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粵港澳大灣區時代 深港關鍵要實現“一國兩制”下的高效暢通

深圳的制造業要和香港的服務業巧妙結合，兩地要實現人流、物流、信息流、資金流的高效暢通。

在5月12日深圳創新研究院舉辦的深港圓桌會議上，多位政商學界人士認為，這是粵港澳大灣區順利建設的關鍵問題之一。

今年全國兩會期間，“粵港澳大灣區”首次寫入國家政府工作報告，大灣區的規劃與建設已被提上重要日程，大灣區內的 9 座城市、2 個特別行政區也將迎來新的發展機遇。

作為粵港澳大灣區在珠江東岸的兩大核心，香港和深圳人口總量占整個大灣區人口總量的 30%以上，經濟總量占整個大灣區經濟總量的 45%以上，在金融、科技、貿易、基礎設施、專業服務等方面各有獨特優勢。

與全世界一流灣區相比，粵港澳大灣區一個顯著的區別是有3個獨立的關稅區和2種政治經濟制度。在即將到來的粵港澳大灣區時代，兩地如何應時而發、順勢而為?面對發展的新機遇，兩地合作需要什麽新思路?上述圓桌會議對這些問題進行了探討。

深圳制造業和香港服務業要有機結合

那麽，未來深港關系會如何呢?

綜合開發研究院(中國·深圳)港澳經濟社會研究中心主任張玉閣認為，深港關系無非是三種：一種是競爭關系，一種是合作和毗鄰相助，另外一種是競合關系，兩地攜手前行，有一定的競爭和合作，能夠保持一種地區的經濟活力。

但是他也提醒一個事實：世界上沒有哪兩個城市像深港一樣，跨境已經成為一種常態，兩地居民的活動半徑彼此覆蓋。另外，兩地經濟往來頻繁，很多香港人跨境到深圳公幹。這其中， 相當一部分從事制造業。

張玉閣說：“深圳的制造業其實已經不是傳統的制造業。它和香港的制造業，不管是香港本土的制造業還是香港在珠三角的制造業，都有很大的差別。深圳現在的產業鏈處於向外擴展的階段，有一種外溢功能，如何與香港的金融投資和服務業有機地結合，而不是簡單地加總，值得探討。”

具體來說，深圳的創新和催生新產業的平臺功能可以和香港的研發、發明和知識產權保護等進一步整合。就拿知識產權保護來說，一些科技公司考慮到專利保護，喜歡在香港簽合作協議，因為他們覺得用香港的法律保護知識產權更強一些。

這種產業的整合對於香港的科技創新來說，也是好處多多。張玉閣說：“我個人認為香港要發展創新及科技的話，如果不能夠對跨境資源進行整合，那麽它靠自己發展起來會非常艱難的。怎麽去把香港的制度優勢轉化為競爭優勢，這也是香港需要考慮的。”

深圳也已經在考慮進一步發展創新。深圳市政府發展研究中心副主任鄧盛華說，作為一個行政級別不是很高的城市，深圳要獲得各種的高端資源其實存在一個巨大的體制障礙。這就意味著，它要走跟其他的城市不一樣的路子，可能還得從創新的角度來發展，也就意味著它要通過創新這條路吸引高端的資源。

鄧盛華說：“深圳的創新有自己的特色，科技的發展方向跟北京、上海的國際科技創新中心不一樣，深圳的創新是應用導向的發展。”

探索“深圳綠卡”

粵港澳大灣區的建設涉及到產業布局、土地利用、信息互通、資源共享、交通能源等方方面面。如何充分發揮“一國兩制”的優勢，增強香港、深圳、廣州等核心城市輻射帶的作用，充分發揮深港發展的合作潛力，尋找合作的突破口?

深圳市發改委區域規劃處處長盧文彬認為，規劃的關鍵在於“一國兩制”下，促進灣區內各城市間人流、物流、資金流、信息流的真正高效便捷地流通。

他說，現在既要在戰略層面解決一些體制的束縛，也要從細節入手解決“大門敞開，小門關著”的問題。“粵港澳服務貿易自由化提了很多年，前海不少先行先試的具體政策還沒有落實，很多原因還在於一些方面對一些具體的問題的意見存在一些分歧。”

他補充道：“粵港澳大灣區規劃的最重要的意義。就在於借助粵港澳大灣區的理念，能夠把一些問題真正落地，比如說前海人民幣跨境流轉的問題，讓粵港澳大灣區實現人流、物流、信息流、資金流真正能夠便捷高效地流通。”

目前，深港兩地在上述人流、信息流、物流、資金流等方面的障礙仍然存在。比如粵港澳大灣區雖然是重要的科技灣區，但目前境外人才和國際人才交往的限制非常多。

盧文彬建議探索深圳立法來解決人才問題，消除一些細枝末節的障礙。他的建議包括：先行先試，探索“深圳綠卡”制度;擴大養老、醫療對境外及外籍人才的覆蓋範圍，實現本土生活無障礙;開展外籍創新人才創辦科技型企業國民待遇試點;在深圳機場以及條件成熟口岸，對外國人實施144小時以上過境免簽政策。

深港插花地的合作推動兩地科技創新

深港兩地政府在合作上已經邁出了新的步伐。今年年初香港特區政府和深圳市人民政府簽署了合作備忘錄，計劃將面積約1平方公里、原屬深圳的落馬洲河套地區發展為港深創新及科技園，以科創為主軸，建立重點科研合作基地，以及相關高端培訓文化創意和其他的配套設施，目標是吸引國內外頂尖的企業、研發機構和高等院校進駐河套。

香港創新及科技局局長楊偉雄說，香港政府致力於推動創科的發展並成立創新及科技局，促進官、產、學、研的合作，構建一個具有活力的科創生態系統環境。深圳則擁有強大的科研產業的實力，也是國家科創事業的先鋒，兩地在港深創新和科技園的合作一定能夠產生巨大的協同效應。

目前，深港雙方已經成立聯合專責小組，針對河套地區的發展重大事項進行協商。

楊偉雄說，港深創新及科技園的面積非常大，將會是香港歷年來最大的科創平臺，全方面推動香港的科創發展，包括推動科技研發落地、鼓勵與國內機構合作，推動香港的再工業化，支援初創企業，協助中小型企業升級轉型，發展智慧城市等。與此同時，港深創新及科技園也將吸引不少內地以及世界各地頂尖的科研機構和企業進入，成為粵港澳大灣區科創發展的超級航母。

香港一國兩制研究中心總研究主任方舟也對上述深港科研合作基地的未來持樂觀態度。他說：“深圳有產業基礎，香港有自由港的特殊優勢，如果能夠把這兩個優勢結合起來，鼓勵深圳的一些高科尖的企業，尤其是像華為、中興、騰訊、華大基因這樣一系列的大企業在河套區設立大型的研發平臺，對香港建立新的產業群非常有幫助，對這些企業本身提升國際化的水平也是很有幫助的。”

鋪好大路等車來！5月1日滬深港通單日額度擴容四倍

4月11日，中國人民銀行行長易綱在博鰲亞洲論壇上，公布了一系列擴大金融業對外開放的具體措施和時間表。其中，內地與香港兩地股票市場互聯互通的每日額度擴大四倍。證監會隨即對此表態稱，兩地監管部門將繼續加強跨境資金流動監測和監管協作，加快落實看穿式交易監管安排。

在機構人士看來，互聯互通額度擴容的影響，會在近期兩地上市制度改革中被放大。“滬、深港通單日擴容，就像是高速路的拓寬工程。目前路上的車雖然不多，但未來城市升級一定會來帶來更多的交通壓力。”某港資私募機構高管在接受第一財經表示時形容，額度擴容之舉正是“鋪好大路等車來”。

滬深港通額度再擴容

在11日上午博鰲論壇“貨幣政策的正常化”分論壇上，易綱表示，為進一步完善內地與香港兩地股票市場互聯互通機制，從5月1日起把互聯互通每日額度擴大四倍。具體來看，滬股通及深股通每日額度從130億調整為520億元人民幣，港股通每日額度從105億調整為420億元人民幣。

緊隨其後，中國證監會與中國香港證券及期貨事務監察委員會（下稱香港證監會）也聯合發布公告，宣布同意擴大互聯互通每日額度。

證監會新聞發言人高莉在答記者問中表示，滬深港通自推出以來，整體運行平穩有序，每日額度安排在保障市場穩定運行方面發揮了重要作用。為完善內地與香港兩地股票市場互聯互通機制，穩步擴大資本市場雙向開放，兩地證監會同意擴大互聯互通每日額度。“這一擴大開放舉措，有助於境外長期機構投資者參與A股市場，維護市場安全平穩運行。”

高莉更強調，下一步，兩地監管部門將繼續加強跨境資金流動監測和監管協作，加快落實看穿式交易監管安排，切實保障互聯互通機制平穩運行，促進兩地市場共同繁榮發展。

“鋪好大路等車來”

這並不是滬、深港通首次調整交易額度。2016年深港通對外宣布的同時，取消了滬港通的交易總額度限制，僅保留每日額度；深港通亦不設總額度限制。統計顯示，自滬港通、深港通開通以來，單日額度並不經常用盡，此次擴容對當前的影響相對有限。但在機構人士看來，此次額度擴容卻大有深意。

上述港資私募高層在擴容消息發布後第一時間表示，這是完善互聯互通機制的積極信號，雙向開放將吸引更多的資金流入市場，而兩地股票市場的體量和市值也有望進一步做大。更重要的是，結合兩地市場近期在上市制度方面的改革，即港股市場接納同股不同權、A股市場啟動CDR（中國存托憑證）等，這將放大額度擴容的效應，“理論上講，是為了提高上市公司融資額先一步做的鋪墊。”

滬港通與深港通，是拓寬資金配置渠道、加快資本市場雙向開放的重要創新。只要是三地市場當中任意一家交易所的投資者，都可以通過互聯互通機制，買賣交易其他兩家交易所規定範圍內的股票。

2014年11月17日，滬港通正式開通。按照當時的規定，在投資額度管理上,對人民幣跨境投資額度實行總量管理，並設置每日額度，實行實時監控。其中，滬股通總額度3000億元人民幣，每日額度130億；港股通總額度2500億元人民幣，每日額度105億，相當於香港股市日均交易量的1/5。

2016年8月，中國證監會與香港證監會聯合公告，宣布將推出深港通。同時宣布，深港通不設總額度限制，而滬港通亦取消總額度，保留每日額度；深股通與滬股通的每日額度為130億元人民幣，港股通每日額度為105億元人民幣。該指標此後一直沿用。

從交易數據情況來看，額度限制並未對資金流動形成較大限制，滬、深港通的每日額度甚少用盡。數據顯示，北上資金方面，滬港通下滬股通在2014年11月17日開通當天交易額達到130億元，此後並未出現單日指標用盡的情況；深港通下的深股通未經歷單日額度用盡。南下資金方面，2015年4月8日與9日，滬港通下港股通曾連續單日交易達105億元，此外並未發生單日額度用盡的情形。

但前述港資私募高層強調，滬、深港通目前是兩地機構交易的最重要渠道。在上市制度的改革落地後，尤其是優質的新經濟公司逐步登陸，兩地資金的互聯互通會加速。在當前的節點擴大交易額度，就像是高速路的拓寬工程；雖然目前路上車不多，但是未來城市的升級會面對更多的交通壓力。

而此次額度擴容所帶來的積極信號，還不止於此。該機構人士表示，完善和加大互聯互通的趨勢較為明確，包括滬、深港通標的的繼續擴容，投資者準入門檻的降低等措施，都更加值得期待。

加強深港合作，前海合作區近50%土地出讓港企

前海深港合作區成立以來，累計面向港企出讓土地15宗，面積34.08公頃，占比47.4%。

在4月19日舉行的前海蛇口自貿片區暨前海深港合作區的座談會上，前海管理局副局長王錦俠公布了上述數據。此前，前海就明確了1/3空間面向港企出讓。

前海一直在堅持高水平開放，深港合作步伐全面加快。除了出讓土地，深港兩地產業合作也在深化。目前，前海以深港創新城為載體，打造港資企業集聚區和轉型升級引領區，匯聚匯豐集團、東亞銀行、港交所、嘉里集團、周大福、新世界等一大批知名港企。

前海管理局也和香港青年協會等機構成立了深港青年夢工場，著力將其打造為港澳國際青年內地發展“第一站”，促進產業項目落地。夢工場占地面積5.8萬平方米，建築面積2.7萬平方米，可同時容納約150家創業企業入駐。

夢工場事業部副部長聶海峰在接受現場記者采訪時介紹，目前，已經累計孵化創業團隊304個，其中港澳團隊158個，占總數的一半。

他說：“進駐的創業企業中，主要是以互聯網、智能硬件和文化創意為主。目前已經走出夢工場的企業中，如果按照運營狀況和現金流來衡量的話，90%以上是成功的。”

大量港資企業繼續來前海註冊。2017年，前海蛇口片區新增註冊港資企業2482家，新增註冊資本3140.32億元。全年註冊港企實現增加值486億元，占比23.9%；納稅91.87億元，占自貿區總稅收26.63%。

截至2018年2月底，前海蛇口自貿片區累計註冊港企7720家，註冊資本8837.51億元，港企作為前海蛇口自貿片區經濟支柱的作用日益顯現。

從經濟總量來說，前海蛇口片區也在持續提升。2012年以來，該片區註冊企業從5215家增長至2017年年底的16.49萬家，年均增長率高達99.5%。

特別是前海片區，自有統計數據以來，稅收以每年增長率170%的速度倍增；實際利用外資年均增長率超過200%，其中實際利用港資年均增長率達到206%；固定資產投資年均增長率達到84%。 短短幾年，前海從一片灘塗起步，實現了跨越式的發展，成長為重要的經濟增長極。

王錦俠說：“前海蛇口片區已經成為我國發展最快、效益最好的區域。”

滬深港通每日額度擴大四倍，這些投資機會最靠譜

【重磅新聞】

滬深港通每日額度擴大四倍

自5月1日起，滬股通及深股通每日額度將分別由130億元人民幣調整為520億元人民幣，滬港通下的港股通及深港通下的港股通每日額度將分別由105億元人民幣調整為420億元人民幣。

對於單日額度的大幅提升，證監會新聞發言人高莉表示，滬深港通自推出以來，整體運行平穩有序，每日額度安排在保障市場穩定運行方面發揮了重要作用。為完善內地與香港兩地股票市場互聯互通機制，穩步擴大資本市場雙向開放，兩地證監會同意擴大互聯互通每日額度，將滬股通及深股通每日額度分別調整為520億元人民幣，滬港通下的港股通及深港通下的港股通每日額度分別調整為420億元人民幣。這一擴大開放舉措，有助於境外長期機構投資者參與A股市場，維護市場安全平穩運行。

瑞銀證券分析指出，互聯互通額度的擴大將減輕國際資金對資本流動管制的擔憂。隨著流入管制的減少，未來A股在MSCI指數中的權重也可能逐漸上調，屆時全球投資者將對A股產生較大的影響，例如藍籌和低風險高品質股票可能會受到青睞。

6家公司將被實施ST

5月2日起，6家A股上市公司將被實施ST。

其中，雙環科技最近兩個會計年度的審計結果顯示的凈利潤均為負值，實施ST；華信國際被註冊會計師出具無法表示意見或否定意見的審計報告，實施ST；德奧通航最近兩個會計年度的審計結果顯示的凈利潤均為負值，實施ST；大東南最近兩個會計年度的審計結果顯示的凈利潤均為負值，實施ST；ST龍力被註冊會計師出具無法表示意見或否定意見的審計報告，實施ST；西藏旅遊最近兩個會計年度的審計結果顯示的凈利潤均為負值，實施ST。

上述6家將被實施ST的公司，證券簡稱也將發生變更。雙環科技更為*ST雙環；華信國際變更為*ST華信；德奧通航變更為*ST德奧；大東南變更為*ST東南；ST龍力變更為*ST龍力；西藏旅遊變更為*ST藏旅。

5月限售股數量居全年次高

據數據顯示，5月滬深兩市限售股上市數量共計445億股，在全年解禁中排名第二；以4月27日收盤價計算，5月解禁市值達3492.8億元，在全年解禁中排名第五。

5月涉及解禁的公司有166家，其中有55家解禁數量超過1億股，超過5億股的公司有8家，包鋼股份、江蘇有線、吉祥航空三家公司數量均在10億股以上，且均在解禁過後實現全流通。

分周數據來看，解禁壓力最大的是5月最後一周，限售股數量達292.67億股，市值1412.3億元；其次是5月第三周，數量54.6億股，市值1060億元；而接下來的五一節後三天，解禁數量共計51.7億股，市值約402.35億元。

江蘇有線是節後三天解禁數量最大的一只個股，其有24.88億股首次公開發行限售股5月2日上市流通，占公司總股本64.05%。近日，證監會審核通過了三家公司的並購重組申請，其中有一家便是江蘇有線，其發行股份購買資產獲無條件通過。

不過，從業績上看便不如人意。江蘇有線年度業績報告顯示，2017年歸屬於母公司所有者的凈利潤為7.83億元，較上年同期減10%；營業收入為80.95億元，較上年同期增49%；基本每股收益為0.2元，較上年同期減13%。

除江蘇有線外，亞泰集團、江淮汽車、華聯股份三家公司也均在5月2日上市一批定向增發機構配售股，數量均在2億股以上。不僅如此，這三家公司近期披露的業績也不佳。

華聯股份2017年歸屬於上市公司股東的凈利潤接近0.20億元，相較於2016年1.16億元，降幅接近83%；歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤連續三年為負。亞泰集團今年一季度凈虧損1.35億元，上年同期虧損1.98億元。江淮汽車一季度歸屬於母公司所有者的凈利潤為2.09億元，較上年同期減23.46%。

【新股機會】

節後首周暫無新股申購

根據目前已披露信息顯示，勞動節後首周內暫無新股發行。

【板塊掘金】

頻段占用費迎百億級減免，5G建設獲政府重磅支持

發改委近日發布通知：為進一步加大降費力度，切實減輕企業負擔，促進我國信息通信和航天事業發展，決定降低部分無線電頻段占用費，主要涵蓋5G及衛星通信頻段。財通證券指出，目前，頻段占用費占運營商資本支出的比例在10%左右，此次減免將有效降低運營商的資本支出壓力，讓運營商騰出更多的資金用於5G試驗和組網建設，加速5G的商用步伐，產業鏈內光纖光纜、光器件、主設備及後續網絡優化、運維等環節，都將充分受益運營商資本支出的增加，迎來新一輪景氣周期。

影響板塊：5G

影響個股：中國聯通、光迅科技、烽火通信

首臺AP1000核電機組裝料，核電複建有望年內開啟

據中核集團官網消息，全球首臺AP1000核電機組——浙江三門核電廠1號機組於4月25日獲得中國國家核安全局頒發的首次裝料批準書，並於當晚啟動第一組燃料組件裝載操作。國金證券認為，年初以來三代核電堆型屢獲進展，批量步伐有望大大加快。核電行業經歷兩年沈寂，有望在年內開啟複建，掌握核反應堆自主核心技術的龍頭公司將率先受益。

影響板塊：核電

影響個股：西部材料、應流股份

央行完善滬深港通資金匯兌，境外投資者使用人民幣更方便

為配合中國金融開放進程，中國人民銀行近日發布了《進一步完善跨境資金流動管理、支持金融市場開放有關事宜的通知》（下稱《通知》），頒布三項措施完善跨境人民幣資金管理，並即日起生效。

其中，對“港澳人民幣業務清算行存放中國人民銀行深圳市中心支行和珠海市中心支行清算賬戶人民幣存款的存款準備金率調整為零”，招商證券首席宏觀分析師謝亞軒對第一財經記者表示，這是境外人民幣業務逆周期宏觀審慎管理措施回歸中性的標誌之一。在當前國際資本流動形勢下，此舉旨在便利人民幣在國際貿易和金融領域的使用，為人民幣國際化提供支持。

知名外匯專家韓會師對第一財經記者表示，該通知的核心思想就是讓境外投資者可以更加便利的獲取並使用人民幣，同時境外人民幣存量會相應增加。

除上述調整存款準備金率為零之外，《通知》還包括“境外人民幣業務清算行和境外人民幣業務參加行可在現行框架之內開展同業拆借、跨境賬戶融資、銀行債券市場債券回購交易等業務，為離岸人民幣業務發展提供流動性支持”。

2015年到2016年，因為人民幣對美元匯率存在較強的貶值預期，香港離岸人民幣市場波動比較大，為了穩定市場，央行對境外人民幣開征存款準備金，自2016年1月25日起，對境外金融機構在境內金融機構存放執行正常存款準備金率政策。

“現在隨著國際環境改變，人民幣貶值預期基本結束，這一措施也沒有必要了。”中國金融期貨交易所研究院首席經濟學家趙慶明對第一財經記者表示，境外的清算行和參加行也會遇到資金頭寸緊張的時候，尤其是境外人民幣業務量越做越大，通過參與同業拆借，可以使其業務更順利開展，這是一個常規操作。

《通知》的另一項重要舉措是“進一步完善滬深港通資金匯兌機制，便利境外投資者選擇使用人民幣或者外幣進行投資”。具體包括兩方面：

一是境外投資者可通過證券公司或經紀商在香港人民幣業務清算行及香港地區經批準可進入境內銀行間外匯市場進行交易的境外人民幣業務參加行（以下統稱香港結算行）辦理外匯資金匯兌和外匯風險對沖業務，並納入人民幣購匯業務管理。

二是香港結算行為境外投資者辦理人民幣購售業務時，應確保與其香港的境外投資者在本機構的資金兌換和外匯風險對沖，是基於內地與香港股票市場交易互聯互通機制下的真實合理需求。

今年4月11日博鰲亞洲論壇上，人民銀行行長易綱宣布了12項中國金融擴大對外開放的舉措，其中一條是“為進一步完善內地與香港兩地股票市場互聯互通機制，從5月1日起把互聯互通每日額度擴大四倍，即滬股通及深股通每日額度從130億調整為520億元人民幣，港股通每日額度從105億調整為420億元人民幣”，這意味著境外人民幣業務量將較過去大幅增加。

隨著滬港通和深港通額度擴大，A股納入MSCI指數，跨境資本將增配境內股票，央行進一步完善人民幣匯兌機制的舉措，無疑可以增加離岸市場人民幣流動性和匯兌選擇，推進人民幣在國際上的使用和認可。

對此，香港金管局總裁陳德霖表示，隨著人民幣國際化繼續推進，兩地資本市場互聯互通進一步加深，市場對離岸人民幣流動性的需求將會增加。金管局一直與人民銀行緊密溝通，研究措施促進人民幣跨境流動。相信剛推出的措施將有助確保離岸市場繼續有序和高效運作，支持香港作為全球離岸人民幣業務樞紐的發展。

滬深港通助力資本市場雙向開放

繼滬港通於2014年11月17日、深港通於2016年12月5日成功開通以來，在兩地監管機構、交易及結算所和市場參與者的共同努力和支持下，運作平穩、交易結算機制不斷優化，成交量穩步增長，投資者參與和認可度持續提升。在內地資本項目尚未實現完全開放的情況下，滬深港通的開通是資本市場的重大制度創新，對我國證券市場的發展意義重大、影響深遠。未來，各方將繼續緊密合作，在強化風險管控的同時不斷完善互聯互通機制，有效滿足國際及內地投資者的跨境資產配置需求，推動香港在中國資本市場的雙向開放中發揮更重要的橋梁作用，共同開創新時代全面開放新格局。

跨境資產配置需求推動資本市場雙向開放

從宏觀上看，資本市場的開放有利於促進經濟增長，經濟金融全球化勢態的不可逆轉和日趨深化對資源配置也提出了更高的要求。

（1）內地企業的需求持續增加

在內地企業“走出去”方面，香港一直以來是內地企業境外融資的首選地，國際資金通過香港市場參與中資企業首次公開募股（IPO），切實支持了內地實體經濟的發展。自1993年第一只H股青島啤酒在港發行以來，截至2017年底，共有1051家內地企業在港上市，香港市場為內地企業融資已超過5.6萬億港元。

（2）境內居民的需求日益增加

隨著內地經濟的快速發展和個人財富的積累，境內投資者配置境外資產的意願也日趨強烈。根據波士頓咨詢公司的調研測算，2016年中國個人可投資金融資產的規模已穩居世界第二，達到126萬億元，約為當年國民生產總值（GNP）的1.7倍，為財富管理市場形成了百萬億級的“蓄水池”。預計到2021年，中國個人可投資金融資產將穩步增長到220萬億元。另據貝恩公司的高凈值人群調查分析，中國可投資資產1000萬元人民幣以上的高凈值人士的數量也在快速增長。

（3）打造更加國際化的資本市場

2016年10月人民幣被正式納入特別提款權（SDR）的貨幣籃子，占比為10.92%。人民幣正式“入籃”提升了全球主流市場對人民幣作為全球投資及儲備貨幣的認可，並且將會持續為人民幣計價資產帶來新的參與主體以及巨大的資本流量。

2017年6月，明晟（MSCI）基於滬深港通機制將A股納入其中。鑒於A股73個基點的權重和MSCI新興市場指數自2017年中起至今已上漲約21%，納入階段預計共可帶來142億美元投向A股的增量資金，這還不包括難以估算的主權基金、養老金和保險公司旗下內部組合資金量（多為指數策略型）和散戶的資金量。未來，隨著A股納入主流國際指數的比重增加，會帶來更多國際投資者的配置需求。

資本市場雙向開放面臨諸多挑戰

由於境內外市場制度及投資者結構的差異，在資本市場開放進程中，監管層需要平衡風險管控與開放程度。滬深港通開通前，跨境投資僅有有限通道並受額度審批限制，“走出去”及“引進來”的需求尚未得到滿足。

（1）資本市場開放渠道及程度有限

在我國成長為全球第二大經濟強國的同時，我國的資本市場規模也迅速增長起來。截至2017年底，滬深兩市股票總市值高達56.71萬億元，但境外投資者持有滬深兩市股票總市值僅約1.17萬億元，僅占滬深兩市總市值的2.07%。

在滬深港通開通以前，我國資本市場跨境投資主要通過合格的境外機構投資者（QFII）、人民幣合格境外投資者（RQFII）以及合格境內機構投資者（QDII）實現。根據國家外匯管理局的統計，截至2014年10月底（滬港通開通前），共有269家境外機構獲得QFII資格，總額度共計640.61億美元；共有98家境外機構獲得RQFII資格，總額度共計2944億元人民幣。當時，QFII與RQFII的加總額度僅占A股總市值的2.4%左右，無法滿足境外投資者的配置需求。

（2）內地與境外市場的差異性

內地與境外市場在投資者結構、交易結算規則及習慣、發行制度、監管理念與監管措施等方面存在較大差異，為內地資本市場雙向開發帶來諸多難點。

以內地與香港股票市場為例，兩地市場在交易前端監控、結算交收、賬戶體系、融資融券安排、資金流管制以及股票漲跌幅方面均存在較大差異，此類市場及制度差異給資本市場之間的對接與聯通造成了很大的挑戰。

（3）風險管控的難題

在資本市場雙向開放進程中，監管層需要采取措施嚴防風險、堅持資本項下審慎監管，降低跨境資金流對本土貨幣、利率、匯率等市場造成沖擊，防範境外資金對內地資本市場的操縱行為和不利影響。

境內外資本市場的投資者結構也有很大不同，A股投資者以散戶投資者為主，而境外成熟市場以機構投資者為主。在資本市場的雙向開放過程中，境內外投資者不可避免地會有交易互動，如何平衡和保護境外投資者與境內中小投資者的利益，也是監管層和交易所需要考慮的重要問題。

互聯互通實現制度突破

針對境內外市場存在的制度差異，滬深港通取得了多項突破，滿足了投資者的雙向跨境資產配置需求，以最小的制度成本，實現最大可能的市場和監管效率，為內地和香港市場帶來了雙贏。

第一，交易對接安排的突破。為實現國際投資者的北向交易，聯交所於上海及深圳各成立了一家特殊目的機構（SPV），負責接收來自交易所買賣滬股通、深股通股票的訂單，並將其傳遞到上證所、深交所的交易平臺以對盤及執行交易。交易執行後，從上證所、深交所收到交易確認將被轉發予交易所參與者。北向交易將在上證所、深交所交易平臺執行，故將遵循上證所、深交所的市場慣例。類似的，南向交易將在聯交所交易平臺執行，將遵循聯交所的市場慣例。

第二，結算與交收安排的突破。香港結算與中國結算已訂立關於建立滬港及深港結算通的協議，列明雙方將就北向及南向交易向對方承擔交收責任。對於北向交易，中國結算作為中央結算對手方，香港結算成為其參與人，為自身結算參與者所進行的北向交易承擔交收責任，直接在內地與中國結算交收相關交易。對於南向交易，香港結算在南向交易中作為中央結算對手方，中國結算作為香港結算的結算機構參與者，負責為自身結算參與人所進行的南向交易承擔交收責任，直接在香港與香港結算交收相關交易。透過滬港通及深港通執行的北向交易將按照上證所及深交所市場的交收周期。兩個市場均采用相同的交收周期，即T日進行股票交收及T+1日進行款項交收，而南向交易將遵照香港結算的交收安排。開通以來，滬深港通的結算一直保持平穩有序，跨境資金交收順利。

第三，實現有序且高效的跨境資金流動。如今正式實施的換匯方案，以“凈額換匯、全額分攤”為運行原則，是通過中國結算（北向，南向是香港結算）的凈額軋差換匯，相對於全額換匯，能最大限度地降低市場整體換匯成本、減少離岸匯率影響。同時，由於中國結算實施統一換匯，普通個人投資者也可獲得適用於機構的更優匯率。

第四，跨境監管協作機制的突破。香港證監會與中國證監會就加強滬港通及深港通下執法合作所簽署的諒解備忘錄。同時，港交所、上證所及深交所設有市場監察聯系機制，就滬深港通下跨境市場監察定期會晤。滬深港通開通後，兩地監管機構及交易所緊密協作，已成功查處首例滬港通跨境操縱案件。兩地證監會的跨境監管協作機制，將繼續為兩地資本市場互聯互通平穩運行保駕護航。

第五，名義持有人制度下的投資者權益保護。為達成北向交易（滬股通及深股通），香港結算在中國結算上海、深圳分公司分別開立滬市人民幣普通股賬戶與深市人民幣普通股賬戶，作為名義持有人持有境外投資者通過滬股通與深股通取得的證券，並以香港結算的名義存管在中國結算，並分別登記在上證所與深交所上市公司的股東名冊中。而為達成南向交易（港股通），中國結算作為名義持有人持有港股通投資者取得的證券，其上海、深圳分公司分別在香港結算開立證券賬戶，並用於與香港結算進行證券交收。港股通投資者通過滬市人民幣普通股賬戶或深市人民幣普通股賬戶進行港股通交易。

在這種名義持有架構下，兩地投資者成功通過結算公司作為名義持有人行使相關股東權利和參與派發紅利、投票和供股等各種公司行動。從資本市場健康發展角度來講，境外投資者是促進中國資本市場健康發展的重要力量。

互聯互通的後續優化

滬深港通開通以來，在兩地監管機構的支持下，兩地交易所及結算所等采取了一系列市場優化措施，以最大限度地平衡、協調境內外市場制度規則及交易習慣等方面存在的差異，便利投資者參與對方市場。

一是成功解決滬股通持券前端監控帶來的不便。滬股通、深股通設有前端監控，境外投資者在下達賣盤指令時，其指定中央結算及交收系統（CCASS）賬戶必須持有足夠股份，以滿足不得超賣的要求。這與香港市場現行作法差異較大，香港的機構投資者可在交易完成後，才將股票從托管銀行轉移至券商賬戶完成股票交收。對此，港交所優化了中央結算系統並推出“特別獨立戶口模式”，通過這種模式，機構客戶也可以按香港現行慣例，在執行交易後才將股份從托管人處轉移予經紀進行結算。

二是使更多投資者了解和接受滬股通名義持有人架構下股東權利行使的安排。在滬股通機制下，境外投資者通過滬股通買入的A股都登記在名義持有人（即香港結算）名下。對此，一些海外機構投資者（尤其是美國和歐洲的基金）對其作為股東所享有的權益有所懷疑。針對這種情況，從2014年12月開始，港交所就一直與香港及海外基金業界組織、投資者和監管機構保持溝通，向他們解釋了在內地與香港法律和監管框架下的名義持有人安排，並刊載相關問題的解答。同時，香港結算修訂了《中央結算系統一般規則》，明確指出香港結算在滿足一定條件下，可以協助境外投資者在內地依法采取法律行動。

三是完善行情提供方式，以符合現有內地投資者的習慣。

四是開通在港的滬股通股票借貸及擔保賣空。自2015年2月26日起，香港及國際投資者可就部分於上證所上市的A股（合資格滬股通擔保賣空股票）進行擔保賣空，以方便其投資風險管理。但由於目前的規則限制了合資格貸股人的身份，與香港及國際市場的習慣存在重大差異，開通至今並沒有任何滬股通股票借貸及擔保賣空交易發生。

五是市場推廣及投資者教育。

持續探索助力對外開放

滬深港通平穩運行和不斷優化的實踐證明，互聯互通這一交易便利、風險可控的模式是在內地與香港市場其他資產類別之間可以複制和擴容的。建議各方繼續緊密合作，積極探討滬深港通的優化及擴容方案。

從整個中國資本市場開放的進程來看，在不同的發展階段，香港始終發揮了十分重要的作用。今後，香港除了繼續發揮融資中心的作用外，還可成為中國的全球財富管理中心、領先的離岸風險管理中心和中國的全球資產定價中心。

十九大報告指出，支持香港、澳門融入國家發展大局，以粵港澳大灣區建設、粵港澳合作、泛珠三角區域合作等為重點，全面推進內地同香港、澳門互利合作。展望未來，香港需要立足自身獨特優勢，融入國家大局，也有能力在新的高度和角度，支持國家發展戰略，與滬深市場一起共同成為“一帶一路”建設的融資中心，有效解決“一帶一路”中尤其突出的融資挑戰。

（作者系香港交易及結算所有限公司董事總經理兼內地業務發展主管。摘自《清華金融評論》，有刪節）

滬深港通北向看穿機制9月17日正式實施

根據上海證券交易所、深圳證券交易所、中國證券登記結算有限責任公司和香港聯合交易所有限公司（香港聯交所）提議，中國證券監督管理委員會經與香港證券及期貨事務監察委員會（香港證監會）協商一致，北向看穿機制（投資者識別碼制度）將於2018年9月17日正式實施。

北向看穿機制實施後，北向交易投資者將提供身份編碼相關信息，這將有助於交易所一線監管和中國證監會監管執法，維護市場秩序。

責編：明智

上交所答滬倫通13問：與滬深港通有何區別，標的選取考慮哪些因素

8月31日，上交所在回應滬倫通與滬深港通有何區別時表示，形象地說，滬深港通是兩地的投資者互相到對方市場直接買賣股票，“投資者”跨境，但產品仍在對方市場。而滬倫通是將對方市場的股票轉換成DR到本地市場掛牌交易，“產品”跨境，但投資者仍在本地市場。

上交所稱，滬倫通制度規則要求境外基礎證券發行人應當公平對待境內投資者，並引入了多方位的投資者權益保護措施：設置投資者準入門檻；明確發行人法律責任；確保存托憑證基礎財產安全；保護境內投資者的知情權；建立糾紛調解機制。

上交所還表示，滬倫通具有多方面積極意義：一是有利於擴大我國資本市場雙向開放，提高境內市場的深度和國際化水平，推動境內證券機構開展跨境證券業務，提升證券行業的國際競爭力；二是為兩地發行人和投資者提供進入對方市場投融資的便利機會，使境內居民在本地市場實現投資境外品種，支持A股上市公司從境外市場融入資金，支持實體經濟開展跨國融資和並購；三是有利於促進上海國際金融中心建設；四是有利於深化中英金融合作。

上交所就滬倫通機制答記者問

1.問：什麽是滬倫通？

答：滬倫通，即上海證券交易所（下稱“上交所”）與倫敦證券交易所（下稱“倫交所”）互聯互通機制，是指符合條件的兩地上市公司，依照對方市場的法律法規，發行存托憑證（Depositary Receipt，下稱DR）並在對方市場上市交易。同時，通過存托憑證與基礎證券之間的跨境轉換機制安排，實現兩地市場的互聯互通。

滬倫通包括東、西兩個業務方向。東向業務是指倫交所上市公司在上交所掛牌中國存托憑證（Chinese Depositary Receipt，下稱CDR）。西向業務是指上交所A股上市公司在倫交所掛牌全球存托憑證（Global Depositary Receipt，下稱GDR）。

為穩妥起步，DR的基礎證券僅限於股票，東向業務暫不允許倫交所上市公司在我國境內市場通過新增股份發行CDR的方式直接融資。CDR的上市交易通過境內跨境轉換機構建立初始流動性的方式加以實現，即境內跨境轉換機構將其在境外市場買入或者以其他合法方式獲得的基礎股票按照相關規定和存托協議約定轉換成CDR後上市交易。上交所A股上市公司則可通過發行GDR直接在英國市場融資。符合條件的兩地證券經營機構可以直接到對方市場開立證券和資金賬戶，並按照相關規定要求，從事存托憑證跨境轉換業務。

2.問：推出滬倫通的背景、意義和願景？

答：（1）滬倫通的背景。根據2015年10月習近平主席訪問英國及第七次中英經濟財金對話成果，中英雙方歡迎上交所與倫交所就滬倫兩地市場互聯互通問題開展可行性研究。2016年11月，第八次中英經濟財金對話成果中，中英雙方肯定了滬倫通可行性研究取得的重要階段性進展，並同意下一步開展操作性制度和安排的研究與準備。2017年12月，第九次中英經濟財金對話政策成果中，中英雙方歡迎滬倫通相關操作性制度與安排的研究與準備工作取得的進展，同意進一步深入研究兩地符合條件的上市公司以存托憑證的方式到對方市場掛牌上市，以實現兩地市場的互聯互通。2018年4月在博鰲亞洲論壇2018年年會上，中國人民銀行行長易綱宣布，爭取年內開通滬倫通。2018年7月30日李克強總理會見英國外交大臣亨特時表示，中英雙方應發揮互補優勢，拓展各領域合作，以年內開通滬倫通項目為契機，積極培育新的合作增長點，更好實現互利互贏。

（2）滬倫通的意義。滬倫通是深化中英金融合作，擴大我國資本市場雙向開放的一項重要舉措，符合十九大關於推動形成全面開放新格局的精神，具有多方面積極意義：一是有利於擴大我國資本市場雙向開放，提高境內市場的深度和國際化水平，推動境內證券機構開展跨境證券業務，提升證券行業的國際競爭力；二是為兩地發行人和投資者提供進入對方市場投融資的便利機會，使境內居民在本地市場實現投資境外品種，支持A 股上市公司從境外市場融入資金，支持實體經濟開展跨國融資和並購；三是有利於促進上海國際金融中心建設；四是有利於深化中英金融合作，共同打造中英“黃金時代”增強版。

（3）滬倫通的願景。對外開放是國家繁榮富強的必由之路，也是我國資本市場未來發展的必然趨勢。滬倫通以實現境外基礎證券發行人掛牌CDR和境內上市公司發行GDR為起步，後續將視市場發展深入優化配套制度，為境內投資者提供更便捷的投資境外優質上市公司的機會，為境內上市公司拓展國際業務、提升國際知名度提供更多支持，並在這一過程中推動上交所國際化進程，提升中國資本市場的國際影響力，打造具有國際競爭力的一流交易所，更好服務我國資本市場雙向開放。

3.問：什麽是中國存托憑證（CDR）和全球存托憑證（GDR）？

答：國務院辦公廳轉發《關於開展優質創新企業境內發行股票或存托憑證試點的若幹意見》（國辦發〔2018〕21號），對CDR進行了界定，明確CDR是指由存托人簽發、以境外證券為基礎在中國境內發行、代表境外基礎證券權益的證券。相應地，滬倫通下的GDR是由存托人簽發、以滬市A股為基礎在英國發行、代表中國境內基礎證券權益的證券。

4.問：什麽是CDR存托人？存托人承擔哪些職責？

答：存托人是指按照存托協議的約定持有境外基礎證券，並相應簽發代表境外基礎證券權益的存托憑證的境內法人。存托人主要發揮了境外基礎股票和境內存托憑證之間“轉換器”的作用。存托人根據投資者的意願，可將基礎股票轉換為CDR，或將CDR轉為基礎股票，從而實現CDR和基礎股票的跨境轉換。《存托憑證發行與交易管理辦法（試行）》第二十七條規定了存托人應當承擔的職責。

5.問：什麽是存托協議？

答：存托協議是明確存托憑證所代表的權益，以及基礎證券發行人、存托人、存托憑證持有人相互間權利義務的協議。投資者持有存托憑證即成為存托協議的當事人，視為其同意並遵守存托協議的約定。《存托憑證發行與交易管理辦法（試行）》第二十八條規定了存托協議應當包含的條款。

6.問：什麽是CDR托管人？托管人承擔哪些職責？

答：托管人是指受存托人委托，按照托管協議托管存托憑證所代表的基礎財產的金融機構。

《存托憑證發行與交易管理辦法（試行）》第二十九條規定了托管人應當承擔的職責。

7.問：CDR持有人享有哪些權利義務，如何行使其權利？

答：CDR持有人享有的權利包括但不限於：一是依法享有存托憑證代表的境外基礎證券權益；二是通過存托人行使對基礎證券的股東權利，包括但不限於：投票、獲取現金分紅、股份分紅及其他財產分配，行使配股權，行使表決權等；三是法律法規及中國證監會規定的和存托協議約定的其他權利。CDR持有人主要通過存托人行使其權利，存托人應按照法律法規及中國證監會規定和存托協議的約定，為CDR持有人行使權利提供相應服務。

8.問：滬倫通的基本業務模式是如何運作的，與滬深港通有什麽區別？

答：滬深港通是由交易所設立的證券交易服務公司將境內投資者的交易申報訂單路由至境外交易所執行，並由兩地證券登記結算機構分別為本地投資者提供名義持有人服務、代為持有境外證券並參與清算交收的互聯互通模式。

滬倫通是滬倫兩地滿足一定條件的上市公司到對方市場上市交易存托憑證的模式。投資者參與存托憑證交易結算的模式與股票類似，同時參照國際通行做法，滬倫通存托憑證與基礎股票間可以相互轉換。利用基礎股票和存托憑證之間的相互轉換機制，打通兩地市場的交易。

形象地說，滬深港通是兩地的投資者互相到對方市場直接買賣股票，“投資者”跨境，但產品仍在對方市場。而滬倫通是將對方市場的股票轉換成DR到本地市場掛牌交易，“產品”跨境，但投資者仍在本地市場。

9.問：滬倫通下發行上市適用哪些法律？

答：滬倫通東向業務遵循中國證券監管法律法規，適用中國證監會和上交所關於滬倫通下CDR發行上市、持續監管、本地交易和跨境轉換的相關規定。境外基礎證券發行人應當符合《證券法》《關於開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點的若幹意見》《存托憑證發行與交易管理辦法（試行）》（下稱《管理辦法》）《上海證券交易所和倫敦證券交易所市場互聯互通存托憑證業務監管規定（試行）》（下稱《監管規定》）關於公開發行存托憑證的相關要求，並符合上交所規定的滬倫通下CDR的上市條件。

西向業務GDR發行上市、持續監管、本地交易適用英國市場相關規則。境內上市公司發行GDR還應當符合《證券法》《國務院關於股份有限公司境外募集股份及上市的特別規定》《監管規定》等法律法規以及中國證監會關於境內企業境外發行或上市證券、滬倫通存托憑證業務的相關監管規定。

10.問：哪些投資者可以參與滬倫通下CDR投資？

答：滬倫通下CDR投資者適當性管理的相關事項由上交所在業務規則中進行明確。試點初期，機構投資者以及符合條件的個人投資者，可以根據中國證監會和上交所的相關規定，向其指定交易的證券公司，申請參與滬倫通下CDR投資。

11.問：滬倫通下有哪些投資者保護制度安排，投資者權利受侵害時有何種救濟手段？

答：為了有效保護境內投資者合法權益，在借鑒國際經驗的基礎上，結合業務特征，滬倫通制度規則要求境外基礎證券發行人應當公平對待境內投資者，並引入了多方位的投資者權益保護措施：

一是設置投資者準入門檻。要求證券公司為投資者，特別是個人投資者開通滬倫通下CDR交易權限時，應當按照投資者適當性管理的要求對投資者的開通申請進行評估，並充分告知滬倫通CDR投資風險。

二是明確發行人法律責任。要求境外基礎證券發行人應當參與CDR發行，依法履行發行人、上市公司的義務，承擔相應的法律責任。

三是確保存托憑證基礎財產安全。要求存托人為存托憑證基礎財產單獨立戶，將存托憑證基礎財產與其自有財產有效隔離，分別管理、分別記賬，不得將存托憑證基礎財產歸入其自有財產，不得侵占、挪用存托憑證基礎財產。

四是保護境內投資者的知情權。要求境外基礎證券發行人應當在中國境內設立證券事務機構，聘任熟悉境內信息披露規定和要求的信息披露境內代表，負責辦理滬倫通下CDR上市期間的信息披露和監管聯絡事宜，建立與境內投資者、監管機構及交易所的有效溝通渠道，按照規定保護境內投資者的合法權益。

五是建立糾紛調解機制。要求存托協議明確約定因存托憑證發生的糾紛適用中國法律，由境內法院管轄。當滬倫通下CDR投資者權利受到侵害時，境內投資者可以依據相關法律法規的規定和存托協議的約定，在境內法院向基礎證券發行人提起證券訴訟；或可以根據仲裁協議約定，向具有管轄權的仲裁機構申請仲裁。

12.問：滬倫通標的企業選取時考慮哪些因素？

答：滬倫通采用存托憑證兩地市場互相掛牌模式。歡迎符合條件的滬倫兩所上市公司向對方的證券監管機構和交易所提出相應的發行上市申請，積極參與東、西向業務。

CDR方向上，境外基礎證券發行人應為倫交所主板高級上市公司，上市年限和市值規模應符合一定標準，其目的是選取在英國市場流動性較好，有較為廣泛投資者基礎的發行人參與東向業務，實現項目平穩起步。

GDR方向上，倫交所歡迎上交所主板市值規模達一定標準的公司發行GDR。

13.問：DR與基礎股票的跨境轉換安排如何操作？

答：滬倫通東西雙向業務都允許DR與基礎股票按既定比例互相轉換，這是滬倫通實現兩地市場互聯互通的主要方式，有利於市場自主調節DR供需，保持DR與基礎股票的價格聯動。

具體而言，跨境轉換分為基礎股票轉換成DR的“生成”過程和DR轉回基礎股票的“兌回”過程。整個跨境轉換由投資者、存托人、托管人以及跨境轉換機構等市場主體協同完成，生成過程是指基礎股票的持有人將基礎股票交付存托人，由存托人根據存托協議的安排，辦理存托憑證簽發手續，在存托憑證上市交易地使基礎股票持有人轉為持有存托憑證的過程；兌回過程是指存托憑證的持有人將存托憑證交付存托人後，由存托人根據存托協議的安排，辦理存托憑證註銷手續，並在基礎股票的上市交易地將基礎股票轉為由存托憑證持有人持有的過程。

責編：羅懿

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仲裁中心與深港官員等密斟