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公募FOF槍響 基金公司“備戰”

雖然還不知道第一只公募FOF出生何處，但可以知道的是，這一天為時不遠。

9月23日，證監會宣布，於近日正式發布並實施《公開募集證券投資基金運作指引第2號——基金中基金指引》(以下簡稱《指引》)，主要針對FOF的定義、分散投資、基金費用、基金份額持有人大會、信息披露等方面進行了規定。

基金公司為這一天準備良久。“FOF在美國發展了10多年，平均每年有20%以上的增長，大概從2014年開始我們就從資產配置的角度來思考這個問題，並且成立了資產配置小組。”北京一家老牌公募資產配置部門人士向《第一財經日報》記者表示。

本報記者了解到，很多基金公司重視FOF在整個產品和業務發展中的戰略布局，較常見的是以資產配置小組(跨部門)、量化投資部牽頭籌備FOF。此前，諸多基金公司在專戶FOF已有試水。

多項細節敲定

與之前的征求意見稿相比，FOF正式指引的基本內容變動不大，但在細節上補充了具體規定。比如，FOF正式指引中明確規定“基金中基金”是指將80%以上的基金資產投資於公開募集的基金，這表明FOF基金的投資標的只能為公募基金。

在正式稿的第四條，新增了FOF持有單只基金不得超過被投資基金凈資產20%的規定，在征求意見稿無此規定。這也意味著，FOF需要滿足“雙20”規定。

“其中新增的同一管理人管理的全部FOF持有單只基金不得超過被投資基金凈資產的20%這條將會使得FOF的投資標的進一步分散。”廣發基金資產配置部投資經理陸靖昶分析認為，這要求FOF投資的子基金更加分散，有助於提高FOF的產品自身流動性。

華寶征求研究團隊指出，“雙20”規定意味著FOF組合至少要買4只基金，杜絕母基金成為子基金的控制人，杜絕用母基金保子基金，特別是迷你基金。

基金《指引》第四條第(四)項要求，除ETF聯接基金外，FOF投資其他基金時，被投資基金的運作期限應當不少於1年、最近定期報告披露的基金凈資產應當不低於1億元。證監會也指出，這是“為防止部分基金管理人利用FOF作為幫忙資金認購發售困難的基金或者小基金進行利益輸送。”

在正式《指引》中，凈值的披露時間被明確：基金管理人應當在FOF所投資的基金披露凈值的次日，及時披露FOF份額凈值和份額累計凈值。記者也了解到，子基金凈值一般會於當晚9點計算得到，因此FOF基金的凈值披露日為T+1日。而按此要求，可能對投資場外的QDII有所影響，因為場外QDII目前凈值披露時間較長，投資了場外QDII時會延遲FOF的披露時間。

在外界比較關註的收費問題上，正式稿與征求意見稿原則一致，即母基金投資的基金如果有內部基金，則母基金不受管理費、托管費，同時不收取子基金的申贖費和銷售服務費(有約定並記入基金財產的除外)。

“未來推出的內部FOF對於客戶而言是一個性價比很高的產品，基金公司不僅提供了子基金的管理服務，同時在頂層提供了資產配置與品種選擇的增值服務，但基金公司並沒有因此收取更多的管理和運營費用。”陸靖昶認為。

相應的，在投資子基金層面，也分為了內部FOF和外部FOF。現在國內公募FOF分為只投公司內部基金、投全市場基金以及公司內部與全市場均覆蓋幾種方案。對基金公司而言，顯然內部的FOF熟悉度較高、效率較高，同時風險也相對可控。

“像海外的公募基金，做得最大規模的先鋒的FOF就是用自己的產品，很少用外面的產品。”上述北京老牌公募資管配置人士向《第一財經日報》記者表示。

公募籌備

在公募FOF推出之前，國內的券商、私募等投資機構已經發行過較多的FOF專戶。很多公募基金公司也已經試水了FOF專戶。

“公募基金的信息披露比較透明，私募很多時候第一是不太透明，二是相當長時間才有一個更新，實際上市場發生變化的時候，可能相當長的一段時間之後才會有反應。這是那種策略的一個缺陷。”上述北京老牌公募資管配置人士對比公私募FOF時表示。

基金公司層面，很多基金公司重視FOF在整個產品和業務發展中的戰略布局。比如廣發基金，過去幾年內通過內部培養和外部引進FOF投資人才來組建專業FOF團隊，提前備戰FOF業務;富國基金也表示，其基金研究團隊已經做了若幹個FOF組合，目前對外公開一個絕對收益類型的FOF，其他的提供給銀行及專戶等客戶參考使用。

對於小基金公司來說，FOF為他們提供了另一條彎道超車的機會，這也意味著如果有更好的FOF管理理念和業績，小基金公司有機會擴大其規模。

“下遊的公募基金更加專業化分工，會促進整個公募行業產生更多細分工具性產品，風險收益特征會更加清晰，基金公司和產品的差異化會更大。”富國基金相關人士亦指出。

本報記者了解到，基金公司設計的FOF中一類是資產配置型，其特點為多資產多策略、中等波動、長期可獲得較高回報;也有類絕對收益型，其特點為低波動、低回撤、目標是獲得穩健回報。

業內人士指出，FOF的價值在於利用分散投資降低風險，利用資產配置提高長期投資效率。FOF在海外市場得到快速發展的原因，便是來自其突出的靈活性。由於管理人可以利用各類型的投資策略，在不同時間配置不同類型的資產，或者同類資產的不同基金標的從而獲取長期穩定的回報。

“FOF的本質就是一個大類資產基金的投資組合，由於要對組合中各類資產的配置進行比例分配，對機構投資提出了更高的要求。”對此，在華南一位資深公募基金經理看來，可以調動機構的投研資源，綜合權益類、固收類、國際業務類等領域進行戰術匯總，完成戰略布局。

下一步，證監會將按照《指引》以及相關法律的要求支持行業推出基金中基金，同時將加強業務監管，保護投資者合法權益，促進基金中基金健康發展。

公募FOF首單尚未落地 “他山之石”可借鑒

自證監會正式發布操作指引後，公募行業基金中的基金(FOF)已然箭在弦上，大批公司積極籌備產品，謀求拔得頭籌，搶占行業先機。

跳出國內市場，海外尤其是美國的共同基金FOF業務早已高歌猛進。1985年3月，美國市場首只真正意義上的公募FOF的問世，明顯帶動了基金產品的銷量，同業競相跟進，使得在20世紀90年代之後公募FOF變得家喻戶曉。

眼下，國內公募FOF尚未落地，市場存在諸多疑慮，比如具體操作方式，如何破解雙重收費難題，等等。在這樣的背景下，海外FOF運作經驗無疑提供了一定的參考價值。為此，《第一財經日報》專訪了摩根資產多元資產管理團隊的基金經理高禮行(Leon Goldfeld)以及上投摩根國際投資部總監、全球多元配置基金擬任基金經理張軍，兩位擅長全球資產配置的資深基金管理人以海外FOF模式為例，分析了中國公募FOF未來的發展前景。

摩根資產多元資產管理團隊的基金經理高禮行(Leon Goldfeld)

全球FOF市場發展

第一財經日報：國內公募FOF“含苞雖未放”，但外界卻已高看其發展潛力，有人甚至認為中國公募FOF未來的發展極有可能像美國市場占比10%那麽高。在你看來，中國公募FOF能否興起，背後的依據是什麽?

高禮行：FOF具備多種策略靈活配置的優勢，對於中小投資者而言，由於資金規模較小很難做出投資組合，但FOF可以幫助他們做到投資組合的多樣化。

從操作層面上，相比普通的公募基金，FOF投資範疇更大，是一個相對更加有效的投資方式，就成本而言，也是更加優化的一個選擇。

日報：海外公募FOF如何進行資產配置?如何做好權益類與固收資產的配比?

張軍：一旦公募FOF運作起來，需要盡可能把各種產品線都做好。公募FOF設立了，是永續存在的，所以股票債券都會配置其中，大致可以分為保守型、平衡性、激進型三大類別。還有一類是目標日期型的FOF，具體的操作模式需要通過契約事先約定好。舉例來說，如果今年設定一個產品名為2026，即在未來的10年當中，產品組合中股票的比例逐年減少，從2016年開始是80%的股票20%的債券，到2026年，就變成了80%的債券20%的股票。如果你是2026年退休的客戶，就比較適合這樣一只FOF產品。

日報：產品的各類配置權重會定時更新嗎?高禮行：配置會中長期調整，因為本身FOF是一個中長期的投資產品，並不是投資單純某個個股的基金。在做資產配置的時候，會考慮兩個層面，。首先第一個，產品在做主動的資產配置的時候，投資的資產類別，區域會根據市場狀況做調整。這個調整會按月參考量化指標、質化指標共同完成。第二個層面，對在各區域所選擇的基金進行調整，一般在6到12個月會對投資的基金進行審核以及在有需要的情況下進行調整。

日報：中國公募FOF首單尚未落地，截至目前市場對此存在疑慮。比如，當前業內熱議的費率問題，尤其是如何破解雙重收費的難題?

高禮行： 從FOF收費的合理性來看，FOF的費率應該與最終的業績表現掛鉤。從不同的層面來看，選擇什麽樣的基金管理人、組合結構如何構建，會有不同的收費模式。

換個角度看問題，FOF投資可以不拘泥重複收費，而可以以總費用與產品的業績收益比較，如果剔除費率後的業績收益是令人滿意的，那產品的收費顯然是在合理的範圍內。

FOF投資關鍵

日報：作為FOF的基金經理，在你看來，它能成功運作的關鍵點在哪里?

高禮行：進行FOF投資，首先需要構建一個戰略投資組合;隨後進行基金選擇，考慮到不同策略之間的相關性;主動進行資產配置，比如80%股票、20%債券，同時根據市場情況和對應的周期做相應的調整。

日報：有種說法稱，外部FOF始終面臨一個調研難題，很難充分掌握同業的具體情況，能否從自身運營的角度談下如何化解這一障礙?

高禮行：依據過去的經驗，一個大的平臺以及足夠多的資源，對FOF投資是很重要的。摩根資產有一個專職研究策略的五人團隊，隸屬多元資產管理部門。他們的日常工作是專門研究超500種策略、基金經理人及其投資流程、業績情況，在什麽樣的市場環境下表現更好，這一系列研究都是為FOF投資做更好的盡職調查。

對於小平臺來講，做FOF會受到一定的限制。首先，它沒有足夠多的資源對足夠多的基金經理人做盡職調查。其次，它的規模不夠大，在費率商討方面可能缺乏競爭優勢。

FOF基金經理註冊函下發 首批年內獲準概率小

公募FOF有了新進展。

《第一財經日報》了解到，近日基金業協會統一向第一批通過考試的FOF基金經理下發了基金經理註冊函，這也意味著公募FOF產品上報進入最後關頭。在基金公司爭相發行第一批公募FOF產品的賽跑中，第一梯隊逐漸成型。

“我們的基金經理考過試了，也拿到了註冊函。肯定會趕在第一時間上報材料，大家都是這麽做的。”一家銀行系公募人士告訴記者，已經準備好相關事項，該做的都做了，剩下就看監管層的反饋了。

首批公募FOF上報槍響

首批公募FOF打響了第一槍。

本報記者了解到，日前第一批FOF基金經理註冊函下發到相關基金公司，公募FOF產品上報也進入了最後關頭。有資格的基金公司大多選擇在第一時間上報產品，爭取成為第一批或最早幾批成立的公司。

“我們早就推出了FOF專戶產品，雖然公募FOF的產品指引還要等監管部門的最終確認，但提前做好了幾套公募產品方案，只要審核啟動，當然希望能在最早幾批成立產品。”華南一家老牌基金公司人士透露。

“協會統一發了註冊函，一塊兒下來的是第一批的文。收到函以後，各家都在補充材料，就補充齊了。上報產品的前提條件，一個是要有基金經理資格，第二個就是有獨立部門。產品方案基本上之前就跟托管行征求好了意見，這個就會縮短產品報送的時間。”深圳一位資深公募人士也向本報表示。

“我們的基金經理剛剛考過，根據協會的相關規定，協會在收到材料後的十個工作日內辦理相關註冊手續，至少還要10個工作日，才能正式註冊。”上海一位公募人士則表示，拿到註冊函的應該是第一批考試的，“考過就差不多了吧，剩下的就是看流程。”

“的確聽說註冊函下來了，但我們沒有趕上第一批，可能是報的有些晚。”北京一家基金公司人士也不無遺憾地表示。

隨著首批FOF基金經理註冊函的下發，基金公司現階段就可以上報產品。不過，由於FOF類產品走的是審批時間6個月的普通通道，因此首批FOF獲準註冊大概率要到明年，也有說法是在春節前後。

“報產品的流程是這樣，基金公司先出一個東西與托管行溝通好。材料匯總後上報證監會，以證監會接收受理為準。因為是第一批，年內可能看不到了，怎麽著都要半年內才能出來。”上述華南老牌基金公司人士個人的判斷是，首批FOF獲批不會很快。

“拿到函也不代表一定能報產品，因為要完全滿足條件，比如設立一個單獨的部門。這就要看基金公司設立一個部門的難度有多大。”上述深圳資深公募人士進一步表示。

《公開募集證券投資基金運作指引第2號——基金中基金指引(征求意見稿)》指出，開展FOF業務，應當設置獨立部門、配備專門人員，就防範利益輸送、內幕交易等行為制定有效業務規則和安排。

已在專戶先行試點

“從FOF產品指引的征求意見稿來看，公募FOF對基金公司最關鍵的是要防止雙重收費，而對投資者而言是降低成本。綜合這兩點考慮，我們的公募FOF將主要投資內部的多策略基金，輔之以內部基金評價系統篩選出的外部優質股債基金。”深圳一家大型基金公司人士告訴記者。

本報記者也了解到，國內某基金公司FOF業務的銷售除依賴既有的機構與零售渠道，在客戶服務方面設立了投資專員，專門負責對機構或零售客戶的產品與投資溝通。

“另外也在爭取達成與第三方機構的投資合作，某些第三方機構具有銷售平臺或渠道的優勢，他們可根據渠道客戶的投資偏好提出產品定制需求，我們按此提供絕對收益的FOF產品。”上述華南公募人士亦表示。

“我們這邊也設計出多條FOF產品線，並且在專戶進行了試點，嘗試與部分銷售平臺合作進行FOF產品推薦。”上述銀行系公募也告訴記者。

景順長城FOF投資部研究員胡曉露告訴《第一財經日報》記者，就目前和銀行的接觸來看，絕對收益和相對收益的空間都很大。隨著國內機構投資者對大類資產配置方面的日趨成熟，尤其是底層投資品種的增加，未來絕對收益和相對收益在中國的發展空間都很大。

“景順長城FOF投資部目前正籌備兩只FOF基金，分別是權益類的相對收益產品和量化的偏絕對收益產品。其中，權益類的FOF將以內部主動管理產品和外部被動ETF及指數基金為底層基金。”胡曉露也向記者表示。

由於基金中基金的基金經理不得與其他基金的基金經理相互兼任，一部分的FOF基金經理便是從內部選拔，在正式任命前要卸任此前的基金經理職務。也有擬任FOF的基金經理還沒有去參加考試，一大原因就是還沒有卸任當前基金經理的職務。

【投資】從基金分類、篩選、配置意義等多維度剖析：FOF投資中基金選擇的道與術

公募FOF差“最後一公里” 內外結合的打法興起

萬事俱備只欠東風，公募FOF(基金中的基金)問世“指日可待”。

4月下旬，證監會下發《基金中的基金(FOF)審核指引》(下稱《指引》)，基金公司按照《指引》的要求上報FOF的註冊申報文件。證監會最新披露的審核進度表顯示，目前有64只基金在等待批文。也就是說，這64只基金有可能是第一批將要面世的FOF。

“能趕上第一批顯然是很好的，如果擠不進第一批，效果就要打折扣了。”深圳一家公募金融產品部人士坦言。

截至3月初，公募基金數量達到4300多只，大類資產、子類資產、策略資產等均已具備，為FOF的資產配置提供了根本保障。“可選擇子資產豐富，便於在此基礎上更方便地做FOF投資。如果是內部FOF，對有一定規模的基金公司來說更為合適。”北京一位擬任FOF基金經理表示。

第一財經記者也了解到，多家基金公司擬發的權益類FOF擬采用“內部主動管理+外部被動ETF及指數基金”為底層基金的設置，“內外結合”的“打法”興起。

“最後一公里”

4月24日，證監會下發《指引》，要求基金公司按照《指引》要求，準備基金中的基金註冊申報文件。相比之前的《公開募集證券投資基金運作指引第2號——基金中基金指引》，《指引》加入了FOF類型、禁止投範圍、業績比較基準等內容的規定。

截至2017年4月底，共有33家基金公司上報了64只FOF產品。其中，去年11月和12月上報數量最多，今年前四個月每月都有幾只FOF基金上報。這也從側面說明，據FOF問世“還差最後一公里”。

“我們公司之前成立了FOF研究小組，也上報了一只產品，爭取成為第一批。”華南一家中型基金公司電商人士告訴記者，該產品基於量化篩選體系，然後從收益、風險、風格等多維度篩選出基金。

景順長城基金則表示，FOF投資部目前共有兩位基金經理，投研工作上將會得到公司內部股票投資，固定收益和量化部門的支持，以及香港景順的支持。後續隨著業務的擴大，會逐擴充團隊。

從上報的FOF基金產品名稱來看，采用量化策略的FOF不在少數，譬如“量化動態配置”、“量化擇基配配置”等。

“在出現極端情況時，為了保護客戶利益，即便是積極性的組合，也不希望把前面賺取的利潤全部吐回去。我們就要根據量化模型包括基本面的研究來考慮怎麽做。”上述北京擬任FOF基金經理表示，主動量化基金的策略、模型、參數等具有獨特性，使得此類基金本身成為了很好的資產，並為FOF投資提供了多樣性選擇。

進一步來看，上報的FOF以多策略為主，量化、全天候資產配置及資產配置等策略是目前的主流FOF策略。

本報也了解到一家合資公募的做法是，在對海外FOF市場及產品的了解和研究基礎上，探索國內FOF可能的產品方向。該合資公募介紹道，海外FOF產品的類型中，債券及混合類的FOF產品占據了主流。鑒於客戶對低風險、目標收益明確的產品有比較大的偏好，因此會根據投資者風險偏好的需求來設計產品。

從海外投資實踐看，利用指數基金實現對不同風格資產的配置，是FOF成熟的投資方法。華南一家券商系基金公司便通過搭建較為完善的指數型基金產品線，從而覆蓋股票、債券以及海外市場等不同資產。

也有基金公司通過與第三方機構的合作，借助其銷售平臺或渠道的優勢推廣產品。另外，他們也根據渠道客戶的投資偏好提出產品定制需求，基金公司則按此提供絕對收益的FOF產品。

資產配置的重要性

多位受訪業內人士指出，FOF的魅力在於其資產配置的核心優勢。

來自美國91家養老基金自1974年起10年間的研究數據顯示，基金總回報變化中有93.6%可以由資產配置解釋。越來越多的投資經理意識到，很難有一類單獨的資產穿越經濟周期而長青，若基金想要獲得較為滿意的回報需要在產品設計階段仔細研究資產配置，進而形成成熟的資產配置方案。

“美國養老金的投資管理人在投資上遵循充分多元化的原則，不僅是不同資產類別的多元化，還有不同管理人的多元化，而且在同一類資產下還要多元化。這樣才能達到比較好的風險管理目的。”美國信安金融集團前董事長施伯文對第一財經記者表示，這一點也被美國養老金投資管理人所廣泛運用。

而高達近4000余只的公募基金產品為公募FOF提供了足夠的投資方案。Wind數據顯示，截至2017年3月7日，公募集金數量達到了4031只，為FOF的投資標的選擇提供了豐富的樣本。其次，從基金的類別上看，已發行公募基金類別豐富，涵蓋了主要大類資產、子類資產及策略資產，並且各大類資產基金之間和不同策略基金之間的相關性較小，子類資產基金在不同的市場環境下相關性也不趨同。

自上而下進行資產配置後，接著便是基金的篩選。於是，基本形成了目前的FOF產品體系中的內部FOF與外部FOF。按照國外的數據，約80%是外部FOF，不過很多大型資產管理機構以內部FOF為主。

“先鋒的FOF大部分就是用它自己的產品，一小部分也會用一些外面的產品，他們的做法更可能是通過大類資產配置來解決這個問題，把整體作為一個資產。”上述北京擬任FOF基金經理也對第一財經記者表示。

不過也需要看到的是，著重大類資產並不代表不對倉位或子基金進行調整。

“通常會在一個固定時間去調整，此外還會根據市場情況不間斷的、不定時地調整。每次調整地時候，會考慮池子里有些什麽可用的基金，是否符合標準。不是說選出來後永久就待在那兒了，如果有更好的就要替換掉，或者會進行擴容。另外倉位也是動態的，即基金也是動態的。”該北京公募擬任FOF基金經理也表示。

他也表示，管理外部FOF的話，要密切關註子基金基金經理的變更情況、風格轉換情況，以防基金的持續性發生改變。因此，為了防止這種情況，還一種考慮是選擇被動的指數型基金，因為其風險收益特征較為確定，便於基金經理把控。未來，很多基金公司可能會朝著“主動+被動”的做法構建FOF體系。

景順長城基金FOF投資部擬任基金經理張偉保告訴第一財經記者，之所以在內部挑選主動管理產品，原因主要在於公司主動管理產品線較全，主動管理基金的投資風格多樣，可以達到分散化的效果;其次，被動型產品更多是看費用、跟蹤誤差和風險控制，基金經理的因素沒有那麽重要，也相對容易監控。

公募FOF破冰在即：67只產品競逐第一單

公募基金中基金(FOF)的監管制度正在逐步完善。尤其在4月以後，伴隨多份指引文件的出臺，困擾業內多時的避免重複收費、估值辦法等一系列實操問題得到了解決。

第一財經從消息人士處了解到，在獲得證監會第一次反饋意見1個多月後，近日約有10家基金公司參與到了第二輪答辯，後期將進一步補交材料，爭奪行業首批名額。華南一家基金公司內部人士稱，由於其所在公司未被列入“二面”名單中，基本已經無緣首批，首批FOF將大概率從上述公司中產生。“即便無緣公募FOF首批，但公司專戶早有投資內部外基金的類FOF經驗，未來專戶FOF經驗也會推廣到公募FOF中。”

有業內人士對此指出，近期監管層頻繁的指引文件和要求已參與FOF答辯的基金產品遞交材料等行為，均說明公募FOF基金產品發行已進入倒計時，第一批產品破冰在即。

面世倒計時

對於公募FOF業內熱議多年，一些基金公司曾通過旗下專戶投資於公募、聯接基金等提前實現了類FOF業務模式。

自去年9月證監會發布首份FOF指引後，公募FOF產品正式被各家基金公司納入業務議程。行業內公司陸續設計產品、申報註冊材料，意在不久的將來搶占這一新生市場的制高點。從2016年11月29日首批FOF申報材料獲得證監會接收，並按照普通流程審核後，行業內的其他公司也加入了申報行列。申請註冊FOF產品的公司們不斷按照監管指示，補交相關材料、參與答辯、充實團隊。

眼下，參與申報FOF的公司早已配備了專門的部門和人員去對接未來的FOF業務，行業內的一撥人早已經通過了FOF資格考試，獲得註冊。此後，監管還組織了後續培訓。5月8日基金業協會發布了一則業務培訓通知，要求相關基金公司1-3人參與其中，培訓內容涉及FOF的組合構建與子基金挑選、FOF估值指引等。

在業內人士看來，如今各類規則漸近完善，首批FOF推出已經進入倒計時階段。據證監會最近一次公布的《2017基金募集申請公示表》，截至2017年4月21日，35家基金公司陸續上報了67只FOF產品，主要涵蓋資產配置、全天候、目標風險、養老、量化等，尚未有公司申報貨幣型FOF。其中招商與華夏上報了4只產品，長盛、諾德、南方、建信、匯添富、國泰、廣發基金、富國、博時9家基金公司各上報了3只產品。

南方基金稱，隨著國內公募基金市場的發展和產品種類不斷齊全，未來FOF的類別也將更加豐富，但整體來看或將還是以配置型的產品為主。國內公募基金數量繁多，個人投資者在篩選上具備一定難度，FOF由專業機構管理，在資產配置和基金篩選上為投資者提供了便利。

在這些FOF中，50只產品在3月中下旬獲得了第一次反饋意見，這也被業內預期為即將推出的首批FOF的熱門備選。在4月下旬5月初，監管發布FOF審核及估值業務指引後，有關FOF運作的具體模式被外界所知曉，FOF推出的進程在加快。5月5日，約有10家基金公司參與了FOF產品的第二輪答辯。上述華南大型基金公司內部人士稱，答辯結束後，還將提交新的材料，參與此輪答辯的公司都有可能獲批行業首單，但沒參與進來的公司基本上無緣第一批了。

第一財經從業內了解到，截至目前，大多數公司設計FOF產品時偏好投資於公司內部基金產品。尤其是一些大型基金公司，其產品線較為豐富，基本囊括世面上大多數產品類型，且投資於公司旗下基金還可以產生規模效應，推動基金產品及公司整體資管規模的增長。而對於投資者而言，這種操作方式可以避免重複收費。與之相反，小公司青睞投資於外部產品，在委外業務斷檔、資本市場艱難運行的背景下，它們對通過FOF產品實現突圍抱有一定的期望。

規則漸近完善

最近一個月，伴隨著相關規則的下發，公募FOF推出的進程正在加快。監管層近日向已經申報公募FOF產品的基金公司下發了《基金中基金(FOF)審核指引》(下稱《審核指引》)，對公募FOF的產品類別、投資比例、收費等做出了進一步的規範，並對公募FOF產品的風險隔離制度安排、如何防範利益輸送以及部門人員的準備情況一一明確。

《審核指引》規定，FOF應在發行文件中，明確列出所要投資的各類標的及比例限制。它可以投資QDII，不能投資於分級基金、香港互認基金、股指期貨、國債期貨和股票期權。在FOF投資組合和倉位管理方面，FOF不得投資於其他FOF，其投資於基金的倉位不低於80%，但單只基金持倉不高於20%。FOF產品分類上，采用80%最低倉位的要求，比如股票型FOF投資於股票型基金的倉位不低於80%;債券型FOF投資於債券型基金的倉位不低於80%;貨幣型FOF投資於貨幣基金的倉位不低於80%;商品型FOF投資於商品期貨基金的倉位不低於80%。

值得註意的是，對於之前業內最有爭議的雙重收費難題，《審核指引》規定：基金公司不得對FOF財產中持有的自身管理的基金部分收取管理費;托管人不得對FOF財產中持有的自身托管的基金部分收取托管費;基金公司通過FOF投資旗下基金產品時，應走直銷渠道免征申購和贖回費用。股票型FOF、混合型FOF、債券型FOF、貨幣型FOF的收費分別參照股票型基金、混合型基金、債券型基金、貨幣型基金收取。

相比收費問題，FOF凈值也是大眾議題。近日基金業協會發布《基金中基金估值指引(試行)》(下稱《估值指引》)，對公募 FOF 基金的估值方法、估值頻率和披露頻率做了規定。對投資於上市/非上市基金的估值以及特殊情況估值方法、時點做了進一步解釋。並在指引最後強調了對估值監控程序和機制的要求，以確保基金估值的公允性。

此前幾日公布的《審核指引》規定，不投資於QDII的FOF凈值不遲於T+2日公告;若投資範圍包括QDII，則不遲於T+3日公布。而《估值指引》則進一步明確，基金管理人應當根據基金合同約定的投資範圍，對於標的基金按照本指引規定全部以收盤價估值的，應當在取得收盤價的當日對FOF進行會計核算和估值處理，並在次日披露FOF估值日的基金份額凈值和基金份額累計凈值。

華寶證券稱，伴隨著估值指引的出臺，FOF的推進工作已邁出關鍵的一步，公募FOF產品活可在上半年成功面世。在接受第一財經采訪的多家基金公司表示，FOF設計是面向零售的，不走定制產品的套利。南方基金稱，未來FOF或將以散戶投資者為主。然而，另有上海一家大型公募基金人士稱，考慮到目前的市場情況，首批公募FOF推出後，持有人群中極有可能還將是機構占大頭。

基金業績與回報存在悖論？ FOF有望治愈這一“頑疾”

長期以來，公募基金行業存在著基金業績與投資者回報相悖的情況，基金尤其是股票型基金年化收益遠超同期滬深300，但投資者的回報率卻遠不及基金年化收益。公募FOF（基金中的基金）的即將問世有望在一定程度上治療這一“頑疾”。

5月初，一大批基金公司的FOF項目組前往北京進行第二輪答辯，首批公募FOF問世再向前走一步。FOF的運行特點是優選基金標的，承擔低於個體基金的風險，通過投資經理的配置達到一定投資目的。對於投資者而言，以往可能需要在幾千只標的中選擇標的，難度很大;FOF問世後，或許只需要選擇幾只FOF基金便可滿足投資需求。

對基金公司來說，FOF是機會更是挑戰。是選擇外部還是內部基金，是配置主動型還是被動型，需要解決的問題很多。北京一家老牌公募FOF投資人士也直言：“做公募FOF沒有那麽容易，需要自上而下在宏觀配置方面下很大功夫。既想控制住風險，又要投資回報，不是那麽容易的事。”

業績與回報悖論

投資公募基金產品是不是一個好的投資方法?先來看一組統計。

第一財經記者統計了過去十年股票型基金及偏股型基金的收益情況， 2007年-2016年的10年間，股票型基金年化平均收益率是18.6%，偏股混合型基金年化平均收益率是20.2%;在過去三年，盡管經過了一輪牛熊，股票型基金及偏股混合型基金的平均收益也有17.4%和19.3%之多。

事實上，如果單單看基金過往數據，基金投資年化約15%的回報是非常好的投資方式;但如果統計基民的投資成績單，卻又往往發現，基民的回報並不如統計數據展現出來的那麽樂觀，甚至要差很多。

“說明現在投資者面對基金產品的複雜波動特性，很難正確投資基金。基金經理人創造的回報到達不了基金持有人的口袋里，即基金行業的投資回報和投資者回報的巨大悖論。基金產品是在掙錢，基金持有人長期來看並不是很掙錢。”華商基金基金投資部副總經理江賽春說。

“持有人總是會在市場爆發階段，即基金產品很賺錢的時候才會產生投資的欲望和沖動。相反在市場低迷的時候，大家總是害怕去投資基金。造成了過去十多年的時間里，散戶投資者和行業持有人資金投入結構是非常不均勻的，在一輪市場上漲後期把主要的資金都投進去了。”江賽春分析稱。

基金業有個老生常談的難題：好發不好做，好做不好發。在公募基金排名論英雄的機制中，投資者在選擇基金時往往會選擇上一年排名靠前的基金，基金公司抑或第三方機構也往往會大力宣傳前一年的績優基金。

而由於第二年市場風格往往會發生轉移，前一年的“優等生”很容易在第二年成了“差等生”。

在日前基金業協會於北京舉辦的一個養老金研討會上，中歐基金董事長竇玉明便指出，短期來看，權益類投資收益具有不確定性，而長期看，股票投資收益高於債券幾乎是確定性的;並且隨著時間跨度加大，股票的波動風險逐漸下降，而債券的波動風險逐漸上升。偏股基金可以有更為優秀的表現，投資回報遠大於股票指數，若等權重投資全市場偏股基金並長期持有十年能獲得穩定且更為可觀的收益。

“全市場基金的數據顯示，即使不用挑市場上好的基金，在市場高位、等權重去買，持有十年，年均回報率依舊超過10%;如果在市場相對低點，買股票基金持有10年，回報或將達到15%，實際購買股票基金遠遠沒有大家想象的那樣有風險，承擔的只是波動性。”竇玉明說。

二次答辯完成

對於大部分個體基金投資者來說，由於投資體系和方法的千差萬別，以及很多產品的投資風險超出了能承受的範圍，造成了長期投資的無效性。

或許這正是FOF的使命。

“基金產品本身的特性，造成其風險和市場風險的高度相關，銷售渠道也沒有辦法幫助投資者管理風險，市場上缺乏這樣一個角色。所以，這是FOF非常重要的使命。”江賽春說。

FOF起源於美國，21世紀後FOF發展迅速，資產總規模從2002年的689.6億美元飆升至2015年的17216.2億美元，增長了近24倍。截至2016年年底，在美國以18.8萬億美元規模中，FOF的占比接近十分之一。

“我們很早就看到了FOF在歐美市場的蓬勃發展和巨大空間，大概從2014年開始以專戶方式管理FOF產品;公募方面，公司也從2015年開始做相關人才和系統方面的準備，其間也向相關渠道及機構客戶介紹過公司的FOF產品方案。”一家合資公募基金公司市場部人士透露。

近兩年來，國內很多公募基金開始組建FOF研究小組，一些公募則由原來的資產配置部門的主要人員構成，不少基金公司都努力進入第一批FOF發行梯隊，公募FOF也很快進入沖刺階段。

今年4月24日，證監會向基金管理人及托管人下發了《基金中基金(FOF)審核指引》。5月4日，基金業協會公布《基金中基金估值業務指引(試行)》。由此，公募FOF監管制度正逐步完善實施。伴隨著估值指引的出臺，FOF的推進工作已經邁出了關鍵的一步，截至2017年4月27日，已有30余家公司上報了67只FOF產品。5月初，一些上報了產品的FOF項目組在北京進行了第二次答辯，公募FOF產品或可在上半年成功面世。

景順長城基金FOF投資部擬任基金經理張偉保告訴記者，在FOF的構建中，很多基金公司采取了量化手段來篩選基金，“量化是底層基金的篩選手段，面對數量龐大的全市場樣本池，量化刪篩能確定初步的標的”。

“FOF投資就是在基金產品的基礎上構建一個組合以達到獲取穩定收益的同時還能分散投資風險的一種資產組合，根據投資目標和市場情況進行不同資產的配置，一定程度上可以理解為資產配置，但由於FOF有其明確的投資範圍，沒有市場上的資產配置那麽寬泛，譬如FOF不能投資分級基金、股指期貨等。”張偉保也向第一財經記者表示。

賺資產配置的錢

在剛剛過去的一年，QDII產品一枝獨秀。也就是說，如果在資產配置中有一定比例的QDII，不僅能達到資產波動率下降的效果，收益又可觀。這正是資產配置理論的要點所在——資產範圍間不同周期性的負相關。

因此，對於基金公司的FOF投資團隊來說，需要在內部統一認識：是投資於內部基金還是外部基金?是選擇主動型產品還是被動型產品?

“比較清楚基金經理人的操作風格、倉位情況、擇時能力的話，外部基金是不錯的選擇;如果不清楚的話可以選擇類似於類指數或者ETF這樣的基金，這樣就可以按照我的思路來做配置。”此前，北京一位擬任FOF基金經理在接受第一財經記者采訪時表示。

“比如市場跌了一段時間，一般就是減倉;而今後對即使能夠博反彈的這種類別，也沒有辦法確認子基金的倉位或者基金經理的做法。”該北京擬任FOF基金經理也表示，首要的思路是靠配置來做長期收益，而不是博取短時的價差。

“基金有一個特點，就是只能看到凈值，不像股票或期貨能夠看到交易量及高點低點。所謂的‘擇時’不在於何時進去，而是在於出來的時候幫客戶鎖定收益，以及能賺到複利的錢。”他也說。

張偉保也表示，內外結合的產品設計還有一個更深層次的原因，那就是現階段國內和海外市場的一些區別，包括國內外基金信息披露頻次不同、國內外FOF文化有異、國內基金公司相互購買基金在費率上沒有很大的優勢等。