【危機篇】最新死亡筆記 中資公司多欺詐 專訪沽空機構渾水創辦人
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GS(14)@2017-06-19 03:33:182017-06-10 iM
恒指闖進26000點的大關，是繼2007年、2015年之後的史上第三次，但其實市況並非一片昇平，最近一眾沽空機構就令市場增添多番波瀾，當中，著名沽空機構渾水（Muddy Waters）的沽空名單更是猶如「死亡筆記」，令一眾中細價股膽顫心驚，如果說股神擁有點石成金能力的話，則渾水創辦人Carson Block便是死神--點邊隻、死邊隻。
本周三（7日）出席Sohn Conference時，Block甫上台便開估其最新沽空目標--敏華控股（01999），他劍指敏華後，投資者紛紛加入沽空大軍，結果該股股價當日一度急挫15%，午後更加停牌，Block的威力可謂有目共睹。
實地考察 銷售情況不實
及後這名「死神」接受本刊專訪，詳細解構沽空敏華因由，他指最初是旗下員工發掘出敏華這個目標，「令我們注意的是敏華的超大盈利能力，包括其毛利率、經營利潤、淨利率等。從其2016/2017財年報告中，其資產負債表似乎頗為乾淨，有巨額現金。當我們鎖定敏華不久後，發現此股有未披露債務，我們就知道直覺是對的，就是公司盈利實在太好，好得不尋常。」
他指，敏華的未披露債務，較已申報的起碼高出48%，因而惹起他的疑心。
Block指自己的指控有真憑實據：「我們的調查員實地考察了一共96間敏華的店舖，包括57間自營鋪，全部都有登記並列在敏華的網頁之中，但當中有15間其實已關門。」而當他調查分銷商時，發現分銷商平均每年要從敏華中買入150萬元的產品，實際數字較其聲稱的銷量為低。「上海是重災區之一，店舖的銷量似乎遠低於敏華公布出來的數字。」
另外，Block指敏華也有稅務披露及出口數字不符的問題，例如其宣稱的出口數字，跟國際貿易數據公司Panjiva發表的數字相距甚遠。目前敏華發言人表示，管理層正了解情況，並正與律師商討。說到敏華管理層的反應，令他更相信自己的指控屬實。
「我們在未有任何透露之前，敏華已在周二和周三跟股東進行了兩次電話會議，試圖令投資者安心。」所以他聞到了不對路的地方？「對，如果在未有實質指控之前，公司已急於捍衛，這是個非常奇怪的行為。」
ETF非安全 股市本末倒置
何以中資公司充斥欺詐情況？Block認為這與心理有關：「我個人認為，對很多中國公司（管理層）而言，財富由別人轉至自己手上，就像創造財富一樣有效，認為外面的資金是令自己發達的機會，這是頗為危險，很多管理層有一種為了致富而不惜一切的態度，他們的想法是『如果你蠢到被我騙，這是你的問題。』」不過他指自己在短期內，都不會有狙擊港股的新目標，投資者暫可鬆一口氣。
市況凶險處處，投資者有何自保之道？他指，中細價股較易出現欺詐情況，大型藍籌相對地穩陣。那麼買ETF又是否最簡單又安全的做法呢？他又不同意，原因是ETF的操作特色--不論好醜，只要股份在指數之內，便會一併買入，令他覺得有問題。
「香港有很多操控股價的玩法，例如推一隻個股的市值升至以十億元計，然後貝萊德、領航等ETF供應商就會入市買入此股，操控者再利用ETF來推高股價。所以一隻ETF之中或充斥着欺詐的公司，可以很危險。」
他指，市場基本的運作本來是以股價賞善罰惡，但ETF的流行令此功效消失，資金配置效用大減，「令我最擔心的不是貝萊德、領航等大型公司，而是其他規模較細或推出一些較為偏鋒的ETF供應商，有時他們並無持有那些股票，而只是透過相關的衍生工具複製表現，我跟一些人談過，ETF這種工具，可能會釀成下一個大型的金融危機。」
政治難料 狙擊有輸有贏
Block的主業是唱淡別人的公司，由幾年前的嘉漢林業（加拿大上市）、奇峰國際（01228），到近期的輝山乳業（06863）及敏華，簡直是點邊隻，死邊隻，被點名的股份不是停牌就是股價暴跌，威力猶如死神，究竟有有否收到律師信甚至威脅人生安全？
他笑道：「我的工作是指出做錯事、欺騙投資者的公司，幫助市場糾正錯誤，專門搜尋市場上的捕獵者，我十分享受自己的工作，覺得有意義。你叫我做死神，那死神就死神吧，我有過更多更差的稱呼，哈哈！」
做沽空機構這一門生意，Block已預了打官司是恒常成本之一，「在東方紙業一役（見前頁另文）之後，我就知道，當一個積極的沽空者其實大有可為，但要考慮的是，這種生意能否賺足夠的金錢去填補打官司的費用，因為我們有很多長倉基金經理所沒有的成本及問題。」
他指，說中了一間公司出現問題，跟最後賺不賺到錢是兩回事，所以他也非次次賺錢，「我們一定會面對官司，所以我們一定要『說得中』，否則會惹來極大後果。但很多時我們的報告都是倒後鏡，即是查證一些已發生的事，而看過去往往比預測未來容易。除非我有100%證據，否則不會指控一間公司欺詐。」
苦學中文 惟獨國情難懂
Block似乎特別喜歡狙擊中資公司，記者不禁好奇，一名外國人語言不通，又不熟國情，如何掌握確實而全面的資訊？豈料他旋即以普通話回應記者，在場人士一同嚇了一跳：「你以為我不會說中文嗎？」，又說：「我前兩年回國，目前的中文的水平不是很高，但以前說得還可以的。」
語言或者不是問題，但他也承認，中國的政治及國情確令他束手無策，「確如你所說，以分眾為例，這間公司肯定是欺詐，但有政治背靠，背後究竟發生甚麼事，我們永遠不可能知道，最後分眾被買起私有化，結果持有長倉的投資者就賺錢，沽空就反而蝕錢。」
事源渾水於2011年11月出報告狙擊內地戶外廣告媒體分眾傳媒，分眾本在美國納指上市，後於2011年轉戰港交所創業板，編號08112，當時渾水指分眾的廣告牌數量造假、在收購中支付過高價格及創辦人涉及內幕交易等，分眾股價一度受挫，但分眾傳媒很快就成功私有化，於2012年8月以創辦人江南春牽頭的財團提出的37億美元私有化建議獲接納，每股為（美國預託股份，ADS）27.5美元。不出數年，分眾傳媒再以作價人民幣457億元借殼七喜控股登陸A股（深：002027），並於2015年11月17日起復牌。
協力：杜泳涓、陳詠妍
4招搜尋沽空股
Block不諱言香港很多上市公司存在欺詐情況，然而由於港股被大戶操縱，沽空難度不低。他又教散戶幾招看穿老千股的方法：
一、留意現金水平：「我們常常看到中國的公司在現金水平造假，如果他們真的存在欺詐，就一定與現金及虛假現金水平有關。」
二、留意資本開支：「我們通常會留意一間公司是否投放太多在資本開支（CAPEX），如果一間公司可以不停地加大資本開支，或者是有問題。」
三、留意多財富管理產品：「中國有很多公司擁有很多財富管理產品，這是一個問題，因為這種產品最容易造假。」
四、管理層反應：好像敏華，Block認為在未有任何指控之前，該公司管理層便急忙與投資者進行會議解釋，是不尋常行為。
協力：杜泳涓、陳詠妍
唱淡東方紙業 一戰成名
年僅40歲的Carson Block能夠成為市場上的大紅人，其沽空故事有兩大重要元素，一是中國；二是他的父親。
據CNBC報道，生於美國的他在取得法律學位後，在2005年到上海擔任企業律師，2008年他嘗試創業，在上海創辦私人倉庫，業務類似香港的「迷你倉」，並以高收入人士為目標，這項目仍持續至今，他在2007年寫了一本名為《Doing Business in China For Dummies》的書，分享在中國創業的點滴。
迷你倉未有令他成名，但令他建立與中國的淵緣，以及學懂了足以作基本溝通的普通話。在2009年年底仍然住在上海的他，收到父親Willam Block的要求，「我父親是我在這一行的啟蒙，教懂了我如何研究一間公司。」當年Willam Block是美國細價股研究公司的總裁，後來兒子應父親要求調查在美國上市的中資公司東方紙業，一看之下乖乖不得了。
「整件事本是欺詐！當時我寫了30頁紙解釋，並寄給50個認識的市場中人，瞬間報告就廣傳開去。」據渾水報告，東方紙業誇大年度收入數十倍，並有大量資金被挪用，因而給出強烈沽售建議。消息一出，東方紙業股價在3日內大跌45%，令他一戰成名。自此Block開始陸續狙擊其他公司，後來更被彭博選為全球50個最具影響力人士。
協力：杜泳涓、陳詠
央行造就沽空潮
除了渾水之外，早前葛咸城研究（Gotham City Research）狙擊瑞聲（02018）、烽火研究（Blazing Research）狙擊科通芯城（00400）等，弄得滿城風，為何近年沽空機構的威力如此驚人？
Block解釋：「一直以來，做淡的人非常低調，是所謂的沽空紳士（The gentlemen short-seller），但近年央行創造了龐大的流動性來推升股市，成為全球最大的市場操縱者，股票價格不分好壞地上升。在此情況下，你再也不能沉默地行事。」另外，市場分析本港之所以成為沽空機構的目的地，與「港股通」也有關，近期不少沽空對象皆是港股通名單內股份，由於成交量大，沽空機構可趁機迅速出貨。更重要的是，內地股民沒有應付沽空的經驗，一旦出現狙擊，便容易出現「人踩人」情況，令股價急速下瀉。
協力：杜泳涓、陳詠妍