📖 ZKIZ Archives

五大懸疑待解 萬科股權之爭何去何從？

“兩個樓盤就能當萬科第一大股東，上市公司誰有心思幹正業呢。”對萬科(000002.SZ)的重組方案，深圳一名私募人士對《第一財經日報》記者如是說。

萬科股權之爭已成為繼國美股權之爭後最精彩的商戰大戲。萬科近日公布了與深圳地鐵充滿爭議的重組方案，華潤卻與萬科管理層出現矛盾，戲劇性的高潮一浪接一浪的推進。

“萬科肯定是不拿地王的，是不是意味著房地產我們就不做了?我們這些人就下班了嗎?投資人肯定不願意看到。”萬科高級副總裁譚華傑在投資者會議上表示，通過增發方式獲得深圳地鐵項目對萬科未來發展的關鍵。不過華潤股份有限公司(下稱“華潤”)內部人士卻有不同意見，“華潤認為重組方案難以對萬科有持續性支持，反而所有股東的權益將會被過度攤薄”。

對投資者來說，有幾個問題值得繼續探討：第一，萬科管理層聲稱重組方案對公司發展有利，華潤卻稱重組對價過低，雙方針鋒相對的表述，重組方案對現有股東是否公平？第二，萬科治理的各類問題，包括獨立董事的作用到底如何、萬科部分中層管理者大手減持公司股份是否涉嫌違規交易、獨董缺席投票是否凸顯出公司治理的問題；第三，H股大部分時間可以交易，而A股停牌超過半年，這種單邊長期停牌顯然讓人覺得A股不符合國際慣例，這正是此前MSCI沒有納入A股的原因之一，作為權重股的萬科樹立了不理想的先例；最後，萬科未來一旦複牌，股價會如何走，“寶能系”杠桿資金在去年底增持的大量股份是否有“爆倉”風險，從而讓所有股東利益全面受損?

發行價和地價是否被低估?

萬科擬購標的前海國際成立於2013年，作為樞紐上蓋物業項目公司，前海國際主要資產為待開發的前海樞紐項目土地和安托山項目土地，計容積率建築面積約181萬平方米，兩個項目合計新增權益可售面積約155萬平方米，總作價是456.13億元，平均每平方米的價格不到3萬元。

華潤提出反對方案的一條理由是，“本次萬科增發股票定價為15.88元，比資本市場目前平均對萬科每股凈資產約21元的估值測算低約24%”。財務數據顯示，2016年一季末，萬科歸屬上市公司每股凈資產為9.12元。不少業內人士指出，財報的每股凈資產是按歷史成本計量的賬面值，市場估值更傾向於使用公允價值計量，不同機構系數設定不同，結果就會不同，華潤所提21元估值，應為每股重估凈資產。

萬科高級副總裁譚華傑稱，這次通過發行股份的方式，發行價格相當於按照重大資產重組允許的股價定價基準，最多九折，最終選擇了60個交易日的均價來計算，太貴的話要深圳地鐵接受是不可能的，這只是個預估值，最終不排除會有細微區別。

15.88元/股是否被低估？如果從幾家主要地產公司二級市場的股價來看，投資者可以得到不同的看法，目前保利地產、金地集團、招商蛇口的市凈率分別是1.22倍、1.45倍和2.39倍，按照萬科一季度每股凈資產9.12元來算，重組對價市凈率是1.74，介乎於上述幾家公司之間。

針對華潤所說交易對價的低估，深圳核心區域每平方米三萬元左右的地價，而周邊樓價都已經在8萬、10萬左右，這是否有被低估?

譚華傑表示，這兩塊地是目前深圳土地市場上最好的土地：安托山剛好在深圳最好的兩個豪宅片區華僑城和香蜜湖之間，價格最貴的地段，這塊地價評估是3.87萬元/平方米的地價。另一個項目前海樞紐，是深圳有史以來，前無古人甚至後無來者最核心的一塊地，整個珠三角最標桿性的項目，樓面地價是2.59萬元/平方米。

招商證券分析師劉義等稱，考慮到兩個項目周邊在售辦公、住宅均價分別約為8萬、10萬元，此次交易折算的平均樓面價大約占現時房價的30%左右，明顯低於一級市場拿地行情。

不過華潤認為，前海樞紐及安托山項目折合樓面價分別為2.59萬、3.87萬元，但由於支付股權溢價不能抵扣物業銷售的土地增值稅及所得稅，實際樓面價分別約為4萬多、5萬多元，與同區域招拍掛拿地價格相比沒有優勢。

資深投資人士溫天納認為，重組方案來看對公司是否有利，在短線中線和長線都要體現，至於15.88元的對價是否低，這牽涉到資產的估值情況，也與整個深圳的前景有關，重組都有法規的限制，公司有良好的治理，不然都會影響公司投資價值，尤其是對其他股東是否公平，需要有比較合適充足的解釋理由。

在深圳一位資深投行人士看來，重組方案來看對公司是否有利，在短線和中長線都要體現，15.88元的增發價必然對萬科複牌後的短期股價表現有一定壓力，投資者和股東對深圳房地產業的前景的看法會更關鍵一些，今年以來有所降溫的深圳樓市未來走向，或許是左右方案能否最終順利實施的關鍵因素。

公司治理是否完善？

深圳律師王家毅認為，重組方案是否對現有股東是公平是很難衡量的，因為同股同權，萬科董事會在職權範圍內行使權利可能不涉及股東的公平問題。

從部分中層在停牌前大筆減持到“獨董不獨”，盡管多年來為投資者帶來豐厚回報，萬科的公司治理依然被不少投資者質疑。

6月19日，萬科在港交所發布公告，披露了萬科自去年底停牌前6個月內，萬科董事、監事、高級管理人員和經辦人員等買賣萬科A的情況。公告顯示，包括周彤、張紀文等萬科高管大舉拋售個人持有的萬科股票，其中，周彤為深圳萬科總經理，在萬科停牌前6月，賣出50萬股萬科A，清空所有持股。萬科高級副總裁、廣深區域總經理張紀文出售1379萬股，目前剩余的萬科A僅2.1萬股，包括周成元、陸洲、孟江、張偉在內的17位自然人全部清空了萬科A，意味著選擇清空萬科A的人數占比達到70%，選擇持股數量不變的僅有2人。

不少市場人士質疑上述中層可能得知萬科得長期停牌，所以利用內幕消息進行減持。對此譚華傑回應稱，員工持有的公司股票是其個人財產，在合規前提下，根據個人需要操作，買入賣出都是正常的。譚華傑稱，大部分高管都是在行權增持。

6月18日萬科公告稱重組方案在董事會上獲得了通過。然而萬科主要股東華潤卻堅稱重組方案未獲通過。問題究竟出在哪里？原來是在獨立董事張利平的一票究竟是算回避表決還是棄權票的法律形式上發生了分歧，而這一分歧的最終判定將決定萬科高管層提出的深鐵增發議案是否獲得通過。

獨立董事張利平認為自身存在潛在的關聯與利益沖突，申請不對所有相關議案行使表決權而回避表決。由此華潤認為，董事會11名成員到場，結果為7票同意，3票反對，1票回避表決，贊成的比例為7/11，贊成票未達2/3，因此議案並未獲通過。但萬科認為，排除一名關聯關系獨立董事回避表決，相關議案由無關聯關系的10名董事進行表決，7票贊成，3票反對，贊成的比例為7/10，贊成票已達2/3，有關議案獲得通過。

中國政法大學資本金融研究院院長劉紀鵬6月20日刊發博文稱，萬科關聯獨董公開坦言回避表決的奇聞，充分暴露出了被監管者和投資人寄予厚望的中國上市公司獨立董事制度在執行過程中存在的嚴重缺陷，即“獨董不獨”和“獨董不懂”。

北京威諾律師事務所楊兆全律師對《第一財經日報》記者稱，重組方案對現有股東是否公平，程序上的法律問題，現在的重組方案，很難說完全照顧了各方股東的利益，所以各大股東會在股東會上進行博弈，目前來看，程序上沒有發現法律瑕疵。

單邊停牌是否合理？

萬科A停牌的半年時間里，讓不少投資者苦不堪言，無法高位套現。萬科更創造了H股交易，A股卻長期停牌的“奇葩”事件，這也讓不少海外投資者質疑A股的監管制度，以及萬科本身隨意停牌。

溫天納認為，關於萬科H股繼續交易，A股卻長期停牌，這並不是理想情況，比如MSCI方面就質疑A股停牌太多，流動性不佳，因此一直沒有把A股納入到基準指數，如果沒有太多特別原因，公司不應該停牌這麽長時間，這涉及到兩地的監管規則並不同步，A股要跟國際接軌，未來需要跟國際規則走向一致。

5月底，深交所制定發布了《上市公司停複牌業務備忘錄》，主要從明確相關重大事項的最長停牌時間、加大投資者對長期停牌行為的監督、細化停複牌事項的信息披露要求、強化停牌約束和加強中介機構作用等五個方面對上市公司停複牌業務予以規範，並加強了對停複牌業務的監管。

深交所稱，備忘錄規定購買或出售資產、對外投資、相關方籌劃控制權轉讓和募集，資金不涉及重大資產購買事項的非公開發行股票等事項的停牌時間不超過10個交易日;募集資金涉及重大資產購買的非公開發行股票事項的停牌時間不超過1個月;重大資產重組的停牌時間不超過3個月;預計停牌時間超過3個月的，公司應當召開股東大會審議繼續停牌的議案，決定公司是否繼續停牌籌劃相關事項;對於長期停牌的公司，保薦機構、財務顧問等中介機構核實公司前期籌劃事項進展，並發表專業意見。

6月15日，美國明晟公司宣布再度延遲將A股納入MSCI新興市場指數，A股將繼續保留在2017年納入新興市場的審核名單上。針對最核心的市場準入等問題，A股的改革依然沒有達到MSCI的要求。明晟公司指出，目前A股還有三方面的問題不符合指數的標準，包括QFII制度改革對市場準入與資本流動的影響及成效、中國內地交易所針對金融產品的預先審批限制以及停牌的執行情況。

雖然我國管理層在A股市場準入方面采取了顯著改善舉措，但國際機構投資者強調仍需一段觀察期，來評估新停牌政策以及其他舉措的有效性。

盡管深交所發布了相關規定，不過萬科這種單邊停牌的情況並未改變。6月19日譚華傑稱，“我們已經提交了預案，經過深交所最多需要10個工作日的審核。我個人覺得複牌時間再往後推的可能性不大。目前還需要第二次董事會審議最後的方案，經過股東大會投票通過，再報證監會核準。”

一位華南基金公司高管則稱，希望萬科盡快複牌，作為權重股的萬科長期停牌，起到了不好的示範作用，對整個基準指數都形成了扭曲，一些流動性管理也極其不便。

複牌後“寶能系”挨刀?

盡管萬科複牌依然需要等待，不過萬科複牌以後到底要怎麽走？“寶能系”的持倉會不會面臨爆倉危機？這些問題都依然牽動著投資者的心。

萬科公布重組方案後，海外資本市場並不看好。6月20日，在恒生國企指數猛漲近2%的情況下，萬科H股大跌近3%，多家外資投行也紛紛出臺報告稱萬科重組對價偏低，這也讓投資者擔憂A股一旦複牌後的走勢。

到底萬科A股一旦複牌後會怎麽走？考慮到萬科停牌期間大盤大幅下跌，業內人士普遍表示不容樂觀，甚至可能類似樂視網(300104.SZ)複牌後得跌到增發價附近，那樣而“寶能系”到底會不會“爆倉”，則依然有待觀察，不過至今作為第一大股東的“寶能系”還沒有對重組方案作出表態。

上述華南基金公司高管表示，盡管可以用沒有停牌H股走勢作為參考，不過目前業內對萬科的估值，一般都是按照房地產行業指數走勢來確定，萬科停牌期間房地產指數大幅下滑，估計複牌後萬科很大可能面臨較大拋壓，也不排除可能出現類似樂視網複牌後的走勢，同樣作為深圳市場的權重股，最終跌到發行價附近才有支撐。

就在萬科停牌期間，申萬房地產一級行業指數從5993點跌到4597點，如果按照這個跌幅計算，萬科複牌可能跌到18.7元附近。

根據披露的最近鉅盛華及前海人壽的萬科買入情況來粗略推算，所有“寶能系”持有的萬科股份平均成本在15元左右，此次7個資管計劃的購買簡單平均價格在16.3元~19.6元之間，其中購買均價最高的西部利得寶祿1號為19.6元左右，也就是說下跌至15.7元左右即將觸及該產品平倉線。由此可見，即使在較後時間增持的資金來看，都需要萬科下跌超過股價的三分之一才有“爆倉”的可能。

前文所述深圳私募人士稱，即使是樂視網和暴風集團這種略帶“妖氣”的創業板公司，複牌後跌到略高於發行價不到10%左右的位置就開始反彈，15.88元作為萬科的發行價以上的位置來看，要讓“寶能系”爆倉其實概率有限，何況這對所有股東利益都是負面影響，不排除各大股東和機構都會有護盤行動。

後續變數依然較多，譚華傑就稱，“寶能系”買入股票沒有限制，但賣股票是有明確限制的，因為現在寶能的持股比例比較高，一年之內不能進行反向交易。也就是說，今年12月18日之前不能賣出股票。

用數字說話 萬科重組對價公平麽？

“兩塊地就能當萬科第一大股東，上市公司誰有心思幹正業呢!”對萬科的重組方案，深圳一位私募人士向《第一財經日報》記者如是說。

停牌前報收24.43元，現在重組對價每股15.88元，賣得太貴還是太便宜?萬科(000002.SZ，02202.HK)公布重組方案後，華潤集團和萬科管理層各執一詞;按照這個重組對價1.74倍的市凈率來看，介乎於同行業A股幾家主要上市公司之間;不過萬科管理層卻聲稱對價合理，券商研究報告也稱周邊樓盤售價不低，三萬多元左右的成本對應周邊八到十萬元的樓價。

6月17日晚間，萬科披露了其重大資產收購預案，稱萬科擬以發行股份的方式購買深圳市地鐵持有的前海國際100%股權，進而獲得前海國際旗下有待開發的前海樞紐項目地塊和安托山項目地塊。交易初步價格為456.13億元，萬科計劃以全部發行新股的方式收購，發行價格為15.88元，為公司股票停牌前60個交易日均價的93.61%。如果交易完成，深圳地鐵將持有萬科增發完成後20.65%的股權一舉成為萬科第一大股東。

15.88元對價低估了？

萬科擬購標的前海國際成立於2013年，作為樞紐上蓋物業項目公司，前海國際主要資產為待開發的前海樞紐項目土地和安托山項目土地，計容積率建築面積約181萬平方米，兩個項目合計新增權益可售面積約155萬平方米。而可以換到的對價是456.13億元，也就是說深圳地鐵這兩塊地平均每平方米的價格是不到3萬元，而這兩塊地主要是商業用地為主。

華潤提出反對方案的一條理由就是：“本次萬科增發股票定價為15.88元，比資本市場目前平均對萬科每股凈資產約21元的估值測算低約24%”。

萬科2016年一季末，萬科歸屬上市公司每股凈資產為9.12元。業內人士指出，財報的每股凈資產是按歷史成本計量的賬面值，而市場估值更傾向於使用公允價值計量，不同機構系數設定不同，結果就會不同，華潤所提21元估值，應為每股重估凈資產。

萬科高級副總裁譚華傑稱，這次通過發行股份的方式，發行價格相當於按照重大資產重組允許的股價定價基準，最多9折。最終選擇了60個交易日的均價。太貴的話要深圳地鐵接受是不可能的。這只是個預估值，最終不排除會有細微區別。

15.88元每股是否低估?如果從幾家主要地產公司二級市場的股價來看，投資者可以得到不同的看法，目前保利地產、金地集團、招商蛇口的市凈率分別是1.22、1.45和2.39，而按照萬科一季度每股凈資產9.12元來算，重組對價市凈率是1.74，介乎於上述幾家公司之間。

三萬地價對應周邊十萬樓價是否低估？

不過針對華潤所說交易對價的低估，那麽深圳核心區域每平方米三萬元左右的地價，這是否有低估?尤其是周邊樓價都已經在八萬十萬左右。

譚華傑表示，這兩塊地是目前深圳土地市場上最好的土地：安托山剛好在深圳最好的兩個豪宅片區華僑城和香蜜湖之間，價格最貴的地段。這塊地價評估是3.87萬元/平方米的地價。另一個項目前海樞紐，是深圳有史以來，前無古人甚至後無來者最核心的一塊地，整個珠三角最標桿性的項目。樓面地價是2.59萬元/平方米。

招商證券分析師劉義等稱，考慮到兩個項目周邊在售辦公、住宅均價分別約為8萬、10萬元，此次交易折算的平均樓面價大約占現時房價的30%左右，明顯低於一級市場拿地行情。

不過華潤認為，前海樞紐及安托山項目，折合樓面價分別為2.59萬、3.87萬元，但由於支付股權溢價不能抵扣物業銷售的土地增值稅及所得稅，實際樓面價分別約為4萬多、5萬多元，與同區域招拍掛拿地價格相比沒有優勢。

筆者看來，重組方案來看對公司是否有利，在短線和中長線都要體現;15.88元的股價，必然對當停牌前高於24元的萬科複牌後的短線表現有一定壓力，此前不少公布了增發方案的公司最終都跌回增發價附近;至於重組對價高低，這牽涉到資產的估值情況，也跟整個深圳的前景有關，投資者和股東對深圳房地產業的前景的看法會更關鍵一些，今年以來有所降溫的深圳樓市走向，或許是左右方案能否最終順利實施的關鍵因素。

姚振華欲血洗萬科董事會

繼23日表達了對萬科現任管理團隊的不滿之後，寶能系再出殺招，提請召開臨時股東大會改組萬科董事會，罷免所有董事、獨立董事以及監事會成員。

萬科26日發布公告稱，公司於近日收到公司股東深圳市鉅盛華股份有限公司(下稱“鉅盛華”) 及前海人壽保險股份有限公司(以下簡稱“前海人壽”)向公司發出的“關於提請萬科企業股份有限公司董事會召開 2016 年第二次臨時股東大會的通知” 。

鉅盛華和前海人壽作為合計持有公司10%以上股份的股東，提請公司董事會召集 2016年第二次臨時股東大會審議罷免以王石、郁亮為代表的12名董監事的議案。

寶能系提請罷免的萬科現任高管團人成員具體包括董事王石、喬世波、郁亮、王文金、孫建一、魏斌、陳鷹，獨立董事華生、羅君美、張利平，監事會解凍、廖綺雲，合計12名。

萬科表示，將於近期召開董事會，審議有關請求。董事會將根據法律、行政法規和公司章程的規定，在收到請求後10日內提出同意或不同意召開臨時股東大會的書面反饋意見。

前海系的罷免文件中，囊括所有董事，包括華潤的喬世波。
喬世波，男，1954年出生。1983年畢業於吉林大學中文系漢語言文學專業，大學學歷。歷任對外貿易經濟合作部（現商務部）處長，華潤(集團)有限公司人力資源部副總經理、總經理，華潤石化(集團)有限公司總經理、董事長。2000年任華潤（集團）有限公司董事、助理總經理，期間先後兼任過華潤創業有限公司副董事總經理，華潤機械五礦（集團）有限公司董事長等職務。2003年任華潤（集團）有限公司董事副總經理，期間先後兼任吉林華潤生化股份有限公司董事長，華潤水泥控股有限公司董事局主席，中國華源集團有限公司首席執行官，三九企業集團總經理等職務。2008年~2016年任華潤（集團）有限公司董事、總經理，期間曾兼任華潤醫藥集團有限公司董事局副主席兼總裁，華潤創業有限公司主席，華潤三九醫藥股份有限公司董事長，山東東阿阿膠股份有限公司董事長等職務。

作為萬科管理團隊核心人物，王石對此早有隱射。他在今日早間連發兩條朋友圈，首先對華潤表達失望之情，稱“當你曾經依靠、信任的央企華潤毫無遮掩的公開和你阻擊的惡意收購者聯手，徹底否定萬科管理層時，遮羞布全撕去了。”之後不久，王石再度發聲，稱“人生就是一個大舞臺，出場了就有謝幕的一天。但還不到時候，著啥子雞嘛。”

贏了開始 未必贏得了萬科爭奪戰結局

王石的驕傲與輕敵，終於讓他同時將前任和現任大股東一起得罪，為他今天悲情的敗局埋下禍根。

如不出意外，以王石為首的萬科管理層出局已無太大懸念。因為根據公司法，即便萬科董事會不同意召開臨時股東大會，寶能一樣有權力強行召開臨時股東大會，按照目前局勢，寶能、華潤合計持股超過40%，基本可以更換萬科董事會，一切符合規範。

那麽接下來誰贏了?無疑是寶能和華潤，它們在這一場紛爭當中步步逆襲完成逼宮，最終成為掌控局面的勝者，贏得了改組董事會的權力，也贏得了世界第一大房企中的話語權。未來的萬科會被納入華潤麾下，還是進入寶能體系，似乎都有可能，但可以判定的是，原有管理團隊的集體出走，也將把這家公司數十年的文化傳承一並隔斷，而這將成為這場商戰中最讓人唏噓之處。

此時，不應再糾結於王石本人的功名對錯，他或許過於孤傲，或許過於自信，或許逾越了一名職業經理人應有的權限，但不能否認的事實是，作為萬科的創始人，他以及其他團隊成員一起將萬科打造成為中國最具影響力的標桿企業，擁有健全的公司治理結構、規範的制度設計、深厚的文化體系，這一切，都是萬科應該被資本和外界呵護的寶貴基因。

這場爭奪起源於王石在去年12月的一個視頻，他傲慢地蔑視大股東、蔑視民營資本，一度引發市場公憤，正如在2008年的捐款門事件中所表現的一樣，他的貴族式精英思維，成為對整個社會價值觀的公然挑戰。因此，王石不容於大眾儼然某種宿命。但是大多數人都忽視了一個根本問題，即他到底為誰而戰。

也許直到今天，人們才能看清，他真正捍衛的是萬科的制度、文化和價值觀。這些都曾經是他引以為傲的資本，如若這些東西被拋棄，將意味著他前半生的心血付諸東流。同時，萬科也有可能淪為資質平庸的公司。

梳理萬科過往經營業績，不能不為這家公司管理團隊的成績點贊。在中國100強房企中，萬科不但始終在規模上持續領跑，更保持了最為安全合理的財務結構，為股東提供最為穩定的投資回報。無論從哪個維度上看，萬科都是一家稱得上卓越的公司。相信時至今日，即便最不喜歡王石的人，都不願意看到萬科的坍塌。更為嚴峻的是，假如萬科管理團隊因為新統帥的入主而被血洗，業績倒退、股價暴跌，投資者將承擔不可挽回的巨大損失。

資本不相信情懷，也不同情眼淚。我們不應該指責資本，但也不希望優秀的管理團隊毀於資本。

寶能撕去“遮羞布” 萬科董事會面臨“血洗”

商場如戰場，不到最後一刻，誰也猜不到結局如何，萬科重組案的參與各方在經歷了超過半年的較量之後終於相繼亮出底牌。

6月26日晚間，萬科發布公告稱，寶能系旗下深圳市鉅盛華股份有限公司(下稱“鉅盛華”) 及前海人壽保險股份有限公司(下稱“前海人壽”)已經向公司發出“關於提請萬科企業股份有限公司董事會召開2016年第二次臨時股東大會的通知”。作為萬科現任第一大股東，寶能系提請股東大會審議罷免以王石為代表的所有董事會、監事會成員。

自此，寶能血洗萬科董事會的大幕已經拉開。原本的大股東身份之爭已然演變成為大股東與管理層之間的控制權之爭。

26日早間，作為萬科管理團隊核心人物，王石連發兩條微信朋友圈，首先對華潤表達失望之情，稱“當你曾經依靠、信任的央企華潤毫無遮掩地公開和你阻擊的惡意收購者聯手，徹底否定萬科管理層時，遮羞布全撕去了。”數小時後，王石再度發聲，稱：“人生就是一個大舞臺，出場了就有謝幕的一天。”

時至今日，因為“野蠻人”的入侵，萬科股東和管理層之間原有的平衡被打破，至於新的平衡將在何時以何種方式重新搭建還不得而知。從目前的勢力格局來看，以華潤、寶能為代表的大股東因合計持股超過40%而占據優勢。對於一手創辦了萬科的王石將可能被請出董事會，經歷當年蘋果創始人喬布斯似的傷痛。

姚振華辛辣出手

一路沈默的寶能系控制人姚振華此番可謂狠絕出招。除了提請罷免萬科方面的三名董事王石、郁亮、王文金，華潤以及平安的董事會代表喬世波、魏斌、陳鷹、孫建一也一並在罷免名單中，另外獨立董事張利平、華生、羅君美未能幸免，唯有已經提出辭呈的獨立董事海聞未被波及。

按照程序，萬科將於近期召開董事會，審議有關請求。董事會將根據法律、行政法規和公司章程的規定，在收到請求後10日內提出同意或不同意召開臨時股東大會的書面反饋意見。

如若董事會同意召開臨時股東大會，且爭取到超過半數以上的股東同意，罷免提議將生效，寶能改組萬科董事會的目的最終實現;如若董事會不同意召開臨時股東大會，寶能方面只能自行召開股東大會以及獲得相應票數的支持方可達成目的。

寶能在其提出的罷免理由中，直指：萬科現有管理團隊在2014年推出的事業合夥人制度使得公司董事、監事在其中獲得的報酬未經披露，是不受萬科正常管理體系控制，在公司正常管理體系之外另建管理體系，使得萬科已實質成為內部人控制企業。

寶能還強調：王石於2011年至2014年擔任董事期間，前往美國、英國留學，長期脫離工作崗位，卻依然在未經股東大會事先批準的情況下從萬科獲得現金報酬共計5000萬元，損害了投資者利益，違反了《公司法》相關規定。

有媒體報道稱，寶能方面已經對萬科新任董事會有了安排，計劃推舉華潤集團助理總經理、華潤置地(01109.HK)執行董事吳向東為萬科董事長，“寶能系”實際控制人姚振華為萬科監事長。吳向東現年48歲，原為華潤置地董事會主席，在華潤集團原董事長宋林被調查後，他於2014年11月辭職暫居幕後。不過短短半年後，即在2015年4月左右，吳向東回歸華潤出任集團助理總經理，分管華潤置地。不過，該消息未獲得華潤方面的證實。

目前，寶能系擁有萬科24.26%的股權，但一直未在萬科董事會擁有席位。此次重拳出擊，無疑是希冀爭奪話語權。不過根據公司章程，寶能想要完成“逼宮”大戲重組萬科董事會，最終需要達成超過半數的股東支持，必須與其他持股比例較高的股東取得一致。目前，華潤以15.29%的持股位居萬科第二大股東，安邦保險持股6.18%也占據重要股東位置。

華潤態度曖昧

作為萬科第二大股東，華潤在眼下的局面中處於極為關鍵的位置。鑒於寶能在罷免提議中將華潤的代表一並“幹掉”，因此該提議最終能否獲得華潤支持，還有待觀察。但可以確定的是，事情的進展將在很大程度取決於華潤的態度。

從現有格局來看，華潤對以王石為首的管理團隊並無好感，因其曾經公開指責萬科在多個決議上存在程序失誤。尤其本月17日下午的董事會通過萬科重組預案後，華潤公開質疑該表決結果。

更為嚴峻的是，外界普遍認為華潤已經與寶能處於同一戰線，因雙方曾經在23日晚間在相近的時間發表內容高度一致的公開聲明。

寶能在其23日的公開聲明中指出，鑒於萬科披露的購買資產預案，存在“董事會表決程序的合法性、購買資產定價公允性、獨立董事身份有效性、股份發行定價合理性等方面的重大瑕疵”，作為萬科第一大股東，寶能公司方面有義務明確立場：

一是萬科本次發行股份購買資產預案將大幅攤薄現有股東權益和上市公司收益，寶能作為第一大股東明確反對萬科本次發行股份購買資產預案，並將在後續的股東大會表決上行使此權利。二是鑒於萬科獨立董事喪失獨立性，監事會也未能盡到監督及糾正的職責，萬科已實質成為內部人控制企業，違背公司治理的基本要求。

當外界還在為沈默已久的寶能突然表態略感意外之際，頗富戲劇性的一幕發生了。華潤在寶能公告不足1個小時後，通過其官方平臺回應了寶能的聲明，聲稱：雖然支持萬科與深鐵的合作但反對通過發行股票購買資產的重組預案;依然質疑6月17日的董事會表決結果;高度關註萬科存在的內部人控制等公司治理問題。

可以看出，華潤和寶能雙雙對萬科“內部人控制”提出質疑，而這也為之後罷免董事會成員埋下伏筆。事實上，華潤與寶能之間聯手，也許是萬科管理層最不願意看到的局面，但若真的發生，那麽憑借雙方超過40%的持股比例，王石等董事會成員出局的可能性極大。

姚振華欲血洗萬科董事會

繼23日表達了對萬科現任管理團隊的不滿之後，寶能系再出殺招，提請召開臨時股東大會改組萬科董事會，罷免所有董事、獨立董事以及監事會成員。

萬科26日發布公告稱，公司於近日收到公司股東深圳市鉅盛華股份有限公司(下稱“鉅盛華”) 及前海人壽保險股份有限公司(以下簡稱“前海人壽”)向公司發出的“關於提請萬科企業股份有限公司董事會召開 2016 年第二次臨時股東大會的通知” 。

鉅盛華和前海人壽作為合計持有公司10%以上股份的股東，提請公司董事會召集 2016年第二次臨時股東大會審議罷免以王石、郁亮為代表的12名董監事的議案。

寶能系提請罷免的萬科現任高管團人成員具體包括董事王石、喬世波、郁亮、王文金、孫建一、魏斌、陳鷹，獨立董事華生、羅君美、張利平，監事會解凍、廖綺雲，合計12名。

萬科表示，將於近期召開董事會，審議有關請求。董事會將根據法律、行政法規和公司章程的規定，在收到請求後10日內提出同意或不同意召開臨時股東大會的書面反饋意見。

前海系的罷免文件中，囊括所有董事，包括華潤的喬世波。
喬世波，男，1954年出生。1983年畢業於吉林大學中文系漢語言文學專業，大學學歷。歷任對外貿易經濟合作部（現商務部）處長，華潤(集團)有限公司人力資源部副總經理、總經理，華潤石化(集團)有限公司總經理、董事長。2000年任華潤（集團）有限公司董事、助理總經理，期間先後兼任過華潤創業有限公司副董事總經理，華潤機械五礦（集團）有限公司董事長等職務。2003年任華潤（集團）有限公司董事副總經理，期間先後兼任吉林華潤生化股份有限公司董事長，華潤水泥控股有限公司董事局主席，中國華源集團有限公司首席執行官，三九企業集團總經理等職務。2008年~2016年任華潤（集團）有限公司董事、總經理，期間曾兼任華潤醫藥集團有限公司董事局副主席兼總裁，華潤創業有限公司主席，華潤三九醫藥股份有限公司董事長，山東東阿阿膠股份有限公司董事長等職務。

作為萬科管理團隊核心人物，王石對此早有隱射。他在今日早間連發兩條朋友圈，首先對華潤表達失望之情，稱“當你曾經依靠、信任的央企華潤毫無遮掩的公開和你阻擊的惡意收購者聯手，徹底否定萬科管理層時，遮羞布全撕去了。”之後不久，王石再度發聲，稱“人生就是一個大舞臺，出場了就有謝幕的一天。但還不到時候，著啥子雞嘛。”

寶能、華潤前後腳聲明反對萬科重組 僅間隔一小時值得揣摩

盡管萬科管理層在過去一周內極力說服投資者，但其公布的重組方案並沒有取得預期的效果。

23日晚間，始終緘默的寶能首度表態，反對萬科本次以發行股票的方式購買深鐵資產，並稱將在股東大會上投出反對票。緊隨其後，華潤也通過其集團公號聲援寶能。兩家公司的發聲前後間隔一個小時左右，是否有默契，值得揣摩。

寶能在其公開申明中指出，鑒於萬科披露的購買資產預案，存在“董事會表決程序的合法性、購買資產定價公允性、獨立董事身份有效性、股份發行定價合理性等方面的重大瑕疵”，作為萬科第一大股東，寶能公司方面有義務明確立場：

一是萬科本次發行股份購買資產預案將大幅攤薄現有股東權益和上市公司收益，寶能作為第一大股東明確反對萬科本次發行股份購買資產預案，並將在後續的股東大會表決上行使此權利。

二是鑒於萬科獨立董事喪失獨立性，監事會也未能盡到監督及糾正的職責，萬科已實質成為內部人控制企業，違背公司治理的基本要求。

在寶能發布上述公告後不久，華潤也通過其官方平臺表達了類似的態度。華潤在其聲明中重申：支持萬科與深鐵的合作，但反對通過發行股票購買資產的重組預案；依然質疑6月17日的董事會表決結果；高度關註萬科存在的內部人控制等公司治理問題。

作為萬科第一和第二大股東，寶能系和華潤分別持有萬科24.26%和15.29%股份，兩者合計持股比重超過40%。在兩者均對重組預案持反對態度的背景下，如若未來不再平添變數，那麽萬科此番公布的重組預案即便通過第二輪董事會，最終也將無法在股東大會上獲得通過。

不過，停牌已久的萬科A即將複牌，市場對重組預案的態度也很快明了。但從複牌到股東大會仍有相當長一段時間，期間仍存較大變數。

日前，深交所已經向萬科發布關於重組的問詢函，萬科眼下首先需要獲得深交所的認同，以讓公司股票恢複交易。

萬科深鐵重組 華潤為啥“不答應”？

從去年開始，萬科就開始面對野蠻人“寶能系”帶來的股權之爭，而隨著事件的陸續升級，“寶萬之爭”開始演變為“華萬之爭”。

無論是萬科還是第二大股東華潤亦或是後來者寶能，都為了自己的利益在這場商戰中扮演不同的角色，而目前來看，遊戲尚未顯現結果，博弈仍在繼續。

預案之爭

6月17日下午，萬科A召開董事會，審議萬科和深圳地鐵公司的資產定增重組預案，董事會成員最終投出了7票贊同、3票反對、1票回避表決的結果，其中華潤的3名代表均投出反對票，1位獨立董事棄權。

萬科2015年年報顯示，萬科董事會成員包括王石、喬世波、郁亮、孫建一、魏斌、陳鷹、王文金、張利平、華生、羅君美、海聞共11人。其中來自華潤的3名董事分別為喬世波、魏斌、陳鷹。

第一財經記者註意到，11票的2/3，應是7.326票。根據萬科章程，公司在“擬訂公司重大收購、收購本公司股票或者合並、分立、解散和變更公司形式方案”等問題上，需要“由董事會三分之二以上的董事表決同意”。

該預案是否能最後通過目前尚存爭議，對此華潤萬科則各執一詞。

萬科方面認為，11名董事中張利平認為自身存在潛在的關聯與利益沖突，申請不對所有相關議案行使表決權，因此相關議案由無關聯關系的10名董事進行表決。經過投票，最終董事會以超過2/3的票數通過此次預案。

華潤方面認為，根據萬科章程第137條規定，擬訂公司重大收購、收購本公司股票或者合並、分立、解散和變更公司形式方案，必須由董事會 2/3 以上的董事表決同意。對此同意的董事應該為8名，因此該預案不能通過。

第一財經記者了解到，萬科在召開董事會前，總裁郁亮曾帶人到訪華潤總部，希望獲得華潤支持未果。就在萬科董事會前一日，華潤曾召開黨委會，決定在次日的萬科董事會上反對深圳地鐵重組預案。

當晚，萬科則發布公告稱，已經通過引入深鐵的重組預案，並公布具體方案內容，萬科擬以發行股份的方式購買深圳市地鐵集團持有的前海國際100%股權，初步交易價格為456.13億元。隨後，公告發布後華潤繼續提出質疑，稱萬科在出具公告前，沒有咨詢過董事的意見，華潤的董事也沒有審閱過相關公告。

地鐵方案價值幾何？

萬科的重組方案究竟如何呢?

萬科發布的公告顯示，此次交易的標的資產為前海國際旗下的地鐵上蓋物業項目公司，目前主要資產為待開發的前海樞紐項目地塊和安托山項目土地，均為深圳核心區域極度稀缺的大型優質地鐵上蓋項目，總計容建築面積約181.1萬平方米。

萬科計劃全部交易對價以發行股份方式支付，初步確定對價股份的發行價格為每股15.88元，即定價基準日前60個交易日萬科股票交易均價的93.61%，合計總額為456.13億元。據此計算，萬科將就本次交易向地鐵集團發行2,872,355,163股A股股份。

資料顯示，安托山項目位於二號線、七號線雙地鐵交匯處，是深圳第一豪宅集群區罕見的大規模地塊項目。前海樞紐項目規劃為3條地鐵線和2條城際鐵路交匯，未來可通過軌道交通直達香港，定位為帶領深圳邁向世界級城市、引導區域經濟轉型升級的世界級樞紐綜合體地標。

萬科高級副總裁譚華傑在6月19日面向投資者的電話會議上表示，未來在軌道交通時代，誰和軌道交通公司綁定，開發商就贏了一大半了。港鐵模式說明，地鐵是可以賺錢的。如果和某家地鐵公司建立合作關系，其價值遠大於招標。而現在，深圳地鐵和萬科意圖達成的合作模式正是這樣。

“現在只要出來一個地鐵上蓋項目，所有開發商都去搶，如果項目不好的話，難道這些開發商都傻麽?”譚華傑說。

但是華潤並不這樣認為，其在官方微信上表示，本次萬科發行新股購買的資產是2個地產項目的股權，而不是地鐵整體業務的權益，不能自動鎖定未來萬科與深圳地鐵在其他項目的開發合作，未能形成對萬科的持續性支持。同時，這次註入的前海樞紐及安托山地塊的項目公司股權，折合樓面地價每平米分別為2.59萬元及3.87萬元。但是此價格並未計及支付股權溢價不能抵扣銷售物業產生的土地增值稅及所得稅，所以最終實際土地樓面價格將分別大幅上升至4萬多及5萬多元，與同區招拍掛形式取得地塊的地價相比沒有優勢。

股東利益是否保障？

拋開方案不談，華潤和萬科的爭議點還在於上述重組對於股東利益的保障。

目前，深圳市鉅盛華股份有限公司及其一致行動人持股數占萬科股份總數的24.29%，為公司的第一大股東。華潤持股數占萬科總數的15.24%，為其第二大股東。

如果上述交易的完成，深圳市地鐵集團有限公司將2,872,355,163股A股股份成為持有萬科20.65%的總股本的第一大股東，而深圳市鉅盛華股份有限公司及其一致行動人合計所持 A 股股份將占上市公司本次交易完成後總股本的 19.27%。華潤集團持股將占萬科A總股份的12.1%，安邦保險持股比重為3.61%，而代表萬科的兩個基金，國信金鵬與德贏1號，則分別持股3.29%與2.37%。

對此，華潤方面認為萬科的行為損害了股東的利益。其表示，由於本次萬科增發股票定價為15.88元，比資本市場目前平均對萬科每股凈資產約21元的估值測算低約24%，增發後現有股東的權益被攤薄約5%。而且，因註入的凈地資產在未來兩至三年不能貢獻盈利，從而導致萬科的每股盈利均被攤薄約20%，影響股東回報。

華潤還指出，萬科負債率是行業最低之一，凈有息負債率僅為25.5%，有較大債權融資空間。受益於當前相對寬松的貨幣信貸政策，萬科債權融資成本持續下降，今年發的5年人民幣債券利息為3.2%，3年港幣債券為2.5%。萬科通過現金或債權融資形式支付全部交易對價，其財務狀況依然維持安全穩健，無需發行大量股票攤薄現有股東權益。

而萬科顯然並不認同。

譚華傑稱，之所以不采用現金收購形式而要用股權來換取項目，是基於萬科的自信。股權交易使得瓦克可以和深圳地鐵建立戰略合作夥伴關系。如果用股權交易，短期的利益和長期利益之間平衡的問題，只要是買地或者蓋房子，前面都會有段時間是沒有收益的，增發股份要看長期的利益。

何去何從？

多位業內人士指出，考慮到萬科股價此前受到舉牌影響非理性上漲，因此無論上述重組方案是否成功，其股價補跌可能性極大。

“由於深圳地鐵註入的資產無法在一兩年內產生利潤，增發必然會攤薄股東權益，導致每股收益下降約20%左右，再加上由於增發後公眾持股量不足，萬科可能再度增發，進一步導致原股東權益被稀釋。“克而瑞分析師傅一辰告訴記者。

傅一辰進一步指出，絕大部分大股東，放入上市公司中的資產是能源源不斷產生盈利循環的主業或之一，同時也會扮演管理者角色。若萬科增發收購的是“企業”，則能保障被看好的模式不斷複制;然而深圳地鐵此番註入的僅是項目公司，也就是說僅僅是資產，不具有造血能力，“未來”可持續性並不受保障。再加上深鐵並無對股東的業績承諾甚至在公開場合也沒有會持續用自有資源支持萬科發展的言論，與萬科的合作協議也是在上市公司框架外的行為，光靠萬科給與投資者承諾的“未來”是否受保護值得探討。

顯然，面對多方的不確定性，萬科股權之爭並未結束。

由於此次交易標的的交易價格、交易的定價、發行數量還需要根據標的資產的最終評估價格進行調整。交易的定價、對價股份的發行價格以及發行數量也需要經萬科再次召開董事會審議、股東大會審議，因此對於萬科而言此次交易不確定性依舊很大。

譚華傑在電話會議中稱，自己並不清楚交易最終結果，但是萬科會積極爭取。

【萬科電話會議摘錄】買的不是資產而是未來?

6月19日夜間，萬科高級副總裁譚華傑、董秘朱旭臨時召開投資者電話會議，詳解萬科引入深鐵的資產重組預案。

以下為電話會議部分內容摘錄：

預案的背景、意義和影響：

從城市化角度看，2015年底達到56%。相當於美國1945和日本50年代水平。因此，中國城市化遠沒有結束。就房地產本身而言，空間仍具備。其次在城市化超過50%-80%後，進入城市化第二階段。

城市化第二階段主要發展都市圈和城市群、城市帶。城市圈和城市帶的興起是最大特點。因此，第二階段城市劃分應該是圈內城市和圈外城市。至於是不是1、2、3線並不重要，在城市圈內就有發展。按照以上模式，珠三角、京津冀、長三角、長江中上遊城市帶、川渝城市帶，可能以上區域就是重點發展區域。單一發展時代，城市發展就是攤大餅發展模式。城市圈時代，城市發展是軸向發展，主軸就是軌道交通。因此，基於以交通為發展的城市發展是最好的。

譚華傑（資料圖）

東京在1960年出現嚴重大城市病，交通擁堵，城市空氣下降，房價擴張都存在。當時日本政府想到的就是疏散人口。希望能遠離東京、進入腹地城市。但20年發展看，目前兩大都市圈形成，人口沒有分散而是聚集。1980年代，東京城市病問題基本解決，靠的就是軌道交通組團式軸向發展。

目前全世界人口超過2000萬城市，大部分在發展中國家，只有紐約和東京是發達國家。兩個城市最大特點就是高效交通。

巴基斯坦卡拉奇2000萬人口，但建成區域小，單位面積人口遠超東京、紐約。未來只有通過TOD軌道模式來拓展城市邊界。

未來中國大量人口會進入城市帶，未來只有通過軌道交通拓展都市帶來發展城市新區。也說明，未來房地產發展機遇也同樣在於誰能更好占領城市帶。可以說，軌道交通時代是類似98年房改一樣的重大機遇。所以如果能和軌道交通企業建議密切關系，開發商將具備極大優勢。各大都市圈中深廣惠區域潛在優勢明顯。軌道交通對公共交通分擔率很高，東京、香港超90%。目前北京42%、上海51%，深圳28%。深圳是目前軌交分擔率最低城市，未來建設規模最大。未來預計要合計1000公里地鐵距離。東京在1960年1990年增長了2000公里軌道交通，人口也接近增長1倍。

從里程和人口關系看，1000公里軌道交通，能支撐1600萬-1700萬人。所以深圳發展軌道交通，將具備重要意義。抓住軌道交通核心抓住軌道企業，抓住深廣惠。

地鐵和房地產結合看，第一個是凱德。主要是上蓋綜合體，基本上不是上蓋就不做。但目前看成本會很越來越高，獲取能力逐步減弱。第二個是港鐵模式。港鐵基本是自己建地鐵，通過招拍掛賣給開發商，自己保留部分地鐵商業和廣告。在香港評價開發商上不上檔次，核心就看有沒有港鐵的招標資格。未來這類型情況在中國會重演。能否參與地鐵上蓋開發是評價企業能力優勢與否的核心。

此外，東鐵模式也值得關註。東鐵的地不賣，完全自己開發或者找人開發。以上模式好處在於不會有地王，且效率更高。

去年地王還在少數1線城市，目前地王現象已經蔓延到國內1、2線大部分市場。要拿到價格合理土地已經非常困難，開發商進退兩難。京滬深房地產市場好，但地價太貴。部分內地城市地價便宜，但是庫存高，又不敢買。其次，賣的好的城市到底拿不拿地?也存在兩拿，不拿地被擠出，拿地經營風險又很大。如果要保持擴張和增長，類似東鐵模式就是很好方式。開發商類似輕資產模式進入，企業風險低、回報率大。綁定軌道軌道交通企業，對公司發展都存在利好。

深圳地鐵目前具備唯一性：1)唯一軌道交通建設、運營、上蓋開發全部打通公司;2)唯一一個有外地項目和外地訂單的公司。因此如果能綁定深圳地鐵，對公司未來發展至關重要。關乎萬科未來發展。

方案介紹：

擬每股15.88元向地鐵集團發行2872355163股A股股份，購買地鐵集團持有的前海國際(456億預評價值)100%股權。本次交易不涉及重大資產重組，不構成借殼上市。

方案的部分問題：

1、為什麽用股票而不用現金買?

交易必須是雙方自願。公司當然在條件相同的情況下願意用現金，但交易對手預計用這個價格賣的可能性基本不可能。其次，公司也不願意就和深圳地鐵僅做一錘子買賣。公司希望能夠建立長期合作的股權關系。

2、15.88元/股的定價邏輯

公司自然希望發得越高越好，但核心是要雙方自願。基本價就是20、60、120日均價三個標準，目前能爭取的結構就是60均價基礎上94折。過去5年平均PB乘以2015年凈資產，大致也是15.87元。

投資者提問的部分問題：

1、現在股東大會投票，是A股和H股分別需要2/3通過才能算通過嗎?未來地鐵公司擁有的地還是需要政府先把地給他，他再給到你，這個流程具體如何?

是需要A股和H股分別2/3通過。政府不太可能全部地鐵上蓋都給你，只會拿出部分土地作為支持地鐵建設的費用，其實就是用土地作為支付方式給地鐵公司的對價，所以給多少對價是看修地鐵多少錢。土地是政府無償劃撥的，地鐵公司有兩種方式處理土地，一種走招拍掛流程賣掉，另一種留在自己手里自己開發或者找開發商合作開發。

深圳地鐵目前計劃采取東鐵模式。東鐵屬於後一種。

2、之前A股複牌可能不會晚過7月4日，如果華潤有異議導致訴訟的話，是否影響複牌?複牌之後，寶能賣出和買進技術上限制是否有問題?第二次董事會是些什麽議程?2/3通過是否對反對票有要求?

複牌時間由交易所決定。關於寶能買賣股票，首先，寶能在今年12月18日之前不能賣股票。如果複牌後他繼續購買股票，沒有什麽不允許買的限制，只是需要披露相關信息。如果再買股票，那一年內不能賣股票的時間要順延。第二次董事會通過的就是正式的方案，這個方案也就是後面提交股東會、證監會的方案，不能再修改。這是個分類表決事項，A股和H股必須有2/3出席股東大會有投票權的股東通過。

3、這個議案對於公司有多重要，如果不成功，是會有很大打擊還是只是一個錦上添花的事情?

我之前說過，房地產行業已經是白銀時代，但是軌道+物業處在爆發前夜，是媲美1998年國家取消實物分房改為貨幣購房的大機遇，這是事關公司未來發展機遇的重要事項，絕不是什麽錦上添花的事情。

公司會排除一切困難，爭取方案通過。我們相信交易對萬科股東的價值非常大，相信萬科股東最終會從自身利益出發，會支持企業。

4、這個公司預案通過之後，是否有寶能那邊溝通過，他們什麽意見?如果通過，深圳地鐵成為第一大股東，如果他去了一個萬科認為不合適的城市，會不會強制要求萬科參與?

第一個問題不屬於今天的主題。第二問題是問他進的地方是不是我們都得做。事實上，深鐵進的城市比萬科進的城市少很多，基本上他進的城市我們基本有業務，所以他的項目我們基本能做。如果真的出現這種情況，我們也會據理力爭。

5、公告里面提了很多次除了深鐵以外，有個潛在交易對手，什麽時候和投資者公開?交易模式?

我們和投資者報告的方式是公告，除了公告內容外，不可以透露任何細節。這次交易就只有前海國際一個標的。

6、如果有第二個交易對手，到時候是要重新做方案? H股10%的公眾持股比例的要求的解決時間大概會是多少天?地鐵上蓋建安成本一般比較高，公司核算的每平米建安成本多少?

第一個問題，確實是這樣子。第二個看香港聯交所的回複。地鐵上蓋建安成本不一定比普通房子高。

7、寶能現在持股比例比寶能之前公告有所增加，是為什麽?深圳地鐵和萬科的合作在其他城市的合作模式是怎麽樣，如何落地?

萬科去年做過一次回購，分母發生了變化。在外面做業務秉持一個原則——共贏，一方面也會和當地公司合作，並非貿貿然殺進去，另一方面最大限度對當地經濟發展做貢獻，利好當地經濟也利好自身。

8、這個兩個項目，萬科購買了100%股權，未來會不會拿這個項目引入其他投資者，做小股操盤?

認可您的邏輯，合作開發、小股操盤一直是萬科項目運作的方式，不排除未來引進其他投資者，目前並沒有引入其他投資者。

兵行險招 萬科深鐵重組預案的三步棋

2015年年中，高舉杠桿而來的寶能系打破了萬科自1994年君萬之爭以來21年的平靜。長期固守的利益壁壘解構後，萬科的命運走向未知。

無論是持股24.26%的寶能、15.23%的華潤，抑或是6.18%的安邦，都對萬科各有所求。萬科的行業地位決定了這並非一場僅以資本為導向的簡單商戰，資本入侵後上市公司本身的股權結構漏洞、管理層與大股東之間的矛盾、央企在資本市場中的決策搖擺效率低下、監管部門對資金的監管能力不足等問題暴露無遺。

2015年12月18日，萬科開始停牌;3月12日，萬科宣布引入深圳地鐵;至6月17日，萬科董事會審議重組預案並公諸於眾，股權爭奪戰正式進入深水區，而華潤在董事會上投出的反對票進一步加劇重組的不確定性。雞毛滿地。

距離能決定萬科未來走向的股東大會還有四個月時間，股權爭奪戰中的每一方都在爭取贏面。6月19日，萬科高級副總裁譚華傑、董秘朱旭召開萬科深鐵交易預案電話會議，意欲爭取更多投資者的支持。

大佬林立，終於有人想起中小股東。截至停牌前，萬科前十位股東持股總比例為55.4%，公眾股東占比為44.6%。撥開層層相扣的關系鏈，剔除大股東間或截然相反的態度和訴求，保護中小股東的利益、作出上市公司利益最大化的決定是商戰的共同本質。

目前，萬科於6月17日公布的交易預案是唯一可討論的對象，承載了當前所有爭議的焦點。

先進行回顧。6月17日晚，萬科通過H股發布重組預案公告，擬以發行股份的方式購買深鐵持有的前海國際100%股權。前海國際是深圳地鐵集團的全資子公司，主要資產是分別位於深圳前海樞紐和安托山的三宗地塊。

交易初步定價為456.13億元，萬科擬定向發行28.7億股A股來支付，每股15.88元，為定價基準日前60個交易日股票交易均價的93.61%。對比萬科A停牌前的收盤價24.43元，以及6月17日萬科H的收盤價17.52港元，發行價分別折價35%、溢價7%。

需提醒的是，交易的方式和對價是華潤集團反對的焦點所在，而對於引入交易對象深圳地鐵華潤是同意的。目前，萬科董事會11個席位中，華潤集團占去3個席位，是惟一在董事會中具有話語權的大股東。6月17日下午，萬科一董會議召開，華潤投出3張反對票。此外，獨立董事張利平作出“回避”決定，其余7名董事均投贊成票。董事會通過的這份重組預案是否有法律效力也是華潤目前爭論對象之一，此處略過不表，因究其根本，華潤發難的真正原因在於預案本身。

6月19日晚，譚華傑在萬科深鐵交易預案電話會議中表示，對於預案，目前有幾點爭議，包括引進深鐵的必要性和重要性、交易的方式和對價。

深鐵是何許人也?

國資委旗下，深圳軌道交通建設的主力軍。截至目前，深圳正在運營的軌道交通線路總計5條共178公里，其中4條約158公里線路都由深鐵建設運營。深鐵以“軌道+物業”為主要開發模式，深圳市政府無償劃撥地鐵上蓋或沿線物業予以深圳地鐵作為其建設地鐵線路的支付對價。

目前，深鐵在建項目規劃建面380萬平米，累計銷售超180億元，在深圳取得10塊土地，全位於核心位置或樞紐地段。據規劃，至2030年，深圳地鐵累計總建設里程將達1000公里，首批規劃建設11個項目。其中7條新線規劃6個車輛段、6個停車場具備上蓋物業開發的可能，可開發物業面積達400萬平以上。深鐵的土地儲備規模和質量都居於行業前列，並且隨著交通軌道建設的推進，優質土儲將不斷增加。

譚華傑表示，深圳地價太高，萬科面臨著進退兩難的困境，買地太貴不買地就被迫退出城市。他說，誰能綁定深鐵地鐵誰就贏，此事關乎萬科生死。

但投資者質疑的是與深鐵合作的可持續性。僅憑3宗土地註入就能成為發展30年的龍頭房企萬科的最大股東?註入三宗地以後，就能保證就此綁定深鐵?

譚華傑回應投資者，只有向深鐵增發才能把深鐵和萬科的利益捆綁在一起，但是此次註入土地之後，未來與深鐵與何種方式繼續合作萬科還沒想好。至於交易方式和對價，都是和深鐵商量後，萬科管理層所能爭取到的最好結果。深鐵排斥現金收購，只同意增發股票成為萬科大股東。

需註意的是，增發後，H股占比將下降至9.45%，低於香港聯交所規定的公眾股占比不低於10%的紅線。萬科需發行H股以滿足最低流通股比例要求，但交易能否獲得股東批準仍不確定。

孤註一擲，用三宗地來對賭明天，這是萬科管理層兵行險著的第一步。

地鐵上蓋物業普遍開發周期長，萬科擬收購的3宗地共2個項目最快也要2018年才能入市。招商證券作出測算，2016年和2017年，由於股本增加，萬科EPS被攤薄20%左右。但從中長期看，項目將在18年之後的幾年陸續結算，註入的兩個項目潛在凈利貢獻達300億量級。

在短期和長期利益中作出取舍，這是萬科管理層為重組預案走出的第二步，利於長期盤踞的大股東但考驗中短線投資者的耐心。

深鐵是何許人？（網絡資料圖）

電話會議上，投資者問譚華傑，方案能否在交易方式上作修改，譬如以股權+現金的形式收購。沒有答案，譚華傑表示修改方案並不是他的工作範圍。那麽既然是召開以預案為主題的電話會議，負責預案的高管為何不出席參加，依然沒有答案。

華潤的態度已足夠明顯，公開喊話稱，倘若不修改方案，董事會二次會議上和股東大會上將繼續投出反對票。

參照董事會第一會議來討論華潤手上的三張票是否能左右方案的通過。萬科的三個董事王石、郁亮、王文金必然同意方案，而從獨立董事華生、羅君美、海聞也會通過議案。根據2/3以上人數通過原則，焦點在於獨立董事張利平，張利平是否是關聯交易的董事將決定投票結果。如果張利平“回避”票數有效，華潤的反對無法阻止預案提交到股東大會的層面。

從董事會一次會議到二次會議還有近兩個月時間，已經律師提出程序異議的華潤能否利用法律來解決“懸疑”仍有待觀察。此外，在這兩個月期間，萬科是否將考慮華潤的意見，取得深鐵的同意來修改預案，減少預案推行阻力也是另一種不確定性。

這是屬於完善方案和爭取支持的兩個月，也是充滿變數的兩個月，這是重組預案暫時無法得到投資者信心的第三步。

不確定性太近，明朗的未來太遠。萬科停牌一年間，大盤系統性大跌甚至出現熔斷，複牌後有強烈的補跌預期。高位進入的投資者需要信心，需要一份以上市公司的利益最大化為宗旨的重組方案，至於誰是第一大股東誰在收購案中爭得輸贏並不那麽重要。

各方勢力仍在博弈，觀點激烈交鋒中，已複牌的萬科H股股東已用腳投票。6月20日，萬科(02202.HK)收盤價格為17港元，跌幅最高達3.5%，幾乎是三個月以來最大跌幅。