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虧大了！日本養老金去年炒股虧損5.3萬億日元

事實又一次證明，股市有風險，入市需謹慎。

最新公布的2015年財報（2015年3月~2016年3月）顯示，日本政府養老金投資基金（GPIF），虧損5.3萬億日元（約合512億美元），虧損率達3.81%。這是自2008年~2009年金融危機以來，GPIF面臨的最大幅度虧損。

GPIF在財報中給出的理由是，2015財年里，日元出現了大幅升值以及全球股市動蕩頻發。同時財報還第一次詳細披露了GPIF在日本國內以及國外持股情況。

不過，盡管出現難得一見的大幅虧損，GPIF還是在財報中對未來走勢表示樂觀。財報寫道：“從長遠來看，前景依舊光明。自2001年以來，GPIF以累計獲得45.4萬億日元的盈余，過去15年來的增長率也保持在年均2.7%。”

自2001年建立以來，GPIF坐擁135萬億日元的資產，為世界上最大規模的養老金投資基金。

入市有爭議

《第一財經日報》記者在GPIF官網上看到，截至2015年年底，其資產布局主要分為5大板塊。占據相對多數的為國內債券，為37.76%；其次是國內股市，為23.35%；再者是占比22.82%的國際股市，以及13.5%的國際債券和2.57%的短期資產。

而GPIF在2015財年之所以落得近8年來最大規模的虧幅，主要還是源於日本國內及海外市場的股市表現不佳。其中，GPIF在日本國內股市投資中虧損最厲害，虧損幅度達10.8%；在海外股市投資方面也虧損了近9.6%。同期，日本國內Topix指數虧損12.7%。因此也不難理解GPIF近8年來的首次巨額虧損。

其實，GPIF之所以如此青睞股市資產，還要源於2014年的政策調整。GPIF主席高橋（Norihiko Takahashi）在財報發布會上表示：“2014年10月，我們修改了相關的資產布局政策，轉向了更多元化的方向，為了使GPIF的投資回報率有所增加。”這一調整也與當年安倍政府鼓勵大型金融資產通過高風險投資以刺激日本經濟的初衷相關。

高橋所謂的“多元化”政策便是加大對日本國內及海外股市的投資比重。《第一財經日報》記者在GPIF官網上查到的2014年投資整體評估報告顯示，當年，投資日本國內債券的比重從60%下調至35%，國內股市的比重從11%上升至25%，國際債券和股市比重都有所上升。其中，國際債券投資比重從11%上升至15%，國際股市從12%上升至25%。

高橋也承認，多元化的投資政策的確對短期資產的價值造成些浮動，但是確保GPIF整體資產的長期風險是下降的，因此會繼續尋找合適的機會向民眾做進一步解釋。

但是，這一布局的調整並不是人人都叫好。反對方認為，這是拿日本工人的養老金在下賭註。反對黨民主黨領袖岡田克也（Katsuya Okada）此前表示，“我們已多次聽到類似警告：投資股市風險巨大，如今這一風險真的來了。”在岡田克也看來，不排除日本養老金總額未來會走下坡路，而這對於老齡化社會當前的日本安倍政府是個棘手的挑戰。

刺激計劃頻出

雖然政府養老金在過去一財年巨額虧損，但這並沒有阻擋安倍政府進一步刺激日本經濟的腳步。

就在8月2日，安倍政府宣布了新一輪的刺激計劃，規模高達28萬億日元（約合2650.3億美元），其中13.5萬億日元（約合1320億美元）為財政措施，主要涉及基建支出以及低收入者福利的擴大。在13.5萬億日元的財政措施中，7.5萬億日元的支出將由中央和地方政府承擔，剩余的6萬億日元隸屬於日本政府的財政投資和貸款計劃，不包括在政府預算中。

日本首相安倍晉三在當天的內閣會議上表示：“這一強大的一攬子計劃主要用於未來的投資。有了這一計劃，不僅能提振經濟，還能實現經濟可持續增長。”上個月，安倍就提議制定一攬子刺激計劃，以恢複受消費低迷拖累的日本經濟。該項計劃也是安倍擔任首相3年半以來規模最大的刺激方案之一。

與此同時，日本央行也面臨采取更多行動的壓力。安倍晉三的顧問已敦促日本央行行長黑田東彥通過擴大央行寬松政策來配合政府的行動。

近三年來，主打寬松的貨幣政策、靈活開支和結構性改革的“安倍經濟學”收效甚微。安倍政府期望，該刺激計劃能將GDP增速提升1.3個百分點。但是，有經濟學家認為，該計劃對GDP的提振作用或許不會像安倍政府預期得那麽樂觀，在截至2017年3月的財年結束後，GDP增速能提升0.4個百分點就已經很不錯了。

朝鮮這次玩大了 韓美日三方強烈譴責並商討合作

據韓聯社8月5日報道，韓美日國防部門5日召開視頻會議，共享朝鮮3日發射彈道導彈相關信息，商討政策層面的合作方案。

報道稱，韓美日三方在會上強烈譴責朝鮮射彈行為，認為朝鮮此次射彈公然違反聯合國安理會決議，對半島及地區和平與穩定構成嚴重威脅。三方還商定保持密切合作，加強共享朝鮮導彈相關信息。

當天，韓國國防部國際政策次長樸哲均、美國國防部負責東亞事務次長克里斯托弗·約翰斯頓、日本防衛省防衛政策課課長加野幸司與會。

【相關報道】

3日上午7時50分許，朝鮮從黃海南道殷栗郡一帶向半島東部海域發射了疑似“蘆洞”導彈的2枚彈道導彈，其中1枚空中爆炸，另外1枚落在日本專屬經濟區(EEZ)。 這是朝鮮自上月19日發射2枚“蘆洞”導彈和1枚“飛毛腿”導彈後，時隔15天再次射彈。

應美日韓3國的要求 ， 聯合國安全理事會於當地時間8月3日針對此事召開緊急會議。 非常任理事國日本在會上強調，朝鮮導彈首次落入日本專屬經濟區(EEZ)，並向安理會控訴朝鮮的強硬手段。不過，直到8月4日，安理會仍決定就此繼續協商。

聯合國秘書長潘基文的新聞發言人迪雅里就此事表示，朝鮮試射導彈對地區的和平與穩定構成嚴重威脅，朝鮮應響應國際社會的要求，改變態度重返對話桌。

【麻煩大了】逼宮東亞銀行

國內萬科股權爭鬥硝煙未散，另一場圍繞著香港東亞銀行的逼宮大戰也正進入白熱化。

2016年7月18日，美國對沖基金Elliott以機構股東的身份狀告東亞銀行，向包括主席李國寶等在內的部分董事提出不公平損害呈請。機構的壓力也從四面八方而來，近日11家機構發布的報告中，有9家機構對該行評級為負面。

此時，離東亞銀行開張營業的百年紀念只剩三年光景，那也是77歲的東亞銀行主席李國寶為曾祖一代開立的核心事業服務五十載的日子。兩位同樣畢業於劍橋的公子李民橋、李民斌歷練多年如今均晉升東亞銀行副總裁，正等待在2019年這個特殊時點接棒，從而完成第六代的香火傳襲。

很可惜，有人偏偏不願成就此等美事，只因為同樣作為股東，已“忍無可忍”。

從2016年2月4日發出首封公開信，到11天後待東亞銀行“不出意料”公布未盡如人意的上一財年業績報告後再度致信，較李國寶年輕5歲的保羅·辛格（Paul Siger），手握270億美元打理資產的美國第九大對沖基金埃利奧特公司（Elliott Capital）創始人，正不斷敦促李氏以較高市凈率（PB）和估值放盤祖業。

保羅·辛格素以手段強硬著稱。從130萬美元起家，過去40年來，他令旗下對沖基金錄得超過標普500指數同期兩倍漲幅的回報。

其實，在第一封公開信中，持有東亞銀行7%股權的埃利奧特已開宗明義表達了自己的不滿：“東亞銀行股東多年來一直承受著管理不善且故步自封的管理團隊，由此引致的是疲弱的基本財務和營業表現，以及對獨立少數股東差勁的投資回報。”

作為老牌美式對沖基金，當然知道需要足夠的證據才能激發潛在同盟者的感同身受。喏，諸君請看，自1997年來，東亞銀行的年回報（TAR）僅2.7%，而包括恒生、中銀香港在內的香港大型上市銀行同期TAR值則為8.6%，若計算由家族營運的香港上市銀行，那麽包括道亨、永隆、創興以及大新在內諸銀行的同期TAR值更高達12.8%。

埃利奧特進一步對東亞銀行現行股權結構發難——李國寶本人目前僅持有東亞銀行6.7%股權，即便加上由其多位堂親持有的股份也不過20%，但整個李氏家族卻在銀行內擁有多達7個董事席位，占比亦超過七成，占據絕對主導地位。

為了保住控制力，自2007年起，東亞銀行連續使用一般性授權，有選擇地向西班牙第三大銀行凱克薩銀行與日本第二大銀行三井住友銀行配售附帶制約條件的新股。特別是2014年9月和10月，或許嗅到某種不祥氣息，東亞又連續向三井住友和凱克薩進行配股，使兩位各占一席董事席位的“友好”機構持股上升為17.2%和18%。在保羅·辛格看來，來自亞洲和歐洲的朋友僅僅是“占著茅坑”，只是幫助李氏家族鞏固了外圍，而沒有幫助其改善業績。

其實，作為參照標的的其他香港銀行之所以表現良好，根本原因在於自2008年後，來自東南亞尤其中國內地的買家出手實在大方，大部分香港上市銀行其實早已改頭換面。比如2008年，急於國際化走出去的招商銀行以2.91罕見PB、合計193.02億港幣購入伍氏家族控制的永隆銀行97.82%股份並旋即私有化；2014年，廣州越秀集團通過該市政府註資40億人民幣從而以116.4億港幣並購廖氏家族控制的創興銀行；同年，新加坡華僑銀行以387億港幣收購永亨銀行，此兩宗交易實質標的市凈率均接近2。而到了2015年年尾，一直渴求銀行牌照的中國四大資產管理集團之一的信達，又從中銀香港手中一次性全款支付680億港元接盤了南洋商業銀行。

想想，以東亞銀行現有規模與實力——且不論其在港的89間分行，僅在內地的30間分行就非上述各行所能攀比。由於業務貢獻中來自內地部分已達到49%，李國寶本人也多次表示，希望東亞銀行成為在A股上市的首只外資銀行股，甚至戰略新興板亦可考慮，憑借“最會借助人脈開拓生意的銀行家”的名頭，以及李氏家族在香港政界、商界、司法界及教育界開枝散葉強大的布局，此一設想未見得是“天方夜譚”。

賬愈算愈明，一方面埃利奧特認定“東亞銀行的品牌和規模對有意將其銀行業務擴充至大中華區的潛在收購者具有吸引力”，同時，根據此前收購交易平均定價為賬面值2倍的均值，那麽東亞銀行完全可以每股60港元，即相對於現時股價溢價185%放盤。

東亞銀行最新公布的2015年度業績顯示，其盈利下挫17.17%至55.22億港元，每股盈利大跌28.3%至1.95元每股，末期息同比也下挫26.5%至0.5元，毫無疑問，這只是壞時代的開始。

2月15日，也就是公布業績的當天，李國寶在宣布系列改革措施之後正式宣布拒絕埃利奧特的建議，理由是“沒到時候”。

對於李國寶堅拒野蠻人的行徑，確實不出埃利奧特所料，所以便有了第2封公開信。“東亞銀行董事會仍然堅決固執己見，並將不考慮出售銀行的原因推究於市場經濟不景氣，是極不負責的推辭，管理層不惜一切代價，只顧追求‘獨立’”。

既然出手就絕不輕易放過，對於東亞銀行和李國寶，食髓知味的保羅·辛格自然也不會僅僅奉上兩封信了事。

首先，身為盟友和重要股東的西班牙凱克薩銀行已提出將所持股權以每股24.5元售予其母集團，為此，東亞銀行不得不改變原先對前者作出的一系列限制性規定，而此時埃利奧特拋出每股60港元放盤的訊息肯定會對交易雙方心理產生影響。別忘了，埃利奧特自身也是凱克薩銀行股東。

此外，一直持有東亞銀行14%股權位列第四大股東的國浩集團，其背後老板、馬來西亞第三大富豪郭令燦覬覦東亞銀行控制權甚久。這位1983年買入香港道亨銀行，隨後又在21世紀初通過出售給新加坡發展銀行凈賺23億美元的大佬，很可能也會給保羅·辛格一定支持。

最重要的，當一個家族發展百年，家族成員是否還會同心同德？近30年前因一場內鬥李氏家族痛失華人置業從而成全劉鑾雄一幕，至今令不少市場人士記憶猶新。

作為小股東控制企業經典的東亞銀行，身為李氏家族第五代扛旗人物的李國寶，正面臨一個艱難的選擇。

【麻煩大了】美資快餐為何紛紛撤退

包括中國在內的高增長地區銷售額雖然占麥當勞全年總銷售額近44%，但卻僅僅貢獻了全年利潤的11.7%。（視覺中國/圖）

130歲的可口可樂，1900億美元市值的“消防栓紅大佬”，將成為下一個重量級被並購對象？在華爾街這並不是笑話。

甚至連緋聞對象及時間表都鼻眼俱全：正是即將在10月10日完成與SAB米勒價值1044億美元世紀合並的百威英博——當今世界第一大啤酒商，可能在2020年前後。據說，自稱四分之一身體都充斥著這種紅色糖漿水的沃倫·巴菲特，對此持“中立態度”。

不必奇怪！自1988年起前後三次共計13億美元投資，9.24%的最大單一持股份額，已為巴菲特換來13.5倍回報，僅僅分紅就超過30億美元。某種意義上，這也是較可口可樂晚誕生70年的伯克希爾·哈撒韋公司封神一役。盡管每年奧馬哈的股東大會都會例行公事將其贊許為“有統治力”且“永不出售”，但以換股方式合並同時保全公司名稱呢？

畢竟亨氏、卡夫2015年“拜堂成親”就得到這位重要機構股東的祝福。假如中國的投資者正在想象一家名叫恒大萬科公司的橫空出世，那太平洋東岸或許也不乏好事之徒。

“時光流轉，一切都已改變。”鮑勃·迪倫這樣唱過。其實所有人都明白，資本市場從來沒有空穴來風。一切，均靠數字說話。2012年至2015年，可口可樂營收從480億美元一路下滑至443億美元，稅後利潤則從90億美元跌落到73億美元。2016年上半年，拜一系列成本控制所賜，全球利潤同比上升5.7%，但營收下行曲線仍在繼續。這一次又同比不見了4.5%至218.5億美元。

最重要的，曾經作為業績上升引擎的中國市場正在發生蛻變。以單品計，2015年可口可樂在華211.2億人民幣的營收已被紅牛甩下19.5億人民幣，加多寶與娃哈哈營養快線各自200億的賬面數字距其不過前後腳的事。而不久前出爐的2016年二季報顯示，可口可樂旗下的果汁類產品同比萎縮兩位數，歸屬碳酸類的主打可樂也有個位數百分比損失。考慮到下半年在華銷售形勢難以根本性扭轉頹勢，可口可樂宣布將全年銷售額增長下調一至兩個百分點。

全球市場增長乏力尤其是中國市場光環褪色乃不爭之實。更麻煩的是，與可口可樂命運相仿者大有人在，比如麥當勞和統轄肯德基、必勝客、塔可鐘等西式快食品牌的百勝餐飲集團。

都是全球收益下滑業績衰退。且看：2013年麥當勞全年營收281億美元，到去年只剩下254.1億美元，兩年蒸發9.6%，而去年45.3億美元的利潤則較兩年前大挫19%。至於市值為前者三分之一、營收不及其一半的百勝，一度出現連續四個季度衰退，去年132.7億美元營收錄得微增，但10.51億美元的利潤則同比減少了3.7%。

由中國領銜的高增長地區一直以來都是麥當勞營收的核心區域，2015年依靠快餐主業——準確說就是販賣漢堡包和薯條完成了54億美元收入，這一數值高於美國本土的42億美元以及其他發達國家與地區的27億美元。然而請註意，包括中國在內的高增長地區銷售額雖然占麥當勞全年總銷售額近44%，但僅僅貢獻了全年利潤的11.7%。

百勝也一樣。自從2012年中國區銷售額猛增至69億美元，占全集團51%份額之後，這家少見的由東方業務擔綱半壁江山的公司便似乎遭遇某種魔咒。姑不論連續爆發的食品衛生事件令其品牌反複受到挑戰，關鍵是隨著營收出現滯脹，利潤率卻一路陰跌，從高峰期的16.3%最低探底至10.45%，目前勉強守住11.15%一線。

形成鮮明對照的是，其非中國區的營收雖然四年間從70億美元退守至61億美元，但利潤率卻由16.78%上躥至2015年最高時的26.72%，是中國區的2.5倍。要知道，因中國區業務強勢表現，百勝餐飲集團總部派員赴華考察一度須先行學習漢語，而中國區也只需徑直向全球CEO匯報工作，而不必如慣常結構般先面對亞太區，後敲門國際部。

現在，三十年河東三十年河西，躺著掙錢的時代結束了。

一邊是全球經濟不景氣拖累業績水平和公司股價表現，一邊是在積極股東主義盛行下，躋身董事會的那些私募股權代理人不斷叫囂著分拆、合並，或者直接賣給支票上開出最多零的金主。作為巴菲特鐘愛的可口可樂都不能免於此類傳聞，縮小版“美國文化象征”的麥當勞和肯德基就能置身事外？尤其是百勝集團，自卡爾·伊坎的小弟、執掌Corvex Management對沖基金的基恩·邁斯特憑借1500萬股持股躋身董事會，要求分拆中國業務獨立上市的傳聞便不絕於耳。

趁美聯儲多次量化寬松政策貨幣池正處於滿溢，超低利息環境下發行公司債融資，乃至直接拿出手中所持現金利潤用於股票回購及高派息，是相對簡單的防衛術。以麥當勞為例，僅今年二季度通過股票回購和現金分紅，金色拱門下的投資者們已獲得了41億美元回報，而過去三年該種方式的回報總額高達244億美元。雖說代表企業當下和未來成長力的某些指標實在難如人意，不過實惠落袋終歸是令人滿意的。有消息稱，2015年美國標普500成份企業花去其全部利潤的95%合計9140億美元用於回購股票。不需浪費太多灰色腦細胞就能明白，近年來美股一片牛市風光從何而來。

然而一時取悅不代表一勞永逸，關鍵還在於能否對現有業務板塊重新進行梳理，如果確認部分業務或部分地區的滯脹將成為常態，那麽尋找接盤俠最大力度回籠現金流，以期對可能出現的爆款產品，同業中競爭力的公司，乃至全新的“風口”傾力出擊，就是最明智的做法。

你看，蘋果公司的iPhone銷量一年下挫15%。大中華區營收在華為、OPPO、VIVO夾擊下同比更大跌35%，但沃倫·巴菲特卻反向增持了該公司股票。理由之一，正是蘋果手中握有2000億美元未分配利潤，足夠其為下一個十年甚至二十年的持續健康發展購買任何中意的目標公司。而思科公司面對華為咄咄逼人競爭股價卻依舊堅挺，顯然亦與其目前手中640億美元引而不發的現金流有關。

無論可口可樂、麥當勞，還是百勝餐飲集團，自然對此有著共識。若不想英名毀於一旦，最終成為其他公司盤中美食，那麽必須抓緊行動。

可口可樂兵分兩路。一是對增速喜人的功能性飲料抓緊布局。其中，以21億美元拿下美國怪獸飲料公司16.5%股權便是漂亮一招。要知曉過去12年，後者股價已上升了117倍。與此同時，便是大規模調整瓶裝廠特許權。也就是說，將把灌裝業務100%歸屬於特許經營公司。據悉，至2017年可口可樂將賣掉北美地區所有63個灌裝廠股份，同時對南美、中國和德國的原自有灌裝業務大規模收縮和削減，數據顯示，當這些業務瘦身完成，可口可樂公司員工人數將減少68.3%，營收從443億美元下調至285億美元，減少35.7%，但營業利潤卻只從104億美元小幅調整8.7%至96億美元，但資本開支則從26億美元攔腰一半只剩13億美元。兩者相加，其實錄得109億美元正向收益，反較原先104億美元的營業利潤為高。

以中國地區為例。維持了十年的可口可樂裝瓶投資集團、香港太古集團及中糧旗下中國食品的三足鼎立格局將徹底改變，中糧系有望大幅提升市占份額。當然，僅從利潤角度考量，可口可樂主動放棄的灌裝業務絕非暴利項目。

同時受困於中國本土不斷上揚的租房成本和人工成本的麥當勞和百勝餐飲集團則殊途同歸。前者將包含香港地區、韓國以及中國內地共2800家門店20年特許經營權以20億至30億美元打包出售。如果再疊加每年還需征收的3%至5%權利金，則意味小醜叔叔從此變身甩手掌櫃，每年至少坐收2億至2.5億美元純利。

百勝餐飲集團就順水推舟遂了部分華爾街人士心願，將中國區業務估值100億美元後出售其中19.9%股份，並在紐交所獨立上市。有消息稱，百勝方面還向可能的接盤者提出兩項苛刻條件，即未來不會再投放中國區的品推廣告，同時百勝中國研發的新品，百勝集團亦無需支付任何權利金而直接免費使用。

中國餐飲界一度流傳一種說法，如若麥當勞、肯德基們能蕭規曹隨在一起步就堅持他們的地產自持生意經，就像兩者在美國本土發家時做的那樣，那麽過去二十年中國壁立千仞的房地產走勢匹配數千家門店數量，將使其成為真正的商業地產霸主，一時的餐飲毛利下滑完全可以無視。可惜，從來沒有如果。

無論如何，麥當勞、肯德基，哪怕是最新一季在華單店平均營業額大挫19%的必勝客，終究還不是塊雞肋，從KKR、凱雷、得州太平洋等美國著名私募股權基金，到首旅集團、三胞集團乃至正在為紅牛品牌二十年使用權到期發愁的華彬集團等中國企業，包括華潤、中投在內特殊的央企，均先後表露出了興趣。

最新的遊戲參與者9月2日率先亮相。4.1億美元和5000萬美元，春華資本聯合阿里系螞蟻金服投資百勝中國4.3%-5.9%的股權，且未來還有兩次機會以120億美元和150億美元估值為基準線，根據上市後31天到60天的加權均價的8%折扣，再能購買3%-4%的股權。

關於馬雲當年未被百勝錄用的趣聞現在搖身變成了某種勵誌段子，但據了解內情人士指出，事實上此前阿里巴巴與百勝中國區長期存在良性互動，兩家公司人力資源部門及部分核心業務部門走動交流頻繁。在移動支付體系二選一角逐中，阿里最終獲得完勝。

“當你手中有了7000至10000家從一線至四線城市完整構建的門店體系，那麽馬雲的玩法顯然不會只是多賣幾塊上校雞塊，以這樣的價格獲取中國目前最完整的線下情景消費實體，匹配互聯網時代全新的滲透和延展方式，阿里賺了大便宜，而百勝也能錦上添花。”分析人士如是說。

但那，已是另一個故事了。

【麻煩大了】百度做錯了什麽

像極了上世紀四十年代紐約布朗克斯區“晴空月”飯店里的一幕。槍聲驟起，邁克爾·科里昂從兩具屍體旁匆匆離開，一位教父從此誕生。

又或者，50年後的香港銅鑼灣。從冰室到街頭士多，與靚坤的對決，將決定陳浩南們能否成為洪興真正的摣fit人。

這是2014年的北京。一家餐廳內，兩位地區級BD（商務拓展經理）正在車輪式談判，屋外是百米長的著名美食街，五十多個部下在玻璃窗外劍拔弩張。一切細微變化，哪怕不經意間的一個響指都可能引來新的騷亂。很快，暴雨來了。

並非小說，這不過是媒體通過親歷者口述，對美團和餓了麽某次爭奪商家獨家App使用權擦槍走火事件的還原。這樣的交鋒在不同城市曾多次上演。

當中國大城市的年輕人頻繁使用互聯網外賣服務的同時，也知道了原來美團地推員工管清華畢業的大老板王興叫“興哥”，知道了加盟餓了麽得過三關——看《狼圖騰》、研習“對抗學”，以及一堂拳擊課，由全國業余拳擊冠軍親自教授。

甚至還有這樣的對話，“這種南方城市是屬於我們的地盤，一旦失守，不光經濟損失嚴重，員工士氣、公司影響力都會大打折扣”。之前，其中一方以十比一的優勢兵力閃電戰光顧了廣州市場。如果有喜歡網絡連載小說《壞蛋是怎樣煉成的》讀者，大可由此代入六道筆下謝文東、向問天的洪門統一之戰。

非常荒誕，亦非常真實。2014年正是中國O2O市場白熱化競爭的發軔之年。搜索、電商、即時通信，BAT在完成第一次流量勢力範圍分割後不約而同展開“恐怖平衡”，即以入口誘導更多企業站隊且進行垂直領域二次變現。同時，躍躍欲試的移動支付手段也急需更多的線下落地場景。

無論是美團、餓了麽、大眾點評，還是攜程、去哪兒、58同城、趕集網與滴滴、快的，都惡狠狠地要在即將到來的大並購前搶占制高點。能成為BAT之外的第四極是最佳結局，但退一步成為前者任一方細分領域的唯一方面軍，也是不錯選擇。

融資，不停融資；補貼，加碼補貼。高大上的互聯網匹配大街小巷開片式營銷肉搏，鄉土中國和比特狂想，甲午馬年糾纏交錯。

輸贏，似乎在五次大規模的合並行動後塵埃落定。滴滴公司通過吞納快的及優步中國成為一家市值高達338億美元的龐然大物。因為擴張補貼和並購，這家距盈利包括夢寐以求的上市還遙遙無期的企業已花去了110億美元。壟斷創造利潤？恐怕持有滴滴11.4%和9.5%股權的馬化騰和馬雲目前還不敢拍胸保證。

然而，戰爭並沒有結束，特別是生活電商平臺。隨著美團、大眾點評網2015年10月合並，包括2015年12月阿里12.5億美元取得餓了麽27.7%股權，晉升單一最大股東，貌似已進入雙寡頭階段，一度犬牙的補貼大戰也偃旗息鼓。

但請註意，已基本向騰訊系靠攏的新美大明顯受到來自阿里的阻擊。聯合春華資本4.6億美元取得百勝中國4.3%至5.9%的股權，從而在一至四線城市線下一夜間擁有7200家黃金地段門店的話事權，是其漂亮的手筋；以六三至六五折價格拋售手中握有美團價值9億美元的老股，將後者年初33億美元融資時180億美元估值一把打到128億美元是第二步；將直系口碑網的外賣業務轉付餓了麽，由這位2009年起步、3年員工人數擴張50倍且更善於街頭械戰的大漢，去正面對決外賣業務仍處於虧損的美團，是第三步。

一直冀望擺脫“純粹電商”概念的阿里，真正的發力點當然是螞蟻金服、阿里雲以及菜鳥網絡，乃至在健康和數娛業務中亦手筆多多，但這不代表它會心甘情願讓號稱要做到2000億市值的潛在挑戰者順利崛起。不能控制就得遏制，至少確保牽制，作為牌桌上好手的馬雲，深諳個中之道。

正緣於此，9月初當市場傳出百度旗下百度糯米與百度外賣可能與新美大合並時，外界才會表現出濃厚興趣。這會是改變格局的最後一戰嗎？

只消將數據冶於一爐便知曉，昔日BAT打頭陣者如今早不複英雄之氣。第二財季，阿里營收324.54億人民幣，同比增59%，創IPO以來最佳紀錄；騰訊僅手遊一項90天即入賬96億人民幣，全季收入356.91億人民幣，52%的同比增幅是2012年以來最大——別忘了，這還未記入86億美元收購的芬蘭手遊商supercell的收入，這頭凈利潤率高達41%的現金奶牛去年可凈賺了9.64億美元。至於百度，雖說182.6億人民幣的營收同比增長了10%，但凈利卻足足下滑了34.1%，而此前一季其凈利也同比下降了18.9%。

若將騰訊營收以“1”為計，那麽阿里落後9.1%，百度落後48.9%。若以阿里營收為衡量線，則百度只及其56.2%。至於市值，先騰訊後阿里，分別於9月5日、6日兩天突破2500億美元，超越工商銀行成為亞洲市值最高企業。而百度，2014年11月每股251.99美元，總市值僅有868億美元。及至9月12日，其每股184美元合計609億美元市值，已不及老兄弟的四分之一。

好吧，單單阿里旗下螞蟻金服已估出此數，更別說受累於“魏則西事件”引發的互聯網廣告整頓，其市值最低還探至563億美元。

有分析指百度被甩出第一陣營，關鍵在於李彥宏後期的相對保守。當阿里、騰訊各自完成逾百家公司股權投資時，Robin Li的簿記上尚不足20家。也有人認為，過於強調控制權以及運氣欠佳導致其落伍。比如重金下註Uber中國13%至17%股權，卻因滴滴強勢並購最後只剩下2.5%，而當王興將美團估值20億人民幣期盼百度拿下5%股權時，李彥宏卻算了小賬，1.6億美元57%股權，他欽定了糯米網。甚至待聽聞美團可能與大眾點評合並時，他給王興的估值仍不過500億人民幣。

事實上，李彥宏犯的最大錯誤，是前期過於迷信搜索帶來占全公司95%以上的穩定現金流，慢慢布局己方所長的人工智能、無人駕駛等方向，而在騰訊、阿里重點出擊的領域，完全被動小步跟隨。可一旦發現年交易額可能多達6萬億人民幣的O2O市場將成為必爭之地，又在戰術上過於盲目和急躁，全然不顧及線下地推時過於“書生氣”的公司基因，哪怕早在2012年時他已反複強調過“狼性精神”。

一個頗有趣的佐證，百度外賣穿梭於大街小巷的員工被冠以“外賣騎士”的雅號。大多時候，在中國，騎士必然成為混混們的手下敗將。

華爾街看空是順理成章的推演，何況2015年夏天李彥宏還賭氣般宣稱要為此投入200億人民幣。擁有2000億美元現金的蘋果可以如是，但百度不夠資格，你只有758億人民幣（合114億美元）的現金。再說“工程師型公司”的形象，早早令投資者們對百度跨界疑慮重重，就如同阿里試水即時通信，騰訊去辦家銀行。

此路不通。

還好，還好。當過中國首富的李彥宏還知道斷臂求生，“做自己喜歡和擅長的事情，適度放棄不切實際的夢想”。也正是在這一背景下，關於百度糯米、百度外賣可能打包售予新美大，再換取美團酒店業務與己方控有25%股權的攜程合並的傳言，才會被認為是遙遙領先的預言。

據說，對於百度外賣，李的心理價位是24億美元估值，而王興的還價是12億美元。沒有關系，如果你不喜歡餐具的擺放，那麽就掀翻桌子。21.4%的中國外賣市場份額、25%的生活服務O2O市場份額，以我為主的出牌思維下，關鍵性少數反而至關重要。

【麻煩大了】鋼鐵巨人抱團取暖

整整十年前，也是一個秋天，111位特邀人士走進位於英格蘭東部赫特福德郡宏麗的布羅克特攝政莊園。漫長的紅地毯，打扮成傳奇的詹姆斯·迪恩和瑪麗蓮·夢露模樣的男女主持人，一切，仿若奧斯卡頒獎典禮。

為了迎合東道主的口味，有人曾提議將地點選在希臘雅典衛城46根大理石柱環繞的帕特農神廟。沒所謂了，伴隨007系列電影之一《金手指》主題曲，騰空而起的大型煙火照映下，賓主們個個心滿意足。

這是《冷酷的鋼鐵》一書最後向世人呈現頗為魔幻的犒勞一幕。這本商業傳記還有一個副題——一場耗資332億美元的全球鋼鐵並購大戰。

毫無疑問，到訪莊園的是“奧林匹斯計劃”的全體成員，正是在他們的全力協助下，僅僅五個月，那個出生拉賈斯坦邦的印裔英國首富拉克希爾·米塔爾如願以償。隨著米塔爾鋼鐵公司與歐洲最大鋼鐵集團安賽樂公司完全合並，這個世界首次出現一家年產量超過1億噸、接近全行業10%市場份額的龐然大物。

從2004年45億美元拿下美國國民鋼鐵公司，到2005年48.4億美元入主烏克蘭克里沃羅格鋼鐵公司，再到完成世紀並購，米塔爾有理由感到滿意，盡管代價不菲——僅僅支付銀行、法律、政府遊說公司和媒體宣傳的費用每天就高達100萬美元。

他甚至還花費24億人民幣在遙遠的東方布下棋子，獲得當時排名中國同業第八名的華菱管線36.67%股份。要知道，迅速擴張的中國基建市場此刻幾乎消化了其所有本土鋼鐵企業膨脹的產出。為了減少阻力，他“心甘情願”向湖南一所屬地大學貢獻了500萬美元的助學金。

怎能讓這個酷愛炫耀的家夥獨自享受光環？！受到米塔爾系列並購戰略的刺激，印度最大商業集團塔塔不久之後便以129億美元購入英荷科魯斯鋼鐵集團，且憑此晉升全球同行第五。相比這個出價，之前塔塔並購鼎鼎大名的捷豹路虎汽車公司的23億美元，不值一提。

支票在漫天飛舞，誰會是下一個對象？2006年前後全球鋼鐵產業不斷發生的大型並購案，幾乎讓所有人忽視了整個行業正步入微利乃至負利潤的綿長冬天。資本推動橫向整合及縱向產業鏈貫通，從而最大程度實現集約化生產，同時盡可能在重點銷售地區以市占率換取價格操控主導權，遠較持續投入技術革新更具吸引力和勝算。

果真如此嗎？作為米塔爾談判對手的安賽樂公司前CEO蓋伊·多萊，曾在並購結束之後留下一句意味深長的話：“像這種大規模的合並，要等5到10年後才能看出成功與否”。

就來看看十年後的數據吧。安賽樂米塔爾2016半年報顯示，該集團今年第一財季年收入虧損4億美元，而去年同期是正向2億美元；二季度則錄得11億美元凈收入，原因是“員工福利一次性收益和鋼材價位上漲推動銷售增加”。

自今年3月以來，無論是中國市場還是中國以外全球其他地區，行業回暖已令相當部分鋼鐵企業改善了業績表現。不如以“史上最糟”的2015年來觀照貌似更有說服力吧。

這一年，安賽樂米塔爾銷售收入達635.78億美元，同比下降19.8%；EBITDA為52.31億美元，同比下滑27.7%；營業利潤由上一年的30.34億美元變成虧損41.61億美元，凈利則由上一年的負10.86億美元大幅擴大至負79.46億美元。

必須說明，最後一項指標中包括一次性48億美元的資產減記。但即便如此，近3倍的虧損缺口擴大仍是不爭之實。幸好已近65歲的米塔爾有一位畢業於賓大沃頓學院的首席財務官公子，一系列調整後凈利虧損奇跡般縮小為負3億美元，較2014年甚至減虧了1億美元。

米記華菱命運又當如何？查查000932的歷年財報自然一目了然——怎一個虧字了得？多年業績下滑早已是板上釘釘，去年更出現29.6億元的凈虧空，而今年上半年的陽春也未給其帶來好運，負9.4億元的半年報凈虧損，只因有重慶鋼企的存在方暫免墊底。

米塔爾方面在股權鎖定期結束後一直試圖擺脫這一噩夢，幸虧，在殼資源利用上大有心得的中方夥伴。一個“金融加鋼鐵”重組方案外加11億元人民幣對應的股權置換，至今年9月下旬，緣盡於此。

雖說兵敗遠東，但全球鋼鐵老大至少沒有血本無歸，而追隨前者腳步的塔塔鋼鐵就少了毗濕奴的神佑。

基於多年來始終無法止虧——一度每天虧損100萬鎊，2016年4月中旬，該集團以1英鎊的象征性價格將科魯斯鋼鐵英國工廠悉數轉售予該國格雷伯爾資本管理公司，並由後者全權承擔所有債務。為了甩鍋，塔塔已與英方談判了兩年時間，最後時刻甚至有勞時任英國首相卡梅倫緊急結束外事訪問回國參與協調。

就在鋼廠易手一個月後，鋼廠所在地位屬的斯旺西海灣，也是這個星球潮差最大的海岸線上漂來一具長約3.5米不知名的動物腐屍，僥幸保全飯碗的工人們不免議論紛紛浮想聯翩。

迷失的時候，就選擇更艱辛的那條路，或許那樣反能置於死地而後生。但鋼鐵森林里的巨人們對於荊棘的理解，未必一致。

比如，以唯一一家鋼企入替2015全球可持續發展100強的韓國浦項集團，就前後采取了兩項措施。

先是由權五俊出任第八任會長。此公歷任浦項技術研究所所長、集團技術首席社長等職，一個顯見的學院派。上位後，權氏自然對降低成本、創造需求、提升新品核心競爭力極為上心。同時，其亦大幅扭轉前任多元化快速擴張戰略，將包括釜山中心廣場、澳洲銅礦等二十余項購入不久的資產打包出售。

至於實力僅次於米塔爾集團的日本新日鐵住金集團，就是另一番況味。

日元不斷升值、本土需求減少，特別是一海之隔中國同行蠻霸式成長帶來的壓力——僅2015年中國1.124億噸鋼材出口即超過日本全年產量，都讓一貫強調“不追求規模，以質量生存”的它寢食不安。

以國內同業互相參股並大肆拋出毒丸計劃，固然在2006年前後挫敗米塔爾的窺伺之心，保全了日本民族特有的自尊之心。不過面對不景氣的市場環境，似乎需要在進一步去產能的同時以“集團軍”方式抱團渡過難關，互補式強強合並或為唯一可行的手筋。

在2012年新日鐵與住友金屬結束十年軟聯盟正式通過合並換股成為一家之後，目前排名日本國內第四的日新制鐵又成為新的並購目標。有消息稱，整個合並工作將於2017年3月完成。至此，日本列島上的煉鋼高爐將只剩三個東家。

當然，2016年9月22日，中國國資委正式批準寶鋼股份與武鋼股份以1∶0.56換股比例完成吸收合並，從而成立中國寶武鋼鐵集團的舉動，也被業界視為全球產能過剩背景下中國單極最重要也很可能是拉開序幕的一步棋。

關於此次整合，三個數據被提及最多——6000億總資產，7000萬噸總產能，全球規模第二。或者還有一些數字的曝光度也不錯，諸如寶鋼人均千噸鋼，而武鋼只及三分之一；寶鋼的資產負債率為48%，而武鋼70%強；上半年包鋼股份凈利達34億人民幣，而武鋼僅2.7億人民幣。

有些數字其實帶有欺騙性：所謂規模第二僅以極低附加值的粗鋼為主力的產能而言，以綜合實力計，作為中國翹楚的寶鋼在全球亦只能排在第23位，而被稱為新中國第一個特大型鋼企的武鋼則更遜一籌。

5月23日，國務院總理李克強視察武鋼時，後者精心準備了兩個地點，一個是已主動停產的二煉鋼高爐，一個是其產品強項矽鋼事業部。目的不言自明。甚至在6月16日的股東大會上，出身寶鋼轉任武鋼方兩年的一把手馬國強仍堅定否認整合事宜。三天後，國資委以“告知”方式通知雙方實施合並。

又隔一周，兩家上市公司對外宣布停牌。

圍繞未來寶武集團舵手的猜測，市場正津津樂道。是年數最長、寶鋼集團現任董事長徐樂江，還是財務精熟的馬國強，或是曾經浙江省副省長、溫州市委書記一肩挑，2014年空降寶鋼擔綱總經理的陳德榮？

【麻煩大了】兩罐涼茶的戰鬥，誰勝了？

2016年11月2日，白雲山H股（00874.HK）股價突然勁升6%。發生在王老吉與加多寶之間的經年纏鬥進入全新格局。

長期被低估的白雲山H股股價出現異動，源自當天一個頗為奇特的傳言：加多寶董事長跑路，總裁辭職，公司出現大規模裁員，與原長期代工商匯源集團的合同終止。

一時間，如若在相關搜索引擎鍵入“加多寶”三字，“倒閉”二字必定緊隨其後。針對此傳言，加多寶正面回應稱，近期停產裁員、銷量下降等系列傳聞，純屬無稽之談。

迄今，廣藥與加多寶已經打了24場官司。雙方爭奪的是一個誕生於188年前的涼茶品牌——王老吉。這個曾經出沒於嶺南街頭巷尾土到掉渣的藥湯，已改頭換面成了特定飲品，10年前又晉升國家級非物質文化遺產。從此，所謂的“中國可口可樂”不僅勾勒出一個擁有五六百億人民幣年度市場規模的利基市場，更讓兩家主要參與者血戰至今。

同一天晚間，白雲山發布公告稱，已收到旗下公司起訴王老吉藥業原董事長王健儀損害公司利益一案的“民事判決書”，判定前者向王老吉藥業賠償70840元並登報致歉。

王健儀是王老吉品牌始創者五世玄孫，原廣州王老吉藥業股份公司董事長，也是加多寶方面長期以來作為制衡廣藥最重要的籌碼。

當雙方尚未撕破最後那張薄薄的人情紙時，王一度以擔綱王老吉藥業共主的面目亮相，而綠盒王老吉峰值期25.1億元年營收和6646萬元年度凈利，也是王老吉品牌中興者陳鴻道讓渡的底線。

但是，從品牌、包裝、配方到對標核心廣告詞一個不能少。陳鴻道臉上那塊“300萬行賄者”和“棄保潛逃犯”的金印，讓國企背景的廣藥有了肆意攻擊的最佳理由。

待到2013年5月，王健儀辭去董事長且在加多寶廣告宣傳片中不斷以配方欽定背書後，這場戰爭把王健儀也拉了進來。

從2012年6000萬拿下“中國好聲音”冠名權，加多寶方面不惜重金的營銷攻勢給外界留下深刻印象。雖然再無昔日“怕上火就喝王老吉”這般殿堂級的宣傳語以及餐飲現場促銷小姐那樣聰明的品推手段，但無人質疑該公司的現金流。就算市場份額從巔峰狀態的70%下落到50%附近線，年營業額亦在250億元徘徊良久，又如何？

不必訝異，在雙方大打價格戰前的毛利率達67.38%，之後仍有51.82%。凈利率可能高達20%。難怪近年來老資格如同仁堂都殺進涼茶市場欲分杯羹。

“所有工廠有一天在大火中化為灰燼，第二天早上企業新聞頭條就是各銀行爭相向可口可樂貸款。”1923年入主可樂的傳奇董事長羅伯特·伍德魯夫的名言，終於有人信服。

無論此次風言如何傳出並病毒式傳播，也無論來自加多寶的反黑官宣是否遲滯了一步，有一點毋庸置疑，在2016年的初冬，投資者第一次動搖了信念。

為何？

加多寶方面大幅削減營銷費用恐怕是不爭之實。與此同時，廣藥版王老吉的年度銷售費用（其中品推費用占據大頭）卻高達36.25億，此消彼長。至於連續訴訟，多少也折損了元氣。

更麻煩的是，從可口可樂、百事可樂到康師傅娃哈哈，從傳統碳酸飲料到僅有七八年歷史的茶飲，進入2014年後均顯露疲態。

洗發水、化妝品、方便面直至飲料，作為日用快消品伴隨消費形態急速轉型，整個市場正步入更新換代加速期，一方面是老品牌份額不斷遭到侵蝕，一方面是新品牌連續推陳出新。

僅就飲料市場而言，小茗同學、茶π甚至娃哈哈宗公主力推的調制果蔬紛紛成為新貴，忙於防守又獨沽一味的加多寶會否一夜間大廈傾覆？

是的，消費者可以最短時間內將平凡的辣條捧為仙品，那麽他們也可以同樣的理由把曾經的至愛視作棄婦。

一個理想的利基市場得具備如下條件：具備足夠規模和購買力，成本可控利潤可觀；相當長時間內具有持續的發展潛力；強大的競爭對手對這一市場不屑一顧；公司已建立良好的聲譽，足以憑此抵擋後續冒出的強力競爭者。

綜觀中國涼茶市場二十年發展歷程，前十五年間，王老吉幾乎做對了一切。然而自2011年開始針對品牌歸屬權展開的訴訟連續劇，使得該市場呈現一個特殊的狀態——不斷加大的營銷費用只為了置對手於死地以達成一家獨大，而對應的整個市場擴張速度放緩，主力企業毛利和凈利均出現下滑。

王老吉對於廣藥的意義已是舉足輕重，不只是營收權重高達43%，源源不斷的現金流更是其拓展大南藥、大商業和大醫療的保障。而後三者至今尚屬雷聲大雨點小。但一旦陷入執念，廣藥方面在付出巨大代價卻又不能將加多寶徹底擊倒取勝，企業戰略將會出現重大偏差。

不妨看看白雲山A三季報吧：總營收155.43億元，同比僅升3.14%；凈利方面是10.56億元，同比升10.04%。顯然，營收增長乏力，與王老吉涼茶在既有份額下再上臺階已愈發困難有關。

利潤增長不是挺可觀嗎？再翻看半年報吧，2016年上半年白雲山A的營業利潤為8.86億元，同比減少0.7億元，但報告期內營業外收入卻增長了1.45億元，由此半年報歸屬股東凈利為8.32億元，同比增長7.3%。也就是說，如果沒有“營業外收入”的救駕，那麽該上市公司的利潤已呈負增長。

有分析人士戲言，假設“營業外收入”包括訴訟加多寶成功獲得的賠償，那正是那位該死的冤家幫了大忙，多少有些黑色幽默。

至於加多寶，涼茶領域守住200億至250億年營業額當算萬幸，早期一年凈落袋40億元純收益的風光再也難現。既然所有核心法律糾紛均已敗北，那麽轉戰新市場似乎成為必然。有消息稱，該公司已與澳洲企業聯手進軍兒童牛奶品類，只消營銷渠道尚在，還有東山再起的可能。

加多寶有兩個改革值得關註。在多家自有工廠線投產後，該公司已從一家輕資產企業轉變為重資產公司，玩法變了。其次，該公司試圖與國企背景的北控戰略合作乃至允諾對方持有股份，並謀求於香港上市。這當然是吸取教訓之舉，不過也意味著新變數的開始。

喝口涼茶，讓我們等待下一出劇目。

【麻煩大了】上海家化宮鬥傷身

掌舵30年的上海家化前董事長已經離開了“舞臺”。（東方IC/圖）

假如不發生三年前那場全國轟動的公司政治大戰，葛文耀依舊還擔任公司舵手，或平安方面履行諾言支持上海家化遂葛氏心願向時尚集團轉進，是否會有不同的結果？

五年前，一則新聞見諸報端：平安擊敗海航入主上海家化，日化業最大並購案。

這則新聞的主角是64歲的上海家化掌舵人葛文耀。他當時立即飛赴三亞，只為燃放一次煙火以示慶祝。這一天是2011年11月7日。

五年過去，盡管葛文耀已經出局，但他仍沒有罷手的打算。

自2013年5月23日在上海家化股東大會上以“健康理由”，被迫宣布退休，他便一直在自己多達129萬粉絲的個人微博上，對上市公司現任管理層的公司治理能力和經營水平提出不同看法和尖銳的批評。數據顯示，高峰期時他在20天內發出743條微博，日均37條。

當11月7日這個特殊時點來臨時——不僅僅是所謂的易幟五年，更重要的是，作為一項先決條件，平安方面曾在五年前向上海市府和當地國資委承諾“5年不轉手”，葛告訴他的蕓蕓看客：“現在挽救家化還有可能”。

有關雙方交惡的來龍去脈早已見諸不同媒體，而將自身定格為“受害者”形象的葛文耀則先後采取了兩種策略。

一度他不斷放風：“上當了，找錯了買方”，指平安方面原本應承支持他向時尚集團轉型的70億元分文沒有兌現，同時還出售了公司此前購入的不動產套現，屬於“毫無誠信”。之後，把火力集中於由平安集團聘請、出身美國強生醫療大中華區總裁的現任上海家化董事長謝文堅，稱其“除了鬥爭、整人，不抓業務也不懂業務”，或“從來沒看到這麽多的錢……有野心讓家化歷史從他開始”。

不惜放軟身段，葛氏向平安更高層喊話，呼籲對方采取措施，“不能有在家化問題上不可丟臉、想掩蓋問題的想法”。

有市場分析人士表示，之前葛文耀可能寄望於平安集團在鎖定期結束後出售上海家化股權，這不僅可以坐實其關於利欲熏心的資本方不同於傳統產業經營者的觀點，也能在已無任何勝算的殘局中覓得唯一的翻篇可能。

該人士稱，目前來看，在大資產荒背景下平安一方斷無主動離開的可能。即使上海家化股價從2011年11月7日的35.13元每股一路升至雙方宮鬥時的69.99元每股，目前又已回落到27元每股一線，較平安入股時名義上的40.1元每股出價大幅折讓，但考慮到上市公司之前數年的分紅，其實際持有成本約為每股29元，賬面浮虧並不大。尤其是當平安集團已在大消費、大健康戰略板塊落下重註，那麽其分別以第三大股東和第一大股東身份下註的雲南白藥和上海家化，勢必構成掎角之勢，缺一不可。

引人註目的是，著名私募基金上海重陽系，曾以第八、九、十大流通股東身份合計持有雲南白藥2.21%股權，而這一幕同樣發生在上海家化身上。從2015年4月始，重陽掌門裘國根就利用多個私募產品不斷重倉該只股票，峰值期一度持有3246.89萬股，截至目前也仍是上海家化第三大和第九大流通股東。

既然平安集團無意拂袖離席，那麽如若能夠更替現有上市公司管理層，也多少能出口“鳥氣”。還好，葛文耀不缺炮彈，比如10月26日晚間出爐的上海家化三季報就是趁手的常規武器。

這的確是一份寒意逼人的三季報！數據顯示，上海家化前三季度營收為42.88億元，同比下降7.14%；凈利潤為4.33億元，同比大幅下滑45.17%。

更重磅的還在後面：上海家化公布了全年營收預告，預計2016年度的凈利將同比下降80%至90%。以2015年該公司22.1億元凈利計算，其最新財年的凈利將在2.21億元至4.42億元之間。也就是說在距整個財年結束尚有65天之時，上海家化已為第四季度業績燒紙：收益為零至虧損2億元。

“家化不是拿訂單生產，業績要到最後一刻才算定論，現在四季度才過一個月！”葛文耀在微博上說，“三季報的問題只是開始暴露，問題只是冰山露出一角。”

其實，無論是上海家化現有管理層還是葛文耀，或者是一幹券商分析師，對於公司2016財年業績特別是利潤同比深度下挫早已心中有數。上一財年22.1億元的凈利構成中，有多達66%的權重來自一次性出售公司所持江陰天江藥業23.8378%股權所得的17.35億元投資收益，僅此一項便將公司賬面歸屬股東凈利直接增加14.73億元，也締造了該年度利潤同比大漲146.12%的“奇跡”。

葛文耀的痛心疾首是一種自然反應。畢竟2002年正是緣於他的決策，上海家化才得以每股1.46元的價格購入天江藥業48.89%股權，共涉及資金3724萬元。如今即便將已不足一半的後者股權沽清，也換得了近60倍的回報，而這偏又記在那些“亂搞的人”的簿記上，除了嘲諷對方“隱藏利潤”，真真氣結。

更奇怪的是，為何上海家化對四季度業績全無信心？要知道，上海家化此前已掏出8000萬至1個億冠名阿里巴巴“2016雙十一購物季晚會”，並以此為契機對在線銷售額達成歷史新高信心滿滿。

真相只有一個，即四季度上海家化準備直接大額計提到期存貨，而這一數值中應當包括過去若幹年內的連續積累，只不過長期以來一直引而不發。

素來都是禍不單行，日本花王公司宣布在年末終止與上海家化的合作業務，將令後者營收板塊再折大將。自2011年借助上海家化渠道獨家銷售花王“妙而舒”紙尿褲，這一爆款產品3年內營收上漲3倍至500億日元，其收入之於家化年度營收占比亦從8%升至25%，以2015年上海家化58.46億元營收計，此塊業務貢獻了接近14.5億元，利潤貢獻則在3000萬至6000萬元人民幣區間。

可以理解葛文耀的不斷發難，雖然過去5年上海家化營收從39.99億元上升為今年的近60億元，但增長率卻從高峰期的25.53%降至個位數，不進反退乃不爭之實。

也難怪除卻天風證券一味近捧的研報外，近半年時間券商有關上海家化的分析大多處於悲觀，其中外資行的德意誌銀行對於2016至2018年的凈利預測分別為5.66億元、6.99億元和7.83億元，相對應的每股收益分別0.84元、1.04元及1.16元。而申萬宏源的兩組數據分別為6.67億元、5.32億元、5.53億元以及0.99元、0.79元、0.82元。可惜，待上市公司三季報和全年預報亮相後，原來所有人還是過於樂觀了。

假如不發生三年前那場全國轟動的公司政治大戰，葛文耀依舊還擔任公司舵手，或平安方面履行諾言支持上海家化遂葛氏心願向時尚集團轉進，是否會有不同的結果？

對標一下那些在中國市場連續多年動輒兩位數增長的國際公司吧：寶潔公司全球CEO大衛·泰勒稱“寶潔在中國市場表現令人無法接受，所有產品類別都正呈現節節敗退之態”。旗下擁有從卡地亞到積家眾多百年名表的全球第二大奢飾品企業歷峰集團，今年上半年營業利潤已大幅下挫45%，而這一頹勢自2013年後始終沒有改善。

品牌老化，渠道切換，整體經濟形勢下行下消費者改變日常支出比重，食品、日化用品悉數歸屬“減持”行列，而依托互聯網崛起的新一代競爭對手不惜重金在線上線下綜藝節目大打營銷戰，更讓“老家化”左支右絀難以應對。

當立白、納愛斯、藍月亮等國內民營企業在家化市場洗滌單一領域狼性攻擊，紛紛躋身150億乃至200億年營收俱樂部時，以品類齊全著稱的上海家化反而受制於自身的長項，讓人捏一把汗。

毫無疑問，現在已是上海家化的谷底，且業績的陣痛還將持續相當一段時間，就如同葛文耀的微博詰問短期內不會鳴金收兵。現在，上海家化距離新掌門謝文堅提出的2018年營收120億的目標，任重道遠。

【麻煩大了】綿石投資：一個主動現身的“殼”

萬達商業在借殼上市的途中，先被綿石投資“借機炒作”了一回。（東方IC/圖）

連續觸碰食品、在線教育、互聯網金融和高鐵概念後，當年的燕化高新、後來的綿世股份、現在的綿石投資，終於又覓到一個好東西：殼。當然，這次的標的是它自己。

即便一個久居北京的人，恐怕也會對建國門內大街19號——中紡大廈感到陌生。這棟業已落成20年的18層建築，與毗鄰的好苑建國飯店、全國婦聯辦公樓屬於同一建築群。

一家名為綿石投資（Soft Rock）（000609.SZ）的企業租客就藏身在這棟建築中。2016年11月21日晚間，隨著一紙公告披露，這家已停牌57天悄無聲息的上市公司瞬間曝得大名。

綿石投資公布的重大資產重組對象，是同樣位於長安街沿線、4.5公里開外的萬達集團。有趣的是，此次信披的理由是，兩家公司的借殼交易“終止”了。

有關萬達商業地產在A股市場借殼尋求再度上市的消息，早在今年3月末王健林首度提出私有化構想後便成為資本市場上的熱點。

不必任何機構攛掇，王素來決策果決。從3月30日宣布啟動私有化到最終宣布52.8港元每股回購價格，不足5月。而345億港元（約合44億美元）的總代價，亦遠超此前阿里巴巴退市時的196億港元。

當然不能都讓健林老板自掏腰包，同期於內地發行的私募產品引來包括杉杉股份、新華聯集團、中鐵集團、中航資本國際、泰達集團等一眾國有民營資本大佬捧場。傳言中6.5%至10%的年度承諾回報以及“2018年8月A股見”的閑話一句，擲地有聲。9月20日，萬達商業地產匆匆結束22個月的香江遊。

排隊自然等不及，借殼上市，唯此一途。

從上海九百（600838）、華聯股份（000882）到紅星發展（600367），但凡業務上存在某種相關，只消市值相對較小、雙方有過交情，那麽“萬達借殼概念股”的帽子篤定戴上。畢竟，王健林金口下的時間表已開始倒計。

徘徊之際，綿石投資石破天驚斜刺里殺出。11月22日與23日，來自萬達官網有關“借機炒作”的斥責，以及綿石主動出擊自證清白，更讓整個事件一團霧霾。

有沒有中介機構介入？雙方是否進入了實質性談判？所謂未能達成一致的“時間安排”究竟意味著什麽？特別是，如果綿石方面鑒於保密協定不能率先吐露口風，那麽當“緣盡”之後再單方面披露，難道僅是向外界暗示己方的賣殼意願？

無論真相是何，有一點板上釘釘，綿石投資一度三個漲停市值飆升9億元。對於一家之前市值僅在46億元水平線上的小型上市公司而言，斬獲頗豐。

問題是，這家綿石投資究竟何方神聖？如果兩家公司的確存在接觸，那麽萬達方面勢必對其前世今生有所了解，但從萬達大動肝火的態度可以草判，其多少心懷“走眼”的懊惱。

好吧，揭開面紗，看看在神奇的建國門內大街19號里辦公的這家神秘公司的真實面孔。

剛剛結束的三季報披露期，綿石投資營業收入611萬元，同比減少86.11%，但歸屬上市公司的凈利潤卻達1.25億元，同比增長10112.74%。沒錯，9個月，101倍增長。

這種強烈反差，當然是某種財技使然。一方面該公司旗下位於成都的地產項目尚未滿足“結轉利潤條件”，營收難免大受牽累。而上市公司之前通過出售所持廣州黃埔化工有限公司49%股權所獲收益，又令凈利一項大放光彩。

稍安勿躁，這還只是紙面解釋，細究之下名堂更多。首先，綜觀其以往三年財報，從2013年至2015年其營收分別為3.14億元、6.19億元和4.55億元，歸屬股東凈利則是1.04億元、1.2億元和2280萬元，至於扣非後的凈利分別是4162萬元、1.09億元和1511萬元。波動巨大此其一，扣非兇猛乃其二，業績實質大幅下滑為其三。

同時，綿石投資作為一家房地產為主業的上市公司，在8年前參投異地一家化工企業本就匪夷所思，除了有把握將後者部分工業用地轉化為商業用地外幾乎別無解釋，而本次轉讓的對家為香港上市的時代地產公司亦間接佐證了這一點。但此次出讓金共3.81億元，即便扣除相關繳稅仍相當可觀，而計入三季報的數字為何縮水甚多？

不過，相較而言，8個月前那份“零元股權激勵方案”得以在股東大會通過，才是真正的拍案驚奇。

根據該份方案，綿石投資將向除公司董事長鄭寬、公司董事王瑞之外共60名高管和核心員工以每股0.25元行權價售出352萬股股票，同時再以零元價格向包括鄭、王二人在內17名激勵對象授予717萬股限制性股票，其中鄭寬和王瑞各占這批股票份額的40.45%，合計80.9%。

是時，綿石股價已在每股10元價位徘徊良久。而這次激勵的啟動條件是以2013至2015三年扣非後平均年度凈利為基準，增長不低於8%至16%。還記得2015年低至1500萬元塵埃中的扣非凈利嗎？端得好心計！

如果按11月25日18.45元每股價位計，則意味著上市公司以大禮包方式向60位高管核心們派出1.97億元，而鄭寬、王瑞等17名核心則直接入賬1.32億元，鄭、王二公分別占得5280萬元。

還是讓我們用順時針方式來總結一下神秘公司的來龍去脈，並對相關人士的履歷作番介紹。

作為前身的燕化高新正式成立於1993年，發起方為中石化旗下燕山石化的若幹關聯子公司，當時其主營的聚乙烯催化劑占據國內八成市場。1996年10月，基於“資本市場為國企服務”的主導思想，成立只3年的該公司以每股7.5元價格發行股票順利上市。公司市值9000萬元。

隨著中石化集團完成整體股份制改造並在2000年10月赴香港上市，處理系內多達15家A股上市公司的業務沖突已迫在眉睫。

2004年12月，燕化高新是時大股東燕山石化公司與北能能源和天華國際兩家民營企業簽訂股權轉讓協議，將占總股本40.01%的5719.19萬國有法人股向二者轉讓，二者各占28.39%和11.62%股權。

資料顯示，北能能源的股東結構為周雙盛（信盛投資原中國副總裁）占33.285%，石東平（長江證券資本市場部原副總）占33.36%，胡隴琳（海通證券投資總部原業務經理）占33.285%，以及與胡出自同門的王維占0.07%。

2007至2010年期間，周雙盛、胡隴琳、王維三人已分別將北能能源股權出售，而受讓方正是現任董事長鄭寬，石東平則仍在上市公司擔任要職。

出於某種不為外界所知的原因，北能方面請來了強援，即包括鄭寬、張成等一眾出身券商的人士，尤以海通證券為主。其中名聲最大的則是李方。後期，李因在高盛亞洲扮演吃重角色聲名鵲起，但殊少人知，其在北能能源和綿世股份亦曾擔綱過中樞核心。

至於二股東天華國際就要簡單得多，操盤者是有著和記黃埔及洋浦普華投資背景的王瑞和羅為。

在今年初的零元激勵方案中，鄭寬和王瑞是當仁不讓最大的受益者，但有心者如若細細查閱人事資料便可得知，兩位現任高管均對自身某些歷史刻意淡化和回避。事實上鄭氏曾在大學畢業後不久即進入斯時因3·27國債事件遭遇非議的中經開，而其在海通證券工作期間，哈爾濱北亞集團恰巧是其客戶之一，並主要負責2001年該公司的股票增發行動，而王瑞此時恰好擔任北亞集團董事副總經理。

2005年號稱中國鐵路第一股的北亞集團，因身陷“違規發行股票案”導致董事長劉貴亭被判處無期徒刑並沒收個人全部財產，而面臨破產重組的北亞將占地7000畝的成都優質地塊以低於1億元的價格轉讓，接盤方正是綿世股份。

可以想見，正是這段金風玉露一相逢，直接造就了之後的會師，且成就了將主業從化工產品調頻至房地產上的綿世股份近十年的表面現金流來源。

潮起潮落，兜兜轉轉，鄭寬早已成為上市公司的實際控制人，而連續觸碰食品、在線教育、互聯網金融和高鐵概念後，當年的燕化高新、後來的綿世股份、現在的綿石投資，終於又覓到一個好東西：殼。當然，這次的標的是它自己。

【麻煩大了】快消品牌大甩賣嘍

中糧集團甩賣五谷道場。（東方IC/圖）

2016年11月11日，原本是諸多企業力拼全年業績最重要的一天，而總部設於臺灣的統一集團卻只推出一件賣品：健力寶，標價15.8億新臺幣，折合9.5億人民幣。在獲得這個傳奇碳酸飲料品牌整整十年之後，統一揚長而去，沒有絲毫留戀。

僅僅相隔4天，法國達能集團通過官宣公布放盤決定，這一次輪到樂百氏，16年前據稱用一張23.8億美元支票買來的貴重資產。現在，除了扣下賣相尚佳的“脈動”單品，其它，不要了，全不要了。

一而再，再而三。又過不足兩周，號稱全球最大糧商、多年來致力於從田間到餐桌全鏈閉合的中糧集團，也加入甩賣陣營。草標下的品牌同樣曾風生水起：五谷道場。2009年寧高寧治下中糧1.09億人民幣拿下的“非著名”方便面企業。

或者只是巧合？好吧，6個月前，統一企業中國（00220.HK）就以12.9億人民幣一次性沽清與今麥郎投資公司10年前成立的飲品企業47.83%股權。順便提一句，這是一次遲到的交易，早在2012年時統一已動過抽身的念頭。而與今麥郎就其主業方便面食品展開合資的日本日清集團，也早在去年11月以86億日元分手費了斷關系。

至於達能，通過出售多美滋業務於雅力士，以換取後者僅次於蒙牛的第二大股東身份，廣為人知。

中糧嫡系九家上市公司之一的中國食品（00506.HK），則在徹底放棄方便面業務前動作不斷，包括6.1億人民幣將有著25年歷史、一度占據國產巧克力品牌王座的金帝公司轉讓給系出同門的中糧地產（000031）。有市場人士戲言，將金帝位於深圳梅林工業園市價不低於21億人民幣的2.4萬平米工業用地及上蓋物業以如此低廉價格轉讓，除了表明再無意於巧克力生產的絕決，也應了金帝那句廣告語“給最愛的人”。

同時，中國食品1元底價外加承擔打完七五折後3.01億負債的條件讓山東隆華集團接盤了君頂酒莊業務。這是2016年6月間的事，至8月末，由林誌玲代言主打果汁和蜂蜜產品的悅活團隊也宣告解散。事實上，中國食品的休閑食品類管理部已遭到整體裁撤。

是的，這是一次不分企業性質帶有共識性的集體行動。當快消產品行業四大板塊26個品類，滲透率逐漸下行已是大勢所趨時，當中國人快消品支出分配比例不斷下降之際，幾乎所有的參與者，尤其是重量級玩家們必須做出應變。即以減法收縮戰線，將更多的精力和有限的資源聚焦於主體產品的創新升級和品牌叠新。

當初是抓進籃子都是好菜。或貪戀於品牌知名度，或覬覦於其三四線渠道的建設，買家們一心琢磨著李代桃僵。頂關鍵的，是他們自負於己方的實力和手段。卻不料，多年下來拿在手里的卻成了燙手貨色。快快出手套現，方是如今大計。

以統一與健力寶前恭後倨的故事為例。關於3年前去世的李經緯與健力寶之間悲涼往事無需多提。當年實際連1億人民幣都掏不出的張海，以3.8億人民幣出價就將這一最高年營收57億人民幣的傳奇品牌拿下。

當張海無力經營企業、健力寶業績直線下降的2004年10月，統一浮出水面，且開出的條件相當闊氣和誘人：1億美元現金外加50億人民幣債務承擔。

結果，1年後的2005年10月，統一通過100萬人民幣註資掌握實際代工權的健力寶商貿公司股權，並進而以1000萬美元價格從健力寶集團成功租賃品牌，曲線成為其新主人。

如若前一次的談判成功，那麽付出巨大代價的統一絕不至於在10年後輕易放棄健力寶，哪怕自2017年起需要重新簽訂品牌租賃合同。健力寶不是王老吉，三水也非廣藥。

只因為較康師傅晚進入中國大陸市場15天，統一方面長期處於追趕者角色，品類豐富度自是遠不及前者，雙輪驅動的方便面和飲料業務也受到不斷壓制。至2008年老壇酸菜牛肉面橫空出世以及小茗同學、海之言這般主打年輕態健康型的替代型創新產品問世，這個臺灣的“老莊家”才實現了所謂的“逆轉勝”。

從增資3億元人民幣到前5年連續更換三名總經理，統一不可謂不盡心，健力寶年營收也一度出現30%至40%的同比反彈，然而，2015年15億人民幣營收和滑落0.9個百分點至2.8%的市占率，讓這位東家最終下定決心。

抱來的孩子畢竟不如親生的娃。要知道，從2012年首次跨入200億人民幣營收俱樂部後，隨著市場環境急劇轉變，統一保住大陸市場營收不降，便多虧了顯現低糖特質的小茗同學和海之言等爆品。與此同時，碳酸飲料老大的可口可樂都在節節敗退，更何況健力寶？

業內公開的秘密是，唯有新品才能標出較高單價，也只有如此才能與下行的產品滲透率和縮短的產品生存周期相對沖。統一36.9%的飲品毛利率，在中國飲品市場年增速從2014年的10%回落至2015年的5.8%的背景下極其珍貴。

日前出爐的統一企業中國三季報顯示，今年前9個月內該公司錄得7.56億人民幣凈利，同比下降17.43%，其中第三季度虧損1900萬元人民幣。這是繼2014年第一財季後又一次季度虧損，公司股價更是在近5個月內大挫30%。

麻煩的是，在瑞銀等國際投行眼中，其飲料板塊高盈收已然見頂，而“未來6個月看不到任何正面催化”，下調未來兩年的每股盈利預測。憑借發掘老壇酸菜牛肉面功勛等身剛剛晉升統一中國區統帥的劉新華，壓力著實不小。無論退出今麥郎還是沽售健力寶，顯然是劉氏盤活現金流先握拳再發力的必然招數。

與劉做出同樣選擇的，還有寧高寧後中糧集團新當家趙雙連。在轉移福臨門食用油業務並連續剝離金帝、君頂、悅活等資產後，他還有必要為五谷道場這樣一間年凈利-1.93億元的企業操心嗎？22家國內方便面企業中眼見6家已金盆洗手，還有13家的產量與收益也步步驚心，現在連抱怨高鐵不售賣方便面的資格都沒有了。

健力寶9.5億元轉投中信旗下淳信資本門庭，而中信聯合凱雷以20億至30億美元價格大概率接手麥當勞中國業務後，健力寶或許將贏得生機。今麥郎的對手盤是駿麒資本，脫胎於瑞銀亞太區私募業務的它在食品飲料領域投資上很有些心得。達能也是來者不拒，接手樂百氏的盈投控股幕後大哥郭民是資本市場名氣不小的瑞福德舵手，其手中控制的安吉爾集團在華南水市場上也堪稱梟雄，總算有著合並同類的說項。

真正讓趙憂心的是，五谷道場的“接盤俠”在哪？