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俄羅斯央行：特朗普不可怕，可怕的是通脹

去年，英國脫歐及特朗普當選美國總統這兩大“黑天鵝事件”震動全球市場。俄羅斯黑客是否暗中幹擾了美國大選目前也尚無定論。但在俄羅斯央行看來，俄羅斯經濟的最大風險並非這兩大“黑天鵝事件”，而是通貨膨脹。

據CNBC 16日報道，俄羅斯央行第一副行長Ksenia Yudaeva稱，盡管英國脫歐及特朗普當選都在預期之外，但俄羅斯經濟及金融市場並沒有受到太大影響。

Yudaeva表示，在上述兩大“黑天鵝”事件出現後，俄羅斯的宏觀經濟政策與其他新興市場相比還算穩定和強勁。Yudaeva稱，俄羅斯經濟增長的最大風險是通脹，而不是制裁升級的潛在可能。

上月，歐盟決定將對俄羅斯的制裁延長至今年年中，美國則宣布了針對俄羅斯的新懲罰性措施，包括出於報複莫斯科幹擾美國總統大選而驅逐多名俄羅斯高級官員。

至於特朗普是否會在本月20日宣誓就職後尋求改善與俄羅斯的關系，這一點尚有待觀察。

Yudaeva表示，接下來一年俄羅斯的通脹目標為4%，預計於年底達成目標。

官方數據顯示，俄羅斯價格增長年率已從去年10月的6.1%下降至11月的5.6%。

央行工作論文：貨幣政策以控制通脹為主，兼顧轉型發展和金融改革

3月20日，央行官網發布中國央行工作論文，文中提到，貨幣政策以控制通脹為主，兼顧轉型發展和金融改革;應盡快明確新的短端貨幣政策利率和目標水平。要進一步完善公開市場操作一級交易商制度，在一定標準下擴大公開市場操作和SLF交易對象範圍，完善操作流程，減少市場資金套利機會，降低市場結構因素導致的流動性沖擊放大效應，有效開展利率引導。

文中指出，中國的貨幣政策仍面臨很多挑戰：一方面，與發達經濟體相比，中國中央銀行的獨立性仍有待增強;另一方面，我國宏觀調控的制度框架仍待健全，目前我國的宏觀調控體系仍然沿襲上世紀九十年代，貨幣政策和財政政策主要服務於產業政策和經濟增長，缺少逆周期調控和宏觀審慎管理的制度保障。

在均衡水平政策利率基礎上，探索完善合格抵押品機制，結合MPA等宏觀審慎政策，進行貸款便利操作，以確保中央銀行資金安全，有效抑制金融機構道德風險。

總的來看，中國貨幣政策當局肩負著改革發展和宏觀調控的多重使命，在經濟結構變遷的不確定環境和理論上存在多重均衡條件下，中國人民銀行始終根據經濟周期階段和宏觀調控的需要，在有限的政策空間下，通過靈活適度的穩健貨幣政策，在經濟高速增長的同時實現了物價的基本穩定，經受住了亞洲金融危機和全球金融危機的嚴峻考驗，積累了大量轉軌經濟體金融調控和機制建設的寶貴經驗。

此外，中國的貨幣政策目標除通脹目標外，還需要兼顧就業與經濟增長、國際收支平衡和金融穩定，並且不同時期貨幣政策目標的側重點是不同的。根據丁伯根法則(Tinbergen s Rule，首屆諾貝爾經濟學獎得主丁伯根提出的關於國家經濟調節政策和經濟調節目標之間關系的法則)，政策工具的數量或控制變量數至少要等於目標變量的數量，而且這些政策工具必須相互獨立(線性無關)。因此，作為短期需求管理政策，中國央行應不斷豐富貨幣政策工具，提高貨幣政策效果，這在近年來中國的貨幣政策實踐中都有所體現。例如，由於準備金調整可能形成資產負債表效應且信號意義較強，考慮到流動性條件和經濟結構轉型的需要，中國人民銀行更多地借助公開市場操作和創新性流動性管理工具，在滿足市場不同期限流動性需求的同時，通過適度“精準滴灌”加大對重點領域和薄弱環節金融支持。未來應進一步深入探索、豐富適應中國以通脹為主要政策目標、兼顧其他目標的貨幣政策理論，完善符合中國國情的貨幣政策目標框架。

PPI連漲5個月後回落，通脹壓力暫緩解

國家統計局12日發布了今年3月份和一季度的全國居民消費價格指數（CPI）與工業生產者出廠價格指數（PPI）。

數據顯示，3月份，CPI環比下降0.3%，同比上漲0.9%，漲幅比上月擴大0.1個百分點；PPI環比上漲0.3%，同比上漲7.6%，漲幅在連續五個月擴大後開始回落。一季度，CPI比去年同期上漲1.4%，PPI同比上漲7.4%，工業生產者購進價格同比上漲9.4%。

CPI維持低位

國家統計局城市司高級統計師繩國慶分析，3月份，核心CPI（扣除食品和能源）同比上漲2.0%，與前兩個月大體相當，保持平穩態勢。

從環比看，3月份­­­CPI下降0.3%，主要原因是食品價格下降較多，該月食品價格環­比下降1.9%，影響CPI環比下降0.39個百分點。

從同比看，3月份CPI上漲0.9%，漲幅比上月擴大0.1個百分點。非食品價格同比上漲2.3%，漲幅比上月擴大0.1個百分點。其中，醫療保健、居住、教育文化和娛樂、交通和通信價格同比分別上漲5.3%、2.4%、2.3%和2.0%，合計影響CPI同比上漲1.44個百分點。食品價格同比下降4.4%，降幅比上月擴大0.1個百分點。

繩國慶表示，據測算，在3月份0.9%的同比漲幅中，去年價格變動的翹尾因素約為0.4個百分點，新漲價因素約為0.5個百分點。

摩根士丹利華鑫證券首席經濟學家章俊對第一財經記者表示，食品價格持續回落依然是影響CPI上漲的主要因素。3月份CPI是年內首個不受“春節錯月”因素影響的通脹數據，但其同比增速僅從上個月的0.8%微彈至0.9%，反彈力度低於市場預期。核心CPI從上個月的1.8%反彈至2.0%，反映通脹整體依然溫和可控。

交通銀行首席經濟學家連平分析，一季度CPI同比漲幅低於市場預期，但預計年中5、6月份隨著翹尾因素的反彈，CPI同比漲幅仍有走高可能。全年來看，在總需求並未大幅回暖的背景下，下半年CPI同比漲幅隨著翹尾和新漲價因素的回調又會重新回落，預計全年CPI同比漲幅明顯低於3%的目標，全年通脹壓力並不明顯。

中金固收的一份報告顯示，目前部分食品價格仍在小幅回落，非食品或季節性小幅上漲，預計4月CPI同比在1.1%附近；在翹尾因素帶動下，二季度整體CPI同比或在1.3%附近，處於貨幣政策合意通脹水平偏低的區間。

PPI漲幅回落

從環比看，3月份PPI上漲0.3%，漲幅比2月份回落0.3個百分點，漲幅連續三個月回落；從同比看，3月份PPI上漲7.6%，漲幅比2月份回落0.2個百分點，漲幅在連續五個月擴大後開始回落。

據測算，在3月份7.6%的工業生產者出廠價格總水平同比漲幅中，去年價格變動的翹尾因素約為5.8個百分點，新漲價因素約為1.8個百分點。

繩國慶表示，在調查的40個工業大類行業中，33個行業產品價格同比上漲，與上月個數相同。從部分重點行業看，同比價格加速上漲的態勢有所緩和。其中，煤炭開采和洗選業價格上漲39.6%，漲幅與上月相同;石油和天然氣開采業價格上漲68.5%，漲幅比上月回落16.8個百分點；黑色金屬冶煉和壓延加工業價格上漲36.8%，回落3.3個百分點。

3月份PPI同比增速如期見頂回落，同比增速從上個月的7.8%跌至7.6%。章俊對第一財經記者表示，一方面是翹尾因素，從去年年初開始一路上行之後出現首次回落，從上個月的6.4個百分點下降至5.8個百分點；另一方面PPI環比增速連續第三個月收窄，從上個月的0.6%降至0.3%，反映上遊生產資料價格上漲動能減弱。

章俊認為，去年以來PPI的大幅跳升，很大程度上是因為供給側改革的去產能以及環保趨嚴導致上遊相關行業的供給端失去彈性，因此在需求出現小幅改善的時候就會導致價格出現大幅飆升。預期伴隨著供需結構調整在二季度逐步調整到位， 特別是需求端開始走弱，PPI會持續回落。

萬博研究院新供給經濟學研究中心主任劉哲對第一財經記者表示，PPI見頂回落，但從絕對量上仍處於三年以來的高位水平，預期對投資影響有限。加之官方PMI（中國采購經理指數）持續出現結構性改善、庫存周期仍未結束，預期經濟短期無憂，長期依賴於減稅降費、簡政放權、要素市場改革、制度創新等供給側結構性改革的深入推進。

中國國際經濟交流中心副總經濟師徐洪才接受第一財經記者采訪時表示，PPI同比增速將繼續回落，通脹壓力暫時緩解。今年一季度宏觀經濟延續去年回穩向好的趨勢，預計GDP同比增長6.8%，但是動力不足，消費將有所回落，下半年經濟增速可能放緩，全年GDP增速6.5%以上。

巴西通脹水平低於政府管控目標 創十年來新低

10日據中新網報道，巴西地理統計局(IBGE)公布的數據顯示，今年4月份，巴西通脹率為0.14%，而過去12個月的年通脹率為4.08%，通脹水平低於政府管控目標4.5%，創2007年以來新低。

近年來，巴西通貨膨脹居高不下。2015年通脹率達到罕見的兩位數，為10.67%。去年通脹率為6.29%。今年巴西政府制定的通脹管控目標為4.5%，允許上下浮動1.5個百分點，即3%至6%之間。

今年以來，巴西整體通脹水平呈現下降之勢。4月份，巴西通脹率低於上月的0.25%，更低於去年同期的0.61%。今年前四個月，巴西通脹率累計為1.1%，低於去年同期的3.25%。

從各大城市看，按過去12個月累計，福塔萊薩通脹率最高，達5.86%，其次是累西腓(5.37%)，第三是大坎普(5.15%)。巴西最大城市聖保羅通脹率為4.16%，第二大城市里約熱內盧通脹率為4.68%，首都巴西利亞通脹率為4.62%。

4月份，巴西電費下降6.39%、燃料下降1.95%、住房成本下降1.09%、家具用品下降0.28%、運輸價格下降0.06%。健康和個人保健上漲1%、食品及飲料上漲0.58%、通信上漲0.55%和服裝上漲0.48%。

另據中新網11日報道，9日，國際三大評級機構之一惠譽下調了2017年巴西經濟的增長預期，並對巴西的信用評級繼續持觀望態度。

據報道，惠譽將2017年巴西經濟增長預期由此前的0.7%調至0.5%，將2018年的增長預期由2.1%調高到了2.5%。惠譽認為，盡管在嚴重的經濟衰退後巴西取得了一些進步，但複蘇的進程仍然非常緩慢。

惠譽的巴西主管拉斐爾·格茲(Rafael Guedes)表示，巴西的經濟很難在短時間內回到以前的水平。當巴西的信用評級還很高的時候，每年的經濟增長率在3.7%左右。

美聯儲稱通脹將接近目標：6月加息無疑，美股承壓

5月3日，雖然美聯儲議息會議如期按兵不動，但卻表明了通脹將接近2%的目標，會議聲明進一步凸顯了鷹派緊縮的政策立場，這也使得目前市場對6月的加息預期飆升100%。隔夜美國三大股指承壓，美元指數一度沖高至92.64附近。

會議聲明指出，美國勞動力市場環境繼續改善，通脹水平預計將接近2%的政策目標，未來經濟風險趨於對稱平衡。“我們認為，這一聲明整體偏鷹派，再度鞏固了美聯儲鷹派緊縮的政策立場。”工銀國際首席經濟學家程實對記者表示， 3月核心PCE為1.9%（美聯儲青睞的通脹指標），雖然一季度消費支出增長放緩，但這主要歸因於居民儲蓄率的暫時上升，而非居民收入的增長失速。一季度美國私人企業薪資同比增速為2.9%，升至近十年來最高水平，疊加稅改落地對邊際消費傾向的提振，有望在二季度推動消費引擎的回暖和通脹水平的上漲。

“美聯儲改變了對於通脹的措辭，看似希望弱化通脹風險，事實上我們對於近期市場對通脹上行的擔憂表示驚訝，但的確美聯儲對通脹前景頗為樂觀。”法興美國經濟學家Omair Sharif告訴記者。

在緊縮預期下，美股最後首盤回吐了議息會議後的漲幅，道指收跌逾170點。截至收盤，標普500指數收跌19.14點，跌幅0.72%，報2635.66點；道指］收跌174.21點，跌幅0.72%，報23924.84點；納指跌29.81點，跌幅0.42%，報7100.90點。

 

美國通脹“接近目標”

眼下， 判斷美聯儲加息次數和節奏的核心指標無疑就是通脹（核心PCE），而這一疲軟了多年的指標，今年正不斷逼近目標。

美聯儲表示，勞動力市場持續走俏，經濟活動溫和擴張，近期失業率處於低位（4.1%），家庭開支去年較四季度溫和擴張，企業固定投資持續強勁增長。整體通脹以及除了能源、食品以外的通脹細分項目已經不斷逼近2%的目標。

美聯儲預計，“經濟活動將在中期持續溫和擴張，勞動力市場維持強勁，未來12個月來看，通脹有望接近2%的目標，經濟前景風險大致平衡。”此前，機構研究也顯示，去年制約通脹的因素（電信、醫療價格）都已經大致下降。

除了通脹不斷接近目標，在眾多機構看來，持續漸進加息對修複美國經濟扭曲、為未來蕭條預留寬松空間等都至關重要。

程實對記者表示，就修複市場扭曲而言，2016年以來，美國勞動力市場出現“薪資增長之迷”：雖然美國失業率連創新低，但是薪資增速卻長期疲弱，對通脹水平的推升作用發揮不足。除了產業結構調整等因素外，危機期間長期貨幣超寬松對勞動力市場造成嚴重扭曲，亦是“薪資增長之迷”的重要成因，勞動力市場配置效率降低，結構性失業加劇。受此影響，2016年美國勞動生產率下滑，無力支撐薪資增長。

另一方面，由於長期寬松抑制了創造性，行業集中度上升，並推高勞動力市場集中度。學術研究顯示，至2016年，54%的美國勞動力市場已經高度集中化，企業較之於雇員的議價權力優勢擴大，進而抑制了薪資上升。基於此，2017年啟動的鷹派緊縮，通過加速貨幣政策正常化進程，能夠及時矯正勞動力市場的結構扭曲，打破薪資增長的微觀約束，修複勞動生產率對薪酬的支撐作用。

多家機構普遍預計， 2018年美國薪資增長將明顯加速，並推高通脹水平。隨著油價不斷逼近75美元／桶，其對於通脹的拉動作用也不容小覷。

眼下，6月加息板上釘釘，將聯邦基金利率區間推升至1.75-2%的水平。美聯儲預計全年加息3次，也就是說今年還將加息2次。不過，預計全年加息4次的機構也在上升。

美股承壓、美元沖高

這份不動聲色卻盡顯鷹派色彩的聲明也造成了市場劇烈波動，美元創下四個月新高，在岸人民幣兌美元跌至6.36附近，離岸人民幣兌美元則不斷逼近6.38；在緊縮預期下，美股也反彈無力，三大股指普跌。

截至北京時間同日8:50，美元指數報92.5，3個月前美元還在88附近徘徊。“美元走強可能會持續1～2個月，美元指數有望回到去年四季度93的水平，但此後仍料將走弱，歐元/美元今年有望達到1.32的水平（目前1.22）。”嘉盛集團外匯分析師黃俊告訴記者。

整體收益率曲線的上升也推動美元上漲，也意味著市場預計美聯儲將持續加息。4月24日晚間，美國十年期國債收益率一舉突破3%，美股多頭的信心瞬間瓦解、道指狂瀉500點。在利率曲線不斷上移之際，美元在疲軟多月後終於開始持續上攻。

第一財經記者采訪多家機構分析師和交易員後發現，各界普遍認為美元反彈仍是暫時的，原因包括美國經濟擴張周期進入晚期、赤字飆升、新興市場貨幣前景相對更好、其他央行開始緊縮等等。

法興外匯策略師也對記者表示，如果美債收益率突破3%，而且風險資產沒有進入恐慌拋售模式，那麽美元會得到顯著推動。如果不是，那麽可能會重複2月的情景（美股閃崩、美元走弱），日元在股市劇烈波動下暴漲。

此外，他也認為，盡管十年期美債收益率突破3%引發市場轟動，但其實這比起2013年的3%根本不值得一提，當時的收益率曲線更為陡峭，而如今收益率曲線不斷平坦化（市場認為這是中長期蕭條的前兆），因此如今突破3%對於美元而言，其利好作用較弱，外匯趨勢現在更可能受到預期變化的驅動。

不過，由於近期歐元區經濟數據走弱，歐元也在回調，去年歐元兌美元大漲逾10％。法興也認為，“歐元／美元估值的均值回歸已經出現，但這一趨勢仍需要一段時間才會走完。此後，特朗普減稅的弊端也會不斷凸顯，表現為美國財政赤字和經常賬戶逆差在今年晚些時候開始將不斷擴大。”

眼下，美股也處於一個尷尬的盤整區間，似乎失去了強勢沖高的動能。在這個財報季，已經披露財報的標普500公司上市公司中，80%的公司財報數據超預期，而歷史平均水平僅有67%。盡管如此，自本輪財報季以來，標普500卻下挫1.3%，這不禁令市場陷入迷茫。不過，這背後的邏輯也並不難理解。當前股市的基本面正在趨弱，債券收益率走高，因此估值處於高位的股市的相對吸引力變差。

時隔三年油價重回80美元時代，擡升通脹預期

過去兩年，在全球經濟萎靡、頁巖油沖擊供給端的背景下，沒人會料到一度暴跌至20美元／桶區間的油價有朝一日還能回到80美元／桶，但這的確發生了。時隔三年，布倫特油價上周一度突破這一大關，且機構預計，在地緣政治風險持續發酵、全球經濟維持強勢的背景下，三季度油價仍可能居高不下。

記者統計後發現，海外的安碩標普全球能源指數（IXC）年初至今漲幅高達18%，轉視中國，中證指數編制的全指能源今年迄今跌逾2%，不過近五個交易日大漲近4.7%，上證50指數也在“兩桶油”的拉動下反彈。眼下最為棘手的問題莫過於，80美元／桶的油價是否仍將繼續沖高？這一變化究竟對全球經濟、金融市場意味著什麽？

“此前我們就提出，無論美國的歐洲盟友是否跟進，美國都會退出伊核協議，因此維持對於布倫特上行至80美元/桶的預期早已已存在，對於接下來油價將如何演繹，市場目前是分歧的，繼續看多至100美元或認為80美元就是頂部都大有人在。”東證期貨原油分析師金曉對第一財經記者表示，短期油價將進入震蕩整理階段，遠期結構的走弱預示著油價短期可能存在下行回調風險，盡管庫存數據並沒有什麽問題，OPEC減產政策退出的預期或將是油價下行風險觸發的主要因素。不過就今年中期前景而言，基本面上的數據支持油價進一步上行。

眼下，高盛，美國銀行紛紛調高石油目標為到100美元／桶。牛津經濟研究所（OE）對記者表示，上調今年目標價至75美元／桶，假設油價在2018年三季度達到85美元／桶，並且維持在這個水平直到2020年，那麽全球GDP將比基線預測的情景放緩0.6%，同時最多將提升全球通脹1%，對印度、印尼、阿根廷、土耳其、中國等原油消費國影響較大。

中美能源股飆升

上周四晚，布倫特油價創出了80美元/桶的新高，但是並未站住。而WTI原油期貨也是平緩的走勢。然而，中國的全指能源指數在上周五大漲4.65%，這也使得其周漲幅為4.18%。A股多個跟蹤海外油氣股的交易型基金也漲勢如虹。

海外石油股的反應就更加提前。除了IXC的年度漲幅，比如XOP這個石油股基金也強勢上攻。上周四，在WTI原油期貨平穩的前提下，XOP卻大漲了，而機構也認為上周五A股能源股的上漲也是“跟風”。

當然，剎那間油價的新高當然有提振作用，但是真正要讓石油開采成為一門有錢途的行業，核心是油價能夠在比較長的時間內在比較高的位置盤整。從 XOP 的大漲來看，顯然市場對此更有信心了。

除了全球經濟強勁增長的拉動，地緣政治風險近幾個月大大提振了油價。北京時間5月9日淩晨，美國總統特朗普宣布美國將退出伊核協議，並稱美國將尋求對伊朗采取“最高級別”的經濟制裁，任何幫助伊朗獲得核武器的國家都將面臨制裁。美國財政部發布對伊朗制裁的重要時間窗口：將啟動90天和180天的“緩沖期”。當90天和180天的“緩沖期”結束時，相應的制裁措施將重新全面生效。

金曉對記者表示，美國退出上述協議對原油市場的影響主要在於重新對伊朗央行、指定伊朗金融機構及伊朗能源部門的交易實施制裁。市場有人認為這次僅僅是美國對伊朗的單邊制裁，與2012年的情境有所差異。“然而在我們看來，單邊制裁完全可以發展成為多邊制裁，只要美國想要這個結果。”

接下來的問題就是如果伊朗的產能被部分擠出市場，被擠出的市場份額由誰承擔。“沙特自然有這個能力，沙特石油部長也表態願意去穩定市場。但是沙特雖然這麽說，但未必會這麽做。更高的油價環境是阿美上市的先決條件。當前的結果是沙特所非常樂意見到的，因為只有把伊朗產能擠出市場，才能給美國頁巖油的增產騰挪空間。”金曉稱。

不過，短線而言，油價可能出現震蕩盤整，高位沖入的投資者或需三思後行。金融博客 Zerohedge 等也提及，原油多頭現在不能高枕無憂，原油市場正在閃現短期內超供的警示信號。洲際交易所ICE的期單顯示，布倫特即月期貨（7月合約）和下一個月期貨（8月）的價差已經進入了期貨升水區間。

整體或仍維持強勢

盡管短線震蕩難免，但主流機構對於油價全年看多的策略依舊不變，且多數上調了全年目標區間。

“基本面上的數據是支持油價進一步上行的，柴油的庫存水平處於過去5年同期最低水平，汽油的去庫存仍在穩健進行。只要成品油去庫存是通暢的，原油的價格即便有調整，都將是短暫的。庫存水平的下降導致的直接結果就是賣方議價能力增強，也就是說只要OPEC維持現有供應不變，市場總體仍是供應偏緊的。”金曉告訴記者。

此外，機構也預計，OPEC在半年度會議時不會因為伊朗事件的變量出現而對現有產量政策進行改弦更張。等到地緣政治風險被市場充分計入後，市場關註的重點可能將轉移至需求端，尤其是新興市場的需求。

全球經濟的持續擴張也是支撐需求的重要因素。中銀國際商品策略主管傅曉告訴記者，經濟增長也會刺激柴油需求，並逐步傳導至原油市場。同時，北海主要油田將會在二季度末開始季節維修，降低市場供給；美國方面，盡管預計美國供需平衡會在2018年三季度末開始惡化，但是就二季度而言，一系列因素將在短期內對WTI市場有所支撐：今年春季加拿大西部原油生產系統季節性維修規模將強於往年；美國煉廠開工率將顯著回升。

此外，季節性因素決定了，二季度後往往是油價的沖高階段。“下半年炒通脹的概念已經開始了，做多通脹受益股、做空通脹受損股是大方向，WTI已經突破破大型頭肩底，目標位可能到達84美元／桶。”資深宏觀交易員、中大期貨資管部首席投資官袁玉瑋告訴記者。

高油價擡升通脹預期

油價對於經濟的影響密不可分，機構也在密切關註高油價對全球經濟增長動能和通脹構成的潛在威脅。

OE假設油價在2018年三季度達到85美元／桶，並且維持在這個水平直到2020年，全球GDP將比基線預測的情景放緩0.6%，同時對於全球通脹的巔峰影響將達到1%；此外，2019年中期，全球債券收益率可能會較基線情景上升50個基點，石油消費國例如中國、印度、印尼等新興市場可能會受到一定負面影響。

眼下，機構普遍調升了對於油價的基線預期，OE認為今年年末油價會到達75美元／桶，並且可能在2018或2019年年底下降到67美元／桶的水平。但是也存在其他上行風險，包括強勁的全球增長持續，或供給側擾動持續，例如美國對伊朗進行新一輪制裁。

最值得關註就是近期美元與油價的同步上漲，美元的上漲是否會對油價形成抑制作用也是機構在思考的問題。“從過去40多年的歷史來看，兩者走勢出現階段性同步時有發生，但是長期同步則是相對少見。1998年亞洲金融危機之後，美元與油價同步上漲持續長達1年之久，彼時美國成為全球經濟增速邊際上變化主要貢獻者，這屬於後金融危機階段，新興市場尚未從危機中恢複，而美國自身的經濟受到金融危機的沖擊相對有限。”金曉告訴記者。

當前的階段還是有所不同，新興市場中比較脆弱的國家如阿根廷、土耳其已經首當其沖，而其他經濟體尚在痛苦掙紮。機構的擔憂在於，美元的持續上行對新興市場需求構成致命打擊，而這可能只是時間問題。當美國進入緊縮周期，新興市場只能跟隨被動緊縮，新興市場經濟的走弱或與美元走強形成自我加強的正向循環。

豬價回升疊加黑天鵝事件 專家稱不影響通脹

今年5月底開始，全國豬肉價格出現了止跌回升走勢，在如今生豬產能階段性過剩的行業背景下，業內比較關註的是，中美貿易爭端和非洲豬瘟兩個黑天鵝事件，能否讓價格反彈走勢持續。

可以確定的是，沈陽非洲豬瘟疫情暴發短期會導致生豬調運難度加大，不過豬價反彈能否持續關鍵還要看供需基本面。布瑞克農信集團研究總監林國發對第一財經記者稱，過去一個多月豬價雖然出現顯著上漲，但同比仍呈現下跌，豬價對CPI的影響為負值，豬肉上漲不會提高通脹預期。

豬價全年低位震蕩

受市場供需寬松的基本面影響，今年春節後豬價下跌快、跌幅大，5月底以來過剩局面有所緩和，價格止跌反彈。據農業農村部監測，6月份，全國豬肉批發均價每公斤16.63元，比1月份跌20.6%，環比漲4.2%，同比跌16.6%。

那麽，在整個下行周期的背景下，近期生豬價格快速上漲，支撐其上漲的基本面因素是什麽呢？林國發認為，豬價快速上漲最主要的原因在於階段性的大豬供應偏少，上漲勢態形成後，市場放緩出欄節奏，壓欄意願增加，加快了豬價上漲。從整個行業的角度來看，近期豬價上漲緣於2017年12月末到2018年2月初，當時氣溫大幅下降以及階段性大幅波動，新生小豬存活率偏低。而這時出生的小豬基本在7~8月初出欄，最終導致近期大豬供應偏少。

在農業農村部上月的新聞發布會上，農業農村部市場與經濟信息司司長唐珂稱，這種反彈能否持續，關鍵還是要看供需基本面。

據農業農村部400個縣生豬監測點數據，2018年5月生豬存欄量環比減1.9%，同比減2.0%，能繁母豬存欄環比減2.5%，同比減3.9%，但平均每頭能繁母豬能夠提供的有效仔豬數由2015年15頭左右提高至20頭以上，所以產能總體仍處於較高水平。2018年1~4月份規模以上生豬屠宰企業屠宰量累計為8071萬頭，同比增18.6%，豬肉市場供給充足。

唐珂認為，今年全年豬價將總體處於下降通道，呈低位震蕩走勢，國慶中秋消費旺季可能出現階段性上漲。建議養殖戶特別是中小規模戶密切關註市場行情，合理安排補欄、出欄，避免生產的盲目性。

遭遇黑天鵝事件

本輪豬周期除了行業自身因素之外，還疊加有外部因素。日前，沈陽市發生一起生豬非洲豬疫情並啟動Ⅱ級應急響應，禁止所有生豬及易感動物和產品運入或流出封鎖區，暫停全市範圍的生豬向外調運。

農業農村部獸醫局負責人解釋，非洲豬瘟對生豬生產危害重大。我國是生豬養殖和產品消費大國，生豬的養殖量和存欄量均占全球總量一半以上，同時豬肉是居民主要肉品蛋白質來源，豬肉消費占到總肉類消費的60%以上，加之生豬養殖規模化程度低，生豬調運頻次高、數量多，若在國內擴散蔓延，將對我國的生豬養殖業造成不可估量的損失。

林國發認為，因沈陽“非洲豬瘟”疫情，而暫停全市範圍的生豬向外調運，將之置於因環保新政所催生的“南豬北養”大背景下，會對北豬南運產生一定的影響，從而打壓東北地區豬價，導致南北區域價差擴大。

至於南北區域的生豬價差，他解釋稱，豬價區域價差形成的核心，在於需求和供應的錯配及區域養殖成本差異。

此外，於今年持續升級的中美貿易戰，對美國豬肉加稅，也可謂是行業的黑天鵝事件之一。

林國發稱，豬肉進口占我國豬肉產量比例較小，2016年度我國豬肉及雜碎進口達到了300萬噸，也僅占到了我國豬肉供應4.5%，進口豬肉對國內豬肉供應更多是有效補充，但進口豬肉成本較低，確實容易影響市場心態，大量進口造成市場心態走弱，打壓豬價。

需要說明的是，2017年以後我國豬價持續走低，加上人民幣的上漲，豬肉進口量呈現下降趨勢。進口美國豬肉的絕對值較小，對市場實際影響不大，更多是對市場心態影響。

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責編：楊小剛

委內瑞拉搏命式貨幣改革生效：一次性貶值95%，惡性通脹難扭轉

根據委內瑞拉總統馬杜羅上周五公布的貨幣改革計劃，周一新貨幣主權玻利瓦爾（Sovereign Bolivar）正式亮相，準備與惡性通脹進行殊死一搏。

按照貨幣改革計劃，新貨幣主權玻利瓦爾將替代現有貨幣強勢玻利瓦爾(Strong Bolivar)，兌換比率為1:10萬（即直接去掉五個零），與美元的官方匯率從1比28.5萬變為1比600萬，貶值95%，和黑市價格持平。新貨幣與其加密貨幣石油幣掛鉤，石油幣將作為該國的國際記賬單位，以及國內工資和商品、服務定價的基準。一枚石油幣價值60美元/3600主權玻利瓦爾。此外國內最低工資將較之前提高3500%，設在1800主權玻利瓦爾，相當於0.5枚石油幣，這也是委內瑞拉年內第五次提高最低工資水平。

油價起落見證委內瑞拉興衰

委內瑞拉是世界最重要的石油生產與出口國之一，也是石油輸出國組織歐佩克的創始國之一，擁有豐富的油氣資源。2011年全國探明原油儲備約3000億桶，超越沙特，成為全球第一大原油儲備國。然而隨著油價在2014年見頂回落，委內瑞拉財政狀況迅速惡化，國家陷入社會經濟和政治危機之中，人民生活條件迅速惡化。

歷史上，幾乎每一次油價劇烈波動都對委內瑞拉造成了巨大影響。1983年，受國際油價大幅下跌影響，時任總統坎普斯（Luis Herrera Campins ）被迫宣布本幣貶值，並建立了一套多軌匯率制度。貶值帶來的是持續數年的腐敗盛行、食品短缺和通脹高漲（從1983年的3%漲至1987年的40%）。委內瑞拉人由此把那天稱為“黑色星期五”。1989年歷史再度重演，這一次政府外匯儲備幾乎耗盡，食品供應嚴重短缺，時任總統佩雷斯5月下令廢止多軌制匯率，采用自由市場匯率，玻利瓦爾再次大跌，首都加拉加斯物價一個月上漲21%，並引發騷亂，這也為後來查韋斯上臺鋪平了道路。

從1999年查韋斯上臺，到馬杜羅隨後臨危受命，委內瑞拉近20年經歷了油價上漲帶來的黃金時代，也遭遇了油價大跌帶來的命運輪回。進入21世紀，隨著新興發展中國家對石油的需求激增，油價受供需關系影響一路走高，並在2008年年中刷新近140美元/桶的歷史高位。石油經濟為委內瑞拉帶來了巨額財富，查韋斯加速推進國有制，增加窮人福利，加強政府管制，強化各類補貼，間接導致國內生產效率低下。隨後國際油價從高位回落，委內瑞拉國家財政吃緊入不敷出，外債壓力巨大，大量印鈔引起貨幣快速貶值，消犯罪率升高、通貨膨脹和貧富差距的問題開始不斷暴露。

惡性通脹夢魘揮之不去

今年以來，委內瑞拉物價已上漲460倍。根據國際貨幣基金組織IMF預測，委內瑞拉通貨膨脹率將於年末達到1000000%（1萬倍），這將超越1923年的魏瑪共和國，逼近10年前津巴布韋的水平。

不少人選擇離開自己的祖國，聯合國數據顯示，截至今年6月，已經有230萬人從委內瑞拉逃離至哥倫比亞、厄瓜多爾、巴西、秘魯等國，去年底為160萬人。上周五，在巴西邊境城市帕卡賴馬市，當地居民與委內瑞拉難民一度爆發激烈沖突，目前各鄰國正在加強對邊境秩序的管控。在首都加拉加斯，民眾紛紛湧向超市，貨架被一搶而空，加油站則排起了長隊，人們擔心貨幣改革後通貨膨脹將進一步加速。

上周，委內瑞拉出現61億美元債務違約。而此輪貨幣改革並未提升投資者對政府的信心，處於違約狀態的2027基準國債周一下跌0.3美分報26.7美分，逼近今年2月低點。

責編：樊誌菁

豬肉、房租等上漲致通脹預期回升，滯脹擔憂尚早

近期，豬肉價格上漲、房租上漲、輸入型通脹和生產資料價格上漲等因素，導致通脹預期上升，市場甚至出現對滯脹的擔憂。

5月以來，豬肉價格持續上漲，加之近期局部地區出現非洲豬瘟、豆粕價格上漲，市場對豬肉價格推升通脹的擔憂進一步加劇；同時，房租上漲、匯率大幅貶值帶來的輸入型通脹擔憂，以及基建投資和采暖限產預期等引發的生產資料價格上漲，共同推升市場通脹預期。

接受第一財經采訪的多位專家認為，全年通脹整體可控，現在擔憂滯脹為時尚早。

對滯脹擔憂為時尚早

中國國際經濟交流中心學術委員會委員、中原銀行首席經濟學家王軍對第一財經記者表示，對於滯脹的擔憂為時尚早。今年中國能夠實現6.5%左右的經濟增長，這顯然稱不上“滯”，特別是下半年穩投資、穩預期的措施會逐步見效。

“關於‘脹’，總需求還是疲弱，不支持物價大幅反彈，豬疫情雖會影響供給，但也影響需求，豬周期很難再現。非食品價格仍會在高位，是物價上漲的主要推手。全年通脹水平整體可控，風險不大。”王軍說。

7月份我國CPI為2.1，從歷史上看不高，橫向與美國比較，美7月CPI為2.9、核心CPI為2.4，據此，中國金融期貨交易所研究院首席經濟學家趙慶明對第一財經記者表示，說滯脹言之過早。

認為“滯脹”一說有點過度解讀的還有摩根士丹利華鑫證券首席經濟學家章俊，他對第一財經稱，最近物價上漲有部分季節性原因，加上中央政治局會議提出下半年要加大基建補短板力度之後，市場對周期品的悲觀預期得到一定修正，存在一定補庫存需求。

萬博新經濟研究院副院長劉哲表示，未來通脹壓力總體可控，並不能簡單得出當前經濟已經進入滯脹的結論。

劉哲對第一財經分析說，首先，前期環保限產和去產能擴大化導致部分原材料的供給出現明顯收縮，部分工業品價格短期內大幅上漲，但從終端消費品價格來看，物價水平一直維持在2%左右的波動，並沒有出現明顯通貨膨脹。其次，剔除食品和石油影響，反映工業周期價格變化的核心CPI（居民消費價格指數）連續三個月維持在1.9%的水平。第三，從物價影響權重來看，當前我國物價水平在很大程度上還是受到豬周期的影響，當前仍處於豬周期的底部。

全年通脹可控

申萬宏源宏觀李一民團隊的一份研報顯示，從經濟表現來看，內需回落，投資和社會消費品零售總額增速均下滑；而隨著全球經濟邊際趨弱，出口也面臨下行壓力。通脹的壓力主要來自三個方面：一是豬肉價格上行推升食品CPI；二是環保限產和基建加碼帶來主要工業品價格的上漲壓力；三是房租上行帶來的服務類CPI的上行壓力。此外，人民幣4月份以來的貶值可能也會部分帶來輸入型的通脹壓力。

華創證券的報告認為，房租上漲對通脹的影響主要通過兩個路徑，其一，房租直接體現在CPI居住分項中的租賃房房租，從而直接對CPI產生影響。房租的上升推升租賃房房租增速上升，對CPI產生拉動作用。其二，目前我國人口紅利正在逐步減少，房租帶來的生活成本上升將傳導至工資水平上，使得工資水平被動提高，這無疑將帶動企業成本的擡升，從而提高生產價格。這種傳導途徑主要體現在勞動密集型行業，如餐飲、快遞、美容美發、家政服務等服務行業勞動需求量較大，受到的沖擊較大，企業工資成本上升進而轉嫁給消費者，這是近年來服務消費價格上升迅速的原因之一。

長江宏觀分析師趙偉撰文分析，除豬肉價格上漲外，近期部分地區房租上漲也引起大家關註，房租變化或對CPI的短期、直接影響相對有限。此外，不僅住宅租金變化，部分地區商業地產、工業用地等租金價格也在上漲，將通過影響生產、服務成本，推升成本推動型通脹壓力，或加大長期通脹壓力。

布瑞克農信集團研究總監林國發對第一財經表示，從主糧方面來看，小麥價格偏強，可能導致第四季度面粉價格偏高，在一定程度上影響了CPI，但考慮稻谷價格穩定，加上主食多樣化，小麥漲價對CPI影響較為有限，下半年CPI壓力更多在於服務業價格上漲及房租上漲。

從整體來看，林國發稱，豬價雖然在7月到8月中出現顯著上漲，但同比仍小幅下降，中長期來看，豬價仍處於下跌大周期；雞蛋價格一度高於去年同期，但當前已經開始走弱；瓜果方面，南方水果低價，拉低了水果均價；隨著高溫天氣減少，目前蔬菜供應有望增加；蘋果由於市場炒作減產預期，蘋果期貨出現暴漲，預計今年蘋果上市價格較去年高出20%~30%，但瓜果蔬菜價格偏低，特別是南方柑橘今年10月上市，由於豐產，價格有望走低，預計瓜果蔬菜等對物價水平影響有限。

趙偉認為，近期匯率快速貶值引發的輸入型通脹擔憂，也是通脹預期回升的原因之一，貶值幅度可控下輸入型通脹影響或有限。由於我國進口產品以工業品為主，消費品進口占比小，進口價格指數與CPI走勢常出現背離，而與PPI（生產者價格指數）走勢較為一致。進口產品價格可能通過PPI向CPI的傳導影響CPI走勢。在PPI向CPI傳導不暢下，匯率變化對CPI的影響或相對有限。

業內人士表示，結合大宗市場表現來看，目前輸入型通脹影響較小。其中，石油、鐵礦石價格有部分影響，而其他金屬則由於美元上漲影響，目前價格都在底部，實際影響有限。

趙慶明表示，中美貿易摩擦以及人民幣匯率下跌兩個因素推高了大宗商品價格上漲，主要是農產品價格。此外人民幣從4月份以來的貶值，會導致國內進口商品上漲，但這些都不屬於輸入型的通脹壓力，而是由匯率變動造成的。

中國金融四十人論壇高級研究員、國家外匯管理局國際收支司原司長管濤對第一財經記者表示，前一陣子人民幣匯率貶值較快，將貶值壓力和預期釋放掉了，因此在匯率預期上反映的未來進一步貶值空間並不大。

油價對物價總水平影響可控。國家發改委宏觀經濟研究院市場與價格研究所研究員郭麗巖對第一財經記者稱，預計下半年國際油價將延續震蕩，如果不發生較為嚴重的地緣沖突引發持續供給中斷的話，下半年油價的波動中樞將會維持在65~75美元/桶，對國內物價總水平的傳導影響是相對可控的。

多措並舉擴大內需

市場對滯漲的擔心主要還是對總需求的擔憂，但供給側結構性改革將持續推動需求改善，減稅降費、積極的財政政策、寬松的貨幣環境都有助於經濟的進一步企穩。

在宏觀經濟政策預調微調、貨幣政策結構性轉向的當下，“寬信用”的信號初顯，“疏通貨幣政策傳導機制，增強服務實體經濟能力”開始在7月公布的金融數據中得到體現。8月13日晚間，央行公布數據顯示，中國7月M2貨幣供應同比增8.5%，預期8.2%，前值8%。

趙慶明稱，如果適度寬松可以刺激經濟，通脹壓力是向好的。但是目前貨幣傳導機制尚需過程。

8月18日晚間，銀保監會發布“信9條”，這已經是銀保監會近期第三次“出手”進一步打通貨幣傳導機制。

金融監管研究院院長孫海波表示，如果要真正打通銀行資金向民營企業、小微企業、消費領域的流動，還是需要金融體系之外的改革配合，比如稅收、民營機構準入、民營企業家更高的尊重和政策參與等。否則單靠金融孤軍突進，很難真正打通貨幣政策傳導機制。

7月31日召開的中央政治局會議強調，財政政策要在擴大內需和結構調整上發揮更大作用。國務院推出多項減稅降費舉措，全年減稅降費規模將超過1萬億元。

中國社科院財經戰略研究院研究員楊誌勇告訴第一財經記者，財政政策可以通過減稅來刺激消費。比如近期國家降低日用消費品關稅，以及接下來要實施的個稅改革，將降低中低收入者的稅負，也有利於提振消費。

今年以來，進口汽車，服裝鞋帽，體育健身用品，廚房和洗衣機、冰箱等家用電器，化妝品，加工食品等關稅大幅下降。比如汽車整車關稅稅率從25%降至15%，一輛到岸價24萬元、市場指導價約90萬元的汽車，減稅金額達3.4萬元，占到岸價比重約14%。

在投資方面，上述政治局會議強調，把補短板作為當前深化供給側結構性改革的重點任務，加大基礎設施領域補短板的力度。

補短板如何切實推進，近期多部委官員表態。國家發改委秘書長、新聞發言人叢亮15日在國新辦吹風會上表示，下半年要加快今年地方政府專項債券的發行和使用進度。據了解，加快發行的地方政府專項債主要用於交通、電信、教育、衛生醫療等民生領域，目的在於穩投資、擴內需、補短板。

財政部副部長劉偉日前明確，今年新增地方政府專項債券比2017年多了5500億元，主要支持京津冀協同發展、長江經濟帶等重大戰略以及精準扶貧、生態環保、棚戶區改造等重點領域，優先用於在建項目平穩建設。

綜合來看，7月經濟運行總體平穩，但投資消費的不及預期說明需求端承壓逐漸顯現。為此，民生銀行首席分析師溫彬對第一財經記者稱，為有效應對國內外經濟形勢的變化，下階段要進一步深化供給側結構性改革，通過積極的財政政策和定向降準等貨幣政策，加大對“短板”領域的支持力度，促進基建投資發力，維護實體經濟平穩運行。

基建投資對穩增長的重要性不言而喻。章俊表示，下半年擴大內需主要依靠固定資產投資，在房地產調控政策不變的前提下，基建投資成為穩增長的抓手。目前國內在環保水利建設方面還有很大的空間，例如地下管廊建設等。而且從區域來看中西部地區的基建依然相對滯後，這些方面都是補短板的重點方向。

面對當前大宗原材料上漲、石油價格上漲和人民幣貶值預期等供給成本上升，未來對物價可能帶來的上行壓力，在供給側的措施可以從降低供給成本入手，緩解通脹壓力。劉哲給出了他的建議：“一方面，應從市場供需關系著手，防止過度行政幹預對於市場供給的扭曲，使上遊能源原材料產品價格回歸到供需平衡狀態，從根本上降低供給成本，緩解通脹壓力。另一方面，穩定人民幣匯率預期，保持外匯市場的平穩運行，緩解中國經濟的輸入型通脹壓力。”

責編：任紹敏

中高層薪酬實質加幅 港排亞太尾二 扣除通脹僅加0.5% 僱主傾向花紅代替

1 : GS(14)@2010-11-03 22:33:07

加薪能否抵消通脹？調查發現，明年本港企業的中高層加薪幅度為3.5%，加幅雖較去年高，但扣除通脹後，實際只是0.5%，比率是亞太區內尾二，遠低於新加坡、南韓、澳洲，反觀中國內地則是區內最高，實際加幅達4.8%。有人力顧問稱，外圍因素未明朗，僱主加薪傾向審慎，傾向以發放花紅取代一次性加幅。





跨國人力機構ECA International在今年8至10月期間，就中高層明年加薪情況，訪問了57個地區近350間機構，本港佔115間；結果發現，亞太區明年加薪約6%，較去年5.2%高，亦較歐洲地區3.5%高。

若按地區劃分，越南加薪幅度成亞洲之冠，達11.8%，其次為印度及印尼；但扣除通脹後，中國內地卻穩居亞洲首位，預料明年實際增幅為4.8%，相反越南只得3.8%。

製造及消費品行業 加幅稍高

至於香港，預料明年加薪可達3.5%，較今年平均加幅3%為高，但扣除通脹後，實際工資增幅為0.5%，其中「製造及消費品」加幅最高，超過3.5%，「零售、康樂及其他服務」跟隨其後達3.5%，反而「銀行及保險」只得3%加幅。

對於明年的實際薪酬加幅只有0.5%，ECA International亞洲區域總監關禮廉坦言，比率仍未追及金融海嘯前的情況，但相信本港薪酬仍較其他地區有吸引力：「雖然其他地區加幅較香港多，但別忘記本港薪酬本身較高，香港員工所賺到的錢，仍多於其他地區。」

他又指，是次調查只限固定薪酬，若連同花紅等浮動性薪酬計算，預料加幅可達致4%至6%。

對於最低工資明年實施，他認為會進一步推高通脹，最受影響當然是基層員工：「收入雖然多了，但貨品價格同樣上升，消費力可能沒有任何改變。」

經濟存暗湧 僱主保守

事實上，全球經濟仍存暗湧，不少僱主決定加薪時較為保守，環球管理諮詢顧問董事總經理李漢祥認為，不少企業為控制成本，不會大幅增加固定工資，反而傾向多以派發一次性花紅，減輕固定成本支出。

每年1月進行薪酬調整的康宏理財控股有限公司，其主席及執行董事王利民表示，明年薪酬加幅暫未有定案，但坦言不會參考僱主聯會建議的調薪水平2.5至3.5%，而較傾向以通脹率作為指標。今年該公司逾千名僱員平均獲加薪3%。

股市樓市上揚，令金融界人才需求急增，王指，公司長期需要人手，尤以具強積金相關牌照的人才最渴市，以應對將推行的強積金半自由行。公司本周六（11月6日）將舉行就業講座，讓有志投身的人才加強對行業的了解。

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內地幅度冠全球 駐港專才另獲加薪

人民幣不斷升值，不單影響北上消費的港人，更令在港工作的內地人薪酬貶值，部分本港國企聘用不少內地專才，但薪酬以港幣計算，據悉，部分管理層表明，在明年加薪時會考慮此因素而特別再調高薪酬，以免人才流失。

據悉，本港一家聘有不少內地專才的大型國企，其內地專才的薪酬均以港幣計算，管理層眼見人民幣升值，領取港幣薪金的內地員工「荷包」縮水，遂將會考慮在明年加薪時，把他們的薪酬調整幅度提高，免得跟人民幣領薪的同事距離「愈拉愈遠」。

中原人力資源顧問董事總經理周綺萍指出，早年來港的內地人，多以港幣出糧，相信他們「怨聲」最多，料今年愈來愈多內地專才，要求加薪或轉用人民幣支薪。 ECA調查發現，在扣除通脹後，中國內地的加薪幅度冠絕全球，明年預計實際加薪幅度為4.8%，對在內地工作的港人而言，更是一大喜訊。

周綺萍指出，近年內地企業的薪金加幅，平均介乎5%至8%，反而香港只得1%至3%，若兩名同年資同職級的港人，分別在內地及香港工作，5年後前者薪酬會較後者高2成至3成，若連同人民幣升值計算增幅，定必更高。

撰文:沈怡、洪小晶

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