當前，國內經濟結構調整步伐加快，外部需求波動較大，我國經濟仍面臨較大的下行壓力。同時，國內物價水平總體處於低位，實際利率仍高於歷史平均水平，為繼續適當使用利率工具提供了空間。鑒於此，人民銀行決定自2015年5月11日起，下調金融機構貸款及存款基準利率各0.25個百分點，為經濟結構調整和轉型升級營造中性適度的貨幣金融環境。

2、此次結合降息進一步將存款利率浮動區間擴大至基準利率1.5倍的背景和意義是什麽？

答：目前，我國除存款外的利率管制已全面放開，存款利率浮動區間上限不斷擴大，金融機構自主定價能力顯著提升，分層有序、差異化競爭的存款利率定價格局基本形成，市場化利率形成和傳導機制逐步健全。同時，存款保險制度的順利推出，以及市場利率定價自律機制的建立和完善，為加快推進存款利率市場化奠定了良好的基礎。當前，銀行體系流動性總體充裕，市場利率趨於下行，實際上已為放開存款利率上限提供了較好的外部環境和時間窗口。為穩妥有序推進利率市場化改革，人民銀行決定結合下調存貸款基準利率，將存款利率浮動區間的上限擴大至基準利率的1.5倍。由於目前存款利率“一浮到頂”的機構數量已明顯減少，預計金融機構基本不會用足這一上限。

存款利率浮動區間上限的進一步擴大，是我國存款利率市場化改革的又一重要舉措。這不僅拓寬了金融機構的自主定價空間，有利於進一步鍛煉金融機構的自主定價能力，促進其加快經營模式轉型並提高金融服務水平，為最終放開存款利率上限打下更為堅實的基礎；也有利於資金價格更真實地反映市場供求關系，推動形成符合均衡水平和客戶意願的儲蓄結構，進一步優化資源配置，促進經濟金融健康發展。

3、存款利率浮動區間上限進一步擴大後，如何引導金融機構科學合理定價？

答：為引導金融機構科學合理定價，維護公平有序的市場競爭秩序，人民銀行將繼續公布存貸款基準利率，進一步發揮基準利率的引導作用，為金融機構利率定價提供重要參考。同時，進一步健全中央銀行利率調控體系，完善金融市場基準利率體系，提高貨幣政策傳導效率。此外，人民銀行還將指導市場利率定價自律機制，進一步發揮好對金融機構利率定價的行業自律作用，按照激勵與約束並舉的原則，對利率定價較好的金融機構繼續優先賦予更多市場定價權和產品創新權；對存款利率超出合理水平、擾亂市場秩序的金融機構加以自律約束。

4、下一步人民銀行在利率調控和利率市場化改革方面還有哪些考慮？

答：此次結合降息進一步推進利率市場化改革，重點是適應經濟基本面的變動趨勢，繼續促進實際利率回歸合理水平，並進一步發揮市場在資源配置中的決定性作用。下一步，我們將按照黨中央、國務院的戰略部署，繼續實施穩健的貨幣政策，保持松緊適度，根據流動性供需、物價和經濟形勢等條件的變化進行適度調整，綜合運用價量工具保持中性適度的貨幣環境，把握好穩增長和調結構的平衡點。同時，更加註重改革創新，寓改革於調控之中，把貨幣政策調控與深化改革緊密結合起來，加快推出面向企業和個人的大額存單，不斷拓寬金融機構自主定價空間，積極推進利率市場化改革，並不斷增強中央銀行利率調控能力和宏觀調控有效性。

（以上內容來自央行網站）


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降息不是終點，不要低估降準降息的累積效應

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降息不是終點，不要低估降準降息的累積效應
作者：李慧勇

結論或者投資建議：
降息不是終點，不要低估降準降息的累積效應。當前資金面較寬松，央行連續三周暫停公開市場操作，周五新股凍結資金開始解凍，短期流動性相對寬裕。R007回落8個基點至2.34%，二十日均值下跌22.26個基點至2.64%。4月份CPI同比增長1.5%，略低於預期，貨幣寬松預期進一步升溫。周五央行發布一季度貨幣政策執行報告，一季度銀行體系流動性充裕，3月末貸款加權平均利率較去年年末下降22bp，降低融資成本仍是難點，但央行不會以量化寬松方式大幅擴張流動性，貨幣政策繼續保持穩健，註重疏通貨幣政策向實體經濟的傳導渠道，並將采取多種政策工具組合，預計後續結構性政策工具例如PPP、PSL、再貸款、住房金融機構等的使用值得關註。央行決定自5月11日起降低貸款和存款基準利率0.25個百分點，同時擴大存款利率浮動區間的上限，我們認為，1、這不會是最後一次降息，至少還要降到2%；2、請不要低估降準降息的累積效應，未來兩個季度經濟企穩回升可期；3、降準降息交替進行，降息了，降準也快了，年內再降150個BP問題不大；4、降息之後，投資品和資產都受益，基建地產（基準利率定價）產業鏈條可能最受益。

利率債收益率曲線陡峭化，中短期票據收益率全線下行，信用利差多數下跌。國債收益率1年期和10年期分別下跌1.2個和上升2.0個基點分別至2.68%和3.37%；國開債1年期和10年期收益率分別下降12.9個和上升5.0個基點，分別至3.19%和3.82%。上周10年期與1年期的國開債利差上升17.81個基點至62.34個基點。3年和5年期AAA票據收益率分別下跌9.5個和0.18個基點，分別至4.28%和4.40%。5年期AA+中票利差下跌2.69個基點至1.70%。珠三角票據直貼利率以及票據轉貼利率均下跌1.2個基點，分別至3.33‰、3.23‰水平。

4月貿易數據不佳加大人民幣貶值壓力，而美元走勢承壓適度減輕人民幣貶值壓力。上周美元兌人民幣即期匯率報收於6.2094，較前周上漲66個基點，人民幣小幅貶值0.11%；美元兌人民幣中間價在周四達到6.1113，創14個月新高，周五收至6.1147，較前周上漲10個基點，略微貶值0.02%，波動幅度較前周有所減小。美元指數上漲乏力，上周五收於94.81，較前周小幅下跌0.02%。3月份以來人民幣穩中趨升，一方面監管層維穩基調頻出，另一方面隨著人民幣國際化進程加快，人民幣對美元需保持相對穩定，預計人民幣匯率將保持總體穩定、雙向波動走勢。

1.降息不是終點，不要低估降準降息的累積效應
在公開市場上，央行公開市場上周未進行任何操作，連續三周暫停逆回購，公開市場仍無正逆回購和央票到期，公開市場零投放。


當前資金面較寬松，央行連續三周暫停公開市場操作，周五新股凍結資金開始解凍，短期流動性相對寬裕。4月份CPI同比增長1.5%，略低於預期，貨幣寬松預期進一步升溫。周五央行發布一季度貨幣政策執行報告，一季度銀行體系流動性充裕，3月末貸款加權平均利率較去年年末下降22bp，降低融資成本仍是難點，但央行不會以量化寬松方式大幅擴張流動性，貨幣政策繼續保持穩健，註重疏通貨幣政策向實體經濟的傳導渠道，並將采取多種政策工具組合，預計後續結構性政策工具例如PPP、PSL、再貸款、住房金融機構等的使用值得關註。央行決定自5月11日起降低貸款和存款基準利率0.25個百分點，同時擴大存款利率浮動區間的上限，我們認為，1、這不會是最後一次降息，至少還要降到2%；2、請不要低估降準降息的累積效應，未來兩個季度經濟企穩回升可期；3、降準降息交替進行，降息了，降準也快了，年內再降150個BP問題不大；4、降息之後，投資品和資產都受益，基建地產（基準利率定價）產業鏈條可能最受益。

上周銀行間隔夜、7天、14天回購利率分別回落20.5個、8.3個、25.7個基點至1.42%、2.34%、2.82%，降幅較上周小幅擴大，銀行間1個月回購利率下降14.7個基點至3.22%，降幅較上周縮小。R007五日均值下跌5.66個基點至2.41%，十日均值下跌13.81個基點至2.44%，二十日均值下跌22.26個基點至2.64%，降幅較上周明顯收縮。上周隔夜、7天、14天和1個月Shibor分別持續下跌24.7個、9.6個、23.5個、25.4個基點至1.44%、2.33%、2.83%和3.21%。


2.利率債收益率曲線陡峭化
國債、國開債收益率短端維持下行趨勢，長端有所回升。1年期、3年期和5年期國債收益率分別繼續下跌1.19個、6.44個、0.49個基點至2.68%、3.09%和3.25%，7年期和10年期國債收益率止跌回升，分別上漲4.99個和2個基點至3.4%和3.37%。1年期、3年期和7年期的國開債收益率分別下跌12.9個、2.9個、0.9個基點至3.19%、3.6%和4.11%。5年期和10年期的國開債收益率分別上升0.6個和5個基點至3.73%和3.82%。從金融債的期限利差來看，上周10年期與1年期的利差上升17.81個基點至62.34個基點。



信用品市場：中短期票據收益率全線下行，信用利差多數下跌
中短期票據收益率上周全線下行。具體來看，3年期AAA中短期票據收益率下跌9.54個基點至4.28%，5年期AAA中短期票據收益率下跌0.18個基點至4.40%；3年期AA+中短期票據收益率下跌10.54個基點至4.75%，5年期AA+中短期票據收益率下跌3.18個基點至4.95%。

信用利差多數下跌：3年期AAA中短期票據利差下跌3.1個基點至1.19%，5年期AAA中短期票據利差上升0.31個基點至1.15%；3年期AA+中短期票據利差下跌4.1個基點至1.66%，5年期AA+中短期票據利差下跌2.69個基點至1.70%。


3.票據直貼和轉貼利率持續下跌
融資需求相關利率：票據直貼和轉貼利率。上周珠三角票據直貼利率、長三角票據直貼利率以及票據轉貼利率均持續下跌1.2個基點，分別至3.33‰、3.28‰、3.23‰水平。

4.人民幣匯率小幅波動
上周美元兌人民幣即期匯率報收於6.2094，較前周上漲66個基點，人民幣小幅貶值0.11%；美元兌人民幣中間價在周四達到6.1113，創14個月新高，周五收至6.1147，較前周上漲10個基點，略微貶值0.02%，波動幅度較前周有所減小。美元指數上漲乏力，上周五收於94.81，較前周小幅下跌0.02%。4月貿易數據不佳加大人民幣貶值壓力，而美元走勢承壓也適度減輕人民幣貶值壓力。3月份以來人民幣穩中趨升，一方面監管層維穩基調頻出，另一方面隨著人民幣國際化進程加快，人民幣對美元需保持相對穩定，預計人民幣匯率將保持總體穩定、雙向波動走勢。


來源：申萬宏源研究


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降息之後，股債雙牛

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2015年5月10日，中國人民銀行決定，自5月11日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率。 （CFP/圖）

今年以來，幾乎每個月央行都會針對貨幣市場做出調整。兩次降準，一次降息之後，央行為何再次降息？

當前不一樣的地方在於，降息之後不一定會立即導致實體加杠桿，經濟走老路的風險大大降低。

母親節，被金融機構戲稱為“央媽”的央行發布公告：一年期貸款基準利率下調0.25個百分點至5.1%；一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2.25%，同時將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.3倍調整為1.5倍。

消息落地，市場人士驚呼，“從傳言到準時降息來看，再次印證了，央媽是親媽。”

根據2015年一季度貨幣政策執行報告，央行強調不會通過QE大幅擴張流動性水平，但這並不意味著央行不會在傳統工具上做文章。匯率端高壓、降低高企的實體融資成本、緩釋地方政府置換債壓力，三重壓力之下，未來再次啟動降準降息等傳統貨幣政策工具仍勢在必行。

問題是，今年以來，幾乎每個月央行都會針對貨幣市場做出調整。今年2月、4月分別有一次降準之外，3月份有過一次降息，降準降息之後，央行緣何急不可耐再次降息？

降息的邏輯

傳統部門只可緩慢去杠桿化，降低融資成本的任務還看貨幣的供給端。

筆者推測原因有五。一是實體經濟減速。過去驅動中國經濟增長的三個引擎，出口、房地產和地方政府主導的基建投資低迷不振。過去寄身於開發商、地方基建投資和出口的企業產能過剩，未來將承受去庫存、去杠桿和去產能之痛。傳統經濟增長乏力，新經濟增長動能青黃不接。

二是貨幣市場利率大幅下行，但實體融資成本只是表面“緩解”。雖有降準，但金融機構出於資產質量的考慮普遍惜貸，貨幣傳導機制受阻，有了“量”但不能沒有“價”。傳統部門龐氏融資特征吞噬流動性，但出於穩定考慮，傳統部門只可緩慢去杠桿化，降低融資成本的任務還看貨幣的供給端。

三是強勢匯率輸入通縮。自從去年10月以來，中間經歷了兩次降息、兩次降準並未扭住人民幣實際有效匯率不斷攀升之勢。全球愈演愈烈的寬松競賽在不斷向其貿易鄰國輸入通縮，各國都不斷地通過貨幣貶值搶占全球出口份額，人民幣實際有效匯率過強損及出口。之前還會顧忌美元太強，現在可以趁著美元不強趕緊松一把。

四是緩釋存量債務風險。總需求弱和通縮壓力下，工業企業營業收入正在被“量”“價”雙殺，如果考慮到存貨跌價損失和勞動力成本相對剛性，維持利潤和現金流緩解存量債務風險就只有靠降息降低財務費用了。

五是配合地方政府債務置換發行。不得不提的是，每次地方政府債務到期高峰央行都有動作，比如去年二季度，城投債務到期高峰，有再貸款、定向降準和PSL支持；比如去年12月，存量債務上報截止日前，銀行紛紛搶占地方融資平臺貸款末班車，央行11月降息；比如今年二季度，又面臨了城投債務大量到期，央行在2月選擇了降息。二季度政府債務置換壓力山大，央行再次降準、降息。降息壓低無風險利率，減輕地方發行人債務負擔。若市場缺長期流動性配置置換債意願依舊不強，既然央行說不會QE，那就不排除再次降準的可能。

幾家歡喜幾家愁

利差上不利於銀行，高杠桿行業獲益。

我們註意到央行將利率浮動區間擴大至1.5倍，按1年期定存，如果上浮到頂，定期存款利率為3.375%，高於前次降息上浮到頂後的3.25%。央行為什麽還要繼續擴大存款浮動區間呢？

這是基於利率市場化改革的需要。債券和同業拆借市場非常接近完全的市場化定價，人民幣貸款利率也已於2013年7月全面放開，銀行資產端的利率市場化改革任務基本已經完成，存款利率被管制是利率市場最後一環。預計未來實現利率市場化的順序為：存款浮動區間擴大-有序放開面向個人的可轉讓存單-放松長期定存利率上限-放松短期限定存利率上限。

為什麽要利率市場化？利率管制時期，金融機構缺乏貸款定價的自主權。金融機構缺乏信貸風險價格補償機制，扭曲了信貸資金市場的供求機制，信貸市場供不應求，簡單來說，就是便宜了地方政府和國企。

只有通過利率市場化改革，賦予金融機構通過風險溢價覆蓋高風險貸款損失的權力，才能提高金融機構對中小企業、三農貸款的積極性，從而提高資產配置效率，讓金融機構更好地為經濟轉型服務。

總體來看，降息在利差上不利於銀行。負債端競爭加劇但貸款基準利率下調使銀行存貸差收窄。但銀行的利潤來源主要取決於利差、信貸總量以及資產質量。降息能夠降低實體經濟信用風險，從這一點看，對銀行的利好僅體現在資產質量或有改善上。

降息將有助於減輕存量債務負擔，電力、輕工、建材、房地產等高杠桿行業將獲益明顯。分行業看，降息可降低企業的財務費用，利好資產負債率和財務費用率高的高杠桿行業，而對零售、計算機、醫藥等輕資產行業的利好有限。

貨幣政策後續動作

降息將準仍將持續。

降息之後，央行的貨幣政策還會有動作嗎？

繼續通過PSL（創設抵押補充貸款）/再貸款定向調控。首先，經濟增長趨勢性下移，稅收收入增速放緩，必然拖累“以收定支”的財政支出量。其次，開發商內部對未來房地產發展空間存疑，拿地和開工的意願不強，這可能會導致土地出讓金收入增速趨勢性下降。最後，PPP短期難以替代城投融資功能。借用開發性金融通道，通過PSL/再貸款這些工具，政策性銀行將日益成為新一輪“穩增長”的重要角色。

還存在降準的可能性。雖然貨幣市場利率已顯著下行，但考慮地方政府債務置換考慮，市場需要長期性流動性去匹配長期地方置換債發行，降準也許還會出現。

降息之後還有降息。降息最大的意義是存量風險防範。貨幣流入股市，可以降低企業資產負債率，疊加註冊制，為經濟創新和轉型打開空間。貨幣流入房地產，可以通過抵押品價值緩釋信用風險和銀行資產質量壓力。降息降低企業負債成本，企業利潤和現金流改善直接緩解存量債務風險。

人民幣走勢

人民幣匯率有高估風險，並非低估

基本面不支持人民幣大幅貶值。考慮到歐元區多數國家都已降至負利率，全球央行競相寬松，中國的無風險資產收益率與主要的發達國家相比還是有明顯的利差空間，再加上政府對經濟還是存在底線思維，為套息資金提供了擔保，人民幣沒有大幅貶值的基礎。甚至在降息之後，若政府制造新的融資需求，人民幣匯率短期貶值後還有繼續升值的可能。

“牛”不起的美元。一方面，美國經濟增長受海外影響加深。非美經濟下行，強勢美元以美國出口受損為代價，美國經濟無法“獨善其身”，有被拖下水的風險。另一方面，金融危機後美國經濟技術進步的痕跡並不明顯。美國經濟複蘇更多的還是依賴貨幣寬松下的財富效應，這使得美國經濟對海外的依賴程度和對資產價格的敏感性變得更高，複蘇的穩健性被削弱。

因此，人民幣匯率有高估風險，並非低估。全球央行大放水乃大勢所趨，中國貨幣寬松與否還是主要取決於國內經濟運行狀況。至少目前為止，我們還未看到積極支撐經濟上行的因素出現，貨幣寬松趨勢不會因為外部因素而停止。

債股雙牛有望延續

拿債的時候不能完全閉著眼睛拿。

降息之後，資本市場如何表現？對於債券市場來說，債牛有望延續。

降息之後市場最大的擔憂是寬信用是否會產生，這樣意味著實體是否會制造出新的高收益資產，分流配債資金。

實際上，在一個大的利率下降周期中，借用社會融資余額增速，很適合去猜利率“底”。一個完整的產能周期顯示，社會融資余額探底領先利率探底，時滯大約一個季度左右。時滯的原因是信用派生的初期，經濟複蘇基礎尚不穩固，央行此時仍在為金融體系註入基礎貨幣，從而抵消了信用派生對利率的沖擊。

過去經濟有“水”有“面”，只要有水，房地產和地方政府就會創造出需求。當前不一樣的地方在於，降息之後不一定會立即導致實體加杠桿，經濟走老路的風險大大降低。一是房地產新開工反彈遙遙無期，二是在反腐和財稅改革的大旗之下，地方政府投資沖動也被有所抑制，三是全球央行貨幣寬松，人民銀行也倍受壓力。

綜上，我們認為信用派生或央行收緊消耗超儲出現的概率很低，社融余額底不易形成。因此，即使短期有獲利了結壓力，但我們認為債券市場收益率還未到底。

短期看，3年期AAA企業債與R007杠桿空間有190BP，10年期國開債與R007也有140BP的空間，套息空間顯著；中期看，回購利率下行反映去產能周期中銀行超儲消耗在下降，過去長久期資產續接到期，銀行負債端成本下降也是遲早的事。

和過去不一樣的是信用債投資策略。過去貨幣寬松往往伴隨著信用利差收縮，但當前去產能周期中經濟下行壓力不易緩釋，在拿債的時候不能完全閉著眼睛拿。中小企業私募債、低評級民營企業債信用風險還是需要高度關註，具有國有企業、大行承銷背景的中低等級企業債風險也需關註。

而降息之後，股市長牛的邏輯未變。

原因在於投資房地產的回報率下降，在去產能大周期下，無風險利率下降和信托、理財等債權類產品風險溢價上升並存，居民資產重配股票的大邏輯不改。

對中國經濟來說，把握好一輪牛市和直接融資的崛起，降低企業資產負債率，化解債務風險、解決企業融資難、促進創新經濟，是新的機會。

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